MERCADO FINANCEIRO E DE CAPITAIS daUnidade3

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Unidade 3
Mercado de 
capitais, análise e 
risco de crédito
Rosilda do Rocio do Vale
Mercado 
Financeiro e de 
Capitais
Diretor Executivo 
DAVID LIRA STEPHEN BARROS
Diretora Editorial 
ANDRÉA CÉSAR PEDROSA
Projeto Gráfico 
MANUELA CÉSAR ARRUDA
Autora 
ROSILDA DO ROCIO DO VALE
Desenvolvedor 
CAIO BENTO GOMES DOS SANTOS
 Rosilda do Rocio do Vale
Olá. Meu nome é Rosilda do Rocio do Vale. Sou mestre em 
Administração com ênfase em finanças pela PUCPR, especialista 
em finanças corporativas e gestão organizacional e graduada em 
administração. Possuo experiência na área financeira, adquiridas ao longo 
dos anos realizando operações financeiras em empresa de comércio 
exterior. Faz sete anos que atuo no ensino superior, em disciplinas 
nas áreas de finanças e comércio exterior. Sou apaixonada pelo que 
faço. É muito gratificante poder transmitir meu conhecimento e minha 
experiência com quem está buscando aprendizado para atingir os seus 
objetivos pessoais e/ou profissionais. Por isso fui convidada pela Editora 
Telesapiens a integrar seu elenco de autores independentes. Estou muito 
feliz em poder ajudar você nesta fase de muito estudo e trabalho. Seja 
bem vindo e conte comigo!
A AUTORA
Olá. Meu nome é Manuela César de Arruda. Sou a responsável pelo 
projeto gráfico de seu material. Esses ícones irão aparecer em sua trilha 
de aprendizagem toda vez que:
ICONOGRÁFICOS
INTRODUÇÃO: 
para o início do 
desenvolvimento de 
uma nova com-
petência;
DEFINIÇÃO: 
houver necessidade 
de se apresentar um 
novo conceito;
NOTA: 
quando forem 
necessários obser-
vações ou comple-
mentações para o 
seu conhecimento;
IMPORTANTE: 
as observações 
escritas tiveram que 
ser priorizadas para 
você;
EXPLICANDO 
MELHOR: 
algo precisa ser 
melhor explicado ou 
detalhado;
VOCÊ SABIA? 
curiosidades e 
indagações lúdicas 
sobre o tema em 
estudo, se forem 
necessárias;
SAIBA MAIS: 
textos, referências 
bibliográficas e links 
para aprofundamen-
to do seu conheci-
mento;
REFLITA: 
se houver a neces-
sidade de chamar a 
atenção sobre algo 
a ser refletido ou 
discutido sobre;
ACESSE: 
se for preciso aces-
sar um ou mais sites 
para fazer download, 
assistir vídeos, ler 
textos, ouvir podcast;
RESUMINDO: 
quando for preciso 
se fazer um resumo 
acumulativo das 
últimas abordagens;
ATIVIDADES: 
quando alguma 
atividade de au-
toaprendizagem for 
aplicada;
TESTANDO: 
quando o desen-
volvimento de uma 
competência for 
concluído e questões 
forem explicadas;
SUMÁRIO
Risco na atividade bancária .................................................................. 11
Atividade bancária .......................................................................................................................11
Tipos de risco ................................................................................................................................12
Risco de variação das taxas de juros .............................................................................15
Risco de crédito .........................................................................................................18
Risco de mercado .....................................................................................................18
Risco operacional ......................................................................................................19
Risco de câmbio ........................................................................................................22
Risco soberano ...........................................................................................................22
Risco de liquidez .......................................................................................................23
Risco de legal .............................................................................................................24
Análise de crédito e sua função ......................................................... 26
Análise de crédito .......................................................................................................................26
Empresas que atribuem risco “rating” ........................................................31
Acordo de Basiléia .......................................................................................................................32
Acordo de Basiléia II ...............................................................................................33
Acordo de Basiléia III .................................................................................................................34
Basiléia III e os bancos brasileiros ................................................................35
Conhecendo o risco ...................................................................................................................36
Value at Risk..................................................................................................................36
Stress Testing ...............................................................................................................37
Mercado de capitais ................................................................................. 39
Bolsa de valores ............................................................................................................................39
Bolsa de Valores de São Paulo - Bovespa .............................................40
Bolsa de Mercadorias & futuros (BM&F) ..................................................41
Surgimento da BM&FBovespa ........................................................................43
B3 - Brasil, Bolsa, Balcão .....................................................................................43
Negociações .................................................................................................................44
Mercado de ações ....................................................................................................45
Mercado de opções ................................................................................................46
Mercado futuro ...........................................................................................................50
Projeção de preço e de risco ................................................................ 53
Projeção de preço e risco (volatilidade) de ativos ...............................................53
Propriedades das opções ......................................................................................................54
Modelo Black & Scholes ......................................................................................56
Modelo Binominal .....................................................................................................57
Precificação de uma opção de venda ..........................................................................59
Volatilidade ....................................................................................................................60
Gregos ..................................................................................................................................................60
Mercado Financeiro e de Capitais8
UNIDADE
03
MERCADO DE CAPITAIS, ANÁLISE E RISCO 
DE CRÉDITO
Mercado Financeiro e de Capitais 9
 Você sabia que o mercado de capitais, análise de crédito a gestão 
do risco, são muito importante para o sucesso das empresas. Visto que 
em toda operação o risco está presente, e se faz necessário fazer a gestão 
do risco, seja por meio da análise de crédito, da projeção do preço e do 
risco, entre outras. Entendeu? Ao longo desta unidade letiva você vai ver 
quais são os riscos que estão presentes na atividade bancária, como fazer 
a análise de crédito, bem como sua importância, entender os conceitos 
básicos sobre o mercado de capitais. Você vai mergulhar neste universo! 
Vamos lá. 
INTRODUÇÃO
Mercado Financeiro e de Capitais10
Olá.Seja muito bem-vindo à Unidade 3- Mercado de capitais, análise 
e risco de crédito.. Nosso propósito é auxiliar você no desenvolvimento 
das seguintes objetivos de aprendizagem até o término desta etapa de 
estudos:
1. Entender os conceitos do mercado de capitais;
2. Conhecer quais são os riscos no sistema bancário;
3. Compreender o funcionamento a análise de crédito;
4. Compreender o funcionamento do mercado cambial.
Então? Preparado para uma viagem sem volta rumo ao 
conhecimento? Ao trabalho! 
OBJETIVOS
Mercado Financeiro e de Capitais 11
Risco na atividade bancária
INTRODUÇÃO:
Ao término deste capítulo você será capaz de entender quais 
são riscos que podem afetar as instituições financeiras, em 
especial as atividades bancárias. Isto será fundamental para 
o exercício de sua profissão, pois em todas as atividades 
estamos expostos a riscos e é necessários conhecer quais são 
eles. E então? Motivado para desenvolver esta competência? 
Então vamos lá. Avante!
Atividade bancária
De acordo com Oliveira et.al. (2018) o sistema financeiro sob o 
ponto de vista simplificado, consiste na intermediação financeira, ou 
seja, captação de recursos dos agentes econômicos superavitários e 
concessão de crédito aos agentes econômicos deficitários.
Caro estudante, você está lembrando o que é intermediação 
financeira? Já abordamos este tema nas unidades 1 e 2. Lembrou? Quem 
são os agentes superavitários, deficitários e intermediários. Muito bem, 
então vamos seguir. 
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) na atividade bancária 
a confiança em relação a suas operações é fundamental, pois sem ela 
nenhum banco por maior que seja consegue sobreviver. Silva (2003) diz 
que administrar dinheiro envolve técnicas e responsabilidades próprias da 
atividade, pois o dinheiro é muito sensível em seu gerenciamento.
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que a probabilidade de 
ocorrer a insolvência, isto é, o não cumprimento do que foi acertado 
em termos de prazos, taxas, etc. tem sido uma preocupação crescente 
dos que tem sob sua responsabilidade administrar grandes quantias de 
recursos de terceiros. Essa preocupação deve-se pela evolução dos 
meios de transmissão de dados, a liberação de mercados e a questões 
Mercado Financeiro e de Capitais12
econômicas, o que fizeram com que as incertezas aumentassem nas 
operações financeiras, e com isso aumentou o risco do sistema financeiro. 
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que o risco é inerente a 
atividade humana. Porém, de acordo com Assaf Neto (2014) é essencial 
que sejam adotadas medidas para minimizar o risco, de maneira a 
permitir que a organização atinja os objetivos estabelecidos, pois uma 
eficiente gestão de risco é essencial para a competitividade dos bancos 
e estabelecimento de suas estratégias de atuação. De acordo com Assaf 
Neto (2014) os riscos financeiros de um banco podem se originar de 
suas diversas atividades operacionais, tais como créditos concedidos, 
captações, variações de juros de mercado, falhas inerentes ao controle, 
entre outras. Prezado estudante, a figura 1 é meramente ilustrativa e o 
objetivo dela é mostrar que em todas as operações ocorrem risco.
Figura 1 - Risco em operações bancárias
Fonte:Pixabay
Tipos de risco 
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que de acordo com a literatura 
financeira tradicional, há dois tipos básicos de risco, o risco não sistemático, 
o qual está relacionado ao próprio desempenho do investimento, o qual 
também é chamado de risco “diversificável”, devido à possibilidade de sua 
Mercado Financeiro e de Capitais 13
Figura 2 - Risco não sistemático “diversificável”
Fonte: Pixabay
diluição em uma carteira, ou seja, junto com outros investimentos ou risco 
do “negócio”. 
