Moeda digital e sistema financeiro internacional

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Moeda digital e sistema �nanceiro
internacional
Prof. Osmani Pontes Moreno
Descrição
Análise das mais recentes inovações no sistema financeiro internacional da última década.
Propósito
Entender o que são moedas e ativos digitais, que estão entre as principais inovações financeiras das últimas
décadas.
Objetivos
Módulo 1
O funcionamento dos mercados de moeda, de moeda
digital e de ativos digitais
Descrever as definições, as características e o funcionamento dos mercados de moeda, de moeda digital
e de ativos digitais.
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Módulo 2
Problemas decorrentes do amplo uso de ativos digitais
Descrever os problemas decorrentes do amplo uso de ativos digitais.
Uma das principais inovações no sistema financeiro internacional, nos últimos anos, foi o surgimento
dos ativos digitais. Nesse caso, podemos utilizar toda a metodologia de análise de inovações (TIGRE,
2006) para estudar o ciclo de vida da inovação, mas devemos saber que não se trata de uma
inovação em produto ou serviço financeiro (caso do PIX, por exemplo), e sim da criação de um novo
mercado.
Na verdade, mais que um novo mercado, são vários novos mercados, pois cada ativo digital criado
gera um mercado interligado a outros. Mais ainda, é importante notar que, de uma maneira mais
genérica, embora os ativos sejam tratados como moedas digitais, nem todos, na verdade, preenchem
as características de tratamento e aceitação como moeda, como veremos. Justamente por isso, é
preciso avaliar quais elementos permitem que determinado ativo seja chamado e tratado como tal.
A importância deste estudo se dá exatamente pelo aumento da participação de criptoativos em geral
nas carteiras de investimentos e nas aplicações dos agentes. Segundo a revista The economist
(2021), entre junho de 2020 e agosto de 2021, o número de criptoativos listados na CoinMarketCap
saltou de 6 mil para 11.145.
O valor total no mesmo período saiu de 330 bilhões para 1,6 trilhão de dólares. Já existem mais de
100 milhões de carteiras digitais exclusivas, enquanto as negociações em valor em criptoativos
passaram de 10% para 63%.
Os movimentos no mercado também chamam a atenção, com o bitcoin sendo o principal desses
ativos e tendo acumulado uma variação de mais de 1.400% em 2017 e de 1.000% no ano seguinte,
mesmo tendo registrado uma queda de mais de 50% em janeiro de 2018 em relação ao valor de pico
de 20 mil dólares. A volatilidade também se destaca, mas, ainda assim, esse ativo passou a ser fonte
de aplicação de milhares de pessoas: algumas delas chegaram a vender casas, hipotecar imóveis e
parar de trabalhar para viver da renda da aplicação.
Por seu turno, ao passo que novos ativos digitais vão sendo criados e se proliferam com bastante
rapidez, os bancos centrais começam a se preocupar com a necessidade de regulamentação desse
mercado. Por isso, eles lançam estudos ainda incipientes sobre as possibilidades de criação de
Introdução
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1 - O funcionamento dos mercados de
moeda, de moeda digital e de ativos digitais
Ao �nal desse módulo, você será capaz de identi�car as de�nições, as
características e o funcionamento dos mercados de moeda, de moeda
digital e de ativos digitais.
A moeda �duciária e os criptoativos
moedas soberanas digitais emitidas pelos próprios bancos centrais, o que traria efeitos importantes
sobre a operacionalização da política monetária.
Neste conteúdo iremos estudar os aspectos conceituais e mercadológicos dos ativos denominados
cripto ou genericamente moedas digitais. No primeiro módulo, falaremos sobre o histórico desses
ativos, apontando suas características e uma comparação à definição keynesiana de moeda. No
segundo, avaliaremos alguns problemas associados a esses tipos de ativos tendo como base
eventos recentes ocorridos nos mercados financeiros globais.
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Neste módulo, abordaremos aspectos conceituais que levam a uma melhor definição e nomenclatura para
cada tipo de ativo. A partir de agora, o que chamamos de moeda digital será denominado criptoativo. Já as
moedas digitais emitidas pelos bancos centrais, ideia ainda em gestação, serão chamadas de CDBC.
Na primeira sessão do módulo 1, faremos um breve histórico do bitcoin (o primeiro e principal criptoativo) e
de suas características gerais, além de uma avaliação das características da moeda em comparação com
os criptoativos e uma classificação das diversas inovações conhecidas como moedas digitais.
Um breve histórico e caracterização
Não entraremos em detalhes aqui sobre a história de criação de cada criptoativo por tal tema fugir do
escopo pretendido. Tampouco nos concentraremos apenas no caso do bitcoin para não deixarmos de tratar
de outros aspectos relevantes. Vamos começar registrando que os criptoativos têm origem ideológica,
computacional e econômica.
A questão ideológica provém da ampla defesa por parte de autores da “escola austríaca” das moedas
descentralizadas, ou seja, não emitidas por uma autoridade monetária, como o Banco Central. Os
economistas dessa escola defendem o menor uso possível do Estado nas situações cotidianas e na gestão
do sistema econômico, o qual, por excelência, seria autorregulado. Portanto, uma moeda que não
dependesse dos bancos centrais seria vista como um avanço – sobretudo do ponto de vista do progresso
individual.
Escola austríaca
Se você ainda não estudou a escola austríaca de economia, basta saber que ela é marcada pela defesa
radical de livres mercados.
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Para a escola austríaca, os ciclos econômicos são causados por perturbações econômicas criadas pelo
Estado na atuação e na condução de sua política monetária. O estudo de caso sobre o qual eles se
debruçam é a atuação dos estados nacionais após a Primeira Guerra Mundial.
A ideia aqui é a de que a emissão de moeda está initimamente relacionada à senhoriagem. Nesse
arcabouço, o governo teria incentivos para gerar inflação, que corrói o poder de compra dos agentes e, ao
mesmo tempo, reduz os passivos do governo, que, portanto, se beneficia desse processo. Ou seja, a
emissão de moeda promove a transferência de recursos da sociedade para o governo: é, na prática, um
tributo que não precisa ser aprovado pelas instâncias legislativas.
Nesse sentido, uma motivação para o desenvolvimento de bitcoin seria a quebra do monopólio do Estado na
emissão de moeda. Além disso, ficaria reduzido também o poder dos bancos comerciais na criação dela,
uma vez que os depósitos à vista são parte dos meios de pagamento e são criados pelos bancos
comerciais via multiplicador bancário. Vamos entender melhor a atuação dos bancos comerciais no
processo de criação de moeda.
Senhoriagem
Receita que o Estado obtém da criação de moeda por meio do imposto inflacionário, que é a alíquota sobre
a base monetária expandida.
Tributo
Esse tributo é frequentemente chamado de imposto inflacionário.
Saiba mais
Uma rápida revisão mostra, que quando um agente realiza um depósito em um banco comercial, esse banco
pode, a partir de tal recurso, realizar um empréstimo para uma terceira pessoa. Nesse caso, o mesmo
montante é passivo (direito do depositante) e ativo do banco (empréstimo a terceiros), ou seja, o banco
comercial expandiu o meio de pagamento a partir do mesmo depósito à vista.
