mercado de capitais 03

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O Sistema Financeiro Nacional 
e a política monetária
Introdução
Para o estudo do Sistema Financeiro Nacional faz-se necessária uma abordagem 
fundamentada nos princípios das instituições que o formam, particularmente aquelas 
representadas pelos bancos, uma vez que todo o processo de intermediação financeira 
é baseado nas suas origens. 
Nesse sentido, o objetivo deste capítulo é compreender a formação do Sistema 
Financeiro Nacional e a política monetária. Para tanto este capítulo está dividido em 
quatro partes: na primeira discutiremos as origens do Sistema Financeiro Nacional a 
partir de um breve histórico; na segunda parte apresentamos a estrutura do sistema 
nacional e sua importância na economia; na terceira discutimos os tipos de moeda em 
poder do público e, por fim, na quarta parte, discutiremos a política monetária.
Breve histórico da formação 
do Sistema Financeiro Nacional
Ao chegar ao Brasil, o Príncipe Regente D. João foi aconselhado pelo então minis-
tro da Guerra e dos Negócios Estrangeiros, D. Rodrigo (conde de Linhares), a instalar 
um “banco de troco” que tinha por finalidade fazer chegar aos cofres da Coroa o ouro 
disponível em poder do público.
Em 12 de outubro de 1808 foi criado o primeiro Banco do Brasil, definido como 
banco de depósitos, descontos e emissão. Além dessas atividades, havia outras ligadas 
à comercialização de pedras preciosas. As operações financeiras do governo já sedi-
mentavam seu escopo na incipiente instituição financeira.
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O primeiro Banco do Brasil sofreu em sua estrutura os abalos provocados pela 
falta de austeridade da Coroa, no que concerne a sua política de gastos. A luta pela 
independência e o movimento de consolidação política contribuíram para a debela-
ção gradativa do Banco, e por decreto da Assembleia Legislativa, foi liquidado em 23 
de setembro de 1829. Essa liquidação se traduziu num ônus socioeconômico, pois o 
banco estava intimamente ligado às rotinas da população.
Mais tarde, em 1836, surgiram novas instituições, inclusive um novo Banco do 
Brasil, como também os primeiros bancos estrangeiros. 
A partir do século XX e pelo decreto 14.728 de 16 de março de 1921, foi instituída 
a Inspetoria Geral dos Bancos, subordinada ao Ministério da Fazenda, que tinha como 
propósito fiscalizar os bancos, além de normatizar as questões ligadas a exportações e 
operações cambiais.
Em 2 de fevereiro de 1945, foi criada a Superintendência da Moeda e do Crédito 
com a missão de controlar o mercado monetário e de iniciar a organização do Banco 
Central (conhecido hoje como Bacen).
O período pós-guerra foi marcado pelo crescimento industrial nos estados do sul, 
iniciando-se um processo de substituição de importações de bens de consumo durá-
veis. Predominava a Lei de Usura que limitava os juros a 12% ao ano, o que impedia o 
governo de financiar o crescimento industrial através da emissão de títulos públicos. 
O resultado foi o processo inflacionário na medida em que a única forma de financia-
mento era a emissão primária de moeda para satisfazer as necessidades financeiras.
O resultado desse processo levou os bancos, por prudência, a emprestar dinhei-
ro no curto prazo, sob o risco de promover um desequilíbrio de seu caixa por saques 
inesperados.
Com base nesse cenário, não havia dúvidas de que seria necessário rever a estru-
tura do Sistema Financeiro Nacional. 
A reformulação de todo o sistema ocorreu entre 1964 e 1965 com a criação do Conse-
lho Monetário Nacional e do Banco Central que constitui a base atual do Sistema Financei-
ro Nacional (SFN) com a incorporação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) em 1976.
A estrutura do Sistema Financeiro Nacional
O Sistema Financeiro Nacional é definido 
como o conjunto de instituições e instrumentos financeiros que possibilitam a transferência de 
recursos dos ofertadores finais para os tomadores finais e criam condições para que os títulos e 
valores mobiliários tenham liquidez no mercado. (RUDGE; CAVALCANTE, 1996, p. 47)M
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Entende-se como ofertadores finais como os agentes superavitários que possuem 
excedente de renda, ou seja, ao final de um determinado período (mês por exemplo) 
suas rendas são maiores do que seus gastos, e portanto sobra dinheiro para estes agen-
tes. Por outro lado, entende-se como os agentes tomadores finais aqueles agentes de-
ficitários que não dispõem de excedente de renda e por isso necessitam de recursos 
(poupança alheia) para gastar com consumo ou investimentos. Esses estão dispostos a 
pagar juros pelo capital tomado. 
