AVALIAÇÃO DE EMPRESAS

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UNIVERSIDADE ESTÁCIO DE SÁ
MBA GESTÃO FINANCEIRA E CONTROLADORIA: AVALIAÇÃO DE EMPRESAS, FUSÕES E AQUISIÇÕES 
DENIZE LOURENÇO DE OLIVEIRA
Rio de Janeiro
Março de 2019
RESUMO CAPITULO I
Avaliação de empresas
O objetivo básico das finanças na empresa é a maximização da riqueza
do acionista e a avaliação (valuation) de empresas tem como premissa o entendimento operacional da empresa, sua estratégia de crescimento, sobrevivência e manutenção atual e futura do negócio e, como a mesma está inserida no contexto da economia do país. A criação de um preço ou valor justo (fair value) é o principal objetivo de uma avaliação de empresas para a empresa-alvo. Esse cálculo pode ser realizado por meio de diversos modelos (ou abordagens) que têm como referência alguns vetores básicos, que variarão de acordo com o negócio e situações, que são chamados de vetores de valor.
Modelos de avaliação
Existem diversos modelos que determinam o valor justo da empresa em que os principais interessados são os acionistas e proprietários e investidores de capital. 
Modelo de Avaliação Patrimonial Contábil: Esse método que calcula o valor da empresa é o somatório do valor do Passivo com o Patrimônio Liquido (PL). Esse valor é encontrado no balanço patrimonial da empresa-alvo. A principal desvantagem desse modelo é que o valor da empresa reflete os dados passados e a empresa ainda se encontra em atividade operacional.
Modelo de Avaliação Patrimonial de Mercado: Os valores dos bens, direitos e obrigações da empresa são reavaliados a preço de mercado, e após isto é realizada a diferença entre os bens e direitos e as obrigações onerosas correspondentes do passivo para encontrar o Patrimônio Liquido de Mercado. Após isso, calcula-se o valor do Passivo e PL para encontrar o valor da empresa-alvo. Este modelo apresenta como desvantagem a não inclusão dos fluxos de caixa futuro. É importante lembrar que a não inclusão desses fluxos nos itens A e B deve-se à aplicação dos princípios de contabilidade.
Modelo de Analise Intrínseca: Esse modelo parte da determinação da taxa de juros do capital próprio e do capital de terceiros que, somados, gera a taxa de desconto da empresa. Aplicando a taxa de desconto nos fluxos futuros de caixa chega-se ao Fluxo de Caixa Descontado (FCD) da empresa. É importante salientar que o modelo reflete os fundamentos da organização, ou seja, os fatores quantitativos (geração de caixa, aumentos de faturamento, riscos operacionais e financeiros) e qualitativos (nível da equipe gerencial, padrão de tecnologia adotado nas operações e tradição da marca no mercado consumidor).
Modelo de Analise Relativa: esse modelo avalia o valor da empresa por meio da aplicação de múltiplos para comparar o resultado encontrado com o de outras empresas, independente do setor da empresa-alvo. Esse modelo objetiva o quanto o mercado estaria disposto a pagar pela empresa-alvo.
Alguns dos motivos para avaliação de empresa: Vender a empresa; Fazer uma fusão com outra empresa; Fazer a aquisição de uma empresa; Calcular o preço justo de uma ação na bolsa de valores; Comprar um imóvel para futura ampliação do parque industrial; Vender uma parte da empresa para liquidar dívidas que oneram seu caixa; Redefinir a participação acionária: herança, testamento; Dissolução da sociedade; Formação de parcerias e joint-ventures; Abertura e fechamento de capital (entrada e saída da empresa em bolsa de valores); Fundos de privaty equity e venture capital.
Demonstrativos financeiros
Balanço patrimonial: O balanço patrimonial deve ser apresentado em seu formato gerencial, conforme demonstrado na figura a seguir. A forma dessa apresentação auxilia na análise e gestão do capital de giro da empresa.
Demonstração de Resultados de Exercícios (DRE): A DRE gerencial é apresentada na figura a seguir. A separação em operacional e não operacional visa analisar os resultados realizados pela operação e no resultado total da empresa. Além de facilitar no cálculo de alguns indicadores como o Retorno sobre Ativos (Return on Assets – ROA), Retorno sobre o PL (Return on Equity – ROE), prazos operacionais, entre outros. Importante salientar que o Lucro Antes das Despesas Financeiras, IRPJ/CSLL, pode ser calculado na parte operacional a fim de visualização da economia de IR devido às despesas financeiras.
