AFO I Aula III Análise de investimento (payback)

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Avaliação de Investimentos 
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 Abertura de uma nova fábrica
 Lançamento de um novo produto
 Compra de novos equipamentos
 Abertura de uma filial
 Projetos de redução de custos
 Aquisição de uma empresa
Conceito de Investimento
Aplicação de Capital ou Investimento é o fato de se empregar recursos visando obter benefícios futuros.
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Valor do Dinheiro no Tempo
Análise de Investimento
Taxa de Desconto
Fluxo de Caixa
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 		 Fluxo de Caixa
 FCL FCL FCL FCL FCL
 
 
Io
0 1 2 3 4 5
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 		 Fluxo de Caixa
 200.000 200.000 200.000 200.000 200.000 
 
 
500.000
0 1 2 3 4 5
Que taxa de desconto ( i) usar?
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	Custo de Oportunidade
É a melhor remuneração que seria obtida em uso alternativo.
 	 Taxa de Desconto 
Taxa Mínima de Atratividade ( SELIC, CDI, IGP-M) 
Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC)
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Para que os valores monetários se tornem equivalentes em diferentes datas (períodos de tempo), é necessário adotar-se uma taxa de desconto (i) que pode ser entendida como um custo de oportunidade.
É indiferente falar-se em $100 hoje ou $ 110 daqui a um mês, se a taxa de desconto for igual a 10% no mesmo período de um mês.
Valor do Dinheiro No Tempo
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Notação
I - Taxa de desconto por Período de Tempo.
PV - Valor Presente.
FV - Valor Futuro.
PMT - Valor das Prestações Iguais.
 n - Número de Períodos de Tempo.
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Juros Compostos
 A Taxa de Desconto (i) incide sobre o Capital Inicial aplicado (PV), originando o valor dos Juros que será somado ao Capital Inicial (PV), resultando no Montante (FV).
Ao fim de cada período, os Juros serão incorporados ao Capital. Assim, para os períodos seguintes, os Juros serão calculados sobre o total do Capital mais os Juros incorporados. 
A Taxa de Desconto (i) incidirá sempre sobre o valor acumulado nos períodos anteriores (isto é, Capital Inicial mais Juros ).
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Juros Compostos
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Exemplificando
Período 1
PV = 100; i = 10%; n= 1		
FV = 100 x (1+i)n 
FV = 100 x (1+0,10)¹
FV = 100 x ( 1,10)
FV = 110
Período 2
PV = 110; i = 10%; n= 1
FV = 110 x (1+i) n 
FV = 110 x (1+0,10) ¹
FV = 110 x ( 1,10)
FV = 121
Capital = 100
Juros = 21
Montante = 121
Direto ( Períodos 1 e 2 )
PV =100; i =10; n =2
FV = 100 x (1+0,10) 2 
FV = 100 x (1,10) 2 
FV = 121
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Principais Fórmulas
FV = PV (1 + i) n
 FV
PV = -----------
 (1 + i)n
 
	 
 
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Cálculos Financeiros 
com HP 12C
 
PV	 = Valor do capital aplicado
CHS = Tecla para troca de sinal 
n	 = Tempo da aplicação ou número de períodos 
i		 = Taxa de desconto composta 
FV = Valor do montante
 Teclas usadas 
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Resolvendo Problemas 
Qualquer problema referente ao valor do dinheiro no tempo considera, no mínimo, com 4 variáveis: PV, FV, Prestações (iguais ou diferentes), i e n. 
2. Compatibilizar as Unidades de Tempo da Taxa de Desconto (i) e do Período (n): 
Ex: Se o juro (i) for mensal, o prazo (n) deve ser em meses 
3. Montar o Diagrama do Fluxo de Caixa
4. Uso de Fórmulas,Tabelas, Máquina HP 12 C ou Planilha Excel
1. Definir as variáveis do Problema:
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Exercícios 
1) Dados: PV = 1.000 n = 9 meses; i = 2,5% a.m. Calcular FV. 
R: FV = 1.249
2) João quer comprar um carro novo daqui a 20 meses (n). Se o preço máximo a ser desembolsado for de 22.000 (FV) quanto (PV) ele deverá depositar hoje num fundo de investimentos que se espera renda 1,5% ao mês ( i ) ? 
R: VP = 16.334
3) Aplicando $ 10.000 em um Banco que paga 25% ao ano, quanto uma pessoa terá acumulado ao final de 5 anos?
 R: VF = 30.518
4) Qual a melhor alternativa para quem tem condições de aplicar dinheiro a 30% ao ano: receber 100.000 hoje ou 400.000 daqui a 5 anos? A) Hoje = 100.000; B) 107.732
R: B
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Principal característica: é o fluxo de caixa (entradas menos saídas de recursos) que importa e não só o lucro
Análise de Investimentos
Exemplos:
Substituição de equipamentos - comprar uma máquina nova ou continuar com a antiga?
Lançamento de um novo produto - lançar o produto "A" ou o "B“?
Modernização - automatizar ou não departamentos administrativos?
Aquisição - comprar ou não uma empresa concorrente?
Permite avaliar alternativas diferentes de decisões de alocação de recursos.
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Dependentes - para se investir no projeto "B" há a necessidade de se investir primeiro no projeto "A”.
Mutuamente Excludentes - a opção pelo projeto "B" implica na rejeição automática do projeto "A”.
Independentes - projetos sem nenhuma relação entre si.
Tipos de Projetos
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 1. Projeção dos Fluxos de Caixa
 2. Avaliação dos Fluxos de Caixa
 3. Cálculo da Taxa de Desconto
 4. Escolha da melhor alternativa de investimento através do uso de técnicas ( PAYBACK, VPL e TIR).
 5. Análise de Sensibilidade
 
