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Comprando ações e vendendo opções
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Assim, esperamos que o conteúdo a seguir seja aproveitado o quanto for possível no 
objetivo comum de melhorar a relação das pessoas com seus investimentos na busca 
maior pelo bem-estar e na perseguição da felicidade.
CAPÍTULO
17
01
Opção é um contrato de direitos e obrigações.
Suponha que você queira comprar um apartamento de mim, cujo preço é R$ 400.000,00. 
Você não tem esse dinheiro agora, mas quer comprá-lo futuramente, oferecendo-me 
R$ 400.000,00 por ele daqui a um ano. Bem, para que eu segure tal apartamento para você 
e não o venda nesse meio-tempo para outro, eu lhe peço um depósito inicial (leia prêmio) 
hoje, digamos, de R$ 4.000,00, sem direito à devolução se você desistir da compra no meio-
tempo. Muito bem, você acabou de comprar uma opção de compra do meu apartamento! 
Se, daqui a um ano, o apartamento estiver valendo R$ 800.000,00, eu (lançador da opção) 
terei a obrigação de lhe vender o apartamento pelos mesmos R$ 400.000,00. Mas, caso ele 
esteja valendo R$ 200.000,00, você (dono do direito) certamente não usará seu direito de 
comprá-lo por R$ 400.000,00 e o dinheiro de sinal (prêmio) terá sido perdido.
Digamos, num outro exemplo, que você tenha um carro, cujo preço seja R$ 40.000,00, 
mas que você esteja preocupado com a possibilidade de que ele seja roubado ou de que 
você sofra um acidente com ele. Em qualquer uma das situações, esse seu patrimônio 
seria severamente lesado ou subtraído.
Então, o que você faz?
Compra um seguro para seu carro.
Comprando uma apólice de seguro de um ano para seu carro, segurando-o em R$ 40.000,00 
em caso de acidentes ou de roubo, você estará comprando o direito de vender seu carro 
acidentado por R$ 40.000,00 para a companhia de seguros (lançadora do direito). Para 
isso, você terá pagado o valor do seguro (prêmio) de R$ 2.000,00. Parabéns! Você acaba 
de comprar uma opção de venda. Se nada ocorrer nesse ano inteiro de cobertura do seu 
carro, a sua opção de venda terá expirado, você não usará seu direito de venda e o valor 
do seguro (prêmio) terá sido perdido. Se nesse ano, porém, sofrer um acidente, ou se o seu 
carro for roubado, então você usará seu direito, recebendo o valor integral da apólice.
Então, quando eu compro o seguro de um carro, estou comprando uma opção de venda 
do meu carro?
Exatamente, você está usando uma ferramenta de hedge de patrimônio. Em outras palavras, 
está usando uma ferramenta para garantir seu patrimônio.
O que é uma opção?
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Comprando ações e vendendo opções
Dessa forma, as opções são ferramentas maleáveis, dinâmicas e altamente úteis ao trader. 
Perceba: com elas, podemos especular ou assegurar um direito de compra (como no 
exemplo da compra do apartamento), podemos proteger nosso patrimônio (como no 
exemplo da compra do seguro) e podemos, ainda, aumentar a rentabilidade existente de 
um patrimônio num dado período de tempo, como será visto.
Opção é um derivativo proveniente de um ativo, sejam ações, índices ou commodities. Isso 
significa que o valor de uma opção está vinculado diretamente ao ativo ao qual ela está 
relacionada.
Existem dois tipos de opções: as opções de compra (call)
e as opções de venda (put).
Porém, como no Brasil não há ainda liquidez para opções de venda, o foco desta obra será 
as características e as operações com opções de compra. Assim, tudo que disser respeito 
a opções daqui para diante será com relação às de compra. 
Primeiro, porque, com elas, já é possível fazer uma série muito grande de diferentes 
operações, sendo seus aspectos e características muito amplos, e também porque, por 
terem os dois tipos de opções lógicas completamente inversas, se tratássemos das duas 
conjuntamente, a compreensão de ambas seria comprometida, e os exemplos mais 
confundiriam do que seriam esclarecedores. 
Então, por mais que tratemos de vender e comprar opções, sempre estaremos falando 
de opções de compra. 
