Análise de Investimentos

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Análise de Investimentos 
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ANÁLISE DE INVESTIMENTOS 
A análise do retorno de investimento é vital para a continuidade e sobrevivência das empresas. 
Diversos fatores fora do controle da administração da empresa levam incerteza aos retornos 
prometidos por um projeto de investimento: modificação de tecnologia, surgimento ou 
desaparecimento de novos concorrentes ou produtos complementares ou substitutos, o 
comportamento da economia nacional e internacional, mudanças de política governamental de 
controle de preços ou de custos de insumos utilizados, etc. Simplesmente, não se pode dizer 
com certeza que em um dado período as vendas do produto alcançarão exatamente $500.000. 
Costuma-se dizer que se passa de uma situação de incerteza a uma situação de risco quando é 
possível fazer estimativas das probabilidades de ocorrência de determinados eventos (fluxos 
de caixa, por exemplo). O que é importante é que na comparação de dois ou mais projetos de 
investimentos, projetos com o mesmo retorno esperado poderão ser distinguidos, pelo 
administrador financeiro, em função da dispersão dos fluxos de caixa em torno dos valores 
esperados. 
Existem métodos para avaliar propostas de investimento de capital os quais auxiliam no 
processo de tomada de decisão. 
Uma empresa pode ser compreendida como um conjunto de projetos de investimentos em 
diferentes momentos de sua atividade. Logo o objetivo financeiro, na avaliação das 
alternativas de investimentos, é maximizar a contribuição marginal desses recursos de capital, 
promovendo o incremento de sua riqueza líquida. 
O segmento de investimento de capital é bastante complexo, amplo e envolve inúmeros 
critérios e métodos de análise. 
O processo de avaliação de investimentos demanda uma série de informações financeiras, 
enunciadas segundo diversos critérios. Da mesma forma, diferentes estados de mercado e da 
economia interferem nos critérios de análise de investimentos. 
 
DISPÊNDIO DE CAPITAL 
Dispêndio de capital é um desembolso de fundos realizado pela empresa, com a expectativa de 
gerar benefícios após um ano. Dispêndio corrente é um desembolso que resulta em benefícios 
obtidos em prazo inferior a um ano. 
O perfil do ativo das empresas é determinado pela natureza das atividades operacionais. Em 
empresas comerciais, destacam-se os estoques de mercadorias e as contas a receber de 
clientes. Em indústrias, os bens de produção e outros ativos fixos costumam ser maiores do 
que os fundos do ativo circulante. Em empresas de transportes, telecomunicações, energia e 
serviços públicos ocorre o predomínio de imobilizações técnicas. 
Os investimentos em ativos fixos envolvem grandes somas de recursos e podem referir-se à 
substituição de bens de capital obsoletos, à aquisição de novos bens, à implementação de 
projetos de construção e instalações de unidades operacionais completas. Os dispêndios com 
pesquisas e desenvolvimento de produtos e tecnologias também fazem parte deste conjunto 
de decisões estratégicas. 
As empresas realizam investimentos deste tipo para preservar ou aumentar sua 
competitividade. Decisões acertadas permitem a manutenção de posições confortáveis no 
mercado durante muitos anos. Entretanto, erros podem comprometer irremediavelmente a 
liquidez e a rentabilidade em função do volume de recursos envolvidos. 
A definição de onde, quando e quanto investir requer um processo específico que está 
compreendido no orçamento de capital, que tem como escopo a seleção de um conjunto de 
investimentos que seja mais vantajoso em termos de retorno e risco. 
 
 
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Outro aspecto relevante das decisões de investimento a longo prazo é o equacionamento das 
fontes de recursos que financiarão o projeto e a determinação do seu custo de capital. 
Investimentos que apresentem retorno superior ao custo de capital contribuirão para aumentar 
o valor de mercado da empresa e a riqueza de seus acionistas. 
 
ORÇAMENTO DE CAPITAL 
Uma vez que os investimentos a longo prazo representam desembolsos consideráveis de 
fundos que obrigam a empresa a seguir um determinado curso de ação, são necessários certos 
procedimentos para analisá-los e selecioná-los adequadamente. Deve-se dar atenção à 
mensuração dos fluxos de caixa relevantes e à aplicação de técnicas apropriadas de decisão. 
Com o passar do tempo, os ativos permanentes podem ficar obsoletos ou precisar de reparos; 
nesses casos, decisões financeiras também podem ser necessárias. 
Uma das responsabilidades de um gerente financeiro é escolher investimentos tanto com 
fluxos de caixa como com taxas de retorno satisfatórias. Portanto, um gerente financeiro deve 
ser capaz de decidir se um investimento é um empreendimento valioso ou não, e de escolher, 
de maneira inteligente, entre duas ou mais opções. Para conseguir tomar as decisões corretas 
é necessário conhecer as ferramentas que possibilitam avaliar, comparar e selecionar projetos. 
Podemos conceituar Orçamento de Capital como o processo que consiste em avaliar e 
selecionar investimentos a longo prazo, que sejam coerentes com o objetivo da empresa de 
maximizar a riqueza de seus proprietários. 
O orçamento de capital é um conjunto de procedimentos, compostos de métodos e técnicas 
que permitem avaliar e selecionar investimentos de longo prazo (permanentes). 
As empresas costumam fazer uma série de investimentos a longo prazo, mas o investimento 
mais comum em uma empresa industrial é em ativos imobilizados, os quais incluem imóveis, 
instalações e equipamentos. Esses ativos muitas vezes são denominados de ativos rentáveis, 
porque geralmente fornecem a base para a geração de lucro e valor à empresa. 
Os investimentos temporários são valores aplicados com a intenção de resgate dentro de 
algum tempo. Contabilmente são classificados como aplicações de liquidez imediata e títulos e 
valores mobiliários de curto prazo. Não fazem parte do orçamento de capital. 
Os investimentos permanentes são ativos que produzem resultados no longo prazo. São 
valores aplicados para manutenção das atividades operacionais e com fins estratégicos. Podem 
ser vendidos a qualquer tempo, se isso for necessário ou conveniente para a empresa. 
O orçamento de capital é uma tomada de decisão sobre um projeto ser ou não merecedor de 
implementação. O orçamento de capital está, basicamente, relacionado com a justificativa das 
despesas de capital. Despesas correntes são despesas de curto prazo e, por isso, debitadas 
integralmente no exercício social em que ocorrem. Despesas de capital são despesas de longo 
prazo e são amortizadas durante um período de vários anos, estabelecido pela Receita Federal. 
 
O PROCESSO DE ORÇAMENTO DE CAPITAL 
Orçamento de capital é a lista dos projetos planejados para o ano seguinte. 
A maioria das empresas permite que as propostas de projetos provenham das unidades e 
sejam analisadas pelos gestores das divisões, para depois, seguirem para os gestores de níveis 
hierárquicos superiores. É claro que os gestores intermediários não conseguem identificar 
todos os projetos que compensam a execução. 
A preparação do orçamento de capital não é um processo burocrático com normas rígidas. 
Envolve muita negociação. Os gestores das divisões negociam com os gestores das unidades e 
preparam detalhadamente a lista de projetos da divisão. 
 
 
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O orçamento de capital, na sua fase final, também deve refletir o plano estratégico da 
empresa. O plano estratégico de negócios é um plano de longo prazo que delineia em termos 
gerais a estratégia básica da empresa para os próximos cinco a dez anos. O planejamento 
estratégico tem uma visão descendente da empresa. Tenta identificar os negócios que devem 
ser vendidos ou os que devem ser fechados. 
As opções feitas pelo orçamento de capital da empresa devem refletir os processos 
ascendentes e descendentes – respectivamente, o orçamentode capital e o planejamento 
estratégico. Os dois processos devem se complementar. 
Os métodos formais da decisão de investimento possuem, normalmente, três fases: 
1. Preparação de um orçamento de capital para a empresa. Consiste em um plano das 
despesas de investimento por unidades industriais, divisões ou outras unidades do negócio. 
2. As autorizações dos projetos são aprovadas para se avançar com projetos específicos. 
3. As avaliações dos investimentos a posteriori verifica o progresso dos investimentos 
recentes. 
A orçamentação de capital não é um processo exclusivamente ascendente. Os responsáveis 
pelo planejamento estratégico praticam “decisões de investimento em grande escala” ao 
tentarem identificar os negócios nos quais a empresa tem vantagens especiais. As propostas 
de projetos que apoiam a estratégia global da empresa são encaradas de um modo muito mais 
favorável, à medida que vão “subindo” na organização. 
Mas não se deve pressupor que os maiores gastos de capital surgem como projeto no processo 
de orçamentação do capital. Muitas decisões de investimento importantes poderão nunca ser 
alvo de análise financeira formal. Primeiro, os gestores da unidade industrial ou de divisão 
decidem quais projetos propor. Os gestores de topo e os gestores financeiros poderão, até 
mesmo, nunca analisar as alternativas. Segundo, os investimentos em ativos intangíveis (por 
exemplo, marketing e pesquisa e desenvolvimento) podem escapar ao orçamento de capital. 
Terceiro, há rotinas e incontáveis decisões de investimento que têm que ser feitas pelos 
gestores intermediários. Cada um desses gastos pode parecer, individualmente, pequeno, mas 
todos os gastos têm que ser somados. 
As decisões de investimentos de capital devem ser amplamente descentralizadas. 
Consequentemente, os problemas de agência são inevitáveis. Os gestores das unidades 
industriais ou de divisão posem ser tentados, pela negligência, a evitar o risco, ou a propor 
investimento tipo “construção de império” ou “entrincheiramento”. É óbvio que os gestores de 
alto nível estão expostos a riscos semelhantes. 
Os problemas de agência são mitigados com uma combinação de monitoramento e de 
incentivos. Por exemplo, os acionistas delegam a tarefa de monitorar os gestores operacionais 
aos diretores do conselho de administração e aos contadores que auditam a contabilidade da 
empresa. 
 
