Apostila_Anbima_CGA_TopInvest_2022

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Julho de 2022
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Sumário
Módulo 0 14
0 Conhecendo a prova 15
Módulo 1 18
1 Definição de Estratégias Passivas 19
1.1 Definição de Estratégias Passivas, Ativas e Agnósticas (total return) . . . . . . . . . 19
1.1.1 Gestão Passiva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
1.1.2 Gestão Ativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
1.1.3 Gestão Agnóstica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
1.2 Detalhes Importantes (Prós e Contras) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
1.3 Benchmarks . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
1.4 Definição de Estratégia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
1.5 Fundos de Investimentos de Ações Indexados . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
1.6 Futuros de Ações . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
1.7 Total Return Equity Swaps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
1.8 Utilização de ETFs - Exchange Traded Funds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
1.9 Fundos Indexados - Características. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
1.10 ETFs - Características. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
1.11 Comparação --- Métodos Alternativos de Indexação . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
1.12 Full Replication . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
1.13 Amostragem Estratificada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
1.14 Otimização . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
1.15 Long-short --- Market Neutral . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
1.16 Long-Short Pura . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
1.17 Long-short Market Neutral . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
1.18 Arbitragem Fundamental . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
1.19 Arbitragem Estatística . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
1.20 Long Only . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
1.21 Growth . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
1.22 Value . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
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1.23 Blend . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
1.24 Estilos Baseados no Grau de Capitalização (Large, Mid e Small Caps) . . . . . . . . . . 29
1.24.1 Large- Caps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
1.24.2 Mid-Caps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
1.24.3 Small-Caps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
1.25 Dividendos (High Dividend Yield) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
1.26 Investimentos Socialmente Responsáveis Características e Eficácia . . . . . . . . . . 30
1.27 Enhanced Indexing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
1.28 Fundamental Growth e Value . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
1.29 Fundamental Indexation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
1.30 Sector Rotation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
1.31 Ciclo Economia x Indústrias: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
1.32 Quantitative Arbitrage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
1.33 Short Bias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
1.34 Event Driven . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
1.35 Activist . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
1.36 Restructuring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
1.37 1393 --- Merger Arbitrage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
1.38 Avaliação de Fundos Sob o Ponto de Vista do Gestor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
1.39 Due Diligence . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
1.40 Limitações no Uso de Medidas de Avaliação de Fundos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
1.40.1 Treynor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
1.40.2 Sharpe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
1.40.3 Jensen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
1.41 Análise Técnica x Análise Fundamentalista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
1.42 Análise Fundamentalista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
1.43 Análise Técnica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
1.44 Processo de Análise Bottom Up . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
1.45 Processo de Análise Top Down . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
1.46 Uso de Relatórios de Terceiros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
1.47 Core & Satélite . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
1.48 Lei Fundamental da Gestão Ativa e Information Ratio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42
Módulo 2 43
2 Gestão de Carteiras - Renda Fixa 44
2.1 Classificação de Estratégias: Indexação Pura, Indexação Reforçada (Enhanced Index-
ing) e Gestão ativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
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2.2 A Indexação Pura . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
2.3 Indexação Reforçada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
2.4 Gestão Ativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
2.5 Imunização de Carteiras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
2.6 Duration Macaulay . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
2.7 Dollar Duration . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
2.8 Spread Duration . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
2.9 Key Rate Duration . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
2.10 Convexidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
2.11 Carteira Barbell . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50
2.12 Carteira Bullet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50
2.13 Carteira Ladder . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
2.14 Correspondência de Fluxo de Caixa (Cash-flow Matching) . . . . . . . . . . . . . . . . 51
2.15 CombinaçõesEstratégicas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
2.16 Combinações Estratégicas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
2.17 Com Contratos Futuros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
2.18 Com Opções . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
2.19 Repurchase Agreement (Repo) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
2.20 Contratos a Termo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
2.21 Contratos Futuros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
2.22 Opções . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
2.23 Swaps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
2.24 Derivativos de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56
2.25 Taxa de Câmbio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
2.26 Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
2.27 Risco de crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
2.28 Limitações de Hedging . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
2.29 Formatos da Curva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
2.30 Curva Normal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
2.31 Curva Invertida . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
2.32 Curva Plana/Flat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
2.33 Expectativas Puras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61
2.34 Preferência pela Liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
2.35 Segmentação de Mercado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
2.36 Estratégias --- Steepening, Flattening e Butterfly . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 63
2.37 Steepening . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 63
2.38 Flattening . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
2.39 Butterfly . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65
2.40 Gestão de Duration . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65
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2.41 Gestão de Convexidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 66
2.42 Seleção de Moeda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 66
2.43 Seleção de Mercados . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
2.44 Seleção de Setores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
2.45 Seleção de Papéis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
Módulo 3 68
3 Classificação de Ações --- Common Stocks e Preferred Stocks 70
3.1 Classificação de Ações por Qualidade e por Capitalização . . . . . . . . . . . . . . . . 70
3.1.1 Classificação por Qualidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
3.1.2 Classificação por Capitalização . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
3.1.3 Small-caps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
3.2 Setores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
3.2.1 Sistema de Classificação - ICB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
3.2.2 Global Industry Classification Standard - GICS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
3.2.3 Morningstar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
3.3 Índices Internacionais . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
3.3.1 Down Jones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
3.3.2 NASDAQ100 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
3.3.3 S&P500 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
3.3.4 Russel 2000 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
3.3.5 FTSE - Financial Time Stock Exchange . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
3.3.6 Euro Stocks 50 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
3.3.7 CAC40 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
3.3.8 DAX30 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
3.3.9 Nikkei 225 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
3.3.10 Hang Seng 50 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
3.4 Morgan Stanley - Mercados Emergentes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
3.5 Mercados Acionários Norte-americanos de Bolsa (Exchange-listed) e de Balcão (Over
the Counter) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
3.6 Mercado de balcão = distribuição descentralizada. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
3.6.1 Bolsa de valores = mercado organizado, regulado e centralizado. . . . . . . . . . . . . . 75
3.6.2 Yield . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
3.6.3 Taxa Spot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
3.6.4 Current Yield . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
3.6.5 Medidas de Retorno --- Yield to Maturity . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
3.6.6 Medidas de Retorno --- Yield to Call . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 77
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3.7 Medidas de Retorno --- Yield to Put . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 78
3.8 Medidas de Retorno --- Yield to Worst . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
3.9 Medidas de Prêmio de Risco e Liquidez --- Yield Spreads . . . . . . . . . . . . . . . . . . 80
3.9.1 Retorno Líquido de Imposto e Retorno Equivalente para Títulos Isentos de Imposto . . . . . 81
3.10 Retorno Líquido de Imposto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
3.11 London Interbank Offered Rate (LIBOR) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
3.12 Sterling Overnight Index Average (SONIA) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
3.13 Secured Overnight Financing Rate (SOFR) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
3.14 Euro Shorts Term Rate (ESTR) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
3.15 Treasury Bill (T-Bill), Treasury Notes (T-Notes) e Treasury Bonds (T-Bond) . . . . . . . 83
3.15.1 Treasury Bill . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
3.15.2 Treasury Notes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
3.15.3 Treasury Bonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
3.15.4 TIPS -- Treasury Inflation Protected Securities . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
3.16 Treasury STRIPS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
3.17 General Obligation (GO) Bonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
3.18 General Obligations . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
3.19 GO - Imposto Limitado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
3.20 GO - Imposto Ilimitado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
3.21 Revenue Bonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 87
3.22 Commercial Papers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
3.23 Medium Term Notes (MTNs) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
3.24 Certificate of Deposit (CD) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90
3.25 Bankers' Acceptance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90
Módulo 4 91
4 Avaliação de Desempenho 92
4.1 Cálculo de Retorno Sem Fluxos Externos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92
4.2 Taxa de Retorno Total . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93
4.3 Taxa de Retorno Ponderada pelo dinheiro (Money-weighted Rate of Return) . . . . . . 95
4.4 Anualização de Retornos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96
4.5 Conceito e Propriedades de um Índice de Referência Válido . . . . . . . . . . . . . . . . 97
4.6 Benchmarks . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97
4.7 Propriedades de um Índice de Referência Válido . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
4.8 Tipos de Índices de Referência . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
4.9 Testes de Qualidade de um Índice de Referência . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
4.10 Viés Sistemático . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
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4.11 Tracking Error . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
4.12 Características de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
4.12.1 Cobertura . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
4.12.2 Níveis de Alocação . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100
4.12.3 Conjuntos de Entradas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100
4.12.4 Atribuição Micro -- Visão Geral e Modelo de Fatores Fundamentais . . . . . . . . . . . . . 101
4.12.5 Atribuição de Desempenho em Renda Fixa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 102
4.12.6 Alfa de Jensen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103
4.12.7 Razão de Treynor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103
4.12.8 Índice de Sharpe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 104
4.12.9 Information Ratio e Tracking Error . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 105
4.12.10 Índice M2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
4.12.11 Controle de qualidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
Módulo 5 108
5 Gestão de Risco 109
5.1 Gestão de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109
5.1.1 O Papel da Gestão de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109
5.1.2 Atributos de uma Gestão de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109
5.2 Resolução 4.557/2017 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 110
5.2.1 Tipos de Risco e Ferramentas Básicas de Gestão . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 110
5.3 Risco de Mercado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111
5.4 Risco de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111
5.5 Risco de Liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111
5.6 Risco Operacional . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
5.6.1 Medição de Desempenho Ajustado ao Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
5.7 Alfa de Jensen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
5.8 Razão de Treynor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113
5.9 Índice de Sharpe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114
5.10 Information Ratio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
5.11 Índice M2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
5.12 Índice de Sortino . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 116
5.13 Gestão Integrada de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117
5.14 Funcionamento de uma Área de Gestão de Riscos: Objetivos, Controles e Validação de
Modelos (backtesting) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 118
5.14.1 Backtesting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 119
5.14.2 Volatilidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 119
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5.14.3 Variância e Desvio Padrão . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 119
5.15 Variância . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 119
5.16 Desvio Padrão . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
5.17 Beta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121
5.18 Value-at-Risk (VaR) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123
5.19 Analítico ou Paramétrico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123
5.20 Histórico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
5.20.1 Monte Carlo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
5.21 Vantagens e Limitações . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 125
5.21.1 Vantagens . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126
5.21.2 Limitações . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126
5.22 Benchmark VaR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126
5.23 Risco de Taxa de Juros e Mensuração de Risco de Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . 127
5.23.1 Risco de Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
5.23.2 Mensuração de Risco de Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
5.24 Análise de Cenário . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128
5.25 Duration: Macaulay, Modificada e Effective . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128
5.25.1 Macauley . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128
5.25.2 Macaulay Modificada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 129
5.26 Effective . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 130
5.27 Convexidade . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131
5.28 Risco da Curva de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 132
5.29 Risco de Resgate Antecipado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 133
5.30 Risco de Reinvestimento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 133
5.31 Risco de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 134
5.32 Risco de Liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 135
5.33 Risco de Câmbio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 135
5.34 Risco de Inflação . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 136
5.35 Risco de Volatilidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 136
5.36 Risco de Evento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137
5.37 Risco Soberano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137
5.38 Gestão e Medidas de Risco de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138
5.39 Risco de Contraparte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138
5.40 Tipos e Usos de Derivativos de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 139
5.41 Risco de Default . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 140
5.42 Perda em Caso de Default (Loss Given Default) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
5.43 Taxas de Recuperação (Recovery Rates) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
5.44 Perda Esperada (Expected Loss) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 142
5.45 Risco de Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143
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5.45.1 Risco de Taxa de Juros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143
5.46 Risco de Base . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143
5.47 Risco de Financiamento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 144
5.48 Risco de Crédito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145
5.49 Risco de Liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145
5.50 Risco de Volatilidade . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 146
5.51 Risco Operacional . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147
5.52 Risco de Modelagem . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147
5.53 Risco de Liquidação . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 148
5.54 Sistemas de Gestão de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 148
5.54.1 Construção de Carteiras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 149
5.55 VaR da Carteira e de Seus Componentes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 150
5.56 Orçamento de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 151
5.56.1 Monitoramento de Risco e Medição de Desempenho . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 152
5.56.2 Monitoramento de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 152
5.57 Medição de Desempenho . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 153
5.58 Stress Testing e Análise de Cenários . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 153
5.58.1 Stress Testing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 153
5.59 Análise de Cenário . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 154
5.60 Risco de Liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155
Módulo 6 156
6 Legislação e Regulação 157
6.1 Características (Capítulo III) Art 3º e 4º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 157
6.2 Características (Capítulo III) Art 5º e 6º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 157
6.3 Características (Capítulo III) Art 7º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 158
6.4 Características (Capítulo III) Art 8º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159
6.5 Características (Capítulo III) Art 9º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159
6.6 Características (Capítulo III) Art 10º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159
6.7 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 11º e 12º . . . . . . . . . . . . . . . 160
6.8 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 13º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 161
6.9 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 14º e 15º . . . . . . . . . . . . . . . 161
6.10 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 16º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
6.11 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 17º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162
6.12 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 18º e 19º . . . . . . . . . . . . . . . 163
6.13 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 20º e 21º . . . . . . . . . . . . . . . 163
6.14 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 22º e 23º . . . . . . . . . . . . . . . 164
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6.15 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 24º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 166
6.16 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 25º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 166
6.17 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 30º a 32º . . . . . . . . . . . . . . . 168
6.18 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 33º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169
6.19 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 34º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 170
6.20 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 35º e 36º . . . . . . . . . . . . . . . 171
6.21 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 37º . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171
6.22 Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 38º e 39º . . . . . . . . . . . . . . . 172
6.23 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 40º . . . . . . . . . . . . . . . . . 173
6.24 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 42º e 43º . . . . . . . . . . . . . . 175
6.25 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 44º . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
6.26 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 45º . . . . . . . . . . . . . . . . . 177
6.27 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 46º . . . . . . . . . . . . . . . . . 177
6.28 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 47º e 48º . . . . . . . . . . . . . . 178
6.29 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 47º e 48º . . . . . . . . . . . . . . 179
6.30 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 51º . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
6.31 Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 52º a 55º . . . . . . . . . . . . . . 180
6.32 Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 56º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 181
6.33 Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 57º e 58º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 184
6.34 Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 59º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 184
6.35 Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 60º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .185
6.36 Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 61º a 65º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 185
6.37 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 78º . . . . . . . . . . . . 186
6.38 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 79º . . . . . . . . . . . . 188
6.39 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 80º e 81º . . . . . . . . . 189
6.40 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 82º e 83º . . . . . . . . . 190
6.41 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 84º . . . . . . . . . . . . 191
6.42 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 85º . . . . . . . . . . . . 191
6.43 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 86º . . . . . . . . . . . . 193
6.44 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 87º e 88º . . . . . . . . . 195
6.45 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 89º . . . . . . . . . . . . 196
6.46 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 90º . . . . . . . . . . . . 197
6.47 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 91º . . . . . . . . . . . . 198
6.48 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 92º . . . . . . . . . . . . 199
6.49 Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 93º e 94º . . . . . . . . . 200
6.50 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 95º a 97º . . . . . . . . . . . . . 200
6.50.1 Introdução . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 200
6.51 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 98º . . . . . . . . . . . . . . . . 201
6.52 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 99º-1 . . . . . . . . . . . . . . . 202
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6.53 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 100º . . . . . . . . . . . . . . . 204
6.54 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 101º . . . . . . . . . . . . . . . 204
6.55 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 102º . . . . . . . . . . . . . . . 205
6.56 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 103º . . . . . . . . . . . . . . . 208
6.57 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 104º . . . . . . . . . . . . . . . 210
6.58 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 105º a 107º . . . . . . . . . . . . 210
6.59 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 108º . . . . . . . . . . . . . . . 212
6.60 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 109º a 110º . . . . . . . . . . . . 213
6.61 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 111º . . . . . . . . . . . . . . . 213
6.62 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 112º . . . . . . . . . . . . . . . 214
6.63 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 113º . . . . . . . . . . . . . . . 214
6.64 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 114º . . . . . . . . . . . . . . . 215
6.65 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 115º . . . . . . . . . . . . . . . 217
6.66 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 116º . . . . . . . . . . . . . . . 219
6.67 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 117º . . . . . . . . . . . . . . . 220
6.68 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 118º . . . . . . . . . . . . . . . 220
6.69 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 119º . . . . . . . . . . . . . . . 221
6.70 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 120º e 121º . . . . . . . . . . . . 224
6.71 Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 122º . . . . . . . . . . . . . . . 224
6.72 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 123º e 124º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 225
6.73 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 125º e 126º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 225
6.74 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 127º e 128º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 226
6.75 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 129º e 130º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227
6.76 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 131Aº e 131Bº . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 228
6.77 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 131º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 229
6.78 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 141º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 230
6.79 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 142º e 143º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 231
6.80 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 144º a 147º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 231
6.81 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 148º e 149_1º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 232
6.82 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 150º . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 233
6.83 Fundos Restritos (Capítulo X) Art 151º a 157º e Penalidades (Capítulo XIV) . . . . . . . 233
6.84 Impostos aplicáveis aos rendimentos com cotas de fundos de investimento regidos
pela Instrução CVM nº 555/14, conforme a Instrução Normativa RFB 1.585/15 . . . . . 235
6.85 Fato Gerador . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 235
6.86 Base de Cálculo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 236
6.87 Alíquotas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 236
6.87.1 Alíquota do IOF . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 237
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Glossário 238
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Módulo 0
Conhecendo a Prova
Conhecendo a prova
Quando falamosdas certificaçõesdaANBIMA (CFG,CGEeCGA), existemdoisgrandes
motivos de reprovação que são muito comuns. São eles:
1° Nervosismo:
Esse é o principal vilão na hora da realização da prova. E, eu posso te dizer, não há
motivos para ficar nervoso.
2° Não conhecer a prova da ANBIMA:
Sim, pode ser difícil de acreditar, porém, se não sabermos como algo funciona,
como iremos nos preparar? É por isso que a partir de agora quero te convidar a
embarcar comigoeconhecer como tudo funcionaparaque vocêpossa sepreparar
da melhor forma possível.
0.1. O que é a ANBIMA?
Para começar, nadamelhordoqueconhecer aANBIMA. Ela é aAssociaçãoBrasileira
das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capitais. Criada a partir da junção
de duas instituições, a ANBID e a ANDIM, a ANBIMA se tornou um dos principais
órgãos do Mercado Financeiro do Brasil. Ela possui alguns deveres e se compro-
mete a cumprir e acreditar em:
• Informar para dar mais transparência, segurança e fomentar os negócios;
• Ummercado forte se faz com instituições fortes e bem representadas;
• Auto-regular criando regras para o mercado e em favor dele;
• Educar capacitando e qualificando os profissionais, como também disseminar a
educação financeira.
Quando falamos de capacitar e qualificar os profissionais é indispensável saber-
mos que a ANBIMA possui um código que se chama: Educação Continuada.
