Aula 4 Finanças Corporativas

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EAD 732 
FINANÇAS CORPORATIVAS 
Profa. Rosana Tavares 
 
1.Sem - 2015 
AULA 4 
rosana@usp.br FONE: 3091 6077 SALA: G-168 
Atendimento Extraclasse: 
quarta-feira, das 10 às 12 e sexta-feira, das 17 às 18h, sala G-168. 
Atendimento em outros horários, mediante agendamento. 
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Leituras recomendadas: 
• Separação de propriedade e controle. 
• Aspectos do conflito de agência. 
• Stakeholders e Governança Corporativa. 
BREALEY, Richard A.; MYERS, Stewart C.; ALLEN Franklin. Princípios de finanças 
corporativas. 10a. ed. Porto Alegra: AMGH, 2013. 
 Capítulo 1 – Objetivos e governança de uma empresa 
 
GALVÃO, Alexandre et al. Finanças corporativas: teoria e prática empresarial 
no Brasil. Rio de Janeiro: Elsevier, 2008. 
 Capítulo 1. Governança e finanças corporativas: uma abordagem conceitual 
das interfaces 
 Capítulo 2. O gestor financeiro no panorama da sustentabilidade 
 
ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JORDAN, Bradford D.; LAMB, 
Roberto. Fundamentos de administração financeira. 9a.ed. Porto Alegre: Grupo A, 
2013. 
 Capítulo 1 – Introdução às Finanças Corporativas 
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AGENTE PRINCIPAL 
Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Exemplos de atuação dos administradores (agentes) em que priorizam seus 
interesses pessoais ao invés dos objetivos corporativos: 
 frequentemente tomam decisões (menos arriscadas) que visam a 
manutenção de seus empregos mesmo que isso contrarie a maximização 
de riqueza dos acionistas. Ex. manter processos tecnológicos mais antigos 
e custosos, porém que tenham conhecimento e domínio sobre eles. 
 
 frequentemente dedicam tempo excessivo às reuniões para manutenção 
ou afirmação de liderança. 
 
 frequentemente relutam em tomar decisões mais duras (mas necessárias 
e de interesse dos acionistas) como a redução de custos, demissões, 
corte de remuneração ou desativação de unidades. 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Além disso... 
Agentes (administração financeira) geralmente devem decidir 
entre dois grupos com interesses conflitantes: credores e 
acionistas. 
 
 
E essa decisão fica cada vez mais difícil quando o endividamento 
torna-se uma importante fonte de financiamento para a empresa. 
Nesse caso, os credores passam a impor certas restrições para a 
empresa, tais como limitar o pagamento de dividendos para 
garantir fluxo de caixa para pagamento da dívida. 
Ao tentar satisfazer as demandas e restrições impostas pelos 
credores, os administradores financeiros passam a prestar menos 
atenção aos interesses dos acionistas. 
Esse conflito pode tornar os administradores menos eficientes e 
impossibilitá-los de aproveitar melhores oportunidades. 
CREDORES ACIONISTAS 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Uma maneira de compreender as empresas é pensar na 
existência de dois conjuntos de investidores com 
pretensões a seus fluxos de caixa – os titulares de dívidas e 
os acionistas. 
 
Enquanto a empresa puder atender aos titulares de 
dívidas, a propriedade permanece nas mãos dos 
acionistas. 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
NO BRASIL: 
 
A maior parte das empresas de capital aberto é gerida pelos 
acionistas controladores. Então o conflito de agência no Brasil e 
os custos decorrentes, são derivados principalmente da possível 
divergência entre acionistas controladores e não controladores – 
os minoritários. Por ex. os controladores usam ativos da 
empresa (até aeronaves) em benefício próprio ou familiar. 
 
 
Em geral, os acionistas controladores exercem a direção e 
gestão dos negócios, seja como executivo, seja como membro 
do conselho de administração, controlando o grupo de 
executivos. 
 
Nessa situação, o conflito entre administração e acionista tende 
a ser mínimo (o potencial de conflito ocorre entre grupos de 
acionistas). 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Como minimizar os efeitos do conflito entre agentes e 
principal? 
 
