aula 07

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CEDERJ - CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR A DISTÂNCIA 
DO ESTADO DO RIO DE JANEIRO 
 
 
MATERIAL DIDÁTICO IMPRESSO 
 
 
CURSO: Administração DISCIPLINA: Orçamento, Estrutura e Custo de Capital 
 
 
CONTEÚDISTA: Kátia de Almeida e Marcelo Alvaro da Silva Macedo 
 
 
 
AULA 7 – Módulo 2 
 
Calculando o Custo de Capital 
 
 
META DA AULA 
 
Apresentar o conceito fundamental de Custo de Capital para cada uma das fontes de 
recursos possíveis, ou seja, determinar o custo do capital de terceiros (títulos de dívida) e 
o de capital próprio (títulos de propriedade). A partir daí discutir, explicar e calcular uma 
variável importante para as decisões financeiras de LP: o Custo Médio Ponderado de 
Capital (CMePC) 
 
 
OBJETIVOS 
Esperamos que, após o estudo do conteúdo desta aula, você seja capaz de: 
• Entender o conceito básico de custo de capital e as fontes especificas que o 
compõe. 
• Determinar o custo de capital da dívida de longo prazo, o custo das ações 
preferenciais e o custo das ações ordinárias. 
• Determinar o Custo Médio Ponderado de Capital (CMePC) 
 
PRÉ-REQUISITOS 
Para que você encontre maior facilidade na compreensão dessa aula, é importante que 
faça uma revisão dos principais conceitos da disciplina Fundamentos de Finanças e 
estude os conceitos reapresentados na aula 1. 
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1. INTRODUÇÃO 
Depois de olharmos as decisões de investimento, vamos nos debruçar sobre as decisões 
de financiamento de longo prazo. As decisões de financiamento de longo prazo envolvem 
questões sobre captação de recursos, determinação do custo de capital e escolha da 
estrutura de capital da empresa. 
Nesta aula vamos conhecer o custo de capital de uma empresa. O custo total de capital 
de uma empresa representa as expectativas mínimas de remuneração das diversas 
fontes de financiamento (próprias e de terceiros) lastreando suas operações. O princípio 
financeiro fundamental de toda empresa é oferecer um retorno de seus investimentos que 
cubra, pelo menos, a expectativa mínima de ganho de seus proprietários de capital. 
Sendo assim, teoricamente, toda decisão de investimento que promove um retorno maior 
que seu custo de capital cria valor (riqueza) aos seus proprietários. 
O custo de capital é estabelecido pelas condições com que a empresa obtém seus 
recursos financeiros no mercado de capitais, sendo geralmente determinado por uma 
média dos custos de oportunidade do capital próprio (acionistas) e capital de terceiros 
(credores), ponderados pelas respectivas proporções utilizadas de capital, e líquidos do 
imposto de renda. É conhecido na literatura financeira como weighted average cost of 
capital (WACC), ou custo médio ponderado de capital (CMePC). 
É incorreto entender-se o custo de capital como simplesmente o custo do capital 
levantado pela empresa, desvinculado de sua aplicação. O custo de capital depende 
essencialmente do uso dos fundos, do risco da decisão de investimento tomada, e não de 
sua origem. A remuneração dos fundos fornecidos por credores e acionistas deve variar 
de acordo com os riscos envolvidos nas decisões. Os proprietários de capital não 
consideram o custo de seus recursos como fixo; esperam, de forma racional, ser 
remunerados a taxas que variem com o risco assumido pelas oportunidades financeiras 
selecionadas. 
É necessário definir as fontes de financiamento a serem utilizadas nos projetos de 
investimento: se capital próprio e/ou capital de terceiros. A questão é encontrar qual a 
melhor combinação desses capitais, ou seja, qual a que oferecerá para a empresa a 
melhor relação custo x benefício, ou seja, onde o custo de capital da empresa seja o 
menor possível. A idéia é escolher a fonte de capital que possa viabilizar os projetos sob 
análise com o menor sacrifício possível. 
2. CUSTO DE CAPITAL 
Custo de capital pode ser definido como a taxa de retorno necessária à cobertura das 
despesas financeira geradas por investimentos realizados por uma empresa, de forma a 
manter inalterado o valor atual dos lucros esperados. Ou seja, o custo de capital é a taxa 
de retorno que uma empresa deve obter sobre seus projetos de investimentos para 
manter o valor de suas ações (valor de mercado, bem como a atração de novos fundos 
indispensáveis para os financiamentos). A determinação dos custo de capital é 
fundamental para as decisões de compra de um bem e para a definição da estrutura de 
capital. 
 3
O custo de capital, custo de oportunidade de capital ou custo médio ponderado de capital, 
é a taxa utilizada para trazer ao valor atual os fluxos de caixa futuros da empresa. Essa 
taxa e, conseqüentemente o valor atual dos fluxos futuros depende do grau de risco 
sistemático ou não-diversificável apresentado pela empresa. Mantido constante o risco, 
quaisquer investimentos que gerem retornos superiores ao custo de oportunidade de 
capital, aumentam a riqueza e, por extensão, o valor da empresa. 
Ao tomar a decisão de captar recursos de longo prazo para investimentos em ativo 
permanente ou capital de giro, uma empresa administrada de forma a buscar maximizar 
seu retorno, precisa levar em consideração seu custo de capital de forma a adequar o 
custo de captação de recursos com a rentabilidade esperada para a utilização dos fundos 
a serem levantados. 
Normalmente, o custo de utilização de recursos de terceiros é menor do que o custo do 
capital próprio. Isto decorre do fato de os acionistas por investirem seus recursos em um 
prazo maior incorrerem um risco maior do que os credores, além de em caso de 
liquidação da empresa, serem os últimos em termos de prioridade de recebimento. É, 
portanto, bastante razoável supor que a remuneração exigida pelos acionistas seja maior 
do que aquela demandada pelos credores. 
Uma vez que o custo de cada uma das fontes de financiamento utilizadas tem um custo 
diferente, o custo de capital reflete o custo médio ponderado das várias alternativas. 
Podemos afirmar que o custo específico de uma alternativa qualquer não é o custo 
determinante na decisão de investimento, mas sim o custo de capital. 
O custo de capital é usado para selecionar investimentos de capital que aumentem o valor 
dos acionistas. Age como um forte elo entre as decisões de investimento de longo prazo 
da empresa e a riqueza dos proprietários. 
Por exemplo, se uma empresa capta fundos por meio de empréstimos hoje, é bem 
provável que terá de usar, na próxima vez, alguma forma de capital próprio, tal como 
ações ordinárias. Muitas empresas mantém um mix ótimo de financiamento, através de 
capital de terceiros e próprio. Esse mix é chamado de estrutura-meta de capital, e as 
empresas visam um certo mix desejado (ótimo) de financiamento para maximizar a 
riqueza dos proprietários. 
Estrutura-meta de capital A composição ótima de financiamento entre capital de 
terceiros e próprio que a maioria das empresas procura obter e manter. 
A fim de entender o inter-relacionamento do financiamento, supondo que exista uma 
estrutura-meta de capital, é necessário examinar o custo de capital combinado ao invés 
do custo de cada fonte específica de fundos empregados para financiar determinado 
dispêndio de capital. A importância pode ser ilustrada com um exemplo simples. 
Exemplo (Gitman, 2004): 
Uma empresa tem várias oportunidades de investimento. Suponha o seguinte: 
O melhor projeto disponível 
Investimento = $100.000 
 4
Prazo = 20 anos 
TIR = 7% 
Custo da fonte de financiamento disponível de menor custo 
Endividamento = 6% 
Como é possível ganhar 7% sobre os investimentos de fundos que custam 6%, a 
empresa aproveita a oportunidade. Imagine que, uma semana depois, surge uma nova 
oportunidade: 
O melhor projeto disponível 
Custo = $100.000 
Prazo = 20 anos 
TIR = 12% 
Custo da fonte de financiamento disponível de menor custo 
Capital próprio = 14% 
Nessecaso a empresa rejeitaria a oportunidade, já que o custo de financiamento de 14% 
é maior do que o retorno esperado de 12%. 
As medidas tomadas não visaram aos melhores interesses de seus proprietários. Ela 
aceitou um projeto que rendeu 7% e rejeitou um com retorno de 12%. É claro que existe 
uma alternativa melhor.. Devido ao inter-relacionamento das decisões financeiras, a 
empresa deve usar um custo combinado que, a longo prazo, forneça melhores decisões. 
Através da ponderação do custo de cada fonte de financiamento por sua proporção na 
estrutura-meta de capital da empresa, pode ser obtido um custo médio ponderado de 
capital que reflita o inter-relacionamento das decisões de financiamento. Supondo que 
seja desejado um mix 50%-50% de capital de terceiros e de capital próprio, o custo médio 
ponderado acima seria 10% [(0,50 × 6%) + (0,50 × 14%)]. Utilizando esse custo, a 
primeira oportunidade seria rejeitada (TIR 7% < custo médio ponderado 10%), enquanto a 
Segunda seria aceita (TIR 12% > custo médio ponderado 10%). Tal resultado seria, 
claramente, mais desejável. 
Para analisar a formação do custo de capital em uma determinada empresa, é necessário 
assegurar algumas premissas básicas, ou seja: 
a) O risco do negócio, aquele associado ao grau de variabilidade do lucro operacional e 
que produz o risco da empresa não poder cobrir os seus custos operacionais, 
principalmente os fixos, é uma variável constante; 
b) O risco financeiro, oriundo da incerteza sobre a capacidade de cobertura dos encargos 
financeiros fixos gerados pelo endividamento empresarial, também permanece constante; 
c) O cálculo do custo de capital das diferentes fontes de financiamento deverá ser 
ajustado para a forma líquida após o imposto de renda. 
 