A opção de compra nada mais é do que o direito de comprar aquele ativo por um 
determinado preço em uma determinada data. 
Fixe sua atenção na palavra direito. Quando você compra uma opção, é exatamente isso 
que está adquirindo. Se você comprar uma opção de compra, adquire o direito de comprar 
aquela ação até o exercício por aquele valor determinado. Não tem a obrigação de comprá-
la. Não realizando esse direito até a data do exercício, ele expira, perdendo totalmente o 
valor. Ou seja: você tem o direito de comprar a ação por aquele preço, direito garantido 
pela opção de compra, mas, se a ação estiver abaixo daquele preço no mercado, não vale 
a pena exercê-lo.
Ao comprar uma opção de venda, você passa a ter o direito de vender aquela ação por 
aquele preço até o exercício. Se o preço da ação no mercado estiver mais alto do que o 
preço garantido pelo direito, você, obviamente, não irá exercer esse direito.
Por outro lado, o lançador de uma opção tem a obrigação de cumprir o acordo. Quem 
lançou uma opção de compra é obrigado a vender sua ação objeto pelo preço acordado se 
o direito de compra for exercido.
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O que é uma opção?
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Diferente do caso do apartamento, no qual a decisão de não exercer o direito de comprar 
o apartamento pode ser algo subjetivo (como ter encontrado outro apartamento melhor, 
o rompimento de um noivado ou o recebimento da oferta de um emprego em outra 
cidade), fazendo com que a compra deixe de valer a pena, a decisão de exercer ou não a 
opção de compra de ações em bolsa de valores segue sempre o mesmo motivo lógico: o 
preço do ativo objeto no dia do vencimento.
Então, sempre que o ativo estiver mais caro que o preço de exercício da opção no dia de 
vencimento desse contrato, essa opção, sem nenhuma dúvida, dará exercício. Porém, se, 
em vez disso, o preço do ativo estiver abaixo do preço de exercício no dia do vencimento, 
que é conhecido como dia do exercício, o titular dessa opção de compra não irá exercer 
seu direito de comprar as ações de quem vendeu as opções, o lançador.
Um exemplo para mostrar melhor a decisão objetiva de exercer ou não o direito de 
comprar as ações no dia do vencimento pode ser:
Você comprou a quantidade de 1000 opções de compra de ações VALE5, com vencimento 
daqui a 20 dias úteis, ações que hoje estão cotadas a R$ 50,00. Para tanto, você pagou a 
título de prêmio – que é o objeto de negociação do contrato de opções e o de estudo deste 
livro – o valor de R$ 3,60 para ter o direito de comprar essas ações no vencimento por 
R$ 48,00, isso é, com preço de exercício R$ 48,00.
Se, daqui a 20 dias, as ações da Vale estiverem cotadas a qualquer valor menor do que 
isso (por exemplo, as ações estiverem a R$ 44,00), essas opções não serão exercidas, e os 
R$ 3,60 gastos serão completamente perdidos – no jargão de bolsa, terão virado pó. 
Porém, se, em vez disso, a VALE5 estiver custando qualquer preço acima de R$ 48,00, 
você irá exercer seu direito no dia do vencimento. Isso se for do seu interesse carregar sua 
posição em opções até esse dia, pois, diferente do exemplo do apartamento, opções sobre 
ações têm liquidez em bolsa de valores e podem ser abertas ou encerradas a qualquer 
momento. Isso significa que, se você comprou essas opções, poderá vendê-las a qualquer 
momento até o vencimento sem que tenha que exercer ou ver o valor que gastou com o 
prêmio virar pó. Nesse momento, a pessoa que acaba de comprar as opções de você passa 
a ter o direito de comprar as ações de quem havia lhe vendido as opções, e você recebe o 
valor de mercado pelas opções que possuía – seus direitos cessam a partir dali.
Da mesma maneira, se a pessoa que vendeu as opções para você for ao mercado e 
recomprá-las, ela cessa suas obrigações com você, e quem passa a ter essas obrigações é a 
nova pessoa que vendeu as opções para ela. Assim, qualquer pessoa pode abrir ou fechar 
posições em opções de compra a qualquer momento, muitas vezes ao dia, se assim desejar 
e houver liquidez no mercado para isso. 