ALGUNS INVESTIMENTOS PODEM NÃO CONSTAR NO ORÇAMENTO DE CAPITAL 
As fronteiras do investimento de capital são muitas vezes imprecisas. A seguir alguns 
exemplos: 
- Investimentos em tecnologias de informação – TI (computadores, softwares e sistemas, 
formação e telecomunicações) – feitos por grandes bancos. A maioria destes gastos 
destinam-se a ativos intangíveis como a concepção de sistemas, os testes e o treinamento 
de pessoas. Os investimentos em TI podem não constar no orçamento de capital, mas, no 
caso das instituições financeiras, são muito mais importantes do que o investimento em 
unidades e em equipamentos. 
 
 
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- Pesquisa e desenvolvimento – para muitas empresas o ativo mais importante é a 
tecnologia. A tecnologia está incorporada nas patentes, em produtos únicos ou em métodos 
de produção especiais. É gerada pelo investimento em pesquisa e desenvolvimento (P&D). 
Os orçamentos de P&D são muito volumosos nas grandes empresas farmacêuticas. 
- Marketing – algumas empresas gastam volumes significativos em programas iniciais de 
marketing, quando do lançamento de um novo produto, com o objetivo de tornar este 
produto uma marca com vida de longa duração, tornando este produto uma vaca leiteira. As 
despesas de marketing, neste caso, são obviamente investimentos de capital, visto tratar-
se de dinheiro gasto para gerar fluxos de caixa futuros. 
- Treinamento e desenvolvimento de pessoal – para o lançamento de novos produtos, a 
empresa pode contratar novos trabalhadores e dispender recursos significativos em 
treinamento. 
- Acúmulo de pequenas decisões – os gestores operacionais tomam decisões de investimento 
diariamente. Podem comprar matérias primas adicionais somente para se assegurarem de 
que elas não irão se esgotar. Os gestores de fábricas podem decidir que estão precisando 
de mais uma empilhadeira ou de mais uma máquina de café para o refeitório. Podem reter 
uma máquina para a qual não há mais trabalho. São pequenos investimentos individuais, 
mas vão se somando. 
 
RAZÕES PARA O DISPÊNDIO DE CAPITAL 
Dispêndio de Capital é um desembolso de fundos feito pela empresa, com a expectativa de 
gerar benefícios após um ano. Dispêndio corrente é um desembolso que resulta em benefícios 
obtidos em prazo inferior a um ano. Desembolsos efetuados em ativos imobilizados são 
dispêndios de capital, mas nem todos os dispêndios são classificados como ativos imobilizados. 
Um desembolso de R$ 60.000,00 em propaganda, a qual gera benefícios em um longo período 
também é um dispêndio de capital. Contudo, um dispêndio com propaganda raramente seria 
registrado como ativo imobilizado nos balanços da empresa. 
Os motivos básicos para dispêndios de capital são: 
a) Expansão - o motivo mais comum para fazer dispêndio de capital é expandir o nível de 
operações (usualmente através da aquisição de ativos imobilizados). Uma empresa em 
crescimento acha muitas vezes necessário adquirir novos ativos imobilizados rapidamente; 
às vezes, isso inclui a compra de infra-estrutura adicional, como imóveis e instalações 
fabris; 
b) Substituição - à medida que o crescimento da empresa diminui e ela atinge a maturidade, 
a maior parte de seus dispêndios de capital será para substituir ou renovar ativos obsoletos 
ou gastos. Toda vez que uma máquina precisa ser consertada, é preciso avaliar o 
desembolso exigido para seu reparo em relação ao desembolso que seria necessário para 
substituir a máquina e aos benefícios de sua substituição; 
c) Modernização - é freqüentemente uma alternativa à substituição. A modernização pode 
incluir a reconstrução, o recondicionamento ou a adaptação de uma máquina ou das 
instalações existentes. Por exemplo, uma perfuratriz pode ser modernizada através da 
substituição de seu motor e adaptação de um sistema de controle numérico, ou uma 
instalação física poder modernizada, renovando-se suas instalações elétricas, adicionando-
se um sistema de ar condicionado, e assim por diante; 
d) Outras finalidades - alguns dispêndios de capital não resultam na aquisição ou 
transformação de ativos imobilizados tangíveis constantes do balanço patrimonial da 
empresa; antes, envolvem um comprometimento de recursos a longo prazo, na 
expectativa de um retorno futuro. Tais dispêndios incluem gastos com propaganda, 
pesquisa e desenvolvimento, consultoria e novos produtos. 
 
 
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ETAPAS DO PROCESSO DE ORÇAMENTO DE CAPITAL 
Depois do orçamento de capital ter sido aprovado pelos gestores de alto nível e pela direção da 
empresa, ele passa a ser o plano oficial para o ano seguinte. Contudo, ele não representa, 
ainda, a aprovação final de projetos específicos. 
Muitas empresas exigem, também, a alocação de destinação de fundos para cada uma das 
propostas. Esses pedidos devem incluir previsões detalhadas, análise de desconto dos fluxos 
de caixa descontados e outras informações para apoiar a decisão. 
Tendo em vista que as decisões de investimentos são importantes para o valor da empresa, a 
aprovação final dos pedidos de alocação de fundos tende a ser reservada aos gestores de alto 
nível. As empresas definem limites em relação à dimensão dos projetos que os gestores de 
divisão podem autorizar. Esses limites, muitas vezes, são surpreendentemente baixos. 
O processo de orçamento de capital consiste em cinco etapas distintas, porém inter-
relacionadas. Começa com a geração de propostas. Depois dessa fase inicial, vêm as demais: 
avaliação e análise, tomada de decisão,implementação e acompanhamento. 
a) Geração de propostas - as propostas para dispêndios de capital são feitas por pessoas 
em todos os níveis da organização. Para estimular um fluxo de idéias que possa resultar 
em potenciais reduções de custos, muitas empresas oferecem prêmios em dinheiro aos 
empregados cujas propostas sejam adotadas. As propostas de dispêndios de capital 
normalmente vão da pessoa que as elabora a um revisor que está em um nível superior na 
empresa; 
b) Avaliação e análise - as propostas são formalmente avaliadas para se assegurar de que 
elas são apropriadas tendo em vista os objetivos e planos globais da empresa e, o mais 
importante, para verificação de sua validade econômica. Os custos e benefícios propostos 
são estimados e então convertidos em uma série de fluxos de caixa relevantes, aos quais 
várias técnicas de orçamento de capital são aplicadas para aferir o mérito do investimento 
associado ao potencial desembolso. Além disso, os vários aspectos de risco inerentes à 
proposta são incorporados a analise econômica ou classificados e agregados às 
mensurações econômicas; 
c) Tomada de decisão - a magnitude do desembolso, em valores monetários, e a 
importância do dispêndio de capital determinam em qual nível hierárquico da organização a 
decisão será tomada. As empresas normalmente delegam autoridade, no que se refere a 
dispêndios de capital, com base em certos limites monetários. Geralmente, o conselho de 
administração reserva-se o direito de tomar as decisões finais sobre dispêndios de capital 
que exigem comprometimentos de recursos acima de um certo valor, delegando autoridade 
nos casos de dispêndios menores a outros níveis organizacionais; 
d) Implementação - uma vez que uma proposta tenha sido aprovada e os fundos 
necessários estejam disponíveis, inicia-se a fase de implementação. Nos casos de 
desembolsos pequenos, a implementação é questão de rotina; o dispêndio é feito, e o 
pagamento é efetuado. Quando se trata de dispêndios elevados, um controle maior é 
exigido, com o objetivo de se assegurar que o que foi proposto e aprovado seja adquirido 
aos custos orçados; 
e) Acompanhamento - envolve a monitoração dos resultados durante a fase operacional do 
projeto. A comparação dos resultados reais, em termos de custos e benefícios, com os 
valores estimados, bem como com projetos de investimentos anteriores é vital. Quando os 
resultados reais diferem dos resultados projetados, ações devem ser tomadas, visando o 
corte de custos, à melhoria dos benefícios, ou até mesmo a suspensão do projeto. 
 
 
 
 
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A maioria das empresas controla a evolução dos grandes projetos por meio de auditorias feitas 
depois de os projetos terem entrado em operação. As auditorias identificam problemas que 
tem que ser resolvidos, verificam a precisão das previsões e sugerem questões que deveriam 
ter sido levantadas antes do início do projeto. As auditorias são compensadoras, sobretudo, 
porque ajudam os gestores a executar melhor o seu trabalho quando tiverem que investir 
novamente. Depois da auditoria, o gestor pode concluir que deveria ter suposto que era 
preciso capital de giro adicional para a sustentação do projeto. Quando o gestor fizer outra 
proposta de investimento, ele irá se lembrar de alocar um valor de capital de giro. 
As auditorias podem não ser capazes de medir todos os fluxos de caixa gerados por um 
projeto. Pode ser impossível separar um projeto dos demais negócios da empresa. 
Suponha que uma empresa de transporte rodoviário que realiza entregas de mercadorias para 
vários estabelecimentos locais decidiu revitalizar seu negócio através da redução de custos e 
da melhoria do serviço prestado. Para tanto, precisará fazer três investimentos: comprar cinco 
novos caminhões de entrega; criar uma central de distribuição; comprar um computador com 
programa de roteirização. 
Após um ano, a auditoria compara os custos de compra, instalação e formação com os valores 
que haviam sido projetados e comprova que tudo está em conformidade. A empresa consegue 
constatar que há uma melhoria na qualidade do serviço. Mas que parcela dessa melhoria é 
devida aos novos caminhões, à central de distribuição e ao novo computador? É impossível 
dizer. A única maneira de avaliar o sucesso ou o insucesso do seu programa de revitalização é 
por meio da análise global do negócio de entregas. 
 
