MERCADO DE CAPITAIS

ESTÁCIO EAD

Flavio S. Conceição

em 16/02/2022

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FAE

As discussões relativas à apuração e avaliação de estoques compõem um ponto chave do gerenciamento das empresas modernas, especificamente para a deter

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MERCADO FINANCEIRO E DE CAPITAIS

Me. MOISÉS BRASIL COSER

2
Módulo: Mercado Financeiro e de Capitais
Autoria: Me. Moisés Brasil Coser

Primeira edição: 2009

CITAÇÃO DE MARCAS NOTÓRIAS

Várias marcas registradas são citadas no conteúdo deste Módulo. Mais do que simplesmente listar esses nomes
e informar quem possui seus direitos de exploração ou ainda imprimir logotipos, o autor declara estar utilizando
tais nomes apenas para fins editoriais acadêmicos.
Declara ainda, que sua utilização tem como objetivo, exclusivamente na aplicação didática, beneficiando e
divulgando a marca do detentor, sem a intenção de infringir as regras básicas de autenticidade de sua utilização
e direitos autorais.
E por fim, declara estar utilizando parte de alguns circuitos eletrônicos, os quais foram analisados em pesquisas
de laboratório e de literaturas já editadas, que se encontram expostas ao comércio livre editorial.

Todos os direitos desta edição reservados à
ESAB – ESCOLA SUPERIOR ABERTA DO BRASIL LTDA
http://www.esab.edu.br
Av. Santa Leopoldina, nº 840/07
Bairro Itaparica – Vila Velha, ES
CEP: 29102-040
Copyright © 2008, ESAB – Escola Superior Aberta do Brasil

3
Apresentação
O Mercado de Capitais é uma forma onde as empresas se capitalizam para investimento em
novos projetos, pois as mesmas necessitam de novos investimentos para se manter num
mercado cada vez mais competitivo. Esses projetos vão desde ampliação da produção,
modernização da empresa, criação de novos produtos, informatização, etc. Para entender
porque Mercado de Capitais e qual o objetivo, primeiramente tem que se passar pelo campo
do ambiente empresarial. As empresas necessitam de recursos para novos projetos,
conforme descrito anterior, esses recursos as empresas obtém através de duas fontes:
fontes internas e fontes externas. A Fonte Interna seriam os lucros retidos (1), as Fontes
Externas seriam recursos de terceiro e recurso próprio (2). 1 - Lucro Retido: o nome já diz,
vem através dos lucros que a própria empresa gera durante os anos, apenas um percentual
é retido para investimento. 2 – Recursos de Terceiro: as empresas recorrem aos bancos
(privados ou governamental) para captação desses recursos. E por fim, que é o objeto de
estudo o recurso próprio, capital social que são as Ações, onde entra o Mercado de Capitais.

Objetivo
Esse Módulo tem como objetivo trazer de forma sucinta e objetiva, conceitos e práticas sobre
Mercado de Capitais. Antes de iniciar a matéria propriamente dita, torna-se necessário
introduzir alguns conceitos sobre Finanças, pois o Mercado de Capitais é um dos Mercados
no mundo das finanças

4
Ementa
Introdução ao Mercado Financeiro, ambiente operacional das empresas, os Mercados
existentes, taxas de júris e retorno requeridos, Introdução ao Mercado de Capitais, Risco e
retorno, teoria da segmentação de mercados, como negociar ações e montar carteira de
investimento.

Sobre o Autor
Moisés Brasil Coser, 38 anos, Economista, Professor universitário, pós-graduado em
Controladoria Empresarial, Mestre em Controladoria e Finanças pela FUCAPE - Fundação
Instituto Capixaba de Pesquisas em Contabilidade, Economia e Finanças do Espírito Santo

5
SUMÁRIO
UNIDADE 1 ....................................................................................................... 8
Apresentação .................................................................................................. 8
UNIDADE 2 ........................................................................................................ 9
1 – Finanças como área de estudo .................................................................. 9
UNIDADE 3 ...................................................................................................... 11
1 - Formas Básicas de Organização Empresarial .......................................... 11
UNIDADE 4 ...................................................................................................... 14
1 - Principais Integrantes das S/A .................................................................. 14
UNIDADE 5 ...................................................................................................... 19
1 - A Função da Administração Financeira .................................................... 19
UNIDADE 6 ...................................................................................................... 25
1 - Objetivo do Administrador Financeiro ....................................................... 25
UNIDADE 7 ...................................................................................................... 30
1 - O Ambiente Operacional da Empresa ...................................................... 30
UNIDADE 8 ...................................................................................................... 36
1 – Mercados Financeiros............................................................................. 36
UNIDADE 9 ...................................................................................................... 39
Mercado Secundário ...................................................................................... 39
UNIDADE 10 .................................................................................................... 42
1 - Mercado de Capitais - Resumo ................................................................ 42
UNIDADE 11 .................................................................................................... 47
1 - Taxa de Juros e Retornos Requeridos ..................................................... 47
UNIDADE 12 .................................................................................................... 52
3 - Taxa de Juros e Retornos Requeridos ..................................................... 52
UNIDADE 13 .................................................................................................... 55

6
1 - Hipótese das Expectativas ....................................................................... 55
UNIDADE 14 .................................................................................................... 57
3 - Teoria da preferência pela liquidez ........................................................... 57
UNIDADE 15 .................................................................................................... 64
1 - INTRODUÇÃO AO MERCADO DE CAPITAIS ......................................... 64
UNIDADE 16 .................................................................................................... 68
1 - Transparência e Respeito ao Acionista .................................................... 68
UNIDADE 17 .................................................................................................... 70
1 - Risco e Retorno (Risco de Mercado) ........................................................ 70
UNIDADE 18 .................................................................................................... 77
1 - Como se negocia as ações? .................................................................... 77
UNIDADE 19 .................................................................................................... 84
3 – Volatilidade histórica e Volatilidade implícita ............................................ 84UNIDADE 20 .................................................................................................... 94
1 - Como montar uma carteira utilizando a Volatilidade histórica e o Beta ..... 94
UNIDADE 21 .................................................................................................... 97
1 - Tomada de Decisão de Investimento ....................................................... 97
UNIDADE 22 .................................................................................................. 103
1 - Dicas para montar sua Carteira .............................................................. 103
UNIDADE 23 .................................................................................................. 106
Introdução ................................................................................................... 106
UNIDADE 24 .................................................................................................. 110
2.3. Risco do Mercado ................................................................................. 110
UNIDADE 25 .................................................................................................. 112
METODOLOGIA DA PESQUISA ................................................................. 112
UNIDADE 26 .................................................................................................. 118
Seleção das Amostras e Tratamento dos Dados ......................................... 118
UNIDADE 27 .................................................................................................. 122

7
ANÁLISE DOS RESULTADOS .................................................................... 122
UNIDADE 28 .................................................................................................. 127
4.3. Resultado Utilizando-se “Models for Panel Data” .................................. 127
UNIDADE 29 .................................................................................................. 135
5. CONCLUSÕES E SUGESTÕES ............................................................. 135
UNIDADE 30 .................................................................................................. 138
GLOSSÁRIO .................................................................................................. 139
BIBLIOGRAFIA .............................................................................................. 140

8
UNIDADE 1
Objetivo: Essa unidade terá como objetivo apenas a apresentação, o aluno irá compreender
como será estudado este Módulo e sua importância.
Apresentação
Essa apostila tem como objetivo trazer de forma sucinta e objetiva, conceitos e práticas
sobre Mercado de Capitais. Antes de iniciar a matéria propriamente dita, torna-se necessário
introduzir alguns conceitos sobre a área Finanças, pois o Mercado de Capitais é apenas um
dos Mercados do mundo das finanças. O Mercado de Capitais é uma forma onde as
empresas se capitalizam para investimento em novos projetos, pois as mesmas necessitam
de novos investimentos para se manter num Mercado cada vez mais competitivo. Esses
projetos vão desde ampliação da produção, modernização da empresa, criação de novos
produtos, informatização, etc. Para se entender porque Mercado de Capitais e qual o
objetivo, primeiramente tem que se passar pelo campo do ambiente empresarial. As
empresas necessitam de recursos para novos projetos, conforme descrito anterior, esses
recursos as empresas obtém através de duas fontes: as internas e as externas. A Fonte
Interna seria a somatória dos lucros retidos (1), as Fontes Externas seriam recursos de
terceiro e recursos próprios (2). 1 - Lucro Retido: o nome já diz, vem através dos lucros que a
própria empresa gera durante os anos, apenas um percentual é retido para investimento. 2 –
Recursos de Terceiro: as empresas recorrem aos bancos (privados ou governamentais) para
captação desses recursos. E por fim, que é o objeto de estudo deste módulo o recurso
próprio, capital social que são as Ações, onde entra o Mercado de Capitais. Por isso não se
pode imaginar um mundo sem o sistema financeiro. Observe o seguinte roteiro: sobre o
Mercado financeiro, o ambiente empresarial (também chamado de ambiente operacional) e
Mercado de Capitais. Dentro deste item, que será o nosso foco principal, o Módulo abordará
a parte teórica e prática (como montar sua carteira de investimento) e por fim, a compra e
venda de ações - utilizando simulador via internet.

9
UNIDADE 2
Objetivo: Introduzir conceitos sobre Finanças,
1 – Finanças como área de estudo

Não é possível iniciar o assunto de Mercado de Capitais sem antes dar alguns conceitos
básicos de Finanças
O que é Finanças - A arte e a ciência de administrar fundos.
Todos os indivíduos e organizações obtêm receitas ou levantam fundos (gastam ou
investem).
Finanças – Ocupa-se do processo das instituições, mercados e instrumentos envolvidos na
transferência de fundos entre pessoas, empresas e Governo.

2 - Principais Áreas e Oportunidades em Finanças:
Serviços Financeiros – Área da finanças voltada à concepção e à prestação de assessoria,
tanto quanto entrega de produtos financeiros, a indivíduos, empresas ou Governo.
Ex.: Analista de créditos, consultores financeiros, corretores de títulos e seguros.
• Administração Financeira – Administram atividades financeiras de todos os tipos de
empresas, financeiras ou não financeiras, privadas ou públicas, desempenham
diferentes papéis, orçamentos, previsões financeiras, administração do caixa, do
crédito e captação de fundos.

10
Ex.: Analista financeiro, gerente de orçamento, de caixa e administrador de fundos de
pensão.

3 - O Estudo da Administração Financeira
• Conceitos teóricos;
• Técnicas utilizadas;
• Práticas.
O enfoque do estudo será dirigido a empresas com fins lucrativos.
• Os princípios apresentados são igualmente aplicáveis as organizações públicas e sem
fins lucrativos.
• Podem ser aplicadas também nas finanças pessoais.

11
UNIDADE 3
Objetivo: Entender como se organiza uma empresa e as principais formas existentes no
Brasil.
1 - Formas Básicas de Organização Empresarial

• Firma Individual;
• Sociedade de Pessoas;
• Sociedade Anônima.

Firma Individual – Empresa de propriedade de uma única pessoa que opera visando o seu
próprio lucro. Ex.: Atacadista, varejistas, serviços e construção civil.
A empresa individual não se reveste de personalidade jurídica. O seu titular atua em seu
nome e por sua conta e risco. Seus bens particulares respondem pelas obrigações
contraídas, inexistindo separação de patrimônio.
Não há distinção entre a pessoa física e a jurídica, pelo simples motivo de estarem
acompanhadas de CPF e CNPJ, respectivamente. O patrimônio é comum a ambas as
figuras. Tratando-se de firma individual, o patrimônio confunde-se com o da pessoa natural.
Não ocorre distinção posto que o patrimônio serve às duas figuras. A empresa individual não
tem personalidade jurídica própria e independente da de seu titular, tratando-se de uma
única pessoa. O titular responde pessoal e automaticamente pelas obrigações decorrentes
de sua atividade.

12
A empresa individual é mera ficção jurídica, respondendo seu representante legal, com seus
bens, por todos os atos praticados.
A firma individual é equiparada à pessoa jurídica tão somente para fins tributários. Confunde-
se com a pessoa de seu titular, que comseus bens responde integralmente pela execução,
configurando fraude a alienação feita após sua citação.
Sendo único o patrimônio, não havendo dissociação da pessoa civil, têm nossos tribunais
decretado a invalidade de fiança prestada por firma individual sem outorga uxória.
A firma individual, repita-se, como ficção jurídica, tem a finalidade de habilitar a pessoa física
a praticar atos de comércio, concedendo-lhe tratamento especial de natureza fiscal. Por isso
não há bipartição entre a pessoa natural e a firma por ela constituída. Uma e outra fundem-
se, para todos os fins de Direito, em um todo único e indivisível. Uma está compreendida
pela outra. Logo, quem contratar com uma está contratando com a outra e vice-versa.
Sociedade de Pessoas - denominada Sociedade Por Quotas de Responsabilidade Limitada,
que foi regida desde 1919 pelo Decreto 3.708, passou a ser tratada simplesmente de
Sociedade Limitada pelo Código Civil. Constitui o tipo de sociedade em maior número entre
as sociedades registradas no País, sem a consideração, neste cálculo, das sociedades civis
por quotas de responsabilidade limitada, que foram registradas nos Cartórios de Registro
Civil de Pessoas Jurídicas (art. 1.364 do Código Civil de 1916), o que majoraria ainda mais a
participação relativa das sociedades limitadas no total de sociedades registradas.
Verifica-se que, no período de 1985 a 2005, das 9.868.627 empresas com os respectivos
contratos sociais arquivados nas Juntas Comerciais brasileiras, 4.783.051 são sociedades
limitadas, no percentual relativo de 48,46%. A se considerar que 50,99% (5.031.614) dos
arquivamentos são registros de Firmas Individuais, e que 0,06% constitui-se das demais
empresas e 0,26% de cooperativas, sendo que, inclusive, o percentual destas é superior ao
das sociedades anônimas (0,23%), demonstra-se a relevância da Sociedade Limitada como
tipo societário no ordenamento jurídico brasileiro. Assim, 99,45% dos registros nas Juntas
Comerciais Brasileiras, no período de 1985 a 2005, conforme estatísticas do DNRC –
Departamento Nacional de Registro de Comércio, são de Firmas Individuais e Sociedades

13
Limitadas. Destas, bem se sabe, na maioria das vezes, são constituídas por apenas dois
sócios e que um deles é sócio majoritário com 99% das cotas.
Sociedade Anônima - É uma forma de constituição de uma empresa, este modelo atribui a
capital social dividida por ações que podem ser negociadas livremente e não como nas
demais que o capital social é atribuído a um nome em específico.
Neste modelo de sociedade, não é necessário uma escritura pública (contrato social) ou
outro ato oficial, assim esta sociedade de capital, vai prever a obtenção dos lucros e distribuí-
los aos acionistas.
O modelo de sociedade anônima ainda pode ser subdividida em duas:
- Companhia aberta onde capta recursos junto ao público;
- Companhia fechada onde obtém os recursos através dos próprios acionistas.
As pessoas que adquirem parte destas ações são apenas proprietárias de uma parta ideal da
empresa e respondem pelas dívidas assumidas pela direção da empresa, este corpo
executivo é formado através de eleições ou através de indicações dos sócios majoritários,
mas deve obter uma aprovação majoritária, ou seja, dos detentores de 50,1% das ações da
empresa.
A sigla correspondente a uma empresa de sociedade anônima é S.A., SA ou S/A.

14
UNIDADE 4
Objetivo: Entender a principal hierarquia dentro de uma organização privada, o que o
investidor enxerga como uma empresa bem administrada e enxuta.
1 - Principais Integrantes das S/A

• Acionistas;
• Conselho de Administração;
• Presidente.

Acionistas - O acionista é todo aquele que detém uma parte do capital da empresa, que é
representado por suas ações. Os acionistas podem ser divididos em dois grupos:
• Aqueles que se envolvem na administração da empresa ou no acompanhamento de
sua rotina, participando de suas assembleias;
• Aqueles que ficam a distância e enxergam as ações apenas como instrumentos de
renda ou de especulação no Mercado.
A condição de acionista lhe confere um complexo de direitos que estão distribuídos em duas
categorias: os essenciais e os modificáveis.
Os direitos essenciais são aqueles inerentes à titularidade acionária. Basta ter uma ação
para estar protegido por esses direitos. Ou seja, nem o estatuto da empresa nem a
assembleia geral, podem excluir qualquer acionista do seu âmbito de incidência.

15
Já os direitos modificáveis, ora decorrem da lei, ora do estatuto da empresa. São direitos que
podem se estender à todos os acionistas ou ter alguma classe de ação excluída.
A Lei das Sociedades Anônimas enumera todos os direitos essenciais (art.109). Os direitos
modificáveis são todos os demais.
Direitos essenciais Exemplos de direitos modificáveis
Direito de participar nos lucros
Extensão às ações PN do direito a voto em
circunstâncias específicas
Direito de recesso
Extensão às ações PN do direito de participar do
prêmio de controle
Direito de fiscalização (por intermédio do
conselho fiscal)

Direito de preferência para subscrição de ações
em aumentos de capital
Participar do acervo/ativos da companhia
em caso de liquidação
Fixação de dividendo superior ao mínimo
previsto em lei

Conselho de Administração - A perpetuidade da companhia deve ser o grande objetivo de
seus administradores. Cabe ao conselho de administração - como representante dos
acionistas - fazer com que a empresa aproveite as oportunidades e cumpra com suas
obrigações junto aos seus representados, clientes, fornecedores, colaboradores e
comunidades nas quais atua. Para que o conselho atue de forma eficiente e eficaz, não
basta seguir o que dizem os legisladores ou os códigos de melhores práticas de governança
corporativa. É preciso ir além.
Neste momento, em que as empresas brasileiras realizam suas assembleias anuais de
acionistas e muitas fazem eleições de integrantes para o conselho de administração, vale a

16
pena refletir sobre os fatores que levam um conselho a desempenhar plenamente seu
potencial.
Comece com uma breve avaliação do conselho de uma empresa. Algumas questões são:
1) Será que os conselheiros estão conscientes de suas responsabilidades e dos desafios
da empresa?
2) Os conselheiros conhecem bem as variáveis-chaves do desempenho da empresa e os
riscos envolvidos?
3) O conselho tem dedicado tempo considerável para discutir os objetivos de longo prazo
da empresa e as estratégias para atingi-los?
4) O conselho periodicamente revisa a estrutura organizacional, o desempenho dos
executivos, a política de Recursos Humanos e analisa a necessidade de eventuais
mudanças para o futuro?
5) O conselho recebe no momento apropriado as informações para ter certeza que está
no controle da empresa e dos executivos?
6) O conselho tem tempo e conhecimento suficientes para analisar e tomar decisões
difíceis?
7) Os conselheiros têm independência para tomar decisões?

Se a resposta for negativa para algumas destas perguntas, é melhor pensar em criar um
novo conselho.
Definir a função é o primeiro passo para se ter um conselho efetivo. As três principais
funções do conselho são: monitorar, decidir e aconselhar. O conselho deve monitorar o
desempenho da empresa e de seus executivos. Infelizmente, a maioria dos conselhos de
empresas brasileiras gastam boa parte de suas reuniões analisando o desempenho passado,
ao invés de discutir o futuro.

17
Os assuntos que envolvem decisões importantes devem vir em primeirolugar na agenda das
reuniões. O conselho deve tomar as decisões que implicam em planos ou ações de alto
impacto para a empresa. Ele também deve ter condições de aconselhar o presidente
executivo (CEO), que ocupa uma posição solitária e precisa do órgão para compartilhar suas
ideias e solucionar os problemas.
Para definir seu papel, os conselheiros devem se perguntar:
1) o que se pretende atingir?
2) o que é realista considerando nosso conhecimento e disponibilidade de tempo?
3) qual é a nossa proposta de criação de valor para empresa e acionistas?
Quando o papel está definido, o desafio se torna o desenho e a montagem da estrutura.
Neste instante, é importante se pensar sobre o tamanho ideal, o "mix" entre conselheiros
internos e externos, a criação de comitês e a separação de funções entre o presidente do
conselho (chairman) e o presidente executivo (CEO). A situação da empresa, a
complexidade de seu setor de atuação, o estilo e a competência do conselho ajudarão a
definir o grau de dedicação necessária de cada conselheiro e o número de integrantes.
E, quanto a estrutura, é importante e é a melhor forma de iniciar a montagem de um
conselho. É fundamental escolher e manter as pessoas certas. No Brasil, já se viveu a fase
dos "conselhos de compadres", mas ainda tem muitos "conselhos de notáveis", com
objetivos mais institucionais do que propriamente de criação de valor. No entanto, tem-se
assistido nos últimos anos uma crescente profissionalização dos conselhos de
administração, com a presença de executivos independentes que têm um envolvimento
construtivo e contribuem para a realização dos resultados da empresa.
O último passo é procurar tirar o máximo proveito do conselho. Para tanto, é importante:
utilizar o tempo dos conselheiros mais produtivamente; fornecer informações com qualidade
e no prazo adequado; encorajar o foco nas questões mais importantes; desenvolver
processos que facilitem o monitoramento; e tirar maior proveito das reuniões (menos Power
Point e mais discussões!). No mínimo 50% do tempo das reuniões deve ser dedicado para

18
discussões com os principais executivos sobre as questões relevantes que afetam os
negócios da empresa.
O conselho de administração realmente criará valor se estiver alinhado com as melhores
práticas de governança corporativa, com uma clara definição de seu papel, uma estrutura
apropriada, com as pessoas certas e processos que permitam extrair o máximo de cada
conselheiro.
O Presidente - O presidente de uma empresa, assim como o da equipe de alta gerência,
tem influência direta sobre a lucratividade a longo prazo. Mas, o que, exatamente, essas
grandes lideranças fazem? Como elas criam vantagem competitiva sustentável na
organização?
As respostas a essas perguntas não são tão óbvias, porém uma análise mais acurada as
tornam mais claras. As organizações mais bem sucedidas ao longo do tempo são aquelas
em que as pessoas agem de forma decisiva e coerente, inovando e desenvolvendo relações
de alta qualidade. A tarefa da liderança é estimular esse tipo de iniciativa, de maneira
confiável e contínua.
Os executivos que conseguem isso são como mágicos. Conscientemente ou não, eles
aprenderam a empregar uma ferramenta conceitual que permite inspirar e liderar uma
organização em direção à vantagem competitiva duradoura. Essa ferramenta atende pelo
nome de "propósito moral".
Um propósito moral é um valor que, quando articulado, fala diretamente ao senso, inato em
algumas pessoas, do que é certo e do que vale a pena.
Enfim, o Presidente da empresa tem a obrigação de administrar o dia a dia da empresa
levando o corpo de diretores às metas estabelecidas pelos acionistas, aumentando assim o
valor de suas ações. Se o presidente da empresa não estiver fazendo esses objetivos
certamente sua carreira estará encerrada.

