ebook_opções

Prévia do material em texto

Alexandre Wolwacz :: Stormer
Luiz Fernando Roxo
Edição revisada
Porto Alegre
2014
Comprando
Novas alternativas de ganho na bolsa de valores
e vendendo 
ações
opções
Todos os direitos desta edição reservados à Editora Leandro & Stormer.
É proibida a duplicação ou reprodução deste volume, ou parte do mesmo, sob qualquer meio, sem a 
autorização expressa da editora.
Título
Comprando ações e vendendo opções
Autores
Alexandre Wolwacz e Luis Fernando Roxo
Editora
Leandro & Stormer
Local de publicação
Porto Alegre (RS)
edição para ebook
2014
Projeto	gráfi	co	e	coordenação
Évelyn Bisconsin – Porto DG
Capa
Sílvio Lovato – Porto DG
Diagramação
Raphael Ferreira – Porto DG
W869c Wolwacz, Alexandre
Comprando ações e vendendo opções / Alexandre Wolwacz e Luis Fernando Roxo. – 
Porto Alegre: Editora Leandro & Stormer, 2008.
124 p.; 18,5 x 26 cm.
Inclui gráfi cos e tabelas.
ISBN 978-85-60852-01-7
1. Mercado de capitais. 2. Mercado de ações. 3. Mercado de derivativos. 4. Mercado de 
opções. 5. Mercado fi nanceiro - técnicas de investimento. I. Roxo, Luis Fernando. II. 
Stormer. III. Título.
CDU 336.76
336.761
CIP – Catalogação na fonte: Paula Pêgas de Lima (CRB 10/1229)
Porto Alegre, julho de 2008.
Editora Leandro & Stormer www.leandrostormer.com.br
Rua São Francisco da Califórnia, 133/3º andar atendimento@leandrostormer.com.br
Bairro Higienópolis - 90550-080 Fone: +55 51 3362-6541
Porto Alegre (RS) Fone: +55 51 3343-6282
Dedico esse livro à minha pequena flor, que, 
com seu sorriso e amor, me transformou em 
uma pessoa melhor. À minha filha Carolina.
Alexandre Wolwacz
Para Daniela e a minha família.
Luiz Fernando Roxo
6
Comprando ações e vendendo opções
Agradecimento
Ao término de um trabalho, somos levados a refletir 
sobre tudo que foi necessário para sua confecção. 
Nessa reflexão, percebemos e passamos a nos imbuir 
de um sentimento extremamente elevado: a gratidão. 
E, por isso, somos gratos a todas as pessoas que, 
de alguma maneira, nos ajudaram na criação deste 
livro. E não é pouca gente, nos arriscamos a cometer 
uma injustiça ao tentar nomear todas as pessoas que, 
direta ou indiretamente, colaboraram. 
Assim sendo, primeiramente agradecemos aos 
colaboradores da Leandro & Stormer pela sua 
dedicação e companheirismo na atividade de prover o 
site e os cursos que ministramos em todo o país. São 
eles: Benísia Scheneider, Cíntia Freitas Gouveia, 
Adriana Feijó, Bruno Evaristo Pereira, João 
Gabriel Nunes Ferreira e Bruno Calo; e também 
os instrutores Thiago Canez Bisi, Lauro Vilares e 
Alexandre Rattes.
Especialmente, agradecemos a Leandro Ruschel, 
co-fundador da empresa e grande contribuinte na 
confecção dos cursos que deram origem a esta obra, 
bem como instrutor desses cursos até hoje.
Participaram de maneira voluntária da revisão do 
livro os amigos e alunos André Freire e Lotário 
Neuberger.
Eternamente gratos somos, também, às nossas 
famílias, que vêm apoiando nosso trabalho nos 
momentos bons e naqueles nem tanto. Agradecemos a 
eles por entenderem os esforços e perdoarem as enormes 
ausências no cumprimento de nossas tarefas.
Por fim, são também responsáveis e grandes 
incentivadores desta obra, bem como da qualidade e 
profundidade do que fazemos, todos os usuárias da 
comunidade Leandro & Stormer, alunos novos ou 
antigos que, com sua sede de conhecimento e curiosidade 
sem fim, nos trazem novos questionamentos e desafios 
todos os dias. Esses que, em si, são o fato gerador, 
motivador e destinatário de todo nosso esforço; para 
eles, expressamos nosso muito obrigado. 
Alexandre Wolwacz e Luiz Fernando Roxo
7
Comprando ações e vendendo opções
Índice
Prefácio 8
Introdução	 9
01 | O que é uma opção? 13
02 | História 17
03	|	A	formação	do	preço	e	as	variáveis	que	afetam	as	opções	 19
04 | Modelo de precificação de opções – Black & Scholes 28
05 | As derivadas do modelo ou gregas 30
06	|	A	relevância	da	taxa	de	juros	exponencial	no	tempo	 35
07	|	Sobre	jogar,	investir	ou	especular	 37
08	|	As	vantagens	da	liquidez	e	a	percepção	da	riqueza	quando	há	marcaçãoQZ	a	mercado	 41
09	|	Análise	técnica	Por Leandro Ruschel 43
10	|	A	operação	 49
11	|	Dupla	abordagem	sobre	risco	x	retorno	 51
12	|	Voltando	ao	lançamento	coberto	 54
13	|	Quem	é	você?	Defina	seu	perfil	 57
14	|	Análise	técnica	básica	referencial	Por Alexandre Wolwacz 60
15	|	Sou	um	especulador	em	busca	de	uma	taxa	diferenciada	 76
16	|	Montando	uma	poupança	de	longo	prazo	em	ações	 85
17	|	As	gregas	na	operação	 87
18	|	A	estratégia	técnica	para	carteiras	e	acumulações	Por Alexandre Wolwacz	 90
19	|	A	estratégia	dos	ajustes	Por Luiz Fernando Roxo	 99
20	|	Para	ganhar	pouco,	é	melhor	não	lançar	nada	Por Luiz Fernando Roxo 102
21 | Arme-se de uma postura otimista e proativa 103
Considerações	finais	 105
8
Comprando ações e vendendo opções
Prefácio
A bolsa de valores oferece um grande desafio para o trader: buscar as melhores oportunidades 
de ganho e limitar os riscos de prejuízo. Não é possível controlar todas as incertezas, mas 
podemos trabalhar de modo a colocar as chances a nosso favor.
O mercado de derivativos, principalmente o mercado de opções, sempre foi visto com 
muita desconfiança entre os investidores. A visão que a maior parte dos traders tem é a de 
uma ferramenta complexa e perigosa, na qual o risco de perdas é grande. Logo, o objetivo 
desta obra é desmistificar essas duas crenças, pois esse meio não é tão complicado quanto 
parece num primeiro momento. 
O primeiro passo para a compreensão é perceber que o preço de uma opção depende de 
algumas variáveis, sendo que as principais são: o preço do ativo alvo, o tempo até o vencimento 
da opção e a volatilidade do mercado – todas descritas detalhadamente ao longo do livro.
Além disso, as opções oferecem a possibilidade de reduzir o risco das operações. Talvez, a 
melhor operação que exista no mercado financeiro, pelo menos a que apresenta a melhor 
relação risco/benefício, seja o lançamento coberto de opções. Nessa operação, o tempo corre 
a favor do trader, criando uma vantagem em relação à simples compra de um papel. Na pior 
das hipóteses, abre-se mão de uma parte dos ganhos, mas o risco da compra é diminuído.
Conforme a experiência do trader vai aumentando, fica clara a necessidade de diversificar 
operações, buscando novas possibilidades de ganho. O mercado de derivativos oferece 
grandes oportunidades e está cada vez mais acessível ao pequeno investidor através de 
um esforço das bolsas de valores e das corretoras. Com o presente trabalho, Alexandre 
Wolwacz e Luiz Fernando Roxo desvendam esse mercado e deixam mais claras as 
oportunidades presentes.
Em tempos de incertezas crescentes, é importante aprender técnicas de operações que 
não dependam de um movimento específico do mercado ou que possam oferecer ganhos 
apenas com o passar do tempo. Comprando ações e vendendo opções é o resultado de um 
esforço de aperfeiçoamento realizado a partir de bem-sucedidas experiências, mostrando 
que o mercado de derivativos oferece essa possibilidade.
Bom proveito.
 Leandro Ruschel
9
Comprando ações e vendendo opções
Introdução
Após anos operando, estudando e aprendendo no mercado de capitais, e também depois 
de bastante tempo ensinando outras pessoas a operar e, sobretudo, a sobreviver nos 
mercados de ações e opções é que os autores Alexandre Wolwacz e Luiz Fernando Roxo 
decidiram publicar seu livro sobre o mercado de opções – mais especificamente sobre a 
operação de lançamento de opções coberto pelas suas ações objeto.
Este é um livro de introdução ao mercado de derivativos com táticas e ferramentas que 
buscam maximizar os lucros e restringir os prejuízos. Tem por objetivo ser o mais simples 
e didático possível. 
Assim, definiu-se fazer um livro de técnicas de investimento compostas com ações e 
derivativos e toda a sua prática, o qual qualquer pessoa fosse capaz de compreender e aplicar 
com suas economias, atingindo o objetivo que é obter um retorno consideravelmentemaior 
à taxa de juros correndo um risco correspondente, compreensível e bastante aceitável.
 
Nesse sentido, é de opinião destes mesmos autores que eles tenham acertado ao menos 
no intento de didática e simplicidade. Afinal, da mesma maneira que o cidadão médio, 
eles, quando tiveram de aprender sobre esse assunto – sobre o qual agora escrevem e há 
tempos já lecionam –, enfrentaram muitas dificuldades de compreensão.
Diferente dos gênios que escreveram os grandes clássicos, bíblias e referências no assunto 
de derivativos e opções, os autores se consideram pessoas normais e com as limitações que 
isso acarreta, mas, por isso, é possível que, diferente dos grandes gênios, os autores sejam 
capazes de aceitar que um novato no assunto não entenda “noções básicas”. Os autores 
penaram em tais compreensões e, assim, entendem que, por mais que “qualquer pessoa” 
seja plenamente capaz de entender tais noções, isso não é tão simples e óbvio assim.
Para tanto, o texto se propõe a ser descomplicado e simples, pois o assunto já carrega 
um peso de complexidade por si só para que se tente mistificá-lo ainda mais usando 
vocabulário afetado ou termos estrangeiros em demasia. Ao inverso disso, tentou-
se exagerar nas metáforas e parábolas e nas definições mais básicas – e, por isso, mais 
importantes – em detrimento ao exibicionismo de conhecimento. Ou seja, exatamente 
como são os cursos que os autores vêm ministrando para milhares de pessoas nos últimos 
anos, e que, daqui em diante, você poderá confirmar ou discordar. 
10
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Nenhuma obra está por completo acabada, e esta certamente não é exceção. Exemplos 
históricos poderiam ter sido mais bem pesquisados, as definições sobre o que são as 
opções e, principalmente, como o preço das opções é formado e como esse preço oscila 
poderiam ter sido mais bem explicadas. Porém, se tais detalhes demorassem mais a serem 
escritos, o livro correria o risco de não sair. Isso porque, em determinado momento de 
sua confecção, um dos autores passou a ter ciúmes e remorsos quanto à publicação de 
certos detalhes e regras descritos mais adiante, que ele utiliza na gestão de seu próprio 
capital. E o texto acabou tendo que lhe ser arrancado das mãos.
O produto de tal egoísmo é a descrição de um sistema desenvolvido pelos autores em 
conjunto e que, diferente de um bom número de outras obras sobre o assunto, não é 
teórico. É o fruto de testes reais em mercado e o aprimoramento do método utilizado 
pelos próprios autores na administração de seus patrimônios – bem como de terceiros – e 
ensinado nos cursos aos alunos já há alguns anos.
Como será visto, o assunto de lançamento coberto propriamente dito se concentra no 
miolo desta obra, a partir do capítulo 10 (A operação). O texto que antecede trata-se da base 
teórica sobre opções e noções sobre finanças pessoais. É como os autores compreendem 
e como explicam esses assuntos, uma introdução importante para a correta compreensão 
de como a operação funciona, quais seus reais riscos e de onde o lucro é proveniente. 
Após os capítulos de explicação da operação, dos exemplos práticos e da descrição das 
técnicas que podem ser aplicadas de acordo com o perfil de cada investidor, teremos 
alguns capítulos complementares falando de aspectos importantes da operação que 
devem ser observados – e, principalmente, do comportamento dos investidores quando 
abrem posições em bolsa de maneira geral e de como os autores acreditam que deva 
ser o comportamento adequado do trader equilibrado e preparado para obter ganhos 
consistentes de longo prazo. 
Porém, se for do interesse do leitor, que considera conhecer o suficiente o assunto, apenas 
saber a aplicação das operações descritas e executadas na prática pelos autores, ele pode 
se concentrar nos capítulos que tratam especialmente do lançamento coberto. 
As táticas buscam diminuir ao máximo o risco implícito nas 
operações com opções, permitindo ao trader identificar, a qualquer 
momento, oportunidades e o risco máximo a que está se expondo.
A maior parte das pessoas que inicia nesse mercado acaba por entregar seu dinheiro de 
forma sistemática. Se essas pessoas invertessem suas operações, produziriam verdadeiras 
fortunas para si mesmas simplesmente fazendo o oposto do que pensaram em fazer. Mas 
por que elas não o fazem? Dois componentes estão presentes e destroem a capacidade do 
sujeito ganhar dinheiro.
As táticas buscam diminuir ao máximo o risco implícito nas 
operações com opções, permitindo ao trader identificar, a qualquer trader identificar, a qualquer trader
momento, oportunidades e o risco máximo a que está se expondo.
11
Comprando ações e vendendo opções
Primeiro fator: a maior parte das pessoas que opera opções não tem a menor idéia de 
como esse mercado realmente é. Não entendem como ele funciona, por que ele existe, 
não entendem quem são os players, não sabem as alternativas. 
Segundo fator: não conhecem a si mesmas, ou seja, o medo desesperado ou a ganância 
desesperada impedem que a pessoa tome a decisão correta em cada situação. Essas 
emoções atrapalham a visão do trader e bloqueiam a sua mente. Além disso, em algumas 
pessoas que entram no mercado de opções, há um desejo subconsciente de autopunição, 
ou seja, acham que não merecem o dinheiro, acham que merecem perder dinheiro e não 
consideram esses lucros como decorrentes de um trabalho honesto.
Perceba, então, como é importante que você busque primeiro entender muito bem o 
mercado e, ao mesmo tempo, aprenda a se conhecer cada vez melhor. E veja o mercado 
como um lugar não apenas para ganhar dinheiro, mas sim como um lugar para se investir 
o dinheiro poupado em busca do melhor rendimento possível dentro do risco aceitável. 
Muitas pessoas consideram o mercado de opções complicado e afirmam que nunca 
entrariam nesse tipo de mercado, mas a maior parte delas já opera opções sem saber.
Vale ressaltar que, anteriormente à correta compreensão desse mercado e do desenvolvimento 
desta e de outras práticas, os próprios autores se aventuraram em muitas técnicas de mercado 
– como operações especulativas de curto prazo com ações, giros com contratos futuros e 
day trades ou toda sorte de outros tipos de operações com opções – para, aí, compreender o 
lançamento coberto corretamente. Operação simples e até certo ponto limitada, porém uma 
das melhores maneiras de aumentar as chances de ganho e, assim, favorecer tanto posições 
de curto prazo como a montagem de uma carteira de ações com prazo maior nos seus 
aspectos práticos e psicológicos, sendo o psicológico mais importante que se pode supor – 
por isso, amplamente ressaltado no decorrer do livro.
Tal opinião não é só dos autores; é também compartilhada por grande parte dos milhares 
de alunos que, após entrarem em contato com o assunto por meio dos cursos de opções 
da Leandro & Stormer, aprenderam as técnicas que serão descritas. Assim, a motivação para 
a confecção desta obra juntamente com o reconhecimento pessoal e financeiro inerentes 
a todo autor quando opta pela publicação foi também pela satisfação obtida ao receber 
de diversas pessoas o depoimento que as técnicas e os aspectos práticos e psicológicos 
aprendidos mudaram de modo literal suas vidas, pois transformaram a maneira como a 
pessoa passou a enxergar seus investimentos e, portanto, o dinheiro de maneira geral – 
mudança que fica disponível a mais pessoas ainda com esta publicação.
Se o que se propôs há pouco pode ser considerado como algo um tanto pretensioso – 
como realmente é – e se o que virá a seguir está à altura de tal pretensão, isso só poderá 
ser constatado ou não com a continuidade desta leitura e com a implementação prática do 
que é ensinado, bem como com a mudança de postura daí proveniente.
12
Comprando ações e vendendo opções
Assim, esperamos que o conteúdo a seguir seja aproveitado o quanto for possível no 
objetivo comum de melhorar a relação das pessoas com seus investimentos na busca 
maior pelo bem-estar e na perseguiçãoda felicidade.
13
Comprando ações e vendendo opções
01
Opção é um contrato de direitos e obrigações.
Suponha que você queira comprar um apartamento de mim, cujo preço é R$ 400.000,00. 
Você não tem esse dinheiro agora, mas quer comprá-lo futuramente, oferecendo-me 
R$ 400.000,00 por ele daqui a um ano. Bem, para que eu segure tal apartamento para você 
e não o venda nesse meio-tempo para outro, eu lhe peço um depósito inicial (leia prêmio) 
hoje, digamos, de R$ 4.000,00, sem direito à devolução se você desistir da compra no meio-
tempo. Muito bem, você acabou de comprar uma opção de compra do meu apartamento! 
Se, daqui a um ano, o apartamento estiver valendo R$ 800.000,00, eu (lançador da opção) 
terei a obrigação de lhe vender o apartamento pelos mesmos R$ 400.000,00. Mas, caso ele 
esteja valendo R$ 200.000,00, você (dono do direito) certamente não usará seu direito de 
comprá-lo por R$ 400.000,00 e o dinheiro de sinal (prêmio) terá sido perdido.
Digamos, num outro exemplo, que você tenha um carro, cujo preço seja R$ 40.000,00, 
mas que você esteja preocupado com a possibilidade de que ele seja roubado ou de que 
você sofra um acidente com ele. Em qualquer uma das situações, esse seu patrimônio 
seria severamente lesado ou subtraído.
Então,	o	que	você	faz?
Compra um seguro para seu carro.
Comprando uma apólice de seguro de um ano para seu carro, segurando-o em R$ 40.000,00 
em caso de acidentes ou de roubo, você estará comprando o direito de vender seu carro 
acidentado por R$ 40.000,00 para a companhia de seguros (lançadora do direito). Para 
isso, você terá pagado o valor do seguro (prêmio) de R$ 2.000,00. Parabéns! Você acaba 
de comprar uma opção de venda. Se nada ocorrer nesse ano inteiro de cobertura do seu 
carro, a sua opção de venda terá expirado, você não usará seu direito de venda e o valor 
do seguro (prêmio) terá sido perdido. Se nesse ano, porém, sofrer um acidente, ou se o seu 
carro for roubado, então você usará seu direito, recebendo o valor integral da apólice.
Então,	quando	eu	compro	o	seguro	de	um	carro,	estou	comprando	uma	opção	de	venda	
do meu carro?
Exatamente, você está usando uma ferramenta de hedge de patrimônio. Em outras palavras, 
está usando uma ferramenta para garantir seu patrimônio.
O que é uma opção?
14
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Dessa forma, as opções são ferramentas maleáveis, dinâmicas e altamente úteis ao trader. 
Perceba: com elas, podemos especular ou assegurar um direito de compra (como no 
exemplo da compra do apartamento), podemos proteger nosso patrimônio (como no 
exemplo da compra do seguro) e podemos, ainda, aumentar a rentabilidade existente de 
um patrimônio num dado período de tempo, como será visto.
Opção é um derivativo proveniente de um ativo, sejam ações, índices ou commodities. Isso 
significa que o valor de uma opção está vinculado diretamente ao ativo ao qual ela está 
relacionada.
Existem dois tipos de opções: as opções de compra (call)
e as opções de venda (put).
Porém, como no Brasil não há ainda liquidez para opções de venda, o foco desta obra será 
as características e as operações com opções de compra. Assim, tudo que disser respeito 
a opções daqui para diante será com relação às de compra. 
Primeiro, porque, com elas, já é possível fazer uma série muito grande de diferentes 
operações, sendo seus aspectos e características muito amplos, e também porque, por 
terem os dois tipos de opções lógicas completamente inversas, se tratássemos das duas 
conjuntamente, a compreensão de ambas seria comprometida, e os exemplos mais 
confundiriam do que seriam esclarecedores. 
Então,	por	mais	que	tratemos	de	vender	e	comprar	opções,	sempre	estaremos	falando	
de opções de compra. 
A opção de compra nada mais é do que o direito de comprar aquele ativo por um 
determinado preço em uma determinada data. 
Fixe sua atenção na palavra direito. Quando você compra uma opção, é exatamente isso 
que está adquirindo. Se você comprar uma opção de compra, adquire o direito de comprar 
aquela ação até o exercício por aquele valor determinado. Não tem a obrigação de comprá-
la. Não realizando esse direito até a data do exercício, ele expira, perdendo totalmente o 
valor. Ou seja: você tem o direito de comprar a ação por aquele preço, direito garantido 
pela opção de compra, mas, se a ação estiver abaixo daquele preço no mercado, não vale 
a pena exercê-lo.
Ao comprar uma opção de venda, você passa a ter o direito de vender aquela ação por 
aquele preço até o exercício. Se o preço da ação no mercado estiver mais alto do que o 
preço garantido pelo direito, você, obviamente, não irá exercer esse direito.
Por outro lado, o lançador de uma opção tem a obrigação de cumprir o acordo. Quem 
lançou uma opção de compra é obrigado a vender sua ação objeto pelo preço acordado se 
o direito de compra for exercido.
Existem dois tipos de opções: as opções de compra (callExistem dois tipos de opções: as opções de compra (callExistem dois tipos de opções: as opções de compra ( )call)call
e as opções de venda (pute as opções de venda (pute as opções de venda ( ).put).put
15
Comprando ações e vendendo opções
Diferente do caso do apartamento, no qual a decisão de não exercer o direito de comprar 
o apartamento pode ser algo subjetivo (como ter encontrado outro apartamento melhor, 
o rompimento de um noivado ou o recebimento da oferta de um emprego em outra 
cidade), fazendo com que a compra deixe de valer a pena, a decisão de exercer ou não a 
opção de compra de ações em bolsa de valores segue sempre o mesmo motivo lógico: o 
preço do ativo objeto no dia do vencimento.
Então, sempre que o ativo estiver mais caro que o preço de exercício da opção no dia de 
vencimento desse contrato, essa opção, sem nenhuma dúvida, dará exercício. Porém, se, 
em vez disso, o preço do ativo estiver abaixo do preço de exercício no dia do vencimento, 
que é conhecido como dia do exercício, o titular dessa opção de compra não irá exercer 
seu direito de comprar as ações de quem vendeu as opções, o lançador.
Um	exemplo	 para	mostrar	melhor	 a	 decisão	 objetiva	 de	 exercer	 ou	 não	 o	 direito	 de	
comprar	as	ações	no	dia	do	vencimento	pode	ser:
Você comprou a quantidade de 1000 opções de compra de ações VALE5, com vencimento 
daqui a 20 dias úteis, ações que hoje estão cotadas a R$ 50,00. Para tanto, você pagou a 
título de prêmio – que é o objeto de negociação do contrato de opções e o de estudo deste 
livro – o valor de R$ 3,60 para ter o direito de comprar essas ações no vencimento por 
R$ 48,00, isso é, com preço de exercício R$ 48,00.