Caro estudante a figura 2 é meramente ilustrativa e tem como 
objetivo fazer com que você possa melhor entender o que é uma carteira 
de investimentos, podemos comparar a esta cesta a qual apresenta vários 
produtos. Com vários produtos o risco de que todos passem do ponto de 
consumo ao mesmo tempo é menor e, portanto, se você tiver que jogar 
fora um ou outro produto você perderá menos, que se fosse um único 
produto e tivesse que jogar todo ele fora. Da mesma forma quando se 
tem uma carteira de investimento com diversos títulos, se um ou outro 
apresentar queda no mercado, você perderá menos, que se tivesse 
apenas um título o qual tivesse apresentado queda.
E o outro é o risco sistemático, o qual também é chamado de risco 
“não diversificável”, risco de “mercado” e risco “comum”, este é um risco 
Mercado Financeiro e de Capitais14
relacionado às condições macroeconômicas e estão fora do controle de 
um investidor individual, e afeta todos os segmentos econômicos. 
De acordo com Assaf Neto (2014) os principais riscos financeiros 
atualmente enfrentados pelos bancos em suas atividades de intermediação 
financeira são: risco da variação das taxas de juros; risco de crédito; risco 
de mercado; risco operacional; risco de câmbio; risco soberano; risco de 
liquidez e, risco legal.
Assaf Neto (2014) diz que muitas vezes não é possível eliminar 
totalmente o risco, porém é importante que a instituição financeira 
planeje uma boa administração de seus riscos, avaliando o potencial de 
perda possível associada a um evento como, por exemplo, a (alteração 
de preços ou de taxas de mercado) e sua respectiva probabilidade de 
ocorrência. As perdas de uma instituição se potencializam quando certos 
eventos ocorrem ao mesmo tempo e de forma conflitante.
EXEMPLO: Se uma instituição financeira atua em mais de um 
mercado ao mesmo tempo e o comportamento de ambos é contrário 
à sua posição assumida, isso determina perdas mais relevantes aos 
resultados do banco.
Assaf Neto (2014) diz que ambientes econômicos de altas taxas de 
juros, associadas a baixa taxa de crescimento da economia, costumam 
também contribuir para a elevação do risco do crédito. Caro estudante, 
você deve ter ouvido na TV que a taxa de juros para aquisição de imóveis 
residências vem caindo. Você sabe por que? Que tal pensar que a 
economia está reagindo e a oferta de emprego está aumentando! Agora 
é contigo... 
Silva (2003) diz que um banco é uma instituição que vive de avaliar e 
assumir riscos, e tem forte responsabilidade perante a comunidade, seus 
empregados, o governo e seus acionistas. A seguir veremos os principais 
riscos da atividade bancária.
Mercado Financeiro e de Capitais 15
Risco de variação das taxas de juros
Oliveira et. al (2018) diz que o risco da taxa de juros leva em conta 
que em praticamente todos os países do mundo as taxas de juros básicas 
das economias são determinadas pelos bancos centrais.
De acordo com Silva (2003) os bancos como as demais empresas, 
estão sujeitas ao impacto das mudanças na economia e na política de 
um modo geral. Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que a taxa de 
juros varia ao longo do tempo e, que apesar de corriqueiro, muitas vezes 
erroneamente este fato não é levado em conta pela maioria das pessoas, 
mesmo aquelas que possuem algum conhecimento de matemática 
financeira. Pois, a variabilidade ou volatilidade das taxas de juros afeta 
diretamente o cálculo de risco dos investimentos financeiros ou não. 
Portanto, a instituição financeira deve sempre monitorar se suas aplicações 
e obrigações estão dentro dos parâmetros das taxas de juros praticadas 
pelo mercado. Esse monitoramento é importante porque possibilita 
maximizar ou minimizar ganhos e perdas nas operações realizadas.
EXEMPLO: Vamos considerar que uma instituição aplicou em um 
título de um ano com valor de $1.000,00, e a taxa interna de retorno desse 
título seja de 10%. Imagine que no momento o mercado avaliou esse título 
a uma taxa de juros de 11%, diante disso, tem-se uma mudança no preço 
(valor presente) do título. Sendo: VP11% = Principal + Juros / (1 + i) = $1.000,00 
+ $100,00 / (1 + 0,11) = $990,99. Pode-se observarque ocorreu uma perda 
de $9,01, pois ($1.000,00 - $990,99 = $9,01). Portanto, a instituição tem 
um título em sua carteira que custou $1.000,00, mas que no momento, 
somente poderia ser vendido no mercado por $990,99).
Silva (2003) diz que quando um banco concede um empréstimo a 
um cliente, está cobrando uma taxa de juros, a qual deve ser suficiente 
para cobrir o custo de captação dos fundos, pagar suas despesas 
operacionais e ainda remunerar seus acionistas. Porém, quando ocorre 
a flutuação das taxas de juros no mercado, é necessário que o banco 
Mercado Financeiro e de Capitais16
capte recursos a preço inferior ao que aplica e ao mesmo tempo tenha os 
prazos compatibilizados com os de aplicação. 
Assaf Neto (2014) uma instituição está exposta ao risco de variação 
de taxas de juros, quando a mesma trabalha descasada de prazos entre 
seus ativos (aplicações) e passivos (captações).
EXEMPLO: Pode-se definir uma operação descasada, quando uma 
instituição aplicou $100,0 milhões na concessão de créditos pelo prazo 
de dois anos. Porém, para financiar estes ativos o banco captou o mesmo 
montante de $100,0 milhões com prazo de resgate de um ano. Como 
o que ocorre no mercado brasileiro, onde as companhias de crédito 
imobiliário captam recursos de curto prazo (caderneta de poupança) e 
aplicam em longo prazo no financiamento de imóveis residenciais. Porém, 
se o rendimento da poupança deixar de ser atrativo para o aplicador 
e provocar uma corrida de saques, certamente haverá problema na 
administração do caixa dessas instituições financeiras.
Caro estudante, o exemplo apresentado demonstra um 
descasamento entre ativos (créditos) e passivos (captação), expondo ao 
risco de variação das taxas de juros, pois de acordo com Assaf Neto (2014) 
quando vencer o passivo, a instituição ainda não terá recebido o capital 
aplicado, gerando uma necessidade de renovar a dívida. A figura 3 mostra 
claramente o descasamento de prazos.
Figura 3 - Descasamento de prazos
Fonte: Adaptado pela autora
Mercado Financeiro e de Capitais 17
Quadro 1 - Resultado dos bancos diante das oscilações nos juros
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Assaf Neto (2014) o resultado líquido da variação 
de taxa de juro é medida pela diferença entre a perda (desvalorização do 
ativo de renda fixa) e o ganho (desvalorização das obrigações).
Segundo Assaf Neto (2014) o descasamento de prazos de ativos e 
passivos expõe o banco ao risco de variação das taxas de juros. O quadro 
1 mostra o resultado dos bancos diante da oscilação nos juros, observa-se 
que quando o prazo de aplicação é maior que o prazo de aplicação e a 
taxa de juros aumenta tem-se perda, se a taxa diminuiu obtém-se ganho, 
porém quando o prazo de aplicação é menor que o prazo de captação, 
tem-se resultados opostos.
Situação Aumenta Diminui
Prazo de aplicação MAIOR que prazo 
de captação.
Perda Ganho
Prazo de aplicação MENOR que prazo 
de captação.
Ganho Ganho
Taxa de juros de mercado
EXPLICANDO MELHOR:
O risco de variação de taxa de juro surge geralmente do 
descasamento de prazos e valores, entre o ativo e o passivo 
e, portanto, se a taxa de juros subir no mercado, o valor dos 
papéis de renda fixa diminui e, quando o título for um crédito 
(ativo) da instituição, ocorre uma perda; no caso se for uma 
obrigação (passivo) há um ganho, pois a dívida se desvaloriza. 
Mercado Financeiro e de Capitais18
Risco de crédito
De acordo com Assaf Neto (2014) risco de crédito é a possibilidade de 
uma instituição financeira não receber os valores (principal e rendimentos 
e juros) prometidos pelos títulos que mantém em sua carteira de ativos 
recebíveis, os ativos podem ser os créditos concedidos pelos bancos, os 
títulos de renda fixa emitidos pelos devedores, etc.
Assaf Neto (2014) diz que o risco de crédito é afetado pela política 
de concessão de crédito e gestão de risco e eficiência administrativa da 
instituição. Sendo que os juros cobrados nas operações de crédito pelas 
instituições financeiras concedentes devem: cobrir todas as despesas 
administrativas e de pessoal alocadas ao crédito; cobrir o risco de crédito 
determinado pela inadimplência esperada; remunerar os acionistas pelo 
capital aplicado.
De acordo com Silva (2003) as razões que levam o cliente ao não 
cumprimento do pagamento podem estar relacionadas ao seu caráter, a 
sua capacidade de gerir os negócios, aos fatores externos adversos ou 
a sua incapacidade de gerar caixa. Caro estudante, certamente alguma 
vez você já foi comprar algo parcelado ou tomar um crédito, e teve que 
fornecer diversas informações e documentos antes de ter seu crédito 
aprovado. Essas informações são necessárias para que seja realizada a 
analise da sua capacidade de pagamento. Você já tinha se perguntado 
por que lhe pedem tantas informações?
O risco de crédito existe pela possibilidade de um devedor deixar 
de cumprir com suas obrigações financeiras, seja pela inadimplência no 
pagamento do principal da dívida, e/ou na remuneração dos juros.
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que em tese, 
o risco de crédito poderia ser diminuído por meio de uma cuidadosa 
análise de crédito.
Risco de mercado
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o risco de mercado 
é o risco que engloba a mudança no cenário econômico que influencia 
Mercado Financeiro e de Capitais 19
todas as instituições. Oliveira et.al (2018) dizem que o risco de mercado 
é causado por oscilações dos indicadores macroeconômicos (inflação, 
desemprego). Caro estudando, você lembrou? Abordamos na Unidade 1.
