6ª UNIDADE optativo Risco-País

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Diretoria de Política Econômica 
Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores 
 
 
 
 
 
 
Risco-País 
Atualizado em junho de 2010 com dados até abril de 2010 
 
 
 
 
Perguntas 
mais Freqüentes
S é r i e
 
 
 
 
 
 
 
Risco-País 
Este texto integra a série “Perguntas Mais Frequentes” (PMF), 
editada pela Gerência-Executiva de Relacionamento com Investidores 
(Gerin) do Banco Central do Brasil, abordando temas econômicos de 
interesse da sociedade. Com essa iniciativa, o Banco Central do 
Brasil vem prestar esclarecimentos sobre diversos assuntos da n ossa 
realidade, buscando aumentar a transparência na condução da política 
econômica e a eficácia na comunicação de suas ações. 
 
5 
 
 
Sumário 
 
1. O que é o risco-Brasil? ......................................................................................... 7 
2. O que é o EMBI+? ............................................................................................... 7 
3. O que é o EMBI+Br? ........................................................................................... 7 
4. Qual é a carteira utilizada para calcular o EMBI+Br? .......................................... 7 
5. Como é calculado o EMBI+? ............................................................................... 7 
6. Qual a atual constituição do EMBI+? .................................................................. 8 
7. Quais os critérios de inclusão e de exclusão de papéis no cálculo do EMBI+? ... 8 
8. Qual é a diferença entre o EMBI+ e o EMBI Global? .......................................... 9 
9. O que são os bradies? ........................................................................................... 9 
10. Quando o risco Brasil aumenta, aumentam as despesas do País com o 
pagamento de juros da dívida externa? ....................................................................... 9 
11. Qual a relação entre o risco-Brasil e a taxa de câmbio? .................................... 10 
12. O que é o Credit Default Swap (CDS)? ............................................................... 11 
13. Por que o CDS pode ser usado como uma medida do risco Brasil? ................. 11 
14. Como é feito o pagamento ao comprador do CDS em caso de insolvência? ... 11 
15. Quais são os principais investidores do mercado de CDS? ............................... 12 
16. O CDS é usado apenas como proteção para o risco de crédito? ...................... 12 
17. O prêmio do CDS do Brasil deve ser igual ao spread medido pelo EMBI+Br? . 12 
18. O que é um rating de um país? .......................................................................... 12 
19. Quais são as principais agências internacionais de ratings? E qual é a escala de 
classificação dos ratings? ............................................................................................ 13 
20. Existe mais de um tipo de rating ? ...................................................................... 14 
21. Qual a metodologia adotada pelas agências para atribuir ratings aos países? .... 15 
22. Rating soberano é a mesma coisa que risco país ? ............................................. 15 
6 
 
23. Qual foi o impacto da crise financeira de 2008 sobre o risco Brasil?................. 15 
24. Onde posso obter mais informações sobre o risco país e sobre ratings 
soberanos? ................................................................................................................. 17 
Apêndice .................................................................................................................... 18 
 
7 
 
 
Risco-País 
 
1. O que é o risco-Brasil? 
O risco-Brasil é um conceito que busca expressar de forma objetiva o risco de 
crédito a que investidores estrangeiros estão submetidos quando investem no 
País. No mercado, os indicadores diários mais utilizados para essa finalidade são 
o EMBI+Br e o Credit Default Swap (CDS) do Brasil. 
2. O que é o EMBI+? 
O EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus), calculado pelo Banco J.P. 
Morgan Chase, é um número-índice que mede o retorno que os títulos que 
compõem uma carteira hipotética asseguraram ao investidor desde a sua 
composição até o presente, ou até a data de referência. Para a maioria das 
carteiras, a data base (um número-índice igual a 100) é 31 de dezembro de 1993, 
quando foi iniciado o cálculo do EMBI+. O rendimento da carteira em 
determinado período corresponde à variação do índice entre a data inicial e a 
final. 
3. O que é o EMBI+Br? 
O EMBI+Br é um índice que reflete o comportamento de títulos da dívida externa 
brasileira. A variação do índice entre duas datas permite calcular o retorno de 
uma carteira composta por esses títulos. O spread do Embi+Br é o valor 
normalmente utilizado pelos investidores e público em geral como medida do 
risco-Brasil e corresponde à média ponderada dos prêmios pagos por esses títulos 
em relação a papéis de prazo equivalente do Tesouro dos Estados Unidos, que são 
considerados livres de risco. Esse prêmio de risco é chamado no jargão de 
mercado como spread over Treasury desta carteira.
1
 Basicamente, o mercado usa 
o EMBI+Br para medir a capacidade do país honrar os seus compromissos 
financeiros, ou seja, quanto maior a pontuação do indicador de risco, maior é o 
risco de crédito do país a que se refere. Assim, para conseguir atrair capital 
estrangeiro em montante suficiente para o financiamento de sua dívida externa, 
um país com spread elevado no EMBI+ necessita oferecer altas taxas de juros. 
4. Qual é a carteira utilizada para calcular o EMBI+Br? 
Em 30 de abril de 2010, a carteira do EMBI+Br compreendia 17 papéis emitidos 
pelo país no exterior, com vencimentos entre 2011 e 2041. 
5. Como é calculado o EMBI+? 
O EMBI+ é construído como uma composição de quatro tipos de instrumentos da 
dívida dos países emergentes: bradies
2
, eurobônus, mercados locais em dólares e 
empréstimos externos. Calcula-se inicialmente o retorno diário para cada 
 
