FGV Rio Fusões e Aquisições

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GRADUAÇÃO
 2011.1
FUSÕES E AQUISIÇÕES
AUTOR: OTTO EDUARDO FONSECA LOBO
Sumário
Fusões e Aquisições
1. ROTEIRO DO CURSO .......................................................................................................................................... 5
1.1 Visão Geral .............................................................................................................................. 5
1.2 Objetivos Gerais ...................................................................................................................... 5
1.3 Metodologia ............................................................................................................................ 5
1.4 Desafi os e Difi culdades ............................................................................................................ 5
1.5 Métodos de Avaliação .............................................................................................................. 6
1.6 Atividades Complementares .................................................................................................... 6
2.1. AULA 1: O CONTEXTO DAS TRANSAÇÕES DE FUSÕES E AQUISIÇÕES ............................................................................. 7
A) Ementário de Temas.................................................................................................................. 7
B) Material de Leitura ................................................................................................................... 7
C) Roteiro de Aula ........................................................................................................................ 7
D) Bibliografi a Complementar .................................................................................................... 10
E) Glossário ................................................................................................................................. 10
F) Questões de Concurso ............................................................................................................. 10
3.1. AULA 2: ASPECTOS BÁSICOS DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANÔNIMA ...................................................................... 12
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 12
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 12
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 12
Noções Históricas e Características da Limitada e da S.A. ............................................................ 12
Uso da Sociedade Anônima (S.A.) vs. Limitada, questões práticas. ............................................... 13
D) Estudo de Caso ...................................................................................................................... 15
E) Textos de Apoio ...................................................................................................................... 15
F) Jurisprudência ......................................................................................................................... 17
G) Questões de Concurso ............................................................................................................ 24
H) Glossário ................................................................................................................................ 25
4.1. AULA 3: USO DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANÔNIMA: VANTAGENS E DESVANTAGENS ................................................. 26
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 26
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 26
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 26
Anexo I — Os Direitos da Minoria, por Assunto ......................................................................... 28
ANEXO II — OS DIREITOS DA MINORIA PELA PARTICIPAÇÃO SOCIETÁRIA ........................................................................ 32
D) Atividade a ser desenvolvida em sala de aula — redação de parecer. ........................................ 35
E) Jurisprudência ......................................................................................................................... 36
F) Textos de Apoio ....................................................................................................................... 41
G) Questões de Concurso ............................................................................................................ 42
H) Glossário ................................................................................................................................ 42
5.1. AULAS 4 E 5: ALIENAÇÃO DE CONTROLE NAS SOCIEDADES ANÔNIMAS ....................................................................... 44
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 44
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 44
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 44
D) Texto de Apoio ....................................................................................................................... 53
6.1 AULAS 6 E 7: OFERTA PÚBLICA DE AQUISIÇÃO DE AÇÕES ......................................................................................... 55
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 55
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 55
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 55
D) Leitura complementar ............................................................................................................ 66
7.1. AULA 8. POISON PILLS .................................................................................................................................. 69
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 69
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 69
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 69
D) Textos Complementares ......................................................................................................... 72
E) Glossário ................................................................................................................................. 81
8.1 AULA 9: TAKEOVER PANEL .............................................................................................................................. 82
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 82
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 82
C) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 82
D) Bibliografi a .............................................................................................................................86
9.1. AULA 10: A CISÃO PARCIAL COM VERSÃO DE CAPITAL DE UMA EMPRESA DE PETRÓLEO ................................................. 87
A) Ementário de Temas................................................................................................................ 87
B) Material de Leitura ................................................................................................................. 87
C) Caso Gerador ......................................................................................................................... 87
D) Roteiro de Aula ...................................................................................................................... 88
E) Atividade a ser desenvolvida e aula — Início da Elaboração dos Contratos 
e Documentos relacionados a uma cisão parcial com versão de parte do capital ............... 94
Anexo I — Lista de Questões da Operação .................................................................................. 95
Anexo II — Organograma da Operação ...................................................................................... 97
I. Corporate Structures — Overview of Changes ......................................................................... 97
Anexo III— Alteração Contratual da BK do Brasil Ltda. ............................................................. 98
Anexo IV — Laudo de Avaliação ................................................................................................. 99
Anexo V — Procuração ............................................................................................................. 100
Anexo VI — Carta à Petrobras .................................................................................................. 103
Anexo VII — Atas de AGE Aprovando a Incorporação .............................................................. 105
F) Textos de Apoio ..................................................................................................................... 111
G) Glossário .............................................................................................................................. 116
H) Questões de Concurso.......................................................................................................... 116
10.1. AULA 11: CISÃO PARCIAL, DROP DOWN E VENDA DE ESTABELECIMENTO ................................................................ 117
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 117
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 117
C) Roteiro de Aula: ................................................................................................................... 117
D) Caso Prático ......................................................................................................................... 124
11.1. AULAS 12, 13, 14 E 15: PROVIDÊNCIAS PRELIMINARES E FINAIS DE UMA OPERAÇÃO DE M&A — A AQUISIÇÃO DE AÇÕES DE 
VÁRIAS EMPRESAS BRASILEIRAS POR UMA EMPRESA IRLANDESA .............................................................................. 126
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 126
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 126
C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 127
Anexo I — Lista Preliminar de Questões da Operação ............................................................... 131
Anexo II — O Contrato de Confi dencialidade .......................................................................... 132
Anexo III — O Memorando de Entendimentos ........................................................................ 140
Anexo IV — Lista de Contratos ................................................................................................ 148
Anexo V — Proposta da Estrutura Societária e Tributária da Operação ...................................... 149
1. Proposta de Estrutura Legal ................................................................................................... 150
2. Resumo das implicações tributárias e das modalidades de fi nanciamento ............................... 153
Appendix I ................................................................................................................................ 163
Anexo VI — Organograma da Operação ................................................................................... 165
Anexo VII — Contrato de Compra e Venda de Ações ............................................................... 166
Anexo VIII — Summary of Deal ............................................................................................... 189
D) Glossário .............................................................................................................................. 192
E) Questões de Concurso .......................................................................................................... 192
12.1. AULAS 16 E 17: GOVERNAÇA CORPORATIVA, OS INTERESSES FUNDAMENTAIS E AS QUESTÕES ÉTICAS. .......................... 193
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 193
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 193
C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 193
Os Interesses Fundamentais da S.A e a Governança Corporativa. ............................................... 193
Combate à fraude, corrupção e recuperação de ativos. ............................................................... 194
Crimes Contra o Sistema Financeiro e Lavagem de Dinheiro ..................................................... 196
D) Textos de Apoio .................................................................................................................... 198
Governança Corporativa e o Brasil ............................................................................................ 208
E) Estudo de Casos .................................................................................................................... 212
F) Glossário ............................................................................................................................... 214
G) Questões de Concurso .......................................................................................................... 216
13.1. AULA 18: A COMPRA DE UNIDADE PRODUTIVA ISOLADA DE EMPRESA EM RECUPERAÇÃO JUDICIAL 
SEM SUCESSÃO TRABALHISTA E TRIBUTÁRIA ......................................................................................................... 217
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 217
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 217
C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 217
D) Estudo de Caso .................................................................................................................... 221
E) Textos de Apoio .................................................................................................................... 225
F) Atividade a ser desenvolvida em sala de aula — Parecer Sobre Contratos com 
Empresa que Entrou em Recuperação Judicial ...............................................................242
G) Jurisprudência ...................................................................................................................... 242
H) Questões de Concurso.......................................................................................................... 243
I) Glossário ................................................................................................................................ 243
14.1 AULA 19: OPERAÇÕES DE REORGANIZAÇÕES SOCIETÁRIA: ASPECTOS TRIBUTÁRIOS ................................................... 245
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 245
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 245
C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 245
D) Textos de Apoio .................................................................................................................... 256
4. Transformação ....................................................................................................................... 259
5. Imposto de Renda Pessoa Jurídica (“IRPJ”) 
e Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (“CSL”) ................................................... 259
6. Imposto sobre Circulação de Mercadoria e Serviço (“ICMS”) ................................................ 263
7. Imposto sobre Produtos Industrializados (“IPI”) .................................................................... 263
8. Imposto sobre a Transmissão de Bens Imóveis (“ITBI”) ......................................................... 263
15.1. AULA EXTRA: O USO DOS FUNDOS DE INVESTIMENTOS EM PARTICIPAÇÕES FIP........................................................ 265
A) Ementário de Temas.............................................................................................................. 265
B) Material de Leitura ............................................................................................................... 265
C) Roteiro de Aula .................................................................................................................... 265
D) Textos de Apoio .................................................................................................................... 267
E) Caso ..................................................................................................................................... 272
F) Glossário ............................................................................................................................... 272
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 5
1. ROTEIRO DO CURSO
1.1 VISÃO GERAL
Sejam bem-vindos ao curso de fusões e aquisições.
Propõe-se à análise e aplicação das seguintes leis e tratados a casos concretos de di-
reito societário e, especifi camente, fusões e aquisições: Lei das S.A., Novo Código Civil, 
Instruções da CVM, Lei de Recuperação Judicial e Falência, Lei de Arbitragem, Lei de 
Introdução ao Código Civil, Lei que previne a lavagem de dinheiro (Lei no. 9613/98), 
Código de Processo Civil e tratados fi rmados pelo Brasil.