 Etapas na Análise de Investimentos
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Técnicas para Avaliação de Investimento de Capital
PAYBACK Descontado
Valor Presente Líquido (VPL)
Taxa Interna de Retorno (TIR)
PAYBACK Simples
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Analisando um Projeto na sua Empresa
 Você está examinando a possibilidade de adquirir um novo equipamento no valor de R$ 150.000,00. Este equipamento propiciará uma economia de R$ 80.000,00 por ano com gastos de mão-de-obra e manutenção.
 Você, dono da empresa, quer saber se esse projeto do ponto de vista financeiro deve ser aprovado ou não. O custo de capital de sua empresa é de 18% ao ano.
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 Compra de Nova Máquina
Preço de aquisição $ 150.000
Economias anuais com mão-de-obra $ 80.000
Depreciação da nova máquina 10 anos
Custo de Capital 18% a a 	
 Com estes dados em mãos devemos calcular o Fluxo de Caixa Livre do projeto.
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	 Vendas Líquidas 
(-) CMV
(=) Lucro Bruto
(-) Despesas Operacionais
	 . Vendas
	 . Administrativas
	 . Outras 
(=) EBITDA
(-) Depreciação e Amortização
(=) EBIT
(-) I.Renda/ C.Social
(=) Lucro Líquido
(+) Depreciação
(=) Fluxo de Caixa Operacional
(-) Investimentos
 . Ativo Fixo
 . Capital de Giro
(=)Fluxo de Caixa Livre
Fluxo de Caixa Livre
 Ano 1
 Ano 2
 Ano 3 ....
Ano n
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Fluxo de Caixa Livre
O Fluxo de Caixa Livre é Obtido:
EBITDA
( - ) Imposto de Renda (1)
= Fluxo de Caixa Operacional (FCO)
( - ) Investimentos (2)
= Fluxo de Caixa Livre
 (1) A base de cálculo do Imposto de Renda deve considerar as despesas de depreciação e amortização.
 (2) Considera os investimentos feitos tanto em ativo permanente como capital de giro
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EBITDA = Earnings BeforeInterest, Taxes, Depreciation and Amortization 
( Lucro Antes dos Juros, Impostos sobre o Lucro, Depreciação e Amortização )
Permiti ao investidor medir a performance da empresa em termos de fluxo de caixa explorando basicamente a capacidade de geração de recursos dos ativos da empresa.
			EBITDA 
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EBITDA
VENDAS LÍQUIDAS
( - ) CUSTO DO PRODUTO VENDIDO*
( - ) DESPESAS OPERACIONAIS*
= EBITDA
* Não inclui depreciação e amortização
O EBITDA é apurado da seguinte forma:
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Figuras 10,3 
		FLUXO DE CAIXA LIVRE ( FCL ) - FEGUS - Compra de Nova Máquina - R$
				Ano 0		Ano 1		Ano 2		Ano 3		Ano 4		Ano 5
		Economias de Caixa				80,000		80,000		80,000		80,000		80,000
		Depreciação				15,000		15,000		15,000		15,000		15,000
		Lucro Antes dos Impostos				65,000		65,000		65,000		65,000		65,000
		I.R e C.S ( 34%)				22,100		22,100		22,100		22,100		22,100
		Lucro Líquido				42,900		42,900		42,900		42,900		42,900
		Depreciação				15,000		15,000		15,000		15,000		15,000
		Investimento		150,000
		- Preço da Máquina: 145.000
		- Custo de Instalação: 5.000
		Fluxo de Caixa Livre ( FCL )		(150,000)		57,900		57,900		57,900		57,900		57,900
		I.R = Imposto de Renda; C.S = Contribuição Social
Figura 10.6
		FIGURA 10.6 - CÁLCULO DO CMPC
		
		FONTE		VALORES ($)		Participação(%)		Custo antes do imposto		Custo após imposto		Contribuição para a média ponderada
		
		Empréstimos (Kd)		10,000		33.3%		20.0%		13.2%		4.4%
		Ações Preferenciais (Kp)		5,000		16.7%		16.0%		16.0%		2.7%
		Ações Ordinárias (Ks)		15,000		50.0%		22.6%		22.6%		11.3%
		Total		30,000		100.0%						18.4%
		
		
		
		Custo da Ação Ordinária
		Taxa do Título do governo ( Krf )				19%
		IBOVESPA ( Krm )				22%
		Beta ( b )				1.2
		Ks = Krf + ( Krm-Krf )b				22.6%
		