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Comprando ações e vendendo opções
A maior parte das pessoas que negocia opções em bolsa de valores não o faz com o 
objetivo de exercer ou ser exercido no dia do vencimento. Elas liquidam sua posição antes 
do vencimento e objetivam apenas ganhar com a diferença entre os valores de compra e 
de venda, no caso dos titulares, ou vice-versa, no caso dos lançadores.
Voltando ao ponto em que estávamos, dizíamos que, se no dia do exercício, a VALE5 
se encontrar a qualquer preço acima dos R$ 48,00 combinados no contrato, você, que é 
titular dessas opções e que, para tanto, pagou R$ 3,60, irá necessariamente exercer seu 
direito e comprar 1000 ações por R$ 48,00, independentemente de elas terem custado 
R$ 48,10 ou R$ 70,00.
De maneira objetiva, se essas ações, na data do exercício, estiverem custando R$ 48,10, 
você terá prejuízo, pois irá comprar as ações do lançador por R$ 48,00, e, se vendê-las 
imediatamente no mercado por R$ 48,10, obterá como resultado positivo R$ 0,10 por 
ação. Como o valor pago pelo prêmio foi R$ 3,60, isso significa um prejuízo de R$ 3,50 
ou R$ 3.500,00 pelas 1000 opções que foram compradas. 
Aí, aparece uma dúvida comum entre os iniciantes nesse mercado: se uma pessoa tiver 
comprado uma opção por R$ 3,60, com preço de exercício de R$ 48,00, significa que ela 
comprou o direito de comprar ações VALE5 por R$ 48,00, mas ela só vai ganhar alguma 
coisa se essas ações estiverem ao menos R$ 51,60 – que é o preço pelo qual as ações serão 
compradas mais os R$ 3,60 gastos para assegurar tal direito. Sim, é isso mesmo. Então, 
se ela exercer seu direito com as ações estando cotados a um valor abaixo disso, entre 
os R$ 48,00 e os R$ 51,60, ela não terá prejuízo? Terá sim. E vale a pena exercer mesmo 
assim? Vale sim, pois, se ela exercer seu direito a qualquer valor entre R$ 48,01 e R$ 51,59 
ela terá prejuízo; porém, como poderá vender as ações que comprou por R$ 48,00 a um 
preço acima disso, estará diminuindo seu prejuízo nessa diferença. Se as ações da Vale 
estiverem acima de R$ 51,60 no dia do vencimento das opções, o resultado dessa compra 
de opções será um lucro. 
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CAPÍTULO
21
História
02
Existe uma definição sobre opções assim: “São um dispositivo financeiro que envolve 
um princípio de aplicação universal”. Analisando a frase, pode-se dizer que ela não é de 
tão objetiva nem de tão simples compreensão assim, mas, acima de ser boa ou ruim, o 
importante é a respeitabilidade de quem a escreveu (Aristóteles, no Livro I da Política) e, 
principalmente, quando (de 220 a 230 antes de Cristo).
Veja que, mesmo que tal frase tenha sido escrita para outra coisa que não seja o que 
consideramos opções no dia de hoje, ao cunhar tal definição, ele se referia a algo bastante 
parecido com o que negociamos hoje em bolsa.
Sabendo disso, devemos mudar um pouco a maneira distante como vemos o mercado de 
derivativos, pois ele não é algo recém-lançado pelos capitalistas selvagens com o objetivo 
de tolher os recursos de velhinhas e novatos desavisados, mas sim uma ferramenta 
muito útil e antiga desenvolvida pelos seres humanos visando a diminuição do risco e da 
incerteza quanto a seu preço futuro e a garantia de direitos sobre bens.
Nada do que será dito neste livro ou em qualquer texto que seja publicado ou postado 
na internet é tão absolutamente novo ou revolucionário que não tenha sido escrito ou 
pensado anteriormente.