Se, daqui a 20 dias, as ações da Vale estiverem cotadas a qualquer valor menor do que 
isso (por exemplo, as ações estiverem a R$ 44,00), essas opções não serão exercidas, e os 
R$ 3,60 gastos serão completamente perdidos – no jargão de bolsa, terão virado pó. 
Porém, se, em vez disso, a VALE5 estiver custando qualquer preço acima de R$ 48,00, 
você irá exercer seu direito no dia do vencimento. Isso se for do seu interesse carregar sua 
posição em opções até esse dia, pois, diferente do exemplo do apartamento, opções sobre 
ações têm liquidez em bolsa de valores e podem ser abertas ou encerradas a qualquer 
momento. Isso significa que, se você comprou essas opções, poderá vendê-las a qualquer 
momento até o vencimento sem que tenha que exercer ou ver o valor que gastou com o 
prêmio virar pó. Nesse momento, a pessoa que acaba de comprar as opções de você passa 
a ter o direito de comprar as ações de quem havia lhe vendido as opções, e você recebe o 
valor de mercado pelas opções que possuía – seus direitos cessam a partir dali.
Da mesma maneira, se a pessoa que vendeu as opções para você for ao mercado e 
recomprá-las, ela cessa suas obrigações com você, e quem passa a ter essas obrigações é a 
nova pessoa que vendeu as opções para ela. Assim, qualquer pessoa pode abrir ou fechar 
posições em opções de compra a qualquer momento, muitas vezes ao dia, se assim desejar 
e houver liquidez no mercado para isso. 
16
Comprandoações e vendendo opções
A maior parte das pessoas que negocia opções em bolsa de valores não o faz com o 
objetivo de exercer ou ser exercido no dia do vencimento. Elas liquidam sua posição antes 
do vencimento e objetivam apenas ganhar com a diferença entre os valores de compra e 
de venda, no caso dos titulares, ou vice-versa, no caso dos lançadores.
Voltando ao ponto em que estávamos, dizíamos que, se no dia do exercício, a VALE5 
se encontrar a qualquer preço acima dos R$ 48,00 combinados no contrato, você, que é 
titular dessas opções e que, para tanto, pagou R$ 3,60, irá necessariamente exercer seu 
direito e comprar 1000 ações por R$ 48,00, independentemente de elas terem custado 
R$ 48,10 ou R$ 70,00.
De maneira objetiva, se essas ações, na data do exercício, estiverem custando R$ 48,10, 
você terá prejuízo, pois irá comprar as ações do lançador por R$ 48,00, e, se vendê-las 
imediatamente no mercado por R$ 48,10, obterá como resultado positivo R$ 0,10 por 
ação. Como o valor pago pelo prêmio foi R$ 3,60, isso significa um prejuízo de R$ 3,50 
ou R$ 3.500,00 pelas 1000 opções que foram compradas. 
Aí, aparece uma dúvida comum entre os iniciantes nesse mercado: se uma pessoa tiver 
comprado uma opção por R$ 3,60, com preço de exercício de R$ 48,00, significa que ela 
comprou o direito de comprar ações VALE5 por R$ 48,00, mas ela só vai ganhar alguma 
coisa se essas ações estiverem ao menos R$ 51,60 – que é o preço pelo qual as ações serão 
compradas mais os R$ 3,60 gastos para assegurar tal direito. Sim, é isso mesmo. Então, 
se ela exercer seu direito com as ações estando cotados a um valor abaixo disso, entre 
os R$ 48,00 e os R$ 51,60, ela não terá prejuízo? Terá sim. E vale a pena exercer mesmo 
assim? Vale sim, pois, se ela exercer seu direito a qualquer valor entre R$ 48,01 e R$ 51,59 
ela terá prejuízo; porém, como poderá vender as ações que comprou por R$ 48,00 a um 
preço acima disso, estará diminuindo seu prejuízo nessa diferença. Se as ações da Vale 
estiverem acima de R$ 51,60 no dia do vencimento das opções, o resultado dessa compra 
de opções será um lucro. 
17
Comprando ações e vendendo opções
História
02
Existe uma definição sobre opções assim: “São um dispositivo financeiro que envolve 
um princípio de aplicação universal”. Analisando a frase, pode-se dizer que ela não é de 
tão objetiva nem de tão simples compreensão assim, mas, acima de ser boa ou ruim, o 
importante é a respeitabilidade de quem a escreveu (Aristóteles, no Livro I da Política) e, 
principalmente, quando (de 220 a 230 antes de Cristo).
Veja que, mesmo que tal frase tenha sido escrita para outra coisa que não seja o que 
consideramos opções no dia de hoje, ao cunhar tal definição, ele se referia a algo bastante 
parecido com o que negociamos hoje em bolsa.
Sabendo disso, devemos mudar um pouco a maneira distante como vemos o mercado de 
derivativos, pois ele não é algo recém-lançado pelos capitalistas selvagens com o objetivo 
de tolher os recursos de velhinhas e novatos desavisados, mas sim uma ferramenta 
muito útil e antiga desenvolvida pelos seres humanos visando a diminuição do risco e da 
incerteza quanto a seu preço futuro e a garantia de direitos sobre bens.
Nada do que será dito neste livro ou em qualquer texto que seja publicado ou postado 
na internet é tão absolutamente novo ou revolucionário que não tenha sido escrito ou 
pensado anteriormente.
Grande parte da famosa febre das tulipas na Holanda do século XVII envolve a 
comercialização de opções de compra e opções de venda de tulipas em vez das próprias 
tulipas. Muitas vezes de uma forma tão sofisticada quanto em nossa época, os revendedores 
de tulipas compravam opções de compra quando queriam garantir o poder de aumentar 
seus estoques nos tempos em que os preços estivessem subindo. Essas opções davam 
ao revendedor o direito, mas não a obrigação, de solicitar a entrega de tulipas ao preço 
fixado. Os plantadores, buscando proteção face aos preços em queda, compravam opções 
de venda que lhes dessem o direito a um preço de venda prefixado. O outro lado dessa 
opção (os lançadores) assumia esse risco em troca dos prêmios pagos pelos compradores 
da opção – prêmio que, presumivelmente, compensaria aos vendedores de opções de 
compra o risco de aumento dos preços e aos vendedores de opções de venda o risco de 
queda dos preços.
18
Comprando ações e vendendo opções
“Nos Estados Unidos, as opções surgiram cedo. Corretoras transacionavam com opções 
de venda e opções de compra de ações em 1790, pouco depois de o famoso Acordo de 
Button Wood Tree estabelecer o que se tornaria a Bolsa de Valores de Nova Iorque’’.
BERNSTEIN, Peter L. - Desafio aos deuses - Editora Campus.
“Em abril de 1973, a Chicago Board of Trade criou uma nova bolsa, a Chicago Board Options 
Exchange, para negociação de opções de ações. Desde então, o mercado de opções teve 
a sua popularidade aumentada entre os investidores. A American Stock Exchange-AMEX 
e a Philadelphia Stock Exchange-PHLX começaram a negociar opções em 1975. A Pacific 
Stock Exchange-PSE fez o mesmo em 1976. No começo da década de 80, o volume de 
operações havia crescido tão rapidamente que o número de ações objeto dos contratos 
de opções negociados por dia excedia o volume diário de ações no mercado físico da 
New York Stock Exchange”.
HULL, John - Introdução aos mercados futuros e de opções - BM&F.
Assim, devemos mudar nossa opinião sobre o grau de sofisticação que se tenta imprimir 
quando se escreve sobre o assunto ou quando se fala sobre ele em sala de aula, nas 
mesas de operações das corretoras, nos balcões de cafés ou nos corredores de restaurantes 
chiques. Todo esse conhecimento está longe de ser a vanguarda dos descobrimentos sobre 
finanças; é, antes disso, um conhecimento velho – conceitos amplamente conhecidos e 
aplicados, que estão no cerne das incertezas sobre a abundância ou a escassez percebidas 
pelos seres humanos. Mais que isso, entender do assunto não é saber o nome de operações 
complexas em inglês, pois isso muda a todo o tempo, mas sim conhecer os fundamentos 
e princípios de funcionamento dos preços e agentes do mercado, sabedoria que vem se 
acumulando há muitos séculos.
Se a sociedade valoriza esse conhecimento efêmero e considera culto quem o tem, 
podemos, sim, aprender o maior número possível de nomes de operações complexas 
em outras línguas para causar impressão naquele nosso vizinho afetado ou no colega do 
clube de tênis que não perde uma chance de mostrar seus dotes sobre o que é mais fino 
e inteligente. Mas devemos ter um conhecimento sensível sobre opções para obtermos 
retornos consistentes, com clareza e consciência sobre o fundamento das relações entre 
os preços das ações e das opções, e de outras relações, que serão vistas de maneira 
simplificada a seguir. 
19
Comprando ações e vendendo opções
03
A formação do preço e as 
variáveis que afetam as 
opções
O preço presente do ativo objeto, o preço de exercício da opção que estamos observando, 
o tempo faltante para o vencimento de tal opção, a volatilidade anualizada do preço do 
ativo objeto e, com menor relevância, a taxa de juros de mercado e os dividendos pagos 
ou provisionados pela empresa objeto durante a vida do contrato da opção são as variáveis 
que afetam os prêmios das opções. Cada uma delas interfere positiva ou negativamente no 
preço da opção de maneira peculiar e direta. Definiremos essas variáveis e mostraremos 
o que acontece com o preço da opção de compra de um determinado ativo.
Preço do ativo objeto – Spot
Quanto maior for o preço do ativo objeto, maior será o preço da opção. Por isso, dizemos que 
o preço da opção flutua de maneira diretamente proporcional ao da ação de que deriva.
De todas as variáveis que afetam o preço de uma opção, o preço do ativo é o de maior 
relevância. Lembre-se: o preço da opção nada mais é que a diferença entre o preço de 
exercício e o preço do ativo – acrescido de um ágio.
 Preço do ativo Strike	 Vol.	 Juros	 Dias	 Prêmio
 42,0044 30,00% 12% 20 0,78
 43,00 44 30,00% 12% 20 1,18
 44,00 44 30,00% 12% 20 1,68
 45,00 44 30,00% 12% 20 2,29
 46,00 44 30,00% 12% 20 3,00
 47,00 44 30,00% 12% 20 3,79
 48,00 44 30,00% 12% 20 4,64
 49,00 44 30,00% 12% 20 5,54
20
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Figura 01 
Figura 02 
Preço	de	exercício	–	Strike
O strike da opção é o preço pelo qual será executado o negócio se a opção for exercida. 
Quanto mais baixo for o preço de exercício, maior será o preço da opção. Assim, o strike 
afeta o preço da opção numa relação inversamente proporcional. Observe o efeito na 
tabela a seguir:
 Preço do ativo Strike	 Vol.	 Juros	 Dias	 Prêmio
 42,00 40 30,00% 12% 20 2,86
 42,00 42 30,00% 12% 20 1,61
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 46 30,00% 12% 20 0,33
 42,00 48 30,00% 12% 20 0,12
 42,00 50 30,00% 12% 20 0,04
 42,00 52 30,00% 12% 20 0,01
 42,00 54 30,00% 12% 20 0,00
21
Comprando ações e vendendo opções
A data de término da opção é o dia do exercício. Aqui, no Brasil, isso ocorre na terceira 
segunda-feira de cada mês. As opções são americanas, ou seja, o dono da opção pode 
exercer seu direito a qualquer momento, seja ele de compra ou de venda. Nas opções do 
tipo europeu, só se pode exercer o direito na data predeterminada.
Quanto	ao	nome	das	opções	de	compra
Cada mês recebe uma letra designando sua data de exercício.
Janeiro recebe a letra A, sendo exercida na terceira segunda-feira de janeiro. O vencimento 
de fevereiro recebe a letra B, março recebe a letra C, abril recebe a letra D, maio recebe a 
letra E, junho recebe a letra F, e assim sucessivamente.
Exemplificando: PETRK44 = designa a opção de compra de Petrobrás a 44 reais, que 
vence na terceira segunda-feira de novembro.
Quanto	à	classificação	do	strike
A relação que existe entre o preço atual da ação e o strike da opção serve como referencial 
para classificar as opções em três classes: dentro do dinheiro, no dinheiro e fora do 
dinheiro.
Para opções de compra (call)
Opções dentro do dinheiro: são opções que têm seu strike abaixo do preço atual da ação.
Opções no dinheiro: são aquelas que têm strike e preço da ação no mesmo nível.
Opções fora do dinheiro: têm seu strike acima do preço corrente de mercado da ação.
Exemplo: preço da ação atual em R$ 44,30.
Petrk42 = Dentro do dinheiro.
Petrk44 = No dinheiro.
Petrk46 = Fora do dinheiro.
Tempo – Dias úteis
O tempo apresenta um componente de depreciação ao valor de todas as opções. Na 
medida em que o tempo passa, o valor da opção vai sendo corroído, conforme se observa 
na tabela e no gráfico a seguir:
22
Comprando	ações	e	vendendo	opções
 Preço do ativo Strike	 Vol.	 Juros	 Dias	 Prêmio
 42,00 44 30,00% 12% 32 1,22
 42,00 44 30,00% 12% 28 1,08
 42,00 44 30,00% 12% 24 0,93
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 44 30,00% 12% 16 0,62
 42,00 44 30,00% 12% 12 0,45
 42,00 44 30,00% 12% 8 0,27
 42,00 44 30,00% 12% 4 0,09
Figura 03 
As opções, tanto de compra quanto de venda, tornam-se mais valiosas quanto maior for o 
prazo para o vencimento. Lembrando o exemplo: o preço de um seguro de automóvel será 
maior quanto maior for o prazo do contrato, pois o risco de que um carro seja roubado 
ou sofra um sinistro em um ano é maior do que em seis meses. Da mesma maneira, é 
mais provável que a ação de uma empresa sofra uma grande oscilação em 40 dias do que 
em 20 dias. Uma opção com preço de exercício acima do preço de mercado da ação terá 
seu valor tendendo a zero quando se aproximar da data de exercício das opções, pois é 
pouco provável que as ações dessa empresa tenham uma grande valorização de um dia 
para o outro.
Todos os dias, todas as opções caem se o preço do papel não subir.
Taxa	de	juros	–	SELIC
A taxa de juros de mercado interfere de maneira positiva, isto é, aumenta o preço de 
uma call. Porém, o motivo dessa influência é bastante discutido entre os teóricos em 
derivativos; alguns defendem que “com a expansão das taxas de juro da economia, há uma 
tendência de aumento da taxa de crescimento esperada para o preço da ação. Todavia, 
diminui o valor atual de quaisquer fluxos de caixa a serem recebidos pelo titular da opção 
no futuro. No caso das opções de compra, o primeiro efeito tende a aumentar seu preço, 
e o segundo, a diminuí-lo. O primeiro efeito prevalece sobre o segundo, isto é, o preço 
23
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Figura 04 
das opções de compra sempre aumenta com a taxa de juros livre de risco”.
HULL, John - Introdução aos mercados futuros e de opções - BM&F.
Todavia, nossa idéia difere da apresentada, pois acreditamos que o motivo pelo qual as 
opções de compra são positivamente correlacionadas com a taxa de juros de mercado é 
o simples fato de o lançador de uma call cobrar o custo de oportunidade por carregar o 
ativo objeto pelo tempo do contrato. Não fosse esse o caso, ele poderia aplicar os recursos 
que utilizou para a compra do ativo em um título que lhe rendesse a taxa livre de risco. 
Dessa maneira, consideramos que, dentro do preço da opção, está embutida a taxa de juros. 
E, também, que ele sobe e desce junto à taxa de mercado, fazendo a opção oscilar na 
mesma direção. Esse efeito se observa completamente quando, mantidas as outras variáveis 
inalteradas, a taxa de mercado sobe, causando geralmente uma queda nos ativos de bolsa, 
baixando com eles os preços das opções. O efeito da oscilação da taxa de juros nos preços 
das opções, nesse caso, costuma ser anulado ou bastante diminuído. Observe a diferença no 
valor do prêmio conforme muda a taxa de juros na tabela e no gráfico a seguir:
 Preço do ativo Strike	 Vol.	 Juros	 Dias	 Prêmio
 42,00 44 30,00% 10% 20 0,76
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 44 30,00% 14% 20 0,80
 42,00 44 30,00% 16% 20 0,82
 42,00 44 30,00% 18% 20 0,84
 42,00 44 30,00% 20% 20 0,86
 42,00 44 30,00% 22% 20 0,88
 42,00 44 30,00% 24% 20 0,90
24
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Volatilidade
A volatilidade é uma tentativa matemática para medir a incerteza quanto aos preços futuros 
de uma ação, a possibilidade do ativo objeto sofrer uma grande oscilação direcional para 
cima ou para baixo. Pode ser entendida como a velocidade de mudança de preço do 
mercado. De todos os fatores, a volatilidade é o mais subjetivo e difícil de aferir – e 
mesmo de compreender.
Na medida em que a volatilidade aumenta, os preços das opções sobem também. 
Isso acontece porque, se o ativo objeto tem um aumento na sua volatilidade, podem 
ocorrer movimentos mais amplos, que venham a invadir as zonas de strikes. Observe o 
comportamento do valor do prêmio quando a volatilidade sobe:
 Preço do ativo Strike	 Vol.	 Juros	 Dias	 Prêmio
 42,00 44 20,00% 12% 20 0,36
 42,00 44 24,00% 12% 20 0,52
 42,00 44 28,00% 12% 20 0,69
 42,00 44 32,00% 12% 20 0,87
 42,00 44 36,00% 12% 20 1,05
 42,00 44 40,00% 12% 20 1,23
 42,00 44 44,00% 12% 20 1,41
 42,00 44 48,00% 12% 20 1,59
Figura 05 
A volatilidade é expressa em percentuais. Trata-se da expectativa de variação anualizada. Tanto 
no Brasil quanto em outros mercados mais maduros, ela costuma oscilar entre 20% e 40% 
ao ano, podendo apresentar, em seus momentos anormais de calmaria e confiança – ou de 
extremo nervosismo –, valores abaixo dessa faixa, no primeiro caso, e acima, no segundo.
A relação de crescimento da volatilidade com os preços é praticamente linear. A maior 
percepção que um observador atento terá ao estudar as oscilações da volatilidade é o 
fato de que, pelas características do mercado e do ser humano, ela passa a maior parte do 
tempo caindo. Isso quando o mercado está calmo e em alguma tendência definida, e sobe 
25
Comprando ações e vendendo opções
rapidamente, de maneira explosiva, quando os mercados apresentam grandes oscilações 
ou quando a incerteza aumenta junto com o nervosismo – normalmente, tempos de 
grandes quedas ou cenários de pânico. Então, esse observador percebe que, além da 
volatilidade passar muito tempo caindo para níveis próximos ou abaixo de 20% ao ano, 
ela sobe e volta para níveis de 40% ou mais em poucos dias; dias esses, via de regra,de grandes quedas. Isto é: a volatilidade sobe muito rápido e na queda da bolsa, o que 
é compreensível, pois o mercado realmente costuma cair mais rápido do que sobe. No 
restante do tempo, a volatilidade tende a cair.
A volatilidade pode ser medida através do cálculo da oscilação diária do preço do ativo; 
são fórmulas complexas, não sendo tais medições o foco deste livro. 
Dividendos
Os dividendos têm o efeito de reduzir o preço da ação na data ex-dividendo, algo ruim para 
o valor das opções de compra. Mas, no Brasil, quando uma empresa fica ex-dividendo, 
todas as séries, em aberto, de opções derivadas daquela ação tornam-se também ex-
dividendo. Com isso, o preço de exercício dessas opções diminui no mesmo valor do 
dividendo, ou seja, para o titular da opção, não há diferença entre a empresa pagar ou 
não dividendos. Porém, é ruim para o lançador, que, teoricamente, paga esse dividendo 
ao titular. Tomemos como exemplo uma empresa cotada a R$ 100,00 e uma opção de 
compra com preço de exercício de R$ 90,00, que está cotada a R$ 12,00. Imagine que essa 
empresa fique ex-dividendos em R$ 5,00, de maneira que a nova situação será: a empresa 
automaticamente passa a ser cotada a R$ 95,00, o preço de exercício passa a ser R$ 85,00 
e, assim, o preço da opção continua a ser R$ 12,00. O lançador, tendo agora a receber 
R$ 5,00 em dividendos, será exercido a R$ 85,00 e não mais a R$ 90,00 como anteriormente. 
Assim, no Brasil, os dividendos não afetam o preço das opções.
É muito importante estar atento a tais detalhes, pois a mudança do preço de exercício 
leva muita gente ao erro de achar que, por exemplo, a VALEC70 é necessariamente de 
preço de exercício de R$ 70,00. Porém, se a VALE5 ficou ex-dividendo ou qualquer 
outro provento em R$ 2,00 desde o momento em que a opção foi criada (aberta), ela terá 
seu preço de exercício diminuído nesse valor; então, o preço de exercício passará a ser 
R$ 68,00, mas seu nome não irá mudar.
O pior é: dando continuidade ao exemplo anterior, se uma outra série de VALE5, 
digamos, VALEC72, foi criada (aberta) pela bolsa alguns meses depois da VALEC70 e, 
nesse período, a empresa só ficou ex em R$ 1,00, teremos, então, a seguinte confusão: 
uma série VALEC70, porém de preço de exercício R$ 68,00, uma outra série VALEC72 
de preço de exercício R$ 71,00. O número de erros que os traders produzem, achando que 
estão comprando opções muito baratas e vendendo outras muito caras, é enorme, e essa 
sensação de enganar o mercado mal precificado leva muitas pessoas à ruína anualmente. 
Não confie no nome da opção (código alfanumérico), confira sempre o preço de exercício.
26
Comprando ações e vendendo opções
A formação do preço de uma opção
Demos anteriormente o exemplo da compra de uma opção de compra de ações VALE5 
com strike R$ 48,00, faltando 20 dias úteis para o vencimento e custando R$ 3,60. Nesse 
dia, as ações da VALE PN estavam cotadas a R$ 50,00.
Deve-se compreender que essa opção, que hoje está cotada ao preço de R$ 3,60, se o preço 
do ativo permanecer R$ 50,00 até a data de vencimento, no dia do vencimento, momentos 
antes do exercício, estará cotada a R$ 2,00, que é o preço pelo qual o ativo está sendo 
negociado subtraído do preço pelo qual o titular dessa opção poderá comprar as ações.
Compreendida tal afirmação, devemos ter claro que existe um valor mínimo que a opção 
deve custar, dependendo do preço que o ativo estiver cotado independentemente das 
outras variáveis. Então, sem nos importar com qualquer outra coisa, sempre que uma 
opção tiver preço de exercício R$ 48,00 e seu ativo objeto estiver custando R$ 50,00, 
podemos afirmar que ela vale, no mínimo, R$ 2,00. Esse valor é chamado de valor 
intrínseco, e todas as opções dentro do dinheiro têm valor intrínseco maior que zero, que 
será obtido se subtrairmos o preço de exercício (strike) do preço atual do ativo objeto.
