cap7 avaliacao titulos divida

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Avaliação de Títulos de Dívida
Ross, Westerfield, Jordan & Lamb (2013, Cap.7)
Prof. Guilherme Kirch
2018-08-30
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Títulos de Dívida ou Obrigações
Um título de dívida normalmente é um empréstimo com pagamento
periódico de juros e amortização do principal no vencimento.
Exemplo: Suponha que a Cruz e Souza Ltda deseje tomar $ 1.000
emprestados por 30 anos. A taxa de juros de dívidas emitidas por
empresas semelhantes é de 12%:
I Portanto, a Cruz e Souza pagará $ 120 de juros a cada ano, durante 30
anos. Ao final de 30 anos, a Cruz e Souza devolverá os $ 1.000.
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Características
Cupom (C): os juros regulares que o emissor se comprometeu a pagar
periodicamente;
Valor de Face (F ): valor nominal da obrigação (título) ou valor do
principal. É devolvido no vencimento somente;
Maturidade ou Prazo de Vencimento (t): número de períodos (anos)
até que o valor de face seja pago;
Taxa de Cupom (%C): o valor do cupom como percentual do valor de
face;
Retorno até o Vencimento (r) – Yield to Maturity [YTM]: taxa de
juros requerida pelo mercado sobre um título de dívida;
Preço (B0): valor de mercado do título de dívida no dia de negociação
(digamos, hoje). Flutua a medida que a taxa de juros varia.
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Avaliação
Exemplo da Cruz e Souza:
Qual seria o valor (preço) desse título de dívida hoje?
. . . o valor presente de seus fluxos de caixa:
B0 =
t∑
τ=1
C
(1 + r)τ +
F
(1 + r)t
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Avaliação
Note que o somatório é o valor presente de uma anuidade ordinária de
$C, com duração de t anos e taxa de retorno requerida de r. Logo:
B0 =
C
r
×
[
1− 1(1 + r)t
]
+ F(1 + r)t
No caso da Cruz e Souza:
B0 =
120
0.15 ×
[
1− 1(1 + 0.15)30
]
+ 1000(1 + 0.15)30 = 803.02
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Avaliação
Qual seria o valor do título de dívida emitido pela Cruz e Souza se:
1. a taxa de retorno requerida fosse de 10%?
2. a taxa de retorno requerida fosse de 12%?
3. a maturidade fosse de 10 anos?
4. a maturidade fosse de 3 anos?
5. a maturidade fosse de 1 ano?
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Custos de Lançamento
O lançamento de títulos de dívida no mercado envolve também o custo
de estruturação da operação:
I Estudos técnicos para preparar o prospecto de emissão,
I Auditoria independente,
I Comissões dos bancos que farão a colocação,
I Registro na Bolsa e CVM, etc.
O custo efetivo para o emissor será o custo dos juros mais as despesas
de estruturação (denominado custo all in).
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Cupons Semestrais
Alguns títulos pagam cupons mais do que uma vez por ano. Um título
com cupom semestral pagará cupons 2 vezes por ano.
Assim, se a taxa de cupom for de 14% a.a., seu titular receberá um
total de $140 por ano, mas esses $140 serão recebidos em duas
parcelas de $70.
Sendo a taxa de retorno (nominal) de 16% a.a. e a maturidade de 7
anos, qual é o valor do título de dívida?
Qual é a taxa de retorno efetiva?
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Risco da Taxa de Juros
O risco que os investidores em títulos de renda fixa correm devido a
flutuações da taxa de juros é denominado risco da taxa de juros.
Esse risco pode ser mensurado pela sensibilidade do preço a mudanças
nas taxas de juros. Essa sensibilidade depende de dois fatores:
I Maturidade: mantidas todas as outras coisas constantes, quanto maior o
prazo até o vencimento maior será a sensibilidade;
I Cupom: mantidas todas as outras coisas constantes, quanto menor for a
taxa de cupom maior será a sensibilidade.
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Exemplo
Maturidades diferentes:
I Taxa de cupom = 10% a.a.;
I Obrigação A: prazo de vencimento de 5 anos;
I Obrigação B: prazo de vencimento de 30 anos;
I Calcule o valor dessas obrigações para as seguintes taxas de juros: 0%,
5%, 10%, 15%, 20% e 25%.
Taxas de cupom diferentes:
I Prazo de vencimento de 10 anos;
I Obrigação X: taxa de cupom = 5% a.a.;
I Obrigação Y: taxa de cupom = 15% a.a.;
I Calcule o valor dessas obrigações para as seguintes taxas de juros: 0%,
5%, 10%, 15%, 20% e 25%.
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Risco de Variação e Maturidade
1000
2000
3000
4000
0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25
Taxa de Juros
Va
lo
r Título
A
B
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Risco de Variação e Taxa de Cupom
400
800
1200
500
1000
1500
2000
2500
0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25
Taxa de Juros
Va
lo
r Valor
Título
X
Y
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Determinação da Taxa de Retorno até o Vencimento
Suponha que estejamos interessados em analisar um título de dívida
com prazo de seis anos, cujo cupom é de 8%. Um corretor cota seu
preço a $955.14. Qual é a taxa de retorno esperada deste título?
