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CEDERJ - CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR A DISTÂNCIA 
DO ESTADO DO RIO DE JANEIRO 
 
 
MATERIAL DIDÁTICO IMPRESSO 
 
 
CURSO: Administração DISCIPLINA: Gestão Financeira 
 
 
CONTEUDISTAS: Fabrícia de Farias da Silva e Kátia de Almeida 
 
 
 
AULA 01 
 
O Modelo Dinâmico (Parte 1) 
 
 
METAS DA AULA: 
 
Apresentar o Modelo Dinâmico de gestão financeira de empresas; 
Mostrar como surgiu o modelo; 
Mostrar como podem ser reclassificados o Balanço Patrimonial e a Demonstração de 
Resultado do Exercício, de acordo com o modelo. 
 
OBJETIVOS: 
 
Esperamos que, após o estudo do conteúdo desta aula, você seja capaz de: 
Identificar como surgiu e quais são os objetivos do modelo dinâmico; 
Descrever os conceitos inerentes ao modelo; 
Reclassificar as contas do Balanço Patrimonial e da DRE, de acordo com o modelo. 
 
 
 
 
 
 
 
 
INTRODUÇÃO 
 
Você viu na primeira aula que vamos estudar nesta disciplina a Administração Financeira 
de Curto Prazo. Ao estudar a disciplina Fundamentos de Finanças você deve ter percebido a 
importância do administrador financeiro em estudar a relação entre o risco e o retorno de 
determinado investimento. Pois bem, na disciplina de Gestão Financeira a análise de risco e 
retorno também estará presente e você entenderá que é muito importante perceber esta relação 
também no curto prazo. 
A atenção aqui estará o tempo todo voltada para o risco da empresa não conseguir pagar suas 
dívidas na data de vencimento e no retorno que seu capital circulante está proporcionando. 
Falaremos, portanto da liquidez empresarial. 
Um importante indicador dessa liquidez é o volume de capital circulante líquido (CCL), que é 
medido pela diferença entre o ativo circulante e o passivo circulante (você deve ter estudado 
nas disciplinas de Contabilidade Geral e Análise das Demonstrações Contábeis). 
 CCL = AC – PC 
Em princípio, quanto maior for o valor do CCL melhor será a posição de liquidez de curto 
prazo da empresa, ou seja, melhor a sua capacidade de pagamento neste período. Porém, na 
prática, o CCL não fornece base totalmente adequada para conclusões a respeito de liquidez 
de uma empresa. É importante que a análise seja complementada com os índices financeiros 
de liquidez (você estudou esses índices nas aulas 07 e 08 de Análise das Demonstrações 
Contábeis). 
 
LEMBRANDO: 
Liquidez Imediata 
Circulante Passivo
idadesDisponibil 
Liquidez Seca 
Circulante Passivo
Estoques - Circulante Ativo 
Liquidez Corrente 
Circulante Passivo
Circulante Ativo 
Liquidez Geral 
Prazo Longo a Exigível Circulante Passivo
Prazo Longo a Realizável Circulante Ativo
+
+
 
 
Esta abordagem, tida como tradicional, implica que a empresa terá capacidade de saldar suas 
dívidas caso venha a vender o seu ativo. Por isso o conceito “estático” de operação, já que o 
nível de solvência é medido em função da pressuposição do encerramento das atividades da 
empresa. 
Embora tais indicadores tenham a sua importância, não costumam fornecer informações mais 
conclusivas a respeito de determinada evolução na posição financeira corrente e esperada da 
empresa, omitindo principalmente as efetivas necessidades de investimento em capital de 
giro. 
O Modelo Dinâmico, que iremos estudar nesta aula e na próxima, é uma metodologia de 
estudo que tenta suprir essas informações, proporcionando uma avaliação mais analítica da 
posição financeira da empresa, permitindo que se identifiquem as necessidades de capital de 
giro efetivas da empresa, ou seja, o volume de investimento operacional em giro adequado a 
seu equilíbrio financeiro. 
 
 
UM BREVE HISTÓRICO - O MODELO DINÂMICO 
 
Para você entender melhor o modelo que será visto nesta aula, será feito um breve histórico de 
como o mesmo surgiu. 
O Modelo Dinâmico é o resultado de um trabalho desenvolvido na década de 70 junto a 
empresas brasileiras pelo francês Michel Fleuriet. A partir da experiência francesa em gestão 
financeira de empresas, Michael Fleuriet, juntamente com Ricardo Kehdy e Georges Blanc, 
desenvolveu e adaptou, à realidade brasileira, o Modelo Dinâmico de Gestão Financeira de 
Empresas, também conhecido como Modelo Fleuriet. 
 
FIGURA 1 – Michael Fleuriet 
Fonte: www.fdc.org.br 
 
O objetivo do trabalho era pesquisar empresas brasileiras para o levantamento do perfil de 
suas carências na área financeira e, a partir disso, elaborar de um modelo de análise financeira 
que considerasse as características da realidade econômica do Brasil na época que era de 
crescimento rápido e altas taxas de inflação. 
Elaborou-se, então, um modelo tipicamente brasileiro, inspirado em técnicas de gestão 
desenvolvidas na França. Essa nova abordagem tinha como objetivo ser sintética e 
globalizante, de forma a permitir a tomada rápida de decisão, exigida pelo nosso ambiente, 
sujeito a rápidas mudanças; incorporar os parâmetros de uma inflação com taxas elevadas; 
considerar uma economia em crescimento permanente. 
O trabalho resultou na obra A Dinâmica Financeira das Empresas Brasileiras: um novo 
método de análise, orçamento e planejamento financeiro, publicada em 1978. E esse modelo 
veio a contribuir com uma mudança de enfoque da análise contábil tradicional, que está 
centrada em uma visão estática da empresa, para um enfoque dinâmico. 
 
 
O BALANÇO PATRIMONIAL E O CICLO FINANCEIRO 
 
Você lembra bem das aulas de Contabilidade Geral I e II, em que aprendeu sobre o Balanço 
Patrimonial, não é mesmo? O Balanço Patrimonial é um relatório preparado com o objetivo 
de registrar (“fotografar”) os principais fatos que afetaram o patrimônio, mostrando um 
levantamento de tudo o que se tem em bens, direitos e obrigações da empresa. Você deve 
lembrar que, de uma forma geral, o Ativo representa as aplicações de recursos e o Passivo as 
origens de recursos. 
Além disso, sabemos que o Balanço Patrimonial trata-se de uma demonstração estática, e, 
embora esta apresentação tradicional ofereça uma série de vantagens, se mostra inadequada 
para uma análise dinâmica da situação econômico-financeira das empresas. Isso porque, em 
geral, certas contas do ativo e do passivo renovam-se constantemente na medida em que se 
desenvolvem as operações da empresa. 
Para uma melhor compreensão do modelo de análise financeira que estamos estudando, as 
contas do ativo e passivo devem ser consideradas em relação à realidade dinâmica das 
empresas, em que as contas relacionam-se ao tempo, que lhes confere estado de permanente 
movimentação. 
Isso quer dizer que algumas contas apresentam uma movimentação lenta, quando analisadas 
isoladamente ou em relação ao conjunto de outras contas, que, em uma análise de curto prazo 
podem ser consideradas como “permanentes” ou “não cíclicas” (realizável a longo prazo; 
investimentos; reservas de lucros etc.). Outras contas estão relacionadas com o ciclo 
operacional do negócio e apresentam um movimento “contínuo e cíclico” (estoques; clientes; 
fornecedores etc.). E existem as contas que não estão diretamente relacionadas com a 
operação da empresa apresentando movimento “descontínuo e errático” (disponível; títulos 
negociáveis; duplicatas descontadas etc.). 
Portanto, em termos de implementação, o referido modelo pressupõe a mensuração de 
variáveis características da gestão financeira das empresas. Para isso, faz-se necessária a 
reclassificação das demonstrações financeiras segundo a Lei 6.404/76, para um modelo 
funcional, cuja preocupação básica consiste em relacionar as diversas contas não somente pela 
dimensão temporal, como também pelo relacionamento dessas com a atividade operacional. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
BOX DE ATENÇÃO 
 
 
No processo de implementação do referido modelo, a análise do ciclo financeiro assume papel 
fundamental. O ciclo financeiro é o curso de tempo compreendido entre o momento do 
desembolso, pelo pagamento dos insumos e demaisitens necessários ao exercício da atividade 
produtiva, até o recebimento das vendas a crédito da empresa. 
Representa, portanto, a parcela de investimentos no giro das operações (clientes, estoques etc) 
que não é financiada espontaneamente por recursos decorrentes do desenvolvimento do ciclo 
operacional (fornecedores, contas a pagar etc). Percebe-se, então, que um ciclo financeiro 
positivo indica a necessidade de recursos adicionais para o financiamento das atividades 
Você sabia que a Lei nº 6.404/76, a Lei das Sociedades por ações, sofreu alterações 
recentemente? 
Pois bem, foi aprovada pelo Congresso e sancionado pelo Presidente da República, a Lei 11.638 
de 28.12.07, que altera, revoga e introduz novos dispositivos à lei 6.404/76 (lei das sociedades 
por ações) e à lei 6.385/76, principalmente no que diz respeito a elaboração e divulgação das 
demonstrações financeiras. Após sua implementação, foi aprovada a Medida Provisória 449 de 
03.12.2008, que introduz mais algumas mudanças na nova Lei. 
Os principais objetivos das mudanças foram: proporcionar maior transparência e qualidade às 
informações contábeis; e harmonizar a lei com as melhores práticas contábeis internacionais 
(IASB) International Accounting Standards Board. 
Segue abaixo o texto do Artigo 178 da Lei nº 6.404/76 modificado pela Lei nº 11.638/2007 e pela 
Medida Provisória 449/2008: 
Art. 178. No balanço, as contas serão classificadas segundo os elementos do patrimônio que 
registrem, e agrupadas de modo a facilitar o conhecimento e a análise da situação financeira da 
companhia. 
§ 1º No ativo, as contas serão dispostas em ordem decrescente de grau de liquidez dos 
elementos nelas registrados, nos seguintes grupos: I) ativo circulante; II) ativo não-
circulante, composto por ativo realizável a longo prazo, investimentos, imobilizado e 
intangível. 
§ 2º No passivo, as contas serão classificadas nos seguintes grupos: I) passivo circulante; II) 
passivo não-circulante; e III) patrimônio líquido, dividido em capital social, reservas de 
capital, ajustes de avaliação patrimonial, reservas de lucros, ações em tesouraria e 
prejuízos acumulados. 
§ 3º Os saldos devedores e credores que a companhia não tiver direito de compensar serão 
classificados separadamente. 
operacionais. Por outro lado, quando negativo, revela a disponibilidade de fundos para 
aplicações em outros itens de ativo e/ou passivo, conforme políticas da Administração da 
empresa. Isso conforme será demonstrado nas figuras abaixo: 
 
Compra Pagamento a Fornecedores Venda Recebimento de Clientes 
 
 tempo 
 Ciclo Operacional 
 
 
 Ciclo Financeiro 
 
FIGURA 2 - Ciclo operacional e ciclo financeiro positivo 
Fonte: Amaral, 2006. 
A figura 2 apresenta uma empresa com ciclo financeiro positivo, nessas condições, apresenta 
necessidade de recursos para o financiamento de suas atividades operacionais, uma vez que 
os créditos espontâneos são suficientes para financiar apenas parte de seu ciclo operacional. 
 