No exemplo dado, no qual o preço da opção é negociado a R$ 3,60, existe, também, um 
outro valor adicional ao valor intrínseco, que é de R$ 1,60. Esse valor pode ser chamado 
de valor extrínseco, ágio ou, também, valor de expectativa. Esse valor é composto em 
menor parte pela taxa de juros, e é ele que vai ser aumentado se a taxa de juros subir ou 
diminuir, e é exatamente o preço mínimo que o proprietário das ações da Vale, ou do 
apartamento na metáfora do sinal, vai exigir como prêmio para se obrigar a aguardar você 
a decidir se exerce ou não o seu direito. 
Desse ágio do exemplo, que vale R$ 1,60, a maior parte é composta pela expectativa de 
oscilação do preço do ativo, é um valor medido pela volatilidade e que será maior quanto 
maior for a incerteza e menor será quanto menos volatilidade passada o papel apresentar.
É o valor extrínseco, ou ágio, que vai sendo diminuído todos os dias caso a expectativa 
mínima de alta do papel seja frustrada, e é por isso que todos os dias todas as opções 
caem se o ativo objeto não subir. 
Conclusão
Há uma grande relação entre os fatores que influenciam os preços das opções. A soma 
deles é o que definirá se uma opção valerá R$ 0,05 ou R$ 10,00, pois observe, uma opção 
que tenha seu vencimento alterado de 1 ano para 3 dias úteis na passagem do tempo terá 
seu valor severamente diminuído. Da mesma maneira, uma opção cujo preço de seu ativo 
objeto tenha sofrido uma grande oscilação positiva terá seu preço aumentado bastante e, 
dependendo de quanto significativa for essa alta, poderá subir muitas vezes, como se deu 
no dia da desvalorização cambial brasileira no início de 1999, quando o Ibovespa teve 
uma alta de 32% e algumas séries de opções em aberto chegaram a subir 10.000%. Essa 
27
Comprando ações e vendendo opções
é a dificuldade de compreender a sutileza da oscilação do preço de uma opção, pois a 
alteração numa das variáveis afeta de modo significativo seu preço, e essas variáveis estão 
se movendo a todo o momento em maior ou menor grau. Todo dia o tempo diminui, 
a ação oscila, a incerteza é maior ou as pessoas tornam-se mais confiantes, alterando a 
volatilidade. Vez por outra, a empresa paga dividendos e os juros oscilam.
Essa compreensão das relações entre as variáveis, e das variáveis com o preço da opção, 
é fundamental para a sobrevivência do trader. Uma relação comparável com a afirmação 
sobre o jogo de pôquer, no qual você aprende as regras rapidamente, mas leva uma vida 
inteira para compreendê-las. Comparar opções com pôquer? Então é jogo? Sim, mas, 
como o pôquer, não é um jogo de azar, você pode contar com a sorte uma vez, mas quem 
faz a diferença é o player, colocando a probabilidade a seu favor.
28
Comprando ações e vendendo opções
04
Modelo de precificação de 
opções – Black & Scholes
Antes do início da década de 1970, não existia um consenso sobre quanto uma opção 
deveria custar, modelos de precificação de opções diversos eram usados. O conhecimento 
sobre derivativos já era bastante vasto; porém, encontrava-se diluído entre mesas de bancos 
e universidades. Muitos agentes do mercado precificavam uma opção simplesmente pela lei 
do mercado, enquanto os compradores queriam pagar o mínimo por elas, os vendedores 
tentavam vendê-las pelo maior preço que conseguissem. O preço da opção era calculado 
como a diferença do preço de exercício mais uma taxa de juros calculada até o vencimento, 
que costumava ser maior que a taxa de mercado livre de risco, porque, diferente de uma 
aplicação em renda fixa, o retorno do preço de uma ação é incerto, variável.
Dois estudantes, um de física, Myron Scholes, outro de economia, Fischer Black, 
resolveram medir essa expectativa de retorno. Para tanto, partiram do pressuposto de 
que os preços das ações têm comportamento aleatório, afirmação bastante discutível, e 
que, assim, sua distribuição seja normalmente distribuída numa curva de sino sem valores 
negativos, chamada curva lognormal. Dessa maneira, na tentativa de medir a incerteza 
presente no preço das opções, incluíram a volatilidade no cálculo de precificação do 
prêmio. Conseguiu-se melhorarbastante tais medições. A equação que criaram, ou as 
variações dela, é utilizada hoje para cálculo de opções, seguros e até o valor de empresas 
por instituições no mundo todo. Os cálculos do modelo são complexos, e não cabe no 
escopo deste livro demonstrá-los.
A grande contribuição da dupla para a ciência, que lhes rendeu um prêmio Nobel, mais do 
que o desenvolvimento matemático foi consolidar o conhecimento já existente na época. O 
modelo de B&S é uma seqüência de equações, na qual colocamos como input as variáveis 
que afetam o preço das opções: preço do ativo objeto, strike, dias úteis faltantes até o 
vencimento, taxa de juros de mercado e a volatilidade histórica anualizada.
Por mais que não seja necessário aprender as equações, a utilização do modelo, que 
consta da planilha disponibilizada para download em nosso site e também de muitas outras 
planilhas disponíveis no mercado, deve ser utilizado em nosso dia-a-dia no intuito de 
direcionar nossas tomadas de decisões, nos indicando a característica exata das operações 
que pretendemos montar, bem como nos ajudando no acompanhamento diário das 
operações que carregamos.
29
Comprando ações e vendendo opções
A maneira correta de utilizar o modelo não é descobrindo o preço justo de uma opção hoje 
– para isso, simplesmente olhamos o mercado, pois não podemos ter a ingenuidade ou a 
pretensão de imaginar que, munidos de uma simples planilha de Excel, somos capazes de 
precificar uma opção melhor que todo o mercado. 
O modelo de Black & Scholes deve ser utilizado, então, para simular os diferentes preços 
das opções quando uma ou mais variáveis que afetam seu preço são alteradas – assim, 
podemos saber o que poderá acontecer com determinada opção se houver uma mudança 
no preço do ativo, na volatilidade, se o tempo passar ou se a taxa variar. Dessa maneira, 
podemos fazer simulações ou testes com as opções que lançamos ou pretendemos lançar 
cobertos e, por fim, saber o quanto podemos ou iremos ganhar se acontecer isso ou 
aquilo com o mercado. 
Outra fundamental importância do modelo é que, com ele, somos capazes de calcular 
indicadores estatísticos, que são chamados de letras gregas e possuem fundamental 
importância, pois nos dão indicativos precisos do que pode acontecer com uma opção e, 
conseqüentemente, com a nossa operação. 
30
Comprando ações e vendendo opções
05
As derivadas do modelo 
ou gregas
Existem cálculos que utilizam as variáveis que afetam o preço das opções para definir 
importantes indicadores estatísticos das características das operações com opções. Cada 
um deles foi denominado por uma letra grega e indica como a operação irá se comportar 
se houver a mudança de uma de suas variáveis isoladamente. Neste livro, você vai conhecer 
cada um desses indicadores e ver o que representam e como se comportam.
Tais indicadores podem ser encontrados em nossa planilha ou facilmente nos sistemas 
de difusão de informações e não são um conhecimento teórico e acadêmico que só tem 
utilidade no papel – muito pelo contrário, são de grande utilidade prática e fundamentais 
para a boa análise de uma operação. 
“Eu passei vários anos sem me interessar por esses indicadores por preconceito, imaginando 
que eram algo teórico, e só vim a produzir resultados consistentes e de baixo risco após a 
compreensão e conseqüente utilização diária das gregas”.
Luiz Fernando Roxo
Delta
O delta de uma opção é a razão de mudança no preço da opção em relação à mudança no 
preço da ação objeto – pois, quando uma ação sobe, suas opções também sobem, porém, 
não na mesma proporção. O delta representa o preço da ação e indica quanto uma opção irá 
subir ou cair quando essa ação sofrer determinada variação num curto espaço de tempo.
Exemplo: Se a ação sobe R$ 1,00 e a opção sobe R$ 0,40, temos um delta de 40%. Assim, 
a opção se desloca 40% da variação da ação.
Outra forma de ver o delta seria considerá-lo como a chance da opção ser exercida. Dessa 
forma, opções bem dentro do dinheiro apresentam delta próximo a 100% e têm grande 
chance de exercício. Opções no dinheiro têm aproximadamente 50% de chances de serem 
exercidas, e opções fora do dinheiro têm chances cada vez menores de serem exercidas – 
e, assim, seu delta tende a zero.
O delta não fica estático durante todo o desenrolar do tempo de vida de uma opção, pois, 
na medida em que a ação sobe ou desce, o delta da opção também sobe e desce.
Numa metáfora correta, o delta é a velocidade do preço de uma opção.
31
Comprando ações e vendendo opções
Gama
A taxa de mudança do delta em relação ao deslocamento do preço da ação é chamada de 
gama, que é, em termos matemáticos, a curvatura do delta. Ele dita a velocidade com que 
o delta mudará.
Para perceber a sutileza do gama, devemos voltar à metáfora do delta e imaginarmos que, 
se o delta é a velocidade do preço de uma opção, o gama é a aceleração dessa velocidade 
– e tal comparação é verdadeira, pois, do mesmo modo que, na física, a aceleração é a 
primeira derivada da velocidade, o gama é a primeira derivada do delta.
Exemplo: Se uma opção tem delta de 40% e gama de 10%, isso indica que, se o papel subir 
R$ 1,00, o delta subirá de 40% para 50%, aproximadamente.
A opção que encontra maior gama é a opção no dinheiro que tem delta de 50% e tem seu 
delta diminuído para 30% ou aumentado para 70% a qualquer alta ou baixa que o ativo 
sofrer. A opção no dinheiro é a com mais aceleração.
Uma opção bem dentro do dinheiro com um delta próximo a 100% tem gama neutro, 
valendo praticamente zero. É o carro que já se encontra em velocidade máxima, pois 
nenhuma opção pode ter delta valendo mais que 100%. E não existe aceleração para algo 
que já está em velocidade máxima.
A opção bem fora do dinheiro também tem gama próximo a zero, pois seu delta é zero e, 
por mais que o papel sofra uma alta de R$ 1,00, o delta continuará valendo zero. É como 
o carro que está estacionado: não tem aceleração.
Figura 06 
32
Comprando ações e vendendo opções
Figura 07 
Figura 08 
O gráfico do gama das opções de diversos strikes que vai de bem dentro do dinheiro para 
bem fora do dinheiro é uma parábola, como pode ser observado na figura a seguir.
Theta
O theta de uma opção é a taxa de variação do valor de uma opção ao longo do tempo. É 
quanto a opção se desvaloriza se todas as variáveis permanecerem inalteradas conforme 
o tempo passa e o vencimento se aproxima.
Exemplo: Se uma opção tem um theta de -0,04, isso significa que ela cairá 4 centavos por 
dia até o exercício.
As opções no dinheiro são as que apresentam theta mais elevado, pois são as que possuem 
maior ágio. As opções mais dentro e fora do dinheiro têm um theta menor, pois têm um 
menor valor extrínseco nominal. O theta tem, assim, uma curva em parábola semelhante 
à do gama, como pode ser observado. 
33
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Vega
O vega de uma opção é a taxa da mudança que ocorre no valor da opção decorrente de 
uma mudança na volatilidade.
Exemplo: Se uma opção tem um vega de 0,10, isso quer dizer que uma variação de 1% para 
cima na volatilidade elevará o preço da opção em R$ 0,10 se todas as outras variáveis se 
mantiverem estáveis.
Da mesma maneira que o theta, a opção no dinheiro é a que possui o maior vega, pois é a 
que possui maior expectativa em seu valor.
Figura	09	
Ro
O ro representa a variação no preço da opção se houver uma mudança na taxa de juros. Como, 
no Brasil, a taxa de juros se tornou estável, a observação do ro não é mais tão importante.
A variação das gregas
Quando você vende uma opção:
O delta é negativo, uma alta no papel é prejudicial.
O gama é negativo, uma alta no delta negativo é prejudicial.
O theta é positivo, a passagem no tempo é favorável.
O vega é negativo na venda de uma opção, pois o aumento da volatilidade torna a opção 
que você vendeu mais cara.
Quando você vende uma opção:
O delta é negativo, uma alta no papel é prejudicial.delta é negativo, uma alta no papel é prejudicial.delta
O gama é negativo, uma alta nogama é negativo, uma alta no gama delta negativo é prejudicial.delta negativo é prejudicial.delta
O theta é positivo, a passagem no tempo é favorável.theta é positivo, a passagem no tempo é favorável.theta
O vega é negativo na venda de uma opção, pois o aumento da volatilidade torna a opção vega é negativo na venda de uma opção, pois o aumento da volatilidade torna a opção vega
que você vendeu mais cara.
34
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Quando você compra uma opção:
O delta é positivo, uma alta no papel é favorável.
O gama é positivo, uma alta no delta é favorável.
O theta é negativo, a passagem do tempo é prejudicial.
O vega é positivo em uma compra, pois aumento da volatilidade torna as opções mais caras.
Tanto o theta quanto o gama aumentam com a proximidade do exercício; já o vega perde 
valor à medida que se aproxima do exercício.
35
Comprando	ações	e	vendendo	opções
06
A	relevância	da	taxa	de	
juros	exponencial	no	tempo
Este não é um livro sobre finanças pessoais, bem como não é de matemática financeira; 
porém, quando se trata de investimento, é importante ressaltar o poder que têm os juros 
compostos. As pessoas que buscam informação sobre bolsa de valores, que compram 
livros e assistem a cursos sobre mercado de capitais, que se interessam por negociar ações 
e, principalmente, os que querem participar do mercado de opções estão em busca de 
uma taxa de retorno alta.
Não é difícil ver em conversas de investidores pessoas físicas, em intervalos de cursos ou 
em fóruns sobre o assunto espalhados pela internet, gente falando em retornos mensais 
de 5%, 7% e, às vezes, até 10%, algo que pode ser considerado quase impossível quando 
se trata de um prazo um pouco mais longo. Mais que isso, qual não é nossa surpresa 
quando falamos que as operações que ensinamos têm por objetivo fazer o aluno obter 
retornos consistentes de longo prazo próximos a 3% ao mês. E temos como comentário 
mais que comum a essa afirmação um coro em uníssono: “Só isso?”.
Mas como só isso? E para conceituar tal importância, uma das primeiras perguntas que 
fazemos é:
Quanto são R$ 10.000,00 capitalizados a 3% ao mês durante 15 anos?
Você sabe?
R$ 2.045.034,00
Muito dinheiro, se você conseguir, numa aplicação que começa com R$ 10.000,00 – que 
não é um valor muito alto –, um retorno de 3% ao mês e reaplicar tanto o valor inicial 
quanto os juros durante 180 meses sempre com retorno de 3%, no final desse período, 
você estará milionário.
Isso se considerarmos que, nessa aplicação, o futuro milionário não irá poupar mais nem 
um centavo, porque se, ao mesmo tempo em que aplicar os R$ 10.000,00 e obtiver os 
3% de retorno exponencial, ele ainda for capaz de poupar R$ 100,00 por mês em todo 
esse período, o valor resultante final será de R$ 2.723.378,13. Nesse momento, a renda 
mensal que este valor aplicado a 3% terá será de R$ 81.701,34 – um salário e tanto para 
Quanto são R$ 10.000,00 capitalizados a 3% ao mês durante 15 anos?
Você sabe?
R$ 2.045.034,00
36
Comprando ações e vendendo opções
quem, apenas 15 anos antes, só tinha R$ 10.000,00 para aplicar e só era capaz de poupar 
R$ 100,00 do que ganhava por mês.
Outro exemplo definitivo do poder da taxa de juros é a demonstração do negócio que 
pode ser talvez considerado o melhor até hoje: a compra da ilha de Manhattan na cidade 
de Nova Iorque dos índios pelos holandeses. Segundo conta o folclore, o negócio se deu 
há 420 anos, e o preço pago pelos holandeses aos tais índios foi de 4 dólares, uma mixaria. 
Se considerarmos que a soma de todos os imóveis e terrenos desta ilha hoje é avaliado 
em 7 trilhões de dólares, a primeira conclusão que se chega é que os índios fizeram um 
péssimo negócio.
Porém, se os 4 dólares fossem corrigidos por uma taxa de juros média de 7% ao ano – o 
que não é nenhum milagre –, desde o negócio, o valor de tal aplicação seria hoje mais de 
8 trilhões. Provavelmente não foi o caso; porém, esse forte exemplo mostra que a taxa de 
juros exponencial é algo tão poderoso que nem o melhor negócio fechado até hoje não 
deu um retorno maior que 7% ao ano.
O intuito de demonstrarmos o poder da exponencialidade da taxa de juros no tempo é: 
mais importante que obter grandes retornos no curto prazo é sermos credores no longo 
prazo; devemos estar a favor dos juros e nos beneficiarmos dele por mais que o retorno 
seja baixo. Ser devedor líquido e ir contra algo como essa força é como bater de frente 
numa jamanta.
Como convencer o leitor da importância de poupar no lugar de gastar, e mostrar o 
quanto isso pode ser relevante depois de alguns anos se o dinheiro for minimamente 
bem remunerado não é o foco deste livro. Mas este pequeno capítulo tem como objetivo 
mostrar que 3%, a taxa que é o objetivo das operações que serão mostradas, é algo enorme. 
E que, se o leitor for capaz de poupar o máximo que puder, e que se sua poupança 
for remunerada com as operações mostradas neste livro ou por qualquer outro tipo de 
operação que renda mais que a taxa de mercado de forma consistente, não existe a menor 
dúvida de que ele ficará rico, bem rico. 
Não será fácil nem a parte de poupar, muito menos de obter tal retorno, nem será tão 
rápido como alguns autores de finanças e/ou auto-ajuda podem levar a crer. Mas, em duas 
décadas, poupando e aplicando corretamente, dá para ficar rico na bolsa de valores.
37
Comprando	ações	e	vendendo	opções
07
Sobre	jogar,	investir
ou especular
O mercado financeiro é um lugar para se remunerar da melhor maneira possível o seu 
investimento, o capital que é fruto do seu trabalho. A bolsa é para ganhar dinheiro; para ter 
emoções, compre um pára-quedas ou algo assim, vá fazer um esporte radical. É mais seguro.
Não se deve ir à bolsa em busca de emoções. Não é um lugar para 
fazer apostas baseadas em simples palpite e contar com a sorte
como se estivesse num cassino.
Por mais que simples demonstrações matemáticas indicando a probabilidade de ganhar e 
perder indiquem que o apostador, num jogo de azar, vai perder dinheiro se jogar durante 
um tempo mais prolongado, as mesas de apostas continuam, a cada dia, mais cheias 
de pessoas em busca de emoção e com a ilusão de possuírem tal sorte, que vencerão o 
cassino mesmo com as chances completamente contra. 
Na bolsa, e mais especificamente no mercado de opções, existe a possibilidade de fazermos 
apostas direcionais, e aí o mercado pode virar uma mesa de cassino. Porém, quem encara 
tais aplicações como um jogo de azar e aposta no “preto ou vermelho” como um jogador 
de roleta, por mais que tenha garantido as maiores das emoções, certamente entregará o 
fruto do seu trabalho para a banca.
Operar com opções pode virar um jogo e, assim como todos os outros, viciar. Em mais 
de uma década de experiência, nós, os autores, temos visto os mais diferentes casos 
patológicos de jogadores viciados na emoção de estar comprado ou vendido em opções, 
e a emoção é grande mesmo e causa prazer.
Não raro, uma opção fora do dinheiro valendo uns poucos centavos, virando pó, no 
vocabulário de bolsa, tem o seu preço aumentado em muitas vezes, chegando a valer 
alguns reais, porque o ativo objeto do qual ela deriva teve sua cotação muito valorizada. 
A alegria e a emoção de acertar um ganho desse é inesquecível, sendo compreensível que 
gente se vicie nisso e queira voltar a qualquer custo a sentir essa emoção.
Casos de apostadores patológicos são conhecidos de todos os corretores, pessoas que já 
perderam quase tudo que possuíam e saem de casa com uma mochila embaixo do braço, 
prometendo à família que estão indo ao clube e indo, na verdade, a uma corretora, todos 
os dias, achando que, agora, sim, a sorte vai ajudar.
Não se deve ir à bolsa em busca de emoções. Não é um lugar para 
fazer apostas baseadas em simples palpite e contar com a sorte
como se estivesse num cassino.
38
Comprando ações e vendendo opções
São, muitas vezes, executivos, profissionais liberais e aposentados, quase sempre competentes 
e vencedores em suas carreiras, e que utilizama renda obtida em horas seguidas de atividades, 
trabalho duro, para pagar as perdas seguidas e sistemáticas, dinheiro que, se bem gasto ou 
poupado, garantiria um futuro tranqüilo e promissor para toda a família.
Alguns desses jogadores em opções são herdeiros de famílias abastadas, que dilapidam 
grandes somas dos recursos ganhos e poupados por seus antepassados, poupanças que 
levaram anos para serem formadas.
Certamente, existem culpados pelas fortunas perdidas em bolsa, mas é pouco provável 
que a culpa seja do mercado ou dos derivativos, bem como não é da falta de sorte. Na 
essência, como visto no início, as opções são contratos muito úteis para quem quer se 
proteger de alguma variação de preço – ou até de acidentes.
Usando os exemplos do início do livro: quando compramos um seguro de carro, é porque 
queremos nos proteger de um infortúnio, algum sinistro que nos deixe sem o bem e que 
nos cause prejuízos acima dos que estamos dispostos a assumir. Assim, com um valor que 
é uma pequena fração do bem, estamos garantindo que, numa situação extrema (acidente, 
roubo ou algo assim), teremos de novo nosso veículo nas condições que estava antes. Não 
gostamos de desembolsar o valor da apólice quando da renovação, mas o fazemos e nos 
sentimos seguros. 
Da mesma maneira, o indivíduo do exemplo da compra do apartamento citado no começo 
do livro, quando se dispõe a pagar 1% do valor do imóvel como sinal para que ele fique 
reservado e, assim, não seja oferecido nem vendido a mais ninguém, sabe os riscos que 
está correndo. Provavelmente, sua tomada de decisão é baseada em algum tipo de análise 
minimamente racional. Esse tempo para decidir será benéfico para que ele consiga juntar 
o dinheiro necessário para a aquisição. Aguarde para ver se uma promoção tão esperada 
aconteça ou decida se o casamento sai mesmo ou não. Enfim, algo que, em sua avaliação, 
mereça o desembolso do sinal, que justifique o risco de perder esse valor.
Ao pensarmos com a mesma lógica desse exemplo e observarmos os especuladores que 
compram e vendem grandes quantidades de opções com o objetivo de obter ganho apenas 
com a variação do preço desse prêmio, percebemos o quanto essa atividade é arriscada e 
tende à irracionalidade. Podemos, de maneira comparativa, considerar que o agente das 
especulações compra direitos de compra de apartamentos. Não de um único apartamento, 
mas de muitos, não raro de dezenas ou até centenas deles. Compra tais direitos não 
por querer o apartamento para seu uso, morando nele ou como investimento de longo 
prazo, tendo-o como fonte de renda de aluguéis. Esse especulador, que compra grandes 
quantidades de opções, tem apenas o interesse de obter rápidos lucros com a oscilação 
positiva no preço dos apartamentos e, por conseqüência, no preço de seus direitos.
