Decisões investo. LP

Prévia do material em texto

José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 1 
 
DECISÕES DE INVESTIMENTO A LONGO PRAZO 
A tomada de decisão, o “bater do martelo” embora seja uma ação da 
cúpula – board, do Conselho de Administração, de Comitê... – da 
empresa, tem a coordenação da área financeira, liderada pelo seu gestor. 
Que são investimentos de longo prazo? São investimentos permanentes, 
perenes, de grande valor, significativos, de maturação lenta, que levam 
muitos anos para se amortizarem. 
A decisão financeira mais relevante do gestor da área é a de 
investimentos de longo prazo, face: 
a) Impactos da decisão são de longo prazo; 
b) Riscos envolvidos; 
c) Dificuldade de avaliar o montante adequado; 
d) Montantes -valores- elevados e a mensuração dos resultados, 
face variáveis envolvidas (econômicas, fiscais, tributárias, 
cambiais, financeiras, mercado entre tantas outras). 
O assunto que iremos abordar decisões de investimento a longo prazo 
refere-se a orçamento de capital que é um conjunto de estudos e análises 
que possibilitará à empresa a decisão de implementar, ou não, 
determinado projeto. 
O PROCESSO DE DECISÃO DE ORÇAMENTO DE CAPITAL 
É um conjunto de ações e rotinas, que se vale de técnicas e métodos para 
avaliação e seleção de projetos de investimentos de longo prazo. Todo 
processo de decisão de orçamento de capital envolve a geração de 
propostas de investimentos a longo prazo; a avaliação, análise e seleção 
delas; e a implementação e acompanhamento das que forem 
selecionadas. 
Orçamento de capital é o processo que consiste em avaliar e selecionar 
investimentos a longo prazo, que sejam coerentes com o objetivo da 
empresa de maximizar a riqueza de seus proprietários. 
INVESTIMENTOS TEMPORÁRIOS E INVESTIMENTOS PERMANENTES 
a) Investimentos temporários são os investimentos que não integram 
o orçamento de capital. Destinam-se a, momentaneamente, criar fundos 
para utilização futura, de excessos de liquidez ou sobras de caixa. 
Normalmente, esses recursos são “aplicados” em títulos, fundos de 
investimento e outros produtos financeiros. 
b) São ativos que geram resultados e retornos a longo prazo. São 
voltados à atividade operacional, atividade fim e com a finalidade 
estratégica da empresa. Estes investimentos podem ser desmobilizados, 
vendidos, alienados a qualquer tempo, se necessário ou conveniente à 
empresa. 
Investimento e financiamento são etapas distintas em projetos. Nesse 
momento, vamos nos ater em decisões de investimento. 
RAZÕES PARA O DISPÊNDIO DE CAPITAL 
Os motivos ou razões básicas para o dispêndio de capital são a aquisição, 
substituição ou modernização de ativos imobilizados ou a obtenção de 
algum benefício menos tangível por um longo período (Imagem. Empresa 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 2 
 
poluidora, por.ex. Instala filtros para retenção de partículas,gases, 
odores...). A seguir, um quadro com os motivos principais do dispêndio de 
capital. 
Motivo Descrição 
Expansão É o motivo mais comum. Busca-se expandir o nível de operações. 
Aquisição de ativos imobilizados e/ou ainda, imóveis e instalações 
fabris. 
Substituição Empresa atinge sua maturação. Nessa fase, começam as substituições 
ou renovações de ativos obsoletos ou gastos. Necessário, nessa fase, 
avaliar o custo do conserto ou da substituição do equipamento. Qual 
é o menos oneroso? 
Modernização É uma alternativa à substituição. Incorporar novas tecnologias ao 
processo fabril pode reduzir custos e aumentar competividade e 
resultados. Uma máquina pode receber controles numéricos e ter o 
desempenho de uma nova com menores valores de investimento. 
Outras Não resultam em aquisição ou transformação de ativos imobilizados. 
Visam resultados futuros, como propaganda, pesquisa, 
desenvolvimento de novos produtos, controle de poluição ambiental, 
etc. 
 
