Aula 2 Cap04 Gestao financeira avancada

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AULA 4
Custo do capital próprio: considerando o risco, o retorno 
e a política de dividendos
Caro(a) aluno(a),
O custo do capital próprio estudado até aqui levou em consideração a expectativa de ganhos de capital, dos 
dividendos e o retorno esperado, porém não considerou o risco. Para maximizar o preço da ação, o gestor deve 
saber avaliar o risco e o retorno de uma operação e de uma carteira de investimentos.
Risco é a possibilidade de perda financeira e, portanto, é usado como sinônimo de incerteza e refere-se à 
variabilidade dos retornos associados a um ativo (GITMAN, 2010). Quanto mais certo for o retorno de um ativo, 
menor será a variabilidade de perdas e menos risco o ativo oferece.
Além do custo e do risco, a utilização de recursos próprios como fonte de financiamento leva a empresa a 
refletir e decidir sobre a política de dividendos. Esta decisão é relevante, porque determina quanto do lucro 
será distribuído aos acionistas e quanto será reinvestido. A política de dividendos exerce um papel significativo 
para a determinação do valor de uma empresa. Os acionistas concebem os dividendos como um indício da 
competência da empresa em gerar lucros, os analistas usam os dividendos para calcular o beta das ações e 
também para calcular o valor intrínseco de uma ação (preço teórico) (ALMEIDA; MACEDO, 2014).
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É importante também considerar na definição de uma política de dividendos as características da 
legislação, respeitando os dividendos mínimos e obrigatórios.
O objetivo desta unidade é abordar os riscos que afetam a empresa e os acionistas, apresentando 
o Modelo de precificação de Ativos que considera o risco no cálculo do retorno do ativo. Também 
discutiremos o papel dos dividendos no processo de avaliação, as teorias sobre a relevância e 
irrelevância dos dividendos sobre o valor da empresa, e os diversos instrumentos possíveis para a 
definição de uma política de dividendos.
Vamos lá?
1. TIPOS DE RISCO
Alguns riscos afetam as empresas e outros afetam os acionistas. Os riscos mais comuns que estes 
agentes se deparam são os riscos que afetam as empresas.
Os riscos específicos da empresa são os riscos operacional e financeiro.
 » Risco operacional representa a possibilidade de que a empresa não seja capaz de cobrir os 
custos da operação, está relacionado a possíveis perdas como resultado de sistemas ou controles 
inadequados e de falhas de gerenciamento e erros humanos e é determinado pela estabilidade 
das receitas da empresa e pela estrutura de seus custos (GITMAN, 2010). 
 » Risco financeiro representa a possibilidade de que a empresa não seja capaz de honrar seus 
compromissos financeiros e é determinado pela previsibilidade dos fluxos de caixa da empresa 
e da previsibilidade de suas despesas financeiras. 
Riscos que afetam os acionistas
Os acionistas se deparam especificadamente com três tipos de risco: risco de taxa de juros, risco de 
liquidez e risco de mercado.
 » Risco da taxa de juros representa a possibilidade de que as variações nas taxas de juros afetem 
negativamente o valor de um investimento. A maioria dos investimentos perde valor quando as 
taxassde juros sobem (há a procura por outros investimentos que remunerem na nova taxa de 
juros) e ganham valor quando a taxa de juros cai (GITMAN, 2010).
 » Risco de liquidez representa a possibilidade de que um ativo não possa ser liquidado com 
facilidade a um preço razoável, ou seja, surge da dificuldade em se conseguir encontrar 
compradores potenciais de determinado ativo no momento e no preço desejado (COMO 
INVESTIR, 2011). 
 » Risco de mercado representa a possibilidade de que o valor do ativo caia por fatores de 
mercado independentes do ativo. Para entender e medir possíveis perdas devido às flutuações 
do mercado, é importante identificar e quantificar o mais corretamente possível as volatilidades 
e correlações dos fatores que impactam a dinâmica do preço do ativo. Em geral, quanto mais o 
ativo reage ao comportamento de mercado, maior é o seu risco (DUARTE JUNIOR, 2011). 
Riscos que afetam tanto empresas como acionistas
Existem riscos que afetam tanto a empresa como seus acionistas. São eles: risco do evento, risco de 
câmbio, risco de poder aquisitivo, risco de tributação.
