GFE_gestao_investi_financiamento Jean Martins

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ARTIGO
 Gestão de Avaliação de
Investimento e Financiamento
Gestão de avaliação de investimento e financiamento
Sobre o autor
Jean Gleyson Farias Martins graduado em Administração pela 
Universidade Potiguar - UnP, em 2006. Especialista em 
Administração Financeira pela Faculdade Natalense para o 
Desenvolvimento – FARN, em 2009. Atualmente é Consultor 
Financeiro e Professor da Universidade Potiguar – UnP do Rio 
Grande do Norte e leciona, desde 2009, as disciplinas de Finanças 
Aplicadas, Administração Financeira, Mercado Financeiro e de 
Capitais, Finanças Empresariais, Introdução à Gestão Financeira, 
Gestão Financeira I e II na graduação e Gestão de Riscos e Finanças 
Corporativas na Pós-Graduação. 
<http://lattes.cnpq.br/6240918896914838>
jeangleysonfm@hotmail.com
Revisor de conteúdo: Daniel Pinto Negreiros
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 157
Gestão de avaliação de investimento e 
financiamento
1 Introdução
Atualmente, de todo colaborador, seja da área de marketing, finanças, recursos 
humanos ou produção, são exigidas as competências multidisciplinares, em particular 
do gestor financeiro que tem a enorme responsabilidade de realizar investimentos e 
financiamentos. As possíveis necessidades de investimento e financiamento podem 
ser originadas de diversas situações, como por exemplo: compra de uma máquina, 
utensílios, aumento ou não do volume de compra de estoques, ampliação da empresa, 
modernização de equipamentos, abertura de uma filial, todos os elementos necessários 
à produção de bens e serviços.
O resultado desse investimento é julgado pelo aumento do valor da empresa, refletido 
em ganho para os acionistas. A boa decisão de investimento concretiza-se na compra 
de um ativo real que vale mais do que seu custo. É preciso identificar se a oportunidade 
proporciona um valor superior ao seu custo e se o encargo da dívida adicional pode ser 
suportado com segurança.
O sucesso de qualquer companhia é a maximização do retorno para os detentores do 
capital, ou seja, acionistas, empresários e investidores. Diante do cenário bastante 
competitivo, o gestor financeiro possui um papel importantíssimo na gestão empresarial 
e, portanto, deve ser capaz de captar os melhores recursos financeiros e alocar os 
recursos obtidos de forma que os ativos investidos possam gerar riqueza. A incessante 
busca pela hegemonia do mercado é um desafio de todos que compõem a organização: 
a diretoria, gerentes, supervisores, assistentes e auxiliares. 
A função do profissional de finanças é tomar decisões financeiras, as quais envolvem os 
processos de: a) planejamento financeiro - a necessidade de ampliação, rentabilidade 
e lucratividade sobre os investimentos realizados; b) controle financeiro - o mecanismo 
de interpretar e corrigir as variações entre previsto e realizado; c) administração de 
ativos - o administrador terá a tarefa de melhorar a estrutura de investimentos em terno 
risco e retorno; d) administração de passivos - o gestor vai gerenciar a composição de 
financiamento (ASSAF NETO, 2010). 
Temas em Gestão Financeira de Empresas
158
As decisões de investimento abarcam a maneira ou a forma como o gestor vai aplicar 
os recursos, ou seja, o processo de identificação, avaliação e seleção das melhores 
alternativas de aplicações na expectativa de fluxo de caixas futuros. As decisões de 
financiamento descrevem quais recursos serão captados de terceiros, os próprios ou 
de ambos. O propósito das decisões de investimento e financiamento é a maximização 
da riqueza e, consequentemente, o bem estar do proprietário de capital. 
O financista de uma empresa tem a grande responsabilidade de tomar decisão de 
investimento, para a qual ele necessita utilizar uma taxa como ponto de referência. 
Essa taxa é denominada taxa de corte ou taxa mínima aceitável, isto é, custo de 
capital. O custo de capital da empresa vai refletir a renumeração mínima exigida pelos 
proprietários do dinheiro. 
Portanto, toda atividade organizacional ou empresarial apresenta variáveis internas e 
externas que poderão afetar diretamente e indiretamente o desempenho operacional 
da companhia. Esse ambiente turbulento envolve uma gama de complexidade no 
mundo dos negócios, tornando o papel do gestor importantíssimo nas atividades 
inerentes a decisões de investimento e financiamento na produção de bens e serviços, 
a fim de minimizar os riscos financeiros e econômicos.
Os modelos que auxiliam os gestores na decisão de análise de investimentos são: Valor 
Presente Líquido - VPL, Taxa Interna de Retorno - TIR, Taxa Interna de Retorno Modificada 
TIRM, Índice de Lucratividade – IL, Payback Simples - PBS e Payback Descontado - PBD; 
e na análise de financiamento: CAPM e WACC. Estes modelos visam encontrar a melhor 
decisão, que maximize a riqueza do acionista, entretanto, na prática empresarial, pouco 
se estuda sobre a eficiência do montante a ser investido por uma companhia. 
2 Desenvolvimento
2.1 Decisão de investimento
Em toda e qualquer empresa de poucos recursos financeiros, os gestores têm a 
responsabilidade de aderir a projetos que tragam maior agregação de valor para a empresa, 
a fim de alcançar um objetivo fundamental: a maximização de riqueza do acionista. 
Segundo Groppelli e Nikbakht (2002, p. 121), “orçamento de capital é um sólido 
conjunto de procedimentos para avaliar, comparar e selecionar projetos”.
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 159
O orçamento de capital é um vasto demonstrativo de recursos para a obtenção de 
ativos de longo prazo, sendo uma importante ferramenta gerencial para a organização. 
Conforme Laponni (2007, p. 9), “de forma geral, numa empresa em funcionamento, as 
operações são os trabalhos repetitivos do dia-dia, e o projeto é um esforço com início 
e fim definidos empreendidos para criar um produto ou serviço único para a empresa”. 
Dentre as decisões mais importantes de competência dos diretores financeiros está a 
elaboração do orçamento de capital e a estimativa de custo de capital. Neste processo, 
é fundamental utilizar métodos acurados de análise para maximizar a riqueza do 
acionista (RYAN, 2002).
Payback simples (PBS)
Uma das preocupações do gestor após sua decisão de financiamento e, posteriormente, 
a de investimento é saber quando a empresa vai recuperar o investimento, isto é, em 
quanto tempo o investimento vai ser recuperado. A técnica utilizada para encontrar 
o período de recuperação do investimento é denominada payback. O período de 
recuperação é alcançado calculando-se o número de anos que serão necessários para 
que os benefícios futuros acumulados igualem o montante do investimento inicial.
Segundo Assaf Neto (2010, p. 321),
o período de payback, de aplicação bastante generalizada na prática, consiste 
na determinação do tempo necessário para que o dispêndio de capital (valor 
do investimento) seja recuperado por meio dos benefícios incrementais 
líquidos de caixa (fluxo de caixa) promovidos pelo investimento.
O tempo máximo de recuperação do investimento é determinado pelo gestor da 
organização. Se o prazo determinado pelo investidor for menor do que o período 
máximo aceitável de recuperação, o investimento deverá ser aceito. Contudo, se o 
prazo for maior do que o tempo máximo aceitável de recuperação, o investimento 
deverá ser rejeitado.
O Payback é uma técnica usualmente utilizada por empresas de grande porte para 
avaliar pequenos investimentos e por pequenas empresas de pequeno e médio porte 
para avaliar a maioria de seus projetos. Há dois tipos de recuperação: Payback Simples 
(PBS) e Payback Descontado (PBD) (BRUNI, 2008).
Temas em Gestão Financeira de Empresas
160
A utilização do payback na prática corporativa é bastante utilizada como ferramenta de 
análise de novos projetos e demonstra o número de períodos necessários parase recuperar 
o dinheiro investido, sendo um método simples e direto, pois envolve as estimativas de 
benefícios futuros esperados que são necessários para pagar o investimento.