ETAPAS DO PROCESSO DE ORÇAMENTO DE CAPITAL 
Consiste em cinco etapas distintas, porém interligadas. Começa com a 
fase de geração de propostas, seguido pela avaliação e análise, tomada de 
decisão, implementação e acompanhamento. Todas as etapas são 
importantes e não podem ser desconsideradas. Porém, avaliação, a 
análise, e a tomada de decisão requerem maior tempo e esforço. 
Etapas (por ordem) Descrição 
Geração propostas As propostas para dispêndio de capital são abertas a todos os 
níveis da empresa. Empresas oferecem prêmios à 
participação dos empregados que oferecem sugestões que 
causam impactos positivos à organização. 
Avaliação e análise As propostas recebem avaliação formal para verificar se 
atendem os objetivos e planos globais da empresa e mais 
relevantes, sua validade econômica. Custos e benefícios são 
convertidos em fluxos de caixa relevantes; os riscos inerentes 
são incorporados á análise econômica. Segue para instâncias 
decisórias (Conselho administração) 
Tomada de decisão A magnitude dos desembolsos, em u.m., e a importância do 
dispêndio de capital é que irão definir em qual instância se 
dará a decisão. Normalmente, há escalas de valores ou níveis 
e alçadas para tomada de decisões. 
Implementação Aprovada a proposta e estando os fundos disponíveis, 
começa-se a fase de implementação do projeto. Controles de 
dispêndios são necessários para que o cronograma físico e 
financeiro não se descase ou fiquem distantes um do outro. 
Controla-se, também, se o que foi proposto e aprovado está 
sendo adquirido aos custos orçados. 
Acompanhamento É a monitoração dos resultados durante a fase operacional 
do projeto. Comparam-se os resultados obtidos, reais, em 
termos de custos e benefícios, com os valores estimados. 
Havendo divergência entre dados reais e projetados, 
medidas devem ser tomadas para a correção de rumo do 
projeto, como corte de custos, à melhoria de benefícios, ou 
até mesmo a suspensão do projeto. 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 3 
 
CONSIDERAÇÕES NECESSÁRIAS E IMPORTANTES PARA O 
PROSSEGUIMENTO DO ASSUNTO 
a) PROJETOS INDEPENDENTES VERSUS PROJETOS MUTUAMENTE 
EXCLUDENTES. 
 PROJETOS INDEPENDENTES: São projetos cujos fluxos de 
caixa não estão relacionados ou são independentes entre si; a 
aceitação de um deles não exclui a consideração posterior dos 
demais projetos; 
 PROJETOS MUTUAMENTE EXCLUDENTES: São projetos que 
possuem a mesma função e, consequentemente, competem 
entre si. A aceitação de um projeto desse tipo elimina a 
consideração posterior de todos os outros projetos do grupo. 
b) FUNDOS ILIMITADOS VERSUS RACIONAMENTO DE CAPITAL. 
 FUNDOS ILIMITADOS: É a situação financeira na qual a 
empresa é capaz de aceitar todos os projetos 
independentemente que propiciam um retorno aceitável; 
 RACIONAMENTO DE CAPITAL: É a situação financeira na qual 
a empresa tem somente um valor monetário fixo para alocar 
entre alternativas múltiplas de investimento que competem 
entre si. 
 
c) ABORDAGEM DE ACEITAR-REJEITAR VERSUS ABORDAGEM DE 
CLASSIFICAÇÃO. 
 ABORDAGEM DE ACEITAR-REJEITAR: É a forma de se avaliar 
propostas de dispêndio de capital em confronto com o critério 
mínimo de aceitação estabelecido pela empresa (valor 
máximo, propostas excludentes, tempo de retorno...); 
 ABORDAGEM DE CLASSIFICAÇÃO: É a classificação dos 
projetos de dispêndio de capital com base em algum indicador 
predeterminado, como a taxa de retorno - TIR -; 
d) PADRÕES DE FLUXO DE CAIXA CONVENCIONAIS VERSUS NÃO-
CONVENCIONAIS. 
 PADRÃO CONVENCIONAL DE FLUXO DE CAIXA: Refere-se 
àquele em que apresenta uma saída inicial de caixa 
seguida por uma série de entradas; 
 PADRÃO NÃO CONVENCIONAL DE FLUXO DE CAIXA: É o 
padrão em que uma saída inicial não é seguida por uma 
série de entradas. 
e) FLUXOS DE CAIXA EM ANUIDADE VERSUS SÉRIE MISTA. 
 ANUIDADE: É uma série uniforme de fluxos de caixa numa 
mesma unidade de tempo, como anos, semestres, meses; 
 SÉRIE MISTA: É uma série de fluxos de caixa exibindo 
qualquer padrão que não seja uma anuidade. 
 