AULA 4 – CUSTO DO CAPITAL PRÓPRIO: CONSIDERANDO O RISCO, O RETORNO E A POLÍTICA DE DIVIDENDOS
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 » Risco do evento é a possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito 
significativo sobre o valor da empresa ou ativo específico. 
 » Risco de câmbio reflete a exposição dos fluxos de caixa esperados às flutuações das taxas de 
câmbio. 
 » Risco de poder aquisitivo representa a possibilidade de que a inflação afete desfavoravelmente 
os fluxos de caixa , o valor da empresa ou o valor do ativo.
 » Risco de tributação representa a possibilidade de que mudanças na legislação tributária venham 
a ocorrer afetando os ganhos das empresas e de seus acionistas (GITMAN, 2010).
Tanto os gestores das empresas como os investidores devem levar em conta esses e outros riscos para 
a tomada de decisões, visando a maximização dos retornos conforme a disponibilidade de exposição 
aos riscos que cada um queira se submeter.
Uma forma de minimizar os riscos é a diversificação, ou seja, os investidores devem procurar 
diversificar as formas de investimento, e as empresas devem procurar a diversificação das fontes de 
financiamento. A diversificação reduz a variabilidade e consequentemente o risco.
Porém, não é todo risco que pode ser eliminado com a diversificação. Apenas os riscos específicos 
ou únicos podem ser evitados quando diversificamos a carteira de investimentos. Existem fontes 
de risco de toda a economia (fatores macroeconômicos) que afetam a bolsa de valores em geral e 
não conseguimos evitá-las, independentemente da diversificação. Este risco é chamado de risco não 
diversificável, ou risco sistemático. Segundo Brealey et al. (2002), o risco sistemático explica porque 
as ações têm a tendência de se movimentar juntas, de maneira que até mesmo as carteiras mais bem 
diversificadas são expostas ao movimento do mercado.
Assim, podemos definir o risco total de uma carteira ou de um ativo como:
Risco total = risco diversificável + risco sistemático
Como qualquer investidor pode criar uma carteira capaz de eliminar o risco diversificável, o único 
risco relevante é o risco não diversificável (risco sistemático) e a sua mensuração é importante para 
a seleção dos ativos.
2. CONSIDERANDO O RISCO E O RETORNO: MODELO CAPM
O modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model – Modelo de Precificação de Ativos de Capital) liga o risco 
não diversificável (sistemático) ao retorno para todos os ativos. É um modelo muito usado para apurar o 
retorno dos ativos e o custo de capital. O CAPM é um método bastante usado nos Estados Unidos, sendo 
considerado um bom instrumento de capitalização das empresas. Foi desenvolvido por Harry Markowitz 
e William Sharpe que, por causa desse modelo, ganharam o prêmio Nobel de economia em 1990.
Este modelo tem uma interpretação simples: as taxas de retorno esperadas exigidas pelos investidores 
dependem de:
 » compensação pelo valor do dinheiro no tempo (a taxa livre de risco);
 » um prêmio de risco (o qual depende do beta e do prêmio de risco de mercado.
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Podemos escrever esta interpretação de forma matemática:
Retorno esperado = taxa livre de risco + prêmio pelo risco
K = Rf + β(Rm – Rf)
Sendo:
K = retorno do ativo (retorno esperado)
Rf = taxa livre de risco (retorno exigido por um ativo sem risco)
Rm = taxa do mercado (retorno da carteira de mercado de ativos)
β = beta
Exemplo
Considere que a taxa livre de risco seja de 7% ao ano e que o retorno do mercado seja de 11%, 
considerando que o beta daação é de 1,5, qual é o retorno exigido pela ação?
K = Rf + β (Rm – Rf) K = 7 + 1,5 (13 – 7)
K = 7 + 1,5 (4)
K = 7 + 6
K = 13% ao ano
Mas que variável β (beta) é essa?
O que ela representa?
O coeficiente beta é o indicador de risco não diversificável do ativo, ou seja, mede a sensibilidade do 
retorno de uma ação em relação ao retorno da carteira de mercado.
O beta é um indicador que varia entre zero e um.
 » β = 0 (zero): significa que o ativo não tem risco. Teoricamente, o ativo livre de risco (Rf) tem 
beta zero. 
 » β = 1: significa que o ativo acompanha as oscilações do mercado. O retorno do mercado (Rm) 
tem beta igual a 1. 
 » Se Beta > 1: significa que o ativo sofre oscilações maiores que a sofrida pelo mercado. 
