impressao AULA 6

Prévia do material em texto

CONTROLADORIA 
AULA 6 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Profª Edenise Aparecida dos Anjos 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Esta aula tem o objetivo de apresentar como a criação de valor é gerada 
nas empresas e suas técnicas de avaliação. Para isso, vamos estudar os 
seguintes temas: 
1. O processo empresarial de criação de valor; 
2. Mensuração da criação de valor de uma companhia; 
3. Técnicas de avaliação global; 
4. EVA (Economic Value Added); 
5. MVA (Market Value Added). 
CONTEXTUALIZANDO 
A criação de valor para a empresa, agregando riquezas ao acionista, é 
uma das novidades de gestão que tem aparecido nos últimos anos e que vem 
seduzindo as empresas a adotarem mecanismos para medir a geração de valor 
(Schmidt et al., 2014). No entanto, adotar conceitos e princípios da criação de 
valor baseados na gestão de valor não é suficiente; é necessário avaliar se as 
técnicas e estratégias adotadas surtem os efeitos desejados. 
Esta aula tem como objetivo apresentar os conceitos, técnicas e modelos 
de avaliação utilizando a gestão baseada em valor sob o enfoque da 
controladoria. 
TEMA 1 – O PROCESSO EMPRESARIAL DE CRIAÇÃO DE VALOR 
Para entendermos o processo de criação de valor nas empresas, vamos 
inicialmente apresentar conceitos e definições de criação de valor e aspectos 
introdutórios da gestão baseada em valor. 
1.1 Processo de criação de valor 
A criação de valor ou adição de valor corresponde ao processo de geração 
de lucro para os acionistas (Padoveze, 2012). Neste contexto, as empresas 
criam valor pela obtenção de lucro na realização de suas transações de 
produção e vendas de bens e serviços. Do ponto de vista de finanças, todo 
empreendimento é financiado; desse modo, o lucro auferido nessas transações 
deve ser superior ao custo dos financiamentos obtidos (Padoveze, 2012). 
 
 
3 
Em adição, Assaf Neto (2017) discorre que a empresa cria valor para seus 
acionistas quando consegue apurar um retorno de seus investimentos superior 
ao custo de oportunidade do capital aplicado. Ou seja, a criação de valor é 
reconhecida, após a dedução de todas as despesas incorridas nas operações, 
inclusive o custo de oportunidade dos acionistas. 
Assim, se o resultado econômico for positivo, entende-se que há criação 
de valor; quando negativo, ocorre destruição de valor. 
 Em outras palavras, o valor econômico é criado quando o retorno dos 
investimentos é maior que a remuneração exigida pelos fornecedores de capital. 
O excesso de lucro em relação ao custo de oportunidade é o que se denomina 
valor econômico agregado (Assaf Neto, 2017). 
Em relação à geração de riquezas para os acionistas, a riqueza é o valor 
do capital próprio, representado pelo capital investido e pelos lucros retidos 
(Padoveze, 2016). Em termos contábeis, esse valor é expresso pela figura do 
Patrimônio Líquido (PL) representado nas demonstrações financeiras. 
𝐶𝑟𝑖𝑎çã𝑜 𝑑𝑒 𝑣𝑎𝑙𝑜𝑟 = 
𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚𝑜𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 (𝑃𝐿𝐹) − 𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙 (𝑃𝐿𝐼) 
Na visão de Padoveze (2012), o processo empresarial clássico de criação 
de valor é resumido em duas vertentes: 
Quadro 1 – Criação de valor: modelo contábil 
Ativo Passivo 
Criação de valor pela empresa por meio da 
apropriação do valor agregado dado pelos 
produtos e serviços (atividades produtivas) 
Criação de valor para o acionista por meio da 
adoção do custo de oportunidade de capital 
 
Fonte: Padoveze, 2016. 
1.1.1 Processo de criação de valor por meio das atividades produtivas 
Sob a luz da teoria econômica, o conceito de adição ou agregação de 
valor, por meio dos produtos e serviços produzidos e vendidos, é visto como um 
processo contínuo de entradas (inputs) e saídas (outputs). Neste contexto, para 
produzir e entregar os produtos e serviços, a empresa necessita desenvolver 
uma série de atividades internas, que, por sua vez, também têm um preço de 
venda e, portanto, um valor agregado (Padoveze, 2016). 
 
 
4 
A criação de valor pode ser melhor entendida por meio do 
desenvolvimento das atividades produtivas internas, de modo que o lucro obtido 
na venda dos produtos e serviços decorra da máxima apropriação do valor 
agregado dado por eles, a preços de mercado. A Figura 1 apresenta um exemplo 
da criação de valor por meio das atividades de produção de produtos e serviços: 
Figura 1 – Valor agregado do produto e processo de apropriação do valor 
 
Fonte: Padoveze, 2016. 
Para melhor entender a adição de valor por meio da atividade produtiva, 
vamos utilizar como exemplo uma indústria madeireira e seus processos 
primários de manejo e beneficiamento, como segue: 
 Atividade 1: compreende a atividade primária, na qual a madeira é retirada 
da floresta. Na serraria, as toras são cortadas por um processo mecânico, 
transformando-se em blocos ou pranchas. Neste processo tem-se a 
madeira bruta, serrada, em que o valor adicionando ainda não pode ser 
percebido pelo cliente. 
 Atividade 2: compreende o processo de beneficiamento: armazenamento 
em estufas industriais para secagem. Este processo adiciona valor ao 
produto, pois prepara a madeira para as próximas etapas. 
 
 
 
5 
Figura 2 – Representação do valor adicionado da madeireira 
 Atividade 3: após o beneficiamento, a madeira é aplainada e preparada 
para receber os primeiros tratamentos: camadas de verniz, fumigamento 
ou outros tratamentos específicos de acordo com a destinação do produto 
acabado, para o consumidor final ou indústria. Perceba que, na atividade 
3, embora o cliente não tenha conhecimento dos processos que 
adicionaram valor ao produto por meio do processo produtivo, tem a 
percepção de qualidade do produto, que justifica o preço a ser pago, 
gerando valor ao produto. 
No entanto, cabe ressaltar que as adições de valor interno a um produto 
ou serviço têm um limite, que é o valor do produto final entregue ao mercado. 
Nas palavras de Padoveze (2012, p. 61), “todas as adições dentro da cadeia 
interna de atividades da empresa não conseguem exceder ao valor do produto 
final vendido aos clientes, que é o preço de mercado.” 
Em síntese, a adição de valor por meio das atividades e processos 
internos, por mais eficiente que seja o produto ou serviço final, não pode 
ultrapassar o valor de mercado. Entende-se, desse modo, que o valor adicionado 
por meio da atividades compreende a diferença dos preços de mercado dos 
materiais e serviços adquiridos de terceiros e o valor do produto final entregue 
aos clientes (Padoveze, 2012). 
 