 
 5
Risco e custos financeiros (Gitman, 2002) 
A teoria do custo de capital, k, fundamenta-se nos conceitos de risco e retorno, e para isto 
procura separar os efeitos que a exposição ao risco provoca sobre o retorno exigido pelos 
investidores e pelas instituições financeiras em duas categorias: risco de negócio e risco 
financeiro. 
Como o custo de capital é medido sob a suposição de que tanto o risco do negócio como 
o risco financeiro são fixos e que a preferência do investidor perante o risco permanece 
inalterado, o único fator que afeta os vários custos específicos de financiamento é aquele 
constituído pelas forças de oferta e demanda que operam no mercado para fundos a 
longo prazo. Com isto, o custo livre de risco, dos recursos, é de importância fundamental 
na avaliação de custos de financiamento. O custo de cada tipo de capital para uma dada 
empresa comparado com o custo para outra empresa pode diferir devido a diferenças no 
grau dos riscos do negócio e financeiro relativos a cada empresa, já que o custo livre de 
risco de certo tipo de fundo permanece constante. 
Isto posto, independente do tipo de financiamento usado, a seguinte equação pode ser 
empregada para explicar a relação geral entre risco e custos financeiros: 
kj = rj + bp + fp 
onde 
kj = custo específico (ou nominal) dos vários tipos de financiamento a longo prazo, j. 
rj = custo livre de risco de um dado tipo de financiamento, j. 
bp = prêmio de risco de negócio. 
fp = prêmio de risco financeiro. 
Esta equação indica que o custo de cada fonte específica de capital depende do custo 
livre de risco daquele tipo de fundos, do risco de negócio e do risco financeiro da 
empresa. Um exemplo poderá auxiliar a esclarecer o que foi dito. 
Exemplo: 
1º- Custo do empréstimo a longo prazo da Hobson Company, uma embaladora de carne 
do meio-oeste, era de 8% dois anos atrás. Descobriu-se que esses 8% a.a. 
representavam um custo livre de risco de 4%, um prêmio de risco de negócio de 2% a.a. e 
um prêmio de risco financeiro de 2%. 
kj = rj + bp + fp ⇒ kj = 4% + 2% + 2% = 8% a.a. 
Atualmente o custo livre de risco do empréstimo a longo prazo é de 6% a.a.. Qual seria o 
custo do empréstimo esperado da Hobson Company, supondo que seu risco de negócio e 
financeiro tivessem permanecido inalterado? 
kj = rj + bp + fp ⇒ kj = 6% + 2% + 2% = 10% a.a. 
Nesta comparação de série temporal, para o qual se supõe que o risco do negócio e 
financeiro sejam constantes, o custo dos fundos a longo prazo varia unicamente em 
conseqüência das variações no custo livre de risco de certos tipos de fundos. 
 6
2º- Outra empresa a Raj Company, que tem um prêmio de risco do negócio de 2% a.a. e 
um prêmio de risco financeiro de 4% a.a., pode ser usada para demonstrar a comparação 
entre empresas. Embora tanto a Raj quanto a Hobson atuem no ramo de embalagem de 
carne (e, consequentemente, tenham o mesmo prêmio de risco de negócio de 2% a.a.), o 
custo do empréstimo a longo prazo para a Raj Company é de 12% a.a. 
kj = rj + bp + fp ⇒ kj = 6% + 2% + 4% = 12% a.a. 
Esse resultado é maior que o custo do empréstimo a longo prazo para a Hobson, 10% 
a.a. A diferença poderá ser atribuída ao maior risco financeiro relativo à Raj. 
3. CUSTO DE FONTES ESPECÍFICAS DE CAPITAL(Gitman, 2004) 
O custo de capital é a taxa de juros requerida pela empresa de forma que consiga 
satisfazer seus fornecedores de capital. Uma maneira simples de compreender como se 
forma o valor do custo de capital é analisando um exemplo pessoal. Suponha que você 
detectou uma boa oportunidade de ganhar dinheiro num prazo de um ano. Para 
concretizar esse negócio você necessita de $10.000, porém dispõe de apenas $3.500 que 
estão aplicados em um fundo de investimento rendendo 15% ao ano. O restante do 
dinheiro você tomará emprestado da seguinte maneira: seu padrinho emprestará $2.500 
que estão aplicados em CDB’s numa taxa de juros de 18% ao ano, e os restantes $4.000 
serão obtidos de um empréstimo bancário numa taxa de 24% ao ano. Após um ano 
quando terminar o negócio, você terá que devolver: 
Para você, os $3.500 mais juros iguais a $525; 
Para seu padrinho, os $2.500 mais juros iguais a $450; e 
Para o banco, os $4.000 mais juros iguais a $960. 
Resumindo, o resultado final do negócio deve conseguir, no mínimo, devolver o 
investimento igual a $10.000 e a soma de todos os juros, cujo valor é igual a $1.935. 
Portanto, a taxa de juros mínima requerida para satisfazer os fornecedores do capital é 
igual a 19,35% ao ano. Podemos verificar que: 
As participações, ou pesos, de cada fonte de capital são: 35% de seu capital, 25% do 
capital de seu padrinho e 40% do empréstimo bancário. 
O valor da taxa de juros mínima k requerida pelos fornecedores de capital é igual à média 
ponderada das taxas de juros de cada fonte, isto é, 
k = 0,35 × 15% + 0,25 × 18% + 0,40 × 24% = 19,35% a.a. 
Na análise estamos aceitando que o nível de risco de sua aplicação é o mesmo nível de 
risco do negócio, da mesma maneira para seu padrinho, pois ambos aceitam mudar de 
posição sem aumentar a remuneração do seu dinheiro. No caso do banco é diferente, o 
empréstimo já considera o nível de risco do negócio, como pode-se ver pelo valor maior 
da taxa de financiamento. 
Esta aula focaliza a determinação de custos de fontes específicas de capital e a 
combinação das mesmas para determinar e aplicar o custo médio ponderado de capital. 
Será dado destaque apenas às fontes de fundos a longo prazo, disponíveis para uma 
empresa, já que fornecem o financiamento permanente. O financiamento a longo prazo dá 
 7
Passivos Circulantes
Empréstimos a longo prazo
Ativos Patrimônio Líquido
Ações preferenciais
Ações ordinárias
Lucros acumulados
Balanço
Fontes de fundos de 
longo prazo
suporte aos investimentos permanentes da empresa, supondo que estes tenham sido 
selecionados através de técnicas apropriadas de investimento de capital. 
Há quatro fontes básicas de fundo a longo prazo, através dos quais uma empresa pode 
financiar seus projetos: empréstimos a longo prazo, ações preferenciais, açõesordinárias 
e lucros retidos. Conforme mostra a Figura 1, o lado direito de um balanço poderá ser 
usado para ilustrá-las. 
 