Segundo Damodaran (2010, p. 256), “o payback de um projeto é uma medida da rapidez 
com que os fluxos de caixa gerados por esse projeto cobrem o investimento inicial”.
Conforme Bruni (2008, p. 229),
o método do payback simples é uma forma simples, fácil e direta, que estima 
o prazo necessário para se recuperar o investimento realizado. Quando o 
custo de capital do investimento não é considerado, denomina-se o método 
do Payback Simples.
O investidor pode utilizar-se do payback como ferramenta para simples seleção de 
riscos de projetos. Dois projetos, A e B, possuem o mesmo valor inicial de investimento 
e no projeto “A” tem-se um período de recuperação de quatro anos, enquanto a 
alternativa “B” possui dez anos. Então, a alternativa “A” possui um risco menor, pois o 
período de recuperação do investimento é mais rápido, o que significa que o projeto 
“A” está em risco por um período mais curto (TITMAN; MARTIN, 2010).
O gestor precisa ter certa precaução quando for utilizar o payback simples como 
ferramenta de análise, pois ele não leva em consideração o valor do dinheiro no tempo 
e nem os fluxos de caixa que ocorrem após o período de payback.
Conforme Groppelli e Nikbakht (2008, p. 136),
o método do período de recuperação do investimento é largamente utilizado 
para calcular quanto tempo demora até que um capital original, ou investimento 
inicial, seja recuperado. Esse método não é recomendado por duas razões: 
do mesmo modo que a taxa média de retorno não leva em conta o valor do 
dinheiro no tempo, nem serve como uma medida de lucratividade (já que os 
fluxos de caixa após o período de amortização (payback) são ignorados).
Para Bruni (2008, p. 231), “O método payback simples só pode ser aplicado quando o fluxo 
de caixa é do tipo simples (isto é, os fluxos de caixa apresentam apenas uma mudança de 
sinal, como investimento com sinal negativo e n recebimentos com sinal positivo”.
„„ se o payback simples for menor que o prazo máximo de recuperação do capital 
investido, o projeto deve ser aceito;
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 161
„„ se o payback simples for igual ao prazo máximo de recuperação do capital 
investido, é indiferente aceitar ou não o projeto;
„„ se o payback simples for maior que o prazo máximo de recuperação do capital 
investido, o projeto não deve ser aceito.
Exemplo: A empresa ABC Ltda. estuda a viabilidade de adquirir um novo equipamento 
e o investimento inicial para este projeto corresponde a R$ 50.000,00. O valor residual 
do investimento é considerado zero. Pede-se para calcular o payback simples sabendo 
que o prazo máximo tolerável pela empresa é de 4 anos. 
O diagrama de fluxo de caixa abaixo demonstra um período de quatro anos para um 
investimento inicial de R$ 50.000,00, que proporcionou fluxos de caixas anuais de R$ 
10.000,00 no ano 1; R$ 20.000,00 no ano 2; R$ 25.000,00 no ano 3; R$ 30.000,00 no ano 4.
Figura 1 - Diagrama de fluxo de caixa da empresa ABC Ltda.
0
R$ 10.000
R$ 20.000
R$ 25.000
R$ 30.000
R$ -50.000
1 2 3 4
Fonte: Bruni, 2008
Sendo o valor a ser investido de R$ 50.000,00, a empresa recupera R$ 10.000,00 no 
primeiro ano e R$ 20.000,00 no segundo. Você pode ver por essa informação que após 
dois anos a companhia terá recuperado R$ 30.000,00 dos R$ 50.000,00 investidos. 
Então, calculemos a proporção do terceiro ano, que a empresa precisará para recuperar 
os R$ 20.000,00 restantes do seu investimento inicial. Para fazer isso, simplesmente 
divide-se os R$ 20.000,00 pela entrada de caixa no terceiro ano.
Temas em Gestão Financeira de Empresas
162
PBs R R R
PBs R R
= − + = −
= − +
$ . $ . $ .
$ .
50 000 10 000 40 000
40 000 $$ . $ .
$ .
$ . ,
20 000 20 000
20 000
25 000
0 80
= −
=
−
=
R
PBs
R
R
PBs == 2 8, anos
Portanto, o período de recuperação da empresa ABC Ltda. corresponde a 2,8 anos. Se o 
gestor desta empresa determinar o período de recuperação como no máximo 3 anos, a 
empresa deve investir nesse projeto.
2.1.2 Payback descontado (PBD) 
O Payback descontado, mais comumente utilizado pelas empresas, leva em consideração 
o valor do dinheiro no tempo. Para poder calcular o período de recuperação do 
investimento no payback descontado é preciso antes descontar os fluxos de caixas 
futuros e, para isso, torna-se necessário conhecer a taxa mínima de atratividade do 
investimento ou taxa de corte. 
Neste sentido, Correia Neto (2009, p. 157) explica:
O PPB descontado diferencia-se do simples por considerar o efeito do tempo 
sobre o dinheiro. A forma de implementação de ambos é similar, apenas 
usando diferentes fluxos de caixa. No período de payback descontado, não 
serão utilizados os valores nominais dos fluxos, tal qual no simples, e sim 
os valores descontados para o presente, através de uma taxa de juros. Essa 
taxa de juros deve ser ajustada ao risco e compatível com o tipo de fluxo 
de caixa. Ela é a taxa mínima de atratividade (TMA), explicada no estudo de 
financiamento. 
Conforme Laponni (2007, p. 236), “o payback é o tempo necessário para recuperar o 
custo inicial remunerado, na decisão com o método do PBD, este é comparado como 
tempo máximo tolerado, TMT, definido pela empresa”.
O payback descontado considera o efeito do dinheiro no tempo diferentemente do payback 
simples que não leva isso em consideração. O payback descontado é assim denominado 
porque em todos os fluxos de caixa esperados pelo investimento vão ser descontadas a 
taxa mínima aceitável ou taxa mínima de atrativade no projeto (CORREIA NETO, 2009).
Denomina-se payback descontado quando o gestor, em sua análise, considera o valor 
do dinheiro no tempo, isto é, em todos os fluxos de caixa futuros é descontada a taxa 
de desconto (BRUNI, 2008). 
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 163
Para atualizar o fluxo de caixa é necessário utilizar a fórmula dos juros compostos: um 
valor futuro (FV), trazendo-o a valor presente (VP), em que (n) é o período e (i) a taxa de 
desconto. Basta aplicar a seguinte fórmula:
Figura 2 - Fórmula de juros compostos e suas derivações
Valor Presente Prazo Taxa de Juros
Fonte: Puccini (2000)
Neste sentido, Correia Neto (2008, p. 233) esclarece: 
Quando o valor do dinheiro no tempo é considerado na análise, o método do 
payback passa a ser denominado payback descontado. Os procedimentos de 
caçulo são similares aos empregados no payback simples, bastando trazer 
os fluxos de caixa no valor presente, usando o regime de juros compostos.
Este método foi criado para corrigir uma das principais falhas do payback simples, que 
não leva em consideração o valor do dinheiro no tempo. O payback descontado é o 
tempo necessário para se recuperar um determinado investimento, ou seja, qual é o 
período imprescindível para que os fluxos de caixa futuros, atualizado a uma taxa de 
corte, recuperem o capital investido (LEMES JÚNIOR; RIGO; CHEROBIM, 2010).
„„ se o payback descontado for menor que o prazo máximo de recuperação do 
capital investido, o projeto deve ser aceito;
„„ se o payback descontado for igual ao prazo máximo de recuperação do capital 
investido, é indiferente aceitar ou não o projeto;
Temas em Gestão Financeira de Empresas
164
„„ se o payback descontado for maior que o prazo máximo de recuperação do capital 
investido, o projeto não deve ser aceito.
Exemplo: A empresa CBC Ltda. estuda a viabilidade de adquirir um novo equipamento e 
o investimento inicial para este projeto corresponde a R$ 50.000,00, que proporcionou 
fluxos de caixa anuais de R$ 10.000,00 no ano 1; R$ 20.000,00 no ano 2; R$ 25.000,00 
no ano 3; R$ 30.000,00 no ano 4. O valor residualdo investimento é considerado 
zero. Pede-se para calcular o payback descontado sabendo que a taxa de desconto 
corresponde a 3% a.a. e o prazo máximo tolerável pela empresa é de 3 anos.
