gestao financeira.

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SOCIOLINGUÍSTICA
Caderno de Estudos
Prof.ª Fabíola Sucupira Ferreira Sell
Prof. Alberto Gonçalves
Editora GRUPO UNIASSELVI
2010
Educação a Distância
NEAD
GRUPO
GESTÃO FINANCEIRA
Prof. Gonter Bartel
UNIASSELVI
2011
NEAD
Educação a Distância
GRUPO
Copyright  UNIASSELVI 2011
Elaboração:
Prof. Gonter Bartel
Revisão, Diagramação e Produção:
Centro Universitário Leonardo da Vinci – UNIASSELVI
 
658.15
B283g Bartel, Gonter
 Gestão financeira / Gonter Bartel. 2ª ed. Indaial : 
 Uniasselvi, 2011. 181 p. il.
 
 Inclui bibliografia.
 ISBN 978-85-7830-457-7
1. Gestão financeira 
 I. Centro Universitário Leonardo da Vinci
 
 
Ficha catalográfica elaborada na fonte pela Biblioteca Dante Alighieri
UNIASSELVI – Indaial.
CENTRO UNIVERSITÁRIO
LEONARDO DA VINCI
Rodovia BR 470, Km 71, nº 1.040, Bairro Benedito
89130-000 - INDAIAL/SC
www.uniasselvi.com.br
GESTÃO FINANCEIRA
APRESENTAÇÃO
Caro(a) acadêmico(a)!
Ao finalizar este caderno você terá conhecido o que envolve o ambiente da Gestão 
Financeira, as decisões de curto e longo prazo. A compreensão da Gestão Financeira nos 
possibilitará obter melhores resultados.
Na primeira unidade serão abordados os aspectos introdutórios da disciplina: os aspectos 
que compõem o ambiente da Gestão Financeira, mercado, tributação, demonstrações, índices 
de análise para tomada de decisão, fluxos de caixa e variáveis que alteram os resultados.
Os investimentos e financiamentos serão abordados na segunda unidade, nos quais 
é preciso identificar os fluxos relevantes, conhecer algumas técnicas e avaliar os riscos na 
decisão de financiamentos, investimentos. É fundamental que o gestor financeiro consiga lidar 
com os financiamentos, a fim de conseguir a alavancagem de capital.
No fechamento deste caderno, a gestão é abordada baseada em valor, algumas decisões 
de curto prazo, pertinentes, principalmente, ao capital de giro. O não dimensionamento do 
capital de giro tem comprometido muitas empresas, levando-as, muitas vezes, a uma situação 
de falência. Também conheceremos um pouco sobre o sistema financeiro nacional e alguns 
aspectos internacionais.
Ao estudar este caderno, procure refletir sobre estes conteúdos na sua própria gestão 
financeira. Cada um de nós precisa gerir os seus recursos financeiros. 
Este Caderno de Estudos foi cuidadosamente elaborado com a intenção de facilitar sua 
caminhada e ajudá-lo(a) nos primeiros passos para se tornar um administrador.
Prof. Gonter Bartel
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GESTÃO FINANCEIRA iv
UNI
Oi!! Eu sou o UNI, você já me conhece das outras disciplinas. 
Estarei com você ao longo deste caderno. Acompanharei os seus 
estudos e, sempre que precisar, farei algumas observações. 
Desejo a você excelentes estudos! 
 UNI
GESTÃO FINANCEIRA v
SUMÁRIO
UNIDADE 1 – GESTÃO FINANCEIRA ............................................................................. 1 
TÓPICO 1 – AMBIENTE DA GESTÃO FINANCEIRA ...................................................... 3
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................... 3
2 TRIBUTAÇÃO DE EMPRESAS ..................................................................................... 5
3 DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS ............................................................................. 9
3.1 DRE – DEMONSTRAÇÃO DOS RESULTADOS DO EXERCÍCIO ............................. 9
3.2 BALANÇO PATRIMONIAL ........................................................................................ 12
4 ÍNDICES FINANCEIROS ............................................................................................. 15
4.1 ÍNDICES DE LIQUIDEZ ............................................................................................ 17
4.1.1 Índice de liquidez corrente ...................................................................................... 17
4.1.2 Índice de liquidez seca ........................................................................................... 18
4.2 ÍNDICES DE ATIVIDADE .......................................................................................... 18
4.2.1 Giro de estoques .................................................................................................... 19
4.2.2 Prazo médio de recebimento .................................................................................. 19
4.2.3 Prazo médio de pagamento ................................................................................... 20
4.2.4 Giro do ativo total ................................................................................................... 21
4.3 ÍNDICES DE ENDIVIDAMENTO ............................................................................... 21
4.3.1 Índice de endividamento geral ................................................................................ 22
4.3.2 Índice de cobertura de juros ................................................................................... 22
4.4 ÍNDICES DE RENTABILIDADE ................................................................................. 23
4.4.1 Margem de lucro bruto ........................................................................................... 23
4.4.2 Margem de lucro operacional ................................................................................. 24
4.4.3 Margem de lucro líquido ......................................................................................... 24
4.4.4 Retorno do ativo total ............................................................................................. 25
4.4.5 Retorno do capital próprio ...................................................................................... 25
4.4.6 Análise completa .................................................................................................... 26
RESUMO DO TÓPICO 1 ................................................................................................. 28
AUTOATIVIDADE ........................................................................................................... 30
TÓPICO 2 – FLUXOS E PLANEJAMENTO ................................................................... 33
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................. 33
2 FLUXOS DE CAIXA ..................................................................................................... 33
3 ORÇAMENTOS DE CAIXA .......................................................................................... 38
4 DEMONSTRAÇÕES E BALANÇOS PROJETADOS .................................................. 43
LEITURA COMPLEMENTAR .......................................................................................... 47
RESUMO DO TÓPICO 2 ................................................................................................. 52
AUTOATIVIDADE ........................................................................................................... 53
TÓPICO 3 – VARIÁVEIS NA GESTÃO FINANCEIRA ................................................... 57
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................. 57
GESTÃO FINANCEIRA vi
2 VALOR DO DINHEIRO NO TEMPO ............................................................................ 57
3 RISCO E RETORNO .................................................................................................... 61
4 TAXAS DE JUROS ......................................................................................................63
5 AÇÕES ......................................................................................................................... 65
LEITURA COMPLEMENTAR .......................................................................................... 67
RESUMO DO TÓPICO 3 ................................................................................................. 70
AUTOATIVIDADE ........................................................................................................... 71
AVALIAÇÃO .................................................................................................................... 72
UNIDADE 2 – INVESTIMENTOS E FINANCIAMENTOS ............................................... 73
TÓPICO 1 – INVESTIMENTOS ...................................................................................... 75
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................. 75
2 ORÇAMENTO DE CAPITAL ........................................................................................ 75
2.1 PROJETOS INDEPENDENTES ................................................................................ 78
2.2 PROJETOS MUTUAMENTE EXCLUDENTES ......................................................... 79
3 FLUXOS RELEVANTES .............................................................................................. 79
LEITURA COMPLEMENTAR .......................................................................................... 82
RESUMO DO TÓPICO 1 ................................................................................................. 86
AUTOATIVIDADE ........................................................................................................... 87
TÓPICO 2 – MÉTODOS DE AVALIAÇÃO DE PROJETOS DE INVESTIMENTOS ....... 89
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................. 89
2 PAYBACK .................................................................................................................... 89
2.1 PAYBACK SIMPLES ................................................................................................. 90
2.2 PAYBACK DESCONTADO ........................................................................................ 93
3 VPL ............................................................................................................................... 95
4 TIR ................................................................................................................................ 98
5 VPL x TIR ................................................................................................................... 101
6 TIR/ANÁLISE INCREMENTAL .................................................................................. 101
7 RISCOS ...................................................................................................................... 102
LEITURA COMPLEMENTAR ........................................................................................ 106
RESUMO DO TÓPICO 2 ............................................................................................... 108
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 109
TÓPICO 3 – FINANCIAMENTOS E ALAVANCAGEM DE CAPITAL ............................ 111
1 INTRODUÇÃO ............................................................................................................ 111
2 ESTRUTURA DE CAPITAL ........................................................................................ 111
3 CUSTO DE CAPITAL E FINANCIAMENTOS ............................................................. 114
3.1 CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMPC) ............................................ 117
4 ALAVANCAGEM ......................................................................................................... 119
LEITURA COMPLEMENTAR ........................................................................................ 123
RESUMO DO TÓPICO 3 ............................................................................................... 126
GESTÃO FINANCEIRA vii
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 127
AVALIAÇÃO .................................................................................................................. 128
UNIDADE 3 – CURTO PRAZO E TÓPICOS ESPECIAIS ............................................ 129
TÓPICO 1 – GESTÃO BASEADA EM VALOR ............................................................ 131
1 INTRODUÇÃO ........................................................................................................... 131
2 CRIAÇÃO DE VALOR E CUSTO DE OPORTUNIDADE .......................................... 131
3 RESULTADO OPERACIONAL E EFEITO DO IR ...................................................... 133
4 EVA ............................................................................................................................. 134
5 CÁLCULO DO EVA .................................................................................................... 135
6 RESUMO DAS DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO ............................................ 140
LEITURA COMPLEMENTAR ........................................................................................ 141
RESUMO DO TÓPICO 1 ............................................................................................... 143
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 144
TÓPICO 2 – CAPITAL DE GIRO .................................................................................. 147
1 INTRODUÇÃO ........................................................................................................... 147
2 ATIVOS CIRCULANTES ............................................................................................ 147
3 PASSIVOS CIRCULANTES ....................................................................................... 150
4 NECESSIDADES DE CAPITAL DE GIRO ................................................................. 151
LEITURA COMPLEMENTAR ........................................................................................ 156
RESUMO DO TÓPICO 2 ............................................................................................... 159
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 160
TÓPICO 3 – INCORPORAÇÕES E FALÊNCIAS ......................................................... 161
1 INTRODUÇÃO ........................................................................................................... 161
2 ARRENDAMENTOS .................................................................................................. 161
3 FUSÕES E AQUISIÇÕES .......................................................................................... 162
4 FALÊNCIA DE EMPRESAS ...................................................................................... 164
RESUMO DO TÓPICO 3 ............................................................................................... 166
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 167
TÓPICO 4 – SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E GESTÃO FINANCEIRA 
INTERNACIONAL .................................................................................... 169
1 INTRODUÇÃO ........................................................................................................... 169
2 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL ........................................................................169
3 GESTÃO FINANCEIRA INTERNACIONAL ............................................................... 171
3.1 RISCOS ................................................................................................................... 172
LEITURA COMPLEMENTAR ........................................................................................ 174
RESUMO DO TÓPICO 4 ............................................................................................... 177
AUTOATIVIDADE ......................................................................................................... 178
AVALIAÇÃO .................................................................................................................. 179
REFERÊNCIAS ............................................................................................................. 181
GESTÃO FINANCEIRA viii
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UNIDADE 1
GESTÃO FINANCEIRA
OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
 Esta unidade tem por objetivos:
	apresentar o ambiente da Gestão Financeira;
	demonstrar a tributação nos resultados financeiros;
	explicar as demonstrações financeiras;
	compreender e calcular os diferentes índices financeiros;
	demonstrar a importância dos fluxos de caixa;
● analisar as variáveis da Gestão Financeira.
TÓPICO 1 – AMBIENTE DA GESTÃO FINANCEIRA
TÓPICO 2 – FLUXOS E PLANEJAMENTO
TÓPICO 3 – VARIÁVEIS NA GESTÃO FINANCEIRA
PLANO DE ESTUDOS
Esta unidade está dividida em três tópicos, sendo que em cada 
um deles você encontrará atividades que o(a) ajudarão na compreensão 
dos conteúdos apresentados. Os três tópicos desta primeira unidade 
permitem conhecer elementos básicos da gestão financeira.
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AMBIENTE DA GESTÃO FINANCEIRA
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 1
UNIDADE 1
Introduzimos os estudos da Gestão Financeira com a seguinte citação: “Podemos definir 
finanças como a arte e a ciência da gestão do dinheiro” (GITMANN, 2004, p. 4). Pelas mãos 
das pessoas e das empresas circula o dinheiro, onde recebemos, pagamos e investimos.
A Gestão Financeira é uma atividade dinâmica, que deve começar por você. Cada 
um precisa saber gerenciar o seu dinheiro, fazê-lo render. Além deste autogerenciamento, 
obviamente, o seu campo de atuação estende-se para as empresas públicas e privadas, todas 
precisam também fazer render o dinheiro.
Juridicamente, as empresas podem se organizar em:
● Firmas individuais: a própria expressão já revela que nesta modalidade a empresa pertence 
ao indivíduo. Nesta modalidade, todo o patrimônio do indivíduo – único dono da empresa 
– pode ser utilizado para saldar as dívidas e sua responsabilidade é ilimitada. Esta é uma 
modalidade comum para pessoas com pequenos estabelecimentos. A tributação sobre os 
seus ganhos ocorre na sua declaração de rendimentos de pessoa física do proprietário.
● Sociedade por cotas: nesta modalidade, a própria expressão revela a situação de uma 
sociedade, a qual se caracteriza pela existência de dois ou mais sócios. Cada um dos 
sócios tem a sua responsabilidade limitada às suas cotas de participação na sociedade. 
A tributação é diferente da firma individual e distingue-se entre as diferentes atividades 
industriais, comerciais e de serviços.
● Sociedade por ações: é formada pelos seus acionistas, que compram e detêm quantidades 
de ações ordinárias ou preferenciais, limitando a sua responsabilidade. Os acionistas podem 
comprar mais ações, serem acionistas de outras empresas, negociarem suas ações a fim 
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de maximizar os seus resultados. As ações são negociadas nas bolsas de valores, através 
de seus corretores.
Independente do regime jurídico das organizações, as pessoas das mais diferentes 
áreas precisam atuar de forma integrada; onde, de uma forma ou de outra, acabam interagindo 
com as finanças.
Vamos exemplificar com o departamento de compras de uma empresa, no qual os 
fornecedores apresentam valores diferentes e as mais diferentes condições de pagamento. O 
comprador não poderá decidir, isoladamente, sem conhecer as possibilidades financeiras de 
a empresa realizar este pagamento. No pagamento à vista pode-se obter um desconto, mas 
se não há disponibilidade, precisamos buscar um empréstimo e, então, é necessário avaliar o 
que custa mais e o que custa menos.
Da mesma forma, o departamento comercial também precisa estar integrado com o 
financeiro, para poder estabelecer a sua política comercial de prazos, acréscimos e descontos. 
Aqui também é necessário conhecer o mercado.
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“Não basta saber, é preciso saber fazer”, por isso, a partir do que 
acabamos de relatar, se você trabalha em alguma empresa ou 
conhece quem trabalha, procure descobrir como funciona a relação 
do setor financeiro com os demais setores da empresa. Leve suas 
contribuições para discutir com seus colegas de turma. 
A Gestão Financeira tem uma relação direta com a teoria econômica e com a 
contabilidade. Em relação à teoria econômica, é preciso compreender e estar atento aos 
diferentes níveis de atividades econômicas, às mudanças políticas, à análise da oferta e da 
demanda, à teoria da formação de preços etc.
Nesse tema, a Gestão Financeira tem que estar bem informada sobre o mercado 
de capitais, os custos dos juros, as perspectivas da inflação (para enxergar tendências no 
incremento dos insumos e preços a serem repassados aos clientes) e as perspectivas de 
crescimento e decrescimento do mercado onde atua a empresa.
Já com a contabilidade, a Gestão Financeira também tem uma relação direta, pois é desta 
movimentação financeira que ocorrem os registros contábeis. Isto vai auxiliar você a conhecer 
o seu fluxo de caixa e a tomar decisões. Mais adiante serão aprofundados os conhecimentos 
sobre fluxo de caixa.
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Você é responsável por controlar o seu dinheiro e fazê-lo render. 
Na empresa, a sua Gestão Financeira também objetiva o controle 
do dinheiro, o seu rendimento, alinhado às expectativas dos 
sócios ou acionistas.
2 TRIBUTAÇÃO DE EMPRESAS
Os trabalhadores compõem o seu montante de dinheiro para pagar as suas contas 
e realizar os investimentos a partir do seu trabalho, prestado a uma ou mais empresas. As 
empresas compõem este montante de dinheiro a partir do resultado dos produtos e/ou serviços 
comercializados para as pessoas, outras empresas ou mesmo para o governo.
Os governos: municipais, estaduais e nacionais compõem parte da estrutura pública 
que necessita de recursos financeiros para sua manutenção. Além das receitas aferidas pelas 
empresas do governo (estatais), nós (pessoas físicas) e as empresas (pessoas jurídicas) 
precisamos contribuir financeiramente com estes governos por meio de impostos, taxas e 
tributos.
Ao adquirir algo, um bem móvel ou imóvel, estamos contribuindo com o pagamento de 
algum imposto embutido ou não no preço. Por exemplo: no preço dos alimentos que adquirimos 
no supermercado estão incluídos: os custos, o lucro e os impostos que este supermercado deve 
pagar ao governo. Da mesma forma, ao comprar um veículo, boa parte do valor corresponde 
aos impostos devidos pela montadora e concessionária ao governo.
Cada vez mais os veículos de comunicação têm divulgado a parte que corresponde 
aos impostos, do valor que é pago pelos produtos e/ou serviços. Para compreender, segue um 
exemplo: imagine que o imposto sobre os medicamentos seja de 50%. Neste caso, ao adquirir 
um medicamento qualquer por R$ 50,00, você está pagando R$ 25,00 pelo medicamento e 
R$ 25,00 deimpostos. Sem o imposto, você poderia comprar dois medicamentos ou pagar a 
metade.
Discute-se muito, no Brasil, a chamada “carga tributária” sobre os produtos e/ou serviços. 
É preciso fazer render o dinheiro. Este fazer render o dinheiro é interpretado por 
muitos, na gestão financeira, como a maximização dos lucros. Esta maximização de lucro deve 
considerar o tempo, os fluxos de caixa e o risco; sendo que esta interpretação difere entre as 
empresas por cotas e por ações.
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Há itens em que a tributação é muito alta, dificultando o acesso à população aos mesmos.
Anualmente, a grande maioria das pessoas precisa realizar a sua declaração de 
Imposto de Renda. Nesta declaração constam os dados pessoais, os bens, pagamentos 
realizados e, principalmente, os rendimentos obtidos. A partir de uma tabela do governo 
federal, o sistema realiza um cálculo para determinar o quanto é possível restituir do imposto 
já deduzido mensalmente, na folha de pagamento. Há casos em que, além do imposto já 
deduzido, mensalmente, a pessoa ainda deve ao governo um pouco mais de Imposto de Renda, 
geralmente, nos casos de mais de um emprego ou de ter outros rendimentos.
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Para maiores detalhes sobre o Imposto de Renda de Pessoa 
Física, consulte na internet o site da Receita Federal do Brasil.
Bem, até aqui é tudo muito simples. Agora, vamos falar das empresas. Sua natureza é 
pessoa jurídica. Ao constituir a empresa é preciso definir o seu objeto social, ou seja, estabelecer 
o que ela vai fazer, qual a sua atuação.
Pode-se constituir uma indústria madeireira, metal-mecânica, alimentícia, têxtil, entre 
outras. Também é possível constituir um estabelecimento comercial atacadista e/ou varejista; 
ou ainda, uma prestadora de serviços. A empresa não precisa se caracterizar, individualmente, 
por uma das modalidades acima, pode incorporar as três, pois pode produzir, comercializar e 
ainda prestar serviços aos clientes.
Em cada uma destas situações encontramos uma legislação específica de impostos e 
alíquotas, em todas as esferas: municipal, estadual e federal. Por exemplo, uma prestadora 
de serviços precisa recolher um imposto ao município onde está instalada, denominado de 
ISS (Imposto Sobre Serviço). Alguns municípios têm alíquota única, independente do serviço, 
enquanto outros têm alíquotas diferenciadas, dependendo do serviço.
ATEN
ÇÃO!
Imaginando escolas de idiomas de três municípios, pode-se ter 
o município “A” cobrando 2% de ISS, o município “B” cobrando 
3% de ISS, enquanto que o município “C” pode isentar a escola 
do ISS durante um período, com o intuito de desenvolver a 
cidade, dando-lhe este incentivo fiscal.
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Assim como variam os impostos entre os municípios, também vamos constatar a variação 
dos impostos estaduais e federais. Além dos impostos serem diferentes nas esferas municipais, 
estaduais e federal, também dependem da atividade e do porte da empresa.
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Ao decidir onde instalar a empresa ou sua unidade de negócios, 
avalia-se, além de outros fatores, também a carga tributária.
O município e/ou o Estado podem conceder incentivo fiscal com o propósito de atrair 
empresas para a sua região, fomentando emprego, renda e desenvolvimento. Da mesma 
forma, a nação pode dar benefícios para que empresas internacionais se instalem no Brasil.
Obviamente, que as empresas não avaliam apenas a carga tributária, sendo necessário 
avaliar outros aspectos, tais como: mão de obra qualificada, disponibilidade de matéria-prima, 
recursos tecnológicos, infraestrutura (seja rodoviária, aeroviária, ferroviária ou portuária), 
dentre outros. São realizados muitos cálculos, considerando o conjunto de todas as variáveis, 
simulando diferentes cenários, para que se possa decidir pelo mais favorável.
Neste cenário empresarial, o contador é o profissional que auxilia na constituição de 
uma empresa, bem como: na correta identificação do regime de tributação da empresa, de 
seus produtos e/ou serviços. Geralmente, na maioria das micro, pequenas e médias empresas, 
este profissional é representado por um escritório de contabilidade – prestador de serviços. Há 
casos em que o contador é um funcionário da empresa. Independente de ser funcionário ou 
prestador de serviços, o contador realiza todos os registros contábeis fiscais, apurando todos 
os impostos a serem pagos.
Este conhecimento tributário não deve ser apenas do contador, mas também do gestor 
financeiro. Você deve conhecer o regime de tributação de sua empresa e de cada um dos 
seus produtos, para garantir que a receita das vendas assegure o pagamento dos impostos, 
dos fornecedores, de todas as despesas administrativas e de pessoal, garantindo o resultado 
positivo (lucro) no final do período (exercício). O conhecimento de toda esta denominada “carga 
tributária” pode ser obtido em cada um dos órgãos competentes: município, estado e nação.
ATEN
ÇÃO!
Procure manter-se sempre atualizado quanto à tributação da 
sua empresa, pois a legislação sofre mudanças constantes. Se 
neste período você tributa sobre uma alíquota, pode no próximo 
período ter uma alíquota maior, menor ou, ainda, estar isento 
do seu pagamento.
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Para melhor compreensão de cálculos básicos do preço de venda, impacto de impostos, 
custos e lucros, vamos ao exemplo a seguir:
Exemplo: você comercializa camisetas brancas, compra-as ao preço de R$ 7,00 e deseja 
trabalhar com uma margem de lucro de 30%. Vamos supor que os impostos representam 10%. 
Como ocorrem os resultados a partir de duas interpretações:
Situação A: se a partir do preço de compra você acrescentar 30%, terá:
Preço de venda é: (R$ 7,00 + 30%, ou seja, R$ 7,00 + R$ 2,10). R$ 9,10
Dedução dos 10% de impostos (R$ 9,10 – 10%). - R$ 0,91
Valor já deduzidos os impostos (R$ 9,10 – R$ 0,91). R$ 8,19
Pagamento ao fornecedor (custo da mercadoria). R$ 7,00
Deste lucro, você precisa ainda pagar suas despesas administrativas e de pessoal. R$ 1,19
Situação B: se do seu preço de venda vai obter 30% para chegar ao custo, terá:
Seu preço de venda é: (R$ 7,00 / (1-30%), ou seja, (R$ 7,00 / 70%). R$ 10,00
Dedução dos 10% de impostos (R$ 10,00 – 10%). R$ 1,00
Valor já deduzidos os impostos (R$ 10,00 – R$ 1,00). R$ 9,00
Pagamento ao fornecedor (custo da mercadoria). R$ 7,00
Deste lucro, você precisa ainda pagar suas despesas administrativas e de pessoal. R$ 2,00
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A maioria dos impostos tem como base de cálculo o faturamento 
(valor das vendas), e a partir daí deduz-se os impostos. Observe 
ainda que o exemplo anterior considera 30% de lucro de duas 
formas – interpretações.
Do exemplo anterior, a situação B apresenta um lucro superior à situação A. Agora, se 
você tiver uma baixa despesa administrativa e de pessoal e vender bastante (alto giro), poderá 
lucrar mais na situação A. Se você tiver uma despesa administrativa e de pessoal dentro da 
média, mas o seu giro (vendas) não for significativo, mesmo que pratique a situação B, poderá 
não ter lucro.
Além do custo, dos impostos, da despesa administrativa e de pessoal, também 
precisamos considerar o volume de vendas (giro) mensal. Há produtos com os quais 
conseguimos trabalhar com margens maiores, e com outros precisamos trabalhar com margens 
menores para conseguir vender.
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As demonstrações do exemplo anterior não consideram a 
forma nem a condição de pagamento do cliente, bem como ao 
fornecedor. Veremos variáveis exploradas mais adiante.
3 DEMONSTRAÇÕESFINANCEIRAS
Ao receber dinheiro e efetuar os pagamentos, a empresa está tendo a sua movimentação 
financeira, e toda esta movimentação precisa ser registrada e demonstrada.
As demonstrações, como a própria palavra diz, vão demonstrar tudo o que aconteceu 
ou está por acontecer com os recursos financeiros da empresa: as entradas, as saídas e os 
resultados.
Dentre as formas de demonstrações, este tópico abordará: o DRE – Demonstração dos 
Resultados do Exercício e o Balanço Patrimonial.
Os demonstrativos podem ser gerados por competência ou por caixa. Um demonstrativo 
por competência ou regime de competência é uma análise econômica, que expressa as receitas, 
despesas e o resultado do período, sem considerar o momento temporal em que ocorrem os 
pagamentos ou recebimentos.
 Já o demonstrativo por caixa ou regime de caixa expressa o momento temporal em que 
ocorrem os pagamentos e recebimentos. Sabe-se, exatamente, o momento em que o dinheiro 
entrou ou saiu, podendo ser de outras competências diferentes do período apresentado.
3.1 DRE – DEMONSTRAÇÃO DOS RESULTADOS DO EXERCÍCIO
O DRE é uma forma resumida de apresentar os resultados operacionais da empresa 
dentro de um determinado período, geralmente anual ou mensal. O DRE anual apresenta os 
resultados que a empresa obteve dentro do seu chamado ciclo ou exercício fiscal, enquanto 
que os DRE´s mensais auxiliam nas decisões de curto prazo, para que os objetivos anuais 
sejam alcançados.
Esta demonstração parte do “faturamento”, tecnicamente denominado de ROB (Receita 
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Operacional Bruta). A partir daí, apresenta-se a demonstração das movimentações, até 
encontrarmos o Lucro ou Prejuízo Líquido da empresa no período de apuração.
O quadro a seguir apresenta uma estrutura básica e resumida de um DRE:
QUADRO 1 – ESTRUTURA DO DRE
(=) ROB / faturamento Total da Receita Operacional Bruta, Faturamento, Vendas.
(-) Impostos Impostos que incidem sobre a Receita Operacional Bruta 
(ROB).
(=) ROL Receita Operacional Líquida (ROB menos os impostos).
(-) CMV CMV - Custo das Mercadorias Vendidas.
(=) Lucro bruto O lucro bruto é o que sobra da ROB, menos impostos e 
CMV. É a partir desta margem bruta que vamos descontar 
as demais despesas da empresa. Este lucro bruto também 
é conhecido como margem de contribuição.
(-) Despesas administrativas Total das despesas administrativas (aluguel, água, energia 
elétrica, telefonia etc.), descontadas do lucro bruto.
(-) Despesas de pessoal O total das despesas com pessoal, incluindo os encargos 
sociais e trabalhistas. Na indústria, as despesas com 
pessoal da produção podem ser adicionadas ao CMV 
(matéria-prima e pessoal da produção).
(=) Lucro operacional (antes das 
despesas e receitas financeiras)
O lucro operacional é o resultado, já descontadas as 
despesas administrativas e de pessoal.
(-) Despesas financeiras Despesas com capital de terceiros.
(+) Receitas financeiras Receitas de aplicações e ganhos financeiros.
(=) Lucro/prejuízo líquido Agora encontramos o lucro ou prejuízo líquido do período. 
FONTE: O autor
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As demonstrações podem ser por regime de competência ou 
de caixa.
Partindo da estrutura de um DRE, apresentada no quadro 1, vamos visualizar, no quadro 
a seguir, o exemplo de um DRE com os números anuais. Vamos imaginar que seja o DRE do 
nosso exemplo da camisaria e vamos visualizar os resultados de dois anos consecutivos (2009 
e 2010), onde cada camiseta foi vendida ao valor de R$ 10,00.
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DRE 2010 2009
(=) ROB / faturamento R$ 120.000,00 R$ 114.000,00
(-) Impostos (10% sobre a ROB) R$ 12.000,00 R$ 11.400,00
(=) ROL (ROB – impostos) R$ 108.000,00 R$ 102.600,00
(-) CMV R$ 84.000,00 R$ 79.800,00
(=) Lucro bruto R$ 24.000,00 R$ 22.800,00
(-) Despesas administrativas R$ 6.000,00 R$ 5.000,00
(-) Despesas de pessoal R$ 15.600,00 R$ 16.100,00
(=) Lucro operacional R$ 2.400,00 R$ 1.700,00
(-) Despesas financeiras R$ 250,00 R$ 200,00
(+) Receitas financeiras R$ 25,00 R$ 10,00
(=) Lucro/prejuízo líquido R$ 2.175,00 R$ 1.510,00
QUADRO 2 – EXEMPLO DO DRE
FONTE: O autor
O DRE do quadro 2 considera o regime de competência, ou seja, os fatos ocorreram 
em cada um dos anos. Não considera quando pagamos os fornecedores, nem mesmo o 
recebimento das vendas dos clientes.
Este DRE já nos permite realizar algumas análises para a tomada de decisão:
Sabendo-se que em 2009 cada camiseta foi vendida a R$ 10,00, a ROB (Receita 
Operacional Bruta) considera um total de 11.400 camisetas vendidas.
Mantendo-se o mesmo preço de venda de 2009, em 2010 foram vendidas 12 mil 
camisetas, ou seja, 5,26% a mais que no ano anterior. Como não houve aumento no preço de 
venda, nem mudança na carga tributária (impostos) e também não houve aumento do CMV, 
o aumento do lucro bruto foi proporcional às vendas (5,26%).
O lucro líquido final teve um aumento de 44,04%, de R$ 1.510,00 em 2009, para 
R$ 2.175,00 em 2010, que, além do aumento das vendas, também teve a contribuição das 
despesas administrativas e das despesas com pessoal.
Ao aumentar ou reduzir o valor de qualquer um dos itens do DRE acima, tem-se um 
reflexo imediato no lucro/prejuízo líquido.
Ao aumentar apenas o preço de venda, o montante dos impostos aumentará na 
proporção das vendas. Lembre-se de que um aumento de preços pode diminuir a quantidade 
a ser vendida, bem como: a redução do preço pode aumentar as vendas – vai depender muito 
do produto e do mercado.
Se houver apenas aumento da alíquota dos impostos (sem preço de venda e quantidade 
vendida), você irá pagar mais impostos e, consequentemente, os lucros brutos (operacional e 
líquido) vão ser menores, talvez até revelando prejuízo.
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Agora, imagine se apenas o fornecedor aumentar o custo da camiseta e você não 
conseguir repassar este aumento aos seus clientes. Isto também afetará o lucro bruto, 
operacional e líquido.
Bem, também se pode imaginar que ocorram mudanças apenas nas despesas 
administrativas e/ou de pessoal. Os resultados também serão afetados.
O gestor financeiro precisa estar atento a todas as mudanças da empresa, com o objetivo 
de garantir que os resultados estabelecidos pelos sócios sejam alcançados.
3.2 BALANÇO PATRIMONIAL
O balanço patrimonial traz elementos da contabilidade e apresenta um resumo da 
posição financeira da empresa numa determinada data. Tratando-se de elementos contábeis, 
vale lembrar que as contas do:
● Ativo: representam os direitos e bens, agrupados em contas que estão ordenadas pela 
sua liquidez. Começa com as de maior liquidez (caixa) até as de menor liquidez. O Ativo 
ainda está dividido em dois grandes grupos: as contas de recebimento de curto prazo (Ativo 
Circulante) e de longo prazo (Realizável de Longo Prazo).
● Passivo: representam os deveres e as obrigações, que também estão ordenados pelo seu 
prazo: do curto ao longo prazo de pagamento. O Passivo também está dividido no curto 
prazo (Passivo Circulante) e no longo prazo (Exigível de longo prazo).
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O gestor financeiro necessita ter noções básicas da 
contabilidade.
O quadro a seguir apresenta algumas contas do ativo, com sua explicação:
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CONTA EXPLICAÇÃO
Caixa/bancos Disponibilidades de dinheiro em caixa/bancos. 
Aplicações financeiras Valores aplicados, que, se necessário, pode-se resgatar.
Contas a receber Parte da ROB (Receita Operacional Bruta) não é recebida à vista, 
e sim nos prazos negociados. Todo o montante a receber consta 
nesta conta.
Estoque Totaliza o valor do estoque de mercadoriase/ou de matéria-prima. 
O estoque de mercadorias ou produtos acabados representa o valor 
destes produtos para comercialização. Já o estoque de matéria-
prima representa o que temos para produzir.
Imobilizações Representam o ativo permanente da empresa, compreendido 
pelos terrenos e edificações, máquinas e equipamentos, móveis 
e utensílios, veículos etc.
QUADRO 3 – CONTAS DO ATIVO
FONTE: O autor
Observe no quadro 3 que as contas estão ordenadas de maior liquidez (Caixa), até as 
de menor liquidez (Imobilizações). Ao necessitar efetuar pagamentos imediatamente, o dinheiro 
pode estar disponível no caixa, bancos ou, ainda, em aplicações financeiras, e prontamente 
os pagamentos podem ser feitos.
Já se não houver recursos nestas contas, mas a empresa tiver contas a receber, poderá 
efetuar os pagamentos assim que receber de seus clientes. Para antecipar estes recebimentos 
(fazer caixa), poderá conceder descontos aos clientes ou, ainda, antecipar o desconto dos 
cheques e duplicatas em bancos.
Agora, se também não houver contas a receber, os estoques precisam ser convertidos 
em vendas, gerar contas a receber e receber os valores para poder ter caixa e realizar os 
pagamentos.
Se também não houver estoque de mercadorias, a situação fica ainda mais crítica. Neste 
caso, a empresa necessita realizar algum empréstimo, ou os donos precisam injetar dinheiro, 
ou ainda, a empresa precisa vender parte do seu patrimônio para ter recursos financeiros para 
realizar os pagamentos.
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É fundamental o equilíbrio das contas do ativo, para não afetar a 
liquidez. Mais adiante veremos alguns indicadores que permitem 
avaliar a liquidez.
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O quadro 4 apresenta, de forma geral, algumas contas do passivo, para que possamos 
compreender as demonstrações seguintes deste caderno:
CONTA EXPLICAÇÃO
Contas a pagar Representam as compras realizadas a prazo.
Títulos a pagar Representam empréstimos de curto prazo.
Despesas a 
pagar
Representam despesas com empréstimos, salários etc.
Patrimônio 
líquido
Expressa o capital investido pelos sócios no início do período, 
incluindo lucros ou prejuízos acumulados.
QUADRO 4 – CONTAS DO PASSIVO
FONTE: O autor
Retomando o exemplo da camisaria, o quadro 5 ilustra um balanço patrimonial, com 
dados de dois períodos (2009 e 2010).
ATIVOS 2010 2009
Ativos Circulantes
Caixa 232,00 202,00
Aplicações financeiras 1.050,00 980,00
Contas a receber 7.500,00 5.500,00
Estoques 9.800,00 12.500,00
Total dos ativos circulantes 18.582,00 19.182,00
Ativos permanentes (ao custo)
Terrenos e edificações 25.200,00 23.000,00
Máquinas e equipamentos 3.950,00 3.470,00
Móveis e utensílios 1.890,00 1.420,00
Veículos 0,00 0,00
Total dos ativos permanentes 31.040,00 27.890,00
Depreciação acumulada 10.010,00 9.760,00
Ativos permanentes líquidos 21.030,00 18.130,00
TOTAL DOS ATIVOS 39.612,00 37.312,00
PASSIVOS E PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Passivo Circulante
Contas a pagar 8.359,00 7.297,00
Títulos a pagar 3.340,00 2.980,00
Despesas a pagar 4.160,00 3.915,00
Total dos passivos circulantes 15.859,00 14.192,00
Exigível de longo prazo 3.503,00 3.240,00
Total dos passivos 19.362,00 17.432,00
Patrimônio líquido
Capital social 20.250,00 19.880,00
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 39.612,00 37.312,00
QUADRO 5 – EXEMPLO DE BALANÇO PATRIMONIAL
FONTE: O autor
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Algumas considerações do balanço patrimonial do quadro 5.
A disponibilidade em caixa e em aplicações financeiras aumentou em 2010.
Em 2010 as contas a receber são maiores, podendo ser resultado da concessão de 
maior prazo de pagamento aos clientes.
A quantidade de mercadorias em estoque diminui. Lembre-se de que neste exemplo 
não houve aumento, nem redução nos custos das camisetas. Se houvesse uma redução nos 
custos, pode-se ter o mesmo volume de peças, mas um custo menor.
O ativo aumentou pelos investimentos no imobilizado.
Em 2010, o passivo circulante aumentou, enquanto que o ativo circulante diminuiu. Ou 
seja, as dívidas de curto prazo aumentaram, enquanto que as disponibilidades de curto prazo 
diminuíram.
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O balanço patrimonial e o DRE de uma empresa apresentam-se 
mais detalhados do que nos exemplos deste item.
4 ÍNDICES FINANCEIROS
Qual foi o rendimento da poupança neste mês? E no mês passado? Qual será o aumento 
dos combustíveis? Da passagem de ônibus? Do aluguel? Estas e outras perguntas passam a 
ser respondidas a partir de índices.
No ambiente empresarial, “a análise de índices envolve métodos de cálculo e 
interpretações de índices financeiros visando analisar e acompanhar o desempenho da empresa” 
(GITMAN, 2004, p. 42), e funcionam como termômetros.
Fundamentalmente, os índices procuram avaliar a liquidez, a atividade, o endividamento 
e a rentabilidade de uma empresa.
Estes índices precisam ser calculados e atualizados para que se possa tomar decisões 
para a manutenção ou aumento dos resultados, bem como ajudar a identificar fatores que 
levaram ao desempenho ruim.
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Se na semana passada a temperatura média foi de 27ºC e nesta 
semana está sendo de 30ºC, o que isto pode significar? Será 
efeito do aquecimento global? É normal para a época do ano? 
Ou é anormal?
A partir das demonstrações, encontramos elementos que nos permitem calcular alguns 
índices, que vão avaliar o desempenho operacional e auxiliar na tomada de decisão. Não é 
meramente o resultado do cálculo de um índice que permitirá uma interpretação do seu valor, 
mas a partir de comparações.
Através dos índices pode-se realizar comparações pelos seguintes métodos:
● Análise Vertical (Cross-Sectional): consiste numa forma de comparar os índices da sua 
empresa com a concorrência ou com o índice médio do mercado. Nesta comparação pode-
se descobrir o quanto estamos melhores ou piores em cada um dos índices em relação ao 
mercado e identificar as ações que possam corrigir o valor destes índices.
● Análise Temporal ou de Série Temporal: consiste numa análise dos índices da empresa 
ao longo do tempo, de um passado até o momento presente, com a finalidade de avaliar o 
desempenho no período. A análise temporal permite ainda estabelecer uma tendência futura 
de desempenho.
● Análise Combinada: combina a análise vertical e a temporal, trazendo a possibilidade de 
comparar o desempenho da empresa com o mercado no decorrer do tempo.
Estas análises vão orientar o gestor financeiro nas suas tomadas de decisão, e ao 
compartilhar estes resultados com os demais setores, você sensibiliza mais pessoas aos 
resultados propostos. 
Os índices apresentados a seguir estão agrupados em quatro categorias básicas: 
liquidez, atividade, endividamento e rentabilidade. Os três primeiros grupos: liquidez, atividade 
e endividamento medem, principalmente, o risco, enquanto que os índices de rentabilidade 
medem o retorno do empreendimento.
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Todos os índices a seguir serão calculados com base nas 
demonstrações dos quadros 2 e 5, abordados anteriormente. 
Na exemplificação da fórmula de cada um dos índices, teremos 
como base os dados de 2010.
4.1 ÍNDICES DE LIQUIDEZ
“A liquidez de uma empresa é medida por sua capacidade de cumprir as obrigações de 
curto prazo à medida que vencem” (GITMAN, 2004, p. 46), indicando a capacidade de pagar 
as contas que vencem no curto prazo.
Ao encontrar um índice de liquidez menor que 1, temos a informação de que a empresa 
poderá ter dificuldades de realizar os seus pagamentos e sinaliza dificuldades de fluxo de 
caixa. Já umíndice de liquidez maior que 1 sinaliza que a empresa tem condições de realizar 
os pagamentos. A seguir, vamos explicar o índice de liquidez corrente e seca.
4.1.1 Índice de liquidez corrente
O índice de liquidez corrente é muito utilizado, pois mede a capacidade da empresa 
de saldar suas contas de curto prazo, e tudo que é curto prazo está relacionado ao Ativo 
Circulante e Passivo Circulante.
