12. Valor Agregado

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12 – Valor Agregado
Neste item de valor agregado vamos focar os retornos sobre o capital próprio e sobre o capital investido, os custos do capital próprio e do capital de terceiros.
Vamos estudar o que é e como se mede valor econômico agregado e valor agregado de mercado.
O EVA pode ser calculado de distintas maneiras, usando-se o retorno sobre o capital investido, o custo médio ponderado de capital e o lucro operacional depois do imposto de renda. 
O MVA será calculado pelo valor presente do EVA considerados os seus fluxos até a perpetuidade e como taxa de desconto será usado o custo médio ponderado de capital.
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Retornos e Custo do Capital de Terceiros
O RSPL – retorno sobre o patrimônio líquido é o retorno produzido pelo capital próprio investido. O RSPL depende de três fatores:
	- ROI – retorno sobre o capital investido: é o retorno gerado pelo capital investido. Quando a empresa é financiada somente com capital próprio, ROI = RSPL;
	- diferença entre retorno sobre o ativo e custo da dívida (ROI – Ki): quando esse spread for positivo o acréscimo será direcionado ao capital próprio. Quando negativo, será de responsabilidade do patrimônio líquido;
	- endividamento: é medido pela relação entre passivo financeiro e patrimônio líquido (PF/PL). Quanto maior for essa relação maior é a capacidade do spread alavancar o retorno sobre o PL.
 
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Como foi visto no GAF – grau de alavancagem financeira, o RSPL pode ser apurado pela seguinte expressão:
O ROI é calculado por e basicamente é resultado das seguintes estratégias:
 - Estratégia operacional: decisões sobre política de preços, escala de produção, qualidade, decisões de compras, de vendas, estocagem, etc.
 - Estratégia de investimento: uso mais produtivo do capital, tecnologia, eliminação de ativos pouco rentáveis, novos investimentos economicamente atraentes. 
O spread (ROI – Ki) é acrescido ao resultado dos proprietários, ponderada pelo endividamento da empresa (PF/PL). Isso determina a atratividade do capital de terceiros, influencia o retorno do capital próprio e as decisões de investimento. O Ki é calculado por:
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Onde: CI é capital investido, formado pela soma do patrimônio líquido com o passivo financeiro 
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Com base nas informações das Tabelas 1 e 2 da DRE e balanço patrimonial, podemos calcular o RSPL, ROI, custo da dívida, entre outros indicadores.
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Tabela 1:DRE
Tabela 2: Balanço Patrimonial
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Uma avaliação analítica do desempenho econômico pode ser demonstrada pelo seguinte diagrama de indicadores e índices.
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Diagrama 1: Avaliação do RSPL por Diferentes Indicadores.
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Custo do capital próprio:
O custo do capital próprio pode ser calculado pelo modelo do CAPM
O beta pode ser calculado pela expressão: 
Exemplo 1: calcular o custo do capital próprio da empresa A que possui um beta igual a 1,25, retorno de mercado de 18%aa, e taxa livre de risco de 6%. 
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Onde: 	Ke é o custo do capital próprio
	Rf a taxa livre de risco
	RM retorno do mercado
	B o beta da empresa
	CAPM é o Capital Asset Pricing Model
Onde: 	Covar (RA, RM) é a covariância entre RA, RM
	RA o retorno da ação da empresa A
	 a variância do retorno do mercado
Custo do Capital Próprio
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Custo do capital de terceiros:
O custo do capital de terceiros pode ser calculado para diferentes operações com distintas taxas de juro. Calcula-se o custo médio ponderado do capital de terceiros conforme equação a seguir.
Exemplo 2: calcular o custo do capital de terceiros de uma empresa que tem os empréstimos bancários conforme Tabela 3. 
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Tabela 3: Custo Médio dos Empréstimos Bancários
Custo do Capital Terceiros
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Custo de Capital:
Para conhecer a taxa de atratividade dos investimentos e a capacidade de agregar valor é necessário que se determine o custo 
de capital da empresa (próprio e de terceiros). 
O custo de capital equivale aos retornos exigidos pelos credores da empresa (bancos, debenturistas, ...) e pelos acionistas. É o retorno que a empresa deve auferir dos investimentos para remunerar as fontes de financiamento. Reflete o custo de cada fonte de capital ponderado pela participação na estrutura de financiamento, apurado pelas seguintes expressões:
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Onde: WACC é weighted average cost of capital
 Ke custo do capital próprio
 Ki custo do capital de terceiros
 PF passivo financeiro (oneroso)
 PL patrimônio líquido
 W é a proporção de passivo financeiro e
 patrimônio líquido na estrutura de capital.
Custo Médio Ponderado de Capital 
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Exemplo 3: calcular o custo médio ponderado de capital para uma empresa que tem R$ 70.0000,00 de capital de terceiros e R$ 130.000,00 de patrimônio líquido, usando ke e ki apurados nos exemplos 1 e 2.
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Custo Médio Ponderado de Capital 
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EVA – Valor Econômico Agregado
O conceito é marca registrada da Stern Stewart & Co e procura medir a criação de valor para os acionistas. Mede a agregação de valor econômico gerado pelo resultado publicado pelas demonstrações financeiras. 
A DRE mostra receitas, custos explícitos e lucros, o EVA incorpora os custos implícitos sobre o capital investido, como o custo de oportunidade, ou seja, o resultado líquido deve superar esses dois custos.
A empresa pode apresentar lucro contábil, que pode ser insuficiente para remunerar o custo do capital investido. Nesse caso, a empresa estaria destruindo valor de seus proprietários.
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EVA
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O objetivo de qualquer empresa é promover um retorno que remunere adequadamente os recursos investidos pelos sócios. O retorno gerado pelo capital investido deve ser superior ao custo médio ponderado de capital, isto é, ROI > WACC.
Quando o ROI > WACC a empresa está agregando valor, caso contrário está destruindo valor econômico. 
O EVA pode ser calculado pelas seguintes expressões:
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EVA
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Exemplo 4: uma empresa tem PL de $ 100.000,00 , não tem capital de terceiros, gera um lucro operacional depois do imposto de renda de $ 20.000,00 e tem um custo de capital de 23%. A empresa gera lucro mas destrói valor. 
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EVA
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Exemplo 5: uma empresa que tem um total de investimentos de $ 200.000,00, sendo 40% financiados por bancos a uma taxa de juros depois do imposto de renda de 10%aa, e 60% financiados pelos sócios (patrimônio líquido) com expectativa de retorno de 20%. O lucro operacional depois do imposto de renda é de $ 50.000,00. Calcule o EVA.
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DRE
Lucro Operacional dir	50.000,00
(-) Despesas Financeiras 	- 8.000,00
(=) Lucro Líquido		42.000,00
EVA
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Medida de Valor para o Acionista: 
Uma medida de valor do EVA é o spread econômico do capital próprio, que é a diferença entre o retorno gerado pelo patrimônio líquido e o custo de oportunidade do acionista (RSPL – Ke).
A atratividade econômica ocorre quando o spread do capital próprio for positivo. Veja as informações do Quadro 1.
 
