Gestão de Tesouraria - UFRGS - Roberto Lamb

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EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
©RLamb – Uso exclusivo dos alunos matriculados em Gestão de Tesouraria. Não é autorizada cópia para terceiros‐ Revisão Março 2016          1 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Temas preparados para discussão na disciplina “Gestão de Tesouraria” do Curso de 
Administração da Escola de Administração da UFRGS. 
Uso exclusivo dos alunos matriculados na disciplina. 
 
Não é autorizada a cópia ou reprodução para terceiros, por quaisquer meios. 
 
As considerações contidas neste texto estão em processo de elaboração e discussão 
e não constituem recomendações de ações ou tomada de decisão. 
 
©Roberto Lamb, Porto Alegre, RS, 2017 
Gestão de 
Tesouraria 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Mercado Financeiro 
Notas de aula 
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
©RLamb – Uso exclusivo dos alunos matriculados em Gestão de Tesouraria. Não é autorizada cópia para terceiros‐ Revisão Março 2016          2 
Apresentação	
 
Uma característica que  se mostra comum às empresas brasileiras com boa  situação  financeira é o 
constante foco na gestão do seu capital de giro e do seu caixa. Junto com a boa situação financeira 
essas  empresas  também  apresentam  bom  desempenho.  Mas  não  são  só  empresas  de  bom 
desempenho precisam ter esse foco. O ambiente atual, com seguidas faltas de crédito, com pressões 
nas cadeias de suprimento, com o aumento da complexidade dos negócios, coloca desafios para todas 
as empresas: na falta de oferta de recursos para suas operações, as empresas precisam administrar 
cuidadosamente o caixa de suas próprias operações para financiá‐las. 
Um aprendizado que as empresas precisam é o de como o caixa está envolvido nos seus diferentes 
ciclos  operacionais  e  também  a  identificar  as  áreas  em  melhores  condições  para  responder  às 
mudanças do ambiente financeiro e tomar as medidas necessárias antecipadamente. 
Uma pesquisa realizada pela KPMG1 em 2008, com mais de 500 gestores financeiros de empresas de 
todos os portes, mostrou que a gestão do caixa era a prioridade número 1 para 24% dos executivos 
entrevistados, e 61% deles afirmou que o caixa era uma das prioridades que estavam no  topo das 
preocupações para o negócio com um todo.  
Verificar se a empresa demonstra atenção  total para a gestão do caixa passou  também a ser uma 
tendência das  atenções das  agências  classificadoras de  risco e dos departamentos de  crédito dos 
bancos. Demonstrando que  têm caixa, que  têm acesso a caixa, as empresas podem melhorar seus 
ratings e podem estar melhor posicionadas para tirar proveito de oportunidades, como aquisições por 
exemplo. O desafio da gestão do caixa está em equilibrar as necessidades e estratégias de curto prazo 
com as necessidades e estratégias de longo prazo para o desempenho sustentado do capital de giro. 
A área financeira precisa estar atenta para que os novos produtos, processos, mercados e canais de 
distribuição  assim  como  a  crescente  complexidade  associada  aos  negócios,  não  criem  bolsões  de 
ineficiência, que são consumidores do capital de giro. Além de conhecer as formas de gerar caixa pela 
eficiente  gestão  dos  processos  internos,  as  empresas  precisam  conhecer  as  fontes  de  recursos 
oferecidas  pelos  mercados  financeiros,  e,  especialmente,  as  restrições  que  pesam  sobre  esses 
mercados para não contar com soluções que na hora em que se mostram necessárias, podem não 
estar disponíveis. 
A  gestão  da  tesouraria  pressupõe  o  conhecimento,  de  preferência  aprofundado,  do  mercado 
financeiro, pois é nesse mercado que o gestor encontrará os produtos para suprir faltas de caixa e para 
aplicar sobras de caixa, seja para as operações diárias, seja para a execução da política de longo prazo 
da organização. A atenção para o mercado financeiro  inclui, em destaque, a atenção para cenários 
econômicos e políticos e  seus desdobramentos, especialmente no que diz  respeito à  formação de 
expectativas e as consequências que essas expectativas trazem para a disponibilidade e o custo de 
recursos financeiros. 
A preocupação da tesouraria num mercado complexo é manter a liquidez e a disponibilidade de capital 
de  giro.  Este  texto  busca  apresentar  os  fundamentos  do  funcionamento  do mercado  financeiro 
brasileiro, que, em linhas gerais, envolvem, principalmente, o conhecimento dos seguintes temas: 
 Bancos: os bancos têm um papel central no mercado financeiro, pois operam o sistema de 
pagamentos  da  economia  e,  mais  que  isso,  criam  moeda  por  meio  do  mecanismo  de 
empréstimos e depósitos. 
                                                            
1   KPMG. Cash Management. The importance of preserving cash in a downturn.Insights from 2008 research into cash and working capital 
management. Disponível em: 
http://www.visualwebcaster.com/VWP/SkinPlayer/Player.asp?e=55278&w=240&h=70&s=True&ch=True&sm=True&c=True&c1=True&mc
=&qo=True&p=True&i=True&pp=True&cp=False&v=False&mc=False&a=False&sid=100001&aid=101375&pl=&pr=&st=ps&num=0&y=7606
5&hs=&u=2822757&pid=1&pt=2&pc=False&cuts=6&t=Rethinking+Liquidity%3A+Managing+Cash+and+Working+Capital. Consultado em 
05/02/2009.  
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 Curvas de taxas de juros: A taxa de juros não é única, para cada prazo há uma taxa diferente, 
essa sucessão de taxas formam curvas e essas curvas variam diariamente; 
 Política  monetária:  A  taxa  de  juros  é  uma  das  principais  ferramentas  utilizadas  pelas 
autoridades monetárias para fazer política monetária no sistema de metas para a inflação; 
 Produtos  financeiros: os bancos  têm uma ampla gama de produtos para atendimento das 
necessidades  das  organizações.  Produtos  “de  prateleira”,  os  produtos  prontos  e  de  certa 
forma “padronizados” como, por exemplo, o produto “Desconto de Duplicatas”. Há outros 
produtos, conhecidos como produtos estruturados, montados para situações específicas. 
 Reservas  Bancárias:  reservas  bancárias  são  os  recursos  dos  bancos,  imediatamente 
disponíveis,  depositados  no  Banco  Central  e  que  liquidam  todas  operações  entre  bancos, 
referentes a quaisquer operações do público como pagamentos, cobranças, transferências por 
TED e DOC; 
 Taxa DI: A taxa DI, ou taxa do CDI, é o custo de oportunidade do mercado financeiro, pois é a 
última  taxa  pela  qual  os  bancos  podem  negociar  sobras  ou  faltas  de  caixa  podem  ser 
negociadas no mercado  interfinanceiro, o mercado de reservas bancárias entre  instituições 
financeiras; 
 Taxa Selic: A taxa Selic é a taxa de referência do mercado financeiro, pois reflete o custo de 
reservas  bancárias  em  negócios  sem  risco,  lastreados  em  títulos  públicos,  no  mercado 
secundário desses títulos e é a taxa que o Banco Central do Brasil busca controlar diretamente 
em função da sua política monetária; 
 Taxas de  juros: A  taxa de  juros é o preço do dinheiro no mercado  financeiro e é um dos 
principais fatores de decisão para as decisões empresariais; 
 Títulos públicos: Os negócios com títulos públicos são o instrumento utilizado pelo COPOM – 
Comitê de Política Monetária para estabelecer a meta para a  taxa Selic, a  taxa média dos 
negócios com títulos públicos no mercado secundário; 
Para tratar desses temas que se relacionam entre si, iniciamos com uma discussão sobre o papel e as 
restrições operacionais dos bancos. Isso porque uma empresa precisa entender os negócios de seus 
clientes e de seus fornecedores e, para uma empresa, os bancos são isso, são clientes de sobras de 
caixa e fornecedores de suprimentos de caixa. É fundamental que o gestor de tesouraria compreenda 
a natureza do negócio bancário e as restrições que o afetam. 
No sistema bancário, o Banco Central, como diz o seu nome, tem papel central. Não só ele funciona 
como  “bancodos  bancos”,  aquele  banco  que  têm  as  reservas  bancárias  de  todos  os  bancos,  ele 
também funciona como autoridade monetária, direcionadora e fiscalizadora do sistema. Em seguida, 
apresenta‐se o papel do Banco Central e das reservas bancárias e o processo de definição das taxas de 
juros no Brasil, dentro do regime de metas de inflação. Um quadro geral da formação da taxa Selic é 
apresentado para uma visão integrada do processo de definição da taxa de juros. 
Em seguida, apresenta‐se a ETTJ, a “estrutura a termo da taxa de juros”. O uso da ETTJ como referência 
na  precificação  de  produtos  de  captação  e  de  aplicação  de  recursos  pelo  sistema  bancário  é 
apresentando por meio de exemplos de cálculo para CDBs, CDI e títulos públicos. Uma hierarquia de 
taxas  de  juros  é  apresentada.  A  seção  seguinte  realiza  um  “passo  a  passo”  para  o  cálculo  de 
rentabilidade bruta, líquida e real de um CDB; essa seção é seguida por uma seção que trata de fundos 
de investimento, para aplicação de sobras de caixa, assim como os CDBs. 
Apresentados  os  produtos  básicos  para  aplicação  de  sobras  de  caixa,  a  seção  seguinte  trata  dos 
produtos  para  empréstimos  para  suprir  capital  de  giro,  com  referência  ao  ciclo  operacional  das 
empresas. São apresentados os fatores que determinam o custo efetivo total (CET) de um empréstimo 
para  capital de giro:  IOF,  tarifas,  comissões,  juros.  São apresentadas as diferentes  forma de  cotar 
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produtos para capital de giro, como os produtos Capital de Giro, o Desconto de Duplicatas Mercantis, 
Hot‐Money, Compror e Vendor. 
O	negócio	dos	bancos		
Os bancos são clientes e fornecedores das empresas. São clientes quando procuram captar o dinheiro 
gerado nas atividades das empresas e são fornecedores de recursos para financiar as operações das 
empresas. Gerir uma empresa é conhecer os seus clientes e seus fornecedores, entender o seu negócio 
para melhor atender o cliente e buscar o produto mais adequado do fornecedor.  
A atividade essencial dos bancos é a intermediação financeira. Neste papel é necessário que os bancos 
possuam: 
 Reputação (credibilidade) perante o mercado financeiro para atrair e manter a confiança dos 
seus depositantes; 
 Competência para entender e analisar riscos na concessão de crédito de forma  lucrativa e 
sustentável (garantindo o retorno do dinheiro dos depositantes). 
1. A  função  econômica  dos  bancos  é  a  concessão  de  crédito  e  o  fornecimento  de  meios  de 
pagamento, tomando recursos de agentes superavitários e emprestando recursos para agentes 
deficitários.  Como  consequência  deste  processo,  os  bancos  acabam  criando  moeda  pelo 
mecanismo multiplicador dos empréstimos e financiamentos. 
2. Em um banco, a alavancagem  financeira é elevada, a proporção de  recursos de  terceiros em 
relação aos recursos próprios é alta. Há muitos recursos de terceiros e poucos recursos próprios. 
É como se o capital do acionista se multiplicasse para ser  investido em um grande número de 
ativos. Do  total de  recursos aplicados nos ativos do banco,  somente uma pequena parte  tem 
origem no capital próprio da instituição. 
Observe nas figuras a seguir a relação entre os ativos de um banco (aplicações de recursos, à esquerda), 
os seus passivos (origem dos recursos disponíveis para o banco, à direita) e a proporção do capital dos 
acionistas em relação ao todo que no Brasil deve ser de mais de 11% dos ativos ponderados pelo risco. 
Este percentual de  capital próprio para absorver  riscos é determinado em  função dos acordos de 
Basiléia. 
  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Figura 1 
Na Figura 1 representamos o fato de que o percentual de capital próprio que financia os ativos é 
muito pequeno. A Figura 2 é outra forma de representar isso. 
 