A denominação finais surge para evidenciar a chamada intermediação financeira. 
Nesse sentido, quando uma instituição oferece recursos para um tomador final, esses 
recursos são oriundos dos ofertadores finais e não do superávit daquela instituição. Da 
mesma forma, a captação não se relaciona com a cobertura de seu déficit, e sim para 
repassá-lo para os tomadores finais para que cubram, dessa forma, seu próprio déficit.
O sistema financeiro pode ser dividido em dois grupos de sistemas: o normativo 
e o operativo.
No subsistema normativo encontram-se as autoridades monetárias, como o Con-
selho Monetário Nacional (CMN); o Banco Central (Bacen) e a Comissão de Valores Mo-
biliários (CVM). O CMN é o órgão máximo do sistema financeiro, onde através de suas 
resoluções, circulares e instruções, que o Bacen fiscaliza, controla e regula a atuação 
dos intermediários financeiros.
O subsistema operativo é constituído pelas instituições financeiras públicas e pri-
vadas que atuam no sistema financeiro. Podemos agrupar essas instituições conforme 
abaixo.
As que são normatizadas pelo Conselho Monetário Nacional:
 instituições financeiras bancárias captadoras de depósitos à vista;
 bolsas de mercadorias e futuros, bolsas de valores e sociedades corretoras;
 demais instituições financeiras e administradores de recursos de terceiros.
As que são normatizadas pelo Conselho Nacional de Seguros Privados:
 sociedades de capitalização e demais entidades abertas de previdência 
complementar.
As que são normatizadas pelo Conselho de Gestão de Previdência Complementar:
 entidades fechadas de previdência complementar (fundos de pensão)
A figura a seguir revela a estrutura do Sistema Financeiro Nacional.
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Sistema Financeiro Nacional
Sistema operativo Sistema normativo
Instituições 
financeiras 
bancárias
Bolsa de 
mercadorias 
e futuros, 
bolsas de 
valores e 
sociedades 
corretoras
Demais instituições 
financeiras e adminis-
tradores de recursos de 
terceiros
Sociedades de 
capitalização
CMN
Susep
Bacen CVM
SPC
BB BNDES CEF
IRB
CNSP CGPC Instituições 
especiais
Entidades abertas 
de previdência 
complementar
Entidades fechadas 
de previdência 
complementar
Figura 1 – Estrutura do Sistema Financeiro Nacional.
Funções das instituições do Sistema Financeiro Nacional: 
o subsistema normativo
Conselho Monetário Nacional (CMN)
Criado pela lei 4.595, de 31 de dezembro de 1964, em substituição ao Conselho da 
SUMOC (Superintendência da Moeda do Crédito), o CMN tem como finalidade formu-
lar a política monetária, fazendo com que o progresso econômico e social do país se 
constitua no principal objetivo. Integram o CMN o ministro da Fazenda (presidente do 
CMN), o ministro do Planejamento, Orçamento e Gestão e o presidente do Bacen.
Suas principais atribuições:
 Adaptar o volume dos meios de pagamento às reais necessidades da 
economia e seu processo de desenvolvimento – entende-se como meio de 
pagamento qualquer instrumento que formalize um pagamento num proces-
so de intermediação de trocas ou ainda de poder liberatório. Particularmente 
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nesse caso trata-se da quantidade de papel-moeda em poder do público mais 
os saldos de depósitos à vista nos bancos.
 Regular o valor interno da moeda, prevenindo ou corrigindo face à infla-
ção ou deflação de origem interna ou externa e face aos desequilíbrios 
oriundos de fenômenos conjunturais1 – o valor interno da moeda está ligado 
a uma sinalização inflacionária ou deflacionária. Com isso, o controle da oferta 
da moeda representa o esforço para o alcance dessa regulação.
 Regular o valor externo da moeda e o equilíbrio do balanço de pagamentos 
do país – o valor externo da moeda é bem representado pela taxa de câmbio. Essa 
taxa poderá ser motivadora de exportação ou importação de acordo com sua 
depreciação (quando cai o valor da moeda) ou apreciação (valorização: quando 
aumenta o valor da moeda) respectivamente, contribuindo para uma situação da 
balança comercial de forma superavitária ou deficitária. Assim, quando há uma 
apreciação (valorização), caem os preços das importações e aumenta o preço das 
exportações do país em questão para as outras nações. A recíproca também é 
verdadeira, ou seja, quando há uma depreciação (desvalorização) da moeda, o 
preço das importações aumenta e o preço das exportações cai.