		Custo da Ação Preferencial
		Dividendos por Ação				4.0
		Valor de mercado da Ação				25.0
		Kp				16.0%
		
		CMPC = Kd x Wd (1-T) + Kp x Wp + Ks x Ws
		
		CMPC = 0,33,3(0,20)(1-0,40) + 0,167(0,16) + 0,50(0,226) = 18,4%
Figura 10.7
		FIGURA 10.7
		
				FCL		FCLA
		ANO 0		(150,000)		(150,000)
		ANO 1		57,600		(92,400)
		ANO 2		57,600		(34,800)
		ANO 3		57,600		22,800
		ANO 4		57,600		80,400
		ANO 5		57,600		138,000
		
		Payback está entre o 2o e o 3o ano.
						$		Tempo ( ano )
		A ser recuperado				22800		x
		Recuperado no 3o ano				57600		1
		
		Usando Regra de 3 temos:		22800 =		x		logo:		57600x =		22800		então:		x = 0,40
				57600		1
		
		Temos: 0,40 x 12 meses = 4,80
		0,80 x 30 dias = 24
		Logo: 2 anos, 4 meses e 24 dias.
Figura 10.8
				FCL		FCL DESCONTADO		FCL ACUMULADO
		ANO 0		(150,000)		(150,000)		(150,000)
		ANO 1		57,600		48,526		(101,474)
		ANO 2		57,600		40,881		(60,593)
		ANO 3		57,600		34,441		(26,152)
		ANO 4		57,600		29,015		2,863
		ANO 5		57,600		24,444		27,307
		
		CMPC		18.7%
		Payback está entre o 3o e o 4o ano.
						$		Tempo (ano)
		A ser recuperado				26,152		x
		Recuperado no 3o ano				57600		1
		
		Usando Regra de 3 temos:		26,152		x		logo:		57.600x =26.152		então: x = 0,5
				57600		1
		FLC Descontado = FLC / (1 + i )n		FCL		(1 + i )n		n		i = 18,7%
		
		48,526		57,600		(1+ 0,187)1		1
		40,881		57,600		(1+ 0,187)2		2
		34,441		57,600		(1+ 0,187)3		3
		29,015		57,600		(1+ 0,187)4		4
		24,444		57,600		(1+ 0,187)5		5
		
		Fazendo em uma calculadora financeira, teríamos:
		FV		57,600
		i		0.187
		n		18.7%		2		3		4		5
		VP (?)		48,526		40,881		34,441		29,015		24,444
Figura 10.12
		FIGURA 10.12 - QUADRO RESUMO DAS TÉCNICAS DE ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
		
		TÉCNICAS		VANTAGENS		DESVANTAGENS
		
		PAYBACK SIMPLES		Simplicidade		Não considera os fluxos de caixa após o período de payback
				Cálculo rápido		Não considera o custo do dinheiro no tempo
		
		PAYBACK DESCONTADO		Simplicidade		Não considera os fluxos de caixa após o período de payback
				Cálculo rápido
				Considera o custo do dinheiro no tempo
		
		VALOR PRESENTE LÍQUIDO		Considera o custo do dinheiro no tempo
				Fonece a idéia de riqueza absoluta
				Realístico, uma vez que considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados ao custo médio de capital da empresa.
		
		TAXA INTERNA DE RETORNO		Considera o custo do dinheiro no tempo		Limitações matemáticas quando o fluxo de caixa não é convencional.
						Não muito realístico pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados a taxa interna de retorno do projeto.
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PAYBACK Simples
Calcula o número de períodos que a empresa leva para recuperar o seu Investimento.
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1) Exemplo de Fluxos de Caixa iguais:
Investimento = 150.000
Fluxo de Caixa = 57.900 Anuais
O PAYBACK está entre os anos 2 e 3 como podemos observar
 pelo fluxo de caixa acumulado.
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É fácil e rápido o seu cálculo, embora não considere os Fluxos de Caixa após o período de Payback e o valor do dinheiro no tempo.
O seu critério de aceitação está ligado ao número máximo de períodos definido no próprio projeto de Investimento. Quanto menor, melhor.
Os valores de Fluxos de Caixa poderão ser iguais ou diferentes na sucessão de períodos.
PAYBACK Simples
Calcula o número de períodos que a empresa leva para recuperar o seu Investimento.
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PAYBACK Descontado
Exemplo
Investimento = 150.000
Fluxos de Caixa = 57.900 iguais para 5 anos
 
