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A CRISE E OS NOVOS 
DILEMAS DE POLÍTICA 
ECONÔMICA 
Monica Baumgarten de Bolle 
 
AULA 7 
Monica Baumgarten de Bolle 
Roteiro 
• O grande rebuliço na regulação financeira: as origens das medidas 
“macroprudenciais”: 
• Metas de inflação e estabilidade financeira 
• As dificuldades de medir o risco sistêmico (Adrian e Brunnermeier (2011), 
“CoVar”; Jobst, A. (2012) 
http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2012/wp12209.pdf) 
• As Reformas Regulatórias e o Risco Sistêmico: Uma Agenda Perdida? 
• A Lei de Dodd-Frank e a Regra de Volcker nos EUA 
• Basileia III 
• As recomendações da Vickers Commission na Inglaterra 
• A “União Bancária” europeia… 
• A bagunça na política monetária… 
Prevenção das Crises (fim da aula passada) 
• Risco sistêmico no modelo canônico: supervisão e regulação de 
instituições. 
 
• Risco sistêmico sob a ótica das redes complexas: não é só o 
tamanho da instituição que importa, mas sobretudo o padrão de suas 
interconexões e se pertence ou não a um “hub” fundamental para 
o funcionamento da rede. 
• Regulador: capacidade de identificar os hubs fundamentais das redes de 
fluxos financeiros. 
• O. Issing e A. Krahnen (FT, 19/02/2009 – relatório Issing Commission) 
“Regulators must have a global risk map”. Esforço conjunto BIS, OECD, 
ECB, IMF. 
• Se mapeamento for possível, regular e supervisionar os “hubs”. Requer 
grande esforço de cooperação e coordenação internacional. 
As Dimensões do Risco Sistêmico 
• Tamanho das instituições 
• Interconectividade 
• Complexidade da Rede 
• Propriedades de Small World 
• Clustering -- coesão 
• Grau de Invariância de Escala 
 
• Medir o risco sistêmico é complexo! 
 
 
Decisões sob incerteza e Complexidade 
 
• “Take decision-making in a complex environment. With risk and 
rational expectations, policy should respond to every raindrop; it is 
fine-tuned. Under uncertainty, that logic is reversed. Complex 
environments often instead call for simple decision rules. That is 
because these rules are more robust to ignorance. Under uncertainty, 
policy may only respond to every thunderstorm; it is coarse-tuned.” 
 
Andrew Haldane 
“The Dog and the Frisbee”, JH (2012) 
 
Galanto Consultoria 6 
Decisões sob incerteza e complexidade 
• Decisões sob risco com agentes racionais: responder a 
cada gota de chuva; sintonia fina da política econômica, 
ou da regulação, já que risco é algo mensurável. 
• Decisões sob incerteza e complexidade: responder 
somente às trovoadas; sintonia “áspera”. Decisões 
simples são mais robustas à ignorância. 
• Exemplo: o Princípio do Bolão e os Rankings da Fifa 
• Rankings: algoritmos complicados que usam toda a informação 
passada sobre o desempenho dos times, jogadores, etc e não 
conseguem prever o ranking “fora da amostra”; 
• O Princípio do Bolão: regra de bolso – se um time é melhor do que 
outro, ele ganha. Se é mais ou menos igual, ele empata. 
O Princípio sa Simplicidade na Prática 
• Considere as seguintes alternativas para prever as 
chances de uma instituição falir: 
• Avaliar a razão capital/ativos ponderados pelo risco (risk-weighted 
capital ratio, um dos pilares de Basileia); 
• Avaliar o leverage ratio, isto é, a razão capital/dívida (equity to debt 
ratio).; 
 
• Qual deveria ser a medida mais apropriada para antever 
problemas financeiros numa instituição? 
 