 Zelar pela liquidez e solvência das instituições financeiras – entende-se 
por liquidez a capacidade de tornar um ativo em dinheiro o mais rápido possí-
vel. Quando há solvência, significa a capacidade de poder arcar com liquidação 
de débitos, estabelecendo assim uma condução de credibilidade ao sistema. 
A insolvência, o oposto, de uma instituição financeira, é algo que contamina 
outros setores da economia.
 Coordenar as políticas monetária, cambial, creditícia, fiscal e da dívida 
pública, interna e externa – uma economia supostamente está em harmonia 
se essas políticas estão funcionando em sincronia. Dificilmente uma economia 
alcança a justiça, a expansão e o desenvolvimento econômico sem a coorde-
nação dessas políticas.
A Lei 4.595 atribui ainda ao CMN
 Autorização da emissão de papel-moeda.
 Fixação dos coeficientes dos encaixes obrigatórios sobre os depósitos à vista e 
a prazo.
 Regulamentação das operações de redesconto.
1 O termo conjuntura econômica define de forma mais dinâmica o fluxo e refluxo das atividades de uma economia. Nesses termos, um fenômeno conjuntural 
negativo é a queda, por exemplo, da produção e do nível de emprego, de declínio dos preços e lucros. São exemplos a crise financeira norte-americana em 
2008 e a crise de 1929.
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 Formulação das diretrizes ao Bacen para operações com títulos públicos.
 Regulação das operações de câmbio e de política cambial.
 Aprovação do orçamento monetário elaborado pelo Bacen.
Banco Central do Brasil (Bacen)
O Bacen é uma autarquia federal vinculada ao Ministério da Fazenda, sendo o 
órgão executivo central do sistema financeiro. Funciona como secretaria executiva do 
CMN, cabendo-lhe a responsabilidade de cumprir as disposições que regulam o fun-
cionamento do Sistema Financeiro Nacional (SFN) e as normas expedidas pelo Conse-
lho. É considerado o “Banco dos Bancos”. Suas principais funções são:
 execução da política monetária;
 emissão de papel-moeda;
 recebimento dos depósitos à ordem ou voluntários;
 realização das operações de redesconto;
 operações de open market;
 controle do crédito e da taxa de juros;
 fiscalização das instituições financeiras e a concessão da autorização para o 
seu funcionamento;
 administração das reservas cambiais do país.
Comissão de Valores Mobiliários
A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) é uma autarquia federal vinculada ao 
Ministério da Fazenda. Ela é responsável por regulamentar, desenvolver, fiscalizar e de-
senvolver o mercado de valores mobiliários2, onde são negociados os títulos emitidos 
pelas empresas para captar recursos destinados ao financiamento de suas atividades.
Sua principal função é a de fiscalizar as bolsas de valores e a emissão de valores 
mobiliários negociados nessas instituições.
2 Documento que certifica a propriedade de um bem ou de um valor. O termo se aplica genericamente a todos os valores mobiliários. Distinguem-se dois tipos 
de títulos: os comerciais e os títulos de renda.
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Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP)
O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão responsável por fixar 
as diretrizes e normas da política de seguros privados. Suas principais funções são:
 regular a constituição, organização, funcionamento e fiscalização dos que exer-
cem atividades subordinadas ao CNSP, bem como a aplicação das penalidades 
previstas;
 fixar as características gerais dos contratos de seguro, previdência privada 
aberta, capitalização e resseguro.
Superintendência de Seguros Privados (Susep)
Segundo o Ministério da Fazenda (SUSEP, 2004) a Superintendência de Seguros 
Privados (Susep) é uma autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, sendo respon-
sável pelo controle e fiscalização do mercado de seguro, previdência privada aberta e 
capitalização. Suas principais funções são:
 fiscalizar a constituição, organização, funcionamento e operação das socieda-
des seguradoras, de capitalização, entidades de previdência privada aberta e 
resseguradores, na qualidade de executora da política planejada pelo CNSP.
Instituto de Resseguros do Brasil (IRB)
O Instituto de Resseguros do Brasil (IRB) é uma sociedade de economia mista com 
controle acionário da União, jurisdicionada ao Ministério da Fazenda, com o objetivo 
de regular o cosseguro, o resseguro e a retrocessão, além de promover o desenvolvi-
mento das operações de seguros no país.
