Philipp-Bagus-A-Tragedia-do-Euro
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são importantes porque são eles que lastreiam seu passivo \u2014 isto é, 
a moeda \u2014 e podem ser utilizados para defender a moeda internamente, externamente 
ou em uma reforma monetária.
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Durante a primeira metade de 2010, a capacidade do euro de servir como reserva de 
valor se tornou cada vez mais duvidosa. Com efeito, não estaca claro se o euro sequer 
sobreviveria à crise da dívida soberana. A confiança na capacidade do euro de servir 
como reserva de valor foi abalada. Em específico, a credibilidade do BCE reduziu-se 
substancialmente. Trichet havia negado que iria aplicar regras excepcionais para a 
aceitação de colaterais de países, ou que o BCE iria comprar diretamente títulos dos 
governos. Para ambos os casos, ele quebrou sua promessa. Isso alterou drasticamente a 
percepção do mercado quanto à firmeza do BCE. 
 
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 Philipp Bagus, \u201cThe Fed\u2019s Dilemma,\u201d Mises.org daily (October 8, 2009), http://mises.org. 
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 Philipp Bagus and Markus Schiml, \u201cA Cardiograph of the Dollar\u2019s Quality: Qualitative Easing and the 
Federal Reserve Balance Sheet During the Subprime Crisis,\u201d Prague Economic Papers 19 (3, 2010): pp. 
195-217. 
Na ocasião do lançamento do euro, a pergunta era se o euro seria uma moeda de estilo 
germânica ou uma moeda de estilo latino. O BCE iria operar de acordo com a tradição 
do Bundesbank ou com a tradição dos bancos centrais da Europa mediterrânea? Os 
eventos do primeiro semestre de 2010 indicavam cada vez mais claramente a segunda 
opção. O BCE não estava primordialmente preocupado com a estabilidade do valor do 
euro e não oferecia resistência a interesses políticos; antes, ele era um servo leal das 
politicagens em prol de uma união pautada pela transferência de renda. A união 
monetária havia se transformado em uma união cuja política monetária servia 
essencialmente para fazer uma transferência de riqueza dentro da Europa. 
Não apenas Trichet e sua quebra de promessa diminuíram a qualidade do euro, como ele 
também ultrapassou os limites aos olhos de muitos ao começar a comprar diretamente 
títulos governamentais (muito embora, em termos econômicos, não haja uma diferença 
substancial entre comprar títulos governamentais e aceitar títulos governamentais como 
colateral em operações de empréstimos). 
Outro fator que pesou na qualidade do euro foi o fato de que ex-autoridades do 
Bundesbank perderam influência no conselho do BCE. Banqueiros centrais latinos 
estavam dominando a instituição. Axel Weber, da Alemanha, protestou contra a 
decisão do BCE de comprar títulos governamentais, mas foi em vão. 
Além da mudança de percepção do BCE, que passou a ser visto como um banco central 
mais inflacionista, outro fator afetou a qualidade do euro negativamente: o 
afrouxamento qualitativo.
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 O afrouxamento qualitativo descreve uma política 
monetária utilizada por bancos centrais que leva a uma redução da qualidade média dos 
ativos que estão lastreando a base monetária (isto é, lastreando o passivo do banco 
central). Ao comprar títulos governamentais de países problemáticos, a qualidade 
média dos ativos lastreando o euro foi reduzida. 
Faz uma enorme diferença se, para \u20ac1.000 emitidos pelo BCE (no lado dos passivos), 
ele mantém, no lado dos ativos, \u20ac1.000 em ouro, \u20ac1.000 em títulos do governo alemão, 
ou \u20ac1.000 em títulos do governo grego. Estes ativos possuem qualidade e liquidez 
distintas, afetando a qualidade do euro. 
No final, o balancete do BCE foi acumulando um volume crescente de títulos de 
governos problemáticos, os quais o BCE havia comprado do sistema bancário. O BCE 
utilizou este afrouxamento qualitativo para dar sustento ao sistema bancário, 
absorvendo seus ativos ruins. Como consequência, a qualidade do euro foi reduzida. 