Taxa de Desconto = 18% ao ano
O método do PAYBACK pode, também, ser aprimorado quando incluímos o conceito do valor do dinheiro no tempo. Isso é feito no método do PAYBACK DESCONTADO que calcula o tempo de PAYBACK ajustando os fluxos de caixa por uma taxa de desconto.
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PAYBACK Descontado
	ANO	FL CX ANUAL	FL CAIXA AJUSTADO	FL CX ACUM AJUST	
	 0 - 150.000		- 150.000	
	1	57.900	49.068	- 100.932	
	2	57.900	41.583	- 59.349	
	3	57.900	35.240	- 24.109	
	4	57.900	29.864	+ 5.755	
	5	57.900	25.309	+ 31.064
O PAYBACK está entre ano 3 e o ano 4, como podemos observar pelo fluxo de caixa acumulado ajustado. 
Assim, temos: 
PAYBACK = 3 + 24.109 / 29.864 = 3,81 anos.
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 Valor Presente Líquido (VPL)
É o resultado da diferença entre o valor dos Fluxos de Caixa trazidos ao período inicial e o valor do Investimento.	
 VPL = VP FL CX - Io
VPL > 0
 A empresa estaria obtendo um retorno maior que o retorno mínimo exigido; aprovaria o projeto;
VPL = 0
 A empresa estaria obtendo um retorno exatamente igual ao retorno mínimo exigido; seria indiferente em relação ao projeto;
VPL < 0
 A empresa estaria obtendo um retorno menor que o retorno mínimo exigido; reprovaria o projeto.
- Io
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Teclas da HP 12C 
Se a série for de pagamentos postergados no visor da calculadora não aparece qualquer mensagem. 
Se a série for antecipada devemos informar à calculadora digitando g <BEG> e no visor aparecerá, na parte inferior, a palavra BEGIN.
Caso a calculadora esteja programada para a série antecipada (BEGIN no visor) e se tenha uma série postergada, basta digitar g <END> e o BEGIN desaparecerá.
Teclas a serem utilizadas: 
PV	= Valor do financiamento
n	= Número de pagamentos
i 	= Taxa de desconto composto para o financiamento
PMT	= Valor de cada pagamento/recebimento
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Usando a Calculadora Financeira HP 12 C
150.000 CHS 	 g 	CF0 	 (valor de I)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 1)
 57.900 	g 	CFj(valor FLC 2)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 3)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 4)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 5)
 18,0 		i	 	(taxa de desconto)
	 f 	NPV  	31.063
Como VPL > 0, o projeto deve ser aceito
CÁLCULO DO VPL
Manualmente
VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) - 150.000
 (1+0,18)1 (1+0,18)2 (1+0,18)3 (1+0,18)4 (1+0,18)5
 
Onde FLC = 57.900
VPL = 49.068 + 41.583 + 35.240 + 29.864 + 25.309 - 150.000
VPL = 31.063
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Solução Alternativa pela HP 12C
O diagrama do Fluxo de Caixa é o seguinte:
150.000	CHS	g	CF0 	(valor de I)
 57.900	 	g 	CFj 	(valor FL CX)
 5		g	Nj 	(número de FL CX)
 18 		i 		(taxa de desconto)
 	f 	NPV = 31.063
 		Como VPL > 0, o projeto será aceito
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Taxa Interna de Retorno (TIR )
É a taxa de desconto que torna o VPL dos Fluxos de Caixa igual a zero
É a taxa de retorno do Investimento a ser realizado em função dos Fluxos de Caixa projetados para o futuro.
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Critério de Aceitação
 do Projeto
TIR = Taxa Mínima:
 A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno exatamente igual à taxa de retorno mínima exigida; seria indiferente em relação ao projeto;
TIR > Taxa Mínima:
 A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno maior que a taxa de retorno mínima exigida; aprovaria o projeto;
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Critério de Aceitação
 do Projeto
TIR < Taxa Mínima:
 A empresa estaria obtendo uma taxa de retorno menor que a taxa de retorno mínima exigida; reprovaria o projeto.
Observação: A utilização da TIR produz resultados equivalentes à do VPL na grande maioria dos casos. No entanto, o cálculo da TIR pode apresentar problemas algébricos e depende de hipóteses que nem sempre são verdadeiras. Por essa razão, a teoria considera o VPL como método superior à TIR.
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Exemplo 
Solução pela HP-12-C: o diagrama do Fluxo de Caixa é o seguinte:
a) 150.000 		PV 	(valor de I)
 57.900		CHS	PMT	(valor de FL CX)
 5			n	(número de FL CX)
 			i 	= 26,8% (TIR)
 Como TIR > 18%, o projeto será aceito.
 I = 150.000
 FL CX 	= 57.900 para os períodos de 1 a 5 anos
 i = 18% por período ( custo de capital)
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a) 150.000	CHS	g	CF0	(valor de I)
	 57.900		g 	CFj	(valor de FL CX)
		 5		g	Nj 	(número de FL CX)
 	  	f	IRR	= 26,8% (= TIR)
 
	
Outra forma de se calcular a TIR:
	Como TIR > 18%, o projeto será aceito.
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Usando calculadora financeira
150.000 CHS 	 g 	CF0 	(valor de I)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 1)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 2)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 3)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 4)
 57.900 	g 	CFj 	(valor FLC 5)
 26,8 	i	 	 (taxa de desconto)
	 f 	VPL  	0
Como VPL = 0, TIR = 26,8%
 CÁLCULO DO VPL PARA TIR = 26,8%
Manualmente
VPL = FLC(1) +	 FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) 	 - 150 .000
 (1+0,268)1 (1+0,268)2 (1+0,268)3 (1+0,268)4 (1+0,268)5
VPL = 45.662 + 36.011 +28.400 + 22.398 +17.664 - 150.000
O VPL é aproximadamente igual a zero porque consideramos apenas uma casa decimal (26,8) no cômputo da taxa de desconto.
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Figura 3
		FIGURA 3
		