Dinheiro dos depositantes 1 
Dinheiro dos depositantes 2 
Dinheiro dos depositantes 3 
Dinheiro dos depositantes 4 
Dinheiro dos depositantes 5 
Dinheiro dos depositantes 6 
Dinheiro dos depositantes 7 
Dinheiro dos depositantes 8 
Dinheiro dos depositantes 9 
Dinheiro dos depositantes 10 
(Capital Nível 1 + Nível 2) ≥ 11% 
Caixa 
Reservas bancárias 
Títulos e valores mobiliários 
Empréstimos e financiamentos de 
curto prazo 
Empréstimos e financiamentos de 
longo prazo 
Móveis, utensílios, equipamentos 
Ativo Permanente 
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Figura 2 
3. A intermediação entre agentes superavitários (pessoas físicas e jurídicas que têm recursos sem 
necessidade  imediata  de  alocação)  e  deficitários  (também  pessoas  físicas  e  jurídicas  que 
demandam  recursos para consumo e/ou  investimento) é  feita pelos bancos e  se constitui em 
função fundamental para o desenvolvimento econômico. A atuação dos bancos é essencial para 
reduzir o risco de alocação de recursos, pois os bancos são especialistas em selecionar e conceder 
crédito,  possuindo  ferramentas  de monitoramento  dos  riscos  de  concessão  que  contribuem 
significativamente nesse controle. 
4. É importante notar que os bancos emprestam o dinheiro que captaram, emprestam o dinheiro 
dos depositantes e, portanto, a concessão de crédito deve ser feita com extremo rigor e garantias 
que mitiguem o risco de não retorno dos recursos dos depositantes, chamado risco de crédito. 
5. Além do risco de crédito há dois grandes riscos que afetam diretamente a atividade bancária: o 
risco de liquidez e o risco de solvência.  
6. O risco de liquidez afeta os ativos, ele diz repeito à probabilidade de que o banco não consiga 
converter  seus ativos em  caixa de  forma  rápida e  a preços de mercado. A  cada aplicação de 
recursos realizada, o banco deve considerar que aquele investimento precisa ser convertido em 
caixa,  para  restituir  os  recursos  dos  depositantes.  O  pagamento  aos  depositantes  deve  ser 
realizado  independentemente  da  liquidação  dos  empréstimos  e  financiamentos  dados  aos 
tomadores de recursos. 
7. A possibilidade de não conseguir converter em caixa os seus ativos traz o risco de solvência que 
afeta os passivos do banco. É necessário que os gestores não abusem da alavancagem sob pena 
de tornar a instituição insolvente em momentos de stress no mercado.  
8. Nas empresas não financeiras, o endividamento elevado aumenta o custo de capital e a despesa 
com juros e isso pode corroer os resultados, levando a empresa à insolvência. Nas empresas com 
elevada proporção da capital de terceiros, há uma grande pressão para que a geração de caixa 
seja suficiente para cobrir os custos com a alavancagem financeira.  
9. Nos bancos tem‐se uma situação diferente. Bancos são empresas que trabalham o tempo todo 
com alta alavancagem. A habilidade essencial de um banqueiro é assumir o risco de emprestar 
recursos de terceiros, correndo o risco de não ter o retorno dos recursos emprestados, ganhar 
dinheiro com essa atividade e manter a instituição solvente e com alta reputação. Observe mais 
uma vez a relação entre ativos e passivos de uma instituição financeira na figura a seguir. 
 
Alavancagem do 
capital próprio 
(Capital Nível 1 + Nível 2) ≥ 11% 
Caixa 
Reservas bancárias 
 
Títulos e valores mobiliários 
 
Empréstimos e financiamentos 
de curto prazo 
 
Empréstimos e financiamentos 
de longo prazo 
 
Móveis, utensílios, 
equipamentos 
 
Ativo Imobilizado 
100% 
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Figura 3 
10. Ao atuar como intermediador financeiro entre os ofertadores e tomadores de recursos, o banco 
posiciona seus produtosativos e passivos com focos específicos. As obrigações assumidas pelos 
tomadores de recursos formam a maior parte do Ativo dos bancos, pois representam valores que 
o banco terá a receber em um horizonte de tempo futuro. Quando o banco empresta recursos 
para  seus  tomadores  ele  o  faz  por meio  de  produtos  específicos  para  atender  as  diversas 
necessidades destes  tomadores  (crédito  imobiliário,  crédito  rural,  crédito para  investimentos, 
crédito pessoal, capital de giro, etc.) 
11. O mesmo  ocorre  no  lado  do  Passivo  dos  bancos.  Os  direitos  dos  depositantes  de  recursos 
(depósitos à vista e a prazo) constituem a principal parte do Passivo dos bancos, pois representam 
valores que o banco terá que pagar em um horizonte de tempo futuro. 
12.  Vemos então que, a administração do lado esquerdo do balanço patrimonial exige o cuidado na 
análise do risco das alocações e o cuidado com sua  liquidez, enquanto que a administração do 
lado direito do balanço implica em manter uma reputação tal que sequer passe pela imaginação 
dos depositantes que os seus recursos estão sendo investidos sob risco. O banco também deve 
buscar  “casar”  prazos,  moedas  e  taxas  entre  Ativo  e  Passivo,  o  que  é  conhecido  por 
“administração de ativos e passivos” (ALM‐Asset Liability Management, em inglês). 
13. A Figura 4 mostra o “caminho do dinheiro” realizado por meio dos produtos de captação e de 
aplicação dos bancos. 
14. As regras do Acordo da Basiléia determinam que os bancos tenham capital próprio suficiente para 
fazer frente aos riscos das suas operações; o capital dos acionistas é chamado de Capital de Nível 
I. O capital dos acionistas pode ser complementado por outros recursos de fontes estáveis, de 
baixíssima rotação, como obrigações de longo prazo, a exemplo do PIS e PASEP na CEF e fundos 
setoriais no BB, chamado de Capital de Nível II.  Como consequência da crise financeira de 2008, 
novas exigências e proporções entre os capitais de nível I e II foram exigidas.  
 
Alavancagem do 
capital próprio 
(Capital Nível 1 + Nível 2) ≥ 11% 
Caixa 
Reservas bancárias 
 
Títulos e valores mobiliários 
 
Empréstimos e financiamentos 
de curto prazo 
 
 
 
Empréstimos e financiamentos 
de longo prazo 
 
Móveis, utensílios, 
equipamentos 
 
Ativo Imobilizado 
Riscos de Crédito e  
Liquidez 
Risco de 
Solvência 
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Figura 4 
15. O  capital exigido para  sustentar as operações ativas, ponderadas pelo  risco que oferecem ao 
banco, tem o nome de Patrimônio de Referência Exigido. Representa a porção dos ativos com 
risco que deve ser sustentada pelo capital dos acionistas.  
16. A cada operação ativa que o banco realiza (operações de crédito e aplicações de tesouraria em 
títulos e valores mobiliários) é atribuído um risco e um percentual de capital deve ser alocado 
para  cada  operação  com  risco.  Assim,  à medida  que  as  operações  vão  sendo  realizadas,  o 
Patrimônio de Referência Exigido vai sendo alocado, e mais capital de referência será necessário 
para  fazer  frente ao  risco de novos ativos, a  fim de suportar os casos de  inadimplência. Cada 
operação consome o capital próprio “livre” na base de capital da instituição. Nos bancos se dique 
que  os  empréstimos  e  financiamentos,  “consomem”  patrimônio  e  é  para  esse  patrimônio 
“consumido” que os acionistas dos bancos exigem remuneração: 
 
 
 
Figura 5 
17. Uma sólida reputação para garantir depositantes fiéis exige que os bancos realizem uma rigorosa 
análise  da  capacidade  de  crédito  dos  tomadores  dos  seus  produtos,  às  necessidades  e  a 
adequação do produto ao perfil de risco dos seus clientes. Tudo isso, para minimizar e mitigar o 
Balanço Patrimonial de bancos e o caminho do dinheiro 
Intermediação.
 