 » Se Beta < 1: significa que o ativo sofre oscilações menores que o mercado. 
Assim, ações mais agressivas têm betas mais altos (β>1), e ações mais defensivas têm betas menores 
(β<1).
Podemos representar o modelo de formação de preços dos ativos de forma gráfica. Essa representação 
é chamada de Linha do Mercado de Títulos (LMT).
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A linha do mercado de títulos (LMT) é uma reta que reflete o retorno exigido no mercado para cada 
nível de risco não diversificável (para cada beta). No eixo horizontal fica o risco (beta), e no eixo 
vertical fica o retorno exigido (k). Assim, a linha LMT reflete a relação entre risco e retorno de um ativo.
Para explicar o gráfico, vamos retomar o nosso exemplo. A taxa livre de risco, de 7%, é de onde parte 
a linha do mercado de títulos, visto que para esta taxa o beta é igual a zero.
O mercado é considerado com beta igual a 1, e para este nível de risco o retorno é 13% (Rm), o 
prêmio pelo risco de mercado é dado por 4%, ou seja, a diferença entre a taxa de mercado e a taxa 
livre de risco (13 – 7 = 4%). O gráfico também mostra que para o beta do ativo de 1,5 o retorno deve 
ser igual a 13% e o prêmio pelo risco deste ativo é de 6% (prêmio pelo risco de mercado 4% x beta 
1,5, ou ainda, a diferença entre o retorno deste ativo 13% menos a taxa livre de risco 7%).
Fatores macroeconômicos afetam todo o mercado independentemente do risco individual de cada 
ativo e, portanto, fatores macroeconômicos tendem a deslocar a linha do mercado de títulos como um 
todo. Por exemplo, a expectativa de inflação tende a elevar o prêmio pelo risco de todos os ativos, 
deslocando a linha LMT para a direita.
Já a aversão ao risco reflete nas preferências gerais por risco por parte dos investidores. Eles tendem 
a exigir retornos maiores quando o risco é mais elevado. O grau de aversão ao risco é dado pela 
inclinação da LMT – se a aversão ao risco aumenta, a inclinação da LMT também aumenta, gerando 
maiores prêmios por risco.
A influência destes fatores sobre a LMT está ilustrada nos gráficos a seguir:
Mensurando o beta
Até agora tratamos o beta como uma variável conhecida. Este indicador pode ser obtido nas principais 
corretoras de valores do País ou na própria Bovespa. Mas quando não dispomos desta informação 
podemos calculá-lo a partir de dados de retorno usando as ferramentas estatísticas.
A mensuração empírica do beta é dada pela análise de regressão por mínimos quadrados, o que 
permite encontrar o coeficiente de regressão (b) da equação da reta Y = bX + a.
O beta é dado pela seguinte fórmula:
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Sendo:
COV (Ri, Rm) = covariância do retorno do ativo i com o retorno da carteira de mercado
σ2Rm = variância do retorno da carteira de mercado.
Ficou complicado?
Vamos a um exemplo que facilitará a compreensão!
Considere que precisamos encontrar o beta da ação A. Para tanto, pesquisamos o retorno da ação A 
e do mercado (na prática pode ser o retorno da Bolsa – o Ibovespa, por exemplo) nos últimos quatro 
anos, e os resultados foram:
ANO EMPRESA A MERCADO
1 -10% -40%
2 3% -30%
3 20% 10%
4 15% 20%
Para encontrar o beta, precisamos utilizar a fórmula apresentada. Chamamos de Y o retorno da 
empresa A e de X o retorno de mercado. Assim:
ANO EMPRESA A (Y) MERCADO (X) X.Y X2
1 -10% -40% 0,04 0,16
2 3% -30% -0,009 0,09
3 20% 10% 0,02 0,01
4 15% 20% 0,03 0,04
Total 0,28 0,4 0,0810 0,3
Identificando as variáveis da fórmula:
Substituindo os valores na fórmula, temos:
Beta =
4 (0,0810) - 0,28 (-0,4)
=
0.4360
= 0.4192
4 (0,3) - (-0,4)2 1.04
Para simplificar, usamos apenas quatro elementos como amostra. Se usássemos uma amostra mensal, 
teríamos um beta diferente, ou seja, o tamanho da amostra interfere no valor do beta. Na prática, não 
há um horizonte temporal indicado como o melhor, os analistas financeiros trabalham com aqueles que 
atendam às suas necessidades. O mais comum é encontrarmos o beta com base nos últimos 12 meses.