Fórmula de Cálculo Resultado
Índice de Liquidez Corrente =
Ativo Circulante 18.582,00
= 1,17
Passivo Circulante 15.859,00
QUADRO 6 – CÁLCULO DO ÍNDICE DE LIQUIDEZ CORRENTE
FONTE: O autor
O quadro acima apresenta que em 2010 a Liquidez Corrente foi de 1,17. Ao calcular 
este índice para 2009, obtém-se a liquidez de 1,35 (19.182 / 14.192). Observa-se que em 2009 
a liquidez corrente foi melhor que em 2010, demonstrando uma queda de 13,33%. Em 2009 
havia melhores condições para o pagamento das dívidas de curto prazo.
Em 2009, o Ativo Circulante estava 35% acima do Passivo Circulante, já em 2010 
apenas 17%. Mesmo com esta queda de 2009 para 2010, a empresa apresenta liquidez. Para 
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a manutenção desta liquidez faz-se necessário manter o Ativo Circulante acima do Passivo 
Circulante.
4.1.2 Índice de liquidez seca
O Índice de liquidez seca também mede a capacidade da empresa de saldar as suas 
contas de curto prazo, mas desconsidera os estoques. 
Para a atividade de algumas empresas, o estoque é considerado de baixa liquidez, 
podendo ser matéria-prima que ainda precisa gerar produto acabado, ou ainda, na maioria 
dos casos, as vendas do estoque ocorrem a prazo e uma pequena parte vem para o caixa e 
o restante é contas a receber.
Fórmula de Cálculo Resultado
Índice de Liquidez Seca =
Ativo Circulante – Estoque 8.782,00
= 0,55
Passivo Circulante 15.859,00
QUADRO 7 – CÁLCULO DO ÍNDICE DE LIQUIDEZ SECA
FONTE: O autor
Neste caso, a liquidez seca de 2010 (0,55) é superior à de 2009, que foi de 0,47 
(6.682/14.192). Houve uma melhora de 16,82% de 2009 para 2010, atribuído a uma redução 
dos estoques.
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Analise o balanço patrimonial de sua empresa, e procure conhecer 
a liquidez corrente e seca.
4.2 ÍNDICES DE ATIVIDADE
Segundo Lemes (2005, p. 75), “os índices de atividade medem a velocidade com que 
várias contas se transformam em vendas ou caixa”. As mercadorias não podem ficar paradas 
no estoque, precisam resultar em vendas, que, por consequência, são a receita da empresa.
Quanto maior o giro das mercadorias, melhor será o resultado dos índices de atividade: 
o giro de estoques, o prazo médio de recebimento, o prazo médio de pagamento e o giro do 
ativo total.
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4.2.1 Giro de estoques
O giro de estoques mede a liquidez do estoque. Quanto maior este índice, significa que 
mais rápido as vendas ocorrem, bem como: quanto menor, pode indicar que os produtos ficam 
muito tempo parados no estoque.
Para avaliar o giro é necessário ter índices de diferentes períodos para comparar. Há 
empresas que apresentam um giro com poucas oscilações mensais, enquanto que outras 
podem apresentar um giro muito alto em alguns meses do ano e praticamente nulo noutros.
Fórmula de Cálculo Resultado
Giro de Estoques =
Custo dos produtos vendidos 84.000,00
= 8,57
Estoque 9.800,00
QUADRO 8 – CÁLCULO DO GIRO DE ESTOQUES
FONTE: O autor
Em 2010, obteve-se um giro de 8,57, superior ao de 2009, que foi de 6,38 (79.800/12.500). 
O crescimento no giro de um ano para o outro foi de 34,24%. Como avaliado, anteriormente, 
em 2010 foram vendidas mais peças e o ano de 2010 terminou com menos peças no estoque, 
o resultado disto é um maior giro de estoques.
UNI
Foi demonstrado o giro dos estoques de uma forma geral, mas 
há empresas que conhecem o giro de estoque de cada um de 
seus produtos.
4.2.2 Prazo médio de recebimento
Todas as vendas realizadas geram recebimentos dos clientes, em diferentes prazos: há 
vendas em que o recebimento ocorre no ato da venda, consideradas “à vista”, outras em que 
parte do valor total é recebida como entrada e o saldo é parcelado num período futuro, outras 
nem entrada têm – o valor total está parcelado em datas futuras.
É fundamental conhecer o prazo médio de recebimento, para saber em quanto tempo 
estamos recebendo o dinheiro das vendas, para avaliar as políticas de crédito e cobrança.
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Fórmula de Cálculo Resultado
Prazo Médio de Recebimento =
Contas a receber 7.500,00
= 22.50
Vendas ÷ 360 120.000,00 ÷ 360
QUADRO 9 – CÁLCULO DO PRAZO MÉDIO DE RECEBIMENTO
FONTE: O autor
O prazo médio de recebimento passou a ser de 22,50 dias em 2010, enquanto que em 
2009 foi de 17,37 dias. Isto revela uma política de que a loja passou a conceder mais prazo aos 
seus clientes. Havendo disponibilidades financeiras, ou ainda, conseguindo repassar ao preço 
do produto o custo do dinheiro neste prazo, consegue-se manter os resultados financeiros da 
empresa.
UNI
Nos últimos anos, no Brasil, vivenciamos uma política de crédito 
muito forte. Os brasileiros puderam adquirir seus bens móveis e 
imóveis pagando em diversos meses e/ou anos.
A partir de 2011, o governo vem aplicando medidas para frear um 
pouco o consumo, elevando algumas taxas de juros e impostos 
para conter a inflação.
4.2.3 Prazo médio de pagamento
Da mesma forma que recebemos dos clientes pela vendas efetuadas, também é 
necessário realizar o pagamento aos fornecedores pelos estoques que formamos. Neste caso, 
é fundamental saber em quanto tempo ocorrem os pagamentos aos fornecedores, ou seja, 
o prazo médio de pagamento. Também há fornecedores que recebem tudo à vista, outros 
parcelam com e/ou sem entrada.
Fórmula de Cálculo Resultado
Prazo Médio de Pagamento =
Contas a pagar 8.359,00
= 35,82
Compras (CMV) ÷ 360 84.000,00 ÷ 360
QUADRO 10 – CÁLCULO DO PRAZO MÉDIO DE PAGAMENTO
FONTE: O autor
Em 2010, os pagamentos aos fornecedores são realizados num prazo médio de 35,82 
dias, enquanto que em 2009 havia um prazo de 32,92 dias. Entende-se que em 2010 a empresa 
passou a ter mais prazo para o pagamento.
Considerando os resultados destes dois últimos índices: Prazo Médio de Recebimento 
(PMR) e Prazo Médio de Pagamento (PMP), analisa-se que se o PMR é de 22,50 e o PMP é 
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de 35,82 dias, significa que primeiro recebemos as vendas dos clientes para depois pagar os 
fornecedores. Isto é verdadeiro, se tudo ocorrer num mesmo momento inicial, ou seja, comprar 
as mercadorias, colocar no estoque e vender. Agora, se você vendeu apenas 10 dias depois da 
compra, estará recebendo por volta do 32º dia, sendo que no 35º estará pagando o fornecedor. 
Esta análise é válida para o exemplo em questão, tendo que ser ajustada a outros casos.
4.2.4 Giro do ativo total
O giro do ativo total indica a eficiência com que a empresa usa seus ativos para gerar 
vendas. Para que este índice apresente bons resultados é fundamental o crescimento das 
vendas e/ou a manutenção do ativo total.
Fórmula de Cálculo Resultado
Giro do Ativo Total =
Vendas 120.000,00
= 3,03
Ativo Total 39.612,00
QUADRO 11 – CÁLCULO DO GIRO DO ATIVO TOTAL
FONTE: O autor
O giro do ativo total de 3,03 em 2010 apresentou-se menor que em 2009 (3,06). Ao 
avaliar o quadro 5, percebe-se que em 2010 a loja aumentou o seu ativo imobilizado, acima 
do crescimento das vendas. Desta forma, o giro do ativo total em 2009 era de 3,06, melhor 
que em 2010 (3,03). As imobilizações comprometeram este índice.
4.3 ÍNDICES DE ENDIVIDAMENTO
A palavra endividamentoexpressa o quanto temos de dívidas. Ao possuir dívidas, 
estamos utilizando um dinheiro que não é nosso; daí a expressão “capital de terceiros”. 
Geralmente, a empresa apresentará algum grau de endividamento, pois o capital de terceiros 
pode apresentar um custo inferior ao custo estabelecido pelo dono do negócio, que pretende 
retirar lucros.
Segundo Gitman (2004, p. 49), “os índices de endividamento indicam o volume de 
dinheiro de terceiros que usamos para gerar lucros”.
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De uma forma ou de outra, as empresas apresentarão algum 
endividamento, o que, dependendo das condições, não significa 
nenhuma situação ruim. Mais adiante aprofundaremos esta 
análise.
4.3.1 Índice de endividamento geral
FONTE: O autor
4.3.2 Índice de cobertura de juros
Ao utilizar capital de terceiros, ter empréstimos, a empresa precisa devolver o capital 
tomado acrescido dos juros cobrados pelo terceiro.
O índice de cobertura de juros mede a capacidade da empresa de pagar os juros 
dos empréstimos, e, quanto maior, melhor a capacidade de pagar os juros sobre o capital de 
terceiros.
O índice de endividamento geral mede a proporção dos ativos totais que são financiados 
por terceiros. Quanto maior este índice, maior a quantidade de dinheiro que a empresa tem 
emprestado.
QUADRO 12 – CÁLCULO DO ÍNDICE DE ENDIVIDAMENTO GERAL, ANO 2010
Fórmula de Cálculo Resultado
 Índice de Endividamento 
Geral: 
 Total dos Passivos 19.362,00 
 = 0,49 * 100 = 48,88% Ativo Total 39.612,00 
O endividamento geral de 2010 (48,88%) é superior a 2009 (46,72%), apontando que 
a empresa passou a contar com mais capital de terceiros. O aumento desse endividamento 
foi de 2,16% de um ano para outro.
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Fórmula de Cálculo Resultado
Índice de Cobertura de Juros =
Lucro Operacional 2.400,00
= 9,60
Juros 250,00
QUADRO 13 – CÁLCULO DO ÍNDICE DE COBERTURA DE JUROS
FONTE: O autor
A capacidade de pagar os juros em 2010 foi de 9,60, superior à de 2009, de 8,50. Tanto 
para quem empresta o dinheiro, bem como para quem toma o dinheiro emprestado em 2010, 
constata que a empresa apresenta melhores condições de cobrir os juros.
4.4 ÍNDICES DE RENTABILIDADE
A palavra rentabilidade lembra o quão rentável algo é, ou seja, os resultados que 
estão sendo apurados. Quando você tem alguma disponibilidade de dinheiro, procura aplicar 
numa modalidade que num primeiro momento apresenta melhor rentabilidade, ou seja, aufere 
melhores ganhos.
Este ganho – a rentabilidade de uma empresa – pode ser analisado conhecendo a 
margem de lucro bruto, a margem de lucro operacional, a margem de lucro líquido, o retorno 
do ativo total e o retorno do capital próprio.
4.4.1 Margem de lucro bruto
A margem de lucro bruto é a diferença do preço de venda de nossos produtos, 
descontados os impostos e custos destes produtos (quadro 2). Quanto maior a margem, 
maiores são as disponibilidades para as despesas administrativas, de pessoal e financeiras.
Fórmula de Cálculo Resultado
Margem de Lucro Bruto =
Lucro Bruto 24.000,00
= 0,20 * 100 = 20,00%
Receita de Vendas 120.000,00
QUADRO 14 – CÁLCULO DA MARGEM DE LUCRO BRUTO
FONTE: O autor
Em ambos os períodos, 2009 e 2010, obteve-se os mesmos 20% de margem de lucro 
bruto. O volume de vendas cresceu, mas com a manutenção do preço de venda, do CMV e 
da carga tributária, a margem de lucro bruto manteve-se a mesma.
As ações que permitem aumentar esta margem são:
● aumentar o preço de venda e/ou;
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● reduzir os custos do produto, ou ainda;
● aumentar o giro com a redução do preço de venda e/ou aumento dos prazos de recebimento.
4.4.2 Margem de lucro operacional
A margem de lucro operacional é a diferença do preço de venda dos produtos, 
descontados todos os impostos, custos das mercadorias vendidas, despesas administrativas 
e de pessoal. Apenas não são consideradas as despesas ou receitas financeiras.
Fórmula de Cálculo Resultado
Marge de Lucro Operacional =
Lucro Operacional 2.400,00
= 0,02 * 100 = 2%
Receita de Vendas 120.000,00
QUADRO 15 – CÁLCULO DA MARGEM DE LUCRO OPERACIONAL
FONTE: O autor
A margem de lucro operacional de 2009 foi de 1,49%, que aumentou para 2,00% em 
2010. As ações que contribuem para melhorar a margem de lucro bruto também contribuem 
para melhorar a margem de lucro operacional.
Na melhora da margem de lucro operacional devem ser observadas as despesas 
administrativas e de pessoal.
4.4.3 Margem de lucro líquido
A margem de lucro líquido é a diferença do preço de venda dos produtos, descontados 
todos os impostos, custos, despesas administrativas, de pessoal e financeiras. Agora são 
consideradas as despesas ou receitas financeiras.
Fórmula de Cálculo Resultado
Marge de Lucro Líquido =
Lucro Líquido 2.175,00
= 0,0181*100 = 1,81%
Receita de Vendas 120.000,00
QUADRO 16 – CÁLCULO DA MARGEM DE LUCRO LÍQUIDO
FONTE: O autor
A elevação das despesas financeiras de 2009 para 2010 não impediu que a margem 
de lucro líquido fosse elevada de 1,32% para 1,81% em 2010. O aumento das vendas, a 
manutenção dos custos das mercadorias vendidas, o controle das despesas administrativas e 
financeiras e as despesas financeiras contribuíram para a elevação da margem de lucro líquido.
As ações desenvolvidas para a melhora da margem de lucro bruto e operacional 
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também afetam a margem de lucro líquido, influenciada principalmente pelas despesas e 
receitas financeiras.
4.4.4 Retorno do ativo total
O retorno do ativo total, também conhecido por retorno do investimento, mede a 
eficácia geral da empresa em obter lucros com os seus ativos. Quanto maior, melhor o retorno.
Fórmula de Cálculo Resultado
Retorno do Ativo Total =
Lucro Líquido 2.175,00
= 0,05 * 100 = 5,49%
Ativo Total 39.612,00
QUADRO 17 – CÁLCULO DO RETORNO DO ATIVO TOTAL
FONTE: O autor
Em 2010, o retorno do ativo total foi de 5,49%, enquanto que em 2009 foi de 4,05%. 
Para que seja melhorado o retorno do ativo total, a empresa precisa aumentar o seu lucro 
líquido nas operações, evitando aumento do ativo total.
4.4.5 Retorno do capital próprio
O capital próprio representa o montante de recursos investidos pelo sócio ao negócio. 
O dono do capital analisa as diferentes oportunidades no mercado para investir o seu dinheiro 
e deste espera o retorno. O retorno do capital próprio é o índice que mede o retorno que os 
donos têm sobre o seu capital investido no empreendimento.
Compara-se este retorno com outras oportunidades disponíveis no mercado, a fim de 
direcionar os investimentos ao que apresentar maior retorno.
Fórmula de Cálculo Resultado
Retorno do Capital Próprio =
Lucro Líquido 2.175,00
= 0,11 * 100 =10,74%
Capital Social 20.250,00
QUADRO 18 – CÁLCULO DO RETORNO DO CAPITAL PRÓPRIO
FONTE: O autor
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O retorno do capital próprio também aumentou em relação a 2009, onde tínhamos 
7,60% e agora em 2010 este retorno é de 10,74%. Numa situação real, possivelmente, o 
retorno de 2009 é inexpressivo, já em 2010 apresenta-se um pouco superior à aplicação do 
dinheiro na poupança.
Nestes casos, você, dono do capital, passa a exigir um retorno mais alto. Nestes 
percentuais apresentados, é mais conveniente procurar uma aplicação financeira para fazer 
render o seu dinheiro, ao invés de se arriscar numa atividade empresarial.
DIC
AS!
Elabore uma planilha eletrônica com os principais dados do DRE edo balanço patrimonial de uma empresa, elabore as fórmulas para 
calcular os índices e faça as análises e simulações.
4.4.6 Análise completa
Não se pode realizar uma análise por meio de um único índice, pois este pode apresentar 
uma imagem falsa. Nenhum índice, por si só, é adequado para avaliar os aspectos relativos à 
situação financeira da empresa.
Uma análise completa da situação financeira da empresa poderá ser feita por:
● Análise Geral: de vários índices, para reunir todos os aspectos das atividades da empresa, 
identificando as principais necessidades ou áreas de responsabilidade. Para se chegar a 
este resultado é necessário realizar uma análise dos quatro grupos, isoladamente, avaliando: 
liquidez, atividade, endividamento e rentabilidade. Na sequência, avaliar o risco (liquidez, 
atividade e endividamento) com as possibilidades de retorno (rentabilidade). 
● Análise DuPont: visa identificar as principais áreas responsáveis pelo retorno do patrimônio 
líquido, ou seja, pelo desempenho financeiro; a partir do desdobramento do: lucro sobre as 
vendas, eficiência na utilização do ativo e uso da alavancagem.
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Na análise, o gestor financeiro precisa considerar o conjunto 
destes indicadores.
A figura a seguir ilustra o Sistema de Análise DuPont, aplicado ao exemplo da camisaria 
deste Caderno de Estudos:
o
FIGURA 1 – SISTEMA DE ANÁLISE DUPONT
FONTE: Adaptado de: Gitman (2004, p. 126)
Os elementos da figura acima foram extraídos do exemplo da camisaria, tomando como 
base o ano de 2010, e alguns índices já foram calculados anteriormente.
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RESUMO DO TÓPICO 1
Neste primeiro tópico desta unidade aprendemos um pouco sobre:
	 A gestão financeira é a gestão do dinheiro. Para isso é necessário saber como 
recebemos, pagamos, investimos e, principalmente, fazer este dinheiro render.
	As empresas podem ser firmas individuais, sociedade por cotas ou ainda sociedade 
por ações. Independentemente da sua forma, todas precisam realizar a gestão financeira.
	 Todas as pessoas e empresas estão sujeitas a um enquadramento e regime de 
tributação, nas suas esferas municipal, estadual e federal.
	Na gestão financeira precisamos contar com demonstrações dos fatos. Conhecemos 
o DRE (Demonstração do Resultado do Exercício e o Balanço Patrimonial).
	As demonstrações são elaboradas em Regime de Competência ou Regime de Caixa.
	 O regime de competência representa uma análise econômica que expressa as 
receitas, despesas e resultados, sem considerar o momento temporal em que ocorrem os 
pagamentos ou recebimentos.
	 O regime de caixa expressa o momento temporal em que os pagamentos e 
recebimentos ocorrem.
	Os índices são termômetros para as empresas, e em cada uma de suas classificações, 
têm finalidades específicas de medição.
	Os índices vão apontar algumas situações, para que possamos tomar decisões, a 
fim de garantir os resultados.
	Apresentamos índices de liquidez, atividade, endividamento e rentabilidade. Todos 
vão permitir avaliar a situação da empresa, comparando-a com períodos anteriores, projetando 
períodos futuros e, ainda, com outras empresas do mesmo setor.
	O risco é avaliado a partir dos índices de liquidez, atividade e endividamento. Os 
índices de rentabilidade evidenciam o retorno do negócio.
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	 A análise financeira de uma empresa não pode ocorrer com os índices isolados. 
Deve-se considerar o conjunto de índices. O sistema de análise DuPont permite uma análise 
completa.
	A análise de índices pode ser vertical, temporal ou combinada.
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Vamos agora fixar o que aprendemos, respondendo algumas questões:
1 Complete a sentença a seguir:
 A Gestão Financeira é uma atividade __________, que pode ser definida como ______ 
e _______ da gestão do __________.
2 Por que a Gestão Financeira tem relação direta com a teoria econômica e com a 
contabilidade?
3 Quais são as três esferas governamentais de tributação, nas quais as empresas 
podem estar inseridas?
4 Diferencie as demonstrações: DRE e balanço patrimonial.
5 Qual a estrutura básica de um DRE?
6 Como são organizadas as contas do ativo e do passivo?
7 O que é descoberto com os índices de liquidez, atividade, endividamento e 
rentabilidade?
8 Monte o DRE e o balanço patrimonial, considerando os seguintes dados de uma 
empresa que comercializou calças em 2010.
a. Vendeu 13.000 calças ao preço de R$ 20,00, sendo que cada uma custa R$ 10,00.
b. 15% de impostos sobre as vendas.
c. O terreno da empresa representa R$ 40.000,00, as máquinas e equipamentos R$ 
7.000,00 e os móveis e utensílios R$ 3.500,00. A depreciação acumulada representa 
o total de R$ 13.000,00.
d. As despesas de pessoal são de R$ 30.000,00 e as administrativas de R$ 12.000,00.
e. As contas a pagar representam R$ 9.000,00, os títulos a pagar R$ 5.000,00 e as 
despesas a pagar R$ 8.000,00.
f. Os estoques totalizam R$ 20.000,00 e o contas a receber é de R$ 13.000,00.
g. O caixa é de R$ 1.000,00 e as aplicações financeiras totalizam R$ 10.000,00.
h. O capital social investido pelos sócios representa R$ 34.000,00.
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i. As dívidas de longo prazo somam a importância de R$ 25.500,00.
9 A partir do DRE e balanço patrimonial a seguir, calcule os índices:
ATIVOS 2010
Ativos Circulantes
Caixa 2.320,00
Aplicações financeiras 6.050,00
Contas a receber 15.500,00
Estoques 19.800,00
Total dos ativos circulantes 43.670,00
Ativos permanentes (ao custo)
Terrenos e edificações 20.200,00
Máquinas e equipamentos 9.950,00
Móveis e utensílios 4.890,00
Veículos 0,00
Total dos ativos permanentes 35.040,00
Depreciação acumulada 7.010,00
Ativos permanentes líquidos 28.030,00
TOTAL DOS ATIVOS 71.700,00
PASSIVOS E PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Passivo Circulante
Contas a pagar 12.359,00
Títulos a pagar 11.340,00
Despesas a pagar 8.498,00
Total dos passivos circulantes 32.197,00
Exigível de longo prazo 13.503,00
Total dos passivos 45.700,00
Patrimônio líquido
Capital social 26.000,00
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 71.700,00
DRE 2010
(=) ROB / faturamento R$ 250.000,00
(-) Impostos (20% sobre a ROB) R$ 50.000,00
(=) ROL (ROB – impostos) R$ 200.000,00
(-) CMV R$ 80.000,00 
(=) Lucro bruto R$ 120.000,00
(-) Despesas administrativas R$ 60.000,00
(-) Despesas de pessoal R$ 45.000,00
(=) Lucro operacional R$ 15.000,00
(-) Despesas financeiras R$ 5.000,00
(+) Receitas financeiras R$ 0,00
(=) Lucro/prejuízo líquido R$ 10.000,00
Liquidez Corrente
Liquidez Seca
Giro de Estoques
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Prazo Médio de Recebimento (PMR)
Prazo Médio de Pagamento (PMP)
Giro do Ativo Total
Endividamento Geral
Cobertura de Juros
Margem de Lucro Bruto
Margem de Lucro Operacional
Margem de Lucro Líquido
Retorno do Ativo Total
Retorno do Capital Próprio
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FLUXOS E PLANEJAMENTO
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 2
UNIDADE 1
Na Gestão Financeira, os fluxos expressam os recebimentos e os pagamentos, ou 
seja, as entradas e as saídas de dinheiro do caixa. Estes fluxos, geralmente, não apresentam 
equilíbrio, ou seja, a mesma quantidade que recebemos não é a que pagamos, e vice-versa.
Conhecer este fluxo da empresa é fundamental para o gestor financeiro saber lidar com 
os picos: será que vou ter dinheiro para realizar estes pagamentos? O que fazer com todo este 
dinheiro? Ecomo lidar com a necessidade de novos investimentos?
Estas dúvidas passam a ser sanadas a partir do momento em que temos todos os 
dados que nos dão uma noção certa das coisas. O planejamento é indispensável, pois, ao 
planejar você estará criando um cenário futuro do que poderá acontecer. Neste momento, você 
também pode avaliar a possibilidade de novos investimentos ou, ainda, tomar decisões para 
enfrentar uma crise.
Ao final desta unidade iremos projetar as demonstrações e os balanços para auxiliar a 
cuidar do dinheiro ao longo do tempo.
2 FLUXOS DE CAIXA
Antes de falarmos sobre os fluxos de caixa, precisamos relembrar o regime de 
competência e o regime de caixa, explicado no tópico anterior. Um demonstrativo por 
competência ou regime de competência é uma análise econômica, que pretende expressar 
as receitas, despesas e o resultado do período, não importando o momento temporal em que 
ocorrem os pagamentos ou recebimentos. Aqui não sabemos exatamente o momento em que 
o dinheiro entra ou sai.
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Já o demonstrativo por caixa, ou regime de caixa, expressa o momento temporal em que 
ocorrem os pagamentos e recebimentos. Sabemos exatamente o momento em que o dinheiro 
entrou ou saiu, podendo ser de outras competências diferentes do período apresentado.
O fluxo de caixa apresenta as entradas e saídas, bem como as necessidades diárias 
ou de um período. Nos fluxos de caixa também aparecem os investimentos e sua depreciação 
– desvalorização que ocorre em função da idade e do uso do bem.
Ao elaborar a demonstração do fluxo de caixa, consideramos:
● Fluxos operacionais: consideram todas as entradas e saídas diretamente relacionadas à 
produção e comercialização dos produtos e/ou serviços.
● Fluxos de investimentos: expressam as aquisições de imobilizado (terrenos, edificações, 
máquinas, equipamentos, móveis, utensílios e veículos) e participações societárias.
● Fluxos de financiamentos: demonstram os recebimentos e pagamentos de capital próprio 
(dinheiro dos sócios) e ainda do capital de terceiros (dinheiro emprestado de não sócios).
FIGURA 2 – FLUXOS DE CAIXA
FONTE: Gitman (2004, p. 87)
Da figura acima é preciso conhecer cada um dos detalhes dos fluxos: operacionais, de 
investimento e de financiamentos; pois destes detalhes chegamos aos resultados, revelando 
lucro ou prejuízo do período.
O quadro a seguir ilustra os fluxos operacionais, de investimentos e financiamentos 
para o ano de 2010 do exemplo da camisaria. Para melhor compreensão, utilize também os 
quadros 2 e 5 do Tópico 1 desta unidade.
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DEMONSTRAÇÃO DOS FLUXOS DE CAIXA
Fluxo de caixa das atividades operacionais Cálculo Fluxo
Lucro líquido 2.175,00
Depreciação (e outras despesas não
 desembolsáveis)
10010,00 – 9760,00 250,00
Contas a receber (aumentou) 7500,00 – 5500,00 -(2.000,00)
Estoques (diminuiu) 9800,00 – 12500,00 2.700,00
Contas a pagar 8359,00 – 7297,00 1.062,00
Outras despesas a pagar 4160,00 – 3915,00 245,00
Caixa gerado pelas atividades operacionais 4.432,00
Fluxo de caixa das atividades de investimento
Ativo Permanente (aumentou) 31040,00 – 27890,00 -(3.150,00)
Variações em participações societárias 0,00 – 0,00 0,00
Caixa aplicado em atividades de investimentos -(3.150,00)
Fluxo de caixa das atividades de financiamento
Títulos a pagar (aumentou) 3340,00 – 2980,00 360,00
Exigível de longo prazo (aumentou) 3503,00 – 3240,00 263,00
Variações no patrimônio líquido (aumentou) 20250,00 – 19880,00 370,00
Caixa gerado pelas atividades de financiamento 993,00
Aumento Líquido em caixa e títulos negociáveis 4432 + (-3150) + 993 2.275,00
QUADRO 19 – DEMONSTRAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA
FONTE: O autor
Algumas explicações do quadro acima:
A depreciação deve ser tratada com valor positivo, pois não ocorreu a saída de caixa.
A diferença no contas a receber é de R$ 2.000,00. Como ocorreu um aumento, este 
valor é representado no fluxo como negativo; já se tivesse ocorrido uma redução, então o valor 
seria positivo.
O valor do estoque diminuiu, representando a diferença de R$ 2.700,00 como uma 
disponibilidade, por isso o valor no fluxo é positivo. Caso houvesse um aumento nos estoques, 
este valor no fluxo seria negativo.
Contas a pagar aumentou, então a diferença é positiva no fluxo. Se tivesse diminuído, 
a diferença representaria uma redução no fluxo (negativo).
Outras despesas a pagar têm a mesma interpretação de contas a pagar.
Somados os fluxos operacionais, encontra-se o resultado de caixa gerado pelas 
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atividades operacionais.
O ativo permanente aumentou, representando que a diferença diminui o fluxo.
Títulos a pagar também aumentou, significando que a diferença é positiva no fluxo; 
agora, se tivéssemos reduzido os títulos a pagar, teríamos uma disponibilidade menor no fluxo 
(negativa).
Da mesma forma, temos a interpretação para o exigível de longo prazo e a variação 
do Patrimônio Líquido.
Ao final, somados os fluxos operacionais, de investimentos e financiamentos, é obtido 
o aumento líquido em caixa e títulos negociáveis de R$ 2.275,00. Caso o fluxo retornasse um 
valor negativo, teríamos sinais de problemas na empresa.
UNI
O fluxo de caixa deve ser elaborado com muita atenção, pois 
qualquer lançamento ou interpretação errada trará um resultado 
final errado.
Um gestor financeiro não vai se limitar apenas aos resultados apresentados, mas irá 
realizar o planejamento financeiro, considerando as ações de:
● Longo Prazo: geralmente, as decisões tomadas pelos dirigentes estratégicos em cada 
uma das áreas da empresa. Podemos exemplificar como: construção de uma nova fábrica, 
expansão para novos mercados, criação de uma nova linha de produtos, novos investimentos 
na produção, ou até mesmo a redução de quaisquer itens.
● Curto Prazo: são as providências operacionais do dia a dia, conforme ilustradas na Figura 
1 – nos fluxos operacionais.
O Quadro 19 apresentou a demonstração do fluxo de caixa anual, incluindo os fluxos 
operacionais, de investimentos e financiamentos. No dia a dia das empresas, o fluxo de caixa 
é controlado em detalhes, identificando todas as receitas e despesas, apontando, ao final de 
cada dia, a disponibilidade ou necessidade de dinheiro. Uma demonstração deste fluxo está 
representada no quadro a seguir:
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Movimento / Data 04-mês-ano 05-mês-ano 06-mês-ano 07-mês-ano ... 15-mês-ano
(=) Saldo inicial 2.000,00 2.200,00 600,00 1.025,00 480,00
(+) Vendas 300,00 350,00 500,00 450,00 200,00
(-) Impostos 0,00 1.000,00 0,00 0,00 0,00
(-) Fornecedores 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
(-) Despesas 
administrativas
100,00 50,00 0,00 300,00 0,00
(-) Despesa pessoal 0,00 900,00 0,00 400,00 0,00
(-)Despesas 
financeiras
0,00 0,00 75,00 0,00 0,00
(+)Receitas 
financeiras
0,00 0,00 0,00 25,00 0,00
(=) Saldo final 2.200,00 600,00 1.025,00 800,00 680,00
QUADRO 20 – FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL DIÁRIO
FONTE: O autor
O quadro acima revela:
O saldo final de cada período é o saldo inicial do período seguinte.
Não podemos nos iludir com o saldo de R$ 2.200,00 do dia 4, pois nas datas futuras é 
preciso efetuar o pagamento dos impostos, das despesas com pessoal e dos fornecedores – 
estes não foram demonstrados no quadro acima.
As despesas de pessoal ocorreram em duas datas, possivelmente no dia 5 foi o 
pagamento aos funcionários e no dia 7 o pagamento dos encargos sociais.
O pagamento dos impostos e das despesas com pessoal costuma estar concentrado 
em poucas datas no mês.
Espera-se que as vendas e o seu recebimento sejamdiários, mas a cada dia o montante 
é diferente, apresentando oscilações. No exemplo acima, possivelmente, nos dias 6 e 7 o volume 
de vendas foi maior, por ser próximo à data em que as pessoas recebem o seu pagamento e 
podem ir às compras.
O saldo ao final do dia 8 representa ser 1/3 do saldo final do dia 4. Existem períodos 
no mês em que as saídas são maiores que as entradas, e vice-versa.
É preciso lembrar-se da necessidade de recompor o saldo para pagar os fornecedores.
Assim que o fluxo revelar um saldo negativo, estará representando falta de dinheiro para 
pagar as contas. Neste caso, o gestor financeiro precisa aumentar ou antecipar recebimentos, 
e ainda, negociar os pagamentos para uma data futura.
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3 ORÇAMENTOS DE CAIXA
Segundo Gitman (2004, p. 94):
O orçamento de caixa é uma demonstração que apresenta as entradas e as 
saídas de caixa planejadas da empresa, que a utiliza para estimar suas neces-
sidades de caixa no curto prazo, com especial atenção para o planejamento 
do uso de superávits e a cobertura de déficits. 
Os orçamentos de caixa procuram projetar em torno de um ano.
O departamento comercial da empresa é o nosso ponto de partida. A partir do momento 
em que conhecemos as previsões de vendas mensais e anuais, podemos nos programar com 
a compra de estoques (matérias-primas ou produtos acabados) e a alocação dos demais 
recursos para que ocorra a produção necessária para atender à demanda prevista, nos casos 
das indústrias; ou ainda, que se tenha um controle dos estoques de produtos acabados para 
a sua comercialização.
A atividade de prever as vendas deve considerar as capacidades internas de produção 
da empresa, para que não se venda mais do que efetivamente é possível produzir ou entregar. 
Ainda mais importante é observar o mercado, com a finalidade de compreendermos se nosso 
produto terá aceitação, verificar a existência de produtos substitutos ou, ainda, a concorrência. 
Em tempos de turbulência, não é uma tarefa fácil.
UNI
Como está o seu orçamento para o próximo mês? Sabe quanto 
vai receber e gastar? Sabe o que fazer para sobrar, ou sobrar 
um pouco mais? Verifique como pode aumentar a sua renda e 
diminuir os seus gastos.
O orçamento pode ser realizado estimando-se os fluxos diários, que podem, ao final, 
projetar o orçamento mensal e anual. O quadro a seguir ilustra um orçamento.
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Movimento / data 04-mês-ano 05-mês-ano 06-mês-ano 07-mês-ano ... 15-mês-ano
(=) Saldo inicial 2.500,00 2.880,00 1.340,00 1.667,00 480,00
(+) Vendas 500,00 500,00 400,00 400,00 200,00
(-) Impostos 0,00 1.100,00 0,00 0,00 0,00
(-) Fornecedores 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
(-) Despesas 
administrativas
120,00 40,00 0,00 200,00 0,00
(-) Despesa pessoal 0,00 900,00 0,00 400,00 0,00
(-) Despesas 
financeiras
0,00 0,00 73,00 0,00 0,00
(+) Receitas 
financeiras
0,00 0,00 0,00 25,00 0,00
(=) Saldo final 2.880,00 1.340,00 1.667,00 1.492,00 680,00
QUADRO 21 – ORÇAMENTO DE CAIXA OPERACIONAL DIÁRIO
FONTE: O autor
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TA! �
Este Quadro 21 segue a mesma estrutura do Quadro 20. Será 
que estou andando em círculos? Preciso avançar neste caderno. 
Calma, vamos explicar...
No Quadro 21 estamos orçando os acontecimentos, estamos realizando uma previsão. 
O quadro 20 apresentou os fluxos ocorridos. Vamos ao próximo quadro, para comparar o 
orçado com o realizado.
Movimento / 
data
04-mês-ano 05-mês-ano 06-mês-ano
Orçado Realizado Diferença Orçado Realizado Diferença Orçado Realizado Diferença
(=) Saldo Inicial 2.500,00 2.000,00 -(500,00) 2.880,00 2.200,00 -(680,00) 1.340,00 600,00 -(740,00)
(+) Vendas 500,00 300,00 -(200,00) 500,00 350,00 -(150,00) 400,00 500,00 100,00
(-) Impostos 0,00 0,00 0,00 1.100,00 1.000,00 100,00 0,00 0,00 0,00
(-) Fornecedores 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
(-) Despesas 
administrativas
120,00 100,00 20,00 40,00 50,00 -(10,00) 0,00 0,00 0,00
(-) Despesa 
pessoal
0,00 0,00 0,00 900,00 900,00 0,00 0,00 0,00 0,00
(-) Despesas 
financeiras
0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 73,00 75,00 -(2,00)
(+) Receitas 
financeiras
0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
(=) Saldo final 2.880,00 2.200,00 -(680,00) 1.340,00 600,00 -(740,00) 1.667,00 1.025,00 -(642,00)
O Quadro 22 confronta os valores orçados com o efetivamente realizado, apontando 
as diferenças:
QUADRO 22 – VALORES ORÇADOS
FONTE: O autor
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● O recebimento das vendas ficou abaixo do orçado nos dias 4 (40%) e 5 (30%), superando 
apenas no dia 6 (25%).
● O valor pago de impostos ficou abaixo do previsto, possivelmente, pelas baixas vendas do 
mês anterior.
● As despesas administrativas apresentaram uma pequena variação.
● As despesas de pessoal não apresentaram variações, pois este é um custo previsível para 
a maioria das atividades. Sabe-se o salário e todos os encargos sociais, bem como as datas 
mensais para os seus pagamentos.
● O realizado das despesas financeiras ficou um pouco maior do que o orçado. Talvez as 
baixas vendas do período anterior fizeram com que a empresa tivesse que recorrer a mais 
capital de terceiros e, consequentemente, aumentar sua despesa financeira.
Deste orçamento diário (quadros 21 e 22) vai derivar o orçamento de caixa mensal, 
ilustrado no quadro a seguir, num formato geral de orçamento de caixa.
Janeiro Fevereiro ... Dezembro
(=) Recebimentos R$ 2.500,00 R$ 5.000,00 R$ 10.000,00
(-) Pagamentos R$ 3.500,00 R$ 7.000,00 R$ 7.000,00
(=) Fluxo líquido de caixa (-R$ 1.000,00) (-R$ 2.000,00) R$ 3.000,00
(+) Saldo inicial R$ 0,00 (-R$ 1.000,00) R$ 21.500,00
(=) Saldo final (-R$ 1.000,00) (-R$ 3.000,00) R$ 24.500,00
(-) Saldo mínimo de caixa R$ 1.000,00 R$ 1.000,00 R$ 1.000,00
(=) Financiamento total exigido R$ 2.000,00 R$ 4.000,00 R$ 0,00
(=) Saldo excedente R$ 0,00 R$ 0,00 R$ 23.500,00
QUADRO 23 – ORÇAMENTO DE CAIXA
FONTE: Adaptado de Gitman (2004)
O quadro acima pode ilustrar o orçamento do exemplo que nos acompanha neste 
caderno – a camisaria. Para o faturamento de 12 mil camisetas em 2010, teríamos vendido 
10 mil camisetas/mês, mas elas não ocorrem igualmente em cada um dos meses. Há meses 
em que vendemos mais e, noutros, menos.
Se tivéssemos realizado o orçamento do quadro 23 para o ano de 2010, no ano anterior, 
estaríamos prevendo alguma dificuldade de recebimento nos primeiros meses do ano, com 
a necessidade de algum financiamento. Já o aquecimento das vendas nos meses seguintes 
projeta um saldo excedente ao final do ano (Dezembro/2010).
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Lembre-se de que não vendemos todos os meses exatamente a 
mesma quantidade e ao mesmo preço. As quantidades podem 
variar mês a mês, por uma série de variáveis. Assim como os 
recebimentos, as despesas também oscilam.
Que saldo fantástico que obtivemos em um ano: R$ 23.500,00! Não se iluda, no 
orçamento de caixa do quadro anterior consideramos apenas o preço de venda e preço de 
compra. As vendas incluem as vendas previstas, as vendas à vista, os recebimentos das contas 
a receber e outros recebimentos. Já os pagamentos são muitos.
O orçamento de caixa revelará a evolução dos números no decorrer do ano, mês a mês. 
Através dele também pode-se tomar algumas decisões para que os resultados finais sejam 
alcançados, realizando ajustes no decorrer dos meses. Pode-se ainda constatar determinado 
mês com uma falta muito grande de dinheiro, mas em alguns meses poderá haver o excedente 
(superávit).
Para evitar surpresas, um orçamento mais provável também deve considerar um 
cenário pessimista e outro otimista. As atividadesde planejamento precisam levar sempre em 
consideração as três condições:
● Pessimista: onde muitas coisas podem dar errado, poucas vendas, inadimplência alta e 
muitos pagamentos a serem realizados.
● Mais provável: geralmente é reproduzido dentro daquilo que vem ocorrendo nos últimos 
períodos.
● Otimista: geralmente consideramos altas vendas, além do pagamento de todos os 
compromissos.
Também é possível combinar as condições citadas acima no decorrer do ano.
Um bom gestor financeiro dá os seus primeiros passos controlando o seu dinheiro, 
procurando aumentar os seus ganhos, diminuir as despesas e acumulando alguma riqueza. 
O quadro a seguir apresenta um orçamento familiar.
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Orçamento
Jan Fev Mar
Valor % Valor % Valor %
Recebimento de salários e 
outros auxílios. 1.635,00 100% 2.175,00 100% 1.635,00 100%
Despesas.
Alimentação (supermercado, 
lanchonete, restaurante, padaria, 
entre outros).