 
Passivos dos 
bancos 
Ofertadores de 
recursos 
Tomadores de 
recursos 
Produtos para atender 
a necessidades dos 
tomadores 
Produtos para atender 
a necessidades dos 
ofertadores 
Ativos dos 
bancos 
Mercado Financeiro 
 
Intermediação. 
Patrimônio de 
Referência 
Exigido 
Ativos dos 
bancos 
Balanço Patrimonial dos bancos e consumo de capital 
Os empréstimos e financiamentos, 
conforme a sua classificação de risco, 
determinam o Patrimônio de Referência 
Exigido.  
 
Um banqueiro sempre fará a conta de 
quanto de capital uma operação está 
tomando no seu balanço; e cobrará por 
isso ou negará o empréstimo ou 
financiamento, se a remuneração for 
incompatível com o risco ou o risco não 
for suportável. 
Produtos ativos 
“consomem” patrimônio 
ao determinar o PRE 
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risco de não retorno dos recursos investidos pelas diferentes áreas de crédito, e assim garantir o 
retorno dos recursos dos depositantes. 
18. O negócio dos bancos é determinado pela confiança que conseguem transmitir aos depositantes. 
É quase como que uma “questão de fé”; bancos lidam com a moeda, e no mundo contemporâneo 
todas as moedas são fiduciárias (de fide = fé), pois só valem o quanto que os usuários da moeda 
têm de fé nessa moeda. 
19. Um banco continuará em atividades enquanto os depositantes não levantarem dúvidas sobre sua 
saúde financeira. O dever de todo o administrador é analisar o balanço dos bancos com quem 
atua, limitar os depósitos e aplicações a um determinado percentual dos ativos da empresa e a 
um  determinado  percentual  do  patrimônio  dos  bancos.  Deverá  ainda  procurar  distribuir  os 
recursos da empresa em mais de um banco. 
 
Figura 6 
20. Para oferecer crédito, é necessário que o banco obtenha esses recursos no mercado, oferecendo 
produtos e serviços para que os depositantes aloquem recursos em prazos e taxas compatíveis 
para que o banco possa utilizá‐los para emprestar a seus clientes. 
 
 
Figura 7 
Balanço Patrimonial dos bancos 
Mercado financeiro
 
Intermediação 
Ativos dos 
bancos 
Análise da 
capacidade de 
crédito /retorno do 
capital e acessórios 
nos vencimentos. 
Adequação ao perfil 
e necessidades dos 
clientes 
 
 
Garantir o retorno 
do dinheiro para os 
depositantes 
 
 
Balanço Patrimonial dos bancos 
Mercado financeiro
 
Intermediação 
 
 
Ter recursos para 
emprestar aos 
tomadores em 
prazos, volumes, 
indexadores e 
taxas. 
 
Ter reputação como 
instituição 
depositária. 
Buscar adequação 
ao perfil e 
necessidades dos 
clientes 
Passivos dos 
bancos 
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21. Para atuar com eficiência no mercado financeiro como  intermediador de recursos é necessário 
que o banco tenha algumas características.  
 Uma boa estrutura física, tecnológica e logística para operacionalizar as transações financeiras.  
 Poderosas e eficientes bases de dados com informações sobre os clientes e sobre os mercados 
em que o banco atua, para uma análise de riscos eficiente.  
 Pessoal preparado e conhecedor dos produtos e serviços oferecidos. 
 Recursos próprios e outras fontes de recursos para atender a situações de crises de liquidez. 
 
22. A  estrutura  formada  pela  rede  de  pontos  de  atendimento,  infraestrutura  tecnológica  de 
comunicações  e  dados,  competências  desenvolvidas  internamente,  ativos  de  conhecimentos 
reunidos no seu quadro de pessoal, contribuem para a reputação de solidez de um banco. Isso lhe 
permite ser percebido por clientes e outras instituições bancárias como um parceiro para formar 
uma rede de relacionamentos com outras instituições. Também contribui para os que os bancos 
possam oferecer produtos como cobrança de títulos, remessas financeiras,garantias, e produtos 
complementares como seguros, planos de previdência, planos de saúde, redes de pagamentos no 
exterior e outros serviços. 
 
 
Figura 8 
 
O papel do sistema bancário na criação de moeda 
 
23. Os bancos criam moeda. Para entender como funciona a criação de moeda pelos bancos suponha 
que um país novo tenha sido agora criado e o primeiro banco tenha sido inaugurado. Um primeiro 
depositante deposita 1.000 unidades monetárias no banco. O banqueiro entende do negócio de 
intermediação financeira, e sabe que o depositante não irá utilizar todo o seu dinheiro por algum 
tempo. O banqueiro então procura alguém interessado em um empréstimo e emprestará parte 
do  primeiro  depósito  recebido.  Emprestará  parte  porque  sabe  que  o  depositante  efetuará 
retiradas para atender às suas necessidades de transação. Suponha que o banqueiro retenha 20% 
do depósito, com o que pode emprestar 800 unidades monetárias. 
Ofertadores de 
recursos 
Mercado financeiro, intermediação, solidez  
 
Reputação 
Conhecimento e competências 
Informação sobre mercados 
Informação sobre clientes 
Estrutura física, tecnológica e logística
 
Rede de relacionamentos 
Tomadores de 
recursos 
 
Capital 
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24. Quem tomou emprestado, o fez para efetuar compras ou pagar contas e esses 800 emprestados 
serão  transformados em depósitos. Frente à  soma dos novos depósitos de 800, o banqueiro, 
novamente, irá reter 20%, e emprestar o saldo. Isso se repete como mostra o quadro a seguir. 
 
Depósito    1
o  2 o  3 o  4 o 5 o 6 o 7 o 8 o 9 o 10 o 11 o
12
o
13 
o 
Valor    1.000  800  640  512 410 328 262 210 168 134 107 86 69 
Retenção  20%  ‐200 
‐
160 
‐
128 
‐
102 ‐82 ‐66 ‐52 ‐42 ‐34 ‐27 ‐21
‐
17
‐
14 
Saldo 
para 
emprestar    800   640   512   410  328  262  210  168  134  107    86  69  55  
 
25. Observe que, com retenção de 20%, até o 13º depósito aqui mostrado, o sistema bancário desse 
país  já criou 3.780 unidades monetárias, além do depósito  inicial de 1.000. Há, até aqui, 4.780 
unidades monetárias no sistema. 
26. Se você repetir esses cálculos em uma planilha, verá que por ocasião do 31º depósito, o “Saldo 
para emprestar” é de 1, com o que o 32º depósito será de 0,80. 
27. Se somar os “Saldos para emprestar” até o 31º depósito, verificará que somam 3.996 unidades 
monetárias, que somadas ao valor inicial de 1.000 perfazem o valor de 4.996. Se continuarmos 
até o infinito, a soma será 5.000. 
28. Portanto, o total de moeda no sistema, considerado depósito inicial e a capacidade de criação de 
moeda dos bancos, está relacionado ao percentual de retenção. Neste caso temos: 
Total de moeda do sistema = 1.000/0,20 = 5.000 
 
29. Essa capacidade de multiplicar moeda na economia por meio do mecanismo de crédito é chamada 
de “multiplicador monetário”. 
 
Os depósitos compulsórios 
 
30. A capacidade dos bancos em multiplicar moeda na economia por meio do mecanismo de crédito 
tem  influência direta na demanda agregada da economia. Com mais crédito pode haver mais 
demanda, e com maior demanda pode ocorrer tendências inflacionárias. A restrição ao crédito é 
uma das medidas macroeconômicas para controle da inflação. 
 
31. Os  chamados  “depósitos  compulsórios”  têm  essa  finalidade,  eles  reduzem  os  “Saldos  para 
emprestar” de nosso exemplo simples. 
O papel do Banco Central e as reservas bancárias 
 
32. Um ator‐chave no mercado  financeiro é o Banco Central. Como o próprio nome diz, o Banco 
Central é central ao sistema bancário. O Banco Central é o banco no qual todos os bancos que 
operam no país têm uma conta‐corrente por meio da qual realizam pagamentos e transferências 
financeiras entre si. Essa conta é a conta “Reservas Bancárias”.  
33. As reservas bancárias, por sua vez, são a “matéria‐prima” da operação do sistema de pagamentos, 
do  sistema  bancário  e  do  sistema  financeiro  em  geral.  Só  há  caixa  disponível  se  essa 
disponibilidade se refere a reservas bancárias disponíveis para livre movimentação. 
O texto a seguir está disponível no Banco Central do Brasil, na URL indicada. 
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
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O papel do banco central2 
 