O resseguro é o seguro do seguro. Quando uma companhia assume um contrato 
de seguro superior à sua capacidade financeira, ela necessita repassar esse risco, ou 
parte dele, a uma resseguradora. Nesse sentido, o resseguro é uma prática comum, 
feita em todo o mundo, como forma de mitigar o risco, preservar a estabilidade das 
companhias seguradoras e garantir a liquidação do sinistro ao segurado (IRB, 2008).
Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC)
O Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC) é um órgão cole-
giado que integra a estrutura do Ministério da Previdência Social e cuja competência 
é regular, normatizar e coordenar as atividades da entidades fechadas de previdência 
complementar (fundos de pensão) (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2008).
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Secretaria de Previdência Complementar (SPC)
A Secretaria de Previdência Complementar (SPC) é um órgão do Ministério da 
Previdência Social, responsável por fiscalizar as atividades das entidades fechadas de 
previdência complementar (fundos de pensão) (BANCO CENTRAL DO BRASIL).
Instituições especiais
Entre as instituições que operam no subsistema normativo, há algumas com ca-
racterísticas diferenciadas. São chamados de instituições especiais – Banco do Brasil, 
Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social e Caixa Econômica Federal 
– por exercerem atribuições de interesse do Governo Federal e ao mesmo tempo, per-
tencerem ao subsistema operativo.
Funções das instituições do Sistema Financeiro Nacional: 
o subsistema operativo
Bancos comerciais
Os bancos comerciais são instituições financeiras públicas ou privadas que têm 
como objetivo principal proporcionar suprimento de recursos necessários para finan-
ciar, a curto e médio prazos, o comércio, a indústria, as empresas prestadoras de servi-
ços, as pessoas físicas e terceiros em geral. Suas principais atribuições:
 receber depósitos;
efetuar empréstimos;
 manter títulos federais, estaduais e municipais;
 manter encaixes voluntáriosno Bacen com o intuito de atender às operações 
de redesconto e o serviço de compensação de cheques.
Bancos múltiplos
São bancos que podem operar simultaneamente com a autorização do Bacen, 
carteiras de banco comercial, de investimento, de crédito imobiliário, de crédito, fi-
nanciamento e investimento, arrendamento mercantil (leasing) e de desenvolvimento, 
constituindo-se em uma só instituição financeira de carteiras múltiplas, com persona-
lidade jurídica própria. M
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Bolsas de mercadoria e futuros
As bolsas de mercadoria e futuros são associações privadas civis, sem fins lucrati-
vos, com o objetivo de efetuar o registro, a compensação e a liquidação, física e finan-
ceira, das operações realizadas em pregão ou em sistema eletrônico.
Bolsas de valores
As bolsas de valores, de acordo com o disposto na Resolução 1.656/89 do CMN, 
constituem-se como associações civis, sem fins lucrativos e tendo por objetivo, entre 
outros, manter local adequado ao encontro de seus membros e à realização, entre eles, 
de transações de compra e venda de títulos e valores mobiliários, em mercado livre 
e aberto, especialmente organizado e fiscalizado por seus membros, pela autoridade 
monetária e, em especial, pela CVM. 
Sociedades corretoras
As sociedades corretoras são instituições financeiras compostas como sociedades 
anônimas ou sociedades por quotas de responsabilidade limitada. Sua função essen-
cial é a de promover a aproximação entre compradores e vendedores de títulos e va-
lores mobiliários, realizados nas bolsas de valores, através de pregões. Dessa forma, as 
corretoras desempenham um papel de unificadoras do mercado. 
Demais instituições financeiras e administradoras de recursos de terceiros
Essas instituições são formadas pelas seguintes entidades:
 agências de fomentos – financiar capital fixo e de giro associado a projetos 
na unidade da federação onde tenham sede;
 bancos de investimentos – financiar as atividades produtivas para suprimen-
to de capital fixo e de giro e de administração de recursos de terceiros;
 cooperativas de crédito – conceder crédito rural e urbano somente a associa-
dos, por meio de títulos, empréstimos, financiamentos e realizar aplicação de 
recursos no mercado financeiro.
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Sociedades de capitalização e demais entidades 
abertas de previdência complementar
São entidades, constituídas sob a forma de sociedades anônimas, que negociam 
contratos (títulos de capitalização) que têm por objetivo o depósito periódico de presta-
ções pecuniárias (em dinheiro) pelo contratante, o qual terá, depois de cumprido prazo 
contratado, o direito de resgatar parte dos valores depositados corrigidos por uma taxa 
de juros estabelecida contratualmente; conferindo ainda, quando previsto, o direito de 
concorrer a sorteios de prêmios em dinheiro (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2008).