 Compra Venda Recebimento Pagamento a 
 de Clientes Fornecedores 
 
 tempo 
 Ciclo Operacional 
 
 
 Ciclo Financeiro 
 
FIGURA 3 - Ciclo operacional e ciclo financeiro negativo 
Fonte: Amaral, 2006. 
Já a figura 3 apresenta uma empresa com ciclo financeiro negativo, mostrando que a mesma 
dispõe de uma fonte de recursos. Ou seja, os recursos espontâneos ou automáticos são 
suficientes para bancar os investimentos referentes ao atual ciclo operacional, bem como 
ainda o início do ciclo seguinte, segundo a ótica da continuidade. Trata-se de uma situação 
rara, sendo verificada basicamente em supermercados, empresas de transporte, etc. 
Dentro desta perspectiva, pode-se dizer ainda que a necessidade de financiamento de capital 
de giro reside basicamente na falta de uniformidade entre a produção e as vendas (ciclo 
operacional) de uma empresa o que, por conseqüência, ocasiona uma não sincronização entre 
seus fluxos de entradas e saídas de recursos. 
 
 
RECLASSIFICAÇÃO DO BALANÇO PATRIMONIAL 
 
Conforme dito anteriormente, a implementação do Modelo Dinâmico pressupõe a 
reclassificação das demonstrações financeiras elaboradas e divulgadas pelas empresas. A 
reclassificação do Balanço Patrimonial deve ser feita de acordo com o inter-relacionamento 
das diversas contas que o compõem segundo o fator tempo (curto e longo prazos) e 
simultaneamente aos diferentes níveis de decisão empresarial (estratégico, operacional e 
financeiro). 
 
Portanto os ativos e passivos circulantes são divididos em dois subgrupos: 
Contas erráticas (ou financeiras): são aquelas de curto e curtíssimo prazo, não 
necessariamente renováveis e que não guardam relação direta com a atividade operacional da 
empresa, mas sim com decisões tipicamente financeiras (tesouraria). 
Contas cíclicas (ou operacionais): são aquelas que mantêm relação direta com o exercício da 
atividade operacional da empresa, na medida em que se renovam periodicamente, de acordo 
com o ritmo dos negócios. São as contas tipicamente operacionais, decorrentes do ciclo de 
exploração. 
Já os demais ativos e passivos no seguinte subgrupo: 
Contas permanentes (ou estratégicas ou não cíclicas): são aquelas que não variam em 
função do ritmo dos negócios da empresa, sendo o longo prazo o denominador comum de 
todas essas contas. São as contas de natureza estratégica. 
O quadro 1 apresenta a reclassificação de algumas contas (as mais utilizadas a fim de 
exemplificação), porém, você como analista encontrará outras contas para reclassificar, e 
deverá buscar informações sobre a natureza da conta sempre que necessário para reclassificá-
la da forma correta. 
 
Diante desta reclassificação é possível mensurar as principais variáveis do modelo funcional e 
dinâmico do balanço patrimonial, que são: a necessidade de capital de giro (NCG), o capital 
de giro (CDG) e o saldo de tesouraria (T), as quais se constituem nas variáveis-chave para a 
gestão financeira das empresas. Estas variáveis serão estudadas detalhadamente na próxima 
aula. 
 
 
 
QUADRO 1 – Reclassificação do Balanço Patrimonial 
ATIVO (APLICAÇÕES) PASSIVO (ORIGENS) 
 
Ativo Errático (ou Financeiro) Passivo Errático (ou Financeiro) 
Disponibilidades Duplicatas Descontadas 
Aplicações Financeiras Dividendos a Pagar 
Títulos Negociáveis 
Títulos a Receber 
Empréstimos e Financiamentos Bancários 
Imposto de Renda a Pagar 
Créditos Contra Empresas Ligadas Dívidas para com Coligadas 
Outras Contas Outras Contas 
 
Ativo Cíclico (ou Operacional) Passivo Cíclico (ou Operacional) 
Duplicatas a Receber Duplicatas a Pagar 
Adiantamento a Fornecedores 
Despesas Pagas Antecipadamente 
Salários, Encargos e Impostos ProdutivosAdiantamento de Clientes 
Impostos Produtivos a Recuperar Participações de Empregados a Pagar 
Estoques Provisão para Devedores Duvidosos 
Outras Contas Operacionais Outras Contas Operacionais 
 
Ativo Permanente (ou Não Cíclico) Passivo Permanente (ou Não Cíclico) 
Empréstimos a Longo Prazo de Terceiros Empréstimos Bancários a Longo Prazo 
Aplicações Financeiras a Longo Prazo Financiamentos a Longo Prazo 
Títulos a Receber a Longo Prazo Resultado de Exercícios Futuros 
Investimentos Capital Social 
Imobilizado Reservas de Lucros 
Intangíveis Reservas de Capital 
Outras Contas Permanentes Outras Contas Permanentes 
Fonte: Adaptado de Amaral, 2006 e Fleuriet et. al., (2003) 
 
 
 
 
 
 
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO DO EXERCÍCIO 
 
Você estudou a respeito da Demonstração do Resultado do Exercício em Contabilidade Geral 
I e II. A DRE é uma demonstração contábil obrigatória, cuja finalidade é mostrar o resultado 
(lucro ou prejuízo) de uma empresa durante o período de exercício. 
A reclassificação da demonstração do resultado do exercício tem por objetivo definir os 
diferentes níveis de lucros gerados pela empresa, quais sejam o lucro operacional bruto, a 
capacidade de autofinanciamento e o autofinanciamento, com vistas à identificação e análise 
do potencial de geração de recursos próprios para o financiamento dos investimentos. 
Dentro desta perspectiva, o modelo básico de reclassificação da DRE é apresentado no quadro 
2 a seguir. 
 
QUADRO 2 – Reclassificação da DRE 
RECLASSIFICAÇÃO DA DRE 
Receita Líquida de Vendas 
(-) Custo dos Produtos Vendidos - afetados da depreciação 
(-) Despesas Administrativas 
(-) Despesas de Vendas 
(+) Depreciações 
= LUCRO BRUTO OPERACIONAL- 1º Nível 
(-) Despesas Financeiras Líquidas * 
(+/-) Receitas e Despesas não-operacionais 
(-) Imposto de Renda do Exercício 
= CAPACIDADE DE AUTOFINANCIAMENTO- 2º Nível 
(-) Dividendos Distribuídos no Exercício 
= AUTOFINANCIAMENTO- 3º Nível 
 *’ Podem se constituir em item de ajuste 
 Fonte: Adaptado de Amaral, 2006. 
O primeiro nível de lucros refere-se à produtividade da atividade principal desenvolvida por 
uma empresa (atividade operacional). O lucro bruto operacional deve vir classificado antes 
das despesas financeiras, pois assim permite uma comparação válida para empresas similares, 
além disso, a empresa obterá informações a respeito do recurso obtido por meio de sua 
atividade base. 
Já os outros dois níveis referem-se às atividades de distribuição ou repartição do lucro 
operacional entre os principais parceiros da atividade empresarial, podendo ser o governo, os 
banqueiros e os acionistas. 
Uma vez liquidadas as operações de repartição (terceiros, governo e acionistas), o saldo 
remanescente, mantido pela empresa, constitui-se no seu autofinanciamento. “O 
autofinanciamento representa assim, o montante de recursos gerados pela empresa e que são 
conservados para seu financiamento interno” (FLEURIET, KEHDY e BLANC, 1978:31). Ou 
seja: 
 
Autofinanciamento = Lucro Retido + Depreciações e Amortizações 
 
 
CONCLUSÃO 
 
A gestão financeira de curto prazo tem se mostrado muito importante para a administração 
financeira das empresas. Podemos, então, perceber a importância dos estudos científicos e 
aplicados nesta área. 
Na presente aula aprendemos sobre o Modelo Dinâmico de gestão financeira de empresas, 
que surgiu por meio de estudos aplicados na referida área. O modelo apresenta-se como uma 
ferramenta na análise de liquidez da empresa. 
O bom administrador deve estar sempre de olho na liquidez da empresa para que não encontre 
os riscos de não conseguir pagar suas contas em dia e encontre sempre bons retornos de suas 
decisões financeiras de curto prazo. 
 
 
INFORMAÇÕES SOBRE A PRÓXIMA AULA 
 
Na próxima aula você aprenderá um pouco mais sobre este modelo e suas principais variáveis. 
Por enquanto, veja se apreendeu o conteúdo desta aula fazendo as atividades finais. 
 
 
 
 
 
ATIVIDADES FINAIS: 
 
1. Os primeiros modelos de análise dinâmica do capital de giro foram desenvolvidos no Brasil 
no final dos anos 70, sendo o mais conhecido aquele elaborado por Michel Fleuriet, que 
forneceram novos parâmetros na avaliação de desempenho de longo prazo das organizações, 
até então estruturada com base nos indicadores de rentabilidade extraídos do balanço. 
 
( ) certo ( ) errado 
 
Resposta comentada: 
Errado. Estamos tratando do curto prazo e não do longo prazo. Fique atento! 
 