		
		FONTE		VALOR (milhares)		Participação(%)		Custo após imposto		Contribuição para a média ponderada
		
		Empréstimos (Kd)		10,000		33.3%		12.0%		4.0%
		Ações Ordinárias (Ks)		15,000		50.0%		22.6%		11.3%
		Ações Preferenciais (Kp)		5,000		16.7%		11.9%		2.0%
		Total		30,000		100.0%				17.3%
		
		WACC = 0,33(0,20)(1-0,40) + 0,167(0,119) + 0,50(0,226) = 17,3%
Figura 4
		FIGURA 4 - Múltiplo EBITIDA
		
		Balanço Patrimonial
				12/31/01
		ATIVO
		Caixa		827
		Aplicações Financeiras		4,000
		Contas a Receber		39,583
		Estoques		23,750
		Imobilizado		10,000
		Depreciação Acumulada		(1,000)
		Imobilizado Líquido		9,000
		Total do Ativo		77,160
		PASSIVO
		Fornecedores		2,000
		Contas a Pagar		1,000
		Empréstimos		10,000
		Capital		20,000
		Lucros Acumulados		44,160
		Total do Passivo		77,160
		
		Demonstração de Resultados		12/31/01
		
		Vendas		190,000
		CMV		114,000
		Lucro Bruto		76,000
		Despesas Operacionais		16,000
		Depreciação		1,000
		Receitas Financeiras		600
		Despesas Financeiras		2,000
		Lucro Antes dos Tributos		73,600
		I. Renda e C.Social		29,440
		Lucro Líquido		44,160
		
		EBITIDA = Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais		60,000
Figura 5
		FIGURA 5 - Múltiplo EBITIDA
		
		Demonstração de Resultados
				12/31/01
		
		Vendas		190,000
		CMV		114,000
		Lucro Bruto		76,000
		Despesas Operacionais		16,000
		Depreciação		1,000
		Lucro Antes dos Tributos		75,000
		I. Renda e C.Social		30,000
		Lucro Líquido		45,000
		
		EBITIDA = Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais		60,000
Figura 6
		FIGURA 6 - Múltiplo EBITIDA
		
		Demonstração de Resultados
				12/31/01
		
		Vendas		190,000
		CMV		114,000
		Lucro Bruto		76,000
		Despesas Operacionais		16,000
		EBITIDA(*)		60,000
		Depreciação		1,000
		Lucro Antes dos Tributos		75,000
		I. Renda e C.Social		30,000
		Lucro Líquido		45,000
		Depreciação		1,000
		Montante a ser levado para casa		46,000
		
		Lucro Bruto (-) Desp.Operacionais
				Múltiplo
		Fluxo de Caixa		5		6		4
		Investimento Inicial em 2002		(300,000)		(360,000)		(240,000)
		Entrada líquida de Caixa em 2003		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2004		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2005		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2006		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2007		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2008		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2009		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2010		46,000		46,000		46,000
		Entrada líquida de Caixa em 2011(**)		107,160		107,160		107,160
		
		TIR		9.29%		5.36%		14.66%
		(**) = 46.000 + 61160 ref.ao capital circ. líquido
		Capital de Giro Líquido		61,160
Figura 7
		FIGURA 7 - Múltiplo EBITIDA
		
		Demonstração de Resultados
				Depreciação
				Normal		Metade		Dobro
		Vendas		190,000		190,000		190,000
		CMV		114,000		114,000		114,000
		Lucro Bruto		76,000		76,000		76,000
		Despesas Operacionais		16,000		16,000		16,000
		EBITIDA(*)		60,000		60,000		60,000
		Depreciação		1,000		500		2,000
		Lucro Antes dos Tributos		75,000		75,500		74,000
		I. Renda e C.Social		30,000		30,200		29,600
		Lucro Líquido		45,000		45,300		44,400
		Depreciação		1,000		1,000		1,000
		Montante a ser levado para casa		46,000		46,300		45,400
		
		Lucro Bruto (-) Desp.Operacionais
				Múltiplo
		Fluxo de Caixa		5		5		5
		Investimento Inicial em 2002		(300,000)		(300,000)		(300,000)
		Entrada líquida de Caixa em 2003		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2004		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2005		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2006		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2007		46,000		46,300		45,400Entrada líquida de Caixa em 2008		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2009		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2010		46,000		46,300		45,400
		Entrada líquida de Caixa em 2011(**)		107,160		107,160		107,160
		
		TIR		9.29%		9.42%		9.05%
		(**) = 46.000 + 61160 ref.ao capital circ. líquido
		Capital de Giro Líquido		61160
Figuras 8
		FIGURA 8 - POLÍTICA DE DIVIDENDOS
		DEMINSTRAÇÃO DE RESULTADOS em R$ milhares
		
