MERCADO DE OPÇÕES

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FACUL
O
EQUI
MERCA
ULDADE DE CIÊNCIAS APLICA
LIMOEIRO - FACAL 
 
 
 
 
ORIENTADORA: PAULA SANTANA 
UIPE: ADEILDO RODRIGUES DA SILVA
EMANUEL PERICLES DA SILVA 
MARCONES MANOEL DA SILVA 
NATTALLYA W S RIBEIRO 
 
 
 
 
 
CADO DE OPÇ
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Limoeiro, 23 de Maio de 2014 
ICADAS DE 
A 
ÇÕES 
 
 
SUMÁRIO 
INTRODUÇÃO .................................................................................................... 3 
1. COMO SURGIRAM AS OPÇÕES .............................................................. 4 
2. CONCEITO ................................................................................................. 4 
2.1. PRINCIPAIS TERMOS UTILIZADOS ................................................... 5 
3. FORMAÇÃO DO CODIGO DAS OPÇÕES ................................................. 5 
4. CLASSIFICAÇÃO DAS OPÇÕES ............................................................... 7 
4.1. TIPO ..................................................................................................... 7 
4.1.1. OPÇÃO DE COMPRA (CALL) ......................................................... 7 
4.1.2. OPÇÃO DE VENDA (PUT) .............................................................. 8 
4.2. QUANTO A DATA DO EXERCÍCIO ..................................................... 8 
4.2.1. EUROPÉIA ...................................................................................... 8 
4.2.2. AMERICANA ................................................................................... 9 
4.3. CLASSIFICAÇÃO QUANTO A POSIÇÃO DO PREÇO DO 
EXERCÍCIO / PREÇO DO ATIVO............................................................................ 9 
4.3.1. DENTRO DO DINHEIRO (IN-THE-MONEY) ................................... 9 
4.3.2. FORA DO DINHEIRO (OUT-OF-THE-MONEY) .............................. 9 
4.3.3. NO DINHEIRO (AT-THE-MONEY) ................................................ 10 
5. VALOR INTRÍNSECO E VALOR DO TEMPO (EXTRÍNSECO) ................ 10 
5.1. VALOR INTRÍNSECO ........................................................................ 10 
5.2. VALOR DO TEMPO (EXTRÍNSECO) ................................................. 11 
6. A FORMAÇÃO DO PREÇO E AS VARIÁVEIS QUE AFETAM AS 
OPÇÕES.... ............................................................................... ................................11 
7. ESTRATÉGIAS ......................................................................................... 14 
7.1. ESTRATÉGIAS DIRECIONAIS .......................................................... 14 
7.1.1. TRAVA DE ALTA ........................................................................... 14 
7.1.2. TRAVA DE BAIXA ......................................................................... 15 
7.1.3. BORBOLETA ................................................................................. 15 
7.1.4. BORBOLETA VENDIDA ................................................................ 15 
7.1.5. FINANCIAMENTO ......................................................................... 16 
 
 
7.2. ESTRATÉGIAS NÃO DIRECIONAIS ................................................. 17 
7.2.1. TRADES DE VOLATILIDADE ....................................................... 17 
7.2.2. BLACK & SCHOLES ..................................................................... 18 
7.3. AS DERIVADAS DO MODELO .......................................................... 19 
7.3.1. DELTA ........................................................................................... 19 
7.3.2. GAMA ............................................................................................ 20 
7.3.3. TETA ............................................................................................. 20 
7.3.4. VEJA ............................................................................................. 21 
7.3.5. RÔ ................................................................................................. 21 
8. REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS .......................................................... 23 
 
 
 
 
INTRODUÇÃO 
 
No início do desenvolvimento dos mercados financeiros, os derivativos foram 
criados como forma de proteger os agentes econômicos, que se desenvolveu a parti 
dos anos 70, quando as empresas de cambio se internacionalizaram e o cambio 
tornou-se mais livre, para atender as necessidades do mercado que se tornava um 
campo mais favorável para novos produtos e soluções. Os derivativos eram tomados 
principalmente como um instrumento de proteção contra os riscos provenientes das 
variações de taxas, moedas e preços. 
Atualmente, no entanto, a idéia básica dos agentes econômicos, ao operar com 
derivativos, é obter um ganho financeiro nas operações de forma a compensar 
perdas em outras atividades econômicas. Desvalorização cambial e variações 
bruscas nas taxas de juros são exemplos de situações que já ocorreram 
na economia, nas quais os prejuízos foram reduzidos ou até se transformaram em 
ganhos para os agentes econômicos que protegeram os seus investimentos 
realizando operações com derivativos. 
Entre os derivativos mais populares o Mercado de opções é um dos mais 
utilizados e um dos principais instrumentos financeiros com um alto grau de 
importância. 
O Mercado de opções tornou-se acessível para todos através da bolsa de 
valores e as operações ganharam agilidade, segurança e transparência sendo uma 
boa alternativa principalmente em períodos de incerteza. 
Neste trabalho vamos explicar os tipos de opções, suas classificações, as 
características de seu funcionamento na bolsa de valores, as variações que afetam 
seu preço, o modelo de precificação Black e Scholes e suas derivadas, as gregas e 
por fim as operações mais utilizadas com opções. 
 