2. Considere as seguintes Demonstrações Financeiras da Empresa Amaral & Silva S.A. 
ATIVO 2001 2002 2003 PASSIVO 2001 2002 2003
CIRCULANTE 99.475 157.722 163.279 CIRCULANTE 56.285 84.047 50.979 
Disponibilidades 10.719 16.560 23.184 Fornecedores 29.705 35.470 15.576 
Clientes 62.967 104.219 107.269 Instituições Financeiras 11.657 27.583 12.096 
Estoques 22.680 32.337 24.431 Contribuição Social 3.993 5.735 8.826 
Outros Direitos Operacionais 3.109 4.606 8.395 Receitas Exercícios Futuros 1.963 3.277 3.055 
Outros 8.967 11.982 11.426 
REALIZAVEL LONGO PRAZO 2.789 4.129 3.974 EXIGÍVEL LONGO PRAZO 265 (50) 2.821 
Imóveis para Revenda 2.789 4.129 3.974 Instituições Financeiras 265 - 2.525 
Outros Direitos - - - Outros - (50) 296 
PERMANENTE 34.886 49.949 69.253 PATRIMÔNIO LÍQUIDO 80.600 127.803 182.706 
Investimentos 18.089 31.182 44.386 Capital Social 56.000 80.000 127.000 
Imobilizado 16.797 18.766 24.868 Reservas de Capital 11.867 - - 
Reservas de Lucros 584 1.824 2.745 
Lucros acumulados 12.149 45.979 52.961 
TOTAL DO ATIVO 137.150 211.800 236.506 TOTAL DO PASSIVO 137.150 211.800 236.506 
RESULTADOS 2001 2002 2003
RECEITA OPERACIONAL BRUTA 213.261 286.819 259.093 
Custo de Mercadorias Vendidas (140.063) (185.995) (212.205) 
LUCRO BRUTO 73.198 100.824 46.888 
Despesas Comerciais (1.994) (9.207) (1.723) 
Despesas Administrativas e Gerais (33.490) (51.100) (53.659) 
Despesas Financeiras (21.553) - - 
Outras Receitas/Despesas Operacionais 2.302 16.567 26.019 
LUCRO OPERACIONAL 18.463 57.084 17.525 
Despesas não operacionais - (8) - 
Receitas não operacionais - - 76 
LAIR 18.463 57.076 17.601 
Provisão do IR (7.628) (9.873) (5.118) 
Lucro Líquido antes Participação 10.835 47.203 12.483 
Dividendos - - - 
LUCRO LÍQUIDO 10.835 47.203 12.483 
DEMONTRAÇÃO DO RESULTADO DO EXERCÍCIO
BALANÇO PATRIMONIAL
 
De acordo com o que você aprendeu nesta aula, reclassifique o BP e a DRE da Empresa 
Amaral & Silva S.A. 
Resposta comentada: 
CONTAS 2001 2002 2003 CONTAS 2001 2002 2003
ATIVO PASSIVO
Ativos Financeiros ou Erráticos 10.719 16.560 23.184 Passivos Financeiros ou Erráticos 11.657 27.583 12.096
Disponibilidade 10.719 16.560 23.184 Instituições Financeiras 11.657 27.583 12.096 
Ativos Operacionais 88.756 141.162 140.095 Passivos Operacionais 44.628 56.464 38.883
Clientes 62.967 104.219 107.269 Fornecedores 29.705 35.470 15.576 
Estoques 22.680 32.337 24.431 Contribuição Social 3.993 5.735 8.826 
Outros Direitos Operacionais 3.109 4.606 8.395 Receitas Exercícios Futuros 1.963 3.277 3.055 
Outros 8.967 11.982 11.426 
Ativos Estratégicos 37.675 54.078 73.227
Imóveis para Revenda 2.789 4.129 3.974 Passivos Estratégicos 80.865 127.753 185.527
Outros Direitos - - - Instituições Financeiras 265 - 2.525 
Investimentos 18.089 31.182 44.386 Outros - (50) 296 
Imobilizado 16.797 18.766 24.868 CapitalSocial 56.000 80.000 127.000 
Reservas de Capital 11.867 - - 
Reservas de Lucros 584 1.824 2.745 
Lucros acumulados 12.149 45.979 52.961 
TOTAL 137.150 211.800 236.506 TOTAL 137.150 211.800 236.506
RESULTADOS 2001 2002 2003
1º Nível: Eficiência Operacional
RECEITAS OPERACIONAIS 213.261 286.819 259.093 
Custo de Mercadorias Vendidas (140.063) (185.995) (212.205) 
Despesas Comerciais (1.994) (9.207) (1.723) 
Despesas Administrativas e Gerais (33.490) (51.100) (53.659) 
Outras Receitas/Despesas Operacionais 2.302 16.567 26.019 
LUCRO BRUTO OPERACIONAL 40.016 57.084 17.525 
2º Nível: Capacidade de Autofinanciamento
Lucro Bruto Operacional 40.016 57.084 17.525 
Despesas Financeiras (21.553) - - 
Despesas não operacionais - (8) - 
Receitas não operacionais - - 76 
Provisão do IR (7.628) (9.873) (5.118) 
CAPACIDADE DE AUTOFINANCIAMENTO 10.835 47.203 12.483 
3º Nível: Autofinanciamento
Capacidade de autofinanciamento 10.835 47.203 12.483 
Dividendos - - - 
AUTOFINANCIAMENTO 10.835 47.203 12.483 
RECLASSIFICAÇÃO DO BALANÇO
RECLASSIFICAÇÃO DA DRE
 
Espero que você tenha conseguido reclassificar corretamente. 
Perceba que “Receita de Exercícios Futuros” não é a mesma coisa que “Resultado de 
Exercícios Futuros”, neste exercício a receita de exercícios futuros corresponde a 
adiantamento de clientes. 
Caso tenha ficado com alguma dúvida, volte e estude novamente. 
 
 
RESUMO 
 
Nesta aula aprendemos sobre o Modelo Dinâmico e sua importância na administração 
financeira de curto prazo. Além disso, demos início ao aprendizado da aplicação do método 
por meio da reclassificação do Balanço Patrimonial e da Demonstração do Resultado do 
Exercício. 
 
 
BIBLIOGRAFIA CONSULTADA: 
 
AMARAL, Hudson Fernandes. Notas de aula. Belo Horizonte, 2006. 
 
ASSAF NETO, Alexandre; SILVA, César Augusto Tibúrcio. Administração do Capital de 
Giro. 3ª Edição. São Paulo: Atlas, 2010. 
 
FLEURIET, Michel; KEHDY, Ricardo; BLANC, Georges. O Modelo Fleuriet: a dinâmica 
financeira das empresas brasileiras. 7ª Edição. Rio de Janeiro: Elsevier, 2003. 
 
CEDERJ - CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR A DISTÂNCIA 
DO ESTADO DO RIO DE JANEIRO 
 
 
MATERIAL DIDÁTICO IMPRESSO 
 
 
CURSO: Administração DISCIPLINA: Gestão Financeira 
 
 
CONTEUDISTAS: Fabrícia de Farias da Silva e Kátia de Almeida 
 
 
 
AULA 02 
 
O Modelo Dinâmico (Parte 2) 
 
 
METAS DA AULA: 
 
Apresentar as variáveis do modelo dinâmico de gestão financeira de empresas; 
Mostrar como as variáveis do modelo podem ser interpretadas; 
Apresentar a análise de tendência do modelo; 
Apresentar o indicador de liquidez do modelo dinâmico. 
 
OBJETIVOS: 
 
Esperamos que, após o estudo do conteúdo desta aula, você seja capaz de: 
Descrever as variáveis do modelo dinâmico; 
Interpretar o resultado de cada variável; 
Interpretar o indicador de liquidez do modelo. 
 
 
 
 
 
 
 
 
INTRODUÇÃO 
 
Na última aula, aprendemos que A partir da experiência francesa em gestão financeira de 
empresas, Michael Fleuriet, juntamente com Ricardo Kehdy e Georges Blanc, desenvolveu e 
adaptou, à realidade brasileira, o Modelo Dinâmico de Gestão Financeira de Empresas, 
também conhecido como Modelo Fleuriet, de cujo trabalho resultou a obra A Dinâmica 
Financeira das Empresas Brasileiras- um novo método de análise, orçamento e planejamento 
financeiro, publicada em 1978. 
Vimos, também, que para uma melhor compreensão do novo modelo de análise financeira, as 
contas do ativo e passivo devem ser consideradas em relação à realidade dinâmica das 
empresas, onde as contas relacionam-se ao tempo, que lhes confere estado de permanente 
movimentação. Isso quer dizer que é preciso reclassificar as demonstrações financeiras para 
um modelo funcional, cuja preocupação básica consiste em relacionar as diversas contas não 
somente pela dimensão temporal, como também pelo relacionamento dessas com a atividade 
operacional. 
Desse modo, FLEURIET, KEHDY e BLANC (2003) classificam como contas cíclicas 
aquelas que mantêm relação direta com o exercício da atividade operacional da empresa, na 
medida em que se renovam periodicamente, de acordo com o ritmo dos negócios. Como 
contas permanentes ou não-cíclicas, aquelas que não variam em função do ritmo dos negócios 
da empresa, sendo o longo prazo o denominador comum de todas essas contas, ou seja, são as 
contas de natureza estratégica. Já as contas erráticas são aquelas de curto e curtíssimo prazo, 
que não guardam relação direta com o processo produtivo, mas sim com decisões tipicamente 
financeiras (tesouraria). 
Diante desta reclassificação é possível mensurar as principais variáveis do modelo dinâmico 
do balanço patrimonial, que são: a necessidade de capital de giro (NCG), o capital de giro 
(CDG) e o saldo de tesouraria (T), as quais se constituem nas variáveis-chave para a gestão 
financeira das empresas, e que vamos estudar na presente aula. 
 
O quadro 1, mostra como podem ser encontradas cada uma das variáveis mencionadas. 
 
