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Custo de capital
Introdução
Para calcular o valor presente líquido de um projeto ou o valor econômico 
de qualquer tipo de empresa, precisamos de duas informações fundamen-
tais: a projeção do fluxo de caixa do projeto ou da empresa, dependendo do 
que se pretende determinar e o cálculo de uma taxa adequada para trazer os 
valores projetados para data zero, ou seja, para descontá-los.
Essa taxa de fundamental importância para vários cálculos na área de Fi-
nanças chama-se custo de capital. O custo de capital de uma empresa pode 
ser entendido como o preço pago pela empresa pelos recursos obtidos junto 
às suas fontes de capital (sócios e terceiros – financiadores sem participação 
no capital social) e constitui o padrão para tomada de decisão de investi-
mento na medida em que, aplicando recursos com retorno superior ao custo 
de capital, a empresa estará proporcionando um acréscimo na rentabilidade 
de seus proprietários e vice-versa.
O custo de capital, por refletir o preço pago pelos recursos captados no 
passivo e aplicados no ativo, representa o ganho mínimo que a empresa pre-
cisa obter para remunerar as fontes de financiamento passivas, ou seja, o 
custo de capital reflete a taxa mínima de atratividade de um investimento.
O custo de capital é calculado com base na média ponderada entre o 
custo do capital próprio e o custo do capital de terceiros. O custo do capital 
terceiros aparece explicitado na Demonstração de Resultados do Exercício, 
na conta despesas financeiras. Poderíamos calcular, de uma forma simplifica-
da, como a relação entre despesas financeiras e Passivo Exigível financeiro.
Por outro lado, o custo do capital próprio não aparece na Demonstração 
de Resultados do Exercício. O custo do capital próprio é composto de dois 
componentes conceitualmente distintos: um prêmio de liquidez e um prêmio 
de risco. O prêmio de liquidez é a remuneração básica exigida pelo investi-
dor, por estar renunciando à liquidez durante o período da operação. Esse 
prêmio independe do risco a que o capital se encontra submetido. Por essa 
razão, é também conhecido na literatura financeira como taxa livre de risco 
282
Custo de capital
ou taxa prime1. O prêmio de risco ou spread é a remuneração adicional exigi-
da pelo investidor para compensar o risco associado à operação. Quanto 
maior for o risco a que o capital estiver exposto, maior será esse prêmio.
Risco
A determinação do custo médio ponderado de capital é totalmente de-
pendente do aspecto risco, uma vez que a percepção de risco do investidor 
(sócio) e do financiador (terceiros) altera completamente sua expectativa de 
rentabilidade e, consequentemente, o custo para o tomador. Existem dois 
tipos de risco afetando a percepção relativa ao custo financeiro dos recursos 
para a empresa:
Risco operacional
O risco operacional, risco da operação ou risco do negócio, é determi-
nado pelo grau de incerteza inerente à projeção de resultados da atividade 
operacional.
O risco do negócio depende dos seguintes fatores:
Volatilidade das vendas � – quanto maior a volatilidade das vendas de 
uma empresa (preços cíclicos, sensibilidade forte da demanda a varia-
ções na renda) maior é o risco econômico da empresa. Empresas que 
vendem produtos e serviços que não são essenciais (veículos, móveis, 
eletrodomésticos, eletroeletrônicos) ficam mais vulneráveis, pois se 
houver uma desaquecimento na economia, haverá uma forte queda 
nas vendas.
 Empresas com relativa estabilidade nas vendas possuem baixo risco 
econômico, possibilitando um maior endividamento (ex. empresas de 
geração e distribuição de energia).
Volatilidade dos preços dos insumos � – quanto maior a variabilidade 
dos preços dos insumos, maior será a incerteza em relação ao resulta-
do da atividade, maior será o risco da empresa.
Peso do custo fixo dentro do CPV � – uma empresa com elevada propor-
ção de custos fixos fica mais sensível à oscilação nas vendas. Se as ven-
das caírem, ela não terá como diluir os custos fixos e com isso ocorrerá 
uma forte queda na margem bruta. Nesse caso, maior será o risco.
1 Como exemplo de 
prêmio de liquidez, po-
demos citar as taxas de 
rentabilidade oferecidas 
pelas Letras do Tesouro 
Nacional e pelos Cer-
tificados de Depósito 
Interbancário.
Custo de capital
283
Risco financeiro
É definido como o risco gerado pela possibilidade de não pagarmos os 
financiamentos concedidos por terceiros (o financiamento concedido pelos 
sócios não é motivo de preocupação para o gestor, uma vez que dificilmente 
um sócio pediria a falência de sua própria empresa por ausência de remune-
ração sobre o investimento realizado). Esse é afetado pela qualidade (custo e 
prazo) das fontes empregadas no financiamento do ativo (aplicações). Quanto 
maior é a alavancagem financeira, maior é o risco financeiro.
Uma questão fundamental sobre esses dois tipos de risco é sua relação 
de causa e efeito.
Empresas com resultados operacionais mais incertos tendem a apresentar 
uma maior probabilidade de dificuldades financeiras e por isso devem recorrer 
a menos capital de terceiros, pois no primeiro momento de queda do resulta-
do da atividade operacional a empresa poderá não ter condições de arcar com 
seus compromissos financeiros fixos (juros e amortização do principal).
Custo das fontes de financiamento
Para calcularmos o custo de capital, média ponderada das fontes cap-
tadas no passivo, precisamos determinar o custo de cada fonte individual 
captada pela empresa para o financiamento de seu ativo. As alternativas de 
recursos possíveis de utilização para qualquer tipo de empresa podem ser 
visualizadas a seguir:
Balanço
Ativos
Passivos circulantes
Empréstimos de longo prazo
Patrimônio líquido
 Ações Ordinárias (*)
 Ações Preferenciais (*)
 Lucros acumulados
(*) Cotas no caso de uma empresa Ltda.
As formulações necessárias ao cálculo do custo de cada uma das fontes 
normalmente empregadas pelas empresas é apresentada a seguir.
284
Custo de capital
Custo do capital de terceiros
O custo do capital de terceiros tem um custo explícito (juros, comissões) 
inferior ao custo do capital próprio, pois para o emprestador de recursos há 
uma remuneração preestabelecida, colateralizada de forma explícita ou não, 
mas com garantia de recebimento preferencial ao pagamento de qualquer 
forma de distribuição de lucros aos proprietários.
As várias prerrogativas oferecidas aos terceiros, geram para esse tipo de 
financiador um risco teoricamente menor e isso deve corresponder a um re-
torno menor para o emprestador e, consequentemente, um custo de capta-
ção para a empresa igualmente menor.