 
 
1. COMO SURGIRAM AS OPÇÕES 
 
As bolsas americanas foram o berço em que se desenvolveram os primeiros 
contratos de opções na forma como são conhecidos hoje. Talvez, o principal fato da 
história desses instrumentos seja a criação, em 1973, da Chicago Board Options 
Exchange (CBOE), onde começaram a ser negociados contratos de opções de 
compra sobre um total de 16 ações. 
Nos anos subseqüentes, outras bolsas como a American Stock Exchange, a 
Philadelphia Stock Exchange (PHLX) e a Pacific Stock Exchange também lançaram 
contratos semelhantes. Apenas em 1977 começaram a ser negociadas opções de 
venda, coincidindo com a realização de alguns estudos que procuravam precificar 
essas opções. 
 
 
2. CONCEITO 
 
O mercado de opções é um dos chamados mercados derivativos. Assim como 
os mercados a termo, futuro e as operações de swaps, também são instrumentos 
destinados à gestão do risco de preço. 
As opções, todavia, apresentam algumas características que lhe conferem 
maior flexibilidade com relação às operações a termo e futuro. Por meio de um único 
pagamento (inicial), uma das partes realiza o hedge1 sem abrir mão dos movimentos 
que lhe favorecem. 
A outra parte da operação recebe esse pagamento como remuneração por sua 
exposição ao risco, que pode chegar a ser ilimitado. Em boa parte, devido a essas 
características de flexibilidade e riqueza de alternativas, as opções têm tido papel 
importante nas evoluções recentes na área de derivativos (onde surgiram opções 
flexíveis e as diversas estratégias com opções). 
Uma opção é portanto um direito, mas não uma obrigação, de adquirir ou 
vender ativos por um preço determinado, em uma quantidade e por um período pré 
estabelecidos. Em outras palavras, é um contrato em que uma das partes tem um 
direito (por exemplo, comprar uma ação a um preço combinado) e a outra tem uma 
 
1
 Hedge: Proteção contra variações adversas de preço. 
 
 
obrigação(vender a referida ação pelo preço combinado). O titular da opção paga 
um prêmio para adquirir este direito do lançador, podendo exercê-lo ou revender a 
opção no mercado. Por se tratar de um direito, o titular da opção pode não exercê-lo 
e deixar que a opção expire. Em contrapartida, a outra parte, o lançador, que 
recebeu o prêmio em dinheiro, não pode deixar de cumprir suas obrigações, caso 
venha a ser chamado a isto. 
 
2.1. PRINCIPAIS TERMOS UTILIZADOS 
 
Devido a sua relativa complexidade, o mercado de opções apresenta alguns 
termos particulares, que serão descritos abaixo, para facilitar o entendimento do 
assunto: 
a) Ativo-objeto: é o ativo (ações, índices, mercadorias) que se está negociando, 
sobre o qual a opção é lançada; Por exemplo: ações, ouro, dólar etc. 
b) Titular: é aquele que adquire os direitos de comprar ou de vender a opção, 
ou seja, o comprador da opção; O titular paga um preço ou prêmio por este direito. 
c) Lançador: é aquele que cede os direitos ao titular, assumindo a obrigação de 
comprar ou de vender o objeto da opção, ou seja, é o vendedor da opção; 
d) Prêmio: é o valor pago pelo titular ao lançador da opção para ter direito de 
comprar ou de vender o objeto da opção; Este valor é pago no ato da negociação de 
compra e venda da opção e não é devolvido mesmo que a opção não seja exercida. 
e) Preço de exercício (strike): É o valor futuro pelo qual o bem será negociado 
ou o preço pelo qual o titular pode exercer o seu direito (comprar se tiver uma opção 
de compra; vender se tiver uma opção de venda). 
f) Data de exercício: último dia no qual o titular pode exercer seu direito de 
comprar ou de vender, conhecido como data de vencimento da opção. 
 
 
3. FORMAÇÃO DO CODIGO DAS OPÇÕES 
 
O código de uma opção varia de acordo com o ativo-objeto, a data de 
vencimento e seu preço de exercício. No Brasil, as opções são identificadas por uma 
sequência de cinco letras mais o valor do preço de exercício. 
 