CLASSIFICAÇÃO DAS PROPOSTAS DE INVESTIMENTOS 
Alguns tipos de projetos requerem uma análise relativamente detalhada, enquanto que outros 
tipos devem ser analisados por procedimentos mais simples. As empresas costumam 
classificar os projetos em categorias e depois analisam os que estão em cada categoria de um 
modo um pouco diferente. 
1. Reposição: manutenção do negócio. Esta categoria consiste de gastos para substituir 
equipamentos velhos ou danificados, utilizados na produção de produtos rentáveis. As 
únicas questões são (a) esta operação deve ser continuada e (b) devemos continuar a usar 
os mesmos processos de produção? As respostas geralmente são sim, por isso as decisões 
de manutenção são tomadas sem passar por nenhum processo decisório completo. 
2. Reposição: redução de custos. Esta categoria inclui gastos para substituir equipamentos 
aproveitáveis, porém obsoletos. O proposito aqui é reduzir os custos de mão de obra, 
materiais e outros insumos, como eletricidade. Essas decisões são opcionais e geralmente é 
necessária uma analise mais detalhada. 
3. Expansão de produtos ou mercados existentes. Aqui estão incluídos gastos para 
aumentar a produção de produtos existentes ou expandir canais ou facilidades de 
distribuição em mercados correntemente atendidos. Essas decisões são mais complexas, 
pois exigem uma provisão explícita de crescimento da demanda. Como é provável que haja 
enganos, torna-se necessária uma análise mais detalhada, e a decisão de prosseguir ou 
parar é tomada em um nível mais elevado dentro da empresa. 
4. Expansão em novos produtos ou mercados. São investimentos para produzir um novo 
produto ou expandir as operações em uma área geográfica atualmente não atendida. Esses 
projetos envolvem decisões estratégicas que poderiam modificar a natureza fundamental do 
negócio e normalmente exigem o gasto de grandes somas de dinheiro, cuja recuperação é 
demorada. Sempre é necessária uma análise detalhada e a decisão final geralmente é 
tomada bem no topo – pela diretoria, como parte do plano estratégico da empresa. 
 
 
 
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5. Projetos de segurança e/ou ambientais. Os gastos necessários para atender a 
legislação, acordos trabalhistas ou condições de apólices de seguros recam nesta categoria. 
Esses gastos costumam ser chamados de investimentos obrigatórios ou projetos não 
produtores de receitas. O modo como esses projetos são abordados depende de seu 
tamanho, com os de pequeno porte sendo tratados de forma semelhante aos projetos da 
categoria 1 acima descrito. 
6. Outros. Este item genérico inclui prédios de escritórios, estacionamentos, aviões 
executivos, etc. A forma como cada um é tratado varia entre as empresas. 
 
CARACTERÍSTICAS GERAIS DAS PROPOSTAS DE INVESTIMENTO 
Os investimentos de longo prazo são denominados gastos de capital, e a expressão proposta 
de gastos de capital é utilizada como sinônimo de proposta de investimento. 
A diferenciação entre gastos operacionais e gastos de capital é feita em função da duração dos 
benefícios correspondentes e dos valores envolvidos. Nos gastos operacionais, os seus 
benefícios exaurem a curto prazo (até um ano). Englobam a compra de matérias primas, 
salários e despesas diversas. Nos gastos de capital, os seus benefícios perduram por períodos 
superiores a um ano 
O valor do investimento também tem influência na classificação. Ativos fixos abaixo de 
determinado valor poderão ser adquiridos sem a necessidade de ser submetido ao rigordo 
orçamento de capital. Nestes casos, costuma ser suficiente o preenchimento de formulários 
internos, justificar a necessidade do investimento, especificar os bens, indicar a época de 
compra, anexar cotações de preços e condições de pagamento, e se for o caso, apresentar o 
valor de mercado do bem a ser substituído. 
Cada proposta de gasto de capital deverá incluir todos os valores envolvidos na sua 
implementação além das especificações técnicas, cronogramas e justificativas. 
O valor do investimento definirá o nível hierárquico requerido para a aprovação final da 
proposta de gasto de capital. Muitas propostas poderão ser aprovadas pó um Comitê de 
Investimentos, enquanto outras deverão ser aprovadas pelo Conselho de Administração. 
Em função de sua natureza, as propostas de gastos de capital poderão ser classificadas em: 
- propostas independentes – são propostas que não interferem com as demais, 
concorrem entre si na disputa de um montante limitado de recursos e a aprovação incide 
sobre as economicamente mais atraentes. A aceitação de uma deles não exclui a 
consideração posterior das demais propostas. Propostas cujos fluxos de caixa não são 
afetados pela aceitação ou rejeição de outros projetos. Por exemplo: projeto de expansão 
da área de pintura e projeto de aquisição de aparelhos de ar condicionado para o escritório 
central. 
- propostas mutuamente excludentes – são propostas que tema mesma finalidade ou 
objetivo, porém a aprovação de uma automaticamente eliminará as demais. São propostas 
que possuem a mesma função e, consequentemente, competem entre si. A aceitação de 
uma proposta desse tipo elimina a consideração posterior de todas as outras propostas do 
grupo. Conjunto de propostas das quais somente uma pode ser aceita. Por exemplo: 
aquisição de uma nova prensa disponível em dois fornecedores, cada um com 
determinadas especificações; as diferenças de especificações não interferem na decisão de 
comprar uma ou outra, mas a escolha de uma elimina a outra. 
- propostas colidentes – são propostas mutuamente excludentes, embora apresentem 
objetivos diferentes, como por exemplo, a utilização de uma mesma área recém-
desocupada para a instalação de um novo refeitório para os funcionários e a montagem de 
uma exposição permanente dos produtos da empresa. 
 
 
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- propostas contingentes – são propostas que dependem da aprovação de outras e/ou 
cujos resultados são afetados por outros projetos. São projetos que se complementam para 
atender a um objetivo, em que a aceitação de um implica a aceitação dos demais. Por 
exemplo: projeto de aquisição de um novo torno e projeto de instalação desse torno. 
As propostas de gastos de capital envolvem benefícios não monetários, que são avaliados 
subjetivamente, aspectos monetários, que devem ser avaliados tecnicamente e riscos, que 
devem ser avaliados da melhor forma possível. 
 
DECISÕES DE INVESTIMENTO 
As decisões de investimento são voltadas a promover alterações no volume de capital 
destinado a produção de bens e serviços. Todo o processo de decisões financeiras requer uma 
compreensão dos princípios de formação e utilização das taxas de juros do mercado. Um 
investimento é atraente quando seu retorno for superior às taxas de remuneração do capital. 
O processo de avaliação e seleção de alternativas de investimento envolve: dimensionamento 
dos fluxos de caixa, avaliação dos fluxos de caixa, definição das taxas de retorno exigidas, 
introdução do risco. 
 
DISPONIBILIDADE DE FUNDOS 
As empresas podem apresentar dois tipos de fundos: ilimitados ou limitados. Os primeiros são 
aqueles em que se pode implementar todos os projetos disponíveis, desde que viáveis e 
independentes. É a situação financeira na qual a empresa é capaz de aceitar todos os projetos 
independentes que propiciam em retorno aceitável. Neste caso, os fundos disponíveis são 
maiores que o custo de execução de todos os projetos. 
Por outro lado, a situação mais comum, existe uma situação de racionamento de capital 
(fundos limitados), ou seja, os fundos disponíveis não são suficientes para viabilizar todos os 
projetos desejáveis. É a situação financeira na qual a empresa tem somente um valor 
monetário fixo para alocar entre alternativas de investimento que competem entre si. Então, a 
empresa deve implementar apenas determinados projetos. 
Porém a empresa, independente de fundos ilimitados ou limitados, deve analisar os projetos 
para a maximização de seus investimentos. 
 
ABORDAGENS PARA DECISÕES SOBRE INVESTIMENTO DE CAPITAL 
As decisões para investimento levam em consideração também a limitação de capital e a 
característica dos projetos: independentes ou excludentes. GITMAN (1997) cita duas 
abordagens técnicas: 
a) “aceitar/rejeitar”: normalmente utilizada por empresas que possuem fundos ilimitados. 
Aplicam-se critérios predeterminados a uma proposta e a comparação do retorno 
resultante com o retorno mínimo aceitável definido. É a forma de se avaliar propostas de 
dispêndio de capital em confronto com o critério mínimo de aceitação estabelecido pela 
empresa. É uma abordagem simplista. É importante destacar que poderá ser utilizada, em 
caráter preliminar, por empresas que apresentem limitação de capital ou que estudam 
projetos mutuamente excludentes. 
b) classificação: nesse caso, os projetos devem ser classificados em função de algum ou de 
alguns critérios predeterminados e apenas os projetos aceitáveis devem ser classificados. 
É a classificação dos projetos de dispêndio de capital com base em algum indicador 
predeterminado, como a taxa de retorno. É útil em situações de racionamento de capital - 
permitindo a escolha dos melhores projetos – ou em situação de grupos de projetos 
mutuamente excludentes. 
 
 
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PADRÕES DE FLUXOS DE CAIXA – CONVENCIONAIS E NÃO CONVENCIONAIS 
- Padrão convencional de fluxo de caixa – uma saída inicial de caixa seguida por uma série de 
entradas. 
- Padrão não convencional de fluxo de caixa – é o padrão em que uma saída inicial não é 
seguida por uma série de entradas. 
 
ESTUDO DE CASO (adaptado de GITMAN) 
Uma empresa dispõe de um total de fundos de $800.000. A mesma tem oito projetos para 
análise. Os projetos A, B e C são mutuamente excludentes; os projetos F, G e H também são 
mutuamente excludentes; e D e E são independentes de cada um dos outros projetos. Abaixo, 
são listados os projetos com os seus respectivos valores e retornos anuais. Com base no 
exposto, escolha os projetos: 
 
PROJETO SITUAÇÃO VALOR RETORNO (%) 
A 
mutuamente 
excludentes 
400.000 16 
B 900.000 19 
C 400.000 11 
D 
Independentes 
350.000 15 
E 400.000 13 
F 
mutuamente 
excludentes 
900.000 21 
G 400.000 20 
H 400.000 17 
Como resolução temos que: 
Classificação: 
1º - Projeto G – valor de 400.000 – retorno de 20% 
2º - Projeto A – valor de 400.000 – retorno de 16% 
 
Detalhes da solução: 
- Os projetos B e F são excluídos, pois os valores dos mesmos ultrapassam a disponibilidade 
financeira - sobram A, C, D, E, G, H; 
- Entre os projetos A e C – mutuamente excludentes – ficamos com A, pois ambos tem o 
mesmo valor, porém A apresenta maior retorno: 16% x 11% de C - sobram A, D, E, G, H; 
- Entre os projetos G e H – também mutuamente excludentes – ficamos com G, pois ambos 
tem o mesmo valor, porém G apresenta maior retorno: 20% x 17% de H - sobram A, D, E, 
G; 
- Entre os projetos restantes – A, D, E, G – a escolha final é entre A e G, pois são os que 
apresentam maiores taxas de retorno entre os quatro: A = 16%; G = 20%; D = 15%; E = 
13%. 
- Notar que a dependência ou não entre os projetos só valia entre os três grupos. 
 