39
Comprando ações e vendendo opções
Muitos bancos ou empresas de gestão de fundos estão preparados para fazê-lo, pois têm 
recursos financeiros, estrutura operacional, conhecimento e informações sobre a teoria 
dos preços dos apartamentos e sobre a tendência do mercado de apartamentos. Esses 
grandes players também estão preparados para assumir os eventuais prejuízos no caso de 
os apartamentos caírem ou, ao menos, não subirem.
Continuando nessa comparação entre operações com opções de compra sobre ações e 
sinais sobre apartamentos, podemos considerar, então, os bancos e gestores, chamados 
de clientes institucionais, como sendo as construtoras, incorporadoras ou imobiliárias do 
mercado financeiro.
Ao mesmo tempo, o operador de bolsa ou cliente pessoa física pode ser considerado 
o pequeno investidor em imóveis; porém, no mercado imobiliário, esse especulador 
de opções jamais poderia comprar ou vender direitos sobre dezenas ou centenas de 
apartamentos por falta de recursos ou liquidez de mercado. Pior ainda seria se conseguisse 
fazê-lo e, como parâmetro para sua tomada de decisão, ele utilizasse apenas o palpite e, 
como segurança, contasse só com a sorte. 
Essa é a situação do jogador que compra e vende opções no mercado de capitais. Ele é quase 
o miliciano jogando pedras no tanque do exército inimigo, exército representado pelas 
instituições financeiras armadas com tanques de guerra inatingíveis – ao menos por pedras. 
Para ele, não haverá futuro se não rever suas práticas, objetivos e conhecimentos.
O objetivo deste livro é apresentar uma maneira mais racional e segura de fazer operações 
em bolsa utilizando opções, mas não para especular, comprando ou vendendo direitos 
de maneira esquizofrênica – mas, sim, voltando à metáfora do apartamento, comprando 
o apartamento quando achar que é um bom negócio e vendendo um direito sobre ele, 
recebendo um valor por tal venda que deixa a compra do apartamento mais barata e 
faz com que vendê-lo, até mesmo pelo preço que foi pago, seja um grande negócio – 
operação que, como será visto, tem uma probabilidade altíssima de ser ganhadora. Quem 
irá comprar tais opções? Os jogadores viciados em opções? Então, nesse caso, estamos 
fazendo o papel da banca do cassino? Pode ser.
Para tanto, deve-se, ao entrar no mercado de capitais e, mais especificamente, ao pensar 
em executar tais operações, saber exatamente qual seu objetivo ao fazê-lo. Por que você 
está comprando o apartamento e vendendo um direito sobre ele? Está claro que é para 
ganhar dinheiro. 
Você é um investidor, que compra o apartamento para ficar com ele, usá-lo de moradia 
ou alugá-lo pensando em, quem sabe, vendê-lo após alguns anos, mas por um valor bem 
maior que o de compra?
40
Comprando ações e vendendo opções
É um especulador, que acredita numa alta iminente do apartamento, algo próximo, e, 
assim, pensa em comprá-lo para, num curto período de tempo, revendê-lo por um preço 
maior que o de compra? Como complemento de sua compra do apartamento, você quer 
vender direitos sobre ele e, com essa receita, diminuir seu preço de compra para melhorar 
o resultado e diminuir o risco?
Em alguns momentos, pode-se atuar como investidor; em outros, como especulador, e a 
mesma pessoa poderá usar opções de compra para proteger parcialmente seu patrimônio. 
Porém, antes de entrar em cada operação, deve-se ter claro seu papel naquele momento, 
sabendo exatamente os motivos pelos quais se está entrado numa posição.
Deve-se saber se a compra do apartamento é para morar ou para revender em pouco tempo, 
pois, se a compra for para morar, uma oscilação no preço do imóvel não irá prejudicar o 
objetivo do proprietário. Se, daqui a um mês, o preço do apartamento tiver caído 20%, 
isso não será relevante para o investidor de longo prazo. Porém, para o especulador, que 
compra um apartamento objetivando sua venda daqui a pouco, a queda de 20% pode ser 
quase uma tragédia.
41
Comprando ações e vendendo opções
08
As	vantagens	da	liquidez	e	a	
percepção	da	riqueza	quando	
há marcação a mercado
Se possuirmos títulos de alta liquidez, como ações, com oscilação de preços e facilidade 
para obtenção de cotações e controle de portifólio, a percepção do valor de nosso 
patrimônio se dá em tempo real. 
Somos afetados, direta e rapidamente, quando existem oscilações de preços, seja para 
cima ou para baixo. A percepção de termos ganhado muito com uma subida traz consigo 
a sensação de euforia; nesse momento, temos um sentimento positivo de riqueza. Em 
contrapartida, sentimos pânico quando uma crise arrebata rapidamente para baixo os 
preços, lembrando-nos do risco que sempre corremos e nos deixando receosos e, muitas 
vezes, tristes.
Quando temos investimentos em ativos pouco líquidos como imóveis ou participações 
em empresas de capital fechado, por mais que esses investimentos sejam prejudicados 
por uma turbulência ou algo mais grave, como o aumento na inflação ou períodos de 
recessão e crise generalizada, não somos capazes de perceber que perdemos dinheiro, que 
os imóveis perderam seu valor, que a moeda se desvalorizou ou que a empresa em que 
entramos como sócios naquele momento não haveria comprador se procurássemos,pois 
a falta de liquidez e a nossa conseqüente ignorância com relação aos seus valores atuais 
não nos sujeitam ao pânico e também não nos trazem a euforia, a quase incontrolável 
sensação de enriquecimento imediato e as inevitáveis projeções exponenciais ascendentes 
rumo à fortuna e independência financeira iminente. 
É inerente ao ser humano projetar ao infinito os resultados de suas mais recentes 
trajetórias de desempenho, esquecendo todos os altos e baixos de um passado um pouco 
mais remoto. A última vitória nos remete a projeções de glórias sem fim, e as derrotas 
e infortúnios nos fazem acreditar que nunca mais nos reergueremos – e mais: que o 
fracasso e a miséria são certos, coisa de dias.
Para ter um exemplo da prática de perpetuar as performances atuais, causando euforias 
quase histéricas ou a mais profunda depressão letárgica como extremos, dependendo da 
sensibilidade da pessoa e da importância do evento ocorrido, faça um exercício mental 
e imagine realmente em qual situação preferia estar: aquela do sujeito que vendeu sua 
Ferrari nova, comprou uma Mercedes e utilizou o saldo da venda para quitar dívidas; ou 
na pele da pessoa que acabou de trocar um carro popular com três anos de uso por um 
novinho em folha?
42
Comprando ações e vendendo opções
Se sua preferência foi estar passando pela primeira situação, é certo que se trata de uma 
exceção. Aplicamos tal exercício em muitas pessoas nos últimos anos, e a grande maioria 
delas preferiu estar na segunda situação em detrimento da primeira, por mais que o 
primeiro demonstre claramente ter maior quantidade de recursos que o “quase humilde”, 
comparativamente, segundo cidadão. Preferiu-se estar numa situação ascendente e 
positiva, que em decadência – independentemente da situação de cada um.
Assim, mesmo sendo, em muitos casos, nociva ao equilíbrio emocional, a marcação a 
mercado facilitada por investimentos mais líquidos propicia uma imediata situação de seu 
patrimônio e traz consigo todos os benefícios e malefícios da não-ignorância. 
Deve-se ter claro que não é por isso que tais ativos são mais voláteis ou arriscados, e sim, 
apenas temos tal percepção, pois as cotações nos mostram isso a todo o tempo.
Como devemos ver nossa carteira então, se formos especuladores a valor de mercado 
sofrendo as alegrias e tristezas de todas as oscilações e, mais do que isso, tendo uma 
postura proativa, procurando nos beneficiar e/ou nos proteger de tais oscilações? E, se 
como investidor, uma das medidas mais radicais, porém não menos benéficas, poderia ser 
não mexer nos seus investimentos em ações, considerando-os não como um patrimônio 
seu, mas sim de seus herdeiros, sendo você apenas um custodiante desses ativos, e que 
sua tarefa é aumentá-los?
Para economizar e manter-se mais equilibrado, faça as contas em ações e não em dinheiro, 
ligue mais para a quantidade em ações do que para seu valor financeiro.
43
Comprando ações e vendendo opções
09
Análise	técnica
Por Leandro Ruschel
Visto que a variável mais importante que influencia o preço da opção é o movimento 
de preços do ativo objeto, a análise técnica é uma ferramenta muito interessante para 
ajudar a definir a melhor estratégia a ser montada nas opções. Em algumas situações, é 
possível montar operações sem foco no movimento direcional, principalmente com foco 
na volatilidade. Mas, neste livro, as operações são baseadas no movimento direcional do 
ativo objeto.
Para identificar o movimento mais provável do ativo objeto, vamos utilizar a análise 
técnica, sempre analisando o gráfico do ativo e não da opção. Alguns traders utilizam 
o gráfico da opção nas periodicidades bem curtas de 15 ou 5 minutos, ou até mesmo 
gráficos de periodicidades menores para decisão, quase sempre com operações a seco, com 
dezenas de operações por dia. Consideramos essa a forma mais fácil de perder dinheiro e 
também a sanidade mental.
Este livro foi escrito para pessoas que já possuem o conhecimento básico de análise técnica 
e também alguma experiência na compra e venda de ações, consideradas porta de entrada 
para o mercado de renda variável. Mesmo assim, vamos fazer um resumo geral das estratégias 
utilizadas. Teremos uma idéia de onde serão buscados os pontos de compra e os pontos de 
venda para, depois, detalhar a situação gráfica para os lançamentos cobertos.
O primeiro passo para desenvolver a estratégia é identificar a tendência vigente no prazo 
operacional escolhido. Como a maior parte das operações com opções não costuma durar 
muito tempo, vamos utilizar uma abordagem de swing-trade com operações baseadas no 
estudo do gráfico diário e ajuste fino no gráfico de 60 minutos.
1 2 3 4 5 6 
7 8 9 10 
44
Comprando ações e vendendo opções
O primeiro passo da análise é a identificação da tendência através da seqüência de topos e 
fundos, que também gera os pontos de suporte e resistência. A posição das médias móveis 
auxilia a identificação da tendência – se o mercado está sobrecomprado ou sobrevendido. 
Nesse ponto, especial atenção à MM21. O IFR também auxilia a identificação do valor 
relativo do ativo e também a identificação de divergências. As BB (Bandas de Bollinger) 
identificam se o mercado está numa fase de expansão ou contração. O volume confirma os 
movimentos. As retrações e as extensões de fibo são utilizadas para identificar objetivos.
1.	Compras	em	suportes	dentro	de	tendências	de	alta
Estratégia de compra das mais conservadoras. Identificada uma tendência de alta, se 
aguarda o teste de uma zona de suporte para entrar na compra. Quanto mais ferramentas 
estiverem dando suporte num patamar de preços, mais segura é a compra nesse suporte. 
A posição ideal das médias ocorre quando temos as médias mais curtas acima das médias 
mais longas, todas elas ascendentes e se afastando. A MM21 é utilizada como parâmetro, 
idealmente deve estar ascendente, e os preços não devem estar muito afastados dessa média. 
A BB superior deve estar ascendente, e o IFR deve demonstrar algum espaço para alta. 
É possível utilizar o IFR no gráfico de 60 minutos, onde é interessante a operação quando, 
nessa periodicidade, o IFR estiver bem sobrevendido. Não é suficiente para gerar uma 
compra que o ativo apenas teste uma zona de suporte. É importante que ele demonstre 
algum sinal de reversão sobre esse suporte. Um candle de reversão no diário ou um pivot 
de alta nos 60 minutos podem gerar uma entrada mais segura. Geralmente, as entradas 
são produzidas na parte final do pregão. O ponto ideal é um fechamento na máxima da 
barra, com volume bem acima da média, desde que o fechamento não seja muito afastado 
do ponto previsto de entrada.
2.	Compras	de	rompimento	dentro	da	tendência	de	alta
Nessa seção, existem dois tipos de compra de rompimento: a compra de rompimentos 
de topos anteriores simplesmente, que marcam uma resistência próxima, e a compra 
de rompimento de uma pequena congestão. No primeiro caso, é importante que o 
rompimento apresente um bom volume e que o ativo não esteja muito sobrecomprado, 
o que acontece no caso do rompimento ocorrer após vários dias de alta. Nesses casos, os 
preços estarão bem afastados da MM21. 
O segundo tipo de rompimento, o rompimento de pequenas congestões de 5 a 10 barras 
laterais, geralmente oferece entradas mais claras, principalmente quando a barra que rompe 
é ampla e com volume bem acima das médias. 
45
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Figura 10 
Figura 11 
46
Comprando	ações	e	vendendo	opções
3.	Compras	contratendência
Esse tipo de operação oferece um grau maior de risco e, geralmente, precisa ter um 
objetivo mais curto tanto no tempo quanto no preço. O setup ideal ocorre quando o papel 
está numa tendência clara de baixa e produz um movimento de afastamento em relação à 
MM21, com a formação de um candle de reversão em seguida. O padrão fica mais claro se 
esse candle de reversão for produzido sobre uma zona de forte suporte.
Figura 12 
4,	5,	6.	Operações	de	venda	
Os setups das operações de venda são parecidoscom as operações de compra – a 
fundamentação técnica é a mesma. Só precisamos lembrar que as operações de venda 
oferecem uma perda teórica ilimitada, o que aumenta o risco desse tipo de operação. 
Uma das vantagens das operações com opções é que existem modalidades de venda com 
risco limitado. As melhores operações de venda acontecem em tendências de baixa, com 
o teste de zonas de resistência. Na maior parte do tempo, é interessante evitar a venda de 
rompimentos de suportes.
47
Comprando ações e vendendo opções
Figura 13 
7,	8,	9,	10.	Congestões
São movimentos maiores, geralmente marcados por dois fundos e dois topos no mesmo 
nível. Dentro de uma congestão, procuramos pontos de compra próximos do suporte 
e pontos de venda nas resistências. O rompimento da resistência da congestão gera 
compra, assim como a perda do suporte gera venda. Nos rompimentos, é preciso avaliar 
o volume na barra que romper, o tamanho da barra (que deve ser maior que a média) e o 
fechamento, idealmente próximo do máximo da barra para rompimentos de resistência. 
Também é interessante avaliar se o mercado, no momento do rompimento, não está 
muito sobrecomprado. Quanto mais longa for a congestão, mais forte será, geralmente, o 
movimento após o rompimento.
48
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Figura 14 
A política de stop será explicada.
49
Comprando ações e vendendo opções
10
A operação
A operação de lançamento coberto é a mais tradicional e simples operação composta que 
se pode fazer com uma opção. Vender uma opção para proteger, mesmo que parcialmente, 
o ativo possuído é, na essência, o motivo pelo qual existem as opções, e foi com esse 
intuito de proteger um patrimônio que as opções foram criadas.
A operação é de fácil compreensão. Quando bem utilizada, no entanto, pode trazer muitos 
benefícios para quem possui ações e deseja proteger-se de uma baixa iminente ou apenas 
diminuir o custo pelo qual tal papel foi adquirido, como será visto.
Para tanto, o lançador coberto deve vender uma opção se já possui o papel ou comprar o papel 
e vender a opção de compra simultaneamente, caso deseje começar uma posição nova.
É exatamente o mesmo caso da metáfora do sinal do apartamento. Quem faz um 
lançamento coberto está interpretando o mesmo papel do proprietário do imóvel que 
recebe um prêmio para dar o direito do titular da opção decidir se exerce ou não seu 
direito de compra. A única diferença é que, em vez de um apartamento, os objetos do 
direito e da obrigação são ações.
Acompanhe	o	exemplo	de	um	lançamento	coberto:
Compra de 1000 VALE5 a R$ 51,00 e venda imediata de 1000 VALEL52 a 
R$ 2,00.
Nesse caso, o fluxo de caixa é: - R$ 51.000,00 para comprar as ações.
+ R$ 2.000,00 do lançamento coberto.
O custo dessa operação é de R$ 49.000,00.
O risco de perda dessa compra é limitado ao preço da ação adquirida menos o prêmio 
recebido, ou R$ 49.000,00 no caso da ação perder todo seu valor, passando a custar zero.
O lucro máximo dessa operação está limitado no prêmio recebido pelo lançamento somado 
ao lucro do papel que será exercido a R$ 52,00. Sendo assim, R$ 2.000,00 pelo prêmio 
mais R$ 1.000,00 de lucro do papel comprado por R$ 51,00 – ganho de R$ 3.000,00.
50
Comprando ações e vendendo opções
Nesse ponto, paramos para um adendo, porque é possível que você esteja se perguntando: 
“Quer dizer que gastei dinheiro com a compra deste livro? Perdi meu tempo de leitura até 
este momento para aprender uma operação que se propõe a ser um grande diferencial em 
termos de resultado e correndo baixo risco segundo proclamam os autores? E o que me 
é apresentado é uma operação que pode ganhar R$ 3.000,00 se tudo der absolutamente 
certo ou perder R$ 49.000,00 no caso de as coisas darem errado?”.
Nossa resposta é sim. É por isso que devemos parar um pouco a apresentação da operação 
para refletirmos sobre risco. 
51
Comprando ações e vendendo opções
11
Dupla abordagem sobre 
risco	x	retorno
A todo tempo, em nossa vida, estamos tomando decisões. Para isso, fazemos avaliações, 
ponderamos prós e contras e comparamos a situação à nossa frente com outras já vistas 
ou enfrentadas no passado. Em qualquer tomada de decisão, uma das avaliações que 
fazemos é de risco. Independentemente do teor e da importância daquilo que temos de 
decidir, isso envolve risco. 
A avaliação quanto ao risco corrido e o aceitável pode se dar através de processos do 
subconsciente por meio da intuição, algo comumente chamado de feeling, ou de uma 
maneira mais consciente, utilizando certa metodologia. A tomada de decisão quanto à 
compra de um ativo ou alguma aplicação financeira, salientando o nível de risco envolvido, 
certamente deve conter alguma ordem e seguir práticas objetivas e comprovadamente 
funcionais.
Temos como costume a abordagem de dois pontos de vista diferentes, mas complementares, 
na tentativa de ponderar se certa decisão deve ser feita. 
O método é: ao analisarmos uma operação, medirmos o risco que corremos 
comparativamente com o retorno possível. Assim, devemos considerar a resultante entre 
o que se pode ganhar com o quanto estamos arriscando, que chamamos de avaliação 
da simetria do risco, e considerar em conjunto se tal operação tem grande ou pequena 
probabilidade de ser ganhadora.
Para	entender	melhor,	acompanhe	as	seguintes	explicações:
Simetria de risco
Quando analisamos uma operação na qual podemos ganhar 1 e que, para tanto, tenhamos 
de arriscar a perda de 1, dizemos que tal evento tem uma simetria de risco de 1 para 1 e, 
então, é uma operação de risco perfeitamente simétrica, pois o que se pode ganhar é igual, 
simétrico, ao que se pode perder.
Se tivermos uma operação na qual poderemos ganhar 2, e o risco de perdermos for 1, 
podemos afirmar que ela é assimetricamente positiva, pois o que poderemos ganhar é 
maior do que aquilo que poderemos perder, e essa relação é 2/1. Se, em vez disso, a 
operação for de tal forma que poderemos ganhar 1, mas, para tanto, arriscamos 2, ela 
52
Comprando ações e vendendo opções
será uma operação assimetricamente negativa com relação de 1/2. Claro deve ser que, por 
esse ponto de vista, a segunda operação, na qual temos relação de simetria 2/1, é mais 
vantajosa que a terceira.
Assim, podemos concluir qual seria a melhor operação possível sobre o aspecto da 
simetria de risco existente.
Você	é	capaz	de	imaginar	qual	seria	tal	operação	de	enorme	simetria	de	risco	positiva?	
É a aposta num jogo da Mega-Sena, pois, nela, arriscamos R$ 1,50, que pagamos para 
fazer o jogo, contra uns R$ 30.000.000,00 que podemos receber se acertarmos as seis 
dezenas sozinho e o concurso estiver bem acumulado. Tal retorno, se positivo, se daria em 
apenas alguns dias após efetuarmos a operação, no caso, a aposta. Assim, para cada 1 de 
risco, ganharíamos 20 milhões, uma relação de simetria de 20.000.000/1 – absurdamente 
assimetricamente positiva.
Como extremo inverso desse exemplo, sobre o ponto de vista da simetria de risco, a pior 
operação que existe é a compra de um Treasure Bond (bônus do tesouro americano) de 30 
anos, no qual investimos R$ 100,00 para termos como retorno apenas algo entre 2% e 4% 
ao ano, que é como anda a taxa de juros por lá. 
Uma relação na qual poderíamos perder os R$ 100,00 investidos no caso de um default 
do tesouro norte-americano ou ganhar os 2% a 4%, aproximadamente, no caso de êxito 
– sob esse ponto de vista, trata-se de um péssimo negócio, ainda mais se comparado a 
ganhar na Mega-Sena.
Porém, com tais exemplos esdrúxulos, podemos perceber que essa avaliação, se feita de 
maneira isolada, pode incorrer em grandes equívocos. Isso pelo fato de não termos levado 
em conta algo muito relevante, que é:
Qual	a	probabilidade	das	coisas	darem	certo	ou	errado?	
Então, ponderemos o que é mais fácil: ganhar na Mega-Sena ou que a economia dos 
Estados Unidos se mantenha solvente? A resposta torna-se desnecessária.
Enquanto a assimetria positiva de risco de um jogo da Mega-Sena com um prêmio 
acumulado de R$ 30.000.000,00é de R$ 20.000.000 de ganho para cada real aplicado, 
a chance de acertar as seis dezenas de maneira aleatória é uma em 50 milhões. Assim, 
as chances de ganhar na Mega-Sena são menores do que o retorno que teríamos se 
ganhássemos. Uma operação que parecia extremamente vantajosa do ponto de vista de 
simetria de risco mostra-se desvantajosa se nossa avaliação incluir, também, as chances 
da operação dar certo.
Ao mesmo tempo, é crível que, antes de um default do título considerado mais seguro do 
mundo, ao menos atualmente, toda a economia do planeta entre em colapso. As chances da 
economia americana quebrar são mínimas, e é por isso mesmo que o prêmio pago é baixo.
53
Comprando ações e vendendo opções
Ao observar tais exemplos, torna-se compreensível que as análises de simetria e 
probabilidade sejam complementares, numa adequada avaliação de risco e retorno, para 
uma tomada de decisão. 
Será percebido que a soma das duas, levando-se em conta grande parte dos eventos 
possíveis de avaliar, serão equilibradas entre si, sendo que, via de regra, operações em que 
um for abundante, o outro será escasso, pois quando o ganho é grande, as chances são 
pequenas, e negócios com risco muito baixos costumam ter retornos menores.
Porém, é possível tanto ganhar na Mega-Sena, quanto perder em negócios líquidos e 
certos. Então, a tarefa do investidor que pretende ganhar sistematicamente no tempo será 
descobrir operações nas quais tal relação esteja desequilibrada, positivamente, ou quando 
perfeitamente equilibrada, fazer algo para trazer tal equilíbrio para o seu lado.
Iremos perceber que a operação de lançamento coberto possui uma simetria de risco 
negativa; porém, a probabilidade de, no exemplo citado, a VALE5 permanecer acima de 
R$ 49,00 é tão alta que justifica em muito ganhar menos do que se arrisca.