1
 Alternativamente, o spread de cada título da dívida externa soberana brasileira representa a diferença entre o 
rendimento desse título e o de um título emitido pelo Tesouro norte-americano, de prazo equivalente. 
2
 Para saber o que são os bradies, veja pergunta 9. 
8 
 
instrumento individual, e a partir daí calcula-se a média aritmética dos retornos 
diários ponderada pelo valor de mercado para cada tipo de dívida. Finalmente, 
estima-se a média aritmética dos retornos diários médios dos quatro tipos de 
instrumentos, ponderada pelos respectivos valores de mercado. O resultado é uma 
taxa de retorno para o EMBI+ como um todo, que é aplicada ao índice do dia 
anterior para se chegar ao índice do dia corrente. O cálculo do spread é 
simplesmente a diferença entre o rendimento de cada papel até o vencimento (o 
yield to maturity) e o rendimento de ponto correspondente na curva de papéis do 
Tesouro norte-americano, e é expresso em pontos-base. Considerando-se o 
spread para o índice como um todo, utiliza-se o mesmo procedimento de cálculo, 
mas adicionando-se os fluxos de caixa dos papéis que compõem a carteira do 
índice. 
Além do EMBI+ total, são divulgados subíndices para cada país, região e tipo de 
instrumento de dívida (atualmente Bradies e eurobônus). 
6. Qual a atual constituição do EMBI+? 
Em 30 de abril de 2010, o EMBI+ era constituído de eurobônus (88,4%) e 
bradies (11,6%). Concentrava-se em instrumentos de emissores da América 
Latina (51,7%), seguida por Europa (30,2%), Ásia (15,7%) e África (2,5%). O 
Brasil é o país com maior pesono índice, 16,9%. Dentre os demais países que 
compõem o índice, os de maior peso são Turquia (14,8%), Rússia (13,6%), 
México (13,4%) e Filipinas (9,8%). A Argentina já foi um emissor importante no 
EMBI+, mas a queda do valor de mercado dos seus papéis fez com que sua 
participação no índice caísse a 2,2%. No Apêndice, consta a relação de países e 
instrumentos que compõem o EMBI+, com as respectivas ponderações, na 
posição de 30 de abril de 2010. 
7. Quais os critérios de inclusão e de exclusão de papéis no 
cálculo do EMBI+? 
Cada instrumento individual que compõe o EMBI+ deve atender a quatro 
critérios: (i) mínimo de US$500 milhões no mercado secundário; (ii) 
classificação máxima BBB+/Baa1 do rating do país emissor; (iii) mais de um ano 
até seu vencimento; e (iv) negociabilidade no mercado internacional. Uma vez 
que esses critérios estejam atendidos, critérios de liquidez são aplicados. As cinco 
classificações de liquidez do EMBI+ são: 
L1: mínimo de US$2 bilhões ou equivalente de valor de face no mercado 
secundário, média bid/ask spread ≤ 3/8 ponto e quotado por todos os interdealer 
brokers designados 
L2: mínimo de US$1 bilhão ou equivalente de valor de face no mercado 
secundário, média bid/ask spread ≤ ¾ ponto e quotado por pelo menos metade 
dos interdealer brokers designados 
L3: mínimo de US$500 milhões ou equivalente de valor de face no mercado 
secundário, média bid/ask spread ≤ 1 1/2 ponto e quotado por pelo menos ¼ dos 
interdealer brokers designados 
L4: mínimo de US$500 milhões ou equivalente de valor de face no mercado 
secundário, média bid/ask spread ≤ 3 pontos e quotado por pelo menos um dos 
interdealer broker designados 
9 
 
L5: mínimo de US$500 milhões ou equivalente de valor de face no mercado 
secundário, média bid/ask spread > 3 pontos ou não quotado por qualquer dos 
interdealer broker designados 
Essa classificação de liquidez é utilizada para determinar quando os instrumentos 
são incluídos ou excluídos do cálculo do EMBI+. Os instrumentos devem ser 
classificados como L1, L2 ou L3 para serem incluídos. A inclusão ocorre no fim 
do primeiro mês no qual atingem classificação L1, no fim do terceiro mês 
consecutivo em que atingem classificação L2 ou superior, ou no fim do sexto mês 
consecutivo em que atingem classificação L3 ou superior. Os instrumentos são 
excluídos no fim do primeiro mês no qual são classificados como L5 ou no fim 
do sexto mês consecutivo no qual são classificados como L4. Um título somente 
pode ser adicionado ao EMBI+ se tiver mais de 2,5 anos até seu vencimento. 
Quando um país recebe rating superior a BBB+/Baa1 das agências de 
classificação de risco, é excluído do índice. 
8. Qual é a diferença entre o EMBI+ e o EMBI Global? 
 Em 30 abril de 2010, o EMBI+ incluía 110 instrumentos de 15 países emergentes 
com valor de face de US$201,7 bilhões e valor de mercado de US$228,3 bilhões. 
O EMBI Global tem menores restrições de liquidez, englobando 223 
instrumentos soberanos e quase-soberanos de 39 países, denominados em dólares 
norte-americanos. Seu valor de mercado totalizava US$362,7 bilhões naquela 
data. Portanto, o EMBI+ representa conjunto mais seleto e líquido de 
oportunidades de investimento em mercados emergentes. Não obstante, o EMBI 
Global e o EMBI+ são altamente correlacionados. 
9. O que são os bradies? 
Os bradies
3
 são os títulos criados por ocasião da reestruturação das dívidas 
externas de países que aderiram ao Plano Brady na década de 1990. No caso 
brasileiro, a reestruturação da dívida externa ocorreu em 1992, envolvendo a 
troca da dívida de responsabilidade do setor público por sete novos bônus de 
emissão da República, cada um com suas peculiaridades. Dentre os bradies, o C-
bond (ou Front-Loaded Interest Reduction Bond with Capitalization) foi o título 
brasileiro mais líquido no mercado internacional. O Tesouro Nacional recomprou 
todos os bradies negociados no mercado na época. 
10. Quando o risco Brasil aumenta, aumentam as despesas do País 
com o pagamento de juros da dívida externa? 
Não. Os juros pagos pela República em cada título colocado no mercado 
internacional foram definidos por ocasião do lançamento desses papéis. Os 
investidores que adquiriram, por exemplo, o título que o Brasil lançou com juros 
contratuais de 11% a.a. e vencimento em 2040 será remunerado com juros de 
11% a.a. até o vencimento. As alterações de risco refletem tão somente o retorno 
médio a que novos investidores que comprem esse título no mercado secundário 
estarão sujeitos. Com a queda do prêmio de risco, o preço do título aumenta. Por 
exemplo, se o risco estiver em 200 pontos-base e o rendimento das Treasuries 
estiver em 3% a.a., o preço de mercado para o título com vencimento em 2040 
será superior ao valor de face, de tal forma que garanta um retorno de 5% a.a. 
Caso o risco caia para 100 pontos, o preço de mercado aumentará ainda mais,de 
forma a assegurar o novo rendimento de 4% a.a. aos investidores que o 
 