CRIAÇÃO DE VALOR
APROPRIAÇÃO DE VALOR ADICIONADO
Atividade 3
Custo + Valor adicionado
Atividade 2
Custo + Valor adicionado
Atividade 1
Custo
 
 
6 
1.1.2 Processo de criação de valor para os acionistas 
As empresas vêm revelando importantes avanços em sua forma de 
atuação, saindo de um posicionamento conservador em busca do lucro e 
rentabilidade para um enfoque preferencialmente voltado à riqueza dos 
acionistas (Assaf Neto, 2017). Neste contexto, o objetivo de criar valor aos 
acionistas demanda estratégias e ferramentas voltadas à criação de riquezas de 
seus proprietários. Nas palavras de Assaf Neto (2017): 
Criar valor para uma empresa ultrapassa o objetivo de cobrir os custos 
explícitos identificados nas vendas. Incorpora a remuneração dos 
custos implícitos (custo de oportunidade do capital próprio investido), 
não cotejados pela contabilidade tradicional na apuração dos 
demonstrativos de resultados, e consequentemente a quantificação da 
riqueza dos acionistas. 
Em virtude do exposto, observa-se que a gestão das empresas modernas, 
voltadas à criação de valor aos proprietários, demanda uma atuação mais 
abrangente e sofisticada da contabilidade, evidenciando assim a importância da 
controladoria no desenvolvimento de modelos teóricos e práticos para o 
processo de tomada de decisão.Para melhor entender a criação de valor, vamos 
estudar o modelo de gestão baseada em valor. 
1.2 Gestão baseada em valor 
A gestão baseada em valor exige uma mudança de postura da empresa 
e de sua administração quanto à orientação, para que todos os agentes 
participem do processo de criação de valor (Assaf Neto, 2017). Desse modo, 
deve conciliar os interesses dos acionistas com seus stakeholders (funcionários, 
fornecedores, credores, clientes etc.), para orientar as decisões da empresa no 
sentido de criação de valor (aumento de riqueza) aos acionistas. 
Uma empresa agrega valor quando produz um resultado que supera o seu 
custo de capital. Sob esta ótica, Assaf Neto (2017) explica que o valor é criado 
quando o retorno dos investimentos é maior que a remuneração mínima exigida 
pelos fornecedores de capital, ou seja, o custo de oportunidade. Assim, o 
excesso de lucro em relação ao custo de oportunidade é o que se chama de 
valor econômico agregado. 
Custo de oportunidade é a medida de quanto se deixou de ganhar por não 
se aproveitar outras oportunidades disponíveis, ao decidir por determinada 
 
 
7 
alternativa financeira de mesmo risco. Equivale à remuneração mínima exigida 
por um investidor que remunera adequadamente o risco do capital aplicado. 
Isto posto, o objetivo de criação de valor deve estar presente em todos os 
níveis organizacionais, priorizando as decisões que interferem no valor 
econômico da empresa e privilegiando a gestão a partir de direcionadores de 
valor (Assaf Neto, 2017). Neste entendimento, a criação de valor de uma 
empresa é formada por uma combinação de diversos fatores, tais como 
estratégias e suas capacidades diferenciadoras e direcionadores de valor. 
Direcionadores de valor são as variáveis que afetam o valor da empresa. 
A escolha dos direcionadores é um processo dinâmico e exige reavaliação 
constante da correlação existente entre as variáveis (Assaf Neto, 2017). São 
exemplos de direcionadores de valor: margem de lucro, retorno sobre o 
investimento, giro dos ativos, alavancagem financeira, entre outros. 
As capacidades diferenciadoras podem ser entendidas como estratégias 
adotadas pelas empresas para atuar em um nível de diferenciação frente aos 
seus concorrentes de mercado, gerando vantagem competitiva e maior 
agregação de valor aos seus proprietários (Assaf Neto, 2017). O quadro 2 
apresenta exemplos de capacidades diferenciadoras versus os direcionadores 
de valor (medidas não financeiras) que agregam valor à empresa. 
Quadro 2 – Capacidades diferenciadoras e direcionadores de valor 
Capacidades 
diferenciadoras 
Objetivo estratégico Direcionadores de valor 
Relações de 
negócios 
Conhecer a capacidade de 
relacionamento da empresa com o 
mercado financeiro, fornecedores, 
clientes e empregados, como 
fundamento diferenciador do 
sucesso empresarial 
 Fidelidade dos clientes 
 Satisfação dos empregados 
 Atendimento dos fornecedores 
 Alternativas de financiamento 
Conhecimento 
do negócio 
Ter a visão ampla da empresa, a 
sinergia do negócio. Visa o efetivo 
conhecimento de suas 
oportunidades e mais eficientes 
estratégias de agregar valor 
 Necessidades dos clientes 
 Dimensão e potencial do mercado 
 Ganhos de escala 
 Ganhos de eficiência operacional 
Qualidade 
Desenvolver o produto que o 
consumidor deseja adquirir pelo 
preço que se mostra disposto a 
pagar 
 Preço de venda mais baixo 
 Produtos com maior giro 
 Medidas de redução de custos 
 Satisfação dos clientes com novos 
produtos 
Inovação 
Atuar com vantagem competitiva 
em mercado de forte concorrência, 
criando alternativas inovadoras em 
atendimento, distribuição, vendas, 
produção etc. 
 Rapidez no atendimento 
 Redução na falta de estoques 
 Tempo de produção 
 Valor da marca 
 Tempo de lançamento de novos 
produtos 
Fonte: Assaf Neto, 2017. 
 
 
8 
Já as estratégias financeiras, assim como as capacidades 
diferenciadoras, são voltadas ao objetivo da empresa de criar valor aos 
acionistas. São identificadas em três dimensões: operacionais, de financiamento 
e de investimento. Veja no Quadro 3, a seguir, as estratégias financeiras e os 
direcionadores de valor (medidas financeiras). 
Quadro 3 – Estratégias financeiras e direcionadores de valor 
Estratégias 
financeiras 
Objetivo estratégico Direcionadores de valor 
Operacionais 
Maximizar a eficiência das 
decisões operacionais, 
estabelecendo políticas de 
preços, compras, vendas, 
estoques etc. voltadas a criar 
valor 
 Crescimento das vendas 
 Prazos operacionais de 
cobrança e pagamentos 
 Giro dos estoques 
 Margem de lucro 
Financiamento 
Por meio das decisões de 
financiamento, procura-se 
minimizar o custo de capital da 
empresa, promovendo o 
incremento do valor de mercado 
 Estrutura de capital 
 Custo do capital próprio 
 Custo do capital de terceiros 
 Risco financeiro 
Investimento 
Implementar estratégias de 
investimento voltadas a agregar 
valor aos acionistas, por meio 
da obtenção de uma taxa de 
retorno maior que o custo de 
capital 
 Investimento em capital de giro 
 investimento em capital fixo 
 Oportunidades de 
investimentos 
 Análise giro × margem 
 Risco operacional 
Fonte: Assaf Neto, 2017. 
Neste contexto, é de extrema importância que a empresa reconheça 
claramente suas estratégias financeiras e suas capacidades diferenciadoras, de 
maneira a atingir o objetivo de maximização da riqueza de seus proprietários. 
1.3 Pontos importantes para o processo de criação de valor 
Na visão de Padoveze (2012, p. 64), existem dois pontos referenciais na 
análise do processo de criação de valor: 
 Valor agregado: expresso pelo valor de mercado do produto final 
entregue aos clientes menos o valor dos insumos adquiridos de terceiros, 
também a preço de mercado – conceito de valor adicionado adotado pela 
ciência contábil. 
 Custo de oportunidade de capital dos acionistas: criação de valor, ou 
seja, o lucro empresarial que excede o custo de oportunidade do capital 
sobre o valor dos investimentos do negócio. 
 