1.2 OBJETIVOS GERAIS
O advogado que pretende trabalhar com direito societário e, especifi camente, fusões e 
aquisições necessita ter uma visão multidisciplinar do direito e, principalmente, compre-
ender as questões mais relevantes. A ênfase é buscar o equilíbrio entre a teoria e a prática. 
Portanto, nesta disciplina o aluno irá analisar e discutir questões conceituais e práticas 
destes temas, através de estudo de casos, análise e elaboração de memorandos, contratos 
e documentos típicos de direito societário e, especifi camente, fusões e aquisições.
Ainda, com relação à parte específi ca de fusões e aquisições, é importante que os 
alunos reconheçam que estas não são um conjunto de leis, mas sim um processo que 
envolve transferir um negócio, parcial ou totalmente, de um dono a outro.
1.3 METODOLOGIA
O material didático menciona o roteiro de cada aula, com indicação dos textos para 
leitura, os casos práticos a serem estudados e outras questões relevantes. Serão também 
apresentados textos de leitura complementares.
As primeiras aulas serão importantes para fi rmar os conceitos básicos da matéria. Propõe-
se também trabalhar em diversos contratos que serão a espinha dorsal de parte do curso.
Serão apresentadas questões praticas e teóricas na maioria das aulas.
Ademais, o curso poderá contar com atividades complementares, como a realização 
de palestras com professores e profi ssionais convidados, projeção de fi lmes e documen-
tários, e apresentação de seminários pelos alunos.
1.4 DESAFIOS E DIFICULDADES
Os principais desafi os serão identifi car e analisar as questões relacionadas ao direito 
societário, especifi camente as fusões e aquisições, e aplicar os conhecimentos teóricos, 
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 6
incluindo as leis e tratados, aos casos concretos e aos contratos e documentos a serem 
elaborados em situações trazidas por operações societárias.
1.5 MÉTODOS DE AVALIAÇÃO
Serão realizadas 02 (duas) provas, em sala de aula, compreendendo toda a matéria 
ministrada até a data de cada prova. Os alunos poderão consultar os textos de leis sem 
comentários ou anotações. Poderão, também, ser feitas avaliações baseadas em ativida-
des complementares ou em trabalhos sobre temas específi cos a serem indicados pelo 
professor.
A média aritmética referente à disciplina será obtida com base em tais avaliações. O 
aluno que obtiver média aritmética inferior a 7 (sete) deverá realizar uma terceira prova, 
a qual compreenderá toda a matéria do semestre.
1.6 ATIVIDADES COMPLEMENTARES
Dependendo do andamento do curso, poderão ser propostas atividades adicionais 
que valerão pontos para a média aritmética (obtida com base nas duas primeiras provas) 
referente à disciplina.
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 7
1 “É um mercado invadido por siglas e 
jargões, na sua maioria provenientes 
da língua inglesa, como, por exemplo, 
as chamadas operações de mergers 
&acquisitions (M&A para os íntimos), 
private equity funds, venture capital 
investors, investment bankers, take over 
(incluíndo o mais agressivo hostile take 
over), leverage buy out, management 
buy out, drag along, tag along, e outras 
afi ns. Ainda que que os cultores do ver-
náculo possam se escandalizar com tal 
invasão da língua pátria, o fato é que 
acabamos por importar o jargão que 
prevalece no eixo Nova Iorque/Londres, 
que é onde se processa a grande maio-
ria das operações de reorganização 
societária de maior expressão.” Muniz, 
Ian; Branco, Adriano Castello. Fusões 
e Aquisições — Aspectos Fiscais e So-
cietário — São Paulo: Quartier Latin, 
2007. 
2 The M&A Process, A Practical Guide 
for the Business Lawyer, Committee on 
Negotiated Acquisitions, The American 
Bar Association , 2005, pg 1. 
2.1. AULA 1: O CONTEXTO DAS TRANSAÇÕES DE FUSÕES E AQUISIÇÕES
A) EMENTÁRIO DE TEMAS
Introdução ao estudo de operações envolvendo fusões e aquisições. O contexto de 
transações em fusões e aquisições. Breve histórico recente das operações de M&A nos 
Estado Unidos e no Brasil.
B) MATERIAL DE LEITURA
Leitura Básica
FILHO, Alfred o Lamy e BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. Direito das Companhias. 
Rio de Janeiro: Forense, 1ª Edição 2009. Volume II, 2009. p. 1-22.
Th e M&A Process, A Practical Guide for the Business Lawyer, Committee on Negotia-
ted Acquisitions, Th e American Bar Association, 2005, capítulos 1 e 2.
BAINBRIDGE, Stephen M., Mergers and Acquisitions. New York: Foundation Press, 
2nd Edition. Capítulos 1, 1.1 A (não ler B), C, e D, 1.2 e 1.3 (não ler E)
Leitura Complementar
COLE, Brett. M&A Titans, How the Pioneersof Wall Street`s Mergers and Acquisitions 
Industry Shaped the Corporate World. New York: John Wiley & Sons, Inc. 2008.
FILHO, Alfredo Lamy e BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. Direito das Companhias. 
Rio de Janeiro: Forense, 1ª Edição 2009. Volume II, 2009. p. 1737 — 1814
BORBA, José Edwaldo Tavares. Direito Societário. Rio de Janeiro: Renovar, 11ª Edi-
ção, 2008. p. 149-156.
Muniz, Ian; Branco, Adriano Castello. Fusões e Aquisições — Aspectos Fiscais e Socie-
tário — São Paulo: Quartier Latin, 2007 pp. 13-20.
C) ROTEIRO DE AULA
Introdução
A própria expressão “fusões e aquisições”, também largamente conhecida através da 
sigla M&A1, é fácil de ser dita. Fácil de se dizer, mas difícil de se entender. A percepção 
popular, muito veiculada em fi lmes e programas de televisão, é de que fusões e aquisi-
ções envolvem poder e prestígio.2
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 8
3 Apostila “Organização Jurídica da 
Grande Empresa” redigida pelos Pro-
fessores Bruno Camara Soter, Fábio 
Henrique Peres e Caitlin Mulholland, da 
Escola de Direito da Fundação Getúlio 
Vargas, 2ª Edição, pg 110. 
4 Peter Hunt também ensina o conceito 
de reorganização societária:“What is a 
corporate restructuring? The simplest 
answer is that a restructuring is the 
realignment of the ownership, opera-
tions, assets, or capital structure of a 
company in order to improve operating 
performance, optimize a capital struc-
ture, and enhance public perception. 
The defi nition of a restructuring has 
evolved over the years from a simple 
balance sheet reconfi guration to a ran-
ge of fi nancial and transaction driven 
alternatives that include everything 
from simply enhancing internal opera-
ting performance to an outright sale or 
merger of a company, and from a sale 
of assets to a especial dividend or share 
repurchase in the face of a takeover 
threat. Restructuring have been used 
in the past for a number of reasons, in-
cluding to lever and delever a balance 
sheet, concentrate equity ownership, 
realize value of a subsidiary, and appe-
ase vocal investors. When all is said 
and done, however, restructurings are 
usually designed to enhance sharehol-
der value. Apud, Muniz, Ian; Branco, 
Adriano Castello. Fusões e Aquisições 
— Aspectos Fiscais e Societário — São 
Paulo: Quartier Latin, 2007.
5 The M&A Process, A Practical Guide 
for the Business Lawyer, Committee on 
Negotiated Acquisitions, The American 
Bar Association , 2005, pg 1. 
6 Falava-se, ainda em 1996, da pos-
sibilidade de ocorrer uma “Onda de 
Fusões e Aquisições no Brasil”. Esta 
teoria da “Onda de Fusões e Aquisições 
no Brasil”. Acabou se confi rmando pelo 
enorme número de fusões e aquisições 
ocorridas no Brasil de 2005 ao início de 
2008, período em que o País vivenciou 
um enorme crescimento de atividade 
na área de M&A s e IPOs. 
“Desse modo, é factível concluir que 
existe uma possibilidade de ocorrência 
de uma Onda de Fusões e Aquisições no 
Brasil, uma vez que as condições apon-
tadas como comuns a todas as ondas 
anteriores já existem.
Essa conclusão é reforçada pelo 
aumento considerável no número de 
operações de Fusões e Aquisições que 
estão ocorrendo no Brasil. De acordo 
com pesquisa realizada pela KPMG, 
o número de Fusões e Aquisições no 
primeiro trimestre de 1996 foi 71% 
superior em relação ao primeiro trimes-
tre de 1992. Essas Fusões e Aquisições 
tiveram como tipo dominante a fusão 
horizontal, com empresas multina-
cionais atuando como compradoras. 