3
 Maiores detalhes em http://www.tesouro.fazenda.gov.br/divida_publica/downloads/div_r_bib.pdf 
10 
 
adquirirem. A despesa do País com os juros, entretanto, não sofre alteração. Cabe 
lembrar, no entanto, que o indicador do risco serve como referência para novas 
emissões soberanas e privadas no mercado internacional, ou seja, a queda no 
risco-País implica custo menor para novos títulos. 
11. Qual a relação entre o risco-Brasil e a taxa de câmbio? 
A simples inspeção visual do Gráfico 1 sugere que o risco Brasil e a taxa de 
câmbio entre o real e o dólar norte-americano são altamente correlacionados. 
Geralmente, em economias financeiramente abertas, variações da percepção de 
risco soberano são acompanhadas por variações nas entradas líquidas de capitais, 
com impacto na taxa de câmbio. A queda no risco-País permite que tanto a 
República como outros agentes econômicos domésticos acessem o mercado 
internacional de capitais em condições mais favoráveis ao ampliar a base de 
investidores internacionais dispostos a financiar títulos de emissores domésticos. 
Vale lembrar que a taxa de juros das emissões de dívida soberana servem de 
referência ou benchmark para as emissões de empresas privadas, ou seja, a queda 
no risco-País possibilita um menor custo de captação externa também para os 
agentes privados. 
Como a queda persistente no risco-País reflete a melhor percepção dos 
investidores em relação às perspectivas macroeconômicas do País, o processo 
também é acompanhado pelo melhor acesso a capitais de longo prazo, na forma 
de investimento direto, e investimento em carteira. Tudo isso se traduz em maior 
oferta de capitais para o País, possibilitando que a taxa de câmbio se desloque no 
sentido de um real mais forte. Da mesma forma, o aumento persistente no risco-
País, ao piorar as condições de acesso dos agentes econômicos domésticos ao 
financiamento externo, desloca a taxa de câmbio no sentido de um real mais 
desvalorizado. 
 
Gráfico 1 
Risco Brasil e Taxa de Câmbio 
 
 Fontes: Morgan Markets e BCB 
1,40
1,60
1,80
2,00
2,20
2,40
2,60
2,80
3,00
3,20
3,40
3,60
3,80
4,00
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
abr 
00
nov 
00
jun 
01
jan 
02
ago 
02
mar 
03
out 
03
mai 
04
dez 
04
jul 
05
fev 
06
set 
06
abr 
07
nov 
07
jun 
08
jan 
09
ago 
09
abr 
10
R$/US$
Embi+ Brasil (esq.) taxa de câmbio (dir.)
pontos-base
11 
 
12. O que é o Credit Default Swap (CDS)? 
O CDS é um contrato bilateral que permite ao investidor comprar proteção paracrédito específico contra evento de crédito do emissor de determinado ativo. O 
emissor é conhecido como entidade de referência. Um evento de crédito (default) 
inclui ocorrências tais como inadimplência, falha em pagamentos, reestruturação 
de dívida ou falência do emissor do ativo. Para adquirir essa proteção, o 
comprador faz pagamentos periódicos ao vendedor, normalmente trimestrais ou 
semestrais, especificados como porcentagem do principal. Essa porcentagem é 
conhecida como spread, prêmio ou taxa fixa, e representa, para o investidor em 
ativo de risco, o custo para a proteção contra um evento de crédito relacionado 
com o emissor do ativo. 
13. Por que o CDS pode ser usado como uma medida do risco 
Brasil? 
O prêmio do CDS funciona como medida de risco de crédito da entidade de 
referência e é cotado em pontos-base. Por exemplo, se um investidor compra 
proteção contra um evento de crédito para US$100 milhões em ativos soberanos 
brasileiros por 5 anos (CDS 5Y do Brasil), com prêmio anual de 200 pontos-base, 
fará pagamentos periódicos de US$2 milhões ao vendedor da proteção. Esses 
pagamentos são feitos até o vencimento do contrato ou a insolvência do emissor – 
o que ocorrer antes. Se não houver insolvência, o contrato se encerra no seu 
vencimento sem troca de fluxo de caixa. No caso de insolvência, o vendedor da 
proteção paga ao comprador um montante que compense as perdas resultantes do 
evento, imunizando o risco de crédito. Quanto maior a probabilidade de falência, 
maior será o prêmio do CDS, funcionando como medida de risco de crédito da 
entidade de referência. 
14. Como é feito o pagamento ao comprador do CDS em caso de 
insolvência? 
O contrato de CDS deve especificar como será o pagamento no caso de 
insolvência, que pode ser feito em dinheiro ou fisicamente (a mais comum). No 
pagamento com dinheiro, o comprador de proteção mantém o ativo após o evento 
de crédito, mas é recompensado pelo vendedor pela perda incorrida, que 
representa a diferença entre o valor ao par e o valor do ativo pós-falência, 
usualmente expresso em porcentagem do total e conhecido como taxa de 
recuperação ou recovery rate. A principal dificuldade da liquidação em dinheiro é 
essa determinação do valor do ativo após o default, pois a liquidez desses títulos 
sofre grandes prejuízos após o evento de crédito. Já com a liquidação física, o 
comprador entrega o bônus especificado, ou a ser escolhido em uma cesta de 
ativos da entidade de referência, e recebe o valor financeiro total do principal (ao 
par, ou 100% do valor de face). Na hipótese de default da entidade de referência, 
caso o comprador da proteção não tenha os papéis em sua carteira, mesmo com a 
deterioração das condições de liquidez, esses ativos podem ser adquiridos no 
mercado secundário com grandes deságios, por exemplo, ao preço de apenas 25% 
do valor de face. A diferença entre o valor de mercado do ativo em default e o 
preço de entrega ao vendedor da proteção, representa a compensação financeira 
do comprador da proteção. Uma vantagem dessa opção para o comprador de 
proteção é que, dada a dificuldade em se precificar o ativo após a insolvência, é 
mais fácil entregá-lo ao vendedor. O tipo de contrato mais comum é aquele com a 
possibilidade de escolha do bônus dentre uma cesta de ativos. Para os 
vendedores, a liquidação física pode ser a opção mais interessante, dada a 
12 
 