 
 
 
 
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FLUXOS DE CAIXA 
O ponto de partida do orçamento de capital é a estimativa de fluxos de pagamentos e 
recebimentos distribuídos durante a vida útildo projeto. 
Na avaliação de um projeto, a primeira preocupação refere-se às entradas e às saídas de caixa 
do projeto, ou seja, ao seu fluxo de caixa. 
Em geral os projetos envolvem uma ou várias saídas iniciais – investimentos e despesas de 
instalações, etc. – e uma seqüência posterior de entradas – retorno do investimento através 
do lucro ou redução do custo, caso o projeto não seja gerador de receitas, como na alternativa 
de substituição de um equipamento por outro. 
- Fluxos de caixa relevantes – é a saída de caixa incremental, após os impostos 
(investimento) e as entradas de caixa subsequentes resultantes, associadas a um 
dispêndio de capital proposto. 
- Fluxos de caixa incrementais – são os fluxos de caixa adicionais – entradas ou saídas – 
que se espera obter como resultado de uma proposta de dispêndio de capital. 
- Investimento inicial – é a saída de caixa relevante no instante zero, associada a projeto 
proposto. 
- Entradas de caixa operacionais – entradas de caixa incrementais, após os impostos, 
originários do projeto ao longo de sua vida. 
- Fluxo de caixa residual – é o fluxo de caixa não operacional, após o imposto de renda, que 
ocorre no final do projeto, em geral decorrente da liquidação do projeto. 
Os fluxos de caixa são de vários tipos. Vejamos os mais comuns: 
- investimento inicial: compreende os gastos que são incorporados ao ativo fixo da 
empresa e ficam, portanto, sujeitos à depreciação ou amortização, esperando que gerem 
retornos futuros. Ocorre na fase inicial de implementação do projeto e inclui toda e 
qualquer aquisição de bens de ativos fixos (prédios, máquinas, equipamentos etc.) ou 
outras despesas intangíveis (pesquisas e desenvolvimento). 
- despesas operacionais, ou seja, os custos necessários ao funcionamento normal do 
projeto; referem-se a todas as alterações verificadas nos dispêndios operacionais da 
organização. 
- receitas operacionais, decorrentes da venda do produto ou serviço envolvido; são 
relativas aos montantes periódicos de recebimentos de vendas e estão sujeitas à incerteza, 
pois envolvem estimativas do mercado e da participação da empresa no mesmo além de 
ações da concorrência. 
- despesas não desembolsáveis e IR: são aquelas referentes depreciação, amortização e 
exaustão, não devendo ser deduzidas para efeito de cálculo dos fluxos de caixa, já que não 
representam um comprometimento de caixa da empresa, porem afetam de forma indireta 
o fluxo de caixa. 
- vendas de ativos: inclui os casos de substituição de ativos e são considerados os fluxos 
de caixa resultantes de tal alienação. A venda de ativos fixos é considerada uma entrada 
de caixa e exerce influência sobre o lucro tributável da empresa. Se o ativo for vendido 
acima do seu valor residual (contábil), haverá pagamento de imposto de renda e no caso 
inverso, venda abaixo do seu valor residual (contábil), haverá uma redução da base de 
cálculo para o IR. 
- capital de giro: muitas vezes ocorre de um investimento exigir ampliações em outras 
áreas da empresa; nestes casos acontece um aumento do Capital Circulante Líquido (CCL) 
necessário para tal e deverá ser incluído no fluxo de caixa. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 11 
 
A avaliação desses fluxos de caixa é realizada mediante a utilização de técnicas simples (prazo 
de retorno) ou de métodos sofisticados que consideram o valor do dinheiro no tempo (valor 
atual líquido e taxa interna de retorno). A validade das conclusões obtidas com a utilização 
destas técnicas dependerá do grau de exatidão das projeções dos fluxos de caixa. 
Nessa estimativa devem ser computados apenas os pagamentos e recebimentos adicionais 
provocados pela implantação da proposta, ou seja, apenas os fluxos de caixa incrementais 
serão avaliados. 
Numa abordagem mais ampla incluem-se também os desembolsos com encargos financeiros e 
amortizações de financiamentos, determinando um fluxo de caixa residual. 
 
O QUE DESCONTAR? 
Três regras gerais: apenas o fluxo de caixa é relevante; estime sempre os fluxos de caixa em 
uma base incremental; seja consistente no modo de tratar a inflação. 
 
APENAS O FLUXO DE CAIXA É RELEVANTE 
O valor presente líquido depende dos futuros fluxos de caixa. 
O fluxo de caixa é um conceito muito simples: trata-se apenas da diferença entre o dinheiro 
recebido e o dinheiro pago. Não se deve confundir o fluxo de caixa com os lucros contábeis. Na 
contabilidade, inicialmente o lucro é mostrado à medida que ele é ganho, em vez de fazer isso 
apenas quando a empresa e o cliente pagam as suas contas. 
Em segundo lugar, os fluxos de caixa negativos são classificados em despesas correntes e 
despesas de investimentos. As despesas correntes são deduzidas na determinação do lucro, o 
mesmo não acontecendo com as despesas de investimento. As despesas de investimento são 
depreciadas durante um determinado número de anos, sendo esta depreciação deduzida 
anualmente dos lucros. Por este procedimento, os lucros incluem alguns fluxos de caixa e 
excluem outros, e são reduzidos pela depreciação, que não são, de modo algum, fluxos de 
caixa. 
Nem sempre é fácil transformar dados contábeis habituais em dinheiro real. Na dúvida sobre o 
que é um fluxo de caixa, conte simplesmente o dinheiro que entra e retire o dinheiro que sai. 
Não se deve admitir a possibilidade, sem verificação, de se encontrar fluxos de caixa pela 
simples manipulação dos dados contábeis. 
Deve-se sempre realizar a estimativa dos fluxos de caixa líquidos de impostos. 
É preciso certificar-se de que os fluxos de caixa são registrados apenas quando ocorrem, e não 
quando a receita é registrada ou a responsabilidade é assumida. Por exemplo, os impostos 
devem ser considerados com base na sua data real de pagamento e não quando a obrigação é 
registrada na contabilidade da empresa. 
Concentre-se nos fluxos de caixa posteriores aos impostos. Tenha cuidado com os dados 
contábeis disfarçados de fluxos de caixa. 
 
ESTIME SEMPRE OS FLUXOS DE CAIXA EM UMA BASE INCREMENTAL 
O valor de um projeto depende de todos os fluxos de caixa incrementais resultantes da sua 
realização. Algumas observações quando da decisão sobre quais fluxos devem ser incluídos: 
- Não confunda resultados médios com resultados incrementais – os gestores naturalmente 
hesitam em desperdiçar um bom dinheiro. Por exemplo, não querem investir mais dinheiro 
em uma divisão deficitária. Mas, ocasionalmente, poderão encontrar oportunidades de 
“recuperação” de investimentos em que o VPL incremental de um investimento em um 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 12 
 
projeto deficitário é muito positivo. Nem sempre faz sentido gastar um bom dinheiro para ir 
atrás do bom. Uma divisão que tenha apresentado bons lucros no passado poderá ter 
esgotado todas as suas oportunidades. 
- Inclua todos os efeitos derivados – é importante incluir todos os efeitos derivados dos 
demais negócios. Por exemplo, um ramal de estrada de ferro pode tem um VPL negativo, se 
considerado isoladamente, mas mesmo assim, ser um investimento valioso se 
considerarmos o tráfego adicional que proporciona à linha principal. Os efeitos derivados 
podem estender-se até um futuro longínquo. Para um fabricante de motores, os fluxos de 
caixa positivos não se limitam às receitas provenientes dos motores. Após a venda, um 
motor pode ter uma vida útil de 10 anos ou mais, havendo durante este período uma 
procura estável de peças de reposição. Pode ocorrer também a oportunidade de oferecer 
versões modificadas ou melhoradas do motor destinadas a outros usos. Todas essas 
atividades geram fluxos de caixa incrementais significativos. 
- Não esqueça as necessidades de capital de giro – capital de giro é a diferença entre os 
ativos e os passivos de curto prazo, ou seja, ativo e passivo circulante. A maioria dos 
projetos acarreta um investimento adicional em capital de giro, que deve ser considerado 
nas previsões dos fluxosde caixa. Quando o projeto é concluído, ele geralmente recupera 
uma parcela do investimento em capital de giro, considerado um fluxo positivo de caixa. 
- Inclua os custos de oportunidade – o custo de um recurso pode ser relevante para a decisão 
de investimento, mesmo quando o dinheiro não muda de mão. Suponha uma nova unidade 
industrial que vai utilizar um terreno que poder ser vendido por um determinado valor. Este 
recurso não é gratuito: há um custo de oportunidade, que é o dinheiro que poderia ser 
gerado para a empresa se o projeto fosse rejeitado e o terreno vendido ou utilizado para 
qualquer outro fim produtivo. Por vezes é difícil estimar o valor do custo de oportunidade. 
Se o recurso puder ser livremente negociado, o seu custo de oportunidade é apenas igual 
ao preço de mercado. 
- Esqueça os custos irrecuperáveis – os custos irrecuperáveis são desembolsos passados e 
irreversíveis. Como fazem parte do passado, os custos irrecuperáveis não podem afetar a 
decisão de aceitar ou rejeitar um projeto, devendo ser ignorados. 
- Atenção à imputação das despesas gerais – o conceito de despesas gerais inclui itens como 
os salários dos supervisores, os aluguéis, o aquecimento e a luz. Essas despesas podem não 
estar relacionadas com nenhum projeto específico, mas devem ser pagas de qualquer 
maneira. O princípio dos fluxos de caixa incrementais considera que na análise de um 
projeto devemos considerar apenas as despesas adicionais que resultarem do projeto. Um 
projeto pode ou não originar despesas gerais adicionais. Portanto, são necessários cuidados 
com as despesas gerais adicionais que virão a ocorrer. 
Avalie sempre os investimentos em uma base incremental. Identifique, incansavelmente, todas 
as consequências da sua decisão sobre os fluxos de caixa. Inclua os custos de oportunidade. 
Ignore os custos recuperáveis, ou seja, os custos já assumidos. 
 