- Remuneração dos executivos vinculada ao desempenho. 
- Punição: afastamento da diretoria. 
- Venda das ações (*) 
 
 
(*) Acionistas insatisfeitos podem provocar pressão 
vendedora das ações, o que levará à queda do valor e risco 
de compra hostil. 
Compra hostil: mudança de controle acionário sem concordância 
da diretoria. (movimento raro no mercado brasileiro, porém muito 
comum no mercado de ações norte-americano). 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Os problemas de agência podem ser evitados ou 
atenuados por dois fatores: 
 
- forças de mercado 
 
- custos de agência 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
As forças de mercado são as interferências dos grandes 
acionistas e investidores institucionais. São os grupos que 
exercem maior pressão sobre a administração para que esta 
apresente o melhor desempenho. 
 
Outra força de mercado é a ameaça de tomada de controle 
por outra empresa que acredite poder aumentar o valor do 
negócio por meio da reestruturação da administração, de 
suas operações e da sua estrutura de capital. 
 
A ameaça de uma take over hostil tende a motivar os 
administradores para que ajam de acordo com os interesses 
dos proprietários. 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Para atenuar os conflitos de agência e contribuir para a 
maximização de sua riqueza, os acionistas incorrem em 
custos de agência. 
 
São os gastos necessários para a manutenção da estrutura 
de governança corporativa capaz de monitorar as ações 
dos administradores, evitar práticas administrativas 
desonestas e oferecer incentivos financeiros para que 
busquem a maximização de riqueza dos proprietários. 
 
O mais relevante (mais dispendioso, porém mais eficaz) 
custo de agência é a remuneração dos administradores. Os 
objetivos da política de remuneração são gerar incentivos 
para a atuação a favor dos objetivos dos proprietários e 
reter os melhores profissionais. 
 
A política de remuneração dos administradores deve 
envolver dois aspectos: planos de incentivos e planos de 
premiação do desempenho. 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Os planos de incentivo tendem a atrelar a remuneração da 
administração ao preço da ação. A iniciativa mais comum são 
as ofertas de opções de ações da própria empresa. Os 
administradores poderão comprar ações da empresa ao 
preço de mercado estabelecido no momento da outorga. Se 
os preços subirem no mercado, o administrador tem 
assegurado seu direito de compra e poderá vender a 
mercado, auferindo o ganho. Quanto mais a ação subir, 
mais ganhará. 
 
Os planos de premiação de desempenho atrelam a 
remuneração dos administradores a medidas de desempenho 
como o LPA ou o ROA. Como remuneração variável, atrelada 
ao desempenho, o executivo receberá ações ou bonificações 
em dinheiro. 
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Separação de propriedade e controle. 
Aspectos do conflito de agência. 
Custos de agência podem ser diretos ou indiretos. 
 
 
Custos diretos são de dois tipos: 
1) gastos da empresa que beneficia a administração, 
mas que custa para os acionistas (ex. compra de 
jatinho); 
2) necessidade de monitorar as decisões dos 
administradores (ex. pagamento de auditores 
externos). 
 
Um custo de agência indireto é uma oportunidade 
perdida (agentes deixam de investir em projeto 
rentável, mas que colocaria seus objetivos pessoais em 
risco). 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
Um bom sistema de Governança Corporativa:é aquele “que garante que os 
bolsos dos acionistas fiquem próximos dos corações dos gestores”. 
(BREALEY, MYERS, ALLEN; 2013; pág. 14). 
Procedimentos usados para a gestão e controle da 
empresa que definem os direitos e 
responsabilidades dos agentes, estabelece 
padrões decisórios e determina como a empresa 
irá definir e atingir seus objetivos. 
 
A governança corporativa também deve 
especificar a estrutura pela qual desenvolve seus 
planos e estabelece procedimentos de 
monitoramento de desempenho. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
ASSIMETRIA DE INFORMAÇÔES 
 
Um agravante aos conflitos de agentes é que os diversos 
grupos de agentes não dispõem das mesmas informações. 
 
Administradores, acionistas e credores possuem 
informações diferentes sobre a efetiva situação da 
empresa: é a chamada assimetria de informação entre os 
agentes. 
 