Dadas as características do ambiente 
As fusões e aquisições tratam também de reorganizações societárias. Denomina-se 
reorganização societária a operação ou o conjunto de operações utilizado pelas socie-
dades para reordenar sua estrutura, com o objetivo de obter algum tipo de vantagem 
comparativa, tais como ganhos operacionais ou isenções fi scais.3 No direito Brasileiro, 
as reorganizações societárias incluem os seguintes instrumentos: transformações, fu-
sões, cisões e incorporações. São também comumente usadas as formações de grupos e 
acordos. 4
A análise da recente história Norte Americana de transações em fusões e aquisições 
não traz muitos subsídios para compreender o tema:
“Recent history is not particularly helpful in trying to understand M&A. 
M&A activity in the 1980s triggered concern. Corporate raiders, cultural icons 
being acquired by companies from other countries, stable industries being 
uprooted and transformed, all caused stress and tensions in the minds of many 
people. M&A in the 1990s was a diff erent story. Deals generated attention, the 
stock market was climbing, new industries were being created, and magazines 
profi les new young millionaires who had developed and sold their business to 
larger more established buyers. Th en the technology bubble burst. M&A tran-
saction should be straightforward, right?”5
Já a análise da recente experiência brasileira de fusões e aquisições nos traz mais in-
formações sobre o tema. Esta análise nos mostra claramente que ocorreu uma relevante 
mudança no panorama ambiental e econômico do Brasil nos anos 90, que permitiu a 
criação de um novo ambiente que exigiu uma transformação nas estruturas empresariais 
nacionais. Este novo ambiente tem como características a modernização da indústria, a 
inserção do País no mercado global e o crescimento da economia Brasileira.
“A análise do atual panorama ambiental e econômico do Brasil demonstra que 
ocorreram mudanças signifi cativas na década de 1990, criando um novo ambien-
te e tornando necessária a transformação das estruturas empresariais nacionais.
As principais características deste novo ambiente são a inserção do Brasil no 
mercado global, o crescimento da economia do país e sua exposição a uma nova 
realidade tecnológica.
Neste aspecto, o novo ambiente parece apresentar características semelhan-
tes àquelas da economia americana quando ocorreram as Ondas de Fusões e 
Aquisições, qual sejam, crescimento econômico e mudanças tecnológicas e no 
ambiente empresarial.”6
Há uma legislação de M&A?
Há uma legislação específi ca sobre M&A? Por que será que um advogado que procu-
ra se inteirar sobre M&A precisa entender a Lei de Introdução ao Código Civil Brasilei-
ro? E as regras de recuperação judicial e falências? E as questões tributárias? E as regras 
de arbitragem? È necessário entender de contabilidade? Os advogados que trabalham 
com M&A precisam entender de contencioso?
FUSÕES E AQUISIÇÕES
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empresarial interno, com elevadas 
taxas de juros, descapitalização de 
grande parte das empresas nacionais, 
falta de recursos para investimento em 
modernização do parque tecnológico 
e de redes de distribuição (caso da in-
dústria de autopeças), fragmentação 
da atividade industrial de diversos 
setores em muitas pequenas e mé-
dias empresas (o que favorece uma 
consolidação), potencial do mercado 
interno e pouca competitividade para 
atuar em um mercado globalizado, as 
empresas com capacidade para liderar 
essa Onda de Fusões e Aquisições são as 
multinacionais, as quais devem atuar 
no sentido de promover integração 
horizontal, concentrando-se em seus 
“core business”. O presente trabalho, no 
entanto, é de caráter teórico e explora-
tório, sendo os autores de opinião que 
devem ser realizados maiores estudos 
sobre o tema (MATIAS, Alberto Borges, 
BARRETO, Antonio C. P., GORGATI, Vla-
mir. Fusões e Aquisições no Brasil atual: 
Possibilidades de ocorrência de uma 
onda. São Paulo, 1996. Disponível em 
<http://www.cepefi n.org.br> Acesso 
em 19 de fevereiro de 2009) )
7 The M&A Process, A Practical Guide 
for the Business Lawyer, Committee on 
Negotiated Acquisitions, The American 
Bar Association , 2005, pp 1.
8 Não é outra a lição transcrita a seguir: 
“A interação entre a Teoria Econômica 
e o Direto, embora essencial, ainda é 
pouca exploradano Brasil. Tal defi ci-
ência decorre, em grande parte, da 
formação dos economistas e dos ad-
vogados em seus cursos de graduação. 
Os economistas, com raras exceções, só 
tomam contato com o Direito por meio 
de uma cadeira de Direito Comercial ou 
Direito do Estado, em geral apresen-
tada de forma discursiva e descritiva, 
sem relação com as demais matérias do 
currículo básico. Quanto aos bacharéis 
em Direito, sua formação tende a ser 
generalista e humanista, havendo to-
tal ausência de matérias quantitativas 
e mais formalistas, como tem de ser o 
estudo de Economia e Finanças mesmo 
em seu nível básico.”
“Este precário dialogo entre as duas 
profi ssões já causaria problemas mes-
mo em economias simples, com restri-
tos mercados fi nanceiros e de capitais, 
com serviços públicos controlados pelo 
governo e fechadas ao comércio inter-
nacional e aos investimentos estran-
geiros, como era o caso do Brasil até a 
maior parte do século passado.”
“No Brasil de hoje, integrado ao 
mundo exterior, com mercados fi -
nanceiros de capitais cada vez mais 
complexos em números e densidade 
de instrumentos e operações, com a 
necessidade de regulamentar da forma 
menos distorcida e mais efi ciente pos-
sível as concessões de serviços públicos 
a zelar para que o consumidor não seja 
Is there a law of M&A? Why is it that when a lawyer looks for guidance in 
M&A, he might fi nd decisions in hotly contested litigation issued by Delaware 
courts? Or rigorous explanations contained in securities law treatises? Or refe-
rences to federal statutes regarding how many days’ notice must be given if a 
plant will be dosed? Or, even worse in the minds of many lawyers, the realization 
he may need to know something about accounting? Do M&A lawyers need to 
understand litigation, securities law, labor law, and numbers? Is that what M&A 
is all about?7
O advogado que pretende trabalhar com direito societário e fusões e aquisições ne-
cessita ter uma visão multidisciplinar do direito e de outras matérias e, principalmente, 
compreender as questões mais relevantes. 8
A relevância do estudo de fusões e aquisições
Fusões e aquisições, assim como todo tipo de atividade empresarial, afetam a socie-
dade. Pode-se afi rmar que as sociedades e, naturalmente, os indivíduos, são profunda-
mente afetados pelas fusões e aquisições. As atividades das grandes empresas, sejam na-
cionais ou multinacionais, têm uma relação direta com a qualidade de vida das pessoas 
através de uma intricada rede de inter-relacionamentos. Quando as ações e atividades 
das empresas geram resultados positivos, as pessoas são benefi ciadas pela prosperidade 
econômica. O oposto também é verdadeiro, pois as pessoas são negativamente afetadas 
quando tais ações e atividades geram prejuízos.
“When in the fi nal analysis those actions turn out well, society reaps rewards 
of economic prosperity. Conversely, when those actions go awry, society reaps 
punitive repercussions.”9
As fusões e aquisições podem afetar todos os aspectos de uma empresa: estrutura, 
processo, controles, administração motivação e carreiras. Estas atividades empresarias 
envolvem bilhões de reais, causam tremendos desgastes na esfera trabalhista, deslocando 
trabalhadores e, em alguns casos, os resultados foram bastante perniciosos.
As bolsas de valores no Brasil e no exterior também são sempre afetadas por rumores 
e notícias de fusões e aquisições. Estes rumores e notícias causam aumento no valor das 
ações e nos índices das bolsas de valores, e as pessoas são benefi ciadas pela valorização 
das ações e do mercado. Porém, há casos em que ocorre o exato oposto, e estas são ne-
gativamente afetadas.
A Complexidade das Operações de M&A
FUSÕES E AQUISIÇÕES
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prejudicado por práticas monopolistas, 
o desconhecimento mútuo e a falta de 
uma linguagem comum entre econo-
mistas e advogados podem ser extre-
mamente nocivos ao desenvolvimento 
do País.” SADDI, Jairo (Org.) Fusões e 
Aquisições: aspectos jurídicos e econô-
micos. São Paulo: IOB, 2002, Prefácio.
9 The M&A Process, A Practical Guide 
for the Business Lawyer, Committee on 
Negotiated Acquisitions, The American 
Bras Association , 2005, pg 1.
10 Idem.
Uma operação de M&A é geralmente um negócio complexo, pois envolve a transfe-
rência de uma empresa. A empresa moderna em si é um ente extremamente complexo, 
com seus empregados, ativos, direitos e deveres.
“Because M&A is the transfer of a business, and businesses are inheren-
tly complex (whether looked at from a strictly legal or another perspective), 
an M&A transaction is complex. Take a simple type of transaction, a private 
company that wants to transfer one of its existing businesses to a newly created 
separate subsidiary. Even this seemingly simple non-arm’s length transaction is 
fraught with complexity because the business and its assets, including its human 
capital, must be identifi ed and legal constraints on its transfer must be identi-
fi ed. Are contracts assignable? Is the proper intellectual property being transfer-
red? What are the employment implications of this transfer? What are the tax 
and accounting issues?”10
D) BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTAR
SADDI, Jairo (Org.) Fusões e Aquisições: Aspectos Jurídicos e Econômicos. São Paulo: 
IOB, 2002, pgs 11— páginas 9-23.