SEJA CONSISTENTE NO MODO DE TRATAR A INFLAÇÃO. 
As taxas de juros são habitualmente consideradas em termos nominais e não em termos reais. 
Os investidores consideram a inflação quando decidem o que é uma taxa de juros adequada. 
Se a taxa de desconto for estabelecida em termos nominais, então a coerência exige que os 
fluxos de caixa sejam estimados em termos nominais, tomando em consideração as tendências 
dos preços de venda, dos custos de mão de obra, dos materiais, etc. Isso exige mais do que 
aplicar uma simples taxa presumível de inflação a todos os componentes do fluxo de caixa. O 
custo da mão de obra por hora, por exemplo, aumenta geralmente a uma taxa maior do que o 
índice de preços ao consumidor, em função do aumento da produtividade e do aumento dos 
salários reais na economia. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 13 
 
Não existe nada de errado em se descontar os fluxos de caixa reais a uma taxa de desconto 
real; este procedimento é usual em países com inflação muito elevada e volátil. 
A mensagem em relação à inflação é muito simples. Desconte os fluxos de caixa nominais à 
taxa de desconto nominal. Desconte os fluxos de caixa reais a uma taxa real. Nunca misture 
fluxos de caixa reais com taxas nominais ou fluxos nominais com taxas de juros reais. 
Trate a inflação com consistência. Desconte os fluxos de caixa projetados nominais a taxas 
nominais e os projetados reais a taxas reais. 
Uma quarta regra seria: considere as interações dos projetos. As decisões que envolvem 
apenas a escolha entre a aceitação ou a rejeição de um projeto são muito raras, pois os 
projetos de investimento raramente podem ser isolados de outros projetos ou outras 
alternativas. A decisão mais simples com a qual normalmente podemos deparar é aceitar, 
rejeitas ou adiar. Um projeto que tenha hoje um VPL positivo pode tê-lo ainda mais alto se for 
empreitado amanhã. 
Os projetos também interagem pelo fato de serem mutuamente excludentes. Pode-se instalar 
a máquina A ou B, mas não ambas. Quando as opções mutuamente excludentes envolvem 
diferentes durações ou padrões temporais de fluxos de caixa, a comparação é difícil, a não ser 
que os valores presentes sejam convertidos em custos anuais equivalentes. 
 
CRITÉRIOS PARA A ELABORAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA 
Alguns critérios que devem reger a montagem dos fluxos de caixa: 
- Os itens do fluxo de caixa não devem corresponder a valores contábeis, mas sim a entrada 
e saída de dinheiro; 
- Os resultados por período devem ser apresentados após o imposto de renda, recebendo em 
seguida o acréscimo das depreciações; 
- Os juros de financiamentos do projeto não devem ser incluídos como despesa; em primeiro 
lugar porque despesas financeiras não são operacionais, a não ser que o projeto seja a 
constituição e operação de uma instituição financeira e, mais importante ainda, porque a 
avaliação de um projeto deve ser feita com base nos seus próprios méritos como 
contribuição à rentabilidade da empresa, independentemente de como será financiado; 
- Não é necessário que todos os projetos tenham todos os quatros tipos de fluxo de caixa 
citados anteriormente. É possível, como no caso de substituição de equipamentos, que o 
projeto não tenha receitas operacionais diretas e que o seu beneficio, em termos de 
retorno positivo, seja apenas uma redução das despesas operacionais da empresa, em 
conseqüência um investimento; 
- Mesmo que o projeto seja de aplicações no ativo imobilizado, há casos nos quais existe um 
efeito sobre os valores aplicados em capital de giro (disponível, contas a receber, 
estoques). Por exemplo, o lançamento de um novo produto, pode requerer uma política 
especial de crédito que exija investimentos adicionais em contas a receber, que por sua vez 
precisarão ser financiadas. Esses investimentos devem ser considerados desembolsos. 
Passado um certo tempo, ao fim do qual o produto atinge o estágio avançado do seu ciclo 
de vida, as necessidades de capital de giro diminuem, levando a liberação de recursos. Os 
valores liberados devem ser considerados como entrada de caixa; 
- No caso do lançamento de um novo produto que venha a concorrer com outros produtos 
tradicionais da empresa, deve-se considerar como abatimento das vendas do novo produto 
as quedas previstas nas vendas dos produtos antigos devidas à concorrência interna. 
 
 
 
Análise de Investimentos 
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- Ás vezes, a empresa possui recursos, que não fosse pela aceitação do projeto, poderiam 
ser vendidos ou usados em outras aplicações. Esses recursos têm o chamado custo de 
oportunidade. Ao ser aceito o projeto, esse valor, torna-se parte do investimento, devendo 
ser incluído como desembolso, mesmo que não ocorra qualquer pagamento efetivo. 
- Na nova proposta não devem ser incluídos os custos com perdas sofridas com um projeto 
fracassado que seria substituído pelo novo projeto, pois as perdas são decorrentes de 
decisões anteriores. 
- Se houver a utilização de um bem ocioso na proposta, deve-se considerar o valor de 
mercado do bem ocioso como parte do investimento. 
- Os acréscimos de desembolsos com despesas operacionais devem ser subtraídos das 
entradas de caixa adicionais. 
- Os valores oriundos da venda de ativos fixos substituídos com a implementação da 
proposta devem ser deduzidos dos desembolsos projetados com as novas aquisições. Da 
mesma forma deve ser subtraído o valor residual dos novos ativos fixos no final da vida útil 
do projeto. 
- Devem ser consideradas no fluxo de caixa as alterações dos desembolsos com o imposto 
de renda provocadas pela nova proposta. 
Em resumo, os fluxos de caixa (operacionais) incrementais devem compreender os valores 
distribuídos no tempo que correspondem às saídas líquidas de caixa ou investimento líquido, e 
às entradas líquidas de caixa ou benefícios monetário líquidos. 
 
Exemplo de investimento líquido 1 – Compra de uma máquina para substituir outra 
(+) Valor da nova máquina, inclusive despesas com frete e instalação 
(+) Despesas com instalações e equipamentosnecessários ao funcionamento da 
nova máquina 
(-) Recursos obtidos com a venda da máquina antiga 
(+ / -) IR a pagar ou a deduzir sobre o lucro ou prejuízo com a venda da máquina 
antiga 
(-) Valor residual da nova máquina (no final da sua vida útil) 
(=) Saídas Líquidas de Caixa (distribuídas no tempo) 
 
Exemplo de investimento líquido 2 – Construção de uma nova fábrica 
(+) Valor de aquisição do terreno, despesas com escritura, etc ou valor de mercado 
do terreno se o mesmo já pertencer à empresa 
(+) Dispêndios com projetos 
(+) Desembolsos com construção civil e instalações em geral 
(+) Valor de aquisição de máquinas, equipamentos, ferramentas, etc 
(+) Dispêndios com assessoria técnica na montagem dos equipamentos 
(+) Recursos aplicados no capital de giro (estoques, duplicatas a receber, etc) 
(=) Saídas Líquidas de Caixa (distribuídas no tempo) 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 15 
 
 
EXEMPLO DE BENEFÍCIO MONETÁRIO LÍQUIDO 
Cálculo das vantagens líquidas de caixa durante cada ano, decorrentes da compra de uma 
máquina que substituirá outra. 
 
 
 Demonstrativo 
do Resultado 
Fluxo de 
Caixa 
Acréscimos: 
 nas Receitas de Vendas 10.000 10.000 
 nas Despesas de Vendas (6.000) (6.000) 
Decréscimos: 
 nas Despesas com Materiais, MOD e Manutenção 5.000 5.000 
Acréscimos: 
 na Depreciação Anual (2.000) - 
 no Lucro Tributável 7.000 - 
 no Imposto de Renda (35%) (2.450) (2.450) 
 no Lucro Líquido 4.550 - 
Entradas Líquidas (Anuais) de Caixa 6.550 
 
A elaboração dos fluxos de caixa incrementais poderá demandar a colaboração de elementos 
da área financeira, pois será fundamental dispor de estimativas as mais exatas possíveis. Na 
etapa seguinte a equipe financeira terá papel preponderante na avaliação dos fluxos 
monetários, visando: 
- determinar se a proposta é passível de aceitação considerando os critérios de seleção 
estabelecidos, e 
- comparar as propostas aceitáveis, ordenando-as pelos benefícios que propiciarão à 
empresa. 
 