 
9 
Neste sentido, Padoveze (2012) expõe os pontos referenciais como o foco 
da controladoria, principalmente quanto ao monitoramento da criação de valor 
mediante a adoção dos conceitos de lucro econômico (lucro empresarial) e o 
apoio às atividades operacionais no processo de geração de valor. 
Entende-se o fundamento do lucro econômico como: 
 O resultado da empresa é obtido pela diferença entre o patrimônio final 
menos o inicial, excluídos os aumentos e reduções de capital durante o 
período; 
 Ativos avaliados ao valor presente dos fluxos futuros de benefícios e, 
consequentemente, incorporação do conceito de goodwill; 
 Adoção do custo de oportunidade de capital para mensuração dos 
resultados dos produtos, atividades e divisões da empresa; 
 Adoção do custo de oportunidade para remuneração dos proprietários do 
capital em forma de dividendos e a manutenção do capital da empresa. 
Em síntese, entende-se que, para a criação de valor de uma empresa, 
toda a estrutura deve estar concentrada de forma congruente sob as duas 
perspectivas (valor agregado e custo de oportunidade), com o objetivo de 
cumprir sua missão, prezando pela continuidade do empreendimento. Na 
sequência vamos estudar os critérios para mensurar o valor de uma empresa. 
TEMA 2 – MENSURAÇÃO DA CRIAÇÃO DE VALOR DE UMA COMPANHIA 
Entendido o processo empresarial de criação de valor, vamos agora 
estudar as medidas de avaliação da criação de valor. 
2.1 Mensuração da criação de valor 
A geração de valor de uma empresa deve ter como foco o 
acompanhamento do retorno sobre o capital investido e do custo médio 
ponderado de capital. Dessa maneira, procura-se identificar se a empresa está 
gerando, no mínimo, um lucro capaz de remunerar o capital total investido. 
Uma gestão voltada à criação de valor demanda estratégias financeiras emedidas de desempenho que agreguem riqueza a seus proprietários. Demanda 
o desenvolvimento de medidas econômicas de valor que possam revelar o valor 
criado ou destruído para os acionistas. 
 
 
10 
Neste contexto, apresentam-se as medidas de lucro e valor na tomada 
de decisão. A medida do lucro é dada pela contabilidade nas demonstrações 
financeiras, já o valor requer medidas de desempenho focadas na geração de 
valor econômico agregado (EVA) e valor de mercado agregado (MVA), que têm 
a capacidade de geração de valor sob a perspectiva de lucro econômico. 
Assaf Neto (2017) pondera que nem sempre essas medidas são fáceis de 
serem mensuradas, visto que o lucro de determinado período pode agregar 
valor mesmo sem apresentar “lucro” para a empresa, sendo essa uma das 
limitações de medidas econômica de desempenho. Ele evidencia ainda as 
críticas quanto à medida do lucro na agregação de valor econômico, por: 
 Não incorporar o risco do negócio; 
 Não incluir o custo de capital do acionista (custo de oportunidade); 
 Ser apurado pelo regime de competência, não equivalendo a um resultado 
disponível de caixa; 
 Ignorar o valor do dinheiro no tempo. 
 No que tange ao valor, sua criação surge das expectativas futuras de 
desempenho em uma perspectiva de longo prazo, proveniente da capacidade da 
empresa em produzir um retorno superior ao rendimento mínimo desejado pelos 
acionistas (Assaf Neto, 2017). Neste contexto, é formada pela combinação de 
diversos fatores e estratégias acionadas pela empresa, como: 
 Giro Dos Investimentos; 
 Planejamento Tributário; 
 Margens De Lucro E Desempenho Operacional; 
 Retorno Dos Investimentos, Estrutura De Capital; 
 Entre outros direcionadores de valor. 
Neste sentido, Assaf Neto (2017, p. 6) destaca que para focar o valor 
como objetivo de sua gestão, as empresas costumam adotar algumas ações 
diferenciadoras: 
 Prioridade na geração de maiores retornos de caixa da empresa 
(fluxos de caixa), reduzindo a importância dos lucros medidos segundo os 
critérios contábeis; 
 
 
11 
 Visão estratégica de longo prazo voltada para a criação de valor; o 
lucro por ação trimestral, por exemplo, deixa de revelar maior importância 
na avaliação econômica do desempenho; 
 Definição de estratégias financeiras voltadas à valorização do negócio, 
ou seja, desenvolver uma visão da empresa de “fora para dentro” 
orientada pela maximização da riqueza dos acionistas; 
 Foco principal da gestão da empresa no valor econômico que pode 
gerar, buscando oportunidades de negócios que produzem retornos 
superiores ao custo de oportunidade do capital (quanto maior a diferença 
entre esses dois valores – retorno esperado e custo de oportunidade –, 
mais elevado é o valor criado); 
 Disseminação em toda a empresa do conceito de valor, motivando o 
pessoal para a criação de riqueza. O objetivo de valor do acionista é de 
responsabilidade de toda a organização, de todos os stakeholders (ou 
“partes interessadas”), e deve ser perseguido de maneira contínua; 
 Adoção de um sistema de remuneração variável, no qual os 
pagamentos aos funcionários sejam estabelecidos a partir do valor criado. 
Um sistema de remuneração variável deve oferecer aos administradores 
motivação para que as estratégias sejam focadas na criação de valor aos 
acionistas; remuneração adequada, suficiente para mobilizar as pessoas 
a dedicar maiores esforços ao trabalho; e perspectivas de realização 
profissional que as motivem a permanecer na empresa, mesmo em 
momentos de recessão dos negócios. 
2.2 Exemplo para explicar o conflito entre valor e lucro 
A empresa Prestes S.A. está avaliando a venda de um ativo (unidade de 
negócio) avaliado pela contabilidade em $70,0 milhões. O lucro operacional 
decorrente desse investimento (lucro antes das despesas de juros) é de $9,8 
milhões. O ROI (retorno sobre o investimento) corporativo, calculado pela 
relação entre o resultado operacional líquido e o capital investido, está fixado 
num padrão de 12%, e o custo de capital identificado com esse ativo atinge 16%. 
Resumindo, tem-se os seguintes valores da empresa e da unidade de 
negócio (ativo): 
 Valor contábil do ativo (unidade de negócio) = $70,0 milhões; 
 