 
Figura 1 - Estruturas de 
 
A letra intermediári
importante ressaltar que
opções de compra e de v
 
O
COMPRA 
A 
B 
C 
D 
E 
F 
G 
H 
I 
J 
K 
L 
Tabela 1 - Opções e Ven
 
PETR
código do
e codificação das Opções 
iária indica o mês de vencimento da opç
ue é esta letra intermediária que irá faze
e venda. Observe a tabela abaixo: 
OPÇÕES V
VENDA 
M 
N 
O 
P 
Q 
R 
S 
T 
U 
V 
X 
Z 
Vencimento 
PETRB30
TR
do ativo
B
mês de 
vencimento da 
opção
preço
d
 
pção em questão. É 
zer a distinção entre 
VENCIMENTO 
MÊS 
JANEIRO 
FEVEREIRO 
MARÇO 
ABRIL 
MAIO 
JUNHO 
JULHO 
AGOSTO 
SETEMBRO 
OUTUBRO 
NOVEMBRO 
DEZEMBRO 
30 
ço do exercício 
da opção 
 
 
4. CLASSIFICAÇÃO DAS OPÇÕES 
 
Para facilitar a negociação das opções, tendo em vista que existem várias em 
negociação, as bolsas criaram um sistema que agrupa as opções pelo Tipo, Quanto 
à data do exercício e Quanto à posição do preço de exercício/ Preço ativo. Estes 
elementos especificam um contrato de opção e identificam o ativo objeto, o prazo de 
vencimento e o preço de exercício das opções. 
 
4.1. TIPO 
 
Existem dois tipos e opções: opções de compra (CALL) e as opções de venda 
(PUT). 
 
4.1.1. OPÇÃO DE COMPRA (CALL) 
 
O titular (comprador) adquire o direito de comprar o ativo-objeto do contrato, 
mas não a obrigação, por preço fixo (preço de exercício), em data futura acordadas 
pelas partes (data de exercício ou vencimento). Para obter o direito de comprar, o 
titular paga ao lançador (vendedor) um valor chamado de prêmio. 
Não realizando esse direito até a data do exercício, ele expira, perdendo 
totalmente o valor. Ou seja: você tem o direito de comprar o ativo por aquele preço, 
direito garantido pela opção de compra, mas, se o ativo estiver abaixo daquele preço 
no mercado, não vale a pena exercê-lo. 
Suponha que você queira comprar um carro no valor de R$50.000,00, embora 
você esteja descapitalizado no momento, mas considera que o veiculo está uma 
pechincha e só terá liquidez daqui a seis meses. 
Para que você “garanta” a possibilidade de comprar o carro por R$50.000,00, 
você paga uma “caução” (prêmio) de R$500,00 para o vendedor. 
Pois bem, você acabou de comprar uma opção de compra (CALL) do veículo: 
Se o carro daqui a seis meses estiver valendo R$53.000,00, você terá o direito 
de comprar o carro a R$50.000,00. 
Agora, se o carro estiver valendo R$45.000,00, você não usará o seu direito e 
o valor de R$500,00 foi perdido. 
 
 
 
4.1.2. OPÇÃO DE VENDA (PUT) 
 
O titular (comprador) adquire o direito de vender o objeto do contrato, mas não 
a obrigação, por preço fixo (preço de exercício), em data futura acordada pelas 
partes (data de exercício ou de vencimento). Para ceder o direito de venda ao titular, 
o lançador (vendedor) recebe um valor chamado de prêmio. 
Ao comprar uma opção de venda, você passa a ter o direito de vender aquele 
ativo por aquele preço até o exercício. Se o preço do ativo no mercado estiver mais 
alto do que o preço garantido pelo direito, você, obviamente, não irá exercer esse 
direito. 
Por exemplo, você está com o veiculo na garagem e agora precisa precaver-se 
da possibilidade de um sinistro, seja um roubo ou acidente. Existe a necessidade de 
um seguro. 
Para tal, você desembolsa R$1.000,00 por um ano de seguro. Você acabou de 
comprar uma opção de venda (PUT). 
Se nada ocorrer durante um ano, você simplesmente perde o valor do seguro. 
Se, ao contrário, algum sinistro ocorrer, você acionará o seguro e receberá o valor 
da cobertura. 
 
4.2. QUANTO A DATA DO EXERCÍCIO 
 
De acordo com o “período de validade” de uma opção, ela se classifica em: 
 
4.2.1. EUROPÉIA 
 
A opção européia pode ser exercida apenas na data de seu vencimento. É um 
contrato que permite a seu detentor optar por exercê-lo ou não apenas numa 
determinada data, a data de sua expiração. Por exemplo: o titular de uma opção de 
venda sobre ouro disponível só poderá exercer o direito na data do vencimento da 
opção prevista no contrato. 
 
 
 
 
4.2.2. AMERICANA 
 
A opção americana pode ser exercida em qualquer dia até o vencimento, o que 
dá a seu detentor mais direitos, ou maior possibilidade de escolha, e por isso 
mesmo, deve sempre valer mais do que uma opção européia. Por exemplo: uma 
opção de compra sobre o contrato futuro de café pode ser exercida a partir do dia 
subseqüente ao de sua aquisição e até o vencimento da opção, previsto no contrato. 
 
