Contas Nacionais e Política Monetária

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Liga de Mercado 
Financeiro
FEA-USP
Economia
Zeina Abdel Latif
Junho 2010
Contas NacionaisContas Nacionais
 PIB = soma do valor adicionado ou produção de bens 
finais em território nacional
 3 óticas: demanda / oferta / rendimentos
 Oferta = Demanda: 
Y = C + I + G + X – M
A = Absorção doméstica = Consumo + Investimento + 
Gastos do governo
NX = Exportações líquidas = X – M (exportações menos 
importações de bens e serviços de não-fatores)
Algumas identidadesAlgumas identidades
 Y ≡ C + I + G + X – M
 Y ≡ C + S + T
(I – S) + (G – T) + (X – M) ≡ 0
Mas, identidades das Contas Nacionais não significam 
equilíbrio macroeconômico.
Poupança
privada
Poupança
do governo
Poupança
externa
Determinação da taxa de jurosDeterminação da taxa de juros
Taxa natural de juros
Brasil: desempenho recenteBrasil: desempenho recente
variation contribution variation contribution
GDP -0.2% -0.2% 7.0% 7.0%
Domestic absorption -0.3% 8.3%
Consumption 4.1% 2.4% 6.5% 4.0%
Government 3.7% 0.7% 3.5% 0.7%
GFCF -9.9% -1.9% 21.5% 3.6%
Stocks/residual -1.6% 1.4%
Net exports 0.1% -2.7%
Exports -10.3% -1.2% 13.6% 1.5%
Imports -11.4% 1.3% 37.6% -4.3%
2009 2010
Brasil: círculo virtuoso, com desafiosBrasil: círculo virtuoso, com desafiosPoupança/PIB (%) 2006/08
Brasil 17.3 
Rússia 21.0 
Chile 23.7 
México 26.1 
Argentina 26.3 
Índia 36.8 
80
100
120
140
160
180
200
220
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
80
85
90
95
100
105
110
115
120
125
130
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Formação bruta da capital fixoFormação bruta da capital fixo Construção civilConstrução civil
Taxa natural de desempregoTaxa natural de desemprego
 Friedman, Phelps
 Relacionada a fatores estruturais / microeconômicos: 
demografia, legislação trabalhista (custo de 
contratação/demissão, salário mínimo, salário 
desemprego), rigidez salarial, capital humano
 Curva de Phillips vertical no longo-prazo / estado 
estacionário (muitas vezes considerada como sinônimo 
de Nairu - non-accelerating inflation rate of unemployment
Curva de PhillipsCurva de Phillips
(1) πt = (µ + z) – αut;
onde:
π = inflação
µ = mark-up
z = fatores estruturais
u = taxa de desemprego
(2) π t – πt-1 = (µ + z) – αut
(versão aceleracionista)
Em estado estacionário/LP: πt = πt-1
(3) un = (µ + z)/α
Arrumando:
(4) πt – πt-1 = -α(ut-un)
πt
utun
Brasil: queda do desemprego, mas Brasil: queda do desemprego, mas 
em patamar elevadoem patamar elevado
BC estimou taxa natural de desemprego em torno de 8% em 
2006. Deve estar em tendência de queda.
Taxa de desemprego
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
Ma
y-8
3
Ma
y-8
5
Ma
y-8
7
Ma
y-8
9
Ma
y-9
1
Ma
y-9
3
Ma
y-9
5
Ma
y-9
7
Ma
y-9
9
Ma
y-0
1
Ma
y-0
3
Ma
y-0
5
Ma
y-0
7
Ma
y-0
9
Hiato vs InflaçãoHiato vs Inflação
-8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
Jul-03 Jul-04 Jul-05 Jul-06 Jul-07 Jul-08 Jul-09
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
Output Gap, lhs IPCA YoY (t+6), rhs
Hiato do produto: PIB efetivo Hiato do produto: PIB efetivo –– PIB PIB 
potencialpotencial
Política MonetáriaPolítica Monetária
 Instrumentos de política monetária:
 Redesconto
 Compulsório
 Política de mercado aberto
 Eficácia e defasagem da política monetária
 Armadilha da liquidez
 Desafios atuais: BC deve reagir a preços de ativos?
Política monetária deve considerar Política monetária deve considerar 
preços de ativos?preços de ativos?