400,00 24,5% 390,00 21,7% 400,00 25,4%
Comunicação (telefone fixo, 
móvel, internet, entre outros). 65,00 3,9% 65,00 3,6% 65,00 4,1%
Educação (mensalidade, 
material escolar, uniforme etc.). 200,00 12,4% 300,00 16,7% 200,00 12,7%
Impostos (Imposto de Renda, 
IPTU, IPVA, Seguro Obrigatório, 
ente outros).
30,00 1,8% 30,00 1,7% 20,00 1,3%
Lazer (cinema, livros, revistas, 
cd´s, viagens, entre outros). 50,00 3,0% 80,00 4,4% 30,00 1,9%
Moradia (aluguel, condomínio, 
manutenção, água, energia, gás 
etc.).
400,00 24,5% 400,00 22,3% 420,00 26,7%
Saúde (plano de saúde, 
remédios, médicos, dentista, 
academia etc.)
80,00 4,9% 60,00 3,4% 40,00 2,5%
Seguros (carro, casa, vida, 
previdência, residência etc.). 50,00 3,0% 50,00 2,8% 50,00 3,2%
Transporte (ônibus/metrô, 
combustível, seguros, 
manutenção, entre outros).
300,00 18,4% 340,00 19,0% 310,00 19,7%
Vestuário (roupas e calçados). 60,00 3,6% 80,00 4,4% 40,00 2,5%
Total das despesas 1.635,00 100% 1.795,00 100% 1.575,00 100%
Saldo 0,00 0% 380,00 17,5% 60,00 3,6%
QUADRO 24 – ORÇAMENTO DOMÉSTICO
FONTE: O autor
Deste orçamento (modelo Quadro 23), algumas considerações:
Os ganhos são da média de R$ 1.635,00. Em janeiro não sobrou nem faltou dinheiro.
No mês de fevereiro o ganho foi maior, proveniente do adicional de férias. As despesas 
também aumentaram um pouco, mas com controle, pois fez sobrar R$ 380,00, ou seja, 17,5% 
dos ganhos do mês.
No mês de março os recebimentos voltaram à normalidade, mas agora com uma sobra 
de R$ 60,00, ou seja, 3,6% dos ganhos.
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As grandes contas neste primeiro trimestre são: moradia, alimentação e transporte.
A educação teve no mês de fevereiro um adicional de R$ 100,00, proveniente de 
despesas com material e uniforme escolar de seu filho. A sua despesa com educação permanece 
estável. A educação é considerada um investimento, pois o conhecimento permitirá melhor 
desempenho e trará oportunidades de ascensão.
As demais despesas não somam tanto quanto moradia, alimentação, transporte e 
educação; mas necessitam de controle, pois afetam o saldo final do mês.
A coluna do percentual (%) em cada um dos meses expressa o quanto da despesa total 
é atribuído a cada uma das despesas.
O quadro 23 pode expressar o orçamento, projetando os resultados, sendo uma previsão 
para o trimestre, semestre ou ano.
Vale a pena repetir o quadro, agora considerando o que efetivamente aconteceu. Será 
que houve empate, sobra ou falta de dinheiro?
DIC
AS!
Torne-se um bom gestor financeiro, dando os primeiros passos ao 
cuidar das suas finanças. Você pode encontrar na internet uma 
série de planilhas que permitem elaborar orçamentos domésticos 
mais detalhados.
4 DEMONSTRAÇÕES E BALANÇOS PROJETADOS
No Tópico 1 desta unidade apresentamos o DRE - Demonstração de Resultados do 
Exercício e as estruturas do Balanço Patrimonial. Estas estruturas são muito utilizadas pelos 
administradores e gestores, para análise dos indicadores de desempenho e outras providências.
É fundamental que no planejamento financeiro possamos projetar as demonstrações 
e os balanços. Com estas projeções conseguimos, inclusive, avançar na análise dos índices. 
Geralmente, tem-se como base os dados do exercício anterior e incorporam-se às previsões 
para o período ou exercício seguinte.
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2011 2010
(=) ROB / faturamento R$ 143.880,00 R$ 120.000,00
(-) Impostos (10% sobre a ROB) R$ 14.388,00 R$ 12.000,00
(=) ROL (ROB – impostos) R$ 129.492,00 R$ 108.000,00
(-) CMV (R$ 7,00 + 9% = R$ 7,63 / camiseta) R$ 100.716,00 R$ 84.000,00 
(=) Lucro bruto R$ 28.776,00 R$ 24.000,00
(-) Despesas administrativas R$ 6.540,00 R$ 6.000,00
(-) Despesas de pessoal R$ 17.004,00 R$ 15.600,00
(=) Lucro operacional (antes das despesas e receitas financeiras) R$ 5.232,00 R$ 2.400,00
(-) Despesas financeiras R$ 272,50 R$ 250,00
(+) Receitas financeiras R$ 28,00 R$ 25,00
(=) Lucro/prejuízo líquido R$ 4.987,50 R$ 2.175,00
QUADRO 25 – PROJEÇÃO DO DRE
FONTE: O autor
Da projeção de venda de 13.200 camisetas para 2011, sabe-se que não irá ocorrer 
a venda média de exatamente 1.100 camisetas/mês. Alguns fatores farão com que em 
determinados meses as vendas estejam abaixo desta média, enquanto outros na média e, 
ainda, alguns acima da média. O planejamento, projetando as vendas mensais, deve considerar 
esta variação mensal nas vendas, a fim de projetar os resultados próximos da sua realização.
O Quadro 25 apresenta a projeção do DRE para o ano de 2011, considerando o realizado 
em 2010. É fundamental que esta projeção anual esteja diluída em períodos menores: meses 
ou dias.
As surpresas do dia a dia podem acarretar em dificuldades financeiras do mês. 
Repetindo-se estas surpresas nos meses seguintes, a empresa pode ter dificuldades de fechar 
mais um ano (exercício). Quanto mais detalhada for esta projeção, melhor pode-se acompanhar 
o realizado, revendo algumas decisões a fim de alcançar os resultados projetados.
O DRE a seguir, projetado para 2011, projeta um aumento geral de 9% nos custos 
e demais despesas e um incremento nas vendas de 10%. O aumento de 9% no custo das 
camisetas será repassado ao preço de venda.
A camiseta que custava R$ 7,00, com o aumento de 9%, passará a custar R$ 7,63. 
Mantendo a margem de 30%, esta camiseta será vendida por (7,63 / (1-30%)) R$ 10,90 em 2011.
Como se projeta um incremento de 10% nas vendas em relação ao ano anterior, em 
2011 estima-se a venda de 13.200 camisetas ao preço de R$ 10,90, que resulta numa ROB 
ou faturamento de R$ 143.880,00. A partir daí, podemos concluir o DRE projetado, conforme 
o quadro a seguir.
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ATEN
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Para que micro e pequenas empresas cresçam, é necessário 
projetar os seus resultados. Muitas desconhecem os seus fluxos 
e não apresentam orçamentos, da mesma forma que um barco 
vai para a direção em que sopra o vento.
Assim como se projetou um DRE, o quadro a seguir projeta o balanço patrimonial para 
2011.
ATIVOS 2011 2010
Ativos circulantes
Caixa 1.232,00 232,00
Aplicações financeiras 2.050,00 1.050,00
Contas a receber 8.000,00 7.500,00
Estoques 8.800,00 9.800,00
Total dos ativos circulantes 20.082,00 18.582,00
Ativos permanentes (ao custo)
Terrenos e edificações 25.200,00 25.200,00
Máquinas e equipamentos 5.850,00 3.950,00
Móveis e utensílios 2.190,00 1.890,00
Veículos 0,00 0,00
Total dos ativos permanentes 33.240,00 31.040,00
Depreciação acumulada 12.140,00 10.010,00
Ativos permanentes líquidos 21.100,00 21.030,00
TOTAL DOS ATIVOS 41.182,00 39.612,00
PASSIVOS E PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Passivo Circulante
Contas a pagar 8.392,00 8.359,00Títulos a pagar 2.040,00 3.340,00
Despesas a pagar 3.970,00 4.160,00
Total dos passivos circulantes 14.402,00 15.859,00
Exigível de longo prazo 6.530,00 3.503,00
Total dos passivos 20.932,00 19.362,00
Patrimônio líquido
Capital social 20.250,00 20.250,00
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 41.182,00 39.612,00
QUADRO 26 – PROJEÇÃO DO BALANÇO PATRIMONIAL
FONTE: O autor
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Índice 2009 2010 2011
Índices de liquidez
Liquidez corrente 1,35 1,17 1,39
Liquidez seca 0,47 0,55 0,78
Índices de atividade
Giro do estoque 6,38 8,57 11,45
Prazo médio de recebimento 17,37 22,50 20,02
Prazo médio de pagamento 32,92 35,82 30,00
Giro do ativo total 3,06 3,03 3,49
Índices de endividamento
Endividamento geral 8,68% 8,84% 15,86%
Cobertura de juros 8,50 9,60 19,20
Índices de rentabilidade
Margem de lucro bruto 20,00% 20,00% 20,00%
Margem de lucro operacional 1,49% 2,00% 3,64%
Margem de lucro líquido 1,32% 1,81% 3,47%
Retorno do ativo total 4,05% 5,49% 12,11%
Retorno do capital próprio 7,60% 10,74% 24,63%
QUADRO 27 – SÉRIE TEMPORAL DOS ÍNDICES REALIZADOS E PROJETADOS
FONTE: O autor
Se for confirmada a projeção para 2011, os índices do Quadro 27 estarão corretos e as 
análises a seguir poderão ser consideradas verdadeiras numa análise dos três últimos anos:
● A liquidez corrente apresentou recuperação pela diminuição das contas a receber (os prazos 
de recebimento foram reduzidos), pelos menores níveis de estoque e pela redução do passivo 
É importante lembrar que durante o ano podem ocorrer situações que impliquem no 
ajuste do planejamento. Da projeção do balanço acima, evidenciamos:
● Mais dinheiro no caixa e nas aplicações financeiras.
● Uma redução dos níveis de estoque. Compram-se menos mercadorias ou as vendas 
aumentam para as quantidades que sempre eram compradas.
● Algum investimento em máquinas e equipamentos.
● Redução do Passivo Circulante, mas aumento do Exigível de longo prazo. Projeta-se a 
realização de algum financiamento de longo prazo.
A partir destas projeções do DRE (Quadro 25) e do balanço patrimonial (Quadro 26), é 
possível recalcular todos os índices que você aprendeu no Tópico 1 desta unidade, para verificar 
o que melhora e o que piora. O quadro a seguir sintetiza os índices numa série temporal de 
2009 e 2010, incluindo a projeção de 2011.
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circulante.
● A liquidez seca demonstra uma melhor gestão dos estoques: menores quantidades e, 
consequentemente, maior giro.
● Os prazos médios de recebimento são reduzidos, bem como o de pagamento. Este ao menor 
nível.
● O giro total do ativo aumentou, decorrente do aumento das vendas e da manutenção do 
ativo total.
● O endividamento geral da empresa aumentou bastante, mas a sua cobertura de juros também 
aumentou.
● Quanto à rentabilidade, observa-se que a margem de lucro bruto vem sendo mantida, a margem 
de lucro operacional aumenta em função da manutenção das despesas administrativas e de 
pessoal, enquanto que o lucro líquido também aumenta, mas fica inferior ao lucro operacional, 
em função das despesas financeiras com o capital de terceiros, comprovado pelo aumento 
do endividamento geral.
● O retorno do ativo total e do capital próprio também tem reflexos significativos em 2011.
IMP
OR
TAN
TE! �
Tudo o que foi mencionado acima não passa de uma projeção 
para 2011, mas se for confirmada a sua projeção, aí sim, as 
considerações são válidas.
LEITURA COMPLEMENTAR
A CPMF DOS MALES NÃO É O MENOR
A economia não é, definitivamente, a ciência dos cenários ideais, mas sim, a dos 
melhores cenários possíveis dentro de determinadas circunstâncias, que nem sempre são as 
mais favoráveis sob a ótica de promoção do crescimento do PIB. Como é bem sabido, fazer 
crescer a economia é o graal que move nove entre dez economistas. No dia a dia, porém, 
os arranjos político-institucionais levam a escolhas que nem sempre correspondem ao que o 
economista mediano consideraria como as melhores opções, já que, muitas vezes, a busca 
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do crescimento econômico não é o objetivo almejado.
No caso do brasileiro, o aumento de carga tributária desde a década de 1990 distribuiu 
benesses estatais e pode ter contribuído para reduzir a desigualdade nacional. O problema, 
porém, é que o crescente peso dos tributos tem sido um freio ao crescimento potencial do país.
Para os economistas, nem de longe são diferentes as questões de equidade, e 
provavelmente, a maioria deles gostaria de manter ou expandir os programas sociais mais 
eficientes e baratos, como o “Bolsa Família”. Por outro lado, eles tendem a ser menos favoráveis 
à política dos últimos anos, de aumentos reais do salário mínimo, cuja reconhecida eficácia 
distributiva depende de enormes gastos fiscais. A ideia é que, com a política social mais focada 
e afiada, utilizando-se programas de melhor relação custo-benefício, seria possível aumentar 
o crescimento potencial sem prejudicar a guerra à desigualdade e à pobreza.
Esse último roteiro, porém, simplesmente não faz parte do cardápio que, no atual 
momento histórico, é oferecido à sociedade brasileira pelas forças políticas mais relevantes. 
Sempre é útil bater na tecla de que acelerar o crescimento, com equidade e sem aumento 
na carga tributária, é tecnicamente possível. Uma vez bem estabelecido este ponto, porém, é 
hora de virar a página e analisar qual é o melhor caminho dentro das alternativas politicamente 
viáveis de gestão econômica.
CUSTO
A confirmação de que está mantida a regra de reajuste real do salário mínimo acordada 
no governo anterior indica que, em 2012, haverá um custo adicional para o Tesouro de R$ 22 
bilhões. Para frustração de muitos economistas, há indicações de que a sociedade aprova 
esse curso de ação.
Em recente livro, o sociólogo Alberto Carlos de Almeida sugere que 93,7% da população 
é favorável ao aumento do salário mínimo. Quando perguntados se manteriam essa opinião 
mesmo que o aumento acarretasse ampliação da carga tributária, 56% dos que apoiaram a 
alta do mínimo confirmaram essa posição, e 39% mudaram de ideia, ficando contra.
Refazendo-se o cálculo, para incluir os que inicialmente se declaravam contrários à 
elevação do mínimo, chega-se a 52% favoráveis a essa política, mesmo que vinculada à carga 
tributária, e 43% contra. Fica claro, portanto, que a disputa entre os principais partidos políticos 
pela bandeira de “campeão” dos aumentos reais do salário mínimo, em que pese os tons 
demagógicos frequentemente apresentados, encontra eco na maioria do eleitorado, mesmo 
quando ligada à noção naturalmente popular da alta dos impostos.
É verdade, por outro lado, que a sólida minoria de 43% que é contra o aumento do 
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mínimo, pelo menos quando este é vinculado ao aumento da carga tributária, indica que os 
políticos poderiam trabalhar melhor a bandeira da manutenção ou da redução de impostos. No 
momento, porém, dado o apoio majoritário da população à elevação do salário mínimo, parece 
improvável que o Executivo banque um ajuste fiscal à custa dessa política altamente simbólica. 
Por outro lado, na seara macroeconômica, o processo de redução da taxa de juros está 
longe de concluído, e ainda vai exigir anos de superávits primários elevados. Por conta disso, 
uma nova rodada de elevação da carga tributária é provavelmente a solução a ser adotada 
para se manter o equilíbrio macroeconômico.
A outra saída, uma desaceleração consistente e prolongada do ritmo de crescimento da 
despesa pública, exigiria a revisão da política de aumento real dosalário mínimo. E, como fica 
evidente tanto na dinâmica política do Legislativo quanto na dinâmica social da opinião pública, 
a saída pelo aumento dos impostos é mais palatável do que a de conter decisivamente o mínimo 
(ou romper a sua vinculação ao do piso de diversos benefícios sociais ou previdenciários, outro 
anátema político atual).
Uma vez constatado que a sociedade move-se inexoravelmente em uma determinada 
direção, a melhor contribuição que a ciência econômica pode dar é a de indicar quais são os 
custos e os benefícios das diferentes maneiras de trilhar o caminho escolhido. No caso do 
tema desta Carta, isso significa saber qual a melhor maneira (ou a menos prejudicial) de se 
aumentar a carga tributária para viabilizar o salto de gastos que se vislumbra no horizonte a 
curto e médio prazo.
A CPMF tem sido uma das ações mais discutidas para proporcionar o necessário aumento 
de carga tributária (sempre na suposição de que é “carta fora do baralho” a descontinuação da 
atual política de aumentos reais do gasto público corrente). É interessante, portanto, avaliar 
as qualidades e desvantagens do chamado “imposto do cheque”.
CASCATA
O grande problema de impostos sobre transações financeiras (ITF), como a CPMF, 
é que eles incidem sobre o faturamento das empresas – funcionam, portanto, como um 
tributo em cascata ao longo de toda a cadeia de produção. Os ITFs também podem levar 
à desintermediação financeira, embora tenham efeito benéfico de atingir o setor informal, 
contribuindo para equalizar o ônus tributário entre os agentes econômicos.
A partir de fevereiro de 2002, a receita da CPMF estabilizou-se em 1,4% do PIB, 
permanecendo nesse nível até o fim, em 2008. Não houve, portanto, contínua deterioração da 
base de tributação. Naturalmente, por ter uma base de incidência específica, a arrecadação por 
meio da CPMF gera distorções na economia. Segundo estudo de 2001 dos economistas Sérgio 
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Koyama e Márcio Nakane, do Banco Central, o uso do tributo reduz a utilização de cheques 
e desloca aplicações de depósito a prazo para fundos financeiros. Além disso, a contribuição 
aumenta o spread bancário bruto, e reduz o líquido. Quanto a esta última característica, os 
autores observam que ela leva à perda de rentabilidade para as partes diretamente envolvidas 
– tomadores de empréstimo, aplicadores e intermediários financeiros.
Por outro lado, a CPMF estimula a demanda por moeda ao elevar a coleta de 
imposto inflacionário pelo governo. Em outras palavras, ao tentar fugir dessa contribuição, os 
contribuintes elevam outra forma de arrecadação. Evidentemente, ninguém defende a inflação 
como forma de tributação. Mas, uma vez que ela existe, a CPMF acaba sendo um tributo difícil 
de ser contornado – isto é, ao dele fugir, o contribuinte não impede que o governo arrecade.
EQUAÇÃO
Como fica claro, a CPMF não é o pior dos impostos, mas não há por que pressupor que 
seja o melhor e o mais adequado para resolver a equação fiscal que se projeta para 2012. Um 
detalhado estudo de Rodrigo Suescún, de 2004, busca avaliar os efeitos no crescimento e na 
produtividade dos diferentes tipos de tributo no Brasil. 
O autor afere, a partir de simulações em um modelo calibrado para reproduzir as 
principais características da economia brasileira, quais seriam os impactos no crescimento de 
aumentos de arrecadação de 2% do PIB obtidos com a majoração isolada de diferentes tipos 
de impostos.
A sua conclusão é que a opção menos custosa, em termos de crescimento, é aumentar 
os impostos sobre o consumo. Na sequência, viriam tributação sobre o trabalho e sobre 
transações financeiras (neste último caso, com a CPMF). A pior opção seria aumentar o Imposto 
de Renda das empresas.
Os resultados dos exercícios de Suescún estão em linha com o que prevê a teoria 
econômica, já que a taxação ao consumo é considerada a menos prejudicial à eficiência da 
economia, e os impostos sobre a renda das empresas, que oneram os investimentos, a pior. 
Como o trabalho não considera a existência de um setor informal, e como uma das vantagens 
da CPMF é justamente a de atingir os agentes fora da formalidade, provavelmente o “imposto 
do cheque” é superior aos tributos sobre o trabalho – por render o bônus (em comparação com 
estes últimos) da tributação do setor informal. Por outro lado, com a substituição tributária, a 
capacidade do setor informal de sonegar tributos diminuiu.
Assim, se o Brasil está mesmo na iminência de um novo salto na carga tributária, a 
CPMF não é, provavelmente, a melhor opção disponível. O governo deveria considerar a 
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possibilidade de, em seu lugar, utilizar o instrumento dos tributos indiretos. Como discutido na 
Carta do IBRE de abril, a taxação do consumo no Brasil tem uma fama, provavelmente, injusta 
de regressividade. Desse modo, diante da aparente falta de apetite da sociedade brasileira 
para enfrentar a questão fiscal pelo lado da despesa, uma cuidadosa e bem pensada elevação 
de algumas alíquotas de impostos indiretos sobre o consumo talvez seja, dos males, o menor.
FONTE: Conjuntura Econômica. Maio-2011, v. 65 – n. 05. Disponível em: <www.fgvpr.br/novo3/carta/
maio_2011.pdf>. Acesso em: 10 ago. 2011.
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RESUMO DO TÓPICO 2
Neste segundo tópico estudamos que:
O fluxo representa todas as entradas e saídas de dinheiro, onde o gestor financeiro 
precisa conhecer os momentos em que o saldo é positivo e negativo.
A projeção destes fluxos ao futuro representa o orçamento de caixa – atividade que 
integra o planejamento da empresa. O orçamento poderá auxiliar numa visão futura de 
resultados, auxiliando a tomada de decisão para corrigir algumas ações que possam prejudicar 
estes resultados.
Os fluxos representam uma análise econômica que expressa as receitas, despesas e o 
resultado do período. Fluxos de caixa também são elaborados para se conhecer investimentos 
realizados, com seus pagamentos, receitas e depreciação.
A depreciação é a desvalorização de um bem durante um período, que precisa ser 
considerado no caixa para fazer a sua reposição.
Na elaboração das demonstrações do fluxo de caixa são considerados os fluxos 
operacionais, de investimentos e de financiamentos; de curto e longo prazo. Os fluxos 
operacionais consideram todas as entradas e saídas diretamente relacionadas à produção 
e comercialização de nossos produtos e/ou serviços. Aqui encontramos muitos itens e 
lançamentos.
Enquanto os fluxos de investimentos expressam as aquisições de imobilizado e 
participações em outras empresas, os fluxos de financiamentos expressam os fluxos do dinheiro 
dos sócios e do dinheiro emprestado de outros que não sejam os sócios.
Além de considerar um ambiente natural ou normal, o orçamento de caixa também deve 
prever um cenário pessimista e otimista.
A projeção dos resultados permite avançar na análise dos índices, simulando o resultado 
futuro.
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AUT
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IVID
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Vamos responder às questões a seguir para fixar o aprendizado:
1 O que são os fluxos?
2 Como posso projetar os fluxos?
3 O que é o orçamento de caixa?
4 Assinale com “X” os elementos que compõem os fluxos operacionais:
( ) Vendas.
( ) Patrimônio.
( ) Salários.
( ) Matéria-prima.
( ) Despesas gerais.
( ) Ativo fixo.
( ) Empréstimos.
( ) Produto em processo e produto acabado.
( ) Exigível de curto e longo prazo.
( ) Contas a pagar.
5 Da Figura 2 (p. 34), quais elementos compõem os fluxos de investimentos e de 
financiamentos?
6 Diferencieum orçamento pessimista de um otimista. 
7 A partir do balanço patrimonial e do DRE a seguir, preencha o quadro da demonstração 
dos fluxos de caixa.
DRE 2010 2009
(=) ROB / faturamento R$ 250.000,00 R$ 200.000,00
(-) Impostos (20% sobre a ROB) R$ 50.000,00 R$ 40.000,00
(=) ROL (ROB – impostos) R$ 200.000,00 R$ 160.000,00
(-) CMV R$ 80.000,00 R$ 70.000,00
(=) Lucro bruto R$ 120.000,00 R$ 90.000,00
(-) Despesas administrativas R$ 60.000,00 R$ 45.000,00
(-) Despesas de pessoal R$ 45.000,00 R$ 35.000,00
(=) Lucro operacional R$ 15.000,00 R$ 10.000,00
(-) Despesas financeiras R$ 5.000,00 R$ 3.000,00
(+) Receitas financeiras R$ 0,00 R$ 0,00
(=) Lucro/prejuízo líquido R$ 10.000,00 R$ 7.000,00
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ATIVOS 2010 2009
Ativos Circulantes
Caixa 2.320,00 1.300,00
Aplicações financeiras 6.050,00 4.000,00
Contas a receber 15.500,00 10.000,00
Estoques 19.800,00 25.000,00
Total dos ativos circulantes 43.670,00 40.300,00
Ativos Permanentes (ao custo)
Terrenos e edificações 20.200,00 20.200,00
Máquinas e equipamentos 9.950,00 7.500,00
Móveis e utensílios 4.890,00 4.500,00
Veículos 0,00 0,00
Total dos ativos permanentes 35.040,00 32.200,00
Depreciação acumulada 7.010,00 6.500,00
Ativos permanentes líquidos 28.030,00 25.700,00
TOTAL DOS ATIVOS 71.700,00 66.000,00
PASSIVOS E PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Passivo Circulante
Contas a pagar 12.359,00 9.500,00
Títulos a pagar 11.340,00 9.000,00
Despesas a pagar 8.498,00 8.000,00
Total dos passivos circulantes 32.197,00 26.500,00
Exigível de longo prazo 13.503,00 13.500,00
Total dos passivos 45.700,00 40.000,00
Patrimônio líquido
Capital social 26.000,00 26.000,00
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 71.700,00 66.000,00
DEMONSTRAÇÃO DOS FLUXOS DE CAIXA
Fluxo de Caixa das Atividades Operacionais Cálculo Fluxo
Lucro líquido
Depreciação (e outras despesas não desembolsáveis)
Contas a receber (aumentou)
Estoques (diminuiu)
Contas a pagar
Outras despesas a pagar
Caixa gerado pelas atividades operacionais
Fluxo de caixa das atividades de investimento
Ativo permanente (aumentou)
Variações em participações societárias
Caixa aplicado em atividades de investimentos
Fluxo de caixa das atividades de financiamento
Títulos a pagar (aumentou)
Exigível de longo prazo (aumentou)
Variações no patrimônio líquido (aumentou)
Caixa gerado pelas atividades de financiamento
Aumento líquido em caixa e títulos negociáveis
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8 A partir do DRE e do balanço patrimonial da questão anterior (questão 7), recalcule 
os índices de liquidez, atividade, endividamento e de rentabilidade, para os anos 
de 2009 e 2010, preenchendo o quadro a seguir numa série temporal.
Índice 2009 2010
Índices de liquidez
Liquidez corrente
Liquidez seca
Índices de atividade
Giro do Estoque
Prazo médio de recebimento
Prazo médio de pagamento
Giro do ativo total
Índices de endividamento
Endividamento geral
Cobertura de juros
Índices de rentabilidade
Margem de lucro bruto
Margem de lucro operacional
Margem de lucro líquido
Retorno do ativo total
Retorno do capital próprio
9 A partir dos índices constantes no quadro da questão anterior (questão 8), faça 
uma análise individual de cada um deles na série temporal.
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VARIÁVEIS NA GESTÃO FINANCEIRA
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 3
UNIDADE 1
Até agora, a Gestão Financeira foi apresentada como se tudo transcorresse às mil 
maravilhas. Mas se sabe que as empresas lidam com uma série de dificuldades internas e 
externas, que se revelam nas surpresas do dia a dia.
Neste ambiente é preciso considerar que nem tudo acontecerá como fora planejado. 
Algumas variáveis precisam ser consideradas para que os resultados projetados sejam 
alcançados.
Este último tópico do caderno apresenta o valor do dinheiro no tempo, o risco, o retorno 
e as taxas de juros.
Então, vamos lá, estamos finalizando esta primeira unidade.
2 VALOR DO DINHEIRO NO TEMPO
Ao iniciar esta unidade de Gestão Financeira, as finanças são definidas como a gestão 
do dinheiro. É preciso desenvolver a habilidade de captar e empregar o dinheiro para que o 
seu valor aumente.
O dinheiro tem o seu valor ajustado no decorrer do tempo, ilustrado com a seguinte 
situação: relacione 10 itens que podem ser comprados hoje com R$ 500,00. Se você guardar 
este dinheiro em sua carteira durante um ano, com certeza daqui a um ano não poderá mais 
comprar estes itens pelo mesmo preço e com aquela cédula de R$ 500,00. Isto se deve ao fato 
de que o preço da maioria dos produtos e/ou serviços oscila com o decorrer do tempo. Alguns 
produtos podem ter o seu valor reduzido, noutros o valor se mantém, e ainda há aqueles em 
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que o preço aumenta.
Este valor do dinheiro está associado ao tempo: dias, meses e anos; e este tempo torna-
se a principal variável na gestão financeira. Do exemplo, os R$ 500,00 de hoje não serão 
os mesmos amanhã, nem os R$ 500,00 de amanhã representam o mesmo montante hoje.
Este hoje e amanhã nos remete ao presente e ao futuro distante por um intervalo de 
dias, meses ou anos, denominado de linha do tempo. Nesta linha do tempo, entre um valor 
presente e outro futuro, os montantes são corrigidos por uma taxa preestabelecida.
IMP
OR
TAN
TE! �
As taxas podem ser expressas nos diferentes intervalos:
ao dia (a.d.), ao mês (a.m.), ao ano (a.a.) etc.
A Matemática Financeira ensina como converter as taxas de 
um período a outro.
As expressões a seguir são fundamentais para o gestor financeiro:
● Valor Presente (VP): corresponde ao montante de dinheiro que temos neste exato momento 
(valor presente) - hoje. Em algumas literaturas e calculadoras, também podemos encontrar, 
do inglês, a sigla PV (Present Value).
● Valor Futuro (VF): corresponde ao montante de dinheiro que teremos em data futura. Do 
inglês, temos a sigla FV (Future Value).
Para melhor compreensão, vamos utilizar o seguinte exemplo: imagine ter aplicado 
R$ 1.000,00 numa conta-poupança no dia 10 do mês passado. Neste mês, no dia 10, a sua 
aplicação completa um mês, e você terá direito ao rendimento destes últimos 30 dias. 
Diariamente, o BACEN (Banco Central do Brasil) divulga a taxa de rendimento da 
poupança. Supondo que o rendimento, considerando juros e correção monetária, foi de 0,60% 
a.m. (ao mês), agora o saldo é de R$ 1.006,00, sendo que R$ 6,00 foi o rendimento. Para o 
próximo mês, a base de cálculo será o saldo de R$ 1.006,00 – tecnicamente a aplicação tem 
como base a capitalização composta (juros sobre juros).
Acompanhe a projeção do valor futuro da aplicação no quadro a seguir:
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QUADRO 28 – PROJEÇÃO DE VALOR FUTURO ANUAL SEM DEPÓSITOS
Período Saldo Inicial Correção (0,60%) Saldo Final
0 1.000,00 0,00 1.000,00
1 1.000,00 6,00 1.006,00
2 1.006,00 6,04 1.012,04
3 1.012,04 6,07 1.018,11
4 1.018,11 6,11 1.024,22
5 1.024,22 6,15 1.030,36
6 1.030,36 6,18 1.036,54
7 1.036,54 6,22 1.042,76
8 1.042,76 6,26 1.049,02
9 1.049,02 6,29 1.055,31
10 1.055,31 6,33 1.061,65
11 1.061,65 6,37 1.068,02
12 1.068,02 6,41 1.074,42
TOTAL 74,42
FONTE: O autor
UNI
Tente refazer os cálculos do quadro anterior, mas agora 
considerando um rendimento de 0,70% a.m. Você terá ao 
final de um ano o montante de R$ 1.087,31. Terá obtido um 
rendimento de R$ 87,31 em um ano.
UNI
Agora imagine que você consiga ter aplicação de R$ 100.000,00 
com esta rentabilidade de 0,70% a.m. O seu rendimento anual 
será de R$ 8.731,00.
Do exemplo anterior (Quadro 28), vamos supor que este dinheiro foi aplicadohá um 
ano e que em cada um dos meses o rendimento da poupança foi de 0,60% a.m. No término 
deste primeiro ano de aplicação, o montante total da aplicação é de R$ 1.074,42, e neste caso 
a taxa de correção foi de 7,44% a.a. (ao ano). Apenas com o depósito inicial de R$ 1.000,00, 
com uma correção fixa de 0,60% a.m., obtivemos durante um ano o rendimento de R$ 74,42, 
ou seja, 7,44% a.a.
Agora vamos considerar que, além de um depósito inicial de R$ 1.000,00, sejam 
aplicados mais R$ 100,00 em cada um dos meses subsequentes, e ainda a uma taxa de 0,70% 
a.m. Qual será o nosso saldo daqui a um ano?
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Período Saldo Inicial Correção (0,70%) Saldo Parcial Depósito Saldo Final
0 1.000,00 0,00 1.000,00 0,00 1.000,00
1 1.000,00 7,00 1.007,00 100,00 1.107,00
2 1.107,00 7,75 1.114,75 100,00 1.214.75
3 1.214,75 8,50 1.223,25 100,00 1.323,25
4 1.323,25 9,26 1.332,52 100,00 1.432,52
5 1.432,51 10,03 1.442,54 100,00 1.542,54
6 1.542,54 10,80 1.553,34 100,00 1.653,34
7 1.653,34 11,57 1.664,91 100,00 1.764,91
8 1.764,91 12,35 1.777,27 100,00 1.877,27
9 1.877,27 13,14 1.890,41 100,00 1.990,41
10 1.990,41 13,93 2.004,34 100,00 2.104,34
11 2.104,34 14,73 2.119,07 100,00 2.219,07
12 2.219,07 15,53 2.234,61 100,00 2.334,61
TOTAL 134,61 1.200,00
QUADRO 29 – EXEMPLO DE POUPANÇA ANUAL COM DEPÓSITOS
FONTE: O autor
Algumas considerações:
Sabemos da dificuldade de muitas pessoas em conseguir acumular R$ 1.000,00 para 
depositar numa conta-poupança. O orçamento e fluxo de caixa podem auxiliar.
O rendimento de R$ 134,61 resultou da taxa de 0,70% a.m. e dos depósitos mensais 
de R$ 100,00. Estes depósitos mensais somaram a importância de R$ 1.200,00 no ano.
Muitas vezes, assumimos financiamentos (dívidas) com parcelas em torno de R$ 
100,00 durante um período de pelo menos 12 meses. Imagine se você tivesse assumido este 
compromisso consigo, ao final deste ano poderia adquirir aquele bem pretendido, negociado 
um desconto, pago à vista e talvez sobrado dinheiro.
ATEN
ÇÃO!
A explosão de produtos eletroeletrônicos dos últimos anos 
evidencia o rápido avanço tecnológico. Geralmente, em um 
ano encontramos estes produtos tecnologicamente superiores 
pelo mesmo preço.
Geralmente, o rendimento das aplicações financeiras costuma ser inferior à taxa de juros 
paga nos empréstimos. No ambiente empresarial, o gestor financeiro lida, constantemente, com 
estas variáveis: valor presente e valor futuro, tanto nas atividades operacionais, de investimento 
e de financiamento.
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Ao realizar o orçamento, prever resultados futuros, o gestor financeiro precisa projetar 
uma taxa de juros para corrigir o valor presente num valor futuro. A projeção feita da camisaria, 
no tópico anterior deste caderno, para o ano de 2011, considerou um aumento de 9% nos 
custos e despesas.
UNI
Procure analisar alguns produtos, analisando o seu valor à vista 
e as demais condições de pagamentos oferecidas pela empresa. 
Verifique o quanto é pago de juros.
3 RISCO E RETORNO
Na Gestão Financeira, o risco está presente em diferentes níveis: há situações de 
maior e outras de menor risco. Segundo Gitman (2004, p.184), “fundamentalmente, o risco é 
a possibilidade de perda financeira”, e em nossas ações não queremos perder dinheiro.
Ainda, segundo Lemes (2005, p. 123), “risco é a possibilidade de prejuízo financeiro, ou, 
mais formalmente, a variabilidade de retorno associado a determinado ativo”. Entende-se esta 
perda financeira não apenas como a perda do dinheiro em espécie, mas como todo o ativo.
Os recursos financeiros estão expostos a algum risco. Estes riscos devem ser 
conhecidos, a fim de se manter o retorno esperado. “Retorno é o total de ganhos ou de perdas 
de um proprietário ou aplicador sobre investimentos realizados” (LEMES, 2005, p. 123).
Obviamente que não queremos ter uma perda ao aplicar os recursos financeiros. 
Almejamos a obtenção de ganhos, e para isto precisamos lidar com a incerteza, a insegurança, 
ou seja, as possibilidades de ocorrência de situações positivas ou negativas em nossas ações. 
O quadro a seguir relaciona algumas fontes tradicionais de risco para os gestores financeiros:
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Fonte de risco Descrição
Riscos específicos da empresa
Risco operacional A possibilidade de que a empresa não seja capaz de cobrir seus custos 
de operação. Seu nível é determinado pela estabilidade das receitas da 
empresa (fixos) e pela estrutura de seus custos operacionais (variáveis).
Risco financeiro A possibilidade de que a empresa não seja capaz de saldar suas 
obrigações financeiras. Seu nível é determinado pela previsibilidade dos 
fluxos de caixa operacionais da empresa e suas obrigações financeiras 
com encargos fixos.
Riscos específicos dos acionistas
Risco de taxa de 
juros
A possibilidade de que as variações das taxas de juros afetem 
negativamente o valor de um investimento. A maioria dos investimentos 
perde valor quando a taxa de juros sobe, e ganha valor quando ela cai.
Risco de liquidez A possibilidade de que um ativo não possa ser liquidado com facilidade 
a um preço razoável. A liquidez é significativamente afetada pelo porte 
e pela profundidade do mercado no qual o ativo é costumeiramente 
negociado.
Risco de mercado A possibilidade de que o valor de um ativo caia por causa de fatores de 
mercado independentes do ativo (como eventos econômicos, políticos e 
sociais). Em geral, quanto mais o valor do ativo reage ao comportamento 
do mercado, maior é seu risco; quanto menos reage, menor é seu risco.
Riscos para empresas e acionistas
Risco de evento A possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito 
significativo sobre o valor da empresa ou um ativo específico. Esses 
eventos raros, como a decisão do governo de mandar recolher do 
mercado um medicamento popular, costumam afetar somente um 
pequeno grupo de empresas ou ativos.
Risco de câmbio A exposição dos fluxos de caixa esperados para o futuro, a flutuação das 
taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade de flutuações cambiais 
indesejáveis, maior o risco dos fluxos de caixa e, portanto, menor o valor 
da empresa ou do ativo.
Risco de poder 
aquisitivo
A possibilidade de que a variação dos níveis gerais de preços, causada 
por inflação ou deflação na economia afete, desfavoravelmente, os 
fluxos de caixa e o valor da empresa ou de um ativo. Normalmente, as 
empresas ou os ativos com fluxos de caixa que variam com os níveis 
gerais de preços apresentam risco mais baixo de variação de poder 
aquisitivo. Ao contrário, se os fluxos de caixa não variarem de acordo 
com os níveis gerais de preços, oferecem maior risco de poder aquisitivo.
Risco de tributação A possibilidade de que mudanças adversas na legislação tributária 
venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores são sensíveis a 
essas mudanças implicam maior risco.
QUADRO 30 – FONTES TRADICIONAIS DE RISCO
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FONTE: Gitman (2004, p. 185)
Segundo Gitman (2004), as atitudes dos administradores diferem quanto ao risco:
● Indiferente ao risco: é uma atitude que não faz sentido em nenhuma situação empresarial. 
O administrador indiferente ao risco entende que o retorno não varia em relação ao risco – 
independente do risco, o retorno é o mesmo. Sabe-se que o risco afeta o retorno.
● Avesso ao risco: o administrador tem medo do risco e, por isso, quanto mais alto o risco, 
mais alto o retorno exigido. Geralmente, este administrador procura retorno em investimentos 
conservadores.
● Propenso ao risco: o administrador estádisposto a abrir mão de algum retorno para assumir 
riscos maiores, onde este comportamento não beneficiaria a empresa. O retorno cai se o 
risco aumenta.
Algumas oportunidades típicas do dia a dia possibilitam investir dinheiro na poupança, 
ou no fundo de renda fixa, ou no mercado de câmbio, ou no mercado de ações, ou em qualquer 
outra oportunidade, como um negócio próprio. Cada uma destas apresenta uma perspectiva 
de retorno (alto ou baixo), que está associado a um risco (alto ou baixo).
UNI
O desafio consiste em encontrar uma oportunidade de alto retorno 
e baixo risco.
4 TAXAS DE JUROS
No cotidiano financeiro, as taxas de juros estão presentes e sempre estamos 
questionando: “Qual é a taxa?”. Nesta pergunta podemos encontrar duas situações: a taxa de 
juros cobrada por um empréstimo ou taxa esperada num determinado investimento. Segundo 
Gitman (2004, p. 226), “a taxa de juros ou retorno exigido representa o custo do dinheiro”.
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Nos primeiros meses de 2011, o Brasil voltou a apresentar 
uma taxa de inflação um pouco mais elevada do que nos anos 
anteriores. Esta elevação também foi movida pelo poder de 
compra das pessoas.
Num momento econômico de estabilidade, sem inflação ou deflação, a taxa de juros 
seria estabelecida e mantida – denominada de taxa de juros real. A partir do momento em que 
esta estabilidade é rompida, a taxa precisa ser ajustada ao momento da inflação ou deflação 
– denominada de taxa de juros nominal ou corrente.
Por volta de 1990, a economia brasileira apresentava taxas de inflação entre 50% a 
100% a.m. (ao mês). Imagine só: você recebia o salário de $ 1.000,00 e, se aplicado, em uma 
semana já estava corrigido em aproximadamente 15% ($ 1.150,00). Não vamos nos iludir, pois 
tudo era corrigido: aumentava o valor dos produtos das lojas, supermercados, combustíveis, 
remédios, mensalidades escolares etc.