4.3. CLASSIFICAÇÃO QUANTO A POSIÇÃO DO PREÇO DO EXERCÍCIO / 
PREÇO DO ATIVO 
 
Outra classificação muito utilizada pelo mercado é feita de acordo com a 
possibilidade de exercício das opções. Esta classificação compara o preço de 
exercício da opção com o preço do ativo – objeto. Veja o quadro abaixo: 
 
CLASSIFICAÇÃO OPÇÃO DE COMPRA OPÇÃO DE VENDA 
Dentro do Dinheiro Preço de exercício menor que o preço do objeto. 
Preço de exercício maior 
que o preço do objeto. 
No dinheiro Preço de exercício igual ao preço do objeto. 
Preço de exercício igual ao 
preço do objeto. 
Fora do Dinheiro Preço de exercício maior que o preço do objeto. 
Preço de exercício menor 
que o preço do objeto. 
Tabela 2 - Classificações quanto à posição do Preço de exercício/Preço ativo 
 
4.3.1. DENTRO DO DINHEIRO (IN-THE-MONEY) 
 
É uma opção de compra cujo preço do ativo objeto está sendo negociado a um 
preço superior ao preço de exercício da opção, ou seja, se fosse o momento do 
vencimento, seu detentor certamente a exerceria. Ao contrário, uma opção de venda 
estará dentro do dinheiro quando o preço do ativo no mercado à vista estiver abaixo 
do preço de exercício da opção. 
 
4.3.2. FORA DO DINHEIRO (OUT-OF-THE-MONEY) 
 
É uma opçãode compra com o preço de seu ativo objeto abaixo do preço de 
exercício do contrato, ou uma opção de venda com o preço do ativo acima do seu 
 
 
preço de exercício. Nesse caso, o exercício não compensaria se estivesse no 
momento de seu vencimento. 
 
4.3.3. NO DINHEIRO (AT-THE-MONEY) 
São as opções de compra e venda em que o preço do ativo objeto é igual ao 
preço de exercício. 
 
 
5. VALOR INTRÍNSECO E VALOR DO TEMPO (EXTRÍNSECO) 
 
Em primeiro lugar, devemos distinguir os componentes do valor de uma opção. 
Por se tratar de um direito (de compra ou venda) que poderá ser exercido em 
determinado prazo ou data, a opção pode ter valor em função da alternativa imediata 
de exercício ou pela possibilidade de vir a ser exercida posteriormente. Isso nos leva 
a distinguir “valor intrínseco” do “valor tempo”. 
 
5.1. VALOR INTRÍNSECO 
 
É o ganho financeiro que seria apurado se a opção fosse exercida 
imediatamente. Ou seja, é a diferença entre o valor do ativo no mercado a vista e o 
preço de exercício. 
 
Valor Intrínseco de uma opção = 
Valor Atual do Ativo Objeto – Preço de Exercício da Opção. 
 
Ex: A opção de compra de TNLPH40 (opção de compra de Telemar PN para 
Agosto, com preço de exercício de 40 reais) possui R$2,00 de valor intrínseco se a 
TNLP4 estiver cotada a R$42,00 no valor atual. 
Observe o quadro abaixo para o caso de uma “call” (opção de compra). 
 
 
Preço atual Preço do Exercício Valor Intrínseco Classificação 
1 R$80,00 R$100,00 R$0,00 Fora do dinheiro 
2 R$100,00 R$100,00 R$0,00 No dinheiro 
3 R$120,00 R$100,00 R$20,00 Dentro do dinheiro 
 
 
O preço atual se refere ao preço do ativo neste momento se você fosse 
comprá-lo. 
Repare que no caso 1 e 2 o valor intrínseco da opção é zero. 
Você não vai querer exercer a opção de compra que possui uma vez que pode 
ir ao mercado e comprar o ativo por um preço menor. 
O valor intrínseco de uma opção não pode ser negativo uma vez que você não 
está obrigado a exercê-la. 
 
 
5.2. VALOR DO TEMPO (EXTRÍNSECO) 
 
Expressa a remuneração pela chance de que o valor intrínseco suba entre o 
presente e a data de vencimento da opção. Ou seja, porção do prêmio de uma 
opção que está além do valor intrínseco. Também é conhecido como valor 
extrínseco ou valor de expectativa. 
Ex: Se a mesma opção do exemplo acima, estando a TNLP4 cotada a 42,00, 
estiver valendo R$3,00 significa que além dos dois reais de valor intrínseco, soma-
se um real de valor do tempo 
Esse valor demonstra a possibilidade de a opção se tornar ainda mais rentável 
caso o ativo subjacente aumente seu preço. Nota-se que, quanto mais fora do 
dinheiro estiver a opção, menor será seu valor tempo, pois a probabilidade de 
exercício é pequena. 
 
Os conceitos e exemplo acima são para opções de compra. Faça o raciocínio inverso 
para opção de venda. Isto é, a opção de venda estará in-the-money quando a cotação do 
ativo adjacente estiver abaixo do preço de exercício da opção de venda. 
 
