AFO EPR Custo de Capital

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CUSTO DE CAPITAL
 Custo e Estrutura de Capital
 Custo do Capital Próprio
 Custo Médio Ponderado de Capital 
 Custo e Estrutura de Capital – Fundamentos
Para a realização de projetos de investimentos, toda empresa necessita 
de recursos (fontes de financiamento), a fim de que possa fazer os 
investimentos iniciais necessários.
Tais recursos poderão ter duas grandes origens:
Capital dos sócios (capital próprio).
Capital de terceiros.
A escolha dentre os dois tipos de capital será o objeto da disciplina a 
partir deste ponto.
A Decisão de Financiamentos
Envolve a escolha dos passivos da empresa.
Capital Próprio
X
Capital de Terceiros
Tipos Básicos de Financiamentos
Capital Próprio
Capital de Terceiros de Curto Prazo
Não será focado nesta disciplina.
Patrimônio 
Líquido
Passivo 
Circulante
Passivo Não 
Circulante
Capital de Terceiros de Longo Prazo
Financiamentos de Longo 
Prazo
Exemplo para Contextualização
Considere que, para executar um determinado projeto de investimentos, Júlio terá 
que levantar a quantia de R$ 100.000. Para isso, terá três possibilidades:
1. Investir o dinheiro do próprio bolso (apenas capital próprio).
2. Tomar todo o valor necessário emprestado em um banco (apenas capital de 
terceiros).
3. Tomar parte do valor necessário emprestado em um banco e investir o 
restante do próprio bolso (mescla entre capital próprio e capital de 
terceiros).
A rigor, em qualquer um dos três caminhos, ele terá R$ 100.000. Entretanto, as 
consequências futuras desta escolha serão distintas. É neste ponto que vale a pena 
destacar as diferenças entre trabalhar com capital próprio e com capital de 
terceiros.
Principais Diferenças entre Capital 
Próprio e Capital de Terceiros
(1) Exigibilidade dos Recursos Captados
Possuem um prazo 
determinado para a 
restituição a seus 
donos do valor 
emprestado. No caso 
dos financiamentos de 
longo prazo, esse 
período é superior a 1 
ano.
Capitais de Terceiros
Tecnicamente, os 
valores investidos 
pelos sócios na 
empresa nunca serão 
restituídos a eles, 
exceto em caso de 
redução de capital ou 
fechamento da 
empresa.
Capitais Próprios
(2) Custo dos Recursos Captados
Possuem um custo na 
forma de juros (e 
outras taxas de 
operações bancárias).
Tal custo é:
. Fixo
. Obrigatório
. Independente do 
desempenho da 
empresa
Capitais de Terceiros
Possuem um custo de 
oportunidade, 
materializado no 
pagamento de 
dividendos.
Tal custo é:
. Variável
. Esperado
. Dependente do 
desempenho da 
empresa
Capitais Próprios
(3) Prioridade no Recebimento de Remunerações
Os juros do capital de 
terceiros são 
prioritários ao 
pagamento de 
dividendos ao capital 
próprio.
Capitais de Terceiros
Os dividendos de
capital próprio são
subordinados ao
pagamento de juros ao
capital de terceiros.
Capitais Próprios
(4) Prioridade na Restituição do Capital em Caso de Falência da Empresa
A devolução dos 
capitais de terceiros é 
prioritária à devolução 
dos capitais dos sócios 
em caso de falência da 
empresa. No entanto, 
os empréstimos são 
subordinados a outros 
credores, como 
funcionários, governo 
e fornecedores.
Capitais de Terceiros
A devolução do capital 
próprio é subordinada
ao pagamento de todos 
os credores, inclusive 
bancos. Logo, os 
acionistas serão os 
últimos a receber em 
caso de falência.
Capitais Próprios
(5) Risco do Ponto de Vista do Financiador
O risco do credor de 
uma empresa é menor 
do que o de um sócio, 
uma vez que ele possui 
diversas prioridades e 
garantias de 
recebimento.
Risco de crédito
Capitais de Terceiros
O risco dos sócios de 
uma empresa é maior 
do que o dos credores 
dela, uma vez que eles 
assumem todos os 
riscos relativos ao bom 
ou ao mau 
desempenho da 
empresa.
Risco de negócio
Capitais Próprios
(6) Custo do Dinheiro Investido/Emprestado
Por assumir um risco 
menor, a exigência de 
retorno dos credores 
de uma empresa é 
menor do que a dos 
sócios.