Assaf Neto (2014) diz que o risco de mercado está relacionado com 
o preço que o mercado estipula para ativos e passivos negociados pelos 
intermediadores financeiros, ou seja, com o comportamento verificado no 
preço de um bem no dia a dia. Este risco expressa quanto pode ser ganho 
ou perdido quando da aplicação em contratos e outros ativos diante de 
mudanças em seus preços de negociação. O risco de mercado pode 
ser entendido como as chances de perdas de uma instituição financeira 
decorrentes de comportamentos adversos nos índices de inflação, taxas 
de juros, indicadores de bolsas de valores, preços de commoditties, etc.
EXEMPLO: O Banco Barings, banco inglês de investimentos, faliu 
em 1995, devido a oscilações desfavoráveis nos preços de negociações 
de seus títulos no mercado. Pois, o banco apostou alto na subida 
do índice Nikkei, índice da bolsa de valores do Japão, e diante da 
expectativa de valorização fez vultosos investimentos no mercado futuro, 
aproximadamente U$$8 bilhões. Porém, o comportamento do mercado 
agiu derrubando o índice Nikkei, e o banco titular dos contratos perdeu 
mais de 15% do capital aplicado. Como essa perda superou seus recursos 
próprios, o Banco Barings tornou insolvente, sendo sempre referenciado 
na literatura financeira como um exemplo típico de risco de mercado. 
Prezado estudante, a partir do exemplo apresentado, e de acordo 
com Assaf Neto (2014) se o mercado tivesse se comportado de forma a 
elevar o índice Nikkei, certamente o banco Barings, teria apurado enormes 
ganhos e a situação nos dias atuais seria outra. Assaf Neto (2014) diz que, 
quanto mais voláteis se apresentarem os preços dos ativos (títulos de 
renda fixa, ações, derivativos, commoditties, etc), mais altos serão os 
riscos de mercado das instituições financeiras que operam na expectativa 
de determinado comportamento em seus preços.
Risco operacional
Oliveira et.al. (2018) dizem que o risco operacional é definido 
como perdas financeiras por meio de erros, fraudes ou deficiência no 
Mercado Financeiro e de Capitais20
desempenho oportuno de atividades, ou seja, fruto de erros nos sistemas 
operacionais.
De acordo com Assaf Neto (2014) o risco operacional, é o risco de 
perdas (diretas e indiretas) determinadas por erros humanos, falhas nos 
sistemas de informações e computadores. Ou seja, é a perdaestimada 
caso a gestão de riscos não atinja seu objetivo de evitar perdas. O risco 
operacional pode se originar de três segmentos: pessoas, processos e 
tecnologia. Caro estudante a figura 4 é meramente ilustrativa e representa 
que o risco operacional pode ser causado por pessoas, processos e 
tecnologia.
Figura 4 - Origem do risco operacional
Fonte: Pixabay
Segundo Assaf Neto (2014), a atuação de pessoas é critica e pode 
em muitos casos representar a variável mais relevante de risco, pois erros 
e fraudes são oriundos de transações e decisões envolvendo pessoas 
que, muitas vezes são influenciadas por pressões administrativas, fixação 
de metas ousadas, manuseio de grande quantidade de dinheiro, etc. Estes 
erros são geralmente minimizados através de um sistema mais rígido de 
controles internos.
Assaf Neto (2014) diz que existe o risco de capacitação das pessoas 
que pode causado devido a falhas no processo de seleção e recrutamento 
e também a deficiências na política de treinamento. 
Mercado Financeiro e de Capitais 21
Caro estudante, certamente em seu lugar de trabalho você já se 
deparou com alguma situação em que pensou “o que esta pessoa está 
fazendo aqui?” Muitas vezes as pessoas ocupam funções para as quais 
não estão capacitadas por uma falha no processo de seleção, o poderá 
contribuir para o risco operacional.
De acordo com Assaf Neto (2014) ao mesmo tempo em que a 
inovação tecnológica trouxe ganhos aos bancos, essa evolução trouxe 
também um risco verificado sempre que deixa de funcionar. Visto que 
a transação dos bancos, envolvendo compra e venda de dinheiro, são 
geralmente feitas por sites eletrônicos de forma on line. Normalmente 
esses sistemas funcionam com eficiência; porém podem ocorrer falhas 
ou erros nas transmissões, deixando de registrar mensagens relevantes 
para o sucesso das operações.
NOTA:
Embora essas falhas sejam pouco frequentes, quando 
ocorrem costumam promover fortes turbulências nas 
instituições financeiras em todo o sistema financeiro.
De acordo com Assaf Neto (2014) para que uma instituição realize 
suas operações com garantia de sua eficiência e identificação de seu 
risco operacional, necessita de um bom sistema eletrônico de controle e 
acompanhamento de suas operações. O qual deve ser revisto e atualizado 
de maneira a reduzir as possibilidades de falhas.
Assaf Neto (2014) diz que a gestão do risco operacional pode ser 
entendida como um processo de medição e controle dos riscos presentes 
nas atividades normais de uma organização e, o gerenciamento envolve 
pessoas, sistemas e padrões de controle.
EXEMPLO: Uma inadimplência pode ser atribuída ao risco padrão 
esperado do crédito ou a um erro humano presente na avaliação da 
concessão do crédito.
Mercado Financeiro e de Capitais22
Risco de câmbio
De acordo com Assaf Neto (2014) ao operar com investimentos no 
exterior, a instituição financeira expõe-se, além de outros riscos, também 
ao risco de câmbio. Se uma instituição financeira no exterior utilizar seus 
recursos próprios para adquirir títulos da dívida brasileira no mercado, irá 
incorrer em quatro tipos de riscos financeiros: risco de variação das taxas 
de juros; risco de crédito; risco de câmbio e risco soberano.
Assaf Neto (2014) diz que o risco de câmbio surge quando 
uma instituição que tenha aplicado no exterior verifica, por exemplo, 
tendência de a moeda desse país se desvalorizar em relação à moeda 
de sai economia, determinando um retorno menor na operação. Este 
risco pode ser chamado de risco de variação cambial. A possibilidade 
de desvalorizações cambiais em países emergentes, como o Brasil, tem 
gerado grandes preocupações aos investidores.
EXEMPLO: Uma depreciação do real em relação ao dólar promove o 
ingresso de menos dólares ao aplicador e maior desembolso ao devedor 
em dólar.
Caro estudante, desde 2019 e já em 2020, o Brasil vem passando 
por está situação, ou seja, o Real está desvalorizado em relação ao Dólar. 
Você já tinha percebido isso? Ainda não? Que tal para que você possa 
melhor entender, analisar o histórico do dólar em 2019?
Risco soberano
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o risco soberano é a 
probabilidade de um país suspender o pagamento da dívida ou restringir 
a saída de recursos. Inclui-se nesse risco a avaliação da situação política 
do país (risco político)
Assaf Neto (2014) diz que ao operar em outros países, uma 
instituição financeira se expõe também ao denominado risco soberano, o 
qual é determinado principalmente por restrições que o país estrangeiro 
pode impor aos fluxos de pagamentos externos. As restrições podem ser 
Mercado Financeiro e de Capitais 23
ocorrer em termos de volume máximo de pagamento, tipo de moeda ou, 
até mesmo, da decretação de moratória de dívidas.
EXEMPLO: : Um agente pode apresentar condições de resgatar uma 
dívida externa em moeda forte, porém as autoridades monetárias locais, 
por desequilíbrio das forças externas, podem limitar as transferências 
de reservas monetárias. Neste caso, o agente econômico devedor 
fica dependente da situação do país, devendo seguir orientações das 
autoridades para efetuar o pagamento.
De acordo com Assaf Neto (2014) nas operações com países 
estrangeiros, deve ser avaliado, além do risco de crédito do tomador de 
recursos, o risco soberano do país no qual se situa o devedor. A qualidade 
dos dois riscos deve ser boa para a operação ser aprovada. Assaf 
Neto (2014) diz que mesmo que a qualidade de crédito do tomador for 
considerada boa, o risco soberano elevado pode inviabilizar a operação.
Caro estudante, está lembrado que na unidade 2 já mencionamos a 
respeito das agências classificadoras de risco (Moody’s, Standard & Poor’s, 
Fitch, etc? Lembrou? Muito bem. São elas que analisam o risco soberano 
e risco-país. No capítulo 2 desta unidade, abordaremos sobre elas.
Risco de liquidez
De acordo com Silva (2003) o risco de liquidez refere-se à própria 
capacidade de solvência do banco, que está diretamente relacionado 
com a capacidade e facilidade da instituição em obter fundos, a um custo 
compatível, para cumprir os compromissos junto aos seus depositantes, 
bem como para efetuar novos empréstimos e financiamentos aos clientes 
demandantes de recursos. Portanto, o risco de liquidez envolve o ativo e o 
passivo. No que se refere ao ativo, temos a facilidade e a rapidez com que 
um ativo (título, por exemplo) possa ser convertido em caixa, enquanto 
que no passivo temos a maior ou menor facilidade de captação.
Oliveira et.al (2018) dizem que o risco de liquidez pode ser 
definido como o descasamento entre as captações e os empréstimos/ 
financiamentos. Lembrou? Muito bem. Já abordamos neste capítulo.
Mercado Financeiro e de Capitais24
Assaf Neto (2014) diz que o risco de liquidez está relacionado 
com a disponibilidade imediata de caixa diante de demanda por parte 
dos depositantes e tomadores de uma instituição financeira. Quando 
os recursos de caixa disponíveis de um banco são minimizados por 
não produzirem retornos de juros, o risco de liquidez aumenta pela 
possibilidade de retiradas imprevistas dos depositantes do banco. Nesses 
casos, a instituição financeira deve ter flexibilidade para captar recursos 
adicionais no mercado.