O primeiro passo é atualizar cada fluxo de caixa para data zero.
PV FV
i n
=
+( )1
PV
PV
1 1
2 2
10 000
1 0 03
9 708 74
20 000
1 0 03
=
+
=
=
+
.
( , ) . ,
.
( , ) == 18 851 92. ,
PV
PV
3 3
4
25 000
1 0 03
22 878 54
30 000
1 0 03
=
+
=
=
+
.
( , ) . ,
.
( , )44 26 654 61= . ,
Sendo o valor a ser investido de R$ 50.000,00, a empresa recupera R$ 9.708,74 no 
primeiro ano e R$ 18.851,92 no segundo. Você pode ver, por essa informação, que após 
dois anos a companhia terá recuperado R$ 28.560,66 dos R$ 50.000,00 investidos. 
Então, calculemos a proporção do terceiro ano que a empresa precisará para recuperar 
os R$ 21.439,34 restantes do seu investimento inicial. Para fazer isso, simplesmente 
divide-se os R$ 21.439,34 pela entrada de caixa no terceiro ano.
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 165
PBD
PBD
= − + = −
= − +
50 000 9 708 74 40 291 26
40 291 26 1
. . , . ,
. , 88 851 92 21 439 34
21 439 34
22 878 54
0 94
. , . ,
. ,
. ,
,
= −
=
=PBD 22 9, ANOS
Portanto, o período de recuperação da empresa 
CBC Ltda. corresponde a 2,9 anos. Se o gestor desta 
empresa determinar o período de recuperação 
como no máximo 3 anos, a empresa deve investir 
nesse projeto.
2.1.3 Valor presente líquido (VPL)
O objetivo maior da decisão de investimento é a maximização da riqueza da empresa. 
Esta decisão inerente aos gestores parte, inicialmente, de uma decisão de financiamento 
para depois alocar os recursos de forma que gerem riqueza para os proprietários, 
investidores ou acionistas, o que é fundamental para o sucesso da companhia.
A regra do valor presente líquido (VPL) satisfaz muitas das condições apresentadas para 
criar uma ótima regra que auxilie o administrador ou gestor financeiro a tomar melhor 
as suas decisões sobre os investimentos realizados pela empresa. O método permite 
que os analistas de projetos avaliem melhor a taxa de desconto e os fluxos de caixa 
futuros esperados, ao levar em consideração um valor final que capta as expectativas 
além do horizonte no tempo da análise de viabilidade (DAMODARAM, 2010).
Nesse sentido, Damodaran (2010, p. 257) afirma que “o valor presente líquido (VPL) 
de um projeto é a soma dos valores presentes de cada um dos fluxos de caixa – tanto 
positivos como negativos – que ocorrem ao longo da vida do projeto”.
O objetivo maior de um investimento é maximizar o valor da organização. A forma como 
o gestor pretende alocar todos os recursos captados para os projetos de investimentos 
é imprescindível para o sucesso do empreendimento, até mesmo porque existe uma 
enorme sinergia de tempo, dinheiro e gerenciamento (LAPONNI, 2007).
A regra do valor presente 
líquido (VPL) satisfaz 
muitas das condições 
apresentadas para criar 
uma ótima regra que 
auxilie o administrador ou 
gestor financeiro a tomar 
melhor as suas decisões 
sobre os investimentos 
realizados pela empresa.
Temas em Gestão Financeira de Empresas
166
Segundo Correia Neto (2009, p. 160), “o VPL é igual ao valor atual das entradas de caixa 
menos o valor atual das saídas”.
Após a realização do desembolso para constituir o projeto, no qual se espera receber 
fluxos de caixa futuros, a empresa necessita saber se este investimento vai gerar valor 
ou não. A técnica de valores líquidos descontados é a mais utilizada na análise de 
viabilidade econômico-financeira. 
Segundo Assaf Neto (2010, p. 335),
a medida do valor presente líquido é obtida pela diferença entre o valor 
presente dos benefícios líquidos de caixa, previstos para cada período 
do horizonte de duração do projeto, e o valor presente do investimento 
(desembolso de caixa). 
Sendo um dos métodos que considera o fluxo de caixa líquido da companhia, após a 
realização do investimento, o gestor espera obter fluxos de caixa futuros positivos, nos 
quais serão descontados a uma taxa de corte, e, por fim, diminuídos do investimento inicial.
Na prática, como anota Laponni (2007, p. 133), “o valor presente líquido é obtido a 
partir do desconto de todos os fluxos de caixa para momento inicial, o instante 0, 
quando ocorre o primeiro desembolso”.
O cálculo do valor presente líquido é bastante simples de entender: é preciso atualizar cada 
fluxo de caixa para a data do investimento inicial, ou seja, ano zero, e, depois de atualizado, 
deve-se somar todos os fluxos positivos e depois diminuir do desembolso inicial.
Segundo Lemes Júnior, Rigo e Cherobim (2010, p. 176), “valor presente líquido é 
o valor presente do fluxo de caixa operacional do projeto, descontado ao custo de 
capital da empresa.”
Conforme Correia Neto (2009, p. 160), “o valor presente líquido (VPL) consiste em 
trazer todos os fluxos financeiros do projeto, tanto positivos como negativos, para um 
único período (o atual) e somá-los”. 
De acordo com Puccini (2000, p. 125), “denomina-se o valor presente de um fluxo de caixa 
o valor monetário (PV) do ponto zero da escala de tempo, que é equivalente à soma de 
suas parcelas futuras, descontadas para o ponto zero, com uma determinada taxa de juros”.
O valor presente é um dos métodos mais utilizados e pode ser representado pela 
seguinte fórmula:
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 167
Figura 3 - Valor presente líquido
VPL FC FC
k
FC
k
FC
k
FC
k
= +
+
+
+
+
+
+
+
( ) ( ) ( ) ( ) ( )0
1 2
2
3
3
4
1 1 1 1 44 1
+ +
+
... ( )
FC
k
n
n
Fonte: Lemes Júnior; Rigo; Cherobim (2010)
Para Lemes Júnior, Rigo e Cherobim (2010, p. 177), “regra do valor presente líquido – 
um projeto deve ser aceito se o VPL for positivo e rejeitado se ele for negativo.”
„„ se VPL > 0 aceita-se o projeto;
„„ se VPL = 0 aceita-se o projeto;
„„ se VPL < 0 rejeita-se o projeto.
Exemplo: A empresa J.M estuda a viabilidade de adquirir um novo equipamento e o 
investimento inicial para este projeto corresponde a R$ 600,00, sendo que os fluxos de 
caixa projetados são respectivamente R$ 120,00; R$ 135,00; R$ 150,00; R$ 180,00; R$ 
225,00; R$ 250,00. O valor residual do investimento é considerado zero. A taxa mínima 
aceitável do projeto 15% a.a. Pede-se para calcular o Valor Presente Líquido.
Tabela 1- Fluxo de caixa da empresa J.M
Ano Fluxo de caixa
0 (600,00)
1 120,00 
2 135,00 
3 150,00 
4 180,00 
5 225,00 
6 250,00
VPL = −
+
+
+
+
+
+
600
1 0 15
120
1 0 15
135
1 0 15
150
0 1 2( , ) ( , ) ( , ) (( , ) ( , ) ( , ) ( ,1 0 15
180
1 0 15
225
1 0 15
250
1 0 153 4 5+
+
+
+
+
+
+ ))6
VPL = − + + + + + +600 104 35 102 08 98 63 102 92 111 86 108, , , , , ,008
VPL = − + =600 627 92 27 92, ,
VPL = 27 92,
Temas em Gestão Financeira de Empresas
168
A interpretação desse resultado revela que, ao 
aceitar o projeto e implementá-lo, como o VPL é 
positivo, a J.M estará aumentando a riqueza de seus 
acionistas ou proprietários em R$ 27,92, além de 
pagar o custo do capital. Portanto, a empresa deve 
realizar o investimento.
