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Aula 6

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ADMINISTRAÇÃO DE EMPRESAS
Capítulo 5
Estrutura e custo do capital
CONTEÚDO DO CAPÍTULO
5.1 - Estrutura de capital
5.2 - Custo de capital
De terceiros
Próprio
Custo médio ponderado do capital (CMPC)
Custo marginal ponderado do capital (CMgPC)
Introdução
O modo como uma empresa se financia tem impacto direto no retorno que ela oferece aos seus acionistas. Por isso, é importante que o administrador financeiro saiba escolher a melhor combinação de recursos próprios e de terceiros.
5.1 - Estrutura de capital
A estrutura de capital de uma empresa corresponde aos fundos de longo prazo oriundos de fontes de capitais próprios e de terceiros. No BP, esses fundos integram as contas que compõem o “passivo não circulante” e o patrimônio líquido.
5.1 - Estrutura de capital
5.2 - Custo de capital
O custo de capital é utilizado como parâmetro para as decisões de aprovação ou reprovação de novos projetos, uma vez que estes devem proporcionar retornos superiores aos respectivos custos. Assim, o custo de capital representa a taxa mínima de retorno que novos investimentos devem proporcionar.
Ações ordinárias e preferenciais
Empresa
Custo de capital próprio
Custo de capital da empresa (CMPC)
Custo de capital de terceiros
Empréstimos e
 debêntures
5.2 - Custo de capital
5.2 - Custo de capital
O capital de terceiros é formado por empréstimos e financiamentos contraídos em instituições financeiras e pelas obrigações emitidas pelas empresas, tais como as debêntures.
Debêntures são títulos de crédito de médio e longo prazos emitidos pelas sociedades anônimas não financeiras de capital aberto ou fechado. Entretanto, somente as de capital aberto podem fazer colocação pública de debêntures e o investidor, ao adquiri-las, torna-se credor da empresa emissora.
Custo de Capital de Terceiros
Sobre o montante de capital de terceiros (empréstimos e debêntures), incidem juros
Os juros pagos são dedutíveis da base de cálculo do Imposto de Renda das Empresas, tornando com isso, o custo dessas fontes menor que os juros contratuais.
EXEMPLO: Consideremos duas Empresas, X e Y. A empresa X tem, em sua estrutura de capital, R$ 200.000 de empréstimos com juros de 20% ao ano. A empresa Y não apresenta capital de terceiros.
 
5.2 - Custo de capital
CAPITAL DE TERCEIROS
As Demonstrações de Resultados dessas empresas no último exercício foram:
 Empresa X	 Empresa Y 
Lucro operacional ou LAJIR	 	 R$ 500.000,00 R$ 500.000,00
(–) Despesas com juros	 40.000,00	 0,00
(=) Lucro antes do imposto de renda	 460.000,00	 500.000,00
(–) IR (40%)			 184.000,00	 200.000,00
(=) Lucro líquido			 276.000,00	 300.000,00
	
Os juros pagos pela Empresa X reduziram em R$ 16.000,00 seu I. Renda. Assim, os juros Líquidos totalizam R$ 24.000,00.
Isso representa uma taxa efetiva de 12% ao ano.
Essa taxa corresponde ao custo do empréstimo, podendo ser calculada pela seguinte fórmula:
Ke = J x (1 – IR)
onde: Ke = custo do empréstimo (taxa efetiva); J = taxa de juros contratada; IR = alíquota do IR
Partindo dos dados da empresa X, temos:
Ke = 20% x (1 – 0,40)
Ke = 12%
5.2 - Custo de capital
CUSTO DAS DEBÊNTURES
Ao emitir debêntures, a empresa assume os encargos relativos a operação desse tipo, taxas administrativas etc. 
Para determinar o custo dessa fonte de financiamento, é necessário elaborar o fluxo de caixa correspondente. 
Para exemplificar, consideremos que a Empresa Rio Pequeno S.A. tenha emitido debêntures nas seguintes condições:
			Valor nominal:				R$ 100.000,00
			(–)  Deságio:		 (2.000,00)
			(–) Encargos relativos à colocação: (4.000,00)
			(=) Valor líquido recebido:	 94.000,00
O prazo para resgate das debêntures é de quatro anos; a taxa de juros é de 20% ao ano, pagos anualmente; e a alíquota do IR da empresa é de 40%. 
O fluxo de caixa das debêntures corresponde:
5.2 - Custo de capital
 TIR =14,06%
 Fluxo de caixa das debêntures
O custo das debêntures, Kd, é determinado pela TIR desse fluxo:
5.2 - Custo de capital
Plan1
				ANO 0		ANO 1		ANO 2		ANO 3		ANO 4
		