 
12 
 lucro operacional gerado pelo ativo = $9,8 milhões; 
 custo de capital aplicado no ativo = 16,0%; 
 ROI corporativo = 12,0%. 
Se o objetivo da empresa é focado na geração de lucro, a unidade de 
negócio pode ser considerada atraente, contribuindo de forma positiva na 
formação do resultado operacional da empresa. 
 A rentabilidade do ativo (lucro operacional gerado pelo ativo/valor contábil 
do ativo = $9,8 / $70,0 = 14%) é atraente para a média do negócio, 
superando os 12% de taxa de retorno calculada para a empresa. 
 A venda desse ativo acarretaria uma redução no lucro da sociedade, com 
repercussões negativas sobre os indicadores tradicionais de desempenho 
financeiro, fluxos de dividendos e participação sobre os lucros. 
 Se a prioridade da empresa é o retorno sobre o investimento (ROI), a 
decisão de manter o ativo é reforçada pela presença de um ROI superior 
ao da corporação. 
 Eliminando a unidade de negócio, a taxa de retorno total do 
investimento se reduz, gerando dúvidas sobre a qualidade da decisão e o 
desempenho da empresa, uma vez mais, que o ROI da unidade de 
negócio de 14% é superior ao da empresa, de 12%. 
Se o objetivo da empresa é a criação de valor, a manutenção do 
investimento é um indicativo de desvalorização do valor de mercado da empresa. 
 O retorno de 14,0% é insuficiente para remunerar os proprietários de 
capital em sua rentabilidade mínima exigida no ativo de 16%, ou seja: 
Lucro operacional: $9,8 milhões 
Custo de capital (valor contábil do ativo x % taxa do custo do 
capital aplicado no ativo ($ 70,0 milhões x 16%): 
($11,2 milhões) 
Valor criado: ($1,4 milhão) 
Fonte: Adaptado de Assaf Neto, 2017, p. 17. 
 Pelo exemplo exposto, observa-se que a mensuração do valor de uma 
empresa está diretamente associada à geração de resultados, usando o lucro 
como medida de valor por meios indicadores de rentabilidade: 
 ROI – retorno sobre o investimento: traduz o quociente entre o lucro 
(excedente monetário mínimo exigido pelo investidor para manter o 
 
 
13 
negócio atrativo) proporcionado pelo negócio e o investimento (na forma 
de aplicação de capital em meios de produção, no âmbito da economia, 
ou na forma de compra de ativos financeiros, no âmbito das finanças). 
𝑅𝑂𝐼 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜
 
 ROA – retorno sobre o ativo: traduz o quociente entre o lucro 
operacional e o ativo total. Mostra como os ativos estão a ser 
rentabilizados pelo negócio. 
𝑅𝑂𝐴 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙
𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠
 
 ROE – retorno sobre o patrimônio líquido: traduz o quociente entre o 
lucro líquido e o patrimônio líquido. Indica a rentabilidade dos recursos 
investidos pelos proprietários. 
𝑅𝑂𝐸 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
 
 LPA – lucro por ação: representa o quociente entre o lucro líquido e o 
número de ações da empresa. 
𝐿𝑃𝐴 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
𝑛ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑎çõ𝑒𝑠
 
 Os indicadores de rentabilidade e lucratividade são para a sobrevivência 
das empresas (Padoveze, 2012). Proporcionam a análise da geração da 
margem de lucro pelo desempenho operacional, por meio dos conceitos giro dos 
ativos e alavancagem do capital de terceiros para a rentabilidade do capital 
próprio. No entanto, são indicadores de desempenho contábeis, não expressam 
a real criação de riqueza para a empresa (Saurin, 2000). 
Assim, para mensurar a criação de valor de uma empresa, além dos 
indicadores de rentabilidade, devem ser considerados o Economic Value Added 
(EVA®), que mensura a criação de valor proporcionada pela empresa, e o Market 
Value Added (MVA®), que dá informações do valor demercado. 
TEMA 3 – TÉCNICAS DE AVALIAÇÃO GLOBAL 
A fim de explorar a potencialidade do modelo de gestão baseado na 
criação de valor para melhorar o desempenho, as empresas devolvem técnicas 
 
 
14 
ou critérios para avaliar o seu valor. A capacidade global do negócio, ou a 
atividade desenvolvida pela empresa, é vista sob duas perspectivas de geração 
de valor, a do proprietário (acionistas) e a das atividades do negócio (empresa). 
3.1 Valor da empresa 
É o valor que será obtido pela venda da empresa a seus novos 
proprietários (Padoveze, 2012). Logo, o processo de criação de valor de uma 
empresa deve ser de avaliação permanente, usando como referência os 
sistemas de informações contábeis. 
Neste contexto, a contabilidade deve mensurar adequadamente o valor 
da empresa e orientar os gestores para que possam ajustar o planejamento 
quanto ao direcionamento dos investimentos, ou seja, se estes devem ou não 
ser mantidos a partir da análise da criação ou destruição de valor. A Figura 3 
apresenta o papel da controladoria na criação de valor da empresa. 
Figura 3 – Controladoria e a criação de valor de uma empresa 
 
Fonte: Padoveze, 2012. 
3.2 Principais critérios para avaliar o valor de uma empresa 
Em um primeiro momento, na avaliação do valor de uma empresa, deve-
se observar algumas questões básicas: a criação de valor, descontinuidade do 
negócio ou estabelecer um valor-base para venda. 
Estabelecer o valor-base para a negociação é ponto fundamental na 
decisão de comprar ou não uma empresa, na participação acionária ou até 
mesmo para avaliar a continuidade do investimento (Padoveze 2012). No caso 
de negociação, o valor da empresa se situará entre os principais critérios a serem 
aplicados: valor contábil, de mercado, cotação da ação e valor econômico. 
Missão da empresa
Lucro
•Garantir a missão da empresa e sua continuidade
Avaliação de desempenho
•Lucro como medida de eficácia empresarial
Valor da empresa
•Foco da controladoria
 
 
15 
De acordo com Padoveze (2012), apresentaremos os critérios utilizados 
para calcular e avaliar a capacidade global do negócio em criar valor: 
3.2.1 Valor contábil 
 Valor do patrimônio líquido (ativos e passivos) registrado contabilmente, 
segundo os princípios e normas. Fundamenta-se no princípio do custo como 
base de valor e no regime de competência (os ativos são avaliados a custos de 
aquisição ou produção, e os direitos e obrigações avaliados com encargos até a 
data do balanço patrimonial). Neste entendimento, o “valor da empresa” 
corresponde ao valor total do patrimônio líquido. 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑜𝑛𝑡á𝑏𝑖𝑙 = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑜 𝑝𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 
3.2.2 Valor de mercado 
Corresponde à avaliação da empresa ao valor de mercado (ativos e 
passivos ajustados a preço de mercado). Neste conceito, se a empresa estiver 
em descontinuidade, os valores dos ativos serão avaliados a valor de mercado, 
equiparados ao preço de um bem usado. Se a empresa estiver em condições de 
continuidade, os ativos e passivos serão avaliados individualmente de acordo 
com os critérios básicos observáveis de valor de mercado: valor justo, valor 
presente, preços de reposição ou de realização, valor de mercado ou potencial 
de benefício futuro, valor em uso, entre outros. 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 = 𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 𝑝𝑟𝑒ç𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜𝑠 
(Valor de mercado dos bens e direitos avaliados individualmente (-)Valor de 
mercado das dívidas avaliadas individualmente) 
O Quadro 4 apresenta de forma resumida as diferenças dos valores 
contábeis e de mercado, assim como os critérios-base do valor de mercado. 
 