Capital mais barato
Capitais de Terceiros
Por assumir um risco 
maior, a exigência de 
expectativa de retorno 
dos sócios de uma 
empresa é maior do 
que a dos credores 
dela.
Capital mais caro
Capitais Próprios
(7) Risco de cada Fonte do Ponto de Vista da Empresa
Por envolver o 
pagamento de valores 
fixos e obrigatórios de 
juros, o risco para a 
empresa é maior.
Capital mais arriscado 
para a empresa
Capitais de Terceiros
Pelo fato dos 
dividendos pagos aos 
sócios dependerem do 
desempenho da 
empresa e por não 
serem a rigor 
obrigatórios, o risco 
para a empresa é 
menor.
Capital mais seguro 
para a empresa
Capitais Próprios
O Dilema Custo x Risco
Mais barato
Capitais de Terceiros
Mais caro
Capitais Próprios
Mais arriscado para a 
empresa
Mais seguro para a 
empresa
A decisão de financiamentos se baseia na busca pelo melhor balanceamento 
entre os custos e os riscos de cada modalidade de financiamento.
Conceitos Fundamentais: Custo de Capital
Custo de Capital é o valor pago (ou a sua expectativa) pela 
empresa para a utilização de uma ou mais modalidades de 
financiamento. Pode ser entendido como o “custo do dinheiro”.
De maneira geral, toda e qualquer modalidade de financiamento, seja 
ela relativa a capital próprio ou a capital de terceiros, possui um custo 
de capital.
Como visto antes, para recursos de terceiros, ela envolve os juros 
pagos, enquanto no caso do capital próprio, ela se refere à expectativa 
de retorno por parte dos sócios da empresa.
Tipos de Custo de Capital
Existem quatro definições sobre custo de capital. São elas:
1. Custo do capital próprio (KS): custo do dinheiro investido na empresa 
pelos seus sócios/acionistas.
2. Custo bruto do capital de terceiros (KB): custo do dinheiro 
emprestado para a empresa, sem contar o benefício fiscal dos juros.
3. Custo líquido do capital de terceiros (KD): custo do dinheiro 
emprestado para a empresa, mas contando o benefício fiscal dos juros.
4. Custo médio ponderado de capital (CMPC/WACC): custo médio pago 
pela empresa por todas as suas modalidades de financiamento 
(próprias e de terceiros).
Conceitos Fundamentais: Estrutura de Capital
Estrutura de Capital é a combinação de recursos (originados de capital 
próprio e capital de terceiros) que a empresa estiver utilizando em 
determinado momento.
Em essência, a estrutura de capital está relacionada à composição dos 
passivos de longo prazo da empresa (sem contar o passivo circulante). 
Assim, por exemplo, a combinação abaixo é uma possível estrutura de 
capital:
Passivo não circulante (terceiros): R$ 100.000
Patrimônio líquido (próprio): R$ 200.000
Custo do Capital Próprio
As Duas Fontes de Capital Próprio
Aporte de Capital: recursos com origem externa à empresa, vindos dos 
atuais sócios ou de novos. Engloba, inclusive, a situação de emissão de 
novas ações em bolsa de valores.
Reinvestimento (ou Retenção) de Lucros: recursos com origem interna à 
empresa, advindos da não distribuição de lucros aos sócios, para que tais 
ganhos sejam usados para financiar novos investimentos.
O Dilema: Distribuição x Reinvestimento de Lucros
Quanto maior for a 
distribuição de lucros 
aos sócios, mais eles 
ficarão satisfeitos. 
Contudo, menos 
recursos estarão 
automaticamente 
disponíveis para novos 
investimentos.
Distribuição
Quanto maior for o 
reinvestimento de 
lucros,mais recursos 
poderão ser utilizados 
para executar novos 
projetos. Contudo, os 
sócios tenderão a ficar 
mais insatisfeitos, pois 
receberão menos 
dinheiro da empresa.
Reinvestimento
Visão Geral do Custo do Capital Próprio (KS)
O custo do capital próprio se refere ao valor que a empresa paga (ou 
tem como expectativa pagar) pela utilização dos recursos dos seus 
sócios/acionistas.
Ele possui três características básicas:
Reflete uma expectativa de ganho dos sócios, ou seja, seu pagamento 
não é obrigatório, embora seja esperado.
Seu resultado real é variável.
Seu resultado depende do desempenho da empresa e das decisões 
desta quanto à destinação de seus lucros.
Como Determinar o Custo do Capital Próprio?
Tecnicamente, o custo do capital próprio reflete a expectativa mínima de 
retorno desejada por parte dos sócios da empresa, considerando-se os 
riscos envolvidos na atividade da empresa.