QUADRO 1 – Variáveis do Modelo Dinâmico 
 
Fonte: Adaptado a partir de Amaral, 2006 
 
 
AS VARIÁVEIS DO MODELO DINÂMICO 
 
Necessidade de Capital de Giro (NCG) 
 
Como vimos no quadro 1, a Necessidade de Capital de Giro se define pela expressão: 
NCG = ativo cíclico - passivo cíclico 
Em que o ativo cíclico é a soma das contas cíclicas do ativo e o passivo cíclico a soma das 
contas cíclicas do passivo. 
Vamos entender melhor. Quando, no ciclo financeiro, as saídas de caixa ocorrem antes das 
entradas de caixa, a operação da empresa cria uma necessidade de aplicação permanente de 
fundos (para manter a atividade operacional), isso se evidencia no balanço pela diferença 
positiva entre o valor das contas cíclicas do ativo e das contas cíclicas do passivo. Pode-se 
dizer que o conceito de NCG é considerado pelos autores em finanças como a chave para a 
análise da situação e gestão financeira das empresas, uma vez que envolve, praticamente, toda 
a estrutura operacional da empresa. 
Os autores Fleuriet, Kehdy e Blanc, destacam as seguintes observações para melhor 
entendimento do conceito da referida variável: 
1. A NCG é diferente do Capital Circulante Líquido (CCL). Como você deve lembrar o CCL 
= ativo circulante - passivo circulante. Percebe-se, então que a diferença está no fato de que 
o ativo e passivo cíclicos constituem apenas uma parte do ativo e passivo circulantes. 
2. É um conceito de ordem econômico-financeira e não uma definição legal. Refere-se ao 
saldo de contas cíclicas ligadas às operações da empresa. 
3. É uma variável sensível às modificações que ocorrem no ambiente econômico em que a 
empresa atua, dependendo da natureza e do nível de atividades empreendido. A natureza dos 
negócios da empresa determina seu ciclo financeiro, enquanto o nível de atividade é função 
das vendas. Dessa forma, pode-se dizer que a NCG é uma variável que guarda 
proporcionalidade ao ciclo financeiro e ao volume de vendas praticado. 
4. As contas cíclicas do ativo e passivo que constituem a NCG são contas ligadas ao às 
operações da empresa. 
5. A variável pode ser negativa. Neste caso, no ciclo financeiro, as saídas de caixa ocorrem 
depois das entradas de caixa. É o caso do ciclo financeiro negativo. 
6. No caso de interrupção das operações, a NCG, que representava uma aplicação de fundos, 
passará a constituir uma fonte de fundos que poderá, por exemplo, ser utilizada pela empresa 
para pagamento a credores e acionistas. 
Vimos, então que a variável pode assumir valores positivos e negativos, além disso, pode, 
ainda ter valor igual a zero. Sendo assim, as situações básicas que ocorrem numa empresa, 
com relação à NCG podem ser assim explicadas: 
a) NCG positiva: ocorre quando o ativo cíclico(ou aplicações de capital de giro) é maior do 
que o passivo cíclico (ou fontes de capital de giro). Neste caso, a empresa apresenta uma 
demanda de recursos para o giro dos negócios, o que poderá ser financiado com recursos 
próprios e/ou recursos de terceiros de curto e de longo prazos. 
b) NCG negativa: ocorre quando o ativo cíclico é menor do que o passivo cíclico. Neste caso 
a empresa não apresenta demanda de recursos para o giro dos negócios mas, pelo contrário, 
dispõe de fontes para financiar outras aplicações, em conformidade às políticas de sua 
Administração. 
c) NCG nula: ocorre quando o ativo cíclico é igual ao passivo cíclico. Neste caso a empresa 
não tem necessidade de financiamento para o giro dos negócios, financiando-o apenas com 
contas cíclicas. 
A Necessidade de Capital de Giro, quando positiva, reflete uma aplicação permanente de 
fundos, que, normalmente deve ser financiada com os fundos permanentes utilizados pela 
empresa, esses fundos permanentes correspondem às contas não cíclicas do passivo, e serão 
vistas com mais detalhe no próximo tópico. 
 
 
Capital de Giro (CDG) 
 
Podemos definir Capital de Giro (CDG) a diferença entre as contas não cíclicas do passivo e 
as contas não cíclicas do ativo: 
CDG = passivo permanente - ativo permanente 
A maior parte dos fundos permanentes destinam-se ao financiamento das aplicações 
permanentes enquanto apenas uma parte é utilizada para o financiamento da necessidade de 
capital de giro, isso para manter o equilíbrio financeiro. 
Os autores Fleuriet, Kehdy e Blanc (2003) evidenciam que algumas informações adicionais 
são importantes para esclarecer melhor o conceito de capital de giro: 
1. O capital de giro possui o mesmo valor que o capital circulante líquido (CCL), sendo 
apenas o cálculo realizado de maneira diferente. Isso porque, na definição clássica, o capital 
circulante líquido representa uma aplicação de fundos, enquanto que, na definição 
apresentada, o capital de giro representa uma fonte de fundos. 
2. Da mesma forma que a variável anterior, o CDG é um conceito econômico-financeiro e não 
uma definição legal, representando uma fonte de fundos permanente utilizada para financiar a 
necessidade de capital de giro da empresa. 
3. O capital de giro apresenta-se razoavelmente estável ao longo do tempo. Diminui quando 
da realização de novos investimentos em bens do ativo permanente (aumento do ativo 
permanente) e aumenta por autofinanciamento, empréstimos a longo prazo e aumentos de 
capital em dinheiro (aumento do passivo permanente). 
4. O capital de giro pode ser negativo. Neste caso o ativo permanente é maior que o passivo 
permanente, significando que a empresa financia parte de seu ativo permanente com fundos 
de curto prazo. Embora esta condição aumente o risco de insolvência, a empresa poderá se 
desenvolver, desde que sua necessidade de capital de giro seja, também, negativa. 
 
 
 
 
 
 
 
 
Importante 
Empresas que conseguem prever com maior grau de certeza as suas entradas de caixa 
podem trabalhar com baixa liquidez ou até mesmo com liquidez negativa. Um exemplo 
dessa situação é o setor de energia elétrica, em que os clientes precisam pagar a conta no 
prazo estipulado para que o fornecimento de energia não seja cortado por falta de 
pagamento. Isso faz com que as entradas de caixa sejam altamente previsíveis, o que gera 
um fluxo de caixa adequado, mesmo com liquidez negativa. 
Com relação ao seu valor, podemos destacar que as situações básicas que ocorrem numa 
empresa, com relação ao CDG podem ser: 
a) CDG positivo: neste caso as fontes permanentes superam as aplicações permanentes, 
indicando a utilização de recursos estáveis (de longo prazo) no financiamento da NCG, ou 
seja, o CDG representa uma fonte de fundos permanentes para financiar as operações da 
empresa. 
b) CDG negativo: ocorre quando as aplicações permanentes superam as fontes permanentes, 
evidenciando, assim, a utilização de recursos de curto prazo no financiamento de ativos de 
pouca liquidez (de longo prazo). Neste caso o CDG se transforma em aplicação de fundos, ou 
seja, ativos permanentes estão sendo financiados por recursos de curto prazo, o que pode 
acarretar problemas de insolvência. 
c) CDG nulo: ocorre quando as aplicações permanentes se igualam às fontes permanentes, 
indicando que os recursos de curto prazo estão financiando as flutuações da NCG. 
Percebemos, então, a relação entre as variáveis CDG e NCG, o que também ocorre com a 
variável Saldo de Tesouraria, como você verá a seguir. 
 
 
Saldo de Tesouraria (T) 
 
O saldo de tesouraria resulta da diferença entre as tesourarias ativa (ativo errático) e passiva 
(passivo errático), identificadas no balanço funcional. Lembrando que as contas erráticas são 
as contas circulantes que não estão diretamente ligadas à operação da empresa e que os 
valores se alteram de forma aleatória, ou seja, trata-se de uma variável decorrente de decisões 
financeiras. 
T = ativo errático - passivo errático 
Podemos dizer ainda, que o Saldo de Tesouraria representa um valor residual correspondente 
à diferença entre o Capital de Giro e a Necessidade de Capital de Giro: 
T = CDG - NCG 
Representa, então, a diferença, num dado momento, entre os recursos empregados para 
financiar a atividade da empresa e as necessidades geradas por esta atividade. Com relação a 
esta variável, as seguintes situações podem ser encontradas: 
a) Saldo de Tesouraria positivo: ocorre quando o ativo errático é superior ao passivo 
errático. Neste caso a empresa dispõe de fundos de curto prazo, que poderão, por exemplo, ser 
aplicados em títulos de liquidez imediata. Indica que recursos de longo prazo (próprios ou de 
terceiros) dão cobertura às necessidades de recursos para o giro dos negócios e ainda 
permitem aplicações no mercado financeiro ou simplesmente a sua manutenção em caixa. 
Pode evidenciar ainda uma situação financeira folgada, em função das aplicações em ativos 
financeiros. Cabe ressaltar, entretanto, que a existência de um saldo de tesouraria positivo e 
elevado nem sempre é bom para a empresa, pois pode significar também o fato da empresa 
não estar aproveitando adequadamente as oportunidades de investimento proporcionadas por 
sua estrutura financeira. Neste caso o saldo de tesouraria “engorda” por falta de uma 
estratégia dinâmica de investimentos. 
b) Saldo de Tesouraria negativo: ocorre quando o ativo errático é menor do que o passivo 
errático. Neste caso a empresa tem fontes de recursos de curto prazo financiando suas 
atividades, o que revela a insuficiência de recursos de longo prazo (próprios ou de terceiros) e 
a tomada de empréstimos de curto prazo para cobrir a NCG, evidenciando uma situação de 
risco de insolvência mais elevado. Dentro desta perspectiva, é importante que a gestão 
financeira da empresa acompanhe a evolução do saldo de tesouraria, a fim de evitar que 
permaneça constantemente negativo e crescente. Quando a necessidade de capital de giro 
cresce mais que proporcionalmente às fontes de capital de giro, tem-se a ocorrência do 
chamado efeito tesoura (desequilíbrio financeiro), que veremos ainda nesta aula. 
 
 
TIPOS DE ESTRUTURA DO BALANÇO 
 
Tendo em vista as três variáveis apresentadas, podemos perceber que as aplicações 
operacionais são financiadas, a cada momento, por uma composição de fontes de longo prazo 
do capital de giro e de fontes de curto prazo do saldo de tesouraria , dependendo da situação 
financeira da empresa. 
O ciclo econômico e a rentabilidade das empresas conferem a seus balanços um aspecto 
particular que permite enquadrá-los em uma das seguintes estruturas, conforme Fleuriet, 
Kehdy e Blanc (2003): 
a) CDG positivo, NCG positiva e T negativo. Neste caso a empresa apresenta insuficiência de 
fundos de longo prazo para o financiamento de suas necessidades de capital de giro, 
utilizando-se, assim, de créditos de curto prazo(T<0), o que se evidencia pela relação T/NCG 
(que veremos a seguir, no tópico sobre o termômetro de liquidez). Tal estrutura revela uma 
empresa em desequilíbrio financeiro, apesar de possuir capital de giro positivo. 
 