SAIBA MAIS:
A liquidez mede a facilidade com que um ativo se converte 
em caixa a qualquer momento. A liquidez de um banco é 
determinada pelos fundos mantidos disponíveis em caixa 
voltados a atender a todos os seus pagamentos. Uma 
característica dos bancos é a sua alta alavancagem, ou seja, o 
elevado financiamento através de recursos de terceiros. 
Risco de legal 
De acordo com Assaf Neto (2014), o risco legal está relacionado 
tanto à falta de uma legislação mais atualizada e eficiente com relação 
ao mercado financeiro, como a um eventual nível de desconhecimento 
jurídico na realização dos negócios. Outro aspecto inerente a risco legal 
é a falta de padronizaçãojurídica e termos nos contratos financeiros 
elaborados em diferentes países, dificultando as transações internacionais. 
Oliveira et. al. (2018) dizem que o risco legal considera alterações nas leis 
que afetam as rotinas das instituições financeiras.
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que as empresas podem 
sofrer sanções devido a legislação vigente ser passível de modificações 
e dubiedade, bem como pode sofrer possíveis perdas por um mau 
entendimento dos tributos existentes. Ainda no que se refere a perdas 
decorrentes do risco legal, Assaf Neto (2014) diz que podem ser identificadas 
na incerteza da qualidade da aplicação da lei, descumprimento de 
contratos, contratos firmados mal elaborados e confusos, e assim por 
diante.
Mercado Financeiro e de Capitais 25
RESUMINDO:
Os riscos descritos neste capítulo são os riscos mais 
importantes relacionados às instituições financeiras em 
especial na atividade bancária, pois o risco é um fator natural 
da atividade. E cabe aos bancos se protegerem desses riscos.
Mercado Financeiro e de Capitais26
Análise de crédito e sua função
INTRODUÇÃO:
Ao término deste capítulo você será capaz de entender como 
funciona a análise de crédito e sua importância, pois uma boa 
análise de crédito reduz os riscos, bem como saberá como 
dever ser realizada e quais ferramentas que auxiliam. Isto será 
fundamental para o exercício de sua profissão, pois em todas 
as empresas que não realizam suas operações de venda a 
vista deve realizar a análise de crédito. E então? Motivado para 
desenvolver esta competência? Então vamos lá. Avante!
Análise de crédito 
De acordo com Sicsú (2010) a concessão de crédito é uma decisão 
sob condições de incerteza. Caro estudante, se estima a probabilidade 
de perda por meio da análise de crédito, que é o que veremos a partir de 
agora.
De acordo com Oliveira et.al. (2018) a atividade de fornecer crédito 
é um negócio de risco, pois qualquer falha no plano do cliente, seja por 
fatores que são do seu controle, seja por fatores externos a sua vontade, 
pode levá-lo a não conseguir cumprir com suas obrigações com seus 
credores.
Segundo Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o administrador financeiro 
de uma instituição bancária deve estar atento à qualidade de seus 
empréstimos para que a instituição não sofra problemas de liquidez que 
podem acarretar, em casos extremos, a falência da mesma. 
SAIBA MAIS:
É necessário ter um conhecimento detalhado de seu 
cliente, pessoa física ou não, saber: Qual é a capacidade 
de pagamento de seus clientes? Qual é o objetivo dos 
empréstimos realizados? Qual é a qualidade das garantias 
colocadas em disposição? Tem liquidez ou não? Caso ocorra 
uma mudança de política econômica, como impactará em 
seus clientes?
Mercado Financeiro e de Capitais 27
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o risco de crédito 
poderá ser diminuído por meio de uma cuidadosa análise de crédito, isto é, 
que o emprestador tenha conhecimento das atividades e potencialidade 
de quem pede emprestado. Entre os elementos que tradicionalmente 
auxiliam na análise estão a análise dos balanços e das perspectivas de 
dado setor econômico (para pessoas jurídicas) e análise do patrimônio 
e renda (para pessoas físicas), existem diversos outros elementos e 
metodologias que podem ser utilizados para realizar a análise de credito.
De acordo com Oliveira et.al. (2018) a análise de crédito é a 
metodologia que permite mensurar o nível de risco de uma transação de 
dívida solicitada por um cliente. O processo de aprovação de uma linha 
de crédito varia conforme a instituição, porém alguns princípios básicos 
são comuns para todas elas, seja por exigência do regulador, seja por 
representarem boas práticas bancárias, e dentre os princípios de uma 
boa análise creditícia se destacam os 5 Cs do crédito, que são “caráter ou 
credibilidade; capacidade; condições; capital e; colateral), o conceito de 
cada um são apresentados de forma resumida no quadro 2 a seguir.
Quadro 2: Resumo do 5Cs do crédito
5 Cs DO CRÉDITO CONCEITO
Caráter ou 
credibilidade
Trata do entendimento subjetivo de que o 
tomador está comprometido a pagar suas 
obrigações. O entendimento é baseado em 
um relacionamento prévio com a instituição, 
que indica que o cliente possui boa índole e 
um sendo ético.
Capacidade
Trata-se de uma análise técnica de que o 
tomador terá um fluxo de caixa suficiente, 
ou seja, terá condições de honrar com o 
compromisso assumido, bem como analisa a 
capacidade técnica de tocar o negócio (se for 
pessoa jurídica).
Mercado Financeiro e de Capitais28
Condições
Trata-se de uma análise técnica de que o 
tomador terá um fluxo de caixa suficiente, 
ou seja, terá condições de honrar com o 
compromisso assumido, bem como analisa a 
capacidade técnica de tocar o negócio (se for 
pessoa jurídica).
Capital
Refere-se ao levantamento que visa saber se 
o patrimônio da empresa é suficiente e sua 
estrutura de capital adequada no sentido de 
ela ter os recursos necessários para investir na 
sua atividade de modo que gere um fluxo de 
caixa suficiente para arcar com suas dívidas e 
obrigações.
Colateral
Analisa se as garantias reais ou avais pessoais 
são suficientes para fazer frente total ou parcial 
ao risco assumido pela instituição financeira. 
Existem dois tipos de garantias, as pessoais 
e as reais. As garantias reais são ativos da 
empresa como (bens imobiliários, ações, 
produtos acabados, equipamentos que a 
empresa possa alugar) e as garantias pessoais 
são os avais pessoais dos administradores, 
que deve possuir patrimônio compatível com 
o crédito em questão.
Quadro 2: Resumo do 5Cs do crédito
Oliveira et. al. (2018) dizem que com a experiência e a sistematização 
dos dados, a mensuração passou a ser mais assertiva. Quanto mais 
observações forem feitas, mais dados colhidos e processados, maiores as 
chances de emprestar bem e, principalmente, receber.
Sicsú (2010) diz que existem várias formas de realizar a análise de 
crédito e estimar a probabilidade de perda, como as técnicas estatísticas, 
são várias as técnicas quantitativas que podem ser utilizadas para calcular 
os escores. 
Mercado Financeiro e de Capitais 29
Sicsú (2010) diz que o risco de uma solicitação de crédito pode ser 
avaliado de forma subjetiva ou de forma objetiva utilizando metodologia 
quantitativa. A avaliação subjetiva, apesar de incorporar a experiência do 
analista, não quantifica o risco de crédito, pois dizer que uma empresa é 
de alto risco não é suficiente para estimar de maneira precisa as perdas 
ou ganhos esperados com a operação e, consequentemente tomar a 
decisão mais adequada.
De acordo com Caouette (1999), as cinco técnicas mais utilizadas 
na gestão de crédito são: o sistema tradicional em que a presença do 
analista é extremamente relevante e o papel do homem é determinante 
na concessão oi não do crédito; modelos de otimização ou dinâmicos, o 
qual utiliza técnicas de programação matemática, determinando pesos 
aos atributos de créditos; as técnicas econométricas que modelam 
a probabilidade de inadimplência pela combinação de variáveis 
independentes e dependentes; os modelos probabilísticos que já utilizam 
de alguma maneira conceitos de inteligência artificial e; os modelos 
híbridos que mesclam dois ou mais dos sistemas apresentados. 
De acordo com Sicsú (2010) uma das metodologias quantitativa para 
realizar a análise de crédito é utilizando modelos de credit scoring, pois os 
escores de crédito têm a finalidade única de quantificar o risco de crédito. 
Porém, são atribuições dos gestores de crédito decidir a forma como a 
informação será utilizada para tomar a decisão de conceder ou não o 
crédito para estruturar a operação, definindo taxas, garantias, prazos, etc.
Modelos de credit scoring é a denominação genérica dada no 
mercado para as fórmulas de cálculo dos escores de crédito.
Segundo Sicsú (2010) os escores de créditopodem ser calculados 
considerando apenas as características do solicitante de crédito, o 
chamado risco cliente, ou, de forma mais ampla considerando também 
características da operação (risco cliente & operação). Quanto maior o 
número de informações disponíveis, mais confiável será a estimativa do 
risco. Por isso, é preferível calcular o escore considerando também as 
características da operação. 
Mercado Financeiro e de Capitais30
Medir o risco de crédito de forma objetiva, utilizando técnicas 
quantitativas, apresenta uma série de vantagens, tais como: consistência 
nas decisões; decisões rápidas; decisões adequadas; decisão à distância; 
monitorar e administrar o risco de um portfólio de crédito; e outras.
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que apesar de todos os 
cuidados a instituição sempre estará sujeita ao não-pagamento dos 
empréstimos concedidos, em razão de fatos que podem ocorrer 
independente da vontade do cliente como (perda de emprego, mudanças 
de hábitos de consumo, etc).
De acordo com Oliveira et.al. (2018) as políticas de crédito sofrem 
pequenas alterações em cada instituição, devido entre outros fatores, ao 
perfil de clientes com os quais trabalha. A figura 5 mostra a trilha básica 
da política de crédito das instituições financeiras, ou seja, o ciclo de vida 
do crédito.