FIGURA 1 - FONTES DE FUNDO DE LONGO PRAZO 
 
 
 
 
 Fonte: Gitman, 2004 
Apesar de nem todas as empresas utilizarem cada um desses métodos de financiamento, 
esperam ter fundos em sua estrutura de capital provenientes de algumas dessas fontes. 
O custo específico de cada fonte de financiamento é o custo de obtenção dos fundos 
hoje, após o imposto de renda, e não o custo histórico, baseado na estrutura de 
financiamento atual da empresa. 
3.1 Custo da Dívida ou Custo do Capital de Terceiros (kj) 
Os empréstimos a longo prazo das empresas são, em sua maioria, incorridos através da 
venda de títulos de dívida. Os custos de colocação ou custos de subscrição (custos totais 
de emissão e venda de um título), reduzem os recebimentos líquidos provenientes da 
venda de um título com prêmio, com desconto, ou pelo valor nominal (de face). 
Exemplo 
A Empresa Magnus está pensando em vender 2 milhões em títulos de dívida de vinte 
anos, a 10% (taxa de juros anual declarada), tendo cada um o valor nominal de $1.000. 
Já que os títulos com risco semelhante rendem mais que 10%, a empresa precisa vender 
os títulos de dívida por $950, para compensar a taxa de juros do cupom mais baixa. Os 
custos de colocação pagos para a corretora são de 4% do valor nominal do título (4% × 
$1.000) ou $40. Os recebimentos líquidos da empresa, provenientes da venda de cada 
título, são $910 ($950 - $40). 
Custo do empréstimo antes do imposto (kd) 
O primeiro passo para estimar o custo da dívida é determinar a taxa de retorno que os 
detentores dessas obrigações requerem, ou kd. Embora a estimativa de kd seja 
conceitualmente correta, alguns problemas surgem na prática. As empresas usam tanto a 
taxa de dívida fixa quanto a flutuante, tanto a dívida comum quanto a conversível, e 
 8
Ano(s) Fluxo de caixa
0 $ 910,00
1-20 $ 100,00
20 $ 1.000,00
também dividas com e sem fundos para amortização, e cada forma tem algo que 
diferencia seu custo. 
O custo do empréstimo antes do imposto, kd, para um título pode ser calculado através da 
taxa interna de retorno (TIR) sobre o fluxo de caixa dos títulos. Do ponto de vista do 
emitente, esse valor pode ser a ela atribuído como custo até o vencimento dos fluxos de 
caixa associados com os débitos. O custo até o vencimento pode ser calculado usando-se 
a calculadora financeira, para se encontrar a TIR, conforme demonstrado na Aula 4. Isso 
representa, para a empresa, o custo percentual anual do empréstimo antes do imposto de 
renda. 
O custo do empréstimo a longo prazo possui dois componentes básicos: 
1- juros anuais 
2- amortização de descontos ou prêmios pagos ou recebidos, quando o empréstimo foi 
inicialmente emitido. 
Exemplo 
No exemplo anterior, os recebimentos líquidos de um título de $1.000, 10% de juros de 
cupom, dez anos, eram $910. Embora os fluxos de caixa provenientes de uma emissão 
de um título não tenham um padrão convencional, o cálculo é bastante simples. Na 
verdade, o padrão dos fluxos de caixa é exatamente o oposto ao padrão convencional, 
por consistir de uma entrada inicial de caixa (os recebimentos líquidos) seguida de uma 
série de saídas anuais (os pagamentos de juros). No último ano, quando a dívida for 
resgatada, ocorre também uma saída representando o reembolso do principal. Os fluxos 
de caixa relativos à emissão do título da Empresa Magnus são os seguintes: 
QUADRO 1 – FLUXOS DE CAIXA RELATIVOS A EMISSÃO DE TÍTULOS DE 
EMPRESA MAGNUS 
 
 
 
 
 
A entrada inicial de $910 é seguida de saídas anuais de juros de $100 (isto é, 10% de 
$1.000) durante a vida do título, vinte anos. No vigésimo ano, ocorre uma saída de 
$1.000, representando o reembolso do principal. O custo do empréstimo antes do imposto 
poderá ser determinado, achando-se a TIR – taxa de desconto que iguala o valor 
presente das saídas à entrada inicial de caixa. 
Na Calculadora Financeira, HP 12C: 
Entradas Limpar 910 100 19 1.100
Funções f CLEAR g CF0 CHS g CFj g Nj CHS g CFj f IRR 
Saídas 11,56% 
ou 
 9
Entradas Limpar 910 10 100 1.000
Funções f CLEAR PV n CHS PMT CHS PV i
Saídas 11,56% 
 
Custo do empréstimo após o imposto de renda (kj) 
O custo específico do empréstimo deve ser determinado após o imposto de renda. Uma 
vez que os juros incidentes sobre o débito são dedutíveis do imposto, eles reduzem os 
rendimentos da empresa, sujeitos a impostos, na importância correspondente aos juros 
dedutíveis. A dedução dos juros, portanto, reduz os impostos em um valor igual ao 
produto dos juros dedutíveis pela taxa de imposto da empresa, T. Em vista disto, o custo 
do empréstimo após o imposto, kj, pode ser encontrado, multiplicando-se o custo antes do 
imposto, kd, por 1 menos a taxa de imposto de renda, conforme mostrado na equação: 
( )T1kk dj −×= 
onde, 
kd = custo do empréstimo antes do imposto de renda (taxa interna de retorno) 
Ki = custo do empréstimo após imposto de renda 
T = taxa de imposto de renda 
 