Demonstracao de Fluxo de Caixa (DFC): A DFC apresenta-se em dois formatos sendo um chamado de método direto e outro de método indireto. O método direto apresenta os recebimentos e saídas de caixa brutas de dinheiro dos principais componentes das atividades operacionais (clientes, estoques, outras contas a receber, salários a pagar, fornecedores a pagar, impostos a pagar e outras contas a pagar), de seus ativos e empréstimos/financiamentos.
O método indireto faz a conciliação do lucro líquido e o caixa gerado pelas
operações. A figura a seguir apresenta o DFC pelo método indireto. É com base no valor final de caixa que os fluxos de caixa serão descontados.
RESUMO CAPITULO II
Técnicas de avaliação de empresas
Os modelos de avaliação de empresas têm como variáveis: os custos de capital envolvidos na operação, as taxas de crescimento e a taxa de desconto aplicada. Essas variáveis demonstram os valores respectivos que devem ser utilizados no cálculo de tal processo. 
Para realizar seus investimentos, a empresa necessita de capital, o que chamamos de capital inicial ou investimento inicial. Esse capital precisa ser colocado dentro da empresa por alguma forma de financiamento. O próprio proprietário pode aportar seus recursos, Capital Próprio, dentro da companhia, ou a empresa pode captar junto ao mercado outros meios de investimento, Capital de Terceiros. Quando os Capitais Próprio e de Terceiros são investidos, seus aplicadores os recebem acrescido de juros. A partir desse momento, a empresa passa a identificar a composição ideal e necessária para manter sua rentabilidade e liquidez, a fim de gerar valor. Essa composição é demonstrada no balanço patrimonial da organização da seguinte forma: Passivo Total: Contas do Passivo Circulante (curto prazo) + Passivo Não Circulante (longo prazo). Trata-se daquelas que incidem juros quando de sua captação. Como exemplos, podemos citar as contas onerosas, ou seja, de empréstimos, financiamentos e dividendos a pagar (Capital de Terceiros). Nesse caso, os credores não possuem os ativos da empresa, mas quando realizam o financiamento, solicitam garantias para sua obtenção. Mas eles correm o risco de não receber o Principal mais os juros do capital emprestado. 
RESUMO CAPITULO III
Prática de avaliação de empresas
Projeção de demonstrativos contábeis: baseia-se na coleta de dados econômicos e financeiros para a apuração da rentabilidade e liquidez do negócio. Seu objetivo é maximizar a riqueza dos proprietários de capital e estabelecer o fair value conforme a necessidade da empresa – fusão, venda, aumento de capital etc. Essa etapa de aprendizagem tem como fundamento as premissas macroeconômicas. Em seguida, de posse do balanço patrimonial e da Demonstração do Resultado do Exercício (DRE) iniciais, são estruturadas as respectivas projeções – inclusive a Demonstração do Fluxo de Caixa (DFC), que é a base para a determinação da avaliação da empresa. Tais projeções são realizadas a partir da utilização do software Excel da Microsoft.
Premissas macroeconômicas: Para projetar os demonstrativos contábeis de uma empresa, devemos partir de premissas macroeconômicas, cuja base inclui as variáveis para atualização de dados econômicos e financeiros relativos ao negócio. O ideal é fazer um levantamento histórico dessas variáveis – de, aproximadamente, 10 anos – para estabelecer uma relação entre elas através da regressão econométrica. Caso não seja possível, é importante analisar seu contexto de evolução e desenvolver um critério – como a média aritmética, por exemplo – com algum fator redutor ou indutor de um viés – deslocamento –, identificando a probabilidade de issoacontecer. A primeira etapa é estabelecer qual será o ano-base ou período-base a partir do qual os dados serão projetados – normalmente, apresentam-se os demonstrativos do último exercício. Estipulados esses primeiros parâmetros, as premissas são aplicadas nos demonstrativos contábeis para a apuração dos resultados projetados.
Aplicação do modelo intrínseco: Custo de Capital de Terceiros
Após a projeção dos demonstrativos contábeis, podemos avaliar o valor justo da empresa pelo modelo intrínseco.
CCT = despesas financeiras ÷ divida financeira inicial
Logo, para cada ano projetado, temos estes CCTs:
CCT ano 1 = 1.859 ÷ 15.812 = 11,76%
CCT ano 2 = 1.210 ÷ 10.872 = 11,05%
CCT ano 3 = 758 ÷ 7.333 = 10,34%
CCT ano 4 = 377 ÷ 3.919 = 9,63%
Tais valores correspondem ao percentual bruto da taxa captada; o tipo de despesa financeira encontrado gera uma economia de IR e de CSLL à empresa.