 
6. A FORMAÇÃO DO PREÇO E AS VARIÁVEIS QUE AFETAM AS 
OPÇÕES 
 
Existem cinco fatores muito importantes que afetam o preço de uma opção. 
Cada uma delas interfere positivamente ou negativamente no preço de opção de 
 
 
maneia peculiar e direta. Com intuito de uma melhor compreensão do assunto, 
somente iremos considerar opções cujo ativo-objeto é uma ação. 
Os principais fatores são: 
a) Preço da ação (S) – Quanto maior for o preço do ativo objeto, maior será 
preço da opção. Por isso dizemos que o preço da opção flutua de maneira 
diretamente proporcional ao da ação de que deriva. De todas as variáveis que 
afetam o preço de uma opção, o preço do ativo é o de maior relevância. 
 
 
b) Preço de exercício (X) – O Strike da opção é o preço pelo qual será 
executado o negocio se a opção for exercida. Quanto mais baixo for o preço de 
exercício, maior será o preço da opção. Assim, o strike afeta o preço da opção numa 
relação inversamente proporcional. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
c) Volatilidade (σ) – É uma tentativa matemática para medir a incerteza quanto 
aos preços futuros de uma ação, a possibilidade do ativo objeto sofrer uma grande 
oscilação direcional para cima ou para baixo. Pode ser entendida como a velocidade 
Figura 2 - Preço do Ativo X Prêmio 
Figura 3 - Strike X Prêmio 
 
 
de mudança de preço do mercado. De todos os fatores a volatilidade é o mais 
subjetivo e difícil de aferir – e mesmo de compreender. 
O mais importante é compreendermos que os preços das opções sobem com o 
aumento da volatilidade. Isso ocorre, porque se a ação tem um aumento na sua 
volatilidade, podem ocorrer oscilações maiores em seus preços, assim o valor da 
ação tem maiores possibilidades de ultrapassar o valor do strike, podendo ser 
exercida. 
 
d) Tempo (T) - Tempo é um fator componente de depreciação no valor das 
opções na medida em que passa. Por isso, tornam-se mais valiosas quanto maior 
for o prazo para o vencimento. Todos os dias, todas as opçõs perdem valor se o 
papel não subir. 
 
Figura 5 - Dias úteis X Prêmio 
Figura 4 - Volatilidade X Prêmio 
 
 
e) Taxa de Juros (r) – A taxa de juros interfere de maneira positiva no preço 
das opções. Quanto maior a taxas de juros, maior será o prêmio de uma Call e 
menor será o de uma Put. 
 
 
7. ESTRATÉGIAS 
 
O mercado de opções é dotado de grande flexibilidade, permitindo um número 
muito grande de estratégias operacionais que dão aos investidores diversas 
alternativas, tanto especulativas quanto de proteção. As estratégias com opções 
podem ser divididas em dois grupos: estratégias direcionais e estratégias não 
direcionais. 
 
7.1. ESTRATÉGIAS DIRECIONAIS 
 
As estratégias direcionais são operações onde a direção do movimento do 
preço do ativo-objeto é determinística no seu resultado final. Mostramos abaixo 
algumas estratégias que se enquadram nessa classificação. 
 
7.1.1. TRAVA DE ALTA 
 
Essa operação também é conhecida como financiamento ou "Call Bull spread". 
A operação consiste em comprar uma quantidade de uma opção de um preço de 
exercício determinado, por exemplo, 1000 PETRA50, e vender a mesma quantidade 
Figura 6 - Juros X Prêmio 
 
 
de uma opção de strike superior, por exemplo, 1000 PETRA52. Esse tipo de 
estratégia é utilizada quando há uma expectativa neutra ou de alta da ação no 
mercado à vista. Em geral, utiliza-se essa operação quando se acredita que existe 
certo ponto do qual o ativo não vai passar, dispensando assim à possibilidade de 
alta e lucros ilimitados, assim, a trava pode ser usada como operação alvo de baixo 
custo. 
 
7.1.2. TRAVA DE BAIXA 
 
Essa operação também é chamada de reversão ou "call bear spread". A 
operação consiste em vender uma opção com strike mais baixo, por exemplo, 1000 
PETRA52, e comprar a mesma quantidade de opção com preço de exercício mais 
alto, por exemplo, 1000 PETRA50. . Este tipo de estratégia é utilizada quando há 
uma expectativa neutra ou de baixa da ação no mercado à vista. 
 
7.1.3. BORBOLETA 
 
Ou "long call butterfly", é a soma de uma trava de alta e uma trava de baixa. 
Nesta operação compra-se uma quantidade de opções de strike mais baixo, por 
exemplo, 1000 PETRA38, compra-se também uma quantidade de strike mais alto, 
por exemplo, 1000 PETRA 42, e vende-se a soma das duas quantidades de um 
strike intermediário, 2000 PETRA40. Trata-se de uma operação alvo onde o maior 
lucro ocorre se o valor do ativo estiver próximo ao strike intermediário no caso, 
R$40,00, no vencimento. 
 