E este possui umas paradas que chamamos de certificações financeiras, logo, são
aquelas quemais conhecemos emuito falamos, a CGA - que estamos abordando
agora -- o CFG e o CGE
Note que é uma escadinha de certificações, pois uma vem em seguida da outra.
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Mas vamos ao que interessa!
0.2. Afinal, o que é a CGA?
Esta certificação destina-se aos profissionais que atuar na gestão recursos de ter-
ceiros, em fundos de investimento de renda fixa, ações, cambiais, multimercados,
carteiras administradas e fundos de índice.
Isso quer dizer que, se você não possui a CGA, não é possível trabalhar comgestão
de recursos, nemmesmo ser um gerente de um fundo.
Muita gente relata que não possui nenhum conhecimento desta área, mas quer
ingressar, contudo, há preocupação na hora de estudar.
A minha opinião é que não há com que se preocupar, visto que, aqui comigo, nós
iremos abordar todos os conteúdos "tin tin por tin tin" para que você não fique
com nenhuma dúvida.
Assim, você conseguirá passar em sua certificação e poderá colocar seus conhec-
imentos em prática.
E olha só que maneiro. No final de 2019, as escolas financeiras foram convidadas
parauma reuniãona sededaANBIMA.A reuniãoabordouomercadoe suaevolução
emconjunto comas certificações. E para o seu interesse emCGA, olha só os dados
que eles disponibilizaram referente à taxa de aprovação:
Se liga só na primeira linha que fala da CGA. Em 2019, esta certificação obteve
99 pessoas inscritas, das quais, quase 90% fizeram a prova, sendo que 46 delas
tiveram suas certificações emitidas, e 51% foram aprovadas, apenas.
Pense comigo, houve 49% de taxa de reprovação. Isso representa muito os dois
motivos que falamos lá no início e ainda vamos falar mais, o nervosismo e pelo
não conhecimento da prova. Então, vamos conhecer essa prova já!
A prova para a CGA é computadorizada, você terá que se deslocar a uma institu-
ição credenciada para realizá-la.
A data e ohorário podemser escolhidospor você. Aí é só sedirigir ao local indicado
e fazer a prova que é no computador. Tudo ali automático.
A prova possui 60 questões de múltipla escolha, com 4 alternativas cada. Você
terá 3 horas para a realização da mesma.
Mas, não se esqueça, para ser aprovado é necessário ter no mínimo 70% dos
acertos, ou seja, 42 questões das 60.
A duração da prova é de duas horas, isso é 120minutos. Então, num cálculo rápido
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aqui, para fazer as 45 questões, você terá 3 minutos para responder cada questão.
É por isso que te digo: pode fazer a prova bem tranquilo, relaxado e confiante que
dá tempo sim!
0.3. Há pré-requisitos, Kléber?
Sim, é necessário possuir CFG, CFA (Chartered Financial Analyst) ou CAIA (Char-
tered Alternative Investment Analyst) e ser aprovado no exame de certificação,
apenas lembrar de pagar a taxa, né?!
E você tem até 60 dias após o pagamento, para marcar a data e horário de sua
prova. Porém, é a prova em si que se torna o grande segredo e jogada nesta cer-
tificação. Separei para você os módulos, sua quantidade de questões e ainda a
porcentagem que cada um possui em sua nota final.
• Módulo 1 - Gestão de Carteiras - Renda Variável e Participantes 18 a 22%%
• Módulo 2 - Ética, Regulamento e API 18 a 22%
• Módulo 3 - Noções de Economia e Finanças 11 a 15%
• Módulo 4 - Princípios de Investimento 11 a 15%
• Módulo 5 - Fundos de Investimento 11 a 15%
• Módulo 6 - Instrumentos de Renda Fixa e Renda Variável 18 a 22% -
0.4 E qual o valor da Prova?
• Candidatos vinculados à Instituição Associada à ANBIMA: R$ R$550,00;
• Candidatos não vinculados à uma Instituição Associada à ANBIMA: R$650,00.
Lembrando que, após o pagamento você terá 60 dias para agendar a mesma. Se
passar o prazo, você perde o valor da inscrição, sem exceções.
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Módulo 1
Definição de Estratégias Passivas,
Ativas e Agnósticas (total return)
Definição de Estratégias Passivas
Gestão de Carteiras - Renda Variável
1.1. Definição de Estratégias Passivas, Ativas e Agnósticas (total return)
Em primeiro lugar, falaremos sobre as estratégias de gestão para compreender a
gestão de carteiras de renda variável e todas as perspectivas ao seu redor.
1.1. Gestão Passiva
Uma gestão passiva é aquela que mantém as carteiras que refletem índices es-
pecíficos, os benchmarks. Basicamente, escolhemos umbenchmark demercado,
no caso de renda variável é um índice da bolsa, mas podendo ser um índice geral
e setorial também. Esse tipo de fundo é atrativo pois nos traz resultados próximos
ao do mercado, com retornos similares à baixo custo.
1.1. Gestão Ativa
Tem o objetivo de superar o índice, então, enquanto a estratégia passiva rastreia
um benchmark, a gestão ativa visa superar o benchmark. Há, aqui, uma pesquisa
constante, buscando as melhores opções disponíveis. O seu apela está ligada a
crença de que é possível encontrar um maior retorno atrelado a um maior risco.
O gestor procura papéis com um alfa alta com o objetivo de bater o índice.
1.1. Gestão Agnóstica
Não defende nenhuma das estratégias acima, mas sim utiliza-se das duas, não
crendo especificamente emuma. Se compõe a carteira visando apenas o objetivo
que está no centro do processo de decisão. O gestor dessamodalidade terá de ser
flexível e o fundo deverá ser adaptável às circunstâncias.
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Resumindo:
Estratégia Passiva = índice.
Estratégia Ativa > índice.
Estratégia Agnóstica = flutua à depender das circunstâncias.
1.2. Detalhes Importantes (Prós e Contras)
Na estratégia ativa o desempenho pode superar o índice, mas na passiva a perfor-
mance deve estar sempre em igualdade para com o benchmark.
Como exemplo, temos o erro de rastreamento, "tracking error", é quando um de-
terminado fundo está abaixo do benchmark, nesse caso o fundo estaria come-
tendo um erro de rastreamento.
Ainda, na estratégia ativa, o gerente pode proteger o portfólio, devido às taxas
mais baixas. Os tradings da estratégia ativa podem ser baseados em pesquisa e
não nas decisões do índice. Eventualmente, o gestor poderá tirar vantagem das
ineficiências nomercado. A estratégia ativa, por definição, não acredita nas ideias
das carteiras eficientes.
O desempenho pode ser inferior ao índice, sendo esse um problema da estraté-
gia ativa e as despesas de implementação da estratégia ativa podem vir a ser al-
tas. Nesse caso, não oferecendo vantagens fiscais, devido a alta movimentação
da carteira. Na estratégia ativa, os erros de rastreamento podem vir a ser maiores.
Um contra da estratégia passiva é que o desempenho pode vir a ser menor que
o índice, devido às taxas que incidem. Na passiva, se faz necessário implementar
estratégias de proteção, onde os tradings são realizados com base na movimen-
tação do índice e não em pesquisas.
Ainda na estratégia passiva, a depender da volatilidade do mercado, os custos
associados a essa aplicação são mais altos.
1.3. Benchmarks
São índices de referência utilizados para medir o desempenho de uma aplicação.
Quais os principais benchmarks domésticos de renda fixa? Taxa CDI, Taxa Selic,
IPCA, IGPM e Taxas de Câmbio. Quais os principais benchmarks domésticos de
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https://www.topinvest.com.br/cursos/anbima-cga/?utm_source=rodape&utm_medium=banner&utm_campaign=cgarenda variável? Bovespa, Setoriais da Bolsa, Indicadores de Inflação e Taxas de
Câmbio. Quais os principais benchmarks estrangeiros de renda fixa? Taxa de
Bondsem liquidez, tamanhodeemissãoe comparáveis. Quais osprincipais bench-
marks estrangeiros de renda variável? S&P500, Down Jones, NASDAQ e FISE.
Alguns fundosde investimentosutilizamosbenchmarkspersonalizados, eles com-
binam para criar um benchmark customizado. Então, definimos o peso de cada
umdos índices dentro do benchmark, totalizando 100%, estabelecendo a estraté-
gia a ser adotada. Existem alguns fundos que criam benchmarks desse modo,
uma espécie de média ponderada dos índices que o compõem.
1.4. Definição de Estratégia
Se o investidor crê na hipótese de mercados eficientes, a melhor estratégia para
ele é a passiva. A gestão ativa só tem sentido se o investidor não acredita na
hipótese de mercados eficientes.
Uma vez que o investidor deseja rendimentos acima domercado, possui tolerân-
cia ao risco e se possui capacidade de tomar risco, aí sim será indicada para a
estratégia ativa, e isso independe de acreditar na hipótese demercado eficientes.
A gestão passiva funcionamelhor para aquisição de papéis de empresas conheci-
das e com baixa volatilidade. Quanto mais um ativo for negociado, menor será a
sua volatilidade e menores serão as chances da atuação da estratégia ativa. Em-
presas com grande liquidez e conhecimento possuem dificuldade de atuar na
gestão ativa.
1.5. Fundos de Investimentos de Ações Indexados
Nas estratégias passivas, temos essa modalidade de fundos, os ETF's são bons
exemplos para utilizarmos nesta aula, pois eles são fundos de índice.
Os ETF's são negociados embolsa de valores e replicam índices, e os fundos de in-
vestimentos de ações indexados são semelhantes, pois também replicam índices,
porém não são negociados em bolsa.
Nessa modalidade, o gestor precisará duplicar a composição do índice utilizado
como benchmark. Por exemplo, se o benchmark for o Ibovespa, o gestor terá de
replicar na carteira a composição do índice (existem estratégias de indexação).
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1.6. Futuros de Ações
Falamos de um derivativo com vencimento pré-determinado abrangendo desde
um ativo individual até um cesta de ações, não sendo exigida a entrega física.
Por exemplo, se onossobenchmark for o Ibovespa, poderemoscomprarum índice
futuro, ondeganharemos coma subida eperderemos comadescida. A vantagem
óbvia é que o custo é baixo.
Essa é amaneiramais simples de se implementar uma estratégia passiva, falamos
de vender um contrato futuro do índice. Mas a sua desvantagem é ser de um
contrato fixo, tendo de ser rolado mensalmente, ou seja, um custo fixo.
1.7. Total Return Equity Swaps
É basicamente umcontrato de Swaps, onde umaparte faz pagamentos combase
em uma taxa definida, fixa ou variável, e a outra parte faz pagamentos com base
em um ativo subjacente. Ele nos permite uma exposição ao índice, se o Swap
contemplar o índice.
Existe uma parte pagadora e umaparte recebedora do Total Return. Por exemplo,
temos um banco e um fundo como as partes da operação. O fundo paga a taxa
definida e o banco paga ao fundo o retorno do ativo subjacente. O benchmark,
por sua vez, é o Ibovespa, ou seja, o banco pagará o rendimento de acordo com o
rendimento. Caso o retorno seja negativo, o fundo deverá remunerar o banco de
acordo com o rendimento negativo.
1.8. Utilização de ETFs - Exchange Traded Funds
Por si só, falamosdeum fundopassivo. Isso porque ele tambémrastreia um índice
setor commodity ou outro ativo. A diferença dele para um fundo indexado é de
que o ETF é negociado em bolsa, tal como uma ação.
Na prática, o ETF pode ser utilizado para rastrear qualquer coisa. Temos um ex-
emplo recente, o HASH11, que está lastrada em criptomoedas. O investidor que o
adquire passa a ter todas as ações que compõem a cesta de ativos do ETF.
Lembrando que alguns ETFs utilizam estratégias de indexação. Havendo uma
possível variação na ideia de se ter todos os ativos da cesta. Mas a diversificação e
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baixo custo sempre estão presentes nessa modalidade. São mais baratos que os
fundos indexados e do que os fundos de ações.
Uma desvantagem dos ETFs é a baixa liquidez e a alta tributação das ações.
Para não sobrar dúvidas, analisemos a diferença estrutural dos Fundos Indexados
e dos ETFs:
1.9. Fundos Indexados - Características.
• O processo de negociação do investidor se dá por meio de um gestor.
• Valores mínimos regulamentares.
• Taxas e custos maiores.
• O investidor tem acesso mensal à composição da carteira.
• Cotação de preço ao final do dia apenas.
1.10. ETFs - Características.
• O processo de negociação do investidor se dá por meio de um homebroker.
• Os valores são estabelecidos por meio de cotas.
• Taxas e custos operacionais menores.
• O investidor terá acesso à composição da carteira diariamente.
• Cotação em tempo real.
1.11. Comparação --- Métodos Alternativos de Indexação
Em primeiro lugar, precisamos saber que para lastrear um ativo dentro das es-
tratégias passivas, teremos um custo muito elevado. Com isso em mente, se for-
mammétodos alternativos de indexação, como resultado disso temos um "track-
ing error", que sempre fica pelo caminho, pois o fundo não replicará de maneira
perfeita o índice.
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Por exemplo, se entrarmosnobroker e acompanharmosoBOVAeo ÍNDICE, perce-
beremos que eles não andam juntos. Mas o ETF do BOVA sempre tenta rastrear o
ÍNDICE, e isso ocorre porque ele não compra os ativos iguais e sim semelhantes.
Veremos aqui os métodos mais utilizados e indicados para os estudos.
1.12. Full Replication
A forma mais simples de indexação, onde ocorre a observação dos seus compo-
nentes e há a replicação da carteira. Teremos dentro do fundo a replicação exata
dos papéis que compõem o índice. A proporção e peso deverão ser exatamente
iguais ao índice.
Sua vantagem é que o "tracking error" é quase zero, havendo apenas a variação
de "timing", dizemos que o erro de rastreamento é praticamente zero.
Uma de suas desvantagens é de que os custos de transações aumentam consid-
eravelmente, onde os ativos de pequena proporção acabam por onerar os custos
do fundo.
Ela só é viável quando o patrimônio líquido do fundo for grande, para que possa
ser economicamente viável. A sua composição temde sermantida por um tempo
significativo.
1.13. Amostragem Estratificada
Nessa modalidade, o índice é dividido em células onde os ativos tenham carac-
terísticas semelhantes, tais como: setores econômicos, intervalos de vencimento
e de cupom, Durations.
A partir da estratificação, o portfólio indexado émontado selecionando ativos que
irão representar cada célula dentro do índice. Quanto mais ativos são incluídos
para representar uma célula, mais proximamente o portfólio indexado irá acom-
panhar o índice.
Suas vantagens são os custos de transações reduzidos, bem como a redução do
desempenho inicial para montagem de carteira, dificultando investimentos de
montantes reduzidos e investimentos iniciantes.
As suas desvantagens começamno fato dequeogestor deve conviver com "track-
ing error", onde a técnica de amostra estratificada não levará em consideração
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a importante correlação entre as células. A volatilidade do retorno em algumas
células é maior que em outras, a necessidade de igualar uma célula ao índice é
mais crítica que outras.
1.14. Otimização
Falamos da estratégia de otimização dos "tracking errors". O seu objetivo é min-
imizar o desvio entre a carteira montada pelo fundo e o índice, trata-se de um
problema de otimização, onde ela visa buscar uma resolução ótima. Escolhemos
a carteira que minimiza esse erro de rastreamento.
Os benefícios da otimização desses portfólios dependerá da matriz de covariân-
cia e variância, desempenhando o papel de estabelecer a estimativa. Nesse pro-
cesso, frequentes rebalanceamentos são feitos, paramanter a carteira alinhada ao
benchmark. Essa modalidade se assemelha ao modelo de Markowitz.
1.15. Long-short --- Market Neutral
Primeiro, relembramos que a estratégia ativa visa ter a oportunidade de superar o
índice demercado. Já a estratégia passiva quer seguir um benchmark e a agnós-
tica não aborda uma ou outra estratégia, mas sim faz um blend, sendo flexível.
1.16. Long-Short Pura
Basicamente, "Short" éumaposição vendidaàdescoberto, e "Long" éumaposição
comprada. A estratégia Long-short combina posições vendidas e posições com-
pradas. Uma operação casada, por assim dizer, onde operamos nas duas pontas.
O seu objetivo é adquirir umganho financeiro na diferença entre os ativos, e exige
umamargem de garantia por conta de uma das pontas. Ela deriva da percepção
do investidor de que um papel andará mais do que o outro.
Por exemplo, colocamos umaoperação Short em índice e umaoperação Long em
ações. Vendemos o índice e compramos a ação, imaginando que a ação subirá
mais que o índice. Montamos a operação, acompanhamos o andar dos papéis, e
lá na frente desmontamos a operação. O rendimento entrará em decorrência da
variação entre essas posições.
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1.17. Long-short Market Neutral
Falamos de uma estratégia de investimento onde há posições compradas e ven-
didas namesma proporção, visando neutralizar o risco demercado, sendo não di-
recional ou neutra ao mercado. Ou melhor, são apostas concentradas com base
nas discrepâncias de preço, visando atingir um Beta 0 em relação ao seu índice
de mercado apropriado para reduzir o risco sistemático.
Como o Beta representa o risco sistemático, o objetivo da estratégia é eliminar o
risco sistemático. Se temos a intenção de eliminá-lo, de onde sairá o nosso ganho?
Saíra do Alfa, que é o excedente de ganho. Operamos Short e Long de maneira
a zerar e ter como ganho a arbitragem. E, para isso, temos duas modalidades de
arbitragem para levar em consideração e realizar as operações.
1.18. Arbitragem Fundamental
Para projetar a trajetória do preço das ações de uma determinada empresa e exe-
cutar negociações lucrativas combase nas previsões, o investidor usa uma análise
fundamental ao invés de algoritmos quantitativos.
1.19. Arbitragem Estatística
Quando um gerente negocia ações com base em métodos quantitativos, eles
usam algoritmos sofisticados para analisar dados históricos e expor discrepâncias
de preços nos dados fornecidos. Em seguida, eles colocam suas apostas emações
commaior probabilidade de reverter sua média histórica.
Exemplo:
[Investimento: R$100.000,00]
Long: R$25.000 --- Beta 2,00
Short: R$125.000 --- Beta 0,40
Dados:
Beta Ponderado = 25000 * 2 - 125000 * 0,4 = ZERO.
Como nossa intenção é zerar o Beta, temos de definir a quantidade de itens que
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vendemos, para então atingir esse objetivo. As operações têm de ser estruturas,
em questão de quantidades, com o objetivo de neutralização.
A estratégia de Market Neutral funciona melhor com empresas similares, com
empresas que atuam nomesmomercado. Assim, sempre teremosmais possibil-
idades de zerar o Beta, uma vez que estão expostas aos mesmos riscos sistemáti-
cos.
Suas vantagens se dão pela mitigação dos riscos de mercado, isso porque o Beta
é zero. Historicamente, temos operação com riscos mais baixos. E, ainda, os re-
tornosgeradosnãoestão relacionados às oscilaçõesdemercados, pois está neutra
para com elas.