O CCT beneficiado com essa economia pode ser calculado através da seguinte
fórmula:
Kt = CCT x (1 - t)
Sendo assim, temos:
Kt (ano 1) = 0,1176 x (1 - 0,34) = 7,76%
Kt (ano 2) = 0,1105 x (1 - 0,34) = 7,29%
Kt (ano 3) = 0,1034 x (1 - 0,34) = 6,82%
Kt (ano 4) = 0,0963 x (1 - 0,34) = 6,35%
Aplicação do modelo intrínseco: Custo de Capital Próprio
O cálculo do Custo de Capital Próprio é aplicado a partir do Cost Average Price Model (CAPM), que apresenta uma relação linear entre o retorno do ativo e o retorno de mercado. Quanto mais elevado for o risco de decisao, maior sera o retorno exigido pelos proprietarios de capital, e vice-versa.
Esse risco é calculado através do Beta (I) na reta de regressão linear: 
Aplicação do modelo intrínseco: Custo Médio Ponderado de Capital
De posse dos dois custos (CCT e CCP) e dos dados projetados, agora, podemos
calcular o CMPC da empresa para o ano 1. Para os demais anos, usamos a
seguinte fórmula:
Sendo assim, temos:
Aplicação do modelo por múltiplos: Avaliar o valor justo da empresa pelo modelo por múltiplos.
A companhia resolveu fazer uma análise através de múltiplos, a partir
da qual deseja obter o múltiplo do EBITDA e o valor da empresa para o acionista. A organização não possui aplicações financeiras e tem dívida de curto prazo de R$ 15.812 milhões.
O valor da empresa é calculado através da seguinte multiplicação:
Media do múltiplo do EBITDA x valor do EBITDA da CBE 
Para os outros múltiplos, aplicamos o mesmo conceito para efeito de
comparação, mas tal valor é uma aproximação do valor intrínseco da corporação, que deve ser comparado com aquele apresentado em um método de Fluxo de Caixa Descontado (FCD).
RESUMO CAPITULO IV
Metodologia de avaliações de empresas
Valor da empresa: Todos os métodos de avaliação são baseados em premissas, pressupostos, metodologias e estimativas do valor da empresa. Além disso, a experiência do profissional avaliador e a percepção – tanto desse profissional quanto da alta direção da organização – sobre o futuro da empresa proporcionam o desenvolvimento de um modelo financeiro que pode estimar, da melhor forma possível, tal valor. Esse modelo deve diminuir, ao máximo, as possibilidades de erro quanto ao valor estimado pela avaliação, que não é final nem definitivo. Sua análise parte de premissas atuais existentes no mercado e na companhia.
Importância da avaliação: Diversos são os motivos de avaliar uma empresa. Entre eles, podemos destacar: A obtenção de financiamentos no mercado de capitais; A disputa entre sócios; Os problemas de sucessão familiar; A oportunidade de crescimento da empresa junto ao crescimento da economia do país; As fortes propostas de investidores; A fusão ou incorporação como estratégia de crescimento para agregar valor econômico ao negócio; Os problemas financeiros. É importante observar alguns aspectos desse processo de avaliação financeira de acordo com as situações em que cada empresa se encontra e com sua inserção na economia.
Métodos de avaliação
Não há um procedimento padrão – standard – e único para a avaliação de empresas. Afinal, cada uma apresenta características próprias.
Valor de continuidade: Método que parte da premissa de continuidade das atividades empresariais ou operacionais da organização. Para que a empresa sobreviva no mercado, é necessário considerar a taxa de crescimento de seus Fluxos de Caixa para calcular o valor residual de caixa. Como é difícil manter, de forma indeterminada, essa taxa crescente ao longo de grandes períodos, é prudente estabelecer um percentual inferior ao crescimento da economia.
Valor de liquidação: Método que desconsidera o potencial futuro de geração de caixa operacional dos ativos da empresa. Para aplicar o valor de liquidação, a empresa deve apresentar um goodwill negativo – preço mínimo a ser negociado que se adota quando: Não há mais – ou existem raras – expectativas de retorno, e os ativos atingem um preço de venda superior ao VP dos Fluxos de Caixa futuros esperados; Há efetiva liquidação da empresa.
Avaliação relativa ou por múltiplos: Método que estima o valor corrente dos ativos da empresa por sua comparação com outros valores de organizações do mesmo setor, do mesmo porte e que possuem riscos e retornos similares, replicando tais valores. Essas avaliações apresentam informações como o valor da empresa comparável e um padrão de referencia, e relacionam esse valor com o referido modelo para determinar o real valor da companhia.