Grande parte da famosa febre das tulipas na Holanda do século XVII envolve a 
comercialização de opções de compra e opções de venda de tulipas em vez das próprias 
tulipas. Muitas vezes de uma forma tão sofisticada quanto em nossa época, os revendedores 
de tulipas compravam opções de compra quando queriam garantir o poder de aumentar 
seus estoques nos tempos em que os preços estivessem subindo. Essas opções davam 
ao revendedor o direito, mas não a obrigação, de solicitar a entrega de tulipas ao preço 
fixado. Os plantadores, buscando proteção face aos preços em queda, compravam opções 
de venda que lhes dessem o direito a um preço de venda prefixado. O outro lado dessa 
opção (os lançadores) assumia esse risco em troca dos prêmios pagos pelos compradores 
da opção – prêmio que, presumivelmente, compensaria aos vendedores de opções de 
compra o risco de aumento dos preços e aos vendedores de opções de venda o risco de 
queda dos preços.
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Comprando ações e vendendo opções
“Nos Estados Unidos, as opções surgiram cedo. Corretoras transacionavam com opções 
de venda e opções de compra de ações em 1790, pouco depois de o famoso Acordo de 
Button Wood Tree estabelecer o que se tornaria a Bolsa de Valores de Nova Iorque’’.
BERNSTEIN, Peter L. - Desafio aos deuses - Editora Campus.
“Em abril de 1973, a Chicago Board of Trade criou uma nova bolsa, a Chicago Board Options 
Exchange, para negociação de opções de ações. Desde então, o mercado de opções teve 
a sua popularidade aumentada entre os investidores. A American Stock Exchange-AMEX 
e a Philadelphia Stock Exchange-PHLX começaram a negociar opções em 1975. A Pacific 
Stock Exchange-PSE fez o mesmo em 1976. No começo da década de 80, o volume de 
operações havia crescido tão rapidamente que o número de ações objeto dos contratos 
de opções negociados por dia excedia o volume diário de ações no mercado físico da 
New York Stock Exchange”.
HULL, John - Introdução aos mercados futuros e de opções - BM&F.
Assim, devemos mudar nossa opinião sobre o grau de sofisticação que se tenta imprimir 
quando se escreve sobre o assunto ou quando se fala sobre ele em sala de aula, nas 
mesas de operações das corretoras, nos balcões de cafés ou nos corredores de restaurantes 
chiques. Todo esse conhecimento está longe de ser a vanguarda dos descobrimentos sobre 
finanças; é, antes disso, um conhecimento velho – conceitos amplamente conhecidos e 
aplicados, que estão no cerne das incertezas sobre a abundância ou a escassez percebidas 
pelos seres humanos. Mais que isso, entender do assunto não é saber o nome de operações 
complexas em inglês, pois isso muda a todo o tempo, mas sim conhecer os fundamentos 
e princípios de funcionamento dos preços e agentes do mercado, sabedoria que vem se 
acumulando há muitos séculos.
Se a sociedade valoriza esse conhecimento efêmero e considera culto quem o tem, 
podemos, sim, aprender o maior número possível de nomes de operações complexas 
em outras línguas para causar impressão naquele nosso vizinho afetado ou no colega do 
clube de tênis que não perde uma chance de mostrar seus dotes sobre o que é mais fino 
e inteligente. Mas devemos ter um conhecimento sensível sobre opções para obtermos 
retornos consistentes, com clareza e consciência sobre o fundamento das relações entre 
os preços das ações e das opções, e de outras relações, que serão vistas de maneira 
simplificada a seguir. 
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CAPÍTULO
23
03
A formação do preço e as 
variáveis que afetam as 
opções
O preço presente do ativo objeto, o preço de exercício da opção que estamos observando, 
o tempo faltante para o vencimento de tal opção, a volatilidade anualizada do preço do 
ativo objeto e, com menor relevância, a taxa de juros de mercado e os dividendos pagos 
ou provisionados pela empresa objeto durante a vida do contrato da opção são as variáveis 
que afetam os prêmios das opções. Cada uma delas interfere positiva ou negativamente no 
preço da opção de maneira peculiar e direta. Definiremos essas variáveis e mostraremos 
o que acontece com o preço da opção de compra de um determinado ativo.
Preço do ativo objeto – Spot
Quanto maior for o preço do ativo objeto, maior será o preço da opção. Por isso, dizemos que 
o preço da opção flutua de maneira diretamente proporcional ao da ação de que deriva.
