Snowdon e Vane - Modern Macroeconomics - CAP 3 - Traduzido

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O objetivo principal deste capítulo é quádruplo: primeiro, revisar uma interpretação keynesiana 
ortodoxa altamente influente da Teoria Geral de Keynes (1936), a saber, o modelo hicksiano IS-
LM para uma economia fechada, antes de considerar mais detalhadamente o debate teórico 
sobre o equilíbrio do subemprego no contexto desse modelo (seções 3.3–3.4); segundo, 
considerar a eficácia da política fiscal e monetária para fins de estabilização quando o modelo 
for estendido a uma economia aberta (seção 3.5); terceiro, discutir a análise original da curva 
de Phillips e comentar a importância da curva de Phillips para a análise keynesiana ortodoxa 
(seção 3.6); e, finalmente, à luz dessa discussão, resumir as proposições centrais da economia 
keynesiana ortodoxa (seção 3.7).
Na década seguinte à publicação da Teoria Geral, os economistas engajados no debate 
Keynes vs. Clássicos procuraram esclarecer os argumentos de Keynes e os contra-argumentos 
de seus críticos. Por exemplo, um dos principais temas do artigo de Modigliani (1944) era 
mostrar que, exceto no caso de extrema rigidez salarial, o sistema de Keynes permitia a 
restauração do equilíbrio de pleno emprego via flexibilidade de preços, com exceção de alguns 
casos limites especiais. No entanto, em meados da década de 1950 Samuelson (1955) declarou 
uma trégua. Ele argumentou que 90 por cento dos economistas americanos deixaram de ser 
anti- ou pró-keynesianos, mas agora estavam comprometidos com uma "síntese neoclássica", 
onde era geralmente aceito que a microeconomia neoclássica e a macroeconomia keynesiana 
poderiam estar lado a lado. O modelo clássico/neoclássico permaneceu relevante para questões 
microeconômicas e a análise de crescimento de longo prazo, mas a macroeconomia keynesiana 
ortodoxa forneceu a estrutura mais útil para analisar fenômenos agregados de curto prazo. Esse 
compromisso histórico permaneceu o paradigma dominante na economia até a década de 1970.
O leitor deve estar ciente de que ao longo deste e dos próximos capítulos surgem duas 
questões recorrentes e inter-relacionadas, relativas (i) à controvérsia sobre as propriedades 
autoequilibrantes da economia e (ii) ao papel da economia
3.1 Introdução
A revolução keynesiana foi o evento mais significativo na ciência econômica 
do século XX. (Samuelson, 1988)
101
3. A escola keynesiana ortodoxa
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Esses choques são atribuídos principalmente a mudanças na eficiência marginal 
do investimento após uma mudança no estado de confiança empresarial, ou o que 
Keynes chamou de mudança no “espírito animal” dos investidores (ver Capítulo 2, 
seção 2.8).
3.2 A Escola Ortodoxa Keynesiana
O modelo keynesiano ortodoxo que teve uma influência tão importante no desenvolvimento 
da macroeconomia, até os dias atuais, originou-se inicialmente do famoso artigo de 
Hicks (1937) intitulado 'Mr. Keynes e os “clássicos”: uma interpretação sugerida'. Esse 
modelo hicksiano foi posteriormente elaborado por Modigliani (1944) e popularizado nos 
EUA por Hansen (1949, 1953). De fato, ao longo do meio século seguinte, o modelo 
hicksiano IS-LM tornou-se o modelo estabelecido para a teorização macroeconômica e 
teve uma tremenda influência na direção da política macroeconômica até meados da 
década de 1960.
2. Deixada por conta própria, a economia pode levar muito tempo para retornar à 
vizinhança do pleno emprego após ter sido submetida a alguma perturbação; isto 
é, a economia não está se autoequilibrando rapidamente.
Para os primeiros anos do pós-guerra, as crenças distintivas centrais dentro da escola 
keynesiana ortodoxa podem ser listadas da seguinte forma:
Assume-se que a maioria dos leitores estará pelo menos familiarizada com a 
derivação do modelo IS–LM, de modo que no que se segue inicialmente apenas 
revisamos as principais características do modelo para uma economia fechada, em 
particular a forma como o modelo integra reais e fatores monetários na determinação da demanda agregada
3. O nível agregado de produção e emprego é essencialmente determinado pela 
demanda agregada e as autoridades podem intervir para influenciar o nível de 
demanda agregada 'efetiva' para garantir um retorno mais rápido ao pleno emprego.
1. A economia é inerentemente instável e está sujeita a choques erráticos.
4. Na condução da política de estabilização, a política fiscal em oposição à monetária é 
geralmente preferida, pois os efeitos das medidas de política fiscal são considerados 
mais diretos, previsíveis e de atuação mais rápida sobre a demanda agregada do 
que os da política monetária. Essas crenças encontraram expressão no modelo 
keynesiano ortodoxo, conhecido como modelo IS-LM, ao qual nos voltamos agora.
políticas intervencionistas do governo. Começamos nossa discussão com a abordagem 
keynesiana ortodoxa inicial dessas questões centrais dentro da macroeconomia.
3.3 O Modelo IS–LM para uma Economia Fechada
102 Macroeconomia moderna
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e, portanto, o nível de produção e emprego. Aqueles leitores que não estão 
familiarizados com a derivação do modelo (ou a extensão do modelo para uma 
economia aberta) devem consultar qualquer texto padrão de macroeconomia, 
como Dornbusch et al. (2004). Começamos nossa análise com o mercado de 
bens e a curva IS .
Por fim, é importante lembrar que a curva IS é desenhada para um dado nível 
de gastos do governo, tributação e expectativas, de modo que a política fiscal 
expansionista (ou seja, um aumento nos gastos do governo e/ou uma redução 
na tributação, ou uma perspectivas de negócios mais otimistas) desloca a curva 
IS para a direita e vice-versa. Por exemplo, um aumento nos gastos do governo 
estará associado a um nível mais alto de renda em qualquer nível da taxa de 
juros, sendo o deslocamento para fora da curva IS
3.3.1 O mercado de bens e a curva IS O 
equilíbrio no mercado de bens ocorre quando a demanda agregada e a oferta 
agregada de bens são iguais. No modelo keynesiano ortodoxo, supõe-se que o 
nível de produto e emprego seja determinado inteiramente pela demanda 
agregada; ou seja, as restrições de oferta são ignoradas. Em uma economia 
fechada, a demanda agregada compreende a soma do consumo, gastos do 
governo e investimento. Para simplificar a análise, considera-se que o gasto de 
consumo depende positivamente da renda disponível, o gasto do governo é 
considerado determinado exogenamente, enquanto o investimento é tratado 
como inversamente relacionado à taxa de juros, variável determinada dentro do 
modelo pela interação dos mercados de bens e dinheiro.
A curva IS traça um locus de combinações de taxas de juros e renda 
associadas ao equilíbrio no mercado de bens. A curva IS deriva seu nome da 
condição de equilíbrio no mercado de bens onde, em uma economia fechada 
sem setor governamental, o investimento (I) é igual à poupança (S). Dada a 
suposição de que o investimento está inversamente relacionado à taxa de juros,a curva IS é descendente (veja a Figura 3.2). Ceteris paribus, à medida que a 
taxa de juros cai, o investimento aumenta, resultando em um maior nível de 
renda. A inclinação da curva IS depende da elasticidade de juros das despesas 
de investimento e do valor do multiplicador (ver Capítulo 2, seção 2.8). A curva 
IS será mais inclinada (mais plana) quanto menos (mais) o investimento 
responder a uma mudança na taxa de juros e quanto menor (maior) for o valor 
do multiplicador. Por exemplo, ceteris paribus, quanto menos o investimento 
aumenta para uma dada queda na taxa de juros, menos a renda aumentará, 
gerando uma curva IS mais acentuada. Da mesma forma, quanto menor o valor 
do multiplicador, menos a renda aumentará após um determinado aumento no 
investimento e, portanto, mais inclinada será a curva IS . No caso limite (extremo 
keynesiano) em que o investimento é perfeitamente inelástico aos juros, a curva 
IS será vertical.
A escola keynesiana ortodoxa 103
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igual ao aumento dos gastos do governo vezes o valor do multiplicador. Agora 
nos voltamos para o mercado monetário e a curva LM .