Com o valor do beta determinado, é possível calcular o retorno de uma ação.
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2.1 ANALISANDO O MODELO CAPM
A utilização deste modelo traz vantagens e desvantagens. As principais vantagens são: a consideração 
do risco de mercado e a facilidade de aplicação a todas as empresas. As desvantagens são que 
geralmente este modelo se baseia em dados históricos e a utilização de dados do passado (para 
calcular o beta) nem sempre é adequada para prever os futuros prêmios por risco, além disso existe 
a dificuldade de se estabelecer na taxa livre de risco o retorno esperado do mercado.
 Na realidade dos países emergentes, as principais críticas do modelo CAPM encontram-se na alta 
volatilidade dos indicadores financeiros de mercado, reforçando a dificuldade de estabelecer a taxa 
livre de risco e a taxa de retorno da carteira de mercado (ASSAF NETO, 2010). Geralmente usamos a 
taxa dos títulos públicos que são considerados os papéis mais seguros do mercado, como a taxa livre 
de risco e o índice Ibovespa, normalmente usado no Brasil como referência da carteira de mercado.
Mesmo com as possíveis dificuldades, o modelo CAPM fornece um arcabouço útil para a avaliação e 
a associação de risco com retorno. Entender esta relação é importante para que os gestores tomem 
decisões quanto aos ativos e financiamento. Este modelo é amplamente utilizado pelos analistas 
financeiros e investidores de mercado.
Cabe ressaltar que o modelo CAPM e o modelo de Gordon são técnicas teoricamente equivalentes para 
a determinação do retorno ou custo do capital próprio (k), as diferenças estão nas premissas utilizadas 
pelos modelos, mas ambos, em termos de análise do custo do capital, atingem o mesmo objetivo. O 
modelo de Gordon não considera o risco, usa o preço de mercado como reflexo das preferências dos 
investidores em relação a risco e retorno esperados. O modelo CAPM considera diretamente o risco da 
empresa, refletido em seu beta, e apresenta, portanto, uma base teórica mais sólida, porém o modelo 
de Gordon tem uma facilidade computacional, ou seja, suas variáveis são mais facilmente ajustadas 
do que no modelo CAPM, no qual o ajuste das variáveis requer um trabalho estatístico mais detalhado.
3. O PAPEL DOS DIVIDENDOS NO PROCESSO DE AVALIAÇÃO DE 
INVESTIMENTOS
“Dividendo é a distribuição de parte ou de todo o lucro auferido pela 
empresa em um exercício social, ou de saldos de lucros acumulados aos 
seus acionistas” (LEMES JUNIOR et al., 2010)
Para os investidores, os dividendos representam o retorno que pode ser comparado a outras 
oportunidades de investimento. Podemos escrever o retorno sobre os dividendos como:
Retorno corrente do dividendo =
Dividendo corrente 
Preço corrente da ação
Se uma empresa paga R$7,20 de dividendos e sua ação é negociada a R$48, o retorno do dividendo 
é 15% (7,20/48,00 = 0,15). Esse retorno pode ser comparadocom o de outras alternativas de 
investimento. O retorno de um ativo também pode ser calculado por meio do Modelo de Gordon, já 
estudado nesta disciplina. Este modelo considera que os dividendos cresçam a uma taxa constante 
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(g) e relaciona as variáveis Dividendo (D), preço da ação (P) e retorno esperado (k). Vale a pena 
recordarmos o modelo de Gordon:
Exemplo
Uma ação pagou dividendos de R$7,20 no último ano e a taxa de crescimento esperada é de 5% ao 
ano. Se o preço atual da ação é de R$48, qual o retorno deste ativo?
K =
7,20 (1+0,05) + 0,05
48
K =
7,56 + 0,05
48
K = 0,1575 + 0,05
K = 0,2075 k = 20,75% ao ano
A taxa de crescimento dos dividendos (g) pode ser calculada com base no histórico de dividendos 
pagos pela empresa nos últimos anos. Outra forma de calcular o g é se basear nos demonstrativos 
contábeis da empresa.