Figura 5: Ciclo de vida do crédito
Adaptado pela autora
Oliveira et. al. (2018) reforçam que o tratamento estatístico dado 
aos empréstimos e financiamentos cresce em importância como forma 
de subsidiar o dinâmico processo de concessão e controle desse risco 
de crédito, as instituições financeiras cada vez mais se empenham em 
modelar seus instrumentos de controle e gestão do risco do crédito. 
De acordo Oliveira et. al. (2018) dizem que à medida que a amplitude 
mensurada com base na quantidade e variedade de operações, bem 
Mercado Financeiro e de Capitais 31
como o volume em seus volumes e tomadores cresce, as instituições 
vêm aperfeiçoando suas metodologias para o cálculo do risco de crédito.
Empresas que atribuem risco “rating”
Segundo Mellagi Filho e Ishikawa (2007) é comum que instituições 
financeiras e também as indústrias utilizem-se de empresas especializadas 
em mensurar risco, porque, com o aumento da volatilidade da economia, 
a concessão de crédito tornou-se uma atividade altamente criteriosa. Para 
a instituição financeira, a utilização dessas empresas serve para saber o 
nível de risco quando da compra de um título e mostrar a qualidade de 
uma oferta pública de título (por exemplo: debêntures).
Assaf Neto (2014) diz que as principais empresas de ratings em nível 
internacional são (Moody’s, Standard & Poor’s, Fitch, entre outras), estas 
agências divulgam suas avaliações sobre o risco de um país, empresas 
ou títulos, focados na qualidade do emitente do título em cumprir 
corretamente com suas obrigações de pagamentos (principal e juros). 
EXEMPLO: Em 2016, as três principais agências de rating Moody’s, 
Standard & Poor’s e Fitch, cortaram o grau de investimento da Odebrecht, 
como reflexo das crescentes restrições financeiras decorrentes do avanço 
das investigações sobre corrupção relacionadas à empresa. A perda do 
grau de investimento representava um acesso mais restrito ao crédito 
e a novos contratos que poderiam afetar a liquidez e a capacidade de 
pagamento da dívida externa pela companhia.
A tabela 1 mostra as classificações do Brasil de acordo com a última 
atualização realizada pelas principais agências que avaliam o risco de um 
país.
Tabela 1: Nível de risco do Brasil
Mercado Financeiro e de Capitais32
Fonte: Adaptado pela autora
Ficou interessado e quer saber mais? Estou lhe disponibilizando um 
link que apresenta uma noticia referente o grau de risco do Brasil, bem 
como mostra o histórico de notas do Brasil de 2003 até 2019, de acordo 
com as três principais agencias de risco (Moody’s, Standard & Poor’s, 
Fitch). https://glo.bo/3h40d1b
Acordo de Basiléia
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) com o avanço da 
globalização que desobstruiu as barreiras à livre movimentação de 
mercadorias e de capitais, os mercados tornaram-se independentes 
e, portanto do ponto de vista financeiro o risco não se limitava mais 
somente às atividades compreendidas pelos Estados Nacionais. Portanto, 
em função dessas mudanças, se fez necessária uma padronização 
da supervisão bancária, com a finalidade de tornar mais homogênea e 
passível de análises padronizadas. Em 15 de julho de 1988, os bancos 
centrais do Grupo dos DEZ (G-10) países mais desenvolvidos reuniram-se 
para conferir mais homogeneidade, em nível internacional, à supervisão 
dos bancos internacionais e, essa reunião ficou conhecida como Acordo 
de Basiléia.
Segundo Assaf Neto (2014) o Comitê da Basiléia apresenta-se como 
a maior fonte de regulamentação da atividade bancária no mundo e 
tornou-se uma referência para todos os bancos com atuação mundial. O 
Acordo de Basiléia I foi assinado em 1988 pelos principais bancos centrais 
do mundo. O documento propõe diversas regras voltadas à adequação 
do capital dos bancos em todo o mundo ao novo ambiente dos mercados 
financeiros estabelecendo uma capitalização mínima nas instituições 
financeiras.
Mercado Financeiro e de Capitais 33
VOCÊ SABIA?
Que o Acordo de Basiléia recebeu essa denominação por ter 
sido assinado na cidade de Basiléia (Suíça), sede do Banco 
para compensações Internacionais (BIS – Bank for International 
Settlements).
Assaf Neto (2014) diz que o Acordo de Basiléia I definiu critérios 
para mensuração principalmente do risco do crédito e risco de mercado, 
e definiu um capital mínimo necessário aos bancos para financiar seus 
ativos de risco. Para tanto, foi proposto um capital próprio mínimo de 8%, o 
que significa que, para cada $100 de aplicações realizadas, o banco deve 
manter $8 (8%), no mínimo, em capital próprio.
 • A alocação de capital em bancos refere-se a formação 
de um capital mínimo pelas instituições financeiras para 
financiar suas operações, de forma a minimizar seus riscos 
financeiros.
De acordo com Assaf Neto (2014) quanto maior o Índice de Basiléia 
de um banco, menor é a sua probabilidade de insolvência. Instituições 
financeiras com índices baixos costumam auferir taxas de retorno mais 
altas, porém convivem com maiores riscos de insolvência.
Acordo de Basiléia II
De acordo com Assaf Neto (2014) em 2001 foi divulgada um a nova 
versão do Acordo de Basiléia, conhecido por Basiléia II. Este acordo foi 
entendido como um aperfeiçoamento ao de 1988, porém apresentava-se 
bem mais abrangente e complexo que o anterior, e foi introduzido devido 
as relevantes mudanças verificadas no sistema financeiro internacional. 
Tendo preocupações, as de promover maior transparência às operações, 
reduzir a assimetria de informações dos mercados, contribuir para a 
adoção de melhores práticas de gestão de riscos, fortalecer o equilíbrio 
financeiro e a disciplina do mercado.
Mercado Financeiro e de Capitais34
Segundo Oliveira et. al. (2018) o Acordo de Basiléia II, estabelece 
três pilares básicos de supervisão, conforme mostra a figura 6.
Figura 6: Os três pilares do acordo de Basiléia
Figura 6: Os três pilares do acordo de Basiléia
Fonte: Adaptado pelo autor
De forma resumida conforme vimos na figura 6 o Basiléia II está 
estruturado em três grandes pilares, que são: Pilar I – Exigência de 
capital mínimo para os bancos visando à cobertura de riscos incorridos 
em seu ambiente de negócios, envolvendo principalmente o risco de 
crédito, risco de mercado e risco operacional; Pilar II – Melhores práticas 
de gestão de riscos e necessidade de adequação do capital de bancos 
para a cobertura de riscos; Pilar III – Disciplina de mercado e redução da 
assimetria informacional, este pilar propõe diversas orientações para uma 
ampla divulgação das informações dos bancos, de seu desempenho e 
condição financeira (ASSAFNETO, 2014)
Acordo de Basiléia III
De acordo com Assaf Neto (2014) as novas regras de regulação 
bancária internacional, conhecida por Basiléia III, foram definidas em 2010, 
e foram elaboradas a partir do pressuposto de que as versões I e II não 
são suficientes para o controle do risco dos bancos, permanecendo ainda 
Mercado Financeiro e de Capitais 35
expostos a potenciais problemas. A crise do sistema financeiro mundial de 
2008 e 2009 foi uma importante sinalização para a exposição dos bancos 
a riscos. O Comitê da Basiléia espera que esta nova regulamentação 
focada sobre o capital ajude a evitar práticas de mercado mais arriscadas 
por parte dos bancos.
Assaf Neto (2014) diz que a grande alteração introduzida no Basiléia 
III foi o aumento das exigências em relação às reservas dos bancos, 
visando proteger as instituições de crises de liquidez e reforçar suas 
coberturas de eventuais perdas. De acordo com Oliveira et.al. (2018) entre 
os principais pontos do Acordo de Basiléia III, destaca-se o aumento das 
reservas de capitais dos bancos conforme mostra a tabela 2.
Tabela 2: Nova estrutura de capital
Fonte: Adaptado pelo autor
Caro estudante, para que você saiba mais sobre o Acordo de 
Basiléia, estou lhe disponibilizando um link do Banco Central do Brasil, lá 
você encontrará mais informações referentes a Basiléia I, III e III. 
https://bit.ly/3fupKQH
Basiléia III e os bancos brasileiros
De acordo com Assaf Neto (2014) os bancos brasileiros vêm atuando 
com um Índice de Basiléia médio superior ao mínimo determinado pelo 
Banco Central do Brasil, indicado a adoção de critérios mais rígidos da 
definição do capital regulamentar. 
De acordo com Oliveira et. al. (2018) o Banco Central do Brasil aderiu 
à nova versão do Acordo de Basiléia III em 2013 quando emitiu normativa 
definindo as etapas de transição visando um aumento da capitalização 
do sistema a ser adotada de modo gradual até o final de 2019, conforme 
mostra o cronograma da tabela 3.
Mercado Financeiro e de Capitais36
Tabela 3: Cronograma de implantação do Basileia III
Fonte: Adaptado pelo autor
Caro estudante, caso tenha interesse em saber mais sobre Acordo 
de Basiléia, estou lhe disponibilizando um link do Banco do Brasil que 
apresenta muitas informações a respeito. https://bit.ly/2Wgc58c
Conhecendo o risco
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) dizem que entre todas as metodologias 
para mensuração de riscos, análise de posição tomada (aplicações), 
exposição ao risco existem dois conceitos que são amplamente utilizados 
nos dias atuais: Value at RisK (VaR) e Stress Test. Sendo o VaR por sua 
simplicidade de implantação e o Stress Testing por sua capacidade de 
definir e simular perdas em condições adversas.
Value at Risk
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) uma das grandes 
estimativas de perda utilizadas pelas instituições financeiras chama-se 
VaR (Value at Risk – Valor em Risco). O VaR é um valor monetário de quanto 
uma posição em aberto poderá perder durante determinado período com 
certa probabilidade. 