 
16 
Quadro 4 – Valor da empresa: valor contábil e valor de mercado 
Elementos patrimoniais 
Valor 
contábil 
(R$) 
Valor de 
mercado 
(R$) 
Critério básico de valor de mercado 
ATIVO CIRCULANTE 11.480 12.860 
Caixa e bancos 200 200 Não há ajuste 
Aplicações financeiras 2.200 2.180 
Ajuste pelo valor justo, se disponível para venda 
ou negociação (1) 
Clientes 3.350 3.280 
Ajuste a valor presente – dedução dos juros 
adicionados nas vendas a prazo 
Estoques 5.730 7.200 
Ajuste a preços de reposição (materiais) ou 
preço de venda realizável liquido (produtos 
acabados) 
ATIVO NÃO CIRCULANTE 7.880 9.780 
Realizável a longo prazo 110 10 
Ajuste a valor de mercado ou provável realização 
(valor justo) 
Investimentos 1.200 1.330 
Avaliação a valor de mercado ou potencial de 
benefício futuro 
Imobilizado 9.800 8.140 
Preço de mercado ou de construção (Imóveis), 
Valor de mercado no estado ou valor em uso 
(máquinas e equipamentos) (2) 
(-) Depreciação acumulada -2.430 0 
Os preços de mercado já́ evidenciam os bens 
depreciados 
(-) Perdas do valor 
recuperável 
-1.000 0 
Os preços de mercado já́ evidenciam o valor da 
desvalorização dos bens 
Intangível 350 300 
Avaliação a valor de mercado ou potencial de 
benefício futuro 
(-) Amortização acumulada -100 0 
Os preços de mercado já́ evidenciam os 
intangíveis amortizados 
(-) ) Perdas do valor 
recuperável 
-50 0 
Os preços de mercado já́ evidenciam o valor da 
desvalorização dos intangíveis 
ATIVO TOTAL 19.360 22.640 
PASSIVO CIRCULANTE 6.270 6.330 
Fornecedores 2.280 2.260 
Ajuste a valor presente - dedução dos juros 
adicionados nas compras a prazo 
Salários a pagar 2.740 2.740 
Dificilmente há ajustes, salvo se existirem 
compromissos atrasados 
Impostos a recolher 1.250 1.330 Ajustes por possíveis multas e juros por atraso 
PASSIVO NÃO 
CIRCULANTE 
4.560 4.610 
Empréstimos e 
financiamentos 
4.560 4.610 
Ajustes por contratos de hedge cambial, 
contratos de swap etc., se houver, ao valor justo 
PATRIMÔNIO LÍQUIDO 8.530 11.700 
Capital social 5.000 5.000 Valor de mercado residual, obtido por diferença 
Reservas e lucros 
acumulados 
3.530 6.700 
PASSIVO TOTAL + PL 19.360 22.640 
Fonte: Padoveze, 2012, p. 66. 
Observe o valor do patrimônio líquido (PL): o valor contábil do PL é de 
R$8.530 registrados de acordo com as normas e princípios contábeis. Já o valor 
de mercado é ajustado de acordo com os critérios de avaliação individual de 
cada elemento do balanço a preços de mercado, apurando neste exemplo um 
valor de R$11.700. 
 
 
17 
3.2.3 Cotação da ação ou cota 
 Neste critério, a empresa vale a cotação da ação ou cota de mercado 
negociadas nas bolsas de valores e de balcão. O Quadro 5 evidencia o cálculo 
do valor de uma empresa por meio da integralização de suas ações. 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 𝑝𝑒𝑙𝑎 𝑐𝑜𝑡𝑎çã𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 = 
𝑄𝑢𝑎𝑛𝑡𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑎çõ𝑒𝑠 𝑋 𝐶𝑜𝑡𝑎çã𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 𝑛𝑎 𝑏𝑜𝑙𝑠𝑎 
 
Quadro 5 – Valor da empresa por cota/ação 
Cotação da ação Ordinárias Preferenciais Total 
Quantidade 
integralizada 
3.200.000 4.500.000 7.700.000 
Cotação unitária da 
ação no mercado 
R$ 1,20 R$ 1,40 
Valor da empresa R$ 3.840.000 R$ 6.300.000 R$ 10.140.000 
Fonte: Padoveze, 2012. 
Normalmente, este critério atende aos princípios de criação de valor 
econômico, por estar atrelado à expectativa de fluxos futuros de lucros e 
dividendos. 
3.2.4 Valor econômico 
Neste conceito, o valor atual da empresa é decorrente de sua 
rentabilidade futura, ou seja, incorpora os conceitos de fluxos de benefícios 
futuros. Os lucros da empresa são projetados considerando os produtos e 
mercados atuais e os futuros, avaliando sua rentabilidade e trazendo esses 
valores ao valor presente por uma taxa de desconto (veja exemplo do quadro 6). 
Inclui nesse entendimento: 
 Fluxo futuro de benefícios; 
 Fluxo futuro de dividendos; 
 Fluxo futuro de lucros; 
 Fluxo futuro de caixa ou fluxo de caixa descontado. 
 
 
 
18 
Quadro 6 – Apuração do valor econômico 
A = Valor da empresa pelo critério de potencial de rentabilidade R$ 13.127.022 
B = Valor da empresa pelos ativos e passivos avaliados 
individualmente 
R$ 11.700,000 
C = Valor do goodwill (A – B) R$ 1. 427,022 
Fonte: Padoveze, 2012. 
Essecritério é considerado o mais adequado para avaliação de uma 
empresa, por representar, além da capacidade de geração de lucros, a análise 
de risco e retorno de um investimento e a geração de caixa (Padoveze, 2012). 
Outros elementos, devem ser considerados na avaliação da criação de 
valor, como os ativos intangíveis (goodwill) e o custo de oportunidade. 
 Ativos intangíveis: elementos patrimoniais que adicionam valor a uma 
empresa, mas caracterizam-se como elementos de difícil mensuração por 
não existirem fisicamente (Padoveze, 2012). Exemplos: goodwill, fundos 
de comércio, marca da empresa ou de produtos etc. 
 Goodwill: é entendido como a diferença entre o valor econômico da 
empresa, calculado pelo valor presente de seus rendimentos esperados 
futuros, e o montante do capital investido no negócio. O goodwill favorável 
é formado sempre que a empresa remunera os seus investidores acima 
de suas expectativas mínimas de retorno, produzindo uma valorização no 
preço de negociação de suas ações (Assaf Neto, 2017). 
 Custo de oportunidade: é um conceito econômico indispensável a todo 
processo de decisão. É entendido como uma oportunidade renunciada em 
detrimento de outra de igual risco. Isto é, o custo de oportunidade nada 
mais é do que atribuir um custo de capital ao retorno produzido por um 
investimento. 
Diante do exposto, Padoveze (2012, p. 69) conclui: “o valor da empresa 
deve ser calculado segundo a melhor competência dos gestores empresariais, 
lembrando sempre que a importância do valor da empresa está́ em ter o melhor 
parâmetro para a gestão de controladoria, que é o processo de criação de valor”. 
Neste contexto, a apuração de valor econômico exige ajustes nos ativos 
e resultados da empresa, como medidas de valor contábil e econômico. Por sua 
vez, a criação de valor pode ser obtida pela medida de desempenho EVA. 
O EVA mensura o retorno mínimo exigido, considerando o nível de risco 
do negócio para apuração do resultado econômico, o qual será ganho ou perda 
 