1.20. Long Only
"Long" refere-se a posição comprada, logo Long-Only é a operação onde oper-
amos apenas comprando. Apostando única e exclusivamente na subida dos pa-
péis ao longo do tempo. É a expectativa de valorização de um contrato.
Em fundos Long-only a única estratégia de proteção é vender a posição e esperar
passar a oscilação de mercado. Por exemplo, se o mercado entra em tendência
de baixa, venderemos nossa posição e deixamos o valor em caixa diminuindo a
exposição. Ou até, vendendo apenas uma parte de diminuindo relativamente a
exposição.
Grande parte dos investidores individuais são Long-only, em épocas de baixa de
mercado sempre acabam por ter uma perda significativa. A única maneira, é au-
mentar o caixa.
1.21. Growth
Essa estratégia busca empresas que possuem potencial de crescimento acima
da média em comparação com a indústria em que atua ou com omercado mais
amplo.
O investidor que aposta no crescimento, tem emmãos o valor demercado e a es-
timativa da Valuation, acredita no real fator de expansão, de aumento da empresa
e dos rendimentos. O valor real do momento não importa muito nessa modali-
dade, mas sim as suas possibilidades de crescimento.
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Avalia-se o crescimento histórico, margens de lucro, retorno sobre o patrimônio
líquido e amédia histórica do valor das ações. Essamodalidade foi inaugurada por
Thomas Price Junior, estilo criado por ele mesmo e até hoje é a maior referência
no assunto.
Observação: as Small-Caps, com baixa capitalização de mercado, possuem esse
potencial de explodir, a render mais que a média de mercado, e quase sempre é
alvo dos investidores do estilo Growth.
1.22. Value
O investidor opta por investir em ações de empresas que estão abaixo do valor
intrínseco. Procuram um papel que esteja sendo negociado abaixo do valor in-
trínseco. Procura a pechincha!
Levando em conta:
Demonstrações Contábeis
Projeções de Fluxo de Caixa Futuro
Perspectiva de Rentabilidade Futura
Calcula-se o valor intrínseco da ação, o Valuation, estimando o preço justo, a partir
daí saberemos se a empresa tem a possibilidade de upside. Por exemplo, se o
valor justo for de R$30/ação, e o valor de negociação é de R$20/ação, teremos um
upside de R$10. Podemos, ainda, investir nas ações com maior upside, tentando
reduzir a possibilidade de riscos na operação.
O investidor que adota essa estratégia mantém sua posição enquanto entender
que ainda há upside. Ele coloca um preço alvo, baseado em fundamentos, e a
partir disso mantém o ativo na carteira enquanto o papel estiver andando até o
alvo.
1.23. Blend
Procura criar uma carteira diversificada, misturando Growth comValue, conforme
for convenienteparaosobjetivos. Emépocasdegrandecrescimentodedemanda,
geralmente a estratégia Growth tem se saídomelhor, mas emuma oportunidade
a mais longo prazo a Value talvez traga mais resultados.
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Essa modalidade de Blend, possibilita ao gestor apostar em crescimento ou em
ativos valorizados. Uma diversificação possível e vantajosa se bem utilizada.
1.24. Estilos Baseados no Grau de Capitalização (Large, Mid e Small Caps)
O Grau de Capitalização é muito utilizado na definição de estratégia. São estraté-
gias que funcionam bem com períodos de detenção direcionados, pois o com-
portamento do mercado de longo prazo tende a rastrear níveis de capitalização
específicos.
A categorização das empresas se dá da seguinte forma: Small-Caps são empresas
comempresas comvalor demercadodeaproximadamente 10milhões. Mid-Caps,
entre 10 e 50 milhões. E as Large-Caps, empresas acima de 50 milhões.
1.24. Large- Caps
Empresas com capital acima de 50milhões de reais, sendo indicadas para investi-
dores com perfil de longo prazo, possuindo a capacidade de produzir retornos
estáveis.
Elas rastreiamo índice, isso por conta do peso das capitalizações demercado den-
tro desses índices. O investidor que opta por uma Large-caps possui um perfil
conservador, pois a volatilidade tende a ser menor.
1.24. Mid-Caps
Esse tipo de fundo possui características semelhantes às Large-Caps, mas são um
pouco mais voláteis, com possibilidades de retornos maiores. Lembrando que
possuem capital entre 10 e 50 milhões.
Existe a possibilidade de um Blend, entre Mid e Large-caps, formando a Mid-
Large. Buscando menos riscos ou retornos próximos aos benchmarks. Unindo
o melhor das duas oportunidades.
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1.24. Small-Caps
Empresas com até 10 milhões de capital, entrando dentro da modalidade de in-
vestimento chamada Growth. Possuem, teoricamente, uma alta possibilidade de
crescimento.
Os índices de Small-caps sãomais voláteis, podendogerar retornosnegativos com
o mercado em baixa. Já com o mercado em tendência de alta, ela apresenta um
retorno acima domercado, devido ao seu coeficiente de crescimento. Um cresci-
mento agressivo, com perspectiva de longo prazo, encontrará aqui uma ótima
alternativa. Todos os modelos dizem bastante a respeito do perfil do investidor.
1.25. Dividendos (High Dividend Yield)
Éaestratégiadequemaposta emdividendo, compramosaçõesque têmohistórico
de distribuir dividendos elevados. "Dividend Yield" nada mais é do que o divi-
dendopagopor ação sobre o preço da ação. Falamos de um retorno sobre o preço
da ação.
Quem opta por estratégias Long-only, nessa modalidade, buscam ações dividen-
dos elevados, pois elas têmhistóricode lucros acimadamédia demercado. Sendo
importante o histórico de lucros estáveis e pagamentos altos de dividendos, con-
tando também com a perspectiva de crescimento de caixa.
Obviamente, no longo prazo, esse tipo de investimento ajuda investidores que
querem gerar renda passiva.
1.26. Investimentos Socialmente Responsáveis Características e Eficácia
São realizados por fundos de investimentos categorizados, como fundos de in-
vestimentos, que levam em consideração as práticas socialmente responsáveis e
o desenvolvimento social de longo prazo.
Existem índices específicos para essa modalidade, temos o termo ESG (Environ-
mental Social Governance), as empresas socialmente responsáveis. O investidor
deve ter emmente que esse investimento não fornece uma garantia de bom re-
torno, mas isso diz respeito à escolha do investidor.
Obviamente, aquelas empresasque investemnessas característicasno longoprazo
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tendemaserbenéficas aodesenvolvimentodaempresa. Esses investidores acred-
itam haver correlações entre ganho econômico e responsabilidade social e ambi-
ental.
Hoje, tornou-se um tema polarizado, em pauta constantemente, isso por conta
da pauta das mudanças climáticas no globo. Onde há muita influência política e
menos influência científica.
1.27. Enhanced Indexing
É uma abordagem de gerenciamento de portfólio que tenta amplificar os seus
retornos e superar a indexação restrita, tendo ainda minimizar o "tracking error".
Falamos de uma mescla entre gestão passiva e gestão ativa. Qual a ideia dele?
Dar a liberdade para os gestores realizarem desvios do índice visandomaiores re-
tornos. Acaba por ser uma estratégia que gera retornos excedentes modestos.
Suas vantagens se dão pelo fato de parte do seu portfólio ter gestão ativa, acaba
porminimizar custos, diminuindo a incidência tributária. A indexação aprimorada
tentadeixar apenasumaparte ativa, diminuindo tambéma rotatividadedos ativos.
A maior desvantagem é o risco das escolhas do gestor em relação ao índice pas-
sivo, podendo ter custos mais altos nas operações e taxas de administração mais
altas.
1.28. Fundamental Growth e Value
Tanto a estratégia Growth e a Valeu obviamente são estilos fundamentalistas.
Então, os investidores em Growth procuram empresas com potencial de cresci-
mento, e os investidores em Value buscam por uma possibilidade de alteração
positiva no valor intrínseco.
1.29. Fundamental Indexation
Aqui, abre-se a possibilidade de um Blend, um índice mesclado. Temos o Funda-
mental Indexation, a fundamentação e criação de um índice específico para essa
mescla, para a estratégia do fundo. A ideia por trás é fugir dos índices ponderados
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por capitalização do mercado. Com eles, as ações serão ponderadas em funda-
mentos econômicos das empresas.
1.30. Sector Rotation
A rotação setorial, implica em transferir ativos de investimento de um setor da
economia para outro setor. Realizam a rotação da carteira em diversas fases e
ciclos, lucrando com essas mudanças.
Temos a análise econômica, setorial e a análise da empresa, todas elas para que
possamos realizar essa operação com clareza, caracterizando-se a análise Top-
down.
1.31. Ciclo Economia x Indústrias:
Contração Inicial --- bens de consumo / utilidades.
Contração Tardia --- serviços financeiros / consumo cíclico.
Expansão Inicial.
Expansão Intermediária --- bens de capital / materiais básicos.
Expansão Tardia --- energia / saúde.
O analista pegará o ciclo da economia e encontrará como beneficiar-se em cada
ciclo da economia. Precisamos ter em mente que o mercado antecipa o ciclo
econômico. Seguimos as regras de cada ciclo e relacionamosos setores para obter
ganho em cada novo ciclo.
1.32. Quantitative Arbitrage
A arbitragem nada mais é do que uma estratégia que aproveita a variação de
preços de um ativo do mesmo mercado. Em português, Arbitragem Quantita-
tiva, falamos de algo semelhante a um Swing Trade, pois atuamos num período
muito curto. Dependendo de modelos e análises de computador.
Por conta do grande número de ações envolvidas e o prazo curto, ela tem de ser
implementada de forma automatizada, por conta de um Spreadmuito pequeno.
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É uma grande força nos fundos de Hedge.
O seu objetivo é lucrar quando a média é revertida. Temos um papel, cuja média
móvel está claramente dando sinais de alta, e um outro papel semelhantecom
média indicando baixa, o que acontece nessa arbitragem? Realizamos a troca e
compramos um pelo outro e lucramos na diferença.
Método: selecionamos um par de ações que se movem juntas e próximas, es-
peramos o processo atingir um limite e vendemos o perdedor e compramos o
vencedor, realizando a reversão de média entre eles nós lucramos.
1.33. Short Bias
Falamosdeumaestratégiadirecional, umaespéciede "ViésdeShort". Aqui, postare-
mos no mercado caindo, assumindo uma posição vendida e líquida dentro do
mercado. Ou seja, se operamos Short em 100.000 pontos e operamos Long em
50.000, estaremos utilizando essa estratégia.
O único problema dessa modalidade é que temos o compromisso com o viés de
baixa, mas para os fundos é algo meio complexo, porque mesmo quando o mer-
cado estiver sangrando, o gestor terá de se reposicionar. A reversão do mercado
enquanto a estratégia funciona é um problema.
1.34. Event Driven
São estratégias orientadas a eventos, tais como um restruturação, uma aquisição,
uma falência, uma cisão e etc. Tudo aquilo que envolve eventos de Short e Long,
isso para mudanças significativas.
Ogestor busca analisar corretamente o impactodoevento ativo, para então tomar
uma decisão, de acordo sempre com as análises feitas, podendo obter lucros sub-
stanciais.
Dependendo da natureza do evento, tomaremos decisões direcionais diferentes,
vendendo ou comprando. Falamos quase de uma análise fundamentalista, ligada
intimamente ao nível da atividade corporativa.
O seu principal risco é acabar por concentrar a carteira, apostando em um único
evento. Há a necessidade de algum cuidado.
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1.35. Activist
Como o próprio nome já diz, há a atuação ativa do gestor na empresa. Ele partic-
ipa efetivamente. O investidor tentará realizar uma grandemudança na empresa
adquirindo participação significativa nas ações da empresa.
O investidor tomará uma participação significativa demaneira que possa influen-
ciar o rumo da empresa, visando umamaior rentabilidade da empresa. Correndo
o risco de concentração de carteira.
Realiza-se essa estratégia onde o investidor sabe que terá melhores condições de
trazer mais rentabilidade para aquela empresa.
1.36. Restructuring
A reestruturação é uma estratégia onde o investidor trabalha para modificar os
aspectos financeiros operacionais da empresa, normalmente quando a empresa
está sob pressão financeira.
Normalmente, falamos de empresas onde se faz necessário mexer na estrutura
da dívida da empresa. O fundo entende que é capaz de realizar a reestruturação
e melhorar a empresa.
Os fundos podem, durante a reestruturação, preparar a empresa para uma venda
ou uma fusão. O objetivo é focar na reestruturação da dívida da empresa.
1.37. 1393 --- Merger Arbitrage
Nessa estratégia, envolve a compra e venda simultânea das duas respectivas em-
presas que estão se fundindo. Quando uma empresa anuncia sua intenção de
adquirir outra empresa, o preço da adquirente cai, a empresa com o preço alvo,
sobe.
Os fundos que implementam essa estratégia se concentram na possibilidade do
negócio ser aprovado e seu tempo de efetivação, então, compram as ações antes
da fusão acontecer, isso porque há a possibilidade de crescimento.
Com a possibilidade do negócio não ser aprovado, temos os riscos dentro dessa
modalidade de arbitragem. Há ainda, estratégias para trabalhar esse risco.
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Umarbitrador de fusão tambémpoderia replicar arbitrando ação por ação ou uti-
lizando call & put da empresa adquirente. É um arbitrador.
1.38. Avaliação de Fundos Sob o Ponto de Vista do Gestor
Os fundos de investimentos têm objetivos a serem cumpridos pelo gestor, o que
envolve habilidade, conhecimentos e desempenho do gestor. O cliente busca
num fundo uma performance que dependerá do gestor.
Um investidor profissional, que procura os fundos, terá a alternativa de elemesmo
tomar suas decisões de investimentos, mas como isso depende de um investi-
mento de tempo, acabam por terceirizar as decisões para um gestor. Do ponto
de vista do gestor, a sua desenvoltura será baseada em seus incentivos.
A experiência do gestor determinará também a sua postura perante ao mercado
e a tomada de decisão. É sempre importante conhecer a experiência do gestor e
também os seus incentivos.
1.39. Due Diligence
Utilizamos em fusões, aquisições, em compliance, falamos de uma investigação
profunda. Avaliar umgestor levaemcontadiversas característicasdogestor. Avaliando
a capacidade do gestor de repetitividade dos retornos.
Envolve a análise da filosofia de investimentos, mandato e experiência, estabil-
idade e relacionamento com o cliente, sua base de ativos e o crescimento dos
ativos da carteira.
A seleção de gestores de investimento envolve um amplo conjunto de consider-
ações qualitativas e quantitativas para determinar se umgestor exibe capacidade
de gerar resultado OUTPERFORMANCE e a probabilidade do gestor continuar a
demonstrar tal capacidade no futuro.
Na análise quantitativa, abrange a pureza de estilo de investimento, consistên-
cia de estilo, despesas, mandato do gerente, diversificação, capacidade do ger-
ente, consistência da capacidade do gestor e risco. Visa-se identificar gestores
com qualidade e habilidades para bater o mercado.
Pode-se utilizar os questionários padrões para atender a demanda. Em razão de
uma maior racionalidade nos processos de diligência. Agora, utiliza-se os ques-
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tionários, devendo conter três aspectos, como se dá a estrutura da empresa, as-
segurar a gestão dos fundos ao desejo do investidor e avaliar o histórico do fundo.
Os questionários são utilizados como indicadores dentro dos processos.
1.40. Limitações no Uso de Medidas de Avaliação de Fundos
Os investidores o êxito de suas carteiras apenas nos seus retornos, a real avaliação
é quando conseguimos quantificar os retornos e comparamos eles com os riscos.
Apenas o retorno não é um bom indicador de uma carteira.
O retorno x risco, obviamente será sempreograndeTRADEOFFdomercado. Sendo
utilizados os índices de Traynor, de Sharpe e de Jensen.
1.40. Treynor
Fórmula:
Treynor = retorno do portfólio - taxa livre de risco ÷ beta
Taxa livre de risco = 5,000%
Gestor A: retorno anual 12,00% / beta 0,9
Gestor B: retorno anual 15,00% / beta 1,2
Gestor C: retorno anual 13,005 / besta 1,1
Resultados c/Treynor:
Gestor A --- 0,0778
Gestor B --- 0,0833
Gestor C --- 0,0727
1.40. Sharpe
Fórmula:
Sharpe = retorno do portfólio - taxa live de risco ÷ desvio padrão
Taxa livre de risco = 5,000%
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Mercado: retorno anual 13,00% / beta 0,12
Gestor A: retorno anual 14,00% / beta 0,10
Gestor B: retorno anual 18,00% / beta 0,20
Gestor C: retorno anual 19,00% / beta 0,30
Resultados c/Sharpe:
Mercado --- 0,6667
Gestor A --- 0,9000
Gestor B --- 0,6500
Gestor C --- 0,4667
1.40. Jensen
Fórmula:
Alfa de Jensen = retorno do portfólio - CAPM
Taxa livre de risco: 5,000%
Mercado: retorno anual 10,00% / beta 1,00
Gestor A: retorno anual 13,00% / beta 0,80Gestor B: retorno anual 16,00% / beta 1,20
Gestor C: retorno anual 14,00% / beta 1,10
Resultados c/Jensen:
Mercado --- 0,00%
Gestor A --- 4,00%
Gestor B --- 5,00%
Gestor C --- 3,50%
Ainda, temos o Information Ratio (IR), que é a medida de carteira em relação
a um benchmark, em comparação com a volatilidade de seus retornos. Assim, é
possível verificar a consistência do gestor de fundo ao gerar desempenho superior
ajustado ao risco.
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Quanto mais alto o IR, mais eficiente foi o gestor em gerar retornos consistentes
durante o período específico.
Fórmula:
IR = retorno portfólio - retorno benchmark ÷ tracking error
O Tracking Error émedido pelo desvio padrão da diferença entre retorno doport-
fólio e retorno do benchmark.
Podemos utilizar todas as modalidades apresentadas acima. Mas qual a idade
central? Verificar as limitações dos usos de medições para avaliação. Temos a
dificuldade de analisar os parâmetros, sendo eles o beta e os retornos passados.
As séries históricas são sempre levadas em conta, sendo o problema também da
maioria dos modelos de renda variável, baseando-se em série histórica apenas
não podemos ter uma previsão exata do mercado para o futuro. A mudança do
gestor trará também a necessidade de novas medidas para medir a capacidade
desse gestor.
1.41. Análise Técnica x Análise Fundamentalista
Os procedimentos necessários à estruturação de áreas de análise voltada para a
gestão de ativos de renda variável, devem estar formalizadas no documento in-
terno. A principal responsabilidade dessa equipe é a análise emonitoramento dos
ativos que compõem a carteira, ou até dos ativos que possam representar opor-
tunidade para a aquisição. As áreas de análise são parte importante do processo
anterior à tomada de decisão.
Etapas da decisão de investimento:
• Geração da ideia das hipóteses;
• Investigação aprofundada da tese de investimentos;
• Análise de cenários e sensibilidade;
• Monitoramento.
A equipe de análise deve ter capacidade de realizar:
• Análises macroeconômicas;
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• Análises microeconômicas;
• Estudos setoriais;
• Análise competitiva;
• Análise de risco.