O Banco Central do Brasil tem como missão institucional a estabilidade do poder de compra 
da moeda e a solidez do sistema financeiro. No que diz respeito ao sistema de pagamentos, 
nos termos da Resolução 2.882, cumpre‐lhe atuar no sentido de promover sua solidez, normal 
funcionamento e contínuo aperfeiçoamento. Para funcionamento, os sistemas de liquidação 
estão sujeitos à autorização e à supervisão do Banco Central do Brasil, inclusive aqueles que 
liquidam  operações  com  títulos,  valores  mobiliários,  moeda  estrangeira  e  derivativos 
financeiros1. Como previsto na Lei 10.214, compete também à instituição a definição de quais 
são  os  sistemas  de  liquidação  sistemicamente  importantes.  O  Banco  Central  do  Brasil  é 
também  provedor  de  serviços  de  liquidação  e  nesse  papel  ele  opera  o  STR  e  o  Selic, 
respectivamente  um  sistema  de  transferência  de  fundos  e  um  sistema  de  liquidação  de 
operações com títulos públicos  
Para operacionalização de  algumas de  suas  atribuições, o Banco Central do Brasil oferece 
contas denominadas “reservas bancárias”, cuja titularidade é obrigatória para as instituições 
que recebem depósitos à vista, exceto cooperativas de crédito, e opcional para os bancos de 
investimento, bancos de câmbio e bancos múltiplos sem carteira comercial. Por  intermédio 
dessas contas, as  instituições financeiras cumprem os recolhimentos compulsórios/encaixes 
obrigatórios  sobre  recursos  à  vista,  sendo  que  elas  funcionam  também  como  contas  de 
liquidação. Cada  instituição é  titular de uma única conta, centralizada,  identificada por um 
código numérico.  
No Brasil, por disposição  legal, uma  instituição bancária não pode manter  conta em outra 
instituição bancária. Por isso, exceto aqueles efetuados em espécie e os que se completam no 
ambiente de um único banco, isto é, quando o pagador e o recebedor são clientes do mesmo 
banco, todos os pagamentos têm liquidação final nas contas de reservas bancárias.  
Por  determinação  constitucional,  o  Banco  Central  do  Brasil  é  o  único  depositário  das 
disponibilidades  do  Tesouro  Nacional.  Também  as  entidades  operadoras  de  sistemas  de 
liquidação defasada,  se considerados  sistemicamente  importantes,  são obrigadas a manter 
conta no Banco Central do Brasil, para liquidação dos resultados líquidos por elas apurados.  
Para assegurar o suave funcionamento do sistema de pagamentos no ambiente de liquidação 
de  obrigações  em  tempo  real,  o  Banco  Central  do  Brasil  concede  crédito  intradia  aos 
participantes  do  STR  titulares  de  conta  de  reservas  bancárias,  na  forma  de  operações 
compromissadas com títulos públicos federais, sem custos financeiros. 
1 Os sistemas que  liquidam operações com títulos e valores mobiliários estão sujeitos também à autorização da 
CVM, competindo ao Banco Central do Brasil, nesse caso, com exclusividade, a análise dos aspectos relacionados 
com o controle do risco sistêmico. Os sistemas que liquidam títulos públicos e títulos emitidos por bancos estão 
sujeitos à supervisão exclusiva do Banco Central do Brasil 
Reservas bancárias 
Conta que os bancos mantêm no Banco Central,  cujo  saldo é  afetado pelas operações de 
saques  e  depósitos  realizadas  junto  ao  Departamento  do Meio  Circulante,  junto  às  suas 
representações regionais ou junto à custódia no Banco do Brasil.  
(Ver: http://www.bcb.gov.br/glossariolista.asp?idioma=p&idpai=glossario) 
Os bancostêm no Banco Central (BC) uma conta denominada Reservas Bancárias, que é similar 
a  uma  conta‐corrente,  pois  nela  é  processada  toda  a movimentação  financeira  diária  dos 
bancos, decorrente de operações próprias ou de seus clientes.  
(Ver: http://www.bcb.gov.br/?spbentend) 
 
 
                                                            
2 Texto do Banco Central, disponível em http://www.bcb.gov.br/?spbbc  
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
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Sistema de Pagamentos Brasileiro3 
Introdução  
Até meados dos anos 90, as mudanças no  Sistema de Pagamentos Brasileiro –  SPB  foram 
motivadas pela necessidade de se  lidar com altas  taxas de  inflação e, por  isso, o progresso 
tecnológico  então  alcançado  visou  principalmente  o  aumento  da  velocidade  de 
processamento das transações financeiras. Na reforma conduzida pelo Banco Central do Brasil 
em 2001 e 2002, o foco foi redirecionado para a administração de riscos. Nessa linha, a entrada 
em funcionamento do Sistema de Transferência de Reservas ‐ STR, em 22 de abril daquele ano, 
marca o  início de uma nova fase do SPB. Com esse sistema, operado pelo Banco Central do 
Brasil, o País  ingressou no grupo de países em que transferências de  fundos  interbancárias 
podem ser liquidadas em tempo real, em caráter irrevogável e incondicional. Esse fato, por si 
só,  possibilita  redução  dos  riscos  de  liquidação1  nas  operações  interbancárias,  com 
conseqüente redução também do risco sistêmico, isto é, o risco de que a quebra de um banco 
provoque a quebra em cadeia de outros bancos, no chamado "efeito dominó". 
Outra alteração importante ocorreu no regime de operação das contas de reservas bancárias. 
A  partir  de  24  de  junho  de  2002,  depois  de  observada  uma  regra  de  transição,  qualquer 
transferência de  fundos entre contas da espécie passou a ser condicionada à existência de 
saldo suficiente de recursos na conta do participante emitente da correspondente ordem. Com 
isso houve significativa redução no risco de crédito incorrido pelo Banco Central do Brasil. 
A liquidação em tempo real, operação por operação, a partir de 22 de abril de 2002, passou a 
ser utilizada também nas operações com títulos públicos federais cursadas no Sistema Especial 
de Liquidação e de Custódia ‐ Selic, o que se tornou possível com a interconexão entre esse 
sistema e o STR. A liquidação dessas operações agora observa o chamado modelo1 de entrega 
contra pagamento2.  
A  reforma de 2002, entretanto,  foi além da  implantação do STR e da alteração do modus 
operandi do Selic. Para redução do risco sistêmico, que era o objetivo maior da reforma, foram 
igualmente importantes algumas alterações legais. Nesse sentido, a Lei 10.2143, de março de 
2001, reconheceu a compensação multilateral nos sistemas de compensação e de liquidação 
e estabeleceu que, em todo sistema de compensação multilateral considerado sistemicamente 
importante,  a  correspondente entidade operadora deve  atuar  como  contraparte  central  e 
assegurar a liquidação de todas as operações cursadas.  
Todas essas alterações tiveram o propósito de fortalecer o sistema financeiro, dando, assim, 
continuidade  à  reestruturação  iniciada,  em  1995,  com  o  Programa  de  Estímulo  à 
Reestruturação e ao Fortalecimento do Sistema Financeiro Nacional ‐ Proer e, mais adiante, 
com o Programa de Incentivo à Redução da Participação do Setor Público Estadual na Atividade 
Bancária  ‐ Proes. Como se observa, no  início do processo o  foco esteve direcionado para o 
fortalecimento das  instituições financeiras, via fusões e transferências de controle, e para a 
redução da presença do setor público na atividade bancária.  
Mais recentemente, o Banco Central do Brasil tem procurado atuar de forma mais intensiva 
também no sentido de promover o desenvolvimento dos sistemas de pagamentos de varejo, 
visando,  sobretudo,  ganhos  de  eficiência  relacionados,  por  exemplo,  com  o maior  uso  de 
instrumentos eletrônicos de pagamento, com a melhor utilização das redes de máquinas de 
atendimento automático  (ATM) e de  transferências de  crédito a partir do ponto de venda 
(PDV), bem como com a maior integração entre os pertinentes sistemas de compensação e de 
liquidação4. 
1 Os riscos de liquidação compreendem os riscos de crédito e de liquidez, isto é, respectivamente, o risco de perda 
definitiva do valor total ou parcial de uma operação e o risco de a liquidação de uma operação somente ocorrer em 
data posterior à combinada. 
2 A liquidação final da ponta financeira e da ponta do título ocorre ao longo do dia, de forma simultânea, operação 
por operação Para mais informações sobre modelos de entrega contra pagamento, ver “Delivery Versus Payment 
in Securities Settlement Systems”, BIS, setembro de 1992. 
                                                            
3 Texto do Banco Central, disponível em http://www.bcb.gov.br/?SPBINTROD. 
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
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3  Lei resultante da conversão da Medida Provisória 2.115‐16 (inicialmente Medida Provisória 2.008, de 14.12.99). 
4 Para maiores informações, ver o “Diagnóstico do Sistema de Pagamentos de Varejo no Brasil”, de maio de 2005. 
 
