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Unidade III
Unidade III
3 DECISÕES DE FINANCIAMENTO A LONGO 
PRAZO
As empresas dispõem de fontes internas e fontes externas 
de recursos financeiros para o financiamento de suas atividades. 
Com base na evolução dos seus negócios, poderão existir 
lucros retidos ao longo do tempo. Além disso, poderão obter 
condições mais adequadas de financiamento de suas compras, 
em relação as suas vendas, desfrutando, assim, de um giro dos 
créditos maior do que o giro dos débitos. Significa um prazo 
médio de recebimento das vendas menor do que o prazo médio 
de pagamento das compras. Podem, ainda, planejar e adequar, 
de forma racional, os pagamentos de impostos inerentes a 
sua atividade em todas as esferas administrativas, ou seja, 
tributos municipais, estaduais e federais, cuja participação 
no faturamento e nos lucros da atividade tem importância 
significativa nos dias de hoje. Outra forma de capitalização 
do negócio consiste na desimobilização, ou seja, na venda de 
ativos fixos pertencentes ao ativo permanente do negócio que, 
de alguma forma, possam ser vendidos a terceiros, sem prejuízo 
das atividades. E, com criatividade, outras oportunidades 
poderão despontar, como, por exemplo, alienação de parte 
do controle do negócio, obtenção de recursos em função de 
futuros produtos que serão oferecidos, formação de joint 
venture, fusão, aquisição de outras empresas com fluxo de 
capital conveniente e comprovada sinergia com o negócio 
principal.
Já as fontes externas propriamente ditas compreendem 
recursos próprios e recursos de terceiros. Como recursos próprios 
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que poderão ser carreados para o empreendimento, destaca-se 
a ampliação do capital social do negócio mediante aporte de 
capital ou negociação de novas ações no mercado primário de 
capitais, conforme se verá um pouco mais à frente. Por recursos 
de terceiros entendem-se as debêntures, os commercial papers, 
os empréstimos bancários, o crédito subsidiado, os empréstimos 
externos, a obtenção de recursos de fornecedores e outras 
formas.
3.1 Fontes de recursos para o financiamento 
empresarial
3.1.1 Mercado de capitais
Na condução dos negócios, o principal executivo da área 
financeira das organizações defronta-se com necessidades de 
financiamento das atividades produtivas e do capital de giro a 
prazos mais dilatados do que aqueles usualmente praticados 
pela empresa no mercado financeiro. Decide, então, realizar 
uma incursão pelo mercado de capitais. Neste mercado, são 
negociados títulos, tais como ações, debêntures e commercial 
papers e bônus de subscrição. Eles constituem os valores 
mobiliários, conforme definido em lei.
Principais ativos de emissão das empresas
Vejamos, inicialmente, algumas características de cada um 
destes ativos:
3.1.1.1 Ações
As ações compreendem as menores frações do capital de uma 
empresa. Constituem um investimento de prazo indeterminado 
e de renda variável. Representam um título de propriedade, 
caracterizado por um certificado de propriedade que confere ao 
seu possuidor uma parcela de participação no controle e nos lucros 
da empresa, bem como em suas obrigações, sob dependência 
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da espécie de papel, conforme se verá mais adiante. Esse título 
deve ser emitido necessariamente por uma sociedade anônima. 
Confere ao seu possuidor o direito de recebimento periódico de 
dividendos. O certificado de propriedade de uma ação confere ao 
seu titular o direito de fiscalização dos negócios e de participação 
nas deliberações sociais por meio de voto correspondente a sua 
parcela do capital social do empreendimento. A responsabilidade 
dos sócios ou acionistas é limitada ao preço de emissão das 
ações subscritas ou adquiridas. Um certificado de propriedade 
de ações pode ser vendido a terceiros, quando, então, se dá a 
transferência dessa propriedade. Na análise sobre as condições 
de uma ação, deve-se atentar para a espécie (ação ordinária ou 
preferencial), forma (nominativa ou escritural), tipo (comum, 
resgatável) e classe (A, B, C...).