possibilidade de reestruturação de dívida pelo emissor no futuro (por exemplo, a 
empresa pode negociar o pagamento da dívida, por meio do reescalonamento dos 
fluxos de pagamentos, que contemple a postergação de montantes vincendos no 
curto prazo e/ou deságios no principal devido, ou ser adquirida por outra empresa 
que assuma a dívida) e o ativo pode recuperar parte do valor, no longo prazo. 
15. Quais são os principais investidores do mercado de CDS? 
Quem mais utiliza o CDS são os bancos, tanto comprando como vendendo 
proteção, as companhias de seguro, corretoras, hedge funds, fundos de pensão, 
empresas, fundos mútuos e agências governamentais. 
16. O CDS é usado apenas como proteção para o risco de crédito? 
Não. O CDS é usado também para outros fins como, por exemplo, assumir 
posições em risco de crédito. Por exemplo, se um investidor tem perspectivas 
negativas para uma empresa, pode comprar proteção por meio de um CDS. Com 
uma piora na qualidade de crédito desse ativo, o custo de proteção deve aumentar, 
acompanhando a probabilidade de insolvência, e o investidor pode vender a 
proteção e realizar lucros. Um aspecto que contribui para essa utilização do CDS 
é que esse é um instrumento sintético e não tem emissão limitada, ao contrário 
dos bônus, o que facilita seu uso nos momentos de estresse. 
17. O prêmio do CDS do Brasil deve ser igual ao spread medido 
pelo EMBI+Br? 
O spread de crédito de um bônus compensa o comprador desses ativos pelo risco 
de insolvência. Se o bônus é negociado ao par, a perda máxima no caso de 
insolvência é a diferença entre o valor ao par e a taxa de recuperação. Da mesma 
forma, o spread do CDS também é o valor da proteção contra a insolvência, onde 
o ganho é o valor ao par menos a taxa de recuperação. Com isso, seria de se 
esperar que o prêmio do CDS tivesse valor semelhante a esses spreads, mas isso 
nem sempre ocorre devido a fatores como, por exemplo, liquidez e maturidade 
efetiva, que podem variar entre os dois instrumentos, principalmente em 
momentos de crise.
4
 
18. O que é um rating de um país? 
O rating é uma nota ou classificação de risco atribuída a um país emissor de 
dívida de acordo com a avaliação, por instituição especializada na análise de 
crédito, sobre a capacidade e a disposição para que esse país honre, pontual e 
integralmente, o serviço de sua dívida. O rating é um instrumento relevante para 
o mercado, uma vez que fornece aos potenciais credores uma opinião 
independente a respeito do risco de crédito da dívida do país analisado. Com a 
globalização, o rating se apresenta como linguagem universal que aborda o grau 
de risco de qualquer título de dívida. 
 
4
 Para uma análise comparativa dos spreads do CDS e do EMBI+Br ver 
http://www4.bcb.gov.br/pec/GCI/port/focus/X20071031-
Análise%20Comparativa%20de%20Duas%20Medidas%20de%20Risco-Brasil.pdf 
 
13 
 
19. Quais são as principais agências internacionais de ratings? E 
qual é a escala de classificação dos ratings? 
As principais agências internacionais de classificação de risco de crédito são a 
Standard & Poor´s (S&P), a Fitch Ratings e a Moody´s. Na Tabela 1, encontra-se 
a escala de classificação dos ratings por essas agências. As classificações são 
ordenadas pela avaliação de risco de crédito em ordem decrescente. As 
classificações de risco de AAA/Aaa até no mínimo BBB-/Baa3 são consideradas 
como grau de investimento (investment grade), enquanto as abaixo são 
consideradas como de grau especulativo (speculative grade). De uma forma 
geral, a atribuição de grau de investimento a um país habilita novas classes de 
investidores a adquirir papéis desse país como, por exemplo, fundos de pensão 
estrangeiros, que são aplicadores de enorme vulto e que têm restrições para 
aplicar em países avaliados como especulativos pelas agências de risco. 
Tabela 1 
Escala de Classificação das Agências de Rating 
Moody's S&P Fitch
Aaa AAA AAA
Aa1 AA+ AA+
Aa2 AA AA
Aa3 AA- AA-
A1 A+ A+
A2 A A
A3 A- A-
Baa1 BBB+ BBB+
Baa2 BBB BBB
Baa3 BBB- BBB-
Ba1 BB+ BB+
Ba2 BB BB
Ba3 BB- BB-
B1 B+ B+
B2 B B
B3 B- B-
Caa1 CCC+ CCC
Caa2 CCC CC
Caa3 CCC- C
Ca CC DDD
C SD DD
D D
Categoria de 
Investimentode Risco
Categoria de 
Investimento
 