Fluxo de Caixa Descontado: Este é um dos principais e mais utilizados métodos de avaliação de empresas, já que determina o Valor Presente dos Fluxos de Caixa futuros esperados a uma dada taxa de desconto e de crescimento. A metodologia do FCD estima o caixa: Pelas projeções de receitas, de impostos, de custos e de despesas; Pelos crescimentos e retornos esperados de novos investimentos futuros; Pelo risco da empresa determinado em sua taxa de desconto. Esse método é recomendado para as seguintes análises: Análise de projetos de investimentos; Análise de ações;
Pessoalidade e impessoalidade na avaliação
A avaliação econômica de uma empresa deve ter sempre como princípio sua
racionalidade financeira no processo decisório de estimação de seus valores.
A pessoalidade e quaisquer outros aspectos subjetivos de aferição de valor
precisam ser descartados, a fim de prevermos uma geração de caixa que demonstre o comportamento desses valores estimados no futuro a uma dada
taxa de desconto e de crescimento do negócio. Todo esse processo de avaliação tem como premissas os aspectos qualitativos das decisões financeiras da companhia em termos de investimentos, financiamentos e dividendos.
Classificações de empresas
Como todas as empresas são diferentes – até aquelas que pertencem ao mesmo setor ou segmento –, elas apresentam algumas características que influenciam o processo de avaliação.
Assaf Neto (2012, p. 215) destaca algumas classificações de companhias. São
elas:
Empresas cíclicas: Aquelas que estão sujeitas às variações das condições macroeconômicas do país. Tal caracterização dificulta o processo de avaliação, devido à grande complexidade de projeção das variáveis de seus resultados futuros. Em função de sua correlação com a volatilidade econômica, as empresas cíclicas apresentam, em alguns períodos, desempenho operacional melhor ou pior – positivo ou negativo –, de acordo com tais ciclos da economia.
Por isso, é necessário projetar, inclusive, o comportamento de algumas
variáveis macroeconômicas, tais como: O Produto Interno Bruto (PIB); A inflação – nível de preços; A taxa de câmbio; A taxa de juros; A renda da população etc. 
Empresas com conflitos e custos de agencia: são caracterizadas pelas divergências entre decisões que influenciam diversos interesses capazes de aumentar os custos e riscos que podem atingir os resultados da empresa.
Nesse contexto, surge uma relação de agência entre as partes envolvidas,
quais sejam: O principal – que dá a ordem; O agente – que cumpre essa ordem. 
Sendo assim, formalizam-se a autoridade e sua delegação. Tal comportamentode divergência é chamado de conflito de interesses – cada agente busca favorecer os seus, tomando decisões que beneficiam os acionistas. Quando há assimetria de informacoes, surgem dois problemas: o risco moral e a selecao adversa. 
Empresas com dificuldades financeiras: Empresas que apresentam resultados finais negativos, cujo desequilíbrio financeiro influencia sua capacidade de pagamento por falta de liquidez e rentabilidade nula, o que resulta em insuficiência de caixa para manter compromissos assumidos. O grande perigo que pode levar a companhia à falência é ultrapassar essa capacidade, o que a faz contrair dívidas para financiar suas atividades operacionais. Tais dificuldades financeiras podem ser: Pontuais – retração econômica do negócio em períodos curtos; Estruturais – retração econômica do negócio em períodos mais longos, influenciada pelo setor em que a empresa atua.
Empresas de capital fechado: No Brasil, as empresas de capital fechado não são obrigadas a apresentar e a divulgar seus resultados como as de capital aberto. Essa é a grande dificuldade de estimação dos parametros de valores de mercado, que dificultam, ainda mais, seu processo de avaliação. Em função disso, tal processo precisa de alguns ajustes de:Benchmarking; Beta contábil; Taxa de desconto de mercado – taxa SELIC. Ademais, devido às deficiências de informações, seu cálculo tem de ser simplificado.
RESUMO CAPITULO V
Fusões e aquisições
F&A = negociação estratégica: Trata-se da negociação estratégica e sistêmica entre empresas. A fusão implica a união de duas companhias, a partir da qual:
- Outra entidade empresarial é constituída; - A empresa dominante de maior poder prevalece sobre a dominada de menor poder, que tende ao esvaziamento completo de sua história organizacional. Já a aquisição de uma empresa por outra visa à manutenção de dois negócios gerenciados por uma holding ou à continuidade de um negócio único. 