Existem várias classificações para este tipo de papel, com 
maior ou menor prevalência nas operações realizadas em bolsa 
de valores. Assim, uma ação ao portador designava uma ação 
que não trazia o nome do seu proprietário. Pertencia, portanto, 
a quem a tivesse em seu poder. Esse tipo de ação deixou de 
existir legalmente a partir de 1990. Uma ação cheia é uma 
ação cujos direitos, tais como dividendos – parcela sobre os 
lucros do período –, bonificação – pagamento em dinheiro 
ou em novas ações de parcela dos lucros não distribuídos 
anteriormente – e subscrição – direito estendido aos 
acionistas para aquisição de ações da empresa, quando esta 
decide emitir novas ações para aumentar seu capital – ainda 
não foram exercidos. Por seu turno, uma ação vazia é uma 
ação cujos direitos já foram exercidos. Uma ação com valor 
nominal tem um valor impresso, estabelecido pelo estatuto 
da empresa que a emitiu. Uma ação endossável compreende 
um tipo de ação nominativa que pode ser transferida para 
outro proprietário mediante endosso. Já uma ação escritural 
se refere a uma ação nominativa (a seguir descrita) sem a 
emissão de certificados, mantida em conta de depósito do 
seu titular, na instituição depositária que for designada. Uma 
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ação listada em bolsa é uma ação negociada no pregão de 
uma bolsa de valores. Uma ação nominativa é um tipo de 
ação na qual consta o nome do proprietário, sendo que sua 
venda deve ser registrada na empresa que a emitiu. Dentre 
outras classificações, uma ação objeto é um valor mobiliário 
a que se refere uma opção. No rol dos mais conhecidos jargões 
do mercado financeiro, uma ação ordinária é um tipo de 
ação que proporciona ao seu proprietário o direito de voto. 
Por sua vez, uma ação preferencial dá ao seu proprietário 
prioridade no recebimento de dividendos e restituição do 
capital em caso de extinção da empresa, mas não dá o direito 
a voto. Algumas empresas diferenciam, por meio de letras (A, 
B etc.) as séries de seus papéis lançados no mercado. Ainda 
com relação aos conceitos derivados desse tipo de papel, 
uma ação sem valor nominal significa uma ação para a 
qual não se convenciona valor emissão, prevalecendo o preço 
de mercado por ocasião do lançamento.
De particular importância para a compreensão do valor de 
uma ação é a apreensão de três conceitos referentes ao valor de 
um papel desta natureza: o valor de mercado, o valor patrimonial 
e o valor de reposição. O primeiro se refere ao preço da ação 
no mercado. Assim, o valor de uma ação ordinárianominativa 
da ITAÚSA – Investimentos Itaú S.A. no mercado de ações da 
Bolsa de Valores de São Paulo, no fechamento de 8 de junho 
de 2007, foi de R$16,70, o que equivale a R$16.700,00 por lote 
de mil ações. Por sua vez, o valor patrimonial de cada ação é 
o resultado da divisão do patrimônio líquido da empresa pelo 
total de ações em circulação. Então, no caso da ITAÚSA, sendo o 
valor do patrimônio líquido, em 31 de dezembro de 2006, igual 
a R$12.842.285.000,00 e a empresa possuindo 3.177.929.000 
de ações em circulação, o valor patrimonial da controladora 
ITAÚSA foi, à época, R$4.041,09 por lote de mil ações, 
resultado da divisão de R$12.842.285.000,00 por 3.177.929 
lotes de mil ações, conforme apontado nas demonstrações 
financeiras da empresa. Para uma visão mais acurada do 
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valor de mercado, veja o release (informação para a imprensa 
e investidores) de 30 de abril de 2007 emitido pela ITAÚSA. 
Conforme consta desse comunicado à imprensa, a ITAÚSA 
constitui uma das primeiras holding companies (empresa-mãe, 
numa tradução livre) puras de capital aberto aqui instaladas. 
Com isto, as decisões financeiras e estratégicas das empresas 
controladas são assumidas pela holding. A empresa relaciona 
sua participação em outras empresas e o correspondente valor 
de mercado de cada uma das ações dessas empresas, obtendo, 
pela ponderação, o valor de mercado de seus papéis. Este valor 
de mercado é comparado com a cotação da ação mais líquida 
da própria empresa holding, conforme cotação na Bovespa, daí 
resultando a comparação entre o valor de mercado da ITAÚSA 
versus o valor de mercado de sua participação nas empresas 
coligadas e, por extensão, a taxa de desconto. À diferença entre 
o valor de mercado verificado para a holding em comparação 
com o valor de mercado teórico que se obtém pela soma das 
partes que a compõem, ou seja, a soma dos valores de mercado 
das ações das empresas controladas, computada a participação 
da controladora em cada uma destas empresas (soma das 
partes), dá-se o nome de desconto. No caso da ITAÚSA, o 
valor da soma das partes é maior do que o valor de mercado 
de suas próprias ações, o que é um estímulo à aquisição do 
seu papel. Isto porque os analistas, acionistas e investidores 
do mercado de capitais consideram que o valor “justo” da 
ITAÚSA seria composto pelo valor de mercado da soma de suas 
participações nas companhias abertas controladas.