 
 
 JoséWammes, Toledo, Paraná, 20100501 4 
 
PRINCÍPIOS DE FLUXO DE CAIXA 
Inicialmente, vamos abordar um pouco de “fluxo de caixa”, para nos 
preparar ao assunto de fundo, fluxos relevantes. 
Fluxo de caixa é a simplificação da representação gráfica das diversas 
entradas e saídas de recursos, em determinado período de tempo. 
No fluxo de entradas de caixa, temos diversas contas como receitas (de 
vendas), captações (empréstimos), aportes (aumento de capital social) 
entre outras. 
No fluxo de saídas de caixa, temos, também, diversas contas como 
pagamentos (fornecedores), amortizações (empréstimos), dividendos 
(lucros e participações nos resultados) entre outras. 
Um modelo básico de fluxo de caixa é apresentado a seguir, em u.m.: 
 Saldo 
anterior 
Ano/mês 
 01 02 03 04 05 
Entradas 0 110 90 60 50 80 
Saídas 0 95 115 50 70 110 
Saldo 20 35 10 20 0 -30 
 
DA IMPORTÂNCIA DO FLUXO DE CAIXA 
É uma das ferramentas gerenciais mais importantes e caras ao gestor 
financeiro e ao analista de crédito e de investimentos. Com ela, 
facilmente visualiza-se os momentos de excesso ou sobra bem como de 
falta ou escassez de caixa. Com o seu auxílio, o gestor tem tempo hábil 
para tomar e decidir as estratégias a seguir. 
O intervalo de tempo ou de corte é menor para avaliações de curto prazo. 
O gestor, para períodos curtos, avalia períodos quase que diários para 
melhor se situar e planejar as estratégias. 
Com o emprego dessa ferramenta gerencial, o gestor pode tomar 
decisões de antecipar pagamentos (negociando descontos generosos 
junto a credores), de promoções ou liquidações (quando da percepção de 
falta ou escassez de caixa). Nesse caso, irá avaliar o custo de manter o 
estoque e o custo de captar recursos no mercado. Optará pelo de menor 
custo à empresa. 
O fluxo de caixa é a peça principal ao analista de crédito e de 
investimentos. Nas análises de retorno de investimento como período de 
retorno (Payback), taxa interna de retorno (TIR) e valor presente líquido 
(VPL) não se concebe qualquer análise sem o seu uso. 
Com base nesses dados, o analista irá fazer as suas projeções, interpretar 
os resultados e dar o seu parecer técnico de viabilidade, ou não, do 
projeto. 
FLUXOS DE CAIXA RELEVANTES 
Quando da decisão de investimento de capital por parte da empresa, 
etapas são planejadas e seguidas de forma a garantir sua execução dentro 
do planejado. Os resultados somente podem ser alcançados se todas as 
etapas forem respeitadas, sem atropelos ou supressões. O importante é 
ressaltar do planejamento, da sequência de cada etapa. Como avaliar um 
projeto se não seguimos o que planejamos? Assim, em cada momento, as 
diversas áreas envolvidas podem, com precisão, saber em que ponto ou 
fase estão e, também, o quanto falta, ainda, para o seu término. 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 5 
 