As F&A são capazes de gerar inovadoras mudanças organizacionais nos
ambientes das novas empresas formadas no momento pós-fusão. Mas, para que esse processo seja bem-sucedido, seus resultados não devem causar traumas e perda de valor para a companhia. A grande preocupação dessa operação é financeira. As demais questões que envolvem as áreas de Recursos Humanos e de comunicação, cujo aspecto principal é o disclousure ou a transparência não são planejadas devidamente. 
O Conselho Administrativo de Defesa Econômica (CADE) é o agente regulador do sistema econômico que envolve tal processo, porque permite a realização de F&A de empresas, de modo que o benefício advindo dessa operação seja destinado à sociedade que contempla a estrutura de mercado de tais entidades empresariais.
No Brasil, o processo de F&A auxiliou a desregulamentação de mercados locais, visando: • À globalização através de aquisições de empresas brasileiras por entidades estrangeiras; • Ao aumento de participações de empresas privadas nas privatizações em segmentos antes considerados de segurança nacional – telecomunicações e energia – e no segmento bancário; • Às compras de empresas nacionais por outras do mesmo território, devido à competitividade internacional norteada por mudanças tecnológicas.
De acordo com o estudo realizado por Wood Junior, Vasconcelos e Caldas sobre
F&A no Brasil, esse processo ocorre devido à antecipação de movimentação da
concorrência, à ameaça de novos entrantes e de produtos ou serviços substitutos, bem como a necessidades de ganhos de economia de escala.
Eventos políticos e institucionais também são relevantes nesse processo, mas em menor proporção, o que caracteriza a análise PEST também já discutida. O mesmo vale para o papel dos acionistas, dos parceiros governamentais e da política dentro da organização. Já a análise SWOT enfatiza a realização de F&A.
Efeitos positivos e negativos
Entre os efeitos negativos do processo de F&A, que refletem seu insucesso,
estão: • A raiva e o ressentimento pela empresa; • A queda da criatividade e da inovação; • A ausência de comprometimento; • O aumento da resistência em participar das iniciativas da companhia; • A diminuição do desempenho e da produtividade individuais; • A perda de atitude empreendedora; • A falta de confiança na entidade empresarial.
Já que a crise na comunicação, a deterioração do clima organizacional e a perda de visão estratégica causam problemas psicológicos. Essa falta de integração provoca perda na produtividade, excesso de demissões e menos respeito e dignidade entre todos os participantes do processo em questão.
Apesar de a empresa que realiza fusão com outra alterar toda sua cultura
organizacional, a adoção de medidas mais participativas e menos impostas gera impactos positivos em seus resultados, ampliando a visão sistêmica em todo o ambiente corporativo. Por exemplo, embora tenha se fundido com a fabricante de veículos Renault, a Nissan não perdeu sua identidade e cultura japonesa de organização empresarial. A virada alterou a posição da empresa, melhorando sua condição financeira e econômica, o que permitiu a retomada da competitividade internacional.
Conceitos e fases de F&A
Em um processo de F&A, há, pelos menos, dois participantes: as empresas
compradora e vendedora. Cada uma possui seus próprios aspectos organizacionais, embora motivados por objetivos distintos referentes a
características internas ou externas à corporação. Tais características podem ser demandadas tanto pela necessidade financeira de caixa quanto pela necessidade de alcance estratégico em menor tempo e com o menor custo – desde que estejam devidamente justificadas em termos econômicos e financeiros. O processo de F&A apresenta motivações e objetivos específicos, além de quatro fases muito importantes. São elas:
Fusao: União de uma empresa A com outra empresa B, que gera a entidade AB de maior porte. A nova companhia sucede as anteriores em direitos e em obrigações, e, a partir da data de fusão, passa a possuir personalidade jurídica própria. Isso significa que as duas empresas antigas se extinguiram. O novo patrimônio da organização criada é o resultado da soma dos patrimônios das duas empresas fusionadas. Tal processo também pode ocorrer entre mais de
duas companhias.
Incorporacao: Processo a partir do qual uma ou mais empresas absorve outra(s). A(s) primeira(s) é chamada de incorporadora(s) e a(s) segunda(s), de incorporada(s). A incorporadora sucede a incorporada em direitos e em obrigações em uma operação denominada pela legislação societária de sucessão universal. Nesse caso, a sociedade incorporada é extinta. O Patrimônio Líquido da incorporadora é acrescido daquele que pertencia à incorporada, com o aumento de capital oriundo dessa operação através da integralização de capital dos bens, direitos e deveres dessa sociedade.
Cisao: Fusão inversa à anterior, em que se separa uma sociedade em duas ou mais entidades novas, transferindo parte de seu patrimônio para a(s) nova(s)
sociedade(s). Trata-se da desconcentração da empresa em várias personalidades jurídicas diferentes da inicial, tanto em termos de processos quanto em termos de desarmonia entre os sócios. Essa operação pode ser parcial ou integral.