Resta-nos abordar o conceito de valor de reposição. Refere-se 
ao custo corrente de reposição dos ativos de uma empresa. 
Quando a empresa adquire um ativo, o valor de reposição e 
o valor patrimonial são idênticos. Depois desse momento, os 
valores podem divergir livremente. Uma relação entre o valor 
de mercado e o valor patrimonial das ações ordinárias, ou seja, 
o quociente entre estes dois valores, bem como o quociente 
resultante da relação entre o valor de mercado dos ativos e o 
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valor de reposição dos ativos – conhecido por q de Tobin1 – são 
indicadores do sucesso da empresa. Um quociente entre o valor 
de mercado e o valor patrimonial ou um índice q de Tobin maior 
do que 1 indica que a empresa tem tido êxito em suas decisões 
de investimento.
3.1.1.2 Debêntures
As debêntures são uma alternativa para a obtenção de 
recursos financeiros de longo prazo. Os investidores que 
adquirem as debêntures recebem uma taxa de juros fixa ou 
variável sobre o valor emprestado, além de dividendos. Essas 
debêntures podem ou não ser conversíveis em ações, em épocas 
e condições predeterminadas, possibilitando ao seu titular 
uma participação direta no capital da empresa lançadora da 
debênture. As debêntures representam títulos de crédito de 
longo prazo emitidos necessariamente por sociedades anônimas. 
São utilizadas para captar recursos para financiar projetos de 
investimentos ou para saldar dívidas do emitente. Elas garantem 
ao seu comprador uma remuneração de juros periódicos, prêmio 
e outros rendimentos fixos ou variáveis e reembolso específico 
do principal – o valor nominal da debênture – na data do seu 
vencimento. Envolvem geralmente valores elevados, com todas 
as características da operação estabelecidas em escritura. Podem 
ser oferecidas de forma direta ou por oferta pública. Uma 
colocação de debênture em um mercado de forma direta é feita 
diretamente a um comprador ou grupo de compradores, formado 
geralmente por instituições financeiras ou fundos de pensão. 
1De maneira sintética, o q é definido como o quociente entre o 
valor de mercado de uma empresa e o valor de reposição de seus ativos 
físicos. Assim, ele representa a razão entre dois valores atribuídos ao mesmo 
conjunto de ativos. Tobin e Brainard, dois pesquisadores norte-americanos, 
apresentaram, em 1968 e em 1969, uma definição mais ampla de valor de 
mercado da empresa, com a consideração do valor de reposição dos ativos 
no lugar de seu valor contábil. Em sua formulação básica, o q de Tobin pode 
ser expresso como
 VMA + VMD
 q = ———----------------—————-
 VRA
onde VMA representa o valor de mercado das ações ou capital 
próprio da firma, VMD é o valor de mercado das dívidas ou capital de 
terceiros empregado e VRA é o valor de reposição dos ativos da firma. Assim 
sendo, o numerador VMA + VMD representa o valor de mercado total da 
empresa.
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Quando tais operações são realizadas por companhias de capital 
fechado, e, portanto, sem um mercado secundário organizado 
– consistindo operações de balcão, ou seja, um mercado 
onde as operações são realizadas exclusivamente por sistema 
eletrônico de negociação, sendo nele transacionadas ações de 
empresas não listadas em bolsas de valores – as taxas de juros 
são geralmente mais elevadas do que nas operações de oferta 
pública. Estas operações de oferta pública se diferenciam por 
apresentarem um mercado secundário. Dadas as características 
das operações, as debêntures poderão ser colocadas no mercado 
com descontos – abaixo, portanto, do valor nominal – ou com 
prêmio – acima do valor nominal.
3.1.1.3 Commercial paper 
Entende-se por commercial paper nota promissória emitida 
por uma empresa no mercado externo, ou seja, no mercado 
distinto daquele da sede do empreendimento, para captação 
de recursos a curto prazo. Este procedimento irá configurar 
uma dívida de curto prazo para a empresa. Trata-se de uma 
modalidade de captação de recursos no exterior para atender a 
necessidades financeiras específicas de uma empresa, tais como 
uma expansão, aquisição de novas máquinas, um investimento 
no desenvolvimento de ferramentas (moldes) etc. Os papéis 
têm prazo de emissão de 30 a 180 dias, no caso de companhias 
fechadas, e de 30 até 360 dias, no caso de companhias abertas. 
Os títulos são mantidos em custódia em nome de seus titulares 
junto ao bancoemissor, com emissão de recibos de aplicação.