E) GLOSSÁRIO
Fusão. Operação pela qual se unem duas ou mais sociedades para formar sociedade 
nova, que as sucederá em todos os direitos e obrigações (Bovespa).
Cisão. Operação pela qual a companhia transfere parcelas do seu patrimônio para 
uma ou mais sociedades, constituídas para esse fi m ou já existentes, extinguindo-se a 
companhia cindida, se houver versão de todo o seu patrimônio, ou dividindo-se o seu 
capital, se parcial a versão (Bovespa).
Incorporação. Operação pela qual uma ou mais sociedades são absorvidas por outra, 
que lhes sucede em todos os direitos e obrigações (Bovespa).
Auto-Regulação. Conjunto de normas e procedimentos de fi scalização criados por 
entidades privadas para fazer cumprir as práticas equitativas de mercado e manter pa-
drões éticos na condução das negociações. As bolsas de valores e de mercadorias e as 
entidades de classe que congregam instituições fi nanceiras são as principais fontes de 
auto-regulação do SFN — Sistema Financeiro Nacional
F) QUESTÕES DE CONCURSO
1) Como o contabilista desempenha suas funções?
2) Por que razão, particularmente no período após a Segunda Guerra Mundial 
(1939-1945), foram criados grandes grupos econômicos?
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 11
3) Qual o conceito do grupo econômico denominado “Konzern”, na Alemanha?
4) Qual o “quorum” necessário para proceder à transformação da sociedade?
5) De que forma são afetados os direitos dos credores, quando a sociedade é trans-
formada?
6) Haverá mudança no nome da sociedade transformada?
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 12
11 “Limited Liability companies can be 
established in all 50 States, plus the 
District of Columbia. To create an LLC, 
Articles of Organization” must be fi led 
with with the applicable state govern-
ment. The owners of the LLC are gene-
rally referred to as the “members”. The 
members can manage the company 
themselves (a “member managed com-
pany”) or they may appoint a “mana-
ger” who may or may not be a member 
of the company (a “manager-managed 
company). ”WINSTON, Richard L. A 
Foreigner’s Legal Guide — Doing Bu-
siness in the United States. Richard L. 
Winston Editor: Miami, Florida 2004 
pp 114. 
12 BORBA, José Edwaldo Tavares. Direi-
to Societário. Rio de Janeiro: Renovar, 
2008, pp 113-114.
3.1. AULA 2: ASPECTOS BÁSICOS DA LIMITADA E DA SOCIEDADE ANÔNIMA
A) EMENTÁRIO DE TEMAS
Características da sociedade limitada e das sociedades anônimas. A responsabilidade 
limitada dos sócios e dos acionistas. A legislaçãoaplicável. Questões relevantes rela-
cionadas ao uso das sociedades limitada e S.A. Tributos. Lei Aplicável. Administração. 
Acordo de Acionistas.
B) MATERIAL DE LEITURA
Leitura Básica
FILHO, Alfredo Lamy e BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. Direito das Companhias. 
Rio de Janeiro: Forense, 1ª Edição 2009. Volume I, 2009. páginas 28 — 107
BAINBRIDGE, Stephen M., Mergers and Acquisitions. New York: Foundation Press, 
2nd Edition. Capítulo 2.
Leitura Complementar
BORBA, José Edwaldo Tavares. Direito Societário. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, pp 
149-151.
REQUIÃO, Rubens. Curso de Direito Comercial. Rio de Janeiro: Forense, 2008, pp 
1-10.
FILHO, Alfredo Lamy e BULHÕES PEDREIRA, José Luiz. Direito das Companhias. 
Rio de Janeiro: Forense, 1ª Edição 2009. Volume I, 2009. pág. 441-502 (Acordo 
de Acionistas)
C) ROTEIRO DE AULA
NOÇÕES HISTÓRICAS E CARACTERÍSTICAS DA LIMITADA E DA S.A.
A sociedade limitada é muito similar à GMBH Alemã e a “Limited Liability Com-
pany” norte americana.11
A sociedade limitada representa a mais recente das formas societárias existentes no 
direito brasileiro. Surgida na Alemanha em 1892, passou a Portugal (1901), a cujo 
modelo se fi liou o Decreto no. 3.708, de 10 de janeiro de 1919, que a adotou no Brasil 
sob o nome de sociedade por cotas de responsabilidade limitada. O código civil de 2002 
regulou inteiramente a sociedade limitada, assim revogando o Decreto n.º 3.708/19. 12
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 13
13 REQUIÃO, Rubens. Curso de Direito Co-
mercial: Rio de Janeiro: Saraiva, 2008, 
2º Volume, pp. 3-4.
14 “Artigo 138. A administração da com-
panhia competirá, conforme dispuser o 
estatuto, ao conselho de administração 
e à diretoria.”
“§1º O conselho de administração é 
órgão de deliberação colegiada, sendo 
a representação da companhia privati-
va dos diretores.”
“§ 2º As companhias abertas e as 
de capital autorizado terão, obrigato-
riamente, conselho de administração.”
“Art. 139. As atribuições e poderes 
conferidos por lei aos órgãos de admi-
nistração não podem ser outorgados 
a outro órgão, criado por lei ou pelo 
estatuto.”
SEÇÃO I
Conselho de Administração
Composição
“Art. 140. O conselho de adminis-
tração será composto por, no míni-
mo, 3 (três) membros, eleitos pela 
assembléia-geral e por ela destituíveis 
a qualquer tempo, devendo o estatuto 
estabelecer:
I – o número de conselheiros, ou 
o máximo e mínimo permitidos, e o 
processo de escolha e substituição do 
presidente do conselho;
I – o número de conselheiros, ou o 
máximo e mínimo permitidos, e o pro-
cesso de escolha e substituição do pre-
sidente do conselho pela assembléia ou 
pelo próprio conselho; (Redação dada 
pela Lei nº 10.303, de 2001)
II – o modo de substituição dos con-
selheiros;
III – o prazo de gestão, que não po-
derá ser superior a 3 (três) anos, permi-
tida a reeleição;
IV – as normas sobre convocação, 
instalação e funcionamento do conse-
lho que deliberará por maioria de votos.
IV – as normas sobre convocação, 
instalação e funcionamento do con-
selho, que deliberará por maioria de 
votos, podendo o estatuto estabelecer 
quorum qualifi cado para certas delibe-
rações, desde que especifi que as maté-
rias. (Redação dada pela Lei nº 10.303, 
de 2001).”
Parágrafo único. O estatuto poderá 
prever a participação no conselho de 
representantes dos empregados, es-
colhidos pelo voto destes, em eleição 
direta, organizada pela empresa, em 
conjunto com as entidades sindicais 
que os representem. (Incluído pela Lei 
nº 10.303, de 2001)
§ 1o Serão arquivadas no registro 
do comércio e publicadas as atas das 
reuniões do conselho de administração 
que contiverem deliberação destinada 
a produzir efeitos perante terceiros. 
(Redação dada pela Lei nº 10.303, de 
2001)
Já a sociedade anônima é o equivalente da “Corporation” norte-americana, sendo 
que a Lei 6.404/76 é em parte baseada na legislação do Estado de Delaware, EUA.
Todos os autores estão concordes em que a sociedade por ações se confi gurou como 
o tipo ideal das sociedades colonizadoras do século XVII, surgindo a primeira em 1602, 
na Holanda. Seguiram-se muitas outras, fundadas na França, Inglaterra e Portugal, to-
das visando à exploração das novas possessões. Por sinal, em 1621, foi constituída nos 
Países Baixos a Companhia das Índias Ocidentais, que teve profunda ingerência em 
nossa história colonial. Seu escopo era patrocinar a conquista do Brasil, tanto que en-
viou expedição armada, ocupando o Nordeste e nomeando seu administrador o Prínci-
pe de Nassau, conhecido personagem histórico.13
USO DA SOCIEDADE ANÔNIMA (S.A.) VS. LIMITADA, QUESTÕES PRÁTICAS.
Serão discutidas, abaixo, as vantagens e desvantagens que cada tipo societário possui, 
incluindo os aspectos fi scais e questões relativas ao controle administrativo e societário.
Tributos: Não há qualquer vantagem ou desvantagem fi scal em relação aos tipos 
societários supracitados, uma vez que todas as pessoas jurídicas brasileiras são tributadas 
de forma equivalente. No caso de haver interesse de um acionista/quotista investidor 
estrangeiro, é sempre recomendável buscar a opinião de um tributarista estrangeiro que 
tenha a exata compreensão de qual tipo societário é mais indicado do ponto de vista do 
investidor estrangeiro.
Lei Aplicável: A aplicação da lei que regulamenta as Sociedades Limitadas, o Có-
digo Civil de 2002 (“CC”), é mais incerta do que a aplicação da Lei das Sociedades 
Anônimas (“LSA”); haja vista que, enquanto a LSA entrou em vigor em 1976 (e, por 
conta disso, vem sendo interpretada, jurisprudencialmente, desde esta data), o CC só 
passou a viger em 2003, revogando sub silentio o Decreto n.º 3708, que regulamentava 
as Limitadas desde 1919. Além disso, por possuir dispositivos legais ambíguos, o CC 
causa preocupação quanto a sua aplicação, o que se agrava pela escassa jurisprudência 
acerca de seus ditames legais.