Assim, a forma mais lógica para se determinar qual seria o valor do custo 
do capital próprio é a subjetiva, ou seja, questionando-se aos sócios da 
empresa quanto eles gostariam de ganhar, no mínimo.
Como Determinar o Custo do Capital Próprio?
No entanto, é natural que sejam desenvolvidos em Finanças Corporativas 
modelos que tentam replicar qual seria o comportamento típico dos 
investidores, com aplicação mais clara em grandes empresas, 
especialmente nas que negociam ações em bolsas de valores.
A partir disso, foram estruturados diversos modelos matemáticos para o 
cálculo do custo do capital próprio (KS). Os dois mais importantes são:
O Modelo CAPM
O Modelo de Gordon.
O Modelo de Precificação de Ativos de Capital 
CAPM – Capital Asset Pricing Model
Dois Conceitos Importantes
Risco Sistêmico: é aquele relacionado a fatores comuns que 
afetam a grande maioria dos investimentos existentes. Exs: 
guerras, inflação, altas nas taxas de juros, terrorismo, etc.
Risco Não Sistêmico: relacionado a questões específicas da 
empresa ou de seu ramo de negócio. Exs: baixa cotação de um 
produto, campanha de marketing mal sucedida, etc.
Investidores racionais tendem a se preocupar apenas com o 
risco sistêmico, já que o não sistêmico pode ser reduzido ou 
eliminado pela diversificação de investimentos.
O Beta de um Investimento
O beta de um investimento é uma medida que mostra como os 
retornos de um determinado investimento (até mesmo uma empresa) 
tenderão a oscilar em relação ao desempenho médio dos 
investimentos disponíveis no mercado, mostrando, assim, qual é o 
risco sistêmico deste investimento.
Esse desempenho médio do mercado é medido por uma carteira de 
investimentos, denominada carteira de mercado, que engloba o maior 
número possível de investimentos disponíveis no mercado. 
Usualmente, ela é medida por um índice de bolsa de valores (como o 
IBOVESPA) ou um índice de retorno médio setorial.
Três Exemplos Típicos
Considere três empresas, denominadas A, B e C, com os seguintes betas: βA = 2,00; 
βB = 1,00 e βC = 0,50.
Considere um cenário em que, em média, a carteira de mercado (representativa de 
todos os investimentos existentes) apresente uma elevação de 10% em seus 
retornos. Os impactos previstos sobre os retornos das três empresas serão:
Empresa A: aumento de 20% nos retornos (2,00 x 10%).
Empresa B: aumento de 10% nos retornos (1,00 x 10%).
Empresa C: aumento de 5% nos retornos (0,50 x 10%).
Assim, a empresa A sofrerá um aumento maior do que a média, a B seguirá a média 
e a C aumentará menos do que a média.
Considere as mesmas três empresas, denominadas A, B e C, com os seguintes 
betas: βA = 2,00; βB = 1,00 e βC = 0,50.
Agora suponha que a carteira de mercado apresente uma queda de 10% em seus 
retornos. Neste caso, os impactos previstos sobre os retornos das 3 empresas serão:
Empresa A: queda de 20% nos retornos (2,00 x 10%).
Empresa B: queda de 10% nos retornos (1,00 x 10%).
Empresa C: queda de 5% nos retornos (0,50 x 10%).
Assim, a empresa A sofrerá uma queda maior do que a média, a B seguirá a média 
e a C diminuirá menos do que a média.
Análise das Empresas A, B e C 
Nota-se que a empresa A sofrerá variações maiores em seus retornos, 
possuindo, assim, um maior risco sistêmico.
Por outro lado, a empresa C terá as menores variações em seus 
retornos, possuindo, assim, um menor risco sistêmico.
Por sua vez, a empresa B estará em um patamar médio de risco.
Assim, se conclui que quanto maior o beta, maior o risco do 
investimento. E mais, quanto maior o risco, maior será a exigência 
mínima de retorno por parte dos investidores.
Interpretação dos Valores do Beta
0 < β < 1: espera-se que os retornos da empresa sejam menos variáveis do 
que os da média do mercado. São investimentos mais seguros.
β > 1: espera-se que os retornos da empresa sejam mais variáveis do que 
os da média do mercado. São investimentos mais arriscados.
β = 1: retornos da empresa seguem o mesmo padrão da média do mercado.