A história brasileira revela momentos de altas taxas de inflação, e nos últimos anos 
estas taxas são baixas – o que nos remete a uma estabilidade da economia.
O cálculo ou ajuste da taxa de juros compreende um conjunto de variáveis que não 
vamos detalhar neste momento, mas é importante considerar em cada uma das situações em 
que são apresentadas taxas diferentes.
Neste contexto, a inflação é outra variável a ser considerada com a taxa de juros. 
Em resumo, a inflação representa o aumento relativo dos preços quando o poder relativo da 
população cai. Aqui podemos encontrar as situações de:
Inflação: quando o nível geral de preços aumenta e o poder de compra do dinheiro 
precisa acompanhar este nível geral de preços.
Estabilidade: momento em que o nível geral de preços não tem variação ou está muito 
próximo de zero.
Deflação: momento em que há uma queda no nível geral de preços.
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A taxa de rendimento da aplicação do dinheiro é menor que 
o juro pago pelo uso do limite do cheque especial – que varia 
conforme a instituição financeira.
Ao aplicar os recursos da empresa, o gestor financeiro precisa obter a melhor taxa 
de rendimento, com o menor risco e, sempre que necessitar captar dinheiro, considerar as 
menores taxas.
5 AÇÕES
No primeiro tópico desta unidade conhecemos a natureza jurídica das empresas, sendo 
que uma delas é a sociedade por ações. A ação é a menor parte de uma empresa acionária. 
Então, quanto maior a quantidade de ações, maior será a participação acionária da pessoa 
na empresa.
Na sociedade por ações, quanto ao capital social, podem ser classificadas em:
● Capital Aberto: as ações são negociadas publicamente por corretores nas bolsas de valores, 
sem a necessidade de escrituração pública da propriedade. Uma parte ou, ainda, a totalidade 
das ações, podem estar nas mãos de pessoas muitas vezes desconhecidas. Por exemplo: 
eu posso comprar um lote de ações de uma determinada empresa hoje da qual me torno 
sócio e vendê-las amanhã; e, assim, a rotatividade de papéis de ações pode se tornar muito 
alta.
● Capital Fechado: quando as ações estão em poder de um grupo de pessoas distintas que 
as mantêm em seu meio. As negociações destas ações ocorrem entre os membros deste 
grupo e não na bolsa de valores, pois não possuem o registro junto à Comissão de Valores 
Mobiliários (CVM). Geralmente, as empresas de Capital Fechado representam casos 
familiares, onde um grupo da(s) família(s) detém e mantém estas ações.
O valor de uma ação é influenciado por uma série de variáveis, das quais destacamos: a 
empresa, a sua situação, o mercado em que está inserida, a conjuntura econômica e financeira 
da região ou ainda do mundo, e ainda, “a lei da oferta e da procura”. Esta lei da oferta e da 
procura aponta que quando a procura é grande, o valor das ações pode aumentar. Quando a 
procura é pequena, o valor das ações pode diminuir.
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Esta “lei da oferta e da procura” aplica-se em muitas 
situações, não apenas no mercado de ações.
No mercado de ações você pode comprar ações de uma determinada empresa ao 
preço de R$ 10,00 e daqui a um intervalo de tempo pode valer apenas R$ 2,00; bem como, 
no dia seguinte, esta ação estar valendo R$ 30,00. A história de negociar ações tem revelado 
altos ganhos, bem como perdas.
As ações ainda estão classificadas em:
● ON – Ordinárias Nominativas: são ações que dão direito ao voto nas assembleias da 
empresa e proporcionam participação nos resultados econômicos. Os detentores destas 
ações não têm direito preferencial no recebimento dos dividendos, preferência dos detentores 
das ações nominativas (PN).
● PN – Preferenciais Nominativas: os detentores destas ações têm preferência no recebimento 
dos dividendos e/ou no reembolso de capital para os casos de dissolução da empresa. Estas 
ações não dão direito ao voto.
DIC
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O mercado de ações apresentou grande valorização no início 
deste século XXI e de 2008 para cá as perdas foram grandes. 
Você poderá conhecer e acompanhar um pouco desta história 
através da BM&F Bovespa (Bolsa de Valores, Mercadorias & 
Futuros). Disponível em: <http://www.bovespa.com.br>.
Uma empresa, ao tornar-se uma sociedade por ações, ou seja, fracionar o seu capital 
social em ações, também pode fazê-lo com o objetivo de aumentar o seu capital social.
Os acionistas são os verdadeiros donos de uma empresa desta natureza: sociedade por 
ações, e entendida na maioria das vezes como sociedade anônima, pelo fato dos detentores 
das ações muitas vezes serem desconhecidos.
Os detentores das ações ordinárias (ON) são os acionistas que elegem um Conselho de 
Administração – este conselho tem autoridade máxima para decidir os assuntos da sociedade 
e formular as suas políticas gerais.
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LEITURA COMPLEMENTAR
A ECONOMIA TEM SALVAÇÃO?
 Jack e Suzy Welch
Não podemos censurar você pela pergunta. Vivemos dias mais do que difíceis. Não 
há precedentes para os tempos atuais — até mesmo para o Jack, que esteve à frente de 
uma empresa durante três recessões (1973-75, 1980-82 e 1990-91). Em cada uma delas, em 
qualquer dia que fosse de fevereiro, mesmo com a economia em queda, ainda era possível 
contabilizar antecipadamente em alguns pontos percentuais as vendas de abril. Hoje, é como 
se uma névoa espessa tivesse se estendido sobre o comércio: a visibilidade é praticamente 
nula. Não é de espantar que os gerentes estejam apavorados com a sobrevivência de suas 
empresas, fazendo das tripascoração para reduzir custos.
Mas, então, a economia não tem salvação? Claro que sim. Há muitas pessoas 
inteligentes e dedicadas tratando do assunto. O que realmente ninguém sabe é com que rapidez 
a economia vai começar a se recuperar, e com que rapidez ela vai se estabilizar a partir do 
momento em que a recuperação começar. Isso, em nossa opinião, depende da capacidade 
dos estrategistas de saber lidar com três fatos controversos, porém inexoráveis.
Fato número 1: de nada adianta se preocupar com os detalhes do pacote de estímulo 
à economia sem, antes, pôr em ordem o sistema.
Os bancos saudáveis são para a economia o que um coração saudável é para qualquer 
pessoa. O coração nos mantém vivo com o “sangue” do crédito. Neste momento, porém, em 
que o paciente está tendo um infarto, os estrategistas do governo estão ocupados tentando 
descobrir quanto devem gastar no terno que o paciente vai usar no ano que vem.
O Conselho de Administração passa a escolher o presidente da empresa, o mais alto 
nível de administração deste tipo de organização. O presidente é responsável pela execução 
das políticas estabelecidas pelo Conselho de Administração.
As ações são classificadas, pela sua liquidez, como:
● Primeira Linha ou Blue Chips: caracterizam-se pelo grande volume negociado, bem como 
pelo grande volume de compradores e vendedores.
● Segunda Linha: são as ações menos negociadas.
As ações ainda podem ser classificadas pelo seu grau de capitalização: alta, média ou baixa 
capitalização. 
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O programa de alívio para ativos problemáticos e outras iniciativas postas em prática 
bem cedo parecem ter estabilizado os mercados, mas só isso não basta, por mais intragáveis 
que tais medidas tenham se tornado para a população, já saturada dos pacotes de socorro do 
governo. A queda dos preços das casas continua a preocupar, e o governo ainda não pôs em 
prática nenhum programa sério de controle das execuções de hipotecas. É preciso também 
retirar os ativos tóxicos dos balanços patrimoniais que continuam contaminados por eles. Em 
1989, a estratégia de “banco bom/banco ruim” da Resolution Trust Corporation funcionou muito 
bem, mas o socorro recente ao Citigroup mostrou que outra opção possível seria a garantia 
dos ativos pelo governo.
Nossa intenção aqui, entretanto, não é nos demorarmos nos detalhes, e sim deixar 
claro que os estrategistas do governo estarão simplesmente desperdiçando seu capital político 
discutindo o pacote de estímulo se antes não investirem suas energias no resgate do sistema 
financeiro.
Fato número 2: o pacote de estímulo está se transformando em uma enorme barafunda 
opaca, de potencial questionável para criação de empregos.
O pacote passou pela Câmara dos Representantes na semana passada, mas isso não 
significa que a maior parte das pessoas confie nele ou acredite que ele possa representar o 
que de melhor o governo pode oferecer. Fazemos coro com aqueles que esperam que o debate 
no Senado contribua para a transparência e o bom senso do projeto de lei.
Todavia, acreditamos que isso só deva acontecer no momento em que os estrategistas 
do governo começarem a falar do pacote de estímulo à economia da maneira adequada, 
especificando o teor de três conjuntos distintos de propostas. O primeiro deles compreende 
todos os planos destinados a estimular o emprego, e cujos gastos devem remeter a projeções 
detalhadas do número e do tipo de empregos criados. O segundo conjunto deverá conter todas 
as propostas de gastos destinados a ajudar as pessoas prejudicadas pelo colapso econômico. 
O terceiro conjunto deverá conter todas as medidas propostas pelo pacote, já que os políticos 
lançarão mão delas na hora de distribuir favores e de prestar solidariedade ao partido.
Esse terceiro conjunto, naturalmente, é deplorável, mas política é isso. Seria ingênuo 
negar sua existência. Contudo, seria pior ainda para os estrategistas se o governo continuar a 
discutir o pacote como se fosse um bloco único de projetos. O pacote vai restituir a confiança 
tão necessária, portanto o debate em torno dele será muito mais produtivo se levar em conta 
o que realmente importa: criação de emprego e ajuda a quem o perdeu.
Fato número 3: o desejo de vingança é tentador, mas não é uma estratégia vitoriosa. A 
lista de pessoas que poderia ter evitado ou atenuado o desastre econômico é longa. Informações 
recentes sobre os bilhões em bônus pagos a funcionários da Merrill Lynch serviram apenas 
para reforçar ainda mais a ideia de que alguém deveria ser responsabilizado por esse desvario 
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do capitalismo.
Contudo, os estrategistas do pacote precisam se dar conta de que hoje somos todos 
investidores (isto é, nós, contribuintes) em empresas às quais o governo está ajudando. 
Dentro de certos limites, devemos permitir que essas empresas façam o que tiverem de fazer 
para prosperar em um mundo competitivo de escala global, inclusive recompensando o bom 
desempenho e cortejando os clientes com liquidações. Caso contrário, nossos investimentos 
se reduzirão a carcaças sem valor.
Não queremos minimizar o desafio que temos pela frente, e você deixou clara a 
magnitude dele na maneira como formulou sua pergunta. No entanto, se concordarmos que 
o sistema bancário deve ter prioridade, se estivermos de acordo em relação ao verdadeiro 
conteúdo do pacote, e se entendermos o custo autodestrutivo da vingança, encontraremos 
juntos uma saída. 
Jack e Suzy Welch
FONTE: Disponível em: <http://portalexame.abril.com.br/gestaoepessoas/artigo-economia-tem-
salvacao-425648.html>. Acesso em: 20 mar. 2009.
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No fechamento desta primeira unidade, neste terceiro tópico, aprendemos: 
	Na Gestão Financeira há variáveis a serem consideradas na tomada de decisões: 
o valor do dinheiro no tempo, o risco, o retorno, a taxa de juros.
	O valor do dinheiro pode aumentar ou diminuir com o passar do tempo (intervalo 
entre o presente e o futuro). Esta variação está condicionada a uma taxa de juros (correção 
ou desconto).
	É necessário considerar o risco em cada uma das operações, pois o risco indica a 
variabilidade do retorno, ou seja, a possibilidade de uma perda financeira.
	Há riscos específicos da empresa, do acionista (dono do capital) e riscos comuns a ambos.
	Administradores podem ser indiferentes ao risco, avessos ao risco e propensos ao risco.
	Ao aplicar ou investir o dinheiro, há a expectativa de um retorno financeiro. Deseja-
se o retorno de tudo aquilo que foi investido e mais um pouco – a correção.
	O dinheiro é corrigido por uma taxa que leva em consideração a situação econômica 
e financeira de estabilidade, inflação ou deflação.
	Numa relação financeira há dois personagens: quem tem o recurso e quem necessita 
de recurso financeiro. Ao necessitar de dinheiro é necessário avaliar o seu custo, pois dentre 
as instituições financeiras e suas diferentes modalidades de empréstimos, apresentam-se 
diferentes taxa de juros. Da mesma forma que oferece uma taxa de remuneração nas suas 
opções de aplicação.
	As empresas de sociedade de ações podem ter o seu capital aberto ou fechado de 
suas ações ordinárias e preferenciais.
RESUMO DO TÓPICO 3
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Vamos agora fixar o que aprendemos respondendo a algumas questões:
1 Na tomada de decisões que envolvem a gestão financeira é necessário considerar: 
o valor do dinheiro no _________, o ________, o retorno e a _______ de juros.
2 O que é um valor presente e um valor futuro? O quepode mudar este valor?
3 Defina risco.
4 O que é o retorno na Gestão Financeira?
5 Diferencie o comportamento do indiferente ao risco, do avesso ao risco e do propenso 
ao risco.
6 Como a estabilidade, a inflação ou ainda a deflação afetam a taxa?
7 Diferencie a inflação da deflação.
8 Ao aplicar R$ 10.000,00 com rendimento de 0,65% a.m., qual será o valor daqui a 
seis meses?
9 Aplicando-se R$ 5.000,00 com rendimento de 0,65% a.m. e depósitos mensais de 
R$ 500,00 nos meses subsequentes, qual será o valor daqui a seis meses?
10 Diferencie a sociedade de ações de capital aberto da de capital fechado.
11 Qual a diferença entre ações preferenciais e ações ordinárias?
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Prezado(a) acadêmico(a), agora que chegamos ao final da 
Unidade 1, você deverá fazer a Avaliação referente a esta unidade.
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UNIDADE 2
INVESTIMENTOS E FINANCIAMENTOS
OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
Nessa unidade vamos:
	compreender os investimentos e seu impacto no orçamento de 
capital;
	diferenciar projetos independentes de mutuamente excludentes;
	conhecer métodos de avaliação de projetos de investimentos;
	avaliar os riscos dos investimentos;
	compreender a estrutura de capital e seus custos;
	analisar mecanismos de alavancagem.
TÓPICO 1 – INVESTIMENTOS
TÓPICO 2 – MÉTODOS DE AVALIAÇÃO DE 
PROJETOS DE INVESTIMENTOS
TÓPICO 3 – FINANCIAMENTOS E ALAVANCAGEM 
DE CAPITAL
PLANO DE ESTUDOS
Para que possamos alcançar os objetivos propostos, 
passaremos por três tópicos nesta unidade, que visam ajudá-lo(a) a 
ter uma noção de investimentos e financiamentos.
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INVESTIMENTOS
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 1
UNIDADE 2
A entrada e a saída de dinheiro na Gestão Financeira ocorrem a todo instante, para 
os mais diferentes eventos. Todas as saídas de caixa que cobrem as despesas de produção, 
impostos, administrativas, pessoal, fornecedores etc., são classificadas como as despesas de 
curto prazo – denominadas de despesas ou gastos operacionais.
Todo o bem (móvel ou imóvel) em que houve algum investimento sofre a sua depreciação 
com o decorrer do tempo. Estes bens são: os terrenos, as edificações, as máquinas e 
equipamentos, e assim por diante. Todos são considerados investimentos e, contabilmente, 
representam o ativo imobilizado da empresa.
Todo e qualquer investimento precisa produzir riqueza para que se obtenha o retorno. 
O montante financeiro pode variar em relação a cada um dos investimentos, nos diferentes 
fluxos que apresentam.
Nesta segunda unidade iniciamos os estudos avaliando o orçamento de capital, projetos 
independentes e projetos mutuamente excludentes.
2 ORÇAMENTO DE CAPITAL 
 “O Orçamento de Capital é um processo que consiste em avaliar e selecionar 
investimentos em longo prazo, que sejam coerentes com o objetivo da empresa de maximizar 
a riqueza de seus proprietários” (GITMAN, 2004, p. 288).
Os investimentos da empresa devem ser cuidadosamente analisados, pelo montante do 
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dinheiro que será comprometido no longo prazo dos pagamentos e expectativa de retorno deste 
investimento. Se o investimento de capital tem a expectativa de gerar benefícios após um ano, 
as saídas de caixa recebem a denominação de “Dispêndio de Capital”. Quando a expectativa 
de resultados é inferior a um ano (curto prazo), denomina-se de “Dispêndio Corrente”.
Alguns motivos levam a empresa a realizar um dispêndio de capital, tais como:
MOTIVO DESCRIÇÃO
Expansão O aumento do nível de operações tem sido o motivo mais comum para as 
empresas. A empresa em crescimento, muitas vezes, investe em ativos 
imobilizados rapidamente, como imóveis e instalações de produção.
Substituição Ao atingir um nível de maturidade, o crescimento da empresa sofre uma 
desaceleração. Neste momento, grande parte dos ativos imobilizados já 
está velha, obsoleta, desgastada, depreciada, fazendo-se necessária a sua 
substituição. Aqui se faz necessária uma análise criteriosa, a fim de avaliar o 
valor do conserto e o investimento para substituir o imobilizado.
Renovação As inovações tecnológicas são um dos motivos que fazem com que as 
empresas renovem seus ativos imobilizados por outros que produzam uma 
quantidade maior, num espaço de tempo menor e ampliando a qualidade. 
Há vezes em que a renovação permite ampliar a produção, através da sua 
capacidade produtiva, evitando outros investimentos de expansão.
Outros Podem ser considerados os investimentos que não refletem resultados 
imediatamente tangíveis e que envolvem algum resultado futuro. Pode-se 
destacar os investimentos em: publicidade e propaganda, programas sociais 
e ambientais, pesquisa e desenvolvimento, consultorias em gestão e novos 
produtos.
QUADRO 31 – MOTIVOS PRINCIPAIS DE INVESTIMENTOS
FONTE: Adaptado de: Gitman (2004, p. 305)
Independente do motivo que possa levar à necessidade de investimento, o processo 
para o orçamento de capital consiste nas seguintes etapas inter-relacionadas (GITMAN, 2004):
● Geração de propostas: podem ser feitas por todas as pessoas da organização, nos seus 
diferentes níveis organizacionais, sempre revisadas pelos superiores.
● Avaliação e análise: consiste em assegurar que as propostas são apropriadas aos objetivos 
e planos da empresa, bem como uma avaliação da sua validade econômica. A série dos 
fluxos (receitas e despesas) vai aferir a possibilidade do investimento.
● Tomada de decisão: quanto maior o dispêndio de capital, maior e mais alto será o nível 
hierárquico que irá decidir quanto a investimento e proposta.
● Implementação: implementar a proposta aprovada.
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Procure encontrar um motivo de orçamento de capital para a 
sua empresa que esteja relacionado aos motivos de: expansão, 
substituição, renovação, entre outros.
A série de fluxos de caixa irá representar a(s) saída(s) de caixa e a(s) entrada(s) de 
caixa. Estes fluxos podem representar uma série de fluxos de caixa convencionais e não 
convencionais.
Uma série de fluxos de caixa convencionais é representada por uma saída de caixa 
inicial e entradas fixas no decorrer de um período.
Retomando o exemplo da camisa (primeira unidade), vamos imaginar a possibilidade 
de investir em uma máquina para empacotar as camisetas. A máquina custa R$ 12.000,00 e 
trará um retorno de R$ 1.500,00 anuais por 10 anos.
Veja no quadro a seguir a representação destes fluxos:
Ano Saídas Entradas
0 R$ 12.000,00
1 R$ 1.500,00
2 R$ 1.500,00
3 R$ 1.500,00
4 R$ 1.500,00
5 R$ 1.500,00
6 R$ 1.500,00
7 R$ 1.500,00
8 R$ 1.500,00
9 R$ 1.500,00
10 R$ 1.500,00
QUADRO 32 – SÉRIE DE FLUXOS DE CAIXA CONVENCIONAIS
FONTE: O autor
Uma série de fluxos de caixa não convencionais são os investimentos que requerem 
diferentes saídas de capital para a manutenção das entradas. Do exemplo anterior, a máquina 
para empacotar camisetas pode ser reformada e atualizada para continuar provendo as entradas 
de R$ 1.500,00; mas para isso é necessário que no sexto ano seja realizada esta manutenção, 
representando mais uma saída de R$ 4.000,00.
● Acompanhamento: monitorar os resultados, comparando-os com os projetados. Quando 
há divergências entre o projetado e realizado, são necessárias medidas que visam diminuir 
as saídas e melhorar os resultados. Há casos em que o projeto deve ser suspenso.
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Ano Saídas Entradas
0 R$ 12.000,00
1 R$ 1.500,00
2 R$ 1.500,003 R$ 1.500,00
4 R$ 1.500,00
5 R$ 1.500,00
6 R$ 4.000,00 R$ 1.500,00
7 R$ 1.500,00
8 R$ 1.500,00
9 R$ 1.500,00
10 R$ 1.500,00
QUADRO 33 – SÉRIE DE FLUXOS DE CAIXA NÃO CONVENCIONAIS
FONTE: O autor
Há ainda a série de fluxos mista, na qual as entradas são variadas. O quadro a seguir 
ilustra uma série mista para a proposta de investimento na máquina de empacotar:
Ano Saídas Entradas
0 R$ 12.000,00
1 R$ 500,00
2 R$ 500,00
3 R$ 1.000,00
4 R$ 1.000,00
5 R$ 1.500,00
6 R$ 1.500,00
7 R$ 2.000,00
8 R$ 2.500,00
9 R$ 3.000,00
10 R$ 3.000,00
QUADRO 34 – SÉRIE DE FLUXOS DE CAIXA MISTA
FONTE: O autor
Este fluxo de saída(s) e entradas dos investimentos é considerado no orçamento de 
capital.
2.1 PROJETOS INDEPENDENTES
Dentre os diferentes projetos que a empresa possui, há um grupo de projetos que são 
independentes entre si, ou seja, um não depende do outro. Nos projetos independentes, os 
fluxos de caixa não estão relacionados, não dependem um do outro e a aceitação de um dos 
projetos não exclui os demais (GITMAN, 2004).
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Dos exemplos destacados neste Caderno de Estudos, a camisaria pode investir numa 
máquina para estampar as camisetas brancas e/ou numa máquina para empacotar. Os fluxos 
de caixa de um projeto não estão relacionados ao outro. Observe que se houver recursos para 
os projetos, ambos podem ser implementados, pois um não afetará o outro.
Nestes casos, as empresas se deparam com a decisão de investir numa nova unidade 
de negócios, aquisição de um fornecedor, modernização da fábrica, troca de um sistema de 
informática etc.
Na maioria dos casos, dentre os projetos independentes, a empresa precisa estabelecer 
prioridades nos investimentos, mas, havendo recursos, todos os projetos podem ser 
implementados simultaneamente.
2.2 PROJETOS MUTUAMENTE EXCLUDENTES
Ao contrário dos projetos independentes, os projetos mutuamente excludentes são os 
que apresentam a mesma função, portanto, competem entre si. Ao decidir por um dos projetos 
mutuamente excludentes, é eliminada a necessidade dos demais.
Do exemplo da camisaria: é necessário investir num mecanismo para lavar as camisetas 
com água quente. Dos projetos apresentados, cada um permite o aquecimento da água de 
diferentes formas: aquecimento elétrico, aquecimento solar, aquecimento a gás, aquecimento 
por caldeira a lenha etc. Cada um dos projetos tem seu fluxo distinto. Ao optar por um dos 
projetos, automaticamente, a necessidade pelos outros é eliminada.
A necessidade de aumentar a produção de uma empresa pode ser atendida com projetos 
de: aquisição de outra empresa, terceirização da produção, criação de mais um turno de trabalho 
ou, ainda, com a ampliação da fábrica. Todos os projetos são mutuamente excludentes.
3 FLUXOS RELEVANTES
Em orçamento de capital, os fluxos relevantes são:
● O investimento inicial: representa a saída de caixa inicial para o investimento. Além do 
investimento no ativo, também deve incluir os custos de instalação.
● As entradas de caixa operacional: são resultantes do investimento realizado, expressando 
a recuperação do investimento inicial em cada um dos períodos. As entradas consideram as 
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receitas geradas pelo ativo, menos as despesas. Deste resultado descontamos a depreciação, 
a alíquota do Imposto de Renda para reconsiderar a depreciação e encontrarmos as entradas 
operacionais de caixa. Embora a depreciação não gere um gasto que seja saída de 
dinheiro, tem que ser considerada, pois esse gasto gera um impacto no IR (Imposto 
da Renda), podendo diminuir a saída de caixa devido ao pagamento desse imposto.
● O fluxo de caixa terminal: também é relevante, por demonstrar o fluxo de caixa ao final 
do investimento ou projeto. Nesta fase consideramos o valor recebido pela venda do ativo 
antigo.
Retornando aos quadros 32, 33 e 34, do item anterior (Orçamento de Capital), 
identificam-se os fluxos relevantes:
● Investimento inicial: (R$ 12.000,00).
● Entradas de caixa operacional: cada um dos quadros exemplos revelou estas entradas.
● Fluxo de caixa terminal: supondo que ao final de 10 anos a máquina possa ser vendida por 
R$ 3.000,00, este é o fluxo de caixa terminal. Lembre-se de que, contabilmente, a máquina já 
está depreciada – não vale absolutamente mais nada, mas economicamente ainda apresenta 
um valor residual.
Para saber o total das entradas de caixa até a efetiva entrada de caixa operacional são 
necessários alguns cálculos, melhor demonstrados com o auxílio da estrutura de Demonstrações 
dos Resultados.
UNI
Quais são os fluxos relevantes dos últimos investimentos 
realizados pela empresa onde trabalho?
Observe, no quadro a seguir, a interpretação quanto à nossa máquina para empacotar 
camisetas:
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Ano 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
(=) Receita 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00 5.000,00
(-) Despesas (sem 
depreciação) 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00 3.500,00
(=) Resultado 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00 1.500,00
(-) Depreciação 
(10% a.a.) 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00
(=) Lucro líquido 
antes do IR 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00 300,00
(-) Imposto de 
Renda (25%) 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00 75,00
(=) Lucro líquido 
depois IR 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00 225,00
(+) Depreciação 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00 1.200,00
(=) Entradas 
operacionais Cx. 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00 1.425,00
QUADRO 35 – CÁLCULO DAS ENTRADAS DE CAIXA OPERACIONAIS
FONTE: O autor
UNI
O Quadro 35 não considera o valor do dinheiro no decorrer dos 
10 anos?
O quadro acima (Quadro 35) considera a depreciação de 10% a.a. sobre o investimento 
(R$ 12.000,00), gerando parcelas anuais de R$ 1.200,00. Sabe-se que esta pode ser uma 
depreciação contábil, mas, na realidade, temos uma depreciação muito maior nos primeiros 
anos e menor nos anos finais, para a maioria dos bens. Esta oscilação da depreciação pode 
ser considerada no cálculo das entradas de caixa operacional (fluxo relevante).
Considerou-se a alíquota de 25% a.a. de Imposto de Renda, gerando parcelas anuais 
de R$ 75,00, pagos sobre os R$ 300,00 anuais de lucro líquido.
Para a substituição de ativos, os três componentes da figura a seguir consideram os 
elementos para determinar os fluxos relevantes:
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OS DONOS DO LIXO
O lixo – quem diria? – virou um grande negócio no Brasil.
Diante de um mercado de 20 bilhões de reais, empresários se unem a banqueiros para 
investir no setor.
Em uma entrevista recente gravada em vídeo pela revista americana de negócios 
Fortune, o executivo David Steiner soltou a seguinte previsão: daqui a dez anos será possível 
extrair tanta riqueza do lixo que as empresas do setor poderão fazer sua coleta de graça, sem 
que nenhum governo tenha de pagar pelo serviço. Ao ouvir a declaração, o interlocutor de 
Steiner esboçou um sorrisinho de deboche, mas não retrucou. David Steiner ainda está em 
posição de receber crédito por suas palavras, por mais que elas soem como delírio. 
Há sete anos ele é presidente da Waste Management, a maior empresa de lixo dos 
Estados Unidos e uma das maiores do mundo. Sob sua gestão estão 273 aterros sanitários, 17 
LEITURA COMPLEMENTARFIGURA 3 – FLUXOS DE CAIXA RELEVANTES PARA DECISÕES DE SUBSTITUIÇÃO
FONTE: Adaptado de: Gitman (2004, p. 309)
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Para o investimento de um novo ativo, estes três componentes 
devem ser claramente identificados. Neste primeiro tópico 
desta unidade não consideramos o risco, que será abordado 
no tópico a seguir.
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usinas de geração de energia por meio da incineração do lixo e 119 operações de conversão 
do gás metano dos aterros em energia. A Waste Management ainda opera 91 estações de 
reciclagem de lixo comum e 34 de processamento de lixo orgânico. Com isso, fatura cerca de 
12 bilhões de dólares por ano. Hoje, não há nada no Brasil que se pareça com isso – nem em 
tamanho de receita nem em modelo. Mas, para alguns empresários e investidores, a Waste 
Management já é uma referência num negócio por muito tempo negligenciado. Segundo 
estimativas, o mercado de lixo, hoje tremendamente pulverizado, movimenta quase 20 bilhões 
de reais por ano no país.
Um dos que acompanham com entusiasmo o desempenho da Waste Management e 
sonham em fazer algo parecido é o paulista Wilson Quintella Júnior, de 54 anos – o homem 
à frente da Estre. A empresa nasceu há 11 anos com a construção de um aterro sanitário no 
município de Paulínia, no interior de São Paulo – na época, Quintella deixou um emprego na 
GP Investimentos para se dedicar ao novo negócio. De lá para cá, ampliou seus domínios 
e hoje opera dez aterros, que atendem centenas de clientes públicos e privados e estão 
localizados nos estados de São Paulo, Rio de Janeiro e Paraná, e em Bogotá, na Colômbia, 
e Buenos Aires, na Argentina. Outros dois deverão ser inaugurados nos próximos meses – na 
cidade paulista de Piratininga e em Aracaju. Em março deste ano, Quintella fez uma manobra 
ousada: com a ajuda do BTG Pactual, de André Esteves, atropelou um fundo de private equity 
que vinha já há algum tempo negociando a empresa de coleta de lixo urbano Cavo, do grupo 
Camargo Corrêa, e a comprou por 610 milhões de reais. A aquisição da Cavo fará com que o 
faturamento da Estre, previsto para alcançar 640 milhões de reais em 2011, dobre.
Com os negócios da Estre nessa toada, não é de admirar que, numa palestra recente 
dada em São Paulo para convidados do Bank of America Merrill Lynch, o ex-presidente Luiz 
Inácio Lula da Silva tenha feito menção a Quintella, presente na plateia, dizendo que ele “está 
rindo de orelha a orelha com o lixo”. O que faz Quintella sorrir não é tanto o que ele já conseguiu 
construir, mas o potencial que vê pela frente. Ainda hoje a coleta atinge apenas 88% do lixo 
gerado no Brasil. E, desse volume, 42% ainda são destinados aos lixões. No ano passado, 
depois de quase 20 anos tramitando no Congresso Nacional, a lei da Política Nacional de 
Resíduos Sólidos foi finalmente aprovada.
 Com ela, foi determinado que 2014 será a data-limite para que todos os municípios 
do país fechem seus lixões. As prefeituras também terão de estabelecer programas de gestão 
do lixo que permitem separar os resíduos – aquilo que pode ser reaproveitado – dos rejeitos 
– material que realmente merece ir para os aterros.
 Além disso, a lei deixa claro que a indústria e os consumidores têm deveres a cumprir 
em relação aos resíduos que geram. Mas isso é o que está no papel. “Há ainda muitos 
questionamentos sobre como todas essas premissas vão funcionar na prática”, diz Fabrício 
Soler, advogado especializado em meio ambiente do escritório Felsberg e Associados, de São 
Paulo. E se vão funcionar.
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CONSÓRCIO DE RESÍDUOS
No passado, muito dinheiro público foi distribuído a pequenos municípios para que eles 
construíssem aterros. O baixo volume de resíduos, associados ao custo e à complexidade de 
operação do empreendimento, fez com que a maioria se transformasse em lixões. O desafio 
agora está em fazer com que os municípios trabalhem juntos, de modo a criar uma espécie 
de “consórcio” para administrar seu lixo. Os diferentes setores da indústria também terão 
de se mexer e apresentar ao governo propostas sobre como vão fazer a Logística Reversa 
de seus produtos. Pela lei, as indústrias são responsáveis por dar uma destinação correta a 
seus produtos descartados pelo consumidor. Até agora, segundo especialistas, as discussões 
setoriais têm sido mais acaloradas do que produtivas. Independentemente desse cenário ainda 
nebuloso, muitas empresas ligadas ao negócio do lixo já estão se movendo para aproveitar as 
oportunidades de negócios decorrentes dessas mudanças. “Esse setor vai explodir no Brasil 
nesta década. Sobrarão os que estiverem muito preparados”, diz o grego Antonis Mavropoulos, 
diretor da Associação Internacional de Resíduos Sólidos.
Por enquanto, a Estre é vista como uma das candidatas a liderar essa consolidação. 
Sua maior concorrente nesse processo é a Haztec, com sede no Rio de Janeiro. Até ser 
comprada pelo paulista Paulo Tupinambá e mais dois sócios, em 2003, a Haztec era uma 
consultoria ambiental que faturava 7 milhões de reais por ano prestando serviços como o de 
descontaminação de solos. Desde então, a empresa cresceu um bocado. O fundo Infrabrasil 
– dos fundos de pensão Petros (da Petrobras) e Funcef (da Caixa Econômica Federal), gerido 
pelo Santander – injetou 200 milhões de reais na empresa entre 2007 e 2010 e hoje tem uma 
participação de 50%. 
Em 2008 foi a vez do fundo de private equity do Bradesco investir 160 milhões de reais 
para ficar com uma fatia de 28% da Haztec. Há um mês, a empresa recebeu grau de investimento 
– ou seja, representa baixo risco de calote para seus credores – pela agência de classificação 
de risco Fitch Ratings. A previsão é que a companhia encerre 2011 com faturamento de 700 
milhões de reais, a maior parte desse dinheiro oriunda da gestão de quatro aterros sanitários 
públicos nos estados de São Paulo, Rio de Janeiro e Pernambuco. Recentemente, a Haztec 
começou a operar sua quinta unidade, o aterro de Seropédica, na região metropolitana do Rio 
de Janeiro. 
O local é emblemático da mudança da administração dos negócios do lixo no país. Isso 
porque ele substituirá, até 2012, Jardim Gramacho – misto de aterro e de lixão que por décadas 
manchou a imagem do Rio de Janeiro e foi cenário de Lixo Extraordinário, documentário sobre 
o trabalho do artista plástico brasileiro Vik Muniz com catadores de material reciclável e que 
concorreu ao Oscar deste ano. 
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Além dos aterros, a empresa também ganha com outros negócios. Em janeiro, a Haztec 
comprou a Biogás, empresa que usa o metano resultante da decomposição do lixo de dois 
aterros para gerar algo como 40 megawatts de energia, suficientes para iluminar, por exemplo, 
uma cidade de 200 mil habitantes. A energia obtida é vendida no mercado livre.
Um dos desafios das empresas que atuam no mercado de lixo é descobrir novos nichos. 
Foi o que fez a paulista Ambitec, que prevê faturar neste ano algo como 400 milhões de reais 
– a maior parte dessa receita vem da gestão de resíduos de empresas de grande porte, como 
Johnson&Johnson, Embraer e International Paper. 
Em abril, a Ambitec pagou 4,5 milhões de reais para adquirir 49% da Startup Descarte 
Certo. Fundada pelo ex-executivo Lucio Di Domenico há menos de três anos, a Descarte 
Certo oferece aos consumidores, por meio de seu próprio site ou nas lojas de varejistas como 
Carrefour e Cybelar, um serviço de coleta e de descarte ecologicamente correto de produtos. 
Até agora, a empresa atuava apenas como intermediária entre consumidores e 
empresas de manufatura reversa. “Nos próximosmeses faremos investimentos para que ela 
mesma execute todo o processo”, diz André Oda, professor de finanças da FEA-USP que há 
um ano foi chamado pela família Borlenghi, dona da Ambitec, para ajudá-la no processo de 
profissionalização e de preparação para um futuro IPO. “A hora desse mercado é agora, quem 
não se posicionar rapidamente perderá a oportunidade.”
FONTE: Revista EXAME. Edição 993 – Ano 45 – nº 10 – 01/06/2011 – p. 157-161.
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Neste primeiro tópico desta segunda unidade do caderno tivemos uma introdução 
aos investimentos, compreendendo:
	 Investimentos representam uma saída de dinheiro do caixa que precisam gerar 
entradas. O gestor financeiro deve conhecer claramente estes fluxos.
	O orçamento de capital consiste em selecionar investimentos coerentes com o objetivo 
da empresa para maximizar o retorno dos proprietários. Os investimentos são motivados pela 
necessidade de expansão, substituição, renovação ou outros motivos.
	 Um processo de orçamento de capital compreende a geração de propostas de 
investimentos, a avaliação e análise de cada uma das propostas, a decisão por uma das 
propostas ou a decisão de priorizar cada uma das propostas, a sua implementação e o 
acompanhamento.
	 Dentre os principais motivos de investimento, temos a expansão, substituição e 
renovação.
	Os fluxos de caixa podem ser convencionais, não convencionais ou mistos.
	Os projetos de investimentos podem ser independentes ou mutuamente excludentes. 
Os independentes não apresentam qualquer dependência entre si e, havendo disponibilidade 
financeira, todos podem ser atendidos.
	Os projetos mutuamente excludentes são os que competem entre si, apresentando 
a mesma função. Assim que um projeto é escolhido, os demais são eliminados.
	Qualquer que seja o investimento, este apresenta uma depreciação – desvalorização 
que os bens sofrem pelo seu uso, desgaste, idade, inovação tecnológica etc.
	 Os fluxos relevantes compreendem: o investimento inicial, as entradas de caixa 
operacional e o fluxo de caixa final.
	 No próximo tópico estudaremos alguns métodos de avaliação de projetos de 
investimentos.
RESUMO DO TÓPICO 1
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As questões a seguir visam fixar o que aprendemos neste primeiro tópico:
1 O orçamento de __________ é um processo que consiste em _________ e __________ 
investimentos a ________ prazo. Estes investimentos precisam ser coerentes com 
os ____________ da empresa de maximizar a riqueza e seus _______________.
2 O que representa a depreciação de um investimento?
3 A sua empresa deseja investir num projeto de aquecimento de água e são apresentados 
dois projetos. Para as opções a seguir, represente o fluxo de caixa:
a. Aquecimento elétrico: investimento inicial de R$ 10.000,00 com cinco entradas anuais 
de R$ 3.000,00.
b. Aquecimento a gás: investimento inicial de R$ 8.000,00 e nova saída no ano 2 de R$ 
4.000,00. As cinco entradas anuais são de R$ 3.100,00.
4 Da questão anterior (questão 3), elabore um demonstrativo das entradas operacionais 
de caixa, considerando para ambos os projetos uma depreciação de 20% a.a., Imposto 
de Renda de 25% a.a. e as seguintes receitas e despesas para os projetos:
a. Aquecimento elétrico: receita de R$ 8.000,00 e despesas de R$ 5.000,00 anuais.
b. Aquecimento a gás: receita de R$ 7.500,00 e despesas de R$ 3.500,00 anuais.
5 Diferencie projetos independentes de projetos mutuamente excludentes.
6 Explique os três fluxos relevantes de um investimento.
7 O orçamento de capital pode ser motivado por uma necessidade de expansão, 
substituição e renovação. Explique-os.
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MÉTODOS DE AVALIAÇÃO DE 
PROJETOS DE INVESTIMENTOS
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 2
UNIDADE 2
O tópico anterior apresentou os investimentos, a elaboração de orçamento de capital, 
a diferença entre projetos independentes e mutuamente excludentes, com a identificação dos 
fluxos relevantes.
Este segundo tópico apresenta alguns métodos de avaliação de projetos de investimentos 
para avaliar a aceitação ou não dos mesmos. A aceitação vai depender do retorno que este 
projeto trará para a empresa.
Há técnicas que consideram apenas as entradas de caixa operacional para abater as 
saídas, calculando o tempo de retorno em períodos. As técnicas mais avançadas consideram o 
valor do dinheiro ao longo do tempo, realizando a sua atualização a valores presentes líquidos, 
segundo uma taxa.
Aprimorando a análise do custo do dinheiro ao longo do tempo, esta unidade encerra 
com a análise do risco. O risco poderá influenciar positiva ou negativamente o projeto de 
investimento.
2 PAYBACK
Traduzindo-se a expressão Payback, temos pay = pagamento e back = voltar, retorno. 
Desta forma, fica fácil de iniciarmos a conceituação de Payback: é a quantidade de períodos 
necessários para recuperar o investimento realizado.
A técnica do Payback é muito usada pelas grandes empresas na análise de pequenos 
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investimentos, em que é pequena a quantidade de períodos de retorno. Também é muito 
usada por pequenas empresas na análise da maioria de seus investimentos, muitas vezes, 
pela simplicidade do processo intuitivo.
O resultado do Payback expressa a quantidade de períodos necessários para a empresa 
recuperar o investimento inicial a partir das entradas de caixa.
Ao utilizar o Payback com critério para investir num determinado projeto, o gestor 
financeiro:
● Aceita: quando o Payback for menor que o número máximo de períodos aceitáveis.