Administração. Uma diferença importante, entre Limitada e S.A., diz respeito à 
estrutura da administração da sociedade.
A Limitada não precisa ter um Conselho de Administração, e pode ter apenas um 
administrador. Já na S.A., é obrigatória a existência do Conselho de Administração nas 
companhias abertas, nas sociedades de economia mista e nas companhias com capital 
autorizado, sendo facultativa nas demais companhias fechadas.14 O Conselho de Admi-
nistração da S.A. será composto por no mínimo 3 (três) acionistas, residentes ou não 
no Brasil.
Note-se que os membros do Conselho de Administração, diferentemente do que 
ocorre com os diretores, não representam a sociedade perante terceiros — não podendo, 
portanto, assumir direitos e obrigações —, nem exercem atribuições de natureza execu-
tiva, mas simplesmente estabelecem, em conjunto, a orientação geral dos negócios da 
companhia, elegendo e destituindo os diretores e fi scalizando sua atuação.15
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 14
§ 2o A escolha e a destituição do 
auditor independente fi cará sujeita a 
veto, devidamente fundamentado, dos 
conselheiros eleitos na forma do art. 
141, § 4o, se houver. (Incluído pela Lei 
nº 10.303, de 2001)
15 Apostila “Organização Jurídica da 
Grande Empresa” redigida pelos Pro-
fessores Bruno Camara Soter, Fábio 
Henrique Peres e Caitlin Mulholland, da 
Escola de Direito da Fundação Getúlio 
Vargas, 2ª Edição, pp 72.
16 Idem.
17 Esta determinação foi, recentemente, 
acrescentada à LSA, com o intuito de 
incentivar as multinacionais a par-
ticiparem da estrutura societária da 
companhia.
18 “Representação de Acionista Residen-
te ou Domiciliado no Exterior
Art. 119. O acionista residente ou 
domiciliado no exterior deverá manter, 
no País, representante com poderes 
para receber citação em ações contra 
ele, propostas com fundamento nos 
preceitos desta Lei.
Parágrafo único. O exercício,no Brasil, 
de qualquer dos direitos de acionista, 
confere ao mandatário ou representan-
te legal qualidade para receber citação 
judicial.”
19 “Art. 118. Os acordos de acionistas, 
sobre a compra e venda de suas ações, 
preferência para adquiri-las, exercí-
cio do direito a voto, ou do poder de 
controle deverão ser observados pela 
companhia quando arquivados na sua 
sede. (Redação dada pela Lei nº 10.303, 
de 2001)
§ 1º As obrigações ou ônus decorren-
tes desses acordos somente serão opo-
níveis a terceiros, depois de averbados 
nos livros de registro e nos certifi cados 
das ações, se emitidos.
§ 2° Esses acordos não poderão ser 
invocados para eximir o acionista de 
responsabilidade no exercício do direito 
voto (artigo 115) ou do poder de con-
trole (artigos 116 e 117).
§ 3º Nas condições previstas no 
acordo, os acionistas podem promover 
a execução específi ca das obrigações 
assumidas.
§ 4º As ações averbadas nos termos 
deste artigo não poderão ser negocia-
das em bolsa ou no mercado de balcão.
§ 5º No relatório anual, os órgãos da 
administração da companhia aberta in-
formarão à assembléia-geral as dispo-
sições sobre política de reinvestimento 
de lucros e distribuição de dividendos, 
constantes de acordos de acionistas 
arquivados na companhia.
§ 6o O acordo de acionistas cujo 
prazo for fi xado em função de termo 
ou condição resolutiva somente pode 
ser denunciado segundo suas estipu-
lações. (Incluído pela Lei nº 10.303, 
de 2001)
A Diretoria da Sociedade Anônima é composta por no mínimo 2 (dois) membros, 
podendo se instalar um Conselho Fiscal (sua existência é obrigatória), que deverá ser 
composto por, pelo menos, 3 (três) membros e no máximo 5 (cinco).
Conforme já aludido, enquanto o Conselho de Administração cumpre uma função 
de orientação de negócios da empresa, a Diretoria é o seu órgão executivo, cabendo a ela 
representação da companhia perante terceiros, na forma estabelecida estatutariamente.16
Todos os administradores da Limitada, assim como todos os diretores da S.A. têm 
de ser residentes permanentes no Brasil, o que não se exige dos membros do Conselho 
de Administração, que não precisam ter residência no país. Apesar disso, os membros 
do Conselho da Administração têm de ter, pelo menos, uma ação da companhia (nor-
malmente, uma ação preferencial, sem direito de voto)17.
Não mais do que um terço dos membros do Conselho de Administração poderão ser 
membros da Diretoria. A composição do Conselho de Adminisração deve obedecer aos 
ditames legais, de tal modo que este eleja os Diretores da companhia, sendo que estes 
Diretores devem dar atenção aos conselhos e recomendações do Conselho de Adminis-
tração, respeitando as cláusulas estatutárias. O Conselho de Administração também é 
incumbido, dentre outros deveres, de selecionar o auditor independente da companhia 
e a autorizar a alienação de quaisquer bens da sociedade.
Em suma, enquanto a estrutura de uma Sociedade Limitada tende a ser menos 
onerosa, a estrutura de uma Sociedade Anônima proporciona um controle maior ao 
acionista, nacional ou estrangeiro. 18
Acordo de Acionistas. Outra diferença relevante é que, à luz do art. 118 da LSA, 
faculta-se aos acionistas fechar acordo específi co, no que concerne a compra e venda de 
ações, ao direito preferencial para adquiri-las, bem como ao exercício do direito de voto 
e do poder de controle da companhia.19
Esse acordo não precisa ser registrado em nenhum órgão público, sendo oponível 
aos membros da companhia e a terceiros desde o momento em que for registrado na 
sede da companhia. Através de um acordo de acionistas, também é possível regular a 
política de dividendos da companhia, nomear administradores e deliberar sobre outras 
questões importantes. Adicionalmente, a LSA estipulou que qualquer voto que contra-
rie o que fi cou estipulado no acordo de acionistas não poderá ser contabilizado; e, que 
se o acionista, que tiver sido parte do acordo não comparecer à Assembléia de Acionistas 
(ex.: em que seja exigida unanimidade), a outra parte do acordo poderá votar em nome 
do ausente. Assim como o membro do Conselho, designado por uma das partes do 
acordo, poderá votar em nome do membro do Conselho de Administração, que tiver 
sido designado pela parte que faltou a Assembléia. Apesar de, a princípio, tudo o que foi 
discutido neste parágrafo poder ser aplicado na estrutura de uma Limitada, o problema 
é que o instrumento societário de uma Limitada tem que ser registrado em órgão públi-
co, o que não confere ao membro da sociedade muita privacidade.
No entanto, nada impede que um acordo, em separado, seja fi rmado entre os quo-
tistas, com o intuito de obter o mesmo resultado (ou seja, ter um acordo público e 
outro privado, abordando questões distintas). Há quem defenda que o instrumento 
societário, de uma Limitada, que não for levado a registro público não é oponível aos 
administradores da companhia nem a terceiro. Cabe mencionar o enunciado 384, pro-
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 15
§ 7o O mandato outorgado nos ter-
mos de acordo de acionistas para pro-
ferir, em assembléia-geral ou especial, 
voto contra ou a favor de determinada 
deliberação, poderá prever prazo su-
perior ao constante do § 1o do art. 126 
desta Lei.(Incluído pela Lei nº 10.303, 
de 2001)
§ 8o O presidente da assembléia 
ou do órgão colegiado de deliberação 
da companhia não computará o voto 
proferido com infração de acordo de 
acionistas devidamente arquivado.
(Incluído pela Lei nº 10.303, de 2001)
§ 9o O não comparecimento à as-
sembléia ou às reuniões dos órgãos 
de administração da companhia, bem 
como as abstenções de voto de qual-
quer parte de acordo de acionistas ou 
de membros do conselho de adminis-
tração eleitos nos termos de acordo 
de acionistas, assegura à parte preju-
dicada o direito de votar com as ações 
pertencentes ao acionista ausente ou 
omisso e, no caso de membro do conse-
lho de administração, pelo conselheiro 
eleito com os votos da parte prejudi-
cada.(Incluído pela Lei nº 10.303, de 
2001)
§ 10. Os acionistas vinculados a 
acordo de acionistas deverão indicar, 
no ato de arquivamento, representante 
para comunicar-se com a companhia, 
para prestar ou receber informações, 
quando solicitadas.(Incluído pela Lei nº 
10.303, de 2001)
§ 11. A companhia poderá solicitar 
aos membros do acordo esclarecimento 
sobre suas cláusulas.(Incluído pela Lei 
nº 10.303, de 2001).”
posto pelo Professor Ronald Sharp Junior e aprovado na IV JORNADA DE DIREITO 
CIVIL do Conselho da Justiça Federal — “Nas sociedades personifi cadas previstas no 
Código Civil, exceto a cooperativa, é admissível o acordo de sócios, por aplicação ana-
lógica das normas relativas às sociedades por ações pertinentes ao acordo de acionistas.”