Nesse sentido, essa expansão depende de propensõesdo banco a reter dinheiro e de agentes a demandar
dinheiro, o que resulta no multiplicador bancário.
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Veja a seguir um exemplo prático dessa situação.
João deposita R$100 no banco, que empresta R$50 para José, o qual, por sua vez, mantém esse
recurso em sua conta bancária. O ciclo recomeça: o banco pode emprestar R$25 para Maria. Em vez
dos R$100 originais, há agora R$175 em meios de pagamento. O banco faz essa operação porque
sabe que, em média, os recursos ficam depositados por boa parte do tempo – se todos quiserem
sacar no mesmo dia, o banco quebra, mas há diversos mecanismos regulatórios para evitar esse tipo
de situação.
A questão computacional diz respeito ao fato de que a maior parte dos criptoativos usa um sistema de
blockchain no qual todas as transações são registradas eletronicamente. É como se houvesse um registro
em um livro eletrônico, não havendo administração nem controle disso. O histórico de informações é
armazenado em um livro de caixa criptografado em blocos que se encaixam por meio de chaves, as quais,
por sua vez, só são validadas pelos participantes do sistema.
A questão econômica, por fim, se dá naturalmente na medida em que, sendo aceito ou não como uma
moeda ou um meio de pagamento, os criptoativos – e, em especial, o bitcoin – pretendem ser moeda ou,
mesmo que não o sejam de fato, já gozam da seguinte característica: ser um ativo transacionado no
mercado. Ou seja, os criptoativos já circulam na economia.
Nesse sentido, já existia um forte movimento especulativo que, em um segundo momento, passou a ser
substituído por uma espécie de hedge (proteção financeira) contra a inflação segundo a mesma lógica
exercida pelo ouro nessa função.
Além disso, na medida em que não rende juros, ele não corre o risco de ter seus rendimentos corroídos pela
inflação, ou seja, não sofre com a queda dos juros reais como os títulos que pagam um cupom nominal de
juros. Vamos entender isso novamente através de um exemplo simples.
Multiplicador bancário 
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Exemplo
Você faz um empréstimo ao governo de R$100 a 10% de juros: ou seja, você adquire um título público por
R$100 e receberá R$110 após determinado prazo. Pense que você fez esse empréstimo na expectativa de
que a inflação, nesse período, seria igual a zero, obtendo, desse modo, um ganho real de R$10. Infelizmente,
a inflação é de exatamente 10%; agora, o seu ganho real passa a ser igual a zero. No momento em que surge
a informação de que ela é igual a 10%, o valor de revenda desse título público diminui, pois fica claro que
não haverá um ganho real.
Inflação da moeda.
Nos últimos anos, surgiram diversos criptoativos. Ether, XRP, Litecoin, Dogecoin, Monero e ADA, entre outros,
são alguns dos exemplos. A lista é longa, e não é nosso propósito descrevê-los individualmente. Cada um
possui características próprias, mas daremos maior atenção neste conteúdo ao bitcoin por ele ser o mais
utilizado e conhecido.
Em fevereiro de 2018, o bitcoin estreia, por meio da Bolsa de Chicago, nos mercados futuros em um dia de
extrema volatilidade no qual:

O preço do contrato futuro ficou bem acima do contrato à vista.

O circuit breaker foi ativado duas vezes, ou seja, as operações na bolsa foram paralisadas por conta da alta
volatilidade e do aumento do spread entre o contrato à vista e o futuro.
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Circuit breaker
Mecanismo que interrompe as negociações na Bolsa de Valores em caso de queda significativa dos preços
das ações.
Spread
Diferença entre o preço de venda e o preço de compra de um ativo
Mas o que são contratos futuros e à vista?
Pense na seguinte situação: você pode ir à mercearia e comprar um saco de feijão a fim de levar para casa
imediatamente ou pode comprar o direito de receber esse saco em 30 dias. São aquisições diferentes!
No segundo caso, talvez você nem queira realmente receber o feijão e tenha em mente revender esse direito
em duas semanas – seu objetivo era simplesmente ter a garantia do recebimento para, por exemplo, se
proteger contra uma alta no preço. Se você acha que o preço vai subir, vende o contrato à vista e compra
imediatamente o futuro; se acha que vai cair, compra à vista e vende o contrato futuro.
Intuitivamente, podemos observar que contratos à vista e futuro podem ter preços diferentes a depender
das expectativas das pessoas sobre variações futuras no preço. Eles, porém, não podem ser muito
diferentes, pois o produto subjacente é o mesmo (feijão).
Naquele momento, já se notou um movimento de arbitragem. Uns agentes apostavam na queda e
compraram à vista em operações casadas com venda futura. Já outros apostavam na alta futura, vendendo
à vista e comprando no futuro.
Uma característica específica do bitcoin é que sua oferta é inelástica, já que há um máximo de 21 milhões
de unidades permitidas para serem criadas. Até esse limite ser alcançado, os agentes operam um sistema
em que são criadas unidades de bitcoin. Eles são os chamados mineradores.
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Essa criação se dá de acordo com a demanda e remunera os mineradores para cada unidade adicional.
Antes da criação, o minerador precisa verificar a disponibilidade e a origem do bitcoin do agente que iniciou
a operação.
Arbitragem
Arbitragem é a operação de compra e venda de um mesmo ativo a preços diferentes para obter lucro fácil,
sem riscos ou custos relevantes. Isso sugere que a diferença de preços é uma distorção: imagine que você
possa comprar uma caneta em uma papelaria por R$1,00 e vendê-la na porta desse estabelecimento por
R$2,00. Se o mercado funciona corretamente, qualquer possibilidade de arbitragem é rapidamente corrigida.
Oferta é inelástica
A oferta varia pouco ou nada em relação aos preços. Por exemplo, a oferta de diamantes é inelástica: pode-
se até tentar aumentar a produção diante de um aumento de preços, mas existe um custo relevante para se
obter um diamante original. Há um paralelo útil com bitcoin, que, assim como diamantes, é resultado de
“mineração” – nesse caso, uma mineração tecnológica.
No começo de 2018, um fato relevante foi o aumento do número de pagamentos em bitcoin, o que gerou
uma queda na velocidade do sistema. Nesse episódio, os operadores ocidentais de bitcoin resolveram
reduzir a informação por transação para acomodar um maior número de transações dentro do limite
tecnológico. Esses operadores deram origem ao BTC, uma versão do bitcoin – hoje, na prática, bitcoin e BTC
são tratados como sinônimos.
Já os operadores chineses aumentaram a capacidade de processamento do sistema para 8MB e
mantiveram a mesma quantidade de informação por transação. Surgia aqui o bitcoin cash. O BTC tem, no
acúmulo histórico, maior valorização que o bitcoin cash.
Dentro do limite tecnológico
Há um espaço-limite de 1MB cujos detalhes técnicos fogem ao escopo deste texto.