Aquisicao: Compra de uma empresa ou de seu controle por outra companhia ou comprador. Enquadram-se, aqui, a(s):• Transações de 100% das ações;
• Participação majoritária – acima de 50% das ações; • Participações adicionais que transferem o controle das ações para o comprador.
A assembleia de acionistas participa desses processos, concordando ou
discordando da decisão final dada pela maioria ou dispondo suas ideias no
estatuto social das empresas envolvidas.
Modalidades de F&A
Fusão Horizontal (FH): Aquela que envolve empresas do mesmo setor ou segmento de negócios ou da mesma linha de atividades. Tais entidades empresariais procuram algum tipo de sinergia.
Objetivos e benefícios: Ganhos de escala; Reduções de custos; Maior participação de mercado; Poder de negociação de mercado; Maior eficiência de gestão operacionalou financeira. Exemplos: Itaú-Unibanco; Daimler-Chrysler;
• HSBC-Bamerindus; BB-Nossa Caixa; Cia. Votorantim Metais-Cia. Paraibuna de Metais; GOL-Varig.
Fusao Vertical (FV): Aquela que envolve empresas que estão em diferentes posições na cadeia produtiva de um mesmo setor. Por exemplo, uma empresa pode produzir cimento, e a outra distribuí-lo. Trata-se, portanto, da situação em que a companhia se funde com seus clientes ou fornecedores. Esse tipo de fusão não costuma mais ser realizado devido à competitividade e globalização, a partir das quais a especializacao gera maiores benefícios às empresas.
Objetivos e benefícios: Garantia de continuidade do negócio; Maior controle das atividades; Ganhos de escala – melhora no planejamento dos estoques, de produção e de distribuição. Exemplo: Petrobrás/BRASKEM-Ipiranga. 
Fusao Concentrica ou Congenere (FC): Aquela que envolve empresas que procuram algum tipo de sinergia em seus negócios, que atuam no mesmo setor, mas não apresentam relação mútua. Objetivos e benefícios: Rapidez na aquisição de know-how do setor; Diminuição dos custos de distribuição; Ampliação da linha de produtos e serviços; Entrada em novos mercados; Diversificação dos riscos; Exemplo: Volkswagen-Porsche na criação da holding Integrated Automitive Gruop (IAG).
Fusao de Conglomerado (FG): Aquela que envolve empresas de diferentes mercados, cujo objetivo é aproveitar oportunidades de investimento e diversificação de negócios. Por exemplo, uma empresa do setor de bancos pode adquirir outra do setor metalúrgico. Objetivos e benefícios: aumento de patrimônio dos acionistas; Diminuição do risco através da diversificação. Exemplo: RJR (tabaco)-Nabisco (alimento). 
Quanto a sua natureza, as fusões podem ser:
Operacionais: As Fusões Operacionais (FO) correspondem às operações integradas, cujo objetivo é obter sinergia. O Fluxo de Caixa gerado a partir dessas operações é de difícil projeção, devido à complexa estimação das sinergias previstas. 
Financeiras: As Fusões Financeiras (FF) correspondem aos Fluxos de Caixa obtidos com a fusão e constituem-se a partir do somatório dos Fluxos de Caixa esperados das empresas fusionadas. Nesse tipo de fusão, não observamos projeções de sinergias.
Amigáveis: As fusões amigáveis acontecem quando determinada empresa escolhe outra empresa-alvo e estabelece, após análise, uma faixa de preço e uma forma de pagamento para a concretização da operação.
Nesse caso, as partes aprovam os termos da fusão, determinando, inclusive,
como os antigos proprietários receberão seus direitos – seja através de: Ações próprias da nova companhia; Títulos da dívida; Dinheiro; Outra composição que envolva tais recursos. 
Hostis: As fusões hostis são realizadas através da oferta feita pela empresa adquirente de compra das ações ou quotas – sociedade limitada – da empresa-alvo por um preço acima do mercado.
RESUMO CAPITULO VI
Sinergias e aquisições alavancadas.
O objetivo dos processos de Fusões & Aquisições é a constituição de uma nova empresa com valor de mercado mais alto do que o valor de mercado das empresas fundidas ou adquiridas separadamente. 