Os fluxos de Caixa relevantes utilizados para se tomarem decisões de 
orçamento de capital incluem o investimento inicial, as entradas de 
caixa operacionais e um fluxo de caixa residual. 
Para avaliação de alternativas de investimentos, que nada mais são do 
que dispêndios de capital, os fluxos de caixa relevantes que 
correspondem à saída incremental de caixa após os impostos 
(investimento) e às entradas subseqüentes resultantes, devem ser 
apurados, levantadas. Fluxos de caixa incrementais representam os fluxos 
adicionais, extras, de entradas e saídas esperadas como resultado de um 
dispêndio de capital proposto (investimento). Nessa avaliação, são 
considerados os valores de fluxo de caixa e não os valores contábeis. 
PRINCIPAIS COMPONENTES DO FLUXO DE CAIXA 
O fluxo de caixa de qualquer projeto, com padrão convencional, pode 
incluir três componentes básicos: a) investimento inicial, b) entradas de 
caixa operacionais e c) fluxo de caixa residual. Todo projeto, não 
importando a sua natureza, quer de expansão, substituição, modernização 
ou algum outro motivo tem os dois primeiros componentes. Alguns, 
porém, não apresentam o terceiro componente, o fluxo de caixa residual 
(minas, campo de petróleo . . . exaustão). Abaixo, um modelo, em 
diagrama de fluxo de caixa de um projeto. 
 fluxo de caixa 
 Entradas de caixa operacional($) residual 25 
 
 4 5 6 7 7 8 8 8 9 10 
 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 anos 
50 Investo. Inicial ($). Valores em 1.000, u.m. 
No diagrama acima, estão representados todos os valores que compõem 
o fluxo de caixa do projeto. O investimento inicial, que é à saída de caixa 
relevante no instante zero, é de 50.000 u.m. As entradas de caixa 
operacionais, que são as entradas incrementais após os impostos, 
propiciadas pelo projeto durante a sua vida, aumentam gradualmente de 
4.000 u.m. no primeiro ano, para até 10.000 u.m. no décimo e último ano 
do projeto. O fluxo de caixa residual, que é o fluxo de caixa não-
operacional após o imposto de renda e ocorre no ano final do projeto, em 
geral em decorrência da liquidação do projeto, é de 25.000 u.m., 
recebidos no final do décimo ano de vida do projeto. É importante 
salientar que o fluxo de caixa residual não inclui os 10.000 u.m. de 
entrada operacional do décimo ano, porém, no cálculo de viabilidade 
deve ser considerado, visto ser um fluxo de caixa relevante. 
FLUXOS DE CAIXA PARA EXPANSÃO VERSUS PARA SUBSTITUIÇÃO 
O desenvolvimento de fluxos de caixa relevantes é mais direto no caso de 
decisões de expansão. Por quê? É que nesse caso, o investimento inicial, 
as entradas de caixa operacionais e o fluxo de caixa residual são 
simplesmente as entradas e saídas de caixa, após o imposto de renda, 
resultantes da proposta de investimento. Já para decisões de substituição, 
o desenvolvimento de fluxo de caixa relevante é mais complexo. Por quê? 
Porque é necessário determinar as entradas e saídas de caixa 
incrementais que resultarão da proposta de substituição. O investimento 
inicial, nesse caso, seria determinado subtraindo-se o valor necessário 
para a aquisição do novo ativo da entrada de caixa líquida (após o 
imposto de renda) prevista com a venda do ativo a ser substituído. As 
entradas de caixa operacional seriam apuradas pela diferença entre as 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 6 
 
entradas de caixa operacionais geradas pelo novo ativo e as que são 
geradas pelo ativo a ser substituído. O fluxo de caixa residual seria dado 
pela diferença entre os fluxos de caixa, após o imposto de renda, 
esperados na liquidação do novo ativo e do ativo atualmente em uso. 
Para melhor compreensão do assunto, vejamos o quadro a seguir: 
 Expansão Substituição 
 Ativo novo A 
(1) 
Ativo novo A 
(2) 
Ativo velho A 
(3) 
Fluxos caixa 
relevantes (2) 
– (3) (4) 
Investo. Inicial 13.000 
a
 10.000 
b
 - 10.000 
Ano Entradas de 
caixa 
operacionais 
 