Oliveira et. al. (2018) dizem que essas ferramentas possuem 
predominância de uso de métrica da volatilidade, condicionada em um 
nível de certeza que gera expectativa de sua probabilidade de ocorrência, 
Mercado Financeiro e de Capitais 37
ou seja, o VaR define a perda máxima esperada em um ativo ou carteira 
de ativos, diante de um intervalo de confiança, para um dado período. 
Essas medidas auxiliam gestores e reguladores na exigência de capitais 
mínimos de proteção, assim como na gestão de seus portfólios, uma vez 
que estimam limites de perdas, comparáveis entre ativos e aplicações.
Stress Testing
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o Stress Testing 
(teste de estresse) mostra a sensibilidade das posições financeiras de uma 
instituição (carteiras de investimentos, composição do capital, aplicações 
de risco etc) em situações adversas e plausíveis. 
Segundo Oliveira et.al. (2018) os testes de estresse se dividem em 
duas categorias: testes de cenários e testes de sensibilidade. Nos testes 
de cenários avaliam o impacto de um evento em particular sobre um 
portfólio, os eventos podem ser reais ou hipotéticos, define-se um evento 
para análise e determina-se o seu impacto. Os testes de sensibilidade são 
geralmente de natureza estatística, eles tentam determinar o impacto de 
uma mudança em um ou mais parâmetros de risco de uma carteira. 
EXEMPLO: Uma instituição pode calcular os impactos sobre a 
carteira assumindo que a inadimplência geral aumente em 5%. Neste 
caso, pode-se analisar, por exemplo, se os níveis de provisão de crédito 
são adequados e o que pode fazer para ajustá-los.
Oliveira et.al. (2018) diz que em ambas as abordagens, a instituição 
deve contar com pareceres de especialistas (economistas) para fazer 
a seleção de cenários e análise de seu impacto sobre as exposições 
setoriais e/ou de devedores individuais. Sendo que uma das formas de 
fazer esta análise é usar dados históricos reais quando se trata de buscar 
uma análise mais detalhada.
Mellagi Filho e Ishikawa (2007) grande parte das instituições 
financeiras alinha o VaR com o Stress Testing, sendo o VaR para calcular 
o risco para situação normal e o Stress Testing para calcular o risco para 
situações extremas.
Mercado Financeiro e de Capitais38
RESUMINDO:
A análise de crédito é fundamental para as instituições 
financeiras, pois a gestão do risco de crédito é e continuará 
sendo nos próximos anos o principal pilar de uma instituição 
financeira. Com o aumento na regulamentação e o avanço 
de novas tecnologias facilitará a análise de crédito e assim 
reduzirá os riscos.
Mercado Financeiro e de Capitais 39
Mercado de capitais
INTRODUÇÃO:
Ao término deste capítulo você será capaz de entender 
como surgiram as bolsas de valores e sua importância para o 
mercado de capitais. E como funciona os mercados de ações, 
opções e futuro. Isto será fundamental para o exercício de 
sua profissão, pois pode ser que em algum momento de sua 
carreira profissional você tenha que realizar alguma operação 
na bolsa de valores. E então? Motivado para desenvolver esta 
competência? Então vamos lá. Avante!
Bolsa de valores
De acordo com Pinheiro (2012) as bolsas de valores são instituições 
de caráter econômico que tem como objetivo a negociação pública 
mercantil de títulos e valores mobiliários, ou seja, é o local onde se 
compram e vendem ações. Nelas ocorre a canalização da oferta e 
demanda dos investidores e a publicação oficial dos preços ou cotações 
resultantes das operações realizadas.
De acordo com Assaf Neto (2014) as Bolsas de Valores são entidades, 
cujo objetivo básico é o de manter um local em condições adequadas 
para a realização de operações de compra e venda de títulos e valores 
mobiliários.
 • A Bolsa de Valores se preocupa em preservar os valores 
éticos nas negociações realizadas em seu âmbito, e a 
divulgação rápida e eficiente dos resultados de todas as 
transações realizadas.
Segundo Pinheiro (2012) as bolsas estão abertas a todo tipo de 
indivíduos e instituições financeiras e, apesar de possuírem poder de 
autorregulamentação, estão sujeitas ao controle e à regulamentação de 
algum órgão governamental de controle, como no caso da CVM no Brasil 
e a SEC nos Estados Unidos.
Mercado Financeiro e de Capitais40
Pinheiro (2012) diz que os principais objetivos de uma bolsa de 
valores são: facilitar a troca de fundos entre entidades que precisam de 
financiamento e os investidores; proporcionar liquidez aos investidores em 
bolsa; fixação do preço dos títulos através da lei da oferta e da demanda; 
dar informações aos investidores sobre as empresas que negociam em 
bolsa; proporcionar confiança aos investidores, já que as compras e as 
vendas de valores estão garantidas juridicamente; publicar os preços e 
as qualidades negociadas para informar aos investidores e entidades 
interessadas.
As empresasadmitidas em bolsa de valores devem informar 
periodicamente sua evolução econômica e cumprir uma série de 
requisitos, para que a bolsa possa dar informações aos investidores sobre 
as empresas.
Bolsa de Valores de São Paulo - Bovespa
De acordo com Pinheiro (2012) a bolsa de valores de São Paulo 
(Bovespa) foi fundada em 23 de agosto de 1980 como entidade oficial 
corporativa, porém a Bovespa só assumiu a característica institucional 
com as reformas do sistema financeiro nacional e do mercado de capitais 
em 1965-1966, ou seja, tornou-se uma associação civil sem fins lucrativos, 
com autonomia administrativa, financeira e patrimonial, a figura 7 mostra 
o histórico da Bovespa.
Figura 7: Resumo da Bovespa
Mercado Financeiro e de Capitais 41
Fonte: Adaptado pelo autor
Quadro 3: Resumo da Bolsa de Mercadorias de São Paulo BM&F
Bolsa de Mercadorias & futuros (BM&F)
De acordo com Pinheiro (2012) a Bolsa de Mercadorias de São 
Paulo (BMSP) foi criada no Brasil em 26 de outubro de 1917, devido à 
necessidade dos empresários paulistas ligados à exportação, ao comércio 
e à agricultura, o quadro 3 mostra de forma resumida a história da BM&F.
ANO Fato ocorrido
1985 Surge a Bolsa Mercantil & de Futuros.
1986 Começam a funcionar os pregões da BM&F.
1986
BM&F e BMSP fundem suas atividades, e 
surge a Bolsa de Mercadorias & Futuros, 
também com a sigla BM&F.
Mercado Financeiro e de Capitais42
1997
Ocorre a Fusão entre a Bolsa Brasileira 
de Futuros (BBF) do Rio de Janeiro com a 
BM&F, e assim consolidando a BM&F como o 
principal centro de negócios de derivativos do 
Mercosul.
2000
A BM&F ingressa na Aliança Globex, formada 
pelas bolsas de Chicago, Paris, Cingapura, 
Madri, e Montreal.
2002
Início das atividades de Clearing de Câmbio 
BM&F.
BM&F adquiriu da Companhia Brasileira 
de Liquidação e Custódia os direitos de 
operacionalização das atividades. 
BM&F negociou com a Federação Brasileira 
das Associações de Bancos (Febraban) e com 
a Central de Compensação e Liquidação S.A., 
visando a cessação das atividades de registro, 
compensação e liquidação de operações com 
títulos públicos e privados de renda fixa.
Lançou a Bolsa Brasileira de Mercadorias, e as 
bolsas de mercadorias de Goiás, Mato Grosso 
do Sul, Minas Gerais, Paraná, Rio Grande do 
Sul e Uberlândia, foram transformadas em 
Centrais Regionais de Operação.
2004
Iniciadas as operações da Clearing de Ativos 
da BM&F;
CMN autoriza as bolsas de futuros a constituir 
banco comercial.
Iniciou o processo de criação do Banco BM&F.
2007
Iniciou o processo de desmutualização, para 
se preparar para a abertura de capital.
BM&F torna-se de capital aberto.
Mercado Financeiro e de Capitais 43
2008
BM&F e Bovespa se uniram para formar a 
Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros a 
BM&FBovespa.
Fonte: Adaptado pela autora
Você já havia ouvido falar em desmutualização? Sabe o que é? 
Não? Então, antes que você vá pesquisar no Google, estou colocando 
uma nota que certamente vai lhe ajudar entender. 
Desmutualização é o processo de alteração societária em bolsa de 
valores.
Surgimento da BM&FBovespa
De acordo com Pinheiro (2012) a BMF&Bovespa é uma instituição que 
atua nas relações de trocas de recursos entre poupadores e tomadores, 
foi criada em 04 de julho de 2008 a partir da fusão da Bolsa de Valores de 
São Paulo e da Bolsa de Mercadorias e Futuros, tornando-se a única Bolsa 
de Valores, Mercados e Futuros em operação no Brasil. A soma do valor 
de mercado das duas bolsas resultou na terceira maior bolsa em valor 
de mercado em preços de maio de 2008, ficando atrás apenas da alemã 
(Deustsche Borse) e da americana (Chicago Mercantile Exchange). Com 
isso também a BM&FBovespa se torna a maior da América Latina nos 
mercados de ações e derivativos, com participação de aproximadamente 
80% do volume médio diário negociado com ações.
Segundo Pinheiro (2012) a BM&FBovespa tem como atividade fim 
desenvolver, implantar e prover sistemas para a negociação de ações, 
derivativos de ações, títulos de renda fixa, títulos públicos federais, 
derivativos financeiros, moedas a vista e commodities agropecuários. 
Faz a compensação e liquidação física e financeira das operações que 
ocorrem em pregões e em sistemas.