De fato, em meses isolados, o ativo que se encontra hoje a R$ 51,00 pode cair para preços 
abaixo de R$ 49,00 – mas a chance de isso acontecer em média num período maior é 
mínima, pois, no longo prazo, as ações de boas empresas tendem a subir.
54
Comprando	ações	e	vendendo	opções
12
Voltando	ao	lançamento	
coberto
O ponto de equilíbrio da operação é o limite de preço mínimo que a VALE5 deve custar 
para que a operação tenha lucro. Nesse caso, o preço pago pela ação menos o prêmio 
recebido pelo lançamento é R$ 49,00, como pode ser observado no gráfico de lucro/
prejuízo desse lançamento coberto:
Figura 15 
Acreditamos que a grande vantagem do lançamento coberto seja podermos comprar 
ativos de grande valor, como VALE5 e PETR4, que se encontram em tendência primária 
de alta, que hoje está cotado, no exemplo da VALE5, a R$ 51,00 e, logo de cara, pagaremos 
por ele R$ 49,00 – já entrando, assim, na operação com uma grande vantagem, pois o 
preço de aquisição foi deslocado em R$ 2,00 a nosso favor. 
Para	essa	operação,	existem	três	resultados	possíveis:
O cenário ideal para que a operação seja plenamente vencedora é quando o preço da Vale 
(VALE5) atingir mais de R$ 52,00, pois a ação será exercida e o lucro será máximo, como 
se tivéssemos vendido as VALE5 pelo strike mais o prêmio recebido, no caso, R$ 54,00. 
É um ótimo resultado de 6,12% para 31 dias úteis.
O segundo resultado possível é quando a ação ficar de lado, permanecendo acima de 
R$ 49,00, mas abaixo de R$ 52,00. Nesse caso, a opção não é exercida. O trader, então, 
permanece com as ações da Vale, podendo vendê-las pelo preço de mercado. Qualquer 
preço acima de R$ 49,00 oferece lucro, pois, devido ao lançamento, esse é o preço de 
55
Comprando ações e vendendo opções
custo. Se decidisse não vender, poderia usar a mesma estratégia para lançar novas opções 
no exercício seguinte, baixando ainda mais o preço de custo das ações em carteira.
Terceiro cenário: a ação começa a recuar e cai abaixo de R$ 49,00. Para esse cenário, não 
há proteção, tem-se apenas o preço de custo mais baixo que o de entrada.
Contudo, deve-se observar qual a característica de quem fez a operação, e nesse ponto é 
que se separam os lançadores em dois tipos diferentes de players.
Existe aquele trader que busca um ganho rápido e, até certo ponto, fácil. Esse está atrás 
de uma taxa e, percebendo que o papel está logo acima de um suporte, e supondo que 
esse papel deverá manter seu preço ou ter uma alta, compra o ativo e diminui o preço 
dessa compra em R$ 2,00 lançando opções, obtém 6,12% de ganho no período, se dá por 
satisfeito e parte para outra oportunidade.
O outro tipo de agente do mercado, que tenha um perfil de investidor, utilizará essa 
operação desejando manter as ações compradas por um prazo mais longo em carteira, 
efetuando o lançamento apenas para diminuir em R$ 2,00 o custo de seu papel.
Diminuir de R$ 51,00 para R$ 49,00, isoladamente, não parece representar muita coisa, 
mas essa estratégia utilizada por muitos meses ou anos pode diminuir o custo do ativo 
para valores até negativos e, assim, o investidor tem o papel de graça ou, mais que isso, 
recebeu dinheiro, ao longo do tempo, e ainda possui as ações.
Todavia, esse investidor terá que prestar bastante atenção a qual opção deve lançar e 
quando, porque, se o papel subir muito acima dos R$ 52,00 – preço de exercício da 
opção que ele lançou –, vender as opções não será tão bom negócio quanto se ele apenas 
comprasse as ações. Assim, ele deve lançar opções de acordo com a sua expectativa e seus 
estudos gráficos, ponderando muito bem qual série lançar em cada vencimento.
A venda de uma opção um pouco fora do dinheiro, como utilizada no exemplo, já que o 
papel estava R$ 51,00 e o strike da opção era R$ 52,00, deve ser feita quando esse trader, 
que pretende permanecer com o papel após o vencimento, espera uma subida leve e lenta 
ou um mercado de lado.
Se a estratégia do trader for permanecer com o papel e ganhar apenas o prêmio da opção a 
cada vencimento, ele deve, quando o dia de exercício se aproximar, rolar a opção vendida 
para a do próximo vencimento – sempre tentando vender opções que, em sua opinião, 
virarão pó e só vender opções caras e mais dentro do dinheiro caso sua expectativa do 
papel seja muito negativa.
Nas operações de lançamento coberto para investidores que pretendem permanecer 
com o papel, a rolagem de opções deve ser feita todos os meses – e necessita de alguns 
56
Comprando ações e vendendo opções
cuidados em particular, pois é o momento mais importante do lançamento. Será quando 
o trader embasado por um adequado setup gráfico irá decidir em que opção ficará vendido 
para o próximo mês.
Uma escolha inadequada pode fazer com que ele perca a maior parte de um movimento 
de alta se assim o mercado se comportar. Se ele vender uma opção muito fora do dinheiro 
e o papel cair, ele terá protegido pouco seu ativo. E o custo do seu papel terá caído pouco 
em relação à queda do papel no mercado.
Gaste tempo na decisão de qual opção vender e, se a idéia for permanecer com o papel, 
na dúvida, venda uma opção bem fora do dinheiro e deixe espaço para o papel subir. 
A mesma atitude deve ser tomada após uma realização nos preços. Quando o papel se 
encontrar em forte suporte, evite vender opções caras. 
Já tendo visto minimamente como funciona, e as duas principais linhas de lançadores 
cobertos, veremos com mais detalhes como definir seu perfil e algumas estratégias para 
cada tipo de trader.
57
Comprando ações e vendendo opções
13
Quem	é	você?	
Defina	seu	perfil
Então um trader, ao decidir montar um lançamento coberto de opções, tem por obrigação 
a escolha entre uma das duas estratégias definidas: usar o lançamento para diminuir o 
custo das ações em carteira ou usar o lançamento para ganhar a taxa obtida no período.
Perceba que a maior diferença entre as duas estratégias consiste em que, na primeira, não 
se entregará o ativo sob nenhuma circunstância. Na segunda, a entrega do ativo se dá sem 
grandes preocupações. Mais que isso: o primeiro não tem stop e até acha bom quando o 
mercado cai. O segundo necessariamente tem que usar um stop,já que ficar com o ativo 
por mais tempo não faz parte de seus planos.
Vamos avaliar as duas estratégias e a mentalidade de ambas.
Trade	de	taxa
O trader de taxa monta todas as suas operações buscando uma taxa específica para o prazo 
de dias que aquela opção tem de vida. Esse trader não tem absolutamente nenhum tipo de 
interesse na manutenção do ativo em carteira. Ele manterá o ativo em carteira apenas pelo 
tempo necessário para obter a taxa de rentabilidade a que se propôs no início do trade. 
Aqui, existe mais atividade. Aqui, ocorrem compras e vendas com maior freqüência. E, 
sem dúvida, a necessidade de conhecimento em análise técnica é muito maior. 
 
Operação: Compra da ação, lançamento imediato da opção no dinheiro ou dentro do 
dinheiro.
Risco: Limitado, stop-loss determinado pelo gráfico.
Lucro: Limitado, taxa a que se propôs o trader.
Ponto de equilíbrio: Preço pago pela ação menos prêmio recebido pelo lançamento.
Cenário	ideal:
Encontrar o ativo em cima de um suporte, executar a entrada com proteção parcial obtida 
pelo lançamento coberto, buscando obtenção da taxa. Calcular a taxa obtida no tempo 
pela compra imediata do ativo e o lançamento de uma opção dentro do dinheiro, estando 
preparado para entregar a ação no exercício. 
58
Comprando ações e vendendo opções
A mentalidade dele não é de apego ao ativo, a visão é de curto prazo, não de longo prazo. 
A ele interessa de 3% a 4,5% de retorno no período, entregando o ativo no exercício – ou, 
eventualmente, recomprando a opção no prejuízo e vendendo a ação com obtenção de 
lucro no final na operação.
Lançamento	para	diminuir	o	custo	
Esse tipo de lançamento tem como objetivo apenas obter um desconto na compra do 
ativo. Queremos ficar com o papel em nossa carteira por um longo tempo. Consideramos 
aquelas VALE5 ou PETR4 como um patrimônio da família, do qual não nos desfaremos 
facilmente. Obviamente, vamos procurar descontos ou abatimentos no intuito de sempre 
adicionar valor a esse patrimônio. É como se, de maneira exagerada, esses ativos não 
fossem nossos, mas sim pertencessem já a nossos filhos e netos, e que fôssemos meros 
custodiantes, gestores desse capital, buscando multiplicá-lo o tanto quanto a prudência 
nos possibilitar.
Para tanto, perceba que uma opção no dinheiro tem um delta em torno de 50%. Assim 
sendo, poder-se-ia dizer que a chance dela ser exercida é em torno de 50%. Muito bem, 
visto isso, poderíamos pensar em um lançamento da opção imediatamente fora do 
dinheiro, que terá um delta em torno de 40%. Em caso de recuo, poderemos receber 
todo o prêmio. Em caso de estabilização lateral dos preços, também. Já em caso de alta, 
teremos de agir para evitar o exercício da opção lançada. 
Operação: Lançamento coberto de opções de compra.
Risco: Limitado, preço da ação adquirida menos o prêmio recebido.
Lucro: Limitado, prêmio recebido pelo lançamento adicionado à alta no papel até o preço 
de exercício.
Ponto de equilíbrio: Preço pago pela ação menos prêmio recebido pelo lançamento.
Cenário ideal: Realizar a operação com ações que se deseje manter para prazo mais longo 
em carteira, quando se espera uma subida leve e lenta ou a lateralização do mercado.
Então,	 para	 que	 possa	 ampliar	 ao	máximo	 o	 potencial	 de	 ganho	 dessa	 operação,	 o	
trader	deve:
1 – Comprar o ativo no suporte.
2 – Lançar a opção que acredita que não dará exercício, pois seu interesse é colocar o 
máximo de dinheiro no bolso vendendo opções, mas não ser exercido. Para isso, será 
fundamental uma adequada análise técnica.
3 – Deixar a operação andar. Se a opção que foi vendida virar pó, ótimo, escolha uma 
nova opção para o mês seguinte e lance novamente. 
4 – Se houver risco de ser exercido, pois o papel subiu, deve-se tomar alguma atitude.
A forma exata de colocar em prática essa estratégia será minuciosamente dissecada mais 
adiante. É importante que esteja clara a mentalidade da pessoa que assume esse tipo 
59
Comprando ações e vendendo opções
de operação. Essa pessoa deseja montar uma carteira de longo prazo em ações de boas 
empresas, considerar essas ações como seu patrimônio, mas, ao mesmo tempo, tentar 
obter uma remuneração em cima dessa carteira. Essa pessoa não irá se desfazer desse ativo, 
salvo seja demonstrado cabalmente que o ativo não interessa mais para a acumulação. 
Uma das vantagens da estratégia é a possibilidade de capturar grandes movimentos de 
alta, que ocorrem ao longo dos anos em ativos mais sólidos. A segunda grande vantagem 
visível é a entrada mensal de algum dinheiro, obtido através da venda coberta das opções, 
que poderá ser inclusive utilizado para compra de mais ações. A terceira grande vantagem 
dessa estratégia é o fato de ela necessitar de pouquíssimo tempo de acompanhamento 
do mercado. Outra vantagem que impressiona é a diminuição dos gastos com custos 
operacionais, visto que poucas operações são executadas mensalmente. 
A consistência dos ganhos obtidos é a característica desse tipo de operação, pois os ganhos 
se dão aos poucos, mas com bastante consistência. A desvantagem principal é relacionada 
à ausência de atividade. Esse tipo de operação é – como é comum ouvir – chata. Não 
existem grandes emoções, não existem grandes variações, o que é ótimo. Porém, produz 
uma sensação de inatividade no trader, que tende sempre a querer fazer mais operações do 
que deve – mas, nesses casos, por vício. 
Aí, devemos nos lembrar de que não estamos no mercado para passar emoção, nós 
investimos o recurso que poupamos em busca do melhor retorno. Existem lugares mais 
baratos, seguros e agradáveis, enfim, mais propícios, quando o objetivo é passar o tempo 
e ter experiências emocionantes.
Isso tudo será detalhado mais adiante. Portanto, não se angustie se não entendeu 
exatamente agora. Apresentados os dois tipos mais comuns de operação utilizando o 
lançamento coberto como ferramenta, e uma vez que você tenha definido o seu perfil, pode 
de imediato pular para o capítulo referente ao seu estilo operacional, ou, se quiser, continuar 
a seqüência montada. 
60
Comprando ações e vendendo opções
14
Análise	técnica	básica	
referencial
Por Alexandre Wolwacz
Bom, visto isso, fica inerente que, para operacionalizar os dois sistemas, a pessoa precisa 
saber muito bem identificar suportes e resistências. Portanto, apesar do foco do livro não 
ser ensinar análise técnica, precisarei tocar nesses tópicos e dissecar os conceitos.
Suporte: Zona de preço que corresponde à entrada de muitas pessoas desejando comprar 
o ativo.
Resistência: Zona de preço em que temos enorme quantidade de pessoas pensando em 
vender o ativo. 
São zonas psicológicas, na maioria das vezes, formadas por memória, dor, ganância e medo.
Localizando	os	suportes
As principais ferramentas que uso para localizar suporte são: 1 - fundos anteriores; 2 - 
topos anteriores rompidos; 3 - números redondos; 4 - retrações de fibonacci; 5 - pontos 
de pivot e suportes de pivot; 6 - médias móveis; 7 - linha de suporte inclinada (LTA) e 8 
- IFR.
1	-	Fundos	anteriores: As pessoas lembram que, na última vez que os preços recuaram 
até esse nível, houve entrada de compra, e os preços subiram. A memória faz as pessoas 
comprarem de novo nessa faixa de preço. Simples e efetivo em tendência de alta e de lado. 
Fácil de visualizar por ser horizontal. 
61
Comprando ações e vendendo opções
Figura 16 
Figura 17 
2	-	Topo	anterior	rompido: O topo anterior foi uma resistência à subida dos preços. Quando 
o mercado chegou àquele nível e rompeu, muitos pensaram em comprar, mas ficaram com 
medo e não o fizeram. Um recuo dos preços, novamente, até a zona onde eles queriam ter 
comprado, mas não tiveram coragem da primeira vez, traz esses compradores para dentro 
do papel. Simples e efetivo em tendências de alta. Horizontal. 
Na figura 17, podemos ver o topo anteriormente rompido, servindo claramente como 
zona de entrada de compradores no futuro. 
62
Comprando ações e vendendo opções
Figura 18 
3	-	Números	redondos: O mercado, ao recuare se aproximar de um número redondo, 
chama a atenção dos compradores. Um papel cotado em R$ 48,00, ao iniciar um recuo, 
chama comprador perto dos R$ 40,00.
Os principais números redondos são: R$ 10,00; R$ 20,00; R$ 30,00; R$ 40,00; R$ 50,00; 
R$ 75,00 e R$ 100,00. Mas, nos ativos que operam opções, lembrando que as opções são 
lançadas com intervalos de dois em dois reais, também temos: 42, 44, 46, 48, 50, e assim 
por diante. Todos esses seriam fortes zonas de suporte, especialmente nas semanas que 
antecedem o exercício de opções. 
4 - Retrações de fibonacci: As retrações de fibonacci são pontos de retração que utilizam as 
proporções áureas da seqüência de fibonacci. As retrações mais usadas são as de 0,38; 0,50; 
0,618 - mas existem as retrações de 0,23 e 0,76, que são também importantes. 
Note que, no ativo da figura 19, temos a PETR4 em tendência de alta no diário, mas 
realizando uma correção. Veja que a correção chega até a retração de 0,618 do último 
movimento de alta. Esperamos suporte nessa zona de preço. 
Figura 18 
63
Comprando ações e vendendo opções
Figura	19 
Figura 20 
Assim sendo, um trader poderia pensar em tomar posições com stop abaixo da mínima. 
5	-	Ponto	de	pivot	expandido	e	suportes: O ponto de pivot é uma técnica utilizada por 
traders de chão de Chicago desde a década de 50. Basicamente, ela busca identificar o 
eixo oscilatório em que o mercado se desloca para operações intradia. Após uma série de 
estudos, passei a usar o ponto de pivot de forma associada a expansões de fibonacci. Com 
isso, pude ampliar o prazo operacional do sistema para gráficos diários e semanais. Além 
disso, usando as expansões de 0,618; 1 e 1,618, passamos a ter suportes e resistências 
dadas a partir do ponto de pivot do período escolhido. 
Os suportes e as resistências são horizontais, sabendo que é extremamente raro o suporte 
ou a resistência 3 de cada período serem rompidos. 
64
Comprando ações e vendendo opções
Note, na figura 21, exatamente a mesma região gráfica da figura 19, como no momento 
visualizado na figura 19, estávamos em cima também da linha 1 de suporte dada pelo 
ponto de pivot expandido.
Figura 21 
As linhas de resistência 3 e 4 são extremamente potentes como resistência gráfica e 
servem como excelentes pontos de lançamento coberto dos ativos, tendo em vista que, 
nas resistências, lançamos e, nos suportes, compramos o ativo. 
Esses suportes e essas resistências são mais complexos, pois eles são deslocados a cada 
período que inicia. Assim sendo, um gráfico diário dá a resistência, o suporte e o ponto 
de pivot daquela semana que está ocorrendo. Quando terminar essa semana, novos pontos 
serão plotados para a semana seguinte, sendo, então, necessário o ajuste da operação. 
Por isso, procuro lançar a opção quando estou batendo na resistência 3 ou 4 do gráfico 
semanal, pois ela funcionará pelas próximas semanas como resistência e, dessa forma, 
ajudará no não-exercício de nossas opções lançadas.
6	-	Médias	móveis: Essa ferramenta funciona perfeitamente como uma lembrança aos 
traders do preço que a maioria das pessoas aceitou pagar no fechamento do período 
representado pela média, sendo, então, uma ótima referência de preço de lembrança do 
valor de uma ação. Assim, como ao perguntar “qual o preço que você costuma pagar por 
uma lata de refrigerante no supermercado?”, o leitor certamente tem um preço referencial 
que lhe vem à mente; no mercado, o mesmo ocorre, subliminarmente. Só que, aqui, a 
65
Comprando ações e vendendo opções
pergunta é: “qual o preço que você aceitou pagar por PETR4 nos últimos 20 dias?”. 
Também é uma ferramenta de suporte mais complexa, pois se desloca com o tempo e não 
é horizontal. Mudando a cada novo período, precisamos antever sua posição no futuro 
para poder identificar onde ela estará presente. 
Podemos ver, na figura 22, como a média de 21 dias funcionou como suporte e como 
resistência durante o deslocar dos preços. Quando os preços se deslocam abaixo da média 
exponencial, ela serve como resistência. Quando os preços se deslocam acima da média 
exponencial, ela serve como suporte. 
Figura 22 
7	-	Linha	de	suporte	inclinada: Essa zona de suporte é oferecida pela linha que une dois 
fundos de um pivot de alta. Os preços, ao encostarem nessa região, estarão perto de uma 
zona de suporte. É uma ferramenta simples, fácil de ser visualizada e que tem elevado 
poder de acerto. A compra do ativo passa a ser acionada para mim no exato momento em 
que ele bate na linha e forma um candle de reversão. Vou esperar romper a máxima desse 
candle para cima no próximo período e, com isso, executar a entrada – colocar o stop na 
mínima desse candle e esperar a alta para executar o lançamento. 
66
Comprando ações e vendendo opções
Figura 23 
Figura 24 
Assim sendo, no exemplo, temos o ativo formando um pivot de alta no diário. A partir 
disso, podemos desenhar a linha de suporte inclinada e esperar pelos recuos até esta para 
executar a tomada do ativo. 
O seguimento nos mostra os três pontos nos quais teríamos comprado o ativo, dado o 
candle de reversão em cima da linha de suporte inclinada. Veja que, no final do gráfico, o 
ativo perde a linha; mas perceba que o candle que encostou na linha de suporte não teve 
sua máxima rompida para cima, não acionando, portanto, a entrada. 
67
Comprando ações e vendendo opções
8	 -	 IFR	 ajustado: Um grande mito diz que não podemos usar essa ferramenta em 
mercados que estejam em tendência de alta ou de baixa. Bobagem, podemos e devemos 
usar esse ótimo indicador em todas as situações do mercado, desde que o utilizemos de 
forma adequada. O que significa isso? Que os níveis de sobrecomprado e sobrevendido 
não são estáticos em 70 e 30, mas, sim, flutuantes conforme as condições do mercado. 
Sendo um mercado em alta, os níveis de sobrevendido ficariam em torno de 40; os de 
sobrecomprado, em 80. Sendo um mercado em baixa, esses níveis recuariam para 60 de 
sobrecomprado e 20 de sobrevendido. O ajuste correto do IFR permite que operemos de 
forma muito precisa nos pontos de inflexão do mercado. 
Figura 25 
Note, então: na fase 1, temos o ativo em tendência de alta e ele procurando respeitar 
níveis de 80 sobrecomprado e de 40 sobrevendido. Na fase seguinte, quando o ativo 
muda para tendência de baixa, os níveis mudam para 60 e 20. Compras no nível de 40 no 
IFR dentro de tendência de alta, usualmente, são bem-recompensadas. A minha entrada 
ocorre quando tenho o ativo em tendência de alta, com IFR perto do nível de 40 e 
formando um candle de reversão. Vou esperar o rompimento da máxima desse candle para 
executar a entrada. 
68
Comprando ações e vendendo opções
Figura 26 
Figura 27 
No semanal, ficam bem mais claros na VALE5 os novos níveis ajustados. Note como o 
IFR de 40 marca os fundos do ativo por muitos meses. E o IFR de 77-80 marca o topo 
de várias semanas do ativo. 
69
Comprando ações e vendendo opções
Essa é a principal ferramenta para quem vai decidir operar taxas, como veremos mais 
adiante, porque, utilizada no gráfico de 60 minutos, torna-se extremamente poderosa 
no auxílio de timing, na identificação do momento da entrada no papel e do momento de 
fechar o trade. 
Figura 28 
Perceba como o timing dado pelo IFR no 60 minutos pode, em questão de poucos dias, 
oferecer uma entrada, um lançamento imediato e um término do trade com o IFR em 76 
– em uma típica operação de taxa rápida que apresentaremos mais tarde. 
Mas, por enquanto, estamos apenas explicando as ferramentas que usamos como referência. 
No que tange a resistência, é muito importante realizarmos nosso lançamento no momento 
próximo a uma resistência, ou seja, em um momento no qual visualizamos que o mercado 
pode parar de subir, ficando de lado ou, até mesmo, recuando. 
70
Comprando ações e vendendo opções
Figura	29 
Como resistências, usamos as seguintes referências: 1 – topos anteriores sentidos; 2 – 
fundos anteriores perdidos; 3 – linhas de resistência inclinadas; 4– números redondos; 
5 – IFR e 6 – resistências do ponto de pivot expandido (PPE).
 
1 – Topos	anteriores	sentidos:
As duas setas indicam os momentos perfeitos para lançamento no diário. O mesmo 
cenário pode ser utilizado no gráfico de 60 minutos se for operação de taxa. 