O custo de capital de terceiros é a “taxa efetiva de juros”. Esse custo deve 
levar em consideração a incidência do imposto de renda e contribuição social 
sobre o lucro líquido, pois os encargos do capital de terceiros são dedutíveis 
como despesa para fins de tributação, reduzindo, portanto, a base de cálculo 
desses impostos. A fórmula para o cálculo do custo efetivo é a seguinte:
Kd efetivo = Kd × (1 – t)
Onde: Kd efetivo = Custo efetivo do financiamento líquido após a incidência 
do benefício fiscal.
t = Alíquota marginal do Imposto de Renda e Contribuição Social.
Kd = Custo efetivo do financiamento líquido antes da incidência do 
benefício fiscal.
Importante:
A fórmula acima deve ser utilizada apenas para as empresas que apu- �
ram o imposto de renda e a contribuição social pelo regime do lucro 
real. Para as demais empresas, o cálculo do custo efetivo dos financia-
mentos é obtido da seguinte forma:
Kd efetivo = Kd
Normalmente as empresas utilizam como fonte de financiamento de �
terceiros, dívidas com fornecedores, salários a pagar (financiamento 
concedido pelos funcionários em função do tempo para pagamento), 
Custo de capital
285
impostos (financiamentoconcedido pelo governo para o recolhimento 
dessas obrigações) e empréstimos bancários de curto e longo prazo.
Das fontes anteriormente mencionadas, somente os empréstimos têm �
custo financeiro explícito, calculado conforme demonstrado anterior-
mente. As demais não apresentam custos de financiamento explícitos.
O custo efetivo de qualquer empréstimo é calculado com base no con- �
ceito da taxa interna de retorno (TIR), taxa que iguala na data zero, os va-
lores positivos (crédito líquido recebido pelo empréstimo) aos negativos 
(pagamentos parciais ou final) do fluxo gerado pelo financiamento.
Empresas com expectativas de prejuízos não pagam imposto de renda �
e, consequentemente, não usufruem desse benefício fiscal. No entan-
to, havendo possibilidade de utilizá-lo no futuro, esse benefício deve 
ser levado em consideração.
A forma mais correta para se chegar ao custo de capital de terceiros se- �
ria através da composição dos diversos contratos de empréstimos em 
aberto, incluindo debêntures e papéis emitidos pela empresa, de forma 
a obter uma taxa ponderada dos custos desses diversos contratos, com 
base nas taxas de mercado vigentes para os mesmos. No entanto, o 
custo de capital é um conceito de longo prazo. Desse modo, a fixação 
do custo de capital de terceiros deve ser norteada também pelas ex-
pectativas de longo prazo, e não somente pelas condições correntes.
Exemplo:
 Uma empresa encontrando-se em um processo de expansão de suas 
atividades, resolveu pleitear um empréstimo de R$6.000.000,00 a uma 
instituição financeira para investir na expansão de sua fábrica. As con-
dições oferecidas pela instituição foram:
Pagamento do empréstimo em 20 prestações mensais, à taxa de �
3% ao mês, vencendo a primeira cinco meses após a liberação do 
financiamento.
Pagamento de uma taxa compromisso de 1% sobre o principal exi- �
gível na data da liberação do financiamento.
 Sabendo que a empresa está enquadrada na alíquota de 25% para 
efeito de pagamento de imposto de renda, determine o custo efetivo 
mensal pago pela empresa nesta operação.
286
Custo de capital
 Solução:
1. Cálculo da prestação:
5
R$6.000.000,00
6 7 24
RR R R
n = 4
i = 3%
PV = R$6.000.000,00
FV = ? = R$6.753.052,86 (valor no 4.º 
mês antes do início dos pagamentos)
n = 20 (número de prestações)
i = 3%
PV = R$6.753.052,86
PMT = ? = R$453.911,23 
(valor da prestação)
Obs: o mesmo valor para a prestação será obtido se levarmos o valor 
presente para o 5.º mês e calcularmos a prestação como fluxo antecipado 
(BEGIN).
2. Valor da Taxa de Compromisso:
 1% × R$6.000.000,00 = R$60.000,00
3. Valor Líquido Liberado:
 R$6.000.000,00 – R$60.000,00 = R$5.940.000,00
4. Fluxo de Caixa da Operação:
R$5.940.000
5 6 14 15 24
mês
R$453.911,23 R$453.911,23 R$453.911,23 R$453.911,23 R$453.911,23
A partir do fluxo acima, a única forma de cálculo do custo efetivo é através 
do conceito da Taxa Interna de Retorno. Empregando uma calculadora finan-
ceira como a HP-12C, o cálculo da TIR é realizado da seguinte forma:
Custo de capital
287
 f REG
 5.940.000 g CFo
 0 g CFj
 4 g Nj
 453.911,23 CHS g CFj
 20 g Nj
 f IRR 3,08% a.m. (TIR mensal)
 25 %
 2,31% a.m. (custo mensal líquido do IR)
 Kd efetivo = Kd × (1 – t)
Custo do capital próprio
O custo do capital próprio é a taxa de retorno exigida pelos investidores 
para realizar investimentos em uma empresa. O custo do capital próprio é 
maior do que o custo do capital de terceiros, pois o risco do proprietário é 
maior do que o risco daquele que empresta recursos para a empresa. Nor-
malmente quem empresta exige garantias, e se a empresa for liquidada, os 
credores terão prioridade no recebimento de seus empréstimos, de modo 
que os ativos liquidados atenderão inicialmente as dívidas com os credores, 
e somente o que restar poderá ser dividido entre os proprietários.
O custo do capital próprio é usualmente obtido através da utilização de 
um modelo chamado CAPM. O modelo CAPM desenvolvido em 1964 por 
Willian Sharpe (ganhador do Prêmio Nobel de Economia em 1990) é o modelo 
mais utilizado para estimar o custo de capital próprio de uma empresa. Esse 
modelo estabelece uma relação entre risco e retorno para todos os ativos, 
permitindo apurar o retorno previsto sobre o ativo com base no seu nível de 
risco, ao mesmo tempo que dá uma definição para o risco relevante ou beta.
Como em toda teoria financeira, um número de pressupostos foi feito no 
desenvolvimento do modelo CAPM, conforme citado por Brigham2. 2 BRIGHAM, Eugene F.; GA-
PENSKI, Louis C.; EHRHAR-
DT, Michael C. Adminis-
tração Financeira. Teoria 
e Prática. Atlas, 2001.
288
Custo de capital
Todos os investidores se concentram em um único período e buscam �
maximizar a utilidade esperada de sua riqueza terminal escolhendo 
entre carteiras alternativas na base de cada retorno esperado e desvio 
padrão das carteiras.
Todos os investidores podem tomar emprestado ou aplicar uma quan- �
tia ilimitada a determinada taxa de juros livre de risco, KRF, e não há 
restrições em vendas a descoberto de qualquer ativo.
Todos os investidores têm estimativas idênticas de retornos esperados, �
variâncias e covariâncias entre todos os ativos, isto é, os investidores 
têm expectativas homogêneas.
Todos os ativos são perfeitamente divisíveis e perfeitamente líquidos �
(isto é, negociáveis ao preço corrente).