3.3.2 O mercado monetário e a curva LM O 
equilíbrio no mercado monetário ocorre quando a demanda e a oferta de moeda 
são iguais. Assume-se que a oferta de moeda é determinada exogenamente 
pelas autoridades. Dentro do modelo são identificados três motivos principais 
para a retenção de moeda: as transações, os motivos de precaução e os 
motivos especulativos. Supõe-se que a demanda por transações e saldos 
cautelares varie positivamente com a renda. A demanda por saldos especulativos 
ou ociosos depende do nível atual da taxa de juros em relação à taxa de juros 
normal. Ao assumir que pessoas diferentes têm expectativas diferentes sobre 
o curso futuro da taxa de juros, é possível postular que a demanda por saldos 
especulativos variará inversamente com a taxa de juros (ver Figura 3.1). Quanto 
maior o nível atual da taxa de juros (em relação ao nível considerado normal), 
maior o número de indivíduos que esperam reduções futuras na taxa de juros 
(e, portanto, aumento dos preços dos títulos) e menos saldos especulativos 
exigidos, e vice versa. De particular importância é a possibilidade teórica de 
que, com taxas de juros baixas, que seriam esperadas em condições de 
equilíbrio de subemprego, a demanda por moeda pudesse se tornar 
perfeitamente elástica em relação à taxa de juros. Isso é ilustrado pela seção 
horizontal da curva em r* na Figura 3.1. Em r* as expectativas convergem, pois 
todos esperam que o único curso futuro da taxa de juros seja para cima, de 
modo que a demanda por moeda se torne perfeitamente elástica aos juros: a 
chamada 'armadilha da liquidez'. No que diz respeito à armadilha da liquidez, é 
interessante notar que Keynes a apresentou apenas como uma possibilidade 
teórica e até comentou que não estava ciente de que ela já havia funcionado 
na prática (ver Keynes, 1936, p. 207). No entanto, como discutiremos na seção 
3.4.2, tornou-se especialmente importante para a análise do equilíbrio de 
subemprego no modelo keynesiano ortodoxo.
A curva LM traça um locus de combinações de taxas de juros e renda 
associadas ao equilíbrio no mercado monetário. A curva LM deriva seu nome 
da condição de equilíbrio no mercado monetário onde a demanda por moeda, 
ou o que Keynes chamou de preferência de liquidez (L), é igual à oferta de 
moeda (M). Dada a suposição de que a demanda por moeda está positivamente/
negativamente relacionada à renda/taxa de juros, a curva LM é ascendente 
(veja a Figura 3.2). Ceteris paribus, à medida que a renda aumenta, as 
transações e a demanda preventiva por moeda aumentam, o que, dada a oferta 
de moeda, exige uma taxa de juros mais alta para reduzir a demanda 
especulativa por moeda e manter o equilíbrio no mercado monetário. A 
inclinação da curva LM depende da elasticidade renda e da elasticidade juros 
da demanda por moeda. A curva LM será mais inclinada (mais plana) quanto maior (menor) for a elasticidade-renda e
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Figura 3.2 O modelo generalizado IS–LM
Figura 3.1 Demanda por saldos especulativos
A escola keynesiana ortodoxa 105
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3.3.3 O modelo completo e o papel da política fiscal e monetária O equilíbrio 
nos mercados de bens e monetário é alcançado simultaneamente onde as curvas IS 
e LM se cruzam, ou seja, em reYe na Figura 3.2. Dois pontos merecem destaque. 
Primeiro, a interseção das duas curvas na Figura 3.2 representa o único valor da taxa 
de juros e da renda que é consistente com o equilíbrio em ambos os mercados. Em 
segundo lugar, se o nível de renda estiver abaixo do nível de pleno emprego, tanto a 
política fiscal quanto a monetária têm um papel potencialmente importante a 
desempenhar na estabilização da economia. Agora, revisamos brevemente o que 
determina a eficácia relativa da política fiscal e monetária em influenciar a demanda 
agregada e, portanto, o nível de produto e emprego.
Finalmente, é importante lembrar que a curva LM é desenhada para uma dada 
oferta de moeda, nível de preços e expectativas, de modo que a política monetária 
expansionista (ou seja, um aumento na oferta de moeda) desloque a curva LM para 
baixo para a direita, e vice versa. Após um aumento na oferta de moeda e uma dada 
elasticidade-renda da demanda por moeda, qualquer nível de renda deve ser associado 
a uma taxa de juros mais baixa para manter o equilíbrio no mercado monetário. A 
extensão em que a curva LM se desloca depende da elasticidade de juros da demanda 
por moeda. Um dado aumento na oferta de moeda causará um pequeno/grande 
deslocamento na curva LM , onde a demanda por moeda é relativamente elástica/
inelástica, pois o equilíbrio no mercado monetário será restaurado por uma pequena/
grande queda na taxa de juros. .
Na Figura 3.3, a economia está inicialmente em equilíbrio em r0Y0 (a interseção 
de IS0 e LM) com menos do que o pleno emprego. A política fiscal expansionista (por 
exemplo, um aumento nos gastos do governo) desloca a curva IS para a direita, de 
IS0 para IS1, e resulta em um aumento tanto na taxa de juros de equilíbrio (de r0 para 
r1) quanto no nível de equilíbrio de renda (de Y0 a Y1). À medida que os gastos e a 
renda aumentam, as transações e a demanda preventiva por moeda aumentam, o 
que, com uma oferta de moeda fixa, resulta em um aumento na taxa de juros. O 
aumento da taxa de juros, por sua vez, leva a uma redução nos gastos de investimento 
do setor privado, cuja extensão depende da elasticidade de juros do investimento. Os 
leitores devem verificar
Os leitores devem verificar isso por si mesmos.
quanto menor (maior) a elasticidade de juros da demanda por moeda. Por exemplo, 
ceteris paribus, quanto mais a demanda por moeda aumenta após um dado aumento 
na renda, maior será aelevação da taxa de juros necessária para manter o equilíbrio 
no mercado monetário, gerando uma curva LM mais inclinada. Nos casos-limite de (i) 
o chamado 'intervalo clássico' (onde a demanda por moeda é perfeitamente inelástica 
aos juros) e (ii) a armadilha da liquidez (onde a demanda por moeda é perfeitamente 
elástica em relação à taxa de juros). interesse) a curva LM será vertical e horizontal, 
respectivamente.
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A escola keynesiana ortodoxa 107
Figura 3.3 Política fiscal expansionista
para si mesmos, que a política fiscal será mais eficaz em influenciar a 
demanda agregada e, portanto, o nível de produto e emprego (i) quanto mais 
elástica a juros for a demanda por moeda; ou seja, quanto mais achatada é 
a curva LM , e (ii) menos elástico de juros é o investimento; ou seja, mais 
íngreme é a curva IS . Nos casos-limite de (i) uma curva LM vertical (faixa 
clássica) a expansão fiscal não terá efeito sobre a renda, pois o aumento da 
taxa de juros reduzirá o investimento privado em montante idêntico ao 
aumento dos gastos do governo; ou seja, exclusão completa (100 por cento) 
ou a chamada 'Visão do Tesouro'; e (ii) uma expansão fiscal da curva LM 
horizontal (liquidity trap) resultará no efeito multiplicador total do modelo 
simples keynesiano de 45° ou cruzado.
Na Figura 3.4, a economia está novamente inicialmente em equilíbrio em 
r0Y0 (a interseção de LM0 e IS) com menos do que o pleno emprego. A 
política monetária expansionista desloca a curva LM para baixo para a direita, 
de LM0 para LM1, e resulta em uma queda na taxa de juros de equilíbrio (de 
r0 para r1) e um aumento no nível de equilíbrio da renda (de Y0 para Y1). 
Dentro do mecanismo de transmissão keynesiano ortodoxo, a força da 
política monetária depende (i) do grau em que a taxa de juros cai após um 
aumento na oferta de moeda; (ii) o grau em que o investimento responde a 
uma queda na taxa de juros; e (iii) o tamanho do multiplicador. Os leitores 
devem verificar por si mesmos que a política monetária será mais eficaz em influenciar
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108 Macroeconomia moderna
Figura 3.4 Política monetária expansionista
quanto mais demanda agregada e, portanto, o nível de produto e emprego (i) 
mais inelástica aos juros é a demanda por moeda; ou seja, quanto mais inclinada 
é a curva LM , e (ii) mais elástico de juros é o investimento; ou seja, mais 
achatada é a curva IS . Nos casos limitantes (keynesianos extremos) de (i) uma 
curva LM horizontal (armadilha de liquidez) ou (ii) uma curva IS vertical (ou seja, 
onde o investimento é completamente inelástico aos juros), o mecanismo de 
transmissão se rompe e a política monetária não terá efeito sobre o nível de renda.
Da discussão acima deve ficar evidente que, embora tanto a política fiscal 
quanto a monetária possam, em circunstâncias normais, ser usadas para 
influenciar o nível de produto e emprego, a eficácia relativa desses dois 
instrumentos de política depende dos parâmetros estruturais do modelo, isto é, 
as inclinações relativas das curvas IS e LM . Dentro da abordagem keynesiana 
ortodoxa, a demanda por moeda tem sido tradicionalmente vista como altamente 
responsiva a mudanças na taxa de juros (gerando uma curva LM relativamente 
plana ), enquanto o investimento tem sido considerado pouco responsivo a 
mudanças na taxa de juros. (gerando uma curva IS relativamente íngreme). De 
fato, havia suporte empírico inicial para o keynesianismo ortodoxo associado às 
elasticidades das curvas IS e LM , com Klein referindo-se à sua 'base empírica 
sólida' (ver Klein, 1968, pp. 65-6, pp. 71-2) – uma base, apressamo-nos a 
acrescentar, que se tornou cada vez mais questionável no início da década de 
1960. Nestas circunstâncias, perturbações do lado real da economia (isto é,
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emprego. A despesa real agregada (E) é igual a uma componente autónoma (A), uma 
componente dependente do rendimento real (cY) e uma componente sensível aos juros
à política monetária foi muito mais forte entre os britânicos em comparação com os 
keynesianos americanos.