1 5.000 5.000 3.000 2.000 
2 5.000 5.000 2.500 2.500 
3 5.000 5.000 2.000 3.000 
4 5.000 5.000 1.500 3.500 
5 5.000 5.000 1.000 4.000 
Fluxo Caixa 
residual 
7.000 7.000 2.000 5.000 
a Preço de aquisição b 13.000 referentes ao preço de aquisição do ativo novo A, 
menos 3.000 de entrada de caixa esperada, após o imposto, da venda do ativo velho A
. 
Na verdade, todas as decisões de orçamento de capital podem ser 
entendidas como decisões de substituições. Decisões de expansão são 
simplesmente decisões de substituição nas quais os fluxos de caixa do 
ativo velho são nulos. 
ORÇAMENTO DE CAPITAL DE INVESTIMENTOS NO EXTERIOR E 
INVESTIMENTOS A LONGO PRAZO 
Os princípios que norteiam as decisões de orçamento de capital 
(investimento) em projetos local ou internacional são os mesmos.Porém, 
vários fatores adicionais devem ser considerados em oportunidades de 
investimentos no exterior. O orçamento de capital em investimentos 
internacionais difere de sua versão local basicamente: a) as entradas e 
saídas de caixa ocorrem em uma moeda estrangeira (o valor em moeda 
local desses fluxos de caixa pode variar radicalmente se as taxas de 
câmbio flutuarem), b) Os investimentos no exterior enfrentam 
potencialmente um significativo risco político, incluindo o risco de que os 
ativos da empresa possam ser confiscados. Ambos os riscos podem ser 
minimizados através de um cuidadoso planejamento corporativo. 
As oscilações cambiais de curto e longo prazo, relacionados com o capital 
investido e com os fluxos de caixa resultantes desse investimento são 
parte do risco que as empresas enfrentam e observam em suas decisões 
de orçamento de capital no exterior. Esse risco pode ser minimizado, 
financiando-se pelo menos parte do investimento estrangeiro no mercado 
de capitais do país receptor, ao invés de receber todos os recursos da 
matriz. Essa medida garante que as receitas do projeto, os custos 
operacionais e os custos financeiros ocorrerão na moeda do país que 
recebe o investimento, evitando-se os custos financeiros denominados na 
moeda do país da empresa matriz. Do mesmo modo, o risco cambial de 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 7 
 
curto prazo, oriundo dos fluxos de caixa gerados em moeda estrangeira, 
pode ser protegido, utilizando-se títulos especiais e estratégias, tais como 
os instrumentos de mercado futuro, a termo e opções. 
Já os riscos políticos podem ser minimizados através da utilização de 
estratégias operacionais e financeiras. A formação de joint-venture com 
um parceiro local, reconhecidamente competente pode minimizar o risco 
de que suas operações venham a ser confiscadas ou afetadas. Ainda, as 
empresas investidoras podem evitar que os retornos de seus investimentos 
sejam bloqueados pelos governos locais, reestruturando os fundos 
investidos na forma de empréstimos ao invés de capital acionário. Isto, 
porque o pagamento de serviços de dívida são obrigações legalmente 
exigíveis, ao passo que os retornos de capital acionário (como dividendos) 
não o são. 
Apesar das dificuldades e riscos citados acima, os investimentos 
estrangeiros diretos, os quais envolvem transferência de capital, recursos 
gerenciais e técnicas a outros países, têm crescido nos últimos anos, como 
é o caso das empresas americanas, européias, japonesas. 
CÁLCULO DO INVESTIMENTO INICIAL 
O investimento inicial é a saída relevante ocorrida no instante zero para a 
implementação do investimento proposto a longo prazo. O termo aqui 
empregado, investimento inicial, deve ser entendido como a de saída de 
caixa relevante que deve ser considerada ao se avaliar um possível 
dispêndio de capital. É apurado pela diferença entre todas as saídas e 
entradas que ocorrem no instante zero (o momento em que o 
investimento é feito). Estamos adotando como premissa os fluxos de 
caixa convencionais, que são aqueles em que o investimento inicial ocorre 
no instante zero. 
Na determinação do investimento inicial de um projeto, devem ser 
consideradas as seguintes variáveis: 
a) Os custos de instalação do novo ativo; 
b) Os recebimentos (se houver) pela venda do ativo velho depois de 
descontado o imposto de renda e as mudanças (se houver) no 
capital circulante líquido. 
Abaixo, quadro detalhado para a apuração do investimento inicial: 
Custo do novo ativo instalado = 
 Custo do novo ativo 
 + custos de instalação 
 - Resultado, após I.R., obtido com a venda do ativo velho = 
 Receita com a venda do ativo velho 
 + - Imposto de renda 
 + - Variação no capital circulante líquido 
 Investimento inicial 
 