7.1.4. BORBOLETA VENDIDA 
 
Ou "short call butterfly", é uma operação inversa à anterior, formada pela soma 
de uma reversão e um financiamento. Nesta operação vende-se uma quantidade de 
opções de strike mais baixo, por exemplo, 1000 PETRA38,vende-se também uma 
quantidade de strike mais alto, por exemplo, 1000 PETRA42, e compra-se a soma 
das duas quantidades de um strike intermediário, 2000 PETRA40. Neste caso, o 
operador ganha quando o mercado se movimenta em qualquer direção afastando-se 
 
 
do alvo, sendo o ganho máximo se o valor do ativo estiver acima de R$ 42,00 ou 
abaixo de R$ 38,00. 
 
7.1.5. FINANCIAMENTO 
 
O Financiamento, também conhecido como venda coberta de opções, é uma 
estratégia largamente utilizada no mercado. Basicamente consiste em vender uma 
opção para cada ativo que se tenha na carteira. 
Conceitualmente, o financiamento é uma estratégia que objetiva a proteção da 
carteira de ações, mais especificamente do ativo em que estamos fazendo o 
financiamento. Contudo, se houver exercício da opção, a taxa de remuneração será 
constante e, na maioria das vezes, substancialmente superior às taxas praticadas no 
mercado de renda fixa. Se não houver exercício, o cliente permanece com as ações 
em carteira e embolsa o prêmio recebido pela venda das opções. 
Existem duas formas de fazermos o financiamento. Na primeira, busca-se 
proteger o ativo contra oscilações no mercado à vista, porém a intenção inicial não é 
a de se desfazer da ação. Para isso vende-se opções com Strike superior ao preço 
do ativo no momento, ou seja, monta-se um financiamento com uma opção fora do 
dinheiro. 
Caso a opção não seja exercida, o prêmio recebido na venda representa um 
percentual de proteção contra uma desvalorização do ativo. Caso o ativo supere o 
valor do Strike da opção vendida no dia do exercício, o investidor receberá 100% da 
valorização até esse Strike, mais o prêmio recebido pela venda da opção. 
É importante ressaltar que quanto mais fora do dinheiro, menor a chance de 
exercício, porém, também é menor o premio recebido e, por consequência, o 
percentual de proteção. 
Podemos também efetuar o financiamento utilizando opções dentro do 
dinheiro, ou seja, com Strike inferior ao preço do ativo no momento da entrada na 
operação. Neste tipo de financiamento, o investidor deseja ser exercido e obter uma 
taxa fixa de remuneração. Como visto anteriormente, uma opção de compra dentro 
do dinheiro normalmente vale mais do que a diferença entre seu Strike e o preço à 
vista do ativo-objeto. Esse valor residual é chamado de valor extrínseco ou valor do 
tempo e é o que o investidor ganha em um financiamento com opções dentro do 
 
 
dinheiro. Na maioria das vezes as taxas obtidas com esse tipo de operação são 
substancialmente superiores às praticadas no mercado. 
 
7.2. ESTRATÉGIAS NÃO DIRECIONAIS 
 
Estratégias não direcionais são aquelas em que a direção do movimento do 
preço do ativo-objeto não influencia o resultado da operação. Antes de começarmos 
a falar sobre esse tipo de estratégia devemos esclarecer alguns pontos 
fundamentais para a melhor compreensão do assunto. 
 
7.2.1. TRADES DE VOLATILIDADE 
 
Uma operação de volatilidade é essencialmente uma estratégia não direcional. 
• Uma posição comprada em volatilidade é aquela em que o aumento da 
volatilidade implícita da opção proporciona lucro na operação. 
• Uma posição vendida em volatilidade é aquela em que uma diminuição na 
volatilidade implícita da opção proporciona lucro na operação. 
Para montarmos uma posição comprada em volatilidade, devemos comprar 
opções e vender ações no mercado à vista na proporção delta. Para vendermos 
volatilidade, devemos vender opções e comprar ações no mercado à vista na 
proporção delta. Como visto anteriormente, o impacto no preço justo da opção 
causado por uma alteração na volatilidade do ativo-objeto é dado pela letra grega 
Vega. As opções com maiores Vegas são aquelas que possuem preço de exercício 
próximo ao preço à vista do ativo-objeto. 
Exemplo: Considere que, em determinado momento, esperássemos um 
aumento na volatilidade do ativo XXXX. Assumindo que esse papel estivesse cotado 
a R$10,00 e uma opção desse ativo com Strike 10, delta igual 0,50 e Vega igual a 
0,021 estivesse cotada a R$ 1,50, poderíamos tomar uma posição comprada em 
volatilidade comprando 10.000 opções e vendendo 5.000 ativos XXXX. 
Como pode ser observada, a estrutura montada possui delta nulo, ou seja, está 
imune a variações no preço do ativo-objeto. 
Observe agora o que acontece com nosso portfólio quando a volatilidade do 
ativo-objeto se altera. Com um aumento de 1% na volatilidade do ativo XXXX, a 
posição vendida neste não é afetada, porém, o prêmio da opção comprada aumenta 
 
 
R$ 0,02 o que nos faz ganhar R$ 200,00 em nossa posição comprada em opções. 
Com uma diminuição de 1% na volatilidade do ativo-objeto, a posição vendida neste 
não é afetada, porém, perdemos R$ 200,00 em nossa posição comprada em 
opções. 
 