Entidades abertas de previdência complementar
São entidades constituídas unicamente sob a forma de sociedades anônimas e 
têm por objetivo instituir e operar planos de benefícios de caráter previdenciário con-
cedidos em forma de renda continuada ou pagamento único, acessíveis a quaisquer 
pessoas físicas.
Entidades fechadas de previdência complementar
São organizações sob a forma de fundação ou sociedade civil, sem fins lucrativos 
e somente são acessíveis, aos empregados de uma empresa ou grupo de empresas ou 
aos servidores da União, dos estados, do Distrito Federal e dos municípios. Essas enti-
dades são comumente denominadas de Fundos de Pensão.
Espécies de moedas usadas pelo público
Antes de começar a compreender a política monetária e suas implicações na eco-
nomia é preciso reconhecer as espécies de moedas usadas pelo público, pois são elas 
que se tornam objeto da política monetária.
A moeda corrente
A moeda corrente é composta de papel-moeda e de moeda metálica. No entanto 
nem toda moeda corrente em circulação é mantida pelo público. Parte é mantida pelo 
governo, pelo Bacen, e parte pelos bancos comerciais. Os depósitos dos bancos comer-
ciais no Bacen são classificados na categoria de dinheiro governamental. Esses depósi-
tos, que são simplesmente registros, servem como reservas para os bancos comerciais 
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e são considerados equivalentes às notas do Bacen, desde que as notas e as reservas 
possam ser trocadas entre si a qualquer tempo a um custo igual a zero.
Esses depósitos são tratados como apenas registros contábeis e não como notas 
legais do Bacen por questão de eficiência. Os depósitos dos bancos comerciais, como 
o Bacen, raramente mudam de propriedade, e o uso de apenas lançamentos contábeis 
elimina o custo de impressão que seria necessário se tivesse que existir uma corres-
pondência em notas.
Os depósitos nos bancos comerciais
Um depósito bancário é uma conta que registra a quantidade de dinheiro depo-
sitada num banco por um indivíduo, empresa etc.
Os depósitos bancários podem ser classificados em dois tipos: 
 depósitos que são movimentados por cheques ou depósitos à vista e a curto 
prazo; 
 depósitos a prazo. 
Uma definição ampla de oferta monetária inclui os depósitos a prazo, enquanto 
uma definição estreita não os leva em consideração.
Em virtude das diferenças entre depósitos à vista e a curto prazo e outras formas 
de depósitos, os economistas têm sugerido definições alternadas para moeda e que 
são simbolizadas por notações curtas: M1; M2; M3 etc.
O M1 é a moeda corrente e depósitos à vista e a curto prazo; o M2 é o M1 mais 
cadernetas de poupança mais depósitos a prazo; M3 é o M2 mais certificados de 
depósitos3.
O Bacen e a moeda de alta potência
O Bacen controla a quantidade de moeda de alta potência (moeda de alta potên-
cia é aquela gerada pelo Banco Central quando este emite um título no leilão primário 
que pode ser negociado pelos bancos que a compraram no mercado secundário) por 
intermédio da operação de venda e compra de títulos governamentais4. Um título go-
3 Para efeito deste capítulo não discutiremos o M4 que é o mais abrangente dos conceitos. Ele é o resultado da soma de M3 com os títulos de emissão do 
sistema financeiro, como os depósitos a prazo, letras de câmbio e letras hipotecárias. São excluidos os estoques desses títulos mantidos em carteiras próprias 
das instituições financeiras.
4 Os títulos governamentais são documentos emitidos pelo governo prometendo pagar um valor fixo em datas específicas ao detentor do mesmo. 
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vernamental pode ser comprado diretamente do público ou pelo público numa operação 
chamada de mercado aberto. Quando um título é comprado do público, um depósito 
no Bacen é criado em nome do vendedor, aumentando o volume da moeda de alta 
potência. Quando o Bacen vende um título governamental, uma cadeia oposta de 
eventos ocorre e a quantidade de moeda de alta potência é reduzida. Essa operação, 
que recebe o nome de operação de mercado aberto, é o mais efetivo instrumento que 
o Bacen tem para controlar a quantidade de moeda de alta potência e, subsequente-
mente, a quantidade de moeda existente na economia. 
Objetivo da política monetária 
e a demanda agregada
A política monetária tem por finalidade fazer com que a economia do país, indi-
víduos, famílias, empresas e governo, tenham ao seu dispor a quantidade de dinheiro 
necessária às suas atividades.
Por outro lado, essa definição deve ser somada à outra, que possa garantir o equi-
líbrio, a expansão e o desenvolvimento econômico, qual seja: o uso do controle da 
oferta de dinheiro e da taxa de juros, no país.