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Quadro 1: Interpretações do Retorno e do Custo do Capital Próprio
EVA
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MVA – Market Value Added (Valor Agregado de Mercado) 
O conceito mede a agregação no valor de mercado da empresa. Reflete a riqueza gerada para os acionistas em decorrência da capacidade operacional em produzir resultados superiores ao custo de oportunidade.
Pode ser calculado pela diferença entre o valor de mercado da empresa e o capitalinvestido pelos acionistas, bancos e operações de financiamento de mercado. Esse valor em excesso (valor de mercado menos capital investido) representa o valor intangível do negócio, e é resultado da eficiente gestão da empresa. Representa a capacidade da empresa em agregar riqueza aos acionistas.
O valor de mercado de uma companhia aberta também pode ser calculado multiplicando-se a quantidade de ações pelo preço de mercado das ações mais o valor de mercado do passivo financeiro.
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MVA
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O valor de mercado pode ser calculado pelo fluxo de caixa descontado para companhias abertas com baixo free float e para companhias fechadas. 
Como já sabemos calcular o valor do EVA, que é um valor depois dos custos explícitos e implícitos, que pode ser projetado para períodos futuros, até a perpetuidade, podemos com base nesse valor, calcular o MVA. Descontando esses fluxos a um custo do WACC encontraremos o MVA, isto é, o MVA é calculado a partir do EVA.
Portanto, o MVA pode ser calculado por:
O MVA do exemplo 5 será:
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MVA
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Valor de Mercado:
O valor de mercado de uma empresa pode ser calculado da seguinte forma: capital investido mais MVA.
O valor de mercado do exemplo 5 será:
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Capital Investido			200.000,00
MVA (Goodwil)				112.500,00
(=) Valor de Mercado da Empresa	312.500,00
Valor de Mercado
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Calcule o spread do patrimônio líquido com as informações a seguir:
Retorno de Mercado: 23%; Taxa Livre de Risco: 7%; Beta: 0,875;
Lucro Operacional antes do IR: 70.000,00;
Capital Investido: 300.000,00, sendo 35% de capital de terceiros e 65% de capital próprio;
Imposto de Renda: 34%;
Custo do Capital de Terceiros: 13% antes do IR.
2) Calcule o EVA, o MVA e o valor de mercado com as seguintes informações: 
Lucro Operacional depois do IR: $ 45.000,00;
Custo do Capital Próprio: 22%;
Custo do Capital de Terceiros: 15% antes do IR;
Imposto de Renda: 34%;
Capital Investido: $ 240.000,00, sendo 40% de capital de terceiros e 60% de capital próprio.
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Exercícios
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3) Com base nas informações do BP, da DRE e das informações adicionais, pede-se , calcular EVA, MVA e valor de mercado. 
Informações adicionais: 
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Exercícios
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Assaf Neto, p. 248
Iudícibus, p. 237.
Fontes
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