CUSTO DO NOVO ATIVO INSTALADO 
Conforme quadro acima, o custo de um novo ativo instalado é obtido 
através da soma do seu custo de aquisição com os respectivos custos de 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 8 
 
instalação. O custo do novo ativo é a saída líquida de caixa que sua 
aquisição exige. Normalmente, consideramos a aquisição de um ativo 
imobilizado, pelo qual um preço de compra definitivo é pago. Custos de 
instalação são quaisquer custos adicionais necessários para se colocar o 
novo ativo em funcionamento. São considerados parte do dispêndio de 
capital da empresa. Cada decisão de dispêndio de capital deveria ser re-
examinada para se ter certeza de que os custos de instalação não foram 
esquecidos de ser considerados. A legislação do imposto de renda 
determina que sejam adicionados os custos de instalação aos custos de 
aquisição do ativo, para se determinar o seu valor de depreciação, o qual 
será baixado ao longo do tempo de sua utilização contábil. O custo do 
novo ativo instalado, calculado através da adição do custo do ativo ao 
seu custo de instalação, equivale ao seu valor depreciável. 
RESULTADOS APÓS O IMPOSTO DE RENDA, OBTIDO COM A VENDA DOS 
ATIVOS VELHOS 
O quadro anterior mostra o resultado após o imposto de renda obtido 
com a venda do ativo velho diminui o investimento inicial da empresa. 
Esse resultado é obtido pela subtração dos valores referentes ao imposto 
de renda (ou adicionado o crédito a compensar do imposto) do resultado 
obtido com a venda do ativo velho. Os resultados obtidos com a venda 
dos ativos velhos são as entradas líquidas de caixa que eles 
proporcionam. Esse montante é o valor líquido deduzido de quaisquer 
custos incorridos no processo de retirada do ativo. Incluem-se nesses 
custos aqueles relacionados com a remoção e destinação apropriada dos 
resíduos químicos e nucleares. Esses custos podem não ser desprezíveis. 
Os resultados obtidos com a venda de um ativo velho são normalmente 
sujeitos a algum tipo de imposto. O montante do imposto de renda 
incidente sobre a venda de um ativo velho depende da relação entre o 
preço de venda desse ativo, seu preço inicial de compra e o seu valor 
contábil. A incidência dos impostos não é controlada pela empresa, mas 
sim pela legislação tributária do governo, que determina seus 
procedimentos e formas, sujeitos a revisões periódicas. Um entendimento 
do valor contábil e das regras básicas de tributação é necessário para se 
determinar o imposto de renda na venda de ativos. 
VALOR CONTÁBIL 
O valor contábil de um ativo é obtido através do seguinte cálculo: 
Valor contábil = custo original do ativo instalado – depreciação 
acumulada. 
 
REGRA BÁSICA DE TRIBUTAÇÃO 
Quatro situações potenciais sujeitas à tributação podem ocorrer na venda 
de um ativo. Situações essas relacionadas com o preço de venda do ativo, 
seu preço inicial de compra e o seu valor contábil. As quatro situações 
são: 
 
a) Venda do ativo por um preço superior ao preço inicial de compra; 
b) Venda do ativo por um preço superior ao seu valor contábil, mas 
inferior ao seu preço de compra; 
c) Venda do ativo pelo seu valor contábil; 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 9 
 