3.1.1.4 Bônus
Um bônus caracteriza um título emitido por uma sociedade 
anônima, no limite do capital autorizado. Conforme condições 
constantes no certificado, confere a seu titular o direito de 
subscrever ações; direito este que será exercido contra a 
apresentação do bônus à companhia e o pagamento do preço 
de emissão da ação.
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Conforme já aventado, essas operações no mercado de capitais 
podem ocorrer de forma primária ou secundária. Vejamos de perto 
esta distinção entre mercado primário e mercado secundário 
de títulos. Quando um titulo é vendido pela primeira vez, ou seja, 
quando é posto em circulação no mercado financeiro, diz-se 
que tais operações ocorreram no mercado primário. Quando o 
primeiro comprador revende esse ativo financeiro a uma terceira 
pessoa e esta a outra e assim por diante, estas operações se 
realizam no mercado secundário. A importância do mercado 
primário se concretiza na constatação de que é neste mercado que 
a empresa obtém recursos financeiros para seus investimentos 
em novos ativos ou mesmo em capital de giro. E também onde 
os bancos obtêm recursos para financiar seus clientes. É neste 
mercado, portanto, que ocorrem as transferências de fundos 
dos ofertantes de recursos para os tomadores de recursos, tanto 
para investimentos como para consumo.
As novas emissões de ações ou de outros valores mobiliários 
se realizam no mercado primário. As empresas recorrem ao 
mercado primário para complementar os recursos de que 
necessitam, visando o financiamento de seus projetos ou seu 
emprego em outras atividades produtivas.
E o mercado secundário? É ali que se realizam as 
transferências de um segundo proprietário para um terceiro 
potencial comprador do papel. Assim, o valor transacionado 
neste mercado não é canalizado para a empresa emitente do 
título ou para o banco emitente do título, mas, sim, para um 
aplicador que adquiriu o papel de outro investidor. Portanto, sob 
o ponto de vista econômico, estas operações não configuram um 
aumento ou mesmo diminuição de recursos para financiar novos 
empreendimentos. Dessa maneira, a função deste mercado é dar 
liquidez aos papéis negociados no mercado primário. Trata-se, 
portanto, de um mercado tão importante quanto o primário, 
uma vez que sua existência é condição para o funcionamento 
do outro. Os ativos financeiros não encontram colocação 
no mercado primário se não contarem com um mercado 
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secundário organizado capaz de dar liquidez a esses papéis. 
No mercado secundário como, por exemplo, no open market 
(mercado aberto), são negociados títulos como os de emissão 
do Tesouro Nacional, das Letras de Câmbio, dos Certificados 
de Depósitos Bancários (CDB) e outros. Evidentemente, a bolsa 
de valores concentra grande parte das transações de compra e 
venda de títulos negociados há décadas pela primeira vez no 
mercado primário, repassando esses títulos de mãos em mãos 
nas operações que ali acontecem diariamente.
3.2 O dilema entre capital próprio e capital de 
terceiros
O financiamento das atividades empresariais passa pela 
decisão entre investimento com recursos próprios ou investimento 
com recursos de terceiros. Nos tópicos anteriores, abordamos as 
diversas formas de captação de recursos no mercado de capitais 
mediante lançamento de ações, negociação de debêntures, 
commercial paper e bônus na subscrição de ações.
O conceito de alavancagem financeira
“Dê-me um ponto de apoio e uma alavanca, e eu moverei a 
Terra”. Esta frase é atribuída a Archimedes, o maior matemático 
da época clássica ocidental e, para alguns, o maior matemático 
da história. Nasceu em Siracusa, na ilha da Sicília, em 287 
a.C., e morreu 75 anos depois. Mas, de que maneira o conceito 
de alavanca proporciona a compreensão de uma série de 
fenômenos financeiros? Observe as figuras A, B e C a seguir. 