● Rejeita: quando o Payback for superior ao número máximo de períodos aceitáveis.
O Payback apresenta-se com as técnicas do Payback simples e do Payback descontado.
2.1 PAYBACK SIMPLES
O Payback simples não considera o custo de capital da empresa no decorrer dos 
períodos, apenas a quantidade de períodos necessários para recuperar o investimento realizado 
a partir de seus fluxos de caixa.
Resgatando o exemplo da camisaria, a necessidade de adquirir uma máquina para 
estampar as camisetas. Inicialmente, apresentam-se duas propostas de investimento A e B: 
ambos os projetos apresentam as mesmas características quanto aos volumes de produção 
e qualidade, atendendo igualmente às necessidades da empresa.
O projeto A representa um investimento inicial de R$ 24.000,00, enquanto o projeto B, 
um investimento de R$ 20.000,00. O projeto B parece mais interessante, pois custa menos 
que o projeto A. Como já estudamos, é necessário avaliar as entradas de caixa previstas em 
cada um dos projetos no decorrer dos períodos futuros (anos).
A expectativa é de que o retorno do investimento seja de no máximo 10 anos, ou seja, 
em 10 anos os fluxos de entrada devem se igualar à saída (investimento inicial). Neste caso, 
são projetadas as entradas de caixa para os 10 anos (períodos).
O quadro a seguir demonstra os fluxos e seus respectivos saldos anuais:
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Ano Investimento – Estamparia Projeto A Investimento - Estamparia Projeto B
Saídas Entradas Saldo Saídas Entradas Saldo
0 (24.000,00) (24.000,00) (20.000,00) (20.000,00)
1 6.000,00 (18.000,00) 5.500,00 (14.500,00)
2 4.000,00 (14.000,00) 4.500,00 (10.000,00)
3 4.000,00 (10.000,00) 3.000,00 (7.000,00)
4 3.000,00 (7.000,00) 3.000,00 (4.000,00)
5 2.500,00 (4.500,00) 2.000,00 (2.000,00)
6 2.500,00 (2.000,00) 2.000,00 0,00
7 2.000,00 0,00 2.000,00 2.000,00
8 1.500,00 1.500,00 2.000,00 4.000,00
9 1.500,00 3.000,001.500,00 5.500,00
10 1.500,00 4.500,00 1.000,00 6.500,00
QUADRO 36 – PAYBACK SIMPLES DOS PROJETOS A E B
FONTE: O autor
Ao analisar o quadro acima, constata-se que o projeto A representa um investimento 
de R$ 24.000,00 e a partir das suas entradas, este investimento é recuperado no 7º ano, 
quando cobre o investimento realizado, ou seja, o saldo deixa de ser negativo. Já o projeto 
B representa um investimento de R$ 20.000,00 e o seu retorno ocorre no 6º ano, 1 (um) ano 
antes do modelo A.
Assim, dentre estes projetos, além do projeto B ter um investimento inicial menor, os 
fluxos de entradas dos períodos retornam este investimento inicial antes do projeto A, ou seja, 
apresenta um tempo de retorno menor.
Surge então outro projeto, revelando fluxos convencionais, com entradas anuais de 
R$ 5.000,00, diferente dos fluxos mistos apresentados no quadro 36. O investimento inicial é 
de R$ 22.000,00 e gera entradas iguais de R$ 5.000,00 durante cada um dos dez períodos. 
Anteriormente, o projeto B apresentava um Payback simples de seis anos. O quadro a seguir 
demonstra o Payback simples deste projeto C:
Ano Investimento - Estamparia Projeto C
Saídas Entradas Saldo
0 (22.000,00) (22.000,00)
1 5.000,00 (17.000,00)
2 5.000,00 (12.000,00)
3 5.000,00 (7.000,00)
4 5.000,00 (2.000,00)
5 5.000,00 3.000,00
6 5.000,00 8.000,00
7 5.000,00 13.000,00
8 5.000,00 18.000,00
9 5.000,00 23.000,00
10 5.000,00 28.000,00
QUADRO 37 – PAYBACK SIMPLES DO PROJETO C – COM FLUXO 
CONVENCIONAL
FONTE: O autor
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Este projeto C apresenta o resultado positivo de R$ 3.000,00 antes de finalizar o 5º 
ano, no qual já ocorre o Payback simples deste investimento. Para ser mais preciso, podemos 
calcular o Payback simples na fração de anos: (22000 / 5000) = 4,40 anos (pouco menos de 
quatro anos e meio).
Quando o período do Payback simples for usado para tomar decisão, aceitamos o 
projeto de investimento quando este período for menor que o número máximo de períodos 
aceitáveis; ou ainda, rejeitamos quando esta quantidade de períodos for maior que o número 
de períodos aceitáveis para recuperação do investimento.
Neste caso, todos os três projetos apresentam retorno num período inferior a 10 anos, 
mas é aceito o projeto C, por apresentar o menor Payback simples, dentre os três.
Durante os períodos de saídas e entradas de caixa do investimento, até que atinja 
o período de retorno, podem surgir fatores que desfavoreçam o investimento, denominados 
também de riscos. Quanto maior ou menor o número de períodos, maior ou menor também 
será o risco.
Os Paybacks simples entre os projetos A e B são muito próximos, com diferença de 
um ano apenas. Neste caso, uma análise de risco seria fundamental, pois qualquer risco que 
afetasse as entradas poderia alterar o payback destes projetos.
Já entre o projeto C (menor payback) e o projeto B (segundo menor payback), a diferença 
de 4,4 anos para 6(seis) anos (um pouco mais de 1 ano e meio) é maior do que entre os projetos 
A e B. Neste caso, também é necessário avaliar os riscos, mas possivelmente, as entradas 
não seriam tão afetadas nos primeiros anos quanto aos projetos A e B. O que talvez pudesse 
ocorrer no projeto C é que o Payback simples fosse um pouco maior.
À medida que aumenta a quantidade dos períodos e/ou riscos, a empresa deverá 
considerar o custo do dinheiro ao longo do tempo, variável que o Payback simples não considera, 
ou seja, receber R$ 5.000,00 hoje ou daqui a 10 anos representa o mesmo.
UNI
Você prefere receber R$ 5.000,00 hoje ou daqui a 10 anos, sem 
correção?
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2.2 PAYBACK DESCONTADO
O Payback descontado difere do Payback simples, pois considera o custo do dinheiro 
no decorrer dos períodos de aceitação do retorno do investimento. Este custo pode ser 
representado através da acumulação do valor presente em cada período do projeto.
Vamos basear a análise do projeto C, apontado anteriormente como o melhor projeto, 
e calcular o Payback descontado. Vamos calcular cada uma das entradas de caixa anuais de 
R$ 5.000,00 ao seu valor presente, descontando-se 9% a.a. (custo do dinheiro). O quadro a 
seguir ilustra a composição do saldo a valor presente:
Ano Investimento - Estamparia Projeto C
Saídas Entradas Valor Presente Saldo Presente
0 (22.000,00) (22.000,00)
1 5.000,00 4.587,16 (17.412,84)
2 5.000,00 4.208,40 (13.204,44)
3 5.000,00 3.860,92 (9.343,52)
4 5.000,00 3.542,13 (5.801,39)
5 5.000,00 3.249,66 (2.551,73)
6 5.000,00 2.981,34 429,61
7 5.000,00 2.735,17 3.164,78
8 5.000,00 2.509,33 5.674,11
9 5.000,00 2.302,14 7976,25
10 5.000,00 2.112,05 10.088,30
QUADRO 38 – PAYBACK DESCONTADO DO PROJETO C
FONTE: O autor
No Payback simples, o retorno ocorria em 4,4 anos. Agora, considerando o custo do 
dinheiro, a taxa de 9% a.a., o Payback descontado revela o retorno do investimento ao final 
do 6º período.
NO
TA! �
No Payback simples, o projeto B ocorria em seis anos. O projeto 
C tinha o Payback simples de 4,4 anos e agora, com Payback 
descontado, é de seis anos.
A fórmula matemática para calcular o valor presente é:
VP FC0: FC1 + FC2 + FC3 + FC4 ++... + FCn
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(1+k)1 (1+k)2 (1+k)3 (1+k)4 (1+k)n 
Vamos recorrer ao uso da calculadora HP12C para facilitar os cálculos do valor presente 
de cada um dos períodos:
Sequência de teclas Explicação
f REG Limpar todos os registradores.
5000 ENTER CHS FV Atribuir R$ 5.000,00, como Valor Futuro (FV).
9 i Estabelecer a taxa de desconto de 9% a.a.
1 n Informar que deve ser descontada a taxa para 1(um) período.
PV Obter o Valor Presente (PV) de R$ 4.587,16 para o primeiro período.
QUADRO 39 – CÁLCULO DO PAYBACK DESCONTADO NA HP12C
FONTE: O autor
Para calcular para os demais períodos você pode repetir os passos acima (quadro 39), 
apenas alterando 1n para 2n, 3n e assim por diante, até o último período (10n).
Ao calcular o Payback descontado para os projetos A e B, observamos que as entradas 
de caixa variam de um ano para outro. Neste caso, é necessário atualizar cada entrada ao 
valor presente. O quadro a seguir apresenta o Payback descontado do projeto B, igualmente 
considerando a taxa de 9% a.a.:
Ano Investimento - Estamparia Projeto B
Saídas Entradas Valor Presente Saldo Presente
0 (20.000,00) (20.000,00)
1 5.500,00 5.045,87 (14.954,13)
2 4.500,00 3.787,56 (11.166,57)
3 3.000,00 2.316,55 (8.850,02)
4 3.000,00 2.125,28 (6.724,74)
5 2.000,00 1.299,86 (5.424,88)
6 2.000,00 1.192,53 (4.232,35)
7 2.000,00 1.094,07 (3.138,28)
8 2.000,00 1.003,73 (2.134,55)
9 1.500,00 690,64 (1.443,91)
10 1.000,00 422,41 (1.021,50)
QUADRO 40 – PAYBACK DESCONTADO DO PROJETO B
FONTE: O autor
O projeto B deve ser rejeitado, pois em 10 anos não ocorre o Payback descontado. Ao 
final do 10º ano, seu saldo ainda é negativo (em R$ 1.021,50).
O valor do Payback descontado pode ser considerado como sendo o prazo de 
recuperação do investimento remunerado no valor da taxa de juros que representa o custo do 
capital, mas não considera todos os capitais do fluxo de caixa.
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Na técnica do Payback descontado, a decisão continua centrada no número de períodos.
3 VPL
O VPL (Valor Presente Líquido) é uma das técnicas muito utilizadas ao realizar o 
orçamento de capital para avaliar os projetos de investimentos. O propósito é o de atualizar 
todas as entradas dos fluxos de caixa futuros para um valor presente, considerando o custo 
do dinheiro ao longo do tempo.
Ao atualizar os valores das entradas futuras, é preciso conhecer em que período consta 
cada entrada e, principalmente, qualé a taxa de desconto a ser aplicada. Esta taxa de desconto 
também pode ser denominada de taxa de retorno exigido, custo de oportunidade ou, ainda, 
custo de capital.
Vamos resgatar o exemplo do quadro 32, do primeiro tópico desta unidade. Neste quadro 
é demonstrado o investimento em uma máquina de empacotar camisetas, com investimento 
inicial de R$ 12.000,00, que apresenta 10 entradas anuais de R$ 1.500,00. Cada uma das dez 
entradas está expressa em valor futuro e, para trazer ao valor presente, vamos considerar a 
taxa de 5% a.a. (ao ano).
Será calculada cada uma das entradas ao valor presente, descontando a taxa de 5% 
a.a., com o uso da calculadora HP12C.
A forma mais simples é operar com as funções de fluxos de caixa.
Sequência de teclas Explicação
f REG Limpar todos os registradores da calculadora.
12000 CHS g CFo Atribuir a saída ao fluxo de caixa no período 0 (zero).
1500 g CFj Atribuir o valor da entrada ao fluxo de caixa.
10 g Nj Atribuir a quantidade de períodos da entrada.
5 i Estabelecer a taxa de desconto de 5% a.a.
f NPV Para obter o VPL – Valor Presente Líquido ao final dos 10 anos.
QUADRO 41 – VPL POR FUNÇÕES DE FLUXO DE CAIXA
FONTE: O autor
Obtivemos o resultado líquido de -(R$ 417,40), que retrata o prejuízo deste projeto. A 
taxa considerada neste exemplo é de apenas 5%, inferior ao rendimento anual da poupança.
 Outra possibilidade é trazer cada um dos valores futuros das entradas para valor 
presente e descontá-los do investimento inicial.
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Sequência de teclas Explicação Resultado
g REG Limpar todos os registradores da calculadora.
1500 CHS FV Atribuir a entrada como valor futuro.
1 n Atribuir que esta entrada refere-se ao 1º ano.
5 i Estabelecer a taxa de desconto de 5% a.a.
PV Calcular o valor presente para o 1º ano. 1.428,57
2 n PV Entrada do 2º ano calculada a valor presente. 1.360,54
3 n PV Entrada do 3º ano calculada a valor presente. 1.295,76
4 n PV Entrada do 4º ano calculada a valor presente. 1.234,05
5 n PV Entrada do 5º ano calculada a valor presente. 1.175,29
6 n PV Entrada do 6º ano calculada a valor presente. 1.119,32
7 n PV Entrada do 7º ano calculada a valor presente. 1.066,02
8 n PV Entrada do 8º ano calculada a valor presente. 1.015,26
9 n PV Entrada do 9º ano calculada a valor presente. 966,91
10 n PV Entrada do 10º ano calculada a valor presente. 920,88
Total das 10 entradas trazidas a valor presente. 11.582,60
QUADRO 42 – VPL POR FUNÇÕES DE VALOR PRESENTE
FONTE: O autor
Do quadro acima, a última coluna apresenta o valor presente líquido de cada uma das 
anuidades. Ao descontar a soma destas entradas de caixa, o valor presente (R$ 11.582,60) 
do investimento inicial (R$ 12.000,00), o projeto resulta no mesmo prejuízo de -(R$ 417,40).
NO
TA! �
A simplificação apresentada no quadro 41 é válida para projetos 
que apresentam as entradas de caixa anuais iguais.
Para continuar exercitando a técnica do VPL, vamos resgatar os três projetos da 
máquina de estampar: A, B e C. Destes três, o projeto C foi aceito por apresentar o menor 
Payback simples (4,4 anos) e o menor Payback descontado (6 anos). 
Os demais projetos foram rejeitados por apresentarem um retorno superior ao projeto 
C (Payback simples) e por não apresentarem retorno em 10 anos (Payback descontado).
Vamos reavaliar estes três projetos com a técnica do VPL, sendo que o quadro a seguir 
analisa, inicialmente, os projetos A e B (rejeitados anteriormente).
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Ano Investimento - Estamparia Modelo A Investimento - Estamparia Modelo B
Fluxo Teclas Resultado Fluxo Teclas Resultado
0 (24.000,00) f REG
24000 CHS g 
CFo
(20.000,00) f REG
20000 CHS 
g CFo
1 6.000,00 6000 g CFj 5.500,00 5500 g CFj
2 4.000,00 4000 g CFj 4.500,00 4500 g CFj
3 4.000,00 4000 g CFj 3.000,00 3000 g CFj
4 3.000,00 3000 g CFj 3.000,00 3000 g CFj
5 2.500,00 2500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj
6 2.500,00 2500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj
7 2.000,00 2000 g CFj 2.000,00 2000 g CFj
8 1.500,00 1500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj
9 1.500,00 1500 g CFj 1.500,00 1500 g CFj
10 1.500,00 1500 g CFj 1.000,00 1000 g CFj
9 i
f NPV
(-R$ 3.628,06) 9 i
f NPV
(-R$ 1.021,49)
QUADRO 43 – VPL DE PROJETOS DE INVESTIMENTOS A E B
FONTE: O autor
No quadro acima, ambos os projetos de investimentos foram calculados a valor presente 
líquido, apresentando VPL negativo: projeto A (-R$ 3.628,06) e projeto B (-R$ 1.021,49); 
assim, devem ser rejeitados – não apresentam resultado.
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ÇÃO!
Espera, estamos andando em círculos?
Estes valores negativos já foram apresentados anteriormente 
aos projetos A e B.
O que está acontecendo?
Ao analisar os projetos A e B com Payback descontado, houve a necessidade de trazer 
as entradas de caixa a valor presente. O cálculo do PayBack descontado e da VPL é o mesmo! 
A diferença está na análise: no payback vamos avaliar a quantidade de períodos necessários 
para o retorno e no VPL vamos encontrar o saldo dos fluxos em valor presente.
IMP
OR
TAN
TE! �
A diferença de R$ 0,01 do valor presente dos projetos A, B e 
C, calculados no Payback descontado e agora no VPL, são 
decorrentes do arredondamento dos valores em duas casas 
decimais. Esta diferença não ocorre ao considerar todas as casas 
decimais.
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Desta forma, o valor presente líquido obtido no projeto C ao calcular o Payback 
descontado será o mesmo, desde que a taxa seja a mesma. Vamos aproveitar e exercitar mais 
um pouco, calculando o VPL do projeto C. Ao final do 10º ano, o VPL representa a importância 
de R$ 10.088,29.
Sequência de teclas Explicação
f REG Limpar todos os registradores da calculadora.
22000 CHS g CFo Atribuir a saída ao fluxo de caixa no período 0 (zero).
5000 g CFj Atribuir o valor da entrada ao fluxo de caixa.
10 g Nj Atribuir a quantidade de períodos da entrada.
9 i Estabelecer a taxa de desconto de 9% a.a.
f NPV Para obter o VPL – Valor Presente Líquido ao final dos 10 anos.
FONTE: O autor
Estes métodos Payback descontado e VPL são muito idênticos. Ou a mesma coisa? 
Na representação temos os mesmos elementos, mas a diferença consiste nas respostas:
● No Payback descontado temos a informação da quantidade de períodos.
● No VPL temos o valor presente líquido ao final dos períodos.
As limitações do VPL consistem em conhecer a taxa de juros que mede o custo do 
capital futuro e ainda no resultado expresso em valor monetário, ao invés de uma porcentagem.
4 TIR
A TIR (Taxa Interna de Retorno) é uma técnica avançada para se calcular o orçamento 
de capital. É mais ampla do que o VPL, e muito utilizada na avaliação de alternativas de 
investimentos.
A TIR é definida como a taxa de desconto que iguala o valor presente das entradas de 
caixa ao investimento inicial de um projeto; ou seja, é a taxa que zera o VPL das entradas de 
caixa (GITMAN, 2004).
O gestor financeiro também precisa saber qual é a TMA (Taxa Mínima de Atratividade). 
A TMA é uma taxa de juros mínima que o dono do capital espera ao investir no projeto (custo 
de capital), ou ainda, para quem pega dinheiro emprestado, o máximo que está disposto a 
pagar pelo capital de terceiros.
Ao decidir por uma das alternativas de projetos a partir da TIR, o projeto pode ser:
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● Aceito: quando a TIR for maior que o custo de capital.
● Rejeitado: quando a TIR for menor que o custo de capital.
Vamos resgatar o exemplo do investimento na máquina de empacotar camisetas, com 
investimento inicial de R$ 12.000,00, gerando entradas de caixa anuais de R$ 1.500,00 durante 
10 anos.
Para calcular a TIR, seguimos os mesmos passos do quadro 41,mas, ao invés de finalizar 
a operação com as teclas f NPV, substituímos por f IRR (última linha do quadro a seguir):
Sequência de teclas Explicação
f REG Limpar todos os registradores da calculadora.
12000 CHS g CFo Atribuir a saída ao fluxo de caixa no período 0 (zero).
1500 g CFj Atribuir o valor da entrada ao fluxo de caixa.
10 g Nj Atribuir a quantidade de períodos da entrada.
5 i Estabelecer a taxa de desconto de 5% a.a.
f IRR Para obter a TIR – Taxa Interna de Retorno.
QUADRO 44 – CÁLCULO DA TIR
FONTE: O autor
ATEN
ÇÃO!
TIR tem sua origem na sigla inglesa IRR (Internal Rate of Return).
Nas planilhas eletrônicas e calculadoras financeiras podemos 
encontrar a função TIR ou, geralmente, IRR.
No investimento acima, a TIR é de 4,277497804%, particularmente, considerada baixa. 
Agora, é preciso compará-la com a TMA estabelecida pelo(s) dono(s) do capital. Se a TMA é 
de 10%, rejeitamos o projeto, pois obtivemos uma TIR menor. Já se a TMA é de 3%, aceitamos 
o projeto, pois a TIR foi superior.
Se a TIR é a taxa de desconto que iguala o VPL das entradas de caixa ao investimento 
inicial, o resultado de uma operação de VPL com a TIR encontrada deve ser VPL=0.
Significa dizer que se procurarmos o VPL do projeto de investimento na máquina de 
empacotar camisetas, com investimento inicial de R$ 12.000,00, gerando entradas de caixa 
anuais de R$ 1.500,00 durante 10 anos, o VPL deve ser 0 (zero). Para calcular VPL precisamos 
de uma taxa que, no nosso caso, será a taxa encontrada pela TIR=4,277497804%.
O quadro a seguir apresenta o cálculo:
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Sequência de teclas Explicação
f REG Limpar todos os registradores da calculadora.
12000 CHS g CFo Atribuir a saída ao fluxo de caixa no período 0 (zero).
1500 g CFj Atribuir o valor da entrada ao fluxo de caixa.
10 g Nj Atribuir a quantidade de períodos da entrada.
4,277497804 i Estabelecer a taxa de desconto de 4,277497804% a.a. (TIR encontrada anteriormente).
f NPV Para obter o VPL – Valor Presente Líquido ao final dos 10 anos.
QUADRO 45 – VPL POR FUNÇÕES DE FLUXO DE CAIXA
FONTE: O autor
Agora o resultado do projeto revela o valor presente de R$ 0,00 (zero), ou seja, com 
a taxa de 4,277497804% o projeto tem seus fluxos zerados em 10 anos. Manteve-se a TIR 
expressa com 9 (nove) casas decimais, e as utilizamos da mesma forma, para evitar diferenças 
de centavos.
E qual a TIR dos projetos A, B e C, das máquinas de estampar camisetas? O quadro 
a seguir reúne o cálculo da TIR de cada um dos três projetos:
Investimento - Projeto A Investimento - Projeto B Investimento - Projeto C
Ano Fluxo Teclas Fluxo Teclas Fluxo Teclas
0 (24.000,00)
f REG
24000 CHS 
g CFo
(20.000,00)
f REG
20000 CHS
g CFo
(22.000,00)
f REG
22000 CHS 
g CFo
1 6.000,00 6000 g CFj 5.500,00 5500 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
2 4.000,00 4000 g CFj 4.500,00 4500 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
3 4.000,00 4000 g CFj 3.000,00 3000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
4 3.000,00 3000 g CFj 3.000,00 3000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
5 2.500,00 2500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
6 2.500,00 2500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
7 2.000,00 2000 g CFj 2.000,00 2000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
8 1.500,00 1500 g CFj 2.000,00 2000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
9 1.500,00 1500 g CFj 1.500,00 1500 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
10 1.500,00 1500 g CFj 1.000,00 1000 g CFj 5.000,00 5000 g CFj
f IRR f IRR f IRR
TIR = 4,33% TIR = 7,43% TIR = 18,60%
QUADRO 46 – TIR DE INVESTIMENTOS A, B e C
FONTE: O autor
 Do quadro anterior, a maior TIR é encontrada no projeto C (18,60%). Se a TMA (Taxa 
Mínima de Atratividade) ou custo de capital estabelecido pelos donos de capital for de 20%, 
todos os três projetos serão rejeitados.
A maior vantagem da TIR é que o resultado é expresso na forma de porcentagem, ao 
invés de valor monetário (VPL).
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5 VPL X TIR
O método VPL apresenta o valor monetário ao final de um determinado período, 
considerando os fluxos futuros em seu valor presente, conforme uma taxa de desconto 
estabelecida pelos donos do capital. O VPL está associado ao conceito de maximização da 
riqueza, ou seja, os ganhos absolutos que geram valor aos acionistas – donos do capital.
Já o método TIR expressa a taxa interna de retorno (%) – retornos relativos, que estão 
associados ao conceito de maximização da lucratividade.
Como já foi estudado nesta segunda unidade, o orçamento de capital pode avaliar 
projetos mutuamente excludentes – são aqueles dentre os quais é preciso optar por um deles 
e rejeitar os demais. Estes projetos apresentam diferentes VPL e TIR. 
Neste caso, ao escolher o melhor projeto, devo me basear na VPL ou na TIR?
Para responder a esta pergunta, imagine que você tem duas alternativas de investimentos:
- Investimento A: TIR = 10% e VPL = R$ 100.000,00.
- Investimento B: TIR = 20% e VPL = R$ 50.000,00.
Obviamente que você investiria no projeto A, pois ele o torna imediatamente R$ 
100.000,00 mais rico. Na análise de projetos mutuamente excludentes, o método a ser 
considerado para realizar a escolha é o método do valor presente líquido (VPL).
6 TIR/ANÁLISE INCREMENTAL
Para realizar a escolha entre projetos mutuamente excludentes com o método da TIR, 
obrigatoriamente devemos realizar a análise incremental entre o projeto desafiado em relação 
ao desafiante.
Vamos partir do seguinte exemplo: o custo de capital da empresa é de 15% e tem dois 
projetos para ampliar a sua capacidade de produção. Deverá permanecer com o projeto A 
(desafiante) ou optar pelo projeto B (desafiado)?
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Anos Desafiante Desafiado Desafiado – Desafiante
Projeto A Projeto B Análise Incremental (B-A)
0 (290.000,00) (450.000,00) (160.000,00)
1 125.000,00 90.000,00 (35.000,00)
2 110.000,00 110.000,00 0,00
3 80.000,00 140.000,00 60.000,00
4 55.000,00 170.000,00 105.000,00
5 45.000,00 210.000,00 165.000,00
TIR 16,46 % 15,41 % 13,66 %
VPL 8.292,14 5.094,11 -(8.915,56)
QUADRO 47 – TIR E ANÁLISE INCREMENTAL
FONTE: O autor
A análise incremental (quadro 47) mostra que o projeto A deve ser escolhido, porque o 
fluxo incremental é negativo e a TIR é menor de 15%.
A seguir, as condições que vão auxiliar na escolha do melhor projeto, entre desafiante 
e desafiado:
Se TIR (B-A) > custo de capital, então o projeto B é melhor; senão o projeto A é melhor.
Se VPL (B-A) > 0 (zero), então o projeto B é melhor; senão o projeto A é melhor.
7 RISCOS
No terceiro tópico da primeira unidade deste caderno conversamos um pouco sobre risco: 
a possibilidade de perda financeira, variabilidade de retorno ou, ainda, comprometimento do 
retorno previsto. Este risco pode aumentar ou diminuir, a partir de variáveis internas ou externas.
Os fatores internos estão relacionados à empresa e geralmente podem ser controlados, 
assim temos maior controle dos riscos. Já os fatores externos estão relacionados aos aspectos 
fora da empresa: mercado, finanças, economia etc.; e, que não estão sob nosso controle e, 
muitas vezes, aparecem como “elementos-surpresa”, elevando o risco.
Ao abordarmos técnicas de orçamentos neste segundo tópico desta unidade, Payback, 
VPL e TIR, consideramos que o ambiente não apresenta incertezas, ou seja, o mesmo grau 
de risco. Isto é algo praticamente raro ou utópico. Precisamos compreender que cada um dos 
projetos de investimentos apresenta seus graus de riscos, que afetam o risco geral da empresa.
Vamos recordar um fato: as indústrias tinham máquinas e equipamentos que eram 
movidos pela queima de madeira ou energia elétrica. Com o advento do gás natural, algumas 
adotaram projetos de investimentos expressivos adotandoeste recurso, substituindo a madeira 
e a energia elétrica. O gás apresentava-se como um recurso natural de baixo custo, onde 
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também muitos carros foram convertidos para gás.
Será que os reajustes que o gás natural sofreu estavam previstos nestes projetos? Com 
o aumento da demanda, algumas indústrias sofreram com a falta de gás, tendo que interromper 
a produção, pois já não tinham mais os recursos anteriores das caldeiras e da energia elétrica. 
Estes são alguns fatos que elevam o risco das empresas e afetam os seus resultados.
Ao realizar orçamentos de capital é necessário considerar o risco das entradas de capital, 
pois se elas não se realizarem, nosso Payback, VPL e TIR não serão os mesmos. O tempo de 
retorno poderá se prolongar, o valor presente líquido poderá ser menor ou, ainda, negativo; e a 
taxa interna de retorno poderá ser menor que a taxa mínima de atratividade (custo de capital).
Para reduzir os riscos é necessária uma análise de sensibilidade para avaliar a 
variabilidade do retorno, onde é preciso considerar estimativas pessimistas (o pior), estimativas 
prováveis (o esperado) e, ainda, estimativas otimistas (o melhor).
UNI
Encontramos gestores que no seu orçamento de capital são 
extremamente otimistas, no pior dos casos são prováveis. É 
preciso considerar também situações pessimistas.
Numa ação mais ampla, o gestor financeiro deve complementar sua análise de 
sensibilidade considerando uma análise de cenários onde o seu escopo é mais amplo por 
considerar, simultaneamente, um conjunto de variáveis integradas que afetam os resultados. 
Destacamos o poder aquisitivo das pessoas, a inflação, a demanda, a entrada de novos 
concorrentes, a entrada de novos produtos, a inovação tecnológica etc.
Para lidar com o risco, o gestor financeiro pode realizar simulações considerando 
todas as variáveis que afetam os resultados. No passado, estas simulações eram realizadas 
manualmente com lápis, papel e calculadora. Atualmente, encontramos uma série de simuladores 
empresariais fazendo uso do computador, que coletam os dados operacionais e permitem ao 
gestor simular os resultados futuros, tratando situações pessimistas, prováveis e otimistas.
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DIC
AS!
A cada instante surgem novos recursos que permitem realizar 
simulações antes das situações reais. Procurem sempre simular 
os resultados de ações.
Dos estudos que realizamos até o momento, para se tomar decisões de orçamento de 
capital, devemos (GITMAN, 2004):
● Estimar os fluxos de caixa relevantes.
● Aplicar uma técnica de decisão apropriada com VPL ou TIR.
● Medir o risco do projeto e ajustar a técnica de decisão em função deste risco.
UNI
Como está o orçamento de capital de sua empresa?
Dentre as opções estratégicas da empresa para viabilizar o seu valor presente líquido 
ou alcançar a sua taxa interna de retorno, a decisão pode ser de abandono, flexibilidade, 
crescimento ou oportunidade.
Opção Descrição
Abandono A opção de abandonar ou terminar um projeto antes do final de sua duração 
planejada. Essa opção permite à administração evitar ou minimizar perdas 
com projetos malsucedidos. Reconhecer explicitamente a opção de 
abandono ao avaliar um projeto quase sempre aumenta seu VPL.
Flexibilidade A opção de adicionar flexibilidade às operações da empresa, particularmente 
na área da produção. Em geral, inclui a oportunidade de projetar o processo 
de produção para a aceitação de insumos alternativos, o uso de tecnologia 
flexível de produção para criar uma variedade de saídas reconfigurando as 
mesmas instalações e os mesmos equipamentos, a compra e a manutenção 
da capacidade ociosa em indústria de capital intensivo suscetíveis de grandes 
variações de demanda e caracterizadas por longos prazos de construção 
da capacidade adicional. O reconhecimento dessa opção implícita em um 
gasto de capital tende a aumentar o VPL do projeto.
QUADRO 48 – TIPOS BÁSICOS DE OPÇÕES REAIS
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Crescimento A opção de desenvolver projetos de extensão ou continuação, expandir 
mercados, expandir ou reconfigurar instalações de produção, entre outras, 
que não existiria sem a implantação do projeto em análise. Se um projeto que 
estiver sendo avaliado apresentar um potencial significativo de abertura de 
novas portas, em caso de êxito, o reconhecimento dos fluxos de caixa de tais 
oportunidades deve ser feito no processo de decisão inicial. As oportunidades 
de crescimento implícitas em um projeto geralmente aumentam seu VPL.
Oportunidade A opção de determinar quando diversas iniciativas em relação a um projeto 
devem ser tomadas. Essa opção reconhece a oportunidade de adiar a 
aceitação de um projeto por um ou mais períodos, acelerar ou retardar 
o seu processo de implantação em decorrência do surgimento de novas 
informações, fechar um projeto temporariamente em resposta a mudança 
de condições no mercado do produto ou da concorrência. Assim como no 
caso dos outros tipos de opção, o reconhecimento explícito de opções de 
oportunidade pode aumentar o VPL de um projeto.
FONTE: Gitman (2004, p. 380)
Além das diferentes opções estratégicas apresentadas acima, a empresa poderá ter 
diferentes projetos para investir. Cada um deles apresenta-se com um investimento inicial que 
totaliza um montante superior ao seu orçamento de capital (risco), bem como calculamos sua 
respectiva TIR. Dada a limitação de capital, é preciso priorizar os que apresentam maior TIR, 
limitados ao orçamento.
O quadro a seguir resume cinco projetos (A, B, C, D e E) que totalizam o montante de 
R$ 66.000,00. Dada a limitação de R$ 35.000,00 para investimentos, faz-se necessário priorizar 
os que apresentam maior TIR.
Projeto Investimento Inicial TIR
A R$ 12.000,00 3%
B R$ 15.000,00 19%
C R$ 10.000,00 21%
D R$ 22.000,00 13%
E R$ 7.000,00 16%
TOTAL R$ 66.000,00
QUADRO 49 – RISCO DE DIFERENTES PROJETOS COM LIMITE DE 
CAPITAL
FONTE: O autor
Dada a limitação de R$ 35.000,00, são escolhidos os projetos C, B e E (nesta ordem, 
da maior à menor TIR), que juntos somam o investimento de R$ 32.000,00.
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UNI
Aproveite para realizar as autoatividades deste tópico logo e 
revisar os métodos de avaliação de projetos de investimentos.
LEITURA COMPLEMENTAR
UM CASTELO DE CARTAS QUE DESABA?
 
 Stephen Kanitz 
 
Duas alegorias estão sendo associadas à crise de 2008. A primeira, a de que se trata 
de um castelo de cartas que desabou, como o Muro de Berlim – só que agora é o muro de 
Wall Street –, o que significaria uma nova ordem mundial a ser construída, com Barack Obama 
no comando. Por isso tão poucos artigos foram escritos numa tentativa de impedir essa crise. 
Muito pelo contrário, a maioria dos intelectuais americanos noticiava, com certo prazer, cada 
detalhe desse desmoronamento. Quanto pior e mais rápido, melhor. O problema é que o castelo 
de cartas era americano, e não brasileiro, e quem vai pagar pelo pânico aqui gerado é nosso 
trabalhador, como sempre.
Uma pesquisa do Datafolha revela que 29% dos trabalhadores brasileiros acham que 
perderão o emprego em 2009, o que mostra a extensão do medo disseminado. Nem em 1929 
o desemprego chegou a tanto. Pesquisa do Ibope indica que 50% dos brasileiros vão reduzir 
gastos. 
Se não revertermos esse pânico, aí, sim, teremos uma recessão em2009. Portanto, 
demos vários tiros no pé, poderíamos ter passado relativamente imunes, mas não agora, com 
esse pessimismo todo. Acreditar que reduzir juros resolve, como muitos estão sugerindo, é 
até infantil. Quem teme perder o emprego não compra a prazo nem com juro zero. Nem com 
redução de IPI.
A outra alegoria, a que eu prefiro, é a da cadeia de dominós que tombam um a um. É 
o setor imobiliário, que derruba o setor financeiro, que derruba o setor automobilístico, que 
derruba o de autopeças, e assim por diante. Não é um castelo de cartas que desaba, mas, 
sim, uma única peça que cai por alguma razão e arrasta as demais. Perguntas que aqueles 
que se dizem especialistas no assunto deveriam fazer, mas, infelizmente, não fazem, são: por 
que o segundo dominó não conseguiu aguentar o tranco do primeiro? 
Por que, quando um cliente seu não paga, você tem de atrasar seu fornecedor ou 
despedir seus funcionários? Quando uma empresa despede 2% dos funcionários, como fez a 
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Vale do Rio Doce, o que ela está dizendo é o seguinte: "Vocês, trabalhadores, que sobrevivam 
usando as suas reservas financeiras pessoais. Não vamos ajudá-los usando as nossas reservas 
empresariais. Boa sorte e adeus!".
A solução para o futuro é fazer indagações como estas: por que as companhias não 
possuem as reservas que deveriam ter para aguentar o tranco do parceiro na frente, se ele 
tropeçar? Por que as empresas não constituem reservas nos tempos bons para usar nos tempos 
difíceis? Não é por ganância, mas por arrogância intelectual. Muitas companhias passaram 
a contratar especialistas em prever o cenário econômico, aqueles que previram que o dólar 
fecharia o ano a 1,67 real, lembram-se? Derrubaram a Sadia, a VCP e a Aracruz. "O futuro é 
previsível, senhores, o câmbio não passa de 1,80 real, portanto as reservas da sua empresa 
podem ser reduzidas." Ledo engano, como já alertei inúmeras vezes aqui. O futuro não é 
previsível, minha gente, e foi essa arrogância intelectual que fez o sistema todo ruir.
O Brasil, em outros tempos, já estaria pedindo socorro ou reservas financeiras ao FMI. O 
que ocorreu de diferente desta vez? O país tinha reservas de 200 bilhões de dólares, acumuladas 
sob críticas constantes de que eram desnecessárias. Existem inúmeras outras razões por que 
empresas não constituem reservas, desde a pressão de analistas, a tributação de reservas, o 
que é um absurdo, e otimismo demasiado com relação ao futuro. No Brasil, taxamos reservas 
na pessoa jurídica em 32% e na pessoa física em 20%, o que leva à distribuição imediata aos 
sócios. Outro absurdo.
Para que companhias se mantenham sólidas no futuro, temos de lidar com essas 
questões, e não com a redução de juros, mais gastos do governo, mais supervisão mundial. 
Portanto, preparem-se, porque em 2009 vamos ler um monte de bobagens, com prêmios 
Nobel sugerindo uma nova ordem mundial, e ninguém vai se lembrar do óbvio, de que países, 
empresas e famílias precisam de reservas financeiras adequadas, para aguentar as tempestades 
futuras e não demitir pessoal. 
Stephen Kanitz é administrador pela Harvard Business School (www.kanitz.com.br)
FONTE: Revista Veja. Editora Abril, edição 2094, ano 42, nº 17 de janeiro de 2009, p. 14.
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Este tópico foi pontual nos métodos de avaliação de projetos de investimentos e 
ao final inclui a variável do risco. Os tópicos a seguir resumem os conteúdos:
	O payback é uma técnica que vai determinar a quantidade de períodos necessários 
para a empresa recuperar o investimento inicial a partir das suas entradas de caixa. O Payback 
simples não considera o custo do capital no decorrer dos períodos, enquanto que o Payback 
descontado considera este custo.
	A decisão de aceitar um projeto com a informação do payback está relacionada ao 
menor número de períodos para retorno do investimento, desde que este período esteja abaixo 
do máximo aceitável. 
	A simplicidade no processo intuitivo leva as empresas a utilizarem o payback para 
tomada de decisão de investimento.
	O VPL é uma técnica avançada, pois considera o valor do dinheiro no decorrer do 
projeto. Todas as entradas projetadas são ajustadas para valor presente líquido, da qual é 
aplicada uma taxa de desconto, também conhecida como taxa de retorno exigido ou, ainda, 
custo do capital.
	A TIR é a mais avançada das técnicas, pois irá determinar a taxa que iguala os fluxos 
de entrada ao investimento. Igualar entradas de caixa e investimento significa obter um valor 
presente líquido nulo no período (VPL=0).
	 A aceitação de projetos analisados pela TIR vai depender da TMA (Taxa Mínima 
de Atratividade). Esta TMA é estabelecida pelos donos do capital (dinheiro). Caso a TIR seja 
superior à TMA, o projeto pode ser aceito; caso contrário, rejeitado.
	Juntamente com estas técnicas de orçamento de capital, devemos adicionar o risco 
– a variabilidade do resultado. Para se tomar decisão em relação a um orçamento de capital é 
preciso: estimar os fluxos de caixa relevantes, aplicar uma técnica de decisão apropriada com 
VPL ou TIR e medir o risco do projeto e ajustar a técnica de decisão em função deste risco.
	Para a empresa alcançar a sua TIR ou viabilizar o seu VPL, poderá tomar decisões 
estratégicas de abandono, flexibilidade, crescimento ou oportunidade.
RESUMO DO TÓPICO 2
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Que maravilha! Vamos responder às questões para revisar os conteúdos:
1 Complete a sentença a seguir:
 Payback representa ser uma técnica de _________de projetos, que vai calcular a 
___________de ___________ necessários para recuperar o ___________ realizado.
2 O que diferencia o Payback simples do Payback descontado?
3 Complete a sentença a seguir:
 Utilizando-se o método do payback na análise de investimento de um determinado 
projeto, o gestor financeiro ___________ o projeto quando o ______________ for 
menor que o número máximo de períodos aceitáveis e rejeita quando for superior ao 
____________ de ________________ aceitáveis.
4 Demonstre o fluxo dos projetos a seguir, calcule o Payback simples de cada um dos 
projetos e apresente o melhor:
a. Projeto A: investimento Inicial de R$ 30.000,00 com entradas anuais de R$ 5.000,00 
durante 10 anos.
b. Projeto B: investimento Inicial de R$ 27.000,00 com entrada de caixa de R$ 7.000,00 
nos dois primeiros anos, R$ 6.000,00 nos próximos dois anos, R$ 4.000,00 nos 
próximos dois anos e R$ 3.000,00 nos quatro próximos anos.
