Alunos - 00 - Apostila Fincorp FGV 2024 - vsA

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<p>SUMÁRIO</p><p>1. PROGRAMA DA DISCIPLINA ........................................................................... 1</p><p>1.1 EMENTA .......................................................................................................... 1</p><p>1.2 CARGA HORÁRIA TOTAL ................................................................................... 1</p><p>1.3 OBJETIVO ....................................................................................................... 1</p><p>1.4 CONTEÚDO PROGRAMÁTICO ............................................................................. 1</p><p>1.5 METODOLOGIA ................................................................................................ 1</p><p>1.6 CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO ............................................................................... 1</p><p>1.7 BIBLIOGRAFIA RECOMENDADA .......................................................................... 2</p><p>CURRICULUM VITAE DO PROFESSOR ....................................................................... 2</p><p>2. MATERIAL PARA ESTUDO ................................................................................ 3</p><p>2.1 CAPÍTULO 1 – VISÃO GERAL DE FINANÇAS ......................................................... 4</p><p>2.2 CAPÍTULO 2 – RISCO E RETORNO .................................................................... 18</p><p>2.3 CAPÍTULO 3 – FLUXOS DE CAIXA E CAPITAL DE GIRO ........................................ 24</p><p>2.4 CAPÍTULO 4 – FINANCIAMENTO DE EMPRESAS .................................................. 35</p><p>2.5 CAPÍTULO 5 – FUNDAMENTOS DE AVALIAÇÃO DE EMPRESAS .............................. 38</p><p>3. TRABALHO FINAL ......................................................................................... 42</p><p>1</p><p>Finanças Corporativas</p><p>1. PROGRAMA DA DISCIPLINA</p><p>1.1 Ementa</p><p>Visão geral de finanças. Risco e retorno. Capital Asset Pricing Model (CAPM). Custo médio</p><p>ponderado de capital (CMPC). Fluxo de caixa dos investimentos na visão do acionista e da</p><p>empresa. Necessidade de capital de giro. Financiamento da Empresa. Avaliação de</p><p>empresas e projetos – conceitos fundamentais.</p><p>1.2 Carga horária total</p><p>24 horas de aula.</p><p>1.3 Objetivo</p><p>Expor os fundamentos de finanças utilizados no mercado. Estudar suas aplicações pelas</p><p>corporações, seus critérios e seus princípios. Aplicar as técnicas para solução de problemas</p><p>financeiros. Focalizar o estudo de finanças como ferramenta para análise e administração</p><p>de projetos e empresas. Formar base analítica para cursos mais avançados.</p><p>1.4 Conteúdo programático</p><p>Aula 1: Visão geral de finanças</p><p>Aula 2: Risco e retorno</p><p>Aula 3: Fluxos de caixa e capital de giro</p><p>Aula 4: Financiamento da Empresa e Fundamentos de avaliação de empresas</p><p>1.5 Metodologia</p><p>Aulas teóricas expositivas intercaladas com sessões de exercícios de aplicação prática.</p><p>1.6 Critérios de avaliação</p><p>Avaliação Final Individual: peso 80%. Questões numéricas e conceituais.</p><p>Individual, escrita, podendo usar calculadora financeira.</p><p>Avaliação Final Grupo: peso 20%. Resolver os exercícios da lista que está no final desta</p><p>apostila. Os grupos devem ter no máximo 3 pessoas.</p><p>2</p><p>Finanças Corporativas</p><p>1.7 Bibliografia recomendada</p><p>CURY, Marcus Vinicius Quintella; ABREU FILHO, José Carlos Franco de; SOUZA, Cristóvão</p><p>Pereira de; GONÇALVES, Danilo Amério. Finanças corporativas. 12. ed. Rio de Janeiro:</p><p>FGV, 2018.</p><p>GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira, 7. ed. São Paulo: Harbra,</p><p>2015.</p><p>ROSS, Stephen. Administração financeira – Corporate Finance, 3. ed. São Paulo: Atlas,</p><p>2015.</p><p>BREALEY, Richard; MYERS, Stewart; ALLEN, Franklin. Princípios de Finanças Corporativas,</p><p>12 ed. Porto Alegre: McGraw Hill, 2018</p><p>DAMODARAN, Aswath – Ed. Wiley 2014, 4th Edition, Applied Corporate Finance</p><p>Curriculum vitae do professor</p><p>Jose Carlos Abreu Neto. Mestre em Business Administration pela University of California</p><p>Los Angeles (UCLA). Mestre em Engenharia Financeira e Análise de Investimentos pela</p><p>PUC-RJ. Possui MBA em Finanças pelo Ibmec-RJ e é graduado em Engenharia Civil pela</p><p>PUC-RJ. É professor em cursos de Finanças e Análise de Investimentos da FGV desde 2009.</p><p>Foi engenheiro da Construtora Azevedo & Cotrik e analista de Investimentos na Mercatto</p><p>Gestão de Recursos Financeiros e gerente financeiro da ICLA Trust DTVM S.A., além de</p><p>engenheiro de produção na Tesla Motors Inc., em Fremont, na Califórnia. Atualmente, é</p><p>consultor financeiro sênior da B2 International Consulting. E-mail:</p><p>jose.neto.fgv@gmail.com</p><p>mailto:jose.neto.fgv@gmail.com</p><p>3</p><p>Finanças Corporativas</p><p>2. MATERIAL PARA ESTUDO</p><p>Identificação</p><p>do Ambiente</p><p>Identificação do</p><p>Comportamento</p><p>dos Investidores</p><p>Identificação</p><p>do Ativo</p><p>Taxa de Retorno</p><p>Fluxo de Caixa</p><p>do Ativo</p><p>Avaliação</p><p>Financeira</p><p>do Ativo</p><p>Análise de</p><p>Investimentos</p><p>Objetivo de Estudarmos Finanças</p><p>Criação de Valor &</p><p>Maximização de Riqueza</p><p>4</p><p>Finanças Corporativas</p><p>2.1 Capítulo 1 – Visão geral de finanças</p><p>QUAL É O OBJETIVO DO ESTUDO DE FINANÇAS?</p><p>O objetivo é proporcionar ao gestor os conhecimentos e as informações necessárias para</p><p>que possa tomar a decisão ótima. Tomar a decisão ótima na prática implica a criação de</p><p>valor & maximização de riqueza dos investidores.</p><p>“FINANÇAS CORPORATIVAS” SIGNIFICA, NA PRÁTICA:</p><p>1. Identificar todas as alternativas de projetos de investimentos disponíveis.</p><p>Saber analisar quais alternativas oferecem as melhores relações risco ×</p><p>retorno para os investidores.</p><p>2. Recomendar investir nas melhores alternativas.</p><p>QUEM SÃO OS INVESTIDORES?</p><p>No caso de empresas públicas os investidores, são a população que paga impostos, ou</p><p>seja, os cidadãos, os contribuintes. No caso das empresas privadas S. A., são os acionistas.</p><p>No caso de empresas privadas limitadas (Ltda.), são os cotistas.</p><p>O QUE BUSCAMOS EM FINANÇAS?</p><p>▪ O que buscamos quando estudamos finanças é a tomada da decisão ótima.</p><p>▪ Decisão ótima é aquela que maximiza a riqueza do investidor</p><p>▪ Tomando decisões ótimas, maximizamos o valor das nossas empresas.</p><p>COMO MAXIMIZAR RIQUEZA E OU CRIAR VALOR?</p><p>Conhecendo todas as alternativas e oportunidades disponíveis que o mercado oferece para</p><p>investimentos, aplicações, financiamentos, operações, negócios... E, então, analisamos</p><p>para poder tomar a decisão ótima, que é investir nas melhores oportunidades.</p><p>5</p><p>Finanças Corporativas</p><p>PARA ISSO, É NECESSÁRIO AO FINANCEIRO SABER RESPONDER ÀS QUATRO PERGUNTAS</p><p>BÁSICAS DE FINANÇAS:</p><p>Onde investir?</p><p>Entre as alternativas, qual a melhor?</p><p>Comprar o concorrente?</p><p>Lançar um novo produto?</p><p>Fechar uma filial?</p><p>Aplicar em renda fixa?</p><p>Montar uma nova fábrica?</p><p>Quanto investir?</p><p>Qual o valor das empresas e dos projetos?</p><p>Quanto poderemos ou deveremos pagar?</p><p>Vale mais do que custa?</p><p>Custa mais do que vale?</p><p>Como financiar o investimento?</p><p>Só existem duas fontes de capital</p><p>Capital próprio = sócios</p><p>Capital de terceiros = credores</p><p>Quanto de capital próprio e de terceiros?</p><p>Quais as fontes disponíveis? Bancos públicos e privados, sócios capitalistas, fornecedores,</p><p>compradores, capital próprio</p><p>Como distribuir os resultados?</p><p>Faturamento (vendas × preços)</p><p>– Custos variáveis</p><p>– Custos fixos</p><p>= LAJIR</p><p>– Juros</p><p>= LAIR</p><p>– IR</p><p>= Lucro líquido</p><p>– Reinvestimentos</p><p>= Fluxo de Caixa para Investidor</p><p>PARA PODER RESPONDER A ESTAS QUATRO PERGUNTAS, O EXECUTIVO FINANCEIRO</p><p>DEVE SABER IDENTIFICAR CORRETAMENTE:</p><p>I. O ativo</p><p>II. O ambiente</p><p>III. O Investidor</p><p>6</p><p>Finanças Corporativas</p><p>IDENTIFICANDO OS ASPECTOS RELEVANTES PARA NOSSAS ANÁLISES</p><p>FUNDAMENTALISTAS:</p><p>I) IDENTIFICAÇÃO & REPRESENTAÇÃO DE ATIVOS</p><p>O ativo é o seu negócio, é a sua empresa, é a sua máquina, é a sua linha de montagem,</p><p>é o seu restaurante. Ativo é aquilo que gera os fluxos de caixa. Se você tem um caminhão</p><p>e aluga este caminhão recebendo aluguéis,</p><p>12,49</p><p>Joia da Coroa R$ 15,90 R$ 2.900.000 2.500.000 13,71</p><p>Castelo Real R$ 3,26 R$ 2.000.000 9.000.000 14,67</p><p>Princesa da Serra R$ 17,92 R$ 5.300.000 2.000.000 6,76</p><p>Observe que um destes P/L, da Princesa da Serra, está muito “diferente” dos outros.</p><p>Podemos (e devemos) desprezar essas informações muito diferentes, pois pode significar</p><p>algum problema particular e único de alguma empresa.</p><p>Então, expurgando os valores muito diferentes e fazendo o cálculo do P/L médio, obtemos</p><p>que o P/L médio destas empresas é 13,62.</p><p>40</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Fazendo o cálculo do P/L médio, obtemos que a média destes P/Ls é 13,62.</p><p>Fazendo o cálculo do valor das ações da Império Serrano:</p><p>P/L = 13,62.</p><p>Para um lucro de</p><p>L = 2.250.000 / 1.500.000 = 1,50 lucro por ação.</p><p>O preço (valor) de cada ação da Império Serrano deveria ser R$ 20,43.</p><p>Como o preço está cotado a R$ 25,11, devemos vender as ações, pois, quando mercado</p><p>fizer as contas, certamente os preços das ações da Império deverá cair para R$ 20,43.</p><p>MÉTODOS QUE UTILIZAM FLUXOS DE CAIXA</p><p>INTRODUÇÃO PANORAMA GERAL</p><p>Valor de uma empresa que tenha vida útil de apenas um fluxo de caixa projetado:</p><p>VP = FCt / (1 + K)t</p><p>Valor de uma empresa que tenha vida útil de “n” fluxos de caixa projetados:</p><p>VP = t=1 N FCt / (1 + K)t</p><p>Valor de uma empresa que tenha vida útil de “” fluxos de caixa em perpetuidade:</p><p>VP = FC1 / (K – g)</p><p>Em que g (growth) é o crescimento no valor dos FCs ao longo do tempo</p><p>AVALIAÇÃO DE AÇÕES:</p><p>Valor da ação = Dividendo1 / (Ks – g)</p><p>Fluxo de Caixa Livre do Acionista simplificado:</p><p>Vendas (quantidade) Q</p><p>Preço x P</p><p>Faturamento = P Q</p><p>Custo variável – CV Q</p><p>Custo fixo – CF</p><p>Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda = LAJIR</p><p>Juros que é a dívida × taxa de juros (Kd) – Juros</p><p>Lucro antes do Imposto de Renda = LAIR</p><p>Imposto de Renda (alíquota do IR × Base tributável) – IR (base)</p><p>Lucro líquido = Lucro líquido</p><p>Reinvestimento – Reinvestimento</p><p>Fluxo de Caixa ao Acionista (“Dividendos Pontenciais”) = FCLA</p><p>41</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exemplo:</p><p>Você quer calcular valor das ações da empresa Copacabana. Os dividendos projetados para</p><p>o próximo período são de R$ 0,45. A taxa de crescimento em condições de pertuidade é</p><p>3% ao ano. A taxa de retorno adequada ao risco das ações da Copacabana é de 15% ao</p><p>ano. Considere que a cotação das ações da Copacabana hoje no mercado seja R$ 2,87.</p><p>Vale a pena comprar ou vender as ações da Copacabana.</p><p>Solução: VP = FC(1) / (K – g) = 0,45 / (0,15 – 0,03) = 3,75.</p><p>Resposta:</p><p>O valor justo, valor de equilíbrio de mercado é R$ 3,75. Considerando que a cotação hoje</p><p>no mercado é R$ 2,87 podemos afirmar que a cotação esta abaixo do seu valor justo, ou</p><p>seja recomendamos comprar a ação da Copacabana.</p><p>42</p><p>Finanças Corporativas</p><p>3. TRABALHO FINAL</p><p>Valor – 20% da nota final do curso</p><p>Lista de Exercícios:</p><p>1. Seja um imóvel comprado por R$ 100.000,00. Os aluguéis líquidos que podemos</p><p>receber no futuro são no valor de R$ 12.000,00 para cada um dos próximos quatro anos.