Um calote da Grécia ou de outros países iria, como consequência, implicar enormes 
 
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 Ver Philipp Bagus and Markus Schiml, \u201cNew Modes of Monetary Policy: Qualitative Easing by the 
Fed,\u201d Economic Affairs 29 (2, 2009): pp. 46-49, para mais informações. Para estudos de caso das políticas 
de alteração de balancete do Federal Reserve, ver Bagus and Schiml, \u201cA Cardiograph of the Dollar\u2019s 
Quality,\u201d e \u201cNew Modes of Monetary Policy\u201d; e para as políticas do BCE, Philipp Bagus and David 
Howden, \u201cThe Federal Reserve and Eurosystem\u2019s Balance Sheet Policies During the Subprime Crisis: A 
Comparative Analysis,\u201d Romanian Economic and Business Review 4 (3, 2009): pp. 165-85 e Philipp 
Bagus and David Howden, \u201cQualitative Easing in Support of a Tumbling Financial System: A Look at 
the Eurosystem\u2019s Recent Balance Sheet Policies,\u201d Economic Affairs 21 (4, 2009): pp. 283-300. 
perdas para o BCE. Estas iriam diminuir ainda mais a confiança no euro, podendo fazer 
com que uma recapitalização fosse necessária.
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Ao mesmo tempo, a condição econômica dos governos e a qualidade de seus títulos 
utilizados como colateral para operações de empréstimos se deterioraram. Se um banco 
desse o calote em seus empréstimos contraídos junto ao BCE, o BCE ficaria com 
colaterais cujo valor e qualidade estariam agora deteriorados. O euro somente se 
estabilizou em julho de 2010, quando o governo espanhol viu que seria capaz de se 
refinanciar nos mercados, a indústria alemã divulgou excelentes resultados, e a 
recuperação dos EUA se mostrou mais lenta do que o esperado. 
Uma ajuda adicional foi fornecida por um teste de estresse do sistema bancário europeu. 
Por meio de uma simulação, o teste analisou como os bancos europeus resistiriam a um 
calote parcial da dívida soberana. Suposições irrealistas foram escolhidas para gerar o 
resultado desejado: a maioria dos bancos foi aprovada no teste \u2014 um importante golpe 
publicitário. Os testes de estresse abordaram somente as carteiras de valores 
mobiliários negociáveis dos bancos. Fez-se a suposição de que os títulos não sofreriam 
calotes, e, portanto, não havia necessidade de considerar nenhum impacto nos registros 
contábeis dos bancos que mantivessem tais títulos até sua maturidade. Além do mais, 
os testes supuseram perdas muito baixas, tais como uma redução de meros 23% para os 
títulos gregos. Mais ainda, não se levou em conta a interconectividade de eventos. Se a 
Grécia desse o calote, isto poderia desencadear um calote de Portugal e depois da 
Espanha e assim por diante. A suposição de que a redução poderia ser contida a 23% 
nos títulos gregos era altamente irrealista. No que mais, o teste de estresse não levou 
em consideração eventuais perdas com o calote de instituições financeiras ou perdas 
sofridas em outras classes de ativos, como hipotecas. Por último mas não menos 
importante, o teste foi apenas sobre solvência, e não sobre liquidez. Se alguns bancos 
possuem maturações descompassadas, isto é, se eles tomaram empréstimos a curto 
prazo e emprestaram a longo prazo, eles têm de refinanciar estas dívidas de curto prazo. 
Se não houver poupança suficiente disponível ou se ninguém estiver disposto a 
refinanciá-los, o resultado será a iliquidez. A iliquidez pode, então, desencadear 
problemas de solvência. O grau de maturação descompassada e o perigo de iliquidez 
não foram considerados nos testes. Assim, as suposições foram bastante restritas e 
pareciam ter sido escolhidas para que se obtivesse o resultado desejado: todos os bancos 
estão sólidos, exceto aqueles que todo mundo já sabia de antemão estarem insolúveis. 
Curiosamente, todos os bancos irlandeses que alguns meses mais tarde tiveram de ser 
socorridos pelo governo irlandês foram aprovados no teste. No entanto, até aquele 
momento, um colapso total do sistema havia sido evitado e o euro recuperou parte