 Fontes: Moody’s, Standard & Poor’s e Fitch Ratings. 
A Tabela 2 apresenta as classificações dadas pelas agências em 30 de abril de 
2010 a um grupo selecionado de países e também um indicativo de perspectiva 
para essas economias – os chamados outlooks (positivo, negativo ou estável). 
Importante salientar que essas classificações possuem abrangência global, isto é, 
não estão restritas apenas às economias emergentes, e são revistas 
periodicamente, já que a qualidade de crédito (ou risco de inadimplência) do país 
pode se alterar de um período ao outro. 
 
14 
 
Tabela 2 
Rating de Longo Prazo para Emissões em Moeda 
Estrangeira 
 
Classificação Perspectiva Classificação Perspectiva Classificação Perspectiva
África do Sul A3 Estável BBB+ Negativa BBB+ Negativa
Argentina B3 Estável B- Estável RD nd
Brasil Baa3 Positiva BBB- Estável BBB- Estável
Bulgária Baa3 Positiva BBB Estável BBB- Negativa
Chile A1 Positiva A+ Estável A Estável
China A1 Positiva A+ Estável A+ Estável
Colômbia Ba1 Estável BB+ Estável BB+ Estável
Coréia do Sul A1 Estável A Estável A+ Estável
Egito Ba1 Estável BB+ Estável BB+ Estável
Equador Caa3 Estável CCC+ Estável CCC nd
Estados Unidos Aaa Estável AAA Estável AAA Estável
Filipinas Ba3 Estável BB- Estável BB Estável
Hong Kong Aa2 Positiva AA+ Estável AA Estável
Índia Baa3 Estável BBB- Estável BBB- Estável
Japão Aa2 Estável AA Negativa AA Estável
Malásia A3 Estável A- Estável A- Estável
Marrocos Ba1 Estável BBB- Estável BBB- Estável
México Baa1 Estável BBB Estável BBB Estável
Paraguai B3 Estável B Estável nd nd
Peru Baa3 Estável BBB- Estável BBB- Estável
Polônia A2 Estável A- Estável A- Estável
Reino Unido Aaa Estável AAA Negativa AAA Estável
Rússia Baa1 Estável BBB Estável BBB Estável
Turquia Ba2 Estável BB Positiva BB+ Estável
Ucrânia B2 Negativa B- Positiva B- Estável
Uruguai Ba3 Estável BB- Estável BB- Positiva
Venezuela B2 Estável BB- Estável B+ Estável
nd: não disponível.
País
Moody's S&P Fitch
 
 Fontes: Moody’s, Standard & Poor’s e Fitch Ratings. 
20. Existe mais de um tipo de rating ? 
Sim. Existem duas escalas diferenciadas para os ratings: internacional e nacional. 
Um rating em escala internacional pode ser tanto em moeda local como em 
moeda estrangeira e representa medida absoluta da capacidade de pagamento das 
dívidas denominadas, respectivamente, em moeda local ou estrangeira. Os ratings 
em escala internacional, sejam em moeda local ou estrangeira, são comparáveis 
entre países. Já os ratings em escala nacional não são comparáveis em escala 
internacional. Classificações similares em escala nacional de emissores em países 
diferentes podem mostrar grandes diferenças na capacidade de pagamento. Por 
exemplo, um rating AAA na escala brasileira não é comparável com um AAA 
nas escalas chilena e argentina. Ratings em moeda local medem a probabilidade 
de pagamento na moeda do país e na jurisdição em questão. Excluem o efeito do 
risco-país e o risco de transferência, não refletindo a possibilidade de os 
investidores virem a ter dificuldades para repatriar o recebimento de principal e 
juros, em decorrência, por exemplo, de uma crise cambial do país em que o 
emissor está sediado. Entre outros, o objetivo desse rating é permitir ao 
investidor comparar o risco de emissores de diferentes países isolado de riscos de 
transferência. As agências também diferenciam os ratings de acordo com o prazo. 
O rating de curto prazo refere-se à capacidade de pagamento de uma obrigação 
financeira de até 12 meses. Já obrigações com prazo superior a 12 meses passam 
a receber classificação de longo prazo. 
15 
 
21. Qual a metodologia adotada pelas agências para atribuir 
ratings aos países? 
Para a classificação de risco de crédito, as agências de ratings recorrem tanto a 
técnicas quantitativas, como análise de balanço, fluxo de caixa e projeções 
estatísticas, quanto a análises de elementos qualitativos, como ambiente externo, 
questões jurídicas e percepções sobre o emissor e seus processos. Além de a 
classificação envolver avaliação de garantias e proteções (hedge) contra riscos 
levantados, também incorpora o fator tempo. Este último influencia a definição 
do rating, pois maiores horizontes implicam maior imprevisibilidade. Dessa 
forma, um mesmo país pode apresentar títulos de dívida com diferentes notas, de 
acordo com as garantias oferecidas, prazos estabelecidos, dentre outras 
características. 
Em linhas gerais, a metodologia para classificação de risco soberano está baseada 
em experiências conhecidas de insolvência ou quase insolvência para identificar 
um conjunto de indicadores-chave (quantitativos ou qualitativos) que medem a 
capacidade e intenção de pagamento do serviço das dívidas dos países. A 
Standard & Poor´s, por exemplo, divide a estrutura analítica dos ratings 
soberanos em nove categorias: risco político; estrutura econômica e de renda; 
perspectivas de crescimento econômico; flexibilidade fiscal; endividamento 
governamental; passivos contingentes; flexibilidade monetária; liquidez externa; 
e endividamento externo público e privado.
5
 A cada uma dessas categorias é 
atribuída nota, que varia de um (a mais alta – menor risco) a seis, não havendo 
fórmula exata para se combinar as notas ao se determinar os ratings. As variáveis 
analíticas são inter-relacionadas e os pesos não são fixos.
 