Com essas definições, é possível perceber que o dinheiro entra na atividade eco-
nômica do país, e causa todos os seus efeitos sobreela, sejam bons ou maus. O esque-
ma dessa ligação entre o dinheiro e a economia nacional pode ser verificado a seguir, 
quando analisa-se a relação dinheiro e a demanda agregada.
O Governo, por diversas maneiras, pode num dado momento aumentar a oferta 
de dinheiro no país; mas quem aumenta a oferta de dinheiro pode também diminuí-la, 
aplicando os mecanismos às avessas.
O aumento da oferta de dinheiro traz como consequência a baixa da taxa de juros, 
facilitando a tomada de empréstimos, ao passo que sua redução dificultaria a tomada 
de empréstimos.
O dinheiro abundante e juro baixo incentivam os empresários a novos investimen-
tos, ou a aumentos de produção: os lucros esperados são superiores aos juros baixos. 
Mas os indivíduos e famílias também se endividam em bens duráveis e em aquisição 
de imóveis: as prestações caem dentro de suas rendas.
O investimento e o consumo aumentam, e assim aumenta a demanda agregada. 
O aumento da demanda agregada, se não há pleno emprego, significa aumento da 
produção nacional e, pois, desenvolvimento do país.
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No entanto, o aumento da demanda agregada e da produção significa que, no 
país, está havendo mais negócios, de todos os tipos, mais trocas. Dessa forma é preciso 
mais dinheiro para servir de intermediário a essas novas trocas. Assim o que começou 
com uma injeção de dinheiro novo acaba por pedir nova injeção de dinheiro.
Os revezes da política monetária
No item anterior foi possível vislumbrar que a política monetária buscou estimu-
lar as atividades do país. Por outro lado ela pode ser manejada para debelar uma situ-
ação de inflação (aumento generalizado dos preços): dessa forma, os instrumentos da 
política monetária são manipulados para diminuir a oferta de dinheiro, a fim de obter 
todas as consequências que isso traz: a elevação da taxa de juros, a diminuição do in-
vestimento e do consumo, a retração da demanda agregada etc.
A implementação da política monetária está sujeita a desvios causados por impre-
vistos, ou por erros, ou por atos deliberados das autoridades. Se a economia está em 
pleno emprego, um erro expansionista na moeda (aumento da quantidade de moeda 
em circulação) e no crédito gerará a inflação. Por outro lado, se o país está em recessão, 
ou em estagnação, pode haver expansão da oferta monetária, e, não obstante, não 
haver expansão econômica nenhuma, porque os indivíduos e as empresas não encon-
trarão razão alguma para usar do dinheiro barato, e aplicá-lo em gastos de consumo 
e/ ou investimento.
Da mesma forma, pode o país estar em recessão, ou em estagnação, e haver até 
mesmo inflação, e de nada adiantar uma política monetária fácil – na verdade há oca-
siões em que a política monetária nada pode fazer.
Os instrumentos de política monetária
Os principais meios pelos quais as autoridades monetárias controlam a oferta de 
dinheiro e a taxa de juros, no país, são os seguintes:
 depósitos à ordem do Banco Central – conforme estejam obrigados a ter um 
depósito maior, ou menor, no Bacen, os bancos comerciais terão menos, ou 
mais dinheiro para dar emprestado;
 reservas de caixa – igualmente, conforme sejam maiores ou menores, as re-
servas que os bancos comerciais conservem para atender à movimentação de 
seus depósitos à vista, menores, ou maiores, serão seus recursos para ofer-
tar dinheiro – há um mínimo de segurança abaixo do qual não podem baixar 
essas reservas;
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 refinanciamento compensatório – são depósitos a curto prazo, até 180 dias, 
normalmente, a baixo juro, que o Bacen faz nos bancos comerciais, alimentan-
do-os de recursos para empréstimos a curto prazo;
 taxa de desconto – é o que o banco comercial cobra do seu cliente para em-
prestar-lhe (descontar) dinheiro sobre um título comercial – se for baixa, facili-
ta o crédito;
 taxa de redesconto – é o que o Bacen cobra do banco comercial para emprestar- 
-lhe dinheiro (redescontar) sobre um título que descontou – se é baixa, facilita que 
o banco comercial se reabasteça de dinheiro, e prossiga com seus descontos;
 “operações de open market” – se o Bacen adquire títulos da dívida pública 
que estão em poder das instituições financeiras e dos particulares, aumenta a 
quantidade de dinheiro existente na economia do país; se vende esses títulos, 
diminui – no primeiro caso, como sempre que há aumento da quantidade de 
dinheiro, desce a taxa de juros; no segundo caso, há a elevação da taxa de juro;
 fixação da taxa de juros – todas as medidas anteriores, quando redundam 
em aumentar a oferta de dinheiro, fazem cair a taxa de juro, tornado ainda 
mais fáceis os empréstimos; e quando redundam em diminuir a oferta de di-
nheiro, fazem subir a taxa de juro, tornando mais difícil tomar empréstimos. 