O  texto  a  seguir  é  uma  adaptação  do  texto  de  2002  do  Banco  Central,  e  está  disponível  em 
http://www.bcb.gov.br/?spbentend); o texto resume os objetivos do sistema implantado naquele ano. 
O monitoramento  do  saldo  de  cada  conta  Reservas  Bancárias  é  feito  em  tempo  real  não  sendo 
admitido, desde 24 de junho de 2002, saldo devedor em qualquer momento;  
O Banco Central faz oferta de empréstimo ponte diário (redesconto intradia), mediante operações de 
compra, pelo BC, de títulos públicos federais dos bancos, que deverão recomprar os títulos do BC no 
próprio dia, registrando‐se em tempo real o resultado  financeiro na conta Reservas Bancárias.  Isso 
garante, sem risco para o BC, a oferta da liquidez necessária... para o normal fluxo dos pagamentos ao 
longo do dia;  
Há um sistema que processa ordens de transferência eletrônica de fundos entre bancos, inclusive as 
por conta de clientes.Uma rede de telecomunicações do setor privado dedicada exclusivamente ao 
sistema  financeiro é operada sob  rígidos padrões de segurança e confiabilidade definidos pelo BC, 
permitindo a liquidação financeira em tempo real de transações;  
O risco privado é assumido pelo setor privado, com a definição de regras rígidas para as câmaras de 
compensação  privadas,  com  adequados  mecanismos  de  gerenciamento  de  riscos,  como  o 
estabelecimento de  limites para os bancos com base no  recebimento prévio de garantias. Se o BC 
rejeitar  lançamentos na  conta de Reservas Bancárias de um banco  que não disponha de  liquidez 
suficiente, a câmara executará as garantias que lhe tenham sido entregues pelo banco inadimplente e 
honrará os pagamentos correspondentes, com fundamento na Lei 10214/2001;  
Os bancos oferecem produtos que permitem pagamentos por instrumentos de pagamento eletrônicos 
estruturados. 
Processo	de	definição	da	taxa	de	juros	no	Brasil	(sistema	de	metas	para	a	
inflação)	
O texto apresentado a seguir foi publicado pelo Banco Central do Brasil na forma de Anexo 
do Relatório de  Inflação de Junho de 1999. Foram aqui acrescentados a numeração dos 
parágrafos e ênfases em conceitos e definições  importantes para discussão do assunto.  
Este  texto pode  ser  consultado diretamente na página do Banco Central, no  caminho: 
Sistema  de Metas  de  Inflação,  Relatório  de  Inflação,  1999,  Junho/1999  ‐  Relatório  de 
inflação, Anexos. O acesso também pode ser realizado diretamente em:   
http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/1999/06/ri199906anp.pdf.O texto do Banco Central do Brasil inicia aqui. 
Processo	de	definição	da	taxa	de	juros	
1. A  taxa  de  juros  constitui‐se  no  mais  importante  instrumento  de  política  monetária  à 
disposição do Banco Central. Através dela, a autoridade monetária afeta o nível de atividade 
econômica e de preços. Em virtude dos efeitos significativos que a taxa de juros provoca sobre 
toda a economia, a opinião pública, em geral, acompanha de perto as decisões do Banco 
Central sobre o nível e trajetória das taxas de  juros. A simples expectativa de mudança  já é 
suficiente para causar efeitos econômicos. 
2. Há na economia vários tipos de taxas de juros: taxas de poupança, taxas de empréstimo, taxas 
de financiamento etc. Elas diferem de acordo com o prazo, sendo classificadas como de curto, 
médio e longo prazos. Na verdade, apesar das várias taxas existentes, o Banco Central controla 
diretamente apenas a  taxa de  juros do mercado de  reservas bancárias. É nesse mercado 
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específico, e pouco conhecido pela população, que ele pratica a política monetária e influencia 
as demais taxas da economia. 
3. Contudo,  são  as  taxas de  juros  vigentes  no  sistema  financeiro,  em particular no  sistema 
bancário, como taxas de aplicações financeiras, de empréstimo e de financiamento, que são 
relevantes para a população. 
4. É  com  base  nessas  taxas  que  pessoas  e  empresas  tomam  decisões  de  poupança  e 
investimento.  Então,  por  que  o  Banco  Central  não  as  controla  diretamente?  A  pergunta 
encerra  sua  própria  resposta:  porque  o  Banco  Central  somente  as  controla  de maneira 
indireta. Elas dependem também de fatores fora do controle do Banco Central, como margens 
de  lucro, risco de crédito e expectativas quanto ao desempenho  futuro da economia. Mais 
ainda, esse controle torna‐se cada vez mais limitado à medida que o prazo das taxas se amplia. 
5. Para entender o que significa e qual a importância da taxa de juros do mercado de reservas 
bancárias, a chamada taxa Selic, é preciso saber o que é e como funciona esse mercado. Assim 
como as pessoas e firmas possuem depósitos à vista nos bancos com carteira comercial, com 
os quais podem efetuar pagamentos, esses bancos possuem depósitos no Banco Central. 
Esses  recursos,  chamados de  reservas bancárias,  são depositados numa espécie de  conta 
corrente dos bancos  junto ao Banco Central, denominada conta Reservas Bancárias. É por 
meio delas que os bancos realizam transações entre si, em nome próprio ou de terceiros, e 
com o Banco Central. A característica principal das reservas bancárias é que elas constituem 
recursos imediatamente disponíveis. 
6. Qualquer  transação que ocorre no  sistema bancário passa, necessariamente, pela  conta 
Reservas Bancárias. A compensação de cheques e a compra e venda de moeda estrangeira, 
por exemplo. Vale observar que as reservas depositadas no Banco Central não rendem juros. 
Dessa maneira,  por  que motivo  os  bancos mantém  recursos  junto  ao  Banco  Central?  A 
demanda de reservas tem dois componentes: primeiro, os bancos são obrigados a manter no 
Banco Central um percentual sobre os depósitos à vista, o chamado depósito compulsório; 
segundo, eles precisam de reservas para realizar transações rotineiras. Por outro lado, a oferta 
de reservas provém exclusivamente do Banco Central, seja através de operações de mercado 
aberto, seja através do redesconto. Apenas o Banco Central pode afetar a liquidez do sistema 
como um todo, dado que operações entre bancos apenas representam troca de titularidade 
de reservas bancárias e não criação ou destruição das mesmas. 
7. No gerenciamento diário de liquidez, geralmente, alguns bancos encontram‐se em situação 
superavitária  enquanto  outros  em  situação  deficitária.  Desse modo,  durante  o  dia  eles 
trocam reservas entre si de forma a suprir necessidades opostas. Contudo, raramente o valor 
desse saldo é zero, ou seja, o sistema está sempre com sobras ou falta de reservas. Nesse 
caso, sem a atuação do Banco Central a taxa de juros cairia ou subiria; entretanto, devido à 
sua posição monopolista, ele tem o poder de fixar a taxa de juros do mercado de reservas. 
8. Ele fixa a taxa de juros da mesma maneira que, por exemplo, determina a taxa de câmbio num 
regime de câmbio fixo, ou seja, vende e compra reservas a uma taxa de juros determinada. 
9. Suponha, por exemplo, que o Banco Central fixe a taxa de juros em 21%. Caso o sistema esteja 
com excesso de  reservas, nenhum banco  superavitário  iria emprestar  reservas a uma  taxa 
inferior a 21%, e nenhum banco deficitário pagaria mais que 21% de juros, de forma que a taxa 
de juros do mercado será igual a 21%. Vale observar que essa é uma taxa de um dia; todo dia 
a situação de liquidez do mercado muda, ou seja, os bancos emprestam e tomam emprestado 
pelo prazo de um dia. 
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10. A taxa de  juros do mercado de reservas bancárias  tem duas características básicas que a 
torna  extremamente  importante:  a)  é  a  taxa  de  juros  que  o  Banco  Central  controla 
diretamente; e b) é a partir dela que as demais taxas de juros são formadas. É por isso que ela 
é chamada de taxa primária ou taxa básica de juros. Assim que o Banco Central a determina, 
as demais taxas são afetadas indiretamente, por arbitragem. A Figura 10 mostra o mecanismo 
pelo qual isso acontece.  
 
 
Figura 9 
O	mecanismo	de	transmissão	da	política	monetária	
11. Ao longo dos últimos anos, começou‐se a formar um consenso, entre economistas e bancos 
centrais, que o objetivo principal da política monetária deve ser a obtenção e a manutenção 
da estabilidade de preços. 
12. Com  esse  intuito,  começou  a  ganhar  importância  a  adoção,  pelo  Banco  Central,  de  uma 
estratégia  de  política  monetária  cuja  característica  principal  é  antecipar‐se  a  quaisquer 
pressões inflacionárias futuras. 
13. O caráter preventivo da política monetária  justifica‐se não apenas pelo menor custo social 
associado a uma política prospectiva que se antecipa a eventos futuros, mas, sobretudo, às 
suas próprias  limitações no controle da  inflação. Dentro dessa nova estratégia, um aspecto 
chave é o conhecimento do mecanismo de transmissão da política monetária, isto é, o estudo 
dos diversos efeitos produzidos pela política monetária na economia. 
14. Apesar  da maioria  dos  economistas  concordarem  em  relação  aos  efeitos  qualitativos  da 
política monetária  (e.g. um aumento da taxa de  juros deprime, no curto prazo, a atividade 
econômica  e diminui  a  inflação)  sobre  a  economia, persistem discordâncias  a  respeito  da 
magnitude desses efeitos e, principalmente, dos canais pelos quais esses efeitos se propagam 
na economia. 
15. Vale observar que  a despeito da  identificação dos  canais pelos quais  a política monetária 
propaga‐se pela economia, e a intensidade de cada um deles, o mecanismo de transmissão 
varia de acordo com as características de cada economia. Por exemplo, a taxa de câmbio, 
reconhecida  como  um  importante  canal  de  transmissão  da  política  monetária,  perde 
relevância  em  economias  cujas  taxas  de  câmbio  são  fixas.  Da  mesma  forma,  naquelas 
economias  com  sistemas  financeiros  pouco  desenvolvidos,  o  canal  de  crédito  tem  pouca 
importância. 
16. Os principais canais de transmissão da política monetária são: taxa de juros, taxa de câmbio, 
preço dos ativos, crédito e expectativas4. Ao afetar essas variáveis, as decisões de política 
monetária influem sobre os níveis de poupança, investimento e gasto de pessoas e empresas, 
que,por sua vez, afetam a demanda agregada e, por último, a taxa de inflação. 
                                                            
4 Quando se fala em preços de ativos, quer‐se dizer outros preços de ativos além das taxas de câmbio e de juros. 
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17. Antes de começar a descrever como funciona cada um desses canais, é importante ressaltar 
que a política monetária produz efeitos reais apenas no curto e médio prazos, ou seja, no 
longo prazo a moeda é neutra. O único efeito existente no  longo prazo é sobre o nível de 
preços da economia. Deve‐se notar que outros fatores também influem no nível de preços da 
economia  no  curto  prazo  como,  por  exemplo,  um  choque  agrícola  ou  um  aumento  de 
impostos. 
18. Como  foi dito acima, a  simples expectativa de mudanças na  taxa de  juros  já é  capaz de 
produzir efeitos na economia, por exemplo, as demais taxas de  juros podem começar a se 
ajustar  antes mesmo  do  banco  central mudar  oficialmente  a  taxa  de  juros.  Portanto,  em 
benefício  da  clareza  analítica,  supor‐se‐á  que  as  mudanças  na  taxa  de  juros  não  são 
antecipadas pelo mercado. 
19. O canal de transmissão por intermédio das taxas de juros é o canal mais conhecido da política 
monetária,  sendo  o mais  utilizado  nos  livros‐texto5. Ao  subir  a  taxa  nominal  de  juros  de 
curtíssimo prazo, que é a taxa de juros que o banco central controla, o aumento se propaga 
por toda a estrutura a  termo da taxa de  juros, principalmente para as taxas de prazo mais 
curto, onde são verificados os maiores efeitos. Considerando‐se que no curto prazo os preços 
são rígidos, a ação do banco central também eleva as taxas reais de juros. 
20. Por sua vez, a taxa real de juros é a taxa relevante para as decisões de investimento. Dessa 
forma, ao elevar o custo do capital, a subida da taxa real de juros diminui o investimento, seja 
em capital  fixo, seja em estoques. Por sua vez, a queda do  investimento reduz a demanda 
agregada. Além disso, a  literatura sobre o mecanismo de transmissão da política monetária 
mostra claramente que as decisões dos consumidores em relação à compra de bens duráveis 
também podem ser encaradas como decisões de investimento. Portanto, a subida da taxa real 
de juros também diminui o consumo de bens duráveis. 
21. Outro  canal  importante  de  transmissão  da  política  monetária  é  o  da  taxa  de  câmbio, 
principalmente para economias abertas. Não obstante a economia brasileira ser relativamente 
fechada, o canal da taxa de câmbio produz efeitos importantes, valendo a pena descrever seu 
funcionamento.  Como  sabemos,  ao  subir  a  taxa  de  juros,  o  banco  central  ocasiona  a 
valorização da moeda doméstica. Por sua vez, a valorização da taxa de câmbio transmite os 
efeitos da política monetária de três maneiras distintas.  
22. Ao contrário dos demais canais, a taxa de câmbio exerce influência direta sobre o nível de 
preços através do preço doméstico dos bens comercializáveis internacionalmente. Com alguns 
produtos, como as mercadorias ("commodities"), esse efeito é particularmente rápido. Além 
disso, ela exerce efeitos  indiretos sobre o nível de preços de duas maneiras. Primeiro, por 
meio  dos  bens  produzidos  internamente  que  se  utilizam  de matérias‐primas  importadas. 
Nesse  caso,  a  valorização  da  taxa  de  câmbio  diminui  o  custo  de  produção  desses  bens, 
ocasionando queda de seus preços. Segundo, a taxa de câmbio afeta indiretamente o nível de 
preços através da demanda agregada. Ao valorizar‐se, a  taxa de câmbio  torna os produtos 
importados  mais  baratos,  deslocando  a  demanda  dos  bens  domésticos  por  similares 
importados, diminuindo a demanda agregada e a pressão sobre o nível de preços. 
23. Outro  canal  importante,  nem  sempre  abordado  nos  estudos  sobre  o  mecanismo  de 
transmissão da política monetária, é o canal das expectativas. Ao alterar a taxa de  juros, a 
ação do banco central pode alterar as expectativas dos agentes econômicos quanto à evolução 
presente e futura da economia. Por exemplo, ao elevar a taxa de  juros de curto prazo para 
                                                            