D) ESTUDO DE CASO
Redigir as primeiras linhas de um parecer da Sociedade Limitada “Navegação XYZ 
Ltda.”, sobre se deveria adotar a forma de S.A. ou manter a atual forma de Limitada.
A Navegação XYZ Limitada é uma empresa de navegação de longo curso cujos 
quotistas são: a) ABC Corporation, com sede em Houston, Texas, que detém %99.9 
das quotas de XYZ; e, b) Ronaldinho Gaúcho, que reside no Brasil e detém %0,01 das 
quotas de XYZ.
E) TEXTOS DE APOIO
O acionista controlador e o abuso de poder
Jorge Lobo 09/11/2006
A doutrina há muitos anos vem combatendo o abuso de poder de controle nas 
sociedades anônimas no que tange à violação dos direitos de acionistas minoritários e 
preferencialistas. Esse fato, tão corriqueiro, exige, nas palavras de Dominique Schmidt, 
professor da Universidade de Strasbourg e advogado francês, “repensar o delicado pro-
blema da proteção aos minoritários”, para pôr fi m a idéias que se tornaram tristemente 
célebres, como, por exemplo, “só o meu dinheiro é sagrado, o resto ao inferno” — pa-
lavras de um capitalista americanoreproduzidas por Joaquin Garrigues, professor da 
Universidade de Madri — ou “o acionista é um tolo e um arrogante: tolo, porque nos 
dá seu dinheiro, e arrogante, porque deseja ainda receber dividendos” — frase atribuída 
ao banqueiro Furstenberg.
No estudo da responsabilidade do controlador por atos praticados com abuso de 
poder, causadores de danos à sociedade, acionistas minoritários e preferencialistas, in-
vestidores em valores mobiliários e empregados, é fundamental distinguir os “contra 
legem” (contra a lei) e os em “fraus legis” (fraude à lei).
São “contra legem” os que, realizados pelos administradores da companhia a mando 
do controlador, infringem os estatutos sociais ou a lei ou a ambos — com o atraso nos 
lançamentos dos livros comerciais e fi scais obrigatórios, despesas pessoais do controla-
dor e de sua família, quebra do princípio de controle interno nas atividades de compra, 
contas a pagar e contas a receber, controle de estoque, operações que privilegiam em-
presas do mesmo grupo econômico, perdão ou remissão parcial de juros de mora, juros 
compensatórios e multas incidentes sobre dívidas vencidas e não pagas, sem a devida 
contrapartida ou motivo plenamente justifi cável etc.
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 16
Em “fraus legis” os que, embora formalmente incensuráveis, mas intrinsecamente 
prejudiciais à companhia, seus acionistas e credores, distanciam-se do espírito da lei 
— de que são exemplos a excessiva remuneração dos administradores, a dissolução 
imotivada de empresa rentável, a alteração estatutária para prejudicar minoritários e 
preferencialistas, destacando-se a não distribuição de dividendos por diversos exercícios 
seguidos.
A Lei de Sociedades Anônimas — A Lei das S.A. — no seu artigo 117, ao disciplinar 
a matéria, deixa claro que é indispensável que, na ação de ressarcimento de perdas e da-
nos proposta pelo prejudicado, restem exaustivamente provados a efetiva qualidade de 
controlador interno, para usar consagrada expressão do professor Modesto Carvalhosa, 
a conduta ilícita, o dano patrimonial concreto e atual e o nexo causal ligando a ação 
ilegal ao dano ressarcível.
Vem se repetindo, de forma alarmante, o uso, indevido e arbitrário, da teoria da 
desconsideração da personalidade jurídica.
O Superior Tribunal de Justiça (STJ), aliás, decidiu mais de uma vez que nas deman-
das sobre abuso de poder do acionista controlador se aplicam os princípios essenciais 
da responsabilidade civil, pressupostos indefectíveis da ação de indenização (Recurso 
Especial nº 10.836-SP, julgado em 4 de fevereiro de 1992).
Talvez por faltarem ainda estudos doutrinários e julgados dos tribunais sobre a res-
ponsabilidade do controlador por danos causados a terceiros, taxativamente prevista no 
artigo 117, parágrafo 1º, alínea “e” da Lei de Sociedades Anônimas, vem se repetindo, 
de forma alarmante, o uso, indevido e arbitrário, da teoria da desconsideração da perso-
nalidade jurídica, já positivada no artigo 50 do Código Civil e no artigo 28 do Código 
de Defesa do Consumidor (CDC) pelos Tribunais de Justiça (TJs) do país.
Como enfatizou o deputado Ricardo Fiúza na justifi cação ao Projeto de Lei nº 
2.426, de 2003: “Embora só recentemente tenha sido introduzido na legislação brasi-
leira, o instituto da desconsideração da personalidade jurídica vem sendo utilizado com 
um certo açodamento e desconhecimento das verdadeiras razões que autorizam um 
magistrado a declarar a desconsideração da personalidade jurídica”.
A meu ver, não obstante a polêmica revisão crítica do conceito de pessoa jurídica, 
desde a sua rejeição na teoria pura do direito até chegar à teoria da realidade técnica 
ou jurídica, permanece intocada, no que tange ao direito positivo dos povos cultos, 
a distinção nítida, plena e absoluta entre os direitos e obrigações da empresa e os dos 
membros que a compõem.
Esta é a regra, legal, que vige, entre nós, e, por igual, em todos os quadrantes deste 
planeta. Excepcionalmente, os tribunais, sobretudo da Alemanha e dos Estados Unidos, 
têm se afastado desse princípio basilar para, descerrando o véu, alcançar os sócios e 
acionistas da pessoa jurídica para responsabilizá-los por atos fraudulentos ao direito de 
terceiros. Assim, creio, devem conduzir-se os operadores do direito, evitando deixar-se 
levar pela sedução de modismos em detrimento da correta aplicação da teoria da des-
consideração da personalidade jurídica. Jorge Lobo é advogado especialista em direito 
comercial.
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 17
F) JURISPRUDÊNCIA
APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO — PAS 
RJ2008/2712 — LUIZ ALVES PAES DE BARROS Reg. nº 6271/08 Relator: SGE
Trata-se de Termo de Acusação apresentado pela Superintendência de Relações com 
Empresas — SEP em face do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, visando a apurar a responsa-
bilidade pela não divulgação de alienação de participação acionária relevante do Banco 
Alfa de Investimentos S.A. e da Financeira Alfa S.A. — C.F.I.
Após apuração dos fatos, a SEP propôs a responsabilização do Sr. Luiz Alves Paes de 
Barros, acionista do Banco Alfa e da Financeira Alfa, por: a) ter informado, intempestiva-
mente, a alienação correspondente a 6,809% e 15,206% das ações preferenciais de emis-
são do Banco Alfa de Investimentos S/A e da Financeira Alfa S/A — C.F.I., respectiva-
mente; b) ter deixado de informar à Financeira Alfa S/A — C.F.I., imediatamente, após as 
alienações correspondentes a 5% e 10% das ações preferenciais de emissão da companhia; 
e (c) não informar a participação acionária restante após as alienações relevantes.
Regularmente intimado, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros apresentou suas razões de 
defesa, e, após negociações levadas a efeito pelo Comitê, apresentou proposta em que se 
compromete a pagar à CVM a quantia de R$ 100 mil.
Para o Comitê, a proposta apresentada contempla compromisso tido como bastante 
para desestimular condutas assemelhadas, em linha com a mais recente orientação do 
Colegiado em casos do gênero.
O Colegiado deliberou pela aceitação da proposta de celebração de Termo de Com-
promisso apresentada pelo Sr. Luiz Alves Paes de Barros, pelos argumentos expostos no 
parecer do Comitê, tendo ressaltado que a redação do Termo de Compromisso deverá 
qualifi car o pagamento a ser efetuado como “condição para celebração do termo de 
compromisso”. O Colegiado fi xou, ainda, o prazo de dez dias, a contar da publicação 
do Termo no Diário Ofi cial da União, para o cumprimento da obrigação pecuniária 
assumida, e o prazo de trinta dias para a assinatura do Termo, contado da comunicação 
da presente decisão ao proponente. A Superintendência Administrativo-Financeira — 
SAD foi designada como responsável por atestar o cumprimento da obrigação assumida 
pelo proponente.
PARECER DO COMITÊ DE TERMO DE COMPROMISSO
REF.: PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM Nº RJ2008/2712
RELATÓRIO
1. Trata-se de Termo de Acusação (fl s. 62/72) apresentado pela Superintendência de 
Relações com Empresas — SEP em face do Sr. Luiz Alves Paes de Barros, pelo descum-
primento do disposto no inciso III e parágrafos 3º e 4º do art. 12 da Instrução CVM nº 
358/02 (depois das alterações promovidas pela Instrução CVM nº 449/07), in verbis:
“Art. 12. Os acionistas controladores, diretos ou indiretos, e os acionistas que elege-
rem membros do Conselho de Administração ou do conselho fi scal, bem como qualquer 
pessoa natural ou jurídica, ou grupo de pessoas, agindo em conjunto ou representando 
um mesmo interesse, que atingir participação, direta ou indireta, que corresponda a 
5% (cinco por cento) ou mais de espécie ou classe de ações representativas do capital de 
companhia aberta, devem enviar à companhia as seguintes informações:
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 18
...