						2002		2003		2004		2005		2006
		Receita Líquida				2,000		2,080		2,163		2,250		2,340
		CMV				800		832		865		900		936
		Lucro Bruto				1,200		1,248		1,298		1,350		1,404
		Despesas Operacionais				300		312		324		337		351
		Depreciação				150		150		150		150		150
		Lucro operacional				750		786		824		863		903
		Receitas Financeiras				200		200		200		200		200
		Despesas Financeiras				400		400		400		400		400
		Lucro Antes dos Impostos				550		586		624		663		703
		I. Renda e C. Social				220		234		250		265		281
		Lucro Líquido				330		352		374		398		422
		Dividendos ( 70% )				231		246		262		278		295
		Fluxo de Caixa Livre				480		502		524		548		572
		Custo de Capital Próprio		18.0%
		
		VP dos Dividendos		805
		Valor da Perpetuidade		1,640
		VP da Perpetuidade		717
		Valor da Empresa		1,522
Figuras 10,11
		FIGURA 10
		FLUXO DE CAIXA LIVRE ( FCL ) - HBC - em R$ milhões
		
						2002		2003		2004		2005		2006
		Receita Líquida				2,000		3,520		5,808		5,324		3,514
		CMV				800		1,331		2,077		1,800		1,123
		Lucro Bruto				1,200		2,189		3,731		3,524		2,391
		Despesas Operacionais				300		528		871		799		537
		EBITIDA				900		1,661		2,860		2,725		1,854
		Depreciação				160		160		160		160		160
		EBIT				740		1,501		2,700		2,565		1,694
		I.R e C.S				296		600		1,080		1,026		678
		Lucro Líquido				444		901		1,620		1,539		1,016
		Depreciação				160		160		160		160		160
		Investimento no Imobilizado				80		80		80		80		80
		Capital de Giro Líquido				(167)		(127)		(191)		40		151
		Fluxo de Caixa Disponível aos Acionistas e Credores ( FCF )				517		1,014		1,669		1,819		1,407
		
		WACC		18.4%
		
		VPL		3,699
		Valor da Perpetuidade		7,663
		VPL da Perpetuidade		3,298
		Valor da Operações		6,997
		
		
		FIGURA 11
		WACC		Valor (R$)		Part. (%)		Custo (%)		Alíquota I R		Custo Após Impostos		Contribuição para a média ponderada
		Fonte de Capital
		Próprio		5,000		67%		22.0%				22.0%		14.7%
		Terceiros		2,500		33%		18.5%		40%		11.1%		3.7%
		Total		7,500		100%								18.4%
		
		CAPM Kp = Krf + ( Km-Krf )b		22%
		Krf		18%
		Km		23%
		b		0.8
Figura 10.14
		RESUMO DAS TÉCNICAS DE ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
		TÉCNICAS		VANTAGENS		DESVANTAGENS
		PAYBACK SIMPLES		Simplicidade		Não considera os fluxos de caixa após o período de payback
				Cálculo rápido		Não considera o custo do dinheiro no tempo
		PAYBACK DESCONTADO		Simplicidade		Não considera os fluxos de caixa após o período de payback
				Cálculo rápido
				Considera o custo do dinheiro no tempo
		VALOR PRESENTE LÍQUIDO		Considera o custo do dinheiro no tempo
				Fonece a idéia de riqueza absoluta
				Realístico, pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados ao custo médio de capital da empresa.
		TAXA INTERNA DE RETORNO		Considera o custo do dinheiro no tempo		Limitações matemáticas quando o fluxo de caixa não é convencional.
						Não muito realístico pois considera que os fluxos líquidos de caixa são reaplicados a taxa interna de retorno do projeto.
Figura 12
		FIGURA 12
		Cia HBC
		Ano		FCF(*)		VP do FCF
		2002		517		222
		2003		1,014		436
		2004		1,669		717
		2005		1,820		782
		2006		1,413		607
		Valor da Perpetuidade		7,679		3,300
		
		Valor das Operações ( Entidade )				6,065
		Menos: Valor da Dívida				2,500
		
		Valor das Ações				3,565
		
		WACC		18.4%
		
		(*) = Free Cash Flow
Figura 14
		FIGURA 14 - Cia HBC
		LUCRO ECONÔMICO
		Ano		NOPLAT (15% de ROIC)		Encargo de Capital ( 12% do Capital Investido)		EVA		VP do EVA
		2002		150,000		120,000		30,000		26,786
		2003		150,000		120,000		30,000		23,916
		2004		150,000		120,000		30,000		21,353
		2005		150,000		120,000		30,000		19,066
		2006		150,000		120,000		30,000		17,023
		Valor da Perpetuidade						250,000		141,857
		
		Soma dos VPs dos EVAs								250,000
		Mais: Capital Investido								1,000,000
		Valor da Empresa								1,250,000
		WACC						12.0%
		
		FLUXO DE CAIXA DESCONTADO
		Ano						FCF(*)		VP do FCF
		2002						150,000		133,929
		2003						150,000		119,579
		2004						150,000		106,767
		2005						150,000		95,328
		2006						150,000		85,114
		Valor da Perpetuidade						1,250,000		709,284
		Valor das Operações ( Entidade )								1,250,000
		(*) Free Cash Flow
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 
Permite examinar o impacto de variáveis relevantes na análise de viabilidade de um projeto.
 