5 O canal da taxa de juros é o tradicional canal implícito nas análises keynesianas sobre os efeitos da política monetária sobre a demanda 
agregada, sendo abordado na análise do conhecido modelo IS‐LM. 
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evitar  o  surgimento  da  inflação,  o  banco  central  pode  restabelecer  a  confiança  no 
desempenho futuro da economia, e provocar uma queda nas taxas de juros esperadas para 
prazos mais longos. A queda da taxa de juros durante uma recessão pode significar que tempos 
melhores  virão,  estimulando o  consumo da população.  Por outro  lado,  vale observar que 
devido à incerteza inerente aos efeitos da política monetária e à evolução da economia, muitas 
vezes uma mudança na taxa de juros pode produzir efeitos opostos aos esperados. 
24. O quarto canal de transmissão da política monetária é o canal do crédito, que tem grande 
importância  nos  países  industrializados.  Ele  pode  ser  representado  pelos  empréstimos 
bancários, e funciona da seguinte maneira: ao diminuir a taxa de juros, e aumentar o volume 
de reservas na economia, o banco central permite que os bancos comerciais aumentem seus 
empréstimos.  Esses  empréstimos  são  particularmente  importantes  para  as  pequenas 
empresas,  que  não  têm  acesso  direto  ao  mercado  de  capitais  (e.g.  emissão  de  ações, 
debêntures etc.). 
25.  Portanto, o canal de crédito incentiva os gastos com  investimento e, além disso, pode ser 
importante também para o consumo das pessoas. No Brasil, em decorrência do elevado grau 
de  incerteza da economia no passado, das elevadas alíquotas dos depósitos compulsórios e 
dos  impostos  incidentes  sobre  a  intermediação  financeira,  esse  canal  de  transmissão  da 
política  monetária  tem  sido  bastante  prejudicado.  Contudo,  à  medida  que  a  economia 
estabilize‐se e volte a crescer, ele pode vir a ser extremamente importante 
26. O último canal de transmissão da política monetária atua através de variações na riqueza dos 
agentes econômicos, em virtude de alterações da taxa de juros. Por exemplo, geralmente uma 
queda das taxas de juros eleva o preço das ações, pois estimula o crescimento da economia e 
o  lucro das empresas, mais ainda, o valor dos  títulos públicos pré‐fixados aumenta. Nessa 
situação, o aumento do volume de riqueza financeira faz com que as pessoas sintam‐se mais 
ricas, estimulando o nível de consumo.  
27. Em alguns países, como nos Estados Unidos e na Inglaterra, esse canal tem alguma relevância. 
Contudo, não existem indícios suficientes de que esse seja um canal relevante na transmissão 
da política monetária no Brasil.  
A  Figura 11 mostra, de maneira  simplificada, os principais mecanismos de  transmissão da 
política monetária. 
 
Figura 10 
Taxas de Mercado
Preço dos Ativos
Expectativas
Crédito
Taxas de Câmbio
TAXA 
SELIC 
Choques Externos 
Investimento 
Privado 
Consumo de 
Bens Duráveis 
Exportações 
Líquidas 
Preços 
Externos 
INFLAÇÃO
Demanda 
Agregada 
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O texto do Banco Central do Brasil termina aqui. 
 
 
 
Quadro geral da formação da taxa Selic.  
Na  próxima  página,  é  apresentada  uma  possível  representação  geral  do  processo  de  emissão  e 
negociação de títulos públicos. Nossa formade apresentação parte da sinalização da taxa Selic, pelo 
estabelecimento da  taxa Selic Meta na  reunião do COPOM, e  transita pela decisão do Tesouro em 
emitir títulos, pelo  leilão realizado pelo Banco Central no mercado primário, quando a captação de 
recursos vai para o Tesouro, e conclui no mercado secundário. Queremos, com  isso, dar uma  ideia 
geral de como se forma a taxa Selic. 
 
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QUADRO GERAL DA FORMAÇÃO DA TAXA SELIC ‐ Mercados primário e secundário de Títulos Públicos	
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Quadro 1 
 