Fontes de pesquisas:
• Estudos de mercado;
• Comunicação com empresas abertas e fechadas;
• Eventos e conferências;
• Relatórios das empresas;
• Jornais e revistas;
• Sistemas de informações;
• Broadcasts;
• Bancos de dados, IBGE e FGV.
1.42. Análise Fundamentalista
É uma análise da empresa em si. Abarcando a parte qualitativa e quantitativa.
Na quantitativa, iremos atrás dos números da empresa, Valuation, Balanços, Re-
latórios e etc. Na qualitativa, abarca aquilo que não pode ser medida, como con-
corrências, inovações, market share etc. Juntando ambas as modalidades, temos
a capacidade de desenhar um cenário completo.
Estudosmicros, análisesdemercado, forças competitivas, estudosmacroeconômi-
cos, análises de dados quantitativos e qualitativos das empresas, sendo essas as
principais características dessa modalidade.
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1.43. Análise Técnica
Utiliza-se de gráficos e ferramentas que estudam o desenvolvimento dos ativos.
É uma análise que se baseia no volume, na quantidade de negociação e na oferta
de compra. Preços e volume importam bastante nessa modalidade.
Buscaaanálisegráficanabuscadepadrões, analisadadosgeradospelas transações
como preço e volume, analisa ainda tendências para determinar os pontos de en-
trada e saída dos ativos, determinando os alvos.
1.44. Processo de Análise Bottom Up
Significa "debaixo para cima", e nada mais é do que uma ferramenta da análise
fundamentalista, que concentra sua análise em características e atributos micro
de uma ação individual.
Nessa abordagem, a concentração está nos fundamentos da empresa, visando
buscar oportunidades lucrativas, levando em conta especificidades da empresa e
novas oportunidades. Damos um peso maior para a análise da empresa.
Por conta da ênfase da análise em fatores fundamentais e pela dificuldade de
prever cenários econômicos e setoriais, ele é preferido entre os investidores que
optam por estratégias de longo prazo, como Buy-and-Hold.
1.45. Processo de Análise Top Down
Significa "de cima para baixo", utilizando fatores abrangentes como base para a
tomada de decisões de investimentos. Nesta abordagem, os elementos prior-
itários são ligados ao cenário econômico e seus diversos indicadores, priorizando
dados como PIB, Inflação e Indicadores Internacionais.
Os fundos que utilizam as análises Top Down, normalmente são chamados de
FundosMacro. Esseprocesso se concentra emobservar comoos fatores sistemáti-
cos afetamo resultado, se concentrando emencontrar oportunidades, para lucrar
com os ciclos do mercado.
Os investidores ou fundos que optam pela análise Top Down optam por estraté-
gias concentradas emambiente econômico e ciclomacroeconômico, escolhendo
investimentos amparados em consumo discricionário do consumidor em relação
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aos produtos básicos. Esse tipo de gasto segue ciclos econômicos, aumentando
em épocas de expansão e reduzindo em épocas de contrações.
1.46. Uso de Relatórios de Terceiros
Há uma regulamentação acerca da utilização de serviços de terceiros, produzido
pela Anbima. Poderá ser feita a contratação de relatórios de terceiros, vindo a
servir as áreas de researcher. Emgeral, abrangem três esferas: econômica, setorial
e das empresas determinadas.
O gestor poderá contratar consultores externos para discussões de temas que jul-
gar necessário para o fundo. Émuito provável que o gestor não tenha capacidade
de interpretar um relatório. Logo, fazmuito sentido contratar consultores para de-
terminados assuntos, por exemplo, comércio exterior, ou até ambiente político. É
natural que os gestores contratem terceiros para confecção de relatórios.
A principal vantagemdessamodalidade de serviço é ter uma análise externa sem
o viés interno do ambiente do fundo. Uma visão mais neutra, acabando com
predileções inconscientes.
Se contratados os relatórios, precisaremos contratar menos pessoas para dentro
da equipe. Obviamente, o valor é pago por hora aos profissionais.
1.47. Core & Satélite
Nadamais é do que ummétodo de construção de carteira. Sendo composto pelo
objetivo de bater/superar o benchmark, e para isso faz valer aminimização de cus-
tos e obrigações fiscais enquanto alcança esse objetivo. Duas partes fazem parte
da sua composição, Core e Satélite.
Core é composto por ETFs, Renda Fixa, Fundo Mútuos, é a parte dura do modelo.
A sua vantagem se dá pelo menor custo nas transações, a diversificação possível,
a setorização identificável, a facilidade de gerenciamento da carteira e o controle
de risco. Ele é o responsável pela parte dura, por rastrear o índice. Já o Satélite,
possui uma gestão ativa, responsável por superar o mercado, sendo seu objetivo
adicionar Alfa a carteira (retorno excedente em relação ao mercado), isso com o
foco de curto prazo, tornando-se ineficiente em termos fiscais, devido à altamovi-
mentação.
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Satélite ativo.
Core passivo.
1.48. Lei Fundamental da Gestão Ativa e Information Ratio
Foi desenvolvida por Grinold e Ronald Kahn, que afirma que a produtividade de
umgerente ativo depende da qualidade de suas habilidades e da frequência com
que elas são colocadas em prática. Ou seja, não basta o gestor ativo acertar, ele
tem de acertar com frequência. Sendo expressa em uma equação, levando em
conta os conceitos de taxa de informação.
O gestor ativo deverá produzir um Information Ratio que é o valor adicionado para
cada unidade risco adicionado.
Existe o coeficiente informacional, a suposição de que o gestor deve saber o que
sabe e aquilo que não sabe, ter a capacidade de transformar suas ideias em port-
fólio, e ainda, que as fontes de informações devem ser independentes. Sendo
essas três esferas básicas dessa disposição.
O coeficiente informacional é utilizado para analisar a habilidade de um analista
ou de um gerente de fundos, indicando a capacidade de previsões financeiras. O
cálculo pode variar de -1 a 1, indicando em qual medida as habilidades do agente
de em relação aos resultados reais.
Fórmula do Coeficiente Informacional:
IC = (2 x proporção de acertos) - 1
Fórmula Information Ratio:
IR = IC x raiz quadrada do número de decisões
A Information Ratio é umamedida de retorno de carteira em relação a umbench-
mark em comparação com a volatilidade de seus retornos. Assim, é possível ver-
ificar a consistência do gestor de fundo ao gerar um desempenho superior ajus-
tado ao risco.
Fórmula:
IR = retorno portfólio - retorno do benchmark ÷ tracking error
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Módulo 2
Definição de Estratégias Passivas,
Ativas e Agnósticas (total return)
Gestão de Carteiras - Renda Fixa
2.1. Classificação de Estratégias: Indexação Pura, Indexação Reforçada (Enhanced
Indexing) e Gestão ativa
Falamos de uma abordagem focada na preservação de capital, por assim dizer:
renda fixa. O investidor dessa modalidade quer um fluxo de renda constante e
poucas exposição ao risco. Basicamente, os títulos de renda fixa são divididos
em títulos públicos, de empresas privadas e de dívidas bancárias. Em renda fixa,
muito mais do que em renda variável, a quantidade de títulos à disposição é gi-
gantesca. Então, rastrear um índice tem por si só uma grande dificuldade, devido
a quantidade dos títulos individuais e o fato de muitos deles terem pouquíssima
liquidez.
2.2. A Indexação Pura
É a mais simples de se entender, ocorre quando replicamos de maneira perfeita
um índice, reproduzimos. Teremos uma carteira com a mesma quantidade de
títulos que o benchmark e também com a mesma proporção de divisão. A sua
vantagem é o baixo nível de erro de rastreamento, e com a grande diversificação,
temos a menor incidência de risco.
Três problemas aparecem nesse modelo: o grande número de títulos individuais,
títulos com baixa liquidez e o rebalanceamento do índice que acarretará em um
rebalanceamento para o fundo também, gerandoumenorme custo de transação.
Sem contar, na ineficiência tributária, que não pode ser desconsiderada. Isso tudo
ocorre devido a replicação exata do índice.
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2.3. Indexação Reforçada
É uma indexação passiva, assim como a indexação pura. Uma estratégia passiva
tenta rastrear um índice e não tentar superar o índice. Ela tenta superar a index-
ação pura em excedentes modestos, ou seja, ainda seguimos os títulos que com-
põem o índice, olhamos o retorno do índice, escolhemos uma amostra para en-
tão montar uma carteira. Busca excedentes modestos. Como escolhemos uma
mostra do índice, temos umamaior margem de manobra, sempre podemos tro-
car um título.
Manteremos o Duration neutro. Sendo necessário saber calcular o Duration e
saber que ele é basicamente o prazo médio que o investidor terá de volta o in-
vestimento realizado.
2.4. Gestão Ativa
Falamos de uma estratégia ativa, visando bater o índice. Basicamente, buscare-
mos superar o índice e não levaremos em consideração a consideração do índice
adjacente, não nos importará os papéis que compõem o índice. Vamos ao mer-
cado e escolhemos os ativos que me permitam no longo prazo superar o índice.
Teremos a curva do título, o título marcado nomercado, e utilizaremos disso para
vender títulos com Ágio e comprar títulos em Deságio que não estão na carteira.
O Yield seria maior, nesse caso.
2.5. Imunização de Carteiras
Falamos de umestratégia demitigação de risco, que combina aDuration do Ativo
e do Passivo para que os valores da carteira sejam protegidos contra mudanças
nas taxas de juros.
Quanto maior for o horizonte temporal, maior será a remuneração que o título
recebe, pois a quantidade de certeza aumenta demaneira proporcional ao venci-
mento. A incerteza está embutida na taxa de juros. Um gestor pode ter a ideia de
aumentar o rendimento de alguns títulos, aumentando o tempo de vencimento
do título. Pegamos um título de longo prazo, com taxa de juros atrativa e anteci-
pamos a sua venda.
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A iminuzaçãodecarteiras é a combinaçãodoDurationdos ativosda carteira como
meu passivo. Temos algumas estratégias para essas operações. Dollar Durations,
Spread Duration, Key Ratio Duration, entre outras estratégias.
Durationnadamais édoquea sensibilidadededívida oudeumacarteira de renda
fixa à mudança nas taxas de juros ao longo do tempo.
2.6. Duration Macaulay
É uma das mais conhecidas e utilizadas. Falamos de uma média ponderada dos
prazos até que os fluxos de caixa sejam recebidos. Assim, é umamedida de tempo
necessária para que um investidor receba o preço dos títulos pelos fluxos de caixa
totais do título, sendo medidas em unidades de tempo.
CFJ --- fluxo de caixa do prazo j
i --- yield to maturity ou taxa de desconto de mercado
P --- preço do título (valor presente de todos os fluxos de caixa)
Exemplo: temos um investidor que compra um título com pagamento anual de
6%em3anos, ondeo título terá o rendimentofinal de8%, comopreçodemercado
a R$95, e o valor nominal de R$100.
O resultado de 2,82 será a Duration da operação. Sendo a interpretação: se a taxa
de juros subir 1%, o preço do título cai 2,82%,mas se a taxa cair 1%, o preço do título
subirá 2,82%. Isto é o Duration.
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2.7. Dollar Duration
Falamos de uma aproximação linear da variação do preço do título dividido pela
variação da taxa de desconto. Essencialmente, o Dollar Duration é a derivada do
preço do título em relação à taxa de juros, podendo ser considerada o Delta do
título.
Fórmula Tradicional:
Fórmula Alternativa:
Os "10.000" se referem a pontos bases, ou seja, 100% dividido por 10.000, levando
nos a 1 ponto base. E ainda, 100 pontos base, seriam igual a 1%.
Em alguns lugares, essa operação é chamada de "Money Duration" ou ainda de
"Cash Duration".
Exemplo: o investidor tem um títulocom rendimento de 5,05% e atualmente está
avaliado emR$23,50. O rendimentodo título diminui para 5,03%eopreçodo título
aumenta para R$24,00. Com base nas informações, calculamos DV01:
Fórmula:
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Teremos os 24 reais subtraídos de 23,50 da variação, tudo isso dividido por 10.000
multiplicado pelo valor final subtraído do valor inicial. Chegando ao resultado de
0,25, portanto, o DV01 desse título será de R$0,25, ou seja, 25 centavos para cada 1
ponto base de mudança.
2.8. Spread Duration
É a sensibilidade do preço de um título àsmudanças em seu spread de crédito. O
spreadde crédito é adiferença entre o rendimentodeumtítulo e o rendimentode
uma taxa de referência, como uma taxa de juros à vista ou rendimento de títulos
do governo.
Ele é calculado excluindo-se do cálculo do spread da carteira, só queremos saber
o duration da diferença entre o preço do títulos menos o retorno do título.
2.9. Key Rate Duration
Falamos de um Duration da taxa base, medindo como o valor de um título de
dívida ou carteira de investimento, muda emumponto de vencimento específico
ao longo de toda a curva de rendimento. Ao manter outros vencimentos con-
stantes, Key Rate Duration é usada para medir a sensibilidade no preço de um
título de dívida a uma mudança de 1% no rendimento para um vencimento es-
pecífico.
Fórmula:
Dados:
P-: preço de um título após redução de 1% em seu rendimento;
P+: preço de um título após aumento de 1% em seu rendimento;
P0: preço original do título.
Exemplo: suponhamos um título com preço original de R$1.000. Um aumento de
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1% no rendimento fez com que ele fosse precificado em R$970. Uma redução de
1% no rendimento faz com que o título seja avaliado em R$1.040. Assim, sua Key
and Rate seria:
Key and Rate Duration = 1040 - 970 ÷ 2 . 0,01 . 1000 = 3,50
Ou seja, um aumento de 1% no título, fará com que o preço caia 3,5%. Se o preço
cair 1%, o preço aumentará em 3,5%.
2.10. Convexidade
É umamedida de relação não linear entre os preços dos títulos com asmudanças
nas taxas de juros. Ou seja, é uma medida de sua curvatura. Matematicamente
falando, é a segunda derivada dos preços dos títulos em relação às taxas de juros.
A linha azul representa a Duration, à relação linear. A convexidade é a relação não
linear, a linha vermelha por sua vez. Temos uma distorção próxima a relação com
a Duration. As transações ficammaiores cada vez que as linhas tomam distância
entre si.
Fórmula:
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P --- preço do título
y --- yield to maturity na forma decimal
T --- número de períodos
CFt --- fluxo de caixa no tempo t
Exemplo: para um título de valor nominal de R$100 com cupom pagos de forma
semestral e que vencerá em 3 anos. Calcule a convexidade do título para o Yield
de 5%:
Importante: para compreensão e análise do exemplo se faz necessário assistir
a aula, uma vez que foi utilizado um sistema de planilha, que é o mecanismo
necessário para realizar o cálculo.
2.11. Carteira Barbell
Se dá quando uma carteira é construída alocando títulos em dois pontos, em
longo prazo e curto prazo. É utilizada para aproveitar melhor os aspectos dos títu-
los de curto e longo prazo.
Os títulos de curto prazo dão ao investidor mais liquidez, para ajustar os investi-
mentos potenciais a cada poucos meses ou anos. Os títulos de longo prazo dão
ao investidor um fluxo constante de renda de maior rendimento.
2.12. Carteira Bullet
Essa modalidade permite ao investidor escalonar as datas de compra dos títu-
los, buscando títulos com taxas de juros mais atraentes. Ao escalonar a data de
compra dos títulos é possível buscar umamaior eficiência. Falamos de uma abor-
dagem eficaz quando você sabe que precisará dos recursos em um momento
específico em um momento específico, como quando uma conta de faculdade
ou prestação de empréstimo imobiliário.
Estando sujeito sempre ao risco de crédito e de liquidez, por definição.
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2.13. Carteira Ladder
É uma estratégia que escalona os vencimentos dos títulos de renda fixa, na me-
dida que cria um cronograma para reinvestir seus rendimentos à medida que
cada título vence. Como os ativos não têm o mesmo maturity, o risco de ser
necessário re-investir nummomento em que as taxas de juros não são atraentes
é menor.
Suas vantagens são variadas! O retornoprincipal fornece flexibilidade adicional de
investimento. O produto recebido do principal e dos pagamentos de juros pode
ser investido emtítulos adicionais. Sua exposição à volatilidadede juros é reduzida
devido à diversificação da carteira.
2.14. Correspondência de Fluxo de Caixa (Cash-flow Matching)
A ideia dessa modalidade é realizar o encontro entre ativos e passivos, entre o
fluxo de renda gerado pelos ativos e o pagamento gerado pelas obrigações. Iden-
tificamos e acumulamos o investimento com pagamento que coincidirão com
os passivos de um indivíduo ou empresa. Uma estratégia de dedicação onde os
retornos antecipados são utilizados para cobrir as responsabilidades futuras esti-
madas, utilizamos o período para realizar os "match's".
Em uma estratégia de correspondência para uma carteira de renda fixa, combina
Duration dos ativos e passivos no que é conhecido como imunização. Na prática, a
correspondência exata é difícil, mas o objetivo é estabelecer uma carteira em que
dois componentes do retorno total se compensam exatamente quando as taxas
de juros mudam.
Para conseguir isso, uma estratégia de correspondência de fluxo de caixa usa
fluxos de caixa futuros de pagamento de principal e de cupom em vários títulos.
2.15. Combinações Estratégicas
É possível combinar estratégias dentro da gestão de carteiras ativas e passivas. A
estratégia passiva rastreia o benchmark sem ter a pretensão de superar, visando
replicar o índice algumas vezes. Já na ativa você busca superar o índice.
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2.16. Combinações Estratégicas
É possível combinar estratégias dentro da gestão de carteiras ativas e passivas. A
estratégia passiva rastreia o benchmark sem ter a pretensão de superar, visando
replicar o índice algumas vezes. Já na ativa você busca superar o índice.
Analisando os objetivos, as taxas de juros e a estimativa, podemos buscar uma
mescla das duas estratégias. Sempre de olho nos riscos que vão surgir durante o
processo. O risco da taxa de juros, o de inflação, o risco do crédito e ainda o risco de
liquidez, são os fatores envolvidos emuma carteira de renda fixa, que precisam ser
levados em conta na hora de realizar uma estratégia combinada, sempre visando
aumentar o retorno e minimizar os riscos.
2.17. Com Contratos Futuros
A alavancagem significa tomar recursos emprestado para impulsionar o investi-
mento e adquirirmais rendimento. Alavancar é operar volumes superiores ao que
você operariacom recursos próprios. Se estivermos alavancados aumentamos
significativamente as perdas.
Emcarteira de rendafixa são contratos futuros derivativos queobrigamaspartes a
negociar determinado ativo em data e preço pré-estabelecido. Podemos operar
futuros de juros e futuros de índices. Digamos que queremos operar contratos
futuros para alavancar ganhos em futurode índice, sabemosque se a taxade juros
subir o valor do índice irá cair, se achamos que a taxa vai subir, operamos vendido,
se acreditamos que as taxas irão cair, nós operamos comprado, potencializando
os ganhos.