NCG 
 
T 
 
CDG 
b) NCG positiva, CDG positivo e T positivo. Este tipo de estrutura revela uma situação 
financeira sólida, uma vez que a empresa dispõe de um saldo de tesouraria positivo que lhe 
permite enfrentar aumentos temporários da necessidade de capital de giro. Ou seja, o capital 
de giro é suficiente para bancar as necessidades de capital de giro e ainda proporcionar 
aplicações em ativos financeiros, facultando, assim, relativa liquidez à empresa. 
T 
 
NCG 
 
CDG 
c) CDG negativo, NCG positiva e T negativo. Retrata a situação de uma empresa que luta por 
sua sobrevivência. Trata-se de uma situação financeiramente delicada, uma vez que os 
capitais estáveis são insuficientes para bancar os investimentos em ativos permanentes. É uma 
situação de elevado risco financeiro, já que a empresa se utiliza de recursos de curto prazo (T) 
para financiar aplicações de longo prazo de maturação. 
NCG 
 
CDG 
 
T 
d) CDG positivo, NCG negativa e T positivo. Refere-se a uma situação de menor freqüência 
na prática, sendo específica de atividades como supermercados e empresas de transporte, que 
compram a prazo e vendem à vista, permitindo, assim, a ocorrência de ciclo financeiro 
negativo. 
 
T 
 
NCG 
 
CDG 
 
A partir do confronto entre as variáveis CDG, NCG e T e sob a perspectiva de que as mesmas 
determinam a estrutura financeira da empresa em determinado período, e ainda a tendência 
assumida para um horizonte de tempo mais extenso, outros autores identificaram as seguintes 
situações possíveis: 
 
 
QUADRO 11 - Tipos de estrutura e situação financeira prevista 
Tipo/Item CDG NCG T Situação 
I + - + Excelente 
II + + + Sólida 
III + + - Insatisfatória 
IV - + - Péssima 
V - - - Muito Ruim 
VI - - + Alto Risco 
 Fonte: Adaptado de Amaral 
 Observações: Indicativo de valor positivo (+) ou negativo (-). 
 Montantes nulos são considerados apenas teóricos. 
 
 
ANÁLISE DE TENDÊNCIA: O EFEITO TESOURA 
 
Vimos, quando tratamos a respeito da variável Saldo de Tesouraria que uma importante 
função da gestão financeira de uma empresa é acompanhar a evolução da variável para evitar 
que permaneça constantemente negativo e crescente. Isso porque a maioria das empresas que 
operam com Saldo de Tesouraria crescente negativo apresenta estrutura financeira inadequada 
e com dependência excessiva de empréstimos a curto prazo, que poderá levá-las à insolvência. 
Por meio da verificação da evolução do saldo de tesouraria (T) em relação à necessidade de 
capital de giro (NCG) e do cálculo do indicador ao longo do tempo, podemos realizar uma 
análise de tendência. 
Quando ocorre uma piora significativa e persistente da NCG, em decorrência do crescimento 
relativo do saldo de tesouraria (T) como uma fonte de recursos (T<0), podemos identificar a 
deterioração da situação financeira da empresa, num processo chamado efeito tesoura. 
De um modo geral, o efeito tesoura ocorre quando estão presentes as seguintes condições: 
• As vendas da empresa crescem a taxas anuais elevadas; 
• A relação NCG/Vendas mantém-se mais elevada do que a relação 
Autofinanciamento/Vendas, durante o período de crescimento das vendas; 
• As fontes externas que aumentam o CDG são utilizadas somente para novos 
investimentos em ativos permanentes (diminuem CDG). 
Desta maneira, o efeito tesoura pode ocorrer das seguintes formas: 
• A empresa não consegue aumentar o capital de giro no mesmo ritmo de aumento da 
necessidade de capital de giro. 
• O capital de giro se reduz, mesmo quando a necessidade de capital de giro permanece 
relativamente constante ou quando o CDG se reduz mais que a NCG. 
 
 Figura 1 – Efeito Tesoura 
 
Podemos apresentar como principais fontes de distúrbios o crescimento muito elevado das 
vendas; investimentos elevados com retorno a longo prazo; baixa geração de lucros; 
investimento com baixo retorno; além da dependência dos recursos financeiros de curto prazo 
para financiamento da demanda operacional de recursos permanentes e de longo prazo 
E como fazer para evitar esse efeito tesoura? Pois bem, para evitar os distúrbios as empresas 
devem planejar a evolução do saldo de tesouraria, além disso, o autofinanciamento das 
empresas deve ser suficiente para financiar, pelo menos, os aumentos de sua necessidade de 
capital de giro (NCG). 
 
 
O TERMÔMETRO DE LIQUIDEZ 
 
O Termômetro de Liquidez (TL) é conhecido, também, como o índice de liquidez do modelo 
dinâmico. E pode ser encontrado por meio da seguinte fórmula: 
 TL = T 
 |NCG| 
O TL permite efetuar um diagnóstico das empresas no curto e no curtíssimo prazo e medir a 
situação econômica e financeira a partir das informações constantes nas contas do balanço 
dinâmico para qualquer período pertinente de análise. 
Quanto mais negativo for o valor apresentado pelo indicador, significando maior utilização de 
recursos de curto prazo originados das instituições financeiras, pior tenderá a ser a situação 
financeira da empresa. 
 
 
CONCLUSÃO 
 
O modelo dinâmico apresenta-se como uma importante ferramenta para a análise financeira 
das empresas. Para isso o modelo faz uso de três variáveis obtidas por meio da reclassificação 
do Balanço Patrimonial segundo o modelo, são elas: necessidade de capital de giro (NCG), 
capital de giro (CDG) e saldo de tesouraria (T). 
Para financiar a necessidade de capital de giro (NCG), decorrente das operações, a empresa 
utiliza os recursos de longo prazo do capital de giro (CDG) que, caso sejam insuficientes, são 
complementados por recursos de curto prazo originários do saldo de tesouraria (T). 
Essas variáveis quando analisadas em conjunto podem demonstrar a situação financeira da 
empresa. A grande importância dessa análise é proporcionar ao gestor financeiro informações 
suficientes para manter o equilíbrio financeiro e a boa liquidez da empresa. 
 
 
INFORMAÇÕES SOBRE A PRÓXIMA AULA 
 
Na próxima aula você verá as principais características do capital circulante liquido e 
aprenderá importantes conceitos a respeito do capital de giro, na sua forma tradicional. 
 
 
 
 
 
 
 
 
ATIVIDADES FINAIS: 
 
1. Qual o indicador de liquidez do Modelo Dinâmico? 
 
Resposta comentada: 
Na presente aula você aprendeu que o Termômetro de Liquidez é tido como o indicador de 
liquidez do modelo, já que permite efetuar um diagnóstico da empresa no curto e no 
curtíssimo prazo, medindo sua situação econômica e financeira 
 
2. Na aula anterior estudamos as Demonstrações Financeiras da Empresa Amaral & Silva 
S.A., reclassificando-as de acordo com o Modelo Dinâmico. Você deve lembrar que as 
demonstrações dinâmicas apresentaram-se da seguinte forma: 
 
CONTAS 2001 2002 2003 CONTAS 2001 2002 2003
ATIVO PASSIVO
Ativos Financeiros ou Erráticos 10.719 16.560 23.184 Passivos Financeiros ou Erráticos 11.657 27.583 12.096
Disponibilidade 10.719 16.560 23.184 Instituições Financeiras 11.657 27.583 12.096 
Ativos Operacionais 88.756 141.162 140.095 Passivos Operacionais 44.628 56.464 38.883
Clientes 62.967 104.219 107.269 Fornecedores 29.705 35.470 15.576 
Estoques 22.680 32.337 24.431 Contribuição Social 3.993 5.735 8.826 
Outros Direitos Operacionais 3.109 4.606 8.395 Receitas Exercícios Futuros 1.963 3.277 3.055 
Outros 8.967 11.982 11.426 
Ativos Estratégicos 37.675 54.078 73.227
Imóveis para Revenda 2.789 4.129 3.974 Passivos Estratégicos 80.865 127.753 185.527
Outros Direitos - - - Instituições Financeiras 265 - 2.525 
Investimentos 18.089 31.182 44.386 Outros - (50) 296 
Imobilizado16.797 18.766 24.868 Capital Social 56.000 80.000 127.000 
Reservas de Capital 11.867 - - 
Reservas de Lucros 584 1.824 2.745 
Lucros acumulados 12.149 45.979 52.961 
TOTAL 137.150 211.800 236.506 TOTAL 137.150 211.800 236.506
RESULTADOS 2001 2002 2003
1º Nível: Eficiência Operacional
RECEITAS OPERACIONAIS 213.261 286.819 259.093 
Custo de Mercadorias Vendidas (140.063) (185.995) (212.205) 
Despesas Comerciais (1.994) (9.207) (1.723) 
Despesas Administrativas e Gerais (33.490) (51.100) (53.659) 
Outras Receitas/Despesas Operacionais 2.302 16.567 26.019 
LUCRO BRUTO OPERACIONAL 40.016 57.084 17.525 
2º Nível: Capacidade de Autofinanciamento
Lucro Bruto Operacional 40.016 57.084 17.525 
Despesas Financeiras (21.553) - - 
Despesas não operacionais - (8) - 
Receitas não operacionais - - 76 
Provisão do IR (7.628) (9.873) (5.118) 
CAPACIDADE DE AUTOFINANCIAMENTO 10.835 47.203 12.483 
3º Nível: Autofinanciamento
Capacidade de autofinanciamento 10.835 47.203 12.483 
Dividendos - - - 
AUTOFINANCIAMENTO 10.835 47.203 12.483 
RECLASSIFICAÇÃO DO BALANÇO
RECLASSIFICAÇÃO DA DRE
 
 
A partir dos dados apresentados, faça a análise financeira da empresa, com base do modelo 
dinâmico. Para isso você precisará encontrar as variáveis do modelo, traçar o perfil de 
estrutura em que a empresa se encontra em cada ano e seu termômetro de liquidez. 
 