</p><p>Após recebermos os quatro aluguéis (um ao final de cada ano), no fim do quarto ano</p><p>vendemos o imóvel por R$ 125.000,00. Considere que a taxa RF é de 6% ao ano e que a</p><p>taxa esperada de retorno do mercado seja de 12% ao ano. Presuma que o risco relativo</p><p>beta () adequado ao risco do investimento no imóvel seja de 1 (beta um). Represente</p><p>financeiramente esse imóvel. Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada ao risco de</p><p>tal imóvel? Qual é o valor dele? Qual é o VPL deste investimento?</p><p>Resposta:</p><p>t=0 t=1 t=2 t=3 t=4</p><p>–100.000 12.000 12.000 12.000 137.000</p><p>A taxa de desconto adequada ao risco destes FCs é 12%. O valor é R$ 115.887,95. O VPL</p><p>é R$ 115.887,95 – R$ 100.000,00 = R$ 15.887,95.</p><p>2. Suponha que sua empresa apresente uma estrutura de capital com 45% de dívida. A</p><p>taxa de juros é de 8% ao ano. A taxa de RF é de 8% ao ano. Calcule o custo de capital da</p><p>empresa WACC. Presuma que o retorno esperado de mercado é de 18% ao ano e o beta</p><p>das ações é de 0,6.</p><p>Resposta: O CMPC (em inglês, WACC) é de 11,3% ao ano.</p><p>3. Qual é o valor presente (VP, t = 0) de um FC cujo valor em t = 1 seja R$ 100,00; em</p><p>t = 2, seja R$ 150,00; e, em t = 3, seja R$ 230,00? Presuma que a taxa para desconto</p><p>deste fluxo de caixa seja de 12%.</p><p>Resposta: O valor presente é de R$ 372,57.</p><p>4. Determine a taxa de retorno adequada para o ativo Gama () que tem um risco beta</p><p>() igual a 2,3. Considere a taxa RF = 6% e o esperado retorno do mercado (Erm) igual a</p><p>16%.</p><p>Resposta: A taxa de retorno adequada é K = 29%.</p><p>5. Você deseja saber quanto vale um valor depositado na caderneta de poupança.</p><p>Suponha que o risco beta dos depósitos em poupança seja zero. A taxa RF é de 1,2% ao</p><p>mês. A taxa do esperado retorno de mercado (Erm) é de 4% ao mês. Se você recebe todo</p><p>mês R$ 1.200,00 como retorno por seu investimento (R$ 1.200,00 é o fluxo de caixa</p><p>mensal que você recebe), qual seria o valor do depósito que fornece este fluxo de caixa?</p><p>Resposta: O valor depositado nesta caderneta de poupança é de R$ 100.000,00.</p><p>6. Seja a firma Almte que levante recursos juntos aos bancos comerciais pagando uma</p><p>taxa de juros real efetiva de 13% ao ano. A dívida da Almte é de R$ 20.000. O capital de</p><p>sócios investido na Almte é de R$ 10.000. A taxa de retorno para os sócios sobre seus</p><p>43</p><p>Finanças Corporativas</p><p>investimentos é de 20% ao ano. Qual é o custo médio ponderado de capital desta firma?</p><p>Esta firma apresenta uma taxa de retorno de 14% ao ano. É um bom negócio?</p><p>Resposta: A taxa do CMPC é de 15,33% ao ano. Não é bom negócio.</p><p>7. Suponha que a empresa Hermes tenha um débito total de R$ 2.000.000 e possua</p><p>100.000 ações autorizadas e emitidas no mercado, valendo R$ 30 por ação. A taxa de</p><p>juros para o empréstimo é de 8% ao ano, e o retorno esperado do investidor (acionista) é</p><p>de 15% ao ano. Qual é o CMPC da Hermes? Considere que a taxa de retorno que a Hermes</p><p>fornece seja de 14% ao ano. É um bom negócio?</p><p>Resposta: O CMPC é 12,2% ao ano (o projeto Hermes é, portanto, viável).</p><p>8. Considere uma máquina de fazer parafusos que dure dois anos. Após o termino do</p><p>segundo ano, a máquina não valerá mais nada (valor terminal igual a zero). Esta máquina</p><p>pode gerar um FC líquido (após impostos) no valor de R$ 220,00 ao final do primeiro ano</p><p>e um FC líquido de R$ 242,00 ao final do segundo ano. Presuma que a taxa de desconto</p><p>adequada ao risco deste pagamento seja de 10% ao ano. Qual é o valor deste ativo (a</p><p>máquina) hoje?</p><p>Resposta: O valor desta máquina hoje é de R$ 400,00.</p><p>9. Você vai abrir seu próprio negocio; um restaurante de culinária japonesa. Considere</p><p>que as taxas de retorno para restaurantes japoneses estão na media em torno de 25% ao</p><p>ano. Você vai precisar investir $100.000,00. Você só dispõe de $60.000,00. O restante</p><p>você devera levantar junto aos bancos da comunidade, os quais estão cobrando uma taxa</p><p>de juros de 18% ao ano, para financiamentos a pequenos empresários. Assuma que você</p><p>obtenha com o restaurante a taxa de retorno media adequada ao setor. Qual é a taxa de</p><p>retorno Ks que você estará obtendo?</p><p>Resposta: Você pode esperar obter 29,666% aa.</p><p>10. Projeto Bahia é viável?</p><p>O projeto Bahia tem uma vida útil projetada de quatro anos. As vendas projetadas são de</p><p>22.000 und, em t=1; 34.000 und, em t=2; 42.000, em t=3; e 57.000, em t=4. Os preços</p><p>de venda projetados são R$ 1,45, R$ 1,55, R$ 1,65 e R$ 1,75 para os próximos quatro</p><p>anos. O custo variável unitário projetado é de R$ 0,72 e R$ 0,83 em t=1, t=2</p><p>respectivamente, mantendo-se constante em R$ 0,90 em t=3 e t=4. Os custos fixos são</p><p>de R$ 3.200,00 pelos próximos quatro anos. A</p><p>alíquota do IR é de 30%. Os investimentos</p><p>necessários são da ordem de R$ 24.000,00. Você só dispõe de R$ 15.000,00. As taxas de</p><p>juros praticadas no mercado são da ordem de 20% ao ano. A taxa de retorno para os</p><p>sócios de projetos similares ao projeto Bahia é de 27%. Presuma que somente serão feitos</p><p>os pagamentos dos juros dos empréstimos, anos após ano, ficando o principal para o fim.</p><p>Os sócios querem saber se o projeto Bahia é viável. Calcule o VPL para os sócios deste</p><p>projeto.</p><p>Resposta: O projeto Bahia tem um VPL = 16.838,28 É viável.</p><p>Data t=0 t = 1 t = 2 t = 3 t = 4</p><p>FCs sócios –15.000,00 7.742,00 13.636,00 18.550,00 21.415,00</p><p>44</p><p>Finanças Corporativas</p><p>11. O governo brasileiro está pensando em investir na construção de uma geradora de</p><p>energia termoelétrica. O investimento necessário é de R$ 250.000 (mil) à vista, se pudesse</p><p>tudo de uma vez ser realizado hoje (*). A construção desta usina vai tomar dois anos. A</p><p>partir da inauguração e, então, pelos próximos três anos, o governo poderá ter um</p><p>resultado líquido (lucros) de R$ 60.000 (mil) ao final do primeiro ano, R$ 80.000 (mil) ao</p><p>final do segundo ano e, enfim, R$120.000 (mil) ao final do terceiro ano. Ao final do terceiro</p><p>ano de operações, o governo pretende privatizar tal empresa em um leilão público e obter</p><p>R$ 300.000 (mil). Considere que a taxa do custo do capital adequada para seus cálculos</p><p>seja de 12% ao ano. Qual deve ser o VPL deste projeto?</p><p>(*) Ou seja, com estes R$ 250.000.000,00 reservados hoje e aplicados a uma taxa de 12%</p><p>ao ano, o governo teria os recursos necessários para a implantação da usina. Em outras</p><p>palavras, é o custo total necessário a esta implantação a valores de hoje.</p><p>Resposta: O VPL deste projeto para o governo é positivo. VPL = R$ 81.867,54.</p><p>12. Pelo modelo CAPM, qual deve ser a taxa de desconto apropriada para os fluxos de</p><p>caixa provenientes de um ativo que apresente beta () = 0,75? Presuma que as taxas para</p><p>investimentos sem risco sejam 7% a.a. e que o retorno esperado de mercado (mercado</p><p>como um todo) seja de 18% a. a.</p><p>Resposta: A taxa adequada ao risco deste ativo é de 15,25%.</p><p>13. Pelo modelo CAPM, qual deve ser a taxa de desconto apropriada para os fluxos de</p><p>caixa provenientes de um ativo que apresente beta () = 1,0? Presuma que as taxas para</p><p>investimentos sem risco sejam de 8% a. a. e que o retorno esperado de mercado (mercado</p><p>como um todo) seja de 16% a. a.</p><p>Resposta: A taxa adequada ao risco deste ativo é de 16%</p><p>14. Pelo modelo CAPM, qual deve ser a taxa de desconto apropriada para os fluxos de</p><p>caixa provenientes de um ativo que apresente beta () = 0,0? Presuma que as taxas para</p><p>investimentos sem risco sejam de 8% a. a. e que o retorno esperado de mercado (mercado</p><p>como um todo) seja de 16% a. a.</p><p>Resposta: A taxa adequada ao risco deste ativo é de 8%.</p><p>15. Pelo modelo CAPM, qual deve ser a taxa de desconto apropriada para os fluxos de</p><p>caixa provenientes do ativo BBB que apresente beta () = 0,4? Presuma que as taxas para</p><p>investimentos sem risco sejam de 8% a. a. e que o retorno esperado de mercado (mercado</p><p>como um todo) seja de 16% a. a.</p><p>Resposta: A taxa adequada ao BBB é de 11,2%.</p><p>16. Determine a taxa apropriada de retorno para os acionistas do projeto (ou firma)</p><p>Galileus. Considere que a taxa esperada de retorno do mercado seja de 16% ao ano; a</p><p>taxa RF, de 5% ao ano; e o beta das ações da Galileus, 2,3.</p><p>Resposta: A taxa de retorno adequada ao ativo Galileus é de 30,3%.</p><p>17. Um fabricante asiático (cujo nome omitimos) de veículos está com a firme intenção</p><p>de estabelecer sua nova fábrica de automóveis na região Centro-Sul do Brasil, investindo</p><p>capital próprio. Após intensa negociação com as autoridades locais, foi acordado que o</p><p>município fornecerá o terreno para a implantação da fábrica por um prazo de 10 anos. A</p><p>45</p><p>Finanças Corporativas</p><p>fábrica de automóveis estará isenta de todos os impostos, com exceção do IR (Imposto de</p><p>Renda), cuja alíquota está fixada em 40%. O valor dos investimentos diretos (valores de</p><p>hoje) para a implantação da fábrica está orçado em R$ 150.000.000,00. Considere todos</p><p>os investimentos como totalmente depreciáveis. Após 10 anos, a fábrica deverá comprar</p><p>o terreno ou fechar a fábrica e devolver o terreno ao governo local. O preço de venda de</p><p>cada automóvel está estimado em R$ 3.800,00. O tamanho do mercado para esta classe</p><p>de automóvel é de 10 milhões de carros por ano. A intenção é obter,logo de início e manter,</p><p>um market share de 1% deste mercado. Os custos variáveis por unidade (automóvel</p><p>produzido) são estimados em R$ 3.000,00. Os custos fixos serão de R$ 32.000.000,00 por</p><p>ano. A depreciação mostra-se linear, e a taxa de retorno que os investidores esperam obter</p><p>com os investimentos nesta fábrica é 12% ao ano. Considere que não haverá crescimento</p><p>nas vendas durante estes 10 anos. A partir dessas premissas fundamentais fornecidas</p><p>(valores em dólares), monte o fluxo de caixa e calcule o VPL e a TIR deste projeto de</p><p>investimento.</p><p>Resposta: VPL R$ 46.627.761,39. TIR 19,19% ao ano.</p><p>18. Você é o diretor de uma clínica médica.</p><p>Você está na dúvida se deve ou não comprar um equipamento para exames X. O custo do</p><p>equipamento é de R$ 1.400.000,00. Você planeja realizar 40 exames por dia útil. O mês</p><p>tem 22 dias úteis. Você pode cobrar R$ 100,00 por exame. Os custos variáveis (filmes e</p><p>mão de obra) para cada exame são de R$ 25,00. A taxa do custo do capital é de 4% a. m.</p><p>A vida útil do equipamento é de quatro anos, sem valor de revenda. O aluguel da sala para</p><p>colocar o equipamento é de R$ 1.000,00/mês. O projeto é viável?</p><p>Resposta: O projeto é inviável. O seu VPL de R$22.316,49 é negativo.</p><p>19. Você administra uma firma de software.</p><p>Analistas querem que você financie a produção de um novo sistema operacional, o Janelas</p><p>2020, para competir com o Windows. Segundo seus analistas, você deverá investir R$</p><p>14.400.000,00 imediatamente e terá o programa disponível desde já. O seu pessoal de</p><p>vendas acredita que poderão vender 5.000 unidades por mês, a um preço de R$ 400,00</p><p>por unidade, durante os próximos 6 anos, ocasião em que o programa estará obsoleto,</p><p>não valendo mais nada. Considere que as taxas de retorno que você costuma obter nos</p><p>investimentos de software que faz são de 3,42% ao mês, no mínimo. Os seus custos</p><p>variáveis unitários com produção e vendas (incluindo comissão dos vendedores) são de R$</p><p>150,00. Os custos fixos mensais (incluindo propaganda e comissões de vendas) para este</p><p>nível de produção são de R$ 300.000,00 por mês. Você não tem dívidas nem pretender</p><p>ter. A alíquota do IR é de 30%. Desconsidere a depreciação contábil. O projeto é viável?