Vale lembrar que estamos especulando sobre contratos futuros, coisamuito difer-
ente doHedge. Por exemplo, o contratomais conhecido de renda fixa, o DI, possui
um valor nocional de 100.000, que é o valor de face no vencimento do contrato. O
valor atual será o valor nocional descontado a taxa de juros, através da dinâmica,
nós iremos estimar juros. Temos um contrato futuro, com uma taxa de juros ne-
gociada, ele sofrerá ajustes diários. Por ser um contrato futuro, não há liquidação
financeira, ocorre apenas o reajuste.
Exemplo: DIF 23 de 7,305%. Qual é o valor deste contrato futuro para 385 dias?
Fórmula:
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Resolução:
2.18. Com Opções
Uma opção são derivativos onde o comprador adquire o direito de comprar ou
venderumadeterminadaquantidadedeativosno futuroporumpreçopré-determinado.
O ativo negociado é conhecido como ativo-subjacente, do qual o valor da opção
deriva.
Já uma opção de taxa de juros é um derivado financeiro que permite ao titular
se beneficiar das mudanças nas taxas de juros. Os investidores podem especular
sobre a direção das taxas de juros. É semelhante a uma opção de capital e pode
ser uma opção de venda ou uma opção de compra.
2.19. Repurchase Agreement (Repo)
Falamos de um empréstimo de curto prazo para quem negocia títulos do gov-
erno. No caso, se compra os títulos e recompra antes do seu vencimento. Quem
vende os títulos já o vendem com o compromisso de recompra, sendo chamada
de operação "compromissada".
Essas operaçõesnormalmente levamumdia, vendemoshojepara recomprar amanhã,
isso porque hipoteticamente precisamos fazer caixa hoje e recomprar amanhã. É
quase que um empréstimo, tratamos como uma espécie de alavancagem, sendo
para os investidores a possibilidade de ganhar um juros de "over-night", por ex-
emplo.
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2.20. Contratos a Termo
Possuem duas utilizações: para alavancar sua carteira ou para hedge. Na prática,
chamamos ela de especulação. O contrato a termo é um contrato futuro, mas um
contrato personalizado, onde as duas partes acordam sobre características, prazo
equantidadedos ativos. AB3 entra comoumacâmara de compensaçãopara esse
contrato a termo, e dependendo da demanda, poderá operar como contraparte
na operação.
A formação do preço futuro sempre envolve o valor à vista multiplicado por 1+i
elevado a N sob 360. Sendo "i" a SELIC ou a própria DI. Suas desvantagens são a
baixa liquidez, pouca transparência e o risco de crédito.
Sobre a ótica do risco e retorno, teremos sempre o retorno obtido a partir da ex-
posição ao risco. O hedge que reduz o risco obviamente reduz o retorno. Se uti-
lizamos os contratos derivativos aumentando o risco, por conseguinte aumenta-
mos o retorno possível também.
2.21. Contratos Futuros
É uma dasmodalidades de derivativos onde as partes concordamemcomprar ou
vender umdeterminadoativode commodities ou títulos aumpreçodeterminado
em uma data específica no futuro.
Possui as seguintes características, os contratos futuros sãopadronizados emquan-
tidade e qualidade, os compradores de um contrato futuro assumem o compro-
misso de comprar e receber o ativo subjacente nadata do vencimentodo contrato
pelo preço estipulado, os vendedores de um contrato futuro assumem o com-
promisso de vender e entregar os ativos subjacentes na data do vencimento do
contrato pelo preço estipulado.
Os contratos futuros são basicamente de 4 grandes segmentos, sendo eles ações
e índices, taxas de juros e moedas, e ainda os commodities.
Exemplo: DIF 23, negociamos hoje um contrato para janeiro de 2023, comprando
juros 7,5%. Se durante esse período a taxa de juros subir, teremos o direito de
comprar à juros de 7,5% se ela subir, e se ela cair, ainda assim teremos de manter
o acordado.
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2.22. Opções
Contrato de opções comoqualquer derivativo, ou fazemos hedge ou especulação.
Os contratos de opçõesmais conhecidos são os Caps & Floors, contratos de balcão,
mas que podem ser negociados na B3.
O Caps é um derivativo de um contrato de opção, onde asseguramos um limite
máximo de opção. Por exemplo, temos um empréstimo vinculado a uma taxa
flutuante, poderemos então comprar um Caps que nos limita a subir.
Por sua vez, os Floors são contratos que asseguram um limite mínimo para a
queda dos juros. Caso uma instituição concedesse empréstimo à taxa flutuante,
podemos nos proteger comprando uma put sobre IDI para limitar a perda em
uma cenário de queda nos juros, gerando o mesmo efeito de um floor.
2.23. Swaps
Os Swaps são operações que realizam a troca de fluxo de caixa, tendo como base
a comparação de rentabilidade entre dois indexadores. Basicamente, é um con-
trato geralmente feito no balcão organizado, pois não é padronizado, ou seja, os
termos do contrato são negociados livremente entre os investidores. Existem di-
versas modalidades de Swaps e veremos cada uma delas aqui.
Umagente assumeduas posições, comprado e vendido emcada umadas contra-
partes. O Swapmais conhecido é o Cambial, o BACEN utiliza dele quando decide
segurar a variação do Dólar.
Por exemplo, dentro deumcontrato SwapdeCDI (Certificados deDepósitos Inter-
bancários) contra Dólar, um dos investidores ficará comprado em CDI e vendido
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em dólar. Portanto, um dos investidores ganhará o CDI subir e perder quando o
dólar subir, já o outro investidor estará comprado em dólar é vendido em CDI, ao
final do contrato ou dentro do contrato podem ser feitos ajustes de acordo com
as variações.
Temos uma alguns indexadores, tais como:
Índice Inflação: IGP-M e IPCA
Índice de Ações: IBOVESPA e IBRX-50
Taxas de juros: CDI, PRÉ, TJPL, TR
Taxas de Câmbio: USD, EUR, JPY.
Podemos utilizar essa modalidade de três maneiras:
• Visando rentabilidade;
• Proteção da carteira;
• Especulação de ganhos.
2.24. Derivativos de Crédito
Temos três modalidades, sendo o mais conhecido o CDS, o Total Return Swap e
a Opção Spread. Basicamente, um derivativo de crédito fornece uma espécie de
seguro contra calote, risco de crédito.
O CDS permite ao derivativo compensar o seu risco de crédito com outro investi-
dor. Se um investidor quiser se proteger de default, poderá comprar essa modal-
idade. Requerendo o pagamento contínuo, ou seja, se o alvo entrar em default,
aquele que detém o CDS receberá uma compensação pelo prejuízo.
Já o Total Return Swap équando realizamos umaespécie de Swapde retorno, que
levará em conta o setor em questão. Por exemplo, temos uma carteiracentrada
em títulos de dívida privada em infraestrutura, poderemos trocar o retorno dessa
carteira por um retorno de outro setor, tal como o setor de commodity. Trocamos
um retorno de crédito de um ativo pelo retorno de crédito de outra carteira.
Por sua vez, a Opção de Spread, nos permite receber um pagamento de acordo
comumdiferencial de spread. Por exemplo, umagestão financeira que paga toda
a diferença de spread dentro de um certo patamar, poderemos então comprar
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uma opção de spread, e se houve um aumento no spread, receberá um retorno
devido aesse aumento. Umderivativode créditoque visamitigar riscosde crédito.
2.25. Taxa de Câmbio
Aestratégiadehedgeéuma técnicautilizadanomercadopara reduzir suas condições
e exposições a vários riscos. O principal risco visado é o risco de crédito, namaioria
das vezes. Temos ainda, o risco da taxa de juros, de mercado, da taxa de inflação
e o risco de liquidez. Fazer hedge objetiva minimizar todos esses riscos sempre
que possível, incluindo os riscos de default. O seguro é uma espécie de hedge,
mas consiste na venda de futuro à descoberto, mas vale lembrar que ela esteriliza
eventuais ganhos.
Hedge de Taxa de Câmbio
Tempor objetivo proteger a carteira demovimentação esperadas, inesperadas da
taxa de juros. Quem busca hedge cambial o tempo todo são empresas exporta-
doras e importadoras, devido a sua exposição ao risco.
Obviamente, há a contraparte na gestão da carteira, sendo possível executar o
hedgecomSwapCambial; trocandoo retornode carteira pela variaçãodo câmbio,
e, ainda, contratos e minicontratos futuros de dólar.
Há a ainda a possibilidade de comprar opções de moedas, onde são comercial-
izadas em balcão. Podendo firmar contratos que nos permitam comprar con-
tratos futuros com termos pré-determinados. Domesmomodo, é possível aplicar
em fundos cambiais.
2.26. Taxa de Juros
O hedge para taxas de juros são contratos que visam proteger a carteira contra
flutuações na taxa de juros, aumentos nela, que impactam diretamente no valor
do título.
Temos alguns instrumentos para essa modalidade: Forward Rate Agreement ---
um contrato a termo; Compra de Opções de Taxa de Juros --- os caps e floors; e
ainda, os Contratos Futuros e Swaps de Juros.
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2.27. Risco de crédito
Falamos do risco do devedor não honrar com o pagamento de suas obrigações.
Temos outros eventos vinculados aqui, como a qualidade do crédito, baseado nas
avaliações de spread. Ainda, teremos os eventos negativos externos, tal como
uma pandemia. Temos como instrumento o CDS, o Total Return Swap e a Opção
Spread.
O CDS transfere o risco de crédito de um agente para o outro. O banco paga pelo
CDS um prêmio, emprestando capital para a empresa envolvida, e receberá cap-
ital + juros, isso em uma operação sem default, mas se houver default, o dinheiro
não retorna, então o banco receberá um título da seguradora para cobrir o dano.
Total Return Swap é quando realizamos uma espécie de Swap de retorno, que
levará em conta o setor em questão. Por exemplo, temos uma carteira centrada
em títulos de dívida privada em infraestrutura, poderemos trocar o retorno dessa
carteira por um retorno de outro setor, tal como o setor de commodity. Trocamos
um retorno de crédito de um ativo pelo retorno de crédito de outra carteira.
AOpção de Spread, nos permite receber umpagamento de acordo comumdifer-
encial de spread. Por exemplo, uma gestão financeira que paga toda a diferença
de spread dentro de um certo patamar, poderemos então comprar uma opção
de spread, e se houve um aumento no spread, receberá um retorno devido a esse
aumento. Um derivativo de crédito que visa mitigar riscos de crédito.
2.28. Limitações de Hedging
Primeira limitação: envolve custos que implicamno rendimento da carteira. Risco
e retorno são proporcionais. Ele possui custos significativos na execução.
Segunda: em um bommercado o hedge não faz sentido, onde taxas de juros es-
tão controladas, os gráficos andandode lado, não faz sentido algumaplicar hedge.
Terceira: as negociações futuras normalmente te chamammargem e por isso en-
volvem caixa, líquido e disposição. Bem como, se faz necessário a experiência e
conhecimento para lidar com essa característica.
Não obstante, o hedge perfeito se aproximará do risco zero para a carteira, mas
quantomais nos aproximamosdeumhedgeperfeito,masesterilizada será anossa
carteira. Todo hedge, em sua base, é um prejuízo assumido.
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2.29. Formatos da Curva
A curva de juros é uma representação gráfica que traz os rendimentos de títulos
com qualidade de crédito igual, mas que possuem datas de vencimentos difer-
entes. Teremos Maturity e Yield na representação.
Então, os gráficos exibem o rendimento de investidores por aplicar seu dinheiro
por determinado período de tempo. Conhecido também como curva à tempo.
O rumo das curvas pode ser um bom previsor de mudanças futuras na atividade
econômica.
Podemos produzir uma curva de juros de praticamente qualquer ativo, porém, a
maioria dos analistas e investidores, enxergam informações sobre a curva apenas
de títulos públicos que representam a dívida do governo federal. A curva de juros
pode atingir alguns formatos, três para ser mais exato.
2.30. Curva Normal
É a formamais comumporque é aquemelhor traduz a racionalidadedemercado,
é dita assim pois sua medida de tempo acompanha a maturity. Mais rendimento
emmaior prazo, isso porque no longo prazo há mais risco envolvido.
Temos uma visibilidade razoável em um cenário de 1 ano, mas conforme o tempo
passa, a previsibilidade vai diminuindo, e a volatilidade vai aumentando em per-
spectiva.
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2.31. Curva Invertida
Onde os rendimentos de curto prazo são mais elevados que os rendimentos de
longo prazo. Significa que omercado está prevendo uma recessão próxima, onde
o governo reduz os juros, com o objetivo de acelerar a retomada da economia.
A forma invertida da curva de juros é uma antecipação de uma recessão. Uma
curva menos comum de se enxergar, mas com um formato que se configura no
mercado.
2.32. Curva Plana/Flat
Rendimentos semelhantes por toda a maturity. A curva plana aparece na tran-
sição da curva normal para a invertida. É exatamente nesse cenário econômico
incerto que ela se manifesta. Omercado acaba por manifestar incerteza, sendo o
resultado dessa incerteza a manutenção dos juros.
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2.33. Expectativas Puras
Umateoriapara ser classificadacomoboa, precisa esclarecer fatos empíricos: taxas
de juros com diferentes movimentos se movimentam juntas no tempo, quando
as taxas de juros de curto prazo estão baixas é mais provável que as curvas sejam
ascendentes ou normal e, ainda, as curvas de rendimentos são ascendentes ou
inclinadas.
A teoria das expectativaspuras foi fundada por Irving, um economista, no ano de
1896.
Basicamente, ela afirma que as taxas futuras refletem exclusivamente as taxas
spot futuras. Seu nome se dá pelo fato de que ela simplesmente afirma que os
investidores tomam suas decisões com base numa possível taxa futura dele.
Dentro da teoria, temos a ideia implícita de que os agentes são neutros ao risco.
O agente exclui o risco sistemático, é absolutamente neutro em relação a ele,
levando a taxa de juros em conta a pensar na análise do retorno oferecido.
Umdetalhe relevante é que para o funcionamento dessa teoria, os títulos de curto
prazo e longo prazo, são substitutos perfeitos. Ou seja, a taxa para o investidor, no
longo e curto prazo, é absolutamente indiferente. A única coisa que sobra para se
avaliar é o Yield, taxa de rendimento.
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2.34. Preferência pela Liquidez
Keynes, em 1976, no livro A Teoria Geral do Emprego do Juro e da Moeda, funda-
mentou essa teoria. Os agentes têm uma preferência natural pela liquidez, que
aumenta em tempos de incerteza. Essa demanda ao aumentar, nesse período
como a taxa de juros é formada pelas demandas, temos que nos momentos de
incerteza a taxa de juros tende a subir.
Ela nos diz que os rendimentos de ativos de longo prazo são superiores aos de
curto prazo, pois os investidores estãomais interessados em instrumentos dema-
turidade, enquanto os tomadores buscamprolongar aomáximo o prazo de venci-
mento dos seus títulos.
Assim, as taxas de juros mais altas em títulos de longo prazo são reflexo da remu-
neração adicional exigida pelos agentes, conhecidos como prêmios de liquidez.
2.35. Segmentação de Mercado
Ela afirma que os agentes econômicos demonstram preferências bem definidas
quanto aos prazos de vencimentos dos seus ativos, sendo as taxas arbitradas livre-
mente pormecanismos de oferta e demanda de cada segmento domercado. Ba-
sicamente, falamos que os títulos de curto, médio e longo prazo, são segmentos
de mercado que possuem sua própria demanda, e sua taxa de juros é formada a
partir dessa demanda, sem correlação entre o segmento seguinte ou anterior.
Qual a ideia dessa segmentação? Os investidores montam o seu portfólio, du-
ration, maturity, baseando-se nos seus passivos. Ele analisa o seu fluxo de caixa,
aplicando seus recursos de modo casado com os seus vencimentos de passivos.
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Esse investidor não se importará com liquidez.
Teríamos um segmento de mercado formado por uma oferta de títulos e de-
manda por títulos específicos, baseando-se nas necessidades do investidor. Não
havendo uma correlação necessária.
Não há correlação entre os dois eventos do gráfico.
Essa teoria foi sugerida por J. Culbertson, em 1957. Ainda, dentro dela, pela pouca
necessidade e sentido de trocar de segmento, temos um baixo grau de substitu-
ição entre os ativos.
Por exemplo, nas expectativaspuras os ativos são substitutosperfeitos, aqui temos
baixo grau de substituição pela falta de sentido.
2.36. Estratégias --- Steepening, Flattening e Butterfly
Veremos aqui as estratégias da curva de juros. Elas são de natureza ativa, ou seja,
tem por objetivo bater um benchmark, propondo a se beneficiar das diferenças
dos rendimentos dos títulos.
Esses gestores estudam o comportamento da curva de juros, sua inclinação, au-
mento, ou achatamento. Então, tomam a decisão para com a carteira de títulos.
2.37. Steepening
Ocorre um aumento de rendimento como resultado da curva de juros de dois
títulos com vencimento diferentes. O spread das taxas de juros de curto e longo
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prazo aumentam.
A curva está se inclinando, sendo a curva vermelha a curva original.
As curvas de longo prazo aumentammais que as curvas de juros no longo prazo.
Na "bull steepening", na verdade, as taxas estão caindo em uma velocidade mais
lenta. Sendo "bear steepening" a curva azul.
2.38. Flattening
Aqui, há um estreitamento do spread, ficando cada vez menor. Com esse estre-
itamento o spread entre taxas de curto e longo prazo passa a não valer a pena.
Essamodalidade, nos informaumapossível facilidade para realizar umamudança
na composição da carteira. Se no gráfico anterior nós comprávamos o que estava
subindo, aqui nós compraremos juros em determinado ponto para vender num
ponto de longo prazo, e compramos a curto prazo e utilizamos o caixa para tal.
Sua bear é vista como umprenúncio de contração na economia. Já a sua bull que
apresenta a queda nas taxas, representa um cenário de prosperidade econômica.
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2.39. Butterfly
Uma das estratégias mais utilizadas consiste na especulação sobre o formato das
curvas de rendimento, comprando e vendendo o mesmo título em três prazos
diferentes.
A barriga da borboleta representa o médio prazo, as asas o curto prazo e o longo
prazo.
A Positive Butterfly ocorre quando há uma mudança desproporcional da curva
de juros causada por um juros de curto e longo prazo aumentando rapidamente
frente aos juros demédio prazo, provocando uma torção na curva de juros. Nesse
caso, vendemos as asas e compramos barriga.
ANegativeButterfly ocorre quando as taxas de juros de curto e longoprazo dimin-
uem rapidamente frente aos juros demédio prazo, provocando uma corcunda na
curva de juros. Aqui, vendemos barriga e compramos as asas.
2.40. Gestão de Duration
É uma estratégia de gestão ativa que envolve as perspectivas das taxas de juros e
alteração do Duration médio da carteira. Basicamente, sabemos que Duration é
uma indicaçãoda sensibilidadedeumacarteira em relação a taxade juros, quanto
maior, maior será a sensibilidade da carteira.