7.2.2. BLACK & SCHOLES 
 
O modelo de Black & Scholes consiste em um conjunto de equações que visam 
o cálculo do prêmio justo das opções. Lançando mão de algumas variáveis, as 
equações do modelo dão ao investidor o prêmio justo de determinada opção para 
um determinado cenário. Abaixo mostramos as variáveis que devem ser imputadas 
no modelo para o cálculo do prêmio justo. 
• O Preço do ativo-objeto 
• Preço de exercício 
• Volatilidade do ativo-objeto 
• Taxa de juros 
• Dias para o vencimento 
• Dividendos esperados 
• Modalidade da opção (Call/Put) 
Além do prêmio justo da opção, o modelo também nos informa como este se 
comporta quando uma das variáveis que o influenciam é alterada enquanto as 
outras são mantidas constantes. Essas informações são obtidas através das 
chamadas letras gregas, como já foi visto anteriomente. 
Em uma análise mais técnica, as gregas representam as derivadas da função 
de precificação em relação a cada uma de suas variáveis, fornecendo ao investidor 
as taxas de variação. 
Como dito antes, em uma operação não direcional com opções a direção do 
movimento no preço do ativo-objeto não pode impactar no resultado da estratégia. 
Para tanto, o investidor deve montar um portfólio que possua o delta igual a zero. 
Para alcançar esse objetivo, o investidor deve realizar uma operação chamada Delta 
Hedge, tomando posição contrária no ativo-objeto a que se está no mercado de 
opções. Por exemplo, se estiver comprado em 10.000 opções de compra com delta 
igual a 0,50, para efetuar um Delta Hedge deverá vender 5.000 ativos-objetos. 
 
 
Observe que se o preço do ativo subir R$1,00, o investidor estará ganhando R$ 
5.000,00 na posição comprada em opções (delta = 0,50) e perdendo R$ 5.000,00 na 
posição vendida em ativos-objetos (delta = 1). Analogamente, se o preço do ativo-
objeto cair R$ 1,00, o investidor perderá R$5.000,00 na posição em opções e 
ganhará R$ 5.000,00 na posição vendida em ativos objetos. Observe que, ao 
montarmos uma estrutura Delta Hedge, alterações no preço do ativo-objeto passam 
a não mais impactar a carteira como um todo. 
Como vimos anteriormente, o delta da opção não é constante. Seu valor se 
altera com alterações no preço do ativo-objeto em uma proporção dada pela letra 
grega Gamma. 
Por esse motivo, o Delta Hedge é uma estrutura dinâmica, já que deve ser 
modificada de acordo com oscilações no delta da opção operada. 
 
7.3. AS DERIVADAS DO MODELO 
 
As derivadas do modelo, mais conhecidas como “gregas”, são instrumentais 
teóricos utilizados para avaliar a sensibilidade dos preços dos contratos de opções 
às diversas variáveis que influenciam seus prêmios. 
Cada um dos indicadores estatísticos foi denominado por uma letra grega e 
indica como a operação irá se comportar se houver a mudança de uma de suas 
variáveis isoladamente. 
As gregas são medidas de curto prazo que podem ser utilizadas para controlar 
a exposição das posições financeiras a vários tipos de risco, sendo de grande 
importância na analise de uma operação. 
 
7.3.1.DELTA 
 
O delta de uma opção mede a sensibilidade de seu preço em relação ao preço 
da ação, e pode ser visto como um indicativo da exposição ao risco da opção às 
oscilações no preço da ação no mercado à vista. 
Por exemplo: Se uma opção tem Delta de 50% isso indica que se a ação subir 
R$ 1,00 a opção irá subir R$ 0,50 se as outras variáveis se mantiverem estáveis. 
Outra forma de ver o delta é considerá-lo a probabilidade da opção ser 
exercida. Assim, opções bem dentro do dinheiro provavelmente serão exercida e 
 
 
possuem delta de 100%. Opções no dinheiro têm delta próximo de 50% pois 
possuem 50% de chance de serem exercidas e opções fora do dinheiro tem deltas 
cada vez menores tendendo a zero, pois possuem possibilidades menores de 
exercício. 
Quando você comprar uma call o delta é positivo, pois a alta no papel é 
favorável, mas quando você vende uma opção o delta é negativo, pois teoricamente 
uma alta no papel é prejudicial. 
 