</p><p>Montar o FCLA e Calcular VP e TIR.</p><p>Resposta: Você poderá investir. Valor presente (VP) é de R$ 17.717.536,72. TIR = 4,41%</p><p>20. Você pretende abrir uma firma de turismo que venda pacotes turísticos fechados a</p><p>preços populares. Sua firma fará lançamento milionário, logo de saída, com $1.000.000,00</p><p>em propaganda, e mais um sorteio mensal de uma bicicleta de Titânio para seus clientes.</p><p>Cada pacote será vendido por $1.000,00 e dará direito a duas voltas ao mundo, sem parar.</p><p>O custo variável é $750,00 por pacote e os custos fixos da firma estão previstos em</p><p>$10.000,00 por mês. A TMA é 10% ao mês. Você não precisara fazer nenhum investimento</p><p>além dos custos fixos mensais para implantar a firma. Informações adicionais: Preço da</p><p>46</p><p>Finanças Corporativas</p><p>bicicleta de Titânio: 12.000,00. Prazo de vida da firma: 3 meses. Considere alíquota do IR</p><p>como zero. Você espera vender 2.500 pacotes turísticos ao mês. Nestas condições o</p><p>projeto é viável? (Analise pelo VPL e TIR).</p><p>Resposta: O VPL é R$499.571,75. O IRR é 36,68 % ao ano</p><p>21. Escolha uma empresa de capital aberto negociada na B3, mas que não esteja em</p><p>recuperação judicial ou uma instituição financeira. Considerando que</p><p>esta empresa possui</p><p>condições de novas alavancagens (mais dívidas), como você estruturaria/desenharia uma</p><p>título de dívida desta empresa em termos de moeda, prazos, fluxos de caixa e taxas de</p><p>juros? Explique as suas decisões. Esta dívida será para financiar projetos típicos (na mesma</p><p>linha de negócio) da empresa.</p><p>Dica: Tópicos abordados no capitulo #4. Máximo 1 página.</p><p>47</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Revisão de Matemática Financeira:</p><p>A relação entre valor presente e valor futuro é:</p><p>VF = VP (1 + K)t</p><p>Ou invertendo: VP = VF / (1 + K)t</p><p>Valor presente de um fluxo de caixa: VP = FCt / (1 + K)t</p><p>Valor presente de “n” fluxos de caixa: VP = t=1 N FCt / (1 + K)t</p><p>Uso das calculadoras financeiras</p><p>Convenção das máquinas calculadoras financeiras:</p><p>T = 0 T = 1 T = 2 T = 3 ...... T = n</p><p>PV PMT PMT PMT PMT</p><p>FV</p><p>Podemos calcular “na mão”, utilizando a fórmula a seguir.</p><p>Se tivermos “n” fluxos de caixa iguais (PMT) teremos:</p><p>PV = PMT {[1 – (1 + K) –n ] / K}</p><p>Cálculo do VPL Cálculo da TIR:</p><p>CFo CFo</p><p>CFj CFj</p><p>CFj CFj</p><p>CFj CFj</p><p>CFj CFj</p><p>Nj (se houver repetição) Nj (se houver repetição)</p><p>i (taxa) Não precisa colocar a taxa</p><p>NPV IRR</p><p>48</p><p>Finanças Corporativas</p><p>FOLHA DE FÓRMULAS: finanças corporativas</p><p>Valor presente de um ativo com um valor futuro apenas:</p><p>VP = VF / (1 + i)t</p><p>Valor presente de um ativo com vários valores a pagar no futuro:</p><p>VP =  FCt / (1 + i)t</p><p>Para quem não tem calculadora financeira, as fórmulas para calcular PMT, PV e FV de uma</p><p>série de pagamentos são:</p><p>PV = PMT {[(1 + i)n – 1] / i (1+ i)n}</p><p>PMT = PV { i (1+ i)n / [(1 + i)n – 1]}</p><p>FV = PMT {[(1 + i)n – 1] / i }</p><p>PMT = FV {i / [(1 + i)n – 1]}.</p><p>Determinação da taxa de desconto pela fórmula do CAPM:</p><p>Ki = rf + i (ERm – rf).</p><p>CMPC = custo médio ponderado do capital:</p><p>CMPC = Kd (1–IR) [D / (D+S)] + Ks [S / (D+S)].</p><p>ANÁLISE DE PROJETOS</p><p>VPL – valor presente líquido:</p><p>VPL = valor – investimento.</p><p>VPL = VP – Io.</p><p>Período payback:</p><p>contar quantos fluxos de caixa serão necessários para pagar o principal investido.</p><p>Período payback descontado:</p><p>contar quantos fluxos de caixa, descontando-se a VP, serão necessários para pagar o</p><p>principal investido.</p><p>Taxa interna de retorno (TIR)</p><p>É a taxa que faz o VPL ser zero.</p><p>Então, usamos a fórmula do VPL colocando a TIR no lugar da taxa “i” como nossa incógnita</p><p>e igualamos o VPL a zero.</p><p>Índice de lucratividade líquida (ILL): ILL = VP / Io</p><p>este é o seu ativo. Se você tem uma empresa</p><p>com 220 caminhões e recebe lucros e dividendos por ser acionista desta empresa, este é</p><p>o ativo.</p><p>Se você tem um grupo de jornalistas, artistas, engenheiros, enfim, profissionais</p><p>competentes que trabalham para você em sua empresa, este é o seu ativo intelectual...</p><p>Identificar o corretamente o ativo significa identificar qual é o seu core business. Em outras</p><p>palavras, saber de verdade qual é o seu negócio. Onde e com o que você ganha dinheiro</p><p>e tem resultados. Por exemplo, você sabe por que razão o seu cliente compra seus</p><p>produtos?</p><p>Por causa da escassez? (não tem outra opção no mercado)</p><p>Por causa do preço? (é o mais baratinho)</p><p>Por causa da beleza? (é o mais bonito ou serve como enfeite)</p><p>Por que é eficiente? (funciona e é econômico)</p><p>Por força de lei (a lei obriga a ter: placa de carro, extintor de incêndio...)</p><p>Por causa da moda (força da mídia; está no cinema, na TV, nas revistas...)</p><p>A identificação de um ativo qualquer sob análise implica a identificação dos fluxos de caixa</p><p>que este ativo pode gerar para seus investidores. O fluxo de caixa que interessa para a</p><p>tomada de decisão administrativa é o fluxo de caixa operacional, incremental, livre, após</p><p>o pagamento de taxas e impostos.</p><p>Representamos ativos por meio dos seus fluxos de caixa futuros projetados.</p><p>Convide um arquiteto para a sua casa e solicite que ele represente como ele vê a sua casa.</p><p>Certamente, o arquiteto desenhará da melhor forma possível sua casa em uma folha de</p><p>papel. Por quê? Porque o desenho é uma linguagem que os arquitetos usam no exercício</p><p>de sua profissão. Nome da figura: Desenho de uma casa.</p><p>7</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Convide, agora, um corretor de imóveis e solicite que ele represente o seu imóvel (o</p><p>mesmo apresentado ao arquiteto). Certamente, o corretor escreverá coisas do tipo</p><p>“Excelente imóvel, com ampla sala e vista maravilhosa para o verde, indevassável, etc”. O</p><p>corretor usará uma linguagem que é usual em seu trabalho.</p><p>Peça a um administrador financeiro que faça a representação financeira de seu imóvel.</p><p>Obviamente, um administrador olhará a sua casa como um investimento e, dessa forma,</p><p>ele lhe perguntará quanto custou a casa, quanto você gasta em manutenção, quanto obtém</p><p>de aluguel, quanto paga de IR sobre o aluguel, etc. Para quê? Para obter o fluxo de caixa</p><p>desse ativo em cada período de tempo. Esta é a linguagem dos administradores.</p><p>Podemos, então, afirmar que representamos ativos como a sequência de fluxos de caixa</p><p>incrementais livres após taxas e impostos que tal ativo gera para seus investidores:</p><p>t=0 t=1 t=2 t=3 ... t=T</p><p>–Io +FC1 +FC2 +FC3 ... +FCT</p><p>Em que Io é o investimento (fluxo de caixa inicial) para adquirir o ativo, T significa o</p><p>período total do investimento e FC representa o fluxo de caixa, livre para o investidor, após</p><p>taxas, juros e impostos de cada período.</p><p>Figura 1 – Representação gráfica do fluxo de caixa.</p><p>A GAZETA BRASILEIRA</p><p>CLASSIFICADOS</p><p>Linda casa. Condomínio fechado. Vista indevassável</p><p>para o verde. 3 amplos quartos. 2 banheiros. Sala</p><p>copa e cozinha. Tratar pelo telefone 222-22-22.</p><p>8</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Representação financeira (matemática) de ativos</p><p>Representamos os ativos como sendo a sequência de fluxos de caixa deste ativo ao longo</p><p>do tempo.</p><p>Exemplo 1-A:</p><p>Representação financeira de um investimento em um imóvel para aluguel. Considere que</p><p>você investiu R$100.000,00 para comprar um imóvel comercial o qual você pode alugar</p><p>por R$1.000,00 mensais. Suponha que você quer permanecer com este imóvel por 1 ano</p><p>e, depois, vender por R$120.000,00.</p><p>Representação do ativo (imóvel):</p><p>T=0 t=1 t=2 t=3 t=12</p><p>–100.000,00 1.000,00 1.000,00 1.000,00 1.000,00</p><p>120.000,00</p><p>Exemplo 1-B:</p><p>Representação financeira de um investimento em ações. Considere que você investiu R$</p><p>50.000,00 para comprar ações da Firma Alfa (cotação de R$ 5,00 por ação hoje). Os</p><p>dividendos esperados são de R$ 0,20 por ação a cada ano. Sua expectativa é vender cada</p><p>ação por R$ 7,45 daqui a três anos.</p><p>Solução:</p><p>Você poderá comprar 10.000 ações. O seu fluxo de caixa anual será R$ 2.000,00.</p><p>Representação do ativo (Investimento em ações):</p><p>T=0 t=1 t=2 t=3</p><p>–50.000,00 2.000,00 2.000,00 2.000,00</p><p>74.500,00</p><p>O que é o fluxo de Caixa de um ativo?</p><p>O fluxo de caixa que interessa para as decisões financeiros é o resultado líquido ($$$) para</p><p>o “bolso” dos investidores após o pagamento de todos os custos operacionais fixos e</p><p>variáveis, taxas e impostos.</p><p>As características relevantes dos fluxos de caixa</p><p>* Valor de cada fluxo (tamanho). * Risco do fluxo de caixa (incerteza – variância).</p><p>* Sinais (entrada ou saída?). * Tempo de cada fluxo (timming – datas).</p><p>Como determinar os FCs?</p><p>Determinamos os fluxos de caixa projetados a partir das vendas projetadas.</p><p>E como determinar as vendas projetadas?</p><p>9</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Lembrar que: Receita (vendas × preços)</p><p>– Custos variáveis</p><p>– Custos fixos</p><p>= LAJIR</p><p>– Juros</p><p>= LAIR</p><p>– IR (base tributável)</p><p>= Lucro líquido</p><p>– Reinvestimentos</p><p>= Fluxos de caixa para o investidor</p><p>Como determinar vendas projetadas?</p><p>Existem fundamentalmente três modos:</p><p>1. Contratos firmados</p><p>2. Histórico de vendas</p><p>3. Pesquisas de mercado</p><p>II) IDENTIFICAÇÃO DO AMBIENTE</p><p>Conhecer o ambiente em que o ativo objeto da análise está inserido é o início dos trabalhos</p><p>desta. Perguntas sobre nossos clientes, fornecedores e concorrentes precisam ser</p><p>respondidas antes de iniciarmos.</p><p>• Quem são ou serão nossos clientes?</p><p>• Do que o cliente gosta? O que o cliente quer?</p><p>• O que o cliente precisa ou irá precisar? O que o cliente irá efetivamente comprar?</p><p>• Que são os consumidores de nossos produtos?</p><p>• Existe mercado para nossos produtos? O que o mercado quer?</p><p>• Qual é o tamanho do mercado?</p><p>• Quais são os concorrentes? Mercado saturado?</p><p>• Produtos substitutos?</p><p>• Taxa de juros básica da economia local.</p><p>• Mercado livre? Monopólio? Eficiente?</p><p>• Sistema judiciário eficaz?</p><p>• Cultura local?</p><p>III) IDENTIFICAÇÃO DO INVESTIDOR</p><p>Investidor é quem paga a conta. É quem investe. É o contribuinte quando investimento é</p><p>uma obra pública. É o dono do negócio quando é uma empresa privada.</p><p>Existem fundamentalmente apenas dois tipos de investidores</p><p>• Sócios.</p><p>• Credores.</p><p>10</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Possíveis comportamentos do investidor perante o risco</p><p>• Aversão ao risco.</p><p>• Neutralidade ao risco.</p><p>• Propensão ao risco.</p><p>Comportamento do investidor típico perante o risco é de aversão</p><p>I) O investidor típico é avesso ao risco. Investimentos têm que dar retorno. Portanto,</p><p>o investidor cobra retornos adicionais por assumir riscos adicionais (isto é, espera</p><p>maior retorno).</p><p>II) O investidor típico é insaciável em relação aos retornos. Dado um mesmo nível de</p><p>risco e diversos investimentos, o investidor sempre irá optar pelo investimento de</p><p>maior retorno.</p><p>RISCO × RETORNO</p><p>Risco, na linguagem dos executivos financeiros, não tem nada a ver com “dar certo” ou</p><p>“dar errado”, com “ter prejuízo” ou “ter lucro”.