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As características da moeda e os criptoativos
Antes de prosseguir na análise desses novos instrumentos, os criptoativos, bem como dos seus respectivos
mercados, é importante definir os conceitos básicos de moeda. Para Keynes (1997), o preço de um ativo é
determinado por quatro elementos:
Valor de mercado
A moeda permite adquirir quantos bens e serviços? Ela pode ser trocada por que quantidade
de outros ativos?
Rentabilidade esperada
Qual é a expectativa de valorização?Prêmio de liquidez
O t tá di t t ti lí id j it li
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Líquido
A moeda é altamente líquida por permitir realizar transações facilmente, enquanto os imóveis são pouco
líquidos porque não é rápido realizar suas compras e vendas.
Com baixo custo de carregamento, a moeda é um ativo com rentabilidade esperada igual a zero. Além disso,
ela constitui o ativo com maior liquidez. Se, por um lado, outros ativos podem pagar juros ao portador, eles,
por outro, têm menor liquidez. Dessa forma, o preço da moeda (aquilo que “pagamos” por ela, como
veremos adiante) é compensado pela liquidez.
O preço da moeda são os juros. Já a taxa de juros é a renúncia pela liquidez: para abrir mão da liquidez
oferecida pela moeda e adquirir, por exemplo, um título público, é preciso ser compensado pelo recebimento
de juros.
O quanto se está disposto a pagar para ter um ativo líquido, ou seja, que permita realizar
transações com facilidade.
Custo de carregamento
Quanto custa manter determinado ativo? Esse custo pode incluir gastos de estocagem e
transporte, além de despesas financeiras, por exemplo.
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Essa questão é central no pensamento keynesiano, já que a moeda, capaz de afetar o comportamento da
economia, configura a base do princípio da demanda efetiva, que rege a macroeconomia de Keynes. Nessa
leitura, quanto maior a preferência pela liquidez das pessoas, maior será a demanda dos agentes por ativos
mais líquidos.
Saiba mais
Isso ocorre por haver uma demanda especulativa por moeda, ou seja, à medida que constitui um ativo, ela
passa a competir com os demais ativos no oferecimento de retornos. A moeda tradicional, porém, não é um
bem produzível no mercado, como, por exemplo, carros ou alimentos. Se as pessoas passam a demandar
mais moeda e menos carros ou alimentos, ocorre uma redução da produção na economia.
Resultado: uma economia monetária de produção pode operar abaixo do pleno emprego. Alguns fatores de
produção (incluindo a força de trabalho) podem ficar sem emprego pelo fato de as pessoas não
demandarem aquilo que esses fatores produzem, pois preferem demandar moeda. A seguir, veja mais sobre
essa questão.
Podemos usar alguns conceitos da macroeconomia ligada à tradição keynesiana para reformular a
descrição acima. Se você não está familiarizado com esses conceitos, não há problema.
É possível haver uma taxa neutra wickselliana para cada nível de emprego dos fatores de produção.
Para um grupo de autores chamados de horizontalistas, o Banco Central não tem nenhum controle sobre
a oferta de moeda, a qual, portanto, é endógena, satisfazendo apenas à demanda por reservas dos
bancos para manter os juros – definidos pelo próprio Banco Central – exógenos. As taxas longas seriam
formadas por expectativas dos agentes.
Já os estruturalistas enxergam uma dinâmica temporal na emissão de moeda, que dependeria da
preferência dos bancos centrais em expandir seus ativos por meio de empréstimos. O Banco Central
controla apenas a taxa curta.
Saiba mais
Taxas longas: taxa de juros de um determinado período (por exemplo, anual) relacionada a um tipo de título
de um prazo longo qualquer (por exemplo, dez anos).
Taxa curta: taxa de juros de um determinado período (por exemplo, anual) relacionada a um tipo de título de
um prazo curto qualquer. É importante notar a diferença entre o período em que a taxa é avaliada (mensal,
trimestral, anual, etc) e o período do título a que essa taxa se refere.
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Após essa revisão do arcabouço keynesiano sobre a moeda, podemos questionar se os criptoativos
realizam todas essas condições. Fica mais nítido que eles não possuem o custo de carregamento igual a
zero: a alta volatilidade das criptomoedas significa que existe um custo relevante para mantê-las, pois elas
representam um risco para o patrimônio.
Além disso, as criptomoedas não são tão líquidas quanto a moeda tradicional: você não consegue entrar em
uma lanchonete e pagar por um café com elas. Por último, a rentabilidade delas não é igual a zero: há
períodos de forte apreciação e outros de queda, o que está novamente relacionado à volatilidade.
Determinantes do preço de um ativo qualquer, esses itens nos ajudam a entender a dinâmica do preço das
criptomoedas. Para compará-las diretamente à moeda tradicional, entretanto, precisamos observar as três
funções básicas da moeda.
Para um ativo ser moeda, ele precisa satisfazer às três condições a seguir:
Meio de pagamento
Reserva de valor
Unidade de conta
Um criptoativo até pode ser meio de pagamento, decisão que depende de determinado governo ou local
aceitar ou não criptoativos como forma de pagamento. Mas ele não pode ser reserva de valor, pois, por
definição, nenhum ativo que possua tamanha volatilidade consegue atender a essa característica.
Tampouco é unidade de conta justamente pela instabilidade que torna quase impossível os preços de bens
e serviços serem marcados em criptoativos.
Além dessas características, uma moeda precisa ter duas propriedades:

Elasticidade de substituição igual a zero

Elasticidade de produção igual a zero

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Isso significa que a moeda não será substituída imediatamente por outro ativo se ocorrer uma variação em
sua cotação e se não houver estímulos para a produção de cada unidade de moeda – ou, na prática, é
preciso que a produção de cada unidade tenha custos desprezíveis.
Na observação dos criptoativos, nota-se que a elasticidade de substituição não é igual a zero, uma vez que a
perda de valor deles leva seus detentores a se desfazer do ativo e comprar outro, ou seja, ele é facilmente
substituível diante de perdas relativas de valor. Por seu turno, há custos de produção: o minerador é
remunerado por um prêmio de extração; quanto maior esse prêmio, mais motivação ele terá para criar novos
criptos em seu blockchain.
Em uma análise mais institucionalista, pode-se verificar ainda que a moeda é um ativo emitido por um
agente que obrigatoriamente o aceita como forma de pagamento. Isso se dá à medida que um Estado
nacional soberano emite sua moeda e a aceita como forma de pagamento de impostos.
Também segundo tal visão, os criptoativos não se enquadram como moeda, pois nada garante que um
agente que criou um cripto o aceitará posteriormente como forma de pagamento, sobretudo se o criptoativo
em questão estiver em depreciação. Já o lastro (garantia) das moeda típicas é a confiança depositada pela
sociedade no ente que a emite – no caso, os bancos centrais. Isso faz com que as moedas nacionais
tenham mais estabilidade potencial, ao passo que criptoativos não possuem essa característica. Por conta
de toda a linha de argumentação, é mais adequado afirmar que os criptoativos são commodities digitais.
Essa definição pode ser considerada apropriada especialmente por haver uma dificuldade em definir uma
cotação dos criptoativos em relação às moedas nacionais.