Os principais ganhos esperados: • Ganhos de sinergia: corte de custos operacionais, convergências de sistemas, aumento na eficiência operacional (produção, vendas, logística, novas receitas, racionalização do capital investido); • Acesso a novos canais de distribuição e mercados com aumento da base de clientes; • Benefícios fiscais pela utilização de prejuízos fiscais acumulados; • Eliminação de concorrentes do mercado; • Redução do custo de capital e ajustes na estrutura de capital; • Aumento na participação de mercado (poder de barganha frente a fornecedores, distribuidores e clientes); • Redução de riscos operacionais pela diversificação de produtos, mercados, clientes e fornecedores; • Redução do tempo de aprendizagem devido aos novos conhecimentos incorporados.
A fusão de duas ou mais empresas somente deverá ocorrer se o valor da empresa combinada for maior do que a soma do valor de cada empresa separadamente. Exemplo:
A empresa X deseja fundir com a empresa Y, resultando em uma empresa XY.
Para haver sinergia, ou seja, para compensar o processo de fusão, deve-se
seguir a seguinte lógica:
Sinergia implica em Sinergia - VXY > VX + VY
Onde:
VXY corresponde ao valor da fusão das empresas XY;
VX corresponde ao valor da empresa X;
VY corresponde ao valor da empresa Y.
Lembrando que os benefícios dessa sinergia estão descritos nos fluxos futuros
estimados de caixa.
SINERGIA < VXY – (VX + VY)
Como essa sinergia corresponde aos fluxos futuros de estimados de caixa e esses fluxos são trazidos a valor presente por uma dada taxa de desconto, a sinergia corresponde a:
SINERGIA = Z [ FC / (1+i)n
Onde FC e a diferença entre os Fluxos de Caixa da empresa fusionada e
a soma dos Fluxos de Caixa de cada empresa isolada.
Ágio: Nos processos de F&A, a empresa compradora normalmente paga um
agio aos acionistas da empresa vendedora. Gera-se com isso um valor da Fusão & Aquisição (VFA) que é medido pela diferença do valor da sinergia pelo ágio. 
VFA = valor da sinergia – ágio
Esse ágio somente será aceito se os resultados do Fluxo de Caixa a valor presente (benefícios) forem maiores do que o valor adicional desembolsado pela empresa.
As sinergias são classificadas de duas formas:
Operacional: Economias de escala e maior taxa de crescimento.
Financeira: Alavancagem financeira, créditos fiscais e benefícios da diversificação.
Ganho de sinergia: A união das empresas e, como consequência da união, a geração de uma nova empresa permite o aproveitamento de oportunidades indisponíveis, pelo menos originariamente, caso as empresas estivessem operando de forma isolada. Esse ganho de sinergia torna-se o principal fator para as F&A, pois acreditam que com a nova empresa haverá ganhos de escala, economia de escopo, entre outros ganhos operacionais e administrativos, conforme o tipo de F&A realizada.
Processo de aquisições alavancadas: O processo de aquisicoes alavancadas, também conhecido por Leveraged Buyout (LBO), corresponde à compra ou aquisição de uma empresa com a utilização de grande volume de recursos financeiros de terceiros. Seu principal objetivo é reduzir ao máximo o uso do capital próprio. Isso quer dizer que essa operação é custeada em sua grande parte por financiamentos de longo prazo, em que os ativos da empresa adquirida ou comprada são dados como garantia de pagamento (principal e juros). Esses pagamentos serão realizados através da venda de ativos e geração interna de caixa, tornando a empresa atraente para os investidores, abrindo seu capital ou realizando aumento de capital através da emissão de novas ações. Admite-se o uso de um mínimo de 70% de capital de terceiros para financiar uma LBO resultando em uma alta alavancagem financeira e seu respectivo risco. O risco está atrelado às dificuldades financeiras originadas da retração de mercado, o que pode dificultar e/ ou impedir a liquidação dos compromissosfinanceiros assumidos quando da realização da operação.
O processo de aquisições alavancadas (LBO) apresenta algumas vantagens: reestruturação do portfólio de investimentos com melhores ganhos para o retorno do acionista; Redução de desembolso de caixa para aquisições (recursos próprios) com maior uso de recursos de terceiros através de financiamentos; Expansão da empresa com novas aquisições e ganhos de escala.
RESUMO CAPITULO VII
Ganhos e perdas de custos.
O processo de Fusões e Aquisições (F&A) origina-se de cortes de custos, adições de receitas e geração de novas oportunidades de crescimento. Para que toda essa operação seja bem organizada e planejada, devemos seguir
estas etapas: Desenvolver um raciocínio e escolher uma estratégia adequada ao processo, bem como identificar que será exigido em termos de recursos.