5 Da questão anterior, demonstre o fluxo dos projetos A e B, calcule o Payback 
descontado e o VPL de cada um dos projetos, trazendo a indicação do melhor dentre 
eles. Considere a taxa de 5% a.a.
6 Quais são os elementos fundamentais para que possamos considerar o custo do 
capital ao longo do tempo, no cálculo do valor presente líquido?
7 O que é a TMA e o que representa?
8 Analisando projetos a partir da TIR, em que situação o projeto pode ser aceito ou 
deve ser rejeitado?
9 O que é o risco?
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10 Por que considerar o risco nas técnicas de orçamento?
11 Explique a decisão de abandono, flexibilidade, crescimento e oportunidade para se 
alcançar o VPL ou TIR da empresa.
12 Nossa camisaria necessita de um veículo para entrega dos produtos nos pontos 
de revenda. O projeto divide-se no investimento de um automóvel flex (gasolina e 
álcool) ou diesel. Ambos apresentam entradas anuais de 10 anos. Calcule o Payback 
descontado, VPL e TIR de cada uma das opções de investimento a seguir. Considere 
a taxa de 10%a.a. para o cálculo do Payback descontado e VPL:
a. Flex: investimento de R$ 40.000,00 e entradas de caixa de R$ 7.500,00 anuais.
b. Diesel: investimento de R$ 55.000,00 e entradas de caixa de R$ 9.000,00 anuais.
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FINANCIAMENTOS E 
ALAVANCAGEM DE CAPITAL
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 3
UNIDADE 2
O capital (dinheiro) de uma empresa é formado pelo capital investido pelos sócios e 
por capital de terceiros. Cada um deles apresenta uma taxa de retorno, que compõe o custo 
do capital.
Ao decidir por saídas de longo prazo (investimentos) são encontradas opções de 
financiamentos para realizá-los. É fundamental avaliar o custo de cada uma das opções de 
financiamento (próprio e de terceiros) para que os resultados não sejam comprometidos.
Nesta aplicação do capital, as empresas buscam alavancar os seus resultados, sejam 
operacionais e/ou financeiros. O ponto de equilíbrio é uma das ferramentas indispensáveis 
para que se conheça o ponto de alavancagem.
Vamos lá e bons estudos.
2 ESTRUTURA DE CAPITAL
Ao montar uma empresa há a necessidade de dinheiro, ou seja, de capital, que pode ser:
● Capital próprio: representa os recursos dos sócios da empresa.
● Capital de terceiros: são os recursos emprestados, financiados com os não sócios.
A decisão de compor a estrutura de capital da empresa entre capital próprio e capital 
de terceiros é uma atividade bastante complexa para o gestor financeiro.
Ao considerar os fluxos de caixa a valor presente líquido, considerando o valor/custo 
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do dinheiro ao longo do tempo, uma decisão errada poderá gerar VPL´s menores, enquanto 
que as decisões acertadas vão gerar VPL´s maiores.
O quadro a seguir destaca, de forma simplificada, as contas do passivo de um balanço 
patrimonial, para a identificação da composição da estrutura de capital total:
Balanço Patrimonial
Ativo
Passivo circulante
Exigível de longo prazo  Capital de dívidas (emprestado de terceiros)
Patrimônio líquido  Capital próprio
QUADRO 50 – BALANÇO PATRIMONIAL x ESTRUTURA DE CAPITAL
FONTE: Adaptado de: Gitman (2003, p. 445)
Apesar de algumas fontes divulgarem índices de endividamento por setor ou ramo de 
atividade, não há uma receita ou fórmula para a sua composição: o ponto de equilíbrio entre 
o capital próprio e o capital de terceiros.
Para evitar a falência da empresa, a estruturação do capital (próprio e de terceiros) 
considera:
● Risco econômico: a preocupação da empresa de não conseguir cobrir os seus custos 
operacionais.
● Risco financeiro: a preocupação de não conseguir cobrir suas obrigações financeiras.
● Custo de agency: também interpretado como a taxa imposta pelos investidores da empresa, 
os donos do capital. A imposição de altas taxas pode comprometer os resultados. É necessário 
considerar que se a empresa puder captar recursos de terceiros, poderá investir em novos 
projetos ou devolver o capital investido pelos donos. Ao arriscar na aplicação deste capital 
de terceiros em novos projetos, estes podem dar certo (aumenta a possibilidade de retorno 
aos investidores) ou errado (diminuir as chances de retorno).
Informação assimétrica: a preocupação com o desencontro das informações, onde algo 
positivo pode de fato ser julgado como bom ou não; e vice-versa. A condição deste desencontro 
de informações, de tempos em tempos, gera nas empresas a necessidade de não esgotarem 
o seu limite de capital de terceiros e capital próprio, para que possam usar estas reservas para 
aproveitar oportunidades de investimento.
O quadro a seguir sintetiza os fatores de algumas preocupações quanto à estruturação 
do capital:
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Preocupação Fator Descrição
Risco Econômico Estabilidade de receitas Empresas com rece i t as es táve i s 
e previstas podem adotar com maior 
segurança estruturas de capitais altamente 
alavancadas, ao contrário das com receitas 
de vendas voláteis. Empresas com vendas 
crescentes tendem a se beneficiar com o uso 
do capital de terceiros adicional, permitindo 
benefícios positivos da alavancagem 
financeira, a qual amplia o efeito do aumento 
das vendas
Fluxo de caixa Numa nova estrutura de capital, a empresa 
deve concentrar sua atenção na sua 
capacidade de gerar os fluxos de caixa 
necessários para cobrir suas obrigações. Os 
fluxos de caixa projetados devem se mostrar 
capazes de fazer o serviço das dívidas, para 
que apoiem qualquer alteração da estrutura 
de capital.
Custos de agency Obrigações contratuais Empresas podem estar contratualmente 
limitadas quanto ao tipo de fundo que podem 
captar. Exemplo: pode estar proibida de 
obter capital de terceiros adicional, a não ser 
que os direitos dos fornecedores dos novos 
recursos fiquem subordinados aos dos 
titulares das dívidas já existentes. Também 
podem existir restrições contratuais à venda 
de novas ações, bem como à capacidade de 
pagamento de dividendos aos acionistas.
Preferências dos 
administradores
Ocasionalmente, a empresa imporá alguma 
restrição interna sobre o uso de capital 
de terceiros, para limitar sua exposição a 
risco a um nível considerado aceitável pela 
administração. Por força de aversão a risco, 
a administração limita a estrutura de capital 
a um nível considerado o verdadeiro ótimo 
ou não.
Controle Em geral, somente em empresas fechadas 
ou ameaçadas por tentativas de aquisição o 
controle chega a ser uma questão importante 
na decisão a respeito da estrutura de capital.
QUADRO 51 – FATORES NA DECISÃO DE ESTRUTURA DE CAPITAL
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Informação 
assimétrica
Avaliação externa de 
risco
A capacidade de obter fundos rapidamente e 
a taxas favoráveis depende das avaliações 
externas de risco por fornecedores de 
recursos e por agências de classificação 
de risco. Consequentemente, a empresa 
deve considerar o impacto das decisões 
relativas à estrutura de capital sobre o valor 
da ação e sobre demonstrações financeiras 
publicadas, com as quais os fornecedores 
de recursos e as agências de classificação 
avaliam o risco.
Oportunidade Às vezes, quando o nível geral de taxas de 
juros é baixo, o financiamento com capital 
de terceiros pode ser mais atraente. Em 
algumas ocasiões, tanto capital de terceiros 
como capital próprio tornam-se indisponíveis 
em condições que seriam consideradas 
razoáveis. As condições econômicas gerais 
– em especial as do mercado de capitais – 
podem assim afetar significativamente as 
decisões relativas à estrutura de capital.
FONTE: Adaptado de: Gitman (2003, p. 462)
ATEN
ÇÃO!
Não há uma fórmula para calcular uma estrutura ótima de capital, 
portanto, as empresas procuram operar numa faixa que lhes 
permite acreditar ser a estrutura ótima de capital. É fundamental 
aumentar o valor da empresa e manter ou reduzir os custos.
3 CUSTO DE CAPITAL E FINANCIAMENTOS
O gestor financeiro poderá conseguir capital através de diferentes fontes com diferentes 
custos, e este custo de capital é um fator importante a ser considerado na tomada das decisões 
financeiras, quanto à estrutura de capital.
São análises e decisões que circundam o gestor financeiro, pois em cada uma das 
situações terá que analisar o custo do capital. Neste tópico vamos tratar das fontes de capital 
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de terceiros e do capital próprio – ambos podem alterar os resultados da empresa.
Nas fontes de capital de longo prazo temos os projetos de investimentos em ativos 
permanentes. Este investimentoé financiado junto com as instituições financeiras (bancos), 
conhecido também por “financiamentos”. A taxa estabelecida pelo banco varia:
● de instituição para instituição;
● do montante captado;
● da quantidade de períodos para a devolução deste capital; e,
● principalmente da análise que o banco realiza sobre a nossa empresa: o seu tempo de 
mercado, ativo, liquidez, grau de endividamento etc.
Já o custo do capital próprio é estabelecido pelo dono do capital, sócios da empresa. É 
uma taxa esperada pelos sócios pela aplicação do seu dinheiro na empresa. Alguns denominam 
de taxa de oportunidade ou taxa mínima de atratividade (abordado anteriormente).
O custo do capital próprio investido na empresa deverá ser no mínimo igual à taxa 
livre de risco da economia. No Brasil, esta taxa livre de risco é a SELIC (Sistema Especial de 
Liquidação de Custódia), que reflete o custo do dinheiro para empréstimos bancários baseado 
na remuneração dos títulos públicos. Se o custo do capital próprio (taxa esperada) for menor 
que a SELIC, não vale a pena investir na empresa e sim aplicar no mercado financeiro, que 
seu retorno será maior.
“O custo do patrimônio líquido é a taxa de retorno que os investidores exigem para 
realizar um investimento patrimonial em uma empresa” (DAMODARAN, 1997, p. 59). Desta 
forma, o custo do capital próprio é dado pela expectativa de retorno sobre o patrimônio líquido 
- %RPL (abordado na primeira unidade deste caderno).
É importante saber que na busca de capital de terceiros, o montante emprestado é 
pago em diferentes modalidades. Nos primeiros períodos, podemos ter carência de juros e/ou 
valor emprestado, assim como as parcelas podem ser prefixadas (com juros embutidos) ou 
corrigidas por um índice.
Estes fatores afetam diretamente o orçamento de capital, principalmente na projeção 
dos resultados. Quando temos um período de carência, talvez pagando apenas os juros, as 
entradas líquidas de caixa podem ser mais expressivas. Num período começamos a pagar 
a dívida (amortizar o capital emprestado), além dos juros, o que pode representar entradas 
líquidas de caixa menor, ou de repente negativa.
O quadro a seguir ilustra um projeto de investimento inicial de R$ 40.000,00, gerando 
entradas anuais de R$ 18.000,00; no qual nos dois primeiros anos serão pagos apenas os 
juros e a partir do 3º ano, além dos juros também será amortizado o empréstimo nos quatro 
anos seguintes. Serão considerados os valores fixos, não atualizando a valor presente.
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Período Saídas Entradas Pagamento Entradas Líquidas
0 (R$ 40.000,00) 0,00 0,00 0,00
1 0,00 18,000,00 4.000,00 14.000,00
2 0,00 18,000,00 4.000,00 14.000,00
3 0,00 18,000,00 14.000,00 4.000,00
4 0,00 18,000,00 14.000,00 4.000,00
5 0,00 18,000,00 14.000,00 4.000,00
6 0,00 18,000,00 14.000,00 4.000,00
QUADRO 52 – ORÇAMENTO COM FINANCIAMENTO
FONTE: O autor
No exemplo acima verifica-se que durante os seis períodos as entradas foram iguais, 
nos dois primeiros períodos foram pagos juros e nos quatro anos seguintes foi paga a parcela 
mais os juros. As entradas líquidas iniciais foram altas, mas as finais baixas.
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É necessário considerar o risco ao determinar o custo de capital 
próprio e de terceiros, pois, se mal estimado este custo, pode 
comprometer os resultados da empresa.
Outro fator muito importante a ser considerado no uso do capital de terceiros é que os 
terceiros não são tributados pelo IR ao resultado. No DRE, eles são descontados antes do IR 
(Imposto de Renda). O quadro a seguir simula os resultados com capital de terceiros e sem 
capital de terceiros:
DRE Com Capital de Terceiros Sem Capital de Terceiros
(=) ROB R$ 1.200.000,00 R$ 1.200.000,00
(-) Impostos (10%) R$ 120.000,00 R$ 120.000,00
(=) ROL R$ 1.080.000,00 R$ 1.080.000,00
(-) CMV R$ 740.000,00 R$ 740.000,00 
(=) Lucro bruto R$ 340.000,00 R$ 340.000,00
(-) Despesas administrativas R$ 80.000,00 R$ 80.000,00
(-) Despesas de pessoal R$ 100.000,00 R$ 100.000,00
(=) Lucro operacional (antes de juros 
e IR)
R$ 160.000,00 R$ 160.000,00
(-) Despesas financeiras R$ 100.000,00 R$ 0,00
(=) Lucro antes do IR (LAIR) R$ 60.000,00 R$ 160.000,00
(=) Imposto de Renda (30%) R$ 18.000,00 R$ 48.000,00
(=) Lucro/prejuízo líquido R$ 42.000,00 R$ 112.000,00
QUADRO 53 – RESULTADO COM E SEM CAPITAL DE TERCEIROS x IR
FONTE: O autor
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3.1 CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMPC)
O custo do capital de uma organização representa a taxa de juros necessária para 
satisfazer esta estrutura de capital próprio e de terceiros.
Para isso se faz necessário determinar o Custo Médio Ponderado do Capital (CMPC). 
É muito simples! Calculamos a média ponderada entre o custo do capital próprio e o custo do 
capital de terceiros, após o Imposto de Renda.
Vamos calcular o CMPC considerando a seguinte situação: Para você investir na 
camisaria, necessita de R$ 10.000,00, dos quais:
● Capital Próprio: dispõe de R$ 4.000,00 que estão aplicados na poupança, com rendimento 
de 9% a.a.
● Capital de Terceiros: o banco emprestará R$ 4.000,00 a uma taxa de 20% a.a.
Um amigo irá lhe emprestar os R$ 2.000,00 restantes, que para ele rendem 14% a.a. numa 
aplicação.
Ao final de um ano, você deverá devolver os valores tomados, acrescidos dos juros 
devidos:
- Você deverá resgatar os R$ 4.000,00, acrescidos dos 9% de juros, R$ 360,00.
- Ao banco deverá pagar R$ 4.000,00, acrescidos dos 20% de juros, R$ 800,00.
- Ao seu amigo deverá devolver R$ 2.000,00, acrescidos dos 14% de juros, R$ 280,00.
Resumidamente, ao final do ano a camisaria deverá, no mínimo, conseguir devolver os 
R$ 10.000,00 que você investiu, mais a soma dos juros no valor de R$ 1.440,00. Desta forma, a 
taxa mínima requerida para pagar os fornecedores do capital é de 14,40% (1.440,00/10.000,00).
Cada uma das fontes de capital: você, o banco e seu amigo, tem participações distintas 
na estruturação do capital, que é igual à média ponderada das taxas de juros de cada fonte, 
ou seja:
CMPC = (4000 * 0,09) + (4000 * 0,20) + (2000 * 0,14) = 14,40%.
R$ 10.000,00.
Ao demonstrar esta composição num balanço patrimonial, teríamos o seguinte:
ATIVO PASSIVO
Circulante Circulante
Caixa 10.000,00 Empréstimos de terceiros 2.000,00
Empréstimos bancários 4.000,00
Patrimônio líquido 4.000,00
Total do ativo 10.000,00 Total do passivo 10.000,00
QUADRO 54 – COMPOSIÇÃO CAPITAL DO BALANÇO
FONTE: O autor
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Do balanço acima, observe que no passivo consta a composição do capital, o que 
integra o caixa e que representa o total do ativo. Neste exemplo não consideramos as demais 
contas do balanço, apenas para ilustrar a demonstração da estrutura do capital.
Agora vamos demonstrar esta estrutura de capital num DRE, conforme a ilustração a 
seguir:
Modelo Tradicional Modelo Ajustado
(=) ROB 120.000,00 (=) ROB 120.000,00
(-) Impostos 12.000,00 (-) Impostos 12.000,00
(=) ROL 108.000,00 (=) ROL 108.000,00
(-) CMV 84.000,00 (-) CMV 84.000,00
(=) Lucro bruto 24.000,00 (=) Lucro bruto 24.000,00
(-) Despesas administrativas 6.000,00 (-) Despesas administrativas 6.000,00
(-) Despesas com pessoal 15.600,00 (-) Despesas com pessoal 15.600,00
(-) Despesas financeiras 1.080,00 (=) Lucro operacional antes IR 2.400,00
(=) Lucro operacional antes IR 1.320,00 (-) Provisão IR (30%) 720,00
(-) Provisão IR (30%) 396,00 (=) Lucro operacional após IR 1.680,00
(-) Despesa financeira antes IR 
(1.080,00) – Economia do IR 
(720,00 – 396,00 = 75,00)
756,00
(=) Lucro líquido 924,00 (=) Lucro líquido 924,00
QUADRO 55 – ESTRUTURA DE CAPITAL NO DRE
FONTE: O autor
Observe que as despesasfinanceiras totalizam a importância de R$ 1.080,00, 
proveniente de R$ 800,00 de juros devidos ao banco e de R$ 280,00 de juros devidos ao amigo.
A partir dos demonstrativos financeiros, podemos calcular o custo do capital de uma 
empresa:
- Custo do Capital Próprio = Lucro Líquido = 924,00 = 9,24%
- Patrimônio Líquido 10.000,00
- Custo do Capital de Terceiros = Despesas Financeiras = 1.080,00 = 18,00%
- Total de Financiamentos 6.000,00
Observa-se que o custo do capital próprio obtido acima foi de 9,24%, um pouco acima 
dos 9% desejados pelo investidor.
Ambas as fórmulas a seguir permitem calcular o CMPC:
CMPC = (Capital Próprio/Total de Capitais) x Custo do Capital Próprio + (Capital de terceiros/
Total de Capitais) x Custo do Capital de Terceiros (1 – Alíquota do Imposto de Renda.
CMPC = (CP/TC) x CCP + (CT/TC) x CCT (1-Alíquota IR).
CMPC = (Capital Próprio x Custo do Capital Próprio) + (Capital de Terceiros x Custo do Capital 
de Terceiros) x (1 – Alíquota do Imposto de Renda) / Total de Capitais
CMPC = (CP x CCP) + (CT x CCT) x (1 – Alíquota IR)
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Total de capitais
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TA! �
Calcular o CMPC – Custo Médio Ponderado de Capital é como 
determinar a média ponderada, aplicando-se os devidos pesos 
a provas e trabalhos que compõem sua média final.
4 ALAVANCAGEM
Recorrendo ao dicionário, alavancagem é uma expressão usada para denominar um 
meio de ação para vencer qualquer resistência.
O gestor financeiro precisa lidar com a alavancagem da empresa, que pode ser:
● Operacional: quando o percentual aumento das operações é superior ao aumento de seus 
custos. Exemplo: a elevação da produção é percentualmente superior ao custo de produção; 
ou ainda, quando a elevação das vendas é percentualmente superior aos custos. 
● Financeira: quando a empresa consegue usar os encargos financeiros fixos para aumentar 
o seu lucro (GITMAN, 2003).
● Combinada: a alavancagem é combinada entre operacional e financeira – é o efeito da 
variação percentual da receita operacional no lucro líquido.
O quadro a seguir ilustra a composição da alavancagem total:
Alavancagem Operacional
(=) Receita de vendas
(-) CMV (Custo das mercadorias vendidas)
(=) Lucro bruto
(-) Despesas operacionais
(=) Lucro antes de despesas financeiras e IR
Alavancagem Financeira (-) Despesas financeiras
(=) Lucro líquido antes do IR
(-) Imposto de Renda
(=) Lucro líquido após IR
QUADRO 56 – COMPOSIÇÃO DA ALAVANCAGEM TOTAL
FONTE: Adaptado de: Gitman (2003, p. 434)
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Ao estudar alavancagem é necessário também conhecer o conceito de ponto de 
equilíbrio, do inglês break-even-point. O ponto de equilíbrio é o momento em que as receitas 
(entradas) pagam todas as despesas (saídas) e o resultado final é 0 (zero) (ASSAF, 2009).
Quando os resultados são inferiores ao ponto de equilíbrio, significa dizer que há prejuízo, 
faltam recursos para as contas. Já quando os resultados superam o ponto de equilíbrio, há 
resultado. O ponto de equilíbrio pode ser operacional e financeiro.
O ponto de equilíbrio operacional é obtido no momento em que as vendas cobrem as 
despesas operacionais, então temos o “Lucro antes de despesas financeiras e IR” = 0 (zero).
As empresas necessitam operar no ponto de equilíbrio operacional, para evitar prejuízos, 
e podem alavancar as operações através:
• Do aumento do preço de venda e/ou o aumento da quantidade vendida e/ou ainda o ajuste 
dos custos das mercadorias vendidas e das despesas.
• Ao lidar com o ponto de equilíbrio operacional, decidimos o preço. A teoria da demanda 
elástica e a teoria da elasticidade afetam o ponto de equilíbrio.
• A teoria da demanda elástica estabelece que: o aumento do preço pode gerar uma queda 
na demanda, a redução do preço pode gerar um aumento na demanda; desconsiderando 
qualquer ação de valor agregado.
• A teoria da elasticidade mostra que para conseguir reduzir os custos da mercadoria vendida, 
a empresa pode ter que aceitar condições de maior volume de compra e/ou menor prazo de 
pagamento aos fornecedores.
Vamos recorrer ao DRE da nossa camisaria, relembrando alguns elementos:
- O custo da camiseta é de R$ 7,00.
- O preço de venda é de R$ 10,00.
- Os impostos totalizam 10% sobre as vendas, ou seja, R$ 1,00 por camiseta.
- Os custos fixos (despesas administrativas e de pessoal) totalizam R$ 21.600,00.
Agora, vamos encontrar o Ponto de Equilíbrio Operacional com a seguinte fórmula:
Fórmula de Cálculo Resultado
Ponto de Equilíbrio Operacional (Qtde) =
Custos Fixos 21.600,00
= 10.800
Preço-CMV-Impostos 10 – 7 – 1
QUADRO 57 – CÁLCULO DO PONTO DE EQUILÍBRIO OPERACIONAL
FONTE: O autor
Desta forma, com a venda de 10.800 camisetas, atingimos o ponto de equilíbrio, ou 
seja, as receitas cobrem as despesas.
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Alavancagem Operacional
Variação % da receita operacional -10% Situação Inicial +10%
(=) Receita operacional 90.000,00 100.000,00 110.000,00
(-) Custos e despesas operacionais variáveis 45.000,00 50.000,00 55.000,00
(-) Custos e despesas operacionais fixas 25.000,00 25.000,00 25.000,00
(=) Lucro antes de juros e IR (LAJIR) 20.000,00 25.000,00 30.000,00
Variação % do LAJIR -20% - +20%
QUADRO 58 – ALAVANCAGEM OPERACIONAL
FONTE: O autor
O exemplo acima apresenta uma variação, tanto positiva quanto negativa, da ordem de 
20% no lucro, com uma variação de apenas 10% na receita operacional. Neste caso, é preciso 
considerar alguns pontos no dia a dia:
Ao comprarmos menos, pois as vendas são menores (10%), podemos nos deparar com 
preços mais altos. Da mesma forma que ao comprar uma quantidade maior (10%), podemos 
conseguir custos e despesas variáveis mais baixos.
Os custos e despesas operacionais fixas podem sofrer alterações, dependendo do 
volume de serviço: reduzindo as vendas pode-se ter pessoas ociosas, já para alcançar um 
volume de vendas maior, pode-se ter a necessidade de contratação de mais pessoas.
A partir destas informações podemos determinar o GAO (Grau de Alavancagem 
Operacional), que vai demonstrar quantos pontos percentuais haverá de variação no lucro 
antes dos juros e IR (LAJIR) a cada variação de um ponto percentual na variação da receita 
operacional.
GAO = Variação LAJIR 20% = 2
Variação da Receita Operacional 10%
QUADRO 59 – CÁLCULO DO GRAU DE ALAVANCAGEM OPERACIONAL
FONTE: O autor
Interpretamos do seguinte modo: para cada ponto percentual que variar a receita da 
empresa, o lucro antes dos juros e IR (LAJIR) terá uma variação de dois pontos percentuais.
Agora, o quadro a seguir irá apresentar a alavancagem financeira, com o mesmo 
crescimento de 10% a.a.:
O quadro a seguir apresenta uma simulação da alavancagem operacional, no qual se 
apresenta uma situação inicial para avaliar o impacto no lucro considerando uma redução e 
um aumento de 10% na receita operacional bruta - vendas:
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Novamente, precisamos compreender que as despesas financeiras estão fixas, ou seja, 
não está sendo considerada a variação das despesas financeiras, elas podem aumentar ou 
diminuir em função do volume de compras e/ou dos prazos concedidos aos clientes.
Vamos determinar o GAF (Grau de Alavancagem Financeira), que vai demonstrar 
quantos pontos percentuais haverá de variação no Resultado a cada variação de um ponto 
percentual no lucro antes dos Juros e IR (LAJIR).
GAF = Variação do Resultado 16,67 % = 1,67
Variação LAJIR 10%
QUADRO 61 – CÁLCULO DO GRAU DE ALAVANCAGEM FINANCEIRA
FONTE: O autor
Interpretamos do seguinte modo: para cada ponto percentual que variar o lucro antes 
dos juros e IR (LAJIR), teremos uma variaçãode 1,67 pontos percentuais no resultado.
Agora vamos combinar a alavancagem operacional e a alavancagem financeira, no que 
se denomina de alavancagem combinada:
Alavancagem Combinada
Variação % da receita operacional -10% Situação Inicial +10%
(=) Receita operacional 90.000,00 100.000,00 110.000,00
(-) Custos e despesas operacionais variáveis 45.000,00 50.000,00 55.000,00
(-) Custos e despesas operacionais fixas 25.000,00 25.000,00 25.000,00
(=) Lucro antes de juros e IR (LAJIR) 20.000,00 25.000,00 30.000,00
(-) Despesas financeiras 10.000,00 10.000,00 10.000,00
(=) Lucro antes do IR 10.000,00 15.000,00 20.000,00
(-) IR – Imposto de Renda (30%) 3.000,00 4.500,00 6.000,00
(=) Resultado final 7.000,00 10.500,00 14.000,00
Variação % do resultado -33,33% - +33,33%
QUADRO 62 – ALAVANCAGEM COMBINADA
FONTE: O autor
Alavancagem Financeira
Variação % do LAJIR -10% Situação Inicial +10%
(=) LAJIR (Lucro antes dos juros e IR) 22.500,00 25.000,00 27.500,00
(-) Despesas financeiras 10.000,00 10.000,00 10.000,00
(=) Lucro antes do IR 12.500,00 15.000,00 17.500,00
(-) IR – Imposto de Renda (30%) 3.750,00 4.500,00 5.250,00
(=) Resultado final 8.750,00 10.500,00 12.250,00
Variação % do resultado -16,67% - +16,67%
QUADRO 60 – ALAVANCAGEM FINANCEIRA
FONTE: O autor
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Vamos determinar o GAC (Grau de Alavancagem Combinada), que vai demonstrar 
quantos pontos percentuais haverá de variação no resultado a cada variação de um ponto 
percentual na receita operacional.
GAC = Variação do Resultado 33,33 % = 3,33
Variação da Receita 10%
QUADRO 63 – CÁLCULO DO GRAU DE ALAVANCAGEM COMBINADA
FONTE: O autor
Interpretamos do seguinte modo: para cada ponto percentual que variar a receita 
operacional, teremos uma variação de 3,33 pontos percentuais no resultado.
DIC
AS!
Outra maneira simples de calcularmos o GAC é: GAO x GAF, ou 
seja: GAC = 2 x 1,67 = 3,33.
EXPANSÃO ACELERADA
Mercado brasileiro de franquias movimentou 75,98 bilhões de reais em 2010 e completa 
mais de uma década de crescimento acima do PIB. 
O ano de 2010 foi bastante positivo para a economia brasileira, que apresentou um 
crescimento de 7,5% em relação a 2009. O Brasil foi o terceiro país do mundo com maior 
crescimento, atrás apenas da China (10,3%) e da Índia (8,6%). Para alguns setores, porém, 
o ano foi ainda mais brilhante. 
É o caso dos segmentos de franquias, que, desde 2005, cresce a taxas de dois dígitos 
e fechou o ano passado com crescimento de 20,4% em relação a 2009, movimentando 75,98 
bilhões de reais, o equivalente a 2,1% do PIB brasileiro. O número de redes em operação 
no país avançou 12,9% na comparação anual, para 1.855 marcas, e a quantidade de lojas 
(próprias e franqueadas) chegou a 86.365, 8% mais que no ano anterior. Com essa expansão, 
o setor de franquias abriu mais de 57 mil vagas de trabalho, passando a empregar mais de 
777 mil pessoas.
O desempenho do setor ficou acima das expectativas da Associação Brasileira de 
Franchising (ABF), que projetava crescimento entre 14% e 19%. “O aumento do poder de 
compra da população, a expansão da oferta de crédito e a boa performance da economia como 
um todo impulsionaram as franquias, demonstrando o grande potencial do setor”, comenta 
LEITURA COMPLEMENTAR
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Ricardo Camargo, diretor executivo da entidade.
Em faturamento, o setor com maior expansão foi o de alimentação, que fechou 2010 
com um volume de negócios de 15,28 bilhões de reais, 39,9% mais que 2009, e total de 
12.015 unidades, entre franqueadas e próprias. O crescimento do segmento, de 14% em 
números de lojas, reflete a forte expansão de todo o setor de alimentação fora do lar. É um 
segmento que, desde 2005, teve aumento de 88% em seu faturamento e movimentou mais de 
180 bilhões de reais no ano passado, em mais de 140 mil estabelecimentos comerciais. “As 
franquias de alimentação ganham espaço em um momento de grande ebulição no mercado, 
pois o crescimento da renda da população faz com que mais pessoas possam consumir. O 
foodservice, hoje, corresponde a 31% das despesas com alimentos, mas se aproxima dos 40% 
nas grandes capitais do Sudeste, onde os consumidores desejam mais conveniências em suas 
refeições”, afirma Marco Gouvêa de Souza, consultor de varejo.
Outro segmento de franquias que se destacou em 2010 foi o de acessórios pessoais 
e calçados, com expansão de 29,9% no faturamento e de 27% em números de lojas (4.178 
pontos de venda). 
Nesse caso, várias indústrias optaram pelo desenvolvimento de seu próprio canal de 
vendas, como forma de expor todo o seu mix de produtos, apresentar seu posicionamento de 
mercado e escapar da comparação direta dos preços. “Aproveitando o momento de destaque 
do Brasil no cenário mundial, diversas redes têm, inclusive, aberto operações internacionais, 
levando a moda e o estilo nacionais para outros países”, comenta Ricardo Camargo. A expansão 
dos canais próprios da indústria também explica o crescimento de 29% do setor de vestuário, 
cujas franquias movimentaram 6,58 bilhões de reais no ano passado, com 220 redes e 5.073 
lojas.
FIGURA 1 – DESEMPENHO DO FRANCHISING NO BRASIL – FATURAMENTO
FONTE: EXAME (2011)
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FIGURA 2 – DESEMPENHO DO FRANCHISING NO BRASIL – REDES
FONTE: EXAME (2011)
FIGURA 3 – DESEMPENHO DO FRANCHISING NO BRASIL – GERAÇÃO DE 
EMPREGOS 
FONTE: EXAME (2011)
FIGURA 4 – DESEMPENHO DO FRANCHISING BRASILEIRO – UNIDADES
FONTE: EXAME (2011)
FONTE: Revista EXAME. Edição 993 – Ano 45 – nº 10 – 01/06/2011 – p. 62-64.
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Chegamos ao final desta segunda unidade, e neste último tópico estudamos:
	O capital das empresas é composto por capital próprio, que representa os recursos 
dos donos investidores na empresa; e de capital de terceiros, obtido geralmente com instituições 
financeiras.
	O custo do capital próprio é estabelecido pelo dono do capital, que procura obter no 
mínimo a taxa SELIC.
	Ao realizarmos um investimento (financiamento), a instituição que nos empresta o 
capital pode conceder um período de carência do pagamento dos juros e/ou do empréstimo, 
e isto afeta as entradas líquidas.
	O capital de terceiros não sofre a tributação do IR (Imposto de Renda), assim as 
empresas com capital de terceiros pagam menos IR, pois ele é descontado antes da tributação.
	Para determinar o CMPC (Custo Médio Ponderado do Capital), aplicam-se os custos 
de cada um como pesos ao montante de capital.
	O capital é composto pelo capital próprio e de terceiros, não existindo uma fórmula 
para determinar a sua composição ideal.
	Na estruturação do capital temos preocupações com o risco econômico, financeiro, 
custo de agency e informações assimétricas.
	Uma empresa pode buscar a sua alavancagem operacional, financeira e combinada. 
É fundamental determinar o grau de alavancagem de cada uma delas.
	 O Ponto de Equilíbrio é o momento em que as receitas são suficientes para o 
pagamento de todas as despesas, e o resultado é zero (0). Não há lucro nem prejuízo.
	O GAO demonstra quantos pontos percentuais haverá de variação no lucro antes dos 
juros e IR (LAJIR) a cada variação de um ponto percentual na variação da receita operacional.
	O GAF demonstra quantos pontos percentuais haverá de variação no resultado a 
cada variação de um ponto percentual no lucro antes dos juros e IR (LAJIR).
	O GAC vai demonstrar quantos pontos percentuais haverá de variação no resultado 
a cada variação de um ponto percentual na receita operacional.
RESUMO DO TÓPICO 3
UNIDADE 2 TÓPICO 3 127
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Que tal responder a algumas perguntas para fixar seu aprendizado?
1 Como está estruturado o capital de uma empresa?
2 Complete a sentença a seguir:
 O capital _______________ representa os recursos dos donos da empresa, enquanto 
que o capital de _______________ representa os ______________ emprestados, 
financiados com ____ sócios.
3 Do capital total de R$ 1 milhão, você dispõe de 55% de capital próprio ao custo de 
25%, e 45% de capital de terceiros ao custo de 35%. Determine o CMPC.
4 Represente a estrutura de capital da questão anterior, num balanço patrimonial.
5 Diferencie alavancagem operacional, financeira e combinada.
6 Para o DRE, determine o GAO, GAF e GAC, considerando uma variação (negativa 
e positiva) de 20% na receita operacional.
AUT
OAT
IVID
ADE �
-20% Situação Inicial + 20%
(=) Receita operacional 500.000,00
(-) Custos e despesas operacionais variáveis 120.000,00
(-) Custos e despesas operacionais fixas 180.000,00
(=) Lucro antes de juros e IR (LAJIR) 200.000,00
Variação % do LAJIR
GAO – Grau de Alavancagem Operacional
(=) Lucro antes de juros e IR (LAJIR) 200.000,00
(-) Despesas financeiras 100.000,00
(=) Lucro antes do IR 100.000,00
(-) IR – Imposto de Renda (30%) 30.000,00
(=) Resultado final 70.000,00
Variação % do resultado
GAF – Grau de Alavancagem Financeira
(=) Receita operacional 500.000,00
(-) Custos e despesas operacionais variáveis 120.000,00
(-) Custos e despesas operacionais fixas 180.000,00
(=) Lucro antes de juros e IR (LAJIR) 200.000,00
(-) Despesas financeiras 100.000,00
(=) Lucro antes do IR 100.000,00
(-) IR – Imposto de Renda (30%) 30.000,00
(=) Resultado final 70.000,00
Variação % do resultado
GAC – Grau de Alavancagem Combinada
7 Na estrutura de capital, no que consiste a preocupação no risco econômico?
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AVAL
IAÇÃ
O
Prezado(a) acadêmico(a), agora que chegamos ao final da 
Unidade 2, você deverá fazer a Avaliação.
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UNIDADE 3
CURTO PRAZO E TÓPICOS ESPECIAIS
OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
 A partir desta unidade você será capaz de:
• estudar a gestão baseada em valor;
• conhecer o que vem a ser o capital de giro;
• verificar a estrutura do ativo e passivo circulante, sua influência no 
capital de giro;
• estabelecer a necessidade de capital de giro;
• conhecer algumas modalidades de incorporações, tais como 
arrendamento, fusões e aquisições;
• conhecer a história e estrutura do SFN – Sistema Financeiro 
Nacional;
• analisar os riscos, investimentos e financiamentos de curto prazo.
PLANO DE ESTUDOS
Esta unidade está dividida em três tópicos e no final de cada um 
deles você encontrará atividades que reforçarão o seu aprendizado, 
na compreensão dos temas abordados.
TÓPICO 1 – GESTÃO BASEADA EM VALOR
TÓPICO 2 – CAPITAL DE GIRO
TÓPICO 3 – INCORPORAÇÕES E FALÊNCIAS
TÓPICO 4 – SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E 
GESTÃO FINANCEIRA INTERNACIONAL
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Em diversos tópicos deste caderno estudamos que o dono do capital estabelece 
percentuais mínimos de retorno ao investir um montante de dinheiro numa empresa.
O gestor financeiro tem o papel fundamental de gerar valor e criar riqueza para a 
empresa, a fim de que os donos do capital obtenham, no mínimo, o retorno exigido. Ao superar 
esta taxa mínima, o gestor estará criando valor, enquanto que, ao não alcançar esta taxa, 
estará destruindo valor.
Para agregar valor é necessário avaliar a eficiência operacional, a eficiência financeira, 
o crescimento rentável e a racionalização do capital.
Este primeiro tópico ensina a calcular o valor econômico agregado (EVA), permitindo 
a análise da situação de agregação ou destruição de valor.
GESTÃO BASEADA EM VALOR
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 1
UNIDADE 3
2 CRIAÇÃO DE VALOR E CUSTO DE OPORTUNIDADE
Na primeira unidade deste caderno estudamos que as empresas necessitam realizar o 
registro de todas as situações patrimoniais, financeiras e econômicas da empresa, adotando o 
Regime de Competência. Este trabalho do contador está baseado no que ocorreu (passado), 
limitando-o a projetar algumas tendências da empresa.
O administrador gestor financeiro tem um papel fundamental para gerar valor e riqueza 
para a organização, pois analisa o presente e futuro do fluxo de caixa, participando das previsões 
e decisões da organização, considerando o regime de caixa. Participa ativamente nas decisões 
que procuram maximizar o valor da organização.
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Recorrendo ao exemplo da camisaria, apresenta-se um DRE por regime de competência 
e outro por regime de caixa, considerando algumas variáveis:
- Compra de camisetas: R$ 84.000,00, tendo pago 80% em 2010.
- Venda de camisetas: R$ 120.000,00, tendo recebido 70% em 2010.
Demonstração de Resultados
Regime de Competência Regime de Caixa
(=) ROB 120.000,00 (=) Recebimento das vendas 84.000,00
(-) Impostos (10%) 12.000,00 (-) Impostos 12.000,00
(=) ROL 108.000,00 (=) ROL 72.000,00
(-) CMV 84.000,00 (-) CMV 67.200,00
(=) Lucro bruto 24.000,00 (=) Lucro bruto 4.800,00
(-) Despesas administrativas 6.000,00 (-) Despesas administrativas 6.000,00
(-) Despesas com pessoal 15.600,00 (-) Despesas com pessoal 15.600,00
(=) Lucro operacional 2.400,00 (=) Lucro operacional (16.800,00)
QUADRO 64 – DRE REGIME DE COMPETÊNCIA x REGIME DE CAIXA
FONTE: O autor
O quadro anterior ilustra que contabilmente, ou seja, no regime de competência, 
demonstra-se o lucro operacional da organização; enquanto que ao gestor financeiro 
permanecem as necessidades de caixa para cobrir as despesas administrativas e com pessoal.
Observe que a empresa faturou R$ 120.000,00, mas recebeu apenas R$ 84.000,00 e 
não foi considerada a inadimplência neste exemplo. Os impostos continuam sendo calculados 
sobre o faturamento e pagos integralmente, independente do recebimento dos clientes. E por 
aí vão as diferenças.
ATEN
ÇÃO!
Lembre-se da diferença entre o regime de competência e o 
regime de caixa, para acertar nas suas decisões financeiras.
Geralmente o investidor – dono do capital – tem mais de uma alternativa para aplicar 
o seu dinheiro. Ao optar por uma, acaba renunciando ao lucro das demais de mesmo risco. 
Obviamente que nesta escolha é avaliado o custo de oportunidade, que precisa considerar os 
investimentos ou oportunidades que apresentam riscos semelhantes.
Não se pode comparar a taxa de retorno de duas alternativas que apresentam o mesmo 
valor a ser investido, sendo uma com risco e outra sem risco. Obviamente,que se vai optar 
pela de menor risco.
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Da mesma forma que o investidor decide por uma oportunidade dentre as alternativas 
apresentadas, também vive o conflito do valor da organização e do seu lucro:
- Imagine que a camisaria esteja avaliada em R$ 300.000,00 e apresenta um lucro operacional 
de R$ 30.000,00. Neste caso, o retorno é de 10% (30.000,00 / 300.000,00). O lucro 
operacional demonstrado é de R$ 30.000,00, mas o valor da empresa para mais de R$ 
300.000,00 vai diminuir o percentual de retorno, assim como um valor menor da empresa 
com o mesmo lucro operacional vai aumentar o percentual de retorno.