Exemplo: 
Pode-se usar a aproximação do custo do empréstimo antes do imposto da Empresa 
Magnus, que tem uma taxa de imposto de renda de 40%. Aplicando a equação, o 
resultado é um custo de empréstimo depois do imposto de: 
( )T1kk dj −×= ( ) ..%94,640,01%56,11 aa=−× 
O custo explícito de empréstimo a longo prazo é normalmente menor do que o custo 
explícito de qualquer forma alternativa de recursos de longo prazo, basicamente devido à 
dedutibilidade da despesa de juros na apuração da base de cálculo do imposto de renda. 
3.2 Custo do Capital Próprio 
Empiricamente, sabe-se que os investimentos com prazo de retorno longo ou de alto grau 
de risco devem ser financiados com capital próprio. O capital próprio é obtido por meio da 
venda de ações preferenciais e ordinárias e com os lucros retidos. 
Uma empresa precisa manter equilíbrio entre o capital próprio e o capital de terceiros. A 
partir de determinado grau de alavancagem financeira, o custo do empréstimo torna-se 
excessivamente alto a ponto de inviabilizar sua captação. Existem ramos de atividades 
econômicas que permitem maior ou menor grau de alavancagem financeira. 
 
 10
3.2.1 Custo da Ação Preferencial (kp) 
Uma ação preferencial representa um tipo de participação especial do proprietário na 
empresa. Os acionistas preferenciais devem receber seus dividendos declarados antes 
que quaisquer lucros sejam distribuídos para os acionistas comuns. Já que a ação 
preferencial é uma forma de propriedade, e uma empresa é vista em continuidade, 
espera-se que os proventos resultantes da venda de ações preferenciais sejam mantidos 
por um período infinito de tempo. A atribuição de dividendos fixos ou mínimos para ações 
preferenciais é relativamente comum entre outros países, embora não o seja no Brasil. 
Nesse caso, por não ter nenhum direito sobre o lucro integral, as ações preferenciais são 
equivalentes a empréstimos, porém, sem prazo determinado de vencimento. 
Dividendos de ações preferenciais (Gitman, 2004): 
A maior parte dos dividendos preferenciais é declarada como um montante em unidades 
monetárias − “x unidades monetárias ao ano”. Quando os dividendos são expressos 
dessa maneira, a ação é freqüentemente é expressa como “ação preferencial de x 
unidades monetárias”. Assim sendo, espera-se que cada ação preferencial de $3 pague 
aos acionistas $3 de dividendos, a cada ano. 
Algumas vezes, os dividendos das ações preferenciais são declarados como uma taxa 
percentual anual. Essa taxa representa um percentual do valor nominal, ou de face, das 
ações, valor que se iguala aos dividendos anuais. Dessa forma, uma ação preferencial de 
10%, com um valor nominal de $30, pagaria um dividendo anual de $3 por ação (0,10 × 
$30 nominal = $3). 
Cálculodo custo da ação preferencial 
O custo da ação preferencial, kp, é o custo de hoje levantar fundos utilizando esse 
instrumento. É obtido dividindo-se o dividendo anual preferencial, Dp, pelos recebimentos 
líquidos da venda da ação preferencial, Np. Os recebimentos líquidos representam o 
montante de dinheiro a ser recebido, livre de quaisquer despesas de emissão e venda 
(despesas de colocação – underwriting), exigidas para negociar a ação. A equação 10.4 
dá o custo da ação preferencial, kp, em termos de dividendos anuais em unidades 
monetárias, Dp, e os recebimentos líquidos da venda da ação, Np. 
p
p
p N
D
k =
 
Onde: 
kp = custo da ação preferencial 
Dp = dividendo anual preferencial 
Np = recebimentos líquidos da venda da ação preferencial 
Já que os dividendos são pagos com o fluxo de caixa da empresa após o imposto de 
renda, nenhum ajuste devido aos impostos se faz necessário. 
Exemplo 
 11
A Empresa Magnus está pensando em emitir ações preferenciais de 10% (dividendos 
anuais), que devem ser vendidas pelo valor nominal de $85 por ação. O custo de emissão 
e venda de cada ação deve ser $5 por ação. A empresa deseja determinar o custo da 
ação. O primeiro passo para se encontrar esse custo é calcular o montante anual em 
dinheiro dos dividendos preferenciais, já que o dividendo é declarado como uma 
percentagem do valor nominal da ação, $85. 
Dividendo anual = 5,88510,0 =x 
Os recebimento líquidos da venda da ação podem ser determinados subtraindo-se os 
custos da subscrição do preço de venda: 
Recebimentos líquidos = $85- $5 = $80 
Substituindo o dividendo anual, Dp, de $8,50 e os recebimentos líquidos, Np, de $80 na 
fórmula, chega-se ao custo da ação preferencial: 
p
p
p N
D
k =
 
..%63,101063,0
80$
5,8$ aakp === 
Comparando-se o custo da ação preferencial, 10,63% a.a., com o custo do empréstimo a 
longo prazo, 6,94% a.a., verifica-se que a ação preferencial é mais dispendiosa. 
Geralmente, essa diferença deve-se ao fato de que o custo do empréstimo a longo prazo 
(juros) é dedutível para efeito de imposto de renda. 
3.2.2 Custo da ação ordinária (ks) 
O custo da ação ordinária é a taxa de retorno sobre a ação, exigida pelos investidores do 
mercado. Existem duas formas de financiamento por meio de ações ordinárias: (1) lucros 
retidos e (2) novas emissões de ações ordinárias. Como primeiro passo na determinação 
de cada um desses custos, é preciso estimar o custo da ação ordinária. 
O custo da ação ordinária, ks, é a taxa pela qual os investidores descontam os dividendos 
esperados da empresa para determinar o valor de suas ações. 
Existem duas técnicas para medir o custo da ação ordinária: (1) o modelo de avaliação de 
crescimento constante e (2) o modelo de formação de preços de ativos de capital 
(CAPM). 
1. O modelo de avaliação de crescimento constante – Modelo de Gordon 
O modelo de avaliação de crescimento constante – o modelo de Gordon – supõe que o 
valor da ação seja igual ao valor presente do fluxo de todos os dividendos futuros 
(esperando-se que eles cresçam a taxas constantes), em um horizonte infinito de tempo. 
A expressão básica onde a determinação do valor de uma ação ordinária é dada pela 
equação: 
 12
=
0
1
P
D
Ano Dividendo
2006 $ 4,78
2005 $ 4,60
2004 $ 4,45
2003 $ 4,31
2002 $ 4,10
2001 $ 3,96
2000 $ 3,80
gk
DP
s
1
0 −= 
onde: 
P0 = preço corrente da ação ordinária 
D1 = dividendo por ação esperado no final do ano 1 
Ks = taxa de retorno exigida sobre a ação ordinária 
g = taxa anual de crescimento constante dos dividendos 
Solucionando a equação para ks, obtém-se a seguinte expressão para o custo da ação 
ordinária: 
g
P
Dk
0
1
s +=
 
 retorno de dividendos esperados por ação 
A equação mostra que o custo da ação ordinária pode ser obtido dividindo-se o dividendo 
esperado ao fim do período 1 pelo preço corrente da ação e somando-se a taxa esperada 
de crescimento. Já que os dividendos das ações ordinárias são pagos do lucro após 
imposto de renda, não é exigido nenhum ajuste devido aos impostos. 
Exemplo 
A Empresa Magnus deseja determinar o custo das ações ordinárias, ks. O preço vigente 
de mercado, P0, de cada ação ordinária da empresa é $60. A empresa espera pagar um 
dividendo, D1, de $5,46 ao fim do próximo ano 2007. Os dividendos pagos sobre as ações 
ordinárias, em circulação, durante os últimos seis anos (2000-2006) são dados abaixo: 
QUADRO 2 – DIVIDENDOS PAGOS PELA EMPRESA MAGNUS 
 