ÿÿ
1
= ÿ mY br
mÿ ÿ ÿ
e pessoas de alta b . A referência à equação (3.5) revela que, onde a razão
1
S
b
um componente dependente da renda real (mY) e um componente sensível a juros (br).
(3.4)
dominam as mudanças na renda, e (ii) a política fiscal é relativamente poderosa com
UMA
que no final da década de 1950 a crença na eficácia da política fiscal relativa
P
1
uma
uma
Esta análise também pode ser resumida em termos algébricos. No que se segue
P
cÿ
oferta agregada de bens são iguais.
Assume-se que a oferta de saldos monetários nominais é determinada exogenamente ( ). 
Ms Equilíbrio no mercado monetário ocorre quando a demanda por
Reorganizando essas relações e resolvendo o sistema para Y dá:
=
(c
M
+ ÿ
assume-se que o nível de preços é fixo quando a economia está menos do que cheia
b (3.5)
deslocamentos estocásticos na curva IS ) tendem a dominar as mudanças na renda. Além 
disso, a política fiscal é geralmente preferida por ser relativamente poderosa,
Voltando ao mercado monetário, a demanda por saldos monetários reais (M/P) tem
(3.1)
componente (ar).
m
a/b é pequeno, (i) distúrbios do lado real da economia tendem a
(3.2)
e a oferta de moeda são iguais.
1
+
enquanto a política monetária é relativamente fraca. Neste ponto o leitor deve observar
O equilíbrio no mercado de bens ocorre quando a demanda agregada e
)
(3.3)
Dentro dessa estrutura, os keynesianos ortodoxos podem ser caracterizados como
M
AE =
s
A escola keynesiana ortodoxa 109
EA cY =+ ÿ ar
s
M=
P
M
P
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110 Macroeconomia moderna
Em Y1 (a interseção de IS1 e LM) há um déficit orçamentário igual a AB. Enquanto o 
défice persistir, as autoridades terão de emitir mais obrigações, o que conduzirá a um 
aumento da riqueza do setor privado (devido ao aumento da detenção de obrigações) e 
a um aumento das despesas de consumo privado e da procura de moeda. Se o efeito da 
riqueza sobre o consumo (que desloca a curva IS ainda mais para a direita, conforme 
indicado pelas setas) supera o efeito sobre a demanda por moeda (que desloca a curva 
LM para cima para a esquerda), então, no longo prazo, os títulos- a expansão fiscal 
financiada resultará em aumento da renda para Y2, onde o déficit será removido; isto é, 
o crowding out estará ausente. Além disso, se forem levados em conta o aumento dos 
pagamentos de juros decorrentes do financiamento de títulos (deslocando a função de 
despesa do governo para baixo além de G1), a receita terá que subir acima de Y2 para 
equilibrar o orçamento do governo. É evidente, portanto, que incorporar a riqueza
A fé keynesiana ortodoxa na eficácia da política fiscal foi contestada, entre outros, por 
monetaristas que normalmente argumentam que, no longo prazo, a expansão fiscal 
"pura" (isto é, expansãosem quaisquer mudanças acomodatícias na oferta monetária) 
resultará na exclusão ou substituição de componentes da despesa privada com efeitos 
relativamente menores na procura agregada, no nível de rendimento e no emprego. 
Várias razões pelas quais o crowding out pode ocorrer na estrutura IS-LM foram 
apresentadas na literatura, que não dependem da demanda por moeda ser perfeitamente 
inelástica aos juros (uma curva LM verticalmente inclinada ), incluindo expectativas e 
efeitos de riqueza (ver Carlson e Spencer, 1975). A seguir, esboçamos a resposta 
keynesiana que reafirmou a importância da política fiscal (ver Blinder e Solow, 1973) com 
foco nos efeitos sobre a riqueza de um aumento nos gastos do governo financiado por 
títulos. Esta análise envolve uma versão estendida do modelo keynesiano IS–LM 
incorporando a restrição orçamentária do governo.
O painel superior da Figura 3.5 mostra o modelo convencional IS–LM e o painel 
inferior a posição orçamentária do governo determinada pela relação entre as despesas 
do governo (G), que se supõe serem independentes da renda, e as receitas fiscais (T), 
que são endógeno ao nível de renda. Em Y0 (a interseção de IS0 e LM) tanto os 
mercados de bens quanto os de dinheiro estão em equilíbrio e o orçamento do governo 
está equilibrado (G0 = T); ou seja, prevalece uma posição de equilíbrio estável. Suponha 
que as autoridades agora procurem aumentar o nível de renda e emprego aumentando 
suas despesas. Um aumento nos gastos do governo desloca a curva IS para a direita, de 
IS0 para IS1, e a função de gastos do governo para baixo, de G0 para G1.
o multiplicador de despesa autônomo tendendo a 1/1 – c, enquanto a política monetária 
é relativamente fraca com o multiplicador monetário tendendo a zero. Essas crenças 
distintivas centrais dos keynesianos ortodoxos foram observadas anteriormente, na 
seção 3.2.
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111A escola keynesiana ortodoxa
Uma objeção particular às previsões desta análise sobre a eficácia da política 
fiscal que vale a pena comentar é aquela que deriva do que veio a ser conhecido 
como o teorema da equivalência da dívida ricardiana (ver, por exemplo, Buchanan, 
1976; Dimand, 2002a). Em suma, esse teorema afirma que o ônus dos gastos do 
governo no setor privado é equivalente, seja ele financiado por um aumento de 
impostos ou pela venda de títulos. A venda de títulos do governo onera o setor 
privado com um imposto futuro
Figura 3.5 A restrição orçamentária do governo e a expansão fiscal financiada 
por títulos
efeitos e a restrição orçamentária do governo no modelo IS-LM faz com que um 
aumento nos gastos do governo financiado por títulos seja potencialmente muito 
eficaz para elevar o nível de renda e emprego.
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Macroeconomia moderna112
responsabilidade para fazer face aos pagamentos de juros e, quando as obrigações 
não forem perpétuas, ao resgate das obrigações. Assumindo que o setor privado leve 
totalmente em consideração esse passivo fiscal futuro, os títulos do governo não 
serão considerados como patrimônio líquido. Os passivos fiscais futuros serão 
descontados e seu valor presente será percebido para compensar exatamente o valor 
dos títulos vendidos. O influente artigo de Barro (1974) apresenta uma exposição 
elegante da visão controversa de que os títulos do governo não devem ser 
considerados como riqueza líquida. Nessas circunstâncias, não faria diferença se o 
governo vendesse títulos ou aumentasse impostos para financiar despesas, pois a 
venda de títulos não afetaria a riqueza do setor privado. O setor privado apenas 
reagiria a um aumento nos gastos do governo financiado por títulos, economizando 
mais no período atual para atender às obrigações fiscais futuras. Em outras palavras, 
o efeito de um aumento nos gastos do governo será o mesmo se for financiado pelo 
aumento de impostos ou pela venda de títulos, de acordo com o chamado multiplicador 
do 'orçamento equilibrado' (ver Shaw, 2002). Um aumento nas despesas do governo 
financiado por títulos só será mais eficaz do que um aumento nas despesas financiado 
por impostos se os títulos do governo forem considerados como riqueza líquida.
Vários argumentos foram levantados contra o teorema da equivalência da dívida 
ricardiana e, a seguir, mencionamos brevemente duas das principais críticas a ele. O 
leitor é remetido a Tobin (1980a) e Feldstein (1982) para discussões acessíveis e 
críticas da doutrina ricardiana e suas implicações, e a Barro (1989b) para uma defesa 
vigorosa contra as principais objeções teóricas que foram levantadas à abordagem. 