2.1.4 Taxa interna de retorno (TIR)
A taxa interna de retorno é a taxa de corte que iguala o valor atual líquido dos 
benefícios futuros de um investimento a zero. Em outras palavras, é a taxa que, com 
o valor atual das entradas, seja igual ao valor atual dos desembolsos. Para se tomar 
uma decisão, a taxa deve ser confrontada com a taxa que representa o custo do capital 
do investidor ou da companhia. 
Para Assaf Neto (2010, p. 325), “o método da taxa interna de retorno (IRR) representa [...] 
a taxa de desconto que iguala, em determinado momento (geralmente usa-se a data deinício do investimento – momento zero) as entradas com saídas previstas de caixa.”
A taxa interna de retorno é o valor em percentual do retorno do investimento; técnica 
bastante utilizada na análise de viabilidade de projetos e torna o valor presente 
líquido igual a zero. 
Segundo Correa Neto (2009, p. 163), “em termos operacionais, a TIR é a taxa de desconto 
que faz com que o somatório dos valores presente das entradas de caixa se iguale ao 
somatório dos valores presentes das saídas de caixa, resultando em um VPL nulo.”
Taxa Interna de Retorno é um dos principais métodos de análise de projetos econômico-
financeiros, seja para diagnosticar a viabilidade de projetos, seja para acompanhar 
e comparar a rentabilidade de investimentos. Ela representa para os investidores o 
percentual adquirido pelos investimentos realizados no ativo.
Segundo Damodaran (2008, p. 261),
a taxa interna de retorno (TIR) é a taxa de desconto que torna o valor 
presente líquido zero. Ela é a medida do retorno que você está obtendo 
sobre um investimento, considerando tanto quanto serão os fluxos de caixa 
sobre o investimento, quanto quando eles serão recebidos. Trata-se do fluxo 
de caixa descontado análogo às taxas de retorno contábeis. 
A taxa interna de 
retorno é a taxa de 
corte que iguala o 
valor atual líquido dos 
benefícios futuros de um 
investimento a zero.
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 169
Para Bruni (2008, p. 299), “a taxa interna de retorno é a taxa de juros recebida para 
um investimento que consiste em pagamentos (valores negativos) e receitas (valores 
positivos) que ocorrem em períodos regulares.”
A taxa interna é um indicador de rentabilidade do projeto e deve ser avaliada com a 
taxa mínima aceitável da empresa. Esta taxa mínima é a taxa que corresponde à melhor 
remuneração que poderia ser adquirida com o emprego do capital em um investimento.
Segundo Titman e Martin (2010, p. 86), 
a TIR é definida simplesmente como a taxa de retorno anual composta 
obtida em um investimento. Nas análises introdutórias de projetos de 
investimento, geralmente consideramos que os fluxos de caixa negativos 
associados a um projeto, como os custos de desenvolvimento, ocorrem no 
início da vida do projeto, e os fluxos de caixa positivos ocorrem depois.
Figura 4 - Taxa interna de retorno
( ) ( ) ( ) ( ) (FC
FC
TIR
FC
TIR
FC
TIR
FC
0
1 2
2
3
3
4
1 1 1 1
+
+
+
+
+
+
+
+ TTIR
FC
TIR
n
n) ... ( )4 1 0+ + + =
Fonte: Lemes Júnior; Rigo; Cherobim (2010)
Para Lemes Júnior, Rigo e Cherobim (2010, p. 180), “regra da TIR – um projeto de 
investimento é aceitável se sua TIR for igual ou superior ao custo de capital. Caso 
contrário, deve ser rejeitado”.
„„ se TIR > ke aceita-se o projeto;
„„ se TIR = ke aceita-se o projeto;
„„ se TIR < ke rejeita-se o projeto.
Exemplo: A empresa M.J Ltda. estuda a viabilidade de adquirir um novo equipamento e 
o investimento inicial para este projeto corresponde a R$ 600,00, sendo que os fluxos 
de caixa projetados são respectivamente R$ 120,00; R$ 135,00; R$ 150,00; R$ 180,00; 
R$ 225,00; R$ 250,00. O valor residual do investimento é considerado zero. A taxa 
mínima aceitável do projeto 15% a.a. Pede-se para calcular a taxa interna de retorno.
( ) ( ) ( ) ( ) (600
120
1
135
1
150
1
180
12 3
+
+
+
+
+
+
+
+TIR TIR TIR TTIR TIR TIR) ( ) ( )4 5 6
225
1
250
1
0+
+
+
+
=
TIR = 16 49, %
Temas em Gestão Financeira de Empresas
170
Como o custo de capital utilizado pela empresa foi de 15% a.a. para seus projetos, 
a interpretação desse resultado é que, ao aceitar o projeto, a companhia estará 
aumentando a riqueza de seus acionistas, pois a TIR é maior que a taxa de desconto.
2.1.5 Taxa interna de retorno modificada (TIRM)
Normalmente, adota-se a TIRM para confrontá-la com a TIR. De acordo com Assaf Neto 
(2010, p. 334), o método da Taxa Interna de Retorno Modificada (TIRM) “[...]leva em 
consideração em seu cálculo as taxas de investimento para reaplicação dos fluxos de 
caixa intermediários mais compatíveis com o mercado”.
Para chegar à TIRM, os fluxos de caixa intermediários negativos são trazidos a valor presente 
com uma taxa de financiamento, enquanto os fluxos intermediários positivos são levados a 
valor futuro, no último período do fluxo de caixa, a partir de uma taxa de reinvestimentos. 
Com os valores do fluxo de caixa no instante zero e no período final, o cálculo da taxa 
interna de retorno poderá ser aplicado direto na fórmula de juros compostos.
De acordo com Kassai et al (2000, p. 778), “o método da TIRM resgata a vantagem da 
facilidade de interpretação dos resultados na forma de taxa; possibilita a comparação entre 
as diversas taxas de mercado; e obtém uma taxa de retorno do investimento mais realista.”
Figura 5 - Taxa interna de retorno modificada
TIRM
FC K
FC K
PT
n t
t
n
NT
t
t
n
=
+
+



−
=
−
=
∑
∑
.( )
.( )
1
1
1
0
2
0




−
1
1
t
Fonte: Bruni (2008)
Onde:
taxa que remunera aplicações de recursos 
 taxa de captação de recursos 
 fluxo de caixa positivo no ano t 
 fluxo de caixa negativo no ano t 
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 171
A TIRM leva em conta uma taxa reinvestimentos mais realista que a TIR, na qual 
considera em um investimento as possibilidades de ser lucrativo, indiferente ou 
insatisfatório, baseando-se pelos resultados maiores, iguais ou menores que a taxa do 
custo de capital ou da taxa de rendimento em outro investimento.
Exemplo: A empresa YZW Ltda. quer analisar a taxa interna de retorno modificada 
decorrente do investimento realizado. O investimento inicial foi na ordem de R$ 
400.000,00 , inteiramente desembolsados no ano inicial. Os benefícios gerados pela 
operação em um horizonte de 10 anos foram de R$ 120.000,00. Contudo, a empresa 
estima a necessidade de um novo investimento no valor de R$ 200.000,00 no final do 
quinto ano, o que causará uma redução do fluxo de caixa que, neste caso, será negativo 
no valor de R$ 80.000,00. No último ano analisado, a empresa estima que conseguirá 
realizar o valor residual dos equipamentos pela importância de R$ 40.000,00 que 
deverá ser somada aos fluxos previstos. As taxas de captação são iguais a 25% ao ano, 
enquanto as taxas de aplicação são próximas a 18% ao ano. 
Tabela 2 - Fluxo de caixa da empresa YZW Ltda.