Além disso, o governo pode fixar a taxa de juro diretamente, e, isso tanto no 
seu aspecto ativo (empréstimo recebidos pelas instituições financeiras), como 
no seu aspecto passivo (empréstimos recebidos pelas empresas e por particu-
lares). Essas fixações podem ser gerais; ou especiais, favorecendo, ou dificul-
tando, certas linhas de atividade; 
 racionamento do crédito – o governo pode determinar a diminuição geral 
do crédito em todo o país, para combater a inflação: menor oferta geral de 
dinheiro. Ou apenas em certas linhas de produção ou de consumo;
 seletividade do crédito – o governo pode favorecer a oferta de dinheiro para 
certos gastos de investimento ou de consumo, mediante a facilidade de crédi-
to em certas linhas;
 vendas à prestação – as vendas à prestação dos bens duráveis de consumo podem 
ser, conforme o caso, um poderoso estimulante da produção, ou da inflação.
A eficácia da política monetária
O que se tem conseguido na prática com a política monetária é sua comprovada 
eficiência no combate à inflação que nasce do excesso de demanda. Por outro lado, no 
combate da recessão, nem sempre ela é eficaz: pode haver dinheiro abundante, pode M
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a taxa de juros ser baixa, e, não obstante, os empresários não investem e os indivíduos 
não consomem, de modo que a demanda agregada não aumenta, e as atividades eco-
nômicas não melhoram.
Limitações da política monetária
É possível verificar pelo menos três limitações da política monetária, são elas:
 as medidas que o governo toma podem ser neutralizadas, ou enfraquecidas, 
pela ação das entidades financeiras, das grandes empresas e até dos indiví-
duos, por exemplo: contra uma política anti-inflacionária de corte na oferta 
de dinheiro, esses agentes podem colocar em circulação suas reservas como 
poupanças, aplicações, aumentando a velocidade de circulação da moeda, fa-
zendo com que o processo inflacionário se restabeleça; 
 por outro lado, uma política de dinheiro abundante e juros baixos, destinada 
a aumentar a demanda, pode fazer com que os capitais fujam do país, onde 
o juro é mais alto, enfraquecendo o investimento interno, deixando de ter o 
efeito desejado de estimular a demanda agregada; 
 ou uma política de corte na oferta de dinheiro, para diminuir a demanda e 
reduzir a inflação, faz a taxa de juros subir, de modo que os capitais externos 
afluem, os juros baixam, a demanda agregada aumenta, e com isso tem-se a 
volta da inflação.
Dessa forma a política monetária, não raro, necessita do apoio de outra política – 
a política fiscal.
Política monetária e política fiscal
Retomando o anterior, pode-se observar que na verdade não só uma dessas polí-
ticas não dispensa a outra, como na verdade a correta aplicação de uma exige o auxílio 
da outra. Dessa forma vejamos dois casos.
 Numa dada situação o governo aumenta a oferta de dinheiro e obtém a baixa 
da taxa de juros, para estimular ademanda agregada. No entanto as empresas 
não tomam empréstimos porque não preveem demanda para sua produção. 
Para resolver o problema, a política fiscal se encarrega de, através do dispên-
dio público – leia-se investimentos –, fornecer a demanda necessária5, e a ati-
vidade econômica se estimula, com seus efeitos multiplicativos.
5 Uma das funções da política fiscal é provocar a demanda (ou fornecer a demanda necessária) numa situação de desaceleração da economia. Ela o faz através 
de gastos públicos e de investimento. Por exemplo: imagine uma situação de desaceleração da economia onde o nível de desemprego é alto. A política fiscal, 
através do investimento (e gastos) governamental, pode resolver isso por exemplo na construção de uma estrada. Ao construir uma estrada ela estará forçando 
o setor de construção civil a contratar mais pessoas (aquelas que estavam desempregadas) ; a comprar mais matéria-prima para a construção da estrada; por 
sua vez os fornecedores de matéria-prima vão precisar de mais pessoas e mais material e uma cadeia positiva e fecunda de desenvolvimento ocorre. Portanto 
a política fiscal pode fornecer (provocar) essa demanda para o sitema econômico.
