10.5 Casos

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“CASOS”
Material de Aula
PROF. RICARDO SERRA
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra
M4 (mais “guiado”)I
Exercício M4
Estimar, por fluxo de caixa descontado:
Valor da empresa (firm value)1
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 2
Valor do acionista na empresa (equity value)2
Custo de Capital
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 3
� Beta: 1,3
� Prêmio de Mercado: 4,9% Outras Informações
� Custo da Dívida: US$ + 
8,0%
� Imposto de Renda: 34%
� D/(D+E): 20%
Fonte: Valor Econômico, 2013
Premissas DRE
Receita Bruta
� Volume
� Vende 100 unidades no primeiro ano de projeção e cresce com o PIB
� Preço
� Vende a R$ 10,0 no primeiro ano de projeção e cresce com IPCA
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 4
� Deduções
� Alíquota de 25%
� CPV
� Margem Bruta constante em 36%
� Despesa Operacional
� R$ 100 no primeiro ano de projeção e cresce com IPCA
Operacional
Premissas DRE
Capex
� Considerar R$ 12,5 MM para o primeiro ano da projeção e 1,1x a 
depreciação do ano anterior para os demais anos da projeção
� O imobilizado bruto inicial é R$ 250 MM
Depreciação
� Alíquota de 5,0% a.a.
� Imobilizado bruto inicial deprecia o equivalente a 1 ano cheio
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 5
� Capex do ano deprecia o equivalente a ½ ano
Capital de Giro � Considerar as lógicas apresentadas na planilha
Outras
� Dados macroeconômicos apresentados na planilha
� Dívida líquida de R$ 275
� Crescimento na perpetuidade: definir, com coerência
� Câmbio no Ano 0: R$ 2,00/US$
NAT (mais “solto”)II
Exercício NAT
Estimar, por fluxo de caixa descontado:
Valor da empresa (firm value)1
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 7
Valor do acionista na empresa (equity value)2
Premissas Estrutura de Capital
� Prêmio de Mercado Americano (1928 a 2007): 4,8%
� Beta alavancado: 0,46 (calculado para um período de 3 
anos da Natura; período em que a Natura teve 
aproximadamente 3,5% de dívida – considerando o 
equity value a valor de mercado)
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 8
� Estrutura de Capital Alvo (D/(D+E)): 30,0% (baseado em 
empresas comparáveis)
� Custo da dívida: será calculado com um spread de 
0,68% a.a. sobre a dívida em US$ da República do 
Brasil, considerando um rating AAA para a dívida da 
Natura, uma dívida de 10 anos e 30% de dívida
� Alíquota de IR: 34%
� Inflação Americana: 2,1%
� Inflação Brasileira: 4,5%
DRE
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 9
Balanço
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 10
Imobilizado Bruto - Abertura
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 11
Demais Premissas
� Considere, nas suas projeções:
� A receita do setor (nominal) evolui com o PIB do país de acordo com a equação: "receita = 
-1,9868 + 0,008 x PIB; sendo que a receita de 2010 foi de R$ 27,3 bilhões e o PIB para 
2011 a 2015 projetado é de R$ 4.050 bilhões, R$ 4.400 bilhões, R$ 4.790 bilhões, R$ 
5.230 bilhões e R$ 5.710 bilhões. Suponha que a receita líquida nominal da Natura evolua 
com os mesmos percentuais do setor (o market share será constante).
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 12
� Projeção de IPCA para 2011 a 2015: 5,3%, 5,0%, 4,8%, 4,6% e 4,5% (IPCA 2010 = 5,5%).
� Número de ações da empresa: 431.169,614 mil (equivalendo a um preço de R$ 45,5 por 
ação em 31 de dezembro de 2010).
� A empresa não tem capacidade ociosa.
Premissa: Receita
PIB (real) HPPC
1996 844,0 4,9
1997 939,1 5,5
1998 979,3 5,9
1999 1.065,0 6,6
2000 1.179,5 7,5 y = 0,008x - 1,9868
R² = 0,997
25
30
F
a
t
u
r
a
m
e
n
t
o
 
s
e
t
o
r
 
H
P
P
C
 
e
m
 
R
$
 
b
i
l
h
õ
e
s
Regressão linear: PIB Brasil x Faturamento setor HPPC de 1996 a 2010
NATURA
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 13
2001 1.302,1 8,3
2002 1.477,8 9,7
2003 1.699,9 11,5
2004 1.941,5 13,5
2005 2.147,2 15,4
2006 2.369,5 17,5
2007 2.661,3 19,6
2008 3.031,9 21,3
2009 3.185,1 24,4
2010 3.675,0 27,3
HPPC: Higiene Pessoal, Perfumaria e Cosméticos
Valores nominais
Fonte: International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, September 2011
R² = 0,997
0
5
10
15
20
- 500,0 1.000,0 1.500,0 2.000,0 2.500,0 3.000,0 3.500,0 4.000,0 F
a
t
u
r
a
m
e
n
t
o
 
s
e
t
o
r
 
H
P
P
C
 
e
m
 
R
$
 
b
i
l
h
õ
e
s
PIB Brasileiro em R$ Bilhões
� De um lado, quer-se que o imobilizado 
líquido cresça na mesma razão que o 
crescimento de vendas:
Projeção do Capex e da Depreciação
( )
ΔImobLInvLiq
ImobLΔ1ImobLInvLiq
ImobLImobLInvLiq
1t
1t1t
1tt
×=
−+×=
−=
−
−−
−
AliqImobBAliq1CAPEXInvLiq
2
AliqCAPEXAliqImobBCAPEXInvLiq
DeprecCAPEXInvLiq
1t
×−



−×=






×+×−=
−=
−
� Mas, de outro lado, o investimento 
líquido é:
Prof. Dr. Ricardo Goulart Serra | p. 14
AliqImobB
2
Aliq1CAPEXInvLiq 1t ×−





−×=
−






−
×+×
=
×−





−×=×
−−
−−
2
Aliq1
AliqImobBΔImobLCAPEX
AliqImobB
2
Aliq1CAPEXΔImobL
1t1t
1t1t
� Juntando tudo, tem-se:
Obs.: Em um modelo nominal, para o giro do ativo ficar constante, o imob líquido deve ter o mesmo crescimento que o crescimento nominal das vendas. Mas será!?!