d) Venda do ativo por um preço inferior ao seu valor contábil. 
VARIAÇÃO NO CAPITAL CIRCULANTE LÍQUIDO 
Capital circulante líquido é o montante pelo qual os ativos circulantes de 
uma empresa excedem os seus passivos circulantes. Freqüentemente, de 
ocorrem mudanças no capital circulante líquido devido às decisões de 
dispêndio de capital, não importando o motivo delas. Se a empresa 
adquire uma nova máquina para expandir seu nível de operações, tal 
expansão será acompanhada pelo crescimento dos níveis de caixa, 
duplicatas a receber, duplicatas a pagar e outras contas a pagar. Esses 
aumentos resultam da necessidade de mais caixa para sustentar a 
expansão nas operações, mais duplicatas a receber e estoques para 
sustentar o aumento nas vendas, e mais duplicatas a pagar e outras 
contas para sustentar o aumento nas compras realizadas, em vista da 
maior demanda por seus produtos. 
Aumentos em caixa, duplicatasa receber e estoques são usos de caixa 
(saídas de caixa ou investimentos), enquanto que aumentos em 
duplicatas a pagar e outras contas são fontes de caixa (entradas de caixa 
ou financiamentos). Espera-se que enquanto perdurar o quadro de 
expansão das operações, um aumento do investimento em ativos 
circulantes (caixa, duplicatas a receber e estoques) e um aumento no 
financiamento por passivos circulantes (duplicatas a pagar e outras 
contas). 
A diferença entre as variações nos ativos circulantes e as variações nos 
passivos circulantes será a variação no capital circulante líquido. 
Geralmente, o crescimento dos ativos circulantes é maior que os passivos 
circulantes, resultando, assim, em um acréscimo no investimento em 
capital circulante líquido, o qual será tratado como uma saída inicial de 
caixa relacionada ao projeto. No entanto, se a variação no capital 
circulante líquido for negativa, isso será mostrado como uma entrada 
inicial de caixa relacionada ao projeto. A variação no capital circulante 
líquido – quer positiva, quer negativa – não é tributável, pois envolve 
apenas um aumento ou uma redução líquida nas contas circulantes. 
CÁLCULO DAS ENTRADAS DE CAIXA OPERACIONAIS 
Os benefícios esperados de um dispêndio de capital são medidos através 
das entradas de caixa operacionais, que são as entradas de caixa 
incrementais após o imposto de renda. 
INTERPRETAÇÃO DO TERMO APÓS O IMPOSTO DE RENDA 
Os benefícios que devem resultar de dispêndios de capital propostos 
devem ser medidos após o imposto de renda, pois a empresa não fará uso 
de nenhum benefício antes de ter satisfeito às exigências fiscais do 
governo. Já que tais exigências dependem do lucro tributável da empresa, 
é preciso deduzir o imposto de renda antes de se fazerem comparações 
consistentes entre as propostas de investimento. A consistência é 
necessária para a avaliação de alternativas de dispêndio de capital, pois a 
intenção é comparar os benefícios. 
INTERPRETAÇÃO DO TERMO ENTRADAS DE CAIXA 
Todos os benefícios esperados de um projeto proposto devem ser medidos 
na forma de fluxo de caixa. As entradas de caixa representam dinheiro 
que pode ser gasto, não simplesmente “lucros contábeis”, que não estão 
necessariamente à disposição da empresa para pagamento de suas 
obrigações. Tendo sido apurado o lucro líquido, podemos, com pequenos 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 10 
 