2 – Fundos	anteriores	perdidos:
Especialmente, aqui, em caso de pivots de baixa. O chamado pull back propicia um momento 
interessante de lançar, quando o ativo recuperar até esse fundo perdido e formar um candle 
de reversão. Quando a mínima desse candle for perdida, inicia o lançamento. 
Figura 30 
71
Comprando ações e vendendo opções
3	–	Linhas	de	resistência	inclinadas:
As linhas de resistência só podem ser desenhadas a partir de um pivot de baixa, seja do 
diário ou do 60 minutos. No exemplo, vemos o diário. 
Figura 31 
O lançamento, a partir de um pivot de baixa, acaba sendo sempre mais dentro do dinheiro, 
com o strike um pouco acima do preço em que se considera provável um fundo do 
mercado após o recuo. Dessa maneira, usamos as expansões de fibonacci e os suportes do 
PPE (ponto de pivot expandido) para identificar essas zonas.
4	–	Números	redondos:
Sabemos que as opções, aqui, são negociadas de dois em dois reais no seu strike. Portanto, 
é óbvio e nítido que 40, 42, 44, 46, e assim por diante, serão resistências à subida do papel, 
pois os vendidos não irão querer que suas opções sejam exercidas. A pressão de venda 
reside nesses valores redondos. 
5	–	IFR:
Assim como pode nos orientar por zonas muito interessantes de compra, pode e sempre 
ajuda a observar momentos apropriados de lançar uma opção e buscar proteção.
72
Comprando ações e vendendo opções
Figura 32 
No exemplo do diário, temos o IFR encostando na sua linha de resistência inclinada. 
Note como foram ótimos pontos referenciados de lançamento das opções. 
Assim sendo, a idéia, aqui, seria a mesma: deixar que o ativo se aproximasse de uma zona 
de resistência do IFR, esperar pelo candle de reversão e, ao perder a mínima dessa candle, 
proceder o lançamento. 
6	–	Resistências	do	ponto	de	pivot	expandido	(PPE):
O ponto de pivot expandido irá servir como mais um referencial de zonas em que se espera 
venda. Assim, quando o ativo se aproxima da resistência 2 ou, eventualmente, da resistência 
3, procedemos o lançamento da opção no dinheiro. Se o ativo chegou à resistência 4 do 
PPE, procedemos o lançamento de uma opção com um strike dentro do dinheiro. 
73
Comprando ações e vendendo opções
Figura 33 
As setas mostram as resistências servindo como pressão de venda, suficiente para parar 
o movimento de alta do papel. Note e desenhe mentalmente uma linha de resistência 
inclinada no período e perceba que, além da linha de resistência inclinada, você tem as 
resistências do PPE.
Agora, você começa a entender o fato de que, em certos pontos do gráfico, teremos 
não apenas uma, mas duas ou três ferramentas dando venda. Esses pontos, que chamo 
de pontos de cataclismo, serão zonas perfeitas de lançamento coberto. Os pontos de 
cataclismo de suporte são zonas gráficas em que temos três ou mais ferramentas dando 
suporte. Ali, serão as zonas perfeitas para compra do ativo mãe.
Pois bem, agora que já mostrei quais são as principais ferramentas que me orientam no 
gráfico, poderei abordar as duas estratégias de forma mais objetiva. 
Na estratégia de abaixar o preço de custo do ativo mãe, vou proceder da seguinte forma: 
primeiro, preciso me certificar de que o ativo esteja em tendência primária e secundária 
de alta. Preciso ter certeza de que quero mesmo ficar comprado nesse papel pelo prazo 
mais longo. Faço isso de duas maneiras: primeiro, afastando o máximo possível o gráfico 
e procurando algum canal de alta. 
74
Comprando ações e vendendo opções
Figura 34 
Figura 35 
No exemplo, podemos ver o canal de megaciclo que a Petrobrás trabalha. Em princípio, 
enquanto estiver dentro desse canal, devemos ir acumulando o ativo e abaixando seu 
custo de aquisição com lançamentos. 
A seguir, vemos o canal de megaciclo da Vale. 
O outro critério possível para identificar se é ideal iniciar esse tipo de operação no ativo 
são as médias móveis. Uso a de 21 semanas e a de 55 semanas. Se a média de 21 estiver 
acima da de 55 semanas, podemos aplicar o método e ir abaixando o custo, como você 
pode ver no exemplo a seguir.
75
Comprando ações e vendendo opções
Figura 36 
76
Comprando ações e vendendo opções
15
Sou um especulador 
em	busca	de	uma	taxa	
diferenciada
Se, ao analisar as diferentes operações, seu apreço foi maior pelo lançamento, objetivando 
uma taxa diferenciada, do que pelo ativo em carteira, podemos observar mais de perto 
esse tipo de operação.
Existem dois tipos de operações de taxa que podem ser abordadas. O primeiro, mais 
sereno, seria a compra do ativo, com imediato lançamento de uma opção dentro do 
dinheiro que esteja oferecendo uma taxa interessante.
Então, vejamos, seria basicamente observar três pontas: 1 - preço do ativo; 2 - preço do 
prêmio recebido pela opção lançada; 3 - tempo em dias úteis que faltam. Dessa maneira, 
acompanhe a seguinte simulação. Vamos utilizar um exemplo de mercado faltando oito 
dias úteis para o exercício da série D. Petrobrás está cotada a R$ 80,33; a taxa de juros, 
em 11,25%; e uma volatilidade de 37,4% para o ativo. A opção escolhida foi a PETRD76, 
cotada a R$ 5,40. 
Com isso, podemos construir a operação de taxa, executando a compra imediata de 
PETR4 a R$ 80,33 e, em seguida, lançando a PETRD76 a R$ 5,40. Dentro de oito dias 
úteis, sendo exercidos, teríamos um resultado final de R$ 76,00, que é o preço pelo qual 
seremos exercidos - (R$ 80,33 - R$ 5,40) = R$ 74,93, que é o preço de custo do ativo. 
R$	76,00	-	R$	74,93	=	R$	1,07	de	lucro. 
Retorno de 1,43%. O numero não impressiona? Sim, mas isso foi obtido em oito dias 
úteis, uma rentabilidade obtida com um nível de segurança elevado, pois dificilmente a 
PETRD76 não será exercida. O risco de uma queda no ativo que seja suficientemente 
forte para não possibilitar exercício na PETRD76, estando a Petrobrás agora cotada a 
R$ 80,33, é pequeno. Além disso, perceba que, no momento do lançamento, o preço de 
custo dessas Petrobrás caem para R$ 74,93. Nós somente passaríamos a ter problemas se 
a Petrobrás fosse para abaixo de R$ 74,93 nos próximos oito dias úteis. 
Como a segurança nessa operação é elevada, a taxa referente ao período de tempo que 
ela compreende é muito atraente. Mas o gráfico ainda não foi observado. Ainda não 
analisamos as condições do mercado, apenas a operação isolada. Em lançamentos em que 
a venda da opção é bem dentro do dinheiro como essa, na maior parte das vezes, apenas 
a análise dos números em si seria suficiente para montar as operações de forma adequada. 
Em alguns raros casos, a análise do gráfico nos auxiliaria a não executar um trade, pois 
indica risco de queda acentuada no ativo. 
77
Comprando ações e vendendo opções
Porém, se não estivermos interessados em lançar uma opção com tão poucos dias quanto 
a da série D, podemos, em seu lugar, lançar a PETRE76, cotada a R$ 7,00.
Para avaliarmos o retorno obtido pela operação, dividimos o preço de exercício, que 
é por quanto venderemos o papel pelo novo custo de aquisição do ativo após a venda 
das opções. No caso, R$ 76,00 / (R$ 80,33 - R$ 7,00) = R$ 76,00 / R$ 73,33. E, como 
resultado, o retorno será de 3,64% em 27 dias úteis. 
Quando executamos essa operação, o retorno que buscamos é pelo menos duas vezes 
maior que a taxa de juros livre de risco, a Selic. Ou seja, se ela está em 11,25% ao ano, seu 
retorno para 20 dias úteis, ou um mês, seria de 0,85%. Então, para montar um lançamento 
coberto com objetivo de taxa, exijo o dobro disso ou, de modo arredondado, 1,7%. Mas, 
na maior parte do tempo, só inicio o trade se a taxa for maior que 3% para 20 dias.
Para quem não quer gastar tanto tempo em contas de juros compostos, pode-se pensar em 
2% ao mês – o importante é ter noção de que o retorno com a operação tem que compensar 
o riscoque se correu a mais, comprado ações e vendendo opções em detrimento de deixar 
o dinheiro aplicado tranqüilamente num CDB ou Título Público Federal, que rendem 
algo, um pouco a mais ou a menos que a SELIC. 
Nessa operação em que a opção tem mais tempo até o vencimento ou mais tempo de 
vida, como se diz no vocabulário da bolsa, esse maior número de dias faz com que a 
incerteza quanto ao preço do papel no vencimento seja maior ainda. Tanto uma grande 
alta como uma queda inesperada tem mais tempo e, assim, mais chance de ocorrer. A 
probabilidade da Petrobrás se deslocar para um dos lados com amplitude é maior no 
prazo de 27 dias úteis; desse modo, entre esse segundo trade e o primeiro, mais curto, qual 
seria o mais seguro?
Acertou quem escolheu o primeiro. A operação com menos dias tem uma melhor 
relação de risco-retorno, pois ficamos menos tempo com o dinheiro dentro do mercado, 
deixando-o disponível para outros trades nesse período. Mais que isso, enquanto o retorno 
de 3,64% da operação mais longa representa, em 20 dias, 2,68%, o 1,33% da primeira 
significa 4,56% se, com o mesmo rendimento, a operação durasse 20 dias.
Todos esses cenários podem e devem ser avaliados frente à expectativa montada no ativo 
a partir de uma análise técnica apropriada. Porém, perceba que, até o momento, não 
abordamos, em nenhum instante, a análise do gráfico nessa análise.
De todos os cenários possíveis para o ativo – desde uma alta acentuada, uma alta moderada, 
passando por um mercado andando lateralmente, até uma queda –, o único que seria 
prejudicial a essa operação de taxa dentro do dinheiro seria uma queda violenta e rápida do 
ativo. Dessa forma, a operação pode ser iniciada praticamente a qualquer tempo em que 
78
Comprando ações e vendendo opções
os números indiquem taxas interessantes, desde que o ativo não se encontre em uma zona 
de resistência muito forte. 
No caso, se uma taxa estivesse interessante, mas o ativo se encontrasse em cima da 
resistência 4 dada pelo ponto de pivot expandido e com seu IFR ajustado em níveis 
extremamente sobrecomprados, a operação não seria segura. 
Assim sendo, a principal ferramenta para nos orientar é o IFR ajustado de 14 períodos. 
Ele não pode estar na última ponta da zona de sobrecompra. Idealmente, ele pode estar 
na zona de sobrevenda ou no meio do caminho, na região intermediária.
Figura 37 
Note, no exemplo gráfico, como a linha de baixa do IFR do diário preconiza, nos pontos 
em que o IFR bate na sua resistência, quedas de quase 10% do ativo nos próximos dias. 
Assim, um trader mais sensato, ao perceber o IFR nessa zona, mesmo observando taxas 
tão atraentes, não iniciaria sua operação, visto que a possibilidade de movimentação forte, 
contra o trade, é grande.
Note que, obviamente, o ativo pode subir, romper as resistências e seguir subindo forte, 
mas isso, pelo que nos indica o gráfico agora, seria o menos provável de ocorrer. Assim 
sendo, como utilizamos a estatística e buscamos trades mais favoráveis, esse é um ponto 
inadequado para escolher nosso combate.
79
Comprando ações e vendendo opções
Um bom estrategista escolhe o momento e o local em que irá executar suas batalhas. 
Aqui, o terreno é desfavorável. 
É dessa maneira, então, que a operação de taxa pode ser auxiliada pela análise do gráfico. 
Estando o gráfico na zona de sobrecomprado, as operações que aparecerem serão abortadas. 
No momento em que o IFR do ativo estiver na zona intermediária ou na zona de sobrevenda, 
podemos retornar a calcular nossas taxas e abrir posições que apresentem bom retorno.
Via de regra, então, podemos iniciar esse tipo de operação em qualquer momento em que 
as taxas estiverem interessantes, desde que o IFR não esteja sobrecomprado.
Mas existe um momento mais interessante de iniciar esse tipo de operação, quando 
estamos em cima de suportes muito importantes, como, por exemplo, a média de 200 
dias, ou o IFR ajustado sobrevendido, ou o suporte 4 do PPE do mês. Nesses momentos, 
podemos e devemos pensar em uma operação de taxa. 
Figura 38 
Veja, aqui, a Petrobrás em cima de sua média de 200 dias, com seu IFR ajustado em zona 
de sobrevendido. Perceba que uma operação de taxa tem elevadíssimo nível de acerto. 
Esse é o dia 20 de março de 2008. Faltam 23 dias úteis para o exercício da série D. A 
PETRD68 está cotada a R$ 5.00. A PETRD70 está cotada a R$ 4,02. E a PETR4, cotada 
a R$ 69,15.
Muito bem, vamos avaliar retornos. Comprando a PETR4 e, imediatamente, lançando 
a PETRD68, teríamos um custo para o ativo de R$ 64,15 – o que daria 6% em 23 dias 
úteis se fôssemos exercidos na D68, o que é bastante provável. Perceba que, para ativos 
em tendência primária de alta como é o caso da Petrobrás e da Vale, e muitos outros que, 
80
Comprando ações e vendendo opções
Figura	39 
infelizmente, não possuem liquidez em opções, podemos dizer com certa tranqüilidade que, 
em todo o fundo gráfico, existe uma excelente margem de segurança de que seremos exercidos 
na opção e obteremos a rentabilidade integral que a operação montada pode possibilitar. 
A PETRD70 a R$ 4,02 resulta em um custo do papel em R$ 65,13, algo em torno de 7,48% 
em 23 dias úteis. Do ponto de vista de retorno, teríamos já uma escolha imediata pela 
PETRD70. Mas perceba, não basta termos um possível retorno fantástico, precisamos 
também de um elevado índice de probabilidade de êxito. No caso, a probabilidade de 
ocorrência maior é da PETRD68. Como poderíamos proceder? Três alternativas: a 
primeira, para o trader que não conhece muito análise técnica e que se baseia nos números 
apenas, o lançamento da PETRD68 tem índice de acerto melhor e boa taxa para o 
período. Operação mais segura e, portanto, mais aconselhável. Para o trader que confia na 
análise de que o ativo está em um fundo muito forte e espera uma alta para as próximas 
semanas, o lançamento da PETRD70 é a alternativa mais rentável. Para aqueles que ainda 
estão em dúvida, viram o fundo provável, viram o suporte e estão indecisos, podemos 
adotar o equilíbrio, ou seja, comprar o ativo e lançar metade em PETRD68 e metade em 
PETRD70 – se o tamanho de seus lotes for grande o suficiente para que os custos de 
execução não pesem sobre o retorno. 
Agora, possivelmente, existe um questionamento. Mas se eu percebo um fundo tão 
potente assim, se há tanta convicção numa alta assim, por que vou lançar? Por que não 
fico comprado apenas no papel e ganho muito mais?
81
Comprando ações e vendendo opções
Ou, após uma alta em que o trader fez a operação e ganhou essa taxa enorme, ele ainda se 
arrepende e questiona a todo o momento... Olha ali, eu te disse para ficar só comprado! 
Teria ganho muito mais!
O objetivo dessas operações não é obter rentabilidades de 10%, 15% ou 20% em um 
único trade. Trata-se, sim, de um método, que tem como objetivo específico: retornos 
entre 3% e 5% ao mês; que não tem a pretensão de projetar a direção do ativo para os 
próximos períodos, que tem interesse em obter consistência de ganhos. Sabemos que 
alguns trades esporádicos podem gerar de retorno 10% ou 15%; porém, ganhar 15% em 
um mês e perder 12% no seguinte é algo comum e totalmente contraproducente. E, ao 
mesmo tempo, sabemos que obter consistência de ganho utilizando operações direcionais 
(compra a seco com stop) de curtíssimo prazo é algo muito difícil, senão impossível, pois, 
em alguns meses, os trades colaborarão e, em outros meses, teremos prejuízos, que, como 
resultado final, produzirão uma curva de capital de lado. Nos melhores casos, ascendente, 
porém com ângulo não muito maior que a da taxa de juros. Como diz a brincadeira que 
corre entre as mesas: “Operações de day trade dão sempre muito lucro... para a corretora 
e para a bolsa”. 
Enfim, esse é um trabalho de formiga que, ao longo de meses, poderá amealhar bastante 
dinheiro, mantendo uma curva de capital ascendente. 
Operações direcionais e ágeis em capitais de menor monta até podem ser estruturadas. 
Mas, objetivamente falando, com capitais maiores, tornam-semais complicadas. 
Não estamos falando de ganhos maiores, estamos falando de maior segurança. Não 
estamos mostrando a ferramenta que produz o maior ganho possível, e sim a que 
consideramos ser a ferramenta que tem o melhor ganho possível, ponderado pelo menor 
risco apresentado, aliado ao menor tempo de dedicação possível ao mercado. 
Agora, vamos observar a segunda forma de operar taxa fazendo lançamento coberto. E, 
para tanto, usaremos o exemplo do último trade. 
Faltam 23 dias úteis para o exercício da série D. A PETRD68 está cotada a R$ 5,00. A 
PETRD70 está cotada a R$ 4,02. E a PETR4, cotada a R$ 69,15. A taxa de juros é de 
11,25% ao ano.
Ativo em cima da média móvel de 200, com IFR muito baixo e no fundo anterior, ou 
seja, ativo mãe em cima de ponto de cataclismo de suporte. Quando visualizarmos esse 
cenário gráfico, podemos executar a entrada imediata no ativo, lançando imediatamente 
a opção no dinheiro. 
Lembre-se de que, no início do livro, afirmamos que a opção no dinheiro tem um delta 
em torno de 50% – no caso, sendo a PETRD70 cotada a R$ 4,02 no dia 20 de março de 
2008. A ação comprada a R$ 69,15 tem um delta de 100%.
82
Comprando ações e vendendo opções
Digamos que, ao executar essa operação, estamos almejando aqueles 7,48% mencionados 
em 23 dias úteis. Mas a PETR4 decide disparar forte e rápida para cima, realmente 
respeitando o suporte que antevimos. 
Note: no dia 26 de março de 2008, seu preço foi para R$ 74,70. Vamos colocar em 
números para facilitar. No dia 20 de março de 2008, compramos 1000 PETR4 a 
R$ 69,15 com débito de R$ 69.150,00 e lançamos 1000 PETRD70 a R$ 4,02 com crédito 
de R$ 4.020,00. No dia 26 de março de 2008, após a forte alta, podemos decidir reverter 
a posição, ou seja, como a opção no dinheiro irá subir em média a metade do que o ativo 
subiu no começo do movimento e depois um pouco mais, podemos recomprar a opção 
lançada no prejuízo e, ao mesmo tempo, vender a ação comprada com lucro. 
Figura 40 
No exemplo, o ativo subiu R$ 5,55 em quatro dias úteis, e a opção foi para R$ 6,41. 
Muito bem, recompramos as 1000 opções PETRD70 pagando R$ 6,41; débito de 
R$ 6.410,00. Imediatamente, vendemos as 1000 PETR4 por R$ 74,70; com crédito 
de R$ 74.700,00. Somando e subtraindo, temos o seguinte resultado = (R$ 4.020,00 - 
R$ 69.150,00) + (R$ 74.700,00 - R$ 6.410,00). Total = R$ 3.160,00 em quatro dias úteis. 
Isso daria um retorno em torno de 4,85% no período. Não são os 7,48% que havíamos 
inicialmente almejado, mas observe que isso foi obtido em apenas um sexto do tempo 
programado para a operação, permitindo que o capital fique livre para poder executar 
alguma outra operação nesse meio-tempo. 
83
Comprando ações e vendendo opções
Resumo	da	operação:
Comprar o ativo em cima de um forte suporte, buscando uma taxa interessante 
(considerando se for necessário levar até o exercício).
Se o ativo respeitar o suporte e der uma esticada forte para cima, revertemos a posição 
imediatamente, recomprando as opções no prejuízo e vendendo as ações com lucro. Nesse 
cenário, o prejuízo obtido com o lançamento será mais do que recuperado com o lucro 
obtido na venda da ação. 
Stop
Pois bem, explicadas as duas principais operações de taxa, resta orientar como utilizar os 
stops. Uma vez iniciada a operação de taxa, no caso de uma queda, ou seja, o papel não 
tendo respeitado o suporte, onde devemos terminar o trade?
Nesse cenário, temos duas alternativas: quando o stop gráfico for claro e objetivo e quando 
o stop gráfico não for claro.
No exemplo dado, na perda da mínima do dia 20 de março de 2008, imediatamente 
recompraremos as opções no lucro e venderemos as ações no prejuízo. Essa queda foi 
amortecida pelo lançamento. A mínima do dia 20 de março de 2008 está em R$ 67,62. 
Como compramos em R$ 69,15, uma queda de R$ 1,53 levaria o ativo a perder a mínima. 
Lançamos a PETRD70 e recebemos R$ 4,02. Essa queda iria levar a PETRD70 para algo 
em torno de R$ 4,02 - R$ 0,76 = R$ 3,26. O R$ 0,76 é a metade do movimento que o 
papel fez. Assim sendo, nesse caso, se a operação foi feita com 1000 PETR4, o prejuízo na 
PETR4 seria de R$ 69.150,00 - R$ 67.620,00 = R$ 1.530,00. O lucro obtido com a opção 
lançada foi de R$ 4.020,00 - R$ 3.260,00 = R$ 760,00. Como mencionei, teria cortado 
pela metade o possível prejuízo.
Quando o stop gráfico não for claro – nesse cenário, devemos fazer o seguinte: calcular 
quanto seria o recuo de 60% do valor do prêmio que recebemos pela opção lançada. 
Quando o ativo começar a cair rápido, em poucos dias, vou deixar uma recompra da opção 
no valor de 40% do que recebi pelo seu lançamento. Quando bater ali e recomprar a opção, 
imediatamente vendo a ação. É assim que devemos conduzir o stop dessa operação.
Nesse tipo de operação, não existe rolagem. Não se faz nenhum tipo de rolagem. Se o 
exercício ocorrer, deixamos o ativo e o entregamos com um belo sorriso em nosso rosto.
Para falar sobre o stop, é importante mencionar os dois tipos básicos de lançamento 
coberto: aquele com o objetivo de fazer uma compra mais protegida, pagando pelo 
menor risco com a limitação do ganho, e a operação de lançamento com o objetivo de 
diminuição de custo do papel. No segundo caso, como estamos falando de uma estratégia 
de acumulação do ativo no longo prazo, praticamente não existe stop. Os lançamentos 
têm como objetivo reduzir o custo do papel. E, se uma correção intermediária for muito 
longa, o investidor terá de aguardar a retomada da tendência de alta mais longa.
84
Comprando ações e vendendo opções
Já no primeiro caso, como vimos anteriormente, é importante definir um ponto de 
encerramento da operação, mesmo com pequeno prejuízo, caso o mercado não produza 
o movimento esperado.