Essa estratégia funciona com base nas perspectivas em relação ao aumento das
taxas de juros, onde iremos reduzir a Durationmédia, para expormenos a carteira
a perda do valor dos títulos.
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2.41. Gestão de Convexidade
Os gestores utilizam a convexidade como ferramenta de gerenciamento de risco,
isso para medir e gerenciar a sua exposição ao risco.
A convexidade nos diz que determinado título, para umamesma taxa de retorno,
o título C, B e A possuem preços diferentes. Ou seja, independente da taxa de
juros, o valor do título A será sempre maior que o do título B.
Calcularemos a variação total somando aDuration à Convexidade. Os pagamento
de cupom também tem influência nesse cálculo. Então, os gestores fazem um
balanço de retorno adicional ao risco adicional.
2.42. Seleção de Moeda
Éoprocessodegerenciamentodeportfólio de títulos emváriasmoedasquemon-
itora as expectativas monetárias de diferentes economias.
Gerenciar esse cenário complexo requerumprocessode investimentobemdefinido
e disciplinado, apoiado por uma gestão de risco adequada e ferramentas de se-
leção de portfólio adequadas.
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2.43. Seleção de Mercados
Basicamente, o gestor de carteira, que visa obter retornos acima do benchmark,
terá de selecionar os mercados em que ele vai atuar. Títulos corporativos ou mer-
cado de títulos governamentais são as opções de mercado para essa atuação. O
mercado de títulos corporativos é muito mais diverso, muito mais amplo, com
variações.
Como garantimos fontes de retorno? Aumentando o peso dos títulos corpora-
tivos na carteira, uma vez que os títulos governamentais pagammais juros. Ainda,
podemos aplicar em títulos demercados emergentes,mas ocorre a exposição em
moeda.
2.44. Seleção de Setores
A seleção de setores envolve a escolha de alocações para setores não governa-
mentais. A ideia de alocar significativa parcela ocorre por duas razões: o setor não
governamental oferece uma vantagem de spread de rendimento que é normal-
mente significativa, mesmo após o ajuste para crédito e risco de pré-pagamento.
E, ainda, amaior variedadede títulosnos setoresnãogovernamentais pode fornecer
maiores oportunidadespara adicionar valor atravésda identificaçãode títulos sub-
avaliados e sobrevalorizados.
2.45. Seleção de Papéis
Falamos da mais primária das fontes de retorno, que envolve a escolha de títulos
públicos ou privados, que estejam super ou sub valorizados nomercado, fazendo
assim a sua compra.
O que sabemos aqui é que quando os juros aumentam, o preço dos ativos dimin-
uem.
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Módulo 3
Definição de Estratégias Passivas,
Ativas e Agnósticas (total return)
Investimentos no Exterior
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Classificação de Ações --- Common Stocks e Preferred
Stocks
Enquantomercado acionário no exterior, falamos do conjunto demercados e bol-
sas, onde ocorrem a compra, venda e escrituração de ações. Podendo ainda, op-
erar em bolsa ou emmercados de balcão, cada qual com o seu regulamento.
As commonstocks sãoas açõesmais comunsnoexterior, quedádireito aoacionista
de votar, proporcionalmente ao número de ações. Participa dos lucros por meio
de dividendos. Distribuem dividendo, mas não tem preferência. Em caso de liq-
uidação, os acionistas são os últimos a receber. Quanto aos dividendos atrasados,
eles não acumulam.
Nas preferred stocks os acionistas não têm direitos à votos, mas possuem prefer-
ência em uma liquidação necessária, saindo à frente dos detentores de common
stocks. Ainda, possuem taxas pré-determinadas e imutáveis. `
3.1. Classificação de Ações por Qualidade e por Capitalização
3.1. Classificação por Qualidade
Asaçõespodemser classificadaspelaqualidadepercebida, normalmenteagrupam-
se em duas categorias, Blue Chips e Penny Stocks.
Blue Chips são ações ligadas a empresas de alta qualidade, os papéis mais val-
orizados do mercado. Empresas estabelecidas e líderes dentro de seus setores;
Empresas estáveis em retorno de dividendos e as favoritas entre os investidores
conservadores. Essas empresas trazem mais segurança pela pouca volatilidade,
grande liquidez e grande volume de negociações.
PennyStocks são consideradasdebaixaqualidade, especulativas e extremamente
voláteis. Sendo negociadas em balcão, normalmente. Via de regra são vendidas
pormenos de 5 dólares. Ativosmuito baixos. O apelo das Penny Stocks vem justa-
mente pelos preços baixos, ainda que as probabilidades de ganho de capital tam-
bém sejam baixas. Os pequenos especuladores gostam dessa gama de ações.
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3.1. Classificação por Capitalização
As large-caps são empresasmaduras, seguras e asmenos voláteis. Normalmente,
são transparentes, pagadores de dividendos e com operações demercado global,
ainda que tenham pouca previsão de ganho de capital. Falamos de empresas
com capitalização de mercado acima de 10 bilhões de dólares. São boas pagado-
ras de dividendos.
Mid-caps estão situadas no meio da hierarquia, possuindo capitalização entre 2
bilhões e 10 bilhões. Apresentamenos perda emmomentos econômicos diversos,
possuindomais potencial deganhode capital. Empresas conhecidas pelamaioria
dos investidores. Focadas em negócios específicos, liderando o mercado em seu
nicho alvo. São alternativas interessantes para a diversificação da carteira.
3.1. Small-caps
São empresas cuja capitalização de mercado vai até 2 bilhões de dólares. A sua
vantagem é que os investidores individuais conseguem vencer investidores insti-
tucionais. Os índices de small-caps tendem a bater o índice de mercado, justa-
mente por seremmenores. Para o investidor em small-cap se faz necessário vas-
culhar o mercado, analisar e ter paciência, requer bastante conhecimento. Uma
de suas desvantagens é que elas têm pouca mídia, pouca visibilidade.
3.2. Setores
3.2. Sistema de Classificação - ICB
É composto por 10 indústrias, logo abaixo temos 19 super setores, então 41 setores
e ainda 114 subsetores.
Indústrias: petróleo, gás, bens industriais, serviços ao consumidor, utilidadepública,
tecnologia, bens de consumo, finanças, imobiliária, energia e materiais.
3.2. Global Industry Classification Standard - GICS
Temos 11 setores, 24 grupos de indústrias, 68 indústrias e 157 sub indústrias.
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Indústrias: petróleo, gás, bens industriais, serviços ao consumidor, utilidadepública,
tecnologia, bens de consumo, finanças, imobiliária, energia, materiais e assistên-
cia médica.
3.2. Morningstar
Teremos 11 setores, com 150 indústrias.
Setores: petróleo, gás, bens industriais, serviços ao consumidor, utilidade pública,
tecnologia, bens de consumo, finanças, imobiliária, energia, materiais e assistên-
cia médica.
3.3. Índices Internacionais
Os índices ajudama rastrear o comportamento domercado de valores acionários.
Quando algumas ações aumentam e outras caem, o índice nos apresenta uma
média de movimentação.
Existem mais de três milhões de índices de ações no mundo de acordo com as
empresas que fazem uma análise de mercado e produzem índices.
Existem índices que agrupam empresas geograficamente, índices que classifi-
cam por número de empresas. Índices classificados pelo método base. Para o
setor e muitos outros.
3.3. Down Jones
Ele trabalha com 30 grandes empresas listadas em bolsa. O universo de ativos
eletivos, são os de maior nível e qualidade. Há um comitê que valida a entrada
das empresas, não havendo ponderação, sendo calculado pela soma da cotação
das empresas que compõem o índice.
3.3. NASDAQ100
Falamosdo índicedemercado, compostopor 102 ações, emitidaspelas 100maiores
empresas listadaspelaNASDAQ. Indústria, tecnologia, biotecnologia, varejo e serviços
são alguns dos setores em questão.
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https://www.instagram.com/topinvest_oficial/?hl=pt-br
https://www.topinvest.com.br/cursos/anbima-cga/?utm_source=rodape&utm_medium=banner&utm_campaign=cgaHá rebalanceamento quando uma única empresa detémmais de 24% das ações
totais. É um índice ponderado pela capitalização de mercado.
3.3. S&P500
É umdos índicesmais representativos para o desempenho domercado acionário
americano. É composto pelas 500maiores empresas, das 500maiores ações que
representam as indústrias. Então, qualquer empresa listada em bolsa poderá
fazer parte desse índice, sendo escolhida por um comitê qualificado, seguindo
alguns critérios, com ponderação feita pelo valor de mercado.
3.3. Russel 2000
Índice que mede 2000 empresas americanas, sendo um subconjunto do Russell
3000. Seu critério se estabelece em estar entre os dois terços inferiores do Russell
3000.
3.3. FTSE - Financial Time Stock Exchange
Trata-se de um índice da bolsa de valores de Londres. É ponderado pela capital-
ização de mercado ajustada. Composto por 100 empresas listadas pela London
Stock Exchange.
3.3. Euro Stocks 50
Representa as 50maiores empresas na zona do euro de 19 setores econômicos. É
um índice ponderado pela capitalização de mercado ajustado pelo Free Float.
3.3. CAC40
Trata-se das 40 maiores empresas listadas na bolsa de valores de Paris. Baseado
em capitalização de mercado e ajustado pelo Free Float. Temos empresas como
L'oréal Paris, Renault, Michelin e entre outras.
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3.3. DAX30
Principal índice de ações Alemão, contendo as 30 ações mais líquidas das mel-
hores empresas. O seu critério é a liquidez, em segundo plano a capitalização e
também o Free Float. Temos a BMW, Mercedes, Allianz e tantas outras grandes
empresas.
3.3. Nikkei 225
Mediado e fornecido pela Tokyo Stock Exchange, apresenta o desempenho de 225
ações do mercado asiático. As ações são escolhidas por um comitê.
3.3. Hang Seng 50
As 50maiores empresasmedidas pela capitalização ajustada com Free Float. Lis-
tadas pela Hong Kong Stock Exchange.
Morgan Stanley Capital International - World
Mede a capacidade de empresas demédio e pequeno porte. Composto por ações
de diversos países, as ações representam 85% da captação Free Float do país.
3.4. Morgan Stanley - Mercados Emergentes
O critério é basicamente omesmo do anterior, com 85% do índice de captação do
mercado do país, ajustando ao Free Float.
3.5. Mercados Acionários Norte-americanos de Bolsa (Exchange-listed) e de Balcão
(Over the Counter)
Quando falamos de Mercados Acionários, temos de lembrar que ele é regulado
pela SEC, mantendo os mercados justos e eficientes, facilitando o acesso às infor-
mações e ações. É um mercado centralizado, já o mercado de balcão é descen-
tralizado, onde tudo é pactuado entre as partes.
O mercado é padronizado, onde as bolsas de valores atuam como contraparte
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dos negócios, até com chamadas demargem. Ummercado transparente e difícil
de entrar. Mercado de balcão, nesse contexto, é algo muito menos padronizado.
Lembrando: falamos de mercados norte-americanos.
A maioria das ações são negociadas em bolsas, que fornecem a segurança das
transações. Poucas ações podem ser negociadas nomercado de balcão, as OTCs,
são ações que não atendem os requisitos para serem listadas em bolsa. OTCs
seguem regulações diferentes e relatórios diferentes, mas não significa que não
atuem de maneira semelhante às listadas em bolsa.
As OTCs promovem instrumentos financeiros que estariam indisponíveis aos dis-
tribuidores, existindo redes de distribuidores, chegando até os investidores. No
mercado comum, as operações estão centralizadas no home broker. Esses dis-
tribuidores são corretores que negociam de maneira individual essas ações.
Nelas, ainda, há menos liquidez comercial, o que leva a atrasos na finalização da
negociação. Os investidores especulativos gostam de operar com esses ativos
pela possibilidade de retornos. Obviamente, pela sua natureza, fazemmovimen-
tos extremamente voláteis.
3.6. Mercado de balcão = distribuição descentralizada.
3.6. Bolsa de valores = mercado organizado, regulado e centralizado.
Medidas de Retorno: Current Yield
3.6. Yield
É o retorno de um título antes, olhando o preço para a frente. Protejamos um
preço futuro, ex-ante. É uma medida aplicada para ações, títulos de renda fixa e
etc.
3.6. Taxa Spot
Taxa aplicada a partir de uma determinada data, combinado e passa a valer a
partir de então. Tendo a possibilidade de uma taxa a termo, em data futura.
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3.6. Current Yield
Falamos do retorno corrente, uma medida extremamente simples. É um rendi-
mento anual de investimento dividido pelo preço atual do título.
Seu cálculo se dá da seguinte forma:
CY = fluxo de caixa anual ÷ preço de mercado.
Exemplo: título com valor de face de R$1000 e taxa de cupom de 9%. Qual é o CY
desse título?
CY = 90 ÷ 950 = 9,47%
3.6. Medidas de Retorno --- Yield to Maturity
Falamos da taxa interna de retorno obtida por um investidor que comprou o título
hoje no preço demercado, assumindo que o título serámantido até o vencimento
e que todos os pagamentos de cupom e principal serão feitos dentro do prazo.
Dados:
C --- cupom
FV --- valor de face
PV --- preço presente / preço do título
t --- quanto leva para o título atingir maturidade
A taxa interna de retorno nos fornece os dados necessários para esse tipo de cál-
culo. Ela nada mais é a taxa que iguala os rendimentos futuros ao valor do inves-
timento.
O problemada TIR é feito por aproximação, as fórmulas são apenas aproximações.
Utilizamos o valor do investimento, e a partir dele conseguimos alcançar o fluxo
de caixa 1, 2, 3 e seguimos.
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No Yield to Maturity, nós trocamos o fluxo de caixa pelo cupom, e ao invés de TIR
obtemos o YTM, e realizamos o cálculo conforme indica a fórmula.
É importante saber que algumas vezes o título tem um valor de remuneração
diferente da taxa de cupom. Para saber isso, utilizamos as mesmas taxas.
Exemplo: um título com valor de face de R$1000 e com uma taxa de cupom de
9%, com 10 anos até a maturidade. Qual é o YTM?
Teremos 9,74% de YTM, aproximado.
3.6. Medidas de Retorno --- Yield to Call
Nada mais é do que os fluxos de caixas futuros, trazidos a valor presente, mas ao
invés de ser até amaturidade, será até o prazo de resgate. Alguns títulos possuem
opções embutidas, nesse caso, uma .
Basicamente, teremos um título com vencimento de 10 anos, e ao longo do prazo,
podemos ter uma opção de compra embutida, no valor de 1000, por exemplo.
Caso seja benéfico, e houver a opção de compra, para nos proteger da queda da
taxa de juros, nós compraremos o título.
O que faz a Yield to Call? Calculamos a taxa em qualquer um dos períodos antes
da Call.
Dados:
C --- cupom
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PV --- valor de mercado do título
CP --- valor de resgate do título
t --- quantos períodos até o resgate do título
Exemplo:um título com valor de face de R$1000 e com taxa de cupom anual de
9%, com preço demercado de R$950 e 10 anos até a suamaturação, com a opção
de resgate de R$1000 em 5 anos. Qual será o seu YTC?
Teremos 10,26% de YTC, aproximado.
3.7. Medidas de Retorno --- Yield to Put
Ela serve para proteger o emissor, ou seja, o emissor comprará o título de volta,
caso as taxas de juros passem a cair. Ela protege o investidor. Se a taxa de juros
disparar, o investidor poderá exercer a sua opção de venda. Basicamente, é um
título com uma opção de venda embutida.
Sendo a sua fórmula:
C --- cupons
PV --- valor de mercado do título
PP --- valor de venda do título
t --- quantos períodos até a venda do título
Ela nada mais é do que a taxa de retorno de um título trazido a valor presente.
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Exemplo: um título com valor de face de R$1000, taxa de cupomde 9%, com valor
de mercado estabelecido em R$950 e 10 anos até a maturidade, embutida ainda,
uma opção de venda em 5 anos no valor de R$1000. Qual será o YTP?
Temos como resultado o valor aproximado de 10,26%.
3.8. Medidas de Retorno --- Yield to Worst
Falamos da última das medidas de retorno. Ela nada mais é do que a medida do
menor rendimento que o investidor pode esperar investindo em um título res-
gatável. Basicamente, calculamos dois Yields, o Yield to maturity e o Yield to Call,
sendo o Yield to Worst o menos entre os dois cálculos.
Exemplo 1: um título com valor de face de R$1000 e a taxa de cupom anual de 9%,
com preço demercado de R$950 e o prazo de 10 anos até amaturação, embutido
com uma opção de resgate em 5 anos no valor de R$1000. Qual será o YTW?
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Nosso YTM será de 9,74% e o YTC será de 10,26%. Configurando deságio.
Exemplo 2: um título com valor de face de R$1000 e a taxa de cupom anual de 9%,
com preço demercado de R$950 e o prazo de 10 anos até amaturação, embutido
com uma opção de resgate em 5 anos no valor de R$1050. Qual será o YTW?
Nosso YTM será de 8,29% e o YTC será de 7,80%. Configurando ágil.
3.9. Medidas de Prêmio de Risco e Liquidez --- Yield Spreads
Falamos da diferença do YTM de dois títulos de crédito, podendo ser considerado
uma medida de prêmio de risco. Os riscos do mercado são de taxa de juros, da
inflação, de crédito e de liquidez, sendo os dois primeiros riscos sistêmicos e os
dois outros têm a ver com o devedor do título. O Yield Spreads mede será a difer-
ença entre YTM e YTC, é o que o mercado cobra do emissor pelo risco de crédito
e pelo risco de liquidez, devendo envolver vencimentos semelhantes. Caso sejam
vencimentos diferentes, teremos uma dificuldade de isolar o evento, devido a alta
das taxas de juros em um prazo maior, por exemplo.
Fórmula:
Exemplo: um título com valor de face de R$1000 e a taxa de cupom anual de 9%,
com preço demercado de R$950 e o prazo de 10 anos até a maturação. O título A
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tem o valor de mercado de R$950 e o título B tem o valor de R$1030. Qual será o
Yield Spread?
YIELD SPREAD = 9,74% - 8,92% = 0,82%
3.9. Retorno Líquido de Imposto e Retorno Equivalente para Títulos Isentos de Imposto
3.10. Retorno Líquido de Imposto
Se caracteriza pela lucratividade de um investimento após o pagamento de to-
dos os impostos, sendo a base preferencial para análise de alternativas de investi-
mento. Conhecida comoAfter Tax Yield. Se faz necessário retirar os impostos para
que possamos ter um comparativo efetivo, esse cálculo auxilia nesse processo de
medição de desempenho.
É a melhor maneira de medir diferentes oportunidades de investimento, os im-
postos federais nos EUA seguem amesma tabela do imposto de renda de pessoa
física. Cada contribuinte paga uma alíquota diferente. Lembrando que em cada
Estado dos EUA nós temos diferentes regulamentações.