B3 - Brasil, Bolsa, Balcão
De acordo com informações disponíveis no site da Bolsa de Valores, 
a B3 é uma sociedade de capital aberto, foi criada em março de 2017, a 
Mercado Financeiro e de Capitais44
partir da fusão entre a BM&FBovespa e a Cetip, dando origem a uma das 
principais empresas de infraestrutura de mercado financeiro do mundo, a 
qual atua em ambiente de bolsa e de balcão. Caro estudante, como a B3 
ainda é nova, não é possível encontrar materiais disponíveis em livros que 
abordem sobre ela, então para que você conheça mais a respeito da B3, 
em especial quais são as atividades realizadas, estou lhe disponibilizando 
o link do site. https://bit.ly/2ZpPzvI
Negociações
De acordo com Lagioia (2011) existem duas formas de se negociar 
ações na Bovespa (B3), que são no Mercado à Vista e no Mercado 
Futuro, a diferença é que no Mercado à Vista a liquidação da operação 
se dá no momento que ocorre a operação de compra ou de venda das 
ações, enquanto que no Mercado Futuro, a liquidação das transações 
realizadas ocorre em um momento futuro, conforme o acordo firmado 
entre o comprador e vendedor. O Mercado Futuro se subdivide em três 
outros mercados que são: o Mercado a Termo, o mercado de Opções e o 
Mercado Futuro de Ações. Conforme mostra a figura 8.
Figura 8 - Formas de negociação no mercado de ações
Fonte: Adaptado pela autora
Mercado Financeiro e de Capitais 45
Mercado de ações
De acordo com Pinheiro (2012) as negociações com ações no 
mercado brasileiro são realizadas através de mercado eletrônico, com 
o objetivo de viabilizar a realização de operação de compra e venda de 
ações em mercado livre e aberto.
SAIBA MAIS:
O sistema eletrônico de negociação permite que as 
sociedades corretoras executem as ordens de seus clientes 
por meio de terminais de computadores, sem a necessidade 
de presença física de seus representantes nos pregões da 
bolsa.
Pinheiro (2012) diz que o sistema de negociação eletrônica, o qual é 
regulado e fiscalizado pela bolsa, compreende as operações de compra 
e venda a vista de ações e de opções sobre ações, bem como índices 
de ações, as operações são realizadas pelas corretoras credenciadas e 
também as registradas através de conexões eletrônicas.
Segundo Pinheiro (2012) as negociações com ações requerem a 
intermediação das sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários, 
credenciados para executar as ordens de compra e venda de seus clientes 
em pregão. Sendo que para execução dessas ordens, cada corretora 
membro possui operadores dentro do pregão e terminais de computador 
interligados aos sistemas de bolsa. A figura 9 mostra o fluxo da operação 
de compra de ações.
Mercado Financeiro e de Capitais46
Figura 9- Fluxo da operação de compra de ações
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Assaf Neto (2014) o preço da ação na bolsa é formado 
pelo fluxo de oferta e procura de cada papel, sendo que maior demanda 
por uma ação influência em sua valorização no mercado e maior oferta 
de venda motiva a desvalorização. Sendo, que todo o comportamento 
depende em grande parte da situação atual e esperada da empresa, de 
indicadores econômicos e setoriais, mudanças tecnológicas, entre outros.
SAIBA MAIS:
O investidor pode aplicar em ações também através de 
Fundos de Ações, administrados por instituições financeiras, 
ou através de clubes de investimentos, formado por pessoas 
físicas que tem por objetivo comum formarem uma carteira.
Mercado de opções
De acordo com Pinheiro (2012) o mercado de opções é uma 
modalidade operacional em que não se negociam ações-objeto, mas 
Mercado Financeiro e de Capitais 47
Fonte: Adaptado pela autora
direitossobre elas. Opções são direitos de uma parte comprar ou vender 
a outra, até determinada data, certa quantidade de ações-objeto a 
um preço estabelecido, ou seja, no mercado de opções não ocorre a 
negociação da ação, mas dos direitos sobre ela. Sendo que o titular de 
uma opção paga um prêmio por esses direitos, podendo exercê-lo até 
a data do vencimento (no caso de uma opção americana) ou na data de 
vencimento (no caso de opção européia), ou revende-lo no mercado. A 
figura 10 mostra quais são os elementos de um contrato de opções.
Figura 10: Elementos de um contrato de opções
Mercado Financeiro e de Capitais48
SAIBA MAIS:
Existem três tipos de opções que são: opção americana, a 
qual pode ser exercida em qualquer momento até a data do 
vencimento; opção européia, esta só pode ser exercida na 
data de vencimento e; opção asiática, opção cujo valor no 
vencimento não depende do preço da ação-objeto nesse 
momento, mas da média de seus preços em determinado 
período de tempo.
Lagioia (2011) no mercado de opções são negociados contratos que 
dão o direito de compra ou venda de ações. 
De acordo com Assaf Neto (2014) uma opção de compra oferece 
ao titular o direito de adquirir as ações-objeto previstas no contrato, 
ao preço conveniado (preço de exercício), e obedecidas às condições 
estabelecidas pela Bolsa de Valores. Sendo que este direito (opção) pode, 
a qualquer momento, ser negociado pelo comprador de mercado.
O vendedor de uma opção de compra é denominado lançador. Ele 
assume o compromisso de vender (entregar) as ações-objeto em caso do 
comprador decidir exercer seu direito.
De acordo com Assaf Neto (2014) uma opção de venda confere 
ao seu titular o direito de vender as ações-objeto, ao preço ajustado e 
obedecidas as condições da Bolsa de Valores. Portanto, a qualquer 
momento o titular pode negociar seu direito de venda. Sendo que o 
lançador (vendedor da opção de venda) tem o compromisso perante 
a Bolsa de comprar as ações-objeto caso o direito seja exercido pelo 
comprador.
Pinheiro (2012) diz que se a opção for de compra, o direito será de 
comprar put options. Se for de venda, o direito será de vender call options. 
A figura 11 mostra os tipos de opções e direitos negociados.
Mercado Financeiro e de Capitais 49
Figura 11 - Tipos de opções e direitos negociados
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Pinheiro (2012), o titular de uma opção tem sempre 
os direitos e o lançador sempre as obrigações. Os direitos são negociados 
por um preço, o prêmio, que é o valor pago pelo titular e recebido pelo 
lançador. Segundo Pinheiro (2012) o titular de uma opção de compra 
sempre acredita que o preço da ação irá subir, enquanto que o lançador a 
descoberto acha que vai cair. Já o titular de uma opção de venda sempre 
acredita que o preço de uma ação irá cair, enquanto o lançador espera 
que as cotações subam de forma a não ser exercido. 
Negociações a descoberto é a venda de títulos não possuídos pelo 
investidor. Por exemplo, um investidor pode dar uma ordem de venda a 
uma corretora de 100.000 ações da Cia. Vale do Rio Doce sem as possuir. 
Sendo que para realizar esta operação de venda a descoberto a corretora 
negocia o empréstimo dessas ações junto a outro investidor e as vende 
no mercado a vista.
O quadro 4 mostra como ocorrem os ganhos e perdas com opções.
Mercado Financeiro e de Capitais50
Quadro 4 - Ganhos e perdas das opções
Fonte: Adaptado pela autora
GANHA PERDE
Se levar a posição ao 
vencimento ganha, ganha o 
diferencial entre o preço de 
mercado e o preço de exercício, 
menos o valor do prêmio (ganho 
limitado).
Perde, no máximo, o valor investido 
no prêmio (perda determinada).
GANHA PERDE
Se reverter a posição, ele ganha 
a diferença entre os valores dos 
prêmios de compra e de venda 
(ganho limitado)
O lançador de uma opção de 
compra assume a possibilidade de 
vender a ação ao titular da opção 
(troca um ganho limitado por uma 
perda ilimitada).
LANÇADOR DE UMA OPÇÃO
TITULAR DE UMA OPÇÃO
Em função dos direitos adquiridos e das obrigações assumidas 
nos lançamentos, o titular (comprador) paga e o lançador recebe uma 
quantia denominada prêmio. O prêmio ou preço da opção é negociado 
entre comprador e lançador, pelos seus representantes no pregão da 
bolsa. Ele reflete fatores como oferta e demanda, prazo de vigência da 
opção, diferença entre preço do exercício e preço a vista da ação-objeto, 
volatilidade de preços. Portanto o valor do prêmio é o resultado das forças 
de oferta e procura e oscila de acordo com a variação do preço da ação. 
Mercado futuro
De acordo com Pinheiro (2012) o mercado futuro de ações da 
BM&FBovespa (B3) compreende a compra e venda de ações a um 
Mercado Financeiro e de Capitais 51
preço acordado entre as partes, para vencimento em data especifica 
previamente definida e autorizada.
Lagioia (2011), diz que o Mercado Futuro é muito utilizado com 
operações vinculadas às commodities e a outros ativos financeiros, o 
mercado futuro agora também está sendo aplicado às ações.
De acordo com Lagioia (2011) um contrato futuro representa um 
contrato padronizado onde é especificado o bem objeto do contrato (ex. 
ação), o seu volume (a quantidade) e a data da liquidação do mesmo. 
Quando um negócio é fechado no futuro, as partes não se relacionam 
mais entre si, pois a câmara de compensação da bolsa (CBLC) assume 
a parte oposta, quer em relação ao comprador ou ao vendedor. Um 
contrato futuro pode ser transferido a terceiros ou ainda encerrado antes 
de seu vencimento, mediante uma operação de natureza inversa. A figura 
12 mostra como acontece a operação no mercado futuro.
Figura 12: Estrutura de mercado futuro
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Pinheiro (2012), numa operação a futuro, as duas 
partes intervenientes realizam compra e venda de determinada quantidade 
de um bem, por um preço acordado entre elas, para liquidação numa data 
futura. A única diferença com as operações a vista é a data de liquidação 
da operação, pois a fim de propiciar liquidez no mercado futuro, as datas 
Mercado Financeiro e de Capitais52
de vencimento são padronizadas pela bolsa. As operações são fechadas 
para aqueles vencimentos que estão em aberto.