</p><p>Risco é relacionado à probabilidade de um resultado ser diferente do que é esperado.</p><p>Exemplo 2:</p><p>Comparação entre ativos com e ativos sem risco.</p><p>Os resultados de um ativo sem risco é o mesmo em qualquer cenário futuro.</p><p>Os resultados de um ativo com risco mudam, pois dependem da ocorrência de cada cenário</p><p>futuro.</p><p>Ativos sem risco</p><p>t=0 t=1 t=0 t=1</p><p>1.200</p><p>(cenário A)</p><p>450</p><p>(cenário A)</p><p>1.000 1.000</p><p>1.200</p><p>(cenário B)</p><p>450</p><p>(cenário B)</p><p>Ativos com risco</p><p>t=0 t=1 t=0 t=1</p><p>1200</p><p>(cenário A)</p><p>800</p><p>(cenário A)</p><p>1.000 1.000</p><p>1.100</p><p>(cenário B)</p><p>600</p><p>(cenário</p><p>B)</p><p>11</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exemplo 3:</p><p>Comparação entre investidores aversos, neutros e propensos ao risco.</p><p>Considere a probabilidade de ocorrência dos cenários 1 e 2 igual a 50% cada.</p><p>Ativo A (com risco)</p><p>t=0 t=1</p><p>1600</p><p>(cenário 1)</p><p>1.000</p><p>800</p><p>(cenário 2)</p><p>Valor esperado</p><p>em t=1 é</p><p>R$1.200,00.</p><p>Ativo B (sem risco)</p><p>t=0 t=1</p><p>1200</p><p>(cenário 1)</p><p>1.000</p><p>1200</p><p>(cenário 2)</p><p>Valor esperado</p><p>em t=1 é</p><p>R$1.200,00.</p><p>O investidor propenso ao risco prefere investir no ativo A.</p><p>O investidor neutro ao risco é indiferente entre investir no ativo A ou no ativo B.</p><p>O investidor com aversão ao risco prefere investir no ativo B.</p><p>Visualização da relação risco/retorno para o investidor típico (averso ao risco)</p><p>Retorno</p><p>Risco (beta)</p><p>Figura 2: Risco × retorno</p><p>Exemplos:</p><p>Bancos financiam imóveis com taxas de juros mais baixas do que as taxas de juros com</p><p>as quais financiam automóveis. Por quê? Porque o risco de financiar um automóvel é maior</p><p>do que o risco de financiar um imóvel.</p><p>Consequência: podemos determinar a taxa de retorno</p><p>Os investidores (sócios ou credores) exigem uma taxa de retorno proporcional ao risco.</p><p>12</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Tendo determinado o risco dos fluxos de caixa dos ativos, podemos determinar taxa de</p><p>retorno adequada ao risco.</p><p>A taxa de retorno que interessa aos gestores de uma empresa ou projeto é a taxa do custo</p><p>médio ponderado de capital que financia o projeto.</p><p>AVALIAÇÃO FINANCEIRA DE ATIVOS</p><p>Princípio central: avaliamos ativos reais da mesma forma que avaliamos ativos</p><p>financeiros (lembre-se da matemática financeira). Os ativos (financeiros ou reais) devem</p><p>sempre valer o valor presente (VP) de seus futuros fluxos de caixa projetados.</p><p>Obs.: Não confundir com valor patrimonial do ativo.</p><p>Valor presente de um ativo é:</p><p>Função dos fluxos de caixa projetados.</p><p>Função da taxa de retorno.</p><p>O somatório dos FCs projetados descontados pela taxa de retorno.</p><p>Este é o método do FCD.</p><p>A ferramenta é matemática financeira:</p><p>A fórmula para determinar o valor presente de ativos é dada por:</p><p>VP do ativo= t=1 T FCt / (1 + K)t fórmula 1</p><p>VISUALIZANDO O DESCONTO PARA O VALOR PRESENTE:</p><p>t=0 t=1 t=2 t=3 ... t=T</p><p>–Io +FC1 +FC2 +FC3 ... +FCT</p><p>VP do FC1</p><p>VP do FC2</p><p>VP do FC3</p><p>VP do FCT</p><p>Valor = soma dos VPs.</p><p>13</p><p>Finanças Corporativas</p><p>CRITÉRIOS PARA ANÁLISE DE INVESTIMENTOS</p><p>Analisamos investimentos para podermos determinar quais alternativas de investimento</p><p>oferecem as melhores relações risco × retorno para os investidores. Precisamos saber fazer</p><p>a análise de investimentos para podermos tomar a decisão ótima, que é aquela que cria valor</p><p>e maximiza a riqueza dos investidores. Os critérios para a análise de projetos de</p><p>investimentos e decisão de investimentos permite que façamos a seleção e a classificação</p><p>dos projetos.</p><p>SELEÇÃO de projetos: a análise de projetos permite determinar se um projeto específico</p><p>é viável ou não e portanto selecionar apenas os lucrativos.</p><p>CLASSIFICAÇÃO de projetos: a análise de projetos permite determinar, entre os projetos</p><p>lucrativos, quais os melhores e quais os piores projetos.</p><p>Critérios para análise de investimentos e projetos (exemplos de ferramentas)</p><p>Período payback: mede tempo</p><p>Queremos saber se o projeto se paga dentro de sua vida útil.</p><p>O payback deve ser menor do que vida útil do projeto ou da empresa.</p><p>Valor presente líquido (VPL): mede $$$$$$</p><p>Queremos saber se o projeto custa mais do que vale ou vale mais do que custa.</p><p>VPL positivo é o LUCRO. VPL negativo é o prejuízo.</p><p>14</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exemplo 4 – VPL:</p><p>O projeto Xingu custa R$2.000.000,00 para ser implantado (ou comprado) e tem um valor</p><p>de mercado (pode ser vendido, por exemplo) de R$2.800.000,00.</p><p>Solução: VPL = VP – Io</p><p>VPL = 2.800.000 – 2.000.000 = 800.000</p><p>Resposta = VPL positivo é lucro.</p><p>Taxa interna de retorno (TIR): mede taxa %</p><p>Queremos saber se o projeto apresenta taxas de retorno maiores ou menores que a taxa</p><p>de seu custo de capital.</p><p>A TIR deve ser maior que o CMPC do projeto para ser viável.</p><p>Índice de lucratividade líquida (ILL): mede a relação; é um índice</p><p>Queremos saber se o projeto apresenta ILL maior ou menor do que 1.</p><p>ILL maior do que 1 significa que o investidor receberá mais do que investiu.</p><p>CONCLUSÃO</p><p>As ferramentas financeiras proporcionam ao executivo os meios necessários para tomar a</p><p>decisão financeira ótima, com o objetivo de maximizar a riqueza dos investidores.</p><p>É uma ciência!</p><p>É uma arte!</p><p>15</p><p>Finanças Corporativas</p><p>REVISÃO DE MATEMÁTICA FINANCEIRA</p><p>O que vamos precisar saber de Matemática Financeira para trabalhar adequadamente com</p><p>finanças corporativas?</p><p>Resposta: VP, VF, Pmt, i, n, VPL e TIR. Pagamento em um único período, pagamentos em</p><p>alguns períodos e pagamentos em perpetuidade.</p><p>FLUXOS DE CAIXA DOS ATIVOS</p><p>Quando falamos de duração das operações, ou tempo de vida econômica, existem</p><p>diferentes tipos de ativos:</p><p>Ativos que pagam um ÚNICO fluxo de caixa</p><p>Um quadro que você vende por $1.000,00. Um título de renda fixa com vencimento daqui</p><p>a um ano e valor de face de R$1.000,00.</p><p>t=0 t=1</p><p>1.000</p><p>Ativos que pagam diversos fluxos de caixa</p><p>Um programa de software que paga royalties de R$ 800,00 mensais durante sua vida útil</p><p>de três meses. Um carro alugado que rende aluguéis mensais de R$ 800,00 durante sua</p><p>vida útil de três meses. Um condomínio com três casas à venda: a venda de uma casa a</p><p>cada mês representa um fluxo de caixa mensal; quando vender a última, acabou a</p><p>sequência de fluxos de caixa.</p><p>t=0 t=1 t=2 t=3</p><p>800 800 800</p><p>FÓRMULA PARA CÁLCULO DO VALOR PRESENTE:</p><p>VP de 1 fluxo de caixa: VP = FCt / (1 + K)t</p><p>VP de “n” fluxos de caixa: VP =t=1 N FCt / (1 + K)t</p><p>O valor hoje de um ativo qualquer, seja projeto, empresa ou investimento, é a soma do</p><p>valor presente dos seus fluxos de caixa projetados futuros descontados pela taxa adequada</p><p>ao risco deste ativo.</p><p>16</p><p>Finanças Corporativas</p><p>EXERCÍCIOS DE AQUECIMENTO – valor presente (Revisão Matemática Financeira)</p><p>1. Qual é o valor presente (VP, t = 0) de um FC cujo valor em t = 1 seja R$ 1.500?</p><p>Presuma que a taxa para desconto deste fluxo de caixa seja 10%.</p><p>Resposta: R$ 1.363,63.</p><p>2. Qual é o valor presente (VP, t = 0) de um FC cujo valor em t = 1 seja R$ 0,00 e em t</p><p>= 2 seja R$ 1.500? Presuma que a taxa para desconto deste fluxo de caixa seja 15%.</p><p>Resposta: R$1.134,22.</p><p>3. Qual é o valor presente (VP, t = 0) de um FC cujo valor em t = 1 seja R$ 100,00, em</p><p>t = 2 seja R$150,00 e em t = 3 seja R$ 230,00. Presuma que a taxa para desconto deste</p><p>fluxo de caixa seja 12%.</p><p>Resposta: R$372,57.</p><p>4. Valor presente da devolução do IR</p><p>A sua devolução do IR no valor de R$ 13.500,00 será paga dentro de oito meses.</p><p>A sua taxa (TMA, por exemplo) é de 0,80% ao mês. Se você decidir receber antecipado</p><p>(receber hoje) esta devolução, quanto estaria disposto a receber? Ou seja, qual seria o</p><p>valor presente, efetivo hoje, desta devolução do IR?</p><p>Resposta: O valor presente desta sua devolução do IR é R$ 12.666,29.</p><p>5. O executivo financeiro deve saber determinar a ____________ e o _______________</p><p>para poder ____________. Isso porque, avaliando, podemos __________________; e,</p><p>analisando, podemos ______________a riqueza do acionista e ________ valor. E ser um</p><p>executivo financeiro é dominar a arte de maximizar riqueza e criar valor.</p><p>17</p><p>Finanças Corporativas</p><p>AVALIAÇÃO DE PROJETOS DE INVESTIMENTOS (Revisão Matemática Financeira)</p><p>1. Valor presente de duas notas promissórias</p><p>Você tem um envelope. Dentro deste envelope, existem duas notas promissórias. A</p><p>primeira</p><p>tem vencimento para daqui a quatro meses, no valor e R$ 2.000,00; e a segunda</p><p>nota promissória tem vencimento para daqui a sete meses e um valor de R$ 3.500,00.</p><p>Considerando que você pode aplicar recursos ou pegar emprestado a uma taxa de 1% a</p><p>mês, qual é o valor presente destas promissórias hoje?</p><p>Resposta: O valor presente destas duas promissórias é R$ 5.186,47.</p><p>2. Um amigo oferece a você um projeto de investimento em que você deverá investir</p><p>R$10.000,00. Quando você calculou o valor presente desse projeto, descobriu que seu</p><p>valor hoje é R$13.500,00. Qual é o VPL desse projeto? Você investiria?</p><p>Resposta: Sim, você deve investir. O VPL é positivo R$3.500,00. Você terá um lucro que</p><p>vale, hoje, R$3.500,00.</p><p>3. Você trabalha em uma grande corporação. Você é a pessoa que decide em sua</p><p>empresa. Na reunião semanal, alguns executivos apresentaram um projeto que requer</p><p>investimentos da ordem de R$20.000.000,00. Os lucros líquidos esperados desse projeto</p><p>são da seguinte forma...</p><p>▪ R$4.800.000,00 em 1 ano – final do primeiro ano –;</p><p>▪ R$7.500.000,00 em 2 anos e, finalmente;</p><p>▪ R$9.600.000,00 em 3 anos.</p><p>A partir dessa data, o projeto é encerrado nada mais havendo a receber. Considerando</p><p>que a taxa de desconto adequada aos fluxos de caixa desse projeto seja 12% ao ano, qual</p><p>será sua decisão? Investir ou não? Qual é o VPL desse projeto?</p><p>Resposta: Não investir, pois o VPL é negativo. VPL = -$2.902.241,25.</p><p>4. Você deve decidir se investe ou não no projeto Alfa, cujo custo hoje é R$150.000,00.</p><p>O projeto Alfa tem uma projeção de lucros líquidos futuros esperados da seguinte forma...</p><p>▪ R$62.000,00 em t=1 ano;</p><p>▪ R$74.200,00 em t=2 anos e, finalmente;</p><p>▪ R$85.600,00 em t=3 anos.</p><p>Considerando que a taxa de desconto adequada aos fluxos de caixa do projeto Alfa seja</p><p>12% ao ano, qual é sua decisão? Investe ou não? Qual é o VPL desse projeto?</p><p>Resposta: Sim. Investiria. VPL = R$25.437,32.</p><p>18</p><p>Finanças Corporativas</p><p>2.2 Capítulo 2 – Risco e retorno</p><p>RISCO & RETORNO</p><p>Risco, na linguagem dos executivos financeiros, não tem nada a ver com “ter prejuízo” ou</p><p>“ter lucro”. O risco é relacionado à probabilidade de um resultado ser diferente do que é</p><p>esperado ou imaginado.</p><p>Exemplo de atividade com risco</p><p>Deixar um copo de vidro comum cair de cima de uma mesa.</p><p>Tem risco = o copo pode quebrar ou pode não quebrar.</p><p>Exemplo de atividade sem risco</p><p>Deixar um copo de vidro comum cair de cima de um prédio de 20 andares.</p><p>Nenhum risco = com certeza, o copo quebrará.