 
19 
do empreendimento após remuneração de todo o capital aplicado (o lucro líquido 
contábil só considera o custo do capital de terceiros) (Martins et al., 2017). 
TEMA 4 – EVA (ECONOMIC VALUE ADDED) 
EVA (Economic Value Added), traduzido como valor econômico 
adicionado, é marca registrada da empresa de consultoria Stern Stewart & Co. 
desde os anos 1980. Trata-se de um instrumento de gestão empresarial que tem 
como base de cálculo a mensuração do lucro residual com retorno sobre as taxas 
(custo de oportunidade) e capital investido (Oliveira et al., 2015). 
4.1 Definição 
EVA é uma medida de valor que tem como objetivo a maximização dos 
lucros dos detentores de capital, isto é, remunerar os donos do dinheiro (Oliveira 
et al., 2015). Portanto, é uma medida de desempenho ligada diretamente à 
criação de riqueza ao acionista. É o indicador para a tomada de decisão e criação 
de valores para o dono do capital. 
Para Assaf Neto (2017, p. 113) “o fundamento do conceito de EVA é o 
lucro residual, lucro que resta após serem deduzidos todos os custos e 
encargos de capital, inclusive o custo do capital próprio. É o lucro na visão dos 
acionistas”, o que evidencia o custo de oportunidade dos investimentos. 
Já para Padoveze (2012, p. 62) “o conceito de EVA nada mais é do que a 
aplicação do conceito de custo de oportunidade do capital e do conceito de 
manutenção do capital financeiro da empresa”. Sob esta ótica, uma das 
contribuições do EVA é o esclarecimento quanto ao fato de que o capital próprio 
tem um custo, embora não tão aparente quanto o custo do capital de terceiros. 
Segundo Oliveira et al., (2015), obter lucro positivo ou certo nível de lucro 
por ação já não é suficiente para a empresa. É preciso obter resultados 
suficientes para cobrir os custos do capital de terceiros e o custo de oportunidade 
do capital próprio, antes que ela comece a criar valor. 
4.2 Valor econômico agregado 
O conceito de EVA deve ser aplicado na avaliação de desempenho global 
de uma empresa, de modo que cada operação possa ser medida pelo EVA, 
subtraindo do lucro operacional ajustado o custo do capital. Nesse contexto, o 
 
 
20 
valor econômico agregado seria, então, o lucro econômico (e não apenas um 
valor contábil) que restou depois de ter sido subtraído o custo de todo o capital 
empregado no negócio (Oliveira et al., 2015). 
Por exemplo, se a taxa mínima de retorno exigida pelos investidores de 
uma empresa é de 12%, ganhos acima desse percentual indicam agregação de 
valor econômico. Assim, se o capital investido é de $100,0 milhões e o custo de 
oportunidade de 8%, o EVA atinge: 
Retorno: 12% × $ 100,0 = $ 12,0 milhões 
Custo de Capital: 8% × $ 100,0 = ($ 8,0 milhões) 
 EVA = $ 4,0 milhões 
Um EVA maior que zero indica a presença de uma taxa de retorno 
superior ao seu custo de oportunidade (remuneração mínima exigida pelos 
proprietários de capital). Pode-se concluir, portanto, que o seu valor econômico 
(valor justo) supera o capital investido em seus ativos, criando uma riqueza 
econômica conhecida por goodwill (Assaf Neto, 2017). 
Um resultado de EVA igual a zero não indica que a empresa nada 
ganhou; neste caso, a conclusão é de que o retorno auferido foi exatamente igual 
ao exigido pelos investidores, isto é, a empresa cumpriu as expectativas de 
ganho de seus credores e acionistas ao remunerar os capitais investidos pelos 
custo de oportunidade requerido (Assaf Neto, 2017). 
Já o EVA negativo revela que os lucros da empresa ficaram abaixo de 
seu custo de capital, indicando destruição de valor. Em outras palavras, o capital 
investido não gerou um retorno que justificasse o risco, devendo ser entendido 
como um alerta para a empresa identificar as causas desse desempenho (Assaf 
Neto, 2017). Veja exemplos a seguir. 
Quadro 7 – Casos possíveis de EVA 
EVA > 0 EVA < 0 EVA = 0 
Ativos 
Capital 
investido 
Valor 
econômico 
da empresa 
 
Ativos 
Capital 
investido 
Valor 
econômico da 
empresa 
 
Ativos 
Capital 
investido 
Valor 
econômico da 
empresa 
 Goodwill 
favorável 
 Goodwill 
desfavorável 
 
Fonte: Assaf Neto, 2017. 
 
 
21 
4.3 Formulação do EVA 
O cálculo do EVA exige algumas adaptações nos demonstrativos de 
resultados, procurando, entre outras medidas, evidenciar sua parte operacional 
legítima, a segmentação do imposto de renda sobre os resultados da atividade 
e os benefícios fiscais provenientes do uso de capital de terceiros (Assaf Neto, 
2017). A medida de valor econômico agregado pode ser determinada a partir do 
lucro operacional (NOPAT) e do lucro líquido, expressa como: 
EVA = NOPAT – ((C% X (TC) 
NOPAT = resultado operacional após imposto de renda; 
C% = custo médio ponderado do capital da empresa (%); 
TC% = capital total ou investimento. 
A estrutura básica de cálculo do EVA apresenta-se da seguinte maneira: 
Lucro operacional líquido do IR (NOPAT) XXX 
(-) Custo total de capital 
(K0% x TC) XX 
(=) Valor econômico agregado XXXX 
 O EVA pode ainda ser apurado por meio de uma formulação mais 
analítica: 
EVA = (ROI - WACC) x INVESTIMENTO 
 
Estratégias 
operacionais 
 Estratégias 
financeiras 
 Estratégias de 
Investimento 
 
(Giro x Margem) 
Custo e estrutura 
de capital 
 
Oportunidade de 
Crescimento com 
EVA positivo 
ROI = retorno sobre o capital investido, formado pelo produto do giro do 
investimento e margem operacional; 
WACC = custo total de capital exigido pelas diversas fontes de 
financiamentos, próprias e de terceiros; 
INVESTIMENTO = total dos recursos próprios e de terceiros 
deliberadamente levantados pela empresa e aplicados em seu negócio 
(capital de giro mais capital fixo). 
Exemplo de formulação básica do EVA (adaptado de Oliveira et al., 2015): 
 
 
22 
Considere que um investidor tem $50.000,00 disponível, sendo duas as 
opções de investimento: 
 Investirno mercado financeiro e ganhar 10% ao ano; 
 Abrir um pequeno negócio. 
Escolheu a segunda opção, que, após um ano, apresentou este resultado: 
 