Ano Fluxo de caixa anual
Valor positivo capitalizado 
para a data terminal
Valor negativo capitalizado 
para a data zero
0 R$ (400.000,00) R$ (400.000,00)
1 R$ 120.000,00 R$ 532.254,46 
2 R$ 120.000,00 R$ 451.063,10 
3 R$ 120.000,00 R$ 382.256,87 
4 R$ 120.000,00 R$ 323.946,50 
5 R$ (80.000,00) R$ (26.214,40)
6 R$ 120.000,00 R$ 232.653,33 
7 R$ 120.000,00 R$ 197.163,84 
8 R$ 120.000,00 R$ 167.088,00 
9 R$ 120.000,00 R$ 141.600,00 
10 R$ 160.000,00 R$ 160.000,00 
Soma R$ 2.588.026,11 R$ (426.214,40)
Fonte: Bruni (2008)
Temas em Gestão Financeira de Empresas
172
= + ) $
) $
) $
VF vp i
VF R
VF
n
= +
= + =
.( )
. .( , . ,
1
120 000 1 0 18 532 254 469
== + =
= +
120 000 1 0 18 451 063 10
120 000 1 0
8
. .( , ) $ . ,
. .(
R
VF ,, ) $ . ,
. .( , ) $ .
18 382 256 87
120 000 1 0 18 323 9
7
6
=
= + =
R
VF R 446 50
120 000 1 0 18 232 653 33
120 0
4
,
. .( , ) $ . ,
.
VF R
VF
= + =
= 000 1 0 18 197 163 84
120 000 1 0 18
3
2
.( , ) $ . ,
. .( , )
+ =
= + =
R
VF R
VF R
V
$ . ,
. .( , . ,
167 088 00
120 000 1 0 18 141 600 001= + =
F
VF R
=
=
160 000 1 0 18 160 000 00
2 588 026
0
. .( , . ,
$ . . ,,11
F R
VP FV
i
VP R R
n
=
+
=
−
+
= −
( )
$ .
( ,) $ . ,
1
400 000
1 0 25
400 000 000
VVP R R
VP R
=
−
+
= −
= −
$ .
( , ) $ . ,
$ .
80 000
1 0 25
26 214 40
426 21
5
44 40,
TIRM
TIRM
=



 −
=
2 588 026 11
426 214 40
1
6 07
1
10
. . ,
. ,
, 22122634 1
1 1976614 1 0 197614
19
1
10( ) −
= − =
=
TIRM
TIRM
, ,
,, %77
2.1.6 Índice de lucratividade (IL)
O índice de lucratividade (IL) é definido como a divisão da soma dos valores presentes 
do projeto descontando a taxa mínima de atratividade, ou seja, a taxa de corte do 
investimento, pelo valor do investimento (LAPPONI, 2007).
O índice de lucratividade consiste em outra técnica para avaliação de investimentos, 
pois ela diz, de modo geral, quanto será obtido a valor presente através dos fluxos de 
caixa esperados (BRUNI, 2007).
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 173
Na prática, como anota Damodaran (2010, p. 310),
o índice de lucratividade é o método mais simples de incluir o racionamento 
de capital na análise de investimentos. É particularmente útil para empresas 
que têm restrições somente no atual período e relativamente poucos projetos. 
O índice de lucratividade mede o retorno por cada 
unidade de valor investida no projeto. Esse método 
consiste em estabelecer a divisão entre os valores 
presentes líquidos de caixa e o desembolso inicial 
de caixa.
Segundo Assaf Neto (2010, p. 338), “o índice de 
lucratividade (IL), ou índice de valor presente, é 
uma variante do método do NPV; é determinado 
por meio da divisão do valor presente dos 
benefícios líquidos de caixa pelo valor presente 
dos dispêndios (desembolso de capital)”. 
Um determinado investimento realizado pelo gestor obteve um índice de lucratividade 
de R$ 2,50. A interpretação do índice será que para cada R$ 1,00 investido será possível 
agregar R$ 2,50 a valor presente através dos benefícios futuros.
Na prática, como anota Correia Neto (2009, p. 159), “o índice de lucratividade (IL) mede 
o retorno por unidade monetária investida em termos presentes, indicando quantas 
unidades monetárias são geradas por unidade monetária desembolsada”.
O critério do índice de lucratividade pode ser representado pela seguinte fórmula:
Figura 6 - Índice de lucratividade
IL
FC
k
Inv
j
j
j
n
=
+
=
∑ ( )11
Fonte: Bruni (2008)
O índice de lucratividade 
mede o retorno por cada 
unidade de valor investida 
no projeto. Esse método 
consiste em estabelecer 
a divisão entre os valores 
presentes líquidos de 
caixa e o desembolso 
inicial de caixa.
Temas em Gestão Financeira de Empresas
174
Onde: 
fluxo de caixa no período j 
custo de capital ou TMA 
período analisado 
número de períodos analisados 
investimento inicial, que corresponde ao fluxo de caixa na data zero, 
Exemplo: Utilizando o mesmo exemplo anterior, a empresa JM estuda a viabilidade 
de adquirir um novo equipamento, sendo o investimento inicial para este projeto 
correspondente a R$ 600,00 e os fluxos de caixa projetados são respectivamente R$ 
120,00; R$ 135,00; R$ 150,00; R$180,00; R$ 225,00; R$ 250,00. O valor residual do 
investimento é considerado zero. A taxa mínima aceitável do projeto é 15% a.a. Pede-
se para calcular o índice de lucratividade.
Tabela 3 - Fluxo de caixa da empresa JM Ltda.
Ano Fluxo de caixa Valor presente do fluxo de caixa
0 (600,00) (600,00)
1 120,00 104,35 
2 135,00 102,08 
3 150,00 98,63 
4 180,00 102,92 
5 225,00 111,86 
6 250,00 108,08
Veja bem, o índice de R$ 1,05 indica que para cada R$ 1,00 investido no projeto, ele 
retorna R$ 1,05 em termos atuais.
2.2 Decisão de financiamento
Para tomar decisões financeiras a longo prazo é preciso considerar o custo de capital 
da companhia, isto é, a soma de todo o caixa investido nos ativos da empresa, não 
importando a forma de financiamento (capital de terceiro ou próprio). O custo de 
capital, por sua vez, é o mínimo retorno sobre o investimento aceitável, sendo a linha 
divisória entre a boa e a má performance corporativa; é a taxa de retorno esperada 
exigida pelo mercado para financiar determinado investimento. Assim, o custo do 
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 175
dinheiro reflete as expectativas dos detentores de capital, as quais estão relacionadas 
a condições gerais da economia, do mercado e decisões operacionais e financeiras da 
empresa (LEMES JÚNIOR; RIGO; CHEROBIM, 2010).
O estudo de financiamentos de recursos tem o propósito de determinar como os 
investimentos e reinvestimentos necessários ao projeto serão financiados. Existem 
várias formas de você captar recursos para financiar o seu investimento, podendo ser 
de capital de terceiro, próprio ou os dois.
2.2.1 Custo de capital
Segundo Assaf Neto (2010, p. 392), “o custo de capital de uma empresa reflete, em 
essência, a remuneração mínima exigida pelos proprietários de suas fontes de recursos 
(credores e acionista)”.
O custo de capital da companhia pode ser visto ainda como um custo de oportunidade, 
que iguala o retorno total que os investidores desta companhia esperam ganhar 
investindo o mesmo montante em um portfólio de ações e títulos de risco semelhante, 
ou seja, o custo de capital deriva da relação entre risco e retorno de certo investimento. 
Nesse sentido, Bruni (2008, p. 157) afirma que
todas as decisões de financiamento de uma empresa são refletidas pelo 
custo de oportunidade dos recursos nela investidos. Da ponderação 
dos custos das diferentes fontes por suas participações na estrutura de 
financiamento da entidade surge a definição de custo médio ponderado de 
capital ou, simplesmente custo de capital.
2.2.2 Custo de capital de terceiro
Segundo Assaf Neto (2010, p. 393), “o custo de capital de terceiro é definido de acordo 
com os passivos onerosos identificados nos empréstimos e financiamentos mantidos 
pela empresa.” 