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 Numa outra situação, suponha que o governo faça uma redução de impos-
tos para estimular a demanda agregada, e eliminar a recessão. No entanto, 
a menos que seja aumentada, ao mesmo tempo, a oferta de dinheiro, a taxa 
de juros subirá, porque o governo vai ter de tomar dinheiro emprestado, para 
cobrir as suas despesas, que ficaram a descoberto; e, com juros altos, não é 
possível o aumento da demanda agregada, porque as empresas e os indivíduos 
não tomam empréstimos. Dessa forma, o aumento adequado da oferta de di-
nheiro vai impedir que a taxa de juros aumente. 
Considerações finais
Diante do que foi visto neste capítulo devemos destacar pelo menos dois aspectos 
essenciais. O primeiro deles está relacionado à estrutura do Sistema Financeiro Nacio-
nal. Embora ele seja bastante complexo, sua importância é fundamental para o desen-
volvimento coordenado das atividades econômicas do país. O segundo aspecto está 
relacionado à política monetária. Como vimos, seu principal objetivo é fazer com que 
os agentes disponham de dinheiro suficiente para demandar bens e serviços e, nesse 
sentido, estimular a demanda agregada. Por outro lado, vimos que somente a política 
monetária, não raro, pode resolver sozinha um processo inflacionário ou recessivo, ne-
cessitando, dessa forma, da política fiscal. 
Texto Complementar
Corrida aos bancos e oferta de moeda
(MANKIW, 1999, p. 609)
Embora na vida real você não tenha, provavelmente, testemunhado nunca 
uma corrida aos bancos, você já deve ter visto alguma em filmes como Mary Poppins 
e a Felicidade não se compra. Uma corrida aos bancos ocorre quando os depositan-
tes suspeitam de que o banco esteja às vésperas da falência e, em consequência, 
“correm” ao banco para retirar o dinheiro depositado.
As corridas aos bancos são um problema para os bancos em um sistema de 
reservas fracionárias. Como o banco mantém em reserva apenas uma fração dos 
depósitos, não pode atender aos pedidos de todos os seus depositantes. Mesmo se, 
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de fato, o banco estiver solvente (significando que seu ativo supera o passivo), ele 
não terá suficiente dinheiro em caixa para proporcionar a todos os seus clientes um 
acesso imediato ao seu dinheiro. Quando ocorre uma corrida, o banco é obrigado a 
fechar suas portas até que alguns empréstimos feitos pelo banco sejam reembolsa-
dos ou até que algum emprestador de última instância forneça os recursos necessá-
rios ao atendimento dos depositantes.
As corridas aos bancos complicam a oferta de moeda. Um exemplo desse pro-
blema ocorreu durante a Grande Depressão, no início dos anos 30. Depois de uma 
onda de corridas aos bancos e de fechamento de bancos, famílias e banqueiros se 
tornaram mais cautelosos. As famílias retiraram seus depósitos dos bancos, preferin-
do manter a moeda na forma de moeda corrente. Essa decisão reverteu o processo 
de criação de moeda na medida em que os banqueiros reagiram à queda das suas 
reservas reduzindo a concessão de empréstimos. Ao mesmo tempo, os banqueiros 
aumentaram a razão de reserva de modo a ter em caixa dinheiro suficiente para 
atender à demanda de seus depositantes em corridas futuras. A razão de reser-
va mais elevada também reduziu a oferta de moeda. De 1929 a 1933, a oferta de 
moeda caiu 28% […] Nos dias de hoje o Governo Federal garante a segurança dos 
depósitos na maioria dos bancos. 
Atividades
O Sistema Financeiro Nacional é definido como o conjunto de instituições e 1. 
instrumentos financeiros que possibilitam a transferência de recursos dos ofer-
tadores finais para os tomadores finais e criam condições para que os títulos e 
valores mobiliários tenham liquidez no mercado. Nesse sentido, quem são os 
ofertadores finais?
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Dado que a moeda corrente é composta de papel-moeda e de moeda metálica 2. 
e nem toda moeda corrente em circulação é mantida pelo público, quem fica 
com a outra parte dessa moeda corrente?
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A política monetária tem por finalidade fazer com que a economia do país, in-3. 
divíduos, famílias, empresas e governo, tenham ao seu dispor a quantidade de 
dinheiro necessária às suas atividades. Nesse sentido, a política monetária mos-
tra-se mais eficiente no combate à inflação que nasce do excesso de demanda 
mas não no combate da recessão. Por que isso ocorre?