O índice de distribuição de dividendos (payout) mostra a porcentagem de lucro que é distribuída aos 
acionistas. Quanto maior este índice, menor é a proporção de recursos próprios (provenientes de decisões 
de retenção de lucros) utilizada pela empresa em sua atividade. Assim, este indicador reflete as decisões 
entre reter o lucro ou distribuí-lo. O payout varia de setor para setor e de empresa para empresa.
Exemplo
A empresa Ulalá apresentou um lucro líquido de R$200.000. O Patrimônio Líquido totaliza R$1.000.000. 
O dividendo pago no último ano foi de R$5 por ação e o a empresa possui 20.000 ações. Considerando 
que o preço atual da ação no mercado é de R$48, qual o retorno esperado pela ação?
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4. RELEVÂNCIA E IRRELEVÂNCIA DOS DIVIDENDOS
A fim de explicar a importância da distribuição dos dividendos na empresa, foram desenvolvidas 
teorias que discutem se os dividendos são relevantes ou não para os acionistas de uma empresa, ou 
seja, se a definição de uma política de dividendos exerce ou não influência sobre o preço da ação.
Basicamente, podemos apontar duas grandes correntes de pensamento em relação à relevância dos 
dividendos.
4.1 TEORIA DA IRRELEVÂNCIA DOS DIVIDENDOS (MODIGLIANI; MILLER, 1958) 
A Teoria da Irrelevância dos Dividendos foi apresentada em 1958 por Modigliani e Miller. Os autores 
consideram que o índice de payout não interfere no valor da empresa, o que torna as decisões 
de política de dividendos irrelevante para a maximização do patrimônio dos acionistas. A riqueza 
da empresa seria função de seu potencial econômico de gerar lucros, ou seja, das decisões de 
investimento em ativos (ASSAF NETO, 2010).
Teoria da Irrelevância dos Dividendos defende que a política de dividendos de uma empresa não afeta 
o seu valor de mercado, pois este é afetado apenas pela sua capacidade de gerar lucros e pelo risco 
dos seus ativos (LEMES JUNIOR et al., 2010).
Um exemplo da aplicação desta teoria seria a possibilidade de o próprio investidor criar a sua política 
de dividendos, independentemente da política da empresa, comprando e vendendo ações no mercado. 
Os investidores podem reproduzir qualquer fluxo de dividendos que a empresa possa pagar. Se os 
dividendos forem inferiores ao que os investidores desejam, eles podem vender parte das ações para 
conseguir a distribuição desejada em dinheiro e, se os dividendos forem superiores ao desejado, os 
investidores podem usar o “excedente” para comprar novas ações.
Assim, os investidores podem “programar” seus dividendos, não importando a política de dividendos 
adotada pela empresa.
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Cabe ressaltar que esta teoria está sustentada pelas premissas: não há incidência de impostos, não 
há custos de transação, os resultados não distribuídos são reinvestidos pela empresa em projetos com 
retornos capazes de manter o valor da ação mesmo que reduza os dividendos. Sob estas condições, a 
política de dividendos da empresa é irrelevante, porém elas só vigoram em um mundo ideal.
Na prática, os mercados não são perfeitos, existem riscos, custos, impostos e, por isso, são inúmeras as 
críticas sobre este modelo. Apesar da simplificação exagerada da realidade, este modelo é importante, 
porque abriu a discussão sobre questão da política de dividendos.
4.2 TEORIA DA RELEVÂNCIA DOS DIVIDENDOS
As premissas que sustentam a teoria de Modigliani e Miller são criticadas por outra corrente de 
pensamento, que acredita que os acionistas se preocupam com a forma pela qual os lucros da empresa 
são repartidos, o que acaba afetando o preço da ação, especialmente num ambiente de incerteza, 
condição normal deste mercado.
Teoria da Relevância dos Dividendos defende que quanto mais dividendos 
forem distribuídos pela empresa, maior será o preço de suas ações e menor 
será o custo do seu capital próprio. (LEMES JUNIOR et al., 2010).