De fato, como quando fazemos uma operação com objetivo de taxa predefinido e, 
assim, limitamos o potencial todo que uma alta no ativo poderia proporcionar, não 
podemos nos dar ao luxo de, no caso de uma queda acentuada do ativo, ficarmos 
passivamente vendo o ativo cair sem agirmos – pois, nesse caso, estaríamos maximizando 
os resultados negativos por não termos stop e minimizando os positivos, pois estamos 
vendidos numa opção.
Essa linha de raciocínio nos faz concluir que operações de curto prazo que têm por 
objetivo uma taxa de retorno diferenciada devem necessariamente ter um stop previamente 
definido e respeitado sobre quaisquer condições, sendo, assim, a maneira correta de 
equilibrar as relações de risco de tal operação.
85
Comprando ações e vendendo opções
16
Montando	uma	poupança	
de	longo	prazo	em	ações
O que é rolagem
As opções vencem mensalmente e não costumam ter liquidez antes de um mês e meio, 
trinta dias úteis, de seu vencimento. Assim, se comprarmos o ativo e vendermos uma 
opção faltando menos de trinta dias úteis e o ativo subir, no fim desse período, seremos 
exercidos se não tomarmos nenhuma atitude com relação a isso.
No exemplo dado, quando o ativo estiver acima de R$ 52,00 no dia do vencimento, 
seremos obrigados a vendê-lo por R$ 52,00, independentemente se o ativo se encontrar a 
R$ 52,10 ou R$ 100,00. Porém, depois que vendemos o ativo por R$ 52,00, o que faremos 
com o dinheiro que recebermos com a venda?
Se formos especuladores em busca de uma taxa diferenciada ou se formos investidores 
montando uma poupança de longo prazo em ações e continuarmos acreditando que a 
Vale seja uma boa empresa, não ficaremos felizes de vender o ativo, pois gostaríamos de 
obter um rendimento semelhante no próximo mês também.
Então, para manter a operação por mais tempo, devemos obter a maior parte do ganho 
com a operação, mas, antes do vencimento das opções, recomprá-las para evitar vender as 
ações por R$ 52,00; como se o proprietário do apartamento, antes de vencer o prazo para 
a pessoa que pagou o sinal decidir se quer comprar o apartamento ou não, recomprasse 
esses direitos pouco antes de eles vencerem para evitar vender o apartamento se tal venda 
se mostrar iminente.
Nesse momento, cessam as obrigações,e o ativo fica livre para que possamos novamente 
vender opções, mas, agora, para o vencimento seguinte. Assim, postergamos a operação 
que estava para vencer, e ela, agora, irá durar mais um mês.
Perceba que, se fôssemos exercidos, vendendo o papel a R$ 52,00, e quiséssemos fazer 
uma nova operação de lançamento coberto, poderíamos recomprar o ativo e vender uma 
nova opção. Porém, é bem mais simples recomprar a opção que está para vencer e lançar 
uma do mês seguinte quando o nosso intuito é ganhar com a operação no mês seguinte 
também, tanto se o foco for a taxa, como se for apenas diminuir o custo de aquisição, 
e nunca vender o papel. Ser exercido para refazer a operação novamente depois de um 
tempo não se justifica. Só quem gosta que sejamos exercidos é o corretor, que ganha uma 
boa comissão com isso.
86
Comprando	ações	e	vendendo	opções
Essa manobra de recomprar a opção que vendemos e lançar outra no lugar se chama 
rolagem; ela pode ser feita também dentro do mesmo vencimento para uma opção mais 
barata, quando achamos que o papel vai subir, ou para uma mais cara, quando achamos 
que o ativo irá cair. A rolagem pode ser também para o próximo vencimento, como no 
exemplo dado, quando queremos postergar a operação por mais um mês ou evitar que o 
papel seja exercido.
Como vemos, uma operação aparentemente simples como o lançamento coberto pode 
ter muitos detalhes e ser gerida ativamente com objetivos bem específicos. O importante 
é que o aluno não se assuste com o grau de abstração a que estamos chegando. Algo que 
começou apenas como sendo “um contrato de direitos e obrigações” está se tornando 
mais complexo. Então, o texto sobre rolagem que foi lido é apenas a apresentação de algo 
que será bastante detalhado daqui em diante.
O leitor deve perceber que, com a rolagem, a operação ganha milhares de novas 
possibilidades e combinações, e que podemos dirigir a operação de acordo com nossas 
expectativas de mercado, com nossos objetivos de ganho e prazo. 
É fundamental que grande parte do que foi dito até o momento tenha 
sido bem compreendido. Se algo não ficou claro, é aconselhável que 
seja relido para que a leitura daqui para frente seja aproveitada.
É fundamental que grande parte do que foi dito até o momento tenha 
sido bem compreendido. Se algo não ficou claro, é aconselhável que 
seja relido para que a leitura daqui para frente seja aproveitada.
87
Comprando ações e vendendo opções
17
As	gregas	na	operação
Como vimos na parte introdutória do livro, existem indicadores estáticos para as opções 
denominados letras gregas. Elas mostram o que acontecerá com uma opção se houver a 
mudança em uma das variáveis isoladamente – ou o que acontecerá com o delta no caso 
da grega gama se alterar. Quando fazemos um lançamento coberto, as gregas têm um 
comportamento próprio como veremos.
Ao montar um lançamento coberto, vendemos opções e, dessa maneira, as gregas têm 
para nós um efeito inverso. O delta indica o quanto uma opção vai subir se o ativo subir 
um real. No caso do lançamento coberto, o delta da opção observada indica o quanto 
iremos perder na opção se o papel subir um real.
O delta, no lançamento, costuma então variar entre -100% e 0,00%. Valerá -100%, 
teoricamente, se vendermos uma opção e o papel subir tanto que ela entre completamente 
no dinheiro e o exercício se torne iminente, questão apenas de dias. É quando, por 
exemplo, temos uma opção de strike a R$ 30,00 e o ativo está a R$ 50,00. Ela vale R$ 
20,00 mais alguns poucos centavos de ágio, seu exercício é praticamente certo e ela varia 
igual ao ativo. Nesse caso, nossa operação de lançamento se torna neutra, pois tudo que 
ganharmos no papel perderemos na opção e vice-versa. 
É comum, também, observar o delta de toda a operação de lançamento em conjunto. Assim 
como o ativo possui teoricamente sempre 100% de delta, devemos subtrair o delta da opção 
vendida dos 100% do papel. No caso de estarmos vendidos numa opção tão cara que o 
delta tenha 100%, podemos dizer que a operação esta com 0% de delta. No caso de estarmos 
vendidos numa opção no dinheiro com 55% de delta, podemos dizer que a operação está 
com 45% de delta, isto é, 100% do papel - 55% da opção no dinheiro = 45%.
Se a opção vendida for fora do dinheiro e apresentar um delta de 30%, a operação estará 
com 70% de delta. Isso quer dizer que, para o primeiro real que o ativo subir, o lançamento 
coberto, como um todo, dará R$ 0,70 de lucro – por outro lado, perderá R$ 0,70 caso o 
ativo caia um real.
Assim, no lançamento coberto, estamos sempre comprados, em maior ou menor grau, 
pois o delta resultante da operação é sempre positivo ou excepcionalmente neutro. Esse 
delta irá diminuir enquanto o papel for subindo, e o que o fará diminuir na queda é o 
gama, que, no lançamento coberto, será negativo e irá de praticamente 0 para opções 
88
Comprando ações e vendendo opções
bem dentro ou fora do dinheiro a um valor negativo em maior ou menor grau se a opção 
estiver próxima do dinheiro.
O theta é positivo para o lançamento coberto, e é ele que vai indicar quanto iremos 
ganhar se o ativo permanecer estável. O theta é a nossa renda com a venda de opções. Se 
encararmos o lançamento coberto como uma maneira de diminuir o custo de compra do 
papel, ele é o quanto esse custo será diminuído por dia. Se nosso objetivo for ganhar mais 
que a renda fixa, ele é nossa taxa diária de rendimento.
Quando muito dentro ou fora do dinheiro, o theta é próximo a zero; quando a opção vendida 
está no dinheiro, o theta é bem alto. Assim, a opção que pode dar maior renda no caso do 
papel ficar parado é a opção no dinheiro. Isso faz sentido se lembrarmos que a opção no 
dinheiro é a que tem o maior ágio, o maior valor de expectativa. Esse é um dos motivos 
pelos quais aconselhamos que uma opção, quando fica muito dentro ou fora do dinheiro, 
deve ser trocada por outra mais no dinheiro e, conseqüentemente, com maior theta.
O vega, no lançamento coberto, é negativo, pois, como estamos vendidos numa opção, 
o aumento da percepção de risco quanto ao ativo objeto demonstrado pelo aumento na 
volatilidade aumenta o valor relativo da opção em que estamos vendidos, gerando um 
resultado momentâneo adverso.
De fato, se, por exemplo, o ativo subir muito num dia e cair o mesmo tanto no dia 
seguinte, por mais que esse ativo esteja com o mesmo preço, as suas opções estarão com 
valor nominal maior.
O vega é mais representativo quando a opção que foi lançada está no dinheiro, mas, via 
de regra, grandes oscilações durante a operação não são tão benéficas ao lançamento, 
independentemente se a opção lançada está dentro ou fora do dinheiro.
Pois veja: quando o mercado sobe muito, não é tão bom, pois a opção vendida entra muito 
no dinheiro, e o delta da operação se aproxima de zero. Desse modo, uma continuidade 
na alta do papel não irá mais aumentar o lucro, fazendo com que a rolagem próxima ao 
vencimento seja mais difícil e cara.
Numa eventual queda acentuada no preço do ativo objeto, a opção perde valor rapidamente, 
fazendo com que sejamos obrigados a recomprar essa opção com prêmio próximo a zero 
e vender uma mais cara, porque, se não tomarmos nenhuma decisão, vamos ver o preço 
do papel continuar diminuindo, já quase sem proteção ou ganho com a desvalorização da 
opção lançada, que, agora, possui delta muito baixo. 
O comportamento ideal do mercado para operações de lançamento coberto com 
intuito apenas de diminuir o custo de aquisição do papel é que ele oscile dentro de uma 
determinada faixa de preço, próximo ao de quando a opção foi lançada. Via de regra, 
89
Comprando ações e vendendo opções
vendemos opções com strike fora do dinheiro quando vislumbramos uma alta acentuada 
no papel, outras quase no dinheiro quando vemos o papel bem próximo a uma área de 
fortes resistências.
De qualquer modo, o ideal é que ele fique parado ou suba aos poucos para uma faixa 
de preço um pouco acima do preço de início, mas levemente abaixo do strike da opção 
quelançamos, justamente para não sermos exercidos ou evitarmos uma rolagem 
dispendiosa para o próximo mês. Em ambos os casos, o ideal é que o mercado tenha um 
comportamento previsível e com a volatilidade em baixa. Quando a volatilidade está alta, 
depois de períodos com grandes oscilações, existe mais ágio; porém, o futuro é menos 
previsível.
As taxas sempre sobem numa crise. Então, por pior que possa parecer numa análise 
inicial, a crise apresenta dois grandes aspectos positivos para quem faz lançamento 
coberto: além dos papéis caírem, dando chance para comprar mais barato, a volatilidade 
sobe, garantindo uma melhor taxa para os próximos meses.
90
Comprando ações e vendendo opções
18
A	estratégia	técnica	para	
carteiras e acumulações
Por Alexandre Wolwacz
Após ter definido como estratégia principal a compra de ativos para prazo mais longo e 
o efetivo uso do lançamento coberto para diminuir o custo dessa compra, o trader precisa 
montar a estratégia gráfica em que irá executar suas operações. Agora, ele não deseja, de 
nenhuma forma, ser exercido.
 
A idéia, então, é, obviamente, procurar os momentos apropriados para comprar o ativo, 
bem como os momentos adequados para realizar o lançamento. 
A principal ferramenta a nos orientar nessa busca realmente é o IFR de 14 períodos. 
Essa ferramenta nos auxilia na tomada de decisão de qual strike podemos atuar no 
lançamento. Podemos utilizá-la em todos os prazos operacionais, ajustando seus limites 
de sobrecomprado e sobrevendido. 
Quero, inicialmente, deixar claro o que eu chamo de regra 1 para mim: uma vez lançada 
uma opção, calculo qual o valor dessa opção após uma queda de 70% do seu valor e deixo, 
nesse valor, uma ordem de recompra.
Exemplo: em um lançamento, recebi de prêmio R$ 3,00. Deixo uma recompra automática 
em R$ 0,90 dormindo na corretora. O resto do dinheiro recebido pelo lançamento eu uso 
para comprar mais ativo, mesmo que seja lote fracionário, para depois poder lançar mais.
A idéia é que, em alguns momentos, uma simples recuada de um ou dois dias do ativo 
pode fazer a opção bater no meu preço de recompra, e eu terei recebido 70% do que queria 
para o período em pouquíssimos dias, ficando dono da ação novamente para relançar. 
Como efetuar a tomada do ativo?
A compra do ativo deverá ser executada sempre nos suportes do gráfico semanal, 
especificamente nos recuos que atingirem as médias de suporte – 10 períodos, 21 períodos 
e 55 períodos. A idéia é esperar que o ativo recue até uma dessas médias, monte um candle 
de reversão e, ao romper a máxima desse candle na semana seguinte, tomar o ativo. 
Especialmente a entrada no romper da máxima do candle que atinge a média de 55 semanas 
é interessante. Nesse momento, geralmente todos no mercado estão com profundo medo. 
Se, durante esse recuo, o ativo alcançar também o IFR ajustado de sobrevendido, isso 
alinhará ainda mais a tomada da ação. 
91
Comprando ações e vendendo opções
Muito bem, agora, entenda: um recuo até a média de 10 semanas e posterior rompimento 
do candle que fez isso pode oferecer uma entrada, com lançamento imediato da opção no 
dinheiro. Caso o ativo se desloque para cima, mais adiante poderemos rolar a opção.
Um recuo até a média de 21 semanas, formando um candle de reversão nesse ponto, 
oferece uma entrada e lançamento de um strike acima do preço. 
O recuo até a média de 55 semanas, com IFR muito baixo, oferece entrada sem lançamento 
imediato. Implica, nesse caso e somente nesse caso, uma compra direcional, em que 
colocaremos o stop e ficaremos comprados até que o ativo suba e se aproxime pelo menos 
da resistência oferecida pela média de 10 períodos, quando, então, poderemos pensar no 
lançamento da opção, bem mais gorda e em cima de uma resistência interessante. 
Na figura, temos o exemplo do movimento descrito. A média de 10, acima da média de 
21, que está acima da média de 55 semanas. Esse é o alinhamento perfeito das médias. 
No ponto 1, temos o recuo até a média de 10; na semana seguinte, rompimento, oferecendo 
entrada e lançamento no dinheiro. No caso, strike 30. 
No ponto 2, temos o recuo até a média de 21 semanas; na semana seguinte, não foi 
rompida a máxima e recuou até a média de 55 semanas. Na outra semana, ao romper a 
máxima, tenho entrada, com stop loss original, sem lançamento. Note o IFR bem baixo. 
Isso permite não lançar imediatamente. Se fôssemos lançar em uma situação dessas, nós 
faríamos isso dois ou até três strikes acima, só que lançar tão fora do dinheiro assim não 
é interessante, pois os centavos obtidos não alicerçam defesa. Então, é mais interessante 
colocar apenas um stop, assumindo um risco direcional temporário, e, duas ou três semanas 
depois, efetuar um lançamento mais gordo. 
No ponto 3, temos outro momento de toque da média de 55 semanas e IFR muito baixo, 
que oferece o mesmo tipo de entrada desenhada. Perceba que esse tipo de toque da média 
de 55 semanas ocorre raramente, em média uma ou duas vezes por ano. Essas geralmente 
são as operações mais rentáveis do ano. 
As outras são mais freqüentes. 
92
Comprando ações e vendendo opções
Figura 41 
Muito bem, até aqui, vimos o sistema de entradas assumidas a partir do gráfico semanal. 
O lançamento, quando o IFR semanal está muito baixo, sempre é o mais fora do dinheiro 
possível, ao passo que, quando o IFR está extremamente elevado, costumo começar 
a lançar um strike dentro do dinheiro, mesmo que isso implique, talvez, uma rolagem 
posterior. A rolagem eu executo sempre na segunda-feira anterior ao exercício da série. 
Exemplo: um trader efetua a compra da Vale no dia 27 de março de 2008 cotada a R$ 50,80. 
Decide pelo gap; esperar e lançar somente mais tarde (comentário: compra precipitada, 
IFR muito alto já). 
93
Comprando ações e vendendo opções
Figura 42 
Figura 43 
No dia 14 de abril de 2008, decide lançar a VALEE52 (comentário: um dos períodos do 
mês mais interessantes para lançamento realmente reside na semana de 10-15 do mês 
corrente. Porém, nesse caso, não foi boa estratégia, pois o ativo estava em cima de suporte, 
IFR baixo. Não se lança uma opção nessa situação. A idéia é lançar quando estiver na 
resistência, com IFR elevado). O lançamento foi da VALEE52, conseguindo um prêmio 
de R$ 1,65. Note como o ativo está perto do fundo anterior, veja que já está no quarto 
dia seguido de baixa.
Após isso, ele decide esperar até a segunda-feira anterior ao exercício da série E para verificar 
se precisará ou não rolar. No dia 12 de maio, ele olha a VALE5 em alta e decide rolar.
94
Comprando ações e vendendo opções
Figura 44 
Olhando o book de ofertas da VALEE52, ele verifica o último negócio a R$ 3,65. Compra 
a opção a esse preço, já planejando imediatamente lançar outra série, agora da série F. Ele 
havia recebido pelo lançamento feito R$ 1,65. Precisou pagar R$ 3,65 para recomprar. 
Agora, no dia 12 de maio, ele olha a série F, 25 dias úteis.
VALEF54 - R$ 3,35, strike em R$ 53,60.
VALEF56 - R$ 2,35, strike em R$ 55,60. 
VALEF58 - R$ 1,48, strike em R$ 57,60.
Caso decida lançar a VALEF54, irá receber R$ 1,35 para toda a operação (primeiro 
lançamento - recompra + segundo lançamento). Na VALEF56, recebe R$ 0,35. Na 
VALEF58, teria que pagar, para permanecer no trade, R$ 0,52.
Eu, normalmente, ao rolar uma operação, quero receber pelo menos alguns centavos 
para isso, de forma que, nesse cenário, minha escolha seria pela VALEF56 – que seria 
praticamente a opção no dinheiro. Lembre-se: as opções no dinheiro não têm valor 
intrínseco, são feitas de esperança. Existe, portanto, boa chance dessa opção migrar 
rumo ao pó nos próximos 25 dias úteis. Nesse caso, embolsaríamos boa parte do prêmio 
lançado e teríamos nossas Vales ainda bem valorizadas.
Vejam que o trader que fez essa operação conseguiu fazer tudo errado; comprou o papel depois 
que ele subiu muito, com IFR muito alto. Depois, lançou a opção quando o papel já tinha 
caído muito, com IFR baixo. E, mesmo assim, rolando, ele ainda fica sem ter tido nenhumprejuízo no trade, com a Vale cotada a R$ 55,00, sendo que ele comprou a R$ 50,82 e lançando 
uma VALEF56. Nada mal. Imagine se ele tivesse feito a operação da forma correta? 
95
Comprando ações e vendendo opções
Repetindo: a forma correta é comprar o ativo quando seu IFR estiver muito baixo; 
semanal, se possível, senão, no diário mesmo, se não der no diário, no 60 minutos. Mas o 
IFR tem que estar baixo – e lançar a opção sempre que o IFR ajustado estiver alto.
Realizando dessa maneira, as rolagens, quando necessárias, ficam mais simples e 
altamente lucrativas. Normalmente, uma operação assim vai necessitar de rolagem em 
4-5 meses do ano. 
O lançamento coberto como demonstrado, efetuando a compra no suporte e o lançamento na 
resistência, é muito interessante. Mas necessita, da parte do trader, de alguns dias ou semanas, 
em que ele comprou o papel, colocou stop loss e está esperando que suba até a resistência para 
lançar ali. Muitas vezes, esse período e o volume da operação geram estresse. 
Então, a forma alternativa é a seguinte: o sujeito observa a Vale ou a Petrobrás em cima 
de um suporte do gráfico diário ou semanal. Efetua a compra e o lançamento automático 
da opção imediatamente fora do dinheiro. 
Essa maneira de trabalhar diminui muito o estresse para capitais maiores. Permite ao 
trader, se necessário, rolar a operação mais tarde e, desde o início, trabalhar com uma 
margem de segurança interessante.
Pois bem, agora precisamos avaliar a seguinte situação: realizamos a compra da PETR4 
ou da VALE5. Lançamos a opção coberto – e o ativo começa a cair, forte e rápido. Qual a 
conduta? O lançamento não irá nos proteger completamente, irá apenas amortecer a queda. 
Exemplo: compramos VALE5, no suporte, no princípio de janeiro de 2008, como mostra 
o gráfico diário. Lançamos a opção no dinheiro série B48. Normalmente, é interessante 
lançar as opções com o máximo de tempo possível de vida. Por isso, usamos aquelas que 
têm mais de 20 dias úteis de preferência nessa estratégia. 
96
Comprando ações e vendendo opções
Figura 45 
Mas o ativo dá uma subida; porém, alguns dias depois, perde o suporte, pivotando 
para baixo. 
Figura 46 
Vemos, no último dia demonstrado no gráfico, que o ativo perdeu o suporte e fechou 
pivotando. Nesse caso, a conduta mais apropriada seria a seguinte: uso o pivot armado 
e ploto a expansão alternada dele para baixo; com isso, tenho meu alvo da queda. 
Recompro as opções lançadas anteriormente (no lucro certamente, pois o mercado cedeu) 
e, imediatamente, lanço uma opção dentro do dinheiro, com o strike acima desse suporte 
mencionado e, muito importante, com strike acima do meu preço de custo sempre. 
O que quero dizer é: nunca fique lançado em uma opção que, em caso de exercício, você 
97
Comprando ações e vendendo opções
tenha que entregar o papel abaixo do preço de custo que houve a aquisição. Assim, digamos 
que a compra tenha sido nos R$ 47,00; o lançamento da VALEB48 tenha sido a R$ 3,50. 
Ao recomprar a opção lançada a R$ 2,40, quando o ativo perdeu o suporte, o preço de 
custo de nossas VALE5 fica agora em R$ 47,00 - R$ 1,10, o que significa preço de custo em 
R$ 45,90. Não poderíamos lançar nenhuma opção com strike abaixo de R$ 46,00. 
Mas, se estivermos realmente baixistas em relação ao ativo e acreditando em forte baixa, 
podemos pensar em lançar uma opção com o strike mais baixo, desde que a soma do strike 
da lançada mais o prêmio recebido ainda fique acima do nosso preço de custo, com uma 
taxa ainda interessante. Assim, no exemplo, se a valeB44 tiver um prêmio de R$ 4,00, 
poderemos ainda pensar em seu lançamento, já que a soma de R$ 44,00 mais os R$ 4,00 
de prêmio ainda nos dá mais dinheiro do que nosso preço de custo. O computo final do 
trade seria R$ 45,90 e saída em R$ 48,00.
O detalhe desse lançamento é que, assim que o ativo atingir o suporte, precisamos recomprar 
a opção lançada, seja para rolar para cima, seja para ficar apenas comprado direcional.
Figura 47 
Usando a expansão alternada, temos alvo em R$ 44,00 e, depois, em R$ 40,50. Com isso, 
podemos pensar em, no dia seguinte, recomprar a opção lançada e, imediatamente, lançar 
a VALEB44.