Existe uma alavanca e um ponto de apoio que se move em cada 
uma das figuras. Na figura A, o ponto de apoio localiza-se no 
centro da alavanca. Na figura B, o ponto de apoio está situado 
mais à direita e, na figura C, o ponto de apoio localiza-se à 
esquerda. Em qual deles se torna mais fácil o movimento da 
alavanca, de forma a levantar o peso com menor emprego de 
força mecânica? Em termos financeiros, os recursos de terceiros 
estariam proporcionando uma necessária alavancagem de lucro 
para a empresa, em condições mais vantajosas do que os custos 
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da dívida assumida? A figura A seria um indício de que houve 
um empate entre custo e lucro. A figura B indica que não houve 
uma alavancagem em condições favoráveis e a figura C indica 
que a alavancagem financeira foi adequada. Vejamos por quê:
 Figura A Figura B
 Figura C
Para uma adequada configuração da alavancagem financeira, 
é preciso mensurar o retorno proporcionado pela utilização dos 
ativos da empresa. A medida derivada da geração de riqueza dos 
ativos financiados, tanto por capital próprio como por capital de 
terceiros, é chamada de retorno sobre o ativo (RsA) e é calculada 
com base na relação entre o lucro antes das despesas financeiras 
(LADF) e o ativo total (AT) da empresa:
 LADF
RsA = —————————
 AT
O RsA pode ser entendido como o retorno que os ativos 
proporcionaram, excetuando-se as despesas financeiras no 
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período. É, portanto, uma medida de rentabilidade do negócio 
antes da ocorrência das despesas financeiras originadas pela 
tomada de recursos de terceiros.
A relação entre o lucro líquido (LL) – a última linha do 
demonstrativo de resultado do exercício – e o patrimônio líquido 
(PL) da empresa indicará o retorno sobre o patrimônio líquido 
(RsPL):
 LL
RsPL = —————
 PL
O RsPL é uma das mais importantes medidas de rentabilidade 
de um empreendimento, porque compara o lucro líquido gerado 
pelas atividades com o total do patrimônio líquido, ou seja, com 
o capital mais reservas acumulados durante a existência do 
negócio.
Já podemos, então, relacionar o retorno sobre o patrimônio 
líquido com o retorno sobre o ativo total da organização, 
para medir o grau de alavancagem financeira (GAF) do 
empreendimento. Então,
 RsPL
GAF = ———————
 RsA
O valor derivado dessa relação poderá ser maior do que 1, 
menor do que 1 ou igual a 1. Vejamos quais as conclusões que 
daí se podem extrair:
Quando GAF > 1, o numerador da fração (RsPL) é maior 
do que o denominadorda fração (RsA). Em outras palavras, o 
retorno sobre o patrimônio líquido é maior do que o retorno 
sobre o ativo total da empresa. Isto indica que o capital de 
terceiros contribuiu para a geração de um retorno adicional para 
o acionista.
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ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
Quando GAF < 1, o numerador da fração (RsPL) é menor 
do que o denominador da fração (RsA). Isso caracteriza uma 
situação em que o capital de terceiros teve um custo tal que não 
só prejudicou como não possibilitou a geração de um retorno 
adicional para o acionista, porque o retorno sobre o patrimônio 
líquido foi menor do que o retorno sobre o ativo total da 
empresa.
O terceiro caso é aquele em que GAF = 1, ou seja, quando o 
numerador da fração (RsPL) é igual ao denominador da fração 
(RsA), tal que o retorno sobre o patrimônio líquido é igual ao 
retorno sobre o ativo total. Dessa maneira, o capital de terceiros 
não contribuiu, mas também não prejudicou, com a geração 
de retorno adicional para o acionista, porque o retorno sobre 
o patrimônio líquido foi relativamente igual ao retorno sobre o 
ativo total da empresa.
Para a mensuração do retorno do capital de terceiros ou, 
como também é conhecido, custo da dívida proveniente da 
utilização de recursos de terceiros (CD), é necessário relacionar as 
despesas financeiras do período com o volume de empréstimos 
bancários (EB) existentes ao final do período. Então,
 despesas financeiras
CD = ————————————————————
 empréstimos bancários
Essas relações irão constituir um importante instrumento 
auxiliar na gestão financeira, conforme se depreenderá a seguir. 
Ao comparar o retorno sobre o ativo total RsA com o custo da 
dívida CD, três situações poderão existir:
1. RsA > CD
Neste caso, a tomada de recursos de terceiros possibilitou 
um retorno sobre o ativo total maior do que o custo da dívida. 
Portanto, o endividamento é benéfico para a empresa e a 
alavancagem financeira é favorável.
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Unidade III
2. RsA < CD
Neste caso, a tomada de recursos de terceiros tem um custo 
maior do que o retorno sobre o ativo total proporcionado. Então, 
o endividamento não se mostrou benéfico para as contas da 
empresa e a alavancagem financeira é desfavorável.
3. RsA = CD
Observa-se que o endividamento é neutro, não contribuindo 
para uma alavancagem, que será igualmente neutra, porque o 
custo da dívida será de mesma proporção que o retorno sobre o 
ativo total da organização.