Não há custos de transação. �
Não há impostos. �
Todos os investidores são “aceitadores” de preço (isto é, todos os inves- �
tidores pressupõem que sua atividade de compra e venda não afetará 
os preços das ações).
As quantidades de todos os ativos são dadas e fixas. �
A partir dos pressupostos indicados acima, o retorno esperado de um in-
vestimento é obtido a partir da seguinte equação:
r = rf + rr
Onde: r = retorno esperado.
rf = retorno esperado para um investimento com risco zero
3.
rr = representa o percentual mínimo desejado pelo investidor para 
aplicar recursos em ativos que tenham risco (risco diferente de zero).
Existem vários tipos de risco. Do ponto de vista do investidor, sua preo-
cupação está centrada em dois tipos básicos de risco: risco diversificável (ou 
não sistemático) e risco sistemático (ou risco de mercado ou não diversificá-
vel). Conceitualmente, o risco diversificável representa todos os fatores que 
podem impactar positiva ou negativamente o retorno de uma empresa, a 
partir de projetos já implantados ou de novos investimentos existentes, im-
3 A literatura em Finanças 
define essa taxa como 
prêmio de liquidez ou 
risk-free rate. No Brasil, 
essa taxa é representada 
pela taxa Selic.
Custo de capital
289
plementados ou não. O risco diversificável deriva de decisões tomadas pelos 
gestores da empresa e que, como consequência, podem aumentar ou redu-
zir seu retorno. Para o investidor, esse risco pode ser reduzido e até mesmo 
eliminado, a partir do aumento do número de títulos em sua carteira de in-
vestimentos (também chamada de portfólio), diversificando (aumentando) 
a pluralidade de títulos em sua carteira.
O risco sistemático, de mercado ou não diversificável, é gerado por fatores 
totalmente fora do controle dos gestores e que transcendem sua decisões 
operacionais e de investimento. Esses fatores, de uma forma geral, impactam 
toda a economia e são gerados, por exemplo, pela inflação, crescimento ou 
redução do nível de crescimento econômico, alterações na taxa do câmbio, 
efeitos climáticos, políticos e todo e qualquer movimento sobre o qual as 
empresas não exerçam qualquer tipo de controle, ficando totalmente à 
mercê desses eventos.
Todos esse eventos trazem consequências sobre o retorno das empresas, 
afetando diretamente seu retorno e, consequentemente, seu valor no mer-
cado e diretamente o retornode seus proprietários. Aumentos ou reduções 
nesse risco acarretam flutuações nos preços dos ativos, permitindo, por outro 
lado, analisar padrões ou tendências que permitam, a partir da análise desses 
eventos, antecipar flutuações de preços nos ativos antes de sua realização.
Embora o risco sistemático seja uma tentativa de quantificar a tendência dos 
ativos acompanharem as variações gerais do mercado, esse risco não impacta 
de forma uniforme todas as empresas e segmentos econômicos. Em épocas de 
crescimento econômico, por exemplo, o consumo de iogurtes, vinhos e queijos 
finos aumenta em percentual superior ao aumento de demanda por feijão.
Assim, para o investidor, é fundamental entender os dois tipos básicos de 
risco existentes em qualquer tipo de investimento, sabendo, no entanto, que 
parte desse risco pode ser reduzido pela diversificação, mas nunca totalmen-
te eliminado, em função da existência do risco não sistemático. Isso significa 
que para o investidor, o risco fundamental em todas as suas decisões é o 
risco sistemático, pois não importa quão diversificada seja sua carteira, ela 
contará com esse tipo de risco.
A figura a seguir ilustra a redução no risco total de uma carteira de inves-
timentos calculado a partir do desvio padrão da distribuição de probabili-
dades do retorno esperado, à medida que novos ativos são incorporados ao 
portfólio de ativos do investidor.
290
Custo de capital
Risco 
(desvio padrão 
da carteira)
Risco único ou risco diversificado
Risco de mercado ou risco sistemático
Número de títulos
A análise do gráfico acima indica uma questão de extrema relevância para 
o investidor. O risco sistemático sempre existirá, não podendo ser reduzido 
pela diversificação. Isso significa que o investidor estará sempre buscando 
retornos adicionais para compensar sua exposição a esse tipo de risco. Uma 
metodologia utilizada para demonstrar a relação entre risco e retorno é cha-
mado de CAPM (Capital Asset Pricing Model). Nesse método essa correlação é 
mensurada através de um indicador chamado Beta, utilizado para quantificar 
a relação entre o retorno esperado de um investimento e o de um conjunto 
de ativos com as mesmas características, chamado de carteira de mercado 
(no Brasil, a carteira de mercado é representada pelo Ibovespa).
O beta é calculado a partir da tangente de uma reta de regressão em que 
a variável dependente é o retorno do investimento e a variável independen-
te, o retorno da carteira de mercado. A partir desse cálculo, podemos inferir 
que ativos com beta maior do que um aumentam o risco total da carteira, ao 
passo que se o beta for menor do que um, reduzem o risco total (sistemático 
e não sistemático). Consequentemente, ações com beta igual a um apresen-
tam o mesmo nível de risco da carteira de mercado. Em síntese, o Beta de um 
ativo indica:
Ativos com β >1 são mais arriscados do que o mercado; �
Ativos com β < 1 são menos arriscados do que o mercado; �
Ativos com β = 1 são tão arriscados quanto o mercado. �
Repare que por essa escala do Beta, podemos classificar graficamente 
ativos representados por ações de empresas, da seguinte forma:
Custo de capital
291
Ações agressivas
beta
1,0
Ações defensivas
RM
Rf
KS
Exemplo:
 Calcule o índice beta para as empresas A e B com base no retorno 
mensal dos últimos 13 meses.
Rm Ra Rb
Rm é conjunto dos 
retornos de mercado 
(eixo x).
Ra é o conjunto dos 
retornos da empresa. 
A (eixo y).
–1% –2% –0,4%
–3% –7% –2,0%
2% 3% 1,0%
4% 9% 3,0%
3% 7% 1,0%
–1% –3% –1,0%
–3% –1% –2,0%
2% 9% 3,0%
8% 7% 2,0%
1% 6% 2,0%
4% 8% 1,0%
–3% –4% –2,0%
–7% –9% 1,0%
 A equação de regressão linear (Y = a + b.X) é obtida com base no mé-
todo dos mínimos quadrados. Normalmente utiliza-se uma calculado-
ra ou planilha eletrônica. Na equação de regressão utilizada, a repre-
senta o coeficiente linear e b o coeficiente angular (índice beta).
292
Custo de capital
 Passos para o cálculo da reta de regressão utilizando o Excel para o 
cálculo do Beta da empresa A:
1. Construir um gráfico de dispersão (Ra X Rm) utilizando o Assistente 
Gráfico do Excel
Abscissa 
Rm
Ordenada 
Ra
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Custo de capital
293
2. A partir do gráfico de dispersão criado no Excel:
Selecione os pontos (coordenadas Ra � X Rm) do gráfico de dispersão.