COPOM: 
Comitê de 
Política 
Monetária 
Secretaria do 
Tesouro Nacional 
Bancos 
comerciais 
Instituições financeiras comerciais 
Bancos de  investimento 
Fundos de investimento 
Investidores, Pessoas Físicas e 
Jurídicas, Outros...
Mercado primário de 
Títulos Públicos 
Mercado secundário de títulos públicos 
O mercado financeiro utiliza os títulos públicos como garantia de compra 
e  venda  de  reservas  bancárias  (operações  compromissadas  ou 
definitivas) ou para realizar investimentos em renda fixa.
Os negócios com  títulos públicos  são  registrados na SELIC  (administrada pelo 
Demab/BACEN em conjunto com a ANBIMA). A média das taxas dos negócios 
registrados (ver método na página da ANBIMA) é divulgada como “taxa Selic”. A 
taxa Selic é formada nos negócios de mercado e é essa a taxa que a meta Selic 
divulgada pelo COPOM procura influenciar. 
O COPOM estabelece e divulga a meta para a taxa Selic, a taxa praticada no 
mercado secundário de títulos públicos. A meta atende objetivos de política 
monetária, visando influenciar a taxa de juros praticada no mercado. Isto visa o 
combate à inflação e a manutenção do poder de compra da moeda. 
SINALIZAÇÃO da Taxa 
SELIC 
EMISSÃO de 
Títulos 
Públicos 
LEILÃO 
primário de 
Títulos Públicos 
DISTRIBUIÇÃO 
(revenda) de 
Títulos Públicos 
COMERCIALIZAÇÃO de Títulos 
Públicos 
INVESTIMENTO em 
Títulos Públicos 
*ADVERTÊNCIA: O fluxograma aqui apresentado tem objetivo meramente didático e o 
funcionamento efetivo das transações pode apresentar diferenças em relação a esta 
representação. As etapas e funções mostradas não necessariamente são segmentadas ou 
independentes. Um dealer também pode, neste quadro, ser um banco comercial e um 
investidor em TP. Para maiores informações consulte as páginas especializadas como a da 
Secretaria do Tesouro Nacional: http://www.stn.fazenda.gov.br, a do Banco Central do 
Brasil: http://www.bcb.gov.br, ou da ANBIMA http://www.anbima.com.br/ .
TP 
$$$ 
Resgate
$$$ 
TP
Emissão 
$$$
Sistema Selic do 
Bacen 
Bancos 
Dealers 
Ver também: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb. Administração Financeira. 
Bookman/McGraw‐Hill. Porto Alegre. 2015. Pag. 265‐270. 
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
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Estrutura	geral	para	captação	e	aplicação	de	recursos	no	mercado	
financeiro	brasileiro	
Este texto parte do Quadro 1, QUADRO GERAL DA FORMAÇÃO DA TAXA SELIC, para 
discutir como são formadas as taxas do mercado financeiro, para captação e aplicação 
de  recursos.  A  numeração  dos  parágrafos  visa  facilitar  a  discussão  do  texto  em 
atividades à distância. Começamos tratando da taxa Selic, a taxa mais importante do 
mercado financeiro brasileiro, pois é com base nela que se formam todas as demais 
taxas.  
1. A taxa Selic divulgada nos meios de comunicação é uma taxa média verificada nos negócios com 
reservas bancárias mediante entrega de títulos públicos para operações com prazo de UM dia e, 
embora para um dia, é expressa no formato anual. Suponha que a taxa média Selic (TMS) do dia 
seja divulgada como sendo de 10,75%aa:  isto significa que na média, os negócios com reservas 
nesse dia ocorreram à taxa de 0, 0405262% (negócios para um dia). 
2. A partir da taxa Selic outra taxa importante para o mercado financeiro é formada, é a taxa DI, a 
taxa média dos negócios com depósitos interfinanceiros que também são negócios com reservas 
bancárias  entre  bancos  com  a  emissão  de  títulos  privados,  o  Certificado  de  Depósito 
Interfinanceiro, o CDI (negócios, portanto, sem a garantia de títulos emitidos pelo tesouro, mas 
por títulos emitidos pelo banco tomador de reservas no mercado). 
3. A figura a seguir mostra a relação entre os bancos comerciais e o Banco Central, em que os bancos 
têm contas correntes de reservas bancárias no Banco Central. Ao longo do dia, os bancos realizam 
transações que implicam em entrada e saída de reservas bancárias de sua conta no Banco Central. 
Essas transações podem ter como consequências sobras ou faltas de reservas. Para suprir faltas 
ou aplicar sobras, os bancos podem recorrer à venda ou à compra de títulos públicos. Em nenhum 
momento ao longo do dia a conta Reservas Bancárias de qualquer banco pode ter saldo negativo. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
4. Os bancos,  individualmente,  são  sistemas  fechados, não  têm nenhuma  relação com os demais 
bancos.  Seu  relacionamento,  que  é  feito  mediante  transferências  de  reservas,  ocorre 
exclusivamente mediante a conta Reservas Bancárias, no Banco Central. 
5. Os  bancos  também  podem  fazer  compras  de  reservas mediante  a  emissão  de  Certificado  de 
Depósito Interfinanceiro, o “CDI”. Os bancos com sobras de reservas podem aplicar essas reservas 
Banco Central
Banco 
01 
Banco 
02 
Banco 
N 
Banco 
N‐1 
Banco 
02 
Contas reservas bancárias
Linha de tendência 
no 
comportamento da 
Nível mínimo que 
determina decisão 
de compra de 
reservas 
Tempo 
Nível 
Zero 
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com a compra de CDI de outros bancos. A compra e a venda de reservas com lastro em CDI, um 
título privado, determina a “taxa DI”, a taxa média de compra e venda de reservas com lastro em 
títulos privados. 
6. Se no mesmo dia a “taxa do CDI” ou “taxa DI” foi, na média, de 10,65%a.a. isto significa que os 
negócios foram realizados à taxa média de 0, 0401675%.  
7. Observe que é mais fácil ler a taxa no formato anual do que no formato diário. 
8. Dada a importância e o papel dos títulos públicos e do CDI no mercado financeiro brasileiro, neste 
texto serão apresentados os cálculos para se obter o valor de mercado de um título público e de 
um CDI às taxas praticadas num dia qualquer no mercado  financeiro. O texto situa as taxas de 
mercado numa estrutura hierárquica de taxas.  
9. A didática  recomenda que quando  tratamos de um assunto novo, avancemos num  ritmo que 
facilite a aprendizagem. Assim, trataremos inicialmente de uma situação simplificada, ao não levar 
em conta a realidade das CURVAS DE TAXAS vigorantes no mercado, com taxas diferentes para 
cada vencimento, diferentes para cada dia útil da curva de vencimentos. É preciso esta advertência 
porque vamos  supor que a  taxa Selic‐meta e a  taxa Selic praticada no mercado  são  taxas que 
vigoram para qualquer prazo  intermediário no período de um ano. Na realidade, as  taxas para 
diferentes vencimentos devem ser aquelas da estrutura a  termo das  taxas de  juros, a ETTJ. Os 
gráficos  da  ETTJ  mostram  movimentos  da  curva  que  se  movimenta  conforme  mudam  as 
expectativas.  
10. Na próxima página são apresentados seis gráficos com a estrutura a termo das taxas de juros (ETTJ) 
para a taxa DI verificadas em 5 e 7 de outubro de 2010, em 19 de agosto e 28 de setembro de 
2011, em 22 de março de 2013 e em 19 de agosto de 2015. 
11. Nos gráficos apresentados, a ETTJ apresenta as taxas diárias para operações entre 1 dia útil até 
756 dias úteis (três anos). Observe adiferença entre as curvas dos dias 5 e 7 de outubro de 2010. 
A estrutura geral da taxa permanece, mas em dois dias, pode‐se observar variação na curva de 
taxas. 
12. Observe como a forma das curvas observadas no dia 19 de agosto de 2011 mudou completamente. 
Enquanto as curvas de 2010 mostram taxas ascendentes, a curva de julho (a curva a um mês atrás 
da apresentada para agosto) de 2011 é quase plana enquanto que as curvas de agosto mostram 
comportamento de queda nas taxas futuras praticadas no dia. Já as curvas mostradas no dia 28 de 
setembro apresentam‐se todas com queda nas taxas para o prazo até 252 dias e depois mostram 
um crescimento para o restante do prazo até 756 dias. Já as curvas divulgadas em 25 de março de 
2013, referentes ao mercado de 22 de março de 2013, mostram um comportamento ascendente, 
e mais, que isso, pouca volatilidade entre as taxas verificadas no dia 22, uma semana antes e um 
mês  antes. Confira os  comportamos  das  curvas nos  gráficos mostrados  a  seguir. Observe um 
período comum a todos os gráficos, Setembro a Dezembro de 2014: o que você observa quanto às 
taxas praticadas no mercado em diferentes momentos? Por que isso acontece? 
13. As três curvas mostradas no gráfico do dia 19 de agosto de 2015 podem ser assim explicadas: há 
um mês antes daquela data o mercado esperava que a  taxa Selic continuaria subindo até 14% 
mantendo‐se por algum tempo naquele teto até que os efeitos da elevação de taxa se mostrassem 
na queda  a  inflação. Com  a  elevação da meta para  a  taxa  Selic para 14,25%  e  com base nas 
sinalizações do COPOM, o mercado manteve a expectativa de manutenção da taxa, porém num 
patamar mais elevado,  ao mesmo  tempo em que o mercado projetava que  a  taxa deveria  se 
manter elevada por mais tempo e num patamar superior. Isso porque se passou a estimar que os 
efeitos da política monetária demorariam mais para mostrar efeito. 
 
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Estrutura em 5 de outubro de 2010.
 
 
Estrutura em 19 de agosto de 2011.
 
 
Estrutura em 28/09/2011 
 
 
Compare a marcante variação entre as curvas 
de 19/08/2011 e 28/09/2011. 
 
Observe que em 22/03/2013 as taxas para o 
vencimento agosto/15 foram negociadas na 
faixa entre 8,75% e 9% e em 19/08/2015 as 
taxas nesse vencimento eram negociadas 
acima de 14%. 
 
Estrutura em 22 de março de 2013 
 
 
 
Estrutura em 19 de agosto de 2015 
 
 
Estrutura em 10/04/2017 
 
 
 
Em abril de 2017, as curvas revelam a 
expectativa generalizada de queda de taxas de 
juros, o que se podia confirmar pelas decisões 
do COPOM. 
 
Agora, tendo presente o comportamento em curva das taxas de juros, vamos apresentar um raciocínio 
geral para a  formação de  taxas de  captação e aplicação de  recursos no mercado  interbancário de 
reservas bancárias (DI) e no mercado de captação de recursos com CDB. No Quadro 2, apresentado a 
seguir,  utilizam‐se  taxas  praticadas  no mercado  financeiro  brasileiro  no mês  de  Agosto  de  2008. 
Observe que as taxas não são muito diferentes das taxas praticadas em Agosto de 2015. 
 
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  Negócios no mercado financeiro (a partir do leilão de um Titulo Público sem 
cupom). Prazo de vencimento de um ano com 252 dias úteis. 
a)  Valor de face      100.000,00 
b)    Dias úteis 252
  Hierarquia de taxas  PU  Spread potencial entre 
captação e aplicação c)  Selic meta  13,00%
d)  Taxa do leilão  12,98%  88.511,240928   
e)  Selic de mercado 
do dia  12,92%  88.558,271343  0,0531%a.a. 
  Captação que pode fazer em:  Spread potencial entre captação e aplicação 
f)  DI  12,84% Capta DI Aplica Selic: 0, 07089%a.a.
g)  CDB (máxima)  11,73%  Capta CDB Aplica Selic: 1, 0650%a.a.
      Capta CDB Aplica DI: 0, 9934%a.a.
h) 
CDB (média)  9,78%  Capta CDB Aplica DI: 2, 7873%a.a.
Quadro 2 
 
