Ordem Monetária nos Últimos 200 Anos

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A Ordem Monetária
nos últimos 200 anos
Com Fernando Ulrich
MÓDULO 01 | AULA 02
SUMÁRIO
INTRODUÇÃO 03
O VALOR INTRÍNSECO DO DINHEIRO E O
PADRÃO-OURO CLÁSSICO (1815–1914)
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A DESORDEM MONETÁRIA PÓS-1914 07
09UMA TENTATIVA DE ESTABILIZAÇÃO
COM O RETORNO AO PADRÃO-OURO
10O ERRO DE CHURCHILL EM 1925
11O BOOM AMERICANO E O CRASH DE 1929
12A ORDEM EXECUTIVA 6102 E A
CRIMINALIZAÇÃO DO OURO
13O FIM DO PADRÃO-OURO E O
AGRAVAMENTO DA DESORDEM MONETÁRIA
14A CONFERÊNCIA DE BRETTON WOODS
E O NOVO ARRANJO MONETÁRIO
16A CRISE DE CONFIANÇA E O FIM
DO SISTEMA DE BRETTON WOODS
18A CRISE FINANCEIRA DE 2008 E O 
ROMPIMENTO COM AS REGRAS ANTERIORES
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
Meu nome é Fernando Ulrich e esta é a nossa aula sobre a ordem 
monetária nos últimos 200 anos. Para que possamos entender 
como o dinheiro evoluiu nesse período até chegarmos ao papel-
-moeda conversível que utilizamos atualmente, é importante tra-
çarmos um breve panorama da história monetária, especialmente 
ao longo dos dois últimos séculos.
INTRODUÇÃO
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
O VALOR INTRÍNSECO DO 
DINHEIRO E O PADRÃO-OURO 
CLÁSSICO (1815–1914)
Chegamos hoje a um ponto em que o nosso dinheiro é um 
pedaço de papel pintado, sem qualquer valor intrínseco, imposto 
pelos governos e pelos bancos centrais. Mas como foi que che-
gamos a esse ponto? Para responder a essa pergunta, precisamos 
voltar ao chamado padrão-ouro clássico, que vigorou de 1815 até o 
início da Primeira Guerra Mundial, em 1914.
Nesse arranjo monetário, moedas de ouro e de prata — espe-
cialmente as de ouro — eram utilizadas como dinheiro. As pessoas 
tinham moedas em suas casas, carregavam-nas na carteira, em 
bolsas, e as utilizavam efetivamente nas trocas do dia a dia.
Também existiam certificados de ouro, mas esses eram restituí-
veis em ouro físico. As moedas nacionais desse período — como 
o dólar americano ou a libra esterlina, moeda da Inglaterra — 
eram apenas denominações de um peso específico de metal. Por 
exemplo, o dólar correspondia a um vinte avos de uma onça troy 
(equivalente a 31 gramas). Assim, o dólar não era um pedaço de 
papel, mas o nome dado a um vinte avos de uma onça de ouro. O 
mesmo valia para a libra esterlina e diversas outras moedas.
Nesse regime monetário, a moeda global era o ouro. Não existia 
outro padrão. Todas as demais moedas eram referenciadas no 
ouro, mantendo uma relação fixa com o metal, já que o dólar, por 
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exemplo, sempre significava um vinte avos de 31 gramas de ouro. 
Isso fazia com que o câmbio entre moedas, como dólar e libra, 
fosse fixo — resultado direto de uma equivalência matemática e 
de uma referência comum ao metal precioso.
Havia ampla liberdade de comércio e livre fluxo de capitais. É 
curioso observar que, nesse período, praticamente não existiam 
passaportes, o que permitia uma livre movimentação de pessoas.
Além disso, os ajustes no balanço de pagamentos ocorriam 
de forma automática. Embora este seja um tema mais técnico, 
podemos resumir dizendo que, quando um país exportava demais 
e acumulava muito ouro, isso gerava um efeito compensatório: nos 
anos seguintes, esse mesmo país tenderia a importar mais. Assim, 
o que antes era um superávit na balança comercial — exportando 
mais do que importava — acabava se transformando em um déficit 
— importando mais do que exportava.
Era um sistema que, em termos globais, se equilibrava de 
maneira automática, sem necessidade de intervenção de bancos 
centrais ou de governos. Aliás, muitos países ainda nem possuíam 
bancos centrais nesse período. A moeda era, essencialmente, livre 
e referenciada no ouro. Quando havia um nome para ela — como 
dólar ou libra —, tratava-se apenas de uma unidade de medida do 
próprio metal.
Tratava-se, portanto, de uma moeda verdadeiramente global, 
sem interferência estatal e com fundamentos sólidos baseados 
no valor intrínseco do ouro.
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Era um regime que também impunha muita disciplina aos 
governos. Funcionava como uma espécie de camisa de força — 
no bom sentido — que impedia os governos de gastarem exces-
sivamente. Caso quisessem aumentar seus gastos, precisavam 
recorrer ao mercado para emitir dívida ou aumentar a carga tri-
butária sobre os cidadãos. Não havia a possibilidade de simples-
mente emitir moeda sem respaldo.
Esse foi um período de crescimento econômico robusto em 
diversas partes do mundo, marcado por uma grande estabilidade 
de preços. Diferente do que observamos hoje — com inflação 
constante e o dinheiro perdendo valor com o passar do tempo —, 
naquela época vivia-se uma relativa estabilidade monetária. O que 
um grama de ouro comprava por volta de 1850 era praticamente 
o mesmo que comprava às vésperas da Primeira Guerra Mundial.
Portanto, tratou-se de um longo período de estabilidade de 
preços, de taxas de câmbio, de investimentos e de crescimento 
econômico, com livre circulação de mercadorias, capitais e pes-
soas. Era, de fato, um sistema monetário internacional coeso, sólido 
e funcional.
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A DESORDEM
MONETÁRIA PÓS-1914
Entretanto, com a chegada da Primeira Guerra Mundial, esse 
sistema — essa ordem monetária — colapsou. Mas não por fragili-
dades intrínsecas. O colapso ocorreu porque os governos, especial-
mente os europeus, passaram a emitir grandes volumes de moeda 
para financiar os esforços de guerra. Inglaterra e demais países 
envolvidos no conflito já não dispunham de recursos suficientes 
para sustentar a mobilização militar.
A libra esterlina, por exemplo, estava vinculada ao ouro. O governo 
britânico era obrigado a converter papel-moeda em metal caso 
o cidadão solicitasse. No entanto, como os governos precisavam 
emitir moeda em volumes muito maiores do que as reservas de 
ouro permitiam, ficava evidente que essa paridade não se susten-
taria por muito tempo.
Com o aumento da quantidade de papel-moeda em circulação, 
surgia o risco de perda total das reservas de ouro, caso a população 
exigisse o resgate em espécie. Diante disso, os governos tomaram 
uma decisão forçada pelas circunstâncias da guerra: aboliram a 
conversibilidade das moedas.
A partir daquele momento, a libra já não era mais conversível 
em ouro. O mesmo ocorreu com o franco e outras moedas. Elas 
passaram a circular apenas pela força da lei — o chamado curso 
forçado — e não mais por sua relação com um metal precioso.
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Esse foi um momento de desintegração da ordem monetária. 
Passamos a ver taxas de câmbio flutuantes. O que 1 libra valia em 
relação ao dólar começou a mudar, assim como o valor da libra 
frente ao franco. Foi, portanto, um período de desordem mone-
tária.
Também houve uma restrição maior sobre mercadorias de 
capital. Começaram a surgir os primeiros controles de capitais 
e tarifas alfandegárias. Tudo isso teve início nesse período. Em 
algumas regiões, como foi o caso da Alemanha logo após a Pri-
meira Guerra Mundial, vimos o fenômeno da hiperinflação, na cha-
mada República de Weimar. Foi um período de completo caos, de 
desordem monetária e nenhuma disciplina real.
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UMA TENTATIVA DE
ESTABILIZAÇÃO COM O 
RETORNO AO PADRÃO-OURO
Apesar disso, havia um consenso entre quase todos os econo-
mistas da época, líderes mundiais e políticos: esse estado de coisas 
— a instabilidade financeira e monetária, a inflação desenfreada 
— não poderia durar. A forma de restaurar a estabilidade seria 
retornar ao padrão-ouro, isto é, à conversibilidade das moedas em 
ouro.
Foi isso que os países tentaram fazer, a partir da década de 1920, 
com modelos diferentes para cada país — mas jamais nos mesmos 
moldes do século anterior. O padrão-ouro clássico havia ficado 
para trás. O que se tentou fazer depois foi apenas um vestígio de 
um passadocom muito mais estabilidade.
O nome do sistema que vigorou de 1925 até 1931 foi o chamado 
padrão ouro-câmbio (Gold Exchange Standard), uma tentativa de 
restaurar alguma estabilidade, ainda que com muita interferência 
dos governos e com falhas intrínsecas ao sistema. Por exemplo, 
não havia uma conversibilidade plena: não era qualquer cidadão 
que podia trocar seu papel-moeda por ouro. A conversibilidade era 
limitada, geralmente entre países, não entre indivíduos.
As moedas metálicas já circulavam bem menos; predominavam 
os papéis emitidos pelos bancos centrais. Alguns países tentaram 
adotar medidas que acabaram trazendo sérios problemas para a 
economia, especialmente naquela década de 1920.
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O ERRO DE CHURCHILL
EM 1925
Na Grã-Bretanha, por exemplo, quando Winston Churchill ainda 
não era Primeiro-Ministro, mas sim Ministro da Fazenda, tomou a 
decisão de retornar à mesma taxa de câmbio da libra do período 
anterior à guerra. Isso gerou um grande problema: forçar uma taxa 
de câmbio irreal, bastante sobrevalorizada.
A moeda britânica havia perdido poder de compra. Voltar a uma 
taxa de câmbio antiga exigiria uma forte deflação de preços. Para 
usar um exemplo prático, seria como se hoje o governo brasileiro 
ou o Banco Central tentasse fazer o real, que vale cerca de R$5 por 
dólar, voltar da noite para o dia a valer R$1 por dólar. Isso causaria 
uma forte deflação e tornaria o país muito pouco competitivo no 
comércio internacional.
Foi exatamente isso que Churchill fez em 1925. A medida gerou 
deflação no Reino Unido, desemprego, queda nas exportações e 
uma crise econômica.
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
O BOOM AMERICANO E O 
CRASH DE 1929
Do outro lado do Atlântico, nos Estados Unidos, o cenário era 
oposto: vivia-se um período de expansão econômica, pujança e 
crédito abundante. Isso gerou o grande boom da bolsa americana, 
culminando no crash de 1929 — a quebra da bolsa americana em 
outubro daquele ano.
Esse foi um período traumático na história econômica e mone-
tária, marcando uma mudança de era. Nos anos seguintes, sobre-
veio a Grande Depressão, episódio com reflexos profundos na 
Europa, na Ásia, no Brasil — e, evidentemente, também na ordem 
monetária internacional.
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A ORDEM EXECUTIVA 6102 E A 
CRIMINALIZAÇÃO DO OURO
Foi justamente em 1933, no auge da Grande Depressão, que o 
presidente americano da época, Franklin Delano Roosevelt, tomou 
uma das medidas mais drásticas da história do dinheiro: ele crimi-
nalizou a posse de ouro, prata e outros metais preciosos.
No dia 5 de abril de 1933, Roosevelt emitiu a Ordem Executiva 
6102, determinando que todo o ouro — em barras, moedas ou certi-
ficados — em posse de cidadãos americanos deveria ser entregue 
ao governo em troca de papel-moeda emitido pelo banco central 
americano. Quem não cumprisse a ordem estaria sujeito a até dez 
anos de prisão ou multa de US$10.000, valor que, corrigido para 
2025, seria equivalente a cerca de US$250.000. Foi a criminalização 
do ouro naquele momento histórico.
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O FIM DO PADRÃO-OURO 
E O AGRAVAMENTO DA 
DESORDEM MONETÁRIA
Com isso, o mundo ingressava, especialmente nos Estados 
Unidos, na abolição definitiva do padrão-ouro. Foi um período trau-
mático para a ordem monetária internacional. A década de 1930 
ficou marcada, assim como o período da Primeira Guerra Mun-
dial, por uma nova desintegração do comércio global, aumento 
de tarifas alfandegárias, controles de capitais, inflação e taxas de 
câmbio flutuantes.
Com o início da Segunda Guerra Mundial, esses problemas se 
intensificaram ainda mais. A inflação aumentou — agora também 
nos Estados Unidos, que participavam diretamente do conflito. 
Instalou-se um caos monetário generalizado, com moedas cada 
vez mais desvalorizadas. Ninguém sabia ao certo como restaurar a 
estabilidade. O padrão-ouro parecia definitivamente uma relíquia 
do passado.
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A CONFERÊNCIA DE
BRETTON WOODS E O NOVO 
ARRANJO MONETÁRIO
Até que, em 1944, já no final da Segunda Guerra Mundial, os 
países se reuniram em Bretton Woods, no estado de New Hamp-
shire, nos Estados Unidos, na chamada Conferência de Bretton 
Woods. Essa foi a conferência que estabeleceu o novo arranjo 
monetário que vigoraria pelos quase 30 anos seguintes, colocando 
o dólar no centro do sistema. O dólar passou a ser a moeda prin-
cipal, conversível em ouro à taxa de 35 dólares por onça troy, taxa 
esta que seria honrada pelo governo americano sempre que os 
países exigissem o resgate.
Como funcionaria esse novo sistema? O dólar era o centro do 
arranjo. Os países acumulavam dólares como ativos de reserva e, 
quando quisessem, podiam resgatar ouro. Assim operava o sis-
tema de Bretton Woods. Isso conferiu um enorme privilégio ao 
dólar, pois agora os Estados Unidos emitiam a moeda de reserva 
de todo o planeta. E já não havia mais padrão-ouro para o cidadão 
comum — a troca e restituição em ouro deixaram de existir para 
as pessoas físicas, em praticamente todos os países. O sistema 
funcionava apenas entre governos.
Entretanto, o sistema tinha falhas intrínsecas que impediam sua 
longevidade. Ele acabava incentivando a inflação e a emissão de 
dólares, já que o mundo todo aceitava a moeda americana como 
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
se fosse ouro. Esse mecanismo gerava incentivos para emitir cada 
vez mais dólares. Além disso, ao longo das décadas, os Estados 
Unidos utilizaram essa facilidade para financiar gastos públicos e 
várias guerras em que estiveram envolvidos.
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A CRISE DE CONFIANÇA
E O FIM DO SISTEMA DE 
BRETTON WOODS
Chegou um momento, por volta de 1968–1969, em que o mundo 
percebeu: havia dólares demais em circulação e aquela paridade 
de 35 dólares por onça troy já não era crível. Muitos países, como 
França, Alemanha e Inglaterra, decidiram resgatar seus dólares 
e pedir o ouro de volta, antecipando o colapso da conversibili-
dade. Assim teve início um processo de resgate em massa, com 
os Estados Unidos perdendo reservas de ouro enquanto mais e 
mais países exigiam restituição. As reservas caíam rapidamente.
Até que, no dia 15 de agosto de 1971, o então presidente ame-
ricano Richard Nixon tomou uma atitude inesperada, surpreen-
dendo o mundo ao anunciar, em rede nacional de televisão, a 
abolição da conversibilidade do dólar em ouro e em outros ativos 
de reserva. Ele decretava, ali, o fim do acordo de Bretton Woods. 
O mundo, pela primeira vez na história, entrava numa nova era 
monetária — um arranjo em que nenhuma moeda nacional tinha 
mais referência no ouro ou em qualquer outro metal precioso.
Foi uma espécie de voo cego, em que o mundo passou a emitir 
moedas de papel sem qualquer conversibilidade e sem restri-
ções à criação de dinheiro. Agora, bastava imprimir: escrevia-se 
50 dólares, 10.000 dólares, ou qualquer valor arbitrário. Esse novo 
modelo deu enorme liberdade para os governos emitirem mais 
moeda, consolidando a era das moedas fiduciárias, sem lastro e 
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
sem os freios impostos anteriormente pelo padrão-ouro.
Então, esse foi o fim do acordo de Bretton Woods, cuja ruptura já 
dura mais de 50 anos. Desde então, o mundo vive em um cenário 
de instabilidade monetária, com taxas de câmbio flutuantes. As 
moedas passaram a flutuar entre si: o que o real vale hoje em 
relação ao dólar pode mudar amanhã ou no ano seguinte. E isso 
vale para todas as moedas.
Esse arranjo monetário vigora desde 1971 — não porque foi dese-
nhado assim, mas por conta de diversas interferências, de necessi-
dades fiscais e das circunstâncias daquele momento. Hoje, temos 
o dinheiro de curso legal e, ao mesmo tempo, uma moeda que fun-
ciona como padrão global — odólar — que pode ser emitido sem 
nenhum limite técnico. Essa é a ordem, ou melhor, a desordem 
monetária em que o mundo vive atualmente.
Claro que esses 50 anos não foram um período de tranquilidade. 
Pelo contrário. A primeira década — os anos 1970 — foi marcada 
por forte inflação. Foi o início de um novo experimento monetário, 
em que os bancos centrais operavam no modo tentativa e erro. 
Como manter a estabilidade das moedas agora que não existe 
mais conversibilidade em ouro? O que é preciso fazer? Que polí-
ticas adotar? Que ferramentas utilizar para preservar o valor do 
dinheiro?
A primeira década desse novo arranjo foi um fracasso. Foi o 
período mais inflacionário da história global até então. Aos poucos, 
os bancos centrais foram conseguindo trazer algum controle e 
estabilidade, mas ainda assim muito aquém do que havia durante 
o padrão-ouro clássico, no final do século XIX e início do século XX.