De todas as variáveis que afetam o preço de uma opção, o preço do ativo é o de maior 
relevância. Lembre-se: o preço da opção nada mais é que a diferença entre o preço de 
exercício e o preço do ativo – acrescido de um ágio.
 Preçodo ativo Strike Vol. Juros Dias Prêmio
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 43,00 44 30,00% 12% 20 1,18
 44,00 44 30,00% 12% 20 1,68
 45,00 44 30,00% 12% 20 2,29
 46,00 44 30,00% 12% 20 3,00
 47,00 44 30,00% 12% 20 3,79
 48,00 44 30,00% 12% 20 4,64
 49,00 44 30,00% 12% 20 5,54
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24
Figura 01 
Figura 02 
Preço de exercício – Strike
O strike da opção é o preço pelo qual será executado o negócio se a opção for exercida. 
Quanto mais baixo for o preço de exercício, maior será o preço da opção. Assim, o strike 
afeta o preço da opção numa relação inversamente proporcional. Observe o efeito na 
tabela a seguir:
 Preço do ativo Strike Vol. Juros Dias Prêmio
 42,00 40 30,00% 12% 20 2,86
 42,00 42 30,00% 12% 20 1,61
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 46 30,00% 12% 20 0,33
 42,00 48 30,00% 12% 20 0,12
 42,00 50 30,00% 12% 20 0,04
 42,00 52 30,00% 12% 20 0,01
 42,00 54 30,00% 12% 20 0,00
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A data de término da opção é o dia do exercício. Aqui, no Brasil, isso ocorre na terceira 
segunda-feira de cada mês. As opções são americanas, ou seja, o dono da opção pode 
exercer seu direito a qualquer momento, seja ele de compra ou de venda. Nas opções do 
tipo europeu, só se pode exercer o direito na data predeterminada.
Quanto ao nome das opções de compra
Cada mês recebe uma letra designando sua data de exercício.
Janeiro recebe a letra A, sendo exercida na terceira segunda-feira de fevereiro. O 
vencimento de fevereiro recebe a letra B, março recebe a letra C, abril recebe a letra D, 
maio recebe a letra E, junho recebe a letra F, e assim sucessivamente.
Exemplificando: PETRK44 = designa a opção de compra de Petrobrás a 44 reais, que 
vence na terceira segunda-feira de novembro.
Quanto à classificação do strike
A relação que existe entre o preço atual da ação e o strike da opção serve como referencial 
para classificar as opções em três classes: dentro do dinheiro, no dinheiro e fora do 
dinheiro.
Para opções de compra (call)
Opções dentro do dinheiro: são opções que têm seu strike abaixo do preço atual da ação.
Opções no dinheiro: são aquelas que têm strike e preço da ação no mesmo nível.
Opções fora do dinheiro: têm seu strike acima do preço corrente de mercado da ação.
Exemplo: preço da ação atual em R$ 44,30.
Petrk42 = Dentro do dinheiro.
Petrk44 = No dinheiro.
Petrk46 = Fora do dinheiro.
Tempo – Dias úteis
O tempo apresenta um componente de depreciação ao valor de todas as opções. Na 
medida em que o tempo passa, o valor da opção vai sendo corroído, conforme se observa 
na tabela e no gráfico a seguir:
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Comprando ações e vendendo opções
 Preço do ativo Strike Vol. Juros Dias Prêmio
 42,00 44 30,00% 12% 32 1,22
 42,00 44 30,00% 12% 28 1,08
 42,00 44 30,00% 12% 24 0,93
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 44 30,00% 12% 16 0,62
 42,00 44 30,00% 12% 12 0,45
 42,00 44 30,00% 12% 8 0,27
 42,00 44 30,00% 12% 4 0,09
Figura 03 
As opções, tanto de compra quanto de venda, tornam-se mais valiosas quanto maior for o 
prazo para o vencimento. Lembrando o exemplo: o preço de um seguro de automóvel será 
maior quanto maior for o prazo do contrato, pois o risco de que um carro seja roubado 
ou sofra um sinistro em um ano é maior do que em seis meses. Da mesma maneira, é 
mais provável que a ação de uma empresa sofra uma grande oscilação em 40 dias do que 
em 20 dias. Uma opção com preço de exercício acima do preço de mercado da ação terá 
seu valor tendendo a zero quando se aproximar da data de exercício das opções, pois é 
pouco provável que as ações dessa empresa tenham uma grande valorização de um dia 
para o outro.