19
UNIDADE 5
Objetivo: Entender a função, e papel principal do Administrador Financeiro dentro da
Organização.
1 - A Função da Administração Financeira
Maioria das decisões empresariais são medidas em termos financeiros.
O administrador financeiro possui um papel crucial nas operações da empresa.

Obs.: Todos possuem justificativa necessária de acréscimo de funcionário, negociar
orçamentos operacionais, etc.
• O Administrador financeiro precisa ter disposição e capacidade de conversar com
todos dentro da empresa.

2 - Objetivos
• Fazer provisões úteis;
Contabilidade RH
Marketing P & D
Produção
Finanças
Interação

20
• tomar decisões.

Uma Visão Organizacional
• A dimensão e a importância da administração financeira dependem do tamanho da
empresa.
• Pequena empresa – geralmente executada pelo departamento de contabilidade.
• Grandes empresas – Criação de um departamento próprio dirigido pelo Diretor
Financeiro subordinado ao Presidente.

Relação com a Economia
• O campo de finanças está estreitamente relacionado ao da Economia.
• O administrador financeiro deve compreender o arcabouço econômico e das políticas
econômicas; (tomada de decisão).
Ex.: Análise de oferta e procura, maximização do lucro, política cambial, etc.
Princípio econômico básico: Análise Marginal
o Análise Marginal – Princípio econômico segundo o qual devem ser tomadas
decisões financeiras e realizadas ações, somente quando os benefícios
superam os custos adicionais.
Exemplo:
Relação com a Contabilidade
o As atividades financeiras e contábeis de uma empresa estão, geralmente, sob
comando do vice-presidente ou Diretor Financeiro.

21
Duas diferenças básicas entre Finanças e Contabilidade:
1) Ênfase no fluxo de caixa;
2) Tomada de decisão.

1 - Ênfase no fluxo de caixa
Função do Contador – fornecer dados para medir o desempenho da empresa, avaliar sua
posição financeira e pagar os impostos. (princípios básicos).
Preparar as demonstrações financeiras que reconhecem as receitas no momento da venda e
as despesas, quando incorridas; (regime de competência).
Administrador Financeiro - Enfatiza o fluxo de caixa entrada e saída de caixa.
Mantém a solvência da empresa, analisando e planejando o fluxo de caixa (satisfazer as
obrigações e adquirir os ativos necessários; (regime de caixa).
Exemplo:
2 - Tomada de Decisão
O Contador volta sua atenção para coleta e apresentação dos dados financeiros.
O administrador financeiro analisa os demonstrativos contábeis, desenvolve dados
adicionais e toma decisões, baseado em sua avaliação do risco e retorno inerentes.

Atividades-Chave do administrador financeiro e realizar análise e planejamento financeiro;
tomar decisões de investimento e tomar decisões de financiamento.
Titulo 3 - Atividades Financeiras

a) Análise e Planejamento Financeiro
• Transformação dos dados financeiros, de forma que possam ser utilizados para
monitorar a situação financeira da empresa;
• Avaliação da necessidade de se aumentar ou reduzir a capacidade produtiva;
ContadorContador DadosDados
- Passado;
- presente; e
- futuros
Administrador financeiro
Tomada de decisão
Análise e Planejamento financeiro
Balanço Patrimonial
Ativos
Circulantes
Passivo
Circulantes
Ativos
Permanentes
Recursos
Permanentes
a)
c)b)

23
• Determinação de aumento ou redução dos financiamentos requeridos

b) Decisões de investimento
• Determinam a combinação e o tipo de ativos constantes do balanço patrimonial da
empresa. (lado esquerdo do balanço);
• Combinação do montante de recursos aplicados em ativos circulantese em ativos
permanentes;
• Manter certos níveis ótimos para cada tipo de ativos circulantes;
• Deve também decidir quais são os melhores ativos permanentes a adquirir;
• Quando os ativos existentes precisam ser modificados, substituídos ou liquidados.

c) Decisões de financiamento
• Combinação mais apropriada entre financiamentos a curto prazo e a longo prazo;
• Fontes individuais de financiamento, a curto ou a longo prazo, são as melhores, em
um dado instante.

4 - O Papel do Administrador financeiro na administração da qualidade total (TQM)
• Aplicação dos princípios da qualidade a todas os aspectos das operações de uma
empresa;
• Comprometimento com a (TQM) relaciona-se diretamente com a lucratividade;
• À medida que aumenta, aumenta a produtividade;

24
• A melhoria da qualidade também reduz os custos, ao reduzir o tempo, materiais e
serviços requeridos para corrigir erros;
• Gera um efeito positivo nos lucros operacionais;
• O departamento financeiro pode contribuir para os esforços de qualidade total a
empresa;
• Orçamento estejam disponíveis pontualmente, rapidez nas análises dos projetos, etc.

O TQM em Ação
• Há vários exemplos de empresas
• Ford Motor Company – Lema “Qualidade é a Tarefa n° 1”
• Chocolates Garoto – “Qualidade em chocolate”

25
UNIDADE 6
Objetivo: Entender qual é a função Administrador financeiro dentro da organização e
perceber que o importante não será só administrar, mas fazer uma análise da forma que se
dará a administração é o objetivo principal.
1 - Objetivo do Administrador Financeiro

Maximizar o Lucro?
• Objetivo do proprietário é a maximização do lucro
• O Administrador Financeiro toma apenas aquelas providências que se espera, que
irão dar maior contribuição para a lucratividade da empresa.
• Procura o maior retorno monetário possível

LPA – É obtido pela divisão do lucro total disponível pelo n° de ações ordinárias emitidas.

Sociedade Anônima Lucro por Ação
Lucro
LPA
Investimento Ano 1 Ano 2 Ano 3 Total dos anos
X 1,40 1,00 0,40 2,80
Y 0,60 1,00 1,40 3,00
Lucro por Ação (LPA)

26
A maximização do lucro é falha por várias razões:
1) A data de ocorrência dos retornos;
2) O fluxo de caixa disponível aos acionistas;
3) O Risco.

1 – Data de ocorrência dos retornos (timing)
• A empresa pode receber rendimentos sobre os fundos que recebe.
• É preferível que ocorra mais cedo possível.

2 – Fluxo de Caixa
• As receitas da empresa não representam fluxo de caixa disponível aos acionistas;
• Os acionistas recebem retornos através de pagamentos de dividendos quanto pela
venda das ações a um preço superior;
• Um maior LPA não significa, necessariamente, que os pagamentos aumentarão;
• Esta decisão depende do conselho;
• Um LPA alto não significa elevação do preço da ação;
• Somente ocorre um aumento nas ações, quando o lucro e acompanhado por uma
elevação do fluxo de caixa.

27
3 – Risco
• A maximização do lucro desconsidera não apenas o fluxo de caixa, mas também o
Risco.
Risco – Possibilidade de que os resultados realizados possam diferir daqueles
esperados.
• Premissa básica em administração financeira é que há um confronto (Tradeoff) entre
Retorno (fluxo de caixa) e Risco.
• Retorno e Risco são chaves determinantes do preço da ação.

• Acionista tem aversão ao risco;
• Quando há Risco envolvido, os acionistas esperam obter taxa de Retorno mais altas.

Maximização da Riqueza do Acionista
• Medida pelo preço da ação

Quanto mais arriscada é a empresa menor será o preço de suas ações.
Fluxo de Caixa LPA
Risco Preço da Ação
Data ocorrência Risco Risco Preço Ação

28
• Decisões financeiras ou medidas (em termo de impacto no preço da Ação)

“Os Administradores financeiros devem implementar somente aquelas medidas que se
espera que elevem o preço da ação”

Retorno e Risco – Variáveis-Chave para decisão, no processo de maximização da riqueza.
LPA – Afeta o preço da Ação.
Decisão ? Preço da Ação
Preço da Ação
Riqueza
Proprietário
Maximização
do Preço
Maximização
da riqueza do
proprietário
=

2 - Preservando a Riqueza dos Stakeholders
• Stakeholders – Grupos tais como empregados, clientes, fornecedores, credores e
outros que possuem um vínculo econômico direto com a empresa.
• Objetivo não é melhorar a posição dos Stakeholders, mas preservá-la
• Um bom relacionamento com os stakeholders resulta em benefícios máximos em
longo prazo.
• O bom relacionamento minimizara a rotatividade, conflitos e os litígios com os
Stakeholders.

Adm
Financeiro
Ações, ou
decisões
financeiras
alternativas
Retorno?
Risco?
Aumentam
o preço da
ação
Não
Sim Aceitar
Rejeitar
Cooperação Conflitos

30
UNIDADE 7
Objetivo: Entender como funciona o ambiente operacional da empresa, as formas de
transferências de fundos e como adquiri-lo no mercado e para que.
1 - O Ambiente Operacional da Empresa

Instituições financeiras e mercados: Uma visão geral
As empresas que necessitam de fundos de fontes externas podem obtê-los de três formas:
1) Através de instituições financeiras;
2) Através de mercado;
3) Colocação privadas.

1 – Instituições Financeiras
Intermediário que canaliza as poupanças de indivíduos, empresas e Governos para
empréstimos ou investimentos.
• Pagam aos poupadores juros sobre os fundos depositados;
• Outras prestam serviços que são cobrados de seus depositantes (taxa de serviços
sobre contas correntes);
• Algumas captam poupanças e emprestam a seus clientes;
• Outras investem as poupanças de seus clientes em ativos rentáveis. (ações, títulos e
dívida);

31
• Existem outras que tanto emprestam quanto investem as poupanças;
• O Governo requer que as instituições financeiras operem dentro de determinadas
diretrizes regulamentares.

Participantes-chave nas transações financeiras
• Fornecedores e tomadores-chave:
a) Indivíduos;
b) empresas;
c) Governo.

a) Indivíduos
• As poupanças dos consumidores individuais colocadas em determinadas
instituições financeiras, constituem grandes partes dos fundos destes.
• Atuam como fornecedores, também demandam delas fundos na forma de
empréstimos.
• São fornecedores líquidos (poupam mais do que tomam emprestado).
b) Empresas
• Também depositam partes de seus fundos em instituições financeiras
principalmente em conta corrente. (vários bancos).
• Tomam empréstimos dessas instituições;
• as empresas, como um grupo, diferentes dos indivíduos, são tomadores
líquidos de fundos, tomam emprestado mais dinheiro do que poupam.

32
c) Governo
• Mantêm em bancos comerciais, depósitos de fundos temporariamente ociosos
(arrecadações de impostos, recolhimento previdência social);
• Não tomam fundos emprestados diretamente das instituições financeiras;
• Indiretamente (vendas de títulos a várias instituições);
• Como empresa é tipicamente um tomador líquido, tomam mais do que poupam
(déficits orçamentários).

2 - Principais instituições financeiras:
1 – Banco Comercial
Os bancos comerciais são intermediários financeiros cujas principais atividades consistem
em aceitar depósitos mobilizáveis por cheque e outros meios de pagamento e em conceder
empréstimos. Através da sua atividadede intermediação financeira, os bancos comerciais
participam no processo de criação de moeda tendo, por isso, a sua atividade muito
regulamentada pelas entidades que gerem a política monetária
• São aqueles que aceitam depósitos à vista e depósitos a prazo. Também oferecem
contas com pedidos de resgates negociáveis, realizam empréstimos dentre outros.

2 – Cooperativa de créditos
As Cooperativas de Crédito são instituições financeiras pertencentes ao Sistema Financeiro
Nacional e controladas pelo Banco Central. São de propriedade coletiva, democraticamente
administradas e têm como dirigentes pessoas do seu quadro social. No entanto, não têm
acesso à Câmara de Compensação, à Reserva Bancária e ao Mercado Interfinanceiro.
Sendo assim, para operarem, necessitam de um banco comercial como parceiro.

São também:
• Intermediário financeiro lida com transferência de fundos entre consumidores;
• para se associar é necessário ter um vínculo, como trabalhador para determinado
empregador.

3 – Companhias de Seguros de Vida
• É um tipo intermediário financeiro que lida com poupanças de indivíduos;
• Recebem pagamentos de prêmios;
• Acumulam fundos para pagamento futuro de prêmio aos beneficiários;
• Fazem empréstimo a indivíduos, empresas e Governo.

4 – Fundos de Pensão
Um destaque para os fundos de pensões A recente crise política pela qual tem passado o
atual governo resvalou, dentre muitos campos, nas entidades fechadas de previdência
complementar privada, também conhecidas como fundos de pensão, que adquiriram, não só
no Brasil, como em outros países, vital importância econômica.
Os fundos de pensão configuram uma opção de aposentadoria complementar. Eles são
oferecidos pelas empresas aos empregados, ou seja, a empresa constitui um fundo de
pensão para o qual contribuem a própria empresa e seus funcionários. Portanto, não é
aberto à participação de outras pessoas e tem características diferentes de uma empresa
para outra.

34
As entidades fechadas de previdência complementar privada (fundos de pensão) são
organizadas sob a forma de fundação ou sociedade civil, sem fins lucrativos e são
acessíveis, exclusivamente, aos empregados de uma empresa ou grupo de empresas ou aos
servidores da União, dos estados, do Distrito Federal e dos municípios, entes denominados
patrocinadores, ou aos associados ou membros de pessoas jurídicas de caráter profissional,
classista ou setorial, denominadas instituidores.
Ademais, são privadas, independentemente da natureza jurídica da empresa patrocinadora
(empresa estatal ou privada), e os recursos originários das empresas integram a cesta de
remuneração dos seus empregados, tal como foi negociado com eles. A totalidade dos
recursos em poder das instituições pertence, portanto, aos seus participantes. É esse fato
que lhes confere caráter privado, como reconhecido na Lei Complementar 109, de 29 de
maio de 2001, e consagrado por nossos tribunais.
As entidades fechadas de previdência complementar devem seguir as diretrizes
estabelecidas pelo Conselho Monetário Nacional, por meio da Resolução 3.121, de 25 de
setembro de 2003, no que tange à aplicação dos recursos dos planos de benefício, bem
como pela referida Lei Complementar 109.
Desta maneira, inúmeras são as restrições a que estão submetidos os fundos de pensão,
tais como: limite de aplicação em renda variável em 50% (cinquenta por cento) dos seus
recursos, limite de 15% para realizar empréstimos de recursos aos seus participantes, limite
de 14% de seus recursos a serem aportados em imóveis (shoppings centers, hotéis, etc.), e
a impossibilidade de realizar doações em dinheiro a partidos políticos ou investir em
campanhas de candidatos.
Os fundos de pensão constituem extraordinário instrumento de valorização do trabalho de
que dispõem as empresas. Ao participarem do custeio dos planos de benefícios, elas
demonstram sua preocupação com a reprodução da força de trabalho, com a proteção dos
trabalhadores cujas energias foram consumidas pelo processo produtivo e com a
manutenção do mercado consumidor interno do país.

35
Ademais, como grandes formadores de poupança, efeito do regime de capitalização, os
fundos de pensão são também grandes investidores. Nos Estados Unidos esse sistema
possui investidos na economia nacional, e também no exterior, US$ 6 trilhões. No Japão, a
maior parte do financiamento às exportações é sustentada pelos recursos da previdência
complementar privada.
No Brasil, os fundos de pensão têm sido historicamente o sustentáculo do mercado de
ações, mantendo extensas carteiras que são administradas de maneira conservadora, assim
contribuindo para um mercado de perfil estável. Neste sentido, pode-se chegar a afirmar que
os fundos de pensão são o único mecanismo institucionalmente amadurecido de formação
de poupança estável e de longo prazo na economia nacional.
Ao total, os 366 fundos de pensão brasileiros detêm um patrimônio de R$ 280 bilhões,
administrando cerca de 960 planos de previdência complementar e contando com 2,8
milhões de participantes.
Importante destacar que os investimentos realizados que configuram como atividade-meio
dos fundos de pensão acarretam o efeito de tornar os trabalhadores participantes
interessados na economia, no crescimento das empresas e do país, uma vez que são eles
os titulares das ações das empresas de que os fundos de pensão participam.
Em suma, cada vez resta mais cristalina a necessidade de ampliar e constituir instrumentos
que protejam os fundos de pensão, garantindo aos mesmos uma administração eficiente e
comprometida com a defesa dos interesses de seus participantes, bem como criando
mecanismos que permitam a boa alocação de seus recursos
• Estabelecidos para que funcionários de várias empresas dependências do Governo
recebem uma renda após aposentadoria

36
UNIDADE 8
Objetivo: Entender os tipos de mercado existentes.
1 – Mercados Financeiros

O mercado financeiro é o mercado onde os recursos excedentes da economia (poupança)
são direcionados para o financiamento de empresas e de novos projetos (investimentos).
No mercado financeiro tradicional, o dinheiro depositado em bancos por poupadores é
utilizado pelas instituições financeiras para financiar alguns setores da economia que
precisam de recursos.
Por essa intermediação, os bancos cobram do tomador do empréstimo (no caso as
empresas) uma taxa - spread -, a título de remuneração, para cobrir seus custos
operacionais e o risco da operação. Quanto maior for o risco de o banco não receber de volta
o dinheiro, maior será a spread.
O Mercado de Capitais faz parte do mercado financeiro. Nele, os recursos dos poupadores
são destinados à promoção do desenvolvimento econômico de forma direta, isto é, de
projetos e empresas. É no Mercado de Capitais que empresas que precisam de recursos
conseguem financiamento, por meio da emissão de títulos, vendidos diretamente aos
poupadores/investidores, sem intermediação bancária. Dessa forma, os investidores acabam
emprestando o dinheiro de sua poupança a empresas, também sem a intermediação
bancária

• O repasse dos recursos de poupadores/investidores às empresas pode ser feito de
duas formas :

37
o Dívida: Os investidores compram títulos emitidos pelas empresas que precisam
de dinheiro. Esses títulos dão aos investidores o direito de receber a quantia
emprestada, mais juros previamente determinados. Os títulos são chamados
de títulos de dívida e esse mercado é conhecido como mercado de renda fixa.
o Ações:Também aqui os investidores compram títulos emitidos por empresas.
Mas os títulos não garantem remuneração fixa aos investidores. A
remuneração dos títulos são os dividendos - parte do lucro que uma empresa
de capital aberto distribui entre seus acionistas. Os investidores tornam-se
sócios da empresa. Esses títulos são chamados ações e o mercado é
conhecido como mercado de renda variável.
• Entre o Mercado de Capitais e o mercado financeiro tradicional existem duas
diferenças básicas, que tornam o primeiro mais eficiente do que o segundo:
• No Mercado de Capitais a captação de recursos por empresas é mais barata, pois não
há necessidade do pagamento da spread aos bancos.
• Para o investidor é vantajoso, pois ele pode desfazer-se do título a qualquer momento,
o que não seria possível num empréstimo tradicional. Ou seja, se o investidor mudar
de opinião quanto ao risco de investir em determinada empresa, pode vender os
títulos no mercado. Essa liquidez (facilidade de compra e de venda) reduz o seu risco
de perda. Assim, o Mercado de Capitais faz com que o repasse de recursos dos
poupadores às empresas seja mais interessante para ambas as partes.

O Mercado de Capitais é fundamental para o crescimento de um país, pois sem ele muitos
projetos não conseguiriam sair do papel por falta de capital e financiamento. Muitas
empresas perderiam sua competitividade e dificilmente conseguiriam desenvolver-se.
Poucas sobreviveriam num ambiente sem a injeção de capital de investidores.
A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamento no mercado
primário. Quando essa colocação é feita pela primeira vez, no caso de ações, por

38
exemplo, diz-se que a empresa está sendo listada em bolsa (em inglês IPO - Initial
Public Offering).
A negociação desses títulos após a oferta inicial é feita em mercados secundários
específicos. No Brasil tem-se:
• As bolsas de valores para as ações;
• A Cetip (Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados) para os
títulos de dívida das empresas;
• O Selic (Sistema Especial de Liquidação e Custódia)para títulos públicos.

Os dois mercados financeiros são:
a) Mercado Monetário – Curto Prazo
b) Mercado de Capitais – Longo Prazo

Todos os títulos são inicialmente emitidos no Mercado Primário
Mercado Primário
• Mercado financeiro onde os títulos são inicialmente emitidos; o único mercado no qual
o emissor envolve-se diretamente na transação. (S/A e Governo);
• Recebem pela vendas dos títulos;
• Quando os títulos começam a ser negociados entre indivíduos, empresas, governo ou
instituições financeiras, poupadores e investidores, tornam-se parte do Mercado
Secundário.

39
UNIDADE 9
Objetivo: Entender do principal mercado e do secundário, onde surgem as negociações de
vendas a terceiros das ações.
Mercado Secundário

• Mercado financeiro no qual títulos possuídos anteriormente (aqueles que não são
novas emissões) são negociados.

Resumo:
Mercado Primário – É aquele no qual os “novos” títulos são vendidos.
Mercado Secundário – É aquele que pode ser visto como um mercado de títulos “usados” ou
“possuídos anteriormente”.
Relacionamento entre instituições e mercado

• As instituições participam ativamente do mercado monetário e do mercado de capital.
Tanto como fornecedores quanto como tomadores de fundos.