14. A primeira observação que devemos fazer é que estamos calculando as taxas em 252 dias úteis. 
Anote isso, é o padrão do mercado financeiro brasileiro. 
15. A  taxa  Selic‐meta na ocasião  em que o Quadro 2  foi  elaborado  era de 13%a.a.,  a  Selic diária 
observada no mercado secundário  foi de 12,92%, os negócios com CDI  foram realizadas à taxa 
média de 12,84% e os bancos captaram CDB junto ao público a taxas entre 9,78%a.a. e 11,73%a.a. 
16. É  importante  aqui,  distinguir  entre  os  conceitos  de  “mercado  interfinanceiro”  e  “público”;  o 
primeiro  é  o mercado  de  reservas  bancárias  transacionadas  entre  instituições  financeiras,  no 
também chamado “mercado interbancário” e o segundo é constituído por todos os participantes 
do mercado que não  são  instituições  financeiras, ou  seja, pessoas  físicas,  jurídicas, órgãos de 
governos federal, estadual, municipal, autarquias e quaisquer outras organizações não financeiras. 
17. Quando  os  bancos  captam  recursos  junto  ao  público  emitem  CDB  ‐  Certificado  de  Depósito 
Bancário ou RDB – Recibo de Depósito Bancário  (a diferença entre um e outro é que o CDB é 
negociável  no mercado  e  o  RDB  não)  e  quando  captam  recursos  junto  a  outras  instituições 
financeiras  transacionam  títulos  públicos  ou  emitem  um  CDI  ‐  Certificado  de  Depósito 
Interfinanceiro. A taxa média dos negócios com CDI no dia é divulgada como “taxa DI”; esta taxa é 
negociada  também  na  BMFBovespa,  com  o  nome  de  DI‐1,  DI  de  um  dia.  Existem  outros 
instrumentos de captação concebidos para bancos, como a Letra Financeira, mas no momento 
utilizaremos o CDB como o exemplo de  instrumento de captação mais comum do mercado. A 
emissão de Letras Financeiras é uma operação mais estruturada e a colocação desses papéis é 
realizada mais entre investidores qualificados. 
18. Além da  colocação de  certificados de  sua  emissão  junto  ao público, os bancos podem  captar 
recursos para atender suas necessidades de tesouraria mediante a venda de Títulos Públicos que 
tenham em carteira, ou mediante a emissão de CDI ou mediante a venda de CDBs. 
19. Negócios  com  Títulos  Públicos  e  CDI  geralmente  são  negócios  em  grandes  volumes,  quando 
comparados a negócios  com CDB. A  captação por CDB  (e RDBs)  tem  custo maior por unidade 
captada, pois as captações são pulverizadas entre os clientes das agências e mesas de operação 
de  cada  banco  espalhadas  no  país;  isto  explica  a menor  remuneração  que  lhes  é  oferecida. 
Operações com Títulos Públicos e CDI são centralizadas numa única tesouraria. 
20. As taxas para captação junto ao público são definidas pela mesa de operações de cada banco, com 
base nas taxas dos negócios com reservas bancárias com Títulos Públicos e CDI e são estabelecidas 
de tal forma que o banco possa repassar com  lucro os recursos captados. Se as captações com 
CDBs e RDBs  forem efetuadas a  taxas elevadas, os bancos correm o risco de não encontrarem 
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aplicações  que  remunerem  os  custos  de  captação  e  não  obterão  resultado  na  intermediação 
financeira. Isso explica o porquê da hierarquia de taxas mostrada no Quadro 1 antes apresentado.  
21. No Quadro 2 partimos da meta para a taxa Selic, na ocasião estabelecida em 13%a.a e supusemos 
que no leilão de títulos públicos a taxa aceita tenha sido de 12,98%, valor próximo da meta; mas 
lembre que a meta é para a taxa do mercado secundário e não para a taxa do leilão; mas a taxa do 
leilão deverá ser tal que os negócios no secundário ocorram a taxas em torno da meta. 
22. A lógica é a seguinte: se a taxa verificada no leilão foi de 12,98% isso significa que os bancos dealersaplicaram recursos a essa taxa, no momento da compra de títulos públicos no leilão. Em seguida 
os  dealers  precisam  buscar dinheiro no mercado para  financiar  a posição  e  podem  fazer  isso 
vendendo os títulos que compraram. Ao vender um título um banco estará captando dinheiro e 
deverá  captar  a  uma  taxa  inferior  a  12,98%  (neste  exemplo)  para  obter  lucro.  Assim,  neste 
exemplo, os dealers captam a 12,92% no mercado  secundário de  títulos públicos e aplicam os 
recursos a 12,98% no leilão primário. 
23. Suponha que o Título Público deste exemplo tenha valor de face de R$100.000,00. O valor de face 
é o valor do título no vencimento, é o valor que aparece na “face” do título. O valor de face de um 
título pode ter valores como R$1.000,00 ou R$10.000,00 ou R$100.000,00 
24. O cálculo dos spreads apresentados no Quadro 2 é feito mediante a razão entre fatores de taxas; 
0,0531% a.a. é o spread entre as taxas de 12,98%  a.a. e 12,92% a.a.; 2,7872% é o spread entre as 
taxas 12,84% a.a. e 9,78% a.a. 
25. Faremos a suposição adicional de que o título tenha vencimento em exatos 252 dias úteis da data 
do leilão (veja a advertência inicial a respeito de prazos e juros). 
26. Nas  condições  apresentadas,  um  dealer6  pagaria  ao  Tesouro Nacional,  R$88.511,240928  para 
adquirir um título com valor de face de R$100.000,00 para resgate em 252 dias úteis.  
27. Chegamos a esse valor, descontando o valor de face pelo fator de taxa para o prazo de 252 dias 
úteis, como mostra a equação 1, apresentada a seguir. Este valor é o VALOR PRESENTE do título, 
conhecido como PU, o preço unitário de um título. 
928 88.511,240PU 







100
9812
1
00000100
252
252
,
,.
    (1) 
28. O dealer deverá transferir reservas para a conta do Tesouro para liquidação financeira da aquisição 
do título no  leilão e agora precisa captar recursos no mercado para financiar essa aplicação de 
recursos junto ao Tesouro. Se vendesse o Título Público no mercado secundário à taxa de 12,92%, 
por  exemplo,  ele  venderia  o  título  ao  preço  de  R$88.558,271342  e  realizaria  um  ganho  de 
R$47,0304 apurados na diferença entre compra e venda do título público. 
 
29. A  informação  trazida no parágrafo anterior é  importante para compreendermos o mercado de 
títulos. Para obter ganho financeiro numa operação de tesouraria, um investidor em um título de 
renda fixa precisa vendê‐lo a uma TAXA DE JUROS MENOR do que a aquela à qual o adquiriu.  
30. Isso é simples de entender quando raciocinamos em valores presentes. Uma  taxa de desconto 
menor proporciona um VALOR PRESENTE MAIOR.  Ora, o Título Público neste exemplo teria sido 
                                                            
6 O “dealer” é uma instituição autorizada a participar dos leilões do Banco Central (é uma instituição “atacadista” que 
participa do leilão de títulos do Banco Central e os revende no mercado secundário). Ver a relação de dealers em: 
http://www4.bcb.gov.br/Pom/demab/dealers/periodos.asp  
 
EA UFRGS – Gestão de Tesouraria – 2017‐1 
©RLamb – Uso exclusivo dos alunos matriculados em Gestão de Tesouraria. Não é autorizada cópia para terceiros‐ Revisão Março 2016          25 
comprado por R$88.511,240928 e vendido por um valor maior, R$88.558,271342 permitindo o 
ganho de R$ 47,0304 para o vendedor.  
31. Podemos também raciocinar em compra e venda de reservas: ao comprar um Título Público no 
leilão (mercado primário), a instituição financeira VENDEU RESERVAS ao Tesouro a 12,98% a.a. e 
foi ao mercado cobrir sua venda com uma COMPRA DE RESERVAS a 12,92% a.a. Em outras palavras, 
realizou uma aplicação financeira a 12,98%a.a. e financiou esta aplicação com uma captação de 
recursos a 12,92%a.a. 
32. Na posição compradora, as instituições financeiras que adquiriram os títulos públicos dos dealers 
estariam  investindo  R$88.558,271343  para  cada  título  adquirido.  Se mantiverem  o  título  em 
carteira até o vencimento, o fluxo de caixa de R$100.000,00 que receberiam no vencimento inclui 
a remuneração do capital investido à taxa de 12,92%, ou seja, juros no valor de R$ 11.441,73 no 
período 
33. Voltemos para a data do negócio. Os adquirentes do título no mercado secundário realizaram uma 
aplicação  financeira  a  12,92%  a.a.  (posição  ativa)  e  agora  precisam  financiar  essa  posição, 
captando recursos no mercado (lembre‐se que a tesouraria de um banco não tem recursos, ela 
precisa captar recursos para carregar seus ativos e fazer resultado com isso) 
34. Essa última instituição financeira deverá captar recursos no mercado para financiar a posição. A 
taxa para os depósitos  interfinanceiros (taxa DI) no dia era de 12,84%; se a  instituição captasse 
recursos no mercado  interbancário,  teria  recursos aplicados 12,92% e estaria  financiando essa 
posição a 12,84% aa., realizando um spread de 0,07089% aa. 
35. Mas a instituição financeira iria buscar recursos no mercado interbancário somente no final dos 
negócios dia, caso não tivesse conseguido “casar” as posições ativas com as posições passivas, pois 
a melhor situação para a instituição financeira seria buscar captações em CDB durante os negócios 
do dia. 
36. Se considerarmos que na data as taxas para os CDBs registraram a taxa máxima de 11,73% a.a. e 
uma taxa média de 9,78% a.a., se a instituição financeira captasse recursos em CDB entre a média 
e máxima do dia, poderia captar  recursos a uma  taxa entre 11,73%.a.a., a 9,78%aa  realizando 
nesse dia um spread entre 1,065% a 2,86% a.a. entre as posições passiva e ativa nos negócios com 
reservas. Observe que escrevemos “nesse dia” mas expressamos as taxas e os spreads no formato 
de taxa anual. Evidentemente, o resultado do dia de fato é apenas a taxa equivalente diária dessas 
taxas escritas no formato anual. 
37. A Tabela 1  apresenta o  valor do PU para  as  três  taxas  citadas. Qualquer posição,  captada ou 
aplicada, mantida  até o  vencimento  (por  252 dias úteis),  terá  como  valor  final R$100.000,00. 
Assim, se uma  instituição  financeira aplicasse recursos num Título Público a 12,92% e captasse 
recursos no mercado pelo mesmo prazo, a 12,84% ela estaria numa posição “casada” em prazos e 
valores e realizaria um ganho de R$62,49 em valor presente (B‐A); se captasse em CDB, a 11,73% 
para o mesmo prazo, estaria igualmente em posição casada em prazos e valores e realizaria agora 
um ganho de R$943,21 (C‐A). Se captasse em CDB e aplicasse à taxa do CDI pelo mesmo prazo, o 
ganho seria de R$880,42 (C‐B). 
 
 
 
 
 
 
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Tabela 1.  
   Taxa de juros  PU  (B‐A) e (C‐B)  (C‐A) 
A  12,92%     88.558,27        
B  12,84%     88.621,06          62,79     
C  11,73%     89.501,48        880,42       943,21  
 
Como calcular o valor de mercado de um Título Público 
 
38. Para  um  título  com  valor  de  face  de  R$100.000,00  com  prazo  252  dias  a  decorrer  para  seu 
vencimento, o valor presente à taxa de 12,98% a.a., é calculado como mostrado a seguir: é o valor 
que está no Quadro 1: 
92888.511,240
100
12,98
1
252/252
PU 100.000,00 













 
    (2) 
 
39. E para a taxa de 12,92% a.a., cujo PU também está no Quadro 2, temos (agora simplificando a 
potência): 
 34388.558,271
100
92,121
1
00,000.100






 
PU    (3) 
40. Observe com atenção os passos do cálculo. Como método de trabalho, vamos sempre primeiro 
calcular o fator de desconto diário da taxa e para isso precisamos extrair a “raiz 252” do fator de 
taxa anual. 





 
100
92,121 252
1
 :dia um para taxa de Fator     (4) 
41. Por  que  não  escrevemos  apenas  o  fator  de  desconto  1,1292  (1,1298  no  primeiro  caso)  nas 
equações?  
42. A resposta é que precisamos utilizar um método e sermos sistemáticos no seu uso: o método que 
utilizamos