 
 
 
 
Para o cálculo da taxa de crescimento (g) na Calculadora Financeira, HP 12C, temos: 
Entradas Limpar $ 3,80 $ 4,78 6
Funções f CLEAR CHS PV FV n i
Saídas 3,90% 
Substituindo D1 = $5,00, P0 = $60,00 e g = 3,90% na fórmula, obtém-se um custo da ação 
ordinária, calculado abaixo: 
 13
..%00,13%90,3%10,9%90,3
60$
46,5$ aaks =+=+= 
O custo de 13,00% a.a. da ação ordinária representa o retorno exigido pelos acionistas 
atuais sobre seu investimento, para deixar o preço de mercado das ações existentes da 
empresa inalterado. 
2. Uso do Modelo de Formação de Preços de Ativos de Capital (CAPM) 
Como descrito anteriormente, o custo de capital próprio é a taxa de retorno requerida para 
investimento dos fundos dos acionistas na empresa. O método CAPM, para o cálculo do 
custo das ações ordinárias, considera a existência de uma taxa de juro livre de risco, um 
prêmio pelo risco de mercado e uma medida de risco da empresa em relação ao mercado 
(coeficiente beta da ação). 
O modelo do CAPM estabelece uma relação linear entre risco e retorno para todos os 
ativos, permitindo apurar-se, para cada nível de risco assumido, a taxa de retorno que 
premia essa situação. Embora apresente algumas limitações, o modelo é extremamente 
útil para avaliar e relacionar risco e retorno, sendo o mais utilizado pela literatura 
financeira ao estimar o custo de capital próprio. 
O risco total de um ativo pode ser avaliado em duas partes: não-diversificável e 
diversificável. A parcela do risco não-diversificável é determinada por fatores conjunturais 
e de mercado que atingem todas as empresas. Esse risco permanece na carteira 
independe da diversificação, sendo relevante para todo investidor. Exemplos de risco 
sistemático são: crise cambial, crise política, guerras, inflação etc. 
O risco diversificável é aquele que pode ser eliminado pela diversificação. Esse risco não 
deve preocupar o investidor diversificado, sendo identificado apenas no contexto 
específico da empresa. Um investidor diversificado deve exigir remuneração apenas do 
risco sistemático incorrido. Exemplos de risco diversificável são: endividamento, 
concorrência, greves etc. 
A representação gráfica do modelo do CAPM é feita por meio da reta do mercado de 
títulos – Security Market Line (SML), a qual relaciona, de forma linear, o risco de um ativo 
com a taxa de retorno que remunera essa incerteza. A hipótese fundamental do CAPM 
pressupõe que o prêmio pelo risco do investidor seja determinado pelo risco não-
diversifcável. 
Assume-se que todos os investidores mantêm portfólios bem diversificados, nos quais se 
eliminou totalmente o risco diversificável. Dessa forma, somente há compensação de 
retorno pelo risco não-diversifcável presente na carteira, constituindo-se no componente 
relevante da formação da taxa de retorno requerida. 
O risco não-diversifcável contido em um título com risco é medido, no modelo do CAPM, 
pelo seu coeficiente beta, o qual pode ser mensurado pela inclinação (parâmetro angular) 
da reta de regressão linear entre os retornos do título e os retornos da carteira de 
mercado, normalmente identificada pela carteira de ações. 
A carteira de mercado é considerada a mais diversificada, contendo apenas risco 
sistemático, sendo o seu beta igual a 1,0. Para todo ativo combeta igual a 1,0, entende-
 14
se que seu retorno move-se na mesma direção e com a mesma intensidade do retorno 
médio da carteira de mercado. Nesse caso, o risco do ativo é igual ao risco sistemático da 
carteira de mercado. Um ativo com beta maior que 1,0 indica um risco maior que o de 
mercado, devendo esperar-se também uma taxa de retorno mais elevada de maneira a 
remunerar esse risco adicional. Ativo com beta inferior a 1,0 apresenta uma volatilidade 
menor que a de mercado, indicando um risco menor que o risco sistemático presente na 
carteira de mercado, e também menor expectativa de retorno. Por exemplo, um título com 
beta de 0,5 indica um risco igual à metade do risco sistemático de mercado; um título com 
beta de 2,0 embute um risco duas vezes maior que o risco de mercado e assim por 
diante. 
O modelo de formação de preços de ativos de capital (CAPM) descreve a relação o 
retorno exigido, ou custo da ação ordinária, ks, e os riscos não-diversificáveis ou 
relevantes da empresa, conforme refletidos por seu coeficiente de risco não-diversificável 
(risco sistemático), beta, β. O CAPM básico é dado na equação: 
( )[ ]FR - mFs kRk ×+= β 
RF = taxa de retorno do ativo livre de risco. 
km = retorno de mercado – o retorno sobre a carteira de ativos do mercado 
Usando o CAPM, o custo da ação ordinária é o retorno exigido pelos investidores como 
compensação pelo risco não-diversificável da empresa, que é medido pelo beta, β. 
Exemplo 
A Empresa Magnus, cujo custo da ação ordinária, ks, foi calculado no exemplo 
precedente, empregando o modelo de avaliação com crescimento constante, deseja 
também calculá-lo empregando o modelo de formação de preços de ativos de capital. Das 
informações fornecidas à empresa por seus assessores de investimentos, além de suas 
próprias análises, sabe-se que a taxa livre de risco RF, é igual a 5%; o beta, β, da 
empresa é igual a 1,60; e o retorno do mercado, km, é igual a 10%. Substituindo esses 
valores na formula, ela estimou o custo da ação ordinária, ks, calculado abaixo: 
( )[ ]FR - mFs kRk ×+= β 
kS = 5% + [1,6 (10% - 5%)] = 5,0% + 8,0% = 13,00% 
O custo da ação ordinária, de 13%, que é o mesmo que aquele encontrado usando-se o 
modelo de avaliação de crescimento constante, representa o retorno exigido pelos 
investidores em ações ordinárias da Empresa Magnus. 
 