40
Fluxos de Fundos

3 - Mercado Monetário
• Relacionamento financeiro estabelecido entre fornecedor e tomador de fundos de
curto prazo;
• Vencimentos de um ano ou menos;
• O mercado monetário não é uma organização real instalada em algum ponto central;
• São feitas com valores mobiliários negociáveis.

Valores mobiliários negociáveis – Instrumento de dívida de curto prazo, tais como letras de
tesouro, commercial paper e certificados de depósito negociáveis emitidos pelo Governo,
empresa e instituições financeiras.
O mercado monetário existe porque certos indivíduos, empresas, Governo e instituições
financeiras possuem, temporariamente, fundos ociosos que desejam aplicar;
Instituições
Financeiras
Mercado
Financeiro
Tomadores
de Fundos
Fornecedores
de Fundos
Colocação
Direta
Empréstimo
Títulos
Títulos
Fundos
TítulosTítulos
Fundos
Fundos
Fundos
Depósitos participações

41
por outro lado, o outro encontra-se em situações em que precisam do financiamento sazonal
ou temporário.

3 – Colocação Privada
Na colocação privada os acionistas colocam dinheiro do próprio bolso, ou vendem algum
imobilizado para aplicar na empresa. Lembre-se que este capital é mais, pois os acionistas
irão requerer um retorno maior que o mercado. Neste caso o Presidente terá que rebolar
para dar o retorno esperado aos acionistas. Por isso, a melhor forma de captação de capital
é via Mercado de Capitais.

Mercado
Monetário
Fornecedores
Tomadores
Curto prazo

42
UNIDADE 10
Objetivo: Estudar um resumo inicial do Mercadode Capitais, os tipos de ações e o que são.
1 - Mercado de Capitais - Resumo

• Relação Financeira criada por instituições
Títulos de Dívidas
• Instrumento de dívida de longo prazo usado pelas empresas e Governo.
Principais Títulos
• Ação Ordinária
• Ação Preferencial
• Dividendos

Bolsa de Valores
• Organização que fornece local para negociação (será detalhado nos próximos
capítulos).
Bolsa de Valores Organizadas
• Organização tangível que atua como mercados secundários.
• Responsáveis por mais de 72% do volume total;

43
Principais Bolsas:
• New York Stock Exchange (Nyse)
• American Stock Exchange (Amex)
• Midwest Stock Exchange
• Pacific Stock Exchange

Requisitos para negociação nestas Bolsas:
• 2.000 Acionistas (mínimo), possuindo 100 ou mais ações;
• mínimo 1,1 Milhão de ações negociáveis;
• LAIR de 2,5 Milhões, no momento do registro;
• $ 2 Milhões de LAIR em cada um dos dois anos procedentes;
• ativos tangíveis líquidos de $ 18 milhões;
• valor de mercado de $ 18 milhões, participação acionária negociáveis publicamente.

Mercado de Balcão:
• Mercado intangível para a compra e venda de títulos não registradas nas Bolsas de
Valores.
Mercado de Capitais Internacionais:
• O mercado Norte Americano é um dos maiores do mundo, embora existam
importantes mercados de títulos fora dos Estados Unidos.
Mercado de Eurobônus – Maior e mais antigo mercado internacional de títulos de dívida.

2 - O Papel das Bolsas de Valores
1- Criação de Mercado Líquido;
2 - Criação de Mercado Eficiente.

1- Mercado Líquido ou Liquidez
No mercado financeiro o termo é usado para determinar a capacidade que um título tem de
ser convertido em moeda. A liquidez absoluta só é conferida ao papel-moeda, de forma que
todos os outros títulos tendo liquidez inferior, que varia conforme o tipo de investimento,
prazo e a conjuntura econômica.
Na análise das demonstrações financeiras de uma empresa é usado para definir a
capacidade que esta empresa tem de gerar recursos que podem ser rapidamente
transformados em papel moeda. Assim, a liquidez de uma empresa é função da sua
disponibilidade de caixa, e dos títulos negociáveis e ativos circulantes que possui.

2 - Mercado Eficiente
Mercado que aloca fundos aos seus usos mais produtivos, como resultado da competição
entre investidores maximizadores de riqueza, a qual determina e torna público preços tidos
como muito próximo do seu verdadeiro.
•O preço de um título é determinado pelo que é comprado e pelo que é vendido ou pela
demanda e oferta do título.

45
Oferta e Demanda

Conforme o gráfico acima o que vai determinar o preço das ações será a Oferta e a
Demanda. Quanto maior a oferta menor o preço quanto menor a oferta os preços tendem a
aumentar. A oferta reduz devido a alta demanda pelos títulos.

3 - O Papel do Banqueiro de Investimento
1 - Levantamento de fundos
1.1 – Colocação Privadas
1.2 – Oferta Pública
Colocação Privadas – Venda de nova emissão de títulos, tipicamente de dívida ou ação
preferencial, diretamente a um investidor ou grupo
Oferta Pública – Venda, sem exclusividade, de títulos de dívida ou ações para o público em
geral.

D1
D0
O
Q
Q0 Q1
Nº de Ações negociadas
Preço da
Ação
P0
P1

Antes de dar continuidade aos seus estudos é fundamental que você acesse sua
SALA DE AULA e faça a Atividade 1 no “link” ATIVIDADES.

TEMA i
A Bolsa de Valores é um Cassino?

47
Oferta Monetária
Balança Comercial
Políticas econômicas
Afetam o custo do dinheiro
(taxa de juros ou retorno
requerido).
i
i
FF
FF
Maior será o crescimento econômico
Menor será o crescimento econômico
UNIDADE 11
Objetivo: Compreender porque se investe no mercado, e o que se ganha entre transferência
de fundos.
1 - Taxa de Juros e Retornos Requeridos

• Representam os custos de uso de várias formas de financiamento.
• As instituições financeiras e os mercados criam o mecanismo através do qual os
fundos fluem em poupadores (Fornecedores de Fundos) e investidores (tomadores de
fundos).
• O nível de fluxo de fundos entre fornecedores e tomadores pode afetar
significativamente o crescimento econômico.

O crescimento resulta da integração de uma variedade de fatores econômicos, tais como:

48
2 - Fundamentos da Taxa de Juros
• A taxa de juros ou retorno requerido representa o custo dos fundos, isto é, o “Aluguel”
ou o nível de compensação que um tomador deve pagar a um fornecedor.

Taxa de juros – Custo de tomar os fundos
Retorno Requerido – Fundos obtidos através da venda de um direito de propriedade.

Fundamentos da Taxa de Juros
• Ignorando o fator de risco, a taxa de juros nominal ou de mercado (custo dos fundos) é
resultante da taxa de juros real ajustada pelas expectativas inflacionárias;
• Pela preferência por Liquidez – preferência dos investidores em geral por títulos de
menor prazo.

Taxa de Juros Real
• Cria um equilíbrio entre o fornecimento de poupança e a Demanda por fundos de
investimento em um mundo perfeito;
• Sem inflação , onde os fornecedores e tomadores de fundos não tem preferência por
liquidez e todos os resultados são certo;
• A taxa de juros reais cria um equilíbrio entre o fornecimento de poupança e a
demanda por fundos para investimento.

49
Relação Entre Oferta e Demanda

Taxa de Juros Nominal ou Corrente (retorno)
• É a efetiva taxa de juros cobrada pelo fornecedor de fundos e paga pelo tomador. Ela
difere da taxa de juros Real, k*, devido a dois fatores:
1 – Expectativa inflacionária refletidas em um prêmio pela Inflação.
2 – Características do emissor, tais como o risco de inadimplência e condição contratuais,
refletidas em um prêmio pelo Risco.
• A taxa de juros nominal para o título 1, k1, é dada na equação

Fundos fornecidos / tomadores
T
ax
a
ju
ro
s
re
al
k 0*
k 1*
O0 = D O1 = D
D
O0
O1
k1 = k* + IP + RP1
Prêmio pelo Risco
Taxa livre de Risco, Rf
Ou
k1 = Rf + RP1
(2.1)
(2.2)

50
• Se RP1, seja igual a zero. Da equação (2.1), a taxa livre de risco pode ser
representada por:

• A taxa de juros sem risco, Rf é definida como o retorno requerido de um ativo sem
risco.
• a taxa sem risco abrange (2.3) a taxa de juros real mais a expectativa inflacionária.
• Letras do tesouro americano (T-Bills) de 3 meses, os quais são títulos de curto prazo
emitidos pelo tesouro dos EUA, são normalmente considerados ativo sem risco.
• O prêmio pelas expectativas inflacionárias representa a taxa de inflação média
esperada, durante o prazo do empréstimo ou investimento.
• Não é a taxa de inflação ocorrida no passado imediato, mas, sem a taxa prevista.
Ex.: Em 29/05/2005
T-Bill (titulo do tesouro americano) de 3 meses de vencimento = 3,71%
Taxa de juros reais = 2%
Fornecedores de Fundos perspectiva de inflação (anual)
1,71% (3,71 - 2)
17 anos atrás 2/05/1994
T-Bill de 3 meses de vencimento = 16,60%
Taxa de juros reais = 2%
Fornecedores de Fundos perspectiva de inflação (anual) 14,60% (16,60 - 2)

Rf = k* + IP (2.3)

51
• O Prêmio pela expectativa inflacionária muda com o tempo, em resposta a muitos
fatores:
1) Taxas de inflação recentes;
2) Políticas Governamentais;
3) Eventos internacionais.

52
UNIDADE 12
Objetivo: Continuar o estudo do retorno aos investidores.
3 - Taxa de Juros e Retornos Requeridos

Estrutura a termo das Taxas de Juros
• Relação entre a taxa de juros ou a taxa de retorno e o prazo do vencimento.

Rendimento até o vencimento – Taxa anual de juros ganha sobre um título comprado em
um dado dia e mantido até o vencimento.
Curvas de Rendimentos do Tesouro

Curva de Rendimento Invertida
• Curva de rendimento com inclinação descendente que geralmente, indica custos de
empréstimos de longo prazo mais baixos que os custos de empréstimos de curto
prazo.
Curva de Rendimento Normal
• Curva de rendimento com inclinação ascendente, que geralmente, indica custos de
empréstimos de curto prazo mais baixos que os custos de empréstimos de longo
prazo.
Curva de rendimento Plana
• Curva de rendimento que reflete custos relativamente iguais tanto para empréstimos
de curto quanto de longo prazo.

17
16
15
9
8
7
5
4
3
5 10 15 20 25 30
22 de maio de 1981
29 de setembro de 1989
29 de maio de 1992
Data de venc. (anos)

54
1 - Teoria de Estrutura a Termo
Predominância da inclinação ascendente da curva de rendimento – títulos de curto prazo
têm menor risco do que os títulos de longo prazo.
Maior certeza sobre eventos imediatos.

Por que as curvas de rendimentos tomam formas diferentes?

Existência de três teorias:
1) Hipótese das expectativas;
2) teoria da segmentação de mercado;
3) teoria da preferência pela liquidez.

Impacto da Inflação
0
2
4
6
8
10
12
14
16
1972 1982 1987 1992
T-bills Inflação

55
UNIDADE 13
Objetivo: Entendimento as três teorias para avaliação de ações é porque das escolhas na
hora de investir no Mercado de Capitais.
1 - Hipótese das Expectativas

A explicação mais antiga e amplamente testada sobre as flutuações nas taxas de juros da
economia é a Hipótese das Expectativas (HE), que estabelece, em linhas gerais, que ataxa
de juros de longo prazo é formada como uma média das taxas de juros de curto prazo
esperadas para o futuro mais um prêmio de risco invariante no tempo.
Assim, a inclinação da curva de juros refletiria as expectativas do mercado sobre mudanças
futuras nas taxas de juros, ou seja, um aumento do spread entre a taxa longa e a taxa curta
refletiria a expectativa de futuros aumentos nas taxas de curto prazo, provocando então uma
correlação positiva entre as variações nas taxas de juros curtas e o referido spread. Da
mesma forma, um aumento da taxa longa em relação a taxa curta, no período corrente,
deveria levar a um aumento da taxa longa no período subsequente.

2 – Teoria da Segmentação de Mercado
• O mercado e segmentado com base nos vencimentos e que as fontes de Ofertas e
Demanda por empréstimos dentro de cada segmentação determinam sua taxa de
juros prevalecentes.
• empréstimos para atividades sazonais determinam a taxa de juros de curto prazo;
• empréstimos imobiliários determinam a taxa de juros de longo prazo.

56
Podemos concluir das teorias que em qualquer momento, a inclinação da curva de
rendimentos é afetada por:
a) Expectativas inflacionárias
b) Preferência pela liquidez;
c) Equilíbrio comparativo da Oferta e da Demanda nos segmentos de mercado, curto
e longo prazo.
• Prêmio pelo Risco: característica do emissor e da emissão:

k1 = k* + IP + RP1
Letras do tesouro EUA
Commercial paper excelente
Notas de classificação de investimento
Títulos da dividas de classificação investimento
Títulos da dividas de classificação média
Ações preferenciais
Ações ordinárias especulativas

57
UNIDADE 14
Objetivo: Entender as três teorias para avaliação de ações é porque das escolhas na hora de
investir no Mercado de Capitais.
3 - Teoria da preferência pela liquidez

Para Keynes, sabe-se, é a incerteza radical que permeia a economia, que conduz à
preferência pela liquidez. Tal incerteza, porém, não decorre de intervenções administrativas
no mercado, mas das decisões descentralizadas e do futuro desconhecido, que deixam os
agentes econômicos sem condições de antecipar o contexto futuro ao tomar suas decisões,
e tanto mais quanto mais longínquos forem os períodos em que ocorrerem os resultados das
decisões em questão.
A moeda, como ativo mais líquido, permite gerir essa incerteza, até certo ponto, na medida
em que os contratos monetários aproximam o futuro, mas a incerteza não é jamais
eliminada. Nessas circunstâncias, a retenção da moeda, como o ativo mais líquido, dá
flexibilidade aos agentes nas suas decisões, o que justifica a racionalidade da preferência
pela liquidez. Apesar de racional em ambientes de incerteza, a preferência pela liquidez é um
problema, porque ela inibe gastos, em particular de investimento, comprometendo o
crescimento da renda e do emprego e, assim, instabilizando as economias.
Existem formas diversas de reduzir a preferência pela liquidez, embora nem todas corrijam
os problemas de crescimento da renda e do emprego e de instabilidade da economia. Ao
contrário, algumas das soluções podem agravar tais problemas.
A redução da preferência pela liquidez requer:
a) aumentar a taxa de juros para tornar atrativa a sua renúncia;
b) reduzir a própria incerteza;

58
c) dispor de um mercado financeiro desenvolvido no sentido de constituído por ativos
financeiros em termos de prazos e rentabilidades diferentes para atrair poupadores com
preferências pela liquidez distintas;
d) dificultar o acesso à liquidez máxima, tornando atraentes aplicações de longo prazo
relativamente às de curto prazo. Enquanto a primeira opção pode punir o investimento se
elevar as aplicações em ativos líquidos, inibindo o crescimento e tornando instável a
economia, as demais opções estimulam o crescimento da renda e do emprego mas, ao
contrário do que pensam os que pregam a conversibilidade plena da moeda, requerem maior
regulação sobre ela e um papel regulador do Estado permanente.
Quanto ao aumento da taxa de juros ela é danosa em dois sentidos. Por um lado, inibe de
per si a decisão de investir. Por outro, como nos lembra Minsky (1977), o aumento da taxa de
juros, ao exigir das unidades devedoras a liquidação de ativos, pode desencadear um
processo deflacionário que transforma unidades hedges em especulativas e especulativas
em Ponzi, fragilizando a estrutura econômica e instabilizando a economia.
No que se refere à incerteza keynesiana, ela pode em certa medida ser reduzida pelo papel
do Estado, em função da centralização que ele exerce sobre algumas informações e
decisões econômicas e em função do papel estimulante que ele pode ter sobre a demanda
agregada, influindo positivamente sobre as expectativas de ganhos dos investidores.
O papel do Estado é também importante no estímulo em geral que pode dar ao
desenvolvimento do mercado financeiro mas, em particular no caso brasileiro, é a gestão da
dívida pública, e a operacionalização da política anti-inflacionária, assim como a tentativa de
reduzir a instabilidade cambial, que vem pressionando a taxa de juros e inviabilizando tal
desenvolvimento.
De fato, como a taxa básica de juros no Brasil é muito alta, tem-se, por um lado, um estímulo
à preferência pela liquidez do público e dos bancos, ao invés de desestimulá-las. Além disso,
como sobre essa taxa de juros de curto prazo é preciso colocar um prêmio de liquidez para
se ter a taxa de juros de longo prazo, essa última precisa ser muito alta, o que inibe
investimentos cuja eficiência marginal do capital não a compensa (Hermann, 2003).

59
Finalmente, ao inibir o crescimento da renda e do emprego, a incerteza aumenta, o que
implica em ampliação também do próprio prêmio de liquidez. Assim, ainda que a taxa de
juros alta esteja ligada à incerteza, a análise aqui feita a atribui à administração da dívida
pública atual, e não a qualquer aparato regulatório do governo, e atribui o erro exatamente ao
estímulo fornecido à detenção de liquidez. Ora, é esse estímulo que, novamente, será dado
na proposta de conversibilidade plena da moeda.
A moeda doméstica é o ativo mais líquido de qualquer economia, porque a liquidez se
relaciona com os contratos salariais, um custo generalizado da mesma. A generalização dos
pagamentos de salários na moeda nacional torna essa moeda aceita de forma geral em
qualquer transação, garantindo-lhe a liquidez máxima.
Nas transações internacionais, por sua vez, a moeda mais líquida é aquela que é objeto da
maior parte das transações, ou a moeda considerada internacional, cuja aceitação decorre
do poder econômico do país que a emite. Conforme destaca Dow (1999), a moeda que tem
maior liquidez nas relações internacionais é a que serve de meio de pagamento e de unidade
de conta.
Ela se torna o objeto de desejo dos que procuram liquidez quando o valor da moeda nacional
cai, mostrando uma hierarquia de preferências pela liquidez1. A liberalização dos mercados
aproxima a liquidez da moeda internacional da nacional, e tanto mais quanto mais fácil for, o
acesso à divisa internacional. Assim, diante da incerteza e em particular em contextos mais
incertos, essa liberalização permite que a busca da moeda internacional seja mais ampla e
se generalize.
O ganho de liquidez da moeda internacional, em contextos de liberalização financeira,
contudo, não tira da moeda nacional seu papel de limite superior de liquidez na escala
nacional e sim aproxima a moeda internacional do limite superior de liquidez. Isto decorre de
os contratos salariais, em especial, e os demais , em geral, continuarem sendo denominados
emmoeda nacional e, portanto, esta continuar com seu atributo máximo de liquidez. Neste

1
Voltaremos a essa análise mais adiante.

60
sentido, o uso dessas moedas como “paraíso seguro” em momentos de incerteza também
permanece válido.
Consequentemente, seu papel de “poço sem fundo para o poder de compra” continua sendo
verificado. Neste sentido, a teoria da preferência pela liquidez associada às moedas
domésticas se reafirma e a política monetária tem de ser preservada como um instrumento
extremamente importante para evitar os efeitos deletérios da elevação da preferência pela
liquidez, ampliada pela absorção da instabilidade do novo contexto financeiro internacional,
na esfera monetária doméstica.
A liberalização financeira vai, neste sentido, compor duas dinâmicas especulativas: a interna
e a externa. Irá, portanto, potencializar o nível de instabilidade interna ao criar mecanismos
de ataques contra a moeda doméstica em momentos de fragilidade da percepção dos
mecanismos que balizam o processo decisório e, por outro lado, fará o mesmo ao expandir
a gama de ativos com os quais se pode especular ao dar acesso aos ativos internacionais e
ao colocar as próprias moedas de referência internacional como uma parte dessa nova gama
de ativos. Criam-se, assim, as condições para uma instabilidade ampliada das economias
nacionais com os respectivos canais de transmissão das mesmas para a esfera
internacional.
Existem várias razões para que a conversibilidade plena da nossa moeda seja problemática.
Em primeiro lugar, esse movimento de busca da liquidez internacional tende a ser
particularmente intenso e flutuante em países em desenvolvimento, como o Brasil, que
tendem a ter preferências pela liquidez maior relativamente aos países mais desenvolvidos.
Isso decorre das trajetórias de crescimento mais instáveis, em consequência das rendas
menores e da dependência maior que têm das importações e das exportações.
Além disso, os mercados financeiros nesses países são em geral menos desenvolvidos, o
que faz com que, em momentos de incerteza ou se prefira a liquidez máxima ou se enviem
os recursos para mercados financeiros mais desenvolvidos, com possibilidades de
aplicações em graus variados de liquidez. Em qualquer caso, é de se esperar vazamentos
maiores de liquidez, e tanto mais quanto maior for a facilidade para isso, com as

61
consequências conhecidas sobre a instabilidade e a inibição do investimento, do crescimento
e do emprego. Some-se a isso uma fragilidade estrutural real e financeira que por um lado
vulnerabiliza a conta de capitais e, por outro, faz valer a restrição externa real causada por
uma estrutura produtiva que deteriora as relações de troca e gera uma restrição de divisas
que restringe o crescimento dessas economias e fragiliza seu setor externo.
Uma segunda razão para esperar movimentos de vazamentos de liquidez maiores com a
conversibilidade relaciona-se com o papel regulador do Estado. Em situações de preferência
pela liquidez acentuada, surgem processos deflacionários na medida em que busca-se
liquidez a todo custo, vendendo, deixando de emprestar ou emprestando a taxas de juros
altas, o que provoca instabilidade e crise. A interrupção desse processo requer um papel de
emprestador em última instância do banco central, porque nesses processos não se sabe até
onde vai a queda de preços o que incita a generalização das vendas de ativos, prolongando
a deflação. Só a injeção da liquidez desejada, facilitando as vendas, acalma os agentes e
neutraliza a preferência pela liquidez. Essa injeção, porém, fica fora das possibilidades das
autoridades monetárias locais quando a liquidez desejada é a internacional. Daí, as crises
cambiais e seus efeitos amplos em movimentos de fuga de capital.
Nesse caso, a política monetária não pode ser usada nem para proteger o setor externo da
economia nem para permitir a superação dos problemas de demanda que deprimem a
economia doméstica. Ocorre que nessas economias a política monetária tem um papel
essencial a desempenhar e, em casos de liberalização, a mesma fica inviabilizada.
Uma terceira razão para temer a conversibilidade plena é a amplitude dos problemas que ela
pode provocar, quando o acesso à moeda internacional for possível por qualquer agente
econômico cujo déficit de informação torna-os particularmente mais suscetíveis a boatos, e
então particularmente propensos a comportamentos imitativos.
Neste sentido, economias periféricas são particularmente vulneráveis, pois estão sujeitas de
forma mais profunda aos movimentos cíclicos de liquidez internacional, dada a sua restrição
externa estrutural, e são mais remotas do ponto de vista do processo de formação de

62
expectativas aos bancos internacionais. Desta maneira, estão sujeitas a uma vulnerabilidade
externa muito mais intensa e estruturalmente determinada (Amado e Resende, 2005).
Essa discussão deixa claras as distorções que a abertura financeira e monetária pode
provocar, ao estimular e sancionar movimentos de preferência pela liquidez que inibem
investimento, crescimento e emprego, e ao retirar poder regulador do Estado.
Entretanto, a percepção, pela economia heterodoxa, dos problemas ligados a uma dinâmica
financeira distorcida, de maneira alguma significa, como mencionam os autores defensores
da conversibilidade plena, a falta de percepção da importância do sistema financeiro. Muito
pelo contrário, a heterodoxia percebe a importância do financiamento para o investimento e o
crescimento, embora perceba também o potencial instabilizador do sistema financeiro, o que,
ao contrário do que pensa a ortodoxia liberal, requer e impõe controle regulatório do mesmo.
É o que trataremos no próximo item, ao destacar o papel do sistema financeiro, seu potencial
instabilizador em particular no caso de economias emergentes e as formas pelas quais se
explicitam na atualidade, no mundo inteiro, a necessidade de regulação.