Clique com o botão direito do gráfico em um dos pontos selecio- �
nados.
Escolha a opção Adicionar linha de tendência. �
Na guia tipo escolha o tipo de regressão linear. �
Na guia Opções marque as caixas Exibir equação no gráfico e Exibir �
valor de R_quadrado no gráfico.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
Fonte: Microsoft Office Excel 2003.
294
Custo de capital
3. A partir da reta de regressão estimada y = 1,42 x + 0,011 (com R2 = 0.78)
obtemos o Beta da empresa A (igual a 1,42).
 O coeficiente de determinação R2 dessa regressão foi 0,78, indicando 
que aproximadamente 78% da variação do Rm está relacionada com a 
variação do Ra.
 A partir do conceito do risco Sistemático e do risco Diversificável, Willian 
Sharpe4 definiu um modelo baseado no conceito do Beta para determi-
nar o retorno de um ativo que contenha risco de mercado. Esse mode-
lo, também chamado de Security Market Line estabelece que:
kj = rf + (rr – rf) βj
Onde: kj = retorno do capital investido no ativo “j”.
rf = prêmio de liquidez ou taxa livre de risco.
rr = expectativa de retorno associada a um índice de mercado.
βj = coeficiente de risco sistemático do ativo “j”.
Importante:
Taxa Livre de Risco
Na utilização do modelo CAPM, considera-se a taxa livre de risco como 
sendo um ativo representado por instrumentos de dívida emitidos pelos 
governos, teoricamente mais seguros do que os títulos emitidos pelas em-
presas. Como nos últimos tempos a economia americana tem sido a mais 
sólida, a literatura técnica considera os títulos do Tesouro Americano, com 
vencimento para 30 anos, como parâmetro básico para esse referencial.
Risco País
Risco País é representado pela diferença entre a taxa de captação paga 
pelas empresas nas operações de empréstimos em moeda estrangeira e o 
rendimento pago pelos títulos do Tesouro Americano. Essa diferença é re-
presentada por um valor obtido através da multiplicação da diferença ob-
servada por 100 e representada em pontos base (bps – base points). A título 
de exemplo, se uma empresa brasileira realiza uma captação em moeda es-
trangeira, oferecendo um rendimento de 10,5% e o rendimento atual de um 
título do Tesouro americano é de 5,8%, o risco país pago por esse empresa é 
de 470 pontos base (bps).
4 SHARPE, Willian F. Por-
tfolio Theory and Capi-
tal Markets. MacGraw-
Hill, 1970.
Custo de capital
295
Essa diferença (spread) indica o rendimento adicional desejado pelo de-
tentor dos recursos (investidor), para aceitar o risco de uma empresa que 
tem que obedecer à legislação, políticas monetária, cambial e fiscal, riscos 
de mercado e políticos de seu país e que, em muitas situações, transcen-
dem seu conhecimento cotidiano, quando como alternativa, poderia aplicar 
esses mesmos recursos em um ativo com menos risco (no caso, um título do 
Tesouro americano).
Prêmio de mercado
O prêmio de mercado geralmente se baseia em dados históricos, sendo 
definido como a diferença entre os retornos médios sobre as ações e os re-
tornos médios sobre os títulos livres de risco. Segundo Damodaran5, a utiliza-
ção da maior série histórica possível se justifica pela ausência de qualquer 
tendência de prêmios ao longo do tempo. Nesse contexto, o prêmio de risco 
no mercadonorte-americano no período de 1926 até hoje (com base na 
média geométrica do prêmio sobre o Bônus do Tesouro) é normalmente uti-
lizado como padrão, por ser a série mais longa e confiável. Nos EUA, entre 
1926 e 1999, esse prêmio foi de 6%.
Beta
Conforme citado por Brigham (obra mencionada anteriormente), o beta 
utilizado para estimar o risco de mercado de uma ação deveria refletir as 
estimativas do investidor sobre a volatilidade futura da ação em relação a do 
mercado. No entanto, é impossível que o investidor saiba como uma ação se 
relacionará com o mercado no futuro. Na realidade o que temos são dados 
sobre volatilidade passada, e com isso podemos estimar betas históricos. Se 
os betas históricos têm sido estáveis ao longo do tempo, então haverá razões 
para que os investidores utilizem os betas passados como estimadores da 
volatilidade futura.
Diversas empresas publicam regularmente estimativas de beta, desta-
cando-se a Merril Lynch, Goldman & Sachs, Wells Fargo Bank, Value Line e 
aqui no Brasil a Economática. Por exemplo, a Merril Lynch nos EUA calcula o 
índice beta com base nas alterações de preços e do Índice de Mercado (Stan-
dard and Poor’s) para um período de cinco anos (60 observações mensais) 
segundo o método dos mínimos quadrados.
Naturalmente, o verdadeiro beta é desconhecido, podendo somente ser 
estimado. A estimativa pode variar de período para período devido a erros 
de amostragem, mesmo que o verdadeiro beta se mantivesse constante. 
5 DAMODARAN, Aswath. 
Investment Valuation: 
tools and techniques for 
determining the value of 
any asset. John Wiley & 
Sons, Inc. 1996.
296
Custo de capital
Dependendo do erro padrão do beta, maior ou menor será a margem de 
erro quando se estima o beta de ações individuais. Assim, por exemplo, para 
um beta calculado igual a 1,21 com um erro padrão igual a 0,28, podemos 
afirmar que o verdadeiro beta se situa entre 1,21 – (0,28 x 2) = 0,65 e 1,21 + 
(0,28 x 2) = 1,77, com uma probabilidade de 95% de estar certo. Além disso, a 
baixa estabilidade do beta encontrada em diversas ações dificulta a estima-
tiva do custo do capital próprio da empresa.
Beta setorial
Para se estimar o beta de uma empresa com baixo índice de negociabi-
lidade (caso da maioria das empresas brasileiras) e das empresas que não 
tenham ações cotadas em Bolsa, deve-se pesquisar o beta médio de empresas 
comparáveis em termos de risco de negócios e alavancagens operacional.
Vários autores analisam o efeito da utilização de betas comparáveis. Um 
deles, Damodaran (obra citada), ressalta a existência de três variáveis fun-
damentais que podem demonstrar o risco sistemático expresso pelo beta. 
A primeira variável, definida como a volatilidade das vendas, é derivada da 
maior ou menor variabilidade das vendas a partir de alterações ocorridas no 
mercado de atuação da empresa.
A segunda variável, definida como risco tecnológico, está ligada à velo-
cidade existente nas mudanças que podem ocorrer no nível de tecnologia 
dos produtos da empresa e que podem desestabilizar seu crescimento ou 
até mesmo sua continuidade no mercado. Finalmente, o terceiro elemento 
definido por Damodaran, é o grau de Alavancagem Operacional e Financei-
ro. O primeiro é gerado pelo volume de custos fixos existentes na estrutura 
de custos da empresa, enquanto o segundo depende do volume de dívidas 
onerosas utilizadas pela empresa em sua estrutura de capital.