III — número de ações, bônus de subscrição, bem como de direitos de subscrição 
deações e de opções de compra de ações, por espécie e classe, já detidos, direta ou indi-
retamente, pelo adquirente ou pessoa a ele ligada;
...
§3o A comunicação a que se refere o caput será feita imediatamente após ser alcan-
çada a participação ali referida.
§4o As pessoas mencionadas no caput deste artigo também deverão informar a alie-
nação ou a extinção de ações e demais valores mobiliários mencionados neste artigo, ou 
de direitos sobre eles, a cada vez que a participação do titular na espécie ou classe dos 
valores mobiliários em questão atingir o percentual de 5% (cinco por cento) do total 
desta espécie ou classe e a cada vez que tal participação se reduzir em 5% (cinco por 
cento) do total da espécie ou classe.”
A acusação originou-se do Processo CVM nº RJ2008/655, que trata de irregulari-
dade detectada por meio da divulgação dos Comunicados ao Mercado, enviados pelo 
Banco Alfa de Investimentos S/A (“Banco Alfa”) e pela Financeira Alfa S/A — C.F.I. 
(“Financeira Alfa”), através do Sistema IPE, em 11.12.07. Segundo disposto nos refe-
ridos comunicados, naquela data o acionista Luiz Alves Paes de Barros teria informado 
o que se segue: (i) a alienação, no decorrer do mês de outubro de 2007, de 2.470.000 
ações preferenciais de emissão do Banco Alfa, representativas de 6,809% do total dessa 
espécie de ações; e (ii) a alienação, no decorrer do ano de 2007, de 6.905.300 ações 
preferenciais de emissão da Financeira Alfa, representativas de 15,206% do total dessa 
espécie de ações. (Parágrafo 2º do Termo de Acusação)
Cabe destacar a distribuição acionária do Banco Alfa, constante do IAN referente ao 
exercício social fi ndo em 31.12.06, reapresentado em 11.03.08: (Parágrafo 3º do Termo 
de Acusação) 
Acionistas
Ordinárias Preferenciais % de 
Ações
Total
Quanti-
dade
%
Quanti-
dade
%
CONSÓRCIO ALFA DE ADMINISTRAÇÃO S.A. 15.709 29,12 0 0 17,41
ALFA HOLDINGS S.A. 15.743 29,18 1 0 17,45
CORUMBAL PARTICIPAÇÕES E ADMINSITR. LTDA 7.008 12,99 11.083 30,55 20,05
CAIXA DE PREVID. — FUNCS. BANCO DO BRASIL 2.989 5,54 2.939 8,10 6,57
METRO TECNOLOGIA INFORMÁTICA LTDA 4.720 8,75 458 1,26 5,74
MÁRIO SLECAR JÚNIOR 3.083 5,71 3.093 8,53 6,85
LUIZ ALVES PAES DE BARROS 522 0,97 8.095 22,32 9,55
AÇÕES EM TESOURIA 0 0 0 0 0
OUTROS 4.175 7,74 10.606 29,24 16,38
TOTAL 53.949 100 36.275 100 100
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 19
Igualmente cumpre destacar a distribuição acionária da Financeira Alfa, constante 
do IAN referente ao exercício social fi ndo em 31.12.06, reapresentado em 11.03.08: 
(Parágrafo 4º do Termo de Acusação) 
Acionistas
Ordinárias Preferenciais % de 
Ações-
Total
Quanti-
dade
%
Quanti-
dade
%
CONSÓRCIO ALFA DE ADMINISTRAÇÃO S.A. 17.359 29,21 11 0,02 16,42
ALFA HOLDINGS S.A. 17.381 29,24 11 0,02 16,44
CAIXA PREV. FUNCS. BANCO DO BRASIL 3.210 5,40 16.870 36,41 18,99
CORUMBAL PARTICIPAÇÕES E ADM. LTDA 14.190 23,87 3.912 8,44 17,11
LUIZ ALVES PAES DE BARROS 0 0 8.046 17,37 7,61
MARIO SLERCA JUNIOR 930 1,56 3.174 6,85 3,88
AÇÕES EM TESOURARIA 0 0 0 0 0
OUTROS 6.369 10,72 14.303 30,89 19,55
TOTAL 59.439 100 46.327 100 100
Diante dos Comunicados ao Mercado, a Gerência de Acompanhamento de Merca-
do —1 (GMA-1) solicitou à BOVESPA os negócios do Sr. Luiz Alves Paes de Barros 
com as ações preferenciais e ordinárias de emissão do Grupo Alfa, desde 2006. Após a 
análise dos negócios realizados, a GMA-1 encaminhou memorando à SEP, contendo as 
seguintes conclusões: (Parágrafo 8º do Termo de Acusação)
“Assim sendo, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros violou quatro vezes o disposto no art. 
12, caput, combinado com os §s 3° e 4° da Instrução CVM n° 358/02, que determinam 
a obrigação de comunicar a alienação de participação relevante imediatamente após ser 
reduzida a participação referida. Todas as alienações foram informadas com considerá-
vel atraso, que vai de cerca de um mês a mais de cinco meses, bem como o investidor 
não informou as alienações a cada vez que atingido percentual relevante, mas somente 
quando já havia alienado 15,206% das ações PN da Financeira Alfa S.A.
Cumpre notar que o investidor, além de detentor de parcela signifi cativa das ações do 
grupo, era pessoa conhecida dos participantes do mercado de capitais, de modo que a infor-
mação de que alienava suas participações era especialmente relevante. De fato, a divulgação 
de suas alienações impactou negativamente as cotações de todas as ações do grupo. (grifamos)
Conforme dados do IAN de 31.12.06, da Financeira Alfa (CRIV), o investidor de-
tinha 8.046.000 ações preferenciais, equivalentes a 17,37% da classe.
Nota-se, pois, que foram retardadas e omitidas comunicações ao mercado, até que o 
investidor pudesse se desfazer de todo o lote que desejava.
Por fi m, os comunicados não trouxeram o número de ações detidas restantes, em 
violação ao art. 12, inciso III da Instrução CVM n° 358/02.”
6. Em 25.01.08, com a fi nalidade de atender ao disposto no art 6°-B da Deliberação 
CVM n° 457/02(1) (vigente à época), foi enviado Ofício ao Sr. Luiz Alves Paes de Bar-
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 20
ros, referindo-se aos Comunicados de Mercado divulgados em 11.12.07 e solicitando 
esclarecimentos sobre: (i) a falta de divulgação de comunicados a mercado referentes às 
vendas de 5% e de 10% das ações preferenciais da Financeira Alfa, ocorridas, respecti-
vamente, em 16.05.07 e em 03.07.07; (ii) a não divulgação de comunicado a mercado, 
referente à alienação de 5% das ações preferenciais do Banco Alfa, em 23.10.07; e (iii) 
o atraso na divulgação dos comunicados assinalados no parágrafo anterior, por parte 
do alienante, em claro desacordo ao disposto no § 4º do art. 12 da Instrução CVM nº 
358/02. (Parágrafo 10, itens a e b, do Termo de Acusação)
7. Em 31.01.08, o Sr. Luiz Alves Paes de Barros protocolizou resposta ao Ofi cio 
supra, nos seguintes termos: (Parágrafo 11 do Termo de Acusação)
“1— Na qualidade de membro do Conselho Fiscal tanto do Banco quanto da Fi-
nanceira, encaminho diariamente às referidas sociedades, todas as informações sobre 
minhas negociações de ações de emissão destas empresas, para atualização dos mapas 
de participação acionária, informações estas que são objeto de repasse mensal a essa D. 
Autarquia por parte das empresas, na forma da regulamentação aplicável.
2 — Tendo em vista esta atualização e o conseqüente repasse mensal de alteração 
das informações à CVM, acreditei que as empresas fariam também as comunicações de 
alteração substancial de participação societária, sem necessidade de comunicação espe-
cífi ca de minha parte, e até mesmo que estas comunicações fossem desnecessárias, uma 
vez que a CVM já havia recebido as informações pertinentes.
Pelo que fui informado em dezembro de 2007, o Banco e a Financeira presumiram 
que eu, na qualidade de acionista, faria o acompanhamento de minhas participações 
societárias relevantes e lhes enviaria comunicado específi co a cada vez em que fosse 
atingida a variação percentual de 5%.
Em 11.12.07 foi detectada a falha de comunicação entre o acionista/conselheiro e 
as empresas e foram imediatamente enviadas às mesmas os Comunicados ao Mercado, 
que foram retransmitidos à CVM, via sistema IPE.