98
Comprando ações e vendendo opções
Figura 48 
Veja que, nos próximos dias, o ativo bate em R$ 44,00, segura por três dias e, depois, cai 
ainda mais forte até os R$ 40,00. 
Bom, ao bater em R$ 40,00, sendo esse nosso suporte, provavelmente a opção lançada já 
teria sido recomprada pela minha regra 1. Se não recompramos ainda, precisamos começar 
a pensar seriamente em fechar essa posição lançada e verificar se podemos efetuar algum 
novo lançamento – ou, se estivermos muito confiantes no suporte apresentado, decidimos 
ficar direcionais por alguns dias. 
Agora, perceba: a estratégia de recomprar a opção lançada e lançar mais dentro do dinheiro 
consegue amortecer parcialmente a queda. Mas, sem dúvida, não consegue neutralizar 
totalmente quedas prolongadas, duradouras e de primárias de baixa. Nessa estratégia, 
corre-se o risco de, quando o ativo retornar a subir, sermos obrigados a entregar o papel 
ou rolar para cima as opções lançadas. 
O fato é que PETR4 e VALE5, todos os anos, apresentam, pelo menos uma vez, uma 
queda de 25% a 30% em menos de 30 dias. Essas quedas são totalmente normais e 
fazem parte do ciclo de evolução do papel. Elas não mudam a tendência principal do 
ativo. Nesses momentos, de queda mais intensa, é justamente a hora em que se necessita 
de lançamentos mais dentro do dinheiro. Isso irá ocorrer uma vez por ano em média, 
geralmente quando o IFR semanal estiver muito elevado. 
Lembre-se: nunca lance uma opção que tenha seu strike + prêmio abaixo do seu preço de 
custo, nem que, para isso, seja necessário esperar que o ativo suba antes de efetuar algum 
lançamento desesperado.
99
Comprando ações e vendendo opções
19
A estratégia dos ajustes
Por Luiz Fernando Roxo
Quando se lança uma opção e o ativo tem um acentuado movimento direcional para 
cima ou para baixo, pode-se, para direcionar a operação no sentido adequado, efetuar 
operações de rolagem que deixem a opção vendida com delta mais equilibrado. E por 
equilibrado pode-se entender: não tão alto que neutralize o ganho numa próxima alta do 
papel, nem tão baixo que pouco proteja o ativo em caso de novas baixas. 
Para compreender esses pequenos ajustes que corrigem aos poucos a operação e melhoram 
seu rendimento, diminuindo parte do risco e dos desgastes emocionais, acompanhe o 
raciocínio que se segue.
Quando o ativo sofre uma queda, a opção em que estamos lançados também sofre uma 
desvalorização. Como as opções, quando caem, também apresentam uma diminuição em 
seu delta, causada pelo gama, como vimos anteriormente, esse efeito faz com que a tal opção 
vendida proteja cada vez menos nossa posição em ações, bem como diminua o retorno que 
teremos na continuidade da queda, pois agora o delta é menor. Tal queda também diminui a 
possibilidade de remunerar o capital investido com o passar do tempo, pelo efeito do theta, 
que, com a queda do ativo e conseqüente queda da opção, foi muito diminuído.
Para diminuir um pouco o risco direcional de uma continuidade na queda, bem como 
para melhorar o potencial de retorno causado pela desvalorização da opção no tempo, é 
importante que a opção vendida seja recomprada quando estiver valendo muito pouco, 
e que outra de maior valor nominal, e conseqüente maiores delta e theta, seja lançada em 
seu lugar. 
Será temeroso que tal decisão de rolagem seja tomada de maneira aleatória e no calor da 
emoção, situação que, via de regra, faz com que o investidor, não estando no melhor de 
seu equilíbrio emocional, decida por tal ajuste em momentos longe de adequados. Assim, 
como forma de evitar tais improvisações tão maléficas, é aconselhável que a rolagem 
conste do plano operacional do investidor e que, sendo previamente definida, tenha 
maior efetividade.
Como exemplo de um ajuste simples, que achamos adequado e vem funcionando nos 
últimosanos, podemos recomprar a opção que foi lançada quando seu preço atingir 0,5% 
do valor do papel. No caso de um ativo que custe R$ 100,00, a opção lançada deverá ser 
recomprada quando sua cotação, em queda, atingir o preço de R$ 0,50. Como, na maioria 
100
Comprando ações e vendendo opções
das vezes, não se deve ficar comprado de maneira direcional no ativo sem estar vendido 
em nenhuma opção – pois, nesse caso, o papel não estará nada protegido, bem como não 
estará sendo remunerado pelo tempo –, uma opção deverá ser vendida no lugar dessa 
recomprada, procedimento que é denominado, como já dito, de rolagem.
Como substituta da opção que foi recomprada, pode-se optar por opções com o mesmo 
vencimento, porém com outro preço de exercício ou por uma opção já para o vencimento 
posterior. Para que a rolagem seja efetuada numa opção de strike diferente, porém do 
mesmo vencimento, devemos nos ater se existem dias suficientes para que tal venda se 
justifique, pois, se a data de vencimento (ou exercício) dessa opção já estiver próxima, não 
valerá, em termos de trabalho e custos, efetuar tal venda, pois, em poucos dias, tal opção 
deverá ser recomprada para evitar o exercício.
Dessa maneira, pode-se considerar como medida de bom senso que não devemos vender 
uma opção com menos de 15 dias úteis para o vencimento, sendo que, nesse caso, a 
melhor decisão será optar por já lançar a opção mais longa para o próximo vencimento 
em detrimento dessa curta com poucos dias. 
Se recomprarmos uma opção lançada, pois ela foi cotada a um preço menor que 0,5% do 
valor do ativo objeto, e, todavia, o vencimento dessa opção recomprada for maior que 15 
dias úteis, podemos escolher outra opção para esse mesmo vencimento para lançar em 
substituição da recomprada. 
Por considerar importante que qualquer ajuste no intuito de melhor direcionar o resultado 
das operações não seja extremo ou exagerado, a opção a ser vendida, com maior delta e 
theta que a recomprada, poderá ser a imediatamente mais cara, isto é, um strike menor e, 
assim, mais dentro do dinheiro. Podemos apresentar o seguinte exemplo: temos ações 
da Vale cotadas a R$ 52,00. Vendemos opções sobre tais ações de preço de exercício 
R$ 54,00. Uma queda na cotação do ativo leva seu preço para R$ 50,00, e tal baixa, 
juntamente com a passagem do tempo, faz com que as opções lançadas se desvalorizem 
até o preço de R$ 0,25, cotação que representa 0,5% dos R$ 50,00 que a VALE5 está 
custando. Nesse momento, como ainda faltam 17 dias úteis para o vencimento de tais 
opções, de maneira automática e sem afobamento, recompramos essa opção a R$ 0,25 e 
vendemos, ao mesmo tempo, uma outra opção com mesma data de vencimento, porém 
de strike R$ 52,00, independentemente do preço que estiver cotada.
Tal pequeno ajuste dinâmico não causará grandes mudanças nas características da 
operação, bem como não será responsável por ganhos ou perdas significativos; porém, 
será de grande importância no intuito de levar a operação sempre para o lado que se 
deseja, não sendo outro que não ter ações que se valorizem com o tempo e diminuir o 
custo de aquisição desses ativos com venda de opções todos os meses.
Esse procedimento de rolar a opção para uma mais cara dentro do mesmo vencimento, 
101
Comprando ações e vendendo opções
no caso de desvalorização de seu prêmio a níveis muito baixos, pode ser repetido quantas 
vezes forem necessárias enquanto faltar mais de 15 dias úteis para tal vencimento.
No caso da opção ser recomprada quando seu preço for inferior a 0,5% do valor do ativo 
e seu vencimento for menor que 15 dias úteis, a nova venda já poderá ser numa opção 
para o próximo vencimento. Porém, nesse caso, a regra que será respeitada sobre qual 
opção vender é a mesma que para qualquer rolagem para o próximo vencimento: lançar 
a opção mais cara possível que imaginamos que não será exercida no vencimento. Nesse 
momento, voltaremos para a mesma situação do início de todos os vencimentos.
Do mesmo modo que uma desvalorização no papel irá deixar o delta e o theta da opção 
muito baixos, sendo importante um pequeno ajuste para reposicionar minimamente a 
operação em sua direção, o mesmo tipo de correção será aconselhável para o caso de 
uma alta no preço do papel, pois essa alta fará com que obtenhamos poucos ganhos 
adicionais numa eventual continuidade da alta, bem como fará com que corramos o risco 
de sermos exercidos, frustrando um dos principais objetivos da operação, que é diminuir 
ao máximo o custo de aquisição do ativo com a venda de opções.
Portanto, a regra que aconselhamos para rolagem da opção vendida em caso de uma alta 
muito grande é: se o delta da opção que estamos vendidos atingir 80%, devemos recomprar 
essa opção, pois tanto seu delta como o theta já não são mais adequados nem atraentes.
Como alternativa de venda no lugar da opção recomprada, podemos seguir regra 
semelhante à rolagem quando o papel cai bastante, que foi mostrada anteriormente: se 
recompramos a opção e faltarem mais de 15 dias úteis para seu vencimento, podemos 
escolher uma opção em seu lugar, de mesmo vencimento, porém de preço imediatamente 
mais baixo, ou seja, a de strike mais alto. Assim, gastamos um pouco, porém o delta e o 
theta da nova opção vendida são bem mais equilibrados.
Quando a recompra se der faltando menos de 15 dias úteis para seu vencimento, já é 
aconselhável efetuar a nova venda para o vencimento seguinte, e aí já devemos respeitar a 
regra de vender a opção com maior prêmio possível que achamos que não será exercida. E, 
para tanto, utilizaremos como parâmetro a resistência técnica mais importante do papel e 
venderemos a opção de strike mais próximo a esse número – regra já vista anteriormente.
Esse sistema de ajustes e rolagem é, há tempos, o responsável pela gestão de grande parte 
dos recursos dos autores e um dos objetos de grande apreço dos alunos que freqüentam 
seus cursos.
Imaginamos que tal modelo deverá continuar funcionando a contento e gerando retornos 
consideráveis de longo prazo desde que os ativos objetos continuem sendo atraentes e que 
pessoas esperançosas de tornarem-se ricas do dia para a noite continuem comprando opções 
e, assim, nos financiando.
102
Comprando ações e vendendo opções
20
Para	ganhar	pouco,	é	
melhor	não	lançar	nada
Por Luiz Fernando Roxo
Uma ou duas vezes por ano, o mercado passará por um acentuado movimento corretivo. 
Uma crise irá se instalar nos mercados, gerando preocupações; o pânico irá se estampar 
na cara de agentes e investidores. Nesses momentos, a queda trará o preço dos ativos para 
níveis sobrevendidos, e a cotação irá se afastar bastante dos preços médios em que o papel 
andou sendo negociado nos períodos recentes – época quando as cotações se aproximarão 
sobremaneira de níveis históricos importantes, suportes, e quando as resistências que 
poderiam frear a alta nos preços se encontrarão bem longe.
Existem momentos quando o investidor, ao procurar um strike para lançar suas opções 
depois de comprar novas ações ou no momento da rolagem, perceberá que as resistências 
ficaram tão acima e afastadas das cotações atuais que vender uma opção no strike da 
resistência geraria uma receita quase irrisória. É esse o único momento em que acreditamos 
não se justificar o lançamento de uma opção para diminuir o preço que pagamos pelo 
ativo, pois não acrescenta quase receita.
Como um parâmetro de preço mínimo para lançar uma opção num strike acima de uma 
resistência, pode-se considerar obter de receita pela venda algo maior que 1,5% da cotação 
do papel. Assim, se após uma queda acentuada, a opção que vale a pena ser vendida, pois 
seu strike encontra-se acima da resistência mais próxima, valer, por exemplo, menos de 
R$ 0,75 no caso de um ativo objeto cotado a R$ 50,00, seria o caso de não vender opções 
nesse momento e aguardar que uma eventual – porém, iminente – alta do papel o faça 
voltar para certa normalidade. E, quando essa opção que pretendemos vender tiver seu 
prêmio cotado a R$ 0,75,o que representa 1,5% do preço do ativo, efetuamos, então, o 
lançamento coberto.
103
Comprando ações e vendendo opções
21
Arme-se de uma postura 
otimista e proativa
O lançamento coberto é uma operação em que existe uma compra e uma venda – compra 
do ativo, que se beneficia se o papel subir, e a venda da opção que ganha na queda do 
papel e nos períodos quando o ativo se encontra sem direção. 
Não levando em consideração que a compra do ativo faz o movimento direcional 
de alta ser mais representativo que o de baixa, pois a variação no preço da opção 
é apenas uma fração da variação no preço do ativo, uma das melhores maneiras de 
encarar o lançamento coberto é como se ele fosse, ao mesmo tempo, uma compra e 
uma venda, e que, assim, nos beneficiamos de qualquer movimento direcional que o 
ativo venha a ter.
Na prática, se calcularmos o resultado da operação a todo o momento, na maior 
parte estaremos ganhando, porém, em alguns momentos, quando o mercado tiver 
movimentos acentuados de baixa, nós teremos resultados momentâneos negativos. 
Mas essas épocas de baixas e crise não podem ser encaradas como momentos ruins, 
pois será exatamente quando os preços desses ativos estarão se aproximando do 
ponto ideal de compra.
Nas crises, quando todos estiverem desesperados calculando seus prejuízos e pensando, 
obviamente de maneira tardia, em proteção, devemos estar animados, loucos para comprar 
e com dinheiro em caixa – aquele vindo de uma venda, feita na alta, ou principalmente da 
poupança sobre a renda que temos em nossa atividade principal, dinheiro que poupamos 
para investir.
Então, festeje quando subir, mas torça para cair e esteja sempre contente, seja com o 
valor de sua carteira que aumenta na alta, ou com a chegada da oportunidade que faltava. 
Como se fôssemos a Poliana do livro de Eleonor Porner, temos que ser sempre otimistas, 
ou usando outra metáfora, temos que olhar o copo e tentar vê-lo sempre meio cheio. 
Além disso, devemos ter sempre liquidez ou crédito para comprar mais se continuarmos 
acreditando no mercado e no ativo. 
104
Comprando ações e vendendo opções
“Eu me arrependo muito de, em ao menos duas crises, quando grandes empresas chegaram 
a valores dez vezes inferiores aos de mercado, em vez de ter pego todas minha economias 
e comprado o tanto quanto possível, ter ficado cantando no coro dos catastrofistas, como 
fiz. Na crise da Rússia em 98, vi PETR4 a um centésimo dos preços de hoje e, em vez de 
comprar, achava que a empresa ia quebrar. Perder outra dessas, nunca mais”. 
Luiz Fernando Roxo
A alta é boa, pois é nela que o lucro acontece, mas, nos ativos que pretendemos ter 
em carteira, a alta é normal, e a queda é também muito boa, pois é a única maneira de 
comprar barato para valer – não na descendente, mas quando algum grande ponto de 
suporte for atingido e respeitado.
105
Comprando ações e vendendo opções
Considerações	finais
A operação de lançamento coberto não é complexa, aliás, é até bem simples, comparada 
à enormidade de operações diferentes que podemos montar na bolsa. Porém, para poder 
compreendê-la, tivemos que aprender um monte de coisas sobre opções, ações, risco e 
retorno.
Vimos o que é uma opção, para que serve e como foi seu desenvolvimento durante a 
história. Mais que isso, vimos como ela é negociada, quais as variáveis que fazem seu 
preço oscilar e como esse preço é composto. Isto é, tivemos que aprender por que uma 
opção, em determinado momento, está valendo R$ 2,00 e não R$ 10,00 ou R$ 0,05.
Vimos maneiras novas de compreender e medir os riscos e refletimos bastante sobre a 
taxa de juros e sobre recompensa.
Foi criando uma base sólida de conhecimentos que permeiam o assunto que pudemos 
deixar a operação de lançamento coberto simples e compreensível. Da mesma maneira 
que o acrobata faz movimentos que, aos nossos olhos, parecem simples e fáceis, mas que, 
quando tentamos minimamente imitar, percebemos o grau de dificuldade, a quantidade 
de aprendizado que tivemos que adquirir e a quantidade de raciocínio que tivemos que 
produzir fez com que tudo, agora ou muito em breve, venha a parecer fácil.
A afirmação que a beleza se encontra na simplicidade faz todo o sentido, e podemos 
exemplificá-la com a fórmula da relatividade de Eisntein, em que E=MC2. A descoberta 
mais importante do século XX, que revolucionou o mundo e é responsável por toda a 
tecnologia atual, é uma singela equação. Mas imaginemos o quanto se trabalhou, estudou 
e aprendeu para chegar a essa simplicidade.
Muita gente passa anos operando sem saber quais variáveis afetam os preços das 
opções, muito menos como e por quê. Essas mesmas pessoas não conhecem modelos 
de precificação nem as gregas. Não se espera de quem acabou de ser apresentado a essas 
definições que domine o assunto e saiba os cálculos necessários e a correta relação das 
variáveis. Porém, com dedicação e tempo, tais conhecimentos serão absorvidos e cada vez 
mais bem utilizados na tarefa de ganhar dinheiro e minimizar riscos.
A partir do fim desta leitura, inicia-se o verdadeiro aprendizado do trader, que será no 
dia-a-dia do mercado. Efetuando lançamentos e usando o material disponibilizado como 
106
Comprando ações e vendendo opções
consulta é que os conceitos farão maior sentido, as relações entre as variáveis e o porquê 
das regras ficarão claros, e a experiência na negociação irá melhorar.
Acreditamos ter criado, em nosso site (www.leandrostormer.com.br), um local muito 
interessante para prosseguir o aprendizado, com fóruns, planilhas e discussões bem 
válidas sobre os mais diversos tipos de estratégias.
Procure conhecer suas características, defina quanto tempo você é capaz de se dedicar ao 
mercado e crie a rotina mais adequada ao seu perfil. Se for uma pessoa com mais tempo e 
dedicação, procure efetuar operações mais rápidas, utilize as variações de menor duração 
para entrar e sair de posições, seja um especulador.
Sendo o seu perfil mais conservador e não tendo tanta disponibilidade para acompanhar 
o mercado, procure, então, movimentos maiores e bem definidos. Faça lançamentos de 
longo prazo e seja um investidor.
Saiba que, quanto mais rápidas forem suas operações, maior agilidade e controle serão 
necessários – a atenção e a disciplina obrigatórias para um trader mais ativo e de operações 
mais ágeis são bem maiores. Esse trader será obrigado a efetuar mais stops e tomar decisões 
sob maior pressão.
A atividade de investir recursos para obter rendimentos é das poucas em que trabalho 
não é sinônimo de resultado, você pode trabalhar muito e se dedicar, mas se tomar uma 
decisão errada pode jogar bastante dinheiro e tempo no lixo. 
Concentre-se naquilo que você faz de melhor, atente-se naquilo que você estudou e deixe 
o tempo fazer o seu papel.
Fazer lançamentos cobertos toma menos tempo que “treidar” de maneira ativa no mercado 
financeiro. Use esse tempo para cuidar de você e dos seus, praticar esporte, se divertir.
Se optar por ser um especulador, independentemente de seu perfil e de quais maneiras pretende 
operar, qualquer resultado de maior ou menor prazo só será consistente se os lotes forem 
pequenos. Não opere grande, arrisque no máximo 2% de seu capital em cada operação. 
Aumente seus lotes aos poucos. É muito comum traders passarem meses, ou mais de um 
ano, ganhando dinheiro com lotes pequenos e serem pegos de surpresa exatamente no 
mês em que decidem aumentar consideravelmente o tamanho de suas posições. Estude 
bastante as teorias e as operações. Tenha sempre disciplina para efetuar corretamente suas 
rotinas predeterminadas. Tenha sempre equilíbrio para não tomar decisões exageradas, 
mas também para não pecar por falta de atitude.
107
Comprando ações e vendendo opções
Com lançamentos cobertos, pode-se ganhar muito dinheiro. Os retornos possíveis com 
baixo risco são ótimos. Mas não se ganha muito de maneira rápida. Tenha consciência de 
que, para se acumular grandes resultados, leva tempo. Um ganho de cada vez. Mas será 
um tempoagradável, de aprendizado e realização. Curta o caminho: no fim dele, não há 
nada – o que vale é sempre a viagem.
 
Não será rápido, mas você ficará rico. Não através de uma fórmula mágica, nem 
por conhecer segredos ocultos, mas sim com a implementação de um plano sério de 
investimento, correndo-se um risco adequado e poupando recursos ganhos na sua 
atividade principal.
A rotina e a dedicação que se aplicam em determinada atividade são tão ou mais 
importantes que conhecer as técnicas. As práticas corretas para exercer qualquer atividade 
são amplamente divulgadas em livros, cursos, palestras ou na internet. O que faz a 
diferença é aplicá-las com disciplina e freqüência. Para emagrecer, todos sabem que se 
deve queimar mais do que se come; para acumular dinheiro, ganhar mais do que se gasta. 
O que falta quase sempre é força de vontade. Para tudo na vida, aprenda como fazer e 
dedique-se, que os resultados virão naturalmente.
Boa sorte!
Leandro	&	Stormer,	
a	maior	comunidade	de	traders	do	Brasil
Ao longo dos últimos 10 anos, a Leandro&Stormer construiu a maior rede de traders do 
Brasil, formada por mais de 80 mil clientes participando ativamente em nossos cursos, 
laboratórios de trading, fóruns de discussões e redes sociais.
Nosso trabalho se consolidou com a criação de uma base de conhecimento para a Bolsa 
de Valores, com estratégias em análise técnica que se transformam em métodos rentáveis 
e testados. Testamos nossos modelos usando uma ferramenta pioneira e exclusiva no 
Brasil e que também está disponível gratuitamente para nossa comunidade: o TestTrader.
Com o crescimento e a demanda de nossos clientes, passamos a oferecer também cursos 
e assessoria em renda fixa e negócios imobiliários como forma de oferecer alternativas de 
investimento para nossa comunidade.
A trajetória e as conquistas destes 10 anos nos orgulham muito e nos impulsionam para 
uma nova plataforma de dedicação: uma Escola de Investimentos, reunindo aprendizado 
sobre Bolsa de Valores, Renda Fixa e Negócios Imobiliários. É esse novo conceito que 
você encontrará navegando pelo nosso site
Os autores
Alexandre Wolwacz 
Mais conhecido por Stormer no mercado de educação financeira, Alexan-
dre é um dos mais respeitados traders do Brasil, tendo treinado milhares 
de investidores em mais de 40 cidades do País. Formado em Medicina pela 
UFRGS (Universidade Federal do Rio Grande do Sul), possui dois anos de 
residência em cirurgia geral e dois anos em residência em cirurgia plástica. 
Atua como trader há mais de 14 anos, sendo fundador e um dos diretores 
da Leandro&Stormer e sócio da corretora XP Investimentos.
Luiz Fernando Roxo 
Graduado em economia, pela FAAP (Fundação Armando Álvares Pente-
ado), é gestor de carteira de investimentos autorizado pela CVM. Opera 
no mercado há mais de uma década, tendo trabalhado nas principais cor-
retoras do país, com foco de atuação no mercado de opções. Integra a 
equipe de instrutores da Leandro & Stormer, ministrando o curso básico e 
avançado de Opções.