</p><p>PRINCIPÍOS BÁSICOS</p><p>Diariamente, diretores, gerentes, gestores, executivos e controllers têm que tomar</p><p>decisões em ambiente de incerteza. Decisões financeiras envolvem decidir hoje com</p><p>informações e eventos que podem mudar no futuro. Não temos controle sobre o futuro e</p><p>não somos bons em prever o futuro.</p><p>Finanças, finanças corporativas e finanças empresariais são nomes de uma ciência não</p><p>exata, pois trabalham com a variável futuro.</p><p>A Matemática é uma ciência exata que, para nós em finanças, serve apenas como uma</p><p>ferramenta. Porém, como os dados e as informações que usamos são projeções e</p><p>expectativas, os resultados que obtemos de nossas fórmulas e contas não são exatos nem</p><p>garantidos.</p><p>MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS (CAPM)</p><p>A taxa de retorno para os investidores adequada ao risco de um ativo pode ser determinada</p><p>pelo modelo CAPM ou por observações de outros ativos comparáveis em risco.</p><p>Temos dois modos para determinar a taxa de retorno dos investidores:</p><p>1) Por semelhança com o mercado – taxas de retorno de empresas semelhantes.</p><p>2) Pela teoria – usando o modelo capital asset pricing model (CAPM).</p><p>19</p><p>Finanças Corporativas</p><p>1) Por semelhança com o mercado</p><p>Exemplo: qual deve ser a taxa de retorno para a empresa metalúrgica Sigma? Empresas</p><p>similares apresentam as seguintes taxas de retorno:</p><p>Empresa metalúrgica Alfa Taxa = 25,00%</p><p>Empresa metalúrgica Beta Taxa = 24,60%</p><p>Empresa metalúrgica Gama Taxa = 24,50%</p><p>Empresa Metalúrgica Ômega Taxa = 25,10%</p><p>Resposta: Taxa de retorno para a metalúrgica Sigma = 24,80%.</p><p>2) Pela teoria – usando o modelo CAPM</p><p>CAPM é a sigla para capital asset pricing model (modelo para precificação de ativos de</p><p>capital). CAPM é o nome do modelo que usamos para calcular a taxa Ks.</p><p>Fórmula do modelo CAPM: Ks = RF + s (Erm – RF) fórmula 3</p><p>Em que: RF = taxa de aplicação em fenda Fixa.</p><p>Beta = (βs) = risco do ativo S.</p><p>Erm = retorno do mercado.</p><p>(Erm – RF) é chamada de prêmio de risco de mercado.</p><p>Observação: Beta é uma medida relativa de risco.</p><p>Investimento sem risco significa beta zero.</p><p>Investimentos muito arriscados têm beta 2.</p><p>A média das empresas do mercado têm risco beta 1.</p><p>Exemplo A:</p><p>A ação da empresa X apresenta um beta igual a 1,4. A taxa RF é 6% ao ano. O retorno</p><p>esperado do mercado é 14,5% ao ano. Com base no modelo CAPM, determina-se a taxa</p><p>de retorno adequada ao risco da empresa X.</p><p>Solução:</p><p>K = RF + beta (Erm – RF).</p><p>K = 0,06 + 1,4 (0,145 – 0,06) = 0,1790.</p><p>Resposta: K = 17,90%.</p><p>Exemplo B:</p><p>Considere que o risco beta da Metalúrgica Sigma é 1,6. A taxa RF é 12% a. a e Erm é 20%</p><p>a. a. Qual deve ser a taxa K para retorno da metalúrgica Sigma?</p><p>Solução:</p><p>K = RF + Beta (Erm – RF).</p><p>K = 0,12 + 1,6 (0,20 – 0,12) = 0,2480.</p><p>Resposta: K = 24,80%.</p><p>20</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exercícios de aquecimento – taxa de retorno:</p><p>1) Você irá montar um laboratório de análises clínicas com um médico, seu amigo.</p><p>Vocês já escolheram até o nome: Alfa. Você precisa calcular a taxa de retorno</p><p>apropriada para este tipo de negócio. Presuma ERm = 14% e RF = 8%. Calcule a</p><p>taxa de retorno requerido para o laboratório Alfa que tenha risco beta igual a 0,7.</p><p>Resposta: A taxa K é 12,2%.</p><p>2) Você presta serviços de consultoria. A sua empresa é a consultora Sigma Ltda. Você</p><p>pesquisou no Bloomberg e descobriu que o beta para firmas de consultoria iguais à</p><p>sua ficam em torno de 1,0. Determine a taxa de retorno adequada para a empresa</p><p>Sigma. Considere a taxa RF = 8% ao ano e a taxa média de retorno do mercado</p><p>15% ao ano.</p><p>Resposta: A taxa de retorno adequada a empresa Sigma é K = 15% ao ano.</p><p>3) A empresa de transportes rodoviários Bruma, que possui uma frota de 4.200</p><p>caminhões, quer determinar a taxa de retorno adequada ao seu negócio. Uma</p><p>análise nas empresas transportadoras A, B e C similares que atuam no mesmo ramo</p><p>mostra as seguintes taxas de retorno em média:</p><p>Taxa de retorno da empresa transportadora A: 24% ao ano.</p><p>Taxa de retorno da empresa transportadora B: 23% ao ano.</p><p>Taxa de retorno da empresa transportadora C: 25% ao ano.</p><p>Resposta: A taxa de retorno adequada à Bruma deve ser em torno de 24% ao ano.</p><p>21</p><p>Finanças Corporativas</p><p>O CUSTO DO CAPITAL</p><p>Existem, fundamentalmente, apenas dois tipos de investidores que investem capital</p><p>(recursos financeiros) para financiar as atividades de uma empresa: sócios e credores.</p><p>Como consequência, existem fundamentalmente duas fontes de capital para financiar as</p><p>atividades de uma empresa: capital dos sócios e capital dos credores.</p><p>O capital dos sócios é chamado de capital próprio ou capital dos acionistas (S).</p><p>O capital de credores é chamado de capital de terceiros (D).</p><p>D Capital de dívidas</p><p>ATIVOS A</p><p>S Capital de sócios</p><p>Só existem duas fontes de capital para financiar empresas</p><p>CAPITAL DE TERCEIROS: capital de bancos (empréstimos), fornecedores (prazo para a</p><p>empresa pagar), clientes (fazem adiantamentos) e governo (prazo para recolher tributos).</p><p>Possui garantias, pode ser executada e os credores sempre recebem primeiro. Tem menor</p><p>risco e, assim, exige uma menor taxa de retorno.</p><p>CAPITAL PRÓPRIO: capital dos sócios por compra de ações ou por retenção de lucros. Não</p><p>possui garantia e recebem sempre</p><p>os resultados por último. Tem maior risco e, assim,</p><p>exigem uma maior taxa de retorno.</p><p>Custo do capital de terceiros (tributação sobre o lucro real)</p><p>Quando uma empresa obtém capital por endividamento (empréstimo), deve pagar os juros</p><p>desta dívida. A taxa de juros sobre esta dívida é representada por Kd. Entretanto, existe o</p><p>benefício fiscal do endividamento, pois o governo permite abater da base tributável os</p><p>juros da dívida. Com isso, a empresa paga menos Imposto de Renda. Por essa razão,</p><p>podemos dizer que a taxa do custo do capital de terceiros é dada por:</p><p>Taxa LÍQUIDA do custo do capital de terceiros: Kd (líquida) = Kd (bruta) (1 – IR).</p><p>Custo do capital de terceiros (tributação sobre o lucro presumido)</p><p>Quando uma empresa obtém capital por endividamento (empréstimo), deve pagar os juros</p><p>desta dívida. A taxa de juros sobre tal dívida é representada por Kd. Quando a tributação</p><p>é sobre o lucro presumido, não existe benefício fiscal.</p><p>Taxa LÍQUIDA do custo do capital de terceiros: Kd (líquida) = Kd (bruta).</p><p>22</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exemplo 8 do livro:</p><p>A empresa Z toma um empréstimo de R$ 100.000,00 para pagar, no prazo de um ano o</p><p>montante de R$ 110.000,00. O custo bruto da dívida é de 10% a. a. Considere a alíquota</p><p>de 30% para o Imposto de Renda, para determinar a taxa de juros efetiva desta dívida.</p><p>Solução</p><p>Taxa do custo do capital de terceiros = Kd (1 – IR).</p><p>Taxa do custo do capital de terceiros = 0,10 (1 – 0,30) = 0,07 = 7% a. a.</p><p>Resposta: A taxa do custo da dívida é 7% a. a.</p><p>CUSTO DO CAPITAL TOTAL – CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL</p><p>CMPC = custo médio ponderado de capital de um ativo (projeto ou empresa) é quanto</p><p>custa em termos percentuais o mix do capital que financia o ativo. O CMPC deve ser menor</p><p>que a taxa de retorno do projeto. CMPC é WACC em inglês.</p><p>D Taxa kd</p><p>Taxa Ka A</p><p>S Taxa ks</p><p>Fórmula para o cálculo do custo médio ponderado do capital</p><p>CMPC = Kd (1–IR) D/(D+S) + Ks S/(D+S).</p><p>Ou ainda pode ser vista da seguinte forma</p><p>CMPC = Kd (1–IR) (% cap. terceiros) + Ks (% cap. social).</p><p>Exemplos:</p><p>1. Calcule o CMPC para a empresa X. Considere que a taxa de juros que esta empresa</p><p>paga aos bancos seja (Kd) seja 18% a. a. sobre uma dívida total de R$ 1.000.000,00. A</p><p>taxa de dividendos (Ks) é 24% a. a. O patrimônio dos sócios R$ 500.000,00 (capital</p><p>próprio).</p><p>Solução:</p><p>CMPC = Kd (1–IR) D/(D+S) + Ks S/(D+S).</p><p>CMPC = 0,18 (1.000/1.500) + 0,24 (500/1.500).</p><p>CMPC = 0,20 = 20% a. a.</p><p>Resposta: A taxa do CMPC é 20% a. a.</p><p>2. O bar da esquina é financiado com R$ 100.000,00 de capital próprio (sócios) e com</p><p>R$100.000,00 e capital de terceiros (bancos). A taxa de juros é de 10% ao ano. A taxa de</p><p>dividendos esperada pelos sócios é de 20% ao ano. Qual é o CMPC do bar da esquina?</p><p>Solução:</p><p>CMPC = Kd (1–IR) D/(D+S) + Ks S/(D+S).</p><p>CMPC = 0,1 (1 – 0) 100.000 / 200.000 + 0,2 100.000 / 200.000.</p><p>CMPC = 0,15 = 15% ao ano.</p><p>Resposta: A taxa do CMPC é 15% a.a.</p><p>23</p><p>Finanças Corporativas</p><p>3. Um projeto da empresa W utilizará endividamento de longo prazo (dívidas) e</p><p>financiamento de capital ordinário (emissão e venda de ações ordinárias). Calcule o CMPC</p><p>do projeto proposto com base nas seguintes informações: a taxa RF é 6% a. a. O beta das</p><p>ações da W é 1,15. O prêmio de risco de mercado (Erm – RF) é 8% a. a. A taxa de juros</p><p>é 10% a. a. A dívida representa 60% do capital da empresa W. A alíquota do IR é 30%.</p><p>Solução:</p><p>Ks = RF + Bs (Erm – RF)</p><p>Ks = 0,06 + 1,15 (0,08) = 0,1520 = 15,20% a. a.</p><p>CMPC = Kd (1–IR) D/(D+S) + Ks S/(D+S).</p><p>CMPC = 0,10 (1–0,3)(60%) + 0,1520 (40%) = 10,28%.</p><p>Resposta: O CMPC da empresa W é 10,28% a. a.</p><p>Exercícios de aquecimento:</p><p>1. Para implantar a empreiteira Azul, você precisou de levantar um capital de R$</p><p>3.000.000,00. Você obteve R$ 1.200.000,00 em bancos e R$ 1.800.000,00 com sócios</p><p>vendendo cotas do capital de sua empresa. Considere que a taxa de juros (Kd) que a firma</p><p>paga é 9% por ano, e a taxa de remuneração esperada pelos sócios (Ks) é 14% ao ano.</p><p>Calcule o CMPC, em inglês, weighted average cost of capital (WACC), da empreiteira Azul.</p><p>Resposta: A taxa do CMPC é de 12% ao ano.</p><p>2. Você quer abrir uma empresa industrial para produzir tintas. Será a firma Roxa. Você</p><p>pretende obter capital para a firma Roxa vendendo 1.000 ações no valor de R$ 2,00 cada</p><p>ação. As dívidas da firma Roxa deverão ser da ordem de R$ 3.000,00 sobre a qual a taxa</p><p>de juros do mercado é de 12% ao ano. A taxa esperada e prometida de dividendos para</p><p>os sócios é 20% ao ano. Considere que a empresa está na tributação do lucro presumido</p><p>e não existe o beneficío fiscal do IR. Qual é o CMPC da firma Roxa?</p><p>Resposta: O CMPC da firma Roxa é de 15,20% ao ano.</p><p>3. Exercício de CAPM e CMPC: você é o diretor financeira da metalúrgica W. O risco beta</p><p>das ações da metalúrgica W é 1,2. O retorno médio do mercado Erm é 24% a. a. A taxa</p><p>RF está fixada em 18% a. a. A taxa de juros dos empréstimos bancários para W é 20% a.</p><p>a. Quarenta por cento do capital da W é dos sócios. Você precisa definir rapidamente qual</p><p>é o CMPC da metalúrgica W.</p><p>Resposta: O CMPC da metalúrgica W é de 22,08% ao ano.</p><p>4. Exercício de CAPM e CMPC: sua missão é determinar o CMPC da empresa JJJ. Considere</p><p>que a taxa RF é de 12% a. a. O beta das ações da JJJ é 1,45. A taxa de retorno do mercado</p><p>é 25%. A taxa de juros é 18% a. a. A dívida representa 60% do capital da empresa JJJ. A</p><p>alíquota do IR é de 30%.</p><p>Resposta: O CMPC da empresa JJJ é de 19,9% ao ano.</p><p>24</p><p>Finanças Corporativas</p><p>2.3 Capítulo 3 – Fluxos de caixa e capital de giro</p><p>Fluxo de caixa é o resultado líquido de um projeto de investimento após descontarmos os</p><p>custos operacionais, fixos e variáveis, taxas, impostos, entre outros, que poderão ser</p><p>gerados em cada periodo. Definimos o tipo de ponto de vista do fluxo de caixa, que pode</p><p>ser pela visão do acionista ou visão da empresa.