EUA: Preços de imóveis
Regimes monetáriosRegimes monetários
 Debate “Rules vs. Discretion”
 Regras:
Meta para expansão monetária: Reino Unido (70-80’s)
 Teoria Quantitativa da Moeda: MV=PY ; Md=PY/V
 Pressupõe “V” ou demanda da moeda estável
 Âncora cambial: Reino Unido (92), asiáticos e América 
Latina (90’s)
 Comum comum como estratégia para estabilização
Metas de inflação: Pioneiro: Nova Zelândia (1989)
 Comum em países com inflação moderada
Regime de metas de inflaçãoRegime de metas de inflação
• Banco central anuncia publicamente meta de inflação 
crível / coordenação de expectativas
• BC define taxa de juros que minimiza sua “função perda”
• “Taylor rule”: it = it-1 + α (π
e – π*) + β (L) h
onde i = taxa nominal de juros, πe = expectativa 
inflacionária, πe = meta de inflação, h = hiato do produto
• Regra de Fisher: i = r + πe
onde: r = taxa real de juros 
Inflation targetersInflation targeters
Meta de inflaçãoMeta de inflação
Desafios do regime de metas de Desafios do regime de metas de 
inflação no Brasilinflação no Brasil
1. Reduzir meta de inflação
2. Instituir a autonomia do Banco Central
sim4.31%
Regimes cambiais (1)Regimes cambiais (1)
 Câmbio fixo: BC administra taxa de câmbio via 
intervenção no mercado de câmbio, 
impactando o nível de reservas
 Taxa de juros como instrumento de defesa do 
regime cambial. Abre-se mão da política monetária 
(economia aberta)
 Exemplo: aumento de juros → aumento do influxo 
cambial → pressão para apreciação da moeda →
BC compra US$ → aumenta reservas → maior 
oferta de moeda → queda dos juros
 Inflação ancorada à inflação mundial
Regimes cambiais (2)Regimes cambiais (2)
 Câmbio flexível: BC ausente do mercado de 
câmbio. Política monetária eficaz (ec. aberta)
 Exemplo: aumento de juros → aumento do influxo 
cambial → apreciação da moeda → contração da 
economia (Modelo Mundell-Fleming)
Menor volatilidade do produto diante de choques: 
câmbio funciona como colchão
 Ajuste automático do balanço de pagamentos
 Necessidade de definir âncora monetária
Política Fiscal: decisões sobre Política Fiscal: decisões sobre 
gasto e carga tributária (Ggasto e carga tributária (G--T)T)
Eficácia da política fiscal:
 Financiamento do déficit público e impacto na política 
monetária
 Problemas de solvência do setor público: pode ampliar o 
“crowding out” dos investimentos privados via pressão 
sobre a taxa de juros
 Equivalência ricardiana (Barro): agentes econômicos 
altruístas aumentam sua poupança para compensar 
aumento de gastos públicos, mantendo a taxa de juros 
inalterada
 Propensão a consumir: baixa propensão a consumir reduz o 
multiplicador keynesiano
Brasil: sem problemas de solvência Brasil: sem problemas de solvência 
fiscalfiscal
Dívida líquida (% PIB)Dívida líquida (% PIB)Resultado primário (% PIB)Resultado primário (% PIB)
0.8
1.3
1.8
2.3
2.8
3.3
3.8
4.3
4.8
Dec-
99
Dec-
00
Dec-
01
Dec-
02
Dec-
03
Dec-
04
Dec-
05
Dec-
06
Dec-
07
Dec-
08
Dec-
09
Actual Target Adjusted target
0
10
20
30
40
50
60
70
Chile Colombia Mexico Peru Brazil
(%
 of
 G
DP
)
A+
BBB-
BB+
BBB+
BBB-
Dívida bruta do governoDívida bruta do governo
Política Fiscal: podia ser melhorPolítica Fiscal: podia ser melhor
Evolução do regime de política Evolução do regime de política 
econômica no Brasileconômica no Brasil
1. Até década de 70: dominância fiscal
2. Período (mega) inflacionário: fixação da taxa de juros 
+ indexação cambial + dominância fiscal, ainda que 
com melhoras institucionais
3. Plano Real: âncora cambial + avanços na política 
fiscal
4. A partir de 1999: metas de inflação + câmbio flutuante 
+ Lei de Responsabilidade Fiscal
Brasil: interrompendo o Brasil: interrompendo o stop and gostop and go
Crescimento real anual do PIB
-5%
-3%
-1%1%
3%
5%
7%
9%
11%
13%
15%
19
70
19
73
19
76
19
79
19
82
19
85
19
88
19
91
19
94
19
97
20
00
20
03
20
06
20
09
Redução da pobrezaRedução da pobreza
Coeficiente de GiniCoeficiente de Gini Emprego formal (%)Emprego formal (%)
55%
56%
57%
58%
59%
60%
61%
62%
63%
64%
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
38
40
42
44
46
48
50
52
M
ar
-0
2
S
ep
-0
2
M
ar
-0
3
S
ep
-0
3
M
ar
-0
4
S
ep
-0
4
M
ar
-0
5
S
ep
-0
5
M
ar
-0
6
S
ep
-0
6
M
ar
-0
7
S
ep
-0
7
M
ar
-0
8
S
ep
-0
8
M
ar
-0
9
S
ep
-0
9