Análise de Sensibilidade
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Custo dos Empréstimos
Custo do Capital Próprio
Custo Médio Ponderado de Capital ( CMPC )
CUSTO DE CAPITAL
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Objetivo
Maximizar o valor de mercado do capital dos proprietários da empresa.
Conjunto de Ativos Operacionais Líquidos
Ativo Operacional Líquido = Ativo Total - Passivo de Funcionamento
Passivo de Funcionamento: Passivos em que não há incidência de juros.
Administração Financeira
Conceito de Capital
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
		Conceito de Capital
Passivo Circulante
 	Obrigações Correntes sem incidência de juros 
	( Passivo de Funcionamento )
 	- Fornecedores / Contas a Pagar
	- Impostos a Pagar / Salários a Pagar 
	Obrigações Correntes com Incidência de Juros 
 	- Empréstimos de Curto Prazo
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
2 (-) Passivo de Funcionamento
3 Realizável a Longo Prazo 
4 Ativo Imobilizado
5 (-) Depreciação Acumulada
6 Ativo Imobilizado Líquido ( 4 - 5 )
7 Investimentos / Diferido / Outros Ativos
 
Ativo Operacional Líquido = 1 - 2 + 3 + 6 + 7
Conceito de Capital
1 Ativo Corrente
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Balanço Patrimonial
Ativo
Circulante
Realizável a L. Prazo 
Permanente
	. Investimentos
	. Imobilizado
	. Diferido
Total Ativo
Passivo
Circulante
Exigível a L. Prazo
Patrimônio Líquido
	. Capital
	. Reservas
	. Lucros Acumulados
Total Passivo & PL
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Balanço 
 Patrimonial Ajustado
Ativo
Circulante (-) Passivo de Funcionamento
Realizável a L. Prazo 
Permanente
	. Investimentos
	. Imobilizado
	. Diferido
Total Ativo
Passivo
Empréstimos C. Prazo 
Exigível a L. Prazo
Patrimônio Líquido
	. Capital
	. Reservas
	. Lucros Acumulados
Total Passivo & PL
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Balanço 
 Patrimonial Ajustado
Ativo
Circulante (-) Passivo de Funcionamento
Realizável a L. Prazo 
Permanente
Total Ativo
Passivo
Empréstimos C.Prazo
Exigível a L. Prazo
Patrimônio Líquido
Total Passivo & PL
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Balanço 
 Patrimonial Ajustado
Ativo
Circulante (-) Passivo de Funcionamento
Realizável a L. Prazo 
Permanente
Total Ativo
Passivo
Empréstimos
Curto Prazo
Longo Prazo
Capital Próprio
Ordinárias 
Preferenciais
Total Passivo & PL
*
*
Conceito de Capital
EMPRÉSTIMOS
PATRIMÔNIO
 LÍQUIDO
+
ATIVO OPERACIONAL
 LÍQUIDO
=
Prentice Hall
*
*
Custo de Capital 
Empréstimos (D)
$
Capital Próprio (E)
$
Kd (%)
Ke (%)
Ativo 
Operacional
Líquido
Prentice Hall
*
*
Ke = Custo do Capital Próprio
D = Endividamento
Kd = Custo do Endividamento 
E =Equity ( Patrimônio Líquido )
T = Alíquota de Imposto de Renda/Contribuição Social
	 Custo de Capital
WACC - Weighted Average Cost of Capital
CMPC - Custo Médio Ponderado de Capital
Prentice Hall
*
*
 Custo de Capital 
WACC = 1.800/100 = 18,0%
(*) Líquido de Impostos
Prentice Hall
*
*
Custo de Capital (WACC)
É a taxa referencial contra a qual a taxa interna de retorno deve ser comparada
É a taxa de desconto que deve ser aplicada para se calcular o valor presente de um Projeto ou Negócio
Prentice Hall
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Balanço 
 Patrimonial Ajustado
 Aplicações
Ativos Líquidos
( AC + AP – PC* )
* Exceto financiamentos
Origens
Dívida (D) 
Custo: Juros ( Kd )
	Capital Próprio (E)
Custo: remuneração dos acionistas ( Ke )
T
I
R
 W
 A
 C
 C
*
*
Custo de Capital (WACC)
A Empresa só proporciona retorno aos seus proprietários quando a taxa interna de retorno ( TIR ) que seus Ativos Líquidos proporcionam for superior ao WACC.
Prentice Hall
*
*
		Custo do Empréstimo
Kd = K x ( 1- T )								 Kd = Custo do capital de terceiros após os impostos K = Custo do capital de terceiros antes dos impostos T = Alíquota dos impostos 
EXEMPLO: A Cia HBC possui um custo de capital de terceiros antes dos efeitos tributários de 20% oriundo do lançamento de debêntures sendo sua alíquota de impostos de 40% ( IR + CS ). Kd = 20% x ( 1 - 0,40 ) = 12,0%
Prentice Hall
*
*
Benefício Fiscal - Exemplo:
Lucro Operacional		6.000		6.000
Desp. Financeiras		 0		2.000(*) 
LAIR				6.000		4.000
IR + CS (40%)			2.400		1.600
Lucro Líquido			3.600		2.400			
(*) 20% de $10.000
Economia de imposto: $ 2.400 - 1.600 = $ 800 
		Custo do Empréstimo
Prentice Hall
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias
CAPM - Capital Asset Pricing Model 
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias 
 