 
 
 
 
 15
Modelo de Crescimento Constante CAPM
Risco
Não leva em consideração o risco; ao
invés, utiliza o preço de mercado P0
como reflexo da preferência risco-
retorno esperado pelos investidores no
mercado.
Considera diretamente o risco da
empresa, refletido pelo beta, a fim de
determinar o retorno exigido ou o
custo da ação ordinária.
É freqüentemente preferido para
encontrar o ks, por que os dados
exigidos são disponíveis mais
rapidamente.
De uma maneira prática é difícil
demonstrar adequadamente
problemas associados com o
crescimento, beta, a taxa livre de
risco, e o retorno de mercado.
Custo de 
novas ações 
ordinárias
Cálculo do Ks
Facilidade em encontrar o custo de
novas ordinárias, pelo ajuste do custo
da ação ordinária, com os custos de
subscrição e colocação. 
Dificuldade em ajustar o custo da
ação ordinária, para se achar o custo
para novas ações ordinárias, já que o
modelo não inclui o preço de
mercado, P0, uma variável necessária
para efetuar tal ajuste.
QUADRO 3 - COMPARAÇÃO ENTRE AS TÉCNICAS CAPM E O CRESCIMENTO 
CONSTANTE 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Fonte: Gitman, 2004. 
Custo de lucros retidos (kr) 
Se os lucros não fossem retidos, seriam pagos aos acionistas como dividendos. O custo 
de lucros retidos, kr, para a empresa, é o mesmo que o custo de uma emissão adicional 
de ações ordinárias inteiramente subscrita, que é medido pelo custo da ação ordinária da 
empresa, ks.. Isto quer dizer que os lucros retidos aumentam o patrimônio líquido dos 
acionistas, da mesma maneira que uma nova emissão de ações ordinárias. Os acionistas 
acham aceitável a retenção de lucros somente se eles tiverem a expectativa de que irão 
ganhar pelo menos o retorno exigido pelos fundos reinvestidos. 
Considerando lucros retidos como uma nova emissão de ações ordinárias inteiramente 
subscritas, pode-se supor que o custo de lucros retidos da empresa, kr, seja igual ao custo 
da ação ordinária da empresa, conforme indicado na equação abaixo: 
 kr = ks 
Não é necessário ajustar o custo de lucros retidos, de acordo com os custos de 
subscrição ou deságio, já que, ao reter lucros, a empresa aumenta seu capital sem 
incorrer nesses custos. 
Custo novas emissões de ações ordinárias (kn) 
Para o acionista, em termos de taxa de retorno, é indiferente se os recursos próprios são 
levantados externamente ou gerados internamente. Entretanto, a empresa deve 
considerar esta diferenciação, uma vez que os recursos obtidos externamente envolvem 
custos de emissão, enquanto que os gerados internamente, não. Além disso, a fim de 
vender uma nova emissão de ação, esta deverá ser subprecificada – ou seja, ser vendida 
a um preço abaixo do preço corrente de mercado, P0 (por causa da diluição que ocorrerá 
 16
com a propriedade). Além do mais, os custos de colocação e subscrição para emitir e 
vender as novas ações reduzirão os recebimentos. 
Custo de novas emissões de ações ordinárias, kn ë determinado calculando-se o custo da 
ação ordinária após considerar o montante do deságio e atribuir os custos de colocação / 
subscrição. 
O custo de novas emissões pode ser calculado determinando-se os recebimentos líquidos 
depois do deságio e custos de colocação, usando-se a expressão para o custo da ação 
ordinária existente, ks, do modelo de avaliação com crescimento constante como ponto de 
partida. Se Nn representar os recebimentos líquidos provenientes da venda da nova ação 
ordinária depois do deságio e custo de colocação, o custo da nova emissão, kn, pode ser 
expresso conforme se segue: 
 
g
N
Dk
n
1
n +=
 
Como os recebimentos líquidos provenientes da venda da nova ação ordinária, Nn, serão 
menores que o preço corrente de mercado, P0, o custo da nova emissão, kn, será sempre 
maior que o custo das ações existentes, Ks, o qual, conforme pode notar acima, é igual ao 
custo de lucros retidos. O custo da nova ação ordinária é normalmente maior que o custo 
de qualquer outro financiamento a longo prazo. Uma vez que os dividendos da ação 
ordinária são pagos do fluxo de caixa após o imposto de renda, nenhum ajuste devido aos 
impostos é necessário. 
Exemplo: 
No exemplo que usou o modelo de avaliação com crescimento constante, foram utilizados 
um dividendo esperado, D1 de $5,46, um preço de mercado, P0 de $60 e uma taxa de 
crescimento esperada de dividendos, g, de 3,90%, para calcular o custo da ação ordinária 
da Empresa Magnus, ks, que foi calculado em 13%. A fim de determinar seu custo de 
nova ação ordinária, Kn, a Empresa Magnus estimou, com a ajuda de seus assessores, 
que em média as novas ações ordinárias podem ser vendidas por $57,00. O deságio de 
$3,00 por ação é necessário, devido à natureza competitiva do mercado. Um segundo 
custo associado com a nova emissão é uma taxa de subscrição de $3,00 por ação, que 
seria paga para cobrir seus custos de emissão e venda. Portanto, espera-se que o custo 
total do deságio e colocação, por ação, seja de $6,00. 
Subtraindo o custo de deságio e colocação de $6,00 por ação do preço da ação corrente, 
P0, tem-se os recebimentos líquidos esperados: 
Nn = $60,00 - $6,00 = $54,00 por ação 
Substituindo D1 = $5,46, Nn = $54,00 e g =3,90% na formula, obtém-se o custo da nova 
ação ordinária, conforme segue: 
g
N
Dk
n
1
n +=
 
 17
%01,14%90,3%11,10%90,3
00,54$
46,5$ =+=+=nk a.a. 
Portanto, o custo da nova ação ordinária da Empresa Magnus, kn é de 14,01%.Esse é o 
valor a ser usado no cálculo subseqüente do custo total de capital da empresa. 
3. CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMePC) 
Este custo é obtido pela média das taxas das diversas modalidades de recursos obtidos 
pela empresa, após o IR, ponderada pela participação relativa de cada modalidade no 
capital total da instituição. Sendo esta composição denominada de estrutura financeira da 
empresa. 
Essa ponderação deve existir por dois motivos: 
1- As diversas fontes, dada as suas características particulares, apresentam diferenças de 
riscos para os investimentos ou fornecedores de capital, dessa forma oferece taxas 
diferenciadas, isto é, custos de captação diferentes de acordo com o recurso obtido. 
2- Como padrão de avaliação da conveniência de investimentos, não poderemos 
concentrar a obtenção de recursos em apenas uma fonte, isto é se a estrutura de capital 
for montada apenas com capital próprio, estaremos comprometendo a alavancagem bem 
como a remuneração deste capital, já se utilizarmos intensivamente capital de terceiros, 
no futuro estaremos com a estrutura comprometida ao atingirmos o limite de 
endividamento. 
Para se calcular o Custo Médio Ponderado necessitamos de duas informação; 
a) O custo de cada fonte depois do IR, 
b) A participação de cada fonte no capital total. 
 
