TRABALHO CONTRATOS FUTUROS passeidireto

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UNIVERSIDADE ESTÁCIO DE SÁ 
MBA EM GESTÃO DE INVESTIMENTOS 
 
 
Resenha Crítica de Caso 
 
 
 
Trabalho da disciplina Contratos Futuros 
 Tutor: Prof. Dr. Antônio Carlos 
Magalhaes Da Silva 
 
 
CURITIBA 
2021 
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Prof. Dr. Antônio....
 
 
 
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UMA ANÁLISE DA ALOCAÇÃO DE CONTRATOS FUTUROS SOBRE 
COMMODITIES EM PORTFÓLIOS DIVERSIFICADOS 
 
Referência: SILVEIRA, Rodrigo Lanna Franco da. BARROS, Geraldo Sant’Ana 
de Camargo. Uma análise da alocação de contratos futuros sobre commodities 
em portfólios diversificados. Disponível em: 
http://www.pos.estacio.webaula.com.br. Acesso em: 05 de abril de 2021. 
 
O caso estudado busca demonstrar a eficácia da inclusão de contratos futuros 
agropecuários (café arábica, soja, milho, açúcar cristal, etanol e boi gordo) 
negociados na bolsa de valores brasileira (BM&FBovespa, atualmente B3), acerca 
do influência no risco e no retorno de uma carteira diversificada, utilizando para 
tanto, a Teoria do Portfólio (Markowitz)1. A carteira utilizada com base no estudo, foi 
composta por ações, títulos, ouro e dólar, no período compreendido entre agosto de 
1994 e dezembro de 2007, com análises subdivididas: em todo o período, intervalos 
de 2 e 3 períodos, e bianual. 
O caso apresentado é relevante, pois busca apresentar qual a influência da inclusão 
de contratos de derivativos – no presente caso, futuros de commodities – numa 
carteira diversificada, pois as commodities possuem formação de preços “bastante 
distintos daqueles que incidem sobre as cotações de ações e dos títulos de renda 
fixa2(SILVERA, 2008, p. 01).” 
Conforme o autor do caso destaca, “[...] o efeito da inclusão destes papéis no 
retorno de uma carteira diversificada é um ponto de bastante divergência na 
literatura[...](SILVERA, 2008, p. 01).”3”, tendo autores que observaram um 
incremento na rentabilidade da carteira com a introdução dos derivativos de 
commodities, e outros que entenderam que tais ativos eram irrelevantes no retorno 
da carteira. 
 
1 MARKOWITZ, H. Portfolio Selection. The Journal of Finance, v. 7, n 1, p. 77-91, 1952 
2 SILVEIRA, Rodrigo Lana Franco da; BARROS, Geraldo Sant’Ana de Camargo. Uma Análise da Alocação de 
Contratos futuros 
3 SILVEIRA, Rodrigo Lana Franco da; BARROS, Geraldo Sant’Ana de Camargo. Uma Análise da Alocação de 
Contratos futuros 
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Mesmo que a opção tenha sido referenciar na nota de rodapé é preciso identificar entre parêntesis no final da citação o sobrenome do autor, ano e página do trecho citado.
Ex: (CHAGAS, 1987, p. 01). 
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Diga o nome do autor
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Mesmo que a opção tenha sido referenciar na nota de rodapé é preciso identificar entre parêntesis no final da citação o sobrenome do autor, ano e página do trecho citado.
Ex: (CHAGAS, 1987, p. 01).
 
 
 
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Ainda, faz-se necessário explanar sobre a Teoria do Portfólio Moderna, desenvolvida 
por Markowitz (1952), que estabelece que as decisões dos investidores serão 
tomadas com base na relação risco-retorno. Assim, os investidores, para um mesmo 
grau de risco que aceitam correr, buscam maximizar o retorno esperado, chegando 
assim ao “Portfólio Ótimo”. É necessário compreender este conceito, pois o mesmo 
é a basilar para a diversificação de investimentos – que justamente busca equilibrar 
os ativos correlacionados, afim de reduzir o risco não sistemático, para atingir o 
“Portfólio Ótimo”. Outrossim, merece destaque o fato de que a rentabilidade dos 
ativos utilizados na elaboração do caso foi baseada somente na variação do preço 
futuro – sem utilização de estratégias de alavancagem. Importante ressaltar que as 
conclusões apresentadas no caso, bem como nesta resenha, poderiam ser distintas 
com aplicação de estratégia diversa. 
A primeira amostra análise, compreendida no período entre agosto de 1994 e 
dezembro de 2007, apresenta dados interessantes para análise, principalmente em 
relação a correlação dos derivativos face aos outros benchmarks utilizados, 
referentes aos ativos que compõem a carteira (Ouro, Ibovespa, Dólar, Selic e Taxa 
Anbid). Um ponto a se destacar é a média correlação com o ativo “Ouro”, e uma 
maior correlação com o ativo “Dólar”. Assim, a conclusão de que os derivativos 
estudados acompanham muitas vezes a variação do ouro ou do dólar, vai de 
encontro a uma premissa atual de “dólar em queda, ações e commodities em alta”. 
Necessária faz-se uma atualização do presente caso, para os tempos atuais, devido 
as grandes mudanças ocorridas no período, tanto no mercado quanto tecnológica, 
eis que na tabela apresentada, o acompanhamento do derivativo com o benchmark 
chegou a 43% das ocorrências, número significante. 
Porém, ainda mais importante que este dado, é a comparação entre os títulos de 
renda fixa (investimento mais tradicional no Brasil) e o Ibovespa. A correlação entre 
os derivativos e a rentabilidades dos ativos supracitados foram próximas a zero. 
Assim, os derivativos estudados são inúteis para realizar a diversificação da carteira. 
Outros dados que não podem ser deixados de fora, é que o retorno médio mensal 
dos derivativos foi menor que todos os demais benchmarks, com um agravante: com 
um alto risco apresentado. Os derivativos chegaram a apresentar uma volatilidade 
mensal de 11,94% - para um retorno médio mensal de -0,16% (futuro de café). A 
razão do índice Sharpe, confirma os desempenhos superiores dos demais ativos, 
com maiores rentabilidades e menores riscos. 
Conquanto o caso apresentado traga resultados divergentes de outros estudos de 
caso, é necessário destacar que os mesmos trouxeram estudos ou de períodos, ou 
de localidades distintas. Assim, como as commodities são produtos que tem muita 
influência externa (demanda internacional, clima nas regiões produtoras, política 
 