Isso faz com que a cotação não seja determinada pelo câmbio real, e sim pela demanda, a qual, por sua vez,
é mais especulativa que transacional, ou seja, as pessoas compram criptomoedas na expectativa de
valorização, e não para realizar trocas na economia. Esse caráter especulativo configura uma importante
fonte de volatilidade.
Câmbio real
Taxa de câmbio que compara o poder de compra entre diferentes países.
O câmbio nominal relaciona duas moedas: por exemplo, um dólar vale cinco reais.
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O câmbio real relaciona o poder de compra que cada uma dessas moedas permite em cada país. Um
exemplo jocoso mas ilustrativo é o ‘índice BigMac’, que informa quantos BigMacs é possível comprar em um
país com o valor de um BigMac em outro país. O câmbio real simplesmente generaliza esse conceito para
uma cesta de bens e serviços mais representativa do que um BigMac! O câmbio real depende do câmbio
nominal e também dos preços dos bens e serviços em cada país.
A cotação da moeda precisa refletir ao menos parcialmente o câmbio real, ou seja, diferenças de poder de
compra entre os países. Se o poder de compra for muito diferente, em algum momento as pessoas irão
investir ou mesmo migrar para o país com maior poder de compra o que vai afetar o câmbio
Classi�cação dos ativos digitais
Na gama de ativos digitais que surgiram nos últimos anos, é importante – se não pontuar as diferenças
entre cada um deles – ao menos agrupá-los de acordo com algumas características e propriedades básicas
conforme a taxonomia proposta por Ulrich (2014).
Em um primeiro momento, precisamos destacar o que seriam as moedas digitais dos bancos centrais ou as
moedas digitais soberanas (CBDC). Diversos bancos centrais pelo mundo já montam grupos de estudo e
lançam artigos para avaliar as possibilidades de adoção de moeda digital soberana.
Nesse caso, as CBDCs não seriam apenas uma versão digital da moeda corrente como a conhecemos. Isso
se dá porque as moedas tradicionais são meios de pagamento divididos em duas categorias:
Papel moeda em poder do público (o dinheiro que você tem na carteira).
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Depósitos à vista (que você pode acessar imediatamente com seu cartão bancário).
Esses depósitos à vista são criados pelos bancos comerciais, sendo, por isso, chamados de moeda
escritural. Ou seja, eles são obrigações do banco com a sociedade ou direitos dos indivíduos contra o
sistema bancário: se eu deposito meu dinheiro no banco, tenho direito de sacá-lo a qualquer momento.
Mesmo que o banco use parte dos meus recursos para outras operações, como um empréstimo a outros
clientes, ele deve fazer uma gestão de risco a partir do perfil de saques e de pagamentos dos clientes para
não ficar impossibilitado de permitir saques quando necessário.
Por conta disso, dizemos que os bancos criam moeda (escritural): eu posso sacar meu dinheiro a qualquer
momento, assim como um eventual tomador de empréstimos também pode usá-lo, o que significa que um
depósito inicial de determinada quantidade de moeda permite o uso dela (ao longo do tempo, não no
mesmo instante) maior que esse depósito. O Banco Central afeta indiretamente a criação de moeda pelos
bancos ao colocar restrições ao volume de empréstimos que eles podem fazer.
Atenção
Vale reforçar aqui uma diferença entre moeda escritural e criptoativos, pois eles são emitidos por indivíduos
– e não por bancos. Já a emissão das CBDCs seria feita pelo Banco Central, ou seja, os agentes teriam
contas nos bancos centrais, os quais, portanto, teriam uma obrigação com a sociedade. Os indivíduos,
assim, teriam direitos sobre o Banco Central.
Esse caso traz uma mudança na própria concepção de política monetária, uma vez que a tendência dos
agentes é preferir reter suas reservas no Banco Central do que em bancos comerciais, que possuem maior
risco. Sem dúvida, trata-se de um tema ainda em gestação – e é bastante provável que, na criação das
CBDCs, haja algumas restrições quanto à quantidade de moeda mantida no sistema sob a forma digital e
sob a escritural.

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Se você já estudou economia monetária, responda a seguinte questão: dado que a política monetária
busca alterar as demandas por reservas dos bancos e afetar o multiplicador bancário, como ficaria a
multiplicação da base monetária em um regime cujos bancos comerciais não tenham mais
depósitos?
Em outros termos, a ampliação da base monetária nos diversos agregados depende da capacidade
de transformação de reservas no Banco Central em empréstimos que só os bancos comerciais são
capazes de fazer por meio daqueles realizados a partir de depósitos à vista. À medida que a
proporção de depósitos à vista diminuísse, essa capacidade de ampliação da base monetária ficaria
comprometida.
Para perceber isso mais detalhadamente, basta observar que, graças à atuação dos bancos, a
mesma quantidade de dinheiro pode gerar passivos (depósitos) e ativos (empréstimos) nos quais o
banco é o intermediário. Os depósitos à vista são usados pelos bancos comerciais como funding de
empréstimos.
Se todos os agentes correrem para manter depósitos no Banco Central, o efeito será o mesmo de um
caso em que o compulsório aumente sua taxa para 100%. Nenhum banco poderia usar recursos de
clientes, já que, nesse cenário, o custodiário seria o Banco Central, e não mais os bancos comerciais.
Um desenho alternativo para a implantação das CBDCs é o de um modelo descentralizado em que os
bancos comerciais seriam os intermediários, constituindo ligações entre os indivíduos e os bancos centrais,
de modo que, se um banco quebrar, bastaria mudar para outro, já que eles seriam meros gestores, e não
mais depositários.
Ainda assim, isso não deixaria de ser uma mudança de padrão para todo o sistema financeiro internacional.
Outra possibilidade é impor limites quantitativos à disposição de cada agente, embora isso não resolvesse
todos os problemas, pois, ainda assim, haveria impactos sobre o multiplicador bancário devido à proporção
de depósitos à vista sobre meios de pagamento.
Antes de tudo, porém, é importante frisar que as CBDCs teriam as mesmas características das moedas
correntes, exercendo inclusive as mesmas funções e tendo as mesmas propriedades. Nesse sentido, elas se
diferem das moedas eletrônicas, que nada mais são do que uma representação virtual da moeda escritural.
Isso é fácil de se ver no seguinte caso: para que uma compra on-line seja efetuada, é preciso haver recursos
depositados em conta corrente, ou seja, a moeda eletrônica tem de estar lastreada em uma moeda
escritural.
Depois de descrever a CBDC, analisaremos brevemente os três tipos de ativos digitais não monetários:
Vamos fazer uma pausa para analisar uma questão! 
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São uma espécie de senha de acesso que permite a entrada em aplicativos descentralizados e para
fins exclusivos de uso desses aplicativos. Eles, que requerem um blockchain para serem gerados e
utilizados, são uma espécie de representação virtual de um ativo fixo.
Possuem a própria blockchain e têm a pretensão de ser uma moeda.
São criptoativos lastreados em outro ativo, que pode ser uma commodity ou uma moeda da
economia real. Existem casos raros em que não há lastro, passando o sistema a ter uma
senhoriagem própria. Mas, em geral, eles constituem ativos indexados a outro; quando o emissor
cria um stablecoin, precisa comprar o ativo referenciado a determinada paridade predefinida, pois tal
emissor precisa dispor de uma quantidade prévia desse ativo para continuar operando.