CAPM
Ks = Krf + ( Krm - Krf )b 
 
Krf = Taxa livre de risco
b = Beta
Krm = Rendimento do mercado
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias 
	Ks = Krf + ( Krm - Krf )b = 22,1% 
	Krf = 18,5%
	b = 1,2
	Krm = 21,5%
	Krm - Rrf = 21,5% - 18,5% = 3%
 Exemplo: A Cia HBC deseja calcular o custo de suas ações ordinárias sabendo-se que a taxa Selic é de 18,5%, o índice Bovespa é de 21,5% e o seu beta é de 1,2. 
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias - CAPM
Risco de Mercado (não diversificável)
	Tendência da ação de uma empresa mudar junto com o mercado
Tipos de Risco
 Risco Individual ( diversificável ) 
	Específico
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias - CAPM
Beta > 1,5 Agressivos
 Beta < 0,5 Defensivos
 Beta = 1,0 Alinhado
Beta de uma Ação
Medida de volatilidade da ação em relação ao mercado acionário.
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Ordinárias - CAPM
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Beta
Coteminas: 0,69			GE: 1,18 ( Nyse )
Hering: 0,80				GM:1,04
Santista: 0,66			Yahoo: 3,89 (Nasdaq)
Telesp: 0,74				Oracle: 1,83
Telemar Norte Leste: 1,01 		Cisco: 1,93
Sadia: 0,63				Gillette: 0,77
Vigor: 0,49				IBM: 1,24
VCP: 0,84				Microsoft: 1,85
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Preferenciais
 Kp = Dp
	 Pn
Kp = Custo da Ação Preferencial
Dp = Dividendo preferencial
Pn = Valor a ser recebido pela emissão da Ação Preferencial livre de todas as despesas de colocação (underwriting).
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
 Custo do Capital Próprio 
 Ações Preferenciais
Exemplo:
 A Cia HBC possui ações preferenciais que pagam dividendos de R$ 2,90 por ação, sendo o valor unitário da ação negociado em bolsa no momento de R$ 25.Qual o custo da ação preferencial da HBC sabendo que se ela emitir novas ações preferenciais incorrerá em um custo de underwriting de 2,5% ?
Kp = Dp
 Pn
Dp = R$ 2,90
Np = R$ 24,38		Kp = 2,90 / 24,38 = 11,9%
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Cálculo do WACC
Cálculo do Custo das Ações Ordinárias
Cálculo do Custo das Ações Preferenciais
Determinação da ( % ) de cada Fonte de Capital
Ponderação dos itens acima.
 Cálculo do Custo dos Empréstimos ( Dívidas )
Etapas
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Exemplo: 
Calcular o WACC da empresa HBC considerando 
a seguinte estrutura de capital:
Empréstimo = 30%; Preferencial = 10%
e Ordinária = 60%. 
WACC = WdKd + WpKp + WsKs 
= 0,30{(20%)(0,60)} + 0,10(11,9%) + 0,60(22,1%)
= 3,60% + 1,19% + 13,3%
= 18,09%
Cálculo do WACC
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Custo médio dos empréstimos: 20%
Taxa Selic: 18,5%
Índice Bovespa: 22%
Beta (b): 1,1
Aliquota de I. de Renda / C. Social: 33%
Preço negociado em Bolsa da ação preferencial: $ 25,0
Último dividendos pagos por ação: $ 4,0
 Pede-se calcular o CMPC (WACC).
Exercício
A Cia FEGUS SA possui a seguinte estrutura de capital: $ 10 milhões em empréstimos; $ 5 milhões de ações preferenciais e $ 15 milhões de ações ordinárias. O valor de livro tanto da ação preferencial quanto da ordinária é de $ 1,00. Considere ainda as seguintes informações:
Prentice Hall
*
Prentice Hall
*
Custo de Capital
		CÁLCULO DO CMPC - FEGUS
		
		FONTE		VALORES ($)		Participação(%)		Custo antes do imposto		Custo após imposto		Contribuição para a média ponderada
		
		Empréstimos (Kd)		10,000		33.3%		20.0%		13.4%		4.5%
		Ações Preferenciais (Kp)		5,000		16.7%		16.0%		16.0%		2.7%
		Ações Ordinárias (Ks)		15,000		50.0%		22.4%		22.4%		11.2%
		Total		30,000		100.0%						18.3%
		
		Custo da Ação Ordinária
		Taxa Selic ( Krf )				18.5%
		IBOVESPA ( Krm )				22%
		Beta ( b )				1.1
		Ks = Krf + ( Krm - Krf )b				22.4%
		
		Custo da Ação Preferencial
		Dividendos por Ação				4.0
		Valor de mercado da Ação				25.0
		Kp				16.0%
		
		CMPC = Kd (1-T) x Wd + Kp x Wp + Ks x Ws
		
		CMPC = 0,333(0,20)(1-0,33) + 0,167(0,16) + 0,50(0,226) = 18,2%