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
A CRISE FINANCEIRA DE 2008 
E O ROMPIMENTO COM AS 
REGRAS ANTERIORES
Até que chegamos a 2008, na grande crise financeira daquele 
ano, quando os bancos centrais adotaram medidas até então 
impensáveis. Se antes havia algum tipo de regra ou teoria que 
embasava as decisões dos banqueiros centrais — sobre quanto 
emitir de moeda, como definir taxas de juros (5%, 10% etc.) —, 
sempre havia um certo ordenamento jurídico, teórico e prático 
para a gestão monetária.
Mas a partir da grande crise financeira de 2008, tudo isso parece 
ter evaporado diante das circunstâncias. Vários bancos estavam à 
beira do colapso. Havia uma quebradeira generalizada nos Estados 
Unidos, na Europa e em alguns países do Oriente Médio. Aquele 
momento levou os banqueiros centrais a inovarem e adotarem 
um novo experimento: imprimir muito mais moeda do que jamais 
havia sido feito.
O que começou a acontecer, especialmente com o Federal 
Reserve (o Banco Central dos Estados Unidos), foi uma grande 
intervenção nos mercados. Eles passaram a comprar não apenas 
dívida pública americana, mas também hipotecas de famílias e 
outros ativos que antes estavam em posse dos bancos — tudo para 
tentar socorrer o sistema financeiro.
Foi uma intervenção sem precedentes. Não havia teoria mone-
tária ou econômica que a justificasse plenamente. Era o modo 
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
desespero: o que fazer? O que fazer rápido para evitar o colapso 
da economia global?
Assim, entrou-se em uma nova era do dinheiro, em que os bancos 
centrais passaram a ter muito mais liberdade, amparados pela gra-
vidade da crise de 2008. Em um momento extremo e drástico, a 
justificativa era clara: “é uma crise, precisamos agir”. E começaram 
a imprimir muito mais moeda do que qualquer um poderia ima-
ginar, seja um mês, seja um ano antes.
E desde então, desde 2008, o mundo vive esse novo arranjo 
monetário, que já não contava com a conversibilidade do dólar 
em ouro, nem com a disciplina ou a restrição que o ouro trazia.
A partir da crise financeira de 2008, surgiu um novo momento 
marcado por aquilo que os bancos centrais gostam de chamar 
de discricionariedade — um termo técnico que, na prática, signi-
fica: “vou fazer o que eu quiser”. Dependendo das circunstâncias, 
da gravidade da situação, os bancos centrais passaram a adotar 
medidas conforme julgassem necessário.
Isso significou, na prática, tanto para o Banco Central americano 
quanto para o da Europa, da Inglaterra e do Japão, imprimir moeda 
e desvalorizar as moedas nacionais para socorrer bancos, inflar 
preços de ativos e evitar um colapso maior da economia global.
Mas é claro que isso teve reflexos no próprio dinheiro. Se eu 
imprimo moeda e ela se torna mais abundante, o dinheiro tende 
a valer menos.
Até que chegamos finalmente à pandemia, em 2020. E aquela 
mesma política adotada em 2008 foi aplicada novamente — mas 
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E-BOOK BP · A NOVA MOEDA: O GUIA COMPLETO DO BITCOIN
de forma ainda mais intensa. Os bancos centrais imprimiram ainda 
mais moeda naquele ano.
Só para dar uma noção da dimensão do que foi feito: em 2008, 
o Banco Central americano dobrou a quantidade de dinheiro em 
circulação em dois ou três meses. Já em 2020, na véspera da pan-
demia, havia cerca de 4,5 trilhões de dólares em circulação. Com 
o início da pandemia, num cenário de grande incerteza, risco de 
queda da atividade econômica e possível deflação, os bancos cen-
trais entraram novamente em modo de desespero.
Em questão de dois ou três meses, imprimiram mais dois ou três 
trilhões de dólares — o equivalente a toda a economia do Brasil em 
um ano. Ou seja, criaram em dinheiro o equivalente à produção 
anual do país.
Naturalmente, isso gerou uma forte desvalorização das moedas. 
E seguimos nesse arranjo monetário em que não há consenso 
sobre como reformá-lo ou torná-lo mais estável. Mas é o sistema 
sob o qual vivemos — sem alternativas concretas dentro do escopo 
dos governos, bancos centrais e até mesmo da ciência econômica, 
que muitas vezes defende essas medidas.
Porém, em 2008, no auge da grande crise financeira, uma alter-
nativa estava surgindo.
Portanto, toda essa história do dinheiro, da evolução monetária 
nos últimos dois séculos, e de como a economia foi se transfor-
mando, é importante para contextualizar o momento em que o 
Bitcoin foi criado e anunciado ao mundo — justamente no meio 
da crise de 2008.
E é isso que vamos ver na nossa próxima aula.