		Pagamento de Juros				20,000.00		20,000.00		20,000.00		20,000.00
		(-) Benefício I.R. (40%)				8,000.00		8,000.00		8,000.00		8,000.00
		Despesas c/ Juros Líquidas				12,000.00		12,000.00		12,000.00		12,000.00
		(+) Pagamento do Resgate										100,000.00
		Total Desembolsado				12,000.00		12,000.00		12,000.00		112,000.00
		Valor Líq. Recebido		94,000.00
CUSTO DE EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS
Ao contratar empréstimos e financiamentos, as instituições financeiras cobram taxas e comissões, reduzindo o valor líquido recebido. 
Para determinar o custo dessa fonte de financiamento, é necessário elaborar o fluxo de caixa correspondente (situação análoga às debêntures). 
Para exemplificar, consideremos que a Empresa Rio Pequeno S.A. tenha solicitado empréstimo junto ao Banco ABCD:
			Valor nominal:			R$ 200.000,00
			(–) Taxas e comissões bancárias (15.000,00)
			(=) Valor líquido recebido:	 185.000,00
Prazo do empréstimo de quatro anos (devolução do principal no final do contrato); a taxa de juros é de 20% ao ano, pagos anualmente; e a alíquota do IR da empresa é de 40%. 
O fluxo de caixa das debêntures corresponde:
5.2 - Custo de capital
TIR =14,61%
 Financiamentos
 Fluxo de caixa do empréstimo
O custo do empréstimo, Ke, é determinado pela TIR desse fluxo:
5.2 - Custo de capital
Plan1
				ANO 0		ANO 1		ANO 2		ANO 3		ANO 4
		
		Pagamento de Juros				40,000.00		40,000.00		40,000.00		40,000.00
		(-) Benefício do I.R. (40%)				16,000.00		16,000.00		16,000.00		16,000.00
		Despesas com Juros Líquidas				24,000.00		24,000.00		24,000.00		24,000.00
		(+) Devolução do Principal										200,000.00
		Total Desembolsado				24,000.00		24,000.00		24,000.00		224,000.00
		Valor Líquido Recebido		185,000.00
5.2 - Custo de capital
O capital próprio corresponde aos recursos investidos pelos proprietários da empresa e de lucros retidos. Em uma definição bastante simplificada, o custo de capital próprio deve corresponder à remuneração da melhor alternativa de investimento dos quais os investidores abriram mão ao aplicarem seus recursos na empresa. O custo do capital próprio de uma sociedade anônima de capital aberto deve ser determinado para as ações existentes (sejam ordinárias ou preferenciais), quando há o ingresso do novo capital e quando há lucros retidos.
Pode ser calculado:
Por meio do desconto do fluxo de dividendos futuros esperados (Gordon Shapiro). A expressão de Gordon e Shapiro tem aplicação em empresas estáveis em relação à distribuição de dividendos.
Com a equação do CAPM.
5.2 - Custo de capital
CAPM
K= RF + [β (KM – RF)] + RB
Modelo de Gordon
Custo do capital próprio
5.2 - Custo de capital
MODELO DE GORDON
Custo das ações já existentes
K = taxa de desconto compatível ao risco assumido pelos fornecedores de capital próprio
Kao = custo das ações ordinárias
Kap = custo das ações preferenciais
P0 = preço corrente da ação
D1 = dividendo por ação esperado ao final do ano 1
g = taxa anual esperada de crescimento dos dividendos das ações
5.2 - Custo de capital
MODELO DE GORDON
Custo de novas ações
K = custo das novas ações
Knao = custo das ações ordinárias
Knap = custo das ações preferenciais
VL = valor líquido recebido pela venda da nova ação
D1 = dividendo por ação esperado ao final do ano 1
g = taxa anual esperada de crescimento dos dividendos das ações
5.2 - Custo de capital
Custo dos lucros retidos
Os lucros retidos são tratados como equivalentes ao ingresso de recursos mediante a emissão de novas ações, mas sem incorrer em gastos com taxas, comissões, corretagens etc.
No cálculo do custo dos lucros retidos, Klr, é utilizada a mesma equação das ações ordinárias existentes, de modo que Klr = Kao
5.2 - Custo de capital
Alternativamente ao emprego da expressão de Gordon e Shapiro, o CAPM (Capital Asset Pricing Model ou Modelo de Precificação de Ativos Financeiros) tem sido mais utilizado para a determinação do custo de capital próprio. Um pressuposto básico para a utilização do CAPM é que os mercados estejam globalmente integrados e que os retornos dos títulos estejam normalmente distribuídos. Para isso, é necessário que os investidores tenham a possibilidade de alocar seu capital livremente. Em países nos quais os investidores são diversificados e os mercados estão integrados, o CAPM tem sido amplamente utilizado. Entretanto, nos países emergentes, como é o caso do Brasil, esse modelo não tem se mostrado um bom estimador da taxa de retorno esperado de um ativo, por isso para a sua aplicação alguns ajustes são sugeridos.
5.2 - Custo de capital
CAPM: 
	K = RF + [β x (KM – RF)] + RB
onde:
K = retorno esperado para o ativo
RF (risk free) = taxa de retorno para um ativo livre de risco
β = Coeficiente beta . É uma medida de risco. Um índice do grau de movimento do retorno de um ativo em resposta ao retorno do mercado. É uma medida do grau de variação dos retornos de uma ação em relação à variação do mercado de ações. São obtidos nas principais corretoras de valores do país. 
KM = retorno esperado da Carteira de Ativos do Mercado.
RB = Risco Brasil.
5.2 - Custo de capital
Custo médio ponderado de capital (CMPC)
Representa o custo dos financiamentos de longo prazo da empresa (custo de capital).
Corresponde à média dos custos das fontes de capital (próprios e de terceiros) ponderados pela participação relativa de cada uma delas na estrutura de capital da empresa.
5.2 - Custo de capital
Wd = proporção de debêntures na estrutura de capital
We = proporção de empréstimos na estrutura de capital
Wao = proporção de ações ordinárias na estrutura de capital
Wap = proporção de ações preferenciais na estrutura de capital
Wlr = proporção de lucros retidos na estrutura de capital
Kd = custo de debêntures
Ke = custo de empréstimos
Kao = custo de ações ordinárias
Kap = custo de ações preferenciais
CMPC = (Wd x Kd) + (We x Ke) + (Wao x Kao) + 
(Wap x Kap) + (Wlr x Kao)
5.2 - Custo de capital
Quanto à estrutura de capital, são consideradas:
Aquela constante do balanço patrimonial, valorizada pelos respectivos custos históricos
A composição das fontes constantes do balanço patrimonial, valorizadas a preços de mercado
5.2 - Custo de capital
EXEMPLO: Estrutura de Capital (com custos históricos)
CMPC = (13,33% x 0,1406) + (26,67% x 0,1461) + 
	 (40,00% x 0,1850) + (20,00% x 0,1650)
	= 1,87% + 3,90% + 7,40% + 3,30%
	= 16,47%
5.2 - Custo de capital
Plan1
				Valor		Proporção		Custo
				contábil				(K)
		EXIGÍVEL A LONGO PRAZO
		Debêntures		R$ 100,000.00		13.33%		14.06%
		Empréstimos		R$ 200,000.00		26.67%		14.61%
		