7.3.2. GAMA 
 
O gama é a sensibilidade do delta da opção em relação ao preço da ação, ou 
seja, é a taxa de mudança do delta. Quando uma opção sobe ou cai o delta 
acompanha, e o gama indica de quanto seria esta variação do delta. Também 
podemos dizer que é uma medida de quão rápido a opção pode modificar seu 
estado, transitando entre fora do dinheiro e dentro do dinheiro. 
Por exemplo: Se uma opção tem Delta de 50% e gama de 10%, isso indica que 
se o papel subir R$ 1,00 o Delta irá subir de 50% para 60%, aproximadamente. 
A opção que encontra o maior gama é a opção no dinheiro com delta de 50% e 
que pode ter ser diminuído ou aumentado a qualquer movimento da ação. Uma 
opção bem dentro do dinheiro possui delta próximo a 100% e tem gama neutro 
valendo quase zero. A opção bem fora do dinheiro também tem gama próximo a 
zero, pois seu delta é zero. 
Outro ponto que pode ser constatado é que o gama varia mais quando está 
próximo do dia de vencimento, principalmente quando se aproxima do vencimento e 
a opção está no dinheiro. 
Quando se vende uma opção uma alta no gama assim como no delta é 
prejudicial para operação. Sendo o inverso quando se compra uma opção. 
 
7.3.3. TETA 
 
O teta mede o quanto varia o prêmio da opção ao se aproximar à data de 
exercício. Ou seja, o teta mede a sensibilidade do preço da opção à passagem do 
tempo. 
 
 
O teta é o quanto à opção se desvaloriza mantendo-se todas as variáveis 
inalteradas. Simplificando podemos citar como exemplo: Se uma opção tem um Teta 
de -0,05 ela cairá 5 centavos por dia, até o vencimento, se as demais variáveis se 
mantiverem iguais. 
As opções no dinheiro são as que apresentam teta mais elevado, pois são as 
que possuem maior ágio, ou valor extrínseco. As opções mais dentro e fora do 
dinheiro possuem menor veja. 
Para operações de venda de opções o teta é positivo, pois a passagem do 
tempo diminui o preço da opção vendida. Em contrapartida quando se compra uma 
opção o teta é negativo, pois com o passar do tempo o preço da opção comprada 
cai. 
 
7.3.4. VEJA 
 
O vega é a taxa de variação do valor de uma opção decorrente de uma 
mudança na volatilidade. Por exemplo: Uma opção com vega de 0,15, quando 
acorre uma variação de 1,00% para cima na volatilidade, o preço da opção 
aumentará R$ 0,15, se as outras variáveis se mantiverem estáveis. 
O vega é positivo para quem compra uma opção, pois o aumento da 
volatilidade torna as opções mais caras. Entretanto, para operações com venda de 
opções o vega é negativo, porque o aumento da volatilidade eleva o preço da opção 
vendida. 
 
7.3.5. RÔ 
 
O rô é a medida de sensibilidade do preço da opção às variações na taxa de 
juro sem risco da economia, ou seja, é a taxa de variação do valor de uma opção 
decorrente de uma mudança na taxa de juros. 
O rô, normalmente é a medida menos sensível e menos levada em 
consideração nos mercados de opções sobre ações. Isto porque raramente são 
observadas alterações bruscas significativas no juro básico da economia. 
O efeito da taxa de juros é maior quanto mais dentro do dinheiro estiver a 
opção, pois são essas que têm a maior probabilidade de serem exercidas. E quanto 
mais distante se está do vencimento da opção, pois o aumento na taxa de juro 
 
 
aumenta o custo de oportunidade de se manter uma quantia imobilizada numa 
opção. 
 
 
 
 
 
8. REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS 
 
DERIVATIVOS, banco de dados. Disponível em: 
<http://pt.wikipedia.org/wiki/Derivativo>. Acessado em: 14 de Mai. 2014. 
 
SCHIO, Ricardo. Lançamento coberto por Opções. 2009. 55 f. Monografia 
(Especialização em Mercado de Capitais) – Universidade Federal do Rio Grande do 
Sul, RS, 2009. 
 
MERCADO DE OPÇÕES, banco de dados. Disponível em: 
<http://pt.wikipedia.org/wiki/Mercado_de_op%C3%A7%C3%B5es>. Acessado em: 
14 de Mai. 2014. 
 
MANUAL PARA A ELABORAÇÃO DE TRABALHOS ACADÊMICOS DA 
FAAL. 2014. 73 f. Faculdade de Administração e Artes de Limeira, SP, 2014. 
Disponível em: <http://www.faal.com.br>. Acessado em: 14 de Mai. 2014. 
 
MERCADO DE OPÇÕES: CONCEITOS E DEFINIÇÕES. São Paulo : BM&F, 
2007. 
 
APOSTILA DE OPÇÕES, banco de dados. Disponível em: 
<www.bradescocorretora.com.br>. Acessado em: 14 de Mai. 2014.