Dessas três variáveis mencionadas por Damodaran, o grau de alavanca-
gem financeira tem um papel muito importante no beta da empresa. Isso 
ocorre porque quanto maior for o grau de alavancagem financeira, maior 
será o risco financeiro incorrido pela empresa no financiamento de seus 
ativos e, consequentemente, maior o custo pago em seus empréstimos, ou 
seja, maior seu custo de capital.
No entanto, se as vendas da empresa aumentam, o lucro também au-
menta em proporção superior ao incremento das vendas, uma vez que os 
custos financeiros são fixos por definição. O inverso, no entanto, ocorre se 
Custo de capital
297
as vendas da empresa forem reduzidas, aumentando a volatilidade de seu 
valor no mercado. Isso significa que o grau de alavancagem financeira afeta 
o valor do beta de um ativo.
Uma questão importante com relação aos elementos mencionados por 
Damodaran é que a estrutura de custos financeiros existentes gerado pela 
estrutura de capital é específico à cada empresa. A partir desse conceito, 
Hamada6 desenvolveu uma equação que permite o cálculo de betas setoriais 
a partir do conceito de betas desalavancados. Essa equação, também cha-
mada de modelo de Hamada, é apresentada a seguir.
O beta final calculado da empresa será igual ao beta desalavancado 
médio do setor multiplicado pelo efeito da alavancagem financeira consi-
derando a estrutura de capital específica da companhia.
Beta alavancado = 
beta desalavancado médio
x
( 1 + (1 – t) x D/E 
projetado)
Com o intuito de mensurar adequadamente o custo do proprietário da 
empresa, deveríamos considerar no cálculo do beta alavancado a sua estru-
tura de capital projetada, e não a última apresentada no balanço patrimonial. 
Por exemplo, imagine uma empresa que realizou no passado um projeto de 
investimento de grande porte, que começará a gerar uma forte redução nos 
seus custos de produção somente daqui a dois anos.
Se formos nos basear na estrutura de capital do último exercício para 
o cálculo do beta alavancado, teríamos uma relação D/E bastante elevada, 
devido ao elevado financiamento do projeto com capital de terceiros. No en-
tanto, na medida em que o projeto entre em operação, o forte crescimento 
do fluxo de caixa operacional permitirá à empresa reduzir rapidamente seu 
endividamento e, com o simultâneo crescimento do lucro esperado, haverá 
uma forte queda da relação D/E. Assim, seria mais razoável trabalharmos 
com um custo de capital para cada período da projeção, baseado na estrutu-
ra de capital projetada.
Para as economias emergentes, com maior grau de volatilidade no mer-
cado e maior risco político, deve ser associado um prêmio de risco maior do 
que o padrão norte-americano. Esse prêmio de risco é o risco país. A remu-
neração paga pelo título brasileiro em relação ao T-bonds é entendida como 
6 HAMADA, Robert S. The 
Effect of the Firm’s Capital 
Structure on the Siste-
matic Risk of Common 
Stocks. Journal of Finan-
ce, maio 1972.
298
Custo de capital
um spread pelo risco de default, isto é, o risco Brasil. Assim, para se obter o 
custo do capital próprio, tendo-se como referência o mercado norte-ameri-
cano, deve-se acrescentar a taxa referente ao risco país.
Ks = Rf + risco Brasil + βim x [E(Rm - Rf)]
Onde: Rf = taxa livre de risco
βim × [Rm – Rf] = prêmio por risco assumido
risco Brasil = diferença entre a remuneração de um título emitido 
pelo governo brasileiro o T-bond.
Exemplo:
 Calcule o custo do capital próprio de uma empresa de capital aberto, 
mas com baixa negociabilidade de ações na Bolsa. Suponha uma taxa 
livre de risco de 4% ao ano, risco país = 3%, prêmio de mercado de 6% 
ao ano, alíquota de IR de 34% e um D/E projetado de 1,8.
 Solução:
 Dessa forma, vamos escolher cinco empresas semelhantes (mesmo se-
tor) para calcular o beta desalavancado, conforme tabela abaixo:
Ação Beta D/E t Beta desalavancado
Empresa 1 1,40 1,6 34% 0,68
Empresa 2 1,70 1,5 34% 0,85
Empresa 3 1,35 1,6 34% 0,66
Empresa 4 1,24 1,4 34% 0,64
Empresa 5 1,80 2,0 34% 0,78
média 0,72
 Assim, supondo uma alíquota de IR mais contribuição social de 34% e 
um D/E projetado igual a 1,8 para a empresa, podemos trabalhar com 
um beta igual a:
Beta alavancado = beta desalavancado médio . ( 1 + (1 – t) . D/E 
projetado)
Custo de capital
299
 Beta = 0,72 . (1 + (1 – 0,34) . 1,8) = 1,58
 Custo do capital próprio = ks =0,04 + 0,03 +(0,06 . 1,58) = 16,48%
Cálculo do custo de capital
O custo de capital, medida que reflete o custo médio das fontes de recur-
sos passivos empregadas no financiamento do ativo, corresponde à média 
ponderada das taxas exigidas das diversas fontes de financiamento que inte-
gram a estrutura de capital da empresa. A ponderação das taxas deve refletir 
as proporções dos valores de cada tipo de fundo em relação ao seu total, de 
tal forma que a soma dos pesos corresponda a 100%.
O conceito por trás da fórmula do custo médio ponderado de capital é 
simples e intuitivamente atrativo. Se um novo investimento qualquer utilizar 
recursos próprios e de terceiros e for suficientemente lucrativo para supor-
tar o pagamento dos juros do financiamento, já incluído o benefício gerado 
pela dedução das despesas financeiras no imposto de renda, e para gerar 
uma elevada taxa de rentabilidade para os investidores, então deverá ser 
uma alternativa de investimento que criará valor para a empresa.
A fórmula básica para o cálculo do custo de capital ou custo médio pon-
derado de capital (CMPC), também conhecido na literatura técnica de Finan-
ças como WACC (wighted average cost of capital) é obtida através da seguinte 
equação:
CMPC = [Cd . Kd . (1 – t)] + (Cs . ks)
Onde: Cd = Participação do financiamento de terceiros no total do passivo.
Kd = Custo do financiamento do capital de terceiros.
t = Alíquota marginal do Imposto de Renda e Contribuição Social.
Cs = Participação do capital próprio no total do passivo.
Ks = Custo do capital próprio.
Exemplo:
 Suponha que você quer calcular o custo médio ponderado do capi-
tal (CMPC) da empresa Alfa. No entanto, devido à baixa liquidez das 
ações, não existe confiança no beta calculado com dados do mercado. 