Primeiro, se a futura responsabilidade fiscal decorrente da expansão fiscal financiada 
por títulos recair sobre uma geração futura, então pode-se argumentar que a geração 
atual será mais rica. Barro argumentou, no entanto, que a existência de legados 
implica que a geração atual aumentará suas economias de modo a aumentar seus 
legados aos filhos para pagar a dívida fiscal futura. O argumento de Barro de que a 
existência de legados implica a preocupação dos pais com a carga tributária que seus 
filhos enfrentarão já foi alvo de diversas críticas. Por exemplo, está aberto ao debate 
se todos os pais serão ou não tão perspicazes, ou preocupados o suficiente, para 
levar em conta a responsabilidade fiscal esperada de seus filhos. Em segundo lugar, 
dados os mercados de capitais imperfeitos, os títulos do governo podem ser 
considerados como riqueza líquida. A taxa de juros que o governo paga sobre os 
títulos estabelece a magnitude do passivo fiscal futuro. Se, como resultado de o 
governo ter acesso mais favorável aos mercados de capitais do que os indivíduos, a 
taxa de juros for inferior à taxa de desconto apropriada ao setor privado ao estimar o 
valor presente do passivo fiscal futuro, os títulos do governo serão considerado como 
riqueza líquida. Nessa situação, um aumento dos gastos do governo financiado por 
títulos aumentará a riqueza e o consumo do setor privado e será mais expansionista 
do que um aumento dos gastos do governo financiado por impostos.
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A escola keynesiana ortodoxa 113
Antes de prosseguir e fazer uso da estrutura IS-LM para discutir o debate 
Keynes vs. Classics sobre a questão do 'equilíbrio do subemprego', devemos 
notar que ao longo dos anos o modelo IS-LM despertou uma quantidade 
considerável de controvérsias . Refletindo sobre os desenvolvimentos teóricos 
do início do período pós-guerra, Modigliani (1986) identificou o 'sistema 
keynesiano' como baseado em quatro blocos de construção: a função de 
consumo; a função de investimento; a demanda e oferta de dinheiro; e os 
mecanismos de determinação do movimento de preços e salários. Seguindo o 
esforço de Hicks (1937) para modelar os três primeiros "blocos de construção" 
de Modigliani, outras contribuições importantes para nossa compreensão foram 
feitasnas décadas de 1940 e 1950 por economistas keynesianos, incluindo os 
de Modigliani (1944), Modigliani e Brumberg (1954), Patinkin (1956), Phillips 
(1958) e Tobin (1958). No início da década de 1960, após a publicação do 
influente artigo de Phillips (1958), o modelo macroeconômico dominante era 
aquele que poderia ser descrito como um modelo IS-LM de Hicks (1937)-Hansen 
(1949), aumentado por uma relação de curva de Phillips. O modelo 
macroeconométrico MPS-FMP (baseado em um modelo IS-LM estendido) 
construído por Modigliani e seus associados na década de 1960 é provavelmente 
o melhor exemplo prático da posição de consenso durante essa época (Beaud e Dostaler, 1997; Blaug, 1997).
Enquanto a maioria dos economistas (ver, por exemplo, Patinkin, 1990a; e a 
entrevista de Tobin no final deste capítulo) aceitou o modelo IS-LM de inspiração 
hicksiana como uma representação precisa da essência do pensamento de 
Keynes na Teoria Geral, um minoria vocal de 'keynesianos' vê o modelo IS-LM 
como uma distorção ou 'bastardização' das idéias de Keynes (ver Leijonhufvud, 
1968; Robinson, 1975; Davidson, 1994). Curiosamente, Dimand (2004) mostrou 
recentemente, usando evidências das notas de aula de Keynes compiladas por 
Rymes (1989), que o próprio Keynes usou um sistema de equações de equilíbrio 
geral do tipo IS-LM semelhante para expressar suas novas ideias em suas 
palestras durante o Termo de Michaelmas. 1933, bem como um rascunho de 
1934 da Teoria Geral. Monetaristas como Friedman, Brunner e Meltzer também 
'não gostam' da estrutura IS-LM. Bordo e Schwartz (2003) atribuem essa visão 
negativa à definição restrita de investimento do modelo e sua visão restrita das 
influências monetárias. No entanto, mesmo que o modelo IS-LM não forme 
mais a base dos macrocursos de pós-graduação (agora dominados pela teoria 
dinâmica do equilíbrio geral), como era até meados da década de 1970, o 
modelo ainda constitui uma entrada importante na maioria dos livros didáticos 
de macroeconomia intermediários convencionais. como Blanchard (2003), 
Dornbusch et al. (2004), Gordon (2000a) e Mankiw (2003). Leitores interessados 
em controvérsias e discussões recentes em torno da origem, desenvolvimento 
e persistência do modelo IS–LM devem consultar King (1993), Young (1987), 
Young e Zilberfarb (2000), Young e Darity (2004), Barens e Caspari ( 1999), De 
Vroey (2000), Backhouse (2004), Colander (2004), Dimand (2004) e Snowdon (2004a).
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Macroeconomia moderna114
Suponha que a economia esteja inicialmente no ponto E0, ou seja, na 
interseção de LM0 e IS no quadrante (a). Enquanto os mercados de bens e 
dinheiro estão em equilíbrio, o nível de renda de Y0 está abaixo do nível de 
renda de pleno emprego YF. A referência ao quadrante (d) revela que com um 
salário monetário fixo (definido exogenamente) e um nível de preços consistente 
com o equilíbrio no mercado monetário (ou seja, a curva LM0), o nível resultante 
de salários reais (W/ P)0 é incompatível com a compensação do mercado de 
trabalho. Em outras palavras, não há garantia de que o nível de emprego 
determinado pela demanda (L0) será de pleno emprego (LF). O excesso de 
oferta de trabalho não tem efeito sobre o salário monetário, de modo que é 
possível que a economia permaneça abaixo do equilíbrio de pleno emprego com 
desemprego persistente. Consideramos agora que efeito a combinação do 
modelo IS-LM com a suposição clássica de preços flexíveis e salários monetários 
tem sobre a possibilidade teórica de subequilíbrio de emprego.
3.4 Equilíbrio do subemprego no modelo keynesiano
3 4.1 O caso geral No 
modelo IS-LM, a existência de equilíbrio de subemprego pode ser atribuída à 
existência de 'rigidez' no sistema, especialmente dois preços-chave, o salário 
monetário e a taxa de juros. Começamos com a suposição 'keynesiana' de 
rigidez para baixo nos salários monetários. Este caso pode ser ilustrado usando 
o diagrama de quatro quadrantes da Figura 3.6. O quadrante (a) representa o 
modelo padrão IS–LM. O quadrante (c) mostra a função de produção de curto 
prazo onde, com o estoque de capital e a tecnologia tomados como dados, o 
nível de produto/renda (Y) depende do nível de emprego (L) – ver Capítulo 2, 
seção 2.3. O quadrante (d) retrata o mercado de trabalho no qual se supõe que 
a demanda/oferta de mão de obra está negativa/positivamente relacionada aos 
salários reais (W/ P). Por fim, o quadrante (b) mostra, por meio de uma linha de 
45°, a igualdade entre os dois eixos, ambos retratando a renda. A inclusão deste 
quadrante permite ver mais facilmente as implicações de um determinado nível 
de equilíbrio de renda, estabelecido nos mercados de bens e dinheiro no 
quadrante (a), para o nível de emprego mostrado no quadrante (d). Em outras 
palavras, no que segue o leitor deve sempre começar no quadrante (a) e mover-
se no sentido anti-horário para traçar as implicações do nível de renda 
(determinado pela demanda agregada) em termos do nível de emprego no 
quadrante ( d).
Passamos agora a considerar a crença keynesiana de que a economia pode 
levar muito tempo para retornar ao pleno emprego após ser submetida a alguma 
perturbação. Isso envolve uma discussão do debate sobre o equilíbrio do 
subemprego e, a seguir, examinamos as circunstâncias em que o modelo IS-LM 
falhará em se autoequilibrar no pleno emprego.
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Figura 3.6 O caso geral com o efeito Keynes
115A escola keynesiana ortodoxa
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3.4.2 Os casos limitantes ou especiais 
No caso da armadilha de liquidez ilustrado na Figura 3.7, a economia está inicialmente 
no ponto E0, a interseção de IS0 e LM0. Embora os mercados de bens e monetários 
estejam em equilíbrio, o nível de renda de Y0 está abaixo do nível de renda de pleno 
emprego YF. A referência ao quadrante (d) revela que isso implica que o nível de 
emprego (L0) está abaixo de seu nível de pleno emprego (LF) com salários reais (W/ P)0 
acima de seu nível de equilíbrio de mercado (W/ P)1. Em (W/ P)0 o excesso de oferta de 
trabalho resulta em uma queda nos salários monetários (W), o que reduz os custos das 
firmas e causa uma queda nos preços. Embora a queda nos preços aumente o valor real 
da oferta monetária (que desloca a curva LM para fora, de LM0 para LM1), os saldos 
reais aumentados são inteiramente absorvidos por ociosidade ou especulação.