</p><p>Determinação do fluxo de caixa livre do acionista (FCLA):</p><p>O fluxo de caixa pela visão do acionista resultante após o pagamento de custos e despesas</p><p>operacionais, impostos, alavancagem financeira e qualquer outro desembolso necessário</p><p>para manter o crescimento dos fluxos de caixa. Para trazer a Valor Presente os fluxos do</p><p>acionista utilizamos o custo de capital do sócio (Ks) encontrado pelo CAPM.</p><p>Modelo Genérico do FCLA (regime tributário do lucro real):</p><p>Vendas (quantidade) Q</p><p>Preço x P</p><p>Receita Bruta = P Q</p><p>Gasto variável – CV Q</p><p>Gasto fixo – CF</p><p>Lucro antes dos juros, IR, Depreciação e Amort. = LAJIDA/Ebitda</p><p>Depreciação e Amortização – D&A</p><p>Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda = LAJIR/Ebit</p><p>Despesas com juros – Juros</p><p>Lucro antes do Imposto de Renda = LAIR</p><p>Imposto de Renda (alíquota IR × base tributável) – IR (Base Trib.)</p><p>Lucro líquido = Lucro líquido</p><p>Depreciação e Amortização + D&A</p><p>Investimentos e desinvestimentos no imobilizado +/– Capex</p><p>Investimentos e desinvestimentos em capital de giro +/– ΔNCG</p><p>Dívidas (amortizações ou novas dívidas) +/– Principal Empréstimos</p><p>Valor Residual + Residual</p><p>Fluxo de Caixa Livre dos Acionistas = FCLA</p><p>Cálculo da base tributável (lucro real):</p><p>Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda = LAJIR</p><p>Benefícios fiscais – Juros</p><p>Benefícios fiscais – Depreciação</p><p>Incentivos fiscais – Inv. incentivados</p><p>Deduções – Doações</p><p>Base tributável para cálculo do IR = Base tributável</p><p>Cálculo do IR:</p><p>Imposto de Renda (alíquota IR × base tributável) = IR (base trib.)</p><p>25</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exercício de aquecimento 1 (Fluxo de Caixa do Acionista):</p><p>Determine o FC da empresa prestadora de serviços Albatroz, para os seus sócios.</p><p>A empresa Albatroz tem serviços contratados pelos próximos três anos de 20 contratos em</p><p>t=1, 30 contratos em t=2 e 40</p><p>contratos em t=3. Os preços de venda destes contratos</p><p>são, respectivamente: R$ 1.400,00, R$ 1.500,00 e R$ 1.600,00, por contrato, pelos</p><p>próximos três anos. O custo variável unitário é R$ 700,00, R$ 800,00 e R$ 900,00 em t=1,</p><p>t=2 e t=3 respectivamente. Os custos fixos são de R$ 3.200,00 ao ano pelos próximos</p><p>três anos. A alíquota do IR é de 30%. Os investimentos totais necessários para o perfeito</p><p>atendimento destes contratos são da ordem de R$ 20.000,00, hoje. Os sócios só têm R$</p><p>12.000,00. A taxa de juros disponível (Kd) é de 22% ao ano. Presuma que somente serão</p><p>feitos os pagamentos dos juros dos empréstimos, ficando o principal para o final (SAA –</p><p>Sistema de Amortização Americano). Desconsidere a depreciação.</p><p>A Albatroz paga Imposto de Renda sobre lucro real.</p><p>Resposta:</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3</p><p>FCs acionistas = –R$ 12.000,00 R$ 6.328,00 R$ 11.228,00 R$ 8.128,00</p><p>Exercício de aquecimento 2 (Fluxo de Caixa do Acionista):</p><p>Seja uma máquina que podemos comprar em t=0 por R$ 10.000,00. A máquina produz</p><p>um único tipo de produto que tem um valor de venda igual a R$ 47,00. A capacidade de</p><p>produção da maquina é 200 unidades por ano. O custo de produção de cada produto é de</p><p>R$ 27,00. Não existem custos fixos. A vida útil da máquina é de 5 anos. Considere que a</p><p>taxa RF é de 6% ao ano e que a taxa esperada de retorno do mercado seja de 14% ao</p><p>ano. Presuma que o risco relativo beta () adequado ao risco deste investimento seja de</p><p>1,25. Represente financeiramente esta máquina, montando o FCLA. Qual deve ser a taxa</p><p>de retorno anual adequada (Ks)? Qual é o valor operacional desta máquina? Lembrando</p><p>de Matemática Financeira, qual seria o VPL (VPL = VP – Io)?</p><p>Resposta:</p><p>t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>–10.000 4.000 4.000 4.000 4.000 4.000</p><p>A taxa de desconto adequada ao risco destes FCs é 16%. O valor deste investimento é R$</p><p>13.097,17. O VPL deste investimento é R$13.097,17 – R$ 10.000,00 = R$ 3.097,17.</p><p>26</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exercício de aquecimento 3 (Fluxo de Caixa do Acionista):</p><p>Elabore o fluxo de caixa livre do projeto Tabajara, sob o ponto de vista de seus acionistas,</p><p>a partir dos seguintes dados, em moeda de Dezembro de 2020: investimento inicial de R$</p><p>50 milhões; financiamento de 60% do investimento, em cinco anos, pelo SAC, à taxa de</p><p>10% a.a.; receitas estimadas em R$ 35milhões, para o primeiro ano, com crescimento de</p><p>5% ao ano; custos variáveis de R$ 5milhões, para o primeiro ano, com crescimento de 3%</p><p>a.a.; custo fixo de R$ 4,0 milhões/ano; alíquota do IR de 30% (considerando regime</p><p>tributário do lucro real); depreciação anual dos ativos de R$ 10 milhões/ano, durante os</p><p>cinco anos do projeto (no final o bem está 100% depreciado e sem valor de revenda); e o</p><p>valor residual de R$ 15milhões, no ano 5. Desconsidere variação do capital de giro.</p><p>Resposta (em milhões):</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>FCs acionistas = –R$ 20,00 R$ 13,1 R$ 14,64 R$ 16,24 R$ 17,90 R$ 34,62</p><p>Extra - Exercício de aquecimento 4 (Fluxo de Caixa do Acionista):</p><p>O investimento necessário para a montagem de uma fábrica de rádios FM é de R$</p><p>15.000.000. Esta fábrica teria uma vida útil de 12 anos e uma capacidade de produção de</p><p>60.000 rádios FM por ano. Considere que a depreciação é linear durante a vida útil do</p><p>projeto. O custo variável para cada radio produzido é de R$ 32,00. O custo fixo total da</p><p>fábrica é de R$ 1.000.000 por ano. Presuma que você está em um mercado competitivo e</p><p>que a alíquota vigente para o IR é de 30%. Calcule o preço de venda de cada rádio, de</p><p>modo a atender a exigência dos acionistas de obter uma taxa de retorno de 9% ao ano</p><p>sobre seus investimentos (ou seja, VPL = 0).</p><p>Resposta: O preço de venda deve ser R$ 89,61.</p><p>27</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Determinação do fluxo de caixa da Empresa (FCLE):</p><p>O fluxo de caixa pela visão/ótica da empresa (ou projeto como um todo), é aquele cujo</p><p>resultado líquido pode ser fornecido aos seus provedores de capital (Acionistas e Credores).</p><p>Este fluxo procura capturar o potencial de geração de caixa da empresa, sem os impactos</p><p>da alavancagem financeira.</p><p>Para trazer a Valor Presente os fluxos de caixa da empresa utilizamos o custo médio</p><p>ponderado de capital (CMPC).</p><p>Modelo Genérico do FCLE (regime tributário do lucro real):</p><p>Vendas (quantidade) Q</p><p>Preço x P</p><p>Receita Bruta = P Q</p><p>Gasto variável – CV Q</p><p>Gasto fixo – CF</p><p>Lucro antes dos juros, IR, Depreciação e Amort. = LAJIDA/Ebitda</p><p>Depreciação e Amortização – D&A</p><p>Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda = LAJIR/Ebit</p><p>Imposto de Renda (alíquota IR × base tributável) – IR (Base Trib.)</p><p>Lucro Operacional Líquido (NOPAT) = Lucro Operacional</p><p>Depreciação e Amortização1 + D&A</p><p>Investimentos e desinvestimentos no imobilizado +/– Capex</p><p>Investimentos e desinvestimentos em capital de giro +/– ΔNCG</p><p>Valor Residual + Residual</p><p>Fluxo de Caixa Livre da Empresa = FCLE</p><p>1 Depreciação e amortização são reincorporadas ao FCLE, pois não representam saídas de caixa efetivas, dado</p><p>que são registros contábeis e servem apenas para determinar a base tributável. Isso também acontece para o</p><p>FCLA.</p><p>Alguns pontos importantes na hora de projetar os fluxos de caixa:</p><p>4) Apenas o fluxo de caixa é relevante – o fluxo de caixa é a diferença entre o dinheiro</p><p>recebido e dinheiro pago. No entanto, muitas pessoas confudem fluxo de caixa com</p><p>lucro líquido contábil (que não deve ser utilizado para substituir o Fluxo de Caixa).</p><p>5) Seja consistente no uso da inflação – é usual considerar as taxas de juros em termos</p><p>nominais (com a inflação incluída) e não em termos reais. Portanto, se utilizar taxas</p><p>de juros nominais, por coerência, os fluxos de caixas devem ser estimados em</p><p>termos nominais.</p><p>6) Depreciação e Amortização – Depreciação é a perda de valor de um ativo por uso,</p><p>desgastes ou obsolescência. No Brasil, os cálculos da depreciação devem seguir os</p><p>critérios definidos pela Receita Federal do Brasil (RFB). Enquanto a amortização é</p><p>a perda de valor dos intangíveis relacionados a diminuição no tempo contratual que</p><p>resta para utilizar um determinado ativo ou bem. Alguns exemplos seriam serviços</p><p>públicos sob concessão, softwares, marcas e patentes etc.</p><p>7) Caso esteja analisando um projeto de investimento e utilizando a ferramenta do</p><p>VPL, procure (1) estimar os fluxos em uma base incremental, (2) ignorar sunk costs</p><p>28</p><p>Finanças Corporativas</p><p>(custos irrecuperáveis) e (3) utilizar o FCLA (consequentemente o Ks), e procure</p><p>simular duas vezes considerando só o uso de capital próprio e outra com mix</p><p>desejado (equity e dívida). A estratégia do item (3) é conseguir separar as decisões</p><p>de investimento e de financiamento.</p><p>Exercício de aquecimento 1 (Fluxo de Caixa da Empresa):</p><p>1. A empresa Bombinhas S.A. está avaliando um novo projeto para a produção de</p><p>filtros solares. O investimento inicial em instalações e equipamentos é de R$500</p><p>mil. As vendas dos filtros solares foram projetadas em R$200 mil no ano 1 e os</p><p>custos, em R$100 mil. A expectativa é que ambos os valores aumentem em 10%</p><p>a.a. Considere o IR de 35%. Considere que não haverá necessidade de</p><p>investimentos em capital de giro. O projeto tem a duração de cinco anos, e os</p><p>equipamentos no fim do período não terão mais valor nenhum. Os equipamentos</p><p>podem ser depreciados linearmente durantes os cinco anos. Calcular o fluxo de</p><p>Caixa para a empresa.</p><p>Resposta (em milhares de R$):</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>FCs Empresa = –R$ 500 R$ 100 R$ 106,5 R$ 113,7 R$ 121,5 R$ 130,2</p><p>29</p><p>Finanças Corporativas</p><p>CÁLCULO DO IMPOSTO DE RENDA</p><p>O Imposto de Renda é sempre calculado sobre uma base tributável. A base tributável pode</p><p>ser presumida pelo governo ou apurada com base no lucro real.</p><p>Imposto de Renda: lucro real × lucro presumido</p><p>O que é o Imposto de Renda?</p><p>Tributos – os tributos formam a receita de União, Estados e municípios e abrangem</p><p>impostos, taxas, contribuições e empréstimos compulsórios. O Imposto de Renda é um</p><p>tributo, assim como a taxa do lixo cobrada por uma prefeitura e a antiga Contribuição</p><p>Provisória sobre Movimentação Financeira (CPMF).</p><p>Eles podem ser diretos ou indiretos. No primeiro caso, são os contribuintes que devem</p><p>arcar com a contribuição, conforme ocorre no Imposto de Renda. Já os indiretos incidem</p><p>sobre o preço das mercadorias e serviços.</p><p>Cálculo do Imposto de Renda</p><p>O Imposto de Renda é calculado multiplicando-se a alíquota do Imposto de Renda pela</p><p>base tributável. O governo permite às empresas escolherem por uma de duas diferentes</p><p>formas de calcular a base tributável.</p><p>Base tributável sobre o lucro presumido.</p><p>Base tributável sobre o lucro real (obrigatório para faturamentos acima de 78 milhões por</p><p>ano).</p><p>BASE TRIBUTÁVEL SOBRE O LUCRO REAL</p><p>Base tributável sobre o lucro real é obtida a partir do LAJIR e, então, subtraindo os</p><p>benefícios e incentivos previstos em lei.