Resumo:
• Expectativas do investidor acerca das taxas de juros futuras;
• Diferentes expectativas em relação às taxas de juros resultam de diferentes
expectativas quanto a inflação;
• Taxas de inflação esperada mais altas resultarão em taxas de juros de longo prazo
mais altas;
• O oposto ocorre com expectativas de taxas futuras mais baixas.
Por essa teoria as taxas de longo prazo tendem a ser mais altas que as taxas de curto prazo.
Baseia-se em dois fatos comportamentais:

63
1 – Os investidores veem menos risco em títulos de curto prazo do que em títulos de longo
prazo.
2 – Os tomadores de empréstimos geralmente estão dispostos a pagar taxas mais altas por
financiamento de longo prazo do que financiamento de custo prazo.
• Assegura fundos por período mais longos;
• Investidores requerem um prêmio para comprometer fundos por períodos longos;
• Os tomadores geralmente estão dispostos a pagar um prêmio para obter
financiamento de prazos maiores;
• Essas preferências dos investidores e tomadores fazem com que a curva de
rendimentos tenha uma inclinação ascendente;
• Investidores requerem um prêmio para comprometer fundos por períodos longos;
• Os tomadores geralmente estão dispostos a pagar um prêmio para obter
financiamento de prazos maiores;
• Essas preferências dos investidores e tomadores fazem com que a curva de
rendimentos tenha uma inclinação ascendente.

64
UNIDADE 15
Objetivo: Iniciar o estudo do Mercado de Capitais e como se determina o valor da ação.
1 - INTRODUÇÃO AO MERCADO DE CAPITAIS

As empresasnecessitam de Financiamento para Projetos de Investimento, tais como:
• Ampliação da Produção;
• Modernização da Empresa;
• Criação de Novos Produtos;
• Informatização, etc.

Esses recursos vêm das chamadas fontes, internas e externas.
Fontes Internas - São os recursos oriundos dos lucros retidos, esses lucros só serão
aplicados na empresa se houver permissão por parte do Conselho, órgão máximo na
estrutura empresarial. O Presidente da companhia precisa provar para os acionistas que em
vez de remunerar as suas ações ordinárias, eles serão reinvestidos na empresa e
consequentemente aumentando o capital de cada acionista.
Fontes Externas – As fontes externas são oriundas de duas formas:
a) capital de terceiro: O capital de terceiro, o nome já diz: são recursos oriundos dos Bancos,
privado ou Governamental.
b) recurso próprio (capital social – ações). Já o recurso próprio oriundo do capital social
(ações), aí que entra o Mercado de Capitais.

65
Então, o que são Ações?!Ação é “Uma fração do capital social de uma empresa”, ou
seja: Ação é um pedacinho de uma empresa, como se dividíssemos a empresa em
vários pedacinhos, cada pedacinho seria uma ação.

Existem dois tipos de ações: Preferencial e Ordinária
Ações Ordinárias
São aquelas que dão direito de voto ao acionista, algo que não ocorre no caso das
preferenciais (PN). É importante ressaltar que, apesar de ser um acionista com direito a voto,
o possuidor de ações ordinárias não é responsável pelas dívidas da empresa (algo que
normalmente ocorre em empresas de capital fechado). Além das duas categorias básicas,
ON e PN, as empresas podem emitir outras classes de ações.

Ações Preferenciais
Ações Preferenciais (PN) - São assim chamadas porque dão preferência ao acionista com
PN no pagamento de dividendos e também em caso de liquidação da empresa em relação
às ordinárias (ON). Isto significa que, no caso de falência ou evento que leve a empresa a
ser liquidada, os possuidores de ações preferenciais têm maiores chances de recuperar
parte dos seus investimentos do que os possuidores de ações ordinárias. Dentro das PN
podem existir PNA, PNB, PNC etc. Isto ocorre porque além da distinção básica entre ON e
PN, as empresas podem diferenciar as ações em classes de acordo com critérios de
distribuição de dividendos, restrição quanto à posse de ações.
Quando as empresas vão captar recursos se optarem pela fonte interna, utilizando o lucro
retido, os acionistas requererão um retorno muito alto, pois deixarão de receber dividendo
aquele ano ou anos. Por isso que o recurso próprio é muito mais caro que capital de terceiro.
Se recorrerem aos bancos, capital de terceiro, os bancos exigem garantias reais para
empréstimos, além dos juros, poderá então inviabilizar os investimentos. A maneira mais

66
rápida e barata é o Mercado de Capitais, venda de ações. Para que o país se desenvolva é
preciso ter um bom Mercado de Capitais, por isso que países desenvolvidos os Mercados de
Capitais são bem mais utilizados por todos. Pra se ter uma idéia nos EUA, de cada 10
americanos 9 investem em ações, no Brasil de 100 brasileiros 1 investe em ações. Lembre-
se que Mercado de Capitais é para longo prazo. Muitos vivem desse mercado comprando
hoje vendendo amanhã, são os chamados especuladores. Muitos ficam milionários de um dia
para o outro ou pobre de um dia para o outro. Em curto prazo o Mercado de Capitais é muito
arriscado.
Outro ponto importante no Mercado de Capitais, Risco e Retorno. Essas duas palavras
definem bem o Mercado de Capitais. Quanto maior o Risco maior o Retorno, já se comentou
nos capítulos anteriores, quanto maior o Retorno maior o Risco. Existem formas de minimizar
o risco, isso será visto nos próximos capítulos.

2 - Como se dá o Preço das ações e como elas se valorizam?
Existem três formas de preço de cada ação:
a) Valor Nominal,
b) Valor Patrimonial
c) Valor de Mercado.
a) Valor Nominal – O valor nominal se dá através do Capital social dividido pelo número
de ações.
deaçõesN
ialCapitalsoc
º = 000.1
00,000.1
= 00,1 o valor da ação
b) Valor Patrimonial – O valor patrimonial se dá através do Patrimônio Líquido dividido
pelo número de ações.

67
deaçõesN
PL
º = 000.1
00,000.5
= 00,5 o valor da ação
c) Valor de Mercado.

O valor de Mercado vai depender da oferta e demanda das ações, uma empresa pode lançar
no mercado ações ao preço de R$ 1,00 em questões de minutos elas podem valer R$ 12,00.
Se os acionistas desejam captar 10 milhões no mercado, eles vão lançar no mercado a
quantidade que seja suficiente para a captação, neste caso eles vão lançar ações
preferenciais. As ordinárias, só serão lançadas se os acionistas Ordinários desejarem vender
o controle acionário, exemplo disto foi à empresa Chocolates Garoto S/A que vendeu 100%
das ações Ordinárias para a Nestlé.
Lembrando, conforme capítulos anteriores, somente podem lançar ações no mercado,
empresas S/As de Capital Aberto. Uma empresa Limitada não pode emitir ações, pois ela é
Limitada o nome já diz. A não ser que ela se transforme em S/A.
Para chegar ao ponto de emitir ações as empresas S/As precisam ser bem conhecida no
mercado, para que todos possam ter acesso as informações, sobre risco e retorno, o
investidor é avesso ao risco, ele não quer perder seu dinheiro, por isso ele precisa obter
todas as informações necessárias para investir na empresa. Quanto mais informações
passar para o mercado, mais transparente será a empresa.

68
UNIDADE 16
Objetivo: Entender porque se torna necessária uma boa administração e qual o impacto dela
no valor das ações.
1 - Transparência e Respeito ao Acionista

Uma das práticas para a boa transparência da empresa para o mercado é a Governança
Coorporativa.
Governança corporativa de maneira geral é o conjunto de processos, costumes, políticas,
leis, regulamentos e instituições que regulam a maneira como uma empresa é dirigida,
administrada ou controlada. Ainda pode-se dizer que é o sistema pelo qual as organizações
são monitoradas pela diretoria executiva.
As boas práticas de governança corporativa garantem a equidade entre os sócios,
transparência e responsabilidade pelos resultados. Em tempos recentes, boas práticas de
governança corporativa tem se tornado elemento recorrente em avaliação de empresas, uma
vez que a maioria dos escândalos recentes em empresas de todo mundo (como foi o caso da
Enron, nos EUA em 2001, dentre outras) foram potencializadas em empresas com
governança corporativa duvidosa.
Em outras palavras, a Governança Corporativa tem o objetivo de aumentar o valor da
sociedade em questão, facilitar o seu acesso ao capital e contribuir para sua permanência no
mercado.
Quem adota a prática de governança corporativa, faz com que suas ações valorizem, pois os
investidores terão mais confiança nesses tipos de empresa. Outra prática adotada pelas
empresas é a responsabilidade social.

69
De forma resumida, responsabilidade social é uma filosofia e prática empresarial que leva a
empresa ou instituição a comprometer-se com a comunidade onde está inserida, ou seja, a
mesma respeita seus funcionários, se preocupa em oferecer um ambiente de trabalho
favorável, adota atitudes para preservar o meio ambiente, utiliza práticas de consumo
sustentável, desenvolve projetos comunitários e promove campanhas internas para que seus
colaboradores ajudem no trabalho voluntário.
Atualmente, o papel das empresas como agentes sociais, encarregados de promover tanto o
desenvolvimento social comoeconômico vem sendo discutido com muita frequência.
Algumas empresas já se deram conta da sua responsabilidade junto à sociedade.
A noção de corresponsabilidade pela sociedade, pelo meio ambiente, pelo país, são hoje um
diferencial competitivo de uma empresa, que com essa visão pode agregar um valor maior e
mais competitivo a sua marca. O exemplo de empresa cidadã que se preocupa com os
princípios éticos e morais é um dos valores mais bem vistos pela sociedade em geral,
podendo ser um dos fatores de sucesso de uma empresa.
Desta forma, o público poderá associar determinada marca a uma causa social, criando
assim uma imagem positiva e um posicionamento diferenciado no mercado.
A responsabilidade social tem tomado força nos últimos tempos, na medida em que
empresas e instituições se conscientizam da necessidade de se comprometer com a
comunidade e com o meio ambiente.
Os benefícios de uma empresa ou instituição socialmente responsável são inúmeros, uma
vez que além de conquistar boa imagem perante consumidores e colaboradores, podem ter
muitos benefícios para instalação e funcionamento, como por exemplo, benefícios fiscais.
Como exemplo de responsabilidade social, pode-se citar a Petrobrás, com o programa de
Olho no Ambiente, que possui como proposta apoiar as comunidades de baixa renda que
estão localizadas nas áreas de influência da Petrobrás.

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UNIDADE 17
Objetivo: Entender as principais variáveis que definem o tipo de investidor e o cuidado ao
investir no marcado.
1 - Risco e Retorno (Risco de Mercado)

Risco e retorno são duas variáveis que andam juntas no mundo dos investimentos. Quanto
maior a possibilidade de retorno, maiores os riscos envolvidos. Por exemplo, fundos que
investem mais do que seu patrimônio no mercado futuro e que podem ter alta rentabilidade
em certos períodos, trazem consigo um alto risco e a possibilidade de rendimentos negativos
durante algum período. Já os fundos mais conservadores procuram garantir mais segurança
aos seus investidores e, portanto rentabilidades menores.
O termo risco, como sinônimo de incerteza em relação a eventos futuros, não é recente na
história da humanidade, porém, de forma quantitativa contrapondo ao enfoque
predominantemente qualitativo, passou a ser estabelecido a partir do cálculo da
probabilidade e da estatística, determinando assim, as várias possibilidades de ocorrência
para atingir resultados desconhecidos (GALDÃO e FAMÁ, 1998 p. 2).
Securato (1983, p. 28-29) apud Galdão e Famá (1998, p. 2) desenvolve a definição de risco
como a “probabilidade de fracasso em relação a um objetivo prefixado (...) o risco seria,
então, igual à somatória da probabilidade dos eventos do tipo ‘fracasso’”.
Segundo Gitman (1997, p. 202) risco é a “possibilidade de prejuízo financeiro, ou, mais
formalmente, a variabilidade de retornos associada a um determinado ativo”.
A moderna Teoria de Finanças trabalha com a variância ou o desvio-padrão dos possíveis
resultados como uma medida do risco. A utilização da variância como medida de risco foi

71
estabelecida por Markowitz (1952), permitindo atribuir um número a um conceito até então
tratado apenas de forma qualitativa.
Para Ross, Westerfield e Jaffe (2002, p. 199) “não há definição universalmente aceita de
risco”.
Brighan, Gapesnki e Ehrardt (2001, p. 573) advogam que “o risco de mercado de
determinada ação pode ser medido por sua tendência de movimentar-se em relação ao
mercado em geral”.
Nas abordagens de Brealey e Myers (1992, p.155) “o risco de mercado deriva das oscilações
do próprio mercado”. Os investidores ou credores, para uma avaliação dos riscos de uma
empresa, precisam de subsídios para a definição do retorno desejado através de parâmetros
homogêneos na classificação desses riscos. A avaliação de risco (rating)2 é feita por meio da
mensuração e ponderação das variáveis determinantes do risco das empresas (SILVA, 2001,
p. 306).
Agora que já se sabe o que são ações, os tipos de ações e os riscos de se aplicar em ações,
onde são negociadas as ações?
Existem dois tipos de mercados que são utilizados para lançamento e vendas das ações.
São eles: primário e secundário.

Primário
Lançamento de novas ações no mercado. Esse mercado é o momento em que as empresas
lançam novas ações para venda, num primeiro momento.

2 As três maiores empresas de rating são a Standard & Poors, a Moody’s e a Fitch IBCA. O rating é um serviço
que oferece vantagens para vários grupos de interessados para uma empresa, por meio de uma avaliação
independente e externa. Para maiores esclarecimentos, vide Silva, José P. da, in Análise financeira das
empresas.

72
Secundário
Onde são negociadas as ações a terceiros (mercado de balcão) ou Bolsa de Valores

2 - Bolsa de Valores
As Bolsas de Valores são entidades responsáveis por manter local físico ou sistema de
negociação eletrônico adequados à realização de transações de compra e venda de títulos e
valores mobiliários.
Essas entidades têm por objetivo manter a padronização e o bom funcionamento do Mercado
de Capitais, preservando elevados padrões éticos de negociação e divulgando as operações
executadas com rapidez, amplitude e detalhes.
A partir de março de 2008, no Brasil, a única Bolsa de Valores que negocia ações é a
BM&FBOVESPA S.A., uma empresa de capital aberto resultado da fusão da Bolsa de
Valores de São Paulo – Bovespa e da Bolsa de Mercadorias e Futuros - BM&F. Essa
companhia é a terceira maior bolsa de valores do mundo em valor de mercado e registra
mais de 80% do volume negociado de ações da América Latina.
As Bolsas de Valores existem no Brasil há mais de 100 anos e hoje em dia a maior parte das
negociações com ações é feita pelo sistema Mega Bolsa. Pelos terminais eletrônicos desse
sistema, as corretoras podem enviar suas ordens de compra ou venda diretamente de seus
escritórios, de qualquer parte do território nacional ou mesmo do mundo. O sistema reproduz
na tela o ambiente de negócios, exibindo os registros das ofertas de compra e venda das
ações negociadas e propiciando o fechamento automático das operações

Bovespa
Fundada em 23 de agosto de 1890, a Bolsa de Valores de São Paulo - BOVESPA tem uma
longa história de serviços prestados ao Mercado de Capitais e à economia brasileira. Até

73
meados da década de 60, a BOVESPA e as demais bolsas brasileiras eram entidades
oficiais corporativas, vinculadas às secretarias de finanças dos governos estaduais e
compostas por corretores nomeados pelo poder público.
Com as reformas do sistema financeiro nacional e do Mercado de Capitais implementadas
em 1965/66, as bolsas assumiram a característica institucional que mantêm até hoje,
transformando-se em associações civis sem fins lucrativos, com autonomia administrativa,
financeira e patrimonial. A antiga figura individual do corretor de fundos públicos foi
substituída pela da sociedade corretora, empresa constituída sob a forma de sociedade por
ações nominativas ou por cotas de responsabilidade limitada. A Bolsa de Valores de São
Paulo é uma entidade autorreguladora que opera sob a supervisão da Comissão de Valores
Mobiliários (CVM).
Desde a década de 60, tem sido constante o desenvolvimento da BOVESPA, seja no campo
tecnológico, seja no plano da qualidade dos serviços prestados aos investidores, aos
intermediários do mercado e às companhias abertas.
Em 1972, a BOVESPA foi à primeira bolsa brasileira a implantar o pregão automatizado com
a disseminação de informações on-line e em “real time”, através de uma ampla rede de
terminais de computador.No final da década de 70, a BOVESPA foi também pioneira na
introdução de operações com opções sobre ações no Brasil; nos anos 80 implantou o
Sistema Privado de Operações por Telefone (SPOT). Na mesma época, a BOVESPA
desenvolveu um sistema de custódia fungível de títulos e implantou uma rede de serviços on-
line para as corretoras.
Em 1990, foram iniciadas as negociações através do Sistema de Negociação Eletrônica -
CATS (Computer Assisted Trading Sistem) que operava simultaneamente com o sistema
tradicional de Pregão Viva Voz. Em 1997, foi implantado com sucesso o novo sistema de
negociação eletrônica da BOVESPA, o Mega Bolsa. Além de utilizar um sistema tecnológico
altamente avançado, o Mega Bolsa amplia o volume potencial de processamento de
informações e permite que a BOVESPA consolide sua posição como o mais importante
centro de negócios do mercado latino-americano.

74
A ampliação do uso da informática foi à marca das atividades da BOVESPA em 1999, com o
lançamento do Home Broker e do After-Market, ambos meios para facilitar e tornar viável a
desejada participação do pequeno e médio investidor no mercado.
O Home Broker permite que o investidor, por meio do site das Corretoras na Internet,
transmita sua ordem de compra ou de venda diretamente ao Sistema de Negociação da
BOVESPA. Neste sentido, o sistema da BOVESPA é único no mundo. Nos Estados Unidos,
as ordens são executadas, em sua maioria, fora do âmbito das bolsas de valores e, portanto,
nem sempre ao melhor preço.
O After-Market é outra inovação da BOVESPA, pioneira em termos mundiais, que oferece a
sessão noturna de negociação eletrônica. Além de atender aos profissionais do mercado,
este mecanismo também é interessante para os pequenos e médios investidores, pois
permite que enviem ordens por meio da Internet até as 22 horas. Atualmente, a BOVESPA é
o maior centro de negociação com ações da América Latina, destaque que culminou com um
acordo histórico para a integração de todas as bolsas brasileiras em torno de um único
mercado de valores - o da BOVESPA.

Mitos do Mercado de Capitais
1 - Bolsa é um Cassino.
2 - Informação X Conhecimento.
3 - Conservador X Convencional
Investir em Ações não é a mesma coisa que jogar na loteria ou em um cassino onde só
ganham os donos. Existem formas de previsões puramente matemática e estatística, que
chamamos Econometria - Junção da matemática com a estatística. Existem fórmulas e meios
que você pode prever (aumento e diminuição no preço das ações). No Mercado de Capitais
todas saem ganhando. Claro que existe momentos de crise em que se perde, mas a longo
prazo é o mercado de maior rentabilidade. Para se ter uma ideia veja o gráfico abaixo:

O gráfico mostra dois investidores que entre os anos de 2000 e 2002 obtiveram de
rendimentos, veja o investidor que preferiu ser conservador e deixar seu capital na
poupança, obteve apenas 8,26%, enquanto o outro investidor que preferiu investir no
Mercado de Capitais (ações) obteve um rendimento em ações da Vale do Rio Doce de 102,0
%.
O Mercado de Capitais por ser um mercado aberto ele se torna Eficiente.O que se conhece
da teoria de Mercado Eficiente?