Revisão: A moeda �duciária e os criptoativos
Vem que eu te explico!
Tokens 
Coins 
Stablecoins 


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Os vídeos a seguir abordam os assuntos mais relevantes do conteúdo que você acabou de estudar.
Funções básicas da moeda
1:29 min.
Elasticidades de substituição e produção
1:32 min.
Moedas Digitais Soberanas (CBDCs)
1:31 min.
MÓDULO1
Vem que eu te explico!
Funções básicas da moeda
1:29 min.
Elasticidades de substituição e produção
Falta pouco para atingir seus objetivos.
Vamos praticar alguns conceitos?
Questão 1
Qual dos itens a seguir é uma característica exclusiva das CBDC em relação às moedas fiduciárias?
A




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A Liquidez imediata.
B Rendimento esperado nulo.
C Unidade de conta.
D Emitidas exclusivamente pelo Banco Central.
E Elasticidade de produção nula.
Parabéns! A alternativa D está correta.
Parabéns! A alternativa D está correta. As moedas soberanas digitais possuem as mesmas
características das moedas correntes como as conhecemos; no entanto, elas são emitidas
unicamente pelo Banco Central – ao contrário das moedas fiduciárias, cuja emissão é feita tanto
pelo Banco Central quanto pelos bancos comerciais por meio da criação de depósitos à vista.
Questão 2
Qual desses criptoativos é lastreado em outro ativo, exigindo que o emissor compre uma quantidade fixa do
ativo referenciado sempre que emitir seu ativo principal?
A Tokens.
B Stablecoins.
C Moeda eletrônica.
D Label.
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2 - Problemas decorrentes do amplo uso de
ativos digitais
Ao �nal deste módulo, você será capaz de identi�car os problemas
decorrentes do amplo uso de ativos digitais.
Os problemas típicos dos mercados de
criptoativos
E Coins.
Parabéns! A alternativa B está correta.
Parabéns! A alternativa A está correta. Os stablecoins são criptoativos lastreados em outro ativo;
portanto, para sua emissão, é necessário que o emissor possua uma quantidade predeterminada
de ativos referenciados por intermédio de uma paridade definida previamente.

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Neste módulo, avaliaremos alguns resultados recentes da proliferação e do aumento de liquidez dos
criptoativos, dando um destaque ao bitcoin. Não há nenhuma maneira de avaliar o comportamento das
CBDCs, uma vez que elas ainda estão em fase de gestação, de modo que sua pesquisa fica restrita ao plano
do debate de ideias.
Justamente por isso, nosso foco aqui será a avaliação de alguns pontos já permitidos pelo uso dos bitcoins,
ainda que haja o risco de uma análise incompleta por conta das informações não tão acessíveis por conta
do pouco tempo de amostra. Na verdade, o objetivo deste módulo, que possui cinco seções, é traçar um
quadro conjuntural que permita identificar alguns percalços na prática vivida pelo criptoativo.
Na primeira seção, falaremos sobre os aspectos regulatórios. Na segunda, avaliaremos a formação dos
preços no mercado futuro de bitcoins em comparação com outros ativos operados em mercados futuros.
Na terceira, faremos uma breve descrição do caso do uso corrente de bitcoins em El Salvador. Na quarta,
realizaremos uma análise da alta volatilidade do bitcoin no contexto do caso da Tesla (com o alerta do custo
ambiental) e sob uma hipótese de queda violenta do preço de mercado. Finalmente, na última seção,
discutiremos se ele possui uma tendência inflacionária ou deflacionária.
A regulação
Como nos ensina a teoria da regulação, há uma certa defasagem temporal entre o surgimento da inovação e
o desenho e a implantação de determinado aparato regulatório. Dito isso, desde o surgimento do bitcoin e
dos demais criptoativos, os movimentos observados despertaram o interesse e a necessidade da
regulamentação desses mercados.
Uma das preocupações mais evidentes é a facilidade da aplicação de golpes financeiros, notadamente de
pirâmides financeiras e crimes de lavagem de dinheiro, pois não há como identificar os agentes envolvidos
na transação nem interceptar os recursos envolvidos.
A China foi um dos primeiros países a dificultar mais o uso do bitcoin, até que, no dia 24 de setembro de
2021, tornou ilegal toda e qualquer operação envolvendo o ativo, causando uma perda de mais de 4% em um
único dia no valor negociado do ativo. Porém, meses antes, o comitê de supervisão bancária de Basel
(ligado ao BIS) já decidira impor requisitos mínimos de capital bancário para as instituições financeiras que
operassem especificamente com criptoativos, destacou o World Economic Forum (2021).
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As coins tiveram uma ponderação de 1.250% de risco e exigência mínima de 8%, de modo que, para cada
100 dólares de qualquer coin comprada, o banco deve manter outros 100 de capital suplementar. Ou seja,
para cada dólar de coin comprada, ele tem de comprar um de capital.
A motivação da regulação é fazer frente ao risco de crédito, de liquidez e de mercado decorrente da variação
do preço do ativo (MAGNUSON, 2018). Já os stablecoins e tokens foram agrupados em um segundo grupo
mais seguro por ambos atenderem a determinadas classificações que as coins não cumpriam.
BIS
Banco Internacional de Compensações.
Após a definição desses requisitos mínimos de capital, houve a valorização da maioria das coins nos
mercados, o oposto do esperado, demonstrando que, a partir de então, haverá um mercado mais seguro e
regulado para operar esses ativos, uma vez que os reguladores já estão mais atentos aos seus movimentos.
Desse modo, os criptoativos passam a oferecer menos riscos ao sistema como um todo, tornando o
sistema financeiro internacional mais estável e seguro.
A formação dos preços e os mercados
futuros
A consolidação de um mercado futuro para os criptoativos é peça fundamental para a estabilização e a
redução da volatilidade do mercado; no entanto, ainda não existe um mercado futuro para a maioria dos
criptoativos. O caso mais consistente para ser analisado é novamente o do bitcoin.
Sua importância se dá pelo fato de que os mercados futuros permitem a possibilidade de arbitragem e de
mitigação de perdas, além de fazer com que grandes empresas utilizem o criptoativo como fonte de
financiamento (funding) para seus investimentos. Esse processo tende a ser gradual, ainda que permanente,
com o surgimento de ETFs, que são fundos de índices (passivos) que rastreiam o movimento de
determinado ativo e conferem ainda mais estabilidade ao mercado, já que as perdas na carteira levam a
vendas do ativo e as valorizações, a compras. De maneira simplificada: ETFs compra “na baixa” (o preço do
ativo é baixo de acordo com algum critério) e venda “na alta” (análogo), o que contribui para a estabilidade
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de preços: afinal, o próprio movimento de compra tende a fazer o preço subir, e a venda faz o preço cair.
Trata-se, portanto, de um mecanismo de equilíbrio.