ajustes, elaborar o fluxo de caixa da empresa. Nesse caso, devemos 
considerar quaisquer despesas que não representam saídas de caixa, que 
foram consideradas no demonstrativo de resultado e somá-las ao lucro 
líquido. Como exemplo clássico dessa situação, temos a depreciação. 
INTERPRETAÇÃO DO TERMO INCREMENTAL 
O passo final na estimativa das entradas de caixa operacionais a serem 
usadas na avaliação do projeto proposto é calcular as entradas de caixa 
incrementais ou relevantes. As entradas de caixa incrementais são 
necessárias, já que nos interessa saber apenas quanto de caixa fluirá para 
a empresa, como resultado do projeto proposto. 
CÁLCULO DO FLUXO DE CAIXA RESIDUAL 
O fluxo de caixa residual é o fluxo de caixa relevante, resultante da 
liquidação de um investimento a longo prazo no final de sua vida. 
Representa o fluxo de caixa após o imposto de renda, excluindo as 
entradas de caixa operacionais, que ocorre no ano final do projeto. 
Quando aplicáveis, é importante reconhecer esses fluxos, pois eles podem 
afetar significativamente a decisão de dispêndio de capital. A 
consideração desses fluxos também permite completar a análise, fazendo 
com que a empresa retorne à sua posição inicial, em termos dos 
dispêndios que estão sendo considerados. Abaixo, esquema de formato 
básico para a determinação do fluxo de caixa residual: 
Recebimentos pela venda do novo ativo após o imposto de renda = 
 Recebimento pela venda do novo ativo 
 + - Impostos incidentes na venda do novo ativo 
 - Recebimentos pela venda do ativo velho após o imposto de renda = 
 Recebimentos pela venda do ativo velho 
 + - Impostos incidentes na venda do ativo velho 
 + - Variação no capital circulante líquido 
 Fluxo de caixa residual. 
RESULTADOS COM A VENDA DE ATIVOS 
Os resultados obtidos com a venda do ativo novo e do usado, 
freqüentemente chamados de “valor residual”, representam o valor 
líquido, deduzido de quaisquer custos de remoção ou de venda esperados 
por ocasião do término do projeto. Para projetos de substituição, tanto os 
recebimentos pelo ativo novo como pelo ativo velho devem ser 
considerados, como mostrado antes. Para expansão, renovação e outros 
tipos de dispêndio de capital, os resultados com a venda do ativo velho 
seriam nulos. Naturalmente, não é incomum que os ativos tenham valor 
zero ao término do projeto. 
IMPOSTOS INCIDENTES NA VENDA DE ATIVOS 
Da mesma maneira que se calcula o imposto incidente na venda de ativos 
usados, os impostos devem ser considerados na venda final tanto do ativo 
novo como do ativo velho em projetos de substituição, e somente sobre o 
novo ativo, em outros casos. O cálculo dos impostos aplica-se sempre que 
o ativo for vendido por um valor diferente de seu valor contábil. Se os 
recebimentos líquidos esperados pela venda de um ativo forem valores 
superiores ao seu valor contábil, o pagamento de imposto apresenta-se 
como uma saída de caixa (deduz-se dos recebimentos da venda). Quando 
os recebimentos líquidos das vendas se situarem abaixo do valor contábil, 
 
 José Wammes, Toledo, Paraná, 20100501 11 
 
a recuperação de impostos apresenta-se como uma entrada de caixa 
(soma-se aos recebimentos pela venda). Quando, no entanto, o preço de 
venda dos ativos for igual ao valor contábil, não haverá impostos. 
VARIAÇÃO NO CAPITAL CIRCULANTE LÍQUIDO 
A variação no capital circulante líquido reflete a reversão para sua 
situação original, de qualquer investimento no capital circulante líquido, 
refletido como parte do investimento inicial. Muitas vezes este irá 
aparecer como uma entrada de caixa, devido à redução no capital 
circulante líquido; com o término do projeto, acaba a necessidade de 
aumento no capital circulante líquido. Já que o investimento no capital 
circulante líquido não é consumido, o montante recuperado no término 
do projeto será igual ao montante apresentado no cálculo do 
investimento inicial. Não há implicações de ordem tributária visto que a 
variação no capital circulante líquido resulta apenas de um aumento ou 
redução nas contas circulantes. 
Deve ficar claro que o cálculo do fluxo de caixa residual, quando aplicável, 
envolve os mesmos procedimentos que aqueles utilizados para se obter o 
investimento inicial. 
 
HÁ UMA APOSTILA DE CÁLCULO QUE ACOMPANHA ESTE MATERIAL. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
BIBLIOGRAFIA 
Gitman, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira. 7.a. Edição. 
Editora Harbra. São Paulo. 2002 (cap. 8, pgs. 287 a 323). 
Lemes Junior, Antonio Barbosa. Administração Financeira. Princípios, 
fundamentos e práticas brasileiras. 1ª edição. Editora Campus. São Paulo. 
2002 (Cap. 5, pgs. 134 em diante).