- Se o valor da empresa for de R$ 330.000,00 com lucro operacional de R$ 30.000,00, o retorno 
é de 9,09% (30000,00 / 330000,00). Caso o valor da empresa seja de R$ 270.000,00, com 
o mesmo lucro operacional, o seu retorno representa 11,11% (30000,00 / 270000,00).
- Se para os investidores a rentabilidade exigida é de 15%, a empresa avaliada em R$ 
300.000,00 deveriaestar gerando um lucro operacional de R$ 45.000,00 (45000,00 / 
300000,00). Como o lucro operacional é de R$ 30.000,00 e a rentabilidade exigida é de 
15%, então a empresa poderia valer no máximo R$ 200.000,00 (200000,00 / 30000,00).
Há um conflito entre os lucros positivos e o valor de mercado.
3 RESULTADO OPERACIONAL E EFEITO DO IR
Como estudamos na Unidade 1, a partir do lucro operacional é que deduzimos 
as despesas financeiras, que compreendem os juros sobre o passivo (empréstimos e 
financiamentos).
A legislação brasileira considera o lucro operacional após o desconto das despesas 
financeiras, ou seja, são consideradas despesas operacionais da empresa. O quadro a seguir 
compara as duas situações, no qual vamos avaliar os impactos sobre a remuneração aos 
donos do capital e o impacto sobre o Imposto de Renda (IR).
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Modelo Tradicional Modelo Ajustado
(=) ROB 120.000,00 (=) ROB 120.000,00
(-) Impostos 12.000,00 (-) Impostos 12.000,00
(=) ROL 108.000,00 (=) ROL 108.000,00
(-) CMV 84.000,00 (-) CMV 84.000,00
(=) Lucro Bruto 24.000,00 (=) Lucro bruto 24.000,00
(-) Despesas administrativas 6.000,00 (-) Despesas administrativas 6.000,00
(-) Despesas com pessoal 15.600,00 (-) Despesas com pessoal 15.600,00
(-) Despesas financeiras 250,00 (=) Lucro operacional antes IR 2.400,00
(=) Lucro operacional antes IR 2.150,00 (-) Provisão IR (30%) 720,00
(-) Provisão IR (30%) 645,00 (=) Lucro operacional após IR 1.680,00
(-) Despesa financeira antes 
IR (250,00) – Economia do IR 
(720,00 – 645,00 = 75,00)
175,00
(=) Lucro líquido 1.505,00 (=) Lucro líquido 1.505,00
QUADRO 65 – RESULTADO OPERACIONAL E EFEITO DO IR
FONTE: O autor
Do quadro anterior, no modelo tradicional, a empresa conta com capital de terceiros, 
aferindo um lucro operacional menor, bem como uma provisão menor de IR.
IMP
OR
TAN
TE! �
Sobre as despesas com capital de terceiros não há incidência 
de IR.
Já o modelo ajustado, que é apenas gerencial, revela o uso de capital próprio, sem 
capital de terceiros, impactando num lucro operacional maior, consequentemente, numa 
provisão de IR maior.
Se, do quadro anterior, no modelo tradicional, a empresa não tiver despesas financeiras, 
terá o lucro operacional de R$ 2.400,00 e, consequentemente, a sua provisão de IR será 
dos mesmos R$ 720,00. 
O financiamento próprio não é considerado gasto, portanto, não tem redução de Imposto 
da Renda.
4 EVA
A sigla EVA, do inglês Economic Value Added – significa Valor Econômico Agregado: 
é uma metodologia de trabalho na qual a contabilidade financeira passou a reconhecer a 
rentabilidade sobre capitais próprios, a juros de TJLP (Taxa de Juros de Longo Prazo), de 
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acordo com a Lei 9.249/95.
Ao utilizar a metodologia EVA, o gestor financeiro age como se fosse acionista, com o 
objetivo de obter mais retorno que o custo do capital. Como vimos nos exemplos anteriores, o 
custo do capital de terceiros é apresentado nas despesas financeiras, enquanto que o custo 
do capital próprio fica omitido.
Por se tratar de uma medida de desempenho, para mensurar o quanto de valor está 
sendo criado ou destruído pela empresa, a fórmula de cálculo parte do princípio de que o capital 
investido no negócio deve ser remunerado acima do seu custo. A implantação da metodologia 
EVA proporciona alguns benefícios para a empresa:
• Os objetivos da empresa são definidos de forma clara, objetiva, consistente e, principalmente, 
quantificável.
• Define uma taxa mínima de retorno a ser exigida nos atuais e em novos projetos.
• Evidencia questões como estrutura de capital, custo de capital de terceiros, custo de capital 
próprio, política de dividendos, custo de manutenção de ativos não operacionais.
Para elevar o valor econômico agregado (EVA) de uma empresa, quatro aspectos 
precisam ser considerados:
Eficiência Operacional: reduzir os custos para aumentar o resultado operacional líquido, operar 
de modo mais eficiente para garantir um retorno maior sobre o capital investido pelos donos.
Eficiência Financeira: realizar investimentos nos quais o resultado líquido seja maior que o 
aumento de encargos de capital; ou seja, investir em projetos cujo valor presente seja positivo.
Crescimento Rentável: investir em ativos e atividades que estejam gerando retornos iguais 
ou maiores do que o custo do capital.
Racionalização do Capital: estruturar as finanças da empresa de forma que reduzam o custo 
do capital.
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EVA é o Lucro após o Imposto de Renda (IR), menos o custo 
total do capital.
5 CÁLCULO DO EVA
Para determinar o EVA é necessário apurar o custo total do capital empregado, sendo que 
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o capital de terceiros aparece nas demonstrações de resultado como despesas financeiras e o 
capital próprio não aparece nos resultados. O EVA pode ser calculado com base em resultados 
realizados, bem como pode ser projetado.
Para calcular o EVA com base no passado é necessário:
• Ajustar a estrutura patrimonial pelos ativos não operacionais.
• Calcular o lucro operacional.
• Calcular o CMPC (Custo Médio Ponderado do Capital), estudado na Unidade 2.
• Determinar o EVA (Lucro Operacional – Custo de Capital de Terceiros – Custo do Capital 
Próprio).
Já para projetar o EVA projetado é necessário:
• Calcular o ativo operacional líquido, ou seja, o capital aplicado no investimento.
• Calcular o CMPC.
• Calcular o lucro operacional projetado.
• Determinar o EVA (subtraindo do lucro operacional projetado o custo de capital total). 
Fórmula: EVA = Lucro Líquido – Custo do Capital (Terceiro e Próprio)
UNI
Vamos exemplificar: se os capitais aplicados num negócio são da 
ordem de R$ 100.000,00, com o custo destes capitais de 20%, 
espera-se um retorno de R$ 20.000,00. Se o lucro apurado for 
de R$ 25.000,00, seu EVA será de R$ 5.000,00, significando 
que foi agregado valor em mais R$ 5.000,00.
A estrutura básica de cálculo do EVA é apresentada no quadro a seguir:
(=) Lucro operacional após o IR R$ 0,00
(-) CMPC (CMPC Investimento) R$ 0,00
(=) EVA (Valor Econômico Agregado) R$ 0,00
QUADRO 66 – ESTRUTURA BÁSICA DE CÁLCULO DO EVA
FONTE: O autor
O CMPC apura o custo de todos os capitais e seus dados podem ser extraídos a partir 
do balanço patrimonial, conforme é ilustrado a seguir:
ATIVO PASSIVO
Ativo operacional 10.000,00 Passivo operacional 2.000,00
Capitais de terceiros 4.000,00
Capitais próprios 4.000,00
Total do ativo 10.000,00 Total do passivo 10.000,00
QUADRO 67 – BALANÇO PATRIMONIAL
FONTE: O autor
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O ativo operacional representa os investimentos necessários para que a empresa 
consiga gerar receitas: caixa, contas a receber, estoques, máquinas, equipamentos, veículos, 
construções, etc.
Já o passivo operacional representa os passivos não onerosos, ou seja, os de 
funcionamento. São aqueles que não provocam encargos financeiros, se liquidados nos 
prazos concedidos por: fornecedores, impostos a recolher, salários a pagar, encargos sociais 
a recolher etc.
O quadro a seguir acrescenta o ativo operacional líquido, que representa a diferença 
entre o ativo operacional e o passivo operacional.
ATIVO PASSIVO
Ativo operacional líquido 8.000,00 Capitais de terceiros 4.000,00
Capitais próprios 4.000,00
Total do ativo 8.000,00 Total do passivo 8.000,00
QUADRO 68 – BALANÇO PATRIMONIAL
FONTE: O autor
Do quadro anterior, o Ativo Operacional Líquido (AOL) é de R$ 8.000,00, sendo, R$ 
4.000,00 com capitais de terceiros e R$ 4.000,00 de capitais próprios. Neste caso, o retorno 
obtido pelo AOL deverá ser pelo menos o CMPC. O CMPCserve para estabelecer o retorno 
mínimo a ser obtido pelo AOL.
UNI
Na Unidade 2 deste caderno você já aprendeu a calcular o CMPC 
(Custo Médio Ponderado de Capital).
CMPC Bruto = (Capital Próprio x Custo do Capital Próprio + Capital de Terceiros x Custo de Capital) 
/ (Capital Total)
CMPC Bruto = ((4.000*0,18)+(4.000*0,12))/8.000 = 15,00% 1200
CMPC Líquido = (Capital Próprio x Custo do Capital Próprio + Capital de Terceiros x Custo de Capital 
x (1-Alíquota do Imposto de Renda)) / (Capital Total)
CMPC Líquido = ((4.000*0,18)+(4.000*0,12)*(1-0,30))/8.000 = 13,20% 1056
A diferença entre a taxa do CMPC Bruto e a taxa do CMPC Líquido é o Imposto de 
Renda (IR). Para o CMPC Bruto, o Lucro Operacional é de R$1.200,00  (8.000 x 15%) e 
para o CMPC Líquido, o Lucro Operacional após o IR é de R$ 1.056  1.200 – 144  144 
= 4.000 x 0,12 = 480  480 x 30% (Imposto da Renda).
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Considerando o AOL de R$ 8.000,00 e com um CMPC líquido de 10,50%, precisamos 
ter um lucro líquido de R$ 840,00 para o nosso ponto de equilíbrio, ou seja, EVA zero reflete 
num Retorno sobre o Ativo Operacional Líquido (RAOL) de 10,50% (840/8000), contra um 
CMPC também de 10,50% (840/8000).
Este resultado de R$ 840,00 representa um limite, do qual: acima dos R$ 840,00 
encontramos os gastos da operação: matéria-prima, energia elétrica, propaganda, folha de 
pagamento etc. Já abaixo do lucro de R$ 840,00 encontramos os gastos com a estrutura de 
capital de terceiros (R$ 336,00) e do capital próprio (R$ 504,00).
Para criar estratégias para a criação de valor, podemos elevar a receita e/ou reduzir 
gastos operacionais. A seguir, temos o cálculo da demonstração dos resultados em três cenários 
(A, B e C):
A B C
(=) Lucro operacional 1.440,00 1.200,00 960,00
(-) Imposto de Renda (30%) 432,00 360,00 288,00
(=) Lucro operacional após IR e antes dos juros 1.008,00 840,00 672,00
(-) Juros / custo capital terceiros antes do IR (480 – 144 
de economia do IR)
336,00 336,00 336,00
(=) Lucro líquido após o IR 672,00 504,00 336,00
(-) Custo de capital próprio 504,00 504,00 504,00
(=) EVA 168,00 0,00 (168,00)
QUADRO 69 – DRE
FONTE: O autor
O cenário A revela um aumento no lucro operacional, resultante do aumento da receita 
e/ou redução dos custos, que, ao final, revela R$ 168,00 de valor econômico agregado (EVA). 
Enquanto que no cenário C temos uma redução no lucro operacional, consequentemente, uma 
destruição de R$ 168,00 do valor econômico agregado (EVA).
Outra possibilidade para agregar valor está na redução dos custos com a estrutura de 
capital, que poderá seguir uma das estratégias a seguir:
● Redução dos custos com capitais de terceiros com a seleção de melhores fontes de 
financiamento que apresente maior prazo (longo prazo) e menores taxas de juros.
● Reduzir o custo do capital próprio a limites mais baixos de retorno.
● Trabalhar melhor a composição entre o capital de terceiros e capital próprio, captando mais 
recursos onde o custo é menor.
● Reduzir o ativo operacional para reduzir a necessidade de fontes de financiamento, a 
exemplo dos estoques.
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O gestor financeiro precisa encontrar uma maneira de gerar 
valor econômico agregado (EVA).
Neste caso, vamos recompor a estrutura de capital, fazendo com que o capital de 
terceiros represente a importância de R$ 6.000,00 e o capital próprio a importância de R$ 
2.000,00. O capital de terceiros custa menos que o capital próprio. No quadro a seguir, 
atualizamos as demonstrações:
ATIVO PASSIVO
Ativo operacional líquido 8.000,00 Capitais de terceiros 6.000,00
Capitais próprios 2.000,00
Total do ativo 8.000,00 Total do passivo 8.000,00
QUADRO 70 – BALANÇO PATRIMONIAL
FONTE: O autor
Vamos calcular um novo CMPC:
CMPC bruto = ((6000 * 0,12) + (2000 * 0,18)) / 8000 = 13,50%.
CMPC líquido = (((6000 * (0,12 * (1 – 0,30))) + ((2000 * (0,18 * (1 – 0,30)))) / 8000 = 9,45%.
A B C
(=) Lucro operacional 1.440,00 1.200,00 960,00
(-) Imposto de Renda (30%) 432,00 360,00 288,00
(=) Lucro operacional após IR e antes dos juros 1.008,00 840,00 672,00
(-) Juros / custo capital terceiros antes do IR (720 
– 216 de economia do IR)
504,00 504,00 504,00
(=) Lucro líquido após o IR 504,00 336,00 168,00
(-) Custo de capital próprio 252,00 252,00 252,00
(=) EVA 252,00 84,00 (84,00)
QUADRO 71 – DRE
FONTE: O autor
Da ilustração acima, apenas mudamos a estrutura de capital, que não interfere nas 
vendas, consequentemente não altera o lucro operacional. O custo do capital de terceiros 
de 12% não sofre alterações, evidentemente que o valor absoluto bruto passa de R$ 480,00 
para R$ 720,00, pois se capta R$ 2.000,00 a mais com terceiros.
Da mesma forma, o custo do capital próprio também não sofre alteração dos seus 18%, 
mas o valor absoluto bruto diminui de R$ 720,00 para R$ 252,00; decorrente de comprometer 
menos capital próprio.
Antes o custo total bruto de capital somava a importância de R$ 1.200,00 e no caso 
acima representa a importância de R$ 972,00. Este último exemplo novamente demonstra 
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que o capital tem custo: o capital de terceiros na forma de juros pagos pelos empréstimos e 
financiamentos, enquanto que o capital próprio, através de uma taxa de remuneração mínima 
esperada pelos donos deste capital.
6 RESUMO DAS DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
Para facilitar a análise dos resultados, as demonstrações podem ser resumidas da 
seguinte forma:
A B C
(=) LO (Lucro Operacional, depois do IR) 1.008,00 840,00 672,00
(-) GEC (Gastos com Estrutura de Capital) 840,00 840,00 840,00
(=) EVA 168,00 0,00 (168,00)
Análise da situação Boa,
pois LO > GEC
Equilíbrio,
pois LO = GEC
Ruim,
pois LO < GEC
QUADRO 72 – RESUMO DAS DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
FONTE: O autor
EVA é o valor que a empresa agrega após ter remunerado o capital de terceiros e o 
capital próprio, capitais estes que estão financiando a empresa, logo:
• EVA = 0: o dono do capital está obtendo o retorno mínimo do esperado.
Para calcular o EVA = 0, você tem que fazer os seguintes passos:
1 Encontrar a taxa do CMPC (Custo Médio Ponderado do Capital) considerando o IR (Imposto 
da Renda)  
2 Encontrar o Lucro Operacional Referencial para que o EVA seja igual a 0,00: 
• EVA > 0: há criação de valor, o dono do capital está obtendo retorno acima do esperado.
• EVA < 0: há destruição de valor, o dono está obtendo retorno menor que o esperado ou não 
está obtendo retorno.
UNI
Para apurar o EVA considera-se o lucro operacional após o 
IR e antes dos juros de capital de terceiro e próprio e o 
CMPC líquido (depois de calculado o benefício fiscal).
CMPC (Custo Médio Ponderado do Capital)
(1 - IR)
CMPC (Custo Médio Ponderado do Capital)
(1 - IR)
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LEITURA COMPLEMENTAR
A VEZ DA PERIFERIA
 Luciene Antunes
Agora é o Banco Mundial que prevê a ascensão dos emergentes até 2025 – mas, para 
o Brasil cumprir a sua parte da profecia, o governo terá de sair do imobilismo.
Desde a saída do francês Dominique Strauss-Kahn do FMI, esquentou a disputa sobre 
quem deve sucedê-lo. A regra que prevalece desde o final da Segunda Guerra Mundial – um 
americano no comando do Banco Mundial e um europeu no FMI – foi colocada em xeque. 
Para os países emergentes, esse é um arranjo que não traduz mais o mundo, um mundo em 
que a periferia tem mais força a cada dia. Não está claro ainda quem sentará na cadeira que 
foi de Strauss-Kahn, mas o certo é que os conceitos de centro e periferia nunca estiveramtão 
sobrepostos. 
O último a chancelar essa impressão foi – quanta ironia! - o próprio Banco Mundial. Em 
seu último relatório anual, batizado de Horizontes para o Desenvolvimento Global, Justin Yifu 
Lin, o economista-chefe do banco, é categórico ao prever que, em 2025, Brasil, Rússia, Índia, 
Indonésia, China e Coreia do Sul – os países do Briick, na expressão em inglês – vão responder 
por mais de 50% do crescimento mundial. Juntos, os emergentes, numa versão estendida da 
já tradicional sigla, Briick, terão o mesmo peso dos países da zona do euro, moeda que, ao 
lado do iuane, fará frente ao dólar.
Adivinhação? Não exatamente. O que o Banco Mundial faz é apostar na manutenção 
da tendência atual. Em 1990, os países do Briick respondiam por 6,5% do PIB mundial. Duas 
décadas depois, com a ajuda do efeito devastador da última crise mundial nos países ricos, o 
percentual era de 18%. “Somos testemunhas oculares da mudança na distribuição de renda 
e riqueza entre os países”, diz o americano Kenneth J. Arrow, ganhador do Prêmio Nobel 
de Economia em 1972. “Definitivamente, estamos assistindo a grandes transformações na 
economia global”, diz Tyler Cowen, professor de Economia na Universidade George Mason e, 
recentemente, eleito um dos economistas mais influentes dos Estados Unidos.
No relatório, o Banco Mundial parte do pressuposto de que as principais economias 
emergentes vão continuar avançando num ritmo anual mais elevado do que as desenvolvidas, 
o que faz sentido devido ao crescimento populacional e da classe média nesses países. Mas o 
relatório dá um passo mais ousado e estima o ritmo dessa expansão. Prevê, para os próximos 
15 anos, um crescimento médio anual de 4,7% nos países do Briick, ante 2,3% nas nações 
mais desenvolvidas.
DESAFIOS
Para fazer jus à profecia, os países emergentes terão de galgar vários obstáculos, 
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reconhece o próprio estudo. “As perspectivas são boas, mas, para manter o bom momento 
econômico e se consolidar como verdadeiros polos de desenvolvimento, as economias 
emergentes, como o Brasil, deverão realizar mudanças estruturais”, disse Justin Yifu Lin, autor 
de Horizontes para o Desenvolvimento Global, ao apresentá-lo em Washington em meados 
de maio. “Como boa parte do crescimento dos emergentes tem origem na demanda interna, 
é necessário seguir com políticas que fortaleçam a ascensão social e a educação do povo.”
Embora não mencione, Lin cita algumas das questões analisadas em 2022: Propostas 
para um Brasil Melhor no ano Bicentenário, livro recém-lançado pelos economistas Fabio 
Giambiagi e Claudio Porto. Na lista dos principais gargalos, além da baixa qualidade da 
educação, está a infraestrutura deficitária. “O Brasil está diante de uma janela de oportunidade 
histórica para alcançar padrões de países de Primeiro Mundo. Mas não basta se deixar levar 
ao sabor da maré”, diz Claudio Porto, presidente da consultoria de negócios Macroplan. O 
indiano Vinod Thomas, ex-número 1 do Banco Mundial no Brasil e atual diretor-geral do Grupo 
de Avaliação Independente, braço responsável pela avaliação de projetos da mesma entidade, 
analisou comparativamente as vantagens e os pontos fracos de cada um dos principais países 
emergentes. O pano de fundo de sua análise é a compreensão de que, embora sejam tratados 
como bloco, os países do Briick são também competidores entre si. Sua conclusão é que, 
no médio prazo, nenhum outro país reúne melhores condições para manter o ritmo atual de 
crescimento do que o Brasil. Temos vastas quantidades de terras cultiváveis e vamos muito bem 
nas questões relacionadas à sustentabilidade ambiental, que pautarão fortemente a agenda 
de desenvolvimento nos próximos anos. 
Somos também uma democracia, o que pode ajudar na coesão social necessária ao 
desenvolvimento. Os asiáticos, por sua vez, estão melhores em termos de crescimento e, 
especialmente, investimento – uma área ainda crítica em nosso país. No geral, o Brasil se sai 
bem e surge como um potencial líder dos emergentes. O futuro, claro, está por ser construído, 
e projeções podem ou não se concretizar. Mas o fato é que nunca tivemos tantas chances de 
dar certo como agora.
FONTE: Revista EXAME. Edição 993 – Ano 45 – n. 10 – 01/06/2011 – p. 54-56.
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Neste primeiro tópico da última unidade abordamos:
	É preciso compreender as diferenças na demonstração dos dados entre o regime 
de competência e o regime de caixa, para não tomar decisões erradas.
	 Além de decidir por uma oportunidade, também é necessário avaliar o valor da 
organização e seu lucro. Há um conflito entre os lucros positivos e o valor de mercado.
	As despesas financeiras com capital de terceiros não têm impacto sobre o IR, pois 
são descontadas antes do lucro operacional.
	A sigla EVA, do inglês Economic Value Added – significa Valor Econômico Agregado: 
é uma metodologia de trabalho na qual a contabilidade financeira passou a reconhecer a 
rentabilidade sobre capitais próprios, a juros de TJLP (Taxa de Juros de Longo Prazo), de 
acordo com a Lei nº 9.249/95.
	Para elevar o EVA de uma empresa é necessário considerar: a eficiência operacional, 
a eficiência financeira, o crescimento rentável e a racionalização do capital.
	Para calcular o EVA com base no passado é necessário ajustar a estrutura patrimonial 
pelos ativos não operacionais, calcular o lucro operacional, calcular o CMPC.
	 Para projetar o EVA é necessário calcular o ativo operacional líquido, calcular o 
CMPC, calcular o lucro operacional projetado.
	EVA=0 significa que o dono do capital está obtendo o retorno mínimo esperado.
	EVA>0 significa que há criação de valor, ou seja, o dono do capital está obtendo 
retorno acima do esperado.
	EVA<0 significa que não há criação de valor, ou seja, o dono do capital está obtendo 
retorno menor que o esperado ou não está obtendo retorno.
RESUMO DO TÓPICO 1
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Responda às questões a seguir para fixar os conhecimentos:
1 Qual a diferença entre as demonstrações no regime de competência e o regime de 
caixa?
2 Qual o retorno de uma empresa avaliada em R$ 30.000,00, que apresenta um lucro 
operacional de R$ 6.000,00?
3 Uma empresa que apresenta o lucro operacional de R$ 10.000,00 tem o seu valor em 
R$ 100.000,00. Qual seria o valor desta empresa mantendo o lucro operacional de R$ 
10.000,00, considerando uma taxa de retorno de 16%?
4 Complete as sentenças a seguir:
a. A legislação brasileira considera o ____________ ____________ após o desconto das 
despesas financeiras, ou seja, são consideradas despesas operacionais da empresa 
e não tem a incidência do ____________ de ____________, sabendo-se que os juros 
já foram pagos.
b. EVA é uma ____________ de trabalho, na qual a ____________ ____________ 
passou a reconhecer a ____________ sobre capitais próprios, de acordo com a Lei 
9.249/95.
c. EVA é uma ____________ de desempenho que vai mensurar o quanto de valor está 
sendo ____________ ou ____________ pela empresa.
5 Do quadro a seguir, preencha o modelo ajustado para fins de análise do impacto do IR.
AUT
OAT
IVID
ADE �
Modelo Tradicional Modelo Ajustado
(=) ROB 144.000,00 (=) ROB
(-) Impostos (10%) 14.400,00 (-) Impostos (10%)
(=) ROL 129.600,00 (=) ROL
(-) CMV 94.000,00 (-) CMV
(=) Lucro bruto 35.600,00 (=) Lucro bruto
(-) Despesas administrativas 9.000,00 (-) Despesas administrativas
(-) Despesas com pessoal 20.600,00 (-) Despesas com pessoal
(-) Despesas financeiras 500,00 (=) Lucro operacional antes IR
(=) Lucro operacional antes IR 5.500,00 (-) Provisão IR (30%)
(-) Provisão IR (30%) 1.650,00(=) Lucro operacional após IR
(-) Despesa financeira antes 
IR – Economia do IR
(=) Lucro líquido 3.850,00 (=) Lucro líquido
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6 Agora, suponhamos que a empresa não tenha despesas financeiras. Conclua o 
cálculo no modelo tradicional, no modelo ajustado e aponte as diferenças no lucro 
operacional, provisão de IR e lucro líquido. 
Modelo Tradicional Modelo Ajustado
(=) ROB 144.000,00 (=) ROB
(-) Impostos (10%) 14.400,00 (-) Impostos (10%)
(=) ROL 129.600,00 (=) ROL
(-) CMV 94.000,00 (-) CMV
(=) Lucro bruto 35.600,00 (=) Lucro bruto
(-) Despesas administrativas 9.000,00 (-) Despesas administrativas
(-) Despesas com pessoal 20.600,00 (-) Despesas com pessoal
(-) Despesas financeiras 0,00 (=) Lucro operacional antes IR
(=) Lucro operacional antes IR (-) Provisão IR (30%)
(-) Provisão IR (30%) (=) Lucro operacional após IR
(-) Despesa financeira antes 
IR – Economia do IR
(=) Lucro líquido (=) Lucro líquido
7 Explique os quatro aspectos que precisam ser considerados para elevar o EVA de 
uma empresa.
8 Seguindo a estrutura da demonstração do Quadro 69, calcule EVA = 0, ou seja, o 
ponto de equilíbrio, considerando:
a. Ativo operacional líquido ou capital investido = R$ 30.000,00.
b. Capital próprio ao custo de 20% a.a. = R$ 20.000,00.
c. Capital de terceiros ao custo de 15% a.a. = R$ 20.000,00.
d. Alíquota de IR (Imposto de Renda) = 30%.
9 Partindo dos resultados do quadro da questão anterior (questão 8), faça uma 
projeção do EVA, considerando um aumento nas receitas e/ou redução dos custos 
que representa uma variação positiva e negativa de 15% no lucro operacional. Veja 
qual foi a agregação e destruição de valor.
10 Outra possibilidade de agregar valor está na redução com os custos da estrutura de 
capital. Refaça as questões 8 e 9, mantendo o ativo operacional líquido, a alíquota 
de IR e o lucro operacional calculado. Apenas considere a nova estrutura de capital:
a. Capital próprio ao custo de 20% a.a. = R$ 8.000,00.
b. Capital de terceiros ao custo de 16% a.a. = R$ 32.000,00.
11 Considerando o EVA, em que situação pode-se afirmar que o dono do capital 
está obtendo o retorno mínimo esperado? Em que situações há criação de valor e 
destruição de valor?
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CAPITAL DE GIRO
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 2
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Esta é uma das expressões bastante ouvidas na Gestão Financeira e muitas empresas 
desconhecem o seu “capital de giro”, que será abordado neste segundo tópico desta última 
unidade do caderno.
Os ativos e passivos circulantes estão diretamente relacionados ao capital de giro, 
contribuindo para estabelecer a sua necessidade de capital de giro.
Muitas vezes, as pessoas conseguem reunir o capital para iniciar um empreendimento e 
logo nos primeiros meses ou anos de atividade enfrentam dificuldades de mantê-lo, em função 
da necessidade de mais capital para o giro de suas atividades.
O mesmo também ocorre em empresas que já estão em atividade há algum tempo e 
algumas decisões tomadas podem levá-la a uma necessidade maior de capital de giro.
Então, vamos lá, conhecer um pouco sobre estas ações de curto prazo na Gestão 
Financeira.
2 ATIVOS CIRCULANTES
Ao revisar alguns elementos contábeis, na primeira unidade deste caderno demonstramos 
que a empresa possui os seus ativos, compreendendo os bens e direitos. A ordenação contábil 
das contas do ativo começa com as que apresentam maior liquidez até as de menor liquidez. 
O quadro a seguir relembra estas contas: 
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ATIVOS
Ativos circulantes
Caixa 232,00
Aplicações financeiras 1.050,00
Contas a receber 7.500,00
Estoques 9.800,00
Total dos ativos circulantes 18.582,00
Ativos permanentes (ao custo)
Terrenos e edificações 25.200,00
Máquinas e equipamentos 3.950,00
Móveis e utensílios 1.890,00
Veículos 0,00
Total dos ativos permanentes 31.040,00
Depreciação acumulada 10.010,00
Ativos permanentes líquidos 21.030,00
TOTAL DOS ATIVOS 39.612,00
QUADRO 73 – CONTAS DO ATIVO
FONTE: O autor
Destas contas, vamos prestar atenção nas contas que compõem o ativo circulante. 
Elas são alimentadas pelos eventos de curto prazo e vão expressar a disponibilidade para o 
pagamento das contas de curto prazo.
Observe que temos R$ 232,00 em caixa e R$ 1.050,00 nas aplicações, totalizando R$ 
1.282,00, que podemos resgatar para o pagamento de alguma conta. Qualquer conta superior 
a R$ 1.282,00 nos obrigará a recorrer às contas a receber.
• Destas contas a receber: os títulos, duplicatas, cheques com vencimento futuro (curto prazo) 
deverão ser descontados com alguma instituição financeira para que possamos ter dinheiro 
à vista para o pagamento das contas. Se os R$ 7.500,00 são recebíveis em 30 dias e a taxa 
cobrada pelo banco é de 3%, poderíamos contar com R$ 7.275,00 líquidos em caixa.
• Adicionando, agora, aos R$ 1.282,00 as contas a receber descontadas (R$ 7.275,00), temos 
o montante de R$ 8.557,00 para o pagamento das contas. Mas não para por aí, ainda temos 
um estoque de mercadorias que pode ser vendido, gerando contas a receber, e ao descontar 
também representa capital disponível à vista. Está ficando um pouco mais complexo, mas 
todas estas ações se resolvem no curto prazo (dentro de um ano). O total do ativo circulante 
demonstrado no quadro anterior não está expresso em valor presente líquido, mas sua 
variação é pequena.
• É necessário avaliar as variações dos ativos circulantes, e para isso vamos dividi-lo pelo 
total do ativo. Do quadro anterior temos o seguinte resultado: 18.582 / 39.612 = 0,4691 ou 
46,91%. O quadro a seguir explica a variação deste quociente:
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Quociente Variação do quociente Efeito sobre o lucro Efeito sobre o risco
Ativos circulantes Aumento Diminuição Diminuição
Ativos totais Diminuição Aumento Aumento
QUADRO 74 - VARIAÇÃO DOS ATIVOS CIRCULANTES SOBRE LUCRO E RISCO
FONTE: Adaptado de: Gitman (2003, p. 511)
Nos ativos circulantes avalia-se o ciclo de conversão de caixa, ou seja, o prazo desde o 
início do processo de produção ao recebimento de caixa. Calcula-se CCC (Ciclo de Conversão 
de Caixa) = IME (Idade Média dos Estoques) + PMR (Prazo Médio de Recebimento) – PMP 
(Prazo Médio de Pagamento). CCC = IME + PMR - PMP
UNI
Das suas finanças pessoais, como está a sua disponibilidade para 
o pagamento das contas de curto prazo? Qual o seu CCC (Ciclo 
de Conversão de Caixa)?
Segundo Gitman (2003, p. 515), as seguintes estratégias tendem a melhorar a gestão 
do ciclo de conversão de caixa:
Girar o estoque com maior velocidade possível, sem faltas que resultem em 
vendas perdidas. Assim conseguimos reduzir a IME (idade média dos estoques) 
e para isso temos que gerenciar os níveis de estoques a partir de algumas 
técnicas, como sistema ABC, modelo do lote econômico, sistema just-in-time 
(JIT) e sistema de planejamento de necessidades de materiais (MRP).
Cobrar as contas a receber com a maior rapidez possível, sem perder vendas 
resultantes do uso de técnicas de cobrança muito agressivas. A tendência de 
reduzir o PMR (prazo médio de recebimento), abrangendo a seleção e padrões 
de crédito, as condições de crédito e o monitoramento de crédito.
Gerir os tempos de correspondências, processamento e compensação para 
reduzi-los ao cobrar dos clientes e aumentá-los ao pagar fornecedores.
Efetuar o pagamento das contas a pagar com maior lentidão possível, sem 
prejudicar a classificação de crédito da empresa.
O ativo circulante subdivide-se em:
• Ativo circulante financeiro: compreende as contas que representam dinheiro,como: caixa, 
bancos e aplicações financeiras.
• Ativo circulante operacional: compreende as contas que representam a operação, 
atividades: contas a receber, estoques, entre outras.
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3 PASSIVOS CIRCULANTES
Do mesmo modo que avaliamos anteriormente os ativos circulantes, vamos agora 
observar as contas do passivo, que expressam os nossos deveres e obrigações. As contas 
do passivo circulante destacam as obrigações que temos no curto prazo e necessitamos de 
capital para honrá-las, e, neste caso, totaliza R$ 15.859,00.
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 39.612,00
PASSIVOS E PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Passivo circulante
Contas a pagar 8.359,00
Títulos a pagar 3.340,00
Despesas a pagar 4.160,00
Total dos passivos circulantes 15.859,00
Exigível de longo prazo 3.503,00
Total dos passivos 19.362,00
Patrimônio líquido
Capital social 20.250,00
TOTAL DOS PASSIVOS E PL 39.612,00
QUADRO 75 – CONTAS DO PASSIVO
FONTE: O autor
Do mesmo modo que avaliamos a variação do ativo circulante, também determinamos 
a variação do passivo circulante, dividindo o passivo circulante pelo ativo total, ilustrado no 
quadro a seguir que adiciona o efeito da variação deste quociente sobre o lucro e o risco.
Quociente Variação do quociente Efeito sobre o lucro Efeito sobre o risco
Passivos circulantes Aumento Aumento Aumento
Ativos totais Diminuição Diminuição Diminuição
QUADRO 76 - VARIAÇÃO DOS PASSIVOS CIRCULANTES SOBRE LUCRO E RISCO
FONTE: Adaptado de: Gitman (2003, p. 511)
Considerando os dados dos quadros 73 e 75, conseguimos encontrar a porcentagem 
dos ativos totais que está sendo financiada por passivos circulantes de: 15859 / 39612 = 0,4004 
ou 40,04%.
É preciso cumprir com o passivo circulante, ou seja, pagar as contas, mas é preciso 
decidir entre as fontes comuns de financiamento destas contas de curto prazo:
• Contas a pagar: precisamos negociar com fornecedores de matéria-prima e mercadoria 
para prolongar os pagamentos, sem elevar o custo deste capital de terceiros; a não ser que 
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o desconto oferecido para pagamento em prazo menor seja atrativo e não afete o fluxo de 
caixa.
• Despesas a pagar: as datas para pagamentos a funcionários e governos estão 
preestabelecidas e o não cumprimento nestas datas acarreta em multa e juros.
• Notas promissórias, linhas de crédito e acordos de crédito rotativo: normalmente são 
fontes de empréstimos sem garantia e todas apresentam uma taxa (custo do capital).
• Descontos e factoring: representam contas a receber como garantia.
• Alienação de estoques: também representa uma fonte de empréstimo de curto prazo com 
garantia.
UNI
 Caro(a) acadêmico(a), como está o controle das suas despesas 
pessoais? Há determinados compromissos que não conseguimos 
mudar o seu vencimento, mas é importante conhecer o custo 
dos encargos de cada um deles. É como analisar o CMPC (Custo 
Médio Ponderado de Capital).
O passivo circulante também está subdividido em:
Passivo circulante financeiro: compreende as contas relacionadas ao pagamento de juros: 
duplicatas descontadas, empréstimos bancários etc.
Passivo circulante operacional: compreende as contas relacionadas ao pagamento das 
contas ligadas à atividade operacional da empresa: água, luz, telefone, impostos, fornecedores, 
funcionários, encargos, comissões, entre outras.
4 NECESSIDADES DE CAPITAL DE GIRO
A partir desta breve explanação de ativos e passivos circulantes, poderemos compreender 
o capital de giro. O capital que se move entre as contas do ativo circulante compreende o capital 
de giro da empresa (ASSAF, 2009).
Este capital de giro irá pagar os empréstimos de curto prazo expressos no passivo 
circulante. Alguns autores também classificam o capital de giro como sendo os recursos que 
farão a manutenção do ativo e passivo circulante.
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Ativo Circulante
AC = R$ 18.582,00
Passivo Circulante
PC = R$ 15.859,00
Exigível a longo prazo
ELP = R$ 3.503,00
Ativo permanente
AP = R$ 21.030,00 Patrimônio líquido
PL = R$ 20.250,00
Total do ATIVO = R$ 39.612,00 Total do PASSIVO e PL = R$ 39.612,00
QUADRO 77 – EMPRESA COM CAPITAL DE GIRO LÍQUIDO POSITIVO
FONTE: Adaptado de: Assaf (2009, p. 17)
O quadro anterior demonstra o capital de giro líquido positivo da empresa (18.582,00 
- 15.859,00) em R$ 2.723,00.
Poderíamos ter uma situação inversa, com capital de giro líquido negativo; ou seja, 
passivo circulante maior que o ativo circulante. Neste caso, a empresa está usando recursos 
passivos correntes para financiar seus investimentos permanentes.
Observe o quadro a seguir: 
Ativo Circulante
AC = R$ 19.000,00
Passivo Circulante
PC = R$ 23.000,00
Ativo permanente
AP = R$ 29.000,00
Exigível a longo prazo
ELP = R$ 5.000,00
Patrimônio líquido
PL = R$ 20.000,00
Total do ATIVO = R$ 48.000,00 Total do PASSIVO e PL = R$ 48.000,00
QUADRO 78 – EMPRESA COM CAPITAL DE GIRO LÍQUIDO NEGATIVO
FONTE: Adaptado de: Assaf (2009, p. 17)
Nesta situação do capital de giro pagar o passivo circulante, surge o capital de giro 
líquido, que representa a diferença entre ativo e passivo circulante. Se o ativo circulante supera 
o passivo circulante, temos a indicação de que a empresa possui capital de giro; caso contrário, 
tem necessidade de capital de giro.
O Capital de Giro (CDG) também pode ser denominado de Capital Circulante Líquido 
(CCL) e, para determiná-lo, subtraímos o passivo circulante do ativo circulante: CDG = AC – PC.
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Do quadro anterior, o ativo circulante de R$ 19.000,00 e o passivo circulante de R$ 
23.000,00 revelam o capital de giro líquido negativo de -(R$ 4.000,00). Com este resultado, 
o nosso ativo circulante não é suficiente para cobrir o passivo circulante e precisamos de 
mais capital para o giro, ou seja, aumenta a nossa NCG (Necessidade de Capital de Giro).
NO
TA! �
Quando há necessidade de capital de giro, é importante 
avaliar o custo de cada uma das fontes de capital, reunindo 
o montante necessário com o menor CMPC (Custo Médio 
Ponderado de Capital).
“Empresas com fluxos de caixa bastante previsíveis podem operar com capital circulante 
líquido baixo ou até mesmo negativo, como costuma ser o caso de companhias prestadoras 
de serviços públicos” (ASSAF, 2009, p. 18).
Para a grande maioria das empresas é necessário um valor de capital de giro líquido 
positivo, pois os pagamentos são geralmente previsíveis, enquanto que os recebimentos 
tornam-se imprevisíveis. A variação das vendas, da inadimplência, dos custos, das despesas 
financeiras, bem como a combinação de dois ou mais elementos citados, afetam a previsibilidade 
do capital de giro.
O capital de giro é dividido em Capital de Giro Permanente (CGP) e Capital de 
Giro Variável (CGV). O capital de giro permanente é um montante de dinheiro mínimo 
que necessitamos ter aplicado no ativo circulante para que a empresa possa honrar seus 
compromissos no passivo circulante.
Já o Capital de Giro Variável (CGV) é representado pelas necessidades adicionais e 
temporais de recursos, verificadas em determinados períodos e motivadas por:
• Prazos de recebimento: quanto maior em relação ao prazo de pagamento, maior a NCG 
para financiar a venda aos clientes e pagar os fornecedores.
• Prazos de pagamento: quanto maior em relação ao prazo de recebimento, menor a NCG, 
pois estamos financiando nossas compras com capital dos fornecedores e com o recebimento 
dos clientes.