A maior preocupação entre os financiadores da empresa 
(acionistas e credores) é a possibilidade de uma surpresa 
negativa por fatos que sejam do conhecimento da 
administração. 
 
A assimetria de informações refere-se aos diferentes níveis 
de informações mantidas pelos agentes, e que podem 
representar vantagens na relação. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
Se todos os agentes tivessem acesso às mesmas 
informações, ou seja, se as informações fossem 
simétricas, os problemas de agentes poderiam ser 
minimizados. Porém, não é o que ocorre na prática. 
 
ex. carro usado 
 
Em razão dessa assimetria, o comprador procura 
garantias desvalorizando o preço do ativo. 
O estudo da governança corporativa origina-se 
dos conflitos de agência e da assimetria 
informacional. 
 
Governança corporativa e responsabilidade social são 
diferenciais competitivos e essenciais para a CRIAÇÃO 
DE VALOR. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
A transparência é parte essencial da governança 
corporativa. O mercado valoriza as empresas que 
proporcional informações regulares e abrangentes a 
respeito de suas atividades e resultados. 
INVESTIDORES INDIVIDUAIS X 
INVESTIDORES INSTITUCIONAIS 
 
Por manterem e negociarem grandes lotes de 
ações, os investidores institucionais (fundos de 
investimento e fundos de pensão) tendem a gozar 
de maior influência sobre a governança corporativa. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
INSTITUTO BRASILEIRO DE GOVERNANÇA 
CORPORATIVA - IBGC: 
 
 
Governança Corporativa é o sistema pelo qual as 
organizações são dirigidas, monitoradas e 
incentivadas, envolvendo as práticas e os 
relacionamentos entre proprietários, conselho de 
administração, diretoria e órgãos de controle. 
 
As boas práticas de Governança Corporativa 
convertem princípios em recomendações objetivas, 
alinhando interesses com a finalidade de preservar e 
otimizar o valor da organização, facilitando seu 
acesso ao capital e contribuindo para a sua 
longevidade. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
A boa GC incorpora cinco valores: 
Fairness: compromisso com a equidade entre 
stakeholders, eliminação de práticas discriminatórias; 
Disclosure: compromisso com a transparência sobre 
as informações financeiras, econômicas, sociais e 
ambientais; 
Accountability: compromisso com a prestação de 
contas de forma consistente; 
Compliance: compromisso com o cumprimento das 
normas e regulamentos internos e externos; 
Effectiveness: compromisso com a eficácia, ou seja, 
competência em obter resultados e remunerar o capital 
atingindo objetivos estabelecidos. 
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Stakeholders e Governança Corporativa. 
Para uma boa GC, devem existir: 
1 – Requisitos legais e regulatórios. 
2 – Planos de compensação. 
3 – Conselho de Administração independente. 
4 – Monitoramento aos atos dos gestores. 
 
A possibilidade de takeovers e a pressão de acionistas 
leva à adoção de melhores práticas de GC. 
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Lançado no ano 2000, o Novo Mercado estabeleceu desde sua criação 
um padrão de governança corporativa altamente diferenciado. 
 
A partir da primeira listagem, em 2002, ele se tornou o padrão de 
transparência e governança exigido pelos investidores para as novas 
aberturas de capital. 
 
Na última década, o Novo Mercado firmou-se como uma seção 
destinada à negociação de ações de empresas que adotam, 
voluntariamente, práticas de governança corporativa adicionais às que 
são exigidas pela legislação brasileira. 
 
A listagem nesse segmento especial implica na adoção de um conjunto 
de regras societárias que ampliam os direitos dos acionistas, além da 
adoção de uma política de divulgação de informações mais 
transparente e abrangente. 
 