Assaf Neto (2010) relata que esta teoria é sustentada pelos argumentos:
 » investidor com necessidades permanentes de caixa prioriza o pagamento de dividendos;
 » a preferência por uma política de estabilidade na distribuição de dividendos pode levar a um 
crescimento no valor das ações, em razão de essa prática reduzir o risco do acionista. Os 
dividendos transmitem informações sobre o desempenho futuro da empresa e o preço das 
ações tende a reagir a isso. Quando uma empresa tem índice de distribuição de dividendos alto 
e estável e modifica este índice, sinaliza uma mudança na rentabilidade futura da empresa, o 
preço da ação no mercado reage a esta alteração;
 » a presença de custos nas transações (custos de lançamento e custos de corretagem) favorece 
a retenção de lucros pela empresa. O financiamento via retenção de lucros tende a ser menos 
oneroso que o lançamento de novas ações, dados estes custos de transação; 
 » a questão da tributação sobre os dividendos e ganhos de capital também é relevante. Se a 
tributação sobre os dividendos for maior que sobre o ganho de capital, os dividendos promovem 
uma redução na taxa de retorno dos acionistas após os impostos. 
Além disso, existem outros fatores que afetam a política de dividendos de uma empresa. A liquidez 
é um deles. Como os dividendos representam uma saída de caixa, a liquidez geral da empresa é 
importante, pois reflete a capacidade da empresa em pagar tais dividendos. Empresas rentáveis 
podem apresentar limitações no pagamento de dividendos em decorrência da baixa liquidez, pois 
apresentam um alto grau de imobilização dos recursos.
A política de dividendos também depende do acesso da empresa às outras fontes de financiamento. 
Quanto melhores as condições para a empresa captar recursos no mercado, maior é seu potencial em 
distribuir dividendos.
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5. INSTRUMENTOS DA POLÍTICA DE DIVIDENDOS
A Lei das Sociedades por Ações determina que pelo menos 25% do lucro líquido sejam distribuídos 
a título de dividendos aos detentores das ações, tanto ordinárias quanto preferenciais, depois de 
realizados os seguintes ajustes no lucro líquido (LEMES JUNIOR et al., 2010):
 » parcela destinada à formação de reserva legal;
 » parcela destinada à formação de reservas para contingências e reversão delas, quando formadas 
em exercícios anteriores; 
 » • lucros a realizar, transferidos para a respectiva reserva, e lucros anteriormente registrados 
nessa reserva e que tenham sido realizados no exercício então findo.
As formas de pagamento de dividendos são apresentados a seguir.
5.1 DIVIDENDOS REGULARES
Geralmente os dividendos são pagos em dinheiro. A forma de pagamento desses dividendos depende 
da política e das condições da empresa, podendo ser mensal, trimestral, semestral ou anual, e quando 
for mensal, é normal que exista o pagamentode um dividendo extra por ocasião do encerramento 
do balanço no final do exercício social. O Conselho de Administração define a data de pagamento dos 
dividendos. Essa data é importante, porque define também quando uma ação passará a ser negociada 
ex-dividendo, ou seja, sem direito aos dividendos.
Muitas empresas utilizam a ocasião do pagamento de dividendos para oferecer aos acionistas a 
oportunidade de reinvestimento dos dividendos na compra de novas ações, com preços mais baixos 
do que os cotados na bolsa. Esta é uma forma de incentivar a permanência dos recursos na empresa.
5.2 BONIFICAÇÕES
Quando o dividendo é pago na forma de ações. Não se trata de um dividendo real, pois não há 
saída de caixa da empresa. Essas ações são emitidas na incorporação, autorizada pela assembleia 
de acionistas, de reservas ou dos lucros acumulados ao capital social da empresa. Esta incorporação 
resulta em um aumento no capital social. A decisão pode manter a mesma quantidade de ações, 
alterando-se apenas o valor nominal das ações ou pode resultar em um aumento da quantidade de 
ações, mantendo-se o valor nominal.
Exemplo:
Considere que a empresa Ulalá apresenta o seguinte Patrimônio Líquido:
Capital Social (200.000 ações a R$10,00) R$2.000.000,00 A assembleia de acionistas autoriza a 
distribuição de R$200.000,00 da conta 
de lucros acumulados sob a forma de 
bonificação.
Reservas de capital R$500.000,00
Lucros acumulados R$300.000,00
Total do Patrimônio Líquido R$2.800.000,00
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Alterando Valor Nominal
Capital Social (200.000 ações a R$11,00) R$2.000.000,00 R$200.000,00 de lucros divididos 
por 200.000 ações resultam em um 
aumento no valor da ação em R$1,00, 
passando de 10 para R$11,00.
Reservas de capital R$500.000,00
Lucros acumulados R$100.000,00
Total do Patrimônio Líquido R$2.800.000,00
Alterando a quantidade de ações
Capital Social (200.000 ações a R$10) R$2.200.000,00 R$200.000 divididos pelo valor da ação 
R$10 resultam em mais 20.000 ações, 
passando de 200.000 para 220.000 o 
total de ações da empresa.