EXEMPLO DE PROJETO: DETERMINAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA 
A empresa XPTO está planejando lançar um novo produto. Caso ele seja fabricado e vendido, 
espera-se que sua vida útil seja de cinco anos, após o que ele será retirado de linha. Abaixo os 
efeitos desse produto sobre o restante da empresa: 
 
1. Aumento CMPV, incluindo a depreciação de 15.000,00 110.000,00 
2. Despesas de venda e administração 40.000,00 
3. Compra do equipamento 150.000,00 
4. Redução da margem de contribuição 5.000,00 
5. Investimento adicional em contas a receber 30.000,00 
6. Despesas adicionais de financiamento, caso haja empréstimo para o 
projeto 
18.000,00 
7. Comportamento das vendas – próximos 5 anos 
Ano 1 160.000,00 
Ano 2 210.000,00 
Ano 3 320.000,00 
Ano 4 270.000,00 
Ano 5 200.000,00 
8. Alíquota do Imposto de Renda 35% 
9. Taxa de retorno 25% 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 16 
 
 
Estrutura para Análise 
1. Despesas de Investimentos (3) + (5) = 150.000,00 + 30.000,00 = 180.000,00 
2. Despesas Operacionais (1) + (2) + (3) = 110.000,00 + 40.000,00 + 5.000,00 = 
155.000,00 
3. Receitas Operacionais = vendas de cada período, conforme cálculo abaixo 
4. Valor da Depreciação = Vida útil (10 anos) = 150.000,00 / 10 anos = 15.000,00 por ano 
5. Valor Residual = 15.000,00 x 5 anos = 75.000,00 (após 5 anos) 
 
D R E Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 
Receitas Operacionais + 160.000 210.000 320.000 270.000 200.000 
C M P V - (110.000) (110.000) (110.000) (110.000) (110.000) 
Desp. de Venda e Adm. - (40.000) (40.000) (40.000) (40.000) (40.000) 
Redução MC - (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) 
Lucro antes I R = 5.000 55.000 165.000 115.000 45.000 
Imposto de Renda - (1.750) (19.250) (57.750) (44.250) (15.750) 
Lucro após I R = 3.250 35.750 107.250 75.750 29.250 
Depreciação + 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000 
Entradas Oper. Líquidas = 18.250 50.750 122.250 89.750 44.250 
 
Representação Esquemática do Fluxo de Caixa (Cash Flow) 
 
 + 18.250 + 50.750 + 122.250 + 89.750 + 119.250 
 
 0 1 2 3 4 5 
 
 
- 180.000 
 
No ano 5 = 44.250 (entrada operacional líquida) + 75.000 (valor residual) = 
119.250 
Uma vez dimensionado o fluxo de caixa do projeto, com todos os valores econômicos 
envolvidos, podem-se aplicar as ferramentas disponíveis de análise de investimento que 
estudaremos a seguir. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 17 
 
MÉTODOS DE AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS 
O objetivo da avaliação de alternativas de investimento é o de maximizar a contribuição 
marginal dos recursos de capital, promovendo o incremento de sua riqueza líquida. 
Os métodos de análise de investimentos dividem-se em dois grandes segmentos: modelos 
quantitativos de análise de viabilidade econômica das alternativas de investimentos; estudo 
das principais limitações e contribuições práticas de cada método de avaliação considerado. 
Os métodos quantitativos de análise econômica de investimentos podem ser classificados em 
dois grandes grupos: os que não levam em conta o valor do dinheiro no tempo e os que 
consideram essa variação por meio do critério do fluxo de caixa descontado. 
Os métodos mais difundidos para avaliar propostas de investimentos são: taxa média de 
retorno; prazo de retorno (payback period); payback atualizado; valor atual líquido; índice de 
lucratividade; taxa interna de retorno; valor atual líquido anualizado. Todos os métodos 
apresentam limitações, sendo os dois primeiros simples e diretos e os demais mais precisos, 
considerando o valor do dinheiro no tempo. 
Na análise desses métodos assumiremos algumas hipóteses: inexistência de incerteza nas 
estimativas dos fluxos de caixa; as propostas apresentam o mesmo grau de risco, 
possibilitando sua comparação direta; os desembolsos e recebimentos ocorrerão em cada final 
de período; os valores previstos para cada período refletem moeda de mesmo valor aquisitivo. 
Os principais métodos específicos para avaliação e análise das alternativas econômicas são: 
a. Método do Valor Presente Líquido – consiste em determinar um valor no instante inicial, a 
partir de um fluxo de caixa formado por receitas e dispêndios, descontados com a taxa 
mínima de atratividade. O investimento será economicamente atraente se o valor presente 
líquido (VPL) for positivo. Esse método é conhecido também como Método do Valor Atual 
Líquido. 
b. Método do Valor Futuro Líquido – determina um valor no instante futuro, a partir de um 
fluxo de caixa formado por receitas e dispêndios, aplicando-se a taxa mínima de 
atratividade a cada um dos valores que formam o fluxo de caixa. Este método utiliza os 
mesmos critérios do VPL, mudando apenas a data focal. 
c. Método do Valor Uniforme Líquido – consiste em transformar uma série de valores 
diferentes em valores uniformes, por meio da aplicação de uma taxa mínima de 
atratividade. 
d. Método do Benefício-Custo – é largamente empregado na análise de obras públicas, cuja 
duração é longa e envolve aspectos sociais. Esse método pode ser aplicado em qualquer 
instante (inicial, final, ou num instante qualquer compreendido entre os dois extremos). 
e. Método da Taxa de Retorno – a taxa de juros que anula o Valor Presente Líquido é a taxa 
interna de retorno (TIR), ou, simplesmente, taxa de retorno. Esse método assume 
implicitamente que todos os fluxos intermediários de caixa são reinvestidos à própria TIR 
calculada para o investimento. Entre duas alternativas econômicas com TIR diferentes, a 
que apresenta a maior taxa representa o investimento que proporciona o maior retorno. O 
investimento será economicamente atraente somente se a TIR for maior do que a taxa 
mínima de atratividade. 
f. Método do Prazo de Retorno – consiste na apuração do temponecessário para que o 
somatório dos benefícios econômicos de caixa se iguale ao somatório dos dispêndios de 
caixa. Esse método não considera os fluxos de caixa que ocorrem durante a vida econômica 
do investimento após o período de payback (prazo de retorno) e, portanto, não permite 
chegar à conclusão de qual é o investimento que tem o melhor retorno entre os dois 
existentes. Mas pode ser utilizado como um limite para determinados tipos de projetos, 
combinado com outros métodos. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 18 
 
 
TAXA MÉDIA DE RETORNO 
Determinada através do quociente entre o lucro líquido médio anual (ou por período) estimado 
e o valor médio do investimento durante a vida útil do projeto. Consideramos o lucro líquido 
médio já deduzido da depreciação e do imposto de renda. Outra versão deste método 
considera no denominador o investimento total. 
O lucro médio pode ser calculado pela divisão da soma dos lucros de cada período pelo número 
de períodos considerados. O valor médio do investimento é igual a metade do valor do 
investimento inicial. Utilizamos a metade do investimento inicial porque supostamente 
deprecia-se linearmente; por isso, podemos dividir o investimento inicial por 2 para chegar ao 
investimento médio 
 
 Lucro líquido médio anual 
Taxa média de retorno (anual) = ------------------------------------------------- 
 Metade do Investimento Inicial 
Uma vez conhecida a taxa média de retorno de uma proposta, devemos compará-la com a 
taxa de retorno mínima exigida para decidir pela sua aprovação ou rejeição. Aceitam-se 
projetos com taxa média de retorno maior do que a taxa de retorno mínima definida pela 
empresa. 
A virtude desse método consiste na facilidade de obtenção do lucro liquido estimado e na 
simplicidade de cálculo. A deficiência do método consiste em utilizar lucros contábeis em vez 
das entradas líquidas de caixa e também por desconsiderar a distribuição dos valores no 
tempo. 
Vamos ver um exemplo de cálculo da taxa média de retorno. As propostas A, B e C abaixo são 
mutuamente excludentes e cada uma demanda $ 20.000 em investimento inicial. A vida útil 
econômica das três propostas é de 4 anos, determinando $ 5.000 de depreciação anual. O 
valor residual dos bens será desprezível. No quadro são apresentados os dados 
complementares e também o cálculo das taxas médias de retorno sobre o investimento total e 
sobre o investimento médio. 
 
 Prop. A Prop. B Prop. C 
a) Investimento inicial 20.000 20.000 20.000 
b) Investimento médio (a/2) 10.000 10.000 10.000 
 Lucro líquido: 
 1º ano 1.000 2.500 4.000 
 2º ano 2.000 2.500 3.000 
 3º ano 3.000 2.500 2.000 
 4º ano 4.000 2.500 1.000 
c) Média anual 2.500 2.500 2.500 
 Taxa média de retorno 
d) sobre o investimento total (c/a) 12,5% 12,5% 12,5% 
e) sobre o investimento médio (c/b) 25,0% 25,0% 25,0% 
 
 Entradas líquidas de caixa: 
 1º ano 6.000 7.500 9.000 
 2º ano 7.000 7.500 8.000 
 3º ano 8.000 7.500 7.000 
 4º ano 9.000 7.500 6.000 
f) Média anual das entradas líquidas de 
caixa 
 7.500 7.500 7.500 
 
 Taxa média de retorno 
g) sobre o investimento total (f/a) 37,5% 37,5% 37,5% 
 
 
Análise de Investimentos 
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Qual das taxas médias de retorno deve ser utilizada (linhas d, e ou g)? 
Inicialmente, será necessário definir qual será a taxa de retorno mínima exigida, tornando 
possível a comparação e o processo de avaliação da proposta, aceitando-a ou não. 
Verifica-se que para cada critério foram obtidas taxas iguais que possibilitam a conclusão que 
a escolha entre as três propostas é indiferente, desde que as referidas taxas sejam iguais ou 
maiores do que a taxa mínima exigida, deixando evidente a deficiência do método em não 
levar em consideração o valor do dinheiro no tempo. A proposta C é a melhor proposta porque 
produzirá maiores entradas de caixa nos anos iniciais, embora isto não seja captado pela taxa 
média de retorno. 
Portanto, a conclusão é que este método não é confiável. 
Resumidamente, a taxa média de retorno não é recomendada para a análise financeira: 
 A taxa média de retorno não considera o valor do dinheiro no tempo. 
 A taxa média de retorno utiliza o lucro contábil e não o fluxo de caixa, ignorando a 
depreciação como uma fonte de entrada de caixa. 
 O valor presente do valor residual do equipamento não é computado na taxa média de 
retorno. Observe-se que o valor residual pode reduzir o investimento inicial ou aumentar a 
entrada futura de caixa. Portanto, a taxa de retorno efetiva fica subestimada quando 
residual é ignorado no cálculo. 
 A taxa média de retorno desconsidera a sequência cronológica dos lucros líquidos. 
A taxa média de retorno é um método muito simples que mede a lucratividade de um projeto, 
mas ignora os fluxos de caixa e o valor do dinheiro no tempo. 
As empresas quando entregam relatórios aos acionistas, apresentam além dos fluxos de caixa, 
dados sobre os lucros e sobre os ativos contábeis. Os gestores utilizam estas informações para 
calcular a taxa de retorno contábil de um investimento proposto. Em outras palavras, 
consideram os lucros contábeis esperados como uma proporção do valor contábil dos ativos 
que a empresa pretende adquirir. 
 