300
Custo de capital
Assim você resolve trabalhar com o beta médio setorial a partir da ta-
bela abaixo:
Ação Beta da ação D/E T
Empresa 1 1,60 1,6 34%
Empresa 2 1,90 1,5 34%
Empresa 3 1,55 1,6 34%
Empresa 4 1,44 1,4 34%
 A partir das informações acima, calcule:
a) O custo do capital próprio supondo uma taxa livre de risco de 4% 
ao ano, risco País 3%, prêmio de mercado de 6% ao ano, alíquota 
de IR de 34% e um D/E meta projetado igual a 1,9 para a empresa.
b) O custo do capital de terceiros com base nos financiamentos re-
centemente obtidos pela empresa, conforme tabela abaixo:
Financiamentos Taxa de juros Saldo devedor (R$)
BNDES 1 13% ao ano 1.234.882
BNDES 2 14% ao ano 3.221.900
Finep 9% ao ano 800.435
Debêntures 12% ao ano 5.343.900
c) O custo médio ponderado de capital.
 Solução:
a) Cálculo do custo do capital próprio.
 Dessa forma, vamos calcular o beta desalavancado, conforme ta-
bela abaixo:
Ação Beta D/E t Beta desalavancado
Empresa 1 1,60 1,2 34% 0,89
Empresa 2 1,90 1,5 34% 0,95
Empresa 3 1,55 1,6 34% 0,75
Empresa 4 1,44 1,4 34% 0,75
média 0,84
Custo de capital
301
 Assim, supondo uma alíquota de IR mais contribuição social de 
34% e um D/E projetado igual a 1,8 para a empresa, podemos tra-
balhar com um beta igual a:
 
Beta alavancado = beta desalavancado médio . ( 1 + 
(1 – t) . D/E projetado)
 Beta = 0,84 . (1 + (1 – 0,34) . 1,9) = 1,89
 Custo do capital próprio = ks = 0,04 + 0,03 + (0,06 . 1,89) = 18,34%
b) Cálculo do custo do capital de terceiros (CCT).
Financiamentos Taxa de juros Saldo devedor (R$ )
BNDES 1 13% ao ano 1.234.882,00
BNDES 2 14% ao ano 3.221.900,00
Finep 9% ao ano 800.435,00
Debêntures 12% ao ano 5.343.900,00
Total 10.601.117,00
 CCT = ((R$1.234.882,00 . 0,13) + (R$3.221.900,00 . 0,14) + (R$800.435,00 
. 0,09) + (R$5.343.900,00 . 0,12)) / R$10.601.117,00 = 12,50%
c) Cálculo do custo médio ponderado de capital.
 i) D / E = 1,9 D = 1,9 . E
 ii) D + E = 1,0
 1,9 E + E =1,0
 E = 1 . 2,9 = 0,344 (Cs)
 D = 1 – 0,344 = 0,656 (Cd)
 CMPC = [Cd . Kd . (1 – t)] + (Cs. ks) 
 CMPC = [0,656 . 0,125 . (1 – 0,34)] + [0,344 . 0,1834]
 CMPC = 11,73%
302
Custo de capital
Ampliando seus conhecimentos
EVA: a ferramenta financeira da década de 19901
O que Coca-Cola, Quaker Oats, Briggs & Stratton e CSX têm em comum? 
Entre outras coisas, todas ligaram seu futuro a uma nova maneira de ge-
renciar seu desempenho geral. Essa maneira apa rece com diversos nomes, 
mas a Stern Stewart and Co., da cidade de Nova York, denominou-a de Valor 
Econômi co Agregado, ou EVA. De acordo com o presidente da Quaker, William 
Smithburg, “o EVA faz com que os administradores atuem como acionistas. É 
a ideologia empresarial autên tica da década de 1990”. Se isso se pa rece com 
maximização da riqueza dos acionistas, há um bom motivo para tanto. Esse 
é exatamente o objetivo. Em termos simples, EVA é um método de medir o 
desempenho finan ceiro. Para calcular o EVA, você preci sa identificar quem são 
os fornecedo res de capital de sua empresa e medir o custo desse capital. A 
seguir, você identifica quanto capital está alocado a suas operações. Somar os 
ativos no balanço é um bom ponto de partida, mas você também precisa con-
siderar outros investimentos, como o treina mento de empregados e as des-
pesas de pesquisa e desenvolvimento. Esses não são ativos em termos contá-
beis, mas são investimentos que têm uma expec tativa de gerar benefícios que 
se esten dem além do exercício corrente. Por fim, você multiplica a quantidade 
de capital obtida na Etapa 2 pelo custo de capital obtido na Etapa 1. Esse é o 
re torno, em termos monetários, que você deve gerar para os investidores.
Subtraia esse montante de seu lucro operacional líquido e você obtém o EVA. 
Um EVA positivo significa que você gerou valor para os investido res, enquanto 
um EVA negativo sig nifica que você está destruindo a ri queza dos acionistas.
EVA é uma ferramenta útil para monitorar o desempenho financeiro. Se 
o EVA for muito baixo, a empresa poderá cortar custos, descobrir ma neiras 
de gerar mais receitas, ao mes mo tempo em que utiliza menos ca pital, ou 
rever as maneiras pelas quais os novos projetos de investi mento são avalia-
dos. Quando a CSX Intermodal começou a utilizar o EVA, em 1988, descobriu 
que tinha um EVA negativo de $ 70 milhões. Em 1992, o EVA da Intermodal era 
posi tivo, ou seja, $ 10 milhões. Antes de a Intermodal instituir o uso do EVA, 
sua ação estava sendo negociada a $28. Por volta de 1993, sua ação para $75.
1 The ‘In’ Thing: Value-
based Pay Systems Are 
the Fad of the Moment in 
Compensation Circles”, The 
Wall Street Journal, 10 abr. 
1997, p. RIO. “The Real Key 
to Creating Wealth”, Fortu-
ne, p. 38-50, 20 set. 1993. 
Apresentado em: Ross, 
Westerfield, Jordan. “ Prin-
cípios de Administração Fi-
nanceira “ Segunda Edição 
– 2000. Editora Atlas.
Custo de capital
303
EVA também pode ser utilizado para instituir planos de incentivo para os 
administradores ou como uma ferramenta de alocação de capi tal entre divi-
sões de grandes empre sas. SPX Corp, AT&T e Monsanto são apenas alguns 
exemplos de empresas que usam alguma forma de incenti vo baseado no 
valor (como, por exemplo, vincular o bônus anual de administradores e em-
pregados ao EVA).
