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Apostila Adm Financeira

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haver 
essa ponderação por dois motivos: 
a) as diversas fontes, dadas as suas características, em particular as diferenças 
de risco para os investidores ou fornecedores de capital, oferecem diferentes 
taxas de retorno (custos específicos, para a empresa); 
b) como padrão de avaliação da conveniência de efetuar um investimento, não 
podemos recorrer ao custo da fonte especificamente usada para financiar 
esse investimento porque a variação da estrutura financeira afeta os custos 
de outras fontes já usadas, bem como as condições futuras de 
financiamento. 
O uso intensivo de capital de terceiros, por exemplo, exige uso no futuro de 
capital próprio, ao ser alcançado o limite de endividamento. 
Evidentemente, o objetivo da empresa deve ser alcançar uma estrutura 
financeira em que o custo médio de todas as fontes seja o menor possível. Por isso 
tenderá a aumentar o número de oportunidades de investimento com retorno superior 
ao custo (médio) de capital. E quando o retorno é superior ao custo, estamos no 
caminho da maximização do valor atual do investimento do acionista ordinário. 
Para calcular a média precisamos de duas informações: 
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a) o custo de cada fonte, depois do IR; 
b) a participação de cada fonte no total. 
 
Exemplo: 
 empréstimo no valor de $ 10 milhões, ao custo efetivo de 35% aa, depois do 
IR 
 debêntures simples, no valor de $ 5 milhões, a 40% aa, depois do IR; 
 ações preferenciais, no valor de $ 5 milhões, a 45% aa; 
 capital próprio, no valor de $ 10 milhões, a 55% aa. 
O custo médio ponderado de capital dessa empresa é igual ao seguinte: 
Fonte Custo Participação Custo x 
Participação 
Empréstimos 0,3500 0,3333 
 0,1167 
Debêntures 0,4000 0,1667 0,0667 
Ações preferenciais 0,4500 0,1667 0,0750 
Capital Próprio 0,5500 0,3333 0,1833 
Total = Custo Médio 0,4417 
Portanto, o custo médio de capital é igual a 44,17% ao ano. 
 
 
4.1.4. Custo Marginal de Capital 
Em que pesem as observações feitas acima, quanto ao uso do custo médio 
ponderado de capital como critério de avaliação de alternativas de investimento, há 
certas ressalvas importantes: 
a) devem ser usados os custos futuros, isto é, deve-se levar em conta o custo 
da estrutura financeira que resultará da adoção de uma dada alternativa e 
consideradas as suas modalidades de financiamento. Seria incorreto usar a 
estrutura existente (e o custo correspondente); 
b) o custo médio, por causa dessa alteração, pode continuar não sendo o 
mesmo. É assim que vem à baila o conceito de custo marginal de capital que 
pode ser definido pela variação do custo total de financiamento de uma 
empresa, efetuada uma alteração (acréscimo) na sua estrutura de fontes. 
 
Essa variação pode resultar tanto desse acréscimo (mudanças das participações 
relativas) quanto de efeitos sobre as taxas de custo das modalidades que já eram 
utilizadas (por exemplo, o acréscimo de capital de terceiros, elevando o endividamento 
relativo, pode provocar majoração das taxas de retorno desejadas pelos acionistas 
ordinários, ou seja, o custo de capital próprio). 
Quando retorno marginal > custo marginal, o projeto deve ser aceito, pois ele 
aumenta o valor atual da riqueza dos proprietários. 
 
Exemplo: 
Uma empresa com a estrutura de capital descrita no exemplo do item 4.1.3, 
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acima, e com custo médio de capital igual a 44,17% ao ano, vê-se agora à frente da 
oportunidade de aceitar ou rejeitar projetos de investimento: 
 
Projeto Investimento Taxa Interna de Retorno 
A $ 2.000.000,00 46,50% ao ano 
B $ 3.000.000,00 48,00% ao ano 
C $ 2.500.000,00 52,50% ao ano 
D $ 3.000.000,00 49,00% ao ano 
E $ 5.000.000,00 45,00% ao ano 
 