Resposta Comentada: 
VARIÁVEIS FÓRMULAS 2001 2002 2003
Necessidade de Capital de Giro (NCG) AO-PO 44.128,00 84.698,00 101.212,00
Capital de Giro (CDG) PE-AE 43.190,00 73.675,40 112.299,80
Saldo de Tesouraria (T) AF-PF -938,00 -11.023,00 11.088,00
T
|NCG|
-0,02 0,11-0,13
VARIÁVEIS DO MODELO DINÂMICO
Termômetro de Liquidez
 
 
T T T
NCG NCG CDG
CDG CDG NCG
"INSATISFATÓRIA"
PERFIS
2001 2002
"INSATISFATÓRIA"
2003
"SÓLIDA"
 
 
Podemos perceber que nos anos de 2001 e 2002 a Empresa Amaral & Silva S.A. apresenta 
tendência insatisfatória, isso porque a empresa apresenta insuficiência de fundos de longo 
prazo para o financiamento de suas necessidades de capital de giro, utilizando-se, assim, de 
créditos de curto prazo, o que se evidência pela relação T/NCG (termômetro de liquidez). Tal 
estrutura revela que a empresa encontrava-se em desequilíbrio financeiro, apesar de possuir 
capital de giro (CDG) positivo. 
Já no ano de 2003, a empresa consegue resultados positivos, passando para um perfil 
satisfatório de sua situação financeira. Este tipo de estrutura revela uma posição financeira 
sólida, uma vez que a empresa dispõe de um saldo de tesouraria positivo que lhe permite 
enfrentar aumentos temporários da necessidade de capital de giro, ou seja, o capital de giro é 
suficiente para bancar as necessidades de capital de giro e ainda proporcionar aplicações em 
ativos financeiros, proporcionando, assim, relativa liquidez à empresa. 
 
 
RESUMO 
 
A análise financeira dinâmica considera o equilíbrio financeiro baseado nos ciclos financeiros 
e nas necessidades de recursos e aplicações nesses ciclos de decisão. Recorre, para isso, às 
variáveis características do modelo dinâmico de gestão financeira de empresas, ou Modelo 
Fleuriet, que são: necessidade de capital de giro (NCG), capital de giro (CDG) e saldo de 
tesouraria (T). 
Por meio desta aula pudemos perceber como é aplicado o modelo dinâmico, suas variáveis 
(NCG, CDG e T), as análises que podem ser feitas por meio delas. 
O comportamento das variáveis pode enquadrar as empresas em determinado perfil de 
estrutura, podendo indicar tendências da situação financeira da empresa. Cabe ao 
administrador financeiro analisar essas tendências e não deixar que os distúrbios aconteçam. 
 
 
BIBLIOGRAFIA CONSULTADA: 
 
AMARAL, Hudson Fernandes. Notas de aula. Belo Horizonte, 2006. 
 
ASSAF NETO, Alexandre; SILVA, César Augusto Tibúrcio. Administração do Capital de 
Giro. 3ª Edição. São Paulo: Atlas, 2010. 
 
FLEURIET, Michel; KEHDY, Ricardo; BLANC, Georges. O Modelo Fleuriet: a dinâmica 
financeira das empresas brasileiras. 7ª Edição. Rio de Janeiro: Elsevier, 2003. 
 
 
CEDERJ - CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR A DISTÂNCIA 
DO ESTADO DO RIO DE JANEIRO 
 
 
MATERIAL DIDÁTICO IMPRESSO 
 
 
CURSO: Administração DISCIPLINA: Gestão Financeira 
 
 
CONTEUDISTAS: Fabrícia de Farias da Silva e Kátia de Almeida 
 
 
 
AULA 03 
 
Capital de Giro 
 
META DA AULA 
 
Apresentar o conceito de Capital de Giro, explicar o tradeoff entre lucratividade e risco e discutir 
em termos de lucratividade e risco, as estratégias de financiamento de curto prazo. 
 
OBJETIVOS 
 
Esperamos que, após o estudo do conteúdo desta aula, você seja capaz de entender: 
• O conceito de Capital de Giro; 
• O tradeoff entre lucratividade e risco; 
• Reconhecer as estratégias de financiamento de curto prazo e analisá-las sob a ótica da 
lucratividade e risco. 
 
PRÉ-REQUISITOS 
 
Para que você encontre maior facilidade na compreensão dessa aula, é importante que faça uma 
revisão dos principais conceitos da disciplina Fundamentos de Finanças, com foco 
principalmente no capítulo Risco e Retorno. 
 
1. INTRODUÇÃO 
 
A administração financeira a curto prazo (ou administração do capital de giro) abrange a 
administração de ativos e passivos circulantes. Do ponto de vista financeiro ativo são 
aplicações (usos) de recursos e passivos origens (fontes) de recursos. Os investimento e as 
fontes de financiamentos compõe a estrutura das empresas e a principal fonte de informações 
destas (estruturas) é o Balanço Patrimonial. A razão para avaliar estruturas alternativas de 
ativos, passivos e patrimônio líquido é a maximização da riqueza dos proprietários. As 
estruturas escolhidas devem continuamente levar à maximização do valor do investimento dos 
proprietários na empresa. 
Objetivo da administração financeira a curto prazo (ou administração do capital de giro) é gerir 
cada um dos ativos circulantes (caixa, títulos negociáveis, duplicatas a receber e estoques) e 
passivos circulantes (duplicatas a pagar, títulos a pagar e contas a pagar) de tal forma que se 
alcance um equilíbrio entre lucratividade e risco que contribua positivamente para o valor da 
empresa. Cada item do ativo circulante deve ser administrado eficientemente a fim de manter a 
liquidez da empresa, evitando ao mesmo tempo, um nível alto demais a qualquer um deles. 
Cada item do passivo circulante deve ser cuidadosamente administrado, para se ter garantia de 
que os financiamentos são obtidos e usados da melhor forma possível. Um investimento alto 
demais em ativos circulantes reduz a lucratividade, enquanto um investimento baixo demais 
aumenta o risco de a empresa não poder honrar suas obrigações nos prazos estipulados. 
Ambas as situações levam à redução do valor da empresa. 
O capital de giro costuma apresentar diferentes interpretações, que são aplicadas segundo os 
critérios e a natureza do estudo desenvolvido. Em razão de terem sido esboçadas, muitas 
vezes, metodologias alternativas de cálculo de acordo com as definições consideradas, é 
fundamental que se descrevam os principais conceitos e formas de mensuração do capital de 
giro, conforme são usualmente considerados. 
 
2. CAPITAL DE GIRO 
 
Qualquer que seja a definição adotada, o conceito de capital de giro (ou capital circulante) 
identificam os recursos que giram (ou circulam) várias vezes em determinado período. Ou seja, 
corresponde a uma parcela de capital aplicada pela empresa em seu ciclo operacional, 
caracteristicamente de curto prazo, a qual assume diferentes formas ao longo de seu processo 
produtivo e de vendas. Por exemplo, um capital alocado no disponível pode ser aplicado 
inicialmente em estoque, assumindo posteriormente a venda realizada na forma de realizável 
(crédito, se a venda for a prazo) ou novamentede disponível (se a venda for efetuada a vista). 
Esse ciclo ininterrupto constitui-se, basicamente, no ciclo operacional (produção de venda) de 
uma empresa. 
Capital de giro são os ativos circulantes, que representam a parcela do investimento que 
circula de uma forma ou de outra, durante a condução normal dos negócios. Essa idéia 
compreende o ciclo operacional da empresa. 
Ciclo operacional - transição periódica de caixa para estoques, destes para duplicatas a 
receber e de volta para caixa, que ocorre dentro do capital circulante da empresa. 
 
Na condição de substitutos de caixa, os títulos negociáveis são considerados como parte do 
capital de giro. Da mesma forma, as despesas pagas antecipadamente estão incluídas no 
capital de giro porque representam serviços devidos à empresa e que são usados na realização 
de suas atividades, eliminando a necessidade de desembolsos de caixa posteriores. 
A ilustração a seguir retrata o fluxo de capital de giro de acordo com o ciclo de produção e 
venda (operacional) de uma empresa industrial. 
Figura 1 – O fluxo do ativo circulante 
 
Fonte: Assaf Neto, 2003 
Conforme a Figura 1, observa-se que os recursos, próprios ou de terceiros, aplicados no ativo 
circulante são, em uma etapa inicial, disponibilizados para financiar as necessidades 
operacionais. Os recursos vão para a produção através da compra de matérias-primas e 
pagamento de custos fabris. Os produtos acabados, por sua vez, vão para o estoque esperando 
a comercialização. Parte dessas vendas retorna imediatamente ao disponível quando 
realizadas à vista e a curto prazo quando as vendas forem a prazo. O ciclo recomeça 
acrescentando ao disponível, em função das vendas, os lucros auferidos e os montantes de 
dispêndios não desembolsáveis, como é o caso da depreciação. 
A administração do capital de giro refere-se à administração dos ativos e passivos circulantes. À 
diferença entre ativos e passivos circulantes, dá-se o nome de capital circulante líquido (CCL). 
O CCL representa a parcela de ativo circulante que se encontra financiada por recursos de 
longo prazo (exigibilidades e patrimônio líquido). Quanto maior o CCL menor será o risco de 
insolvência de uma empresa. 
A necessidade de capital de giro é fruto do descompasso entre entradas e saídas de caixa. A 
necessidade de capital de giro surge da falta de sincronismo entre as atividades de produção, 
vendas e cobrança. As saídas de caixa são relativamente previsíveis, enquanto que as entradas 
são mais difíceis de serem previstas. Deste modo, quanto mais previsíveis forem as entradas 
de caixa, menor será a necessidade de capital de giro para a empresa. 
 
Comparando-se o capital circulante com o ativo fixo de uma empresa, podem ser observadas 
duas características: 
1ª - Refere-se à baixa rentabilidade produzida pelos investimentos em itens circulantes. 
Excetuando-se aquelas empresas em que a administração do capital circulante consiste na 
essência de seus negócios (empresas comerciais, basicamente), para os setores industriais os 
investimentos circulantes tendem a produzir a mais baixa rentabilidade. Evidentemente, esta 
situação induz a minimizar, tanto quanto possível, as aplicações em circulantes. 
2ª - Refere-se à divisibilidade dos elementos circulantes, que são bem superior à dos ativos 
fixos. Este aspecto permite que o aporte de recursos nos itens de curto prazo ocorra em níveis 
variados e relativamente baixos, podendo-se, muitas vezes, alocar recursos no momento do 
surgimento das necessidades financeiras. 
Os passivos circulantes representam os financiamento a curto prazo da empresa, pois incluem 
todas as dívidas que terão seu vencimento (e deverão ser pagas) em um ano ou menos. Tais 
dívidas incluem normalmente os valores devidos a fornecedores (duplicatas a pagar), bancos 
(títulos a pagar), empregados e governo (contas a pagar), dentre outros. 
 