Reservas de capital R$500.000,00
Lucros acumulados R$100.000,00
Total do Patrimônio Líquido R$2.800.000,00
Existem, também, alguns mecanismos complementares à política de dividendos. 
Desdobramento de ações (split)
Representa a emissão de ações adicionais para todos os acionistas da empresa com o objetivo de baixar 
o preço das ações no mercado. Muitas vezes, as empresas acreditam que, ao baixar o valor unitário 
da ação, os investidores serão estimulados a comprar a ação. Esses desdobramentos geralmente são 
feitos antes da emissão de novas ações e tentam explorar os aspectos psicológicos dos investidores.
Capital Social (200.000 ações a R$10,00) R$2.000.000,00
Reservas de capital R$500.000,00
Lucros acumulados R$300.000,00
Total do Patrimônio Líquido R$2.800.000,00
Exemplo:
Considere que a situação inicial da empresa Ulalá seja:
Capital Social (2.000.000 ações a R$1,00) R$2.000.000,00 O desdobramento aumentou a 
quantidade de ações de 200.000 para 
2.000.000, reduziu o valor nominal de 
R$10 para R$1,00 e manteve a mesma 
estrutura de Patrimônio Líquido.
Reservas de capital R$500.000,00
Lucros acumulados R$300.000,00
Total do Patrimônio Líquido R$2.800.000,00
A assembleia de acionistas autoriza o desdobramento de ações de dez por uma.
O split não pode ser confundido com bonificação. Apesar de as duas práticas não alterarem o Patrimônio 
Líquido total da empresa, a bonificação é fruto de um aumento de capital social por incorporação de 
reservas, enquanto o desdobramento é uma forma de reduzir o preço de mercado das ações mediante 
alteração em seu valor nominal e na quantidade física emitida (SOUZA, 2002).
O inverso do split é chamado de agrupamento de ações. A empresa reduz a quantidade de ações em 
circulação, em razão, por exemplo, de um baixo valor de mercado. A empresa troca certo número de 
ações por uma quantidade menor, sem alteração no valor do Capital Social (altera a quantidade de 
ações para um número menor, aumentando o valor nominal unitário).
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Recompra de ações
Ocorre quando a empresa compra de volta as ações de seus acionistas. Este mecanismo é utilizado 
quando a empresa quer aumentar o valor das ações para os acionistas ou para evitar a compra 
por terceiros de grande parcela do capital. Ao recomprar a ação, reduz-se o número de ações em 
circulação (as ações recompradas ficam na tesouraria); a operação “aquece” a demanda pelas ações, 
o que tende a aumentar o preço da ação no mercado.
Para encerrar, é importante destacar que aspectos tributários podem afetar a política de dividendos. 
Um caso marcante é a questão dos Juros Sobre o Capital Próprio (JSCP), que foram criados pela Lei no 
9.249/95, que substituiu a correção monetária dos balanços no Brasil, para atender aos objetivos de 
desindexação do Plano Real. A empresa pode reduzir de seu lucro real (tributável) os juros a título da 
remuneração do capital dos acionistas, promovendo uma economia do Imposto de Renda.
Segundo Assaf Neto (2010), para o cálculo do JSCP, é: 
[...] aplicada a taxa de juros de longo prazo (TJLP) sobre o patrimônio líquido 
da empresa, e seu valor total máximo não pode exceder 50% entre o maior 
dos seguintes valores: i) lucro líquido antes do imposto de renda do exercício, 
e calculado antes dos referidos juros; ii) lucros acumulados dos exercícios 
anteriores.
A apuração desse JSCP é opção de cada empresa, não sendo, portanto, obrigatória. Quando calculados 
e pagos aos acionistas, os JSCP são entendidos como se fossem dividendos para efeito de cálculo dos 
dividendos mínimos obrigatórios.
Assim, os JSCP, ao se transformarem em dividendos, podem beneficiar as empresas, na totalidade ou 
em uma parcela, com um dividendo dedutível para fins de apuração do imposto de renda da pessoa 
jurídica (LEMES JUNIOR et al., 2010).
O objetivo aqui não é estender esta análise, mas sim alertar que os aspectos da legislação societária 
devem ser considerados para implantação de qualquer política de distribuição de dividendos.