Fórmula:
Tat = Tbt . (1- T)
Dados:
Tat --- rendimento líquido de impostos
Tbt --- rendimento antes de impostos
T --- taxa marginal do investidor
Retorno Equivalente para Títulos Isentos de Imposto
Falamos do retorno de um título tributável precisaria ter para igualar o rendi-
mento de um título isento de imposto comparável. Conhecido como Tax Equiv-
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alent Yield. As implicações fiscais, em geral, são uma parte complicada e impor-
tante de qualquer estratégia financeira, bem como uma parte frequentemente
esquecida.
Fórmula:
3.11. London Interbank Offered Rate (LIBOR)
Falaremos das taxas de juros de referência, começando pela LIBOR, que é a mais
conhecida taxa de referência do sistema monetário internacional. É uma taxa de
juros interbancária média através da qual uma seleção de bancos no mercado
monetário londrino estão preparados para emprestar dinheiro uns aos outros. É a
taxa de referência pela qual os principais bancos globais cobrariam por emprésti-
mos de curto prazo de outros bancos.
A taxa é calculada e publicada pelo Intercontinental Exchange. Calculado usando
15 vencimentos e 10 moedas diferentes. Escândalos e dúvidas de metodologia
colocaram em dúvida sua validade como taxa de referência, ela será extinta em
30/06/2023 pela Security Overnight Financing Rate (SOFR).
3.12. Sterling Overnight Index Average (SONIA)
Éum índicedeempréstimosnãogarantidosdecurtíssimoprazoentre instituições
financeiras do UK, sendo considerada uma taxa livre de risco. A SONIA acabou
sendo substituída dentro do mercado devido aos escândalos da LIBOR. A SONIA
utiliza a taxa de juros real overnight, D+1. Seu benchmarkmede a taxa pela qual os
juros sãopagos ematacadoe varejo emLibrasEsterlinas. Sendo, ainda, Backward-
Looking.
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3.13. Secured Overnight Financing Rate (SOFR)
Éuma taxade jurosde referênciaparaderivativos e empréstimosovernight, garan-
tidos por títulos do Tesouro e que substituirá a LIBOR como referência a partir
de junho de 2023. Sendo baseada em transações observáveis ao invés de taxas
de empréstimos estimadas. Ela é garantida por títulos, igualmente a taxa DI, do
Brasil. Com postura Backward-Looking.
3.14. Euro Shorts Term Rate (ESTR)
É uma taxa de referência para o EURO, calculada pelo Banco Central Europeu e
baseia-se em relatórios estatísticos do mercado monetário do Eurosistema. É di-
vulgada em todo dia útil, sendo basicamente semelhante a SONIA. Sendo calcu-
lada com base nas transações realizadas e liquidadas no último dia útil anterior à
divulgação.
Vale lembrar que ela não é garantida e também não é multimoeda.
3.15. Treasury Bill (T-Bill), Treasury Notes (T-Notes) e Treasury Bonds (T-Bond)
Os títulos do governo americano são títulos emitidos pelo tesouro americano para
financiar gastos e investimentos do Governo Federal e são garantidos por ele,
sendo considerados os ativos mais seguros do mundo. Os Treasury cobrem qual-
quer tipo de gasto, incluindo os gastos de investimento.Chegam a ser consider-
ados como taxa livre de risco.
São tributados à nível federal, o que seria o imposto de renda do Governo Federal.
Cada americano que investir pagará uma alíquota de imposto diferente. Sendo
comercializados diretamente no site do Tesouro Americano. Basicamente, possui
um funcionamento similar aos do Brasil, em ummercado secundário. Possuindo
três classificações primárias: T- BILL (até 1 ano), T- Notes (de 2 a 10 anos), T- Bonds
(10 a 30 anos).
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3.15. Treasury Bill
É uma obrigação de curto prazo garantida pelo Departamento do Tesouro Amer-
icano, com vencimento que vai de alguns dias até 56 semanas. Os mais comuns
são de 4 semanas, 8 semanas, 13 semanas, 26 semanas e até 52 semanas.
São leiloados com um prazomais oumenos definido, com um cronograma regu-
lar. Além do prazo curto, são vendidos com valores mínimos de 100 dólares e vão
subindo de 100 em 100. Fazendo valer a regra básica de mercado, com os juros
aumentando conforme a distância do prazo. Não possuem cupons. É vendido
com desconto sobre o valor nominal + impostos para o seu recebimento.
Podemos adquirir nos leilões competitivos, nos leilões não competitivos e nomer-
cado secundário (onde compramos o título de outro investidor). No lance não
competitivo o investidor concorda emaceitar uma taxa de desconto determinada
em leilão, já no lance competitivo o investidor compra os títulos com uma taxa já
estabelecida que o investidor decide aceitar ou não.
A política monetária do governo influencia de maneira indireta, o período dema-
turidade, a tolerância ao risco e a inflação são fortes influências, também.
3.15. Treasury Notes
Nessamodalidade, temos cupom semestral à taxas pré-definidas. Possuemprazo
de vencimento de dois anos a 10 anos, as notas são emitidas para os prazos de 2, 3,
5, 7 e 10 anos. No pagamento de cupom semestral, teremos sua presença de 6 em
6meses de acordo com os prazos, se o prazo for de 2 anos, por exemplo, teremos
4 pagamentos de cupons, recebendo o principal + cupom 1, 2, 3 e 4.
Hoje, o T- Note de 10 anos é utilizado pelomercado como omelhor indicador para
termos uma ideia de tendências macroeconômicas, sendo o mais cotado para
avaliar o desempenho do mercado de títulos. Por assim dizer, são uma espécie
de Treasury de médio prazo.
3.15. Treasury Bonds
Possuem cupons e taxa pré-fixada, onde o investidor recebe o valor nominal +
cupons dos últimos 6meses damaturidade do título. Sendo exatamente igual às
T- Notes. As T- Bonds de 20 e 30 anos são vendidos trimestralmente, a partir de
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um calendário regular para a emissão dos títulos.
3.15. TIPS -- Treasury Inflation Protected Securities
Títulos do tesouro indexado a um indicador inflacionário para proteger investi-
dores do declínio do poder de compra do seu dinheiro. O valor principal do TIPS
aumenta com o aumento da inflação, enquanto o pagamento de juros varia com
o valor principal ajustado do título.
São emitidos com 5, 10 e 30 anos de vencimento. Onde se pagam cupons semes-
trais a uma taxa fica sobre o valor ajustado. Assim, em caso de inflação, os juros
aumentam com o tempo. A correção e os juros são tributados em imposto de
renda a nível estadual e local.
3.16. Treasury STRIPS
"STRIPS" é o acrônimo de "Separate Trading of Registered Interest and Principal
Securities". As STRIPS do tesouro são criadas quando os cupons de um título são
separados do título, sendo emitidos pelo próprio Tesouro, e todas as emissões com
10 anos ou mais são elegíveis para STRIPS.
O título sem os seus cupons é vendido com desconto a um investidor. Os cupons
são vendidos separadamente a outro investidor. Quando a nota de um título prin-
cipal ou protegido é retirado do sistema de escrituração comercial, cada paga-
mento de juros e de principal torna-se um título de cupom zero separado. Cada
componente tem o seu próprio número de identificação e pode ser mantido ou
negociado separadamente.
Exemplo: uma nota do tesouro com 10 anos restantes até o vencimento consiste
em um único pagamento do principal, devido no vencimento, e 20 pagamentos
de juros, um a cada seis meses durante um período de 10 anos. Quando a nota é
convertida para o STRIPS, cada um dos 20 pagamentos de juros e o pagamento
do principal torna-se um título separado.
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3.17. General Obligation (GO) Bonds
Os municipal bonds são títulos de dívida emitidos por um Estado, Município ou
Condado para se custear ou custear os seus investimentos, tais como construção
de rodovias, pontes e escolas. Eles são isentos de Imposto de Renda e da maioria
dos impostos estaduais e locais.
Um exemplo, temos as Golden Gates, que foram construídas com essa modal-
idade de financiamento. Faz muito sentido para os investidores que estão nas
partesmais altas das classes do imposto de renda. Nos EUA, temos 80mil modal-
idades de municipal bonds, todos diferentes. Ainda, podem ser de dois tipos, os
de General Obligations (GO) e os Revenue Bonds.
3.18. General Obligations
Os GO bonds são um tipo de título totalmente garantidos apenas pela qualidade
de crédito do emissor e pela capacidade de cobrar impostos de seus residentes.
O emissor tem a obrigação de conseguir realizar os pagamentos de algummodo,
sem exceções, pois sendo declarado inadimplente, um juiz poderá decretar me-
didas para que sejam cumpridas as obrigações. Por isso, o nome de Obrigações
Gerais, trazendo o termo para o português. Temos algumas variações ainda.
3.19. GO - Imposto Limitado
Ondepermite-sequeosmunicípios aumentem impostos sobrepropriedade, den-
tro de um limite especificado para o cumprimento das obrigações.
3.20. GO - Imposto Ilimitado
Ondepermite-se que osmunicípios aumentem impostos sobre propriedade, sem
um limite especificado para o cumprimento das obrigações.
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3.21. Revenue Bonds
Em primeiro lugar, precisamos entender que em comparação aos GOs, eles rep-
resentam 2/3 dos Municipal Bonds emitidos. É a categoria preferida quando o
emissor precisa emitir dívidas. É suportado pela receita de um projeto específico,
como uma ponte com pedágio ou uma rodovia. Os RBs que financiam projetos
geradores de receita são garantidos por uma fonte de receita específica.
Por uma razão óbvia, eles possuem uma taxa de retorno maior do que os GO
bonds, que podem ser reembolsados por uma variedade de fontes. Os RBs pos-
suemalto retorno,maturidade longa do projeto, por uma questão simples de ROI,
e ainda, alguns possuem seguros ou garantias em casos de default do projeto do
município.
Funciona, basicamente, com a participação do Estado, do Projeto e dos Investi-
dores. Os investidores emprestam ao estado para que ele financie o projeto, os
usuários pagam dólares pela utilização do projeto e o estado devolve o valores
aos investidores. Geralmente, são emitidos por agência ou fundo governamental,
variando de 20 a 30 anos, com juros a partir de receitas operacionais do projeto,
onde os pagamento podem vir a ser adiados devido a falta de entradas nas re-
ceitas. Possuindoretornos mais altos do que títulos de obrigações gerais.
Eles não garantem aos investidores os direitos aos ativos do projeto.
Tipos e Características
Os títulos corporativos são títulos emitidos por empresas para levantar capital,
com o prazo entre 1 e 30 anos, apresentando retornos maiores e uma maior ex-
posição ao risco, por conseguinte. O investidor que compra um título desse, estará
emprestando dinheiro a uma empresa, em troca de uma série de pagamentos de
juros. Podendo ser negociado no mercado secundário.
Possuem cupons, mas via de regra é semestral. Recebendo do investidor o valor
de face + pagamento do cupom, normalmente falamos do múltiplo de 1000. Os
corporate bonds são emitidos nomúltiplo de 1000 ou por Par Value. São emitidos
pelas empresas e vendidos por terceiros, uma espécie de agente fiduciário. Os
fiduciários corporativos autenticam os títulos e os controlam, sendo pagos pelo
emissor da dívida e ele poderá realizar tudo o que o contrato prevê caso o emissor
deixe de pagar os juros e o principal, mas obviamente está limitado ao nível de
investigação que ele pode realizar.
O agente fiduciário é contratado pelo emissor para trazer tranquilidade para o de-
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tentor do título. Atuando com tributação em nível federal e estadual, pagando
mais tributos em relação aos Treasury e o Municipal Bonds. Tributados em juros
ganhos e ganhos de capital, uma vez que podem estar indexados a algum índice
do mercado.
Sendogarantidosporumavariedadedeativos, comohipotecas e atéparticipações
em empresas. Com as seguintes categorias: serviços públicos, transportes, indús-
trias, bancos, empresas financeiras e emissões internacionais.
Tipos de Títulos Corporativos
Security Bonds: a garantia de títulos com ativos subjacentes que respalda a sua
emissão, protegendo-os contra riscos de default. Segurança para além do crédito
do emissor.
Mortgage Bond: podem ser lastreados por diferentes ativos. Por exemplo, títulos
garantidos por hipotecas são garantidos por hipotecas (MBS). Há a capacidade de
vender propriedades hipotecadas para satisfazer obrigações não pagas.
Collateral Trust Bonds: títulos fiduciários colaterais, no Brasil chamados de "aval-
istas", semelhantes aos títulos hipotecários, mas onde as casas não são utilizadas
para fazer o backup do título. Utilizamos de ações ou participações de outras em-
presas.
Equipment Trust Certificates: que gira em torno de aluguéis de equipamentos,
emitimos um título e o damos como garantia até resgatarmos o título de volta.
Por exemplo, uma empresa precisa de alguns carros e solicita a um fornecedor,
onde ao receber emitirá títulos para que os investidores paguem aluguéis sobre
os carros em troca de retornos.
Debênture Bonds: são títulos sem garantias por propriedades, designações ou
outros ativos, bem parecidos com as do Brasil. Convertible Debentures: dentro
do mesmo raciocínio, é que podemos convertê-las em títulos de ações. São con-
sideradas de qualidade inferior ambas asmodalidades, justamente por não terem
garantias específicas. Emitidas normalmente por empresas com forte garantia de
crédito.
Guaranteed Bonds: são títulos garantidos por uma outra empresa. Uma em-
presa concorda em intervir e garantir as cláusulas dos contratos, não sendo isento
dos riscos, uma vez que a empresa garantidora poderá correr riscos, também.
High Yield Corporate Bonds (Junk Bonds): são títulos de alto rendimento, de
alto risco, classificados abaixo do grau de rendimento das agências classificado-
ras. Emitem títulos com retornos interessantes, devido à alta exposição de riscos.
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Três tipos de emissores são possíveis: emissores originais, anjos caídos, reestrutu-
rações e aquisições alavancadas.
Default Rates of Corporate Bonds: a taxa de inadimplência é a probabilidade
de um emissor não pagar o valor principal e os cupons. É um título corporativo
que traz uma garantia sobre um eventual default do emissor.
3.22. Commercial Papers
São uma espécie de nota promissória, um instrumento de dívida de curto prazo,
não garantido e emitido por empresas. Só podem ser utilizados para financia-
mento de ativos circulantes não garantidos. Uma espécie de dívida não garan-
tida, emitida apenas por empresas de grandes e altas qualidades de crédito. Fi-
nanciando normalmente folhas de pagamento, contas a pagar, estoque e para
atender outras obrigações.
Seus vencimentos duram de vários dias e raramente passam de 270 dias, porque
após esse prazo precisamser registrados na SEC. Normalmente, são emitidos com
desconto do valor de face e refletem a taxa de juros em vigência no mercado.
Umcommercial paper de 100.000mil dólares será vendido por aproximadamente
970,000 mil dólares, por exemplo.
Os valores nominais são substanciais, então, os que os compram são outras em-
presas, fundos, instituições financeiras, mas normalmente o investidor comum
não temacesso. O seugrandebenefício é dequenãoprecisa ser registrado, desde
que não passe de 270, tornando-se ummeio muito econômico. Títulos de curtís-
simo prazo, por definição.
3.23. Medium Term Notes (MTNs)
As MTNs são notas a pagar, emitidas por uma empresa com data de vencimento
entre 5 e 10 anos. Várias organizações realizam a sua emissão, sendo registradas
na SEC, pagando tributos federais, estaduais e municipais. A empresa tendo feito
o registro, não precisará pagar todas as vezes e emite livremente.
As notas demédio prazo tem de ter definição demédio prazo, e geralmente virão
comtaxadeclaradaou taxade cupommais altas doqueasde curtoprazo. Háuma
curva de juros. Podendo ainda vir com opção de compra, também conhecidas
como notas resgatáveis, são proteções ao emissor, e por isso, o investidor poderá
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pedir taxas de juros mais altas.
3.24. Certificate of Deposit (CD)
OsCDs são similares aos nossos CDBs. Títulos emitidos por bancos como objetivo
de captar recursos junto aos investidores. Captamos de quem possui poupança
sobrando e empresta para quem precisa de financiamento. Os CDs são certi-
ficados de depósito, contas em banco, emitidos por bancos comerciais que re-
stringemo acesso, mas possuem vantagensmaiores do que a poupança comum.
Temos os juros em intervalos regulares, à depender da aquisição. No vencimento,
na maturação, recebemos todo o valor investido. O problema do CD é o mesmo
do CDB, no Brasil: caso precise retirar o valor antes do previsto, estaremos sujeitos
à penalidades. Temos de ter segurança absoluta que não será necessário utilizar
esse dinheiro antes do prazo.
As taxas de juros são mais altas de acordo com o tempo em que o investimento
permanece com o banco. Então, falamos de um investimento seguro e conser-
vadores. Existe uma ampla gama de modalidades, mas possuem quatro carac-
terísticas gerais: as taxas de juros, prazos, principal e a instituição.
3.25. Bankers' Acceptance
Falamos de uma espécie de fiança bancária, as BAs, são formas de pagamento
garantidas por um banco e não pelo titular da conta individual. O banco garante
o pagamento em uma data posterior e são usados com frequência no comércio
internacional ou pelas empresas como forma de pagamento relativamente se-
gura para grandes transações com risco relativamente pequeno para qualquer
uma das partes.
São negociadas com descontos no mercadosecundário, semelhantes aos títu-
los do Tesouro. Podendo ainda ser segurado o título por 90 dias que é quando o
comprador irá pagar e então efetuar o pagamento. Normalmente, são emitidos
emmúltiplos de R$100.000.
Os bancos negociam as BAs no mercado secundário antes de atingir o prazo de
vencimento, vendido abaixo do valor de face, comumdesconto determinadopelo
período de tempo anterior à data de vencimento. Temos dois responsáveis, o
banco e o mutuário.
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Módulo 4
Avaliação de Desempenho
Avaliação de Desempenho
Antes de tudo, precisamos entender que falamos de uma espécie de controle da
qualidade do processo de investimento. É dividida em 5 etapas, nós focaremos
emMedição deDesempenho, Atribuição deDesempenho e Avaliação deDesem-
penho.
Começando pelos retornos, partindo para a análise da tomada de decisão e quan-
tificamos as fontes dessas decisões e partimos para uma métrica levando em
conta a quantificação de risco. A avaliação de desempenho é importante para
os participantes internos e também para a parte externa. Trataremos de todas as
camadas desse processo importantíssimo para o sucesso de replicação de bons
resultados.
4.1. Cálculo de Retorno Sem Fluxos Externos
A medição de desempenho é essencialmente o processo de comparar o retorno
obtidodeumacarteira comoutras carteiras oucomumbenchmark. Essamedição
envolve o cálculo da taxa de retorno e suas comparações. Falamos de taxa de re-
torno, por definição. O seu cálculo envolve uma fórmula muito simples:
RoR = valor final - valor inicial dividido por valor inicial.
Utilizaremos o resultado expresso como porcentagem, determinando a variação
do início do período até o seu final. Temos um investimento onde aplicamos
R$100, pelo período N, e ao final obtivemos R$150, por exemplo, qual será o nosso
RoR? 150 - 100 dividido por 100, chegando ao resultado de 50%.