Novamente suponha que a economia esteja inicialmente no ponto E0, ou seja, a 
interseção de IS e LM0 no quadrante (a). Como antes, enquanto os mercados de bens e 
dinheiro estão em equilíbrio, o nível de renda de Y0 está abaixo do nível de renda de 
pleno emprego YF. A referência ao quadrante (d) revela que isso implica que o nível de 
emprego (L0) está abaixo de seu nível de pleno emprego (LF) com salários reais (W/ P)0 
acima de seu nível de equilíbrio de mercado (W/ P)1. Enquanto os preços e os salários 
monetários forem perfeitamenteflexíveis, a macroeconomia, no entanto, se autoequilibrará 
no pleno emprego. Em (W/ P)0 o excesso de oferta de trabalho resulta em uma queda 
nos salários monetários (W), o que reduz os custos das firmas e causa uma queda nos 
preços (P). A queda nos preços aumenta o valor real da oferta monetária, fazendo com 
que a curva LM se desloque para baixo para a direita. Os saldos reais excedentes são 
canalizados para o mercado de títulos, onde os preços dos títulos são licitados e a taxa 
de juros é reduzida. A queda resultante na taxa de juros, por sua vez, estimula as 
despesas de investimento, aumentando o nível de demanda agregada e, portanto, o 
produto e o emprego. O efeito 'indireto' da queda dos salários e preços monetários que 
estimula os gastos por meio da taxa de juros é chamado de 'efeito Keynes'. O aumento 
da demanda agregada modera a taxa de queda dos preços, de modo que, à medida que 
os salários monetários caem a uma taxa mais rápida do que os preços (uma deflação 
desequilibrada), o salário real cai em direção ao seu nível de compensação de mercado 
(pleno emprego), isto é (W / P)1 no quadrante (d). Os salários monetários e os preços 
continuarão a ser reduzidos e a curva LM continuará a se deslocar para baixo para a 
direita até que o pleno emprego seja restaurado e o excesso de oferta de trabalho seja 
eliminado. Isso ocorre no ponto E1, a interseção de LM1 e IS. É importante ressaltar que 
é o aumento da demanda agregada, via efeito Keynes, que garante o retorno da economia 
ao pleno emprego.
Dentro desse quadro geral, existem, no entanto, dois casos limitantes ou especiais 
em que, apesar do salário monetário perfeito e da flexibilidade de preços, a economia 
não conseguirá se autoequilibrar no pleno emprego. Os dois casos especiais (i) da 
armadilha da liquidez e (ii) daquele em que as despesas de investimento são inelásticas 
aos juros são ilustrados nas Figuras 3.7 e 3.8, respectivamente.
116 Macroeconomia moderna
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Figura 3.7 O caso da armadilha de liquidez
A escola keynesiana ortodoxa 117
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Nesta fase, seria útil destacar os pontos essenciais da análise acima. Em 
resumo, as reduções nos salários monetários e nos preços não conseguirão 
restaurar o pleno emprego, a menos que consigam aumentar a demanda agregada 
por meio do efeito Keynes. Nos casos de armadilha de liquidez e investimento 
inelástico a juros, a demanda agregada é insuficiente para alcançar o pleno 
emprego e o desemprego involuntário persistente só será eliminado se o nível de 
demanda agregada for aumentado pela política fiscal expansionista. O efeito de 
combinar o modelo IS-LM comparativo-estático com a suposição clássica de preços 
flexíveis e salários monetários é implicar que Keynes falhou em fornecer uma 
“teoria geral” robusta de equilíbrio de subemprego e que a possibilidade de 
equilíbrio de subemprego repousa em dois casos altamente limitantes/especiais.
saldos ativos. Em outras palavras, na armadilha de liquidez onde a demanda por 
moeda é perfeitamente elástica em relação à taxa de juros em r* (veja também a 
Figura 3.1), os saldos excedentes não serão canalizados para o mercado de títulos 
e isso impede uma redução na a taxa de juros para r1 (no ponto E2) que seria 
necessária para estimular a demanda agregada e restaurar o pleno emprego. Sem 
aumento na demanda agregada para moderar a taxa de queda dos preços, os 
preços caem proporcionalmente à queda dos salários monetários (uma deflação 
equilibrada) e os salários reais permanecem em (W/ P)0, acima de seu nível de 
equilíbrio de mercado (W/ P)1. A demanda agregada é insuficiente para alcançar o 
pleno emprego e a economia permanece abaixo do equilíbrio do pleno emprego 
com desemprego 'involuntário' persistente. Finalmente, como observado 
anteriormente, na seção 3.3.3, no caso da armadilha da liquidez, a política 
monetária torna-se impotente, enquanto a política fiscal torna-se todo-poderosa, 
como meio de aumentar a demanda agregada e, portanto, o nível de produto e emprego.
Modigliani, implica, como vimos, que é possível que a economia
A análise de equilíbrio acima, que deve muito ao trabalho de
No caso de investimento sem juros ilustrado na Figura 3.8, a economia também 
não conseguirá se autoequilibrar em pleno emprego. Como antes, assumimos que 
a economia está inicialmente no ponto E0 (a interseção de IS0 e LM0) em um nível 
de renda (Y0) que está abaixo de seu nível de pleno emprego (YF). Isso implica 
que o nível de emprego (L0) está abaixo de seu nível de pleno emprego, com 
salários reais (W/ P)0 acima de seu nível de equilíbrio de mercado (W/ P)2. O 
excesso de oferta de trabalho resulta em uma queda nos salários monetários e nos 
preços. Embora o aumento dos saldos reais (que desloca a curva LM de LM0 para 
LM1) pelo efeito Keynes resulte em redução da taxa de juros, a queda da taxa de 
juros é insuficiente para restaurar o pleno emprego. A referência à Figura 3.8 revela 
que, com as despesas de investimento sendo tão inelásticas aos juros, o equilíbrio 
do pleno emprego só poderia ser restaurado através do efeito Keynes com uma 
taxa de juros negativa em r1. Em teoria, a economia pararia em E1 (com taxa de 
juros zero), um ponto de equilíbrio de subemprego (Y1) com desemprego involuntário 
persistente.
118 Macroeconomia moderna
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Figura 3.8 O caso de investimento inelástico a juros
119A escola keynesiana ortodoxa
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para descansar com o desemprego persistente (involuntário) devido a 'rigidez' no sistema, 
ou seja, salários monetários rígidos, a armadilha da liquidez ou o caso de investimento 
inelástico de juros. Em contraste, Patinkin (1956) argumentou que o desemprego é um 
fenômeno de desequilíbrio e pode prevalecer mesmo quando os salários monetários e 
os preços são perfeitamente flexíveis. Para ilustrar o argumento, suponha uma posição 
inicial de pleno emprego e suponha que ocorra então uma redução na demanda 
agregada. Essa redução resultará em um período de desequilíbrio no qual tanto os 
preços quanto os salários monetários tenderão a cair.
Patinkin supõe que os salários monetários e os preços cairão na mesma proporção: uma 
deflação equilibrada. Em consequência, a queda do nível de emprego não está associada 
a um aumento dos salários reais, mas à queda do nível de demanda agregada 'efetiva'. 
Em outras palavras, as empresas seriam forçadas a sair de suas curvas de demanda 
por trabalho. Em termos do painel (d) da Figura 3.8, isso implicaria um movimento do 
ponto A para o B. No entanto, na visão de Patinkin, esse desequilíbrio não durará 
indefinidamente porque, à medida que os salários monetários e os preços caem, haverá 
um efeito estimulando um aumento na demanda agregada, por meio do valor dos saldos 
monetários, restaurando assim o pleno emprego, ou seja, um movimento de voltado 
ponto B para o ponto A. ' efeito (ver Dimand, 2002b). De maneira mais geral, como 
discutiremos na próxima seção, a introdução do efeito riqueza ou Pigou sobre os gastos 
na análise garante que, em teoria, enquanto os salários monetários e os preços forem 
flexíveis, mesmo nos dois casos especiais observados acima, a macroeconomia auto-
equilibrar-se-á no pleno emprego. Passamos agora a discutir a natureza e o papel do 
efeito Pigou com relação à possibilidade de equilíbrio de subemprego no modelo 
keynesiano IS-LM.
3.4.3 O efeito Pigou Pigou 
foi um dos últimos grandes economistas clássicos que falou pela escola clássica na 
década de 1940 (por exemplo, 1941, 1943, 1947) argumentando que, desde que os 
salários monetários e os preços fossem flexíveis, o modelo keynesiano ortodoxo não 
param a menos do que o equilíbrio de pleno emprego. O efeito Pigou (ver, por exemplo, 
Patinkin, 1948, para uma discussão clássica) diz respeito ao efeito que a queda dos 
preços tem no aumento da riqueza real, que por sua vez aumenta os gastos de consumo. 
Suponha, como é o caso da Figura 3.7, que a economia esteja em equilíbrio de 
subemprego (Y0) na armadilha de liquidez no ponto E0, a interseção de IS0 e LM0. À 
medida que os preços caem, não apenas a curva LM se desloca para a direita (de LM0 
para LM1) à medida que o valor real da oferta monetária aumenta, mas a curva IS 
também se desloca para a direita, de IS0 para IS1, como resultado aumento da riqueza 
real aumenta as despesas de consumo. Em teoria, a economia não pode se estabilizar 
no equilíbrio de subemprego, mas se ajustará automaticamente até que o pleno emprego 
seja alcançado no ponto E1, a interseção de IS1 e LM1. O leitor deve verificar que, uma 
vez
Macroeconomia moderna120
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Ao longo dos anos, foram formuladas várias reservas que questionam se, na prática, o 
Pigou ou o efeito riqueza garantirão um rápido retorno ao pleno emprego (ver, por exemplo, 
Tobin, 1980a). A seguir, consideramos duas das principais críticas ao efeito. Em primeiro 
lugar, considerações dinâmicas podem invalidar o efeito Pigou como um mecanismo de 
auto-equilíbrio rápido. Por exemplo, se os indivíduos esperam uma queda futura nos preços, 
eles podem adiar o consumo, fazendo com que o desemprego aumente. Ao mesmo tempo, 
se as empresas esperam que a recessão continue, elas podem adiar seus planos de 
investimento, novamente fazendo com que o desemprego aumente. Além disso, em uma 
recessão profunda, é provável que as falências aumentem, reduzindo ainda mais os gastos 
(ver, por exemplo, Fisher, 1933b). Em termos da análise diagramática que estamos 
considerando, a queda dos preços pode fazer com que a curva IS se desloque para a 
esquerda, afastando a economia do equilíbrio de pleno emprego. Nessas circunstâncias, a 
política fiscal expansionista garantiria um retorno mais rápido ao pleno emprego.
A importância do efeito Pigou no nível teórico foi nitidamente resumida por Johnson (1964, 
p. 239): 'o efeito Pigou finalmente elimina a afirmação keynesiana de que o equilíbrio do 
subemprego não depende da suposição de rigidez salarial. Sim.
Em segundo lugar, precisamos considerar brevemente o debate sobre quais ativos 
constituem riqueza 'líquida'. A riqueza líquida pode ser definida como a riqueza total menos 
os passivos pendentes. No modelo keynesiano, a riqueza pode ser mantida em dinheiro e títulos.
Considere o primeiro dinheiro, que é amplamente aceito como moeda mais depósitos 
bancários. O dinheiro externo pode ser definido como moeda, mais os depósitos bancários 
que são correspondidos pelas reservas de caixa dos bancos ou reservas no banco central. 
O dinheiro externo pode ser considerado como riqueza líquida para o setor privado, pois 
não há compensação de responsabilidade do setor privado. Em contraste, o dinheiro interno 
pode ser definido como depósitos bancários criados por empréstimos ao setor privado. 
Como esses depósitos bancários são acompanhados por um passivo correspondente do 
setor privado (empréstimos bancários), pode-se argumentar que o dinheiro interno não pode 
ser considerado como riqueza líquida. Vale a pena notar que o argumento de que dentro do 
dinheiro não constitui riqueza líquida foi contestado por, entre outros, Pesek e Saving (1967) 
e Johnson (1969). Embora este seja um debate interessante dentro da economia monetária, 
ele vai além do que é necessário para nossos propósitos. Basta dizer que, se aceitarmos o 
argumento de que apenas o dinheiro externo constitui inequivocamente a riqueza líquida, o 
efeito riqueza da queda dos preços sobre os gastos de consumo é grandemente diminuído. 
Em seguida, como observado anteriormente, na seção 3.3.3, há um debate sobre se os 
títulos do governo podem ser considerados como riqueza líquida. Pode-se argumentar que 
o setor privado
o Pigou ou efeito riqueza sobre as despesas é incorporado à análise, no caso especial de 
investimento inelástico a juros ilustrado na Figura 3.8, a economia se ajustará 
automaticamente para restaurar o pleno emprego, no ponto E2.
A escola keynesiana ortodoxa 121
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perceber que, após uma queda nos preços, o aumento do valor real da 
dívida pública em aberto exigirá futuros aumentos de impostos para atender 
ao aumento do valor dos pagamentos de juros e resgate de títulos do 
governo. Se o aumento do valor presente das obrigações fiscais futuras 
compensasse exatamente o aumento do valor real da dívida do governo, 
não haveria deslocamento induzido pela riqueza na curva IS . Novamente, 
embora essa visão não seja universalmente aceita, ela lança dúvidas sobre 
as propriedades auto-equilibrantes da economia por meio do efeito Pigou. A 
evidência empírica da força do efeito Pigou mostra que ele é extremamente 
fraco. Por exemplo, tanto Glahe (1973, pp. 213-214) para os EUA quanto 
Morgan (1978, pp. 55-7) para o Reino Unido descobriram que o efeito Pigou 
não era forte o suficiente para restaurar o pleno emprego no período entre 
guerras, com a queda do nível de preços real ocorre ao lado de um declínio 
nas despesas e na produção. Além disso, em suposições razoáveis, Stiglitz 
(1992) mostrou que, se os preços caíssem 10% ao ano, então ceteris paribus 
'aumentar o consumo em 25% levaria cerca de 400 anos' e 'é difícil ver, 
mesmo sob a visão mais otimista, a significância quantitativa do efeito do 
saldo real para a análise macroeconômica de curto prazo'. Diante dessas 
dúvidas, os keynesianos ortodoxos prescrevem uma política fiscal 
expansionista para garantir um retorno mais rápido ao pleno emprego.
Finalmente, é interessante citar Pigou (1947), que sugeriu que os 
'quebra-cabeças que estamos considerando... vida'.
3.4.4 A síntese neoclássica A 
partir da discussão das seções 3.4.1–3.4.3, ficará claro que, se os salários 
monetários e os preços são flexíveis, o modelo keynesiano IS-LM pode,em 
teoria, via Pigou ou efeito riqueza, automaticamente ajustar para alcançar o 
pleno emprego, a principal previsão da economia clássica. Em termos de 
teoria analítica pura, Pigou teria vencido a batalha intelectual, estabelecendo 
um triunfo para a teoria clássica. Alguns autores (por exemplo, Wilson, 1980; 
Presley, 1986; Bridel, 1987) sugeriram que Keynes antecipou o efeito riqueza, 
mas o rejeitou por motivos teóricos e práticos. Não obstante esse ponto 
negligenciado, os keynesianos se consideravam vencedores do debate 
político na medida em que o processo de ajuste via efeito Pigou poderia ser 
tão lento que políticas intervencionistas (notadamente a política fiscal 
expansionista) seriam necessárias para garantir um retorno mais rápido ao 
pleno emprego . Durante o final dos anos 1950 e início dos anos 1960 surgiu 
uma visão consensual, a chamada “síntese neoclássica” (ver Fletcher, 2002), 
na qual a Teoria Geral era vista como um caso especial de uma teoria clássica 
mais geral (isto é, o caso onde a rigidez descendente dos salários nominais impede o ajuste automático clássico
122 Macroeconomia moderna
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Tendo discutido a abordagem keynesiana para a política de estabilização no contexto 
do modelo IS-LM para uma economia fechada (seções 3.2-3.4), consideramos a seguir o 
uso da política fiscal e monetária para fins de estabilização em uma economia aberta 
usando primeiro um modelo desenvolvido por Robert Mundell e Marcus Fleming no início 
da década de 1960 (ver Mundell, 1963; Fleming, 1962). Conforme discutiremos, os 
efeitos de uma mudança na política fiscal e monetária dependem do grau de mobilidade 
do capital e do tipo de regime cambial existente. Começamos com uma revisão das 
principais mudanças que precisamos incorporar na extensão do modelo IS-LM para uma 
economia aberta.
ao pleno emprego), enquanto se reconheceu a necessidade de políticas intervencionistas 
keynesianas para assegurar um retorno mais rápido ao pleno emprego.
Conforme discutido na seção 3.3.1, a curva IS traça um locus de combinações de 
taxas de juros e renda associadas ao equilíbrio no mercado de bens. A curva IS de 
economia aberta é descendente, mas é mais inclinada do que no caso de uma economia 
fechada devido ao vazamento adicional de importações que aumentam à medida que a 
renda doméstica aumenta, reduzindo assim o tamanho do multiplicador. Além dos fatores 
que afetam a posição da curva IS em uma economia fechada, uma mudança em qualquer 
uma das variáveis que afetam as exportações 'líquidas' fará com que a curva IS se 
desloque. Por exemplo, um aumento nas exportações devido ao aumento da renda 
mundial estará associado a um nível mais alto de
3.5.1 O mercado de bens e a curva IS Como no 
caso de uma economia fechada, o equilíbrio no mercado de bens ocorre quando a 
demanda agregada e a oferta agregada de bens são iguais. Em uma economia aberta, a 
demanda agregada é composta não apenas pela soma do consumo, investimento e 
gastos do governo, mas também das exportações 'líquidas', ou seja, exportações menos 
importações (X – Im). As exportações são consideradas uma função de: (i) renda no resto 
do mundo; (ii) o preço dos bens de um país em relação aos produzidos por concorrentes 
no exterior, que pode ser definido como ePD/PF, onde e é a taxa de câmbio que expressa 
a moeda nacional em termos de moeda estrangeira, PD é o preço dos bens nacionais 
em termos da moeda nacional e PF é o preço das mercadorias estrangeiras em moeda 
estrangeira; e (iii) outros fatores como gostos, qualidade das mercadorias, datas de 
entrega e assim por diante. Assume-se que as importações são determinadas pelos 
mesmos fatores que influenciam as exportações (já que as exportações de um país são 
as importações de outro país), com a exceção de que a variável de renda relevante para 
as importações é a renda doméstica. À medida que a renda doméstica aumenta, ceteris 
paribus, a demanda agregada aumentará e parte desse aumento na demanda será 
atendida por bens importados; ou seja, a propensão marginal a importar é maior que zero.
3.5 O Modelo IS–LM para uma Economia Aberta
123A escola keynesiana ortodoxa
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3.5.2 O mercado monetário e a curva LM A curva 
LM da economia aberta é exatamente a mesma que no caso de uma economia 
fechada com uma extensão importante. Em uma economia aberta operando uma 
taxa de câmbio fixa, a oferta de moeda doméstica será alterada pelos déficits/
excedentes do balanço de pagamentos (isto é, o saldo líquido das contas correntes 
e de capital combinadas), a menos que as autoridades sejam capazes de esterilizar 
ou neutralizar os efeitos da os défices/excedentes da balança de pagamentos da 
oferta monetária doméstica. Sob um regime de taxas de câmbio fixas, as autoridades 
se comprometem a comprar e vender divisas para a moeda nacional a um preço 
fixo. Por exemplo, no caso de um saldo de saldo de pagamentos, os residentes 
venderão moeda estrangeira às autoridades por moeda nacional a uma taxa de 
câmbio fixa. Ceteris paribus, um superávit no balanço de pagamentos resultará em 
um aumento nas reservas cambiais das autoridades e na oferta de moeda doméstica, 
deslocando assim a curva LM para baixo para a direita.
renda doméstica, em qualquer nível da taxa de juros, fazendo com que a curva IS 
se desloque para fora para a direita. Da mesma forma, ceteris paribus, as 
exportações líquidas aumentarão se: (i) a taxa de câmbio cair (ou seja, depreciar ou 
desvalorizar) desde que as condições Marshall-Lerner sejam satisfeitas, ou seja, 
partir de uma posição comercial inicial equilibrada e também assumindo preço 
infinito elasticidades da oferta para importações e exportações, a soma das 
elasticidades-preço da demanda para importações e exportações é maior que a 
unidade (ver De Vanssay, 2002); (ii) elevação do nível de preços externos; e (iii) o nível de preços domésticos cai.
considere o equilíbrio geral do balanço de pagamentos e a curva BP .
Para completar o modelo IS-LM para uma economia aberta, voltamos a
Por outro lado, um déficit no balanço de pagamentos resultará em uma queda tanto 
nas reservas cambiais das autoridades quanto na oferta de moeda doméstica, 
deslocando a curva LM para cima para a esquerda. Em contraste, sob um regime 
de taxas de câmbio flexíveis, a taxa de câmbio se ajusta para compensar o mercado 
de câmbio (ou seja, as autoridades monetárias centrais não intervêm no mercado 
de câmbio) para que a soma das contas corrente e de capital seja sempre zero. 
Conseqüentemente, a curva LM é independente de fatores externos e os 
determinantes da posição da curva LM são os mesmos discutidos anteriormente na 
seção 3.3.2.
Em cada um desses casos, a curva IS se deslocaria para fora para a direita, como 
antes, sendo a magnitude do deslocamento igual ao tamanho do choque vezes o 
multiplicador. Por outro lado, umamudança na direção oposta em qualquer uma 
dessas variáveis deslocará a curva IS para a esquerda.
3.5.3 O balanço geral de pagamentos e a curva BP Análise 
keynesiana inicial do balanço de pagamentos (ver Dimand, 2002c) focada na 
determinação da conta corrente e como o governo
124 Macroeconomia moderna
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A curva BP (veja a Figura 3.9) traça um locus de combinações de taxas de juros 
domésticas e níveis de renda que produzem uma posição geral zero do balanço de 
pagamentos nas contas correntes e de capital combinadas. A curva BP é positivamente 
inclinada porque se o equilíbrio do balanço de pagamentos deve ser mantido (ou seja, 
um saldo global zero) então os aumentos (diminuições) no nível de renda doméstica 
que pioram (melhoram) a conta corrente têm que ser acompanhados por aumentos 
(diminuições) na taxa de juros doméstica que melhoram (pioram) a conta de capital. 
Os pontos acima e à esquerda da curva do BP estão associados a um superávit geral 
do balanço de pagamentos, pois, dado o nível de renda, a taxa de juros doméstica é 
superior à necessária para produzir uma posição global zero do balanço de pagamentos.
política poderia melhorar o balanço de pagamentos (em particular as condições sob 
as quais a desvalorização seria bem sucedida em fazer exatamente isso). O final da 
década de 1950/início da década de 1960 testemunhou um período de comércio e 
movimentos de capital cada vez mais liberalizados e, como observado anteriormente, 
Mundell e Fleming estenderam o modelo keynesiano de uma economia aberta para 
incluir os fluxos de capital. No início desta discussão é importante notar que assumimos 
que estamos lidando com uma pequena economia aberta no sentido de que mudanças 
na economia doméstica daquele país e suas políticas macroeconômicas têm um efeito 
insignificante no resto do mundo.
A inclinação da curva BP depende da propensão marginal a importar e da 
elasticidade de juros dos fluxos internacionais de capital. Ceteris paribus, a curva BP 
será mais plana (mais íngreme) quanto menor (maior) for a propensão marginal a 
importar e quanto mais (menos) elásticos a juros forem os fluxos de capital. Por 
exemplo, quanto mais sensíveis forem os fluxos de capital às mudanças nas taxas de 
juros domésticas, menor será a elevação na taxa de juros doméstica necessária para 
manter um equilíbrio global zero do balanço de pagamentos para um dado aumento na renda, e
Por outro lado, os pontos abaixo e à direita da curva BP indicam um déficit geral do 
balanço de pagamentos, pois, dado o nível de renda, a taxa de juros doméstica é 
menor do que a necessária para produzir uma posição global zero do balanço de 
pagamentos.
O equilíbrio geral do balanço de pagamentos exige que a soma das contas corrente 
e de capital do balanço de pagamentos seja zero. Conforme observado anteriormente, 
as importações são uma função da renda doméstica e dos preços relativos (de bens 
domésticos e estrangeiros), enquanto as exportações são uma função da renda 
mundial e dos preços relativos. Ceteris paribus, à medida que a renda interna aumenta, 
as importações aumentam e o balanço de pagamentos em conta corrente piora. Com 
expectativas estáticas sobre mudanças na taxa de câmbio, os fluxos líquidos de 
capital são uma função do diferencial entre as taxas de juros internas e externas. 
Ceteris paribus, à medida que a taxa de juros doméstica aumenta, os ativos domésticos 
tornam-se mais atrativos e a conta de capital do balanço de pagamentos melhora 
devido ao fluxo de entrada de recursos resultante.
A escola keynesiana ortodoxa 125
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A curva BP é desenhada para determinados níveis de renda mundial, taxa de 
juros e nível de preços; a taxa de câmbio; e o nível de preços internos. Se alguma 
dessas variáveis mudar, então a curva BP mudará. Por exemplo, qualquer coisa que 
resulte em um aumento nas exportações e/ou uma diminuição nas importações 
(como um aumento na renda mundial; uma queda na taxa de câmbio; um aumento 
no nível de preços externos; ou uma queda no nível de preços domésticos ) fará com 
que a curva da PA se desloque para baixo para a direita e vice-versa. Em outras 
palavras, em qualquer nível de renda doméstica, uma melhora na conta corrente 
exigirá uma taxa de juros doméstica mais baixa para manter uma posição global zero 
do balanço de pagamentos por meio dos efeitos da conta de capital.
portanto, mais plana será a curva BP . A curva do BP apresentada na Figura 3.9 
representa uma situação de mobilidade imperfeita do capital, uma vez que a taxa de 
juros doméstica pode se distanciar daquela vigente no resto do mundo. No que diz 
respeito à elasticidade de juros dos movimentos internacionais de capitais é 
importante notar que nos dois casos limites de perfeita mobilidade de capitais e 
completa imobilidade de capitais a curva BP se tornaria horizontal e vertical, respectivamente.