3 - O que é um MercadoEficiente?
A teoria do Mercado Eficiente afirma que todos os agentes financeiros têm o mesmo conjunto
de informações disponíveis ao mesmo tempo, ou seja, as informações e expectativas se
refletem corretamente e imediatamente nos preços dos ativos. De acordo com esta teoria,
não existiriam distorções nos preços de ativos, já que os preços refletem todas as variáveis
disponíveis, e nenhum investidor seria capaz de obter rendimentos acima da média de
mercado.
0
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000
Ações da Vale Poupança Governo
Comparativo
102,0 %
8,26 %
0
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000
Ações da Vale Poupança Governo
Comparativo
102,0 %
8,26 %
102,0 %
8,26 %

76
Existem quatro (04) características de Mercado Eficiente:
1 – Existência de grande quantidade de demandante e ofertante;
2 – Produtos homogêneos;
3 – Informações semelhantes;
4 – Livre entrada e saída no Mercado.

Um exemplo de Mercado Eficiente é uma feira livre. A que você costuma ir à quinta ou
domingo, com uma cestinha, que a mulher manda você ir (risos). A feira livre é um bom
exemplo, onde existe grande quantidade de ofertante e demandante (compra e venda), os
produtos são homogêneos (semelhantes), cada barraquinha tem as informações
semelhantes (os vendedores gritando os preços), você pode escolher o mais barato e o de
melhor qualidade, e todos podem ir e vir no ambiente.
Assim também é o Mercado de Capitais, por isso o Mercado se torna eficiente ele não é
perfeito e sim, eficiente.

77
UNIDADE 18
Objetivo: Entender como se negocia neste Mercado, quem pode comprar ou vender ações,
a forma de avaliá-las.
1 - Como se negocia as ações?

De acordo com o nosso desenho acima, tudo passa pela corretora, é uma instituição de
compra e venda de ações para você. As corretoras são instituições financeiras membros das
bolsas de valores, credenciadas pelo Banco Central, pela CVM (Comissão de Valores
Mobiliários) e pelas próprias bolsas, e estão habilitadas, entre outras atividades nos
Mercados Financeiros e de capitais, a negociar valores mobiliários com exclusividade nas
bolsas.

CORRETORA
CADASTRO
CORRETORA
CADASTRO
??
??
??
??
NEGOCIAÇÃONEGOCIAÇÃO
ordemordem

78
Rendimentos de uma ação

Na figura acima, existem dois tipos de remuneração nas ações, primeiro os dividendos que
são pagos após fechamento do resultado dando lucro líquido o lucro é distribuído pelos
acionistas, preferenciais e ordinários. A outra remuneração é em cima da valorização das
ações, isso vai depender da oferta e da demanda do Mercado.

2 - Análise dos Valores das Ações
Existem duas escolas de análise de ações, chamadas de Escola Técnica e Escola
Fundamentalista.
Escola Técnica – As análise são feitas via gráficos onde as hipóteses básicas que os preços
das ações se movimentam em tendências e que existe uma dependência significativa entre
as oscilações dos preços que se sucedem.
Escola Fundamentalista – São feitas análises econômico-financeiras onde a hipótese básica
é a existência de um valor natural ou intrínseco para cada ação, valor este correlacionado
diretamente com o desempenho da empresa.
As variáveis mais conhecidas para análise das ações são:
a) Beta
b) Volatilidade.
O Beta e a Volatilidade medem o risco das ações ou a carteira de ações (basket ou cesta).

2
Fluxos
Dividendos
Valorização do preço da ação

79
O que é uma carteira de ações?
Conjunto de ações, com objetivo de Diversificar o Risco. Existe um velho ditado que diz:
“Não se coloca todos os ovos numa única cesta”. Traduzindo para o Mercado de Capitais,
não investe em ações de uma única empresa, pois o risco será muito alto, por isso as duas
variáveis que medem risco, serve para equilibrar a carteira de investimento, chamada de
diversificação, colocando os ovos em várias cestas, perdendo em uma, se ganha em outra.
a) O Beta - O coeficiente beta é uma medida de risco de Mercado. O Beta mede a extensão
pela qual os retornos da ação movem-se em relação ao Mercado para cima ou para baixo.
Uma ação de risco médio é definida como aquela que tende a se mover para cima ou para
baixo na mesma proporção com o Mercado em geral.

No gráfico acima vemos um exemplo do movimento do Beta,quando se fala que o
coeficiente Beta de uma ação é negativo, se quer dizer que à medida que o Mercado sobe, a
tendência é o preço cair, vice-versa. O risco de mercado é a média das cinquenta e três (53)
maiores empresas negociadas no mercado. No caso do Brasil o índice é o Ibovespa (Índice
da Bolsa de Valores de São Paulo). Esse risco chama-se de Risco Sistêmico ou Risco de
Mercado.
Quando Harry Markowitz desenvolveu a sua teoria de seleção de carteiras na década de
1950, certamente não imaginava, ainda, o impacto que teria na vida dos profissionais da área
financeira. Ele formulou a base dos métodos de apoio à decisão de alocação de
investimentos que até hoje serve de referência, apesar de apresentar algumas limitações.
Beta +
Beta -
Ibovespa

80
Primeiramente, Markowitz definiu uma forma para mensurar risco, ao utilizar a variância
sobre a rentabilidade de um investimento como medida de incerteza. Mais tarde, ele expôs
como seria possível criar carteiras com risco mínimo ou com a melhor relação retorno-risco.
Dessa forma, o risco de investimentos foi quantificado e paralelamente apresentado como
um método para a construção de carteiras com grande margem de lucro que, assim, poderia
oferecer a melhor rentabilidade para um determinado nível de risco.
Entretanto, apesar de sua relevância, a aplicação da teoria criada por Markowitz ficou restrita
ao meio acadêmico durante vários anos por diversas razões, especialmente por prever um
alto custo computacional requerido por suas análises. Nessa época, a disponibilidade de
computadores era mínima e, quando disponíveis, a execução de um simples programa
estatístico podia significar facilmente a despesa de centenas ou milhares de dólares. Em seu
artigo original, Markowitz mostrava que o risco de uma carteira depende das covariâncias
entre os ativos que a compõe. Ele também indicou como exemplo uma forma básica de
cálculo, baseada nas séries históricas de rentabilidade, mas alertou - no fim de seu artigo -
que deveriam existir formas mais adequadas de projetar as covariâncias futuras entre a
rentabilidade das ações.
Algumas dessas ideias foram passadas a William Sharpe, que mais tarde criou o Single-
Index Model e o Capital Asset Pricing Model.
Apenas na década de 1970, com o desenvolvimento de modelos de fatores, os métodos de
Markowitz começaram a ser usados pelos profissionais da área financeira.
O modelo de único fator proposto por Sharpe assumia que a relação existente entre as
diferentes ações é relacionada a uma influência comum: movimentos do Mercado como um
todo.
Uma evidência muito comum, por exemplo, é que quando o Mercado sobe (medido por um
índice como IBX ou IBOVESPA - Índices da Bolsa de Valores de São Paulo) as ações
geralmente também sobem ou vice-versa. Isso sugere, portanto, que a rentabilidade de uma
é influenciada pela rentabilidade como um todo, que é refletida na rentabilidade de um índice
abrangente.

81
A motivação inicial para a construção desse modelo foi a de redução do tamanho da
quantidade de dados e consequentemente do custo computacional. Para calcular o risco do
S&P500 (Índice calculado pela consultoria americana Standard&Poor´s que reflete o
desempenho de 500 maiores empresas industriais norte-americanas) com o uso do método
de Markowitz eram necessários ½ n (n + 1) cálculos de covariâncias, onde n é o número de
ações analisadas. Já com o modelo proposto por Sharpe o cálculo reduzia-se a (n + 1)
cálculos de covariâncias.
Outra vantagem é a redução do erro de estimação total do risco, já que um número menor de
parâmetros é usado.
O modelo de fatores tem alguns usos, entre eles:
• Avaliação de Risco e Beta;
• Geração de matrizes de covariâncias para análise de Risco e Otimização;
• Decomposição de risco entre Risco de Mercado e Risco Residual (também chamado
de individual, específico ou idiossincrático).

A principal deficiência do Single-Index Model está no fato de ele não capturar todos os
movimentos comuns entre as ações. Na prática, diversos testes evidenciam que apenas o
fator Mercado não explica corretamente a correlação entre as ações.
O Single-Index Model serviu de base para a construção, mais tarde, do CAPM e de uma
série de modelos de múltiplos fatores.
Beta pode ser definido, de forma geral, como uma medida de sensibilidade de um ativo ou
carteira em relação a uma outra carteira de referência. O conceito de Beta aplicado às
finanças popularizou-se com o modelo CAPM. Tipicamente, a carteira de referência é um
índice amplo de mercado como o IBOVESPA7 ou S&P500.
Ele é calculado por meio da seguinte equação:

Onde:
- é a covariância entre a rentabilidade em excesso do ativo e do benchrmark
(carteira de referência).
- é a variância da rentabilidade do benchrmark.

Com o CAPM também se popularizou a forma de cálculo de BETA ao usar uma regressão
linear (tipicamente com 60 observações mensais) de mínimos quadrados ordinários. No
CAPM proposto por Sharpe, a variância de uma carteira depende unicamente do Beta da
carteira e da variância da carteira de Mercado.
Entretanto, existe uma formulação genérica de Beta que não está associada a uma
regressão ou série histórica de índice, mas a uma matriz de covariâncias de rentabilidade de
ações. Podemos estimar o beta de uma carteira contra outra como, por exemplo, uma
carteira de ações contra a carteira teórica do IBOVESPA. Nesse caso não é necessária
explicitamente uma análise de regressão para estimar o Beta, mas, sim, um método que
forneça a matriz de covariância entre as rentabilidades das ações do Mercado.
A covariância entre a rentabilidade de uma carteira e a do IBOVESPA dependerá da
composição das duas carteiras e da matriz de covariâncias entre as rentabilidades dos
ativos. Dessa forma é possível estimar o Beta entre quaisquer carteiras, não
necessariamente a partir do IBOVESPA.
Beta é uma medida relevante para a gestão de carteiras, pois reflete a exposição da carteira
aos movimentos do benchmark. Um gestor de uma carteira de ações pode aumentar ou
reduzir sua exposição ao IBOVESPA por meio de um controle eficiente de beta. O mesmo

83
aplica-se aos fundos marketneutral que buscam manter o Beta da carteira zerado ao longo
do tempo.
Exposta a importância dessa medida para a gestão de investimentos, é razoável buscar a
melhor maneira de cálculo a fim de melhor representar a exposição da carteira. Para esse
fim, deve-se buscar a melhor maneira de se projetar uma matriz de covariâncias.
Modelos de múltiplos fatores são extensões ao trabalho original de Markowitz e ao Single-
Index Model, e são referências em diversos mercados mundiais como a maneira mais
adequada de se calcular matrizes de covariâncias entre ações. Na Cyrnel, nos cinco anos
mais recentes, especializaram-se na adaptação e na implementação dessas metodologias
para Mercados emergentes, especialmente a América Latina.
b) Volatilidade – é uma das mais importantes ferramentas para quem atua no Mercado de
opções, pois neste Mercado se está interessado na direção do mesmo e também na
velocidade que ele vai se movimentar. Em certo sentido, a volatilidade é uma medida da
velocidade do Mercado; Mercados que se movem lentamente são Mercados de baixa
volatilidade e os que se movem rapidamente são Mercados de alta volatilidade.
Teoricamente, o número "volatilidade" associado ao preço de uma mercadoria é a variação
de preço referente a um desvio padrão, expresso em porcentagem, ao fim de um período de
tempo. O que se quer dizer com isto é que se uma ação tem um preço hoje de R$ 50,00 com
volatilidade de 20% ao ano, espera-se queesta ação daqui a um ano, em média, esteja
situada entre R$ 40 e R$ 60,00.
Tipos de Volatilidade: - Quando se fala em volatilidade é sempre bom ter em mente sobre
que tipo de volatilidade está se referindo, e principalmente explicitando o período que está
sendo considerando no cálculo da mesma e a sua base, se é uma volatilidade diária, mensal,
anual, etc.

84
UNIDADE 19
Objetivo: Entender a principal forma de avaliar o comportamento das ações no Mercado,
como ela se movimenta e como calcular a sua movimentação.
3 – Volatilidade histórica e Volatilidade implícita

Volatilidade Histórica
É a volatilidade calculada usando séries históricas de um determinado ativo. Embora seja
impossível prever o futuro, uma análise criteriosa da variação passada de um ativo pode
conduzir a aproximações satisfatórias sobre o seu comportamento futuro. Quando se efetua
o cálculo da volatilidade histórica, deve-se decidir sobre que período ativo analisar; se a
última semana, último trimestre ou último semestre. Em geral é útil considerar um tempo
longo.

Volatilidade implícita
Definição: é a volatilidade que o Mercado, através dos preços das opções, implícita para o
ativo em questão.
As volatilidades antes mencionadas são números relacionados ao comportamento de um
ativo. A volatilidade implícita refere-se exclusivamente a opções de um ativo. Para determinar
o seu valor, deve-se usar um modelo teórico de determinação de prêmios de opções, como
por exemplo o modelo Black & Scholes. Trata-se de uma equação usada no mundo todo e
presente em praticamente todos os softwares, livros e manuais que tratam de derivativos,
além de ser usada por grandes, pequenas e médias instituições financeiras como critério
para arbitrar preços. É importante ressaltar que a volatilidade implícita não é
necessariamente a mesma para todas as opções sobre um determinado ativo que tenham

85
seu prazo de expiração em uma mesma data, depende muito de como o Mercado vai
implicitá-la.
Acompanhar a volatilidade é fundamental para qualquer “trader” de opções, e saber como
calculá-la e usá-la é muito importante.

CÁLCULO DA VOLATILIDADE HISTÓRICA
Inicialmente tem que se introduzir os conceitos de média e desvio padrão para estimar a
volatilidade de um ativo.
Dada uma série de observações, a média dessa série será definida como:
n
iM 1= =
∑
i
xn
1

Onde:
n
iM 1= é média aritmética, n = número de observações, xi = i-ésima observação.
O desvio padrão dessa série será definido como :
n
i 1=σ = 1
1
−n ∑ −
2)( ixm
A volatilidade histórica é definida como o desvio padrão de uma série de preços medidos em
intervalos regulares. E, levando em conta que os preços mudam de forma contínua, calcula-
se as variações de preços de forma logarítmica.
ix = ln ( i
i
p
p 1+
)

86
Onde:
iP = Preço ao fim de cada intervalo
Ln = Logaritmo neperiano
Segue um exemplo com o índice Ibovespa – Série histórica.

No caso da série do ibovespa acima a volatilidade diária será:
σ = √ 1/ 8 x 0,0052726 = 0,025672 = 2,5672%
Note que foram observados dez dias de fechamento do Ibovespa resultando na observação
de nove oscilações de preços. Portanto ao calcular a volatilidade usamos n = 9. Ao se
desejar a volatilidade anual, sabe-se que no ano há em média 252 dias úteis, deve-se
multiplicar a volatilidade diária pela raiz quadrada de 252
Volatilidade anual = volatilidade diária x √ 252 = ,025672 x √ 252 = 0,407530 = 40,753%.
DATA FECH.
LN
(RENT.) MÉDIA DESVIO DESVIO
QUADRÁTICO
24/05/2000 14166
25/05/2000 14185 0,0013403 0,0124735 -0,01 0,0001239
29/05/2000 14772 0,0405484 0,0124735 0,03 0,0007882
30/05/2000 15248 0,0317148 0,0124735 0,02 0,0003702
31/05/2000 14956 -0,0193358 0,0124735 -0,03 0,0010118
01/06/2000 15450 0,0324964 0,0124735 0,02 0,0004009
02/06/2000 16222 0,0487593 0,0124735 0,04 0,0013167
05/06/2000 16022 -0,0124056 0,0124735 -0,02 0,0006190
06/06/2000 15946 -0,0047548 0,0124735 -0,02 0,0002968
07/06/2000 15849 -0,0061016 0,0124735 -0,02 0,0003450
SOMA 0,1122617 0,0052726

87
Se você é conhecedor de planilhas como o Excel, basta usar a fórmula do desvio padrão já
fornecida pela planilha na série de preços que você desejar.
Hoje, já existem programas que calcula os Betas e as volatilidades de cada ação, para que
se possa montar uma carteira de investimento.

4 - Detalhes sobre Volatilidade: a soma de todos os medos...
Indicadores como o VIX, VXN e VDAX por vezes interpretados genericamente como
indicadores de volatilidade, consistem na realidade mais precisamente em indicadores de
sentimento de Mercado. A razão de ocasionalmente serem mal interpretados reside no seu
próprio nome. O termo volatility que surge no nome destes indicadores não se refere à
volatilidade como medida estatística e objetiva, como normalmente é entendida, mas a outro
conceito associado. Isto porque existem dois tipos distintos de volatilidade: a volatilidade
histórica e a volatilidade implícita.
Enquanto a primeira pode ser aplicada a qualquer ativo e medida/analisada graficamente
através de indicadores técnicos como o desvio padrão (standard deviation), o ATR (average
true range) ou as Bandas de Bollinger, a segunda surge apenas nos ativos para os quais
existem opções, warrants ou futuros associados. Outra consequência que deriva dos
métodos utilizados para o seu cálculo e respectivos pressupostos é a de que este
indicador/parâmetro é considerado fiável apenas em mercados/ativos bastante líquidos.

As diferenças entre os dois tipos de volatilidade:
> A volatilidade histórica é um conceito simples e objetivo: é entendido como sendo a
variabilidade - amplitude de variação - do preço de uma ativo num dado lapso de tempo. O
método de cálculo mais simples é o do desvio padrão que consiste basicamente em calcular
o desvio médio da variável em relação a uma sua média móvel ao longo de um determinado
período de tempo. Assim sendo, o desvio padrão tem tendência a aumentar com a amplitude

88
dos desvios para o mesmo lapso de tempo o que está de acordo com o conceito de
volatilidade atrás descrito.

> A volatilidade implícita é entendida como sendo a forma como o mercado avalia e
percepciona a volatilidade histórica e o respectivo risco inerente (sendo ainda defendido que
possa incorporar outros tipos de riscos). A volatilidade histórica tende a ser elevada quer nos
momentos de euforia, quer nos momentos de pânico. No entanto, o mercado não avalia no
primeiro caso a volatilidade como um (grande) risco o que é traduzido por valores baixos de
volatilidade implícita; já no segundo caso, o mercado avalia a volatilidade implícita como
sendo um fator de alto risco. O primeiro sentimento assenta obviamente num excesso de
otimismo; o segundo num excesso de pessimismo. O cálculo da volatilidade implícita é mais
complexo que o da volatilidade histórica e depende de várias variáveis como a maturidade, o
strike, o valor do subjacente, etc...

Ora, tomando com exemplo o VIX que consiste numa média de volatilidades implícitas de um
basket de opções de títulos muito líquidos do S&P500, obtém-se um indicador de sentimento
de Mercado, capaz de quantificar o nível de otimismo/pessimismo existente no Mercado.
Sendo óbvio que o otimismo impera no bull market e o pessimismo no bear market. Para que
se necessita de um indicador que diga que se está otimista se é possívelperceber à vista
desarmada que o Mercado sobe e que se está tão mais otimistas quanto mais o Mercado
sobe?
A utilidade é simples e para explicá-la há que recorrer ao Pensamento Contrário (Contrarian
Theory), ao qual o VIX e seus semelhantes assentam como uma luva. O Pensamento
Contrário afirma que nos momentos de inversão (picos e fundos) o Mercado encontra-se
errado no seu sentimento/opinião: no auge do bull a euforia encontra-se ela igualmente no
auge e o sentimento bull domina a generalidade dos investidores o que sem grande exercício
mental leva a concluir que essa generalidade de investidores está errada, pois daí para a
frente o que o Mercado terá são descidas; e no «fundo do poço» o Mercado encontra-se num

90
pico de pessimismo - a generalidade dos investidores está bear - o que mais uma vez e
recorrendo à mesma linha de raciocínio leva a concluir que mais uma vez a maioria está
errada pois esse é o melhor momento para se investir: daí para a frente o que o Mercado virá
a dominar são as subidas.
Ora como pessimismo, otimismo e demais sentimentos associados (euforia, frustração, etc)
padecem de caráter subjetivo e de difícil quantificação, se fosse possível utilizar um indicador
capaz de quantificar esse sentimento e de estabelecer paralelismos entre diferentes
momentos e respectivos sentimentos, então se disporia de uma ferramenta extremamente
útil para a aplicação prática do Pensamento Contrário.

Nota: inseri o ATR junto do gráfico do SPX para que se possa comparar as diferentes leituras
do indicador de volatilidade histórica (ATR neste caso) e o VIX (no gráfico anterior) no
mesmo período. Chamo especial atenção para a quebra brusca do VIX após o «fundo» da

91
semana anterior quando a volatilidade histórica continua sensivelmente ao mesmo nível. A
volatilidade é sensivelmente a mesma, o que mudou bruscamente foi o sentimento dos
investidores!
Pois é claro que o início do bull não é anunciado nos mídia ou pelas casas de investimento,
nem a generalidade dos investidores se dá conta da oportunidade do momento (até porque o
Mercado encontra-se nessa altura desacreditado). Mas os indicadores de sentimento
«podem» anunciar.
O recurso ao «podem» não é inocente: digo «podem» porque sendo um indicador de
sentimento, exige cautela na avaliação do que é o «extremamente» ou o «demasiado»:
valores superiores a 30/40 são por norma considerados nestes indicadores como sendo
reveladores de excesso de otimismo. No entanto, o indicador, em picos de pessimismo tanto
pode atingir níveis na casa dos 50/60 pontos (como no crash de 1997 ou em Setembro de
2001) como podem ultrapassar os 100 pontos, caso do VIX no crash de 1987 - aproveito
para referir que naquela data o VIX não existia pois só foi criado em 1993.
São estes aspectos que estão na base destes indicadores virem a ser referidos
recorrentemente: acontece que o VIX por exemplo, atingiu nos últimos 15 dias valores da
ordem dos 50 pontos, valores esses equiparáveis aos do crash de 1997 ou aos de Setembro
de 2001, como já antes referido traduzindo assim um excesso de pessimismo o que seria
propício a uma forte correção técnica, possivelmente a uma inversão de médio-prazo. O pico
do VIX acaba por coincidir com os sinais de exaustão que descrevi no meu artigo da semana
passada.
Convém, no entanto, ressalvar que o fato do pico do VIX coincidir com essa sessão não se
está perante o Santo-Graal! O pico do VIX é quase tão imprevisível quanto o fundo do índice.
O indicador pode atingir sempre valores mais elevados tal como o Mercado pode atingir
sempre valores mais baixos. A utilidade reside no fato de, com este indicador, conseguir
estabelecer um paralelismo no sentimento e condições de Mercado apesar do índice se
encontrar a valores hipoteticamente diferentes dos do momento que serve de comparação.