2.1 Capital Circulante Líquido (CCL) 
 
1ª Definição: É a interpretação mais usual. Representa, de maneira geral, o valor líquido das 
aplicações (deduzidas das dívidas a curto prazo) processadas no ativo (capital) circulante da 
empresa. Segundo essa conceituação, a forma mais direta de obter-se o valor do capital 
circulante líquido é mediante a diferença entre o Ativo Circulante e Passivo Circulante. Visto por 
este ângulo, o capital circulante líquido constitui uma medida estática de folga financeira que a 
empresa apresenta para liquidar seus compromisso de curto prazo. Algebricamente tem-se: 
CCL = Ativo Circulante – Passivo Circulante 
2ª Definição: Dentro de um conceito mais rigoroso, o capital circulante líquido representa 
normalmente a parcela de Ativos Circulantes financiada por recursos a longo prazo. Na 
realidade, essa interpretação acurada do capital circulante líquido é processada de “baixo para 
cima” no balanço, isto é, identificando-se os valores passivos de longo prazo (próprios ou de 
terceiros) que estão financiando o ativo circulante da empresa. Em outras palavras, o CCL 
representa a parcela do financiamento total de longo prazo que excede as aplicações também 
de longo prazo. Algebricamente, o cálculo desse valor é obtido pela seguinte expressão: 
CCL = (Patrimônio Líquido + Passivo não Circulante) – (Ativo não Circulante) 
Ilustrativamente, admita a seguinte estrutura patrimonial de uma empresa ilustradas na Figura 
2. 
 
 
 
 
 
Figura 2 – Empresa com capital circulante líquido positivo. 
 
 AC 
$25 
PC 
$15 
 
CCL 
 
 
 
 
PNC 
 
ANC 
$25 
 
 $55 PL 
$40 
 
 
Observe na ilustração que, do total de $25 aplicados no ativo circulante, $15 são financiados 
por créditos de curto prazo (passivo circulante), e os $10 restantes, que representa capital 
circulante líquido da empresa, são oriundos de recursos de longo prazo (exigível a longo prazo 
e patrimônio líquido). 
Em outras palavras, dos $65 captados a longo prazo, $55 estão aplicados em ativos também de 
longo prazo (ativo permanente) e os $15 excedente são direcionados para financiar o capital de 
giro da empresa, denotando certa folga financeira. 
Visto que os passivos circulantes representam fontes de recursos a curto prazo, quando os 
ativos circulantes superam os passivos circulantes, a diferença precisa ser financiada com 
fundo de longo prazo. 
Quando os ativos circulantes são menores que os passivos circulantes, a empresa tem capital 
circulante negativo. Esta situação denota que os recursos de longo prazo da empresa não são 
suficientes para cobrir suas aplicações de longo prazo, devendo utilizar recursos do passivo 
circulante para tal fim. Ou seja, um CCL negativo revela que a empresa está usando passivos 
circulantes para financiar seus ativos permanentes. Essa conclusão decorre da equação do 
balanço patrimonial: o ativo total é igual à soma do passivo com o patrimônio líquido. 
A Figura 3 ilustra a estrutura financeira de uma empresa com capital circulante líquido negativo. 
 
Figura 3 – Empresa com capital circulante líquido negativo. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
A folga financeira é negativa pela presença de exigibilidade de curto prazo financiando 
aplicações com prazos de retorno maiores. Em outras palavras, parte da dívida da empresa tem 
prazo de resgate menor que o retorno das aplicações destes recursos. 
Na Figura 2, o CCL é de ($40), indicando que $40 dos $230 aplicados em ativo permanente são 
financiados por dívidas de curto prazo. 
De outra maneira, observa-se que a empresa tem levantado $190 de recursos de longo prazo 
(exigível e patrimônio líquido). No entanto, este montante não é suficiente para cobrir suas 
aplicações permanentes de $230, sendo a diferença de $40 coberta por obrigações correntes 
(passivo circulante). 
Esta situação de aperto de liquidez é, muitas vezes, uma decisão de estrutura financeira da 
empresa, optando-se por uma preferência em relação ao dilema risco-retorno. A posição de 
liquidez é decidida com base na estrutura que melhor satisfaça às necessidades e aosobjetivos 
da empresa. Por exemplo, empresas com fluxos de caixa bastante previsíveis podem operar 
com capital circulante líquido baixo ou, até mesmo, negativo, como costuma ser o caso de 
companhias prestadoras de serviços públicos. 
No entanto, para a maioria das empresas a presença de um CCL positivo é básica a seus 
negócios, principalmente ao se constatar que as saídas de caixa (pagamentos) são eventos 
relativamente previsíveis, enquanto as entradas de caixa (recebimentos) são geralmente de 
difícil previsibilidade. 
De forma geral, quanto maior a margem pela qual os ativos circulantes de uma empresa 
cobrem suas obrigações a curto prazo (passivo circulante), tanto mais apta ela estará para 
pagar suas contas nos vencimentos. Isto ocorre porque como a maioria das empresas não 
consegue conciliar com precisão as entradas e as saídas de caixa, os ativos circulante 
precisam exceder os passivos circulantes. 
Exemplo (Gitman, 2004): Os itens circulantes da Nilcholson Company, uma empacotadeira de 
salsicha estão demonstrados no Quadro 1. No final do período corrente vencem todos os $600 
AC 
$170 
 
PC 
$210 
 
 CCL (Negativo) 
ANC 
$230 
PNC 
$90 
 
 PL 
100 
 
 
QUADRO 1 
POSIÇÃO CORRENTE DA NICHOLSON COMPANY 
Ativos circulantes Passivos circulantes 
Caixa $ 500 Duplicatas a pagar $ 600 
Títulos negociáveis 200 Títulos a pagar 800 
Duplicatas a receber 800 Outras contas a pagar 200 
Estoques 1.200 Total $1.600 
Total $2.700 
 
 
 
 
 
Ativo Passivo e P atrimônio Líquido
1.000
1.600
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
2.700
Capital C irculante Líquido
Ativo Circulante
To tal d o Ativo
Total do Passivo e
Patr imônio Líquido$
Ativo Permanente 
= $4.300
Exig ível a
Longo Praz o
= $2.400
Passivo Circulante
Recursos a Lo ngo
P raz o = $5.400
Patrimônio 
Líquid o = 
$3.000
7.000
de duplicatas a pagar, mais $200 de títulos a pagar e $100 de outras contas a pagar. Sabe-se 
com certeza que será preciso desembolsar esses $900, mas é difícil determinar de que forma a 
empresa cobrirá esses pagamentos. Ela pode garantir que terá $700 disponíveis, pois possui 
$500 em caixa e $200 em títulos negociáveis, os quais podem ser facilmente convertidos em 
caixa. Os restantes $200 deverão vir de cobrança de duplicatas e/ou de venda à vista de 
estoques. Entretanto, a empresa não pode garantir quando fará uma venda à vista ou quando 
receberá o valor de uma duplicata. O nível adequado de CCL depende dos padrões de fluxo de 
caixa da empresa. Geralmente, quanto mais duplicatas a receber e estoques houver à 
disposição, maior será a probabilidade de transformá-lo em dinheiro. Por esse motivo, é 
recomendável que seja mantido um certo nível de CCL, para assegurar a capacidade de 
pagamento da empresa. A Nilcholson tem $1.100 de CCL ($2.700 - $1.600) que muito 
provavelmente bastarão para quitar suas contas. Seu índice de liquidez corrente de 1,69 
($2.700/$1.600) deve prover liquidez suficiente, contanto que suas duplicatas a receber e 
estoques permaneçam relativamente em movimento. 
 
 
 
 
 
Fonte: Gitman, 2004 
 
 
Essa definição pode ser melhor ilustrada através de um tipo especial de Balanço ilustrado 
abaixo, onde o eixo vertical é uma escala em $, sobre a qual são mostrados todos os seus itens 
importantes. 
Figura 4 – Balanço ilustrado da Nilcholson Company 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 Fonte: Gitman, 2004 
 
 
A Figura 4 mostra que a empresa tem $2.700 de ativos circulantes, $4.300 de ativos 
permanentes e $7.000 de ativos totais. Também mostra que a empresa tem $1.600 de passivos 
circulantes, $2.400 ($4.000 - $1.600) de exigível a longo prazo e $3.000 de patrimônio líquido 
($7.000 - $4.000). O exigível a longo prazo mais o patrimônio líquido representam origens de 
recursos a longo prazo; que nessa empresa são de $5.400. A parte dos ativos circulantes 
financiada com recursos de longo prazo é chamada de “Capital Circulante Líquido”. 
Exemplo (Gitman, 2004): Identificação do CCL 
Ativo Passivo e patrimônio líquido 
Ativo Circulante $ 160.000 Passivo Circulante $ 120.000 
Realizável a Longo Prazo $ 20.000 Exigível a longo prazo $ 80.000 
Ativo Permanente $ 120.000 Patrimônio líquido $ 100.000 
Total $ 300.000 Total $300.000 
Observa-se que o valor do capital circulante líquido apresenta, para qualquer das identidades 
sugeridas, resultado idêntico, ou seja: 
CCL = $160.000 - $120.000 = $40.000 
Ou: 
CCL ($100.000 + $80.000) – ($120.000 + $20.000) ⇒ CCL = $180.000 - $140.000 = $40.000 
É muitas vezes adotado na prática, ainda, o conceito de capital de giro próprio, que é apurado 
pela diferença entre o patrimônio líquido e o ativo permanente mais o realizável a longo prazo, 
ou seja: 
Capital de Giro Próprio = Patrimônio Líquido – (Ativo não Circulante). 
Esta medida de liquidez revela basicamente os recursos próprios da empresa que estão 
financiando suas atividades correntes (ativo circulante). É um indicador limitado, notadamente 
por pretender identificar a natureza (origem) dos recursos de longo prazo – próprios ou de 
terceiros – que se encontram financiando as atividades circulantes. 
As instituições financeiras e as empresas públicas prestadoras de serviços, por exemplo, 
costumam operar com este indicador financeiro para avaliar sua posição de liquidez. Admitem 
na apuração, implicitamente, que o patrimônio líquido se encontra vinculado ao financiamento 
do ativo permanente, somente ocorrendo capital de giro próprio positivo quando os recursos 
dos proprietários excederem ao montante do investimento permanente. Com isso, a medida 
financeira assume a identificação da origem dos recursos que sustentam o capital circulante. 
 