Cálculo de Retorno com Fluxos Externos
Fluxos externos são aportes ou saques da carteira, em primeiro lugar. Dividen-
dos, juros e juros sobre capital não é fluxo externo, é fluxo interno, por assim dizer.
Referimo-nos ao capital que entra ou sai de uma carteira. Os fluxos de caixas ex-
ternos podem influenciar os retornos na hora do cálculo. Temos três situações:
1. Fluxos de caixa são excluídos do ganho e acrescidos ao valor inicial:
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2. Os fluxos de caixa não participaram do desempenho, como se ocorressem no
final do período:
3. Os fluxos de caixa ocorreram ao longo do período de desempenho, fazendo-
se necessário ponderar as entradas, existindo duas modalidades de realizar essa
ponderação:
Taxa de Retorno Ponderada Pelo Tempo --- TimeWeighted Rate of Return.
Taxa de Retorno Ponderada Pelo Dinheiro --- Money Weighted Rate of Return.
4.2. Taxa de Retorno Total
Basicamente, é a mesma coisa que o Rate of Return, a sua diferença está no fato
de acrescentarmos o fluxo de caixa interno, gerado pelo rendimento. Ela mede
o desempenho de uma carteira. Aqui, nós consideramos as distribuições como
parte do desempenho.
Representando, então, os jurospagospor investimentosde rendafixa, distribuição
de dividendos e valorização de capital. É expresso comoporcentagemdo valor in-
vestido.
Fórmula:
Retorno Total = valor final - valor inicial + distribuições ÷ valor inicial
Utilizando os coeficientes da fórmula, nos conseguimos realizar o cálculo. Lem-
brando que consideramos valores em cima do capital + as distribuições.
Taxa de Retorno Ponderada pelo Tempo (Time-weighted Rate of Return)
ATWRéuma taxa composta, uma taxageométricadocrescimentodeumacarteira.
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É utilizada para comparar retornos de investimento, dividindo cada período em
sub períodos, que nada mais são do que a entrada e saída de caixa.
Calculamos o retorno em cada sub-período e taxa será o retorno sobre a soma de
cada um dos sub períodos. A sua fórmula, se dá da seguinte forma:
n --- número de períodos
HPR --- retorno dos sub períodos
Quanto aos fluxos de caixas, temos os dividendos e os juros, que são basicamente
as entradas. A taxa acaba por ser a soma de todas as taxas de retorno dentro de
um determinado período.
Exemplo: considere o desempenho e os fluxos de caixa abaixo e calcule a Taxa de
Retorno Ponderada pelo Tempo.
As retiradas de caixa, iremos deduzir do fluxo de caixa do próximo período.
Resultado: 7,01%
Importante: para a compreensão do cálculo do exemplo se faz necessário acom-
panhar a aula emvídeo, devido a apresentação feita via planilhas de Excel,mecan-
ismo apresentado pelo professor.
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4.3. Taxa de Retorno Ponderada pelo dinheiro (Money-weighted Rate of Return)
AMWRRé calculada exclusivamente pormeio de calculadoras, devido à complex-
idade e a quantidade de coeficientes. Falamos de uma medida de desempenho
de investimento calculada através da igualdade entre todos os fluxos de caixa.
Fórmula:
Coeficientes:
Nessa modalidade, tudo entra no fluxo de caixa. As contribuições, aportes, divi-
dendos ou juros recebidos, entram nos in-flows. Já, nos out-flows, entre os custos
dos investimentos, dividendos ou juros reinvestidos e retiradas.
Há uma outra fórmula de cálculo dessa modalidade, uma fórmula alternativa.
Fórmula Alternativa:
O valor total da carteira nada mais é do que o valor inicial trazido a valor presente
+ a soma de todos os fluxos de caixa.
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Independente da fórmula, o resultado será o mesmo. Mas na fórmula alternativa,
temos de arranjar os termos de uma maneira a encontrar a taxa de retorno pon-
derada pelo tempo.
Exemplo: um investidor inicia um investimento comprando 10 ações pelo valor de
R$10. Num primeiro período, ele recebe R$0,50 de dividendos por ação. Algum
tempo depois, ele compra 10 ações por R$12,00, recebendo R$0,35 de dividen-
dos por cada ação logo após. Num último aporte, ele compra mais 10 ações por
R$14,00 e no final do período recebe R$0,40 por ação e vende as 30 ações por
R$13,50. Calcule a Taxa de Retorno Ponderada pelo Dinheiro.
Resposta: utilizando a fórmula, os coeficientes e realizando os cálculos, chegamos
ao resultado de 6,53%.
Importante: para a compreensão do cálculo do exemplo se faz necessário acom-
panhar a aula emvídeo, devido a apresentação feita via planilhas de Excel,mecan-
ismo apresentado pelo professor.
4.4. Anualização de Retornos
Umretorno anualizadoéo retornoobtido é calculado a cada ano. Falamosdeuma
média geométrica, e por isso vamos decompor ela, montando a raiz N e assim por
diante.
Fórmula:
R1 -- retorno ano 1
R2 -- retorno ano 2
n -- número de períodos
Exemplo 1: retorno do fundo ABC: 5%, 4%, 6%, 8%, e 3%. Calcule o retorno anual-
izado.
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Montamos a equação com base na fórmula, incluindo os 5 períodos e o elevando
a 5.
Chegando ao resultado de 5,186%, sendo o nosso retorno médio anual do fundo
ABC. Se elevamos a 5 esse resultado teremos o retorno total do fundo em 5 anos,
que será 24, 186%.
Exemplo 2: o retorno do fundo ABC foi de 35,50% em 780 dias. Qual o retorno
médio anualizado?
Utilizando a mesma fórmula e ajustando os coeficientes, chegamos ao resultado
de 15,2765% ao ano. Ou seja, a taxa anualizada.
4.5. Conceito e Propriedades de um Índice de Referência Válido
Entramos agora na atribuição de desempenho, a segunda camada do nosso mó-
dulo de avaliação de desempenho. A atribuição de desempenho interpreta como
os gerentes alcançam seus desempenhos e medem as fontes de valor agregado
de um portfólio. A forte como o desempenho foi atingido importa.
Em geral, os gestores buscam atingir um retorno acima de um benchmark es-
pecífico. Isso em uma gestão ativa.
4.6. Benchmarks
Sãomedidas utilizadas para avaliar risco e retorno de uma carteira e como ela está
se saindo em relação a outros segmentos do mercado de capitais. Atribuímos os
benchmark e então partimos para a tomada de decisão, sendo o benchmark o
parâmetro de atuação.
Podemos ter um benchmark padrão, conhecido e estabelecido, e também pode-
mos ter um benchmark personalizado. No Brasil, temos o mais famoso índice, o
Ibovespa. Já em carteiras externas, temos oDown Jones, S & P e outros tantos que
podemos citar como exemplo.
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4.7. Propriedades de um Índice de Referência Válido
Em primeiro lugar, deve ser especificado com antecedentes, ser conhecido antes
do gerente partir para a tomada de decisão. Deve sermensurável e estar alinhado
com a estratégia do gestor e, ainda, não poderá ser ambíguo, deve ter alguma
estabilidade e refletir opiniões de investimentos atuais. Não obstante, deve ser
responsável pelos constituintes e pelo desempenho e deve ser "Investível", sendo
possível comprar a manter o benchmark em seu retorno.
4.8. Tipos de Índices de Referência
Há uma variedade enorme de índices de referência disponíveis, são dezenas de
milhares no mundo inteiro. Setoriais, de mercado amplo, mercado restrito, por
capitalizaçãoeoutras tantasdivisões. Mas, dividem-seemduas categorias: bench-
mark padrão (fornecedores conhecidos e criteriosos de índices) e os benchmarks
personalizados (projetadospara se alinhar comoperfil de riscoe retornodos clientes).
Os benchmarks personalizados podem ser construídos combinando benchmarks
padrões, por exemplo, 50% Ibovespa e 50% S & P500, temos um benchmark cus-
tomizado emesclado. Pode ainda, ser construído com base emmetas, utilizando
ativos específicos de acordo comumobjetivo. Temos alguns tipos debenchmarks
mais utilizados:
1. Benchmark de Retorno Absoluto;
2. Universo de Gerentes (customizado e fica fora dos 7 critérios);
3. Com Base emMetas (objetivo particular).
4. Mercados Amplos (mais conhecidos e utilizados);
5. Mercados Alternativos.
4.9. Testes de Qualidade de um Índice de Referência
Em primeiro lugar, tratamos de um índice de referência válido. Temos os critérios
de qualidade, que são bem próximos dos critérios de adequação de um índice,
mas dessa falamos de um teste.
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4.10. Viés Sistemático
O viés sistemático deve ser minimizado ao longo do tempo, utilizando ferramen-
tas e correlações com a gestão ativa. A habilidade do gerente não pode estar
relacionada com o retorno do estilo e com o retorno domercado. Não pode haver
correlação, pois toda correlação é um vício de origem. São uma espécie de Beta
da carteira.
4.11. Tracking Error
Avolatilidadedagestão ativa e a volatilidadedobenchmarknãopodemser acima,
pois mostra que o nosso tracking error está muito alto. Ele deverá ser baixo.
4.12. Características de Risco
Um benchmark deve refletir, mas não replicar o processo de investimento de um
gerente.
4.12. Cobertura
Os títulos emcomumdevemser representadosempesos aproximadamente iguais
entre a carteira do gerente e o benchmark escolhido. Com turn-over não exces-
sivo, pois o benchmark deve ser "investível".
Atribuição Macro --- Visão geral, Insumos e Análise
Diz respeito aos gestores de carteira dentro do pull de gestão do patrocinador do
título. O patrocinador pode auxiliar na decisão do gerente do fundo. A atribuição
micro é a nível do gestor e a atribuição macro é a nível do patrocinador.
Existem 6 níveis de alocação de desempenho, e aqui entramos em uma análise
ao nível do patrocinador. Ou seja, mesmo que o patrocinador decida sobre o pro-
cesso de seleção do gerente, ainda estaremos avaliando o desempenho do pa-
trocinador. Onde cada 1 dos 6 níveis exige um nível de tolerância ao risco.
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4.12. Níveis de Alocação
Nível 1: efeito da alocação, nada mais é que o desvio do patrocinador da política
de investimento. Nível 2: gestores de investimento, Alfa gerado acima do bench-
mark. Nível 3: benchmark, o investimento passivo de estilos relevantes. Nível 4:
categorias de ativos, alocação de ativos que não seja 100% livre de risco. Nível 5:
taxa livre de risco, retorno mais seguro possível. Nível 6: contribuições líquidas, os
fluxos de caixas investidos na taxa zero.
4.12. Conjuntos de Entradas
Temos ainda, dentro dos 6, extrair três conjuntos de entradas que constituem a
base da avaliaçãomacro. Temos a política de alocação que determina as carteiras
de ativos e o seu peso no portfólio em primeiro lugar. Em segundo, o retorno do
portfólio de referência, utilizando índices amplos e personalizados. E, em terceiro
lugar, temos os retornos de fundos, avaliações e fluxos de caixa externos. Total-
izando os três conjuntos de entradas.
Temos algumas fórmulas para calcular o desempenho do fundo, baseando-se no
referencial estabelecido.
Fórmula Categorias de Ativos:
Rca -- incremento de retorno da categoria de ativo
Ri - Rf -- excesso de retorno da categoria
Wi -- peso da categoria
A -- número de categorias de ativos
Fórmula Benchmarks:
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Fórmula Gestores de Investimento:
4.12. Atribuição Micro -- Visão Geral e Modelo de Fatores Fundamentais
A atribuição micro é uma análise de desempenho à nível do gestor de investi-
mento. Qual o desempenho do gerente em consideração ao benchmark válido?
Essa é uma das perspectivas abordadas. Toda atribuição de desempenho quer
entender como o investimento vem para a carteira. Para isso, temos três eta-
pas, a alocação do setor puro, a seleção dentro do setor e a interação da alo-
cação/seleção.
A alocação de setor puro diz respeito a qualidade da seleção feita pelo gestor den-
tro do setor. A seleção dentro do setor diz respeito calcular o retorno de acordo
comasegurançaemrelaçãoaosgruposescolhidos. E a interaçãodaalocação/seleção
atribui o desempenho às decisões do gestor em relação ao peso daquele setor em
relação a um benchmark. Todas visam definir a fonte de desempenho do gestor.
Essastrês etapas podem ser colocadas dentro de um fórmula, sendo ela:
Rv -- retorno em valor adicionado
Wp.j -- peso do setor j no portfólio
Wb.j -- peso do setor j no benchmark
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Rp.j -- retorno no portfólio do setor
Rb.j -- retorno no benchmark do setor j
Rb -- retorno sobre o benchmark do portfólio
S -- número de setores
Temos, ainda, osmodelos de fatores fundamentais que utilizam fundamentos es-
pecíficos de ativos observáveis para construir fatores comuns que explicam re-
tornos excedentes. A análise de fatores fundamentais é importante porquemede
o valor adicionado por cada fonte de exposição ao risco. Essas fontes individuais
de impacto ativo se somam para dar a contribuição total da gestão ativa sobre o
retornodoportfólio. Temosomodelo de "barra" comoumexemplo, que comporta
de 13 fatores a até 40 fatores.
Uma análise de regressão que visa decompor o valor adicionado em fatores fun-
damentais que acaba por explicar os retornos.
4.12. Atribuição de Desempenho em Renda Fixa
Assim comoa atribuiçãomacro emicro, ela visa decompor as fontes de retorno de
umdeterminado gerente ou de umpatrocinador. É o processo demedir retornos
gerados por uma carteira ativa de renda fixa em relação aos seus fatores de risco.
Alguns efeitos que entram nessa modalidade: efeito de gerenciamento da taxa
de juros, efeito do setor de qualidade do ativo, efeito de seleção e as atividades de
trading.
Ao analisarmos o retorno, vamos atribuindo os rendimentos de Alfa a cada efeito
de gestão. Quanto geramos de Alfa através de uma gestão de Duration? Por ex-
emplo, se soubermos responder a essa pergunta, já começamos a decompor os
retornos totais em fontes de retorno, para assim começar a nossa análise.
Existem várias maneiras de fazer esse processo de decomposição. O retorno total
podemos dividir em: retorno da curva de juros e excesso de retorno. Os efeitos so-
bre a curva de juros são efeito de alocação e seleção. Já na curva de juros, temos os
efeitos de mudanças e de torção. Existindo efeitos adicionais: efeito preço, efeito
de forma, efeito de spread, efeito de pagamento, efeito de volatilidade, efeito de
inflação e entre outros que poderemos utilizar nesse processo de acordo com o
seu enquadramento.
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4.12. Alfa de Jensen
A avaliação de desempenho é uma avaliação regular do desempenho do gestor
do fundo e compreende se o desempenho está atrelado à capacidade do gestor
ou se está atrelado a movimentações no mercado (sorte). Lembrando que essas
avaliações são ajustadas ao risco, entrando aqui a medida do Alfa de Jensen.
O Alfa de Jensen é umamedida de desempenho ajustada ao risco ajustada ao re-
tornomédio dodesempenhodeumportfólio abaixo ou acimadomodelo previsto
pelo CAPM.
Fórmula:
Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Rm -- retorno de mercado
Bi -- beta da carteira (exposição ao risco)
Essa exposição ao risco é o risco sistemático. O gerente émedido pela sua capaci-
dade de gerar retornos existentes, o Alfa.
Por exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Rm = 7%
Bi = 1,5.
Com esses dados, conseguimos compreender que geramos um retorno de exce-
dente esperado de 6%, ou seja, geramos Alfa.
4.12. Razão de Treynor
Falamos de uma métrica de desempenho para definir quanto de excesso de re-
torno foi geradopara cadaunidadede risco assumidopor umaempresa. Também
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conhecida como índice de recompensa para a volatilidade.
Fórmula:
Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Bi -- Beta da carteira (risco sistemático)
O Beta nos informará o quanto geramos de retorno excedente para unidade de
risco que agregamos ao Beta. Sendo bem parecido com o índice de Sharpe, que
ao invés de Beta utiliza-se do desvio padrão.
Exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Bi = 15
Onde, chegamos ao resultado de 8, na razão de Treynor. Que significa recom-
pensa que teremos para cada ponto que estamos gerando de Beta.
4.12. Índice de Sharpe
Mede o desempenho de um investimento comparado a um ativo livre de risco
após o seu ajuste para seu risco. Aqui, utilizaremos o desvio padrão da carteira
ao invés do Beta. Podendo ser entendido como o excesso de retorno para cada
unidade de risco em uma ativo ou em uma carteira
Fórmula:
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Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Op -- desvio padrão
Exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Op = 8%
Chegamos ao resultado de 1,5 para o nosso índice de Sharpe. Ou seja, o desem-
penho da carteira gera Alfa sem se expor a um risco demasiado.
4.12. Information Ratio e Tracking Error
É uma medida de retorno de carteiras em comparação com o benchmark e a
volatilidade dos seus retornos.
Fórmula:
O Tracking Error é medido pelo desvio padrão da diferença entre retorno do port-
fólio e retorno do benchmark. Ou seja, temos aqui o número do nosso "erro mé-
dio". A volatilidade dos retornos é medida pelo Tracking Error.
Exemplo:
Ri= 11%
Rm = 8%
TE = 6%
Chegamos ao resultado de 0,5 de índice. Ou seja, ela nos gerou para cada 1% de
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erro de rastreamento, foi gerado meio por cento de excedente de retorno. Temos
uma carteira mais eficiente.
4.12. Índice M2
M2 é umamedida do retorno ajustado ao risco de uma carteira de investimentos.
Falamos de uma espécie de versão expandida do índice de Sharpe.
Fórmula:
De certa forma, o M2 amplia o índice de Sharpe. A maneira mais fácil de com-
preendermos é enxergando em um exemplo a disposição dos coeficientes e cal-
culando.
Ri = 35%
Rf = 6%
Op = 42%
Om = 30%
Observemos que o índice de mercado é quase que irrelevante, pois não estamos
o ajustando exatamente. Chegamos ao resultado 25,71%, que seria o nosso de-
sempenho ajustado ao risco, então, geramos um Alfa de 8,3%.
4.12. Controle de qualidade
O controle de qualidade em uma avaliação de desempenho é feita por gráficos,
atendemos a três critérios: 1. Hipótese nula testável inicial de que o gerente não
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possui nenhuma habilidade. 2. Uma suposição de que os retornos de valor agre-
gado são distribuídos. 3 Uma suposição de que o processo de investimento do
gerente é consciente ao longo do tempo.
Exemplo:
Um gerente competente terá desempenho acima de um benchmark e fora da
faixa de confiança de forma consistente.
No gráfico, nós temos um intervalo de confiança mínimo, onde criamos um in-
tervalo e comparamos o desempenho do gestor. Onde, no ponto central, ele já
não está sendo eficiente. Temos um limite superior no intervalo de confiança, e o
gestor está gerando um resultadoconsistente, isso já no ponto mais alto do grá-
fico.
Todas as vezes que um gestor gerar rