[ECO] [Trecho de Livro] A regulamentação dos mercados financeiros

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Eamtrmn t Mrrrnilo ELSEVIER 
O a r t i g o 23 . p o r e x e m p l o , estabelece que: "A ignorânc ia d o l o r n e c e d o r sobre os vícios de 
f qualidade p o r i n a d e q u a ç ã o dos p r o d u t o s e serviços n ã o o e x i m e d e r e s p o n s a b i l i d a d e . " 
M Observe c o m o as s o l u ç õ e s dadas pela lei a esses p r o b l e m a s p o d e m ser rac ional izadas , na 
~f. l inguagem de Direito & Economia desenvolvida n o C a p í t u l o S. c o m o u m a a l o c a ç ã o i le d i r e i -
i : ' t O « de p r o p r i e d a d e que m i n i m i / a os custos das i r . u i s a ç õ c s e n t r e f o r n e c e d o r e s c IIIIIMI-
' S midores . 
j l ; " Anotação de W A L D , A r n o l d o . " O D i r e i t o do C o n s u m i d o r e suas Repercussões em Relação 
' a às Instituições F inanceiras" . Reinsta dos Tribunais, a b r i l de 1 9 9 1 . v. 6 6 6 , p . 17. nota 15. " A r n o l -
* d o U M d . Dirrito Civil - Porte Crral. 6. e d . . 1989. p . 146; Clóvis B e v i l á q u a , Código Chnl Cometi-
•• bulo, T. 1/296 e 297 ; C a r v a l h o Santos. CMigo Chnl Brasileiro Interpretado, 1944. p . 41-44." 
W t i -JJJQ consumíveis os bens móveis , cu jo uso i m p o r t a d e s t r u i ç ã o i m e d i a t a d a p r ó p r i a substân-
ITÒM, tendo t a m b é m cons iderados lais os desi inados à a l i e n a ç ã o . " 
" WALD, A m o l d o . Op. ri/, p , 13 
Ji B GOUVEA, Marcos Mase l l i Coloca a divergência d o u t r i n á r i a c i t a n d o T u p i n a m b á M . Castro 
d o N a s c i m e n t o e T o s h i o Mukai c o m o defensores da t e o r i a d e q u e o b e m t r a n s f o r m a d o . 
& utilizado na p r o d u ç ã o de u m n o v o p r o d u t o , é u m b e m c o n s u m i d o ; e n q u a n t o para G e r a l d o 
2 Vidigal , a c o l o c a ç ã o " d e s t i n a t á r i o f i n a l " remete ao c o n c e i t o e c o n ó m i c o d e c o n s u m i d o r . " O 
; > < conceito de c o n s u m i d o r e a questão da empresa c o m o d e s t i n a t á r i a final". I n : Revista de Direito 
"• doCmaumidoT, n. 23-24, p . 187-192. j u l V d e z . de 1997 
" T Á C I T O . Caio . op. cil., p . 17. 
M C O I T V T A . Marcos Mase l l i "<) conceito de c o n s u m i d o r e a q u e s t ã o da empresa c o m o des i i -
.. na t i n a final". Rnnsta de Direito do Consumidor, n . 2 3 - 2 » . p . 189. j u l V d e z . d e 1997 
• * « D E P L Á C I D O E S I I V A . Op . r i / . , p . 318 
i *' F I L O M E N O , J o s é G e r a l d o B r i t o . Código Brasileiro de Defesa do Consumidor - comentado pelos 
f mutam do onteprojeto. A d a ftllegnni Gr inover . . . et. al.. 6 e d . R i o d e J a n e i r o : Forense Univers i -
; t i n a , 1999. p . 39 . 
• FILOMENO, J o s é G e r a l d o U n t o . Op. cil.. p . 39 e 40. 
° A t o de C o n c e n t r a ç ã o 080l2.(K)lf)97/'2OO'.' S9 Requerentes : Nes t lé Brasi l I i d a . e Choco-
lates C a r o l o S/A. Disponível c m K Y f l V . t a d c . ^ j N . b r . Trechos e x t r a í d o s d o v o t o <lo Conse lhe i ro 
T h o m p s o n A n d r a d e . 
m As def inições marcadas c o m (*) são baseadas n o G l o s s á r i o d a Seae. 
• B O R K , Robert . The Antitrust Ihradox: A Policj at a War u<ilh Itself Basic Books, 1978 
0 1 
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A L 
Capítulo 9 
A Regulação dos Mercados Financeiros 
A E c o n o m i a M o n e t á r i a e a s F u n ç õ e s d o S i s t e m a F i n a n c e i r o 
N o c láss i co As Aventuras de Robinson Crusoé, d e D a n i e l D e f o e , o n á u f r a g o 
q u e c o n s e g u e se salvar e m u m a i l h a d e s e r t a t e m necessidades bás icas d e c o n -
s u m o c o m o q u a l q u e r u m . C o m o lá n ã o h á c o m q u e m t r o c a r e, p o r t a n t o , n ã o 
há trocas, n ã o exis te u m m e r c a d o . T u d o o q u e C r u s o é c o n s o m e t e m d e ser 
p r o d u z i d o p o r e le . S ó q u a n d o surge Sexta-Fe ira , o seg i i d o " a g e n t e e c o n ó -
m i c o " d a h i s t ó r i a , as trocas se t o r n a m poss íve is . 
Para h a v e r trocas , é p r e c i s o h a v e r m a i s d o q u e a p e n í ; m ú l t i p l o s agentes ; 
é n e c e s s á r i o t a m b é m q u e esses agentes g e r e m excedentes , is to é, p r o d u z a m 
mais d o q u e c o n s o m e m d e u m c e r t o b e m . A e x i s t ê n c i a d e excedentes é u m 
f e n ó m e n o r e l a t i v a m e n t e r e c e n t e n a h i s t ó r i a d a h u m a í i d a d e : a c o n s t r u ç ã o 
das p i r â m i d e s n o F g i t o A n t i g o f o i , a p a r e n t e m e n t e , u m d o s p r i m e i r o s casos 
e m " g r a n d e " escala e m q u e isso o c o r r e u . Até e n t ã o , o h< i n e m se d e d i c a v a a 
p r o d u z i r a p e n a s a q u i l o q u e ele e sua f a m í l i a c o n s u m i a i i . O d e s l o c a m e n t o d e 
m i l h a r e s d e o p e r á r i o s p a r a t r a b a l h a r n a c o n s t r u ç ã o d ; s p i r â m i d e s passou a 
ex ig i r , t o d a v i a , q u e os q u e p e r m a n e c e r a m n o c a m p o p i o Juzissem o s u f i c i e n -
te para a l i m e n t a r e ves t i r n ã o só a si e aos seus, mas t a m f t m esses t r a b a l h a d o -
res. N ã o fosse isso, as p i r â m i d e s n ã o e x i s t i r i a m . 
C o m e ç o u d e f o r m a s c o m o essa u m o u t r o processe 1 q u e e x p l i c a m u i t o d o 
d e s e n v o l v i m e n t o d a h u m a n i d a d e n o s ú l t i m o s q u a t r o m i l anos ; a espec ia l iza-
ç ã o . O h o m e m d e i x o u d e p r o d u z i r t u d o q u e c o n s u m i a e p a s s o u a se c o n c e n -
t r a r e m a t i v i d a d e s e m q u e era mais p r o d u t i v o , n ã o (so) p a r a c o n s u m o p r ó -
p r i o , mas p a r a ter o q u e t r o c a r c o m os o u t r o s . Os e x c e d e n t e s se t o r n a r a m a 
n o r m a , e m vez da e x c e ç ã o . F , h a v e n d o excedentes , s u r g e a o p o r t u n i d a d e 
para trocar . 
H i s t o r i c a m e n t e , a p r i m e i r a f o r m a d e troca f o i o escambo, t ) e s c a m b o é a 
p e r m u t a p u r a e s i m p l e s : é prec i so l e r o q u e o o u t r o quer , m a s t a m b é m q u e r e r 
o que o o u t r o t e m . Posso, e m d e t e r m i n a d o m o m e n t o , j á n ã o mais prec isar d e 
peles de l o b o p a r a m e aquecer , mas d e m i l h o para me a l i m e n t a r , e dese jar 
432 Ditnto. rxanotnm r MrrraHm r.l-SEVIER 
l u x a i u m I K r l u n u t r o . N o r i u . m i o . essa t r o t a p o d e se leve la i mais r o m p i . r x a 
d o q u e parece à p r i m e i r a \isla. C o m o a t r i b u i r va lor a u n i a p e l e d e l o b o . Se 
a l g u é m es iá d i s p o s t o a dar J00 espigas d e m i l h o p o r ela. <• o u t r a pessoa ofe-
rece r i n c o pares de sandál ias n u i r o t a da m e s m a pele , q u e m está se p r o p o n -
d o a p a g a r mais'-' O u i i o p i o b l i III.I é a possível i n d i v i s i b i l i d a d e d e u m b e m e m 
p e q u e n a s u n i d a d e s . C o m o a d q u i r i r apenas u m a espiga de m i l h o o u u m úni -
co p a r de sandál ias sem d i v i d i r e p r o v a v e l m e n t e estragar a p e l e d e lobo? 
A d i f i c u l d a d e de t r a n s p o r t e e c o n s e r v a ç ã o d e excedentes é o u t r a b a r r e i r a 
à p r o l i f e r a ç ã o das trocas. N a a n t i g u i d a d e , os |X)vos, extra l iv is tas p o r e x c e l ê n c i a , 
n ã o se fixavam e m u m lugar, e x a t a m e n l e p e l o c a r á l e r r u d i m e n t a r d e suas a t i v i -
dades . e p e l o uso que (aziam da na tureza . l*aia ler o que trocar, p r e c i s a v a m levar 
os excedentes cons igo e, de a l g u m a f o r m a , i m p e d i r a sua d e g r a d a ç ã o , o q u e 
p o d i a n ã o ser lá( i l . 
A d i f i c u l d a d e de casar interesses, de e n c o n t r a r a lguém interessado n a q u i l o 
q u e se t e m , e vice-versa, l o i e m p a r t e superada a p a r t i r d o d e s e n v ol v i m e n t o 
dos mercados , para o n d e afluía g r a n d e n ú m e r o de interessados e m o ferecer e 
o b t e r bens diversos. Mas as trocas c o n t i n u a v a m difíceis, na fa l ia d e u m b e m 
c o m u m q u e : 
a) Servisse de p a d r ã o de referência a p a r t i r d o q u a l o " p r e ç o " dos d e -
m a i s pudesse ser expresso. 
b ) Pudesse ser usado c o m o m e i o d e t roca , p e r m i t i n d o q u e a t roca d e -
peles de l o b o p o r espigas d e m i l h o pudesse o c o r r e r s e m e x i g i r q u e 
os d o n o s das peles e das espigas t ivessem c o n t a t o u m c o m o o u t r o . 
* ,; c ) Permit isse trocas f r a c i o n a d a s , i s to é , fosse f a c i l m e n t e d iv is íve l , d e ; 
' f o r m a que a soma das p a r t e s valesse o m e s m o que o t o d o . '• ' ' 
d ) Pudesse ser t r a n s p o r t a d o d e u m l u g a r p a r a o u t r o e g u a r d a d o d u -
r a n t e p e r í o d o s razoáveis d e t e m p o , sem p e r d a de va lor . 
Bens c o m essas p r o p r i e d a d e s , capazes de servir c o m o u n i d a d e d e r e f e -
r ê n c i a , m e i o d e troca c reserva d e valor , p o d e m ser usados c o m o m o e d a . M a s , 
p a r a d e s e m p e n h a r a d e q u a d a m e n t e esse p a p e l , p r e c i s a m t a m b é m t e r u m a 
o f e r t a mais o u menos cons tante , o u p e r d e r ã o valor , t e n d e r ã o a n ã o ser acei -
tos c o m o m e i o de p a g a m e n t o e t o r n a r ã o o " p r e ç o " dos d e m a i s bens m u i t o 
var iável , d e i x a n d o de servir c o m o r e f e r ê n c i a nas trocas. ' 
C o n c h a s , vacas, sal e o u t r o s bens d e s e m p e n h a r a m , p a r c i a l o u i n t e g r a l -
m e n t e , o p a p e l de m o e d a na his tór ia da h u m a n i d a d e , a t é q u e a p r e f e r :ncia 
se l ixasse nos metais ra ios c o m o m a t e r i a l idea l p a i a a c u n h a g e m d e m o -das. 
As m o e d a s metá l i cas a p i e s e u t a m diversas vantagens , t o m o a sua m a i o r ! lura-
bilidadf, a sua divisibilidade e m u n i d a d e s m e n o r e s (daí a e x p r e s s ã o " u n i u a d e s 
m o n e t á r i a s " ) e a sua fwrttibilidade, o u seja, a c a p a c i d a d e de ser f a c i l m e n t e 
Capitulo 9: A Regulatau aos Mcnados Kuuiu cinrs 433 
Kl .SI V I E P 
m a n u s e a d a e I I a n s i e i i d a e n t r e as pessoas. A cv< u ç ã o n a t u r a l e m d i r e ç ã o a 
meta is q u e m e l h o r a t e n d e s s e m a esses requis i tos s d e u passando |>elo la tão , o 
cobre e a p r a i a , c o n v e r g i n d o p a r a u m a preferenc .a p e l o o u r o ( Q u a d r o 9 . 1 ) 
Da m o e d a an p a p e l m o e d a e à m o e d a escrit i t a l , a história é c o n h e c i d a , 
a i n d a q u e n .nl . i u ivia l . ' " Kla se d á c o m o d e s e n v o b i m e n i o de u m sistema ( ada 
vez m a i s c o m p l e x o de regras e c o n t r o l e s que pe i i i i i r a m à m o e d a se t o r n a r 
quase i n t e g r a l m e n t e v i r t u a l , t e r sua o f e r t a c o n t r o ada p e l o Estado e ser n e g o -
c iada e m â m b i t o g l o b a l . O g r a n d e desa f io f o i o imo fazer isso sem q u e e la 
deixasse d e e x e r c e r suas ( u n ç õ e s p r e c í p u a s - s e r v i r d e u n i d a d e d e c o n t a , 
m e i o d e p a g a m e n t o e reserva d e va lor . Para isst f o i n e c e s s á r i o d e s e n v o l v e r 
t o d o u m sistema m o n e t á r i o , d e f i n i d o p o r François P e n o u x c o m o " o c o n j u n -
to d e e l e m e n t o s j u r í d i c o s , p r o p o r ç õ e s e re laçõe . ; e c o n ó m i c a s e t a m b é m d e 
c i r c u n s t â n c i a s d e p u r o fa to , q u e c a r a c t e r i z a m a c i r c u l a ç ã o d e m o e d a nos l i -
m i t e s d e u m a n a ç ã o , c nas r e l a ç õ e s dessa n a ç ã o c o m o u t r a s n a ç õ e s " . ' 
Quadro 9.1: Por que o ouro? 
Por que a escolha sobre o material a ser utilizado recaiu sobre o ouro? 
(a) Trata-se de um metal com atributos químicos e mecânicos de durabilida 
de e resistênda que poucos outros têm, além de ser homogéneo e divisível, características 
que divide com outros metais. 
(b) Também se destaca pela transferibilidade, facilidade de manuseio e trans-
porte, em (unção de sua relativa leveza. 
(0 Tem um valor místico e caráter simbólico: Platão via mágica nesses ma-
teriais, símbolos de beleza, reluzênda e brilho. 0 ouro, desde épocas imemoriais, era visto 
como tributo aos deuses, como bem divino - símbolo de toda afiança do homem com os 
• Apoderes superiores. : ,< ; : :..-!•••• . .:<..;'. 
(d) É um melai raro. Rcòcttsonap y . . . 
' latamente impossível o seu acesso, o que lhe permite a oferta em rJetrsminaòos vdurnes para as 
relações de troca, mas, ainda assin. não em quarrtiaades exoessivas cjue 
; iaalfcifatC < - v ^ - ' - ^ - r - > - J ; 
O s i s tema f i n a n c e i r o é a e x t e n s ã o n a t u r a l d o s is tema m o n e t á r i o , c a b e n d o -
I h e v i a b i l i z a r o uso e f i c i e n t e d a m o e d a e n q u a n t o i n s t r u m e n t o q u e p e r m i t e o 
d e s e n v o l v i m e n t o da a t i v i d a d e e c o n ó m i c a baseada n a espec ia l ização e n a t r o -
ca. C o m o c o l o c a d o p o r M e r t o n ( 1 9 9 3 , 20 ) : " U m sis tema f i n a n c e i r o d e s e n -
v o l v i d o e f u n c i o n a n d o a d e q u a d a m e n t e fac i l i ta a a J o c a ç ã o e f i c i e n t e d o c o n s u -
m o das famí l ias a o l o n g o d o seu c i c l o d e v i d a e a a l o c a ç ã o e f i c iente d o inv es-
t i m e n t o f ís ico n o seu uso mais p r o d u t i v o d e n t r o d o setor e m p r e s a r i a l " . 5 D e 
f o r m a a l g o r e s u m i d a , p o d e m o s d i z e r q u e o sisfcina financeiro: 
i . Realiza p a g a m e n t o s , q u e são a c o n t r a p a r t i d a d a c o m p r a d e bens e 
serviços , e t r a n s f e r e m o e d a d e u m local p a r a o u t r o . 
434 Chrnio. Economui t Sltnadw I I . M M I K 
ii. ( i n a n i a a m o e d a ( p o u p a n ç a ) ( laqueies q u e d e s e j a m postergar os s e m 
gastos, alocanclo-a d a forma mais e f i c i e n t e d o p o n t o de vista econó-
m i c o , l e v a n d o e m c o n t a as p r e f e r ê n c i a s i n d i v i d u a i s de r e t o r n o , 
l i q u i d e z e r isco. 
iii. Seleciona, m o n i t o r a , d i s t r i b u i e realoca r i scos . 
Por trás dessa u i n c a de funções , e s tão usos v a r i a d o s d e " m o e d a " e " p o u p a n -
ç a " , q u e se d i f e r e n c i a m p e l o p a p e l p r i n c i p a l que d e s e m p e n h a m e pelas suas 
característ icas intr ínsecas e m t e r m o s de l i q u i d e z , r e m u n e r a ç ã o e risco. Por exem-
p l o , o p a p e l - m o e d a e os depós i tos à vista são a m e l h o r f o r m a de m a n t e r moeda 
se a finalidade é utilizá-la p a r a real izar p a g a m e n t o s . Para q u e m deseja p o u p a r 
p o r p e r í o d o s longos , sem grandes p r e o c u p a ç õ e s c o m l i q u i d e z , os f u n d o s de 
a p o s e n t a d o r i a são u m a boa a l te rnat iva para preservar o v a l o r d o a t ivo invest ido. 
Q u a n d o se está mais p r e o c u p a d o e m se p r o t e g e r d o risco, p o r o u t r o lado, m a n t e r 
a p o u p a n ç a e m títulos c o n t i n g e n t e s - cu jo r e t o m o v a r i a c o m o estado da natu-
reza que se observa - p o d e ser a m e l h o r a l t e r n a t i v a . Esse é o t i p o d e serviço 
o f e r e c i d o pelas seguradoras. Para t r a b a l h a r essas d i f e r e n ç a s mais e f ic ientemente , 
o p r ó p r i o sistema financeiro se d i v i d e e m segmentos d i s t i n t o s , cada qua l com 
suas própr ias insti tuições financeiras e órgãos r e g u l a d o r e s . Há, [ X J i é i n , uma 
lógica c o m u m à sua a tuação , para a q u a l nos v o l t a m os e m seguida. 
O q u e F a z e m e p a r a q u e K c r v e m as I n s t i t u i ç õ e s F i n a n c e i r a s ? 
A função prec ípua d o sis .ema financeiro é i n t e r m e d i a r recursos financei-
ros e n t r e agentes e c o n ó m i c o s . U m a f o r m a e m q u e isso se dá é através da 
t r a n s f e r ê n c i a d e f u n d o s e p e ? l iqu idação d e o b r i g a ç õ e s e p a g a m e n t o s , in< l u -
sive c o m o c o n t r a p a r t i d a p e l a aquis ição de bens o u a p r e s t a ç ã o de serviço». 
Isso o c o r r e , p o r e x e m p l o , q u a n d o t u n a pessoa vai ao b a n c o pagar u m a conta, 
o u q u a n d o u m posto de gasol ina q u e recebe d e z e n a s de cheques dos mais 
d iversos bancos os d e p o s i t a e m sua c o n t a c o r r e n t e . 6 Q u a n d o o d o n o d o po»-
t o depos i ta tais cheques , estes passam péJa C o i n p c - C o m p e n s a ç ã o de Che-
ques e O u t r o s Papéis , na q u a l t a m b é m são c o m p e n s a d o s o u t r o s d o c u m e n t o s 
d e crédito ( D O C s , bo le tos d e c o b r a n ç a ) . ' 
Nesse caso, o s istema financeiro age c o m o p o r i a d e acesso ao sistema de 
p a g a m e n t o s e c o m o responsável p o r real izar a compensação entre agentes. A 
c o m p e n s a ç ã o nada mais é d o que u m a relação d e c a d e i a de responsabilida-
des para a l iqu idação d e c rédi tos e d é b i t o s r e c í p r o c o s , c o m a respectiva con-
v e r s ã o e m al ivos e recursos financeiros e n t r e as c o n t r a p a r t e s , obedec idos va-
lores e saldos d e cada u m dos p a r t i c i p a n t e s . Essa é u m a das funções mais 
i m p o r t a n t e s d o s istema financeiro - i m a g i n e c o m o a a t i v i d a d e e c o n ó m i c a 
fitaria mais c o m p l i c a r i a st- l o d o s o s p a g a m e n t o s r l i ans ie i e m ias 11\m i W: 
ser le i tos e m d i n h e i r o v i v o e j u s t i l i t .KI.IIIK ni< o s g o v e r n o s z e l a m i o m i i l i d a d o 
pela s e g u r a n ç a e e f i c i ê n c i a d o sistema de p a g a m e n t o s . ' ' 
O u t r a l o n n . i ião o u mais i m p o r t a n t e de mlenneduiçãii fbmiueun n ins is te na 
transferência d e f u n d o s d o s agentes e c o n ó m i c o s superavi íár ios para os deficitá-
rios. Indivíduos e empresas t r a b a l h a m e p r o d u z e m , g e r a n d o renda, ao m e s m o 
t e m p o e m que c o n s o m e m e investem. 'T ip icamente , ao l o n g o da v i d a há fases e m 
que se gera mais r e n d a d o q u e é necessár io p a i a f inanciar os gastos, e outras e m 
que se observa o o p o s t o . N o p r i m e i r o c a s o , ha u m excedente l íquido, que p o d e 
ser p o u p a d o para f i n a n c i a r gastos ac ima da renda e m t in i ras fases. 
U m dos p r i n c i p a i s p a p é i s d o s istema financeiro é i n t e r m e d i a r recursos 
e n t r e as u n i d a d e s e c o n ó m i c a s q u e , e m d e t e r m i n a n d o m o m e n t o , e s t ã o 
s u p e r a v i t á r ias e as q u e , nessa m e s m a é p o c a , e s t ã o d e f i c i t á r i a s . Os a g e n t e s 
e c o n ó m i c o s q u e h o j e s ã o s u p e r a v i í á r i o s - jovens t r a b a l h a d o r e s , p o r e x e m p l o 
- p o d e m t o r n a r - s e os a g e n t e s de f i c i tá r ios de a m a n h ã - c o m o a p o s e n t a d o s , 
p o r e x e m p l o . O s is tema financeiro fac i l i ta a suavizaçáo d o c o n s u m o das pes-
soas ao l o n g o d a v i d a , " t r a n s p o r t a n d o " ; i p o u p a n ç a n o t e m p o . Essa t a m b é m 
p o d e ser u m a t r a n s f e r ê n c i a c o n d i c i o n a d a n o ' e s t a d o da n a t u r e z a " . U m a se-
g u r a d o r a , p o r e x e m p l o , t r a n s f e r e recursos daqueles que n ã o t i v e r a m seu < ar-
ro r o u b a d o o u sua r e s i d ê n c i a i n c e n d i a d a p a r a aqueles q u e s o f r e r a m u m des-
ses i n f o r t ú n i o s (e, c l a r o , e s t a v a m s e g u r a d o s ) . 
A i n t e r m e d i a ç ã o p o d e ser i n d i r c t a o u i l h e t a , r e l l e t i n d o o t i p o de re lac iona-
m e n t o q u e exis te e n t r e o p o u p a d o r e o t o m a d o r d e recursos ( F i g u r a 9.1) . N a 
i n t e r m e d i a ç ã o i n d i t e t a , u m a ins i i iu ição financeira ( . l iamo, c o o p e r a t i v a d e erc -
dil> c i e ) se c o l m a e n t r e o p o u p a i I . .r e aquele que necessita t i o s re i u r s o s . I b r t a n -
i o , i r c lac ionament t> e n t r e o a p l i c a d o r s u p e i . i M i . i n o e o i o m . i t l o i ricfit i tár io é 
inc l e i o : n ã o há c o n t a t o CHI o b r i g a ç ã o i n ú i i u e n t r e e l e s , m . i s e n t r e c u i a u m 
dei :s e a inst i tuição q u e i n t e r m e d e i a a t ransação . A i n t e r m e d i a ç ã o d i i c t a e fe i ta 
u s u a l m e n t e a t ravés d o m e r c a d o d e capitais , c o m o l l u x o de recursos e as o b r i u a -
- ° 
coes a ele associadas o c o r r e n d o d i r e t a i n e n i e entre a p l i e . u l o i e t o m a d o r , a i n d a 
que n o r m a l m e n t e c o m a p a r t i c i p a ç ã o de- instituições vol tadas para l a c i i i t a r e 
r e d u z i r o custo dessas t r a n s a ç õ e s ( p o r e x e m p l o , b o l s a s e coi remias d e valores) . 
436 rhrrún. I I S b V I E R 
F i g u r a 9 . 1 : l u t e i nietliacâti l inancetia i l i r t t a ÍWMD indiíet.t 
P o u p a d o r e s 
( A p l i c a d o r e s ) 
f Intermediação 
I Indireta = Instituições 
f Financeiras 
Intermediação 
Direta - Mercado de 
Capitais 
I n v e s t i d o r e s 
( T o m a d o r e s ) 
As ins t i tu ições f inance i ras t a m b é m p o d e m r e c o r r e r ao m e r c a d o d e c a p i -
tais p a r a t r a n s f e r i r recursos aos t o m a d o r e s f i n a i s . A s s i m , e m p r i n c í p i o , t u d o 
q u e p o d e ser f e i t o n o m e r c a d o de capi ta i s t a m b é m p o d e ser r e a l i z a d o p o r 
m e i o d e u m a inst i tuição financeira, a i n d a q u e a n a t u r e z a da i n t e r m e d i a ç ã o 
possa ser bastante d i f e r e n t e . As o p e r a ç õ e s n o m e r c a d o de capita is e m g e r a l 
s ã o feitas c o m títulos, e n q u a n t o na i n t e r m e d i a ç ã o i n d i r e t a os c o n t r a t o s s ã o a 
n o r m a . 9 A l é m disso, neste caso, a ins t i tu ição financeira se responsab i l i za p o r 
a v a l i a r q u a i s t o m a d o r e s são merecedores d e recursos , e x i g i r q u e p a g u e m d e 
i^WrVolta e a s s u m i r o p r e j u í z o caso isso n ã o o c o r r a . O b v i a m e n t e , elas e b r a m 
^ u m á ~ t ã x â p o r isso. N o m e r c a d o d e capi ta i s , essa " c u n h a financeira" é r p a r t i -
t r " - t l a e n t r e p o u p a d o r e s e t o m a d o r e s , mas é r e s p o n s a b i l i d a d e daquele5 s : l ec io -
54$, n a r e m o n i t o r a r a estes, e x i g i r o p a g a m e n t o dos recursos e assumir o p ? ju ízo 
?\m caso d e i n a d i m p l ê n c i a . 
T ' U m a d i f e r e n ç a i m p o r t a n t e ent re o m e r c a d o s de capi ta i s e a i n t e r m e d i a ç ã o 
r e a l i z a d a p o r u m a inst i tu ição financeira é q u e esta se dá s i m u l t a n e a m e n t e 
í ^ . i & í c o n v á ' ' " t r a n s m u t a ç ã o d e recursos". T r a n s m u t a r é t r a n s f o r m a r , é m u d a r d e 
' ^ ' • ; $ 5 á f o r m a . Essa f u n ç ã o n ã o é t ã o óbvia à p r i m e i r a v is ta , mas é u m a das m a i s 
5j3K-3&'-: i m p o r t a n t e s f u n ç õ e s d o sistema financeiro, e m especia l na g e s t ã o d e r i sco . É 
K * - ' " £ ' t i m p o r t a n t e e n t e n d e r c o m o as inst i tuições financeiras f a z e m isso. 
' ' * V ? w S u p o n h a q u e u m a senhora de 75 anos , viúva e a p o s e n t a d a , resolva v e n -
' d e r u m imóve l q u e seu finado m a r i d o l h e d e i x ou e m h e r a n ç a . N o m o m e n t o 
e m q u e v e n d e esse imóvel (que é u m a t i v o rea l ) à v is ta , ela o t r a n s f o r m a e m 
l i q u i d e z ( o u seja. e m m o e d a ) . S u p o n h a q u e . n o m e s m o ins tante , u m j o v e m 
casal, p r ó x i m o a se casar, q u e i r a a d q u i r i r u m a p a r t a m e n t o p r ó p r i o , mas q u e 
só d i s p o n h a d e 1 0 % d o v a l o r to ta l d o b e m . Nesse e x e m p l o , t e m o s u m a s i t u -
as 
r i SÍ"VM v 
Capitulo 9 : A K . K ibç io Ho-, M o c u l m Fimncriroa. 437 K:-Z 
açãu real d e u m a g e n t e s u p e r a s i l á r i o e n u t r i le l ic i iár io , que n ã o se c o n h e -
c e m . ( ) j o v e m rasa i p r e t e n d e o b t e r recurso 1 ; pata financiai o restante d o s 
\HY'A d o s a l d o de seu a p a r t a m e n t o , n o pra/o mais l o n g o p o s s í v e l d i g a m o s 
10 an os -, e n q u a n t o a viúva q u e i os seus recursos l íquidos ; i r a d a d i a . Aí 
e n t r a a ins t i tu ição financeira. .1 i r a n s l o r i u a i o at ivo l íquido da viúva n u m a 
dívida d e l o n g o p r a z o que será a s s u m i d a pel» jovem casal. N ã o só ela t i"ans-
l o n n a o d e p ó s i t o à vista (ou à p r a z o , se f o r o caso) n u m c r é d i t o h a b i t a c i o n a l , 
c o m o t a m b é m m u d a taxas d e juros, c o n d i ç õ e s de risco ele. 
A essa f u n ç ã o so f i s t i cada e c o m p l e x a d e n o m i n a m o s " t r a n s m u t a ç ã o d e 
a t i v o s " . Pode e n v o l v e r a m u d a n ç a de t a m a n h o , q u a l i d a d e o u m a t u r i d a d e . A 
p r i m e i r a refere-se à d i f e r e n ç a e n t r e a m a g n i t u d e dos d e p ó s i t o s e a p l i c a ç õ e s 
r e a l i z a d o s pe los p o u p a d o r e s e a dos e m p r é s t i m o s c o n c e d i d o s pelas i n s t i t u i -
ç õ e s financeiras. D e u m l a d o , as ins t i tu ições f inanceiras t i p i c a m e n t e a c e i t a m 
p e q u e n a s a p l i c a ç õ e s f i n a n c e i r a s , c o m o m u i t a s realizadas c o m o uso cia p o p u -
la r c a d e r n e t a d e p o u p a n ç a , j u n t a n d o - a s d e p o i s e m e m p r é s t i m o s de e l e v a d o 
va lor , c o m o c o s t u m a ser o caso d e c r é d i t o s imobi l iár ios o u às e m p r e s a s . A o 
f a z e r e m essa t r a n s m u t a ç ã o de t a m a n h o , as inst i tuições financeiras p e r m i t e m * 
q u e os p e q u e n o s p o u p a d o r e s i n v i s t a m , i n d i r e t a m e n t e , e m g r a n d e s o p e r a - V i i , 
ç õ e s , s e m q u e seja n e c e s s á r i o as p a r t e s i n c o r r e r e m nos e levados c u s t o s d e 
t r a n s a ç ã o q u e s e r i a m inevitáveis n o caso d e u m a o p e r a ç ã o d i r e t a . , 
A t r a n s f o r m a ç ã o d e q u a l i d a d e o c o r r e q u a n d o , ao e m i t i r u m t í tulo e m K U V f ô j 
n o m e ( p o r e x e m p l o , u m C D B ) , u r n a ins t i tu ição financeira oferece ao p a u p a - $ 5 £ 
d o r a o p o r t u n i d a d e i n v e s t i i e m u m t í tu lo c o m m e l h o r e s c a r a c t c r í s u c a s r d c 
r e t o r n o e r i s c o d o q u e se e le fosse o b r i g a d o a e m p r e s t a r d i r e t a m e n t e T i ò s ^ S 
t o m a d o r e s d e recursos . Isso o c o r r e , p o r e x e m p l o , q u a n d o há i n d i v i s i b i l i d a d e s ? 
nas o p e r a ç õ e s d e e m p r é s t i m o s , q u e i m p e d e m o p e q u e n o i n v e s t i d o r d e d i v e r - l * * * ^ 
s i f i car a p r o p r i a d a m e n t e a sua a p l i c a ç ã o . A o c o m p r a r u m título d o b a n c o > ' p q r ^ ^ 
e x e m p l o , é c o m o se o p o u p a d o r estivesse c o m p r a n d o u m a q u o t a d e suà\rar-p5< 
t e i r a d e a t ivos , o b t e n d o u m a d i v e r s i f i c a ç ã o cuase p e r f e i t a . Essa é u m a ' d a s j j j ^ 
r a z õ e s p o r q u e os bancos e m g e r a l t ê m aval iações de risco {mfings) m e m o r e s j - 5 1 ^ 
q u e a m é d i a dos seus c l ientes . O m e s m o o c o r r e q u a p d o u m a pessoa resblve/pjÉP 
c r i a r u m f u n d o p r ó p r i o d e p r e v i d ê n c i a , q u e e m g e r a l t e rá custos e t n s c ç s • 
m a i s a l i o s e u m r e t o r n o mais b a i x o d o q u e u m f u n d o c o l e t i v o . '.*~S;""NSW 
Por fim, as i n s t i t u i ç õ e s financeiras, e m especia l os bancos , f a z e m t a m b é m * * » ? 
u m a t r a n s f o r m a ç ã o d e t í tulos d e m a t u r i d a d e s r e l a t i v a m e n t e c u r t a s o f e r e c i d a s ^ 
p e l o s d e p o s i t a n t e s e d e m a i s p o u p a d o r e s e m títulos c o m m a t u r i d a d e s c o m ^ S ^ 
p a r a t i v a m e n t e l o n g a s , c o m o d e s e j a d o n o r m a l m e n t e pe los t o m a d o r e s d e r e - ^ 
c u r s o s . Essa t r a n s m u t a ç ã o d e p r a z o s i m p l i c a ne c e ssa r ia m e nt e u m risc»,-jáí.í; 
438 Drrnio, tctmomia r Strnattin LLSEVIF.K 
q u e os a t i v o s dessas i n s t i t u i ç õ e s f i c a r ã o m a i s i l í q u i d o s q u e os seus pass ivo- . 
O " d e s c a s a m e n t o " d e p r a z o s daí r e s u l t a n t e é e s p e c i a l m e n t e g r a v e n o caso 
d o s bancos , já que as a p l i c a ç õ e s d o s c l i e n t e s d e s e g u r a d o r a s e l u n d u s de 
p e n s ã o s ã o , e m g e r a l , d e p r a z o s mais l o n g o s e c o m r e t i r a d a s mais previs íveis 
e res t r i tas . 
P o r t a n t o , c o m o i l u s t r a d o na F i g u r a 'J.2, as i n s t i t u i ç õ e s financeiras 
t r a n s m u t a m t i p o s e s p e c í f i c o s d e a t ivos e m o u t r o s . E s p e c i f i c a m e n t e , t r a n s -
f o r m a m d e p ó s i t o s e a p l i c a ç õ e s financeiras de m a t u r i d a d e c o n v e n i e n t e para 
o p o u p a d o r - c o m o d e p ó s i t o s â vista, s e m res t r i ção d e v a l o r m í n i m o e c o m 
b a i x o r isco - e m e m p r é s t i m o s n ã o t r a n s a c i o n á v e i s n o m e r c a d o , c o m m a t u r i -
d a d e s longas , d e t a m a n h o e levado e c o m m a i o r iisco de crédito. A l é m disso, 
p o r m e i o d a d ivers i f i cação d a sua c a r t e i r a d e e m p r é s t i m o s , a ins t i tu ição re-
d u z o r i sco d o p o u p a d o r a t é o p o n t o e m q u e ele f u n c i o n a c o m o se seus 
d e p ó s i t o s b a n c á r i o s o u a p l i c a ç õ e s na ins t in i i ção fossem sem risco. 
F i g u r a 9.2: Transmutação de recursos. 
A t r a n s m u t a ç ã o de a t i v o s n ã o d e p e n d e da c a p a c i d a d e de a ins t i tu ição 
financeira g e r i r o risco d e cada u m a das suas o p e r a ç õ e s ativas. Essa é, p o r é m , 
u m a das suas mais i m p o r t a n t e s f u n ç õ e s . Os d i f e r e n t e s p r o j e t o s passíveis de 
s e r e m financiados p o r u m a inst i tuição financeira a p r e s e n t a m c o m b i n a ç õ e s 
v a r i a d a s d e risco e r e t o r n o e s p e r a d o . Para ser in teressante , u m p r o j e t o mais 
a r r i s c a d o t e m t a m b é m precisa ter u m r e t o r n o e s p e r a d o mais e l e v a d o . U m a 
r á p i d a d i g r e s s ã o f o r m a l a j u d a r á a c l a r i f i c a r esse p o n t o . 
S u p o n h a que u m a e m p r e s a t e m a o p ç ã o d e i n v e s t i r e m u m p r o j e t o . Se o 
p r o j e t o dá cer to , ela o b t é m u m retorno R sobre u v a l o r d o i n v e s t i m e n t o ; se dá 
e r r a d o , iodo o d i n h e i r o i n v e s t i d o é p e r d i d o , e .1 e m p r e s a , q u e é 11111,1 MH ieda-
d e d e r e s p o n s a b i l i d a d e l i m i t a d a sem o u t r o s a t ivos , vai à f a l ê n c i a . S u p o n h a 
q u e , d o m o n t a n t e i n v e s t i d o , C são recursos p r ó p r i o s e D c o r r e s p o n d e m à 
d ív ida c o n t r a í d a c o m terce i ros , sobre à q u a l a e m p r e s a paga juros r.Capitulo 9 : \i Mercados r i u 4 3 9 
Se o p r o j e t o loi b e m - s u c e d i d o , a empresa recebe de vol ta (/ + /»')((.' + D). 
paga (/ + r)D aos 1 r e d o r e s e aufere u m a laxa de r e t o m o sobre o cap i ta l p r ó -
p r i o i l i v e s l i i lo (- 1.') i g u a l a I t- R +(R --1) -- . Se o p n »jeto l i ac assa, e m p i es.i e 
credores p e i d e m t u d o , de l o i m a que ,1 e m p t e s a t e m u m pie ju í/o de ll)() '< 
sobre- o c a p i i . i l p i o p r i o i n v e s t i d o . Se o p r o j e t o l e n i p r o b a b i l i d a d e n de d, 11 c e r t o 
e ( I - rc) de hae a s s . u . .1 taxa de r e t o m o esperado da empresa c o m 11 n i o j e l o e 
+ R + ( R - r) — 
K ' C 
( l - . T ) 
Se a e m p r e s a l o i n e u t r a e m r e l a ç ã o ao r isco (ou seja, p r e o c u p a r - s e apenas 
c o m o r e t o r n o e s p e r a d o ) , rea l izará o p r o j e t o desde que a p r o b a b i l i d a d e d e 
sue sso a t e n d a à c o n d i ç ã o : 
i 
2 + R + {R-r)^ 
Segue da í q u e a cesta d e p r o j e t o s c o m r e t o r n o e s p e r a d o R q u e a e m p r e s a 
aceitara e m p r e e n d e r a b r a n g e r á p r o j e t o s t ã o m a i s a r r i scados q u a n t o m a i o r 
for o g r a u de a l a v a m a g e m d o p r o j e t o e m e n o r for a taxa de juros c o b r a -
da p e l o c a p i t a l d e t e r c e i r o s ( r ) , desde que R > r. Para a ins t i tu ição que es t iver 
financiando a e m p r e s a , p o r o u t r o l a d o , o financiamento será interessante se 
o n d e 1 é o q u a n t o a ins t i tu ição financeira paga aos p o u p a d o r e s cu jo c a p i t a l 
ela i n t e r m e d e i a . E fácil ver que / será tão m a i o r q u a n t o m a i o r f o r n . 
Se a ins t i tu ição financeira ace i tar f i n a n c i a r t o d o s os p r o j e t o s que lhe se-
j a m a p r e s e n t a d o s a u m a taxa de j u r o s fixa, é possível v e r i f i c a r q u e os c l i en tes 
mais a r r i scados s e r ã o os m a i o r e s interessados e m t o m a r e m p r é s t i m o s , Isso 
fará c o m q u e ela a l o q u e u m a boa p a r t e dos seus recursos e m pro je tos de a l t o 
risco, o que e x i g i r á q u e ela c o b r e juros e levados d e l o d o s os seus i l i e i l t e s , 
f a z e n d o c o m q u e aque les q u e têm p r o j e t o s d e r isco e r e t o r n o e s p e r a d o b a i x o s 
- e m especial , e m q u e R < r - n ã o t o m e m recursos e m p r e s t a d o s , o que l a m -
b e m 1 01 in 1 Inm á p a i .1 e levar a p r o b a b i l i d a d e m e d i a de iuar i i i i iplém 1.1 e .1 taxa 
de juros que a i n s t i t u i ç ã o d e v e r a r o b i a r . 
U m sistema q u e func ionasse assim seria p o u c o e f i c i e n t e : c a n a l i z a r i a re-
cursos para p r o j e t o s ' d e a l t o r isco e d e i x a r i a d e f o r a os de b a i x o r isco, g e r a n d o 
u m sér io p r o b l e m a d e s e l e ç ã o adversa. M e l i n a seria, p o r e x e m p l o , se a t a x a 
440 Oireúo. Eccmomm r Mrnmli liLSEVIbR 
d e j u r o s c o b r a d a e m cada e m p r é s t i m o variasse c o m o r isco i n d i v i d u a l de 
i n a c h u i p l ê n u a . H á , p o r e m , dois p r o b l e m a s c o m i s s o : (i) i|iie os credores nãc» 
s ã o i ã o b e m i n f o r m a d o s c o m o o e m p r e s á r i o sobre o r isco d e cada p r o j e t o , e 
p o r isso, l é m d i f i c u l d a d e de aval iar o r isco de i n a d i i n p l è n c ia ; e (u) que os 
custos de t r a n s a ç ã o e n v o l v i d o s p e r m i t e m que s e d e f i n a m laxas de juros d i f e -
rentes para cada o p c i a ç á o Na prát ica , a inst i tuição t e n d e r á a oferecer u m 
m e n u d e t i p o s de e m p r é s t i m o s c o m taxa de j u r o s d i f e r e n t e s , u m a para cada 
f a i x a d e r isco. O p r o b l e m a , nesse caso, é t e n t a r a locar c o i r e t a i n e n t e os p r o j e -
tos a cada t i p o de e m p r é s t i m o , e m u m c o n t e x t o d e a s s i m e l i ia de i n f o r m a ç ã o , 
l i m i t a n d o o risco m á x i m o dos pro je tos q u e s e r ã o aceitos e m cada c a t e g o r i a . " 1 
A s s i m , q u a n d o u m a inst i tuição f i n a n c e i r a i n t e r m e d e i a recursos , ela si-
m u l t a n e a m e n t e t r a b a l h a o r i sco . Por m e i o d e u m e s f o r ç o p a r a r e d u z i r a 
ass imetr ia d e i n f o r m a ç ã o e m re lação à e m p r e s a , ela age- da seguin te m a u i ra : 
• A n t e s d e c o n c e d e r o e m p r é s t i m o , faz. a t r i a g e m de pr» i j c i o s e m u m c o m x t o 
d e s e l e ç ã o adversa, de f o r m a a s e p a r a r os d e b a i x o d o s d e a l t o r isco e a 
l i m i t a r o r isco m á x i m o a ser financiado e m cada caso. 
• D u r a n t e a v igênc ia d o e m p r é s t i m o , rea l iza o m o n i t o r a i n c n t o das a t i v i d a d e s 
e contas da empresa , de f o r m a a i m p e d i r o c o m p o r t a m e n t o o p o r t u n i s t a 
d o d e v e d o r d u r a n t e a i m p l e m e n t a ç ã o d o p r o j e t o , r e d u z i n d o o r isco d e 
q u e este invis ta e m u m p r o j e t o d i f e r e n t e d a q u e l e p a r a o q u a l o c r é d i t o f o i 
c o n c e d i d o o u que c o n t i n u e a g e r a r pre ju ízos q u e i n v i a b i l i z e m o p a g a m e n t o 
d o c r é d i t o r e c e b i d o (moral hamrd).xl 
• A p ó s o fim d o e m p r é s t i m o , e e m caso d e i n a d i m p l ê n c i a , faz a a u d i t o r i a e 
a e x e c u ç ã o d o d e v e d o r que d e i x a d e c u m p r i r suas o b r i g a ç õ e s c o n t r a t u a i s . 
As insti tuições financeiras, e m especial os bancos, d e l e m tecnologias que 
lhes a u x i l i a m a t r i a r as d i ferentes sol ic i tações d e e m p r é s t i m o s e a m o n i t o r a r os 
p r o j e t o s e as contas da empresa d e v e d o r a . Mas a s e l e ç ã o d e pro je tos , o seu 
m o n i t o r a m e n t o e o es forço d e r e c u p e r a r c rédi tos i n a d i m p l e n t e s e executar 
garant ias são at iv idades que p o d e m ser feitas p o r q u a l q u e r credor , c o m o u sem 
o a p o i o d e empresas especializadas, c o m o as agênc ias de c lass i f icação de risco, 
analistas de títulos c audi tores i n d e p e n d e n t e s . É isso q u e o c o r r e , p o r e x e m p l o , 
q u a n d o u m t o m a d o r de recursos l ança títulos n o m e r c a d o e c o n t r a t a u m a 
a g ê n c i a i n d e p e n d e n t e de raimg p a r a ava l iar o seu risco, d e i x a n d o para cada 
p o u p a d o r d e c i d i r i n d e p e n d e n t e m e n t e se l h e e m p r e s t a o u n ã o recursos. 
M a s a t e n d ê n c i a é que isso o c o r r a apenas e m g r a n d e s o p e r a ç õ e s . Pitra 
o p e r a ç õ e s d e m e n o r p o r t e o u c o m e m p r e s a s m e n o s c o n h e c i d a s , a i n t e r m e -
d i a ç ã o i n d i r e t a , apesar de mais cara, e m p r i n c í p i o , d o q u e a d i r e t a , t e m u m a 
v a n t a g e m c o m p a r a t i v a na e x e c u ç ã o dessas a t iv idades . 1 - ' isso p o r q u e essas são 
a t i v i d a d e s caracter izadas pela p r e s e n ç a d e e c o n o m i a s de escala e d c escopo, 
Capitulo 9: A KCJMII i v m «los Mci(a<li« liii . ii». s 441 
I I.SI VII H 
estát icas e d i n â m i c a s , o q u e i m p l i c a que uma inst i tu ição q u e analisa m i l h a r e s 
d e p r o j e t o s e so l i c i tações d e e m p r é s t i m o s consegue f a z ê - l o a m e n o r u i - t o q u e 
os i n v e s t i d o r e s i n d i v i d u a i s . 1 3 
I i n re lação à a v a l i a ç ã o d o risco feita p o r t u n a e m p r e s a espec ia l izada. a 
inst i tuição f i n a n c e i r a p o d e t e r a v a n t a g e m resul tante d a r e l a ç ã o c o n t i n u a d a 
e n t r e a inst i tuição f i n a n c e i r a e o t o m a d o r de recursos, q u e lhe dá acesso a 
i n f o r m a ç õ e s p r i va t i v a s - d i f e r e n t e m e n t e das o p e r a ç õ e s de m e r c a d o de c a p i -
tais, e m que as i n f o r m a ç õ e s são públicas . 1 * Essas i n f o r m a ç õ e s pr ivat ivas p o -
d e m resul ta i t a n t o d o acesso a dados sensíveis - cine a e m p r e s a não deseja 
d i v u l g a r p u h l i c a m e n i e p o r rece io de serem u t i l i z a d o s p o r seus c o m p e t i d o r e s , 
mas que são p r o t e g i d o s na r e l a ç ã o c o m o banco pela l x ' i d o S i g i l o B a n c á r i o -
c o m o d o a c o m p a n h a m e n t o da história de p a g a m e n t o e, m u i t a s vezes, d a 
g e s t ã o das receitas e p a g a m e n t o s da e m p r e s a . 1 ' A l é m disso , o interesse d o 
t o m a d o r c m preservar essa r e l a ç ã o , que , e m g r a l , se t r a d u z e m c o n d i ç õ e s 
mais fáceis de acesso ao c r é d i t o , reduz os p r o u . e m a s d e moral kamrd, f a c i l i -
t a n d o o m o n i t o r a m e n t o da o p e r a ç ã o . 
U m a o u t r a f u n ç ã o d o s is tema financeiro é t r a n s f e r i r os diversos riscos e n -
v o l v i d o s na a t i v i d a d e e c o n ó m i c a p a r a os a g e n t e s e c o n ó m i c o s m e l h o r 
p o s i c i o n a d o s para l i d a r c o m eles. Isso ocorre d - duas f o r m a s p r i n c i p a i s . U m a 
é u s a n d o u m resu l tado e s t a t í s u c o conhec ido c o m o " l e i d o s g r a n d e s n ú m e r o s " 
para t r a n s f o r m a r u m a s i t u a ç ã o incerta e m u m a quase cer teza . .Por e x e m p l o , 
u m a pessoa n ã o sabe se o seu c a r r o será r o u b a d o o u n ã o e m u m d e t e r m i n a d o 
a n o , a i n d a que saiba q u e exis te u m a p r o b a b i l i d a d e n d e q u e isso o c o r r a . A c a d a 
a n o , u m n ú m e r o n de pessoas, bastante g r a n d e , se e n c o n t r a nessa s i tuação e 
a d q u i r e u m a apól i ce d e s e g u r o . Para cada pessoa, o u o c a r r o é r o u b a d o o u n ã o . 
Mas , p a r a a s e g u r a d o r a , va le a lei dos grandes n ú m e r o s : h á u m a p r o b a b i l i d a d e 
alt íssima de que u m a q u a n u d a d e m u i t o p r ó x i m a d e n . T l carros seja roubada. 
Se cada c a r r o custa u m p r e ç o p, basta à seguradora c o b r a r u m p r é m i o de s e g u -
ro p o u c o s u p e r i o r a T l . p p a r a o b t e r u m l u c r o p r a t i c a m e n t e c e r t o . O q u e a 
s e g u r a d o r a faz, d e fa to , é d i s t r i b u i r o prejuízo d o s in is t ro e n t r e todos os segu-
rados. ' .. 
Há outras f o r m a s d e l i d a r c o m risco. Q u e m investe e m a ç õ e s , p o r e x e m p l o , 
está a s s u m i n d o p a r t e d o risco e n v o l v i d o nas at ividades d a e m p r e s a . Empresas 
e x p o r t a d o r a s f r e q u e n t e m e n t e se d i spõem a segurar o risco d e u m a d e s v a l o r i -
zação c a m b i a l , e n q u a n t o as empresas e n d i v i d a d a e m dólar , e m gera l , q u e r e m 
c o m p r a r esse t i p o de s e g u r o . Empresas que c o m p r a m p r o d u t o s pr imár ios , a g r í -
colas o u m i n e r a i s , p o d e m se d i s p o r a segurar o p r e ç o d o p r o d u t o , g a r a n t i n d o 
p a g a r u m valor m í n i m o , m e s m o que o preço de m e r c a d o caia abaixo desse 
p a t a m a r . |á os p r o d u t o r e s p o d e m aceitar segurar o p r e ç o na o u t r a p o m a . g a -
r a n t i n d o vendê- lo p o r u m v a l o r m á x i m o , m e s m o que o p i e ç o de m e r c a d o suba 
442 Direito. tUorwmui t MenatUa LI .SIM LR 
a l é m desse p a t a m a r - os p r o d u t o r e s s e r ã o os cl ientes n a t u r a i s desse seguro n o 
p r i m e i r o caso e os c o m p r a d o r e s n o s e g u n d o . O b v i a m e n t e , o m o t i v o q u e leva 
a l g u n s agentes e c o n ó m i c o s a assumir o riseo que era o r i g i n a l m e n t e dos outros 
é a perspect iva de m a i o r g a n h o o u u m p a g a m e n t o d i r e t o p o r isso. 1 " 
P o r t a n t o , p o r conta d o seu p a p e l na m o b i l i z a ç ã o de p o u p a n ç a p a r a f i -
n a n c i a r o i n v e s t i m e n t o e a p r o d u ç ã o , na s e l e ç ã o e m o n i t o r a m e n t o d e p r o j e -
tos d e i n v e s t i m e n t o e na d i v e r s i f i c a ç ã o e r e a l o c a ç ã o d e riscos, o se tor finan-
c e i r o é capaz de v iab i l i zar i n v e s t i m e n t o s e a t iv idades n a f o r m a , na escala e n o 
r i t m o mais ef ic ientes , c o n t r i b u i n d o p a r a a lavancar o d e s e n v o l v i m e n t o eco-
n ó m i c o . I*ara |oseph S t ig l i tz ( 1 9 9 4 ) , essas f u n ç õ e s t o r n a m o s istema financei-
r o o " c é r e b r o ' ' da e c o n o m i a . 1 7 
O s B a n c o s , o C r é d i t o c os J u r o s 
A s inst i tuições financeiras r e g i s t r a d a s c o m o bancos d o m i n a m a m p l a m e n t e 
o s e t o r financeiro n o Bras i l e m t e r m o s d e at ivos e m o v i m e n t a ç ã o d e recursos 
{vide A p ê n d i c e ) , inc lus ive c o m f o r t e a t u a ç ã o n o m e r c a d o d e capi ta i s , o n d e 
a t u a m d i r e l a r n e n t e o u p o r m e i o d e subs idiár ias e i n s t i t u i ç õ e s associadas. De-
finir o q u e é u m banco n ã o é, p o r é m , t r i v i a l pe la le i b r a s i l e i r a , j á q u e , a r igor , 
q u a l q u e r u m - m e s m o n ã o s e n d o b a n c o - acaba p o d e n d o ser l e g a l m e n t e 
e n q u a d r a d o n o t i p o de pessoa j u r í d i c a q u e atua na " c o l e m " , " i n t e r m e d i a ç ã o " 
e " a p l i c a ç ã o " d e r e c u r s o s . ' 8 M e l h o r o d e f i n i u a le i f r a n c e s a , d e u m m o d o 
m a i s a b r a n g e n t e , p o r é m ao m e s m o t e m p o , mais p r e c i s o : 
"(...) os estabelecimentos de crédito são pessoas jurídicas q u e eíetuam, a título de 
profissão habitual, as operações bancadas. Tais operações compreendem a recep-
ção tle fundos do público, as operações de crédito colocadas à disposição da 
clientela ou a gestão dos meios de pagamento." 1 < J 
Essa d e f i n i ç ã o reduz as a t i v i d a d e s b a n c á r i a s a d u a s g r a n d e s searas, c o m o 
n a c o n c e p ç ã o clássica d e C i u s e p p e F e r r i : 2 0 
1) Serviços banranos lais c o m o a m a n u t e n ç ã o d e contas c o r r e n t e s , a d -
min is t ração de recursos d e terceiros , serviços d e caixas e l e t r õ n i c o s 
(e, n o passado, s e r i ç o s d e cofres tle a l u g u e l , p o r e x e m p l o ) , q u e são 
a t iv idades e m p a r t f r e l a c i o n a d a s ao p a p e l c r u c i a l q u e os bancos de-
s e m p e n h a m n o s istema d e p a g a m e n t o s . 
2) 0 exercício do crédil •, q u e é a sua v o c a ç ã o p r i n c i p a l , e consiste e m 
i n t e r m e d i a r recursos p o r m e i o d a coleta d o s c a p i t a i s j u n t o aos p o u -
padores o u a g e n t e , s u p e r a v i t á r i o s (pó lo pass ivo) e p o s t e r i o r i l i s t r i -
I I .SI \I : 
( . j p i i u l t i 9: dos M e u . i d o s t- íii.itn c u < 443 
b u u . i t i de i a p i t a i s aos agentes t h Tu i t . i i IOS ( p ó l o a t i v o ) . O c i e d t t o , 
h u i i . t o p i e i ípua d o s bancos, IKOI re, p o i t . i i i l o , q u a n d o 
" a l g u é m U . m s l e i e i >ii p n u n c t e i i . u i - l c i n i . i i s . i y p i e > i ; i o u promete prestar s e i viços, 
mediante estipulação dc r o n i r . i p i c M . i t , . m l u l i u . i V s s i m , o crédito se e x p r i m e e m 
moeda, m . i s u . i i . desempenha íuiiçãi> de icsciva i l e valor." ' 1 
O c r é d i t o é, pois , a t ransferência da p o u p a n ç a feita p o r a l g u n s para o u t r o s , 
d a n d o a estes p o d e r t le c o m p r a atual e a c a p a c i d a d e d e satisfazer, n o p r e s e n t e , 
as suas necessidades d e c o n s u m o e i n v e s t i m e n t o , e m troca d a promessad e 
u m a t r a n s f e r ê n c i a na d i r e ç ã o oposta n o f u t u r o . N a ausênc ia d o crédi to , n ã o 
seria possível a n t e c i p a r o c o n s u m o e o i n v e s t i m e n t o , só s e n d o possível real izá-
los d e p o i s que se gerasse a renda necessár ia p a r a isso. O c r é d i t o c o n s t i t u i , 
dessa f o r m a , u m a a t i v i d a d e centra l d o sistema f i n a n c e i r o . N ã o p o r o u t r a r a z ã o , 
H e n r y I h o r n t o n , " a i n d a n o século X I X , e n t e n d i a q u e o c r é d i t o ( c o m o s i n ô n n 
m o da c o n f i a n ç a ) e r a f u n d a m e n t a l para o d e s e n v o l v i m e n t o d a e c o n o m i a : "a 
c o n f i a n ç a que subsiste e n t r e h o m e n s tle c o m é r c i o n o que d i z respe i to a suas 
re lações m e u . u n i s (...) E m u m a sociedade na q u a l a le i e o senso d o m o r a l são 
fracos, e o d i r e i t o t le p r o p r i e d a d e , e m conseqi iê iK ia, é inseguro , e v i d e n t e q u e 
haverá p o u c a c o n f i a n ç a e c rédi to e, i g u a l m e n t e , p o u c o c o m é r c i o " . Quase 'J00 
anos d e p o i s , a a f i r m a ç ã o c o n t i n u a i m p r e s s i o n a n t e m e n t e vál ida. 
O r a , se c r é d i t o é a coleta para p o s t e r i o r d i s t r i b u i ç ã o de capi ta i s , sobre ele 
i n c i d e u m custo n o t e m p o que se d e n o m i n a " j t n o s " . Pontes de M i r a n d a l e m -
bra q u e a e x p r e s s ã o " j u r o s " v e m de jure, a b l . i t i v o de jus, júris, O que s i g n i f i c a 
" d i r e i t o s " . * 3 P o r t a n t o , juros , são, antes de mais n a d a . d i r e i t o s - o u o que Ke\nes 
d e n o m i n a r i a " d i r e i t o d o c r e d o r n o t e m p o " . - ' A i n d a , I\>ntes de M i r a n d a d e f i n i a 
juros c o m o " o q u e o c r e d o r p o d e e x i g i r p e l o f a i o de ter p r e s t a d o o u t le n ã o 
ler r e c e b i d o o q u e s e lhe devia prestar" . O a u t o r i c a l ç a que, t a n t o n a p r i m e i r a 
c o m o na s e g u n d a e s p é c i e , o c r e d o r f o i p r i v a d o de u m v a l o r q u e d e u o u d e 
u m v a l o r que l e r i a a receber e n ã o recebeu - ' A p a r t i r dessa f o r m u l a ç ã o , d o i s 
e l e m e n t o s c o n c e i t u a i s dos (tiros p o d e m sei e x t r a í d o s , quais s e j a m : 
1) O valor da prestação, a ser realizada o u a q u e m se d e s t i n a . 
l i ) O tempo e m que p e r m a n e c e a d ív ida , da í o c á l c u l o p e r c e n t u a l o u 
o u t r o c á l c u l o a d e q u a d o sobre o v a l o r da dívida, p a r a c e r t o i r a i o d e 
t e m p o . 
De f o r m a m a i s s imples , os juros são d e v i d o s sobre coisas fungíve is (que se 
i n t e r c a m b i a m e n t r e si), o r d i n a r i a m e n t e e m d i n h e i r o , e p o d e m ser n o r m a l -
m e n t e c lass i f icados e m remuneTolónus o u moratórios. Os p r i m e i r o s são aqueles 
q i ; r e s u l t a m da m a n i f e s t a ç ã o b i la tera l o u u n i l a t e r a l t ia v o n t a d e , g e r a l m e n t e 
te . d o p o r f o n t e o c o n t r a t o o u o acordo de v o n t a d e s . |á os j u r o s m o r a t ó r i o s 
I 444 Lhrrúo. Econtrmin e Mrravias IJ.SEV1ER 
1 
r e s u l t a m d o r e t a r d a m e n t o i n d e v i d o n n < u m p i i n t e n t o d a q u e l a o b r i g a ç ã o , isto 
é . d o atraso o u m u i a c m resolver n ina d d c i m i n a d a avença e n i i e as p a r .•s.*1'1 
l\)demos c o n c l u i r , e n t ã o , que o j u r o c u m preço. Trata-sc d o p r e ç o q i r os 
t o m a d o r e s (pessoas físicas o u jur ídicas) p a g a m pela ut i l ização dos r c o rsos 
q u e lhes são e m p r e s t a d o s pelos p o u p a d o u s . C o m o o c o r r e c o m o p o ç o d e 
q u a l q u e r m e r c a d o r i a - e o d i n h e i r o n ã o passa d e u m a m e r c a d o r i a - os juros 
es tão sujei tos aos efeitos da ofer ta e da d e m a n d a - lei imutável da n a t u r e z a 
e c o n ó m i c a . Se há mais gente q u e r e n d o a n t e c i p a r gastos e m e n o s q u e r e n d o 
p o s t e r g a d o s , o p r e ç o da m o e d a ( juros) sol te ; caso c o n t r á r i o , ele cai . Da mes-
m a f o r m a , c o m o o c o r r e c o m q u a l q u e r m e r c a d o r i a q u e passa p o r u m proces-
so d e i n t e r m e d i a ç ã o , o p r e ç o receb ido p e l o o f e r t a n t e é, e m g e r a l , ma is b a i x o 
\e o p a g o p e l o d e m a n d a n t e , sendo a d i f e r e n ç a d e preços d a d a pelos custos 
d e i n t e r m e d i a ç ã o . N o setor p r o d u t i v o , essa c u n h a ref le te os custos d e t rans -
;•. p o r t e , a r m a z e n a g e m e dis t r ibuição (a tacado e v a r e j o ) , as perdas que o c o r r e m 
nesse processo, os i m p o s t o s que sobre ele i n c i d e m e a r e m u n e r a ç ã o das e m -
|* presas q u e f a z e m a i n t e r m e d i a ç ã o . N o processo d e i n t e r m e d i a ç ã o f i n a n c e i r a 
ÍJ", o c o r r e o m e s m o , f a z e n d o c o m q u e os j u r o s p a g o s p e l o t o m a d o r se jam u m a 
b c o m b i n a ç ã o d e : 
a) Custo básico o u p r e ç o p a g o p e l o d i n h e i r o ao p o u p a d o r : c o m o a m o -
eda é b e m fungível , h á d e se es tabelecer u m p a t a m a r m í n i m o d e 
o p o r t u n i d a d e , o u seja, u m a taxa m í n i m a d e referência, que , e m nosso 
caso, é p o u p a n ç a , o u u m a e s p é c i e d e taxa p r e f e r e n c i a l (prime rate), 
a b a i x o da q u a l n i n g u é m se d i s p õ e a i n v e s t i r seus recursos, p e r d e n -
d o l i q u i d e z . Por e x e m p l o , n e n h u m b a n c o c o n s e g u i r i a c a p t a r n e -
n h u m r e c u r s o d e q u a l q u e r d e p o s i t a n t e caso oferecesse u m a t a x a 
m e n o r q u e a da p o u p a n ç a : p e l o m e s m o risco, os agentes e c o n ô m i r 
cos p r e f e r e m a p l i c a r seus recursos na C a i x a E c o n ó m i c a o u n o B a n -
j B J K f e j » • •'- ( '•" c o d o B r a s i l , ins t i tu ições f i n a n c e i r a s p ú b l i c a s e f e d e r a i s q u e , p o r 
fôríj&.i • f o r ç a d e l e i , n ã o p o d e m se t o r n a r i n s o l v e n t e s . • ' t--
"; b ) Custos das restrições monetárias: o B a n c o C e n t r a l exige q u e p a r t e dos 
J ;/^' ' - ' ' . ' d e p ó s i t o s recebidos pelos bancos seja n e l e d e p o s i t a d a , e m m u i t o s 
i jK>^T^jffj>«. • casos sem receber q u a l q u e r t i p o d e r e m u n e r a ç ã o . O B a n c o C e n t r a l 
g j -L '., ' t a m b é m c o n d i c i o n a a a p l i c a ç ã o d e u m a parce la dos recursos c a p t a -
fj$-'i l; • • d o s p e l o b a n c o a d e t e r m i n a d o s t i p o s d e c r é d i t o e m c o n d i ç õ e s 
TT ! " f a v o r e c i d a s . Esses custos t a m b é m d e v e m se r e f l c t i r na taxa d e j u r o s , 
':.'!' já q u e o banco os repassa p a r a o t o m a d o r f i n a l , i n c o r r e n d o , t a m -
b é m , e m custo d e o p o r t u n i d a d e , e s p e c i a l m e n t e q u a n d o o p t a p o r 
m a n t e r aqueles depós i tos sem r e m u n e r a ç ã o . 
11-"a v i m 
Capitulo 9: A RegiiLrçàu (tos Mercados r i i i ; i i w e i i o < 445 
c) l.uslos oficiai ninais c o m p r e e n d e u ] os custos de m a n u t e n ç ã o de- a g é n -
• ias, pessoal , s e g u r a n ç a , serviços cl*- c o m u n i c a ç ã o e i n f o r m a l ic a. co-
b r a n ç a de dívidas , e x e c u ç ã o de g a r . u i i is ctc. 
cl) l.ustos do iiiadimfilèm-ia: são as perdas referentes ao i i ã o - p a g a u i e n i o 
dos e m p r é s t i m o s c o n c e d i d o s p e l o ba t i o . 
e) Custos fiscais: d iz r e s p e i t o aos i m p o s t o i n c i d e n t e s sobre o c r é d i t o , 
se jam eles d e c o m p e t ê n c i a da U n i ã o , uos estados o u d o s m u n i c í p i -
os. A p e n a s p a r a i l u s t r a r , nos tr i b u t o s e m cascata ( P I S , C o f i n s e 
C P M F ) , a carga fiscal d o v a l o r m u t u a d o é de 3 3 % , sem c o n t a r c o m 
o I O F , q u e i n c i d e n o es toque , e n ã o nc f l u x o d e c a p i t a l . Essa c a r g a 
t r ibutár ia é i n c o r p o r a d a ao custo d o d i n h e i r o e se t r a n s f o r m a e m 
juros m a i s a l tos a s e r e m pagos p e l o m u t u á r i o . 
0 Margem líquida: m e d e a d i f e r e n ç a e n t r e is receitas c o m o p e r a ç õ e s d e 
c r é d i t o e os costos a c i m a d i s c r i m i n a d a s, s e n d o a p a r c e l a d o s j u r o s 
q u e f ica c o m o b a n c o , aí i n c l u í d a a r e m u n e r a ç ã o d o seu p r ó p r i o 
c a p i t a l , q u e é p a r t e da p o u p a n ç a i n t e r m e d i a d a . 
D e n t r e os assuntos m a i s d e b a t i d o s d a a t u a l i d a d e , na i m p r e n s a e na soc ie -
d a d e , destacam-se a a l ta taxa d e j u r o s e a p e q u e n a o f e r t a d e c r é d i t o b a n c á r i o 
na e c o n o m i a b r a s i l e i r a . D i a r i a m e n t e se p r o c l a m a c o m o g r a n d e v i lão d o d e -
s e n v o l v i m e n t o a al ta da taxa d e juros - j á p o r I o n TOS anos - c , c o m o c o n s e q u ê n -
cia d i r e t a dos j u r o s a l tos , a b a i x a o f e r t a d e c r é d i l a. A c o m p a r a ç ã o das taxas d e 
j u r o s n o Bras i l c o m as p r a t i c a d a s e m o u t r o s países e v i d e n c i a o a l t í s s i m o p a t a -
m a r e m q u e aquelas e s t ã o , d e i x a n d o e v i d e n t e >j e l e v a d o custo d o c a p i t a l n o . 
B r a s i l . Essa c o n s t a t a ç ã o t e m g e r a d o d o i s t i p o s d e reação: d e u m l a d o , a t e n - : i ' « £ 
ta t i va d e tabelar, o u l i m i t a r l e g a l m e n t e , as taxas d e j u r o s q u e p o d e m ser p r a - ?sw 
t icadas n o B r a s i l ( Q u a d r o 9 .2 ) ; d e o u t r o , u m e s f o r ç o d e q u a n t i f i c a r e a g i r - ; - ; ; 
sobre os d e t e r m i n a n t e s b á s i c o s dos j u r o s , c o m o d e c o m p o s t o a c i m a . ' ; . 
A T a b e l a 9.1 m o s t r a q u e , apesar d e a l t o , o custo dos bancos n a c a p t a ç ã o 
de recursos n ã o é o p r i n c i p a l c o m p o n e n t e da taxa de j u r o s . D e s c o n t a d a a ° : ' ^ 
i n f l a ç ã o , m e d i d a p e l o I P C A , este v a r i o u e n t r e 5% e m 2004 e 7 , 2 % e m 2 0 0 1 / £ j l | 
c o r r e s p o n d e n d o a u m a f r a ç ã o d o j u r o r e a l . M u i t o mais i m p o r t a n t e é o spread, 
q u e diz. respe i to à d i f e r e n ç a e n t r e a taxa d e c a p t a ç ã o e á taxa d e e m p r é s t i m o FJP 
p r a t i c a d a s pe los bancos . E m o u t r a s pa lavras , é a d i f e r e n ç a e n t r e o q u e u t n 
b a n c o p a g a ao p o u p a d o r e o q u e ele c o b r a d o d e v e d o r . 
446 Omito, Economia e Meroulm ELSEVIER 
2001 2002 2003 2004 
Taxa de j u r o s T o t a l ' 46,5 47,8 53,4 44,8 
nominal Pessoa j u r í d i c a ' 30,5 29 ,0 35,8 30.2 
Pessoa física* 69 ,8 7 1.8 77 .8 63 ,2 
l a x a de juros T o t a l ' 30.0 3 1 , 1 ~ 10,3 51.6 
real Pessoa j u r í d i c a ' 21.2 14 .ti 21,3 21.0 
Pessoa f ís ica 1 57,7 62 .7 51.6 
Custo real de 7,2 1.1 6,4 5,0 
c a p t a ç ã o 
Sprrads T o t a l 27,0 30,0 31,9 28 ,1 Sprrads 
Pessoa j u r í d i c a 11,8 14,5 14.7 13.5 
Pessoa física 48,9 51,4 55.6 46,5 
Aquisição de veículos 16.6 20 .1 22.4 18,7 
Aquisição de o u t r o s bens -M.8 47 .0 52,8 45.5 
Fonte: Banco C e n i r a l . 
'Consolida as operações p r e f i x a d a , pós-f ixada e flutuante. 
'Apenas operações pré- f ixadas são realizadas c o m pessoas físicas. 
A Tabela 9.2 m o s u a a i l t c o m p o s i ç ã o d o s p r e a d e n t r e os c o m p o n e n t e s 
l i s t a d o s a c i m a . Fica e v i d e n t e q u e há u m c e r t o e q u i l í b r i o e n t r e a m a r g e m d o 
b a n c o , o custo a d m i n i s t r a t i v o e a c u n h a l i s t a i , i n c l u i n d o esta n ã o apenas os 
t r i b u t o s , mas l a m b e m o cus*.o d o c o m p u l s ó r i o s o b r e d e p ó s i t o s à vista e a 
p r a z o . * 7 
T a b e l a 9.2: D e c o m p o s i ç ã o dotp-ead ( m é d i a 2000-03 , %) 
Custo do F u n d o G a r a n t i d o r de < . rédi to 0.3 
Cus to T o t a l d o C o m p u l s ó r i o 5,7 
Cus to A d m i n i s t r a t i v o 26.0 
C u n h a T r i b u t a r i a 21,3 
I n a d i m p l c n á a 19,9 
Res íduo d o Banco 26.9 
Fonte: Banco C e n t r a l . 
N ã o se p o d e d e i x a r d e n i e i u i o n a r o u t r o s la iores q u e t a m b é m são i m p o r -
tantes na c o m p o s i ç ã o dos custos t le u m banco . U n i deles é o nível d e depósitos 
compulsórios q u e cada i n s t i t u i ç ã o r e c o l h e ao B a n c o C e n t r a l c m r a z ã o t le 
p o l í t i c a m o n e t á r i a ; o o u t r o d i z r e s p e i t o à b a i x a p r o d u t i v i d a d e o u e f i c iênc ia 
I l.MVII K 
Capi iulu S 1 : \. ..... . l o , M e r c a d o » r i i i . i m r i i . r . 447 
r e d u z i d a tle cada inst i tuição , q u e a u m e n t a o s s e u s t u s t o s o p e r a c i o n a i s , o u 
a té m e s m o cer to p o d e r de m e r c a d o q u e d e t e r m i n e o a u m e n t o d o s lucros da 
ins t i tu ição n u m d a d o s e g m e n t o , p o r e x e m p l o , naquele e m q u e exista ba ixa 
o u res t r i ta c o n c o r r ê n c i a . A i n d a assim, esses la iores e s t a r i a m , eiosso modo, a 
d e f i n i r o c r i tér io de l u c r o p e r c e b i d o p e l a inst i tuirão. 
N ã o apenas o s juros são altos, mas l a u i b é m . t o m o seria t le se esperar, o 
v o l u m e de c r é d i t o é p e q u e n o n o B r a s i l . K m cspci i . t l , os m e r c a d o s de c r é d i t o 
e d e capi ta is bras i le i ros são p e q u e n o s , e m i o inp. tr . tção ao dos países desen-
v o l v i d o s e e m e r g e n t e s asiát icos, a i n d a q u e d e n t r o d o p a d r ã o l a t i n o - a m c r i c a -
n o , destacando-se , nesse caso, o m e r c a d o a c i o n . u i o . que a p r e s e n t a i n d i c a d o -
res favoráveis e m t e r m o s reg iona is q u a n t o à l i q u i d e z e à c a p i t a l i z a ç ã o de m e r -
c a d o ( v a l o r das empresas negociadas e m bolsa).'-"* N ã o s u r p r e e n d e , p o r t a n t o , 
q u e as empresas bras i le i ras o b t e n h a m mais de dois terços d o seu f i n a n c i a -
m e n t o d a r e t e n ç ã o d e lucros , n o t a d a m e n t e a s tle m e n o r p o r t e . Cerca d e 7 0 % 
d e t o d o o f i n a n c i a m e n t o e x t e r n o às empresas , o b t i d o t le ins t i tu ições f i n a n -
ceiras o u p o r m e i o d o m e r c a d o d e cap i ta i s , é d i r e i i o n a d o p a r a as empresas 
local izadas n o q u i n t o s u p e r i o r da d i s t r i b u i ç ã o de t a m a n h o . 
C o m o se p o d e m u d a r esse q u a d r o e e x p a n d i r a o f e r t a d e 1 1 éd i to? C e i la-
m e n t e , n ã o é f o r ç a n d o os b a n q u e i r o s a e m p r e s t a r mais . O B r a s i l , e n t r e o u t r o s 
e x e m p l o s , já a u m e n t o u as e x i g i b i l i d a d e s b a n c á r i a s (parce la d o s d e p ó s i t o s á 
v i s t a o u a p r a z o q u e os bancos s ã o o b r i g a d o s a e m p r e s l . t r ) e os créditos 
dirccio)iado\a graus bastante e levados , p o r e m c o m p o u q u í s s i m o s resulta-
dos concretos . ( ) e x e m p l o mais t r i c n l c d i z respeito ao m u r o c r é d i í o , q u e o b i iga 
os bancos a c o n c e d e r a pequem>> e m é d i o s e m p r e s á r i o s e inpr< s i imos tia o r -
d e m t l e -'?( dos d e p ó s i t o s c o m p u l s e » i o s â vista. O r e s u l t a d o , c o m o era tle 
esperar , l o i e x t r e m a m e n t e f r u s t r a n t e . N ã o se a m p l i a p o r m e d i d a legislativa a 
o l t ta dec r é d i t o ; d o m e s m o m o d o , juros n ã o c a e m na b r a v a t a . H o j e , os 
d i r r c i o n a i n e n t o s d o c r é d i t o r e p r e s e n t a m a m a r r a s e custos d e t r a n s a ç ã o que 
r e i r i l a m o d e s e n v o l v i m e n t o . O b r i g a r u m a inst i tuição f i n a n c e i r a a a p l i c a r 
u n a p o r c e n t a g e m e s p e c í f i c a e m setores p o m o r e m á v e i s r e p r e s e n t a u m 
i l c s e s t í i n u l o à q u e l e p r o d u t o e tis bancos n ã o o l a t ã o . E n i larga m e d i d a , o 
c r é d i t o h a b i t a c i o n a l é e x e m p l o a c a b a d o d i s s o Sua escassez está r e l a c i o n a d a 
às altas e x i g i b i l i d a d e s de a p l i c a ç ã o da c a r t e i r a dos bancos. Da m e s m a f o r m a , 
a r e d u ç ã o dos d e p ó s i t o s c o m p u l s t i r i o s a c a i i c t . u a a q u e d a dos JIIIOS 
Quadro 9.2: A origem da usura e o tabelamento de ju ros no Brasi l 
A usura tem origem bíblica. Diz o Velho Testamento, em levitico 25:36-37, "não 
recebas usura dele, nem o executes per mais do que o que tu lhe deste. Teme a teu Deus. 
448 Dirnia, Fxonnmtn r \irtrwin< ELSEVIER 
para que tc-u umãu possa uver em lua casa. Nao lhe darás o teu dinheiro a usuia, nem 
exigir ás dele mais grão do que o que tu lhe houveres dado". Outra passagem do Velho 
Testamento, em Ezequiel 18:31. afirma que será "filho ladrão que deriame o sangue ou 
cometa qualquer destas faltas", entre elas, "emprestai a juros e (ecebei mais do que 
empiestou: acaso viverá ele? Não viverá. Antes, depois de ter executado todas estas ações 
detestáveis, infalivelmente morrerá, o seu sangue será contia ele mesmo." Assim é que o 
próprio Direito pos-cristão celebrou o famoso biocardo: quid sorti atcedit. usura est ("o 
que ultrapassa o principal é usura"). São Tomás de Aquino, no inicio da Idade Média, então 
celebrou sua formulação de que "juros são o custo do dinheiro no tempo" e, em sendo o 
"tempo" de Deus, seria pecado cobrar por ele. Francisco Cláudio de Almeida Santos 
descreve: "Na Idade Média, o juro era simplesmente abominado (Santo Agostinho deno-
minava-o de mammona iniquitatis). projetando se nos séculos seguintes esse preconceito, 
acolhido pelo pensamento escolástico".* 
Entre nos, foi a Lei da Usura (Decreto 22.626, de 1933) que fixou a taxa de juros no 
limite de 12% ao ano. Hoje, a limitação da taxa de juros, prevista nesse diploma normativo 
como sendo contrária às instituições financeiras, teve sua interpretação dada pela Súmula 
596, do Supremo Tribunal Federal, também aplicada pelo Superior Tribunal de Justiça, que 
estabeleceu que "as disposições do Decreto 22.626/33 não se aplicam às taxas de juros e 
aos outros encaigos cobrados nas operações realizadas por instituições públicas ou privadas 
que integram o Sistema Financeiro Nacional". 
A limitação constitucional dos juros foi aprovada, após vigorosos debates no Congresso, 
e buscou limitar os juros ao patamar imutável de 12% (doze por cento) ao ano mais a 
correção da moeda, prevendo-se expressamente no § 3Q do art. 192 da Constituição de 
1988 que esse limite se aplicava aos "juros reais". Não obstante, esse dispositivo nunca 
seria inteiíamente aplicado, em função de uma Ação Direta de Inconstitucionalidade (ADin 
004-DF)" que decidiu que o artigo 192 da Constituição não era auto-aplicável, exigindo-
se, para isso, que o artigo fosse regulamentado, por completo, por Lei Complementar. Se 
não bastasse tal consideração de ordem jurídica, em retrospecto, existiam também pelo 
menos quatro razões para sç impedir qualquer limitação de juros, para que pudesse evitar: 
-. • 1 • a) Erros na fomuilação de expectativas dos agentes «onómicos quanto à inflação futura, 
• ti /; o que, na prática, suprimiria a liberdade de o mercado formar taxas de juros pnâ-fkadas. 
. i, | b) 0 repasse de custos administrativos e outros ónus na concessão do crédito, o que 
. representaria a inviabilidade das operações de aédito junto ao varejo e ao consumidor final. 
c) O repasse do componente de risco, que poderia significar o fim da oferta de a> dito 
: • para os segmentos que não puderam dar garantias consideradas adequadas ou suficir ites 
• :iiH pelos credores. . • • 
d) O repasse de empréstimos externos no âmbito do Sistema Financeiro, já }ue 
certamente haveria conflito de leis na esfera do direito privado, já que tal limitação de 
juros não encontra guarida no direito internacional do mundo moderno. 
' ;- O artigo 192 foi reesoito por meio da Emenda Constitucional 40, eliminando-se os 
oito incisos que disciplinavam o capitulo (de um só artigo) sobre Sistema Financeiro Nacio-
nal na Carta de 1988. Assim, foram revogados todos os dispositivos que estabeleciam, por 
exemplo, a autorização e o fundonamento dos estabelecimentos de seguro, previdência e 
capitalização; e os órgãos oficiais fiscalizador e ressegurador, como, inclusive, os célebres 
incisos IV e V, que tratavam do Banco Central, dos requisitos para a designação de mem-
bros da diretoria do Banco Central e demais instituições financeiras e seus impedimentos 
após o exercício do cargo. Revogaram-se também outros incisos que cuidavam da criação 
de fundo ou seguro, critérios restritivos da transferência de poupança de regiões com 
renda inferior à média nacional para outras de maior desenvolvimento, da transmissão do 
controle da pessoa jurídica titular e concedida sem ónus e os três parágrafos que trata 
C a p i t u l o 9: A K gtltaclo dos Meicadi» K i i i . u i « « m « 449 
USFVII II ' ' 
vam. entie outros temas, da limitação dos juios. A Emor da Constitucional 40 d» j a --m 
te redação ao artigo 192, em que hoje se lê: 
"O sistema financeiro nacional, estruturaoo de forma a promover o desenvolvi-
mento equilibrado do País e a servir aos inteiesses da coletividade, em todas as 
partes que o compõem, abrangendo as cooperativas de crédito, será regulado por leis 
complementares que disporão, inclusive, sobre a participação do capital estiangeiío 
nas instituições que o integiam." 