Cálculo do custo médio ponderado de capital (CMePC) 
Uma vez determinado o custo das fontes específicas de financiamento, pode-se calcular o 
custo médio ponderado de capital (CMePC). Esse cálculo é feito multiplicando-se o custo 
específico de cada forma de financiamento por sua proporção na estrutura de capital da 
empresa e somando-se os valores ponderados. O custo médio ponderado de capital, ka, 
pode ser especificado numa equação, conforme segue: 
( ) ( ) ( ) k w k w k w k nou r sppjja ×+×+×= 
onde 
wj = proporção de empréstimo a longo prazo na estrutura de capital 
wp = proporção de ações preferenciais na estrutura de capital 
ws = proporção de ações ordinárias na estrutura de capital 
wj + wp + ws = 1,0 
Três pontos importantes devem ser observados: 
 18
Fonte de capital Peso
Empréstimo a longo prazo 40%
Ações preferenciais 10
Ações ordinárias 50
Total 100%
Por conveniência, para efeito de cálculo, é melhor converter os pesos para a forma 
decimal e deixar os custos específicos na forma de percentagem. 
A soma dos pesos deve igualar-se a 1,0. Expressando de uma forma simples, todos os 
componentes da estrutura de capital devem ser levados em conta. 
O peso das ações ordinárias da empresa, ws, é multiplicado seja pelo custo de lucros 
retidos, kr, seja pelo custo de novas ações ordinárias, kn. O custo específico usado no 
caso de ações ordinárias depende se o capital próprio da empresa for obtido através de 
lucros retidos, kr, ou de novas ações ordinárias, kn. 
Exemplo: No começo deste capítulo foram encontrado os custos de vários tipos de capital 
para a Empresa Magnus, a saber: 
Custo de empréstimo, kj = 6,94% a.a. 
Custo de ações preferenciais, kp = 10,63% a.a. 
Custo de lucros retidos, kr = 13,00% a.a. 
Custo de novas ações ordinárias, kn = 14,01% a.a. 
O peso de cada fonte de capital da Empresa Magnus é dado no quadro abaixo: 
QUADRO 4 – PESO DAS FONTES ESPECÍFICAS DE CAPITAL NA ESTRUTURA DE 
CAPITAL DA EMPRESA MAGNUS 
 
 
 
 
QUADRO 5 – CÁLCULO DO CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL DA 
EMPRESA MAGNUS 
Peso Custo Custo ponderado
1 2 1 x 2 = 3
Empréstimo a longo prazo 0,4 6,94% 2,78%
Ações preferenciais 0,1 10,63% 1,06%
Ações ordinárias 0,5 13,00% 6,50%
Totais 1 10,34%
Custo médio ponderado de capital = 10,34% a.a.
Fontes de capital
 
Como a empresa espera ter disponível um montante de $2.000.000,00 de lucros retidos, 
planeja usar seu custo de lucros retidos, kr, como componente de custo das ações 
ordinárias. Utilizando esse valor junto com os outros dados apresentados acima, o custo 
médio ponderado de capital da Empresa Magnus é calculado no Quadro 5. 
Como o custo médio ponderado de capital da Empresa Magnus é 10,34% a.a. e supondo-
se um nível de risco inalterado, a empresa deve aceitar todos os projetos que obtenham 
um retorno maior ou igual a 10,34% a.a.. 
 19
Em vista do custo de capital de 10,34% a.a., a empresa deveria aceitar todos os projetos 
cujo VPL descontado a 10,34% a.a. seja maior ou igual a zero, ou cuja TIR seja maior ou 
igual a 10,34% a.a.. 
Esquemas de ponderação (Pesos a Aplicar) 
Os pesos se referem à proporção de, empréstimos, ações preferenciais e ações 
ordinárias na estrutura financeira da empresa. Podem ser calculados como valor contábil 
(de livro) ou valor de mercado, e como históricos (baseados nas proporções da estrutura 
atual de capital da empresa) ou metas (baseados nas proporções da estrutura desejada 
de capital da empresa). 
As empresas utilizam pesos-metas estabelecendo as proporções baseadas na estrutura 
“ótima” de capital que desejam atingir. Quando se considera a natureza aproximada dos 
cálculos, a escolha dos pesos pode não ser crítica. De qualquer modo, de um ponto 
estritamente teórico, o esquema de ponderação preferido é o que leva em conta as 
proporções-metas de valores de mercado, e isso será suposto em todo esse capítulo. 
Estrutura de Capital Desejada (Ótima) – Proporção de capital de terceiros, ações 
preferenciais e ações ordinárias que maximizarão o preço da ação da empresa. Portanto, 
uma empresa maximizadora de valor estabelecerá uma estrutura de capital desejada 
(ótima) e, então, levantará novos capitais de modo a manter a estrutura de capital ao 
longo do tempo. Neste capítulo, supomos que a empresa identificou sua estrutura ótima 
de capital, que utiliza esse ponto ótimo como alvo e que se financia de modo a 
permanecer constantemente sobre essa meta. O modo de estabelecer esse alvo será 
estudado na aula 9. 
4. CONCLUSÃO 
O conhecimento correto do custo de capital é essencial para o processo de análise e 
tomada de decisões financeiras. Em seu objetivo de maximização do valor presente 
líquido, a rentabilidade oferecida pelos fluxos de benefícios líquidos esperados 
incrementais em relação aos desembolsos necessários deve ser maior que o custo de 
capital dos recursos alocados para a decisão. Sendo assim, o valor presente dos fluxos 
de benefícios incrementais de caixa deve exceder aos investimentos previstos, quando 
todos os fluxos forem descontados a uma taxa representativa do custo de capital. 
O retorno em excesso da decisão financeira produzirá um resultado de valor presente 
líquido positivo, e irá incrementar a riqueza da empresa e, em conseqüência, de seus 
acionistas. Não obstante, se o retorno esperado for inferior ao custo dos fundos exigidos, 
a decisão deve ser rejeitada, sendo entendida como destruidora de valor. 
O custo de capital é adotado como um método de medição de propostas de 
investimentos, ou seja, um critério correto de aceitação-rejeição das decisões financeiras. 
O termo custo de capital é muitas vezes expresso, de diferentes formas, como sendo a 
taxa mínima de atratividade, taxa de retorno requerida (mínima exigida), custo total de 
capital, taxa de desconto apropriada, entre outras. De alguma forma, essas expressões 
refletem a função primordial discutida do custo de capital, ou seja, serve de padrão para 
avaliar a aceitabilidade de uma decisão financeira. 
 20
Ano(s) Fluxo de caixa
0 $ 1.175,00
1-10 $ 100,00
10 $ 1.100,00
EXERCÍCIO RESOLVIDO: 
A Cia. Bella pediu a seu administrador financeiro que medisse o custo de cada tipo 
específico de capital, bem como o custo médio ponderado de capital. O custo médio deve 
ser encontrado usando os seguintes pesos: 40% de empréstimo a longo prazo, 10% de 
ações preferenciais e 50% de capital próprio (lucros retidos). A alíquota de imposto de 
renda é de 40%. A empresa deseja financiar projetos, usando as fontes de capitalna 
proporção acima. Ela pode vender títulos de dívida ou ação preferencial, e usar o lucro 
retido. 
• Dívida a longo prazo: A empresa pode emitir até $2.000.000 de obrigações com valor 
de face de $1.000, cupom de 10% e prazo de dez anos. As obrigações seriam 
vendidas por $1.200 a unidade. Os custos de lançamento totalizariam $25 por 
obrigação. 
• Ação preferencial: A empresa pode emitir ações preferências com dividendo de $2 a 
um preço de mercado de $25 por unidade. Os custos de lançamento totalizariam $3 
por ação. 
• Ação ordinária: A empresa obteve lucro líquido de $4.200.000 no último exercício 
anual. Desse lucro, ela pagou um dividendo de $1,26 para cada ação ordinária, em 
número de 1 milhão. O preço de mercado da ação ordinária é igual a $40. Seus 
dividendos têm crescido a uma taxa de 6% ao ano e a expectativa é de que continue 
assim no futuro. Os pagamentos de seus dividendos devem continuar representando a 
mesma percentagem dos lucros da última distribuição. A empresa não pretende lançar 
novas ações ordinárias 
Calcule o custo específico de cada fonte de financiamento e o custo médio ponderado de 
capital. 
Dívida de longo prazo: 
Valor nominal = $1.000 
Preço de venda = $1.200 
n = 10 anos 
Custos de lançamento = $25 por ação. 
Recebimento líquido = $1.200 - $25 = $1.175 
Pagamentos de juros = $1.000 x 0,10 = $100 
 