Sob um regime de taxas de câmbio fixas, embora a expansão fiscal resulte em 
aumento da renda, pode levar a uma melhora ou deterioração na posição geral do 
balanço de pagamentos, e vice-versa. Os efeitos da expansão fiscal sobre o nível de 
renda e o balanço de pagamentos são ilustrados nos dois painéis da Figura 3.10. No 
painel (a) a curva LM é mais inclinada que a curva BP , enquanto no painel (b) o 
inverso é verdadeiro. Em ambos os painéis da Figura 3.10 a economia está operando 
inicialmente no ponto A, a tripla interseção das três curvas IS0, LM e BP com 
equilíbrio nos mercados de bens e monetário, e no balanço de pagamentos, em 
r0Y0. A política fiscal expansionista desloca a curva IS para a direita de IS0 para IS1 
e resulta em um aumento na taxa de juros doméstica de r0 para r1 (melhorando a 
conta de capital) e um aumento na renda de Y0 para Y1 (piorando o
política monetária 
Estamos agora em condições de considerar o modelo IS–LM completo para uma 
pequena economia aberta. O equilíbrio nos mercados de bens e monetários e no 
balanço de pagamentos ocorre na tripla interseção das curvas IS, LM e BP indicadas 
na Figura 3.9. A seguir, analisamos os efeitos de uma mudança na política fiscal e 
monetária sobre: (i) o nível de renda e o balanço de pagamentos em um regime de 
câmbio fixo, e (ii) o nível de renda e a taxa de câmbio em um regime de câmbio 
flexível.
3.5.4 O modelo completo e os efeitos de uma mudança no regime fiscal e
Por exemplo, no caso de perfeita mobilidade de capital, a curva BP será horizontal; 
ou seja, a taxa de juros doméstica estará vinculada à taxa vigente no resto do mundo. 
Se a taxa de juros doméstica subisse acima da taxa mundial dada, haveria uma 
entrada infinita de capital, e vice-versa.
126 Macroeconomia moderna
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conta corrente). Como pode ser visto em ambos os painéis da Figura 3.10, o resultado 
líquido da posiçãogeral do balanço de pagamentos depende das inclinações relativas 
das curvas LM e BP (ou seja, os parâmetros estruturais subjacentes ao modelo). No 
painel (a) o resultado líquido é um superávit geral do balanço de pagamentos no ponto B 
(ou seja, as curvas IS1 e LM se cruzam em um ponto acima da curva BP ), enquanto no 
painel (b) é um saldo geral do déficit de pagamentos (ou seja, as curvas IS1 e LM se 
cruzam no ponto B abaixo da curva BP ). É mais provável que a política fiscal 
expansionista leve a uma melhora na posição geral do balanço de pagamentos: (i) quanto 
menor for a propensão marginal a importar e mais elásticos a juros forem os fluxos de 
capital (ou seja, quanto mais plana a inclinação do BP curva) e (ii) quanto maior a 
elasticidade renda e menor a elasticidade juros da demanda por moeda (ou seja, quanto 
maior a inclinação da curva LM ), e vice-versa. Na prática , é provável que a curva LM 
seja mais inclinada do que a curva BP devido à elasticidade de juros da demanda por 
moeda ser menor do que a dos fluxos de capital. Essa visão tende a ser apoiada por 
evidências empíricas disponíveis e será adotada na discussão que segue sobre o 
equilíbrio de longo prazo.
Neste ponto é importante ressaltar que ao analisar as consequências para o balanço 
de pagamentos de uma mudança na política fiscal sob regime de câmbio fixo
Figura 3.9 O modelo Mundell-Fleming/ Keynesiano
A escola keynesiana ortodoxa 127
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Figura 3.10 Expansão fiscal sob mobilidade imperfeita de capital
a abordagem keynesiana assume que as autoridades podem, no curto prazo, 
esterilizar os efeitos de um superávit ou déficit do balanço de pagamentos sobre o 
estoque monetário. Os resultados que temos vindo a analisar prendem-se 
necessariamente com o curto prazo porque a longo prazo torna-se cada vez mais difícil esterilizar
128 Macroeconomia moderna
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A escola keynesiana ortodoxa 129
Assim, o superávit do balanço de pagamentos no ponto B do painel (a) da Figura 
3.10 causará uma expansão da oferta monetária doméstica após a intervenção 
das autoridades para manter a taxa de câmbio fixa. Isso faz com que a curva LM 
se desloque para baixo para a direita e o equilíbrio de longo prazo ocorrerá no 
ponto C, onde o balanço de pagamentos é zero e os mercados de bens e 
monetário estão em equilíbrio.
Ao contrário da expansão fiscal sob regime de câmbio fixo, com mobilidade 
imperfeita do capital, a expansão monetária sempre levará a uma deterioração 
do balanço de pagamentos e vice-versa, independentemente de a curva LM ser 
ou não mais inclinada que a curva BP . Isso é ilustrado na Figura 3.11, onde a 
economia está operando inicialmente no ponto A, a tripla interseção das três 
curvas IS, LM0 e BP, com equilíbrio nos mercados de bens e monetário e no 
balanço de pagamentos. A política monetária expansionista desloca a curva LM 
de LM0 para LM1 e resulta em uma redução da taxa de juros doméstica de r0 
para r1 (piora da conta de capital) e um aumento do nível de renda de Y0 para 
Y1 (piora da conta corrente) .
os efeitos de um superávit ou déficit persistente sobre o estoque de moeda. O 
equilíbrio de longo prazo requer um saldo zero no balanço de pagamentos, caso 
contrário a oferta monetária doméstica muda da maneira discutida na seção 3.5.2.
Figura 3.11 Expansão monetária sob mobilidade imperfeita de capitais
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130 Macroeconomia moderna
Consideramos agora os efeitos de uma mudança na política fiscal e monetária 
sobre a renda e a taxa de câmbio sob um regime de taxas de câmbio flexíveis. Os 
efeitos da expansão fiscal sobre o nível de renda e a taxa de câmbio novamente 
dependem das inclinações relativas das curvas BP e LM . Isso é ilustrado para a 
mobilidade imperfeita de capital nos painéis (a) e (b) da Figura 3.12, que são as 
contrapartes flexíveis da Figura 3.10 discutidas acima em relação às taxas de câmbio 
fixas.
O processo de ajuste de longo prazo cessará no ponto A , onde a curva LM retornou 
à sua posição original. Em outras palavras, na ausência de esterilização, a política 
monetária é completamente ineficaz no que diz respeito a influenciar o nível de renda. 
Isso pressupõe que o país doméstico é pequeno em relação ao resto do mundo, de 
modo que a expansão de sua oferta monetária tem um efeito insignificante sobre a 
oferta monetária mundial.
Antes de considerar a eficácia da política fiscal e monetária sob taxas de câmbio 
flexíveis, é interessante notar que Mundell (1962) também considerou o uso apropriado 
da política monetária e fiscal para garantir com sucesso os objetivos duplos da política 
interna (produção e emprego em seus níveis de pleno emprego). ) e o saldo externo 
(uma posição global zero da balança de pagamentos). A solução de Mundell para o 
chamado problema de atribuição segue seu princípio de classificação efetiva de 
mercado (Mundell, 1960). Este princípio exige que cada instrumento de política seja 
pareado com o objetivo sobre o qual tem maior influência e envolve a atribuição de 
política fiscal para alcançar o equilíbrio interno e política monetária para alcançar o 
equilíbrio externo.
De maneira semelhante à discutida para a política fiscal expansionista, o ponto B 
não pode ser um equilíbrio de longo prazo. O déficit implícito no balanço de 
pagamentos causa uma contração na oferta de moeda, deslocando a curva LM para trás.
Nessa situação, a política fiscal torna-se todo-poderosa (ou seja, a expansão fiscal 
resulta no efeito multiplicador total do simples modelo keynesiano de 45° ou modelo 
cruzado, sem exclusão do investimento do setor privado), enquanto a política 
monetária será impotente, sem efeitos duradouros. efeitos sobre a demanda e a renda agregadas.
Com efeitos adversos de juros e renda sobre as contas de capital e corrente, 
respectivamente, o balanço de pagamentos global é inequivocamente deficitário no 
ponto B (ou seja, as curvas IS e LM1 se cruzam em um ponto abaixo da curva BP ).
No painel (a) da Figura 3.12 a curva BP é mais inclinada que a curva LM . A 
economia está inicialmente em equilíbrio no ponto A, a tripla interseção das curvas 
IS0, LM0 e BP0. A política fiscal expansionista desloca a curva IS de IS0 para IS1. 
Como discutimos acima, sob taxas de câmbio fixas, a expansão fiscal
Os leitores devem verificar por si mesmos que, para uma pequena economia aberta 
operando sob um regime de câmbio fixo, no caso limite de perfeita mobilidade de 
capitais, o nível de equilíbrio da renda doméstica é, a longo prazo, estabelecido na 
intersecção do SI e ' curvas BP horizontais .
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Figura 3.12 Expansão fiscal em (a) e (b) mobilidade imperfeita e (c) perfeita do capital
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132 Macroeconomia moderna
resultaria em um déficit no balanço de pagamentos (ou seja, IS1 e LM0 se