92
Por outro lado e visto noutra perspectiva, para aqueles que têm acesso a posições curta ou
equivalente (warrants put, por exemplo), altos valores do VIX revelam um alto risco em deter
posições curtas que poderá estar a ser descurado (probabilidade elevada de ocorrer um
panic-buy, um rallye de short-covering, etc.) da mesma forma que um excesso de euforia
num bull market pode levar o investidor a descurar o risco inerente (o perigo de um crash ou
de uma forte correção técnica, por exemplo).
Outra leitura que poderá ser considerada neste indicador de sentimento de Mercado
relaciona-se com o alcance da inversão: os grandes picos tendem a refletir-se em inversões
de longo-prazo; os picos mais modestos, de médio-prazo; e assim sucessivamente. Quanto
mais elevado o pico, provavelmente mais radical e prolongada será a viragem.
Nos dias atuais para se montar uma Basket, cesta ou carteira de investimento, não se torna
tão difícil, pois não será necessário, cansativamente, calcular uma série histórica, para se
obter o Beta e a Volatilidade da carteira. No Mercado já existem software que te mostra a
posição dos principais indicadores (Beta e Volatilidade) e já monta a sua melhor carteira de
investimento, com retorno acima do Mercado.
Lembre-se que o Mercado de Capitais é para investimento de longo prazo, a curto prazo
você precisara ficar antenado no mercado 24 horas por dia. Normalmente, as pessoas
compram ações através de uma corretora ou através de um banco privado, esse cria uma
carteira de investimento e oferece aos correntistas, garantindo entre aspas, um retorno acima
da inflação ou de outra correção, porém estabelece um prazo para você vender as suas
ações. Porque? Com essa carteira montada o banco vai até o Mercado e negocia essas no
dia a dia, existem por trás dos bancos pessoas de alto gabarito que conhecem a fundo o
Mercado de Capitais , as opções, a hora de vender ou comprar. Na média se ganha em torno
de 5% repassa para os correntistas 3%. Ora num mercado de inflação de 0,4% isso se torna
o melhor investimento.
Existem momentos no Mercado de crise, como há alguns meses atrás, num momento muitos
perdem, mas a longo prazo os preços tendem a voltar para os patamares anteriores ou
duplicar em relação ao preço anterior. Por isso, o Mercado de Capitais e para longo prazo.

93
Como exemplo, a Aracruz Celulose (empresa capixaba de produção de celulose para
fabricação de papel) 90% de sua produção era para exportação. Grande parte para os EUA.
Com a crise Americana e a queda do Dólar, seu faturamento começou a cair houve um risco
de investir a curto prazo em suas ações, o mercado sinalizou queda, consequentemente os
preço despencaram. A curto prazo perdeu-se dinheiro, porém com o passar da crise o preço
tende a voltar para patamar anterior, esse é o momento de comprar ações desta empresa,
quando está em queda. Essa é a ideia do Mercado: comprar na baixa e vender na alta.

94
UNIDADE 20
Objetivo: Entender como se monta uma carteira de investimento.
1 - Como montar uma carteira utilizando a Volatilidade histórica e o Beta
Através do software chamado Economática, relacionou-se todas as ações cotadas na
Bovespa do período de 1996 a 2003, conforme tabela abaixo. Esse Software é especializado
em mostrar todos os dados das empresas no mercado, a questão da governança
corporativa, ou seja, manter o mercado informado de todas as situações das empresas e
seus principais indicadores. Não só na Economática, mas no site da Bovespa ou site dos
bancos privados, essas informações estão disponíveis para os investidores, via tabelas,
gráficos, etc., há todas as informações necessárias para montar uma carteira de
investimento.
Baseando-senesta tabela pode-se determinar como será o tipo de carteira, ou como será o
perfil. Arrojado, que gosta de correr risco, moderados ou aversão ao risco? Se você for
àquela pessoa que gosta de correr risco, escolherá aquelas ações que o Beta e a volatilidade
sejam altos. Quanto mais alto mais arriscado, lembra-se: Maior o Risco, Maior o Retorno. Se
você for Moderado, escolherá um Beta e Volatilidade média; se tiver aversão ao risco,
escolhera Beta e Volatilidade baixos.

Empresa Beta 1996 Beta 1997 Beta 1998 Beta 1999 Beta 2000 Beta 2001 Beta 2002 Beta Set2003
Média Abatedouro -0,39 0,63 0,53 0,42 0,90 0,66 0,34 0,68
Média Petróleo 0,45 1,19 1,15 1,88 0,98 0,22 1,03 0,95
Média GTDEE 0,19 0,93 1,12 1,32 0,44 0,64 0,84 1,35
Média Ind. Bebida 0,53 0,57 0,60 -0,19 0,30 0,70 0,57 0,63
Média Ind. CT 0,74 0,69 0,36 0,52 0,63 0,74 0,44 0,27
Média Papel e Celulose 1,53 0,61 0,61 0,26 0,78 0,76 0,22 -0,05
Média Ind. Química -0,09 0,74 0,17 1,74 0,67 1,70 -0,42 0,29
Média Ind. Quim. Bás. 0,80 0,36 0,51 0,77 0,47 0,82 0,40 1,66
Média Lojas MV -1,19 0,48 0,90 1,57 1,19 1,16 0,92 0,68
Média Mineração 1,11 0,48 0,58 0,26 0,78 0,11 -0,14 -0,04
Média Telecomunicação 2,61 0,74 1,12 0,64 1,07 1,20 0,65 0,74
Média T. Aço em P Aço -0,06 0,33 0,73 0,95 0,55 1,21 0,79 -0,08
Média Outras 0,69 0,49 0,53 0,58 0,64 0,70 0,44 0,47

Tirando a Média do setor de cada empresa se tem uma visão melhor setorial. Veja que os
setores com Betas mais altos são os setores de Papel e Celulose, Lojas Varejistas,
Telecomunicações e Petróleo e Gás. Normalmente são as ações de maior negociação na
Bolsa e estão expostas mais ao risco, como por exemplo, papel e celulose, setor exportador.
Existe uma dependência do setor externo, qualquer crise no Mercado exportador esse setor
será afetado. As lojas varejistas dependem da taxa de juros interna, quanto maior a taxa,
mais caro fica o crédito, falta de liquidez no Mercado, tendência de cair às vendas, caindo
assim o faturamento dos varejistas. Tudo isso influencia negativamente no Mercado de
Capitais. No caso das Telecomunicações e Petróleo, esses setores são altamente
regulamentados pelo Governo. Lembre-se que o Beta mede o movimento dos preços em
relação ao Mercado.

Veja agora a Volatilidade:

Para a volatilidade, que mede o movimento dos preços em relação a ela mesmo, (desvio
padrão) os mais arriscados são os setores de Geração, Transmissão, e Distribuição Energia
Elétrica (GTDEE), Petróleo, etc. Esses setores sãos os mais negociados no Mercado, os
preços variam muito.
Empresa Vol. 1996 Vol. 1997 Vol. 1998 Vol. 1999 Vol. 2000 Vol. 2001 Vol. 2002 Vol. Set 2003
Média Abatedouro 0,39 0,49 0,62 0,55 0,52 0,44 0,40 0,35
Média Petróleo 0,38 0,59 0,68 0,57 0,40 0,37 0,40 0,25
Média GTDEE 0,56 0,56 0,75 0,65 0,53 0,57 0,51 0,58
Média Ind. Bebida 0,29 0,35 0,55 0,47 0,43 0,43 0,32 0,33
Média Ind. CT 0,51 0,57 0,60 0,67 0,60 0,50 0,39 0,40
Média Papel e Celulose 0,44 0,45 0,70 0,69 0,46 0,46 0,39 0,33
Média Ind. Química 0,46 0,64 1,10 1,12 0,71 0,79 0,78 0,42
Média Ind. Quim. Bás. 0,41 0,48 0,44 0,43 0,41 0,48 0,45 0,38
Média Lojas MV 0,29 0,53 0,73 0,71 0,49 0,54 0,43 0,36
Média Mineração 0,41 0,57 0,67 0,61 0,46 0,30 0,30 0,32
Média Telecomunicação 0,36 0,59 0,81 0,61 0,57 0,52 0,44 0,41
Média T. Aço em P Aço 0,42 0,52 0,67 0,64 0,50 0,48 0,42 0,34
Média Outras 0,60 0,60 0,72 0,66 0,53 0,59 0,64 0,57

96
Se observar, verás que em um determinado ano o Beta e a Volatilidade se movimentam bem
mais do que em certos anos, isso se dá devido às políticas do governo ou certas crise no
Mercado.

Antes de dar continuidade aos seus estudos é fundamental que você acesse sua
SALA DE AULA e faça a Atividade 2 no “link” ATIVIDADES.

TEMA II
Mercado de Capitais x Mercados Emergentes

97
UNIDADE 21
Objetivo: Entender como se calcula o retorno de cada carteira.
1 - Tomada de Decisão de Investimento

Com o tempo a favor, dá para ficar rico?
Carteira própria de investimentos pode ser mais vantajosa que a previdência privada.
Artigo extraído do Autor Fabrício de Castro – Depoimento sobre o Mercado de Capitais.
(Jornal da Tarde – O Estadão.com.br).
O sonho de se aposentar aos 60 anos sem depender da Previdência Social pode ser
alcançado com uma boa dose de disciplina. Os desembolsos mensais não são
necessariamente elevados, o importante é a constância.
Atualmente, os planos de previdência privada são vistos como a melhor alternativa para
quem deseja uma renda que complemente (ou substitua) a aposentadoria oficial - do Instituto
Nacional de Seguridade Social ( INSS). Simples e seguros, eles podem garantir uma
aposentadoria tranquila. No entanto, já que o objetivo é de longo prazo, montar uma carteira
de investimentos por conta própria pode ser mais interessante.
A pessoa que aplicar R$ 100 por mês, durante 40 anos, em um plano de previdência privada,
poderá amealhar um patrimônio de R$ 940,9 mil. Já estes R$ 100 por mês, aplicados em
ações de grandes companhias e ativos de renda fixa (títulos públicos e CDBs), podem atingir
ao final dos 40 anos a quantia de R$ 20,7 milhões. O que faz a diferença entre as duas
alternativas é o risco - a perspectiva de ganho é proporcional ao perigo de se perder tudo o
que aplicou - que é bem maior nas ações.

98
Por lei, os planos de previdência privada podem investir, no máximo, 49% dos recursos em
ações. A maioria prefere uma exposição menor à renda variável, uma opção conservadora:
ganha-se menos, mas o risco de se perder o que aplicou é muito pequeno.
Ao montar uma carteira por conta própria, o investidor pode optar por correr mais riscos com
a perspectiva de maximizar seus ganhos. Uma forma é destinar mais recursos para as ações
e reinvestir os dividendos. Uma carteira bem administrada, segundo o educador financeiro
Mauro Calil, do Calil & Calil Centro de Estudos, pode gerar ganhos reais, descontada a
inflação, de 22,68% ao ano (confira as simulações ao lado). Em algumas décadas, é possível
tornar-se milionário.
“Para chegar lá, o grande problema é a disciplina”, explica Calil. “Quando a pessoa percebe
que já tem R$ 1 milhão na conta, ela tira uma parte para comprar um carro ou um imóvel.
Isso faz diferença.”
A economista Sandra Biagioli, coordenadora do curso de finanças pessoais da Universidade
Cidade de São Paulo (Unicid), confirma que o brasileiro tem dificuldades para investir no
longo prazo. “Depois de um tempo, o investidor começa a sacar o dinheiro para comprar
bens, principalmente de consumo.”
É por isso que, no Brasil, a previdência privada é vista como a melhor alternativa para a
aposentadoria. Para o brasileiro, o dinheiro colocado no plano só deve ser utilizado em
situações extremas.
Nos Estados Unidos, onde o Mercado de Capitais é mais desenvolvido, existe o hábito de
comprar ações para a aposentadoria. “Até nos filmes podemos perceber isso. São comuns
as histórias de pessoas mais velhas que morrem mas deixam pilhas de ações para a família”,
diz Calil.
Ao longo das décadas, a bolsa passou por várias crises, como a do ano passado, no Brasil e
nos EUA. Mas o Mercado Financeiro se recuperou. O investidor que manteve os
investimentos durante os anos e não efetuou saques viu seu patrimônio aumentar. Em
muitos casos, ficou rico - e se aposentou de vez.

2 - APLICAÇÕES EM AÇÕES COM PRAZO DETERMINADO
Para o caso mais simples de uma aplicação financeira em ação por determinado período no
qual não está prevista a distribuição de dividendos, o fluxo de caixa pode ser estabelecido a
partir da seguinte representação gráfica:Saídas de caixa
Legenda:
P0 = preço de Mercado (aquisição) da ação em t0. Pode também representar o valor
presente (PV) do fluxo de benefícios esperados de caixa;
Pn = preço de mercado esperado no momento da venda da ação.
A expressão de cálculo assume a forma seguinte:
Onde k representa a taxa de desconto da operação, ou seja, a taxa de retorno
periódica exigida pelo investidor.

100
EXEMPLO:
Admita uma ação cujo valor de mercado atinja, em determinado momento $ 15,00. Sendo de
5% ao mês a taxa de retorno exigida por um investidor:
a) demonstrar a atratividade da compra dessa ação pelo investidor prevendo-se que o seu
preço de Mercado suba para $ 16,00 ao final de um mês;
b) se o investidor estimar que o preço de mercado dessa ação irá alcançar o valor de $ 15,50
ao fim de um mês, qual o preço máximo que ele poderia pagar hoje de maneira que apure
um retorno mínimo de 5% ao mês?

SOLUÇÃO

P0 = $ 15,00
1 + k = k = 6,67%
O rendimento produzido nesta situação esperada atinge 6,67% no período, marca superior à
taxa de retorno exigida pelo investidor de 5%. Logo, a alternativa de aplicação, considerando
os benefícios esperados de caixa, é economicamente atraente.

101
b)

O preço máximo que o investidor poderia pagar pela ação, de forma a obter a rentabilidade
mínima desejada de 5 % ao mês, é de $ 14,76. Logo, diante das expectativas de valorização
da ação, o preço atual de mercado de $ 15,00 é alto para o investidor, não sendo atraente a
sua compra.
Para a alternativa de aplicação financeira em ação por determinado período n, no qual são
previstos pagamentos de dividendos, tem-se a seguinte representação gráfica:

sendo: D1, D2, D3, ......, Dn os dividendos previstos de serem recebidos ao longo do período
de aplicação.
A identidade básica de avaliação dessa situação, adotando-se sempre o conceito de fluxo de
caixa descontado, apresenta-se da forma seguinte:

102

Genericamente, tem-se:

103
UNIDADE 22
Objetivo: Dar as principais dicas de como montar sua carteira de investimento, onde comprá-
la e como comprar.
1 - Dicas para montar sua Carteira

As principais regras para montar uma carteira de investimento em ações:
O principal componente desse jogo é a Liquidez. Recomenda-se ter sempre em mãos
papéis mais fáceis de ser vendidos, que normalmente são os mais procurados. Alguns de
curto prazo acreditam que os papéis de maior liquidez são mais importantes em carteiras –
de um a três meses. Outros acham que, as carteiras de longo prazo – de seis meses em
diante – até podem ter ações menos negociadas, mas também não podem faltar as ações de
maior liquidez.
É importante também não concentrar os investimentos em apenas uma ação ou setor. Nunca
aplico em um só setor ou ação mais do que 15% ou 20% do total de investimento. A regra
vale, principalmente, para as carteiras de curto prazo. Diversificar é fundamental para diluir
riscos, a regra também se aplica às carteiras de longo prazo.
Quando o assunto é as dicas na hora de montar uma carteira, as opiniões dos analistas
variam muito, mas há alguns pontos que são indicados pela maioria, como liquidez e
diversificação. Para uma carteira de curto prazo, recomenda-se ainda observar sempre o
movimento do Mercado. É necessário estar atento aos setores que têm potencial de alta
naquele momento. Por exemplo, os papéis de telefonia sofrem grande influência da Nasdaq,
a bolsa norte-americana de tecnologia, e, geralmente, caem quando a Nasdaq apresenta
desvalorização. No entanto, num momento de reação da bolsa de tecnologia, tendem a
acompanhar a alta. É necessário estar atento às notícias em relação às empresas, setores e
em relação à própria Bolsa.

104
Além das mais líquidas, também são indicadas para carteiras de curto prazo as ações de
empresas que estejam passando por algum momento importante, como privatização – o que
é o caso da Cemig e da Copene - ou reestruturação societária, como é o caso da Vale do Rio
Doce.

Cenário econômico deve ser avaliado
É fundamental analisar primeiro o cenário macroeconômico para verificar se é um bom
momento para estar em bolsa. Para os que preferem fazer operações de day trade (compra
e venda de uma mesma ação num mesmo dia), por exemplo, é necessário olhar o cenário
para aquele dia, incluindo o comportamento das bolsas lá fora, e o Mercado de Juros e Dólar
e também se será divulgado algum indicador econômico importante.
O investidor de curto prazo estabelece limites para o prejuízo. É necessário fazer isso só em
caso de perdas e não para os ganhos. Por exemplo, se o investidor comprou um papel a R$
100, estabelece que tolera um prejuízo até R$ 90, dependendo de cada um. Se o papel sobe
para R$ 110, ele continua com a ação e estabelece um novo limite de perdas, de R$ 105, por
exemplo, acima do investimento inicia.
As carteiras de curto prazo, deve se olhar análises gráficas para saber o melhor momento de
entrar na Bolsa, mas também não devem esquecer das análises fundamentalistas, que
mostram o potencial de crescimento de cada setor e empresa.

Simulador de Investimento
Antes de começar a comprar ações é bom utilizar um simulador disponível via internet. Onde
os valores investidos são fictícios, não tendo risco de perda, ao contrário o melhor
desempenho ganha prêmios e passa a ter um contato com o Sistema e o Mercado. Segue
abaixo o link para começar hoje mesmo. Caso você queira se aposentar daqui a 10 ou 20
anos.

105

Site para simulação
http://folhainvest.folha.com.br/
As regras são simples, você se cadastra no site recebe um login e senha e começa a operar
em tempo real. Você receberá uma carteira de ações com valores de mercado real e
receberá um valor para negociar, daí começa o jogo. Faça o teste.
Para quem deseja de verdade segue um site que aconselho, e que é bom para compra e
venda de ações, via internet. Site totalmente seguro.
http://www.souzabarros.com.br/
Neste site você receberá todas as dicas do mercado, as melhores opções de compra a
melhor carteira, acompanhamento diário on-line em tempo real.

106
UNIDADE 23
Objetivo: As unidade 23 até a 29, será demonstrada através de um artigo cientifico, extraído
da minha dissertação, como utilizar as ações, os valores histórico da Volatilidade e Beta para
projeção de risco de Mercado e se realmente existe informações emitidas através dessas
ações.
Introdução

O objetivo deste capítulo é apresentar uma base teórica, com o intuito de fundamentar a
pesquisa sobre o relacionamento financeiro e o risco de mercado, principalmente, verificando
a existência de correlação entre empresas alavancadas e risco do mercado. Por isso, este
capítulo se divide em duas partes: na primeira parte, é feita uma abordagem sobre
alavancagem financeira a qual é a variável explicativa do modelo de regressão; na segunda,
é feita uma abordagem sobre a segunda variável dependente que é Risco de Mercado.

Alavancagem Financeira
As empresas, de acordo com as características de sua estrutura operacional, podem ser
afetadas de diversas formas, (natureza exógena e endógena), tais como: variabilidade das
vendas, oscilação dos custos dos insumos, ação do governo, ação dos concorrentes, política
cambial, etc.
Na área de finanças, o termo alavancagem financeira é aplicado em analogia às
propriedades da alavanca estudados na físicaclássica. Assaf Neto (2002, p. 122) define
alavancagem financeira como sendo “a capacidade que os recursos de terceiros apresentam
de elevar os resultados líquidos dos proprietários”.

107
As decisões dos administradores com maior impacto sobre os riscos das firmas eram, de
forma tradicional, relacionadas a alavancagem financeira e operacional. Um primeiro nível de
decisão com relação ao risco por parte dos administradores, é a determinação da
alavancagem financeira e operacional da empresa (GALDÃO e FAMÁ, 1998 p. 2). Qualquer
aumento da alavancagem pode causar um maior aumento no lucro por ação esperado,
porém, ao mesmo tempo, pode resultar em maior desvio-padrão.
Segundo Gomes e Leal (2001, p. 42), as empresas se financiam de três maneiras:
“(I) através de dívidas (capital de terceiros);
(II) através da emissão de ações (capital próprio);
(III) através da absorção dos lucros gerados internamente (autofinanciamento)”.
Diante disso, as empresas necessitam de capital de giro para promover a sua existência e
manter a sua continuidade. Modigliani e Miller apud Brigham, Gapesnki e Ehrardt (2001, p.
574) abordam que a forma de financiamento é irrelevante na determinação do valor da
empresa:
Com zero de impostos, o aumento no retorno para os acionistas resultante do
uso da alavancagem é exatamente compensado pelo aumento no risco. Assim,
em qualquer nível de dívida, o retorno para o acionista é justamente
proporcional ao risco assumido, por isso não existe benefício líquido no uso de
alavancagem financeira.