Agora já podemos associar a magnitude do grau de 
alavancagem financeira com as figuras A, B e C as quais nos 
referimos no início dos estudos deste conceito. Vamos dispor 
um eixo horizontal demarcado por um delimitador 1 e que 
possui um extremo à direita indicado por -∞ e outro extremo 
à esquerda indicado por +∞. O ponto de apoio deslizará sobre 
este eixo, à esquerda e à direita, para indicar o tamanho do grau 
de alavancagem, conforme se depreenderá das figuras A, B e C 
modificadas:
Figura A 
+∞ 1 -∞
Figura B 
+∞ 1 -∞
Figura C 
+∞ 1 -∞
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ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
Bazar Azul
Balanço patrimonial encerrado em 31 de dezembro
Ativo Passivo
20X4 20X5 20X6 20X4 20X5 20X6
Ativo circulante
 Disponibilidade
 Duplicatas a receber
 Provisão p/ deved. duvidosos
 Estoques
Realizável a longo prazo
 Diversas contas a receber
Ativo permanente
 Imobilizado
 Terrenos
 Imóveis
 Depreciação
6,603.00
260.00
1,900.00
(57.00)
4,500.00
275.00
275.00
9,800.00
2,500.00
4,000.00
3,800.00
(500.00)
7,291.00
380.00
2,300.00
(69.00)
4,680.00
375.00
375.00
10,800.00
3,000.00
4,500.00
3,900.00
(600.00)
9,918.00
600.00
2,800.00
(162.00)
6,680.00
580.00
580.00
11,200.00
3,500.00
4,500.00
3,900.00
(700.00) 
Passivo circulante
 Fornecedores
 Contas a pagar
 Salários a pagar
 Ir a pagar
Exigível a longo prazo
 Financiamentos
Patrimônio líquido
 Capital
 Reservas
 Resultado acumulado
2,150.00
1,320.00
350.00
360.00
120.00
3,800.00
3,800.00
10,728.00
4,180.00
2,550.00
3,998.00
2,750.00
1,620.00
450.00
380.00
300.00
3,400.00
3,400.00
12,316.00
4,276.00
3,200.00
4,840.00
3,775.00
2,600.00
600.00
400.00
175.00
3,200.00
3,200.00
14,723.00
9,655.00
3,200.00
1,868.00
Total ativo 16,678.00 18,466.00 21,698.00 Total passivo 16,678.00 18,466.00 21,698.00 
Bazar Azul
Demonstração do resultado em 31 de dezembro
20X4 20X5 20X6
Vendas
Custo das mercadorias vendidas
Lucro bruto
Despesas operacionais
 Despesas com vendas
 Despesas administrativas
 Despesas com marketing
Despesas financeiras
Receitas financeiras
Lucro antes do IR
IR
28,000.00
(16,250.00)
11,750.00
(4,600.00)
(900.00)
(1,400.00)
(2,300.00)
(5,600.00)
320.00
1,870.00
(748.00)
32,200.00
(18,600.00)
13,600.00
(5,700.00)
(1,200.00)
(1,600.00)
(2,900.00)
(4,800.00)
540.00
3,640.00
(1,456.00)
34,600.00
(19,400.00)
15,200.00
(6,800.00)
(1,400.00)
(1,950.00)
(3,450.00)
(3,800.00)
630.00
5,230.00
(404.00)
Lucro líquido 1,122.00 2,184.00 4,826.00
Exemplificando numericamente os conceitos aprendidos, 
vamos considerar o balanço patrimonial e o demonstrativo de 
resultado do exercício do bazar Azul do ano de 2006 como base 
para nossos cálculos.
O lucro líquido somado com as despesas financeiras, 
caracterizando o lucro antes das despesas financeiras (LADF) foi 
 
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de $ 8.626 em 2006. Por sua vez, o valor do ativo total (AT) da 
empresa é de $ 21.698. Então,
 LADF 8.626RsA = ———————— = ———————— = 0,40
 AT 21.698
Por sua vez, o lucro líquido (LL) foi de $ 4.826 e o patrimônio 
líquido (PL) correspondeu a $ 14.723. Daí,
 LL 4.826RsPL = —————— = ———————— = 0,33
 PL 14.723
Com base nestas medições,
 RsPL 0,33GAF = ———————— = ———————— = 0,82
 RsA 0,40
Observa-se, portanto, que o capital de terceiros não contribuiu 
para aumentar o retorno do acionista. Vejamos, agora, o retorno 
sobre o capital de terceiros ou custo da dívida.