Por outro lado, o surgimento de novos criptoativos reduz os riscos do bitcoin, que possui uma oferta
inelástica, ou seja, pouco sensível às variações de preços. Essa redução de risco ocorre por já haver
substitutos quase perfeitos, fazendo com que a queda do bitcoin abra chances para apostas em altas ao
longo do tempo.
Observando detalhadamente o mercado futuro de bitcoin na Bolsa de Chicago (CME), podemos analisar um
padrão muito recorrente e compará-lo com os demais mercados futuros. Para isso, apresentaremos alguns
conceitos típicos de finanças.
Diz-se que o mercado está sob efeito contango quando o preço do contrato futuro (“preço futuro”) fica
acima do preço do contrato à vista (“preço à vista” ou “preço spot”), isto é, há expectativa de que o preço
suba ao longo do tempo. Na prática, o preço futuro se ajusta ao spot, enquanto a convergência se dá pelo
esgotamentodas possibilidades de arbitragem com os futuros caindo.
Atenção
Nesses casos, há perdas para ETFs de commodities futuras, por exemplo, já que, caso se desfaçam dos
ativos nos vencimentos, receberão mercadorias físicas mais baratas. O investidor compensa as perdas com
ETFs de commodities reais, já que há expectativa de aumento dos preços no tempo com a compra mais
barata no presente.
Já sob o efeito backwardation o preço futuro fica abaixo do spot, o que já ocorreu várias vezes com o
bitcoin. Nessa condição, espera-se que o preço caia no tempo – na prática, o preço futuro converge para o
spot.
O cenário usual é o contango: nele, compra-se o spot e vende-se futuro para ganhar no spread. No caso do
bitcoin, a arbitragem ocorreu a risco zero, porque a própria Bolsa de Chicago exerceu a contraparte. No
entanto, o cenário de backwardation é ainda mais inesperado para o caso do bitcoin, pois, como sua oferta é
limitada, espera-se uma contínua valorização do ativo no tempo.
A partir disso, podemos comparar em termos formais o comportamento do ajuste dos mercados spot e
futuro para o caso das commodities armazenáveis e o das moedas. Com base no trabalho de Urquhart
(2016), veremos agora como o bitcoin apresenta falhas de mercado.
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As commodities armazenáveis
No caso de commodities armazenáveis como os metais preciosos, os não preciosos ou alimentos, o preço
futuro é dado pela seguinte equação:
f=s+p-a
Em que:
“f” é o preço futuro. 
“s” é o preço spot (à vista). 
“p” é o prêmio. 
“a” o custo de armazenamento.
Fica fácil ver que, se o preço futuro está abaixo do spot, isso significa que o custo de armazenamento está
solapando o prêmio. Os detentores das mercadorias físicas querem se desfazer dos seus estoques, já que
eles passaram a ser mais custosos.
Os donos de contratos futuros, por outro lado, desejam se desfazer dos papéis antes do vencimento, pois,
se os segurarem até o vencimento, receberiam as mercadorias físicas cujos custos de estocagem estão
aumentando e se deparariam com o mesmo problema que os donos das mercadorias físicas. No entanto,
não conseguem rolar (ou revender) esses contratos, porque ninguém quer recebê-los. Resultado: os preços
futuros caem.
Em seguida, os donos das mercadorias físicas baixam os preços para se livrarem do estoque, enquanto o
preço spot (à vista) cai fortemente, ficando próximo do preço futuro, o qual, por sua vez, tenderá a ficar
acima do spot quando os prêmios se recompuserem. Nesse caso, vemos que a variável de ajuste é o custo
de armazenamento.
As moedas
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No caso das moedas, o preço futuro é definido por:
f=s+i-c
Em que:
“f” é o preço futuro. “s” é o preço spot. “i” a taxa de juros da moeda. “c” o cupom cambial, que nada mais é
do que uma expressão para os juros pagos na moeda estrangeira (por exemplo, seu retorno em um
investimento em dólares nos Estados Unidos).
Podemos reescrever essa equação como:
f-s=i-c
Nesse caso, com o preço futuro abaixo do spot (f-s<0), significa que a taxa de juros da moeda é menor que
os juros pagos em moeda estrangeira: voltando ao nosso exemplo, vale a pena fazer um investimento nos
Estados Unidos.
s bancos são incentivados a comprar moeda estrangeira no exterior e vendê-la no mercado interno. Dessa
forma, há uma pressão de queda na cotação da moeda à vista (spot), isto é, o valor de s cai. Reforçando
esse efeito, os bancos podem comprar moeda estrangeira no mercado futuro, o que aumenta o preço futuro
f. Nesse caso, a variável de ajuste é o cupom cambial.
Os criptoativos
O caso dos criptoativos é peculiar, pois eles não são estocáveis; logo, não possuem nenhum custo de
armazenamento. Existem custos de energia na mineração dos criptoativos e custos ambientais elevados na
geração dessa energia, embora, na verdade, eles sejam contabilizados como custos de produção, além de,
como já comentamos, conferirem uma elasticidade de produção diferente de zero.
Os criptoativos, portanto, não possuem variáveis de ajuste entre os mercados spot e futuro. É como se
eles tivessem uma expressão incompleta para a cotação do preço futuro do ativo.
Há apenas o prêmio na fórmula, ainda que composto por diversas variáveis. Assim, diante da queda do
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preço spot, os detentores de contratos futuros que os mantêm como forma de especulação começam a
ter os prêmios contaminados pela maior aversão ao risco. Com isso, o futuro cai abaixo do spot.
Ainda existe uma baixa liquidez no mercado de ETF, não havendo uma compensação de ganhos. A
tendência será de queda contínua até que algum fator exógeno estabilize os mercados, fazendo o preço
spot subir mais que o futuro.
Foi basicamente esse movimento – que discutiremos a seguir – o observado em junho de 2021.
O caso de El Salvador
Em junho de 2021, o parlamento de El Salvador aprovou uma medida do governo federal que tornava o
bitcoin moeda de curso legal no país. Na prática, todos os comerciantes foram obrigados a aceitá-lo como
meio de pagamento, enquanto o governo tinha a obrigação de recebê-lo como pagamento de impostos.
Houve ainda uma isenção de impostos para transações em bitcoin, o que denota que o governo não apenas
o aceitou como curso legal, mas também incentiva seu uso como moeda. A justificativa governamental é
que, como 20% do PIB do país dependem da remessa dos salvadorenhos que vivem no exterior e incorrem
em altos custos de transação para enviar recursos para o país, eles, com o bitcoin, teriam menores custos.
Outro argumento é que 70% da população não têm acesso ao sistema bancário – e o uso do bitcoin seria
uma forma de inclusão financeira.
O governo criará um fundo para garantir a conversibilidade entre bitcoin e dólar, já que a economia do país é
dolarizada. O problema que surgiu é que, entre abril e junho, o bitcoin perdeu 50% do valor.
Além disso, sua alta volatilidade dificulta a função reserva de valor, ainda mais com o dólar sendo a cotação
oficial de preços: na prática, se as pessoas têm bitcoins, mas precisam comprar bens e serviços vendidos
em dólar, elas perdem seu poder de compra. Logo, não faria sentido para os agentes migrar para o uso de
bitcoins, pois as cotações podem mudar no ato da compra. Também existem custos de transação na
conversão.