 Lucros contábeis 
Taxa de retorno contábil = ------------------------------------------------- 
 Ativos contábeis 
O fluxo de caixa e o lucro contábil são muito diferentes. O contador pode classificar algumas 
despesas como despesas de investimentos e outras como despesas de custeio. As despesas 
de custeio serão deduzidas imediatamente do resultado de cada ano. As despesas de 
investimento serão alocadas no balanço e posteriormente depreciadas, sendo a depreciação 
anual deduzida dos ganhos anuais. Portanto, a taxa de retorno contábil depende da 
classificação das despesas de investimento e da velocidade de sua depreciação. 
Os méritos de um projeto de investimento não dependem de como os contadores classificam 
as contas dos fluxos de caixa. Atualmente, poucas empresas tomam suas decisões de 
investimento baseando-se somente na taxa de retorno contábil. Mas, os gestores sabem que 
os acionistas das empresas prestam muita atenção aos indicadores contábeis e como os 
principais projetos podem afetar o retorno contábil. 
A taxa de retorno contábil da empresa pode não ser um bom indicador de sua verdadeira 
rentabilidade. A taxa de retorno contábil é uma média de todas as atividades da empresa. A 
rentabilidade média dos investimentos feitos anteriormente não á melhor pista para os novos 
investimentos. Uma empresa excepcionalmente bem sucedida apresentou uma taxa de retorno 
contábil de 24%, duplicando os 12% do custo de oportunidade do capital dos acionistas. Isto 
não significaria rejeitar projetos de investimentos com VPL positivo com taxas de retorno entre 
os 12% e os 24%. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 20 
 
Algumas empresas utilizam o retorno do valor contábil médio. Nesse caso, a empresa tem que 
decidir quais os pagamentos que serão considerados despesas de investimento e tem de 
escolher esquemas adequados de depreciação. Depois, tem de calcular o índice entre o 
resultado médio e o valor contábil médio do investimento. Atualmente, poucas empresas 
fundamentam suas decisões de investimento no retorno contábil médio, mas os acionistas 
prestam atenção aos indicadores contábeis do retorno da empresa e, por isso, alguns gestores 
opõem-se a projetos que prejudiquem o retorno contábil médio. 
 
PRAZO DE RETORNO (PAYBACK PERIOD) 
O prazo de payback, também denominadoperíodo de recuperação do capital, é definido 
como sendo o número de anos ou meses, dependendo da escala utilizada, que são necessários 
para que o desembolso correspondente ao investimento inicial seja recuperado, ou ainda, 
igualado e superado pelas entradas líquidas acumuladas. 
O prazo de payback é o período exato necessário para a empresa recuperar o investimento 
inicial de um projeto, a partir das entradas de caixa. O prazo de recuperação do investimento, 
ou payback, é o prazo necessário para que as receitas liquidas de um investimento cubram seu 
custo. 
Convém observar que este método apenas leva em consideração o tempo. Pela sua 
simplicidade de cálculo, o prazo de retorno (payback period) é largamente utilizado para 
determinar o tempo necessário para recuperar os recursos investidos em um projeto. 
As empresas frequentemente exigem que a despesa inicial feita com qualquer projeto seja 
recuperada dentro de um determinado período de tempo. O período de recuperação (ou 
payback) de um projeto é obtido calculando-se o número de anos que decorrerão até os fluxos 
de caixa acumulados estimáveis igualarem o montante do investimento inicial. 
O método do período de payback consiste na determinação do tempo necessário para que o 
dispêndio de capital seja recuperado por meio dos fluxos de caixa promovidos pelo 
investimento. 
É interpretado como um importante indicador do nível de risco de um projeto de investimento. 
Em épocas de maior incerteza da conjuntura econômica o limite-padrão definido pelas 
empresas em geral reduz-se bastante. 
Quanto maior o período de tempo considerado nas projeções, maior será o seu grau de 
incerteza. Portanto, as propostas de investimento com menor prazo de retorno apresentam 
maior liquidez, e como consequência menor risco. 
A administração das empresas costuma fixar um prazo máximo de retorno para os projetos de 
investimentos, rejeitando as propostas que ultrapassem este limite, sendo este um prazo 
limite. Em outras palavras, uma regra de decisão poderá ser: “aceitar e executar todos os 
projetos que recuperem o investimento inicial em, no máximo, três anos”. 
O cálculo do prazo de retorno é simples: 
 entradas líquidas anuais de caixa uniformes – deve-se dividir o investimento inicial pelas 
entradas anuais de caixa. 
 entradas líquidas anuais de caixa desiguais – deve-se acumular as entradas líquidas anuais 
até atingir o valor do investimento, apurando-se o prazo de retorno. 
O cálculo acima pressupõe que as entradas de caixa ocorram de forma uniforme ao longo de 
cada ano e o prazo de retorno poderá apresentar uma fração do último período em que será 
completado o valor do investimento. 
Vamos considerar os fluxos de caixa das propostas anteriores, conforme demonstrado no 
quadro abaixo, para o cálculo dos prazos de retorno: 
 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 21 
 
 Fluxos de caixa 
 Proposta A Proposta B Proposta C 
 no período acumulado no período acumulado no período acumulado 
 
Investimento inicial (20.000) (20.000) (20.000) (20.000) (20.000) (20.000) 
Entradas caixa: 
 1º ano 6.000 (14.000) 7.500 (12.500) 9.000 (11.000) 
 2º ano 7.000 (7.000) 7.500 (5.000) 8.000 (3.000) 
 3º ano 8.000 1.000 7.500 2.500 7.000 4.000 
 4º ano 9.000 10.000 7.500 10.000 6.000 10.000 
 
 
Proposta A – 2,875 anos ou 34,5 meses 
Nos dois primeiros anos as entradas líquidas de caixa alcançariam o montante de $ 13.000 ($ 
6.000 no 1º ano e $ 7.000 no 2º ano), faltando $ 7.000 para atingir o valor do investimento 
de $ 20.000. Esses $7.000 faltantes serão cobertos pelos $ 8.000 de entradas líquidas do 3º 
ano. Então, $ 7.000 / $ 8.000 = 0,875 de um ano, ou 10,5 meses. Portanto, o prazo de 
retorno da proposta A é de 2,875 anos ou 34,5 meses. 
 Proposta B – 2,667 anos ou 32 meses 
Como as entradas líquidas de caixa são uniformes, basta dividir o valor do investimento de $ 
20.000 pelo valor da entrada líquida de caixa anual de $ 7.500. Portanto, o prazo de retorno 
da proposta B é de 2,667 anos ou 32 meses. 
Proposta C – 2,429 anos ou 29,1 meses 
Nos dois primeiros anos as entradas líquidas de caixa somariam $ 17.000 ($ 9.000 no 1º ano e 
$ 8.000 no 2º ano), faltando $ 3.000 para atingir valor do investimento de $ 20.000. Os $ 
3.000 faltantes serão cobertos pelos $ 7.000 de entradas líquidas do 3º ano. Então, $ 3.000 / 
$ 7.000 = 0,429 de um ano, ou 5,1 meses. Portanto, o prazo de retorno da proposta C é de 
2,429 anos ou 29,1 meses. 
Considerando que o prazo máximo exigido seja de 3 anos, as 3 propostas seriam aceitas, mas 
como elas são mutuamente excludentes, a Proposta C seria a escolhida por apresentar menor 
prazo de retorno. 
Outra forma resumida e aproximada de cálculo do pay back é dividir o último valor acumulado 
negativo, que é o valor a ser recuperado, pelo valor que faz o fluxo acumulado ficar positivo, 
ou seja, o fluxo de caixa do ano seguinte, conforme a fórmula abaixo. Multiplica-se por 12 para 
converter em meses. 
 
nteseguianodocaixadefluxo
xrecuperadoserasaldo
mesesden
12
º  
Para a Proposta A, teremos: 
nº de meses = (7.000 x 12) / 8.000 = 10,5 meses => prazo de retorno de 34,5 meses 
(24 meses dos 2 anos iniciais + 10,5 meses do 3º ano) 
Para a Proposta B, teremos: 
nº de meses = (5.000 x 12) / 7.500 = 8 meses => prazo de retorno de 32 meses 
(24 meses dos 2 anos iniciais + 8 meses do 3º ano) 
Para a Proposta C, teremos: 
nº de meses = (3.000 x 12) / 7.000 = 5,1 meses => prazo de retorno de 29,1 meses 
(24 meses dos 2 anos iniciais + 5,1 meses do 3º ano) 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 22 
 