O volume de despesas financeiras do período foi de $ 3.800 
e, por sua vez, o valor dos financiamentos constantes do exigível 
de longo prazo é de $ 3.200. logo,
 despesas financeiras 3.800
CD = ——————————————————————— = ———————— = 1,19
 empréstimos bancários 3.200
Vê-se, portanto, que
RsA< CD
ou seja, que o retorno sobre o ativo total da empresa foi 
menor do que o custo da dívida. Assim, não houve benefício na 
tomada de recursos de terceiros, indicando que a alavancagem 
foi desfavorável.
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ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
3.3 Financiamento de ativos fixos
Veremos, neste tópico, algumas das formas de obtenção 
de financiamentos de longo prazo disponíveis no mercado 
financeiro para novos ativos fixos:
Leasing ou arrendamento mercantil
Exploremos, inicialmente, as características do arrendamento 
mercantil financeiro ou, como é mais conhecido, leasing. 
Trata-se de modalidade que vem sendo largamente utilizada, 
especialmente para a utilização de veículos, máquinas, 
computadores e outros equipamentos.
Conforme estabelecido na Lei 7.132, de 26 de outubro de 1983, 
“considera-se arrendamento mercantil (...) o negócio jurídico 
realizado entre pessoa jurídica, na qualidade de arrendadora, 
e pessoa física ou jurídica, na qualidade de arrendatária, e 
que tenha por objeto o arrendamento de bens adquiridos pela 
arrendadora, segundo especificações da arrendatária e para 
uso próprio desta”. Assim, a arrendatária é a parte que tem a 
necessidade do bem e que o escolheu livremente no mercado, 
sem que houvesse interferência da arrendadora na seleção 
desse bem. As arrendadoras, por sua vez, são as sociedades de 
arrendamento mercantil e carteiras de arrendamento mercantil 
de bancos múltiplos, devidamente autorizadas a operar e sob 
fiscalização direta do Banco Central do Brasil (BC). Sua função 
consiste na aquisição do bem escolhido pela arrendatária junto 
ao fornecedor indicado por ela. Depois de entregue o bem, a 
arrendatária deverá cumprir com todas as obrigações relativas 
ao pagamento das parcelas referentes às contraprestações, 
bem como dos valores convencionados a título de pagamento 
de valor residual garantido (VRG), impostos, multas e demais 
obrigações inerentes ao bem.
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Unidade III
O art. 5º da resolução nº 2.309 do BC, de 1996, explica que 
“considera-se arrendamento mercantil financeiro a modalidade 
em que:
1. as contraprestações e demais pagamentos previstos no 
contrato, devidos pela arrendatária, sejam normalmente 
suficientes para que a arrendadora recupere o custo do 
bem arrendado durante o prazo contratual da operação 
e, adicionalmente, obtenha um retorno sobre os recursos 
investidos;
2. as despesas de manutenção, assistência técnica e serviços 
correlatos à operacionalidade do bem arrendado sejam de 
responsabilidade da arrendatária, e
3. o preço para o exercício da opção de compra seja livremente 
pactuado, podendo ser, inclusive, o valor de mercado do 
bem arrendado.”
Um contra o de leasing financeiro tem o prazo mínimo de 
24 meses para veículos e computadores. No caso de máquinas 
e equipamentos, o prazo mínimo é de 36 meses, conforme 
legislação em vigor. Na análise das condições de uma operação de 
leasing, deve-se atentar especialmente para aquelas referentes 
ao valor residual garantido (VRG). Conforme dispositivos legais, 
o VRG constitui um preço contratualmente estipulado para 
exercício da opção de compra. Assim, as partes convencionam 
que, ao final do contrato, a arrendatária poderá, se quiser, 
exercer a compra do bem pelo valor e formas estabelecidos no 
instrumento contratual firmado. Refere-se, portanto, a um valor 
contratualmente garantido pela arrendatária como mínimo que 
será recebido pela arrendadora na venda a terceiros do bem 
arrendado, na hipótese de não ser exercida a opção de compra 
pela arrendatária. Por isso, caberá à arrendatária ou a terceiro 
por ela indicado garantir à arrendadora o pagamento do valor 
estabelecido no contrato.
No caso de exercício do VRG, a sua forma de pagamento 
poderá ser livremente pactuada entre as partes, podendo ser: a) 
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ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
antecipado, ou seja, pago já no início do contrato ou b) parcelado 
ao longo da vigência do contrato ou c) pago no encerramento 
da vigência do contrato.