Embora o § 4° do artigo 12 da Instrução CVM n° 358/02 preveja a obrigatoriedade 
de efetuar Comunicado ao Mercado cada vez que a participação na espécie ou classe dos 
valores mobiliários em questão tiver alteração de 5% (cinco por cento) do total desta 
espécie ou classe, o mesmo não explicita prazo para cumprimento da referida obrigação. 
Assim, pereceu-me que, com a divulgação dos Comunicados ao Mercado em 11.12.07, 
as exigências previstas na referida Instrução haviam sido cumpridas, abrangendo todas 
as negociações efetuadas até aquela data.
Ressalto que não houve qualquer alteração no controle ou na participação em ór-
gãos de administraçãodas empresas, nem qualquer prejuízo ao mercado. Cabe ainda 
notar que as medidas corretivas para o ajuste das providências já foram tomadas desde 
dezembro de 2007.”
8. Em que pesem os argumentos expostos pelo investidor, a SEP concluiu que o 
mesmo deveria, nos termos da Instrução CVM nº 358/02, ou seja, imediatamente após 
sua participação acionária reduzir-se em 5% do total da espécie ou classe das ações de 
emissão de uma companhia aberta, ter informado sobre as alterações de participação 
acionária relevante. Não obstante, verifi cou-se que o Sr. Luiz Alves Paes de Barros: (pa-
rágrafo 12 do Termo de Acusação)
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 21
deixou de informar, em 16.05.07, a alienação de participação acionária relevante na 
Financeira Alfa, equivalente a 5% das ações preferenciais de sua emissão;
não informou, em 03.07.07, a venda de 10% das ações preferenciais da Financeira 
Alfa;
deixou de informar, em 23.10.07, a alienação de participação acionária relevante no 
Banco Alfa, equivalente a 5% das ações preferenciais de sua emissão;
comunicou intempestivamente, em 11.12.07, a alienação de 6,809% das ações pre-
ferenciais de emissão do Banco Alfa; e
comunicou fora do prazo, na mesma data, a venda de 15,206% das ações preferen-
ciais da Financeira Alfa.
9. Adicionalmente, observa a área técnica que os comunicados de 11.12.07 não 
dispunham acerca do saldo das ações detidas após a negociação, em desacordo com o 
estabelecido no inciso III do art. 12 da Instrução CVM nº 358/02. Acresce que tanto o 
Banco Alfa como a Financeira Alfa possuem acentuada dispersão acionária(2), sobretu-
do no que diz respeito às suas ações preferenciais, e que, antes das negociações em tela, 
o investidor detinha 22,32% das ações preferenciais de emissão do Banco e 17,37% 
das ações preferenciais de emissão da Financeira. (parágrafo 12 do Termo de Acusação)
10. Segundo esclarece a SEP, o fato de o investidor, na qualidade de membro do 
Conselho Fiscal do Banco Alfa e da Financeira Alfa, informar às Companhias a titula-
ridade e as negociações realizadas com valores mobiliários emitidos pelas Companhias, 
no prazo de 5 (cinco) dias após a realização de cada negócio, conforme previsto no art. 
11 da Instrução CVM nº 358/02, não o dispensa da obrigação de informar às Compa-
nhias sobre alienações de participações acionárias relevantes, conforme disposto no art. 
12 da referida Instrução. (parágrafo 19 do Termo de Acusação)
11. Diante de todo o exposto, a SEP propôs a responsabilização do Sr. Luiz Alves 
Paes de Barros, acionista do Banco Alfa e da Financeira Alfa, pelo descumprimento ao 
disposto no inciso III e parágrafos 3° e 4° do art. 12 da Instrução CVM n° 358/02 (de-
pois das alterações promovidas pela Instrução CVM n° 449/07), confi gurada infração 
grave para os fi ns previstos no § 3º do artigo 11 da Lei nº 6.385/76 e pelo art. 18 da 
mesma Instrução, considerando que: (Parágrafo 23 do Termo de Acusação)
informou, intempestivamente, através dos Comunicados ao Mercado, de 11.12.07: 
(i) a alienação correspondente a 6,809% das ações preferenciais de emissão do Banco 
Alfa, ocorrida em outubro de 2007; e (ii) a alienação correspondente a 15,206% das 
ações preferenciais de emissão da Financeira Alfa, ocorrida no decorrer de 2007;
deixou de informar à Financeira Alfa, imediatamente, após as alienações correspon-
dentes a 5% e 10% das ações preferenciais emissão da companhia, ocorridas, respecti-
vamente, em 16.05.07 e 03.07.07; e
deixou de informar, nos Comunicados ao Mercado de 11.12.07, a participação acio-
nária restante após as alienações relevantes.
12. Devidamente intimado, o acusado apresentou defesa tempestiva (fl s. 92/100), 
bem como proposta de Termo de Compromisso (fl s. 101/105), na qual reitera argu-
mentos próprios de defesa e afi rma o atendimento aos requisitos insertos nos incisos I e 
II do §5º do art. 11 da Lei nº 6.385/76 (cessação da prática do ato ilícito e correção das 
irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuízos). A uma, porque não teria 
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 22
dado continuidade à suposta conduta ilícita, sendo certo que, com a divulgação dos 
Comunicados ao Mercado em 11.12.07 e o compromisso assumido em sua proposta, 
as irregularidades restariam plenamente sanadas. A duas, porque a quantia pecuniária 
ofertada encontrar-se-ia em linha com os precedentes de termos de compromisso em 
casos análogos ao presente, no que toca à indenização dos prejuízos.
13. Deste modo, compromete-se a:
cumprir integralmente a legislação e regulamentação aplicáveis;
divulgar ao mercado, através de comunicados ao mercado, a sua participação acio-
nária nas Companhias, após as alienações de ações efetuadas em outubro de 2007, de 
2.470.000 ações preferenciais de emissão do Banco Alfa, representativas de 6,809% do 
total de ações preferenciais emitidas à época das alienações e após as alienações reali-
zadas no ano de 2007 de 6.905.300 ações preferenciais de emissão da Financeira Alfa, 
representativas de 15,206%, do total de ações preferenciais emitidas à época das aliena-
ções, bem como a sua atual participação acionária nas companhias; e
pagar à CVM a quantia pecuniária no valor de R$ 40.000,00 (quarenta mil reais).
14. Subsidiariamente, o proponente solicitou que, caso a presente proposta não seja 
aceita, possam ser acordados os termos da mesma de modo a ir ao encontro dos inte-
resses desta Comissão.
15. Consoante dispõe a Deliberação CVM nº 390/01, a Procuradoria Federal Especia-
lizada — PFE analisou os aspectos legais da proposta apresentada, nos seguintes termos:
“7. Verifi ca-se que o compromitente se propõe a pagar, como condição de efi cácia do 
Termo de Compromisso, a importância de R$ 40.000,00 (quarenta mil reais) à CVM, 
conforme item (iii) às fl s 105.
8. O inciso II, do § 5°, do artigo 11, da Lei nº 6.385/76, determina que sejam cor-
rigidas as irregularidades apontadas, inclusive indenizando os prejuízos. Neste sentido, 
entendo que a proposta de correção da irregularidade, conforme prevista no item (iii), 
às fl s. 105, atende a exigência legal, tendo em vista que o pagamento de importância à 
CVM constitui uma das formas de indenização dos prejuízos sofridos pelo mercado ou 
pela CVM.
9. Entendo, também, que as propostas contidas nos itens (i) e (íi), às fl s. 105, aten-
dam à exigência contida no inciso I, do § 5°, do artigo 11, da Lei nº 6.385/76, que 
determina a cessação das práticas ilícitas.
10. Por oportuno, cabe ressaltar que a análise da conveniência e oportunidade, bem 
como da aptidão da proposta para ressarcir ou minorar os danos causados ao mercado, 
se for o caso, não incumbe a esta Procuradoria e sim ao Comitê de Termo de Compro-
misso e ao órgão Colegiado da Comissão de Valores Mobiliários, nos termos do art. 8° 
e 9° da Deliberação n° 486/05.
11. Isto posto, entendo que não há óbice para a análise pelo Comitê de Termo de 
Compromisso sobre a conveniência e oportunidade na celebração do compromisso pro-
posto, nos termos do que dispõe o artigo 8°, caput, da Deliberação CVM n° 390/01, 
com as alterações introduzidas pela Deliberação CVM nº 486/05.”
16. Consoante faculta o §4º do art. 8º da Deliberação CVM nº 390/01, em reunião 
de 01.10.08 o Comitê decidiu negociar a proposta apresentada pelo proponente, nos 
seguintes termos: (fl s. 111/112)
FUSÕES E AQUISIÇÕES
FGV DIREITO RIO 23
“O Comitê concluiu que o compromisso assumido não se mostrava adequado ao es-
copo do instituto de que se cuida, notadamente à sua função preventiva, vez que o valor 
ofertado não representaria montante sufi ciente para fi ns de inibir a prática de condutas 
assemelhadas, em linha com orientação do Colegiado.
Em vista disso, o Comitê sugeriu o aprimoramento da proposta, de sorte a con-
templar obrigação pecuniária da ordem de R$ 100.000,00 (cem mil reais), observando 
que