Saiba mais
Só faria sentido o uso do bitcoin para realizar grandes compras. Em um caso extremo, os agentes poderiam
esperar pela apreciação do bitcoin em relação ao dólar para efetuá-la.
Mas há outro fundamento para a adoção do bitcoin por parte do governo: a necessidade de criar um
mercado de dólar no país, pois ele também é uma moeda oficial. Assim, ao permitir que bens e serviços
sejam transacionados pela moeda preferida dos agentes estrangeiros, os quais, fugindo da volatilidade,
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podem se desfazer de bitcoin com mais facilidade (uma vez que os reembolsos são em dólar a uma taxa
mais ou menos constante), o governo estaria criando uma forma de financiamento indireto em moeda
americana, isto é, um mercado de conversão dólar versus bitcoin com os detentores de dólar fazendo a
contraparte.
Isso é fundamental para atender a um sistema dolarizado que depende, em suma, da entrada de dólares no
país. Seu grande desafio, porém, é que o país, a partir de então, passa não somente a ter duas moedas
oficiais, mas também a contar com duas que eles não controla: o bitcoin e o dólar. Não existe, portanto,
nenhuma autonomia de política monetária.
A volatilidade e vulnerabilidadeno caso do
bitcoin
Pode-se argumentar que o bitcoin é um ativo volátil e vulnerável.
Volatilidade
Fica clara na avaliação das bruscas mudanças no preço do ativo: em abril de 2021, um bitcoin valia 64
mil dólares; em maio, 30 mil; em junho, 29 mil; e, em agosto, 40 mil.
Vulnerabilidade
Sua vulnerabilidade se justifica porque o ativo é sujeito a muitas variáveis externas.
Na prática, temos as questões regulatórias ou aquelas ligadas a uma espécie de efeito manada no qual
alguns agentes são influenciados por outros comprar bitcoins.
Dessa forma, o comportamento do ativo não apresenta um padrão definido; logo após o começo da
pandemia da covid-19, alguns movimentos chamaram atenção por terem sido fora do esperado.
Exemplo
Na esteira da recuperação da economia norte-americana, a alta da inflação esperada não aumentou a
demanda por bitcoins, o que refuta a ideia de que o ativo seria uma boa forma de se proteger da inflação: as
pessoas simplesmente não os estão comprando diante da expectativa de aumento da inflação.

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Nesse contexto, veja o caso a seguir:
Um caso recente e interessante de ser analisado ocorreu com a Tesla. Em 2020, o CEO da empresa,
Elon Musk, fez um tweet comunicando que apostaria em bitcoins. Foi o suficiente para haver uma
valorização de 15% em um único dia.
Em fevereiro de 2021, Musk anunciou que sua empresa aceitaria pagamentos em bitcoins e que
compraria 1,5 bilhões de dólares em bitcoins como forma de funding para projetos aeroespaciais. O
ativo teve, com isso, uma nova apreciação forte.
No entanto, em maio do mesmo ano, Musk deu um passo atrás ao afirmar que poderia vender parte
dos bitcoins comprados por conta do alto custo ambiental. De fato, esse quesito é apontado como
um dos principais problemas relacionados à extração de bitcoins. Isso decorre do elevado gasto de
energia despendido no processo de mineração, o que gera um alto impacto ambiental.
Uma comparação usualmente feita para relativizar o custo ambiental do bitcoin é a de que algumas
commodities metálicas, como minério de ferro e ouro, também possuem um elevado custo. No
entanto, no primeiro caso, trata-se de um insumo básico para a construção civil; já no segundo, o uso
do ouro é imensamente maior que o do bitcoin em transações comerciais, o que justifica um custo
ambiental proporcionalmente maior.
Em um momento no qual as atenções do mundo estão se voltando para a questão climática e a
preservação do meio ambiente, ter um ativo que cause dano ambiental não é razoável. As novas
formas de criptoativo que estão surgindo vêm considerando inclusive essa questão, pois elas
procuram definir processos de mineração menos custosos do ponto de vista ambiental. Após esse
anúncio de Musk, o bitcoin caiu 9% em um único dia, alcançando o menor nível desde janeiro de
2021.
O que Elon Musk fez provavelmente foi apenas especular em torno de um ativo que possui natureza
especulativa a despeito da maior liquidez que ele já usufrui na comparação com outros criptoativos.
Naquele momento, o cenário macroeconômico também não ajudou, pois entendeu-se que o FED
(Banco Central dos EUA) subiria os juros americanos, o que imporia perdas para o bitcoin, que não
rende juros (se as taxas de juros aumentam, as pessoas preferem investir em títulos públicos, que
passarão a pagar taxas maiores, em vez de comprar ativos que não pagam juros).
Por seu turno, a proteção natural contra a inflação predominava, sendo o ouro e os títulos indexados
à inflação os ativos mais requisitados: se você tem um desses ativos, está protegido contra inflação,
pois o valor do seu patrimônio acompanha a alta de preços. Como vimos, as pessoas não recorreram
ao bitcoin para se proteger da inflação futura.
O caso Tesla 
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Em 19 de maio de 2021, houve a perda de meio trilhão de dólares no mercado de bitcoins em um
momento no qual pairava uma incerteza sobre os rumos da economia norte-americana. Logo em
seguida, ocorreu a venda de 20 bilhões de dólares em opções de bitcoins por parte de fundos que
haviam comprado o direito de comprar mais barato, apostando na alta do preço ao longo do tempo,
quando comprariam abaixo do preço de mercado e venderiam pelo preço de mercado, extraindo,
assim, um ganho financeiro.
Com a queda dos preços, houve uma corrida para se livrar dessas opções, pois, caso a exercessem,
as pessoas pagariam mais caro na compra do que receberiam na venda. Caso não a exercessem,
por outro lado, a opção ficariam com a perda no prêmio pago.
Os riscos sistêmicos
Um exercício feito pela The economist (2021) supôs que o preço do bitcoin cairia para zero por alguma
pressão exógena. Nessa suposição, existem três tipos de investidores.
Fundamentalistas
Apostam que o bitcoin de fato substituirá as moedas.
Estrategistas
Compram enquanto acreditam que haverá novos compradores e que os preços subirão.
Especuladores
Apostam apenas no curto prazo, obtendo, portanto, ganhos curtos.
No caso de um crash (queda de preços generalizada dos ativos)financeiro, os investidores fundamentalistas
permanecem, enquanto os especuladores saem. A sustentação do mercado depende, portanto, do
comportamento dos estrategistas.
No entanto, no caso de crash, os mineradores teriam menos incentivos a extrair novos bitcoins, já que suas
remunerações cairiam. Isso poderia levar a um contágio dentro do mercado de criptos.
O ciclo econômico
Um ponto de interesse é notar o comportamento do bitcoin como uma proxy para os demais cripto.
Comentou-se aqui que o bitcoin se aproximaria de uma commodity em uma classificação enquanto ativo.
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Porém, observando a reação conjunta das demais commodities com o bitcoin, notamos uma ausência de
padrão.