 
 
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externa e comercial entre países, entre outros), entendo que nenhuma das 
conclusões seja errônea: aplicando a mesma metodologia do caso estudado, porém 
diferentes o período e a localidade estudados, o resultado poderá será distinto, 
sendo que a conclusão apresentada pelo caso não é absoluta. Ainda em relação ao 
primeiro período analisado, o autor informou que a utilização de posições 
alavancadas provavelmente aumentariam o desempenho da carteira com 
commodities (Egelkraut et al., 2005, p. 14)4; porém, o estudo discutido no caso 
concluiu que “as razões de Sharpe não apresentaram significativas mudanças em 
relação aos resultados anteriores5”(SILVERA, 2008, p. 11).”. Portanto, apesar de 
aumento do desempenho da carteira com operações alavancadas, houve um 
aumento do risco na mesma proporção. Assim, a alteração da estratégia não 
beneficia uma eventual inclusão destes derivativos em uma carteira diversificada. 
A análise de das carteiras considerando dois períodos, trouxe conclusões práticas 
idênticas ao parágrafo anterior. Ainda que com retorno, risco e Sharpe divergentes, 
a correlação entre os ativos não trouxe benefícios significativos que justificassem a 
inclusão dos mesmos no portfólio. Manteve-se a alta volatilidade dos derivativos, 
com baixo retorno, apesar da baixa correlação entre os ativos estudados e os títulos 
de renda fixa e ações. 
Nas demais análises apresentadas no estudo de caso, não trouxe a luz conclusões 
diversas, tendo resultados similares – com adendo as carteiras bienais, em que 
determinado ativo x trouxe maior retorno médio mensal em virtude de situações 
específicas, porém, ainda apresentando risco elevado. Ainda, há de ser levado em 
consideração que, mesmo nestes períodos, não houve deslocamento significativo da 
fronteira eficiente – o que “não permite concluir ganho de desempenho do portfólio 
com a inclusão dos derivativos sobre commodities”6 (SILVERA, 2008, p. 19).”. 
Conclui-se, que não a inclusão dos derivativos de commodities agropecuárias,sem 
alavancagem, não traz benefícios a diversificação da carteira – salvo em situações 
de altas de preços de um ativo específico devido a sazonalidade e demanda. Tal 
conclusão é referente a metodologia utilizada no estudo de caso, não inibindo 
 
4 EGELKRAUT, T.M.; WOODARD, J.D.; GARCIA, P.; PENNINGS, J.M.E. Portfolio diversification with commodity 
futures: properties of levered futures. In: NCR-134 CONFERENCE ON APPLIED COMMODITY PRICE ANALYSIS, 
FORECASTING AND MARKET RISK MANAGEMENT, 2005, St. Louis. 14 p. Disponível em: 
<http://www.farmdoc.uiuc.edu/nccc134/conf_2005/pdf/confp05-05.pdf>. Acesso em 12 de abril 2021. 
5 SILVEIRA, Rodrigo Lana Franco da; BARROS, Geraldo Sant’Ana de Camargo. Uma Análise da Alocação de 
Contratos futuros. 
6 SILVEIRA, Rodrigo Lana Franco da; BARROS, Geraldo Sant’Ana de Camargo. Uma Análise da Alocação de 
Contratos futuros. 
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Indicar depois do ano a página do trecho citado. 
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Identificar citação.
 
 
 
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conclusões diferentes destas em novos estudos – ou outro momento temporal. De 
fato, o autor informa que outros trabalhos trouxeram conclusões divergentes. Na 
formação de uma carteira diversificada, é salutar a análise dos ativos 
contemporâneos, afim de chegar na fronteira eficiente de acordo com o perfil do 
investidor. Tomar por premissa que as commodities agropecuárias nunca irão 
auxiliar na formação da carteira é errado.