Para a consecução dos objetivos do presente estudo, é útil examinar a teoria de finanças da
estrutura de capital. A maioria das empresas, por meio de seus acionistas ordinários, como
forma de financiar seus negócios, acaba por concentrar o risco financeiro. “Desta forma, o
uso de dívida, ou alavancagem financeira, concentra o risco do negócio” (BRIGHAM,
GAPESNKI e EHRARDT, 2001, p.574).

108
Segundo Gitman (1997, p. 426), “a alavancagem financeira resulta da presença de encargos
financeiros fixos no fluxo de lucros das empresas”. O autor também define alavancagem
financeira como sendo a “capacidade da empresa para usar encargos financeiros fixos, a fim
de maximizar os efeitos de variações no lucro antes dos juros e impostos (LAJIR) sobre os
lucros por ação (LPA) da empresa” Gitman (1997, p. 426).
Para Brighan, Gapesnki e Ehrardt (2001, p. 573), “o uso de dívida, ou alavancagem
financeira, concentra o risco do negócio da empresa sobre seus acionistas”.
Nos dizeres de Ross, Westerfield e Jaffe (2002, p. 48):
A alavancagem financeira está associada à intensidade com a qual a empresa
utiliza recursos de terceiros (...) quanto mais endividada estiver uma empresa,
mais provável é que se torne incapaz de cumprir suas obrigações contratuais.
Em outras palavras, muita dívida pode levar a uma probabilidade maior de
insolvência e dificuldades financeiras.

Na visão de Ross, o uso da alavancagem financeira normalmente causa a expectativa de
maiores retornos esperados pelos investidores, ao mesmo tempo em que aumenta seu risco.
A Figura 1 mostra uma relação de influência da alavancagem financeira sobre o lucro líquido
das empresas.
Fonte: Adaptado de Brighan, Gapesnkia e Ehrardt (2001, p. 571)
Figura 1 - Alavancagem Financeira
Não Alavancada Alavancada
Ebit esperado (inalterado) 35.000 35.000
Juros (10% sobre $87.500 de dívida) 0 8.750
Lucro antes dos impostos 35.000 26.250
Impostos (40%) 14.000 10.500
Lucro Líquido 21.000 15.750

109

Adicionalmente, a alavancagem financeira provoca sensibilidade no ROE (return on equity),
ou seja, o retorno sobre o patrimônio líquido. Os resultados provenientes dos financiamentos
por meio de terceiros, pressupõem que os mesmos possam ser investidos a uma taxa de
retorno maior do que a taxa de empréstimos. Rappaport (2001, p. 48) afirma que “de fato o
ROE aumentará à medida que mais exigível que o ótimo seja utilizado, e o valor da empresa
decrescerá devido ao aumento no risco financeiro”.
Pelas abordagens apresentadas, a alavancagem financeira reflete determinação do resultado
e consequentemente, aumenta o risco dos investidores. Porém, de forma positiva, o uso de
capital de terceiros é importante, pois oferece vantagem fiscal significativa, por meio da
redução da base tributária, devido ao reconhecimento do custo da dívida.

110
UNIDADE 24
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA.
2.3. Risco do Mercado

O termo risco, como sinônimo de incerteza em relação a eventos futuros, não é recente na
história da humanidade, porém, de forma quantitativa contrapondo ao enfoque
predominantemente qualitativo, passou a ser estabelecido a partir do cálculo da
probabilidade e da estatística, determinando assim, as várias possibilidades de ocorrência
para atingir resultados desconhecidos (GALDÃO e FAMÁ, 1998 p. 2).
Securato (1983, p. 28-29) apud Galdão e Famá (1998, p. 2) desenvolvem a definição de risco
como a “probabilidade de fracasso em relação a um objetivo prefixado (...) o risco seria,
então, igual à somatória da probabilidade dos eventos do tipo ‘fracasso’”.
Segundo Gitman (1997, p. 202), risco é a “possibilidade de prejuízo financeiro, ou, mais
formalmente, a variabilidade de retornos associada a um determinado ativo”.
A moderna Teoria de Finanças trabalha com a variância ou o desvio-padrão dos possíveis
resultados como uma medida do risco. A utilização da variância como medida de risco foi
estabelecida por Markowitz (1952), permitindo atribuir um número a um conceito até então
tratado apenas de forma qualitativa.
Para Ross, Westerfield e Jaffe (2002, p. 199), “não há definição universalmente aceita de
risco”.
Brighan, Gapesnki e Ehrardt (2001, p. 573) advogam que “o risco de Mercado de
determinada ação pode ser medido por sua tendência de movimentar-se em relação ao
Mercado em geral”.

111
Nas abordagens de Brealey e Myers (1992, p.155) “o risco de Mercado deriva das oscilações
do próprio Mercado”. Os investidores ou credores, para uma avaliação dos riscos de uma
empresa, precisam de subsídios para a definição do retorno desejado através de parâmetros
homogêneos na classificação desses riscos. A avaliação de risco (rating)3 é feita por meio da
mensuração e ponderação das variáveis determinantes do risco das empresas (SILVA, 2001,
p. 306).
O risco e o retorno, em alguns países, mostram correlação com a alavancagem financeira.
Nos dizeres de Salmi, Virtanen e Yli-Olli (1993), essa correlação é mostrada por meio de
investigações empíricas:
Muitos investigadores (...) procuraram estabelecer que únicas relações
financeiras, ou conjunto (fator) das relações correlacionam melhor com o
retorno e o risco de um título. Esta aproximação supõe implicitamente que a
avaliação do Mercado, do desempenho e da posição financeira de uma firma
está baseada em um jogo de relações financeiras. (tradução nossa)

Segundo Salmi, Virtanen e Yli-Olli (1993) (...) Martikainen (1990), utilizou a lucratividade, a
alavancagem financeira, a alavancagem operacional e o crescimento para explicar o preço
das ações, o retorno e o risco.
Hamada apud Bowman (1979) pesquisou o relacionamento entre a análise do portfólio e as
finanças corporativas. Mais especificamente, ele mostra que o risco de Mercado pode ser
positivamente correlacionado com as empresas alavancadas.
Neste trabalho utilizar-se-á o Beta e a Volatilidade para se procurar evidências entre
alavancagem financeira e risco de mercado no Mercado brasileiro.3 As três maiores empresas de rating são a Standard & Poors, a Moody’s e a Fitch IBCA. O rating é um serviço
que oferece vantagens para vários grupos de interessados para uma empresa, por meio de uma avaliação
independente e externa. Para maiores esclarecimentos, vide Silva, José P. da, in Análise financeira das
empresas.

112
UNIDADE 25
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA
METODOLOGIA DA PESQUISA

O estudo foi desenvolvido com os dados anuais das empresas de capital aberto com ações
negociadas na BOVESPA, durante os anos de 1996 a 2003. Os dados foram obtidos no
banco de dados da Economática, empresa especializada em informações para o Mercado de
Capitais. Watts e Zimmerman apud Lopes (2001, p. 1) advogam que:
(...) muitos modelos foram desenvolvidos e técnicas econométricas e
estatísticas foram utilizadas sob o paradigma positivo do estabelecimento de
hipótese, derivadas da teoria, seguidas de teste empírico das mesmas com
vista à verificação de como a realidade se adéqua ao estabelecido pela teoria.

Como medida de risco, duas medidas foram utilizadas: o coeficiente Beta e a Volatilidade do
retorno dos papéis. O coeficiente Beta é uma medida de risco de Mercado. O Beta mede a
extensão pela qual os retornos da ação movem-se em relação ao Mercado para cima ou
para baixo. Uma ação de risco médio é definida como aquela que tende a se mover para
cima ou para baixo na mesma proporção com o Mercado em geral. A Volatilidade2 está
associada à variação de preço referente a um desvio padrão, expresso em porcentagem, ao
fim de um período de tempo. O que se quer dizer com isto é que se uma ação tem um preço
de R$ 50,00 com volatilidade de 20% ao ano, espera-se que essa ação dentro de um ano,
em média, esteja situada entre R$ 40,00 e R$ 60,00.

2 A volatilidade utilizada nesta pesquisa será a volatilidade histórica (É a volatilidade calculada usando séries
históricas de um determinado ativo).

113
Para a alavancagem utilizaram-se os índices: exigível dividido pelo ativo total (Exg/At), e
exigível dividido pelo patrimônio líquido (Exg/PL). O (Exg/At) está associado ao percentual de
capital de terceiro existente na empresa. Já o (Exg/PL), está associado à quantidade de
dívida para cada R$ 1,00 de patrimônio líquido, ou seja, a proporção de capital de terceiro
em relação ao capital próprio.
A metodologia empregada neste trabalho pode ser classificada como empírico-analítica que:
(...) são abordagens que apresentam em comum a utilização de técnicas de
coleta, tratamento e análise de dados marcadamente quantitativas. Privilegiam
estudos práticos. Suas propostas têm caráter técnico, restaurador e
incrementalista. Tem forte preocupação com a relação causal entre as
variáveis. A validação da prova científica é obtida através de testes de
instrumentos, graus de significância e sistematização das definições
operacionais. (MARTINS, apud Lopes 2001, p. 11).

As técnicas estatísticas utilizadas para a realização da pesquisa foram: a análise de
regressão e técnica de painel. Através dessas técnicas será possível verificar a existência do
relacionamento entre o risco do Mercado com as empresas alavancadas, com ações
negociadas na Bovespa. Para atender à finalidade deste estudo foram efetuadas a coleta,
classificação e análise dos dados.
Para responder a questão elaborada do trabalho, foram feitos alguns testes de acordo com
os modelos que serão apresentados a seguir:
Para o primeiro teste, utilizou-se a equação 1.
ιτιτιτ εααβ ++= Alv1 (1)

114
Nesta equação será utilizado o Beta (β ) como sendo a variável dependente, e a
Alavancagem ( Alv ) como variável explicativa. Na Alavancagem serão utilizados os dois
índices: (Exg/At) e (Exg/PL), rodando uma regressão simples para cada índice.

Onde:
ιτβ = Risco da empresa i no ano t
α = Coeficiente de interseção

Alvit = Alavancagem da empresa i no ano t (Exg/At e Exg/PL)
ια = Coeficiente de variação
ιτε = Termo de erro da regressão

Para o Segundo, utilizou-se à equação 2.
ititit AlvVol εαα ++= 1 (2)

Nesta equação será apenas substituído o Beta ( β ) pela Volatilidade (Vol ), e testando com
os índices: (Exg/At) e (Exg/PL), rodando uma regressão simples para cada índice.
Onde:
tiVol τ = Volatilidade da empresa i no ano t

115
α = Coeficiente de interseção
Alvit = Alavancagem da empresa i no ano t (Exg/At e Exg/PL)
iα = Coeficiente de variação
itε = Termo de erro da regressão

Para um terceiro teste, utilizou-se o modelo de painel. O objetivo de utilizar um terceiro teste
nas amostras foi verificar se o risco estaria relacionado com o setor em que as empresas
estão inseridas. Por estarem em setores diferentes o risco aumentaria, na medida em que
choques externos na economia afetariam o risco das empresas.
Na técnica de painel (Models for Panel Data) existem dois tipos de efeitos: o chamado efeito
fixo (Fixed Effects) e efeitos aleatórios (Random Effects).
No modelo de efeitos fixos é assumido que as diferenças entre indivíduos podem ser
captadas por diferenças no termo constante. Assim, para cada indivíduo considera-se a
equação 3 (as variáveis são as mesmas da equação 1):
ititiit Alv εααβ ++= 1 (3)

Já o efeito aleatório mostra que as variáveis apresentam um componente aleatório iµ
conforme equação 4:
itiitit Alv εµααβ +++= 1 (4)

116
Para saber qual dos dois modelos deve-se utilizar, foram aplicados dois testes: o primeiro
teste é o de Hausman e o segundo é o sugerido por Breusch e Pagan (GREENE, 1997, cap.
17).
No teste de Hausman a estatística teste é uma
2χ com k graus de liberdade, onde k é o
número de regressores (exceto a constante). Em nosso caso k = 1. Já o teste de Breusch
Pagan é um teste do tipo Lagrange Multiplier, cuja rejeição da hipótese nula leva à conclusão
da existência de efeitos aleatórios. No caso do teste de Hausman a estatística de teste é
uma
2χ com 1 grau de liberdade. Ambos os testes realizados, indicam que o modelo de
efeito fixo deve ser utilizado4.
Para tentar controlar o risco ao longo do período, utilizou-se duas outras variáveis: o Ciclo
(cuja proxy escolhida foi o PIB - Produto Interno Bruto) no mesmo período das amostras e a
variável Risco Brasil (medido pelo C-Bonds), também no mesmo período das amostras. O
objetivo de acrescentar estas variáveis foi segregar o risco inerente à toda a economia do
risco associado somente à cada empresa.
A fim de obter melhor resultado então, foram criados modelos acrescentando-se as variáveis
paulatinamente. Na equação 5, utilizou-se um modelo de regressão múltipla com aplicação
da técnica de dados de painel acrescentando-se a variável explicativa o C-Bonds. Em
seguida, acrescentou-se a variável Ciclo, conforme equação 6. E, finalmente, foram criados
mais dois modelos, apenas substituindo-se o Beta pela Volatilidade, conforme equação 7 e 8.
itititiit cbondAlv εαααβ +++= 21 (5)
ititititiit CicloCbondAlv εααααβ ++++= 321 (6)

4 Para os leitores interessados ver Greene (1997, cap. 14). Neste caso, o teste de Hausman teve estatística
teste igual a 24,005. No teste proposto por Breusch and Pagan (1980) a estatística de teste é 0,00037. Os
valores críticos da 2χ (1) são 3,842 e 6,690, para os níveis de significância de 5% e 1% respectivamente.

117itititiit cbondAlvVol εααα +++= 21 (7)
ititititiit CicloCbondAlvVol εαααα ++++= 321 (8)

Onde:
itβ = Risco da empresa i no ano t
itVol = Volatilidade da empresa i no ano t
iα = Coeficiente de interseção
Alvit = Alavancagem da empresa i no ano t (Exg/At e Exg/PL)
1α .. nα = Coeficiente da variável independente
tCbond = Risco Brasil do ano t (medida pelo C-Bond)
tCiclo = Ciclo do ano t
itε = Termo de erro da regressão

118
UNIDADE 26
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA.
Seleção das Amostras e Tratamento dos Dados

Os dados apresentados neste estudo foram coletados no banco de dados Economática,
empresa especializada em informações para o Mercado de Capitais. O período da amostra
compreende o período de 1996 até 2003. Na coleta dos dados levou-se em consideração:
(I) todas empresas brasileiras com ações negociadas na Bovespa;
(II) os dados são consolidados;
(III) a eliminação das empresas do setor financeiro5;
(IV) a eliminação de empresas que, em algum período, não tivessem informações
financeiras
(V) a eliminação dos outliers (fora de foco).
Com relação a valores extremos, segundo Lopes (2001, p. 170 e 171) “algumas
controvérsias tem surgido em relação ao tratamento dado aos valores extremos
(outliers) em trabalhos empíricos”. Lopes (2001) comenta que FOSTER (1986, p 100
e 101) mostrou algumas opções para avaliação no tratamento de valores extremos:
The alternatives available to an analyst when faced with extreme observations
(not arising from recording errors) include deleting the extreme observation on
the grounds that it represents a “true outlier”; retaining the extreme observation

5
Não foi considerada empresa financeira devido à regulamentação bancária, no qual é exigido um nível mínimo
de capital.

119
on the grounds that it represents an extreme state of the underlying
characteristic; marking adjustments for the economic or accounting factors
believed to cause the extreme observation, for example, by imputing the interest
payments associated with “off-balance-sheet” financing; “winsorizing” the
sample, for example, changing the value of extreme observation to the value of
the nearest observation no viewed as “suspect”;“trimming” the sample, by
deleting the top N and the bottom N observations.
These alternatives recognize that a systematic consideration of computation,
accounting, economic, and structural change factors facilitates a more reasoned
judgment as to their handling in financial statement applications.

Neste trabalho utilizou-se a primeira opção apresentada acima, com o intuito de não
mascarar os dados.
Na constituição da amostra para o primeiro teste (equação 1) foram selecionados o Beta (β)
e os índices de Alavancagem Financeira, sendo as duas variáveis, Exg/At e Exg/PL, de cada
empresa negociada na Bolsa de Valores de São Paulo.
Na constituição da amostra para o segundo teste (equação 2) foi selecionada ainda a
Volatilidade (Vol) de cada empresa negociada na Bolsa de Valores de São Paulo.
Para o terceiro teste (equações 5, 6, 7 e 8), foram utilizadas as mesmas amostras coletadas
para os testes anteriores, separando-se as empresas pelo tipo de setor (totalizando 13
setores), conforme classificação do banco de dados da Economática e acrescentando-se os
dados do PIB e do C-Bonds de cada ano.
Alguns dados interessantes apareceram nas amostras, como: poucas empresas com Beta
acima de 1 e a presença significativa de Betas no intervalo de 0 e 1, corroborando as
observações de Martinez (2001, p. 34), quando salienta que “dois pontos chamaram atenção
neste indicador: 1) existem poucas empresas com Beta acima de 1; e 2) verificou-se
presença significativa de Betas entre 0 e 1”.

120
O período que Martinez analisou foi compreendido entre 1995 a 1999. A amostra desta
pesquisa vai de 1996 até 2003 e comprova a mesma tendência dos dados.
Tabela 1 – Estatística descritiva das variáveis
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Variáveis N Média Desvio padrão Mediana Mínimo Máximo
Exg/At96 68,00 48,07 17,05 43,83 20,02 93,06
Exg/At97 68,00 50,45 17,61 49,08 23,70 94,35
Exg/At98 68,00 52,60 17,67 48,20 23,03 97,98
Exg/At99 68,00 55,38 20,75 54,14 22,85 109,57
Exg/At00 68,00 55,57 19,19 55,29 27,60 94,31
Exg/At01 68,00 59,92 17,94 56,92 26,52 101,08
Exg/At02 68,00 65,23 17,32 64,71 28,14 99,88
Exg/At03 68,00 62,39 21,42 61,76 20,92 144,75
Exig/PL96 68,00 137,66 185,45 78,08 25,03 1341,28
Exig/PL97 68,00 168,71 272,97 96,38 31,05 1668,80
Exig/PL98 68,00 232,34 610,21 93,04 29,93 4861,40
Exig/PL99 68,00 174,99 273,86 112,05 -1145,41 1453,06
Exig/PL00 68,00 210,17 253,85 123,68 38,12 1656,92
Exig/PL01 68,00 130,13 1239,41 124,41 -9319,92 2744,48
Exig/PL02 68,00 1516,32 9925,06 183,35 39,15 82103,92
Exig/PL03 68,00 722,91 3681,90 158,27 -323,45 30456,60
Beta 96 68,00 0,62 1,18 0,62 -1,63 3,86
Beta 97 68,00 0,62 0,32 0,62 -0,18 1,24
Beta 98 68,00 0,74 0,40 0,78 -0,41 1,68
Beta 99 68,00 0,80 0,70 0,73 -0,83 2,79
Beta 00 68,00 0,67 0,44 0,65 -0,07 2,27
Beta 01 68,00 0,82 0,52 0,78 -0,26 2,43
Beta 02 68,00 0,54 0,50 0,53 -1,72 1,69
Beta03 68,00 0,56 0,85 0,47 -0,92 3,36
Vol 96 68,00 0,47 0,31 0,40 0,25 2,40
Vol 97 68,00 0,55 0,12 0,55 0,31 0,94
Vol 98 68,00 0,71 0,19 0,70 0,39 1,41
Vol 99 68,00 0,65 0,19 0,63 0,34 1,57
Vol 00 68,00 0,51 0,13 0,46 0,36 1,02
Vol 01 68,00 0,52 0,22 0,49 0,28 1,72
Vol 02 68,00 0,49 0,33 0,43 0,28 2,54
Vol 03 68,00 0,44 0,30 0,36 0,21 1,90

121
Pode-se notar na Tabela 1 que, mesmo após a eliminação dos pontos extremos (outliers) e
das empresas que não possuíram dados em algum período, as variáveis apresentaram
grande variação em seus dados, exceto para o Exg/PL, que apresentou grande variação,
verificando-se desvio-padrões muito maiores do que as médias e medianas.
A Tabela 2 mostra a matriz de correlação entre as variáveis de cada modelo, não
evidenciando problemas para nenhum dos modelos e anos analisados, já que os valores
absolutos das correlações entre as variáveis independentes não se aproximaram da unidade,
ficando mais próximos de zero do que de um. Ainda que, em alguns poucos casos, os
valores absolutos das correlações entre as variáveis independentes tenham sido superior a
0,70.
Tabela 2 Matriz de correlação das variáveis dos modelos
Fonte: Elaborada pelo Autor.

1996 Exg/At Beta Exig/PL Vol 1997 Exg/At Beta Exig/PL Vol
Exg/At 1,00 Exg/At 1,00
Beta -0,22 1,00 Beta -0,22 1,00
Exig/PL 0,75 -0,03 1,00 Exig/PL 0,70 0,00 1,00
Vol 0,14 -0,02 0,08 1,00 Vol 0,14 0,25 0,13 1,00
1998 Exg/At Beta Exig/PL Vol 1999 Exg/At Beta Exig/PL Vol
Exg/At 1,00 Exg/At 1,00
Beta -0,38 1,00 Beta 0,04 1,00
Exig/PL 0,54 -0,37 1,00 Exig/PL 0,41 -0,18 1,00
Vol 0,08 0,08 0,42 1,00 Vol 0,31 0,30 -0,29 1,00
2000 Exg/At Beta Exig/PL Vol 2001 Exg/At Beta Exig/PL Vol
Exg/At 1,00 Exg/At 1,00
Beta -0,08 1,00 Beta 0,25 1,00
Exig/PL 0,79 -0,04 1,00 Exig/PL -0,04 -0,14 1,00
Vol 0,36 -0,09 0,28 1,00 Vol 0,33 0,44 0,03 1,00
2002 Exg/At Beta Exig/PL Vol 2003 Exg/At Beta Exig/PL Vol
Exg/At 1,00 Exg/At 1,00
Beta -0,16 1,00 Beta 0,17 1,00
Exig/PL 0,27 -0,11 1,00 Exig/PL 0,27 0,42 1,00
Vol 0,26 -0,02 0,04 1,00 Vol 0,44 0,22 0,49 1,00

122
UNIDADE 27
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA.
ANÁLISE DOS RESULTADOS

1. Resultado Utilizando-se a Variável Risco de Mercado (Beta)
Os resultados apresentados na Tabela 3 são relacionados ao período de 1996 a 2003. Este
primeiro teste foi feito com a variável Beta em relação ao Exg/At.Essa apresentação visa evidenciar a relevância do poder explicativo das variáveis.