 
22. Rating soberano é a mesma coisa que risco país ? 
Os conceitos de risco país e de rating soberano são bastante diferentes. Os ratings 
soberanos refletem os fundamentos macro e microeconômicos de um país no 
longo prazo e, portanto, tendem a exibir estabilidade maior do que as medidas de 
risco-país, que sofrem também a influência de fatores de curto prazo. Aspectos 
conjunturais somente são levados em consideração nos ratings apenas se 
implicarem mudanças fundamentais e estruturais no longo prazo. No entanto, 
países com ratings elevados tendem a apresentar risco-país mais baixo, e vice-
versa, indicando elevada correlação entre os dois indicadores. 
23. Qual foi o impacto da crise financeira de 2008 sobre o risco 
Brasil? 
Diferentemente de crises passadas, quando a vulnerabilidade macroeconômica era 
mais pronunciada, a economia brasileira estava em melhores condições para 
enfrentar os impactos da quebra do banco de investimentos Lehmann Brothers em 
15/9/2008, que desencadeou uma das piores crises financeiras da história 
mundial. Podemos verificar pelo Gráfico 2 que um ano após a crise a percepção 
de risco Brasil era 94 pontos-base inferior à do dia da crise e, em termos 
comparativos, o risco Brasil foi menos afetado que o da maioria dos países 
emergentes. Essa é uma evidência contundente da melhora de percepção de risco 
da economia brasileira por parte dos investidores, como resultado da continuidade 
ao longo de vários anos da política macroeconômica baseada no tripé metas para 
a inflação, câmbio flutuante e responsabilidade fiscal. 
 
5
 Para uma descrição metodológica de cada um desses critérios, ver o relatório Sovereign Credit Ratings: A 
primer, da Standard & Poor’s, elaborado em 2006. 
16 
 
 
Gráfico 2 
Variação do risco país medido pelo spread do CDS no 
período 15/9/2008 e 15/9/2009 
(pontos-base) 
 Fonte: Bloomberg. 
 
No Gráfico 3, mostramos os spreads de países que, segundo o mercado, exibiam 
melhores fundamentos econômicos, com evolução mais favorável nos últimos 
anos. 
 
Gráfico 3 
Spread do CDS 
(pontos-base) 
Fonte: Bloomberg. 
-117
-94 -84
-57
-21 -19 -6
41 42 45
140
347669
-200
-100
0
100
200
300
400
500
600
700
Turquia
Brasil
Indonésia
África do Sul
Coréia
México
Rússia
Chile
Hungria
Polônia
Argentina
Venezuela
Ucrânia
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
5000
jun 
07
ago 
07
out 
07
dez 
07
fev 
08
abr 
08
jun 
08
ago 
08
out 
08
dez 
08
fev 
09
abr 
09
jun 
09
ago 
09
out 
09
dez 
09
fev 
10
abr 
10
jun 
10
Argentina Brasil Chile México Venezuela América Latina
17 
 
24. Onde posso obter mais informações sobre o risco país e sobre 
ratings soberanos? 
A metodologia de cálculo do índice EMBI+ foi consolidada a partir dos relatórios 
emitidos pela J.P. Morgan Chase: Introducing the Emerging Markets Bond Plus - 
EMBI+, de 12 de julho de 1995, e EMBI+/EMBI rules for adding and dropping 
issues, de 30 de setembro de 1998. Os dados de composição do EMBI+ foram 
extraídos do relatório EMBI Monitor de 30 de abril de 2010. Esses dados podem 
ser consultados em www.morganmarkets.com, após solicitação de cadastramento. 
Os dados diários do EMBI+ podem ser obtidos em provedores de informação por 
assinatura, como a Thomson Reuters, Bloomberg, e em alguns jornais de 
circulação diária. Para informações sobre os ratings soberanos, acesse as páginas 
das agências Standard & Poor’s (www.standardandpoors.com), Moody’s 
(www.moodys.com) e Fitch Ratings (www.fitchratings.com). 
 
 
 