</p><p>Cálculo da base tributável:</p><p>Lucro antes dos juros e do Imposto de Renda = LAJIR</p><p>Benefícios fiscais – Juros</p><p>Benefícios fiscais – Depreciação</p><p>Incentivos fiscais – Inv. incentivados</p><p>Deduções – Doações</p><p>Obtemos = Base tributável para cálculo do IR</p><p>BASE TRIBUTÁVEL SOBRE O LUCRO PRESUMIDO</p><p>A base tributável sobre o lucro presumido é obtida multiplicando-se o faturamento bruto</p><p>por um índice que o governo presume ser o seu lucro:</p><p>Cálculo da base tributável:</p><p>Faturamento × índice do governo = Base tributável para cálculo do IR</p><p>CÁLCULO DO IR – IMPOSTO DE RENDA</p><p>Imposto de Renda = alíquota do IR × base tributável</p><p>30</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exemplo</p><p>Você tem faturamento com vendas este mês da ordem de R$140.000,00.</p><p>O governo presume que o seu lucro será 40% do seu faturamento.</p><p>O governo tributa 30% sobre o lucro presumido.</p><p>Calcular o Imposto de Renda com base no lucro presumido.</p><p>Solução</p><p>Fazendo os cálculos:</p><p>Base tributável = R$ 140.000,00 × 40% = R$ 56.000,00.</p><p>Resposta</p><p>Seu Imposto de Renda será:</p><p>alíquota do IR × base tributável = R$ 56.000,0 × 30% = R$ 16.800,00.</p><p>31</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Exercícios sobre lucro real e lucro presumido:</p><p>1. As vendas da Gupta deste ano são da ordem de 100.000 horas de serviços de</p><p>consultoria. A Gupta cobra R$ 300,00 por hora de consultoria. O governo tributa 30%</p><p>sobre a base tributável. Os custos fixos são de R$ 5.000.000,00 anuais. O custo variável</p><p>é de R$ 100,00 por hora de serviços prestados. A Gupta paga R$ 2.000.000,00 de juros</p><p>anuais. No caso de lucro presumido, o governo presume que o seu lucro será 40% do seu</p><p>faturamento. Calcule o IR devido este ano com base no lucro real e com base no lucro</p><p>presumido.</p><p>Resposta:</p><p>O valor do IR para operar na base do lucro presumido, este ano, é R$ 3.600.000,00.</p><p>O valor do IR para operar na base do lucro real, este ano, é R$ 3.900.000,00.</p><p>2. A empresa Hayla tem um faturamento de 20 milhões por ano. Os custos variáveis</p><p>totais da Hayla são de 8 milhões por ano. Os custos fixos são de R$ 2.500.000,00 por ano.</p><p>O governo presume que seu lucro seja 42% de seu faturamento. A alíquota do Imposto de</p><p>Renda é de 30%. A Hayla paga juros de R$ 1.500.000,00 por ano. Considere não existir</p><p>depreciação. Calcule o IR devido este ano com base no lucro real e com base no lucro</p><p>presumido. Recomende qual sistema deve a Hayla escolher.</p><p>Resposta: calculando pelo lucro presumido, achamos R$ 2.520.000,00. Com base no lucro</p><p>real, obtemos R$ 2.400.000,00. A Hayla deve optar pelo regime do lucro real.</p><p>3. A empresa América opera com base no lucro presumido. As vendas da América este</p><p>ano são da ordem de 80.000 pneus. A América cobra R$ 200,00 por cada pneu vendido.</p><p>O governo assume que o lucro presumido será 32% do seu faturamento. O governo tributa</p><p>22% sobre o lucro presumido. Calcular o IR devido este ano, com base no lucro presumido.</p><p>Resposta: O valor do IR este ano é R$ 1.126.400,00</p><p>Continuação = a empresa América quer mudar para operar com base no lucro real. As</p><p>vendas da América este ano são da ordem de 80.000 pneus. A América cobra R$ 200,00</p><p>a cada pneu vendido. O custo fixo é R$ 2.500.000,00 por ano. O custo variável é R$ 80,00</p><p>por pneu. O governo tributa 22% sobre o lucro real. Calcule o IR devido este ano, com</p><p>base no lucro real. É melhor para a América optar pelo lucro real ou pelo lucro presumido?</p><p>Resposta: O valor do IR este ano é R$ 1.562.000,00. É melhor optar pelo lucro presumido.</p><p>32</p><p>Finanças Corporativas</p><p>CAPITAL DE GIRO</p><p>O capital de Giro ocorre quando existe descasamento entre contas a receber e contas a</p><p>pagar. A falta de capital de giro implica ter que descontar antecipadamente recebíveis</p><p>futuros, em geral com taxas muito altas, para pagar as contas de hoje.</p><p>Exemplo: empresa de comércio de óculos Bons Olhos</p><p>Preço de venda R$ 10,00 por unidade. Custos variáveis de são R$3,80/und. Os custos fixos</p><p>são R$6.000,00/mês. A alíquota do IR é 30%. Considere todos pagamentos e recebimentos</p><p>à vista.</p><p>Quadro 5</p><p>Projeção de vendas</p><p>Janeiro Fevereiro Março Abril</p><p>1.000 1.500 2.250 3.375 und</p><p>Montagem do DRE – Demonstrativo de resultados do exercício</p><p>Tempo Janeiro Fevereiro Março Abril</p><p>Vendas 1.000 1.500 2.250 3.375</p><p>Fatura 10.000,00 15.000,00 22.500,00 33.750,00</p><p>C F –6.000,00 –6.000,00 –6.000,00 –6.000,00</p><p>C V –3.800,00 –5.700,00 –8.550,00 –12.825,00</p><p>LAJIR 200,00 3.300,00 7.950,00 14.925,00</p><p>IR (LAJIR) –60,00 –990,00 –2.385,00 –4.477,50</p><p>Resultado 140,00 2.310,00 5.565,00 10.447,50</p><p>Conclusão</p><p>Há casamento entre contas a pagar e contas a receber. Não há necessidade de capital de</p><p>giro. O resultado é positivo, crescente, e não temos inadimplência alguma.</p><p>O projeto é bom. O resultado do período é exatamente o fluxo de caixa que você recebe.</p><p>Continuação do exemplo: empresa de comércio de óculos</p><p>Suponha agora que seus vendedores voltaram todos sem vender com a seguinte</p><p>explicação:</p><p>“Chefe, precisamos dar aos clientes prazo de 90 dias para que eles nos paguem, pois todos</p><p>os nossos concorrentes no mercado fazem isso. Em compensação, poderemos pagar os</p><p>CFs com 30 dias, e os CVs com 60 dias”.</p><p>33</p><p>Finanças Corporativas</p><p>Agora, você poderá verificar que o fluxo de caixa que efetivamente você irá receber é</p><p>diferente do resultado de cada exercício, pois os pagamentos ($) ocorrem em datas</p><p>diferentes daquelas dos fatos geradores (datas das compras e vendas).</p><p>Observação importante: o Imposto de Renda é calculado sobre a base contábil e, portanto,</p><p>está amarrado à data do fator gerador. A data do pagamento do Imposto de Renda não é</p><p>função das datas dos efetivos pagamentos negociadas entre clientes e fornecedores. Por</p><p>isso, as datas dos pagamentos dos impostos não mudam.</p><p>Quadro 6</p><p>Montagem do FCLE</p><p>Tempo Janeiro Fevereiro Março Abril</p><p>Vendas 1.000 1.500 2.250 3.375</p><p>Fatura (90dd) 0,00 0,00 0,00 10.000,00</p><p>CF (30dd) 0,00 –6.000,00 –6.000,00 –6.000,00</p><p>CV (60dd) 0,00 0,00 –3.800,00 –5.700,00</p><p>LAJIR 0,00 –6.000,00 –9.800,00 –1.700,00</p><p>IR (LAJIR) –60,00 –990,00 –2.385,00 –4.477,50</p><p>FC –60,00 –6.990,00 –12.185,00 –6.177,50</p><p>Agora, observando os fluxos de caixa (regime de caixa), verificamos que faltará dinheiro</p><p>em algumas datas importantes. Não há casamento entre contas a pagar e contas a receber.</p><p>Há necessidade de capital de giro. Não tendo capital de giro, a situação se inverte. O fluxo</p><p>de caixa é negativo e errático. O projeto fica ruim, mesmo sem inadimplência alguma.</p><p>Determinação da necessidade do capital de giro – NCG</p><p>Vamos precisar determinar qual é o nível de caixa mínimo que a empresa se sente</p><p>confortável para ter como “reserva”</p><p>e operar em condições de equilíbrio sustentável de</p><p>longo prazo.</p><p>Vamos supor que, neste nosso exemplo, R$ 2.000,00 sejam um nível adequado; e vamos</p><p>considerar que esta “reserva” não venha a ser utilizada.</p><p>Data Janeiro Fevereiro Março Abril</p><p>Fluxo de caixa R$-60,00 R$-6.990,00 R$-12.185,00 R$-6.177,50</p><p>Margem folga R$2.000,00 R$2.000,00 R$2.000,00 R$2.000,00</p><p>Necessidade C. Giro R$2.060,00 R$6.990,00 R$12.185,00 R$6.177,50</p><p>Saldo final de caixa R$ 2.000,00 R$2.000,00 R$2.000,00 R$2.000,00</p><p>Existe uma outra forma de encontrarmos a necessidade de capital de giro que se chama</p><p>método do capital de giro como porcentagem das vendas. A ideia por trás é que as vendas</p><p>34</p><p>Finanças Corporativas</p><p>têm grande influencia sobre a quantidade de capital de giro necessário, pois ocasionam</p><p>um aumento espontâneo no nível de ativos e passivos circulantes da empresa. A</p><p>porcentagem depende de cada tipo de negócio. O critério é bastante aceito devido à sua</p><p>relação entre as vendas, variações nos níveis de produção e o crédito concedido nas</p><p>vendas. Em outras palavras, uma elevação nas vendas resultará em uma maior</p><p>necessidade de capital de giro.</p><p>Estudo de caso</p><p>1) Voltando ao projeto Tabajara (exercício 3 do tópico Fluxo de Caixa do Acionista),</p><p>faça uma estimativa de 15% de necessidade de capital de giro, calculados sobre a</p><p>suas receitas previstas, em função do fluxo comercial previsto para o projeto.</p><p>Calcule: (a) investimentos em capital de giro, (b) apresente o novo fluxo de caixa</p><p>livre do acionista e (c) o Valor presente liquido considerando um custo do sócio (Ks)</p><p>de 18% a.a..</p><p>2) Voltando a empresa Bombinhas S.A. (exercício 1 do tópico Fluxo de Caixa da</p><p>Empresa), considerando agora o capital de giro em cada ano consiste de estoques</p><p>de matrias-primas e está previsto ser igual a 20% das vendas no proximo ano.</p><p>Considere um CMPC de 15%. Recalcular o fluxo de Caixa para a empresa e encontre</p><p>o Valor presente liquido (VPL) deste empreendimento.</p><p>1)Resposta (em milhões de R$)</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>Invest. CG = –R$ 5,25 -R$ 0,26 -R$ 0,28 -R$ 0,29 -R$ 0,30 R$ 6,38</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>FCs Acionista = –R$ 25,25 R$ 12,9 R$ 14,36 R$ 15,95 R$ 17,59 R$ 41,02</p><p>VPL: R$ 32,65</p><p>2)Resposta (em milhares de R$):</p><p>Data t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5</p><p>FCs Empresa = –R$ 540 R$ 96 R$ 102,1 R$ 108,8 R$ 116,2 R$ 188,73</p><p>VPL: –R$ 147,51</p><p>35</p><p>Finanças Corporativas</p><p>2.4 Capítulo 4 – Financiamento de Empresas</p><p>CAPTAÇÃO DE RECURSOS – SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL</p><p>É preciso conhecer quais são as instituições que compõem, que regulam, fiscalizam e</p><p>executam as operações no mercado financeiro nacional. É preciso tomar conhecimento das</p><p>regras do jogo, dos termos técnicos e dos tipos existentes de operações possíveis para</p><p>saber efetivamente implementar uma decisão. A leitura de jornais especializados e a</p><p>participação de reuniões técnicas fazem parte do dia a dia dos profissionais desta área e</p><p>você deve estar preparado para tudo isto.</p><p>Só existem duas fontes de capital para financiar as empresas:</p><p>• Capital próprio.</p><p>• Capital de terceiros.</p><p>Onde podemos captar? Mercados financeiros!</p><p>Como funcionam os mercados financeiros?</p><p>Estrutura do sistema financeiro nacional</p><p>O sistema financeiro brasileiro é composto de três órgãos normativos, quatro entidades</p><p>supervisoras e um conjunto de operadores.</p><p>Órgãos normativos</p><p>Os órgãos normativos têm a função de editar normas que definam parâmetros para a</p><p>transferência de recursos dos possuidores ou poupadores de recursos aos tomadores de</p><p>recursos. Eles traçam as políticas e diretrizes de todo o sistema financeiro. As entidades</p><p>supervisoras são as entidades que executam as políticas traçadas pelos conselhos, além</p><p>de controlarem e fiscalizarem o funcionamento das instituições operadoras. As instituições</p><p>chamadas “operadoras” formam um subsistema de intermediação que, efetivamente,</p><p>operacionaliza a transferência de recursos entre os agentes, seguindo regras estabelecidas</p><p>pelos órgãos normativos e, eventualmente, também por instituições do próprio subsistema</p><p>de intermediação (autorregulação).