$ 
Receita operacional líquida 129.045 
(–) Despesas operacionais (119.954) 
Lucro operacional 9.091 
(–) Tributação sobre o lucro = 34% (3.091) 
Lucro líquido operacional, após a tributação (NOPAT) 6.000 
Seu lucro depois dos impostos foi de $6.000. Se tivesse investido no 
mercado financeiro a 10%, teria ganhado $5.000, igual a $50.000 × 10% ao ano. 
Comparando o resultado das duas opções, pode-se apurar o valor econômico 
agregado: 
 
$ 
Lucro operacional líquido depois dos impostos (NOPAT) 6.000 
Custo do capital (10%) – (50.000 X 10% ao ano) 5.000 
EVA 1.000 
 
Ganhou, portanto, $1.000 a mais do que esperava, deixando-lhe satisfeito 
com o pequeno negócio, que criou valor. O valor de $1.000 é o valor econômico 
agregado. 
Em suma, por meio da análise das medidas financeiras (lucro e 
rentabilidade), é impossível identificar se a empresa está criando ou destruindo 
valor. Neste contexto, o EVA contribui para evidenciar a eficácia da 
administração da empresa, ao considerar o custo de oportunidade do capital ao 
investimento (Assaf Neto, 2017). As organizações que utilizam o modelo de 
gestão baseado em valor possuem uma visão mais direcionada à concepção dos 
negócios, à continuidade do empreendimento e ao objetivo de maximização da 
riqueza de seus acionistas. 
 
 
23 
4.4 EVA e o sistema de recompensa 
Para Oliveira et al., (2015) “a verdadeira chave para o sucesso de 
estrutura do EVA reside na utilização de suas melhorias num tipo de plano de 
remuneração variável único, que ativa a imaginação e a iniciativa de gerentes e 
funcionários”. O plano de incentivos baseados na criação de valor tem como 
objetivo motivar os gerentes a ter pensamentos e atitudes de donos do negócio. 
Diferentemente dos planos de incentivo tradicionais, que remuneram seus 
gestores por desempenho por meio de metas fixadas em um orçamento, o EVA 
remunera os gerentes por meio da criação de valor. 
Neste contexto, as empresas possuem em sua estrutura hierárquica 
diferentes níveis de gerência, logo, requerem um mix de remuneração diferente, 
com o bônus de cada gerente baseado principalmente no EVA que ele pode 
afetar (Oliveira et al., 2015). Desse modo, de acordo com a estrutura hierárquica 
e nível de responsabilidade dos acionistas, executivos seniores, diretores e 
outros tomadores de decisões, estes deveriam receber bônus atrelados à 
rentabilidade do patrimônio, no intuito de incentivar o desempenho futuro, 
baseado em medidas globais da empresa como o EVA. 
Já os executivos de nível tático ou segunda linha são tipicamente 
gerentes-chaves de divisão e desempenham papel importante na criação de 
valor, embora tenham pouca responsabilidade direta perante os acionistas. Para 
melhor remunerá-los por sua influência na criação de valor, seus incentivos 
devem ser baseados em opções de ações (Oliveira et al., 2015). 
No entanto, alguns gerentes são responsáveis apenas por alguns dos 
fatores necessários para o cálculo do EVA, e medidas relevantes e específicas 
deveriam ser utilizadas (Oliveira et al., 2015). Por exemplo, um gerente de 
materiais pode ser bem avaliado tanto com base no giro dos estoques como na 
adequação dos estoques. Neste contexto, Oliveira et al. (2015) elencam 
elementos-chave nos planos de bônus de EVA: 
 Remuneração por EVA crescente: para elevar o EVA, gerentes cortarão 
custos e levarão o lucro sem adicionar mais capital, converterão ativos 
improdutivos em caixa que poderão ser reinvestidos ou distribuídos a 
acionistas; investirão capital para impulsionar crescimento lucrativo; e 
escolherão estratégias financeiras que minimizem o custo de capital. 
 
 
24 
 Inexistência de chão e tetos: gerentes recebem participação ilimitada da 
melhoria dessa medida, mas os bônus também podem ser negativos. 
 Bônus-alvo: o pagamento do bônus aumenta cadenciado à medida que 
os lucros chegam a 100% do alvo em 100% dos lucros orçados, atingindo 
seu limite máximo em 150% do bônus-alvo quando os lucros atingem 
120% do orçamento. O bônus é zero em qualquer nível abaixo de 80% do 
alvo. 
 Banco de bônus: o objetivo é assegurar que os gerentes recebam bônus 
apenas por melhorias sustentadas por EVA. Bônus negativos são 
sacados e bônus positivos excepcionais são depositados na conta 
bancária virtual do indivíduo, e uma parcela, digamos um terço, de 
qualquer saldo positivo no banco é também paga a cada ano. 
 Alvos de desempenho determinados por fórmulas e não por 
negociação: os gerentes ganham seus bônus-alvo quando o aumento de 
EVA em dólares for igual à melhoria esperada. Isso é semelhante aos 
alvos de desempenho em planos convencionais, mas com duas 
diferenças cruciais: 
 O montante anual de melhoria esperada é predeterminado por períodos 
de aproximadamente cinco anos, em vez de ser negociado ano a ano. 
 A base à qual a melhoria esperada é somada é automaticamente 
reajustada para cima ou para baixo a cada ano, em conformidade com 
a experiência efetiva. 
TEMA 5 – MVA (MARKET VALUE ADDED) 
Assim como o EVA, o MVA (Market Value Added – cuja tradução “valor 
de mercado adicionado”) é uma marca patenteada por Stern Stewart & Co. O 
MVA é uma medida de valor corporativo geral, que envolve o capital total de uma 
empresa, incluindo ações, empréstimos e ganhos retidos, e deduz isso do valor 
de seu capital acionário e dívidas. 
5.1 Definição 
 O MVA é definido por Oliveira et al. (2015) como a diferença entre o valor 
de mercado de uma empresa e o capital investido pelos acionistas-proprietários. 
 
 
25 
O valor de mercado corresponde a quanto o empresário obteria ao vender todas 
as suas ações. 
Para Schmidt et al. (2014), o MVA pode ser conceituado como “a diferença 
entre entrada de caixa e saída de caixa – entre aquilo que investidores colocam 
na empresa como capital e o que poderiam receber vendendo pelo preço de 
mercado corrente”. 
Por outro lado, Padoveze (2012) determina que o conceito de MVA é 
decorrente do conceito de EVA. Ele mede o resultado de um período, ou seja, o 
quanto a empresa agregou de lucro para o acionista naquele período em relação 
ao custo de oportunidade do mercado. Em outras palavras, o MVA mede o 
crescimento do valor total da empresa, resultante do EVA de todos os períodos 
– é o valor de mercado de uma empresa menos o valor contábil de seu capital 
investido: 
MVA = valor de mercado da empresa (–) capital investido 
Assim, o MVA é o valor que supera o capital investido no negócio. Essa 
medida precisa considerar em seu cálculo o custo de oportunidade do capital 
investido e também os fluxos de benefícios de caixa pagos pela empresa no 
período. 
Considere o seguinte exemplo de Assaf Neto, 2017: 
Uma empresa sem dívidas com patrimônio líquido (PL) de $200,0 milhões, 
cujo capital foi investido há quatro anos, está atualmente precificada no mercado 
quanto ao valor corrente de suas ações, por $ 290,0 milhões. 
Assim, com base nessa comparação entre o capital próprio investido há 
quatro anos e o valor de mercado atual de suas ações, a riqueza gerada pelo 
mercado (MVA) atinge: 
MVA = $ 290,0 – $ 200,0 = $ 90,0 milhões 
 Ao se admitir que o acionista exija um retorno mínimo de 14% ao ano, o 
capital investido há quatro anos na empresa deve representar na data 
atual: [$ 200,0 × (1,14)^4 = ] = $ 337,79 milhões. 
 Observe que, pela medida do MVA, a empresa criou $ 90,0 milhões de 
riqueza para seus acionistas. Por outro lado, a expectativa do mercado é 
que a empresa deve valer, no mínimo, $ 337,79 milhões. 
 