Hoje, sustenta-se que a taxa de juros esteja limitada, pelo Código Civil (d. artigos 406 
e 591 doCC 2002eartigos 1.062 e 1.262 do CC 1916), tendo sido revogado o artigo l*da 
Lei de Usuia. Mantém-se, na prática, a taxa de juros de 12% ao ano. As instituições que 
integram o Sistema Financeiro Nacional, entretanto, 'eriam permissão para cobrar juros 
acima desses limites, fixados pelo Conselho Monetário Nadonal (d. artigo 4o inciso IX da 
Lei 4.595/64 d Súmula 596/STF)".* 
Também é comum se recorrer à Lei da Usura aara argumentar contra a prática do 
anatocismo (a cobrança de juros compostos), que seria proibida pelo artigo 4'-' desse 
decreto. A jurisprudência do STJ - que os magistrados de primeira e segunda inslância não 
são obrigados a seguir - estabelece que essa prática é permitida em operações de insti-
tuições financeiras quando realizadas com instrumentos regulados por lei espedfica e 
explicitada em contrato. 
P o r q u e É N e c e s s á r i o R e g u l a r o M e r c a d o F i n a n c e i r o ? 
N ã o h á u m p a í s d e s e n v o l v i d o sem u m b o m sis tema financeiro, o q u e i m -
p l i c a q u e t a m b é m n ã o h á pa ís nessa s i t u a ç ã o s e m u m b o m sis tema l e g a l e 
j u d i c i a l , p o i s a i n t e r m e d i a ç ã o f i n a n c e i r a n ã o p o d e se d e s e n v o l v e r s e m u m a 
base j u r í d i c a a d e q u a d a . . A s t r a n s a ç õ e s r e a l i z a d a s n o m e r c a d o firianceiro s ã o 
e s t r u t u r a d a s c o n t r a t u a l m e n t e e t ê m , nas suas duas"pontas/agentes q u e r a r a -
m e n t e se c o n b è c e m . ^ A o c o n t r á r i o d a m a i o r i a das 1 a t i v i d a d e s c o m e r c i a i s , e m 
q u e as d u a s p a r t e s c u m p r e m suas o b r i g a ç õ e s (quase) s i m u l t a n e a m e n t e , n o 
m e r c a d o financeiroo descompa sso t e m p o r a l e s t á n a es s ên c ia d a t r a n s a ç ã o : 
toma-se recursos h o j e " p a r a s e r e m pagos d e v o l t a n ó f u t u r o . A fidúcia é f u n -
d a m e n t a l . E n a p r e s e n ç a d e o p o r t u n i s m o , i r a i t a s o p e r a ç õ e s f i n a n c e i r a s s e r i -
a m inviáveis s e m a s u s t e n t a ç ã o d e u m b o m a p a r a t o j u r í d i c o . * 9 , 
A r e g u l a ç ã o das ins t i tu ições financeiras s e j u s u f i c a t a n t o p o r ob je t ivos m a c r o 
c o m o m i c r o e c o n ô m i c o s . O s p r i m e i r o s e s t ã o r e l a c i o n a d o s à c a p a c i d a d e d e os 
bancos c r i a r e m m o e d a ( e s c r i t u r a i ) e ao p a p e l q u e d e s e m p e n h a m c o m o ca-
nais d e t r a n s m i s s ã o d a p o l í t i c a m o n e t á r i a . C o m o as inst i tuições c a p t a d o r a s 
d e d e p ó s i t o s m a n t ê m a p e n a s u m a fiação desses d e p ó s i t o s c o m o d i n h e i r o 
v i v o e reservas n o B a n c o C e n t r a l ( B C ) , e m p r e s t a n d o o resto, o to ta l d e m o e d a 
na e c o n o m i a é u m m ú l t i p l o da base m o n e t á r i a - soma d e p a p e l m o e d a c o m 
as reservas b a n c á r i a s n o B C - , que é o a g r e g a d o m o n e t á r i o cuja o fe i ta é riire-
l a m e n t c c o n t r o l a d a p e l o B C . A razão e n t r e a o f e r t a t o t a l d e m o e d a e a base 
m o n e t á r i a d á - s e o n o m e d e m u l t i p l i c a d o r m o n e t á r i o . A pol í t ica m o n e t á r i a , 
450 Oirnto. Ecunumui t Meiuuhi' ELSEVIER 
a d m i n i s t r a i la pelas a u t o r i d a d e s m o n e t á r i a s , o b j e t i v a , c m g r a n d e m e d i d a , i n -
fluenciar esse m u l t i p l i c a d o r , de f o r m a a c o n t r o l a r a i n l l a ç à o . Os p r i n c i p a i s 
i n s t r u m e n t o s r e g u l a t ó r i o s u t i l i z a d o s c o m esse f i m são a p r o p o r ç ã o de d e p ó -
sitos c o m p u l s ó r i o s sobre d e p ó s i t o s à vista e a p r a z o e a l a x a d e r e d e s c o n t o , 
q u e é a t axa d e j u r o s à q u a l o Banco C e n t r a l e m p r e s t a recursos a bancos c o m 
p r o b l e m a s de l i q u i d e z . O B a n c o C e n t r a l t a m b é m p o d e i n f l u e n c i a r o t a m a -
n h o d a base m o n e t á r i a p o r m e i o d e o p e r a ç õ e s d e m e r c a d o a b e r t o . 
A j u s t i f i c a t i v a m i c r o e c o n ô i n i c a para r e g u l a r o m e r c a d o f i n a n c e i r o é d u a l : 
p o r u m l a d o , buscar a e f i c i ê n c i a , a e q u i d a d e d o s i s tema; p o r o u t r o l a d o , e v i -
tar crises, o u seja, a t i n g i r c e r t o equi l íbr io . Para t a n t o , s ã o estabelecidas nor-
mas indicativas, baseadas e m três o b j e d v o s d e pol í t ica l e g i s l a t i v a : e s t a b i l i d a d e , 
e f i c i ê n c i a e e q u i d a d e . A s s i m , t o d o o s istema financeiro é a f e t a d o d e f o r m a 
i g u a l p o r esses três o b j e t i v o s . Eles a p r e s e n t a m a l g u m a s i n c o m p a t i b i l i d a d e s 
i n t r í n s e c a s , e d a í a d i f i c u l d a d e e m r e g u l a r esse m e r c a d o : 3 0 p o r e x e m p l o , a 
t e n t a u v a d e a u m e n t a r a e f i c i ê n c i a d o sistema p o r m e i o d a r e d u ç ã o de c o n t r o l e s 
(e, p o r t a n t o , m e n o r e s custos) p o d e r i a acabar g e r a n d o m a i o r i n s t a b i l i d a d e . 
A m o t i v a ç ã o e a n a t u r e z a da regulação m i c r o e c o n ô m i c a d o m e r c a d o fi-
n a n c e i r o são r a z o a v e l m e n t e d i f e r e n t e s , d e p e n d e n d o se a i n t e r m e d i a ç ã o é i n -
d i r e t a o u d i r e t a . N o p r i m e i r o caso, o i n t e r m e d i á r i o financeiro d e c i d e o n d e e 
c o m o a p l i c a r os recursos e, p o r t a n t o , assurhe o risco d a o p e r a ç ã o . D o p o n t o 
d e vista d o r e g u l a d o r , o d e s a f i o é dosar o risco que o i n t e r m e d i á r i o assume ao 
fazer isso, p a r a , de u m l a d o , e s d r n u l a r o p e r a ç õ e s ar r i scadas , mas s o c i a l m e n t e 
dese jáve i s , e, de o u t r o , g a r a n t i r a sua so lvência e, dessa f o r m a , que os recur-
sos a p l i c a d o s pelos p o u p a d o r e s s e r ã o d e v o l v i d o s . C h a m a m o s esse t i p o cie 
r e g u l a ç ã o de p r u d e n c i a l . 
N a a p l i c a ç ã o d i r e t a , p o r o u t r o l a d o , a d e c i s ã o e o r isco são d o p o u p a d o r . 
Nesse caso, o p a p e l p r i n c i p a l d a r e g u l a ç ã o é g a r a n t i r q u e o p o u p a d o r t e n h a 
acesso a i n f o r m a ç õ e s e m q u a n t i d a d e e q u a l i d a d e suf i c ientes p a r a p o d e r to-
m a r u m a d e c i s ã o c o r r e i a e m o n i t o r a r o risco da sua a p l i c a ç ã o . Esse t i p o de 
r e g u l a ç ã o é c h a m a d o d e i n f o r r n a c i o n a l . 
A m o t i v a ç ã o p a r a a r e g u l a ç ã o i n f o r r n a c i o n a l r e s u l t a d i r e t a i n e n t e da 
ass imetr ia de i n f o r m a ç ã o e x i s t e n t e e n t r e os c o n u o l a d o r e s das empresas , q u e 
s ã o as m a i o r e s t o m a d o r a s d e recursos n o m e r c a d o d e c a p i t a i s , e os i n v e s t i d o -
res e x t e r n o s (credores e a r i o n i s t a s minor i tá r ios ) . C o m o h á f r e q u e n t e m e n t e 
c o n f l i t o s d e interesse e n t r e esses dois g r u p o s , fica dif íci l estes m o n i t o r a r e m e 
i n f l u e n c i a r e m a g e s t ã o das empresas e, dessa f o r m a , p r o t e g e r e m os seus i n t e -
resses, sem saber o q u e se passa c o m a e m p r e s a o u p r o j e t o e m q u e i n v e s t i r a m . 
S ã o duas as m o t i v a ç õ e s da r e g u l a ç ã o p r u d e n c i a l . P r i m e i r o , p r o t e g e r os 
recursos das pessoas e e m p e s a s q u e m a n t ê m d e p ó s i t o s à vis ta e o u t r a s a p l i -
c a ç õ e s nas inst i tuições financeiras, sejam bancos, s e g u r a d o r a s o u f u n d o s de 
C a p i t u l o 9: \. ,,, MCII.MI.I- I 451 
I IMVIIK 
p e n s ã o . A hipótese: p r u u i p a l p o r Irás desse papel de l e p i e s e i i i a n i e d e p e q u e 
l i o s p o u p a d o r e s é q u e estes n ã o t ê m o i n c e n t i v o . .1 m l o t m a ç ã o e a t o m p e t ê t u ia 
n e c e s s á r i o s para l i t o r a r e i n l l u e i u iar a g e s t ã o dessas ins t i tu i ções e sua 
pol í t ica de ap l i cação t le u c u r s o s , c a b e n d o ao ó r g ã o i « g u i a d o r a r e s p o n s a b i l i -
d a d e p o r r e p r e s e m . ! los a t i v a m e n l e . 3 ' 
S e g u n d o , p r o m o v e r a s e g u r a n ç a e a e f i c i ê n c i a d o s is tema d e p a g a m e n -
tos. Nesse caso, o toco p r i n c i p a l da r e g u l a ç ã o recai sobre os bancos . Essa 
p r e o c u p a ç ã o se deve n ã o apenas ao p a p e l c r í t i co desse s is tema e m v i a b i l i z a r 
u m b o m f u n c i o n a m e n t o d a e c o n o m i a , c o m o t a m b é m à i m p o r t â n c i a dos 
c r é d i t o s i n t e r b a n c á r i o s nos b a l a n ç o s dos h . u n os. Q u a n d o u m b a n c o que-
b r a , gera pre ju ízos s i g n i f i c a t i v o s p a r a o u t r a s inst i tu ições . C o m o os b a i x o s 
f u n c i o n a m d e f o r m a m u i t o a l a v a n c a d a e c o m g r a n d e d e s c o m p a s s o e m 
t e r m o s de l i q u i d e z e n t r e seus passivos e at ivos , a q u e b r a de u m ú n i c o b a n c o 
e a d e s c o n f i a n ç a que p o d e d a í r e s u l t a r p o d e m g e r a r u m e l e i t o d o m i n o . A 
p r e o c u p a ç ã o com esse risco sistémico é o u t r a . f o n t e de p r e o c u p a ç ã o q u e m o -
t i v a a r e g u l a ç ã o p r u d e n c i a l . 
tisses sao, r e s u m i d a m e n t e , os pr inc íp ios e c o n ó m