Todos os dias, todas as opções caem se o preço do papel não subir.
Taxa de juros – SELIC
A taxa de juros de mercado interfere de maneira positiva, isto é, aumenta o preço de 
uma call. Porém, o motivo dessa influência é bastante discutido entre os teóricos em 
derivativos; alguns defendem que “com a expansão das taxas de juro da economia, há uma 
tendência de aumento da taxa de crescimento esperada para o preço da ação. Todavia, 
diminui o valor atual de quaisquer fluxos de caixa a serem recebidos pelo titular da opção 
no futuro. No caso das opções de compra, o primeiro efeito tende a aumentar seu preço, 
e o segundo, a diminuí-lo. O primeiro efeito prevalece sobre o segundo, isto é, o preço 
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A formação do preço e as variáveis que afetam as opções
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Figura 04 
das opções de compra sempre aumenta com a taxa de juros livre de risco”.
HULL, John - Introdução aos mercados futuros e de opções - BM&F.
Todavia, nossa idéia difere da apresentada, pois acreditamos que o motivo pelo qual as 
opções de compra são positivamente correlacionadas com a taxa de juros de mercado é 
o simples fato de o lançador de uma call cobrar o custo de oportunidade por carregar o 
ativo objeto pelo tempo do contrato. Não fosse esse o caso, ele poderia aplicar os recursos 
que utilizou para a compra do ativo em um título que lhe rendesse a taxa livre de risco. 
Dessa maneira, consideramos que, dentro do preço da opção, está embutida a taxa de juros. 
E, também, que ele sobe e desce junto à taxa de mercado, fazendo a opção oscilar na 
mesma direção. Esse efeito se observa completamente quando, mantidas as outras variáveis 
inalteradas, a taxa de mercado sobe, causando geralmente uma queda nos ativos de bolsa, 
baixando com eles os preços das opções. O efeito da oscilação da taxa de juros nos preços 
das opções, nesse caso, costuma ser anulado ou bastante diminuído. Observe a diferença no 
valor do prêmio conforme muda a taxa de juros na tabela e no gráfico a seguir:
 Preço do ativo Strike Vol. Juros Dias Prêmio
 42,00 44 30,00% 10% 20 0,76
 42,00 44 30,00% 12% 20 0,78
 42,00 44 30,00% 14% 20 0,80
 42,00 44 30,00% 16% 20 0,82
 42,00 44 30,00% 18% 20 0,84
 42,00 44 30,00% 20% 20 0,86
 42,00 44 30,00% 22% 20 0,88
 42,00 44 30,00% 24% 20 0,90
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Volatilidade
A volatilidade é uma tentativa matemática para medir a incerteza quanto aos preços futuros 
de uma ação, a possibilidade do ativo objeto sofrer uma grande oscilação direcional para 
cima ou para baixo. Pode ser entendida como a velocidade de mudança de preço do 
mercado. De todos os fatores, a volatilidade é o mais subjetivo e difícil de aferir – e 
mesmo de compreender.
Na medida em que a volatilidade aumenta, os preços das opções sobem também. 
Isso acontece porque, se o ativo objeto tem um aumento na sua volatilidade, podem 
ocorrer movimentos mais amplos, que venham a invadir as zonas de strikes. Observe o 
comportamento do valor do prêmio quando a volatilidade sobe:
 Preço do ativo Strike Vol. Juros Dias Prêmio
 42,00 44 20,00% 12% 20 0,36
 42,00 44 24,00% 12% 20 0,52
 42,00 44 28,00% 12% 20 0,69
 42,00 44 32,00% 12% 20 0,87
 42,00 44 36,00% 12% 20 1,05
 42,00 44 40,00% 12% 20 1,23
 42,00 44 44,00% 12% 20 1,41
 42,00 44 48,00% 12% 20 1,59
Figura 05 
A volatilidade é expressa em percentuais. Trata-se da expectativa de variação anualizada. Tanto 
no Brasil quanto em outros mercados mais maduros, ela costuma oscilar entre 20% e 40% 
ao ano, podendo apresentar, em seus momentos anormais de calmaria e confiança – ou de 
extremo nervosismo –, valores abaixo dessa faixa, no primeiro caso, e acima, no segundo.