 
26 
 Como o preço de mercado é de somente $ 290,0 milhões, conclui-se que 
não houve criação de valor econômico. Ocorreu, em verdade, uma 
destruição de riqueza no montante de $47,79 milhões ($337,79 – $290,0). 
O MVA captura as estimativas demercado quanto às perspectivas de 
crescimento da empresa. Assim, se o resultado for positivo, pode-se dizer que a 
empresa realmente criou valor para quem tiver suas ações. No caso da 
ocorrência de valor negativo, significa que houve destruição de valor do 
acionista, pois o valor de mercado é inferior ao valor gasto no investimento 
(Padoveze, 2012). 
5.2 EVA e MVA 
Outro aspecto acerca da criação de valor é a correlação positiva entre as 
medidas EVA e MVA, visto que, se os administradores melhorarem a medida 
EVA, o MVA da empresa terá uma probabilidade maior de melhorar também 
(Oliveira et al., 2015). 
Por exemplo, o MVA mede o valor acumulado em toda a trajetória de uma 
empresa até determinada data, enquanto o EVA calcula a riqueza criada em 
determinado espaço de tempo. Neste contexto, Oliveira et al., (2015 p. 165) cita 
algumas maneiras para aumentar o valor econômico agregado: 
 Cortar custos e reduzir impostos para aumentar o NOPAT (representa o 
lucro operacional líquido, deduzido o imposto de renda) sem crescer 
capital; ou seja, operar de forma mais eficiente para ganhar maior retorno 
sobre o capital já investido no negócio; 
 Empreender todos os investimentos nos quais o aumento de NOPAT será 
maior do que o aumento de encargos de capital; ou seja, investir em 
crescimento lucrativo, empreendendo todos os projetos com valor líquido 
presente positivo que prometam produzir um retorno sobre capital que 
exceda o custo de capital; 
 Retirar capital de operações quando as economias decorrentes da 
redução dos encargos de capital excedam qualquer redução de NOPAT; 
ou seja, deixar de investir em – ou liquidar – ativos e atividades que não 
estejam gerando retornos iguais ou maiores do que o custo de capital; 
 
 
27 
 Estruturar as finanças da empresa de forma tal que minimizem o custo de 
capital, algo que reside exclusivamente nos domínios do departamento 
financeiro e do conselho de administração. 
TROCANDO IDEIAS 
Nesta aula observamos que a realidade dos negócios traz às 
organizações o desafio de gerar valor a seus proprietários, motivadas por 
estratégias corporativas adequadas ao comportamento do mercado. Neste 
contexto, discuta no fórum: como um produto ou serviço pode agregar valor a 
uma empresa por meios de suas diversas atividades e processos internos? 
NA PRÁTICA 
Com base no que foi exposto nesta aula, analise as assertivas a seguir (a 
resposta está ao final deste documento): 
I. Uma gestão voltada à criação de valor demanda estratégias financeiras e 
medidas de desempenho ligadas à agregação de riqueza aos seus 
proprietários. 
II. O EVA é uma medida de desempenho econômico que possibilita o 
desenvolvimento de sistema de recompensas, no qual os gestores são 
remunerados com base na criação de valor agregado. 
III. O custo de oportunidade do capital próprio é a remuneração máxima 
esperada pelos proprietários de capital em relação ao investimento feito. 
IV. O MVA mede o crescimento do valor total da empresa, resultante do EVA de 
todos os períodos. É o valor de mercado de uma empresa menos o valor 
contábil de seu capital investido. 
Assinale a alternativa correta: 
a. I, II e III estão corretas. 
b. I, II e IV estão corretas. 
c. I, III, e IV estão corretas. 
d. II, III e IV estão corretas. 
e. Todas as sentenças estão corretas. 
 
 
 
28 
FINALIZANDO 
Nesta aula foram tratados os seguintes temas a respeito da criação de 
valor nas empresas: 
1. O processo empresarial de criação de valor: geração de valor por meio 
das atividades e processos internos da empresa e remuneração do capital 
dos sócios. 
2. Mensuração da criação de valor de uma companhia: medidas 
contábeis de rentabilidade do lucro e medidas de criação de valor. 
3. Técnicas de avaliação global: o valor de uma empresa e os critérios 
para avaliá-lo (valor contábil, econômico, ações e valor de mercado). 
4. EVA (Economic Value Added): o lucro residual, que resta após serem 
deduzidos todos os custos e encargos de capital, inclusive o custo do 
capital próprio. 
5. MVA (Market Value Added): o valor que supera o capital investido no 
negócio e que considera em seu cálculo o custo de oportunidade do 
capital investido e também os fluxos de benefícios de caixa pagos pela 
empresa no período. 
 
 
 
29 
REFERÊNCIAS 
ASSAF NETO, A. Valuation – métricas de valor & avaliação de empresas. 2. ed. 
São Paulo: Atlas, 2017. 
MARTINS, E.; DINIZ, A.; MIRANDA, J. Análise avançada das demonstrações 
contábeis: uma abordagem crítica. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2017. 
OLIVEIRA, L. M.; PEREZ, J. H.; SILVA, C. A. S. Controladoria estratégica: 
textos e casos práticos com solução. 11. ed. São Paulo: Atlas, 2015. 
PADOVEZE, C. Controladoria: estratégica e operacional. São Paulo: Cencage 
Learning, 2012. 
_____. Administração financeira: uma abordagem global. São Paulo: Saraiva, 
2016. 
ROSS, S. A. et al. Administração financeira. São Paulo: AMGH, 2015. 
ROSSETTI, J. P. Contabilidade social. 7. ed. São Paulo: Atlas, 1994. 
SAURIN, V. ; MUSSI, C. C.; CORDIOLI, L. A. Estudo do desempenho econômico 
das empresas estatais privatizadas com base no MVA e no EVA®. Caderno de 
Pesquisas em Administração, São Paulo, v. 1, n. 11, 2000. 
SCHMIDT, P.; SANTOS, J. L.; SANTOS M. A. Manual de controladoria. São 
Paulo: Atlas, 2014. 
 
 
 
30 
RESPOSTA 
b. I, II e IV estão corretas.