O Novo Mercado conduz as empresas ao mais elevado padrão de 
Governança Corporativa. As companhias listadas no Novo Mercado só 
podem emitir ações com direito de voto, as chamadas ações ordinárias 
(ON). 
Novo Mercado BOVESPA 
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Algumas regras do Novo Mercado relacionadas à estrutura de 
governança e direitos dos acionistas: 
 
•O capital deve ser composto exclusivamente por ações ordinárias com direito a 
voto; 
 
•No caso de venda do controle, todos os acionistas têm direito a vender suas ações 
pelo mesmo preço (tag along de 100%); 
 
•Em caso de deslistagem ou cancelamento do contrato com a BM&FBOVESPA, a 
empresa deverá fazer oferta pública para recomprar as ações de todos os acionistas 
no mínimo pelo valor econômico; 
 
•O Conselho de Administração deve ser composto por no mínimo cinco membros, 
sendo 20% dos conselheiros independentes e o mandato máximo de dois anos; 
 
•A companhia também se compromete a manter no mínimo 25% das ações em 
circulação (free float); 
 
•Divulgação de dados financeiros mais completos, incluindo relatórios trimestrais 
com demonstração de fluxo de caixa e relatórios consolidados revisados por um 
auditor independente; 
 
•A empresa deverá disponibilizar relatórios financeiros anuais em um padrão 
internacionalmente aceito; 
 
•Necessidade de divulgar mensalmente as negociações com valores mobiliários da 
companhia pelos diretores, executivos e acionistas controladores. 
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O Nível 2 é similar ao Novo Mercado, porém com algumas 
exceções. 
 
As empresas listadas têm o direito de manter ações 
preferenciais (PN). 
 
No caso de venda de controle da empresa, é assegurado aos 
detentores de ações ordinárias e preferenciais o mesmo 
tratamento concedido ao acionista controlador, prevendo, 
portanto, o direito de tag along de 100% do preço pago pelas 
ações ordinárias do acionista controlador. 
 
As ações preferenciais ainda dão o direito de voto aos 
acionistas em situações críticas, como a aprovação de fusões e 
incorporações da empresa e contratos entre o acionista 
controlador e a companhia, sempre que essas decisões 
estiverem sujeitas à aprovação na assembleia de acionistas. 
Nível 2 de Governança - BOVESPA 
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As companhias listadas no Nível 1 devem adotar práticas 
que favoreçam a transparência e o acesso às informações 
pelos investidores. 
 
Para isso, divulgam informações adicionais às exigidas em 
lei, como por exemplo, um calendário anual de eventos 
corporativos. 
 
O free float mínimo de 25% deve ser mantido nesse 
segmento, ou seja, a companhia se compromete a manter 
no mínimo 25% das ações em circulação. 
Nível 1 de Governança - BOVESPA 
24 Adaptado de GITMAN, Lawrence J. Princípios de administração financeira. 12a. ed. São Paulo: Pearson Prentice 
Hall, 2010, pág. 30. 
IDENTIFICAÇÃO DE PROBLEMAS E CUSTOS DE AGENCIA E SUA 
SOLUÇÃO: 
 
Explique por que cada uma das situações descritas a seguir envolve um 
problema de agência e os custos para a empresa que poderiam resultar dele. 
Proponha como solucionar o problema sem demitir os indivíduos 
envolvidos. 
 
a. a recepcionista da entrada principal regularmente esticaem 20 minutos 
seu horário de almoço para resolver problemas particulares. 
 
b. os diretores divisionais estão inflacionando as estimativas de custo para 
mostrar ganhos de eficiência no curto prazo, ao relatarem custos efetivos 
inferiores aos estimados. 
 
c. o presidente da empresa reúne-se secretamente com um concorrente para 
discutir a possibilidade de uma fusão após a qual ele passaria a ser o 
presidente da empresa resultante. 
 
d. o gerente de uma filial demite funcionários experientes que trabalhavam 
em período integral e contrata reposições de meio período ou temporários 
para postos de atendimento a clientes, com o objetivo de reduzir os custos de 
mão de obra e elevar o lucro da filial no ano corrente. O bônus do gerente é 
baseado na rentabilidade da filial. 
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Finanças Corporativas 
1. O que é conflito de agência e como pode influenciar o 
desempenho da empresa? 
 
2. Como um pedido de recuperação judicial afeta a 
propriedade da empresa? 
 
3. De que maneira as forças de mercado, incluindo o 
ativismo de acionistas e a ameaça de tomada de 
controle, servem para impedir ou minimizar o problema 
de agência? Que papel os investidores institucionais 
representam no ativismo de acionistas?