De acordo com Pinheiro (2012) a diferença entre as operações a 
vista com as do mercado a futuro, é que nas operações a vista as duas 
partes estão efetivamente comprando e vendendo a ação, enquanto que 
na operação a futuro estão assumindo compromisso de comprar e vender 
em determinada data futura. 
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) na bolsa são 
negociados os mais diversos tipos de contratos, desde produtos 
agropecuários (café, boi gordo, algodão etc) até produtos financeiros 
(ouro, dólar, índice de ações, taxa de juros etc)
Mercado Financeiro e de Capitais 53
Projeção de preço e de risco
INTRODUÇÃO:
Ao término deste capítulo você será capaz de entender que 
os preços dos ativos variam ao longo o tempo e que para isso 
é necessário fazer a projeção e que existem várias técnicas 
e modelos tanto para fazer a projeção do preço quanto do 
risco, porém são complexos e exigem um nível avançado de 
conhecimentos matemáticos e estatísticos, por isso serão 
lhe apresentadas apenas os conceitos básicos. Isto será 
fundamental para o exercício de sua profissão, para que 
você possa entender como funciona a precificação de ativos, 
bem como se mede a volatilidade. E então? Motivado para 
desenvolver esta competência? Então vamos lá. Avante!
Projeção de preço e risco (volatilidade) de 
ativos
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) os preços dos ativos, 
bem como seus riscos, variam ao longo do tempo. A modelagem de análise 
é complexa e exige um nível avançado de conhecimentos matemáticos e 
estatísticos, principalmente em relação às séries temporais. 
Caro estudante, como os próprios autores abordam, a projeção 
de preço e risco de ativos, é complexo e exigeum nível avançado de 
conhecimentos matemáticos e estatísticos, portanto, de um modo geral 
pode-se dizer, que para realizar a projeção de preço e risco de ativos, 
são utilizados algumas técnicas, alguns conceitos e processos, tais como: 
Extrapolação Simples; Random Walk; Arima; Raiz Unitária, etc. 
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) a análise das 
séries de tempo basicamente procura explicar o comportamento de 
uma variável por seu próprio comportamento passado. E que a partir do 
comportamento passado da variável, pode-se tomar como base para 
tomada de decisões e de elaboração de cenários futuros.
Mercado Financeiro e de Capitais54
A figura 13 apresenta uma visualização gráfica de uma série 
temporal do Ibovespa, com dados diários (fechamento) de 1999 a 2001, o 
que corresponde a uma mostra de 738 pregões. Que a partir de técnicas 
estatísticas e com a ajuda do computador, é possível dizer que se têm 
uma forte tendência de alta, e que pode ser utilizado para prever o que 
aconteceria futuramente. Por exemplo, depois de 22 pregões, o que 
corresponderia.
Figura 13: Reta de tendência linear do Ibovespa com base nos dados de 1999-2001
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) a análise das séries 
de tempo basicamente procura explicar o comportamento de uma 
variável por seu próprio comportamento passado.
Propriedades das opções
De acordo com Pinheiro (2012) existem vários métodos para a 
valorização de opções, sendo que os mais utilizados são o método 
binominal e o modelo de Black & Scholes, os quais são baseados na 
Mercado Financeiro e de Capitais 55
combinação de cinco parâmetros fundamentais: preço de exercício; tempo 
para o vencimento; preço do ativo objeto; taxa de juros e; volatilidade.
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o quadro 5 mostra as 
propriedades de uma opção de compra ou de venda.
Quadro 5 - Propriedades de opção de compra e/ ou venda
PROPRIEDADES DE UMA 
OPÇÃO DE COMPRA
PROPRIEDADES DE UMA 
OPÇÃO DE VENDA
O valor da opção é sempre maior 
ou igual a zero
O valor da opção é sempre maior 
ou igual a zero
Na data do vencimento, o valor de 
uma opção será: zero, se o preço 
a vista da ação-objeto for menor 
o preço de exercício da opção e; 
diferente de zero quando o preço 
a vista for maior que o preço de 
exercício.
Na data do vencimento, o valor de 
uma opção será: zero, se o preço 
a vista da ação-objeto for maior 
o preço de exercício da opção e; 
diferente de zero quando o preço 
a vista for menor que o preço de 
exercício.
Antes do vencimento, o preço de 
uma opção será pelo menos a 
diferença entre o preço a vista da 
ação e seu preço de exercício, se o 
primeiro for maior que o segundo.
Antes do vencimento, o preço 
de uma opção será pelo menos 
a diferença entre o preço a vista 
da ação e seu preço de exercício, 
se o primeiro for menor que o 
segundo.
Para duas séries de opções, 
referentes a uma mesma ação-
objeto, uma com vencimento 
mais longo que a outra: aquela 
com prazo mais longo terá valor 
superior ou pelo menos igual ao 
da opção com prazo mais curto.
Para duas séries de opções, 
referentes a uma mesma ação-
objeto, uma com vencimento 
mais longo que a outra: aquela 
com prazo mais longo terá valor 
superior ou pelo menos igual ao 
da opção com prazo mais curto.
Mercado Financeiro e de Capitais56
Para duas opções, referentes 
a uma mesma ação-objeto e 
mesmo vencimento, uma com 
preço de exercício superior ao da 
outra, aquela com menor preço 
de exercício terá valor superior ou 
pelo menos igual ao da opção de 
preço de exercício maior.
Para duas opções, referentes 
a uma mesma ação-objeto e 
mesmo vencimento, uma com 
preço de exercício superior ao da 
outra, aquela com menor preço 
de exercício terá valor superior ou 
pelo menos igual ao da opção de 
preço de exercício menor.
A mudança percentual no prêmio 
de uma opção será sempre 
superior ou pelo menos igual à 
mudança percentual no preço da 
ação correspondente
-
A mudança percentual no prêmio 
de uma opção será sempre 
superior ou pelo menos igual à 
mudança percentual no preço da 
ação correspondente
-
Uma opção de compra não será, 
racionalmente, exercida antes 
da data de seu vencimento. 
Isto decorre de a possibilidade 
operacional do exercício antes 
do vencimento não dar à opção 
qualquer valor adicional.
Uma opção de venda pode, 
racionalmente, ser exercida a 
qualquer momento do período 
que estiver em vigor.
Quanto maior for o nível das taxas 
de juros, maior será o valor de 
uma opção
--
Fonte: Adaptado pela autora
Modelo Black & Scholes
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007, p. 326) em 1973, os 
professores Fischer Black e Myron Scholes desenvolveram um modelo 
Mercado Financeiro e de Capitais 57
para determinar o valor de uma opção de compra. Suas hipóteses são de 
que: não há custos de transação ou imposto; o ativo pode ser comprado 
ou vendido em qualquer quantidade, inclusive a descoberto; existe um 
ativo sem risco e sua taxa de retorno é constante no tempo; a opção é 
protegida contra dividendos aos portadores da ação-objeto; a negociação 
do ativo é contínua e o preço da ação-objeto obedece a um processo 
estocástico, do tipo “processo de difusão”. 
Durante muitos anos, os analistas de mercado de capitais buscaram 
um modelo de precificação de opções que funcionasse, mas foi somente 
com Balck e Scholes em 1973, que passamos a ter um a fórmula para 
valorização de opções.
De acordo com Pinheiro (2012) o Modelo Black & Scholes representou 
um avanço na área de finanças, ao mostrar como os preços teóricos de 
opções podem ser determinados. Na prática, o modelo é largamente 
utilizado pelos agentes econômicos na precificação de opções européias 
(só pode ser exercida na data do vencimento).
Pinheiro (2012) diz que o Modelo Black & Scholes procura definir o 
preço justo do prêmio para compra de uma opção de compra. Sendo que 
a principal hipótese do modelo é a de que os preços do ativo seguem 
uma distribuição probabilística dos retornos do ativo de uma data futura, 
calculados de forma contínua e composta a partir dos seus preços, é 
normal. 
Modelo Binominal
De acordo com Pinheiro (2012) o Modelo Binominal parte do 
pressuposto de que o preço de ação pode assumir apenas dois valores 
no vencimento da opção, sendo que: ou a ação subirá até um preço mais 
alto, ou ela cairá até um preço mais baixo.
EXEMPLO: Suponhamos que fôssemos dividir o ano em dois 
semestres e depois afirmássemos que, sobre cada semestre, o preço 
da ação pudesse assumir dois valores. Com isso teríamos três possíveis 
valores para a ação no final do ano, e três para a opção. Conforme mostra 
a figura 14.
Mercado Financeiro e de Capitais58
Figura 14: Simulação do possível valor da ação com dois cenários
Fonte: Adaptado pela autora
Fonte: Adaptado pela autora
De acordo com Pinheiro (2012) se continuarmos dividindo o ano 
em intervalo cada vez menores (meses e dias) a amplitude dos possíveis 
preços no final do ano para cada ação se expandiria, assumindo o formato 
de uma distribuição binominal. Com essa abordagem, pode-se afirmar 
que as opções podem ser precificadas relativamente ao preço do ativo-
objeto, usando um modelo binominal de dois períodos e dois estados. 
Sendo que, enquanto o número de períodos aumenta, o método pode 
aproximar as distribuições de preços da realidade. 
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) o modelo binominal 
pode ser aplicado para as opções americanas, que podem ser exercidas 
antes do vencimento, e para opções européias. A figura 15 mostra um 
exemplo do Modelo Binominal.
Figura 15: Árvore de decisão
Mercado Financeiro e de Capitais 59
De acordo com Mellagi Filho e Ishikawa (2007) figura mostra que 
o preço pode tomar diferentes valores em diferentes períodos, sendo, 
portanto que o processo de determinação do preço da opção pelo