Não há como resolver a equação de preço para r, a taxa de retorno.
Use uma calculadora financeira ou planilha eletrônica para encontrar
essa variável!
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Mais características: Escritura de Emissão
É o acordo por escrito entre a empresa (o mutuário) e seus credores
(mutuante). Chamado também de contrato de emissão da dívida. É
um documento legal que inclui normalmente:
I Os termos básicos dos títulos (inclusive forma: nominativa ou ao
portador);
I A descrição das garantias, se houver;
I Cláusulas relativas ao fundo de amortização;
I Cláusula de recompra pelo emissor;
I Cláusula de proteção aos credores (covenants);
I Fatores de risco.
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Classificação de risco de crédito (Ratings) – Investmento
High Grade
I Moody’s Aaa e S&P AAA – capacidade de pagamento extremamente
forte.
I Moody’s Aa e S&P AA – capacidade de pagamento muito forte.
Medium Grade
I Moody’s A e S&P A – capacidade de pagar é forte, mas mais suscetível
de mudança com as circunstâncias.
I Moody’s Baa e S&P BBB – capacidade de pagamento adequada,
condições adversas têm mais impacto na capacidade de pagamento.
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Classificação de risco de crédito (Ratings) – Especulativa
Low Grade
I Moody’s Ba e B e S&P BB e B - possibilidade de que a capacidade de
pagamento se deteriore.
Very Low Grade
I Moody’s C (e abaixo) e S&P C (e abaixo) - não pagamento de juros de
títulos com pagamento de juros atrelado a resultados; Inadimplência:
juros e principal com pagamento atrasado.
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Alguns tipos diferentes de títulos de dívida
Títulos públicos
I O maior mutuário do mundo, com ampla margem, é o Tio Sam.
I As emissões do tesouro americano são consideradas sem risco de
inadimplência; isentas de impostos de renda estadual (mas não federal);
I Os governos estadual e municipal também podem emitir dívida (no
Brasil não, LRF). São isentos de IR federal.
Títulos de cupom zero;
Títulos com taxa flutuante;
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Inflação e Taxas de Juros
Ao examinar taxas de juros geralmente é necessário distinguir taxas
reais de taxas nominais:
I Taxa real: taxa de juros ajustada à inflação.
I Taxa nominal: taxa de juros não ajustada à inflação.
Efeito Fisher (sendo h ataxa de inflação):
1 + rnominal = (1 + rreal)× (1 + h)
rnominal = rreal + h+ rreal × h ≈ rreal + h
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Determinantes dos retornos de títulos de dívida
Estrutura a termo das taxas de juros
I É a relação entre as taxas de juros de curto e de longo prazo. Ela nos
diz quais taxas de juros nominais recaem sobre títulos tipo desconto e
sem risco de inadimplência referentes a todos os prazos de vencimento.
I Quando as taxas de juros de longo prazo são mais altas do que as taxas
de curto prazo, dizemos que a estrutura a termo tem inclinação
ascendente e, quando ocorre o inverso, dizemos que ela tem inclinação
descendente.
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Determinantes dos retornos de títulos de dívida
O que determina a forma da estrutura a termo?
I Taxa de juros real (componente base): remuneração exigida pelos
investidores para renunciarem ao uso de seu dinheiro hoje.
I Taxa de inflação: a perspectiva de inflação futura influencia muito a
forma da estrutura a termo. Uma estrutura a termo ascendente
(descendente) pode ser fruto da expectativa de aumento (redução) da
inflação.
I Risco da taxa de juros: Quanto mais longo o vencimento de um título
maior será o risco da taxa de juros, de modo que o prêmio por esse risco
aumenta com o prazo de vencimento.
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Estrutura a termo ascendente
0.04
0.06
0.08
0.0 2.5 5.0 7.5 10.0
Maturidade
Ta
xa
 d
e 
Ju
ro
s Componente:
Risco Tx. Juros
Tx. Inflação
Tx. Real
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Estrutura a termo descendente
0.03
0.04
0.05
0.06
0.07
0.0 2.5 5.0 7.5 10.0
Maturidade
Ta
xa
 d
e 
Ju
ro
s Componente:
Risco Tx. Juros
Tx. Inflação
Tx. Real
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Estrutura a Termo (curva de juros)
2
3
4
5
0 10 20 30
Maturidade
Cu
rv
a
 d
e 
Ju
ro
s
Período:
Atual
Crise do Subprime
Curva de Juros: Títulos do Tesouro Americano
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Títulos de Dívida no Brasil
Títulos públicos do Tesouro Nacional
I Preços e Taxas
I Entenda cada Título
I Características dos Títulos
I Precificação
Títulos privados
I CRA, CRI, Debêntures e Letras Financeiras
I Debêntures
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Determinantes dos retornos de títulos de dívida
Taxa real de juros;
Prêmio pela inflação;
Prêmio pelo risco da taxa de juros;
Prêmio pelo risco de inadimplência;
Prêmio pela tributação;
Prêmio pela liquidez.
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Exercício: Questões e Problemas (Ross, Cap. 7)
Básicos:
I 3, 4, 6, 7 e 12;
Intermediários:
I 16, 17 e 18;
Desafios:
I 30.
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