Para isso, consideraremos a classi�cação mais usual de commodities:
Commodities metálicas preciosas
As metálicas preciosas (ouro e prata) possuem alto valor intrínseco, servindo como uma forma de proteção
e apresentando padrão anticíclico. Elas se valorizam em momentos de choques de incerteza e veem uma
menor demanda em momentos de boom econômico (crescimento acelerado).
Commodities metálicas não preciosas
As metálicas não preciosas (ferro e cobre) são amplamente utilizadas como insumos de outros setores,
como a construção civil, sendo fundamentais para o desenvolvimento industrial, o que justifica o
comportamento cíclico em relação aos choques de incerteza.
Commodities não metálicas
As não metálicas, como soja, milho, trigo, algodão, café e arroz, não são insumos para a produção, mas
servem como base alimentar da população; portanto, elas possuem demanda mais próxima do ciclo da
economia, embora tenham uma menor elasticidade preço.
O bitcoin não é metal nem tem o comportamento das não metálicas, pois se deprecia muito mais
fortemente em momentos de choques. Ele é, portanto, ainda mais sensível ao ciclo mesmo sem ser um
insumo para a produção de algo, sendo muito menos uma forma de hedge (proteção).
Tendência in�acionária ou de�acionária?
Em uma interpretação apriorística, pode-se pensar que o bitcoin tenha uma tendência deflacionária no
tempo, uma vez que sua oferta é inelástica e restrita no longo prazo, e que, por conta disso, haveria a
tendência de valorização do bitcoin, implicando a redução dos preços de bens e serviços marcados em
bitcoin como ajuste do poder de compra da “moeda” bitcoin.
Exemplo: Se você tem dólares guardados na gaveta e a moeda americana se aprecia em relação ao real
brasileiro, fica mais barato comprar bens e serviços no Brasil.
No entanto, Kaminska (2021) traz uma análise promissora. Considere que aspessoas realizem determinado
número de transações por dia. Sejamos mais concretos: você faz compras na mercearia e paga com uma
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nota de R$50.
O dono da mercearia usa esse dinheiro para fazer um reparo necessário nas suas instalações elétricas.
Dessa forma, a nota de R$50 foi usada duas vezes no mesmo dia, financiando um total de R$100 de
transações. Dizemos que essa é a velocidade v da moeda – nesse caso, v=2.
No caso do bitcoin, essa velocidade poderia aumentar, ao contrário do que predomina nos sistemas de
moeda fiduciária, em que a oferta depende da atuação do Banco Central e dos bancos comerciais, os quais,
de fato, podem reduzir a oferta de moeda a qualquer momento.
Exemplo
Imprimir menos moeda ou restringir os empréstimos que os bancos podem fazer a partir de depósitos à
vista.
O Banco Central controla a oferta de moeda para ter uma inflação baixa e estável. Qualquer alternativa é
ruim: inflação alta, inflação estável ou deflação. Com o bitcoin, não há essa possibilidade de controle, já que
ele é um sistema privado e descentralizado.
A moeda passa a ser privada. Dessa forma, pode haver uma deflação. Mais que isso: poderia haver uma
migração completa para bitcoin, o que faria com que a velocidade da moeda tradicional caísse para zero.
Em último grau, poderia haver até a substituição de uma economia monetária de produção por uma baseada
em trocas simples, com modelos paralelos de marcação de preços e liquidação de pagamentos.
De�ação
É o oposto da inflação, ou seja, é uma queda de preços.
Revisão: Os problemas típicos dos mercados
de criptoativos
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
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Vem que eu te explico!
Os vídeos a seguir abordam os assuntos mais relevantes do conteúdo que você acabou de estudar.
Regulação dos criptoativos
2:15 min.
Mercados futuros
2:08 min.
Casp Tesla
1:44 min.
MÓDULO 2
Vem que eu te explico!
Regulação dos criptoativos
2:15 min.
Mercados futuros
Falta pouco para atingir seus objetivos.
Vamos praticar alguns conceitos?
Questão 1




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Sobre a regulamentação de Basiléia (BIS) acerca dos criptoativos, é correto afirmar que
A todos os criptoativos foram reunidos no mesmo grupo de risco.
B coins e stablecoins foram considerados mais arriscados que tokens.
C a regulação considerou todos pouco arriscados.
D a regulação se deu sobre o capital dos bancos envolvidos em criptoativos.
E stablecoins não foram reguladas.
Parabéns! A alternativa D está correta.
O Comitê de Basiléia estava preocupado com a exposição dos bancos em posições de
criptoativos e resolveu implantar requisitos mínimos de capital regulatório sobre aqueles que
estivessem com qualquer cripto em seus balanços.
Questão 2
Quais itens a seguir são custos associados à criação de bitcoins?
A Custo ambiental e de energia.
B Custo de oportunidade e de juros.
C Custo de prospecção e de captação.
D Custo de empréstimos e de rolagem.
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Considerações �nais
Verificamos neste tema que as inovações em ativos digitais foram as principais registradas no sistema
financeiro internacional nas primeiras décadas do século XXI. Como eles são ativos com um extremo grau
de volatilidade, principalmente enquanto se consolidam no mercado, isso chamou a atenção dos
reguladores em dois aspectos.
O primeiro foi a regulação do capital bancário para as instituições financeiras que operam com tais
criptoativos, o que tende a conferir maior estabilização e minoração de riscos sistêmicos e de seus
potenciais efeitos de contágio. O segundo foi o começo dos estudos por parte dos bancos centrais para a
criação de moedas soberanas digitais (CBDC), as quais, ao contrário dos criptoativos, teriam as mesmas
características que a moeda fiduciária, mas seriam ativos da sociedade contra o Banco Central – e não mais
o sistema bancário comercial. Como pontuamos, tal fato implicou mudanças consideráveis em nossa
concepção atual de política monetária.
Destacamos ainda o fato de que isso impõe desafios, sendo necessária uma longa e cuidadosa pesquisa.
Enquanto isso não ocorre, apontamos a necessidade de se chamar a atenção para o risco envolvido nos
criptoativos que almejam ser considerados como moeda, mesmo não dispondo das características dela. De
qualquer forma, o uso de moedas digitais deve ser um dos principais temas de pesquisa de economia e
política monetária nos próximos anos.
Podcast
E Custo de estocagem e transporte.
Parabéns! A alternativa A está correta.
A extração ou a mineração de bitcoins envolve um alto custo energético, o qual, por sua vez,
enseja um elevado custo ambiental associado à atividade de mineração.


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Referências
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Conheça um trabalho que aponta todos os desafios de implementação de moedas digitais no Brasil,
identificando, por intermédio de programas computacionais, os elementos que já estão dados e os que
ainda precisam ser resolvidos.
ARAGÃO, M. A. T. A few things you wanted to know about the economics of CBDCs, but were afraid to
model: a survey of what we can learn from who has done. Working paper series 554. Banco Central do Brasil.
Publicado em: ago. 2021.
16/03/2022 12:36 Moeda digital e sistema financeiro internacional
https://stecine.azureedge.net/repositorio/00212ge/02620/index.html#imprimir 37/37
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