• Aumento no volume de vendas: dependendo da relação dos prazos médios de recebimento 
e pagamento, poderá gerar um aumento na NCG.Muitas empresas que apresentam um 
crescimento rápido não conseguem captar todo o capital de giro necessário para acompanhar 
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NCG Condição
Aumenta Maior PMP e/ou Menor PMR
Diminui Menor PMP e/ou Maior PMR
QUADRO 79 – VARIAÇÃO DA NECESSIDADE DE CAPITAL DE GIRO
FONTE: O autor
Imagine se a empresa conseguisse comprar as mercadorias para pagamento a prazo 
e receber de seus clientes todas as vendas à vista. Desta forma, não haveria necessidade de 
capital de giro. Dependendo da atividade, muitas vezes precisamos comprar, pagar, estocar, 
produzir, vender para depois receber.
Neste contexto, é necessário considerar o ciclo operacional, o ciclo financeiro e o ciclo 
econômico. A figura a seguir ilustra estes ciclos, tendo como base a indústria:
FIGURA 4 – CICLO OPERACIONAL DA INDÚSTRIA
FONTE: Adaptado de: Assaf (2009)
este crescimento e correm riscos.
• Política de estoques altos: o dinheiro está investido no estoque e se o giro for baixo, se 
transforma numa maior NCG.
O quadro a seguir ilustra a variação da necessidade de capital de giro, em relação aos 
prazos anteriormente citados:
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Entre cada uma das fases temos um prazo médio. Compramos a matéria-prima, que é 
estocada na indústria até o início da fabricação. Muitas vezes, antes de iniciar a fabricação, a 
indústria precisa, primeiro, reunir todas as matérias-primas, das quais algumas são prontamente 
entregues, enquanto que outras demoram mais tempo. Neste intervalo, calculamos o prazo 
médio de estocagem das matérias-primas. E assim por diante, até o efetivo recebimento das 
vendas.
Quanto maior for o ciclo operacional, maior será a necessidade de capital de giro. Assim, 
a aplicação do sistema Just-in-Time pode reduzir os efeitos dos prazos médios, implicando 
menor necessidade de capital de giro, refletindo em menores custos e permitindo uma maior 
lucratividade. O sistema Just-in-Time prevê que o produto ou a matéria-prima chegue ao local 
de utilização somente no momento em que for necessário, bem como os produtos somente 
são produzidos ou entregues a tempo de serem vendidos ou montados.
Ciclo operacional é a denominação dada ao intervalo de tempo em que a empresa 
permanece sem a entrada de recursos dos seus clientes, necessitando de capital para financiar 
os seus custos, ou seja, necessita de capital de giro.
O ciclo financeiro avalia o período compreendido entre a primeira movimentação de 
caixa, seja pagamento e/ou recebimento, até o recebimento da venda do produto. Em resumo, 
o ciclo financeiro mede o intervalo de tempo que a indústria vai necessitar de recursos para 
a sua atividade.
Já o ciclo econômico considera o período da compra da matéria-prima até a venda do 
produto, não levando em conta os reflexos de caixa da operação, e sim, econômicos.
Segundo Assaf (2009, p. 22), os ciclos correspondem a:
Ciclo Operacional = PME (Mp) + PMF + PMV + PMC.
Ciclo Financeiro = Ciclo Operacional – PMPF – PMDD.
Ciclo Econômico = Ciclo Operacional – PMC.
Onde:
PME (Mp): Prazo Médio de Estocagem de Matéria-prima.
PMF: Prazo Médio de Fabricação.
PMV: Prazo Médio de Venda, ou também, o prazo médio de estocagem dos produtos 
acabados.
PMC: Prazo Médio de Cobrança, ou também, prazo médio de Recebimento.
PMPF: Prazo Médio de Pagamento aos Fornecedores.
PMDD: Prazo Médio de Desconto de Duplicatas.
Geralmente, a redução nas vendas desencadeia problemas financeiros, os quais podem 
elevar a necessidade de capital de giro. Mas o gerenciamento do capital de giro vai além dos 
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Empresas vêm se reestruturando a fim de manter a lucratividade.
Uma boa gestão, com a aplicação adequada das tecnologias, tem 
garantido sucesso a algumas empresas.
LEITURA COMPLEMENTAR
CAPITAL DE GIRO DEVE SER USADO COM CUIDADO
Quantia deve equivaler a, no mínimo, um terço do valor do aporte inicial na empresa.
Para garantir crescimento sustentado, uma empresa precisa contemplar, em seu plano 
de negócios, percentual relativo ao capital de giro, o qual deve equivaler a, no mínimo, um terço 
do valor do investimento inicial. Mas não basta apenas separar esse recurso. É imprescindível 
que os empreendedores tenham sistema eficaz para gerenciar os compromissos financeiros 
da empresa.
"Não precisar operar com o capital de giro é resultado de plano de negócio bem 
desenvolvido. É necessário primeiro criar condições para entrada de recursos. O investimento 
em ativos, como reformas ou compra de novos equipamentos, só deve ser feito sob segurança 
financeira. É recomendada a administração do fluxo de caixa, para evitar a utilização do limite 
do cheque especial ou ter que se submeter a uma operação bancária, a qual, certamente, 
terá juros altos", aconselha Claudia Bittencourt, presidente do Grupo Bittencourt, consultoria 
especializada em expansão de redes.
Observar o mercado, principalmente a concorrência, avaliar os serviços que estão sendo 
prestados, perceber se os clientes estão satisfeitos e montar sistema de avaliação de custos 
são outras ações importantes para garantir a lucratividade e, assim, evitar ter que mexer no 
fundo de reserva. Claudia alerta que os empresários não devem ceder às tentações ofertadas 
pelas instituições bancárias, pois podem prejudicar o negócio. "Utilizar esse recurso só com a 
aspectos financeiros. É necessário considerar aspectos estratégicos da organização, que 
apenas quer recuperar a sua lucratividade, restabelecendo o seu fluxo de caixa.
Isto pode resultar na reestruturação geral da organização, mudando o negócio como 
um todo. Pode haver o lançamento de novos produtos e/ou serviços, bem como a eliminação 
de alguns. Também pode haver mudanças nos processos de produção, nas matérias-primas 
e na própria estrutura de pessoal.
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certeza de que haverá cobertura das parcelas acordadas. Mas, se não houver outro caminho, 
não estender por muito tempo a dívida", ressalta a executiva. 
EMERGÊNCIAS
Na Overboard, loja especializada em surf e streetwear, o capital de giro só é utilizado 
em situações emergenciais. O diretor-geral da marca, João Luiz Perez, explica que todas 
as transações comerciais e as expansões são feitas com recursos próprios, sem que haja 
necessidade de mexer na reserva. "Felizmente, temos tranquilidade financeira. Depois que 
acertamos o fluxo de capital e mantivemos reservas para realizar coleções futuras, conseguimos 
trabalhar com pagamento dos fornecedores à vista, o que também nos permite estender prazos 
para acerto de contas", destaca ele. 
Com oito lojas espalhadas por São Paulo e 17 anos de mercado, a inauguração de 
novas unidades sempre envolve forte negociação do estoque, para garantia do pagamento à 
vista e não utilização do capital de giro disponível. "Negociamos prazos maiores de pagamento, 
o que é importante para se tomar fôlego. Não somos tomadores de empréstimos. Fazemos a 
programação de vários meses, antecipadamente. Assim, independentemente das condições 
do comércio, podemos negociar com fornecedor quanto à entrega de mercadorias, retardando 
o fornecimento ou diminuindo o estoque em caso de desaquecimento de vendas", revela o 
empresário.
EXPANSÃO
Cautela é a palavra-chave da XSITE, quando o assunto é capital de giro. Dessa 
forma, a estratégia de crescimento da empresa é baseada na resposta da clientela. Ricardo 
Nunes, diretor-geral da marca de moda feminina, explica que, à medida que a marca ganha 
mercado, as expansões vão acontecendo. "Nossa proposta é desenvolver expansão pausada, 
justamentepara manter o equilíbrio e não precisar se valer do capital de giro. Evitamos ter que 
injetar dinheiro de mercado, pois este suga o dinheiro da empresa. Dessa forma, conseguimos 
expandir com capital próprio, de maneira sustentável, pois a própria operação alimenta a 
receita", observa ele.
Entendendo que utilizar o capital de giro permite lucratividade em médio prazo, Elvio 
Paladino ressalta que essa reserva é utilizada sempre que surgem boas oportunidades oferecidas 
pelos fornecedores. "Não trabalhamos com estoque, mas existe a possibilidade de comprarmos 
produtos que estejam com preços especiais ou com desconto. Assim, disponibilizamos o capital 
de giro para aproveitar a oferta", diz o franqueado da Portobello Shop, loja especializada em 
revestimentos cerâmicos, lembrando que para reinvestir em melhorias na loja também é feito 
o uso desse dinheiro. 
RENTABILIDADE
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Na opinião de Paladino, quanto mais uma loja vende, mais há necessidade de ter 
capital de giro. Isso porque, quando da encomenda feita por um cliente, essa pode ser paga 
à vista para o fornecedor, ainda que a venda seja paga em parcelas, utilizando-se o dinheiro 
extra. Outra situação apontada pelo franqueado é a de que o valor das vendas parceladas 
em cheques é recebido integralmente, via financeira, para quem são repassados os cheques. 
"Assim, conseguimos manter a margem de contribuição e garantir rentabilidade melhor, já que 
compras à vista proporcionam preços mais em conta", explica ele. 
Para Fábio Ramos, diretor comercial da Sport Nutrition Center (SNC), o capital de giro 
é visto como margem de segurança. "A SNC, como qualquer outra franqueadora, exige que 
o investidor disponha do capital todo para abrir uma unidade e que tenha também 10% do 
valor total do investimento, que atuará como fundo de reserva. No início de qualquer negócio é 
necessário fazer uso desse capital, até tomar fôlego. É importante levar em consideração que, 
muitas vezes, os valores calculados em um plano de negócios podem não valer mais depois 
de certo tempo, uma vez que a entrada de novos lojistas do mesmo segmento pode baixar a 
lucratividade, por exemplo. Quando o negócio estiver se pagando, o dinheiro fica reservado 
para qualquer eventualidade", afirma o empresário.
FONTE: Disponível em: <http://www.sebrae-sc.com.br/newart/default.asp?materia=14658>. Acesso 
em: 22 maio 2009.
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Neste tópico da última unidade abordamos:
	As contas do ativo circulante e do passivo circulante estabelecerão a necessidade 
de capital de giro da empresa.
	O capital de giro da empresa representa o total dos ativos circulantes que devem 
pagar os passivos circulantes. Caso o AC não seja suficiente, a necessidade de capital de 
giro aumenta.
	 O ativo representa os bens e direitos da empresa, onde, num primeiro grupo, 
encontramos o curto prazo, denominado de circulante e subdividido em financeiro e operacional.
	Da mesma forma, o passivo representa as obrigações e os deveres, onde aparecem 
os compromissos de curto prazo, também subdivididos em: financeiro e operacional.
	A variação do quociente dos ativos e passivos circulantes sobre os ativos totais gera 
efeitos sobre o lucro e o risco.
	No ativo circulante se faz necessário calcular o CCC (Ciclo de Conversão de Caixa). 
Aqui precisamos conhecer a idade média dos estoques, o prazo médio de recebimento e 
pagamento.
	A melhora do ativo circulante pode ocorrer a partir do aumento do giro dos estoques, 
da antecipação dos recebimentos e da ampliação dos prazos de pagamento.
	 Para financiar o passivo circulante pode-se prolongar os pagamentos com os 
fornecedores (considerando o custo do capital), buscar linhas de crédito, realizar descontos 
das contas a receber etc.
	A necessidade de capital de giro está diretamente relacionada aos prazos médios 
de pagamento e recebimento, bem como ao aumento do volume das vendas e dos estoques.
	O ciclo operacional, financeiro e econômico é considerado na análise do capital de giro.
RESUMO DO TÓPICO 2
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Responda às questões a seguir para fixar os conhecimentos:
1 Analise o balanço a seguir:
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ATIVO PASSIVO
Caixa 4.640,00 Contas a pagar 17.050,00
Aplicações financeiras 2.100,00 Títulos a pagar 17.120,00
Contas a receber 13.000,00 Despesas a pagar 8.650,00
Estoques 17.040,00 Exigível de longo prazo 15.960,00
Ativos permanentes 62.000,00 Capital social 40.000,00
a. Separe o grupo de contas do ativo e passivo circulante.
b. Destes, subdivida em circulante financeiro e operacional.
c. Calcule o capital de giro.
2 Como a variação do quociente pode gerar efeitos nos lucros e risco?
3 O que representa o CCC (Ciclo de Conversão de Caixa)?
4 As necessidades extras do CG são motivadas por que fatores?
5 Qual a influência dos prazos médios de pagamento e recebimento sobre o capital de 
giro?
6 O que compreende o ciclo operacional de uma indústria na análise do capital de giro?
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INCORPORAÇÕES E FALÊNCIAS
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 3
UNIDADE 3
As empresas não se desenvolvem de forma isolada, estão em interação com seus 
concorrentes e mercado. Neste ambiente, o gestor financeiro procura manter os resultados 
positivos, garantindo a sua liquidez e retorno de investimento aos donos do capital.
Neste esforço podem surgir oportunidades de arrendamento, fusões e aquisições, como 
alternativas para evitar situações mais complicadas, como a falência da empresa.
Neste tópico da última unidade vamos abordar um pouco sobre estes assuntos.
2 ARRENDAMENTOS
O arrendamento é uma modalidade onde você pode se apropriar de uma empresa por 
um determinado período. Por meio de um contrato, as partes pactuam todas as condições de 
arrendamento entre si: arrendador e arrendatário.
Para simplificar o entendimento, poderíamos dizer que é uma espécie de aluguel de 
uma empresa. Você pode alugá-la, usufruir de seus ativos, receita, responsabilizar-se por eles 
e ainda pagar o aluguel, uma importância financeira, para o proprietário (arrendador).
Com esta simplificação da expressão “aluguel”, cabe a decisão de arrendar ou comprar, 
ou seja: arrendar os ativos, tomar dinheiro emprestado para comprá-los ou, ainda, adquiri-los 
com recursos líquidos disponíveis. Esta decisão compreende as técnicas de orçamento de 
capital, onde identificamos os fluxos de caixa relevantes e aplicamos técnicas de valor presente 
líquido. Conforme Gitman (2003), para isso é necessário:
 
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• Determinar as saídas de caixa depois do Imposto de Renda em cada ano da opção de 
arrendamento, compreendendo o ajuste fiscal simples dos pagamentos anuais de aluguel 
e o custo do exercício de uma opção de compra no último ano do prazo de arrendamento.
• Encontrar as saídas de caixa depois do Imposto de Renda em cada um dos anos da alternativa 
de compra. É necessário ajustar a soma dos pagamentos programados de acordo com a 
despesa de manutenção pelos benefícios fiscais resultantes das deduções permitidas por 
custos de manutenção, depreciação e juros.
• Calcular o valor presente das saídas de caixa associadas às alternativas de arrendamento 
e compra usando o custo de capital de terceiros depois do Imposto de Renda como taxa de 
desconto. Usa-se o custo de capital de terceiros depois do Imposto de Renda para avaliar a 
decisão entre arrendar e comprar. Isto envolve duas técnicas de financiamento: arrendamento 
e empréstimo.
• Optar pela alternativa demenor valor presente líquido de saídas de caixa, sendo esta a 
alternativa de financiamento mais barata.
3 FUSÕES E AQUISIÇÕES
As empresas buscam alternativas de fusões e de aquisições para encontrar alternativas 
de manutenção e expansão no mercado. Pode nascer de uma parceria entre as partes, seguindo 
na união de seus ativos (aquisição), através do qual procuram rentabilizar os seus ativos.
Na aquisição, a união das empresas resulta, principalmente, na manutenção da 
identidade de uma das empresas. Podemos ilustrar com a história do Grupo UNIASSELVI, que 
iniciou suas atividades em 22 de fevereiro de 1999 como faculdade. Cinco anos mais tarde, em 
2004, foi elevado ao status de Centro Universitário. Durante estes primeiros anos de atividade, 
o GRUPO UNIASSELVI expandiu sua atividade no Ensino Superior com outros sócios, criando 
faculdades nos municípios vizinhos, como Blumenau, Rio do Sul, Brusque e Guaramirim. Em 
2005, também recebeu a autorização do MEC para atuar com Ensino Superior na modalidade 
à distância em todo o território nacional.
A partir do ano de 2006, estas faculdades foram assediadas por outros grupos de Ensino 
Superior, que, por meio de aquisições e fusões, pretendiam ampliar seus negócios e atividades. 
No início de 2008, a família Tafner, por acreditar no seu modelo de educação, decidiu por não 
vender e nem fundir com outros grupos e, sim, criar o Grupo UNIASSELVI, hoje o maior grupo 
de Ensino Superior privado do Estado de Santa Catarina, e está dentre os maiores do país.
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Toda esta história de uma faculdade que hoje é o Grupo 
UNIASSELVI emana sua filosofia na sua cor, no seu símbolo, no 
seu patrono “Leonardo da Vinci” e nos seus princípios norteadores.
As fusões e aquisições são movidas por uma série de motivos, dos quais se 
destacam:
• Crescimento ou diversificação.
• Sinergia.
• Captação de fundos.
• Aquisição de capacidade gerencial ou tecnologia.
• Considerações fiscais.
• Aumento da liquidez para os proprietários.
• Defesa contra aquisição hostil.
As fusões podem ser classificadas em:
• Fusão horizontal: quando duas empresas do mesmo ramo de atividade se unem.
• Fusão vertical: quando uma empresa adquire um fornecedor ou cliente.
• Fusão congenérica: quando é adquirida uma empresa do mesmo setor genérico, mas não 
do mesmo ramo específico.
• Formação de um conglomerado: combinação de empresas em ramos não relacionados.
Destas fusões e aquisições surgem as denominadas “holding´s”, uma sociedade de 
investimentos de capitais que teoricamente tem por objetivo a gestão de uma carteira de 
empresas.
Além dos motivos que podem levar a uma fusão ou aquisição, é fundamental uma 
análise minuciosa – uma avaliação detalhada da empresa que se pretende fundir ou adquirir. 
Muitas vezes, surge um passivo enorme após a fusão ou aquisição, oriundo de dívidas fiscais, 
trabalhistas etc.
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A data de constituição de uma empresa pode ser entendida como a data de nascimento 
da pessoa. Temos a data em que iniciamos as atividades, a nossa vida, mas não temos uma 
data final preestabelecida para o encerramento ou fechamento da empresa.
O fechamento ou a falência das empresas vai se delineando no decorrer de sua gestão, 
que pode estar motivado por:
• Resultados baixos: podem não expressar o retorno esperado pelos donos do capital, não 
alcançando a TMA (taxa mínima de atratividade) do negócio.
• Insolvência: tem dificuldade de liquidez, de transformar seus ativos em caixa. A partir deste 
momento, pode-se agravar a situação, partindo-se para resultados negativos.
• Resultados negativos: a empresa não tem como se manter ao longo do tempo com 
resultados negativos, vai aumentando o seu prejuízo e alcança níveis nos quais não tem 
mais credibilidade ou, ainda, seu ativo não cobre o passivo.
As causas de quebra das empresas, levando-as à situação de falência, podem ser 
movidas pela má administração, pelo nível de atividade econômica ou, ainda, pelo seu 
envelhecimento.
Inicialmente, tratando da má administração, percebemos que muitas fontes relatam que 
boa parte das empresas tem dificuldades e quebram pela má administração, falta de gestão. 
Na gestão da empresa, precisamos compreender que ela precisa ter uma perfeita integração 
interna e estar alinhada com o mercado.
UNI
O ser humano é um sistema complexo, onde todas as suas partes 
precisam estar perfeitamente integradas e em interação com o 
ambiente externo, enfrentando o relacionamento entre as pessoas, 
as mudanças climáticas etc.
Tratando da má administração, associamos a ela mais aos elementos de gestão interna 
da empresa, onde o seu gestor não consegue coordenar, integrar e sincronizar todas as ações 
externas, que levam a resultados baixos ou até negativos.
4 FALÊNCIA DE EMPRESAS
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O nível de atividade econômica está relacionado aos momentos de recessão que a 
economia historicamente enfrenta. As vendas caem drasticamente, ou os custos externos têm 
um aumento expressivo... Situações externas que surpreendem o gestor.
Aproveitando nossa analogia com o ser e corpo humanos, abordado anteriormente, na 
má administração também destacamos que envelhecemos com o decorrer do tempo: alguns 
mais rápido e outros de forma mais lenta. Enfrentamos os estágios de nascimento, crescimento, 
maturidade, declínio e quebra. As empresas precisam nascer a cada dia nos seus produtos, 
serviços, na sua prática de gestão, prorrogando ao máximo seu estágio de maturidade, ou de 
declínio.
Nos últimos anos estamos vivenciando uma crise econômica global. Países e blocos 
econômicos, que eram vistos como potências econômicas imbatíveis, hoje apresentam 
sinais claros de dificuldades financeiras. Os EUA vêm, ano após ano, elevando o seu nível 
de endividamento, pela sua dificuldade de pagar as dívidas externas. Nesta mesma situação 
também encontramos outros países da Europa com dificuldades financeiras.
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ÇÃO!
A Gestão Financeira precisa acontecer em nossa vida pessoal, 
familiar, social, nas empresas e no poder público.
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Neste terceiro tópico da última unidade descobrimos:
	Algumas modalidades para que ocorram as incorporações são o arrendamento, as 
fusões e aquisições.
	O arrendamento é uma modalidade em que você se apropria de uma empresa por 
tempo determinado, através de contrato pactuado entre as partes: arrendador e arrendatário. 
Podemos simplificar, dizendo que é uma espécie de “aluguel” da empresa.
	 As fusões e aquisições são uma forma de junção das empresas, onde podem ser 
preservados os ativos e passivos de cada uma delas. Então pode surgir outra empresa, ou não.
	Numa aquisição, a união das empresas resulta principalmente na manutenção da 
identidade de uma das empresas.
	 O crescimento ou diversificação, a sinergia, a captação de fundos, a aquisição 
da capacidade gerencial ou tecnológica, os aspectos fiscais, o aumento da liquidez para os 
proprietários e a defesa contra aquisição hostil são alguns motivos que levam a fusões e 
aquisições.
	Uma fusão pode ser horizontal, vertical, congenérica ou, ainda, pela formação de 
conglomerado.
	 Raras são as empresas que têm suas atividades fixadas por uma vigência 
preestabelecida. O administrador financeiro precisa avaliar as situações de falência da empresa, 
que podem ser motivadas por resultados baixos, insolvência ou, ainda, por resultados negativos.
RESUMO DO TÓPICO 3
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Vamos verse você lembra o que aprendemos neste tópico?
1 O que é o arrendamento?
2 Por que o arrendamento pode ser definido como uma espécie de aluguel da empresa?
3 O que representam as fusões e aquisições?
4 Cite motivos que levam as empresas a situações de fusões ou aquisições.
5 Diferencie a fusão horizontal da vertical, da congenérica e da formação de 
conglomerado.
6 O que é uma falência?
7 O que pode motivar a falência?
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SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E 
GESTÃO FINANCEIRA INTERNACIONAL
1 INTRODUÇÃO
TÓPICO 4
UNIDADE 3
Neste último tópico da última unidade deste Caderno de Estudos de Gestão Financeira, 
trazemos a você algumas informações sobre o mercado financeiro nacional, bem como a 
gestão financeira internacional.
O SFN (Sistema Financeiro Nacional brasileiro) é reconhecido ao redor do mundo, 
destacando-se entre os demais países. Vamos abordar um pouco sobre a sua história e origem.
Durante todo este Caderno de Estudos tratamos a Gestão Financeira sem tratar de 
aspectos internacionais. Finalizamos este tópico abordando alguns pontos importantes a serem 
considerados sobre a gestão financeira internacional, ligados aos aspectos individuais das 
relações que os países têm entre si e também dentro de seus blocos econômicos.
Bons estudos!
2 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL
A vinda de Dom João VI e da família real ao Brasil viabilizou o nascimento do primeiro 
Banco do Brasil, em 1808. A partir deste momento surgiram muitos outros bancos no Brasil, 
que iniciaram e encerraram suas atividades.
Destacamos a Inspetoria Geral dos Bancos (1920), a Câmara de Compensação do RJ 
(1921) e SP (1932), que, juntamente com os bancos e instituições financeiras, fortaleceram o 
sistema financeiro nacional. Internacionalmente, após a II Guerra Mundial, surge o FMI (Fundo 
Monetário Internacional) e o Banco Mundial.
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A Superintendência da Moeda e do Crédito surgiu em 1945, que em 1964 deu origem ao 
Banco Central do Brasil, regulamentando o SFN com o surgimento do BNDES (Banco Nacional 
de Desenvolvimento Econômico e Social), do Banco Nacional da Habitação e do Conselho 
Monetário Nacional (BACEN, 2011).
A evolução de todo o sistema financeiro nacional brasileiro torna-se um dos mais 
eficientes e regulamentados do mundo, a partir da sua estruturação através da Constituição de 
1988, que promove o desenvolvimento e equilíbrio do país buscando a estabilidade econômica. 
No quadro a seguir você pode observar a divisão do SFN:
Órgãos 
normativos
Entidades 
supervisoras
Operadores
Conselho 
Monetário 
Nacional 
(CMN)
Banco Central 
do Brasil 
(BACEN)
Instituições 
financeiras 
captadoras de 
dinheiro à vista.
Demais 
instituições 
financeiras. Outros intermediários 
financeiros e 
administradores de recursos 
de terceiros.
Bancos de 
câmbio.
Comissão 
de Valores 
Mobiliários 
(CVM)
Bolsas de 
Mercados e 
Futuros.
Bolsas de 
valores
Conselho 
Nacional 
de Seguros 
Privados 
(CNSP)
Superintendência 
de Seguros 
Privados 
(SUSEP)
Resseguradores
Sociedades 
seguradoras
Sociedades 
de 
capitalização
Entidade 
abertas de 
previdência 
complementar.
Conselho 
Nacional de 
Previdência
Complementar 
(CNPC)
Superintendência 
Nacional de 
Previdência 
Complementar 
(SNPC)
Entidades fechadas de previdência complementar (fundos 
de pensão).
QUADRO 80 – ESTRUTURA DO SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL
FONTE: Banco Central do Brasil (2011)
O SFN – Sistema Financeiro Nacional está dividido em três níveis:
• Órgãos normativos: responsáveis por criar todas as normas e regras a serem cumpridas.
• Entidades supervisoras: trabalham para verificar se as regras criadas pelos órgãos 
normativos são cumpridas.
• Operadores: são todos os agentes que realizam as operações financeiras no dia a dia.
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DIC
AS!
Sugerimos que você acesse a página do Banco Central do Brasil, 
através do endereço eletrônico: <http://www.bacen.gov.br>, para 
conhecer mais sobre o Sistema Financeiro Nacional.
3 GESTÃO FINANCEIRA INTERNACIONAL
Neste caderno abordamos muitos aspectos relacionados à Gestão Financeira de 
empresas, sem considerar questões específicas das empresas internacionais, pois cabe aí o 
conhecimento de aspectos principalmente tributários destas relações entre os países.
O crescimento, a expansão dos mercados e a evolução das tecnologias retratam um 
ambiente altamente globalizado, no qual podemos ter empresas instaladas em nossa cidade, 
em que parte do seu capital social pode ser externo ou totalmente internacional.
Uma parcela significativa destas empresas tem sua forma jurídica de Sociedades 
Anônimas (S.A.). Além desta modalidade, também destacamos as joint-ventures, uma parceria 
contratual entre as partes de investimentos, trocas e participação de resultados em determinados 
projetos, mantendo a independência das partes.
As empresas internacionais, além dos impostos, taxas e alíquotas locais, também 
assumem responsabilidades de tributação internacional. Há que se considerar no orçamento 
de capital destas empresas que, além do Imposto de Renda local, também há a incidência de 
imposto estrangeiro sobre as remessas.
Para melhorar a relação comercial entre os países e as empresas internacionais, os 
governos de determinados países se unem para criar e manter blocos econômicos, tais como: 
Nafta, União Europeia e Mercosul.
Além das demonstrações que estudamos, as empresas de caráter internacional também 
precisam ter as suas demonstrações financeiras, que, geralmente, envolvem questões de 
consolidação, tradução de contas individuais, unificação das moedas e divulgação de lucros 
internacionais.
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3.1 RISCOS
Não podemos descartar o risco das empresas internacionais, que do ponto de vista 
de alguns analistas financeiros, este risco torna-se mais amplo e complexo. Um dos riscos de 
maior destaque é o risco de câmbio, ou seja, a diferença de valor entre as moedas dos países. 
A sua variação poderá, em determinados momentos, favorecer a empresa estabelecida num 
dos países e, noutro momento, a outro. É necessário encontrar um ponto de equilíbrio entre 
estas possíveis variações cambiais.
Para que possamos compreender um pouco sobre a variação cambial, voltamos ao 
exemplo da nossa camisaria. Vamos comprar uma máquina empacotadora que custa no 
mercado externo US$ 2.000,00. Hipoteticamente, vamos considerando que todos os impostos, 
taxas e alíquotas de importação representem 50% do seu valor; assim, esta máquina vai custar 
o total de US$ 3.000,00.
Como estamos no Brasil, precisamos pagar o investimento na nossa moeda corrente, 
o Real (R$); mas, quem está nos vendendo – de quem estamos importando, quer receber em 
sua moeda, onde vamos pressupor Dólares (US$). Para resolver este impasse, diariamente 
o Bacen tem o valor das moedas, e basta realizarmos a conversão. Supondo que US$ 1,00 
esteja valendo R$ 1,55, basta calcular o valor devido em R$ - moeda nacional:
 US$ 3.000,00 x R$ 1,55 = R$ 4.650,00.
Supondo que destes US$ 3.000,00 tenhamos dado um sinal de US$ 1.000,00 e o 
saldo para 30 dias, tivemos uma saída de capital de US$ 1.000,00 ou R$ 1.550,00. Ficamos 
devendo US$ 2.000,00 e a quantos reais (R$)? A resposta a esta pergunta vai depender da 
variação cambial.
• Aumento do câmbio: se aumentar o valor do US$ emrelação ao R$, este saldo vai nos 
custar mais caro do que o previsto. Ex.: 1 US$ = R$ 1,70; logo US$ 2.000,00 x R$ 1,70 = 
R$ 3.400,00. Vamos refletir: o câmbio teve alta em 30 dias de 9,68%, pois passou de R$ 
1,55 para R$ 1,70. Analisando sobre o saldo devedor de R$ 3.100,00 (4650-1550), agora 
estamos pagando R$ 3.400,00, ou seja, 9,68% – R$ 300,00 a mais.
• Manutenção do câmbio: se considerarmos que em 30 dias o câmbio manteve-se estável 
(1 US$ = R$ 1,55), vamos ter uma saída de caixa apenas do saldo de R$ 3.100,00 (4650-
1550). Esta condição pode nos favorecer, pois poderíamos ter aplicado este saldo devedor 
numa opção do mercado.
• Baixa do câmbio: supondo que o dólar tenha tido uma queda e passou a valor R$ 1,40 ao 
final destes 30 dias, nosso valor devido passa a ser de R$ 2.800,00 (US$ 2.000,00 x R$ 
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1,40). Esta condição é ainda mais favorável para o resultado da empresa, pois do saldo 
devedor de R$ 3.100,00, agora precisamos pagar os mesmos US$ 2.000,00, mas em reais 
este valor representa uma queda de R$ 300,00.
A variação cambial, além de fatores econômicos e políticos é, principalmente, afetada 
pelas diferentes taxas de inflação entre os países. Basta lembrar ou procurar a variação do 
câmbio de 1990 para cá: nos primeiros anos, US$ 1,00 valia centavos de reais. De repente, 
tivemos momentos da história brasileira em que o real foi se desvalorizando e chegou a 
patamares altos, onde US$ 1,00 valia quase R$ 4,00. Depois deste episódio, novamente o 
câmbio teve uma queda.
Analisando o impacto destas flutuações, podemos dizer que num momento em que 
a taxa de câmbio é baixa, estão favorecidas as importações (compra de outros países). À 
medida que esta taxa de câmbio se eleva, tornam-se favoráveis as exportações (venda para 
outros países).
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A variação cambial foi um dos motivos para a falência das 
empresas. As empresas exportadoras fecharam contratos de 
venda dos produtos numa taxa elevada do dólar, as quais seriam 
beneficiadas com seus contratos pactuados para serem pagos 
em dólares. Com a queda do câmbio num momento seguinte, 
o que as empresas recebiam em US$ e convertido para R$ não 
cobria nem seus custos.
Analisamos o risco associado à variação cambial das moedas entre os países. Também é 
necessário compreender que os países, isoladamente ou no seu bloco econômico, desenvolvem 
políticas para proteger o seu mercado. Estas políticas incluem a permissão ou proibição de 
determinadas mercadorias, bem com a isenção ou a alta taxa de encargos de importação.
Ao permitir a importação com baixas taxas, o país pode estar permitindo o ingresso 
de determinados produtos que, possivelmente, não é capaz de produzir internamente. Da 
mesma forma que, ao proibir ou permitir com altas taxas de importação, o governo pode estar 
favorecendo a indústria interna para a produção destes mesmos produtos.
É importante ressaltar que estas políticas governamentais podem alterar o risco das 
operações das empresas nos diferentes países ou blocos econômicos, representando novas 
oportunidades ou ameaças.
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LEITURA COMPLEMENTAR
UM ANO DE RECORDES
As 500 maiores empresas do Brasil venderam mais de 1,2 trilhão de dólares em 2010 
e tiveram o maior lucro dos 38 anos de MELHORES e MAIORES, de EXAME.
A elite empresarial do país soube aproveitar bem o excepcional momento da economia 
em 2010, quando o PIB brasileiro cresceu 7,5%, maior expansão desde 1986. No ano passado, 
as 500 maiores empresas do Brasil faturaram mais de 1,2 trilhão de dólares e lucraram mais 
de 80 bilhões de dólares, de acordo com dados preliminares de MELHORES e MAIORES, 
edição especial de EXAME que chega às bancas em 7 de julho. O total de lucros foi o maior 
já registrado desde 1974, quando foi lançada a publicação. “Temos recordes em diversos 
indicadores, e isso é resultado da combinação de economia aquecida em 2010 com real 
valorizado”, diz Ariovaldo dos Santos, coordenador técnico da Fundação Instituto de Pesquisas 
Contábeis, Atuariais e Financeiras (Fipecafi), da Universidade de São Paulo, responsável pelas 
análises de MELHORES e MAIORES.
Um dos recordes que chamam a atenção é o do número de empresas com faturamento 
acima de 1 bilhão de dólares. São 50 a mais que no ano anterior. Ao todo, 291companhias 
atingiram a marca – 57 delas pela primeira vez. A maioria das novas bilionárias atua em setores 
que tiveram forte crescimento graças à ampliação da oferta de crédito e ao aumento da renda. 
Entre os setores mais beneficiados estão autoindústria, varejo, construção e serviço. 
A gaúcha Marcopolo, fabricante de carrocerias de ônibus, figura entre as companhias 
que estrearam no grupo de bilionárias. A ascensão de uma nova classe média impulsionou 
o turismo rodoviário e incentivou as empresas de ônibus a renovar suas frotas. Em 2010, a 
Marcopolo produziu 27.500 ônibus, 42% mais que no ano anterior. Seu faturamento atingiu 1,5 
bilhão de dólares, com crescimento real de 38%. “Foi o melhor desempenho que tivemos em 
nossa história de 62 anos”, diz José Rubens de la Rosa, diretor-geral da Marcopolo. As vendas 
no mercado brasileiro foram responsáveis por 65% do faturamento, invertendo a situação de 
sete anos atrás, quando as exportações chegaram a representar dois terços da receita. “Desde 
2003, triplicamos nossa produção no exterior, mas é no Brasil que fabricamos os ônibus de 
maior valor”, afirma De la Rosa.
Num ano marcado pela força do mercado interno, o setor de varejo foi um dos mais 
vigorosos. A rede carioca Hermes, por exemplo, mudou de patamar. Atuando com vendas porta 
a porta e internet, faturou 1,2 bilhão de dólares, 73% mais do que ano anterior. Sua taxa de 
crescimento é uma das mais altas entre as empresas analisadas por MELHORES e MAIORES. 
O comércio eletrônico por meio da loja virtual Comprafácil representa 70% do faturamento da 
Hermes. “A popularização dos computadores e o aumento do acesso da população à rede são 
as principais alavancas de nosso crescimento”, afirma Gustavo Bach, executivo que assumiu 
a presidência da Hermes há dois anos.
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Após estimular os consumidores a comprar mais em 2010, o governo começou no 
início do ano a puxar o freio, elevando a taxa básica de juro para conter a inflação. Na Hermes, 
surgiram os primeiros efeitos do aperto monetário, embora de forma ainda tênue. Em abril, seu 
faturamento caiu 10% em relação à média dos três primeiros meses do ano.
A queda, no entanto, ocorreu em comparação com uma base elevada: as vendas da 
Hermes no primeiro trimestre foram 60/% superiores às do mesmo período em 2010. Mesmo 
que a economia desacelere, Bach mantém o plano de aumentar o número de vendedores, de 
600 mil para 700 mil no decorrer deste ano. “Nossa meta este ano é crescer 70%”, diz Bach. 
“Estamos confiantes de que vamos continuar a crescer”.
FIGURA 1 – EVOLUÇÃO DAS EMPRESAS
FONTE: EXAME (2011)
FIGURA 2 – FAIXA DE FATURAMENTO
FONTE: EXAME (2011)
Setores Quantidade
Serviços 10
Varejo 9
Autoindústria 6
Energia 6
Indústria da construção 5
Atacado 3
Bens de consumo 3
Transportes 3
Demais setores 12
QUADRO 1 – SETORES DA MELHORES E MAIORES
FONTE: EXAME (2011)
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As 291 empresas bilionárias, juntas, faturaram um total de US$ 1,1 trilhão, sendo que 
12 empresas tiveram lucro líquido superior a US$ 1 bilhão em 2010.
FONTE: Revista EXAME, Edição 993 – Ano 45 – nº 10 – 01/06/2011 – p. 52-53.
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Neste últimotópico da terceira unidade estudamos e descobrimos:
	O SFN (Sistema Financeiro Nacional) veio se estruturando desde a vinda da família 
real ao Brasil. Muitos bancos surgiram e quebraram, contribuindo na estruturação do SFN, 
onde destacamos o Banco do Brasil S/A.
	Atualmente, o Sistema Financeiro Nacional brasileiro torna-se um dos mais eficientes 
e regulamentados do mundo. Isto ocorreu a partir da Constituição de 1988, que promoveu o 
desenvolvimento e equilíbrio do país, buscando a estabilidade econômica.
	 O SFN está dividido em três órgãos normativos: o CMN (Conselho Monetário 
Nacional), o CNSP (Conselho Nacional de Seguros Privados) e o CGPC (Conselho de Gestão 
da Previdência Complementar).
	Os órgãos normativos são responsáveis por criar todas as normas e regras a serem 
cumpridas pelo SFN. As entidades supervisoras trabalham para verificar se estas regras criadas 
são cumpridas. Os operadores são todos os agentes que realizam as operações financeiras 
no dia a dia.
	Cada um dos países tem o seu sistema financeiro, do qual as empresas precisam 
conhecer o sistema financeiro de cada um dos países onde estão inseridas, direta ou 
indiretamente.
	O crescimento, a expansão dos mercados e a evolução das tecnologias retratam um 
ambiente altamente globalizado, no qual podemos ter empresas instaladas em nossa cidade, 
em que parte do seu capital social pode ser externo ou totalmente internacional.
	O câmbio é um dos riscos evidentes para as empresas que, de alguma forma, estão 
presentes além de suas fronteiras nacionais. É preciso verificar os riscos frente ao aumento 
do câmbio, sua manutenção ou, ainda, a baixa do câmbio.
RESUMO DO TÓPICO 4
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Vamos ver se você lembra o que estudamos ao final deste caderno, respondendo 
às questões:
1 O que é o SFN (Sistema Financeiro Nacional)?
2 Explique o que vem a ser o CMN, CNSP e o CGPC.
3 O que fazem as entidades normativas, supervisoras e os operadores?
4 O que é a flutuação cambial?
5 Como o câmbio pode representar um risco para as empresas?
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AVAL
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Prezado(a) acadêmico(a), agora que chegamos ao final da 
Unidade 3, você deverá fazer a Avaliação.
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REFERÊNCIAS
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São Paulo: Atlas, 2009.
 
BACEN. Banco Central do Brasil. Disponível em: <http://www.bcb.gov.br>. Acesso em: 14 
maio 2011.
CAMPOS FILHO, Ademar. Demonstração dos fluxos de caixa: uma ferramenta 
indispensável para administrar sua empresa. São Paulo: Atlas, 1999.
DAMODARAN, Aswath. Avaliação de investimentos: ferramentas e técnicas para a 
determinação do valor de qualquer ativo. Rio de Janeiro: Qualitymark, 1997.
GITMAN, Lawrence J. Princípios da administração financeira. 10. ed. São Paulo: 
Pearson/Addison Wesley, 2004.
LEMES Jr., Antônio Barbosa; RIGO, Cláudio Miessa; CHEROBIM, Ana Paula Mussi Szabo. 
Administração financeira: princípios, fundamentos e práticas brasileiras. Aplicações e 
casos nacionais. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005.
ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JORDAN, Bradford D. Jordan. 
Princípios de administração financeira. São Paulo: Atlas, 2000.
SILVA, José Pereira da. Análise financeira das empresas. São Paulo: Atlas, 2001.