Selecionar a empresa-alvo a partir da avaliação e estipulação de prêmios pelo
controle e pela sinergia. Determinar o preço a ser pago e a forma de levantamentodos fundos para o processo, definindo a origem dos recursos que serão utilizados – do próprio caixa ou de terceiros – e, consequentemente, o tratamento contábil a ser adotado. Possibilitar o funcionamento do processo após a efetivação do acordo. 
Formação de novas empresas: Quando duas empresas se integram para formar uma única organização, mudanças acontecem. A nova companhia – constituída de uma empresa adquirente e uma empresa-alvo – reformula a estrutura organizacional e operacional como um todo, e passa a existir de forma particular. Mas, muitas vezes, a operação de F&A fracassa porque a empresa adquirente negligencia tal fato. Ela se esquece de que as companhias fusionadas apresentam diferentes processos produtivos, métodos contábeis diversos e culturas corporativas complexas e distintas. Por isso, os compradores precisam ser muito cuidadosos com o processo de F&A – não apenas em termos financeiros. Eles têm de considerar todas as mudanças
no momento pós-fusão, o que não ocorre em algumas situações.
Prejuízos causados às F&A: A maioria das empresas apresenta maior valor por meio de seus ativos humanos. Quando o processo de F&A se concretiza, aqueles que compõem esse capital podem ficar insatisfeitos com suas novas funções – demandadas pela empresa adquirente – e desmotivados para realizar suas tarefas dentro da nova companhia. A consequência desse descontentamento é a saída dos melhores profissionais, o que impacta a curva de aprendizado e o resultado econômico e financeiro da empresa formada.
Outra forma de a empresa adquirente prejudicar a operação de F&A é pagar
demais pela compra da empresa-alvo. 
RESUMO CAPITULO VIII
Controle acionário e reestruturação financeira
Em um processo de F&A, a empresa alvo, especialmente, passará por um novo
controle corporativo, ou seja, por uma nova ordem de poder para tomar decisões de investimentos e financiamentos. As empresas, em especial as grandes empresas, possuem Conselho de Administração que procuram determinar regras através da Governança Corporativa, ou seja, são regras que determinam como os gestores deverão agir nos interesses dos proprietários da empresa, visando a maximização do valor investido em termos de investimentos, financiamentos e dividendos.
Compras Alavancadas (LBOs): São aquisições de empresas através de dívidas, em que um grupo de investidores ou fundo de investimento adquire uma empresa emprestando uma grande quantia em dinheiro. Tal quantia é convertida em dívida para posterior reembolso da empresa. Essa empresa passará a ter seu capital fechado atrelado ao pagamento desta dívida e, posteriormente, após saneamento de suas contas e respectiva dívida, poderá abrir seu capital. São operações pesadas financeiramente, em especial para empresas maduras e bem sucedidas, em que o caixa é direcionado para pagamento da dívida, redução de custos operacionais e uso de ativos de forma eficiente. Como exemplo, temos a aquisição da RJR 
Spin-offs: Correspondem à formação de uma nova empresa através do desmembramento de parte dos ativos e operações da empresa controladora, em que as ações são distribuídas aos acionistas desta última. Caso os acionistas recebam acima de 80% das ações da nova empresa, não haverá tributação. Esta operação visa melhorar os incentivos (ações ou opções de ações da nova empresa) para os gestores e permitir que os acionistas investidores invistam em uma parcela da empresa. Assim, reduz o risco de investimentos de capitais rentáveis para sustentar operações não rentáveis. Como exemplos, a Telebrás que, em 1998, foi desdobrada em 12 empresas (1 empresa de longa distância, 3 empresas locais e 8 empresas de comunicação sem fio) e, a AT&T (1996) que se desdobrou em duas: Bell Laboraties (atual Lucent) e a NCR.
Carve-outs: Igualmente às spin-offs, a empresa original é desdobra em duas ou mais empresas, porém, as ações são vendidas através de uma oferta pública aos acionistas. Esta operação é totalmente dependente do interesse da maioria dos acionistas para evitar o controle da empresa controladora. Os investidores
objetivam o foco em vez da diversificação, escopo e escala. A empresa Thermo
Electron negociou o desmembramento em 7 subsidiárias em 1997, nas áreas de
saúde, equipamentos de geração de energia, limpeza ambiental, instrumentação e monitoramento.
Privatização: Corresponde à venda de uma empresa com controle acionário estatal (propriedade pública) para investidores privados (propriedade privada). Como exemplos, temos o governo alemão, que privatizou a Volkswagen em 1961 e o governo brasileiro, na privatização da Vale do Rio Doce em 1997. São
apresentados como motivos para a privatização: receita para o governo,
propriedade de ações e aumento de eficiência.