Caso a administração da empresa desejasse a noção de risco ao avaliar esse projeto, uma 
possibilidade seria fixar um limite de variação entre o período payback calculado e o prazo 
limite fixado. 
Digamos que a administração estabelecesse que a margem de risco seria de 20% do prazo 
calculado. Então, se 1,20 x prazo calculado for maior ou igual ao prazo limite, o projeto deverá 
ser aceito, caso contrário, deverá ser rejeitado. 
Considerando os prazos de retorno das propostas anteriores e uma margem de risco de 20%, 
obteremos os seguintes resultados: 
 3,450 anos para a proposta A (1,2 x 2,875 anos = 3,450 anos) 
 3,200 anos para a proposta B (1,2 x 2,667 anos = 3,200 anos) 
 2,914 anos para a proposta C (1,2 x 2,429 anos = 2,914 anos) 
Os dados acima significam que uma variação real de entradas e/ou saídas nas propostas A e B 
conduzirá a um aumento do prazo efetivo, tornando estas propostas inaceitáveis, 
permanecendo como válida apenas a proposta C. 
O prazo de retorno apresenta duas deficiências: 
 Não reconhece as entradas de caixa previstas para ocorrerem após a recuperação do 
investimento, sem proporcionar uma visão do projeto como um todo, e não servindo como 
uma medida de lucratividade. O critério do período de recuperação ignora todos os fluxos 
de caixa depois do período limite. Se o período limite for de 2 anos, o critério rejeita o 
projeto que apresente payback superior a 2 anos, independentemente da dimensão do 
fluxo de caixa no ano 3. 
 Não avalia adequadamente o valor do dinheiro no tempo O critério do período de 
recuperação dá pesos iguais a todos os fluxos de caixa que ocorrem antes do período 
limite. 
O método do período de recuperação do investimento (período de payback) do investimento é 
largamente utilizado para calcular quanto tempo demora até que um capital original, ou 
investimento inicial seja recuperado. Esse método não é recomendado por duas razões: do 
mesmo modo que a taxa média de retorno, não leva em conta o valor do dinheiro no tempo, 
nem serve como uma medida de lucratividade (já que os fluxos de caixa após o período de 
amortização (payback) são ignorados). 
Entretanto, o método pode ter alguma utilidade quando a empresa preocupa-se mais com a 
velocidade de retorno do investimento ou com a exigência de disporde certos montantes em 
datas nas quais devam ser feitos alguns pagamentos importantes, ou seja, quando há uma 
preocupação maior com os efeitos do projeto sobre a liquidez da empresa. 
Algumas empresas descontam o fluxo de caixa antes de calcular o período de recuperação. 
No critério do período de recuperação com desconto pergunta-se: “quantos períodos de tempo 
o projeto precisa durar para ser aceitável em termos de valor presente líquido?” 
Essa modificação em relação ao período de recuperação ultrapassa a objeção de ter sido dada 
uma ponderação igual a todos os fluxos antes do período limite. Contudo, o período de 
recuperação com desconto continua a desconsiderar os fluxos de caixa que ocorrem após o 
período limite. 
Algumas empresas utilizam o método do período de recuperação (payback) para tomar 
decisões de investimento. Em outras palavras, somente aceitam os projetos que recuperaram 
o investimento inicial, dentro de certo período de tempo. 
O payback é um critério ad hoc. Ignora a ordem de aparecimento dos fluxos de caixa durante 
o período de recuperação, e ignora completamente os fluxos de caixa subsequentes. Não 
considera, portanto, o custo de oportunidade do capital. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 23 
 
O período de payback é o período em que o valor do investimento é recuperado, ou seja, é o 
prazo em que os valores dos benefícios líquidos de caixa se igualam ao valor do investimento 
inicial. Se for utilizado o método do prazo de retorno para análise complementar, deve ser 
utilizado o fluxo de caixa em valor presente, pois o fluxo de caixa em valores correntes não 
considera o valor do dinheiro no tempo, o que produzirá falso resultado. 
Mesmo que os fluxos de caixa estejam descontados para valor presente, esse método ainda 
apresenta deficiências, pois não considera os fluxos de caixa gerados durante o resto da vida 
útil do investimento (que poderá ser positivo ou negativo). 
 
PAYBACK ATUALIZADO 
Com a finalidade de contornar as deficiências apontadas, utiliza-se descontar os fluxos de 
caixa das propostas, determinando os valores atuais dos investimentos líquidos e das entradas 
líquidas de caixa. 
Dividindo-se o valor atual do investimento líquido pelo valor atual das entradas líquidas de 
caixa obtém-se um índice. Quanto menor for o índice obtido nesta relação, melhor será a 
proposta. 
- um índice menor do que 1 significa que, em valores atuais, as entradas líquidas de caixa 
superam o investimento líquido. 
- um índice superior a 1indica que a proposta não cobrirá o custo de capital, devendo 
portanto ser rejeitada. 
A taxa de desconto utilizada para descontar os fluxos de caixa das propostas deve ser a que 
melhor reflita o valor do dinheiro no tempo para a empresa, como a taxa anual de custo de 
capital ou a taxa mínima de rentabilidade anual exigida como decorrência do risco assumido. 
Assim teremos a seguinte fórmula: 
 
 Valor atual do investimento líquido 
Payback atualizado = --------------------------------------------------------------------- 
 Valor atual das entradas líquidas de caixa 
Calcularemos o prazo de retorno e o payback atualizado para três propostas mutuamente 
excludentes que apresentam os seguintes fluxos de caixa: 
 
 Proposta D Proposta E Proposta F 
Investimento inicial (I0) 60.000 60.000 60.000 
Entradas líquidas de caixa (Ej) 
 1º ano 10.000 30.000 20.000 
 2º ano 50.000 20.000 20.000 
 3º ano 10.000 20.000 20.000 
 4º ano 10.000 20.000 30.000 
 5º ano 8.000 20.000 30.000 
Os prazos de retorno (payback period) calculados para as propostas acima são: 
 Proposta D – 2,0 anos 
 Proposta E – 2,5 anos 
 Proposta F – 3,0 anos 
Portanto, a proposta D é a melhor proposta pelo método do prazo de retorno. 
Para o cálculo do payback atualizado vamos utilizar a taxa de retorno de 18% ao ano, que 
corresponde ao custo de capital da empresa. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 24 
 
Os valores dos investimentos já estão expressos no momento inicial, portanto precisaremos 
atualizar apenas as entradas líquidas de caixa, admitindo que as mesmas ocorram no final de 
cada ano. 
Calcularemos inicialmente os fatores de valor atual relativo a um pagamento simples ou 
único (FVAs) para cada período utilizando a fórmula abaixo: 
 
ni
niFVAs
)1(
1
,

 
Uma vez determinados os fatores de valor atual relativo a um pagamento simples ou único 
(FVAs) para cada período, calcularemos os valores atualizados das entradas líquidas de caixa: 
 
 Entradas líquidas de caixa 
 FVAs Valores nominais Valores atualizados 
N (18%, n) Prop. D Prop. E Prop. F Prop. D Prop. E Prop. F 
 I II III IV I x II I x III I x IV 
 
1 0,8475 10.000 30.000 20.000 8.475 25.425 16.950 
2 0,7182 50.000 20.000 20.000 35.910 14.364 14.364 
3 0,6086 10.000 20.000 20.000 6.086 12.172 12.172 
4 0,5158 10.000 20.000 30.000 5.158 10.316 15.474 
5 0,4371 8.000 20.000 30.000 3.497 8.742 13.113 
 59.126 71.019 72.073 
 
HP12C 
Podemos calcular os valores atualizados das entradas líquidas de caixa pela HP12C, utilizando 
a sequência de teclas abaixo: 
 Proposta D Proposta E Proposta F 
g CFj 10.000 30.000 20.000 
g CFj 50.000 20.000 20.000 
g CFj 10.000 20.000 20.000 
g CFj 10.000 20.000 30.000 
g CFj 8.000 20.000 30.000 
I 18 18 18 
f NPV 59.124,87 71017,99 72.072,40 
 
 
Calculando o payback atualizado das propostas teremos: 
 Proposta D – $ 60.000 / $ 59.126 = 1,015 
 Proposta E – $ 60.000 / $ 71.019 = 0,845 
 Proposta F – $ 60.000 / $ 72.073 = 0,832 
Considerando o método do payback atualizado, a proposta D deve ser rejeitada porque o valor 
atual líquido de suas entradas líquidas de caixa é menor do que o valor atual do investimento. 
As outras duas propostas são aceitáveis, porém a proposta F é a melhor porque apresenta o 
menor índice de payback atualizado. 
Pelo prazo de retorno a proposta D era a melhor e a proposta F foi a menos interessante. Pelo 
payback atualizado e proposta F era a melhor e a proposta D foi a menos interessante. 
O método do prazo de retorno apenas mostrou que na proposta D o investimento seria 
recuperado mais rapidamente, não considerando as entradas de caixa posteriores e a 
distribuição dos valores no tempo. O método do payback atualizado supriu esta lacuna, mas 
não informou em quanto tempo o investimento seria recuperado. 
 
 
Análise de Investimentos 
Pág. 25 
 
 
Outro exemplo de payback e de payback atualizado 
Considerando as duas alternativas (A1 e A2): 
 
 valor do Fluxos de caixa 
alternativa investimento ano 1 ano 2 ano 3 ano 4 ano 5 
A1 500.000 400.000 100.000 50.000 50.000 50.000 
A2 500.000 100.000 400.000 300.000 300.000 300.000 
 
O payback das duas alternativas é igual a dois anos, podendo ser implementados se o prazo 
fixado pela empresa for esse e os projetos forem considerados independentes. 
Porém, é nítida a preferência por A1, em razão de promover um retorno, em termos de fluxos 
de caixa, 80% do valor do investimento no primeiro ano e os 20% restantes no segundo ano. 
Usando o critério do fluxo de caixa descontado, temos: 
Alternativa A1 
 
 
 
 
 
 
 
 
Alternativa A2 
 
 
 
 
 
 
 
 
Conclusões do critério do fluxo de caixa descontado: 
 A alternativa A2 tem benefícios mais elevados após o período de payback. 
 A alternativa A1 é inviável economicamente, pois produz um resultado maior que 1. 
 A alternativa A2 dá um retorno mais rápido, podendo ser definida como economicamente 
mais atraente. 
 
VALOR ATUAL LÍQUIDO (VAL) ou VALOR PRESENTE LÍQUIDO (VPL) ou NET PRESENT 
VALUE (NPV) 
Neste método os fluxos de caixa são convertidos ao valor presente através da aplicação de 
uma taxa de desconto predefinida que pode corresponder ao custo de capital da empresa ou à 
rentabilidade