 
 
 
 
2.2 Risco e Lucratividade 
 
Como regra geral, as decisões financeiras, incluindo aqui aquelas de capital de giro, são 
baseadas na comparação entre risco e retorno. 
O investimento total de uma empresa engloba os ativos circulantes (capital de giro) e os ativos 
permanentes, sendo que sua lucratividade e risco são afetados pela relação entre essas duas 
categorias. O nível de ativos permanentes de uma empresa é determinado pela escala de 
produção e pela intensidade de uso do fator capital. Por sua vez, o nível de ativos circulantes 
guarda estreita relação entre com o nível de produção, acompanhando de forma direta os 
aumentos e reduções desta. 
A lucratividade, neste contexto, é a relação entre receitas e custos (receitas menos custos) 
geradas pelo usos dos ativos da empresa (circulantes e permanentes) nas suas atividades 
produtivas. O lucro de uma empresa pode ser aumentado de dois modos: (1) aumentando-se as 
receitas (através do investimento em ativos mais rentáveis) ou (2) reduzindo-se os custos, 
notadamente os provenientes de suas fontes de financiamento (pagando-se menos por um item 
ou serviço, ou usando-se os recursos existentes de modo mais eficiente). As empresas mais 
rentáveis são geralmente aquelas que detêm a maior parcela de mercado para seus produtos. 
O risco tem dois significados. O risco operacional é o risco de a empresa ser incapaz de cobrir 
os custos operacionais. Já o risco financeiro refere-se a impossibilidade de efetuar os 
pagamentos fixos programados decorrentes de empréstimos, leasing e dividendos 
preferenciais. Para o objetivo deste capítulo, risco será definido como a probabilidade de que a 
empresa não esteja apta a pagar suas obrigações no vencimento. Uma empresa que não 
consegue saldar suas dívidas nos vencimentos é considerada tecnicamente insolvente. 
Geralmente, entende-se que quanto maior o CCL de uma empresa, menor o seu risco, 
exatamente porque sua liquidez reduz a probabilidade de que ela se torne tecnicamente 
insolvente (Box). Entretanto, tal suposição pode ser equivocada. Um CCL positivo significa que 
fundos a longo prazo estão financiando parte dos ativos circulantes. Como os custos desses 
recursos a longo prazo costumam ser mais caros do que aqueles a curto prazo, a empresapoderá enfrentar maiores restrições. 
Uma empresa pode decidir minimizar o montante de seus investimentos em capital circulante 
como estratégia para reduzir seus custos, notadamente os provenientes de suas fontes de 
financiamento. 
Neste objetivo de cortar custos e promover maiores lucros, a unidade decisória envolve-se com 
o dilema risco-retorno, cuja conciliação traz normalmente conflitos ao processo decisório. É 
aceito que quanto maior o capital circulante líquido mantido por uma empresa, mais ampla é 
sua folga financeira e menor seu risco de insolvência, ou seja, apresenta-se bastante estreita a 
relação entre capital de giro, folga financeira e insolvência. 
É preciso não ignorar, por outro lado, que uma maior segurança mantida por uma folga 
financeira crescente incorpora um custo de oportunidade mais elevado para a empresa, 
pressionando negativamente seus resultados. 
Para qualquer nível de atividade, quanto maior o montante de recursos aplicados em ativos 
circulantes menor tende ser a rentabilidade oferecida pelo investimento e, em contrapartida, 
menos arriscada se apresenta a política de capital de giro adotada. Nesta situação, revela-se 
 
maior imobilização de capital de giro (maior folga financeira), que promove retornos relativos 
inferiores àqueles apurados ao optar-se por uma estrutura financeira de menor liquidez, com 
mais reduzido volume de capital de giro. 
De maneira inversa, um montante mais reduzido de CCL, ao mesmo tempo em que sacrifica a 
margem de segurança da empresa elevando seu risco de insolvência, contribui positivamente 
para a formação da rentabilidade do investimento ao restringir o volume de fundos imobilizados 
em ativos de menor rentabilidade. 
Essa relação risco-retorno comporta-se de forma que nenhuma alteração na liquidez ocorre 
sem que promova, em sentido contrário, modificações na rentabilidade. Assim, na definição do 
nível adequado de recursos a serem imobilizados em ativos circulantes, a empresa deve levar 
em consideração sua opção entre risco e retorno. 
BOX 
 
 
 
 
a. Variações nos ativos circulantes 
 
É sabido que o ativo circulante se constitui, para diversos segmentos empresariais, no grupo 
patrimonial menos rentável. Os investimentos em capital de giro, conforme comentado, não 
geram diretamente unidades físicas de produção e venda, meta final do processo empresarial 
de obtenção de lucros. A manutenção de determinado volume de recursos aplicado no capital 
de giro visa, fundamentalmente, à sustentação da atividade operacional de uma empresa. 
O capital de giro é constituído, em grande parte, por ativos monetários, ou ativos depreciáveis 
perante a inflação. Tipicamente, investimentos em disponível e créditos realizáveis a curto 
prazo produzem perdas inflacionárias à empresa, as quais são determinadas em função do 
tempo em que os recursos ficam expostos à inflação. 
Dessa maneira, o mais rentável para qualquer empresa seria manter em seus ativos circulantes 
valores mínimos ou exatamente iguais à sua necessidades operacionais. Por exemplo, os 
valores disponíveis poderiam ser sempre iguais aos desembolsos de caixa efetuados em 
diferentes momentos. Da mesma forma, o valor investido no realizável a curto prazo seria o 
reflexo do volume e prazo ideais de vendas a crédito, e os estoques deveriam conter a 
quantidade estritamente necessária para a consecução da meta de produção e venda 
estabelecida pela empresa. 
Ratifique-se, entretanto, que os baixos níveis de ativo circulante determinam, juntamente com o 
aumento na rentabilidade, uma elevação nos riscos da empresa. Evidentemente, valores 
mínimos de capital de giro, ou exatamente iguais à demanda por esses recursos, podem levar a 
empresa a um aperto em sua liquidez, no caso de eventuais atrasos nos recebimentos, ou a 
sacrificar seu processo normal de produção e venda, na eventualidades de falta de estoques. 
Uma empresa é tecnicamente insolvente, se for incapaz de pagar suas contas na data do 
vencimento. A insolvência técnica normalmente precede a falência. Uma empresa, em muitos 
casos, pode superar a insolvência técnica através de empréstimos. 
 
 
Os efeitos das variações no nível dos ativos circulantes sobre o tradeoff risco-lucratividade das 
empresas podem ser ilustrados mediante o uso da relação ativos circulantes/ativos totais, que 
indica a percentagem de ativos totais constituída por ativos circulantes. A parte superior do 
Quadro 2 resume os efeitos sobre o risco e a lucratividade a partir de variações desses índices, 
supondo-se que os ativos totais permaneçam inalterados (o nível de ativos totais é mantido 
constante nesta e nas discussões seguintes, como forma de isolar os efeitos de mudanças na 
composição de ativos e fontes de financiamento sobre o risco e a lucratividade da empresa). 
 
Quadro 2 – Efeitos de variações nos índices sobre o risco e a lucratividade 
 
 Índice Variação no índice Efeito sobre o lucro Efeito sobre o risco 
 
 totaisAtivos
scirculante Ativos
 
Aumento 
Redução 
Redução 
Aumento 
Redução 
Aumento 
 
 
 totaisAtivos
scirculante Passivos
 
Aumento 
Redução 
Aumento 
Redução 
Aumento 
Redução 
 
 
Fonte: Gitman, 2004 
 
Quanto o índice ativos circulante-ativos totais aumenta, a lucratividade reduz-se, entretanto, o 
risco também se reduz à medida que esse índice aumenta. O oposto também é verdadeiro. 
1. Efeitos de um aumento no índice AC/AT 
• a lucratividade diminui, visto que ativos circulantes são menos rentáveis que os ativos 
permanentes, 
• o risco de insolvência técnica diminui, visto que com o Passivo Circulante constante, um 
aumento no Ativo Circulante elevará o Capital Circulante Líquido. 
2. Efeitos de uma diminuição no índice AC/AT 
• Lucratividade aumenta, 
• risco crescerá, pois o CCL diminuirá com a redução no CCL. 
 
b. Variação nos Passivos Circulantes 
 
A decisão de financiar os ativos com empréstimos de curto ou de longo prazo é uma escolha 
entre minimizar risco e maximizar lucros. Sob condições normais, empréstimos a longo prazo 
são mais caros do que os de curto prazo. A razão é que os credores que esticam o crédito por 
um longo período defrontam com mais incertezas do que os credores que coletam seus 
empréstimos originais após um curto período de tempo. O risco de inadimplência e de inflação 
é, normalmente, mais significante para empréstimos de prazos longos, já que a perda do 
investimento principal é maior para empréstimos de maior prazo se a taxa de juro aumentar. Um 
 
aumento na taxa de juro produz um desconto maior no valor do título de longo prazo devido ao 
prazo de vencimento ser relativamente longo. Entretanto, os custos maiores dos empréstimos 
de longo prazo são, em parte, uma compensação pelo risco. Outra razão para os 
financiamentos a longo prazo serem mais caros é que aos devedores fica assegurada a 
utilização dos fundos por um longo período sem precisar estar renovando o empréstimo ano a 
ano. Se o empréstimo de curto prazo não forem renovados em tempo, a empresa pode ficar 
sem dinheiro, e as suas atividades comerciais podem ser interrompidas. O financiamento de 
longo prazo, embora mais caro, é uma abordagem conservadora para assegurar a continuidade 
da liquidez da empresa. Nessa linha de raciocínio, os administradores financeiros 
conservadores satisfazem a maioria de suas necessidade de financiamento através de 
empréstimos de longo prazo, captando apenas uma quantia muito limitada através de 
empréstimos a curto prazo. 
Os efeitos das variações no nível do passivo circulante da empresa sobre a lucratividade e o 
risco também pode ser demonstrado, usando-se a relação dada por passivos circulantes e 
ativos totais. Esse índice revela a percentagem dos ativos totais da empresa que está sendo 
financiada por passivos circulantes. A parte inferior do Quadro 16.2 mostra as conseqüências 
sobre o risco e a lucratividade das variações nesse índice, enquanto se mantém inalterado o 
total de ativos da

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