18 
 
Apêndice 
Quadro 1 
Composição do EMBI+ 
(posição em 30 de abril de 2010) 
País/Instrumento Valor de Face Valor de Peso Liquidez Spread over Duração
Merc. Secund. Mercado no EMBI+ U.S. Treasuries vida média
(US$ milhões) (US$ milhões) (%) (bps) (anos)
África do Sul 5 000 5 592 2.45 165 7.2
ZA Republic 7 3/8% due 12 1 000 1 097 0.48 L3 124 2.0
ZA Republic 6 1/2% due 14 1 000 1 130 0.49 L3 166 4.1
ZA Republic 6 7/8% due 19 2 000 2 308 1.01 L3 169 9.1
ZA Republic 5 7/8% due 22 1 000 1 057 0.46 L3 169 12.1
Argentina 9 232 5 008 2.19 659 21.8
AR Discount 8.28% due 33 3 918 3 013 1.32 L3 746 18.9
AR Par Step-up due 38 5 313 1 995 0.87 L2 556 24.1
Brasil 30 574 38 567 16.89 196 15.1
BR A bond 2 832 3 363 1.47 L2 106 4.0
BR Republic 10% due 11 667 755 0.33 L3 52 1.3
BR Republic 11% due 12 855 1 021 0.45 L3 32 1.7
BR Republic 10 1/4% due 13 854 1 084 0.47 L3 90 3.1
BR Republic 10 1/2% due 14 731 959 0.42 L3 123 4.2
BR Republic 7 7/8% due 15 1 740 2 081 0.91 L2 131 4.8
BR Republic 6% due 17 2 540 2 827 1.24 L2 139 6.7
BR Republic 5 7/8% due 19 2 280 2 498 1.09 L3 138 8.7
BR Republic 8 7/8% due 19 1 201 1 567 0.69 L3 138 9.4
BR Republic 8 7/8% due 24 1 750 2 344 1.03 L4 155 13.9
BR Republic 8 3/4% due 25 1 791 2 426 1.06 L3 147 14.8
BR Republic 10 1/8% due 27 2 643 4 024 1.76 L3 169 17.0
BR Republic 12 1/4% due 30 712 1 253 0.55 L3 179 19.8
BR Republic 8 1/4% due 34 2 261 2 960 1.30 L3 171 23.7
BR Republic 7 1/8% due 37 3 063 3 571 1.56 L2 168 26.7
BR Republic 11% due 40 3 404 4 626 2.03 L1 384 30.3
BR Republic 5 5/8% due 41 1 250 1 207 0.53 L3 157 30.7
Bulgária 1 271 1 519 0.67 189 4.7
BG Republic 8 1/4% due 15 1 271 1 519 0.67 L3 189 4.7
Colômbia 9 914 11 927 5.22 190 11.0
CO Republic 10% due 12 900 1 051 0.46 L3 69 1.7
CO Republic 10 3/4% due 13 750 935 0.41 L3 100 2.7
CO Republic 8 1/4% due 14 1 000 1 222 0.54 L3 142 4.6
CO Republic 7 3/8% due 17 1 650 1 931 0.85 L2 171 6.7
CO Republic 7 3/8% due 19 2 000 2 317 1.01 L2 188 8.9
CO Republic 11 3/4% due 20 796 1 176 0.52 L3 216 9.8
CO Republic 8 1/8% due 24 1 000 1 240 0.54 L3 204 14.0
CO Republic 7 3/8% due 37 1 818 2 054 0.90 L3 211 27.4
Equador 650 631 0.28 823 5.6
EC Republic 9 3/8% due 15 650 631 0.28 L4 823 5.6
Filipinas 18 024 22 416 9.82 193 12.2
PH Republic 9% due 13 948 1 135 0.50 L3 86 2.8
PH Republic 8 1/4% due 14 1 602 1 915 0.84 L3 141 3.7
PH Republic 8 7/8% due 15 976 1 212 0.53 L3 130 4.9
PH Republic 8% due 16 1 300 1 592 0.70 L3 139 5.7
PH Republic 9 3/8% due 17 822 1 072 0.47 L3 161 6.7
PH Republic 9 7/8% due 19 962 1 305 0.57 L3 182 8.7
PH Republic 8 3/8% due 19 1 500 1 908 0.84 L3 159 8.7
PH Republic 6 1/2% due 20 1 400 1 556 0.68 - 170 9.7
PH Republic 7 1/2% due 24 774 902 0.39 L3 191 13.4
PH Republic 10 5/8% due 25 1 855 2 726 1.19 L3 206 14.9
PH Republic 9 1/2% due 30 2 000 2 744 1.20 L3 224 19.7
PH Republic 7 3/4% due 31 2 385 2 824 1.24 L2 217 20.7
PH Republic 6 3/8% due 32 1 500 1 525 0.67 L3 210 21.7
Indonésia 11 000 13 420 5.88 200 16.3
ID Republic 10 3/8% due 14 1 000 1 245 0.55 L3 164 4.0
ID Republic 6 7/8% due 17 1 000 1 123 0.49 L3 189 6.8
ID Republic 6 7/8% due 18 1 900 2 153 0.94 L3 185 7.7
ID Republic 11 5/8% due 19 2 000 2 934 1.29 L3 191 8.8
ID Republic 8 1/2% due 35 1 600 2 021 0.88 L3 213 25.4
ID Republic 6 5/8% due 37 1 500 1 567 0.69 L3 201 26.8
ID Republic 7 3/4% due 38 2 000 2 377 1.04 L3 211 27.7
 