A relação de crescimento da volatilidade com os preços é praticamente linear. A maior 
percepção que um observador atento terá ao estudar as oscilações da volatilidade é o 
fato de que, pelas características do mercado e do ser humano, ela passa a maior parte do 
tempo caindo. Isso quando o mercado está calmo e em alguma tendência definida, e sobe 
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A formação do preço e as variáveis que afetam as opções
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rapidamente, de maneira explosiva, quando os mercados apresentam grandes oscilações 
ou quando a incerteza aumenta junto com o nervosismo – normalmente,tempos de 
grandes quedas ou cenários de pânico. Então, esse observador percebe que, além da 
volatilidade passar muito tempo caindo para níveis próximos ou abaixo de 20% ao ano, 
ela sobe e volta para níveis de 40% ou mais em poucos dias; dias esses, via de regra, 
de grandes quedas. Isto é: a volatilidade sobe muito rápido e na queda da bolsa, o que 
é compreensível, pois o mercado realmente costuma cair mais rápido do que sobe. No 
restante do tempo, a volatilidade tende a cair.
A volatilidade pode ser medida através do cálculo da oscilação diária do preço do ativo; 
são fórmulas complexas, não sendo tais medições o foco deste livro. 
Dividendos
Os dividendos têm o efeito de reduzir o preço da ação na data ex-dividendo, algo ruim para 
o valor das opções de compra. Mas, no Brasil, quando uma empresa fica ex-dividendo, 
todas as séries, em aberto, de opções derivadas daquela ação tornam-se também ex-
dividendo. Com isso, o preço de exercício dessas opções diminui no mesmo valor do 
dividendo, ou seja, para o titular da opção, não há diferença entre a empresa pagar ou 
não dividendos. Porém, é ruim para o lançador, que, teoricamente, paga esse dividendo 
ao titular. Tomemos como exemplo uma empresa cotada a R$ 100,00 e uma opção de 
compra com preço de exercício de R$ 90,00, que está cotada a R$ 12,00. Imagine que essa 
empresa fique ex-dividendos em R$ 5,00, de maneira que a nova situação será: a empresa 
automaticamente passa a ser cotada a R$ 95,00, o preço de exercício passa a ser R$ 85,00 
e, assim, o preço da opção continua a ser R$ 12,00. O lançador, tendo agora a receber 
R$ 5,00 em dividendos, será exercido a R$ 85,00 e não mais a R$ 90,00 como anteriormente. 
Assim, no Brasil, os dividendos não afetam o preço das opções.
É muito importante estar atento a tais detalhes, pois a mudança do preço de exercício 
leva muita gente ao erro de achar que, por exemplo, a VALEC70 é necessariamente de 
preço de exercício de R$ 70,00. Porém, se a VALE5 ficou ex-dividendo ou qualquer 
outro provento em R$ 2,00 desde o momento em que a opção foi criada (aberta), ela terá 
seu preço de exercício diminuído nesse valor; então, o preço de exercício passará a ser 
R$ 68,00, mas seu nome não irá mudar.
O pior é: dando continuidade ao exemplo anterior, se uma outra série de VALE5, 
digamos, VALEC72, foi criada (aberta) pela bolsa alguns meses depois da VALEC70 e, 
nesse período, a empresa só ficou ex em R$ 1,00, teremos, então, a seguinte confusão: 
uma série VALEC70, porém de preço de exercício R$ 68,00, uma outra série VALEC72 
de preço de exercício R$ 71,00. O número de erros que os traders produzem, achando que 
estão comprando opções muito baratas e vendendo outras muito caras, é enorme, e essa 
sensação de enganar o mercado mal precificado leva muitas pessoas à ruína anualmente. 
Não confie no nome da opção (código alfanumérico), confira sempre o preço de exercício.