</p><p>O mercado financeiro</p><p>O mercado financeiro é aquele onde os recursos excedentes da economia (poupança) são</p><p>direcionados para o financiamento de empresa e de novos projetos (investimento). No</p><p>mercado financeiro tradicional, o dinheiro depositado em bancos por poupadores é utilizado</p><p>pelas instituições financeiras para injetar dinheiro em alguns setores da economia que</p><p>precisam de recursos. Por essa intermediação, os bancos cobram do tomador do</p><p>empréstimo (no caso, as empresas) uma taxa – spread – a título de remuneração, para</p><p>cobrir seus custos operacionais e o risco da operação. Quanto maior for o risco de o banco</p><p>não receber de volta o dinheiro, maior será o Spread.</p><p>36</p><p>Finanças Corporativas</p><p>O mercado de capitais</p><p>O mercado de capitais faz parte do mercado financeiro. Nele, os recursos dos poupadores</p><p>são destinados à promoção do desenvolvimento econômico de forma direta, isto é, de</p><p>projetos e empresas. É no mercado de capitais que as empresas que precisam de recursos</p><p>conseguem financiamento, por meio da emissão de títulos, vendidos diretamente aos</p><p>poupadores/investidores, sem intermediação bancária. Dessa forma, os investidores</p><p>acabam emprestando o dinheiro de sua poupança a empresas, também sem a</p><p>intermediação bancária.</p><p>Mercado financeiro × mercado de capitais – diferenças básicas</p><p>Entre o mercado de capitais e o mercado financeiro tradicional, existem duas diferenças</p><p>básicas, que tornam o primeiro mais eficiente do que o segundo:</p><p>▪ No mercado de capitais, a captação de recursos por empresas é mais barata, pois</p><p>não há necessidade do pagamento da spread aos bancos. O captador recebe os</p><p>recursos diretamente do investidor. O investidor pode vender o título no mercado</p><p>para outro investidor e receber de volta seus recursos a qualquer tempo.</p><p>▪ No mercado financeiro, a captação de recursos por empresas é mais cara, pois há</p><p>necessidade do pagamento de spread aos bancos. O captador recebe os recursos</p><p>do banco, e este capta os recursos junto aos investidores. O investidor, para receber</p><p>de volta seus recursos, deve negociar com o banco onde investiu.</p><p>INSTRUMENTOS DE CAPTAÇÃO DE RECURSOS (Capital Próprio e Terceiros)</p><p>Como vimos, as empresas investem em ativos de longo prazo (máquinas, equipamentos,</p><p>etc) e no capital de giro. Estes recursos podem vir dos acionistas (capital próprio) ou</p><p>terceiros (credores). A ideia é investir tais recursos em projetos com VPL positivo a fim de</p><p>criar valor para a empresa.</p><p>Capital Próprio:</p><p>Os acionistas podem contribuir aportando novos recursos ou deixando a empresa reter</p><p>parte do lucro que seria destinado a eles. No Brasil, Estados Unidos, Japão, Alemanha e</p><p>outros países, a retenção de lucro é a principal fonte de recursos das empresas. No entanto,</p><p>se desejarem aportar novos recursos podem fazer utilizando seus próprios recursos ou</p><p>dando a possibilidade de novos investidores fazerem parte da sociedade. Os investidores</p><p>podem ser familiares, amigos, investidores anjos, investidores Venture Capital, outras</p><p>empresas, investidores Private Equity e investidores na B3 (para isso a empresa teria que</p><p>realizar um IPO1). Existem diversas diferenças entre os investidores, mas basicamente a</p><p>principal diferença é a capacidade financeira. Sendo os menos capitalizados seus</p><p>familiares, amigos e investidores anjos. No lado oposto, temos os investidores com maior</p><p>1 Quando uma empresa que não tem ações na bolsa vai pela primeira vez ao mercado primário</p><p>levantar recursos colocando (vendendo) ações no mercado, diz-se que a ela está abrindo o capital</p><p>ao público. Quando essa colocação é feita pela primeira vez, no caso de ações, por exemplo, diz-se</p><p>que a empresa está sendo listada</p><p>em bolsa ou fazendo um IPO.</p><p>37</p><p>Finanças Corporativas</p><p>volume de recursos que são os Private Equity’s e investidores de bolsa de valores (através</p><p>um IPO).</p><p>Capital de Terceiros (dívidas):</p><p>Além de buscar recursos junto aos acionistas, as empresas podem financiar seus ativos</p><p>por meio de empréstimos (capital de terceiros). Existem diversas fontes que as empresas</p><p>podem buscar tais empréstimos. Como por exemplo, procurar bancos (nacionais ou</p><p>internacionais), emissões de debêntures, dentre outras possibilidades. No entanto, antes</p><p>de buscar tais fontes, as empresas precisam se preocupar com alguns pontos. O primeiro</p><p>diz respeito ao desenho da dívida e segundo qual o mix ideal de dívida e capital próprio.</p><p>1) Desenho da Dívida:</p><p>Os empréstimos devem possuir fluxos de pagamentos que estejam alinhados com os fluxos</p><p>oriundos dos ativos operacionais. Alguns alinhamentos são importantes: Prazos, Moedas,</p><p>efeitos da inflação (taxa de juros) e ciclo de vida da empresa (fluxo de caixa). Por exemplo,</p><p>a empresa Vale do Rio Doce, com seus projetos de longo prazo de 15-20 anos, deve ter</p><p>dívidas de longo prazo. Suas receitas, em sua grande parte são em dólares, dada a</p><p>abrangência global de clientes, assim, suas dívidas devem estar em dólares. Dada a</p><p>volatilidade no preço do minério e commodities (em geral), seria ideal ter as taxas de juros</p><p>da dívida com link nos preços das commodities. Por fim, idealmente (se possível) o fluxo</p><p>de caixa de pagamento das dívidas, podem estar ligados as variações das suas vendas. Ou</p><p>seja, vendendo mais abate mais rápido a dívida e vice-versa. Damodaran (2014)</p><p>menciona, utilizando dados reais da própria empresa, que 66% da dívida da Vale é em</p><p>dólar, com uma média de prazo 14,7 anos e as taxas de juros são pré-fixadas. Em linha</p><p>com as condições ideias mencionadas acima, no entanto, ainda com alguns pontos de</p><p>melhorias. As dívidas podem ser captadas, por exemplo, junto a Bancos (bastante comum)</p><p>e/ou emissões de Debêntures. No entanto, existem diversos outros instrumentos de</p><p>captação de dívidas e credores que as empresas podem buscar recursos.</p><p>2) Mix ideal (relação) de Capital Próprio e Terceiros</p><p>As empresas escolhem o mix ideal de dívidas e capital próprio (estrutura de capital)</p><p>levando em consideração os pontos positivos e negativos de terem dívidas, que no final</p><p>sempre crie mais valor ao acionista. O principal ponto positivo de ter dívida é o benefício</p><p>fiscal. Os juros sendo dedutíveis da base tributável fornece um incentivo para se ter mais</p><p>dívidas. Um outro lado positivo, é o poder de disciplina que as dívidas impõem sobre os</p><p>executivos na escolha de novos projetos. Uma série de más escolhas de investimento</p><p>pode criar a possibilidade de inadimplência no pagamento de juros e principal e, portanto,</p><p>potencialmente gerando a perda dos seus empregos e reputação. Por outro lado, existem</p><p>os pontos negativos, como por exemplo o aumento da probabilidade de default (não honrar</p><p>os pagamentos das dívidas) e os custos de falência (diretos e indiretos, por exemplo,</p><p>relacionados aos gastos com advogados e de reputação da empresa junto a fornecedores,</p><p>credores e clientes). Além disso, um maior nível de endividamento expõe a empresa a ter</p><p>maiores conflitos entre acionistas e credores, no que tange as decisões de dividendos,</p><p>novos financiamentos, dentre outros. Por fim, uma proporção maior de dívidas diminui a</p><p>38</p><p>Finanças Corporativas</p><p>flexibilidade financeira da empresa onde podem perder futuras oportunidades de</p><p>investimentos.</p><p>Existem duas2 maneiras/estratégias para as empresas escolherem suas estruturas de</p><p>capital (mix entre capital próprio e dívida). A primeira forma é através do método do Ciclo</p><p>de Vida da Empresa (Damodaran, 2014 chama essa alternativa, em inglês, de “Firm’s Life</p><p>Cycle”). Geralmente, empresas de alto crescimento utilizam menos dívidas que empresas</p><p>mais maduras. A segunda alternativa para escolher o mix ideal é analisar a estrutura de</p><p>capital de empresas similares do mesmo setor. Esta alternativa vamos chamar de</p><p>semelhança de mercado.</p><p>3) Escolhendo a fonte/local dos empréstimos:</p><p>A partir do momento que a empresa sabe o desenho ideal e o montante desejado para um</p><p>empréstimo, ela pode direcionar seus esforços para encontrar um credor que melhor</p><p>encaixe na sua necessidade. Por exemplo: bancos comerciais, ou bancos internacionais,</p><p>ou emissão debentures, ou notas promissórias, dentre outros.</p><p>2.5 Capítulo 5 – Fundamentos de avaliação de empresas</p><p>É importante que os agentes econômicos queiram saber o valor do ativo antes de tomarem</p><p>suas decisões. Por exemplo, um erro que induza a compra de um ativo por um montante</p><p>superior a seu valor de mercado certamente significa prejuízo. O Juiz final do valor de</p><p>mercado de um ativo será sempre o mercado, quando aceitar os valores para negociação.</p><p>Valor e cotação – preço de mercado e valor</p><p>É importante estabelecer a diferença entre valor e cotação. Cotação é o preço pelo qual</p><p>um ativo é efetivamente negociado. Cotações dependem de percepções empíricas e</p><p>intuitivas em relação ao ativo sendo cotado e ao ambiente macroeconômico. Por outro</p><p>lado, valor de mercado, valor fundamentalista ou valor de equilíbrio de mercado é o preço</p><p>pelo qual um ativo deverá ser negociado em situação de equilíbrio de mercado, ou seja,</p><p>sem oportunidades de arbitragem.</p><p>MÉTODOS DE VALORES CONTÁBEIS</p><p>Podemos pegar uma carona nas informações contábeis para verificar o valor dos ativos.</p><p>No entanto, devemos lembrar que este é um método limitado, pois o valor dos altivos</p><p>muda para mais e para menos ao longo do tempo.</p><p>Vamos ver os lançamentos contábeis de um imóvel comprado com financiamento de um</p><p>banco. Uma firma é financiada por capital próprio e por capital de terceiros. Ambos os</p><p>2 Até existe uma terceira alternativa chamada de Hierarquia de Financiamento (em inglês, “Financing</p><p>Hierarchy”), no qual a estrutura de capital é determinada por hierarquias de captação (dando maior</p><p>preferência aos lucros retidos, emissão de dívidas até a preferência menos desejada que seria</p><p>emissão de ações). No entanto, neste curso vamos focar nas duas alterativas expostas acima.</p><p>39</p><p>Finanças Corporativas</p><p>capitais financiam a firma. Assim, o valor da firma é igual à soma destes dois capitais mais</p><p>as sinergias geradas. Suponha um imóvel cujo valor é R$200.000,00. Este imóvel foi</p><p>comprado com financiamento da Caixa Econômica Federal (CEF) no valor de R$ 85.000,00.</p><p>O valor da entrada paga à vista pelo comprador foi de R$115.000,00. O balanço financeiro</p><p>que mostra o status deste imóvel imediatamente após a compra é o seguinte:</p><p>ATIVO PASSIVO</p><p>Imóvel 200.000 Dívidas CEF 85.000</p><p>PATRIMÔNIO</p><p>Capital do proprietário 115.000</p><p>Total do ativo 200.000 Total do Pass. + Pat. 200.000</p><p>MÉTODOS DE AVALIAÇÃO RELATIVA</p><p>A avaliação relativa é muito utilizada no mercado, apesar de ser um modo simplista de</p><p>fazer análises bem fáceis e bem superficiais, porém nos fornece uma ideia rápida e geral</p><p>sobre o investimento.</p><p>Receita:</p><p>Pegamos o lucro da empresa L.</p><p>Pegamos o preço da empresa P (preço de mercado).</p><p>Calculamos a relação P/L.</p><p>Agora comparar com o P/L de outras empresas.</p><p>Exemplo:</p><p>A empresa Império Serrano deseja estimar o valor de suas ações utilizando o modelo de</p><p>avaliação relativa. A Império Serrano possui 1.500.000 ações no mercado. Seu lucro</p><p>líquido projetado para o próximo ano (t=1) é de R$ 2.250.000,00 e, atualmente, suas</p><p>ações estão cotadas no mercado a R$ 25,11.</p><p>Outras empresas comparáveis no mercado estão listadas abaixo. Vamos usar as</p><p>informações destas outras empresas comparáveis para fazer uma relação, uma avaliação</p><p>relativa, com a empresa Império Serrano.</p><p>Empresa Cotação Lucro líq. Número ações Índice P/L</p><p>Real R$ 13,62 R$ 1.200.000 1.100.000</p>