19 
 
Quadro 1 
Composição do EMBI+ 
(posição em 30 de abril de 2010) (cont.) 
País/Instrumento Valor de Face Valor de Peso Liquidez Spread over Duração
Merc. Secund. Mercado no EMBI+ U.S. Treasuries vida média
(US$ milhões) (US$ milhões) (%) (bps) (anos)
México 26 825 30 626 13,41 155 13,7
MX UMS 7 1/2% due 12 864 971 0,43 L3 44 1,7
MX UMS 6 3/8% due 13 1 191 1 335 0,58 L3 106 2,7
MX UMS 5 7/8% due 14 1 291 1 466 0,64 L2 58 3,7
MX UMS 5 7/8% due 02/14 1 500 1 664 0,73 L3 123 5,5
MX UMS 6 5/8% due 15 1 344 1 527 0,67 L2 137 4,8
MX UMS 11 3/8% due 16 1 691 2 377 1,04 L3 146 6,4
MX UMS 5 5/8% due 17 3 500 3 814 1,67 L2 139 6,7
MX UMS 5.95% due 19 3 000 3 252 1,42 L2 143 8,9
MX UMS 8 1/8% due 19 1 352 1 728 0,76 L3 131 9,7
MX UMS 8% due 22 714 920 0,40 L3 116 12,4
MX UMS 8.3% due 31 1 774 2 303 1,01 L3 175 21,3
MX UMS 7 1/2% due 33 1 269 1 508 0,66 L3 175 22,9
MX UMS 6 3/4% due 34 4 084 4 491 1,97 L3 171 24,4
MX UMS 6.05 due 40 3 250 3 268 1,43 L3 171 29,7
Panamá 6 190 7 478 3,28 170 16,8
PA Republic 7 1/4% due 15 1 471 1 706 0,75 L3 144 4,9
PA Republic7 1/8% due 26 980 1 146 0,50 L3 160 15,7
PA Republic 8 7/8% due 27 975 1 295 0,57 L3 183 17,4
PA Republic 9 3/8% due 29 951 1 321 0,58 L4 187 18,9
PA Republic 6.7% due 36 1 813 2 010 0,88 L3 165 25,7
Peru 7 279 8 934 3,91 168 17,9
PE Republic 8 3/8% due 16 581 714 0,31 L3 125 6,0
PE Republic 7 1/8% due 19 1 000 1 171 0,51 L3 140 8,9
PE Republic 7.35% due 25 2 250 2 686 1,18 L3 163 15,2
PE Republic 8 3/4% due 33 2 246 3 065 1,34 L3 186 23,5
PE Republic 6.55% due 37 1 202 1 298 0,57 L3 163 25,9
Rússia 24 641 30 997 13,58 181 9,0
RU Ministry Fin 11% due 18 3 467 4 978 2,18 L4 168 8,2
RU Ministry Fin 12 3/4% due 28 2 500 4 478 1,96 L3 198 18,1
RU Republic Step-Up due 30 18 674 21 541 9,43 L1 178 7,9
Turquia 29 250 33 774 14,79 225 11,4
TR Republic 9% due 11 750 828 0,36 L3 155 1,2
TR Republic 11 1/2% due 12 1 000 1 181 0,52 L3 143 1,7
TR Republic 11% due 13 1 500 1 847 0,81 L3 173 2,7
TR Republic 9 1/2% due 14 1 750 2 142 0,94 L3 183 3,7
TR Republic 7 1/4% due 15 2 750 3 125 1,37 L3 189 4,9
TR Republic 7% due 16 2 000 2 235 0,98 L3 206 6,4
TR Republic 7 1/2% due 17 2 250 2 609 1,14 L4 210 7,2
TR Republic 6 3/4% due 18 2 250 2 455 1,08 L3 213 7,9
TR Republic 7% due 19 1 500 1 662 0,73 L3 214 8,9
TR Republic 7 1/2% due 19 1 500 1 752 0,77 - 216 9,5
TR Republic 7% due 20 2 000 2 243 0,98 L3 215 10,1
TR Republic 7 3/8% due 25 3 250 3 647 1,60 L3 231 14,8
TR Republic 11 7/8% due 30 1 500 2 447 1,07 L2 244 19,7
TR Republic 8% due 34 1 500 1 743 0,76 L3 253 23,8
TR Republic 6 7/8% due 36 2 750 2 796 1,22 L3 249 25,9
TR Republic 7 1/4% due 38 1 000 1 062 0,47 L3 251 27,8
Ucrânia 2 500 2 565 1,12 449 4,3
UA Republic 6.385% due 12 500 514 0,23 L3 461 2,1
UA Republic 7.65% due 13 1 0001 056 0,46 L3 490 3,1
UA Republic 6.58% due 16 1 000 995 0,44 L3 424 6,5
Venezuela 19 337 14 888 6,52 898 14,0
VE Republic 10 3/4% due 13 1 487 1 459 0,64 L3 1 007 3,4
VE Republic 8 1/2% due 14 1 500 1 318 0,58 L3 999 4,4
VE Republic 5 3/4% due 16 1 500 1 112 0,49 L3 951 5,8
VE Republic 7% due 18 1 000 747 0,33 L3 899 8,6
VE Republic 6% due 20 1 500 985 0,43 L3 855 10,6
VE Republic 9% due 23 2 000 1 574 0,69 L3 945 13,0
VE Republic 7.65% due 25 1 600 1 053 0,46 L3 902 15,0
VE Republic 9 1/4% due 27 4 000 3 161 1,38 L2 850 17,4
VE Republic 9 1/4% due 28 2 000 1 575 0,69 L3 913 18,0
VE Republic 9 3/8% due 34 1 500 1 150 0,50 L3 899 23,7
VE Republic 7% due 38 1 250 752 0,33 L3 797 27,9
Por tipo de instrumento
Bradies 27 906 26 549 11,63 348 12,6
Euromercado 173 781 201 791 88,37 254 13,3
Por região
América Latina 110 001 118 059 51,70 313 15,0
África 5 000 5 592 2,45 165 7,2
Ásia 29 024 35 835 15,69 196 13,8
Europa 57 661 68 854 30,15 210 9,9
EMBI+ 201 687 228 340 100 265 13,2
 
Fonte: J.P. Morgan Chase 
20 
 
Série “Perguntas Mais Freqüentes” 
Banco Central do Brasil 
 
1. Juros e Spread Bancário 
2. Índices de Preços 
3. Copom 
4. Indicadores Fiscais 
5. Preços Administrados 
6. Gestão da Dívida Mobiliária e 
 Operações de Mercado Aberto 
7. Sistema de Pagamentos Brasileiro 
8. Contas Externas 
9. Risco-País 
10. Regime de Metas para a Inflação no Brasil 
11. Funções do Banco Central do Brasil 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Diretor de Política Econômica 
 
Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo 
 
Equipe 
André Barbosa Coutinho Marques 
Carolina Frei tas Pereira Mayrink 
César Viana Antunes de Olivei ra 
Henrique de Godoy Morei ra e Costa 
Luciana Valle Rosa Roppa 
Maria Cláudia Gomes P. S. Gutierrez 
Marcio Magalhães Janot 
 
Coordenação 
Renato Jansson Rosek 
 
 
Criação e editoração: 
Secretaria de Relações Inst i tucionais 
Brasíl ia-DF 
 
 
 
 
 
 
 
Este fascículo faz parte do Programa de Educação Financeira do 
Banco Central do Brasi l