Tabela 3 – Teste de regressão (equação 1) entre Alavancagem Financeira e Beta de
Mercado
ιτιτιτ εααβ ++= AtExg /1
Ano R²-Ajustado Exg/At P-Value
1996 0,033 -0,015 0,073
1997 0,032 -0,004 0,077
1998 0,130 -0,009 0,001
1999 -0,014 0,001 0,769
2000 -0,008 -0,002 0,498
2001 0,048 0,007 0,040
2002 0,012 -0,005 0,184
2003 0,013 0,007 0,172

123
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Os resultados destes testes indicam, portanto, que se pode rejeitar a hipótese deste trabalho
para seis dos oito anos pesquisados. Entretanto, em dois anos (1998 e 2001) não se pode
rejeitar esta mesma hipótese.
Os p-values encontrados mostram que não há significância estatística no modelo ao nível de
5%. Somente nos anos de 1998 e 2001 apresentaram significância estatística ao nível 5%.
Porém, o coeficiente (Exg/At) do ano de 1998 foi negativo e somente no ano de 2001
apresentou um coeficiente positivo, contudo com um valor muito pequeno de variação, além
de um R²-ajustado muito baixo. Mais de 50% dos coeficientes apareceram com valores
negativos, variando em direção oposta.
Os resultados apresentados na Tabela 4 foram obtidos com a variável Beta em relação ao
Exg/PL.

Tabela 4 – Teste de regressão (equação 1) entre Alavancagem Financeira e Beta de
Mercado
ιτιτιτ εααβ ++= PLExg /1
Ano R²-Ajustado Exg/PL P-Value
1996 -0,014 0,000 0,790
1997 -0,015 0,000 0,977
1998 0,127 0,000 0,002
1999 0,018 0,000 0,140
2000 -0,013 0,000 0,729
2001 0,004 0,000 0,261
2002 -0,003 0,000 0,381
2003 0,163 0,000 0,000

124
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Os resultados apresentados ao substituir o índice Exg/At pelo Exg/Pl mostraram que não há
significância estatística no modelo ao nível de 5% em 6 dos 8 anos pesquisados. Somente
nos anos de 1998 e 2003 apresentaram significância estatística ao nível 5%. Porém, os
coeficientes (Exg/PL) de todos os anos foram zero, além de um R²-ajustado muito baixo. Os
comportamentos dos dados foram semelhantes aos da Tabela 3. Portanto, não se pode
confirmar a hipótese do trabalho.

4.2. Resultado Utilizando-se a Variável Volatilidade (Vol)
Resultados obtidos da equação 2, testando-se o comportamento da Volatilidade em relação
ao Exg/At:
Tabela 5 – Teste de regressão entre Alavancagem Financeira e Volatilidade
ιτιτιτ εαα ++= AtExgVol /1
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Ano R²-Ajustado Exg/At P-Value
1996 0,005 0,003 0,251
1997 0,004 0,001 0,264
1998 -0,008 0,001 0,494
1999 0,083 0,003 0,010
2000 0,118 0,003 0,002
2001 0,094 0,004 0,006
2002 0,052 0,005 0,035
2003 0,177 0,006 0,000

125
Os resultados obtidos ao se substituir o Beta pela Volatilidade (variável dependente)
apresentaram significância no período de 1999 a 2003. Os p-values encontrados mostraram
significâncias estatísticas no modelo ao nível de 5%. Porém, o coeficiente (Exg/At)
apresentou-se baixo além de R²-Ajustados, também baixos. Contudo, observaram-se
comportamentos mais relevantes do que quando comparados com o Beta.
Os resultados obtidos por meio dos testes empíricos, apresentados na tabela 6, são
relacionados para o mesmo período da amostra (de 1996 a 2003).

Tabela 6 – Teste de regressão entre Alavancagem Financeira e Volatilidade
ιτιτιτ εαα ++= PLExgVol /1
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Os resultados apresentados ao substituir o índice Exg/At pelo Exg/PL apresentaram
significância estatística, ao nível de 5%, nos anos de 1998, 1999, 2000 e 2003. Porém, os
coeficientes (Exg/PL) de todos os anos foram zero, além de um R²-ajustado muito baixo.
Alguns comentários são necessários em relação aos testes apresentados nas tabela 3, 4, 5 e
6. O comportamento dos dados utilizando a variável Exg/PL foram praticamente semelhantes
nas tabelas 4 e 6. O que se observa de interessante é que na utilização da variável
Ano R²-Ajustado Exg/PL P-Value
1996 -0,008 0,000 0,501
1997 0,003 0,000 0,282
1998 0,160 0,000 0,000
1999 0,072 0,000 0,015
2000 0,067 0,000 0,019
2001 -0,014 0,000 0,810
2002 -0,013 0,000 0,719
2003 0,231 0,000 0,000

126
Volatilidade (dependente) com Exg/At (variável explicativa), tem-se um comportamento mais
favorável a confirmação da hipótese. Cabe ressaltar que a Volatilidade e o Exg/At foram as
variáveis que apresentaram melhor estimação para o risco das empresas.
A questão da multicolinearidade tem sido abordada com bastante cuidado nos trabalhos
empíricos de contabilidade financeira. Essa preocupação existe porque, muitas vezes, as
variáveis explicativas possuem forte relação. No entanto, alguns comentários iniciais são
importantes para que a multicolinearidade seja adequadamente avaliada. Como comenta
GUJARATI (2000: p. 317) citando LEAMER (1983: p. 300-301):
Não há uma expressão mais incorretamente empregada nos livros de Econometria e
literatura aplicada do que o “problema de multicolinearidade”. Que muitas das variáveis
explicativas são colineares é um fato natural. E, está claríssimo que existem dados
experimentais X’X, isto é, matrizes de dados que deveriam ser preferidas aos que um
experimento natural tenha fornecido, ou seja, à amostra à mão. Mas uma queixa sobre a
aparente malevolência da natureza não é de forma alguma construtiva, e as curas ad hoc
para um modelo, tais como as regressões passo a passo ou de topo, podem ser
desastrosamente inadequada. É melhor aceitar corretamente o fato de que os não
experimentos, isto é, dados não coletados por experimentos controlados, às vezes, não
informam muito sobre os parâmetros de interesse.

127
UNIDADE 28
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA.
4.3. Resultado Utilizando-se “Models for Panel Data”

Procurou-se, com a utilização do modelo de painel, informações e/ou relações não
encontradas nos testes anteriores. A interpretação dos resultados encontrados pode levar a
conclusões interessantes e parece indicar a existência de um choque externo (eventos
macroeconômicos) que impactou certos períodos da amostra. Para tentar confirmar este
choque foram incluídas duas variáveis nas análises: O Ciclo (capturado pelo PIB) e o Risco
Brasil (capturado pelo C-Bonds).
Essas são variáveis macroeconômicas que podem impactar fortemente no risco das
empresas. O ciclo mede o crescimento do país: se o ciclo declina consequentemente
declinará a produção e o consumo, o mercado tende a entrar em recessão, as empresas irão
faturar menos e aumentar as suas dívidas. Ao mesmo tempo o risco Brasil aumenta, assim
os investimentos no mercado diminuirão, havendo um efeito negativo sobre a entrada de IDE
(Investimento Direto Externo), principalmente via Mercado de Capitais.

4.4. Resultados dos modelos
Seguem comentados os resultados encontrados nos testes empíricos sobre os dados
selecionados. Os resultados são apresentados separadamente por cada equação com o
intuito de facilitar a explanação das evidências encontradas.

128
Tabela 7 – Testes utilizando o Beta como variável dependente
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Equação 5:
O resultados apresentados na Tabela 7 são referentes às equações 5 e 6. Na equação 5 (1),
o Beta como variável dependente e as variáveis Exg/At e C-bonds como variáveis
independentes. No primeiro teste as variáveis não apresentaram significância estatística. Os
p-values encontrados mostram que não há significância estatística no modelo ao nível de
5%. O coeficiente do C-bonds apresentou valor negativo. E, por último, R²-Ajustadomuito
baixo. No segundo teste da equação 5 (2), foi substituída a variável Exg/At pela variável
Exg/PL, também não apresentando significância estatística.
Equação 6:
Na equação 6 (3), utilizou a mesma metodologia da equação 5, o Beta como variável
dependente e as variáveis Exg/At, C-bonds e (acrescentando) o Ciclo como variáveis
independentes. No primeiro teste as variáveis não apresentaram nenhuma significância
estatística. Os p-values encontrados mostram que não há significância estatística no modelo
ao nível de 5%. O coeficiente ciclo apresentou valor negativo, além de um R²-Ajustado muito
1 2 3 4
Variável Coeficiente Coeficiente Coeficiente Coeficiente
Exg/At 0,0092 0,0078
(0,2498) ('0,3243)
Exg/PL -6.62E-05 -3.56E-05
(0,4782) (0,7003)
Cbons -0,0003 -6.59E-05 -0,0002 -2.67E-05
(0,2731) (0,7598) (0,4344) (0,9000)
Ciclo -0.0011 -0.0011
(0,0357) (0,036)
R²-Ajustado 0,0408 0,0319 0,0776 0,0689
* Valores entre parenteses são o P-value de cada estimação
Equação 5 Equação 6

129
baixo. No segundo teste equação 6 (4), foi substituída a variável Exg/At pela variável Exg/PL,
contudo, também não apresentou nenhuma significância estatística.
Tabela 8 – Testes utilizando a Volatilidade como variável dependente
Fonte: Elaborada pelo Autor.
Equação 7:
O resultados apresentados na Tabela 8, são referentes às equações 7 e 8. Na equação 7 (1),
testou-se a Volatilidade como variável dependente (no lugar do Beta) e as variáveis Exg/At e
C-bonds como variáveis independentes, não encontrando nenhuma significância estatística,
os p-values encontrados mostram que não há significância estatística no modelo ao nível de
5%. O coeficiente C-bonds apresentou valor negativo, e por último um R²-Ajustado baixo. No
segundo teste equação 7 (2), foi substituída a variável Exg/At pela variável Exg/PL, também
não apresentando nenhuma significância estatística.

Equação 8:
Na equação 8 (3), utilizou-se a mesma metodologia da equação 7, apenas acrescentando a
variável Ciclo. Nos testes realizados somente a variável ciclo apresentou significância
estatística. Os p-values encontrados mostram que há significância estatística no modelo ao
1 2 3 4
Variável Coeficiente Coeficiente Coeficiente Coeficiente
Exg/At -0,0027 -0,0035
('0,2012) ('0,0658)
Exg/PL 1.62E-05 3.28E-05
(0,5056) (0,1372)
Cbons 5.99E-06 -5.71E-05 5.21E-05 -3.58E-05
(0,9303) (0,3097) (0,4009) (0,4761)
Ciclo -0,0006 -0,0006
(0,0000) (0,0000)
R²-Ajustado 0,2631 0,2531 0,4138 0,4058
* Valores entre parenteses são o P-value de cada estimação
Equação 7 Equação 8

130
nível de 5%. E, por último, um R²-Ajustado bem mais alto em relação às outras variáveis. No
teste da equação 8 (4), o comportamento foi semelhante a equação 8 (3).
Nestes pontos cabem algumas considerações:
a) o mercado se comporta de acordo com a contracíclica, ou seja, a Volatilidade diminui
quando a produção está crescendo;
b) o mercado se torna menos volátil, aumentando assim os investimentos,
consequentemente, aumentando suas dívidas. Estudos posteriores podem ser realizados
para investigar a real causa deste fenômeno.
A seguir, é apresentada a Tabela 9 com os resultados dos testes de Dubin-Watson para
verificar a possível autocorrelação entre as variáveis de cada modelo.
Tabela 9 - Análise de Autocorrelação por Durbin-Watson
Fonte: Elaborada pelo Autor.

Com base nos resultados do teste de Durbin-Watson, verifica-se autocorrelação positiva nas
regressões 7 (1 e 2) e 8 (3 e 4). A interpretação do fato de existir correlação somente em
Regressões N DW Conclusão por DW
Regressão (5)
1 104 1,64 Inconclusivo
2 104 1,63 Inconclusivo
Regressão (6)
3 104 1,67 Inconclusivo
4 104 1,67 Inconclusivo
Regressão (7)
1 104 1,21 Autocorr. Positiva
2 104 1,20 Autocorr. Positiva
Regressão (8)
3 104 1,49 Autocorr. Positiva
4 104 1,51 Autocorr. Positiva

131
parte da amostra, onde se utiliza a volatilidade como variável dependente, pode levar a
conclusões interessantes. A verificação de autocorrelação positiva nas regressões pode
indicar a existência de um choque externo relacionado com eventos macroeconômicos.
Diante do exposto pode-se supor que o risco está mais ligado ao setor onde as empresas
estão inseridas do que com a alavancagem financeira. Choques externos podem afetar as
empresas diferentemente de acordo com o setor onde estão inseridas, por isso, o setor pode
tornar-se o responsável pelo risco das empresas, e não a alavancagem financeira.
Mediante isso adotou-se a equação 3, utilizando o efeito fixo, com o intuito de observar o
comportamento dos setores.
Ao aplicar a equação 3, para observar o comportamento dos setores, a fim de, melhor
observar essas variações, ranqueou-se o setor de acordo com o coeficiente da constante,
conforme tabela 10:
Tabela 10 - Classificação das Empresas por Setor de Atividades
ititiit Alav εααβ ++= 1

132

Legenda:
T - Telecomunicações;
P - Petróleo;
QB - Química Básica;
GTDEE - Geração, transmissão e Distribuição de Energia Elétrica;
PC - Papel e Celulose;
MV - Mercadorias Variadas;
O - Outras
AA - Transformação de Aço em produtos de Aço;
B - Bebidas;
CT - Carrocerias Trailers;
M - Mineração;
Coef. 0,004 Coef. -7,30E-05 Coef. -0,003 Coef. 1,02E-05
P-Value (0,2117) P-Value (0,23192) P-Value (0,000045) P-Value (0,000111)
Setor Constante Setor Constante Setor Constante Setor Constante
T 0.956326 T 1.100.835 Q 0.922279 Q 0.743684
P 0.760758 P 0.988525 O 0.760307 O 0.599875
GTDEE 0.657153 GTDEE 0.863917 GTDEE 0.722261 GTDEE 0.588557
QB 0.508154 QB 0.734633 CT 0.688301 T 0.536651
MV 0.459116 MV 0.731216 MV 0.677200 CT 0.524739
PC 0.392634 O 0.654220 AA 0.656996 MV 0.505508
O 0.344623 Q 0.639451 A 0.642776 AA 0.495769
Q 0.339629 PC 0.599002 T 0.630659 PC 0.488116
AA 0.315847 AA 0.570079 PC 0.621072 A 0.469461
CT 0.304330 CT 0.561524 P 0.600042 M 0.453975
A 0.214818 A 0.487024 M 0.598254 P 0.453546
B 0.202210 B 0.478850 QB 0.574692 QB 0.430629
M 0.177604 M 0.401977 B 0.569101 B 0.392801
Beta Volatilidade
Exg/At Exg/PL Exg/At Exg/PL

133
A - Abatedouro;
Q - Química.

A Tabela 10 mostra a classificação das empresas por setor de atividades, conforme legenda
acima. A classificação foi por nível de risco: quanto menor a constante menos arriscado é o
setor.
Como observou-se nos testes anteriores, os resultados apresentaram comportamentos
diferentes em relação ao Beta e à Volatilidade.
Utilizando o Beta como variável dependente nas duas primeiras colunas, observou-se que os
setores que apresentaram maior risco foram os setores de Telecomunicações, Petróleo,
Geração, transmissão e Distribuição de Energia Elétrica e Química Básica. Os setores de
Telecomunicações e Petróleo aparecem como os mais arriscados.
O setor de telecomunicações é um setor importador de Tecnologia e suas receitas em Reais
(dívidas em Dólar), principalmente a partir de 1998, onde houve uma grande desvalorização
do Real em relação ao Dólar, esse pode ser o motivo de maior risco.
O segundo setor que apresentou maior risco foi o de petróleo (dados apenas da Petrobrás),
devida à alta regulamentação do Governo.
O setor de Geração, Transmissão e Distribuição de Energia Elétrica apareceu em todos os
testes em terceiro lugar como o setor mais arriscado, também por ser um setor altamente
regulamentado, conforme os dizeres de Sarlo Neto (2001 p 3):
Alguns grupos de empresas acabam por conviver com um elevado grau de
incidência de regulamentação.
Devido a suas características, alguns setores sofrem a incidência de todas as
Normatizações. Neste caso, encontram-se,o setor financeiro que compreende
o conjunto de instituições financeiras como bancos, seguradoras e previdência

134
privada, e o setor elétrico, que compreende as empresas de geração,
transmissão e distribuição de energia elétrica.

Nas duas últimas colunas utilizou-se a Volatilidade no lugar do Beta e observou-se que os
setores se comportaram de formas diferentes, com praticamente todos mudando de posição
de risco (principalmente os setores de Telecomunicações, Petróleo e Química Básica).
Quando se usa o Beta, os setores que se apresentam mais arriscados são os setores de
maior regulamentação: Telecomunicação, Petróleo e Geração, Transmissão e Distribuição
de Energia Elétrica (ao contrário do momento em que se utilizou a Volatilidade).
Ao utilizar-se a Volatilidade, o modelo se torna estatisticamente mais significante (os p-values
são mais significantes ao nível de 5%, do que ocorre quando se utiliza a variável dependente
Beta).

135
UNIDADE 29
Objetivo: Estudar o artigo – Valores práticos extraído da BOVESPA.
5. CONCLUSÕES E SUGESTÕES

Verificou-se neste trabalho que os modelos não são estatisticamente significantes, ainda
que, alguns p-values encontrados sejam significantes, rejeitando-se a hipótese principal
deste trabalho. A seguir, são listadas as evidências encontradas e sugestões para novas
pesquisas:
I. Não há confirmação de evidências encontradas entre as empresas brasileiras
(alavancadas) com as ações negociadas na Bovespa em relação ao risco de Mercado,
especificamente utilizando o Beta como variável dependente. Neste caso, o risco de
Mercado não pode ser explicado pela Alavancagem Financeira, não há evidências
significativas de relacionamento entre as variáveis testadas.
II. Somente ao substituir o Beta pela Volatilidade houve confirmação em alguns períodos
de evidências. De acordo com as evidências encontradas, a Volatilidade é a medida
de risco que mais se relaciona com a Alavancagem Financeira.
III. Em relação à utilização da técnica de painel, ao utilizar a variável de controle C-bonds,
não encontrou-se evidência estatística. Já com utilização da variável Ciclo, encontrou-
se evidência de relacionamento entre as variáveis testadas. Os p-values encontrados
mostram significâncias ao nível de 5% e R²-Ajustados acima de 40%.

Observou-se que o risco das empresas não se comporta de acordo com os índices de
alavancagem, mas sim, de acordo com o setor que elas estão inseridas.

136
Ao utilizar o Beta como variável dependente, pode-se confirmar que os setores mais
arriscados, no Mercado brasileiro, são aqueles que estão atrelados às dívidas em Dólar e
são os setores regulamentados da economia, no caso: Geração, Transmissão e Distribuição
de Energia Elétrica e Petróleo. Isso pode ocorrer devido à alta regulamentação no Mercado
brasileiro.
Ao substituir o Beta pela Volatilidade, observou-se que os setores se comportaram de formas
diferentes, mudando de posição de risco, principalmente os setores de Telecomunicações,
Petróleo e Química Básica, praticamente todos mudaram de posição. Um dos motivos,
provavelmente, seria que as ações dessas empresas são mais negociadas, indicando serem
essas empresas menos arriscadas, já que o investidor é avesso ao risco.
A falta de consistência nas evidências encontradas pode ser fruto das restrições do próprio
estudo. Na tentativa de verificar as evidências encontradas, torna-se necessário à realização
de novos estudos:
(I) Estudos similares que envolvam períodos mais longos;
(II) inclusão de novas variáveis contábeis no modelo, como, por exemplo, tamanho
da firma, retorno, dentre outras;
(III) fazer estudos mais detalhados com a Volatilidade não só a Histórica, mas
também a Volatilidade Implícita, calculada por Black Scholes.
Assim, espera-se que o trabalho tenha atingido sua finalidade de contribuir para o arcabouço
teórico das áreas de finanças e controladoria, assim como aumentar o conhecimento sobre
os setores de cada empresa inserida na economia.

137

TEMA III
Transparência no Mercado de Capitais

138
UNIDADE 30
Objetivo: Apresentar uma bibliografia rica em informações sobre mercado de capitães e
forma de avaliação. O aluno não deve ficar apenas na apostila, mas para que amplie seus
conhecimento e os que desejam investir neste Mercado que se torna cada vez mais atraente
e com ótimo retorno, deverá se aprofundar em leitura.

Antes de iniciar sua Avaliação On-line, é fundamental que você acesse sua SALA
DE AULA e faça a Atividade 3 no “link” ATIVIDADES.

Atividades dissertativas
Acesse sua sala de aula, no link “Atividade Dissertativa” e faça o exercício “fichamento sobre
Mercado Eficiente”.
Bons Estudos!

139
GLOSSÁRIO
Caso haja dúvidas sobre algum termo ou sigla utilizada, consulte o link Glossário em sua
sala de aula, no site da ESAB.

140
BIBLIOGRAFIA
Caso haja dúvidas sobre algum termo ou sigla utilizada, consulte o link Bibliografia em sua
sala de aula, no site da ESAB.

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