Condições de obtenção de capital novo: 
 
 
a) Empréstimos = até $ 2 milhões, à taxa de 35% aa, após IR; acima desse valor, o 
custo eleva-se para 38% ao ano. 
b) Debêntures = até $ 1 milhão, à taxa de 40% aa, após IR; acima desse valor, 
passam a custar 43% aa. 
c) Ações preferenciais = Dividendo por ação é de 42,8% do preço bruto de 
emissão, mais despesas de colocação de 5% do montante emitido, até $ 1 milhão; 
acima desse valor, o dividendo exigido sobe para 50%, embora as despesas de 
colocação caiam para 4%. 
d) Capital Próprio (emissão de novas ações) = até $ 2 milhões, o dividendo 
prometido para o próximo exercício é de 45% do preço bruto da emissão, supondo-
se, além disso, uma taxa de crescimento de 10% aa. As despesas de emissão 
alcançam 4% do preço bruto da emissão. 
e) Capital Próprio (lucros retidos) = No presente exercício, a empresa pode reter 
lucro no valor total de $ 2 milhões. O custo desse capital é igual a: 
ano ao 55%ou 0,55, 0,10 0,45 i 
P
D
 i D
0
1
d 
 
Esse custo é inferior ao custo de capital próprio obtido com a emissão de novas 
ações, já que esta última operação envolve despesas de emissão, o que não ocorre 
com a retenção de lucros. 
Como se vê pelos dados acima: 
a) se todos os projetos forem aceitos, será preciso financiar investimento total 
de $ 15,5 milhões; 
b) as condições de obtenção de cada tipo de capital são as que produzem os 
custos, depois do IR, indicados no exemplo do item 4.1.3, acima, a saber: 
Empréstimos: 35% 
Debêntures: 40% 
Ações Preferenciais: 
ano. ao 45%ou 0,45, 
0,05) - (1
0,428
 ip 
 
Capital Próprio (lucros retidos): 55% ao ano 
c) os limites para os níveis mais baixos de custo de cada fonte, quando se 
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examina o conjunto dos limites de financiamento a esses custos, 
correspondem exatamente às proporções de cada fonte na estrutura de 
capital existente antes da decisão de investimento; 
d) se forem aceitos projetos que exijam montante superior a $ 6 milhões, o 
custo de cada fonte se elevará, e com ele o custo médio de capital; 
e) portanto, exatamente no nível de $ 6 milhões, se esgotam todas as 
possibilidades de usar o capital mais barato de cada fonte, inclusive os lucros 
retidos, que são uma modalidade mais barata de capital próprio do que a 
emissão de novas ações. 
Para necessidades totais superiores a $ 6 milhões, o custo médio de capital é: 
 
 
Empréstimos 
Custo Participação Custo x 
Participação 
0,3800 0,3333 0,1267 
Debêntures 0,4300 0,1667 0,0717 
 
Ações 
Preferenciais 
0,5208 
0,04) - (1
0,5000

 
 
0,1667 
 
0,0868 
Capital Próprio 
0,5688 0,10 
0,04) - (1
0,4500

 
 
0,3333 
 
0,1896 
Custo Médio de Capital 0,4748 
 
Portanto, o uso de maior volume de capital para financiar novos projetos (acima 
de necessidades de $ 6 milhões) elevaria o custo médio de capital para 47,48% ao 
ano. Esse novo nível de custo médio, por ser resultado de variações no uso total de 
capital, é chamado custo marginal de capital da empresa. Note-se que cada $ 1,00 
levantado, a partir de $ 6 milhões, tem exatamente esse custo médio. Em outras 
palavras, cada $ 1 adicional para investimento tem um custo de financiamento de $ 
0,4748. 
Portanto, a melhor decisão de investimento seria a de aceitar todos os projetos 
de investimento que tivessem taxa de retorno (ou rendimento marginal) superior ao 
custo marginal. Obviamente, começaríamos pelos projetos de mais alta taxa de retorno. 
 
 
 
4.2. ESTRUTURA DE CAPITAL 
Estrutura de capital é uma das áreas mais complexas de tomada de decisão 
financeira. Há inúmeros inter-relacionamentos entre estrutura de capital e diversas 
variáveis de decisão financeira. Conseqüentemente, uma

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