Observa-se, portanto, que, no final do prazo contratual, a 
arrendatária deverá se manifestar formalmente pela intenção 
de adquirir o bem, devolvê-lo ou renovar o contrato de 
arrendamento por um novo período. Se a arrendatária resolver 
devolver o bem ao final do contrato, a arrendadora poderá 
vendê-lo no mercado. Neste caso, se a arrendatária tiver 
antecipado qualquer importância a título de VRG, esta deverá 
ser devolvida pela arrendadora, descontando-se as despesas 
incorridas para a realização da venda. Se o valor da venda 
for inferior ao VRG estabelecido no instrumento contratual, a 
arrendatária deverá cobrir a diferença verificada.2
Entre as características que conferem flexibilidade ao 
contrato de leasing, em relação a outros instrumentos de 
financiamento existentes no mercado financeiro, destacam-se 
a possibilidade de transferência do contrato, para uma terceira 
parte, com manifestação expressa de todos no correspondente 
instrumento, e ainda a possibilidade de substituição do bem 
arrendado, com a concordância expressa das partes. Os bens 
arrendados são normalmente segurados por meio de apólice 
específica contra acidentes, roubo, incêndio, entre outros.
Leasing operacional ou locação
Esta não constitui uma operação sujeita à regulamentação 
do Banco Central. Pode, portanto, ser realizada por qualquer 
empresa que, tendo adquirido o bem, queira cedê-lo a uma 
terceira parte por período de tempo estabelecido em um contrato 
de locação por uma determinada taxa de locação, que pode 
ser semanal, mensal, trimestral ou anual. Uma das vantagens 
desta modalidade é a que diz respeito à manutenção do bem, 
geralmente de total responsabilidade da empresa locadora. Ao 
final do contrato ou a qualquer tempo, obedecidas as condições 
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2Trecho retirado do site do Banco do Brasil: <www.bb.com.br>.
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contratuais específicas a este respeito, o bem será devolvido à 
locadora. O instrumento contratual pode ou não estipular uma 
condição de opção de compra a ser oferecida ao locatário, a 
partir de determinada vigência do contrato.
É comum observar-se no mercado a aquisição de determinado 
bem pela modalidade leasing financeiro que será oferecido para 
locação por meio de um leasing operacional.
Lease back
Esta é mais uma forma de obtenção de recursos financeiros 
de longo prazo disponível no mercado financeiro. Consiste em 
uma operação de venda de um ativo fixo da empresa, totalmente 
desimpedido, para uma sociedade de arrendamento mercantil. 
Esta empresa de leasing adquire o bem e processa uma operação 
de leasing financeiro ao vendedor do ativo.Dessa maneira, o 
bem permanece no mesmo local, sendo normalmente utilizado 
pela empresa ex-proprietária que poderá, ao final do contrato 
de arrendamento, exercer a opção pela aquisição do bem, com 
base no VRG a que nos referimos anteriormente.
3.4 Operações de financiamento com bancos 
de desenvolvimento
Dentre as formas de obtenção de capital de investimento 
de longo prazo não se poderia deixar de verificar as 
modalidades de financiamento disponibilizadas pelos 
bancos de desenvolvimento, tais como o Banco Nacional 
de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), Banco 
de Desenvolvimento do Estado de Minas Gerais (BDMG), o 
Banco do Estado do Rio Grande do Sul (BANRISUL), Banco do 
Nordeste e outros bancos comerciais que disponibilizam linhas 
de crédito especiais para aquisição de bens do ativo fixo e 
mesmo capital de giro.
Os custos financeiros dessas operações são geralmente 
inferiores aos custos praticados no mercado financeiro. Dá-se 
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preferência a máquinas e equipamentos novos, com elevado 
grau de nacionalização dos componentes, bem como a ampliação 
da capacidade exportadora da empresa tomadora dos recursos, 
dada a importância da ampliação das reservas internacionais de 
divisas do país. São beneficiárias as empresas de qualquer porte 
e setor, legalmente estabelecidas no país. A operacionalização 
dessas linhas de crédito faz-se geralmente com a participação 
de um agente financeiro – um banco comercial ou instituição 
financeira com a qual a empresa tomadora realiza suas operações 
bancárias de forma regular – que fará a análise creditícia, o 
estabelecimento das garantias e outros detalhes correspondentes 
à operação financeira solicitada e devidamente enquadrada nas 
linhas de crédito em vigor à época da consulta.
Neste estágio de busca de informações sobre o ambiente 
financeiro das organizações e suas especificidades, é chegada a 
hora de implementar as ferramentas disponibilizadas ao longo 
do curso para a elaboração de um diagnóstico empresarial 
que considere, sobretudo, os parâmetros setoriais oferecidos 
por entidades de reconhecida competência, como a Serasa e a 
Revista Exame. É o que veremos no capítulo final deste livro.
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