Groppelli e Nikbakht (2008, p. 169) complementam:
o custo da dívida é menor que o custo de capital próprio. O aumento do 
custo da divida está diretamente relacionado às mudanças nas taxas de 
Temas em Gestão Financeira de Empresas
176
juros do mercado. Quando novos títulos são emitidos, a empresa incorre em 
custos de colocação, que elevam o custo da dívida. Entretanto, os custos da 
dívida são reduzidos porque os juros pagos são dedutíveis do imposto de 
renda. Dívidas em excesso podem aumentar o risco de insolvência para a 
empresa; elas forçarão o aumento do custo da dívida a ponto de inviabilizar 
negócios com novos títulos. As duas fórmulas para calcular o custo da 
dívida são: o método da taxa de retorno aproximada e o método do valor 
presente, que calcula a taxa interna de retorno desconhecida. Lembre-se de 
que o custo da dívida deve ser ajustado ao efeito do imposto de renda ou 
K Kd tdt = −( ).1 
Para se estimar o custo do capital de terceiro é necessário, inicialmente, identificar o grau de 
endividamento da companhia junto a fontes de financiamento. O capital de terceiro define 
o custo da dívida, que representa as taxas de juros do mercado para um financiamento com 
o mesmo nível de risco demostrando pela organização (ASSAF NETO, 2010).
Há uma grande preocupação do gestor financeiro em determinar a taxa mínima 
aceitável ou de atratividade do projeto, pois ela é utilizada para descontar os fluxos 
de caixa futuros, isto é, o retorno exigido pelos investidores. Ao buscar uma fonte de 
financiamento de terceiro, a taxa de desconto do projeto vai ser determinada pelo 
custo da dívida aparente. 
Nesse sentido, Damodaran (2010, p. 215) salienta que “o custo das dívidas mede o 
custo para empresa dos empréstimos assumidos para o financiamento de projetos.”
O custo do capital de terceiros representa a remuneração que a entidade paga para a 
instituição financeira nos empréstimos obtidos pelaempresa, isto é, a remuneração 
mínima dos financiamentos de logo prazo após a dedução do imposto de renda (LEMES 
JÚNIOR; RIGO; CHEROBIM, 2010). 
O custo de capital de terceiro pode ser representado pela seguinte fórmula:
Figura 7 - Custo de capital de terceiro
Kd Ka IR= −.( %)1
Fonte: Bruni (2008)
Onde: 
Kd = custo da dívida
Ka = custo aparente da dívida
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 177
IR = alíquota do imposto de renda
Exemplo: A empresa CMV Ltda. apresentou os seguintes demonstrativos contábeis: 
Figura 8 - Resolução do custo de capital da empresa CVM Ltda.
DEMONSTRATIVO DE RESULTADO DO EXERCÍCIO
RECEITAS R$ 3.000,00 
(-) CMV R$ 1.000,00 
(-) DESPESAS PRÓPRIAS R$ 500,00 
(-) JUROS R$ 100,00 
RESULTADO ANTES DO IR R$ 1.400,00 
IMPOSTO DE RENDA R$ 280,00 
RESULTADO LÍQUIDO R$ 1.120,00
BALANÇO PATRIMONIAL
ATIVOS PASSIVOS E PL
CIRCULANTE R$ 200,00 CIRCULANTE R$ - 
REALIZAVÉL R$ 700,00 EXIGÍVEL R$ 700,00 
PERMANENTE R$ 1.300,00 PL R$ 1.500,00 
TOTAL R$ 2.200,00 TOTAL R$ 2.200,00
IR%
.
%= =280
1 400
20 Ka = =
100
700
14 29, %
Re :
.( %)
, %.( %)
%
solução
K K IR
K
K
d a
d
d
= −
= −
=
1
14 29 1 20
11
Por meio dos demonstrativos financeiros, pode-se determinar o custo de capital de 
terceiro da Empresa CMV Ltda. Ela apresenta um custo efetivo de capital de terceiro 
igual a 11% ao ano.
2.2.3 Custo de capital próprio 
Os investidores aplicam recursos no ativo a fim de adquirir retornos de duas maneiras: 
a primeira com a distribuição de dividendos e a segunda forma de renumeração do 
capital próprio com a valorização da empresa. São fontes de financiamento a longo 
prazo. Os recursos originários dos sócios podem ser divididos em duas categorias: 
retenção de benefícios, quando a inversão na empresa é tão atrativa quanto a melhor 
Temas em Gestão Financeira de Empresas
178
alternativa de investimento do mercado e ampliação do capital social mediante novas 
emissões (CORREIA NETO, 2009).
Segundo Bruni (2008, p. 164),
o custo do capital próprio representa o custo das fontes de financiamento 
fornecidas pelos sócios por meio do patrimônio líquido. Existem, 
basicamente, dois procedimentos distintos para a obtenção do custo do 
capital próprio: o modelo de crescimento constante de dividendos e o 
modelo de precificação de ativos financeiros, CAPM (iniciais de capital asset 
pricing model).
Uma forma simples de calcular o custo de capital próprio da empresa é utilizando a 
geração de lucros, metodologia proposta por Gordon e Shapiro em que o custo de 
capital das ações ordinárias pode ser apurado por meio do fluxo de dividendos que 
seus titulares esperam receber. Este método é expresso pela fórmula: 
Figura 9 - Custo de capital próprio
K
D
P
gs
o
= +1
Fonte: Bruni (2008)
Onde: 
Ks = custo do capital próprio 
Po = preço da ação no ano zero
D1 = dividendos distribuídos pela ação no ano 1
g = taxa de crescimento dos dividendos
Exemplo: A companhia ABC Paulista S/A está cotada neste momento a R$ 5,50 (Po). 
Sabendo que está previsto para o próximo dividendo anual (D1), a ser distribuído pela 
empresa, ser igual a R$ 0,70 e que os dividendos têm crescido a uma média anual igual 
a 2%, calcular o custo do capital próprio da empresa, mediante o emprego do modelo 
apresentado por Gordon e Shapiro.
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 179
K
D
P
g
K
K
s
o
s
s
= +
= +
=
1
0 70
5 50
0 02
15
,
,
,
%
O custo de capital próprio da empresa ABC Paulista S/A é igual a 15% a.a.
Para Damodaran (2010, p. 188) 
o custo de capital próprio é a taxa de retorno que os investidores exigem 
para realizar um investimento nas ações de uma empresa. Os modelos de 
risco descritos [...] necessitam de uma a taxa livre de risco e de um prêmio 
pelo risco (no CAPM) ou prêmios (no APM e nos modelos multifuncionais), 
que foram estimados, [...]. Também necessitam de medidas da exposição da 
empresa ao risco de mercado, na forma de betas. Esses dados são usados 
para chegar a um retorno esperado sobre um investimento em ações: 
Re tornoesperado = + ).
O método do CAPM (Capital Asset Pricing Model ou Modelo de Precificação de Ativos 
de Capital) é um modelo que associa o prêmio pelo risco e o prêmio pelo tempo para 
determinado ativo e pode ser calculado através da seguinte equação:
E R R E R RI f m f( ) [ ( ) ]= + −β
Onde:
E Ri( ) = retorno esperado do ativo I.
Rf = taxa livre de risco 
β = beta, nível de risco sistemático 
E Rm( ) = retorno esperado do mercado
O modelo do CAPM requer a determinação de três variáveis, descritas no quadro abaixo: 
Temas em Gestão Financeira de Empresas
180
 Quadro 1 - Variáveis do CAPM
Variável Descrição
Rf
Denominada taxa livre de risco, do inglês riskfreee rate, 
correspodende à taxa de risco zero da economia, geralmente 
representada pela taxa de rentabilidade de títulos públicos de 
curto prazo. No mercado dos E.U.A., a melhor aproximação da taxa 
livre de risco consiste na rentabilidade do Tbilis, ou Treasury Bills, 
títulos públicos de curto prazo. No Brasil, a melhor representação 
da taxa livre de risco é a taxa média ofertada do Sistema Especial 
de Liquidação e custódia (Selic) que registra a taxa média ofertada 
por títulos públicos brasileiros.
E Rm( )
-
Rf
Denominado prêmio pelo risco do mercado (market risk premium), 
prêmio acima do título livre de risco, função da diferença entre o 
retorno do mercado e da taxa livre de risco, função da diferença entre 
o retorno do mercado é a taxa livtre de risco.