• A tentação é dizer que a melhor é a que já é usada pelos 
reguladores há muito tempo, risk-weighted capital. 
Porém… 
 
Alavancagem é tudo! Haldane (2012) 
Mensuração do risco 
• Antes da crise, uso disseminado dos modelos VaR – value at risk – foco era no risco 
de uma instituição isolada. Media-se o q% VaR, isto é, a máxima perda dentro de um 
intervalo de confiança de q%. 
• Alternativa (Brunnermeier and Adrian) – CoVaR: o CoVaR da instituição i em relação 
ao sistema é igual ao VaR de todo o sistema condicionado ao evento de a instituição i 
estar com problemas financeiros. 
• A diferença entre o CoVar condicionado e o CoVaR normal (ΔCoVaR), isto é, quando a 
instituição não tem problema algum, mede o quanto ela contribui para o risco 
sistêmico. 
• Forma útil de pensar sobre o problema, já que o VaR individual nada diz sobre o risco 
sistêmico: duas instituições, A e B, podem ter o mesmo VaR, mas ΔCoVaR(A) = 0, 
enquanto ΔCoVaR(B)>0. Isto indica que a regulação de B deve ser mais rigorosa do 
que a regulação de A. 
• Este é o princípio da identificação das instituições sistêmicas, presente em todas as 
propostas de reforma regulatória com foco “macroprudencial”, isto é, salvaguardar-se 
do risco “agregado” e não só do risco microprudencial, ou institucional. 
• Mas a ideia de regulação ou monitoramento macroprudencial não é nova, não nasceu 
da crise de 2008… 
A Origem das Medidas Macroprudenciais 
• Desde o final da década de 90, sobretudo a partir do início dos anos 
2000 devido à crise da Argentina, os gestores de política econômica 
e a academia passaram a se dedicar ao entendimento das crises de 
balanço e dos multiplicadores financeiros, como já discutimos. 
 
• Surgiu uma literatura que tratava mais diretamente das interações 
entre crises financeiras e problemas macroeconômicos. 
 
• Havia já uma compreensão de que graves crises financeiras 
pudessem desencadear uma crise macroeconômica – a questão era 
mapear estes riscos. Foi no encalço desta discussão sobre o 
mapeamento de riscos que surgiu primeiro a expressão 
“macroprudencial”. 
Significado Original do Termo 
• Neste contexto, a ideia de ter um arcabouço 
macroprudencial era a de monitorar riscos financeiros 
que pudessem se transformar em riscos 
macroeconômicos: 
• Exemplo: monitorar o risco de uma crise bancária sistêmica era 
importante para afastar a possibilidade de uma crise 
fiscal/monetária/de balanço de pagamentos (Argentina e Uruguai). 
• Na prática: depois das crises bancárias da Ásia (1997/98), da 
Turquia (2000/01), da Argentina (2001), e do Uruguai (2002), o FMI 
e o Banco Mundial acharam necessário introduzir um mecanismo 
de acompanhamento dos riscos do sistema financeiro, chamado 
FSAP (Financial Sector Assessment Program, estabelecido em 
1999) 
O FSAP 1, em 1999, e o FSAP 2, 11 anos 
depois 
• Dois propósitos: (i) analisar, para cada país, o grau de estabilidade 
financeira e mapear os riscos por meio de testes de estresse micro e 
macroeconômicos; (ii) avaliar o grau de desenvolvimento financeiro. 
 
• Não havia preocupação com uma crise sistêmica global, mas sim 
com uma crise sistêmica local e suas implicações para a 
macroeconomia do país. 
 
• Tudo mudou em 2008… 
 
• Quando foi revisto, em 2010, o FSAP passou a mapear a rede 
bancária global. Nos documentos originais formulados há dois anos, 
há uma discussão detalhada sobre a teoria de redes, que 
apresentamos nas últimas aulas. 
FSAP 2: A Rede Bancária Global em 2010 
Em 2010… 
Ainda em 2010… 
EUA em terceiro lugar 
O Problema do Mapeamento do Risco 
Sistêmico permanece, apesar disso. 
• Característica da crise de 2008: turbulência simultânea nos mercados 
primários de liquidez. 
 
• A homogeneidade na exposição ao risco dos bancos, além de sua 
extrema dependência dos mercados de liquidez primária para o 
funding e a manutenção de altos índices de alavancagem 
(dívida/capital), propagaram o aumento do risco de contraparte – 
maior interdependência. 
 
• O risco de liquidez mal administrado se disseminou para outros 
mercados, ampliando os problemas de solvência e liquidez. 
 
• Como medir isso? 
Jobst (2012) – IMF Working Paper 
Contudo… 
• Enquanto se

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