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Comprando ações e vendendo opções
A formação do preço de uma opção
Demos anteriormente o exemplo da compra de uma opção de compra de ações VALE5 
com strike R$ 48,00, faltando 20 dias úteis para o vencimento e custando R$ 3,60. Nesse 
dia, as ações da VALE PN estavam cotadas a R$ 50,00.
Deve-se compreender que essa opção, que hoje está cotada ao preço de R$ 3,60, se o preço 
do ativo permanecer R$ 50,00 até a data de vencimento, no dia do vencimento, momentos 
antes do exercício, estará cotada a R$ 2,00, que é o preço pelo qual o ativo está sendo 
negociado subtraído do preço pelo qual o titular dessa opção poderá comprar as ações.
Compreendida tal afirmação, devemos ter claro que existe um valor mínimo que a opção 
deve custar, dependendo do preço que o ativo estiver cotado independentemente das 
outras variáveis. Então, sem nos importar com qualquer outra coisa, sempre que uma 
opção tiver preço de exercício R$ 48,00 e seu ativo objeto estiver custando R$ 50,00, 
podemos afirmar que ela vale, no mínimo, R$ 2,00. Esse valor é chamado de valor 
intrínseco, e todas as opções dentro do dinheiro têm valor intrínseco maior que zero, que 
será obtido se subtrairmos o preço de exercício (strike) do preço atual do ativo objeto.
No exemplo dado, no qual o preço da opção é negociado a R$ 3,60, existe, também, um 
outro valor adicional ao valor intrínseco, que é de R$ 1,60. Esse valor pode ser chamado 
de valor extrínseco, ágio ou, também, valor de expectativa. Esse valor é composto em 
menor parte pela taxa de juros, e é ele que vai ser aumentado se a taxa de juros subir ou 
diminuir, e é exatamente o preço mínimo que o proprietário das ações da Vale, ou do 
apartamento na metáfora do sinal, vai exigir como prêmio para se obrigar a aguardar você 
a decidir se exerce ou não o seu direito. 
Desse ágio do exemplo, que vale R$ 1,60, a maior parte é composta pela expectativa de 
oscilação do preço do ativo, é um valor medido pela volatilidade e que será maior quanto 
maior for a incerteza e menor será quanto menos volatilidade passada o papel apresentar.
É o valor extrínseco, ou ágio, que vai sendo diminuído todos os dias caso a expectativa 
mínima de alta do papel seja frustrada, e é por isso que todos os dias todas as opções 
caem se o ativo objeto não subir. 
Conclusão
Há uma grande relação entre os fatores que influenciam os preços das opções. A soma 
deles é o que definirá se uma opção valerá R$ 0,05 ou R$ 10,00, pois observe, uma opção 
que tenha seu vencimento alterado de 1 ano para 3 dias úteis na passagem do tempo terá 
seu valor severamente diminuído. Da mesma maneira, uma opção cujo preço de seu ativo 
objeto tenha sofrido uma grande oscilação positiva terá seu preço aumentado bastante e, 
dependendo de quanto significativa for essa alta, poderá subir muitas vezes, como se deu 
no dia da desvalorização cambial brasileira no início de 1999, quando o Ibovespa teve 
uma alta de 32% e algumas séries de opções em aberto chegaram a subir 10.000%. Essa 
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A formação do preço e as variáveis que afetam as opções
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é a dificuldade de compreender a sutileza da oscilação do preço de uma opção, pois a 
alteração numa das variáveis afeta de modo significativo seu preço, e essas variáveis estão 
se movendo a todo o momento em maior ou menor grau. Todo dia o tempo diminui, 
a ação oscila, a incerteza é maior ou as pessoas tornam-se mais confiantes, alterando a 
volatilidade. Vez por outra, a empresa paga dividendos e os juros oscilam.
Essa compreensão das relações entre as variáveis, e das variáveis com o preço da opção, 
é fundamental para a sobrevivência do trader. Uma relação comparável com a afirmação 
sobre o jogo de pôquer, no qual você aprende as regras rapidamente, mas leva uma vida 
inteira para compreendê-las. Comparar opções com pôquer? Então é jogo? Sim, mas, 
como o pôquer, não é um jogo de azar, você pode contar com a sorte uma vez, mas quem 
faz a diferença é o player, colocando a probabilidade a seu favor.
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