No entanto, embora o conceito de EVA seja correto em termos de princípios, 
a medida ainda possui algumas limitações. Antes de mais nada, o EVA tipica-
mente é calculado utilizan do valores contábeis dos ativos, em vez de valores de 
mercado. Além disso, ba seia-se em medidas contábeis de lucro, embora a uti-
lização de fluxos de cai xa pudesse pintar um quadro mais pre ciso. Além disso, 
as primeiras evidên cias da eficácia do EVA ainda são ne bulosas. De acordo com 
um estudo re alizado em 1996, o lucro por ação ain da é um guia mais confiável 
do desem penho de ações do que o EVA e outras medidas semelhantes. Além 
disso, o EVA e assemelhados não são uma pa naceia. A AT&T foi o tema de um 
arti go de capa na Fortune em setembro de1993, como exemplo principal de 
como empresas orientadas para siste mas baseados em criação de valor “ha viam 
beneficiado os acionistas.” Logo após, no entanto, a ação da AT&T co meçou a ter 
um desempenho pior do que o do mercado, e após anos de reestruturação e 
correções contábeis, o futuro do EVA da AT&T estava incer to, no início de 1997. 
Mesmo com es ses problemas, porém, o conceito de EVA faz com que os admi-
nistradores concentrem sua atenção na criação de riqueza para os investidores. 
Isso, por si só, faz do EVA uma ferramenta útil.
Custos de capital e taxas de corte na Hershey 
Foods Corporation
Na Hershey avaliamos nosso custo de capital anualmente, ou con forme as 
condições de mercado o exi jam. O cálculo do custo de capital es sencialmente 
envolve três questões diferentes, cada uma com poucas al ternativas:
Ponderação da estrutura de capital � : 
Valor contábil histórico. �
Estrutura desejada de capital. �
Pesos com base em valores de mercado. �
304
Custo de capital
Custo de capital de terceiros � : 
Valor contábil histórico. �
Taxas de juros de mercado. �
Custo de capital próprio � :
Modelo de crescimento de divi dendos. �
Modelo de precificação de ativos ou CAPM. �
Na Hershey calculamos nosso custo de capital oficialmente com base na 
estrutura “desejada” de capital projetada ao final de nosso plano para um hori-
zonte de três anos. Isso permite aos administradores verificar imedia tamente 
o impacto das decisões estra tégicas relacionadas à composição planejada de 
capital para a Hershey. O custo de capital de terceiros é calcu lado pela média 
ponderada das dívi das após o imposto de renda previs to para o final do plano 
anual, com base nas taxas de cupom de cada tí tulo de dívida. O custo de capital 
pró prio é calculado de acordo com o modelo de crescimento de dividen dos.
Recentemente fizemos uma pesquisa a respeito das 11 empresas proces-
sadoras de alimentos conside radas como nossas principais concor rentes no 
setor. O resultado da pes quisa indicou que o custo de capital da maior parte 
dessas empresas esta va na faixa de 10% a 12%. Além dis so, sem exceção, todas 
as 11 empre sas empregavam o CAPM quando calculavam seu custo de capi-
tal pró prio. Nossa experiência tem mostra do que o modelo de crescimento 
de dividendos é mais apropriado para a Hershey. Nós pagamos dividendos e 
temos tido uma taxa de crescimento de dividendos estável. Esse cresci mento 
também é projetado durante nosso planejamento estratégico. Consequente-
mente, o modelo de crescimento de dividendos é tecnicamente aplicável e 
atraente para os adminis tradores, uma vez que reflete suas me lhores estima-
tivas da taxa de cresci mento futuro a longo prazo.
Além dos cálculos descritos, as outras combinações e permutações possíveis 
são calculadas como barôme tros. Extraoficialmente, o custo de capital é calcu-
lado utilizando pesos de mercado, taxas de juros marginais e o custo de capital 
próprio obtido por meio do CAPM. Em grande parte, e devido ao arredonda-
mento do custo de capital quase a zero às casas deci mais no formato percentu-
al, essas al ternativas produzem aproximadamen te o mesmo resultado.
Custo de capital
305
A partir do custo de capital, são estabelecidas taxas de corte para proje-
tos individuais utilizando um prêmio por risco subjetivamente determinado 
com base nas características do projeto. Os projetos são agrupados em ca-
tegorias diferentes, tais como redução de custos, ampliação de capacidade, 
ampliação das linhas de produtos e novos produtos. Por exemplo, em ge ral, 
projetos de novos produtos são mais arriscados do que projetos de re dução 
de custos. Consequentemente, a taxa de corte de cada categoria de projeto 
reflete o nível de risco e a taxa de retorno exigida correspondente, de acordo 
com a percepção do adminis trador sênior. Como resultado, as ta xas de corte 
de projetos de investimen to variam desde um pequeno prêmio sobre o custo 
de capital até a taxa de corte mais alta, que é aproximada mente o dobro do 
custo médio de ca pital.
Atividades de aplicação
1. Calcule o custo de capital da empresa ABC com base nas seguintes 
premissas:
 Taxa livre de risco = 5,5%
 Risco Brasil = 3%
 Prêmio de mercado = 6%
 Beta alavancado = 1,58
2. Calcule o custo de capital próprio da empresa ABC com base nas se-
guintes premissas:
 Taxa livre de risco = 5,5%
 Risco Brasil = 3%
 Prêmio de mercado = 6%
 Beta desalavancado = 0,80
 D/E = 1,3
 t = 34%
306
Custo de capital
3. Calcule o custo do capital de terceiros de uma empresa hipotética a 
partir da abertura dos principais financiamentos:
Produto
BNDES 1 13,0% R$2.234.445,00 R$290.477,85 
BNDES 2 16,0% R$3.430.450,00 R$548.872,00 
BNDES 3 12,0% R$890.669,00 R$106.880,28 
Debêntures 1 13,0% R$6.200.788,00 R$806.102,44 
Debêntures 2 16,0% R$8.400.300,00 R$1.344.048,00 
R$21.156.652,00 R$3.096.380,57 
 Custo de Capital = R$3.096.380,57 / R$21.156.652,00 = 0,1464 = 
14,64%
4. Calcule o custo médio ponderado de capital da empresa ABC com 
base nas seguintes informações:
taxa livre de risco de 4% ao ano; �
prêmio de mercado de 7% ao ano; �
alíquota de IR de 34%; �
D/E meta projetado igual a 1,8 para a empresa.; �
Betas de empresas similares: �
Ação Beta da ação D/E T
Empresa 1 R$1,60 1,6 34%
Empresa 2 R$1,75 1,5 34%
Empresa 3 R$1,35 1,6 34%
Empresa 4 R$1,45 1,4 34%
Para cálculo do custo do capital de terceiros, abaixo discriminamos os fi-
nanciamentos recentemente obtidos pela empresa:
Financiamentos Taxa de juros Saldo devedor (R$)
BNDES 1 12% ao ano 2.234.445
BNDES 2 15% ao ano 3.430.450
BNDES 3 11 % ao ano 800.669
Debêntures 13% ao ano 6.234.788
Custo de capital
307
5. Você acredita que o beta igual a 1,7 reflete de modo correto a vola-
tilidade relativa das ações da companhia Delta. A taxa esperada de 
retorno de mercado (Rm) como um todo é 11% ao ano e a taxa livre 
de risco (Rf ) é de 4% ao ano. A estrutura de capital meta da empresa 
(D/E) é igual a 0,8 e o custo da dívida financeira antes do imposto de 
renda é de 14% ao ano. A alíquota do imposto de renda é de 34%. Com 
base nessas informações, qual é o custo médio ponderado de capital 
da Companhia Delta?