		PATRIMÔNIO LÍQUIDO
		Ações ordinárias (25 mil ações a R$ 12,00 cada)		R$ 300,000.00		40.00%		18.50%
		Ações preferenciais (15 mil ações a R$ 10,00 cada)		R$ 150,000.00		20.00%		16.50%
		
				R$ 750,000.00		100.00%
EXEMPLO: Estrutura de Capital (a preços de mercado)
CMPC = (9,76% x 0,1406) + (19,51% x 0,1461)+
	 (48,78% x 0,1850) + (21,95% x 0,1650)
	= 1,37% + 2,85% + 9,02% + 3,62%
	= 16,86%
5.2 - Custo de capital
Plan1
				Valor		Proporção		Custo
				contábil				(K)
		EXIGÍVEL A LONGO PRAZO
		Debêntures		R$ 100,000.00		9.76%		14.06%
		Empréstimos		R$ 200,000.00		19.51%		14.61%
		
		PATRIMÔNIO LÍQUIDO
		Ações ordinárias (25 mil ações a R$ 20,00 cada)		R$ 500,000.00		48.78%		18.50%
		Ações preferenciais (15 mil ações a R$ 15,00 cada)		R$ 225,000.00		21.95%		16.50%
		
				R$ 1,025,000.00		100.00%
ESTRUTURA ÓTIMA DE CAPITAL
Uma estrutura ótima de capital é aquela que leva a empresa ao menor custo médio ponderado de capital.
EXEMPLO
5.2 - Custo de capital
CUSTO MARGINAL PONDERADO DO CAPITAL (CMgPC)
É o custo ponderado de capital associado à próxima unidade monetária do novo financiamento da empresa.
Considere uma empresa que planeja realizar investimentos em novos ativos imobilizados e cujo administrador financeiro pode escolher as fontes para a captação dos recursos necessários. Nesse caso, cabe a ele definir a combinação que resulte no menor custo de capital para financiar os projetos.
O custo que esses novos recursos representa é o CMgPC (Custo Marginal Ponderado de Capital). Ou seja, é o custo total associado aos novos financiamentos obtido pela empresa. Esse custo é relevante nas decisões de investimentos, uma vez que se espera que a empresa invista em ativos que proporcionem taxas de retorno acima de seu custo marginal ponderado de capital. 
5.2 - Custo de capital

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