β
Ou beta, Corresponde ao nível de risco sistemático da empresa, 
representado pelo coeficiente angular da reta de regressão entre os 
excessos de retornos do mercado e a taxa livre de risco.
Fonte: Bruni (2008)
O modelo de precificação do CAPM possui duas variáveis principais, sendo: dinheiro e 
tempo. Para simplificar os usos e aplicações das técnicas financeiras, as duas variáveis 
costumam ser analisadas sob a forma de dinheiro no tempo, que representa a taxa de 
corte ou de juros de uma operação.
Nesse sentido, Damodaran (2010, p. 189) complementa: 
A inclinação da regressão corresponde ao beta da ação, e mede o seu grau 
de risco. O ponto de interseção da regressão fornece uma medida simples 
de desempenho do investimento durante o período de regressão, quando os 
retornos estão sendo medidos contra os retornos operadores a partir do CAPM. 
Segundo Groppelli e Nikbakht (2008, p. 173), “o CAPM é uma outra maneira de 
determinar a taxa de desconto para as ações ordinárias que é igual ao custo de emissão 
da ação ordinária”.
De acordo com Lemes Júnior, Rigo e Cherobim (2010, p. 204), “o custo de capital próprio 
é a renumeração mínima que os acionistas exigem por financiarem permanentemente 
a empresa”.
O beta é uma das mais importantes variáveis do modelo de precificação de ativos, 
representado pelo coeficiente angular de uma regressão dos retornos sobre o 
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 181
investimento em comparação com os retornos sobre o índice de mercado. O beta 
demonstrar o risco sistemático do investimento analisado.
A empresa WD S/A possui ações negociadas em bolsa, com beta igual a 1,05. Sabe-
se que a taxa livre de risco do país onde as ações são negociadas é igual a 9% a.a. O 
retorno esperado é igual 15% a.a. Obtenha o custo do capital próprio. 
E R R E R R
E R
E R
I f m f
I
I
( ) .[ ( ) ]
( ) % , .[ % %]
(
= + −
= + −
β
9 1 05 15 9
)) % , .[ %]
( ) % , %
( ) , %
= +
= +
=
9 1 05 6
9 6 30
15 30
E R
E R
I
I
A taxa a ser utilizada para descontar os fluxos de caixa líquido do projeto a valor presente 
deve ser aquela que melhor reflitao custo de oportunidade e os riscos inerentes ao 
negócio. Essa taxa de desconto deve ser utilizada pelos gestores financeiros para 
converter os fluxos de caixa livre esperados para calcular o valor da companhia.
2.2.4 Custo médio ponderado de capital (CMPC)
Nesse sentido Titman e Martin (2010, p. 149) afirmam que “o WACC da empresa pode ser 
visto como o seu custo de oportunidade do capital, que é a taxa de retorno esperada que seus 
investidores teriam em outras oportunidades de investimentos com risco equivalente.”
O WACC da empresa fornece a taxa mínima aceitável ou a taxa de desconto apropriada 
para avaliação de toda a empresa, isto é, o custo de capital médio ponderado (Weighted 
Average Cost of Capital ou WACC, em inglês) é uma taxa que quantifica a remuneração 
requerida sobre o capital investido.
Segundo Assaf Neto (2010, p. 406), “o custo de capital representa a taxa de atratividade 
da empresa, que indica a remuneração mínima que deve ser exigida na alocação de 
capital, de forma a maximizar seu valor de mercado.”
Temas em Gestão Financeira de Empresas
182
O custo médio ponderado de capital representa a média ponderada do custo da dívida 
e do custo de capital próprio. Ele vai representar o preço que a companhia paga pelos 
recursos obtidos junto a suas fontes de financiamento (capital de terceiros e capital 
próprio). Consiste em um modelo para auxiliar na tomada de decisões de investimento, 
à medida que, aplicando recursos no ativo, espera-se obter fluxos de caixa esperados 
futuros, nos quais serão descontados os custos das fontes de financiamentos e o 
objetivo é gerar um retorno maior que o custo do capital (BRUNI, 2008).
Nesse sentido, Titman e Martin (2010, p.150) enfatizam que
o custo médio ponderado de capital (WACC) é uma medida ponderada 
dos custos, após os impostos, das várias fontes de capital arrecadado pela 
empresa para financiar suas operações e investimentos. Definimos o capital 
investido da empresa como o capital arrecadado através da emissão de 
dívida sujeita a juros e da emissão de capital (preferencial e ordinário). 
O custo médio ponderado de capital representa os custos de todas as fontes de capital 
utilizadas para financiar os recursos aplicados. Esse custo representa a taxa de corte 
do investimento realizado pelo gestor financeiro e é fundamental para empresa, pois 
representa o quanto os financiadores da organização exigem, em média, após impostos. 
Segundo Correia Neto (2007, p. 186), “o custo de capital de uma empresa é a composição 
dos custos de suas fontes de financiamentos (próprio e de terceiro) ponderados pela 
participação relativa de cada uma.”
A taxa mínima de atratividade de um investimento escolhida pelos gestores é geralmente 
o custo médio ponderado de capital (CMPC), pois, além de agrupar os riscos inerentes ao 
negócio, reflete com propriedade os custos de oportunidade dos detentores do dinheiro 
que financiam as atividades operacionais da empresa (capital próprio: acionistas, sócios, 
proprietários e capital de terceiros: credores externos), assim como os benefícios fiscais 
decorrentes das decisões estratégicas de estrutura de capital.
Segundo Lapponi (2007, p. 471), “o custo de capital da empresa é o resultado da soma 
dos custos ponderados das fontes de capital a valor de mercado.”
A administração financeira busca maximizar a riqueza dos acionistas. O custo médio 
ponderado de capital pode ser obtido pela ponderação do custo de cada fonte de 
financiamento pela proporção na participação no capital global da empresa refletindo 
a política da estrutura de capital da companhia.
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 183
Conforme Lemes Júnior, Rigo e Cherobim (2010, p. 211), “o custo médio ponderado 
de capital é o custo de capital calculado pela ponderação da participação das fontes 
específicas de capital de longo prazo, pelos seus respectivos custos de capital, e que é 
tomado como padrão financeiro na avaliação de projetos.” 
Damodaran (2010, p. 226) complementa:
Desde que a empresa pode levantar dinheiro a partir de três fontes – capital 
próprio, capital de terceiros, e ações preferenciais – o custo do capital é 
definido como a média ponderada de cada um desses custos. O custo de 
capital próprio (Ke) reflete o risco do investimento em capital próprio da 
empresa, o custo de capital de terceiro após impostos (Kd) é uma função do 
risco de inadimplência da empresa, e o custo de ação preferencial (Kps) é 
uma função de sua posição intermediária, em termos, de risco, entre o capital 
de terceiros e o capital próprio. Os pesos de cada um desses componentes 
devem refletir suas proporções em valor de mercado, visto que essas 
proporções medem melhor como a empresa está sendo financiada. 
O custo médio ponderado de capital é encontrado obtendo-se a participação em 
percentual na estrutura de capital do financiamento do passivo oneroso e do percentual 
do capital próprio e, depois, multiplicando-se pelo seu respectivo custo de capital e, 
então, do imposto de renda e somando os resultados. O custo de capital da empresa 
pode ser assim traduzido:
Figura 11 - Custo médio ponderado de capital
WACC K IR w k w k wd d p p e e= − + +( ).1
Fonte: Titman e Martin (2010)
Titman e Martin (2010, p. 151) afirmam que
o WACC como a média das taxas de retorno requeridas pela dívida onerosa 
da empresa (Kd ), pelas ações preferenciais (Kp )e pelas ações ordinárias 
(Ke ). Os pesos usados para cada fonte de recursos são iguais às proporções 
que elas representam do total de recursos captados. Isto é, (wd )é o peso 
associado à dívida, (wp )é o peso associado à ação preferencial, (we ) é o 
peso associado ao capital próprio.
Temas em Gestão Financeira de Empresas
184
Exemplo: A empresa HD Ltda. financia-se exclusivamente com fundos de longo prazo. 