 D/E = dívida sobre patrimônio de mercado.
6. Suponha que você queria calcular o custo médio ponderado do capital 
(CMPC) da Companhia Alfa, mas não tem confiança no beta calculado 
com dados do mercado, devido à baixa liquidez das ações. Assim você 
resolve trabalhar com o beta médio setorial a partir da tabela abaixo:
Ação Beta da ação D/E t
Empresa 1 1,40 1,6 34%
Empresa 2 1,70 1,5 34%
Empresa 3 1,35 1,6 34%
Empresa 4 1,24 1,4 34%
a) Calcule o custo do capital próprio supondo uma taxa livre de risco 
de 4% ao ano, prêmio de mercado de 6% ao ano, alíquota de IR de 
34% e um D/E meta projetado igual a 1,8 para a empresa.
b) Calcule o custo do capital de terceiros com base nos financiamen-
tos recentemente obtidos pela empresa, conforme tabela abaixo:
Financiamentos Taxa de juros Saldo devedor (R$)
BNDES 1 13% ao ano 1.234.882
BNDES 2 14% ao ano 3.221.900
Finep 9 % ao ano 800.435
Debêntures 12% ao ano 5.343.900
308
Custo de capital
Gabarito
1.
 c.c.p. = 5,5% + 3% + (6% . 1,58)
 c.c.p = 0,055 + 0,03+(0,06 . 1,58)
 c.c.p = 17,98% ao ano
2.
 c.c.p. = 5,5% + 3% + (6% . (0,80 . (1 + (1 – 0,340) . 1,3)))
 c.c.p = 0,055+0,03+(0,06 . (0,8 . (1+(1 – 0,34) . 1,3)))
 c.c.p = 17,42% ao ano
3.
Produto
BNDES 1 13,0% R$2.234.445,00 R$290.477,85 
BNDES 2 16,0% R$3.430.450,00 R$548.872,00 
BNDES 3 12,0% R$890.669,00 R$106.880,28 
Debêntures 1 13,0% R$6.200.788,00 R$806.102,44 
Debêntures 2 16,0% R$8.400.300,00 R$1.344.048,00 
R$21.156.652,00 R$3.096.380,57 
 Custo de Capital = R$3.096.380,57 / R$21.156.652,00 = 0,1464 = 14,64%4.
Produto
BNDES 1 12,0% R$2.234.445,00 R$268.133,40
BNDES 2 15,0% R$3.430.450,00 R$514.567,50
BNDES 3 11,0% R$890.669,00 R$97.973,59
Debêntures 1 13,0% R$6.234.788,00 R$810.522,44
R$12.790.352,00 R$1.691.196,93
 CCT = R$1.691.196,93 / R$12.790.352,00
 CCT = 13,22% ao ano
Custo de capital
309
Cálculo do beta médio desalavancado
beta D/E t beta desalav.
Empresa 1 1,6 1,6 34% 0,78
Empresa 2 1,75 1,5 34% 0,88
Empresa 3 1,35 1,6 34% 0,66
Empresa 4 1,24 1,4 34% 0,75
média 0,77
 Beta alavancado = 0,77 . (1 + (1 – 0,34) . 1,8)
 Beta alavancado = 1,68
 c.c.p = 4% + (7% . 1,68)
 c.c.p = 15,76% ao ano
 D/E = 1,8
 D + E = 1
 % cap próprio = 35,71%
 % cap terceiros = 64,29%
 c.m.p.c = (% cap próprio . ccp) + (% cap terceiro . cct . (1 – t))
 c.m.p.c = (35,71% . 15,76%) + (64,29% . 13,22% . (1 – 0,34))
 c.m.p.c = 11,24% ao ano
5.
 D/E = 0,8
 D + E = 1
 % cap próprio = 1/(1 + 0,8)
 % cap próprio = 55,56%
 % cap terceiros = 1 – 55,56%
 % cap terceiros = 44,44%
 c.c.p = 4% + ((11% – 4%) . 1,7
310
Custo de capital
 c.c.p = 15,90% ao ano
 c.c.t = 14% ao ano
 c.m.p.c = (% cap próprio . ccp) + (% cap terceiro . cct . (1 – t))
 c.m.p.c = (55,56% . 15,90%) + (44,44% . 14% . (1 – 0,34))
 c.m.p.c = 12,94% ao ano
6.
a) cálculo do custo do capital próprio:
Cálculo do beta médio desalavancado
Beta D/E t Beta desalav.
Empresa 1 1,40 1,6 34% 0,68
Empresa 2 1,70 1,5 34% 0,85
Empresa 3 1,35 1,6 34% 0,66
Empresa 4 1,24 1,4 34% 0,64
média 0,71
 Beta alavancado = 0,71 . (1 + ( 1 – 0,34) . 1,8)
 Beta alavancado = 1,55
 c.c.p = 4% + (6% . 1,55)
 c.c.p = 13,30% ao ano
b) cálculo do custo do capital de terceiros:
Produto
BNDES 1 13,0% R$1.234.882,00 R$160.534,66 
BNDES 2 14,0% R$3.221.900,00 R$451.066,00 
Finep 9,0% R$800.435,00 R$72.039,15 
Debêntures 12,0% R$5.343.900,00 R$641.268,00 
R$10.601.117,00 R$1.324.907,81 
 C.C.T. = R$1.324.907,81 / R$10.601.117,00
 C.C.T = 12,50% ao ano
Custo de capital
311
Referências
BRIGHAM, Eugene F.; GAPENSKI, Louis C.; EHRHARDT, Michael C. Administração 
Financeira. Teoria e prática. Atlas, 2001.
COPELAND, Ton; KOLLER, Tim; MURRIN, Jack. Valuation: measuring and mana-
ging the value of companies Mackinsey & Company Inc., 1990.
DAMODARAN, Aswath. Investment Valuation: tools and techniques for determi-
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HAMADA, Robert S. The effect of the firm’s capital structure on the sistematic risk 
of common stocks. Journal of Finance, maio 1972.
SHARPE, Willian F. Portfolio Theory and Capital Markets. MacGraw-Hill, 1970.
THE ‘In’ Thing: Value-based Pay Systems Are the Fad of the Moment in Compensa-
tion Circles”, The Wall Street Journal, 10 abr. 1997, p. RIO. “The Real Key to Creating 
Wealth”, Fortune, p. 38-50, 20 set. 1993. Apresentado em: Ross, Westerfield, Jordan. 
“ Princípios de Administração Financeira “ Segunda Edição – 2000. Editora Atlas.
WEAVER, Samuel C. In: ROSS; WESTERFIELD; JORDAN. Princípios de Administração 
Financeira. 2. ed. Atlas, 2000.

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