Custo da dívida de longo prazo para financiamento até $2.000.000 
Fluxo de caixa, do ponto de vista da empresa, durante a vida do título 
 
 
 
Com a Calculadora Financeira HP 12C: 
 
 21
Entradas Limpar 1.175 100 9 1.100
Funções CLX g CF0 CHS g CFj g Nj CHS g CFj f IRR
Saídas 7,46% 
ou 
Entradas Limpar 1,175 10 100 1000
Funções CLX PV n CHS PMT CHS FV i
Saídas 7,46% 
ki = kd (1 – T) ⇒ ki = 7,46% (1 – 0,40) = 4,47% a.a. 
 
Ação preferencial: 
Dividendos anuais = $2,00 
Custo de colocação = $3,00 por ação 
Preço de venda = $25 
Recebimentos líquidos da venda da ação = $25,00 - $3,00 = $22 
p
p
p N
D
k =
 
%09,90909,0
0,22$
0,2$ ===pk
 
 
Ação Ordinária 
Lucro líquido = $4.200.000 
D0 = $1,26 
Número de ações ordinárias = 1.000.000 
P0 = $40 
g = 6% 
Cálculo dos lucros retidos 
Dividendo total = $1,26 × 1.000.000 = $1.260.000 
Percentagem de dividendos = $1.260.000 ÷$4.200.000 = 0,30 = 30% 
D1 = $1,26× 1,06 = $1,34 
g
P
Dk
0
1
s +=
 
 
 
 
 
%35,90934,006, 00335, 006 , 0 
40$ 
34, 1 $ ==+=+=sk 
 22
Cálculo do custo médio ponderado de capital 
Peso Custo Custo ponderado
1 2 1 x 2 = 3
Empréstimo a longo prazo 0,4 4,48% 1,79%
Ações preferenciais 0,1 9,09% 0,91%
Ações ordinárias 0,5 9,35% 4,68%
Totais 1 7,38%
Fontes de capital
Custo médio ponderado de capital =7,38% a.a. 
Obs.: Este custo só é váliso em termos de A.O. até o montante de Lucro Retido disponível 
($ 4.200.000, x 0,70 = $ 2.940.000,00). 
 
Exercícios Propostos: 
1. A Cia. Lab pediu a seu administrador financeiro que medisse o custo de cada tipo 
específico de capital, bem como o custo médio ponderado de capital. O custo médio deve 
ser encontrado usando os seguintes pesos: 30% de empréstimo a longo prazo, 20% de 
ações preferenciais e 50% de capital próprio (novas ações). A alíquota de imposto de 
renda é de 40%. 
A empresa deseja financiar projetos, usando as fontes de capital na proporção acima. Ela 
pode vender títulos de dívida ou ação preferencial ou ação ordinária. 
Dívida a longo prazo: a empresa consegue levantar $1.080.000 de capital de terceiros 
vendendo obrigações com valor de face de $1.000, cupom de 10% e prazo de 20 anos, 
pagando juros anuais. Em conseqüência das taxas de juros vigentes, as obrigações 
podem ser vendidas a $950 cada; os custos de lançamento correspondem a $30 por 
ação. 
Ação preferencial: Ações prometendo dividendo anual de 6% e com valor de face de $100 
podem ser vendidas por $60. Uma comissão adicional de $2 por ação deve ser paga aos 
bancos de investimentos que distribuírem a emissão. 
Ação ordinária: A empresa pagou um dividendo de $5,10 para cada ação ordinária. O 
preço de mercado da ação ordinária é igual a $55. Seus dividendos têm crescido a uma 
taxa de 7% ao ano e a expectativa é de que continue assim no futuro. Os pagamentos de 
seus dividendos devem continuar representando a mesma percentagem dos lucros da 
última distribuição. A empresa pode levantar fundos adicionais vendendo novas ações 
ordinárias com um deságio de $6 por ação, e a empresa deve pagar também $4 por ação, 
a título de custo de lançamento. 
Calcule o custo específico de cada fonte de financiamento e o custo médio ponderado de 
capital. 
 
 23
( ) ( ) ( )( ) k w k w k w nou r sppjj ×+×+×=⇒ akCMePC
RESUMO 
O custo de capital a ser empregado nas decisões sobre orçamento de capital é a média 
ponderada dos vario tipos de capital que a empresa utiliza, normalmente dívida, ações 
preferenciais e ações ordinárias. 
O custo da dívida é o custo pós-impostos da nova dívida. Ele é encontrado multiplicando-
se o custo da nova dívida por (1-T), em que T é a alíquota do imposto de renda da 
empresa (kp=Dp/Pn). 
O custo das ações preferenciais é calculado como sendo o dividendo preferencial dividido 
pelo preço liquido de emissão (preço da ação depois da dedução dos custos de 
lançamento no mercado). 
O custo da ação ordinária é dividido em custo dos lucros retidos e custo da emissão de 
novas ações: 
• O custo do lucro retido constitui a taxa de retorno exigida pelos acionista sobre as 
ações ordinárias da empresa. Podem ser calculados utilizando o Modelo de 
Crescimento de Gordon (kl=D1/P0+g) e o CAPM (kl=Rf+β(km-Rf). 
• O custo de novas ações ordinárias é mais alto do que o custo do lucro retidos 
porque a empresa deve incorrer em despesas de lançamento no mercado para 
vender as ações.. para encontrar o custo de novas ações ordinárias, o preço das 
ações é primeiramente reduzido pela despesa de lançamento no mercado (Nn), 
Substitui-se P0 por Nn (kn=D1/Nn+g). 
Cada empresa tem uma estrutura ótima de capital, definida como o mix de dívidas, ações 
preferenciais e ações ordinárias, o que minimiza seu custo médio ponderado de capital: 
 
INFORMAÇÕES SOBRE A PRÓXIMA AULA 
Na próxima aula você aprender o conceito de Custo Marginal Ponderado de Capital 
(CMgPC), e vai fazer uma análise de como este pode ser usado na análise das 
oportunidades de investimento. 
REFERÊNCIAS 
Gitman, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 7 Edição. São Paulo: 
Habra, 2002. 841 páginas. 
 
Gitman, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 10ª Edição. São 
Paulo: Pearson Education, 2004. 745 páginas. 
 
Ross, Stephen A.; Westerfield, Randolph W.; Jaffe, Jeffrey F. Administração Financeira - 
Corporate Finance. 2ª Edição. São Paulo:Atlas, 2002. 699 páginas. 
 
Brigham, Eugene F.; Ehrhardt, Michael C. Administração Financeira - Teoria e Prática. 10ª 
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