O balanço patrimonial está apresentado a seguir. O percentual do imposto de renda 
da organização é igual a 35%, seu risco sistemático é igual 1,25, a taxa livre de risco 
é igual 9% a.a. e o retorno do mercado esperado é estimado em 26% a.a. A operação 
financeira contratada com o banco ABC apresenta uma taxa igual a 30%. Determine o 
custo médio ponderado de capital da empresa HD.
 Tabela 4 - Balanço patrimonial da empresa HD Ltda.
ATIVOS PASSIVOS E PL
CIRCULANTE R$ 20.000,00 CIRCULANTE R$ - 
REALIZAVÉL R$ 32.000,00 EXIGÍVEL R$ 40.000,00 
PERMANENTE R$ 48.000,00 PL R$ 60.000,00 
TOTAL R$ 100.000,00 TOTAL R$ 100.000,00
Cust ap Terceiro
K K IR
K
K
i d
i
i
.( )
%.( %)
= −
= −
=
1
30 1 35
119 50, %
Cust ap óprio
Ke R R R
K
f m f
i
Pr
. .( )
% , .(
= + −
= +
β
9 1 25 26%% %)
, %
−
=
9
30 25Ki
Participação Ca erceiro
PCT .
.
, .= =
40 000
100 000
0 40 1100 40= %
Participação Cap óprio
PCT
: . Pr 
.
.
, .= =
60 000
100 000
0 60 1000 60= %
WACC
WACC
= +
= +
( %. , %) ( , %. %)
, % , %
40 19 50 30 25 60
7 80 18 15
WWACC = 25 95, %
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 185
3 Conclusão
A gestão da avaliação de investimento e financiamento é algo extremamente complexo, 
embora existam vários critérios que auxiliam o gestor a tomar a melhor decisão na 
captação de recursos e aplicação desses recursos de forma eficiente e eficaz, fazendo 
com que a empresa maximize a sua riqueza. A principal técnica recomendada na 
avaliação de investimentos é o método do valor presente líquido (VPL), pois contempla 
todos os fluxos de caixa esperados futuros, juntamente com o custo de capital 
empregado indicando se há aumento na geração da riqueza da empresa, além de poder 
ser utilizado em cenários com ou sem riscos. 
O período de recuperação de um investimento é outra técnica utilizada, para a qual o 
método apresentado foi o payback simples (PBS) e o descontado (PBD).Essa técnica nos 
permite identificar o tempo necessário para que um investidor recupere o seu capital 
inicial. A rentabilidade do investimento é encontrada através do método da taxa interna 
de retorno (TIR), lembrando que o investidor deve analisar o custo de oportunidade. Para 
os caixas esperados do projeto pode e deve ser aplicada a técnica da taxa interna de 
retorno modificada (TIRM). O índice de lucratividade (IL) representa quanto de retorno 
o gestor financeiro está tendo em seu investimento por cada real aplicado no projeto.
Com o advento da globalização e o desenvolvimento tecnológico, aumentou a capacidade 
de manipulação de grande quantidade de informações com rapidez, fornecendo o 
ferramental necessário para acompanhamento do ambiente externo e interno do 
comportamento da organização e do caixa gerado, favorecendo a adoção de uma postura 
proativa. Contudo, não basta simplesmente elaborar o fluxo de caixa e adotar um bom 
critério para decidir sobre novos investimentos. É preciso captar as melhores fontes de 
financiamentos, isto é, captar os recursos com menor custo possível, pois elas vão compor 
o custo médio ponderado de capital, isto é, a taxa mínima aceitável do investimento.
A gestão de avaliação de investimento e financiamento em uma economia dinâmica 
torna cada vez mais imperiosa a necessidade do gestor em buscar melhores decisões 
e práticas de análise de investimento e de custo de capital. Em um ambiente bastante 
volátil, uma companhia precisa ser bem financiada e bem investida para criar maior 
riqueza para os acionistas, mantendo-se competitiva no mercado.
Temas em Gestão Financeira de Empresas
186
4 Síntese
Realizar planejamento que envolva as decisões de investimentos e financiamentos 
é tarefa difícil, que requer do administrador tempo e dedicação para decidir entre as 
melhores alternativas de captação (financiamento) e alocação de recursos (investimento).
Quando os acionistas ou proprietário investem em um projeto, o que eles esperam é o 
retorno do capital inicial investido, isto é, a riqueza gerada. Essa depende de um bom 
planejamento financeiro. Não basta só utilizar as técnicas de análise de viabilidade 
econômico-financeiras, também é preciso identificar o custo médio ponderado de 
capital, assim como interpretar a atual conjuntura econômica.
A gestão financeira por meio do planejamento financeiro permite identificar, obter 
recursos e mostra como aplicá-los. A obtenção dos recursos diz respeito às decisões de 
financiamento, ou seja, como conseguir dinheiro para melhorar e investir nas atividades 
da empresa. Já a utilização desses recursos representa as decisões de investimento. 
Há uma imposição para contínuas alterações nas empresas, seja no processo produtivo, 
seja na necessidade de renovação tecnológica, para atingir uma melhor competitividade 
e inserção ou manutenção neste mercado globalizado. O sucesso do gestor financeiro 
é avaliado pela maximização da riqueza dos proprietários das empresas, sendo 
imperiosa a atenção às sinalizações da economia e adoção de ferramentas cada vez 
mais eficientes para análise e controle de risco associado a estes novos projetos. 
Portanto, os principais métodos de avaliação de novos investimentos e financiamentos, 
em contextos com e sem risco, foram abordados por meio das técnicas de análise de 
viabilidade e o orçamento de custo do capital empregado e são critérios que auxiliam 
o gestor financeiro na tomada de decisão.
5 Questões para reflexão
1) A Confecções Martins Ltda. planeja realizar o investimento na abertura de uma 
loja nova. Projeta um investimento inicial em equipamentos e instalações no 
valor de R$ 150.000,00. Os recursos necessários serão integralmente colocados 
pelos sócios. As receitas são previstas como sendo iguais a R$ 200.000,00 no 
primeiro ano, com aumentos anuais iguais a R$ 35.000,00. Os gastos fixos são 
 Gestão de Avaliação de Investimento e Financiamento 187
projetados como sendo iguais a R$ 30.000,00 (exceto depreciação) e gastos 
variáveis são projetados como sendo iguais a 40% das receitas. Sabe-se que a 
vida útil dos equipamentos e das instalações é igual a cinco anos. A abertura 
do negócio igualmente prevê um investimento em capital de giro igual a R$ 
20.000,00. A alíquota de IR da empresa é igual a 30%. Projete os lucros para os 
cinco anos de operação da empresa e calcule a viabilidade da empresa.
2) Uma transportadora pensa em investir R$ 400.000,00 em um novo equipamento 
de transportes. A empresa pensa em utilizá-Io por cinco anos vendendo-o por R$ 
100.000,00 líquido ao final do quinto ano (no último dia do ano para ser exato). 
Os fluxos de caixa operacionais e incrementais do negócio são projetados como 
sendo R$ 60.000,00 distribuídos no ano 1, com acréscimos de R$ 20.000,00 por 
ano. Calcule o Payback Simples e Descontado da operação.
3) Calcule o Payback Descontado de um projeto com fluxos de caixa distribuídos no 
ano, sendo o investimento inicial de R$ 300.000,00, FCLs anuais iniciando em R$ 
70.000,00 no ano 1, com acréscimos de R$ 25.000,00 por ano, vida útil de sete 
anos e TMA de 8% a.a.
4) A Prosopopéia S/A possui três empréstimos com taxas extracontratuais iguais 
a 10% a.a., 20% a.a. e 20% a.a. Qual o custo efetivo dessas operações para a 
empresa? A alíquota de IR é igual a 35%.
5) A Brinquedos S/A está tentando determinar seu custo de capital de terceiros. A 
empresa emitiu debêntures que vencerão daqui a oito anos, a um custo aparente 
de 8% a.a. Qual é o custo de capital de terceiro antes do imposto? Sendo a alíquota 
de imposto de 40%, qual é o custo de capital de terceiros após o imposto?
Temas em Gestão Financeira de Empresas
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Referências
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