β = 0: retornos da empresa não tem nenhuma relação com os retornos do 
mercado. Geralmente, é o caso dos investimentos de risco baixíssimo, como 
a poupança. Ativos com esta lógica são denominados Ativos Livres de 
Risco. E a taxa de juros por eles paga é usualmente chamada de Taxa 
Livre de Risco.
Cálculo do Beta
O cálculo do beta é baseado em um histórico de retornos do investimento 
(Ri) e da carteira de mercado (Rm), sendo dado pela fórmula abaixo:
)var(
);cov(
Rm
RmRi

Exemplo Ilustrativo
Equação do Modelo CAPM
KS = custo do capital próprio.
KRF = taxa livre de risco.
KM = expectativa de retorno no período para a carteira de mercado.
β = beta do investimento.
Como dito anteriormente, quanto maior o beta, maior será a exigência de 
retorno dos investidores à empresa. Assim, maior será o custo de capital 
próprio (KS) desta. Tal custo pode, então, ser determinado pela seguinte 
equação:
)( RFMRFS KKKK  
Exemplos de Aplicação do Modelo CAPM
Em determinado mercado, a taxa de retorno do ativo livre de risco é 
igual a 6% a.a. e o retorno esperado no período para a carteira de 
mercado é igual a 14% a.a. Neste caso, qual será o custo de capital 
próprio para empresas com os seguintes betas:
(a) β = 0,70?
(b) β = 1,00?
(c) β = 1,20?
(d) β = 2,15?
Exercício
Considere na tabela abaixo o histórico de desempenho dos retornos das 
empresas X e Y nos últimos 5 anos, e ainda, o histórico de desempenho da 
carteira de mercado no mesmo período. Sabendo-se que a taxa livre de 
risco atual é igual a 5% a.a. e o retorno esperado atualmente para a 
carteira de mercado é igual a 15% a.a., determine o beta e o custo de 
capital próprio (pelo modelo CAPM) de cada empresa.
Anos 1 2 3 4 5
Mercado (% a.a.) 18,0 16,0 13,0 17,0 15,0
X (% a.a.) 13,0 10,0 12,0 18,0 16,0
Y (% a.a.) 20,0 16,0 12,0 19,0 17,0
O Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) 
WACC – Weighted Average Cost of Capital
Definição e Cálculo do WACC
É uma média ponderada dos custos de cada uma das fontes de 
financiamento adotadas pela empresa, refletindo a média de custo de 
capital de longo prazo esperada pela empresa para o futuro.
O custo de capital é o elemento fundamental para a decisão de 
investimento em qualquer projeto, quer seja num mercado doméstico ou 
internacional.
Deve ser sempre utilizado se a empresa utiliza mais de uma fonte de 
financiamento nas suas atividades.
O WACC é assim o retorno mínimo que uma empresa deve obter com base
nos seus ativos existentes para satisfazer os seus credores, proprietários e
outros financiadores de capital, para estes não optarem por outro projeto
em detrimento do seu.
 wd = peso-alvo de dívida (porcentagem dedívida);
 wps = peso-alvo das ações preferenciais (porcentagem de ações
preferenciais);
 ws = peso-alvo do patrimônio líquido (porcentagem de ações ordinárias);
 rd = custo dos componentes da dívida antes dos impostos;
 rps = custo dos componentes das ações preferenciais;
 rs = custo dos componentes do patrimônio líquido;
 T = alíquota de imposto marginal.
 WACC = wd . rd . (1 – T) + wps . rps + ws . rs
Exemplos
1. A empresa VAI QUE VAI Ltda., tem uma estrutura de custo de capital de acordo
com os dados a seguir. Estrutura de capital-alvo que exige 35,0% de dívida, 13,0% de
ações preferenciais e 50,0% de patrimônio líquido. O custo de dívida antes dos
impostos é de 7,0%, o custo de ações preferenciais é de 9,5%, o custo de patrimônio
líquido é de 14,5%, a alíquota de imposto marginal é de 30,0% e todo o capital
adicional virá de lucros reinvestidos. Com base nestas informações determine o valor
do WACC, neste caso.
2. A empresa MAL DAS PERNAS Ltda., tem uma estrutura de custo de capital de
acordo com os dados a seguir. Estrutura de capital-alvo que exige 40,0% de dívida,
15,0% de ações preferenciais e 65,0% de patrimônio líquido. O custo de dívida antes
dos impostos é de 12,0%, o custo de ações preferenciais é de 11,5%, o custo de
patrimônio líquido é de 16,0%, a alíquota de imposto marginal é de 45,0% e todo o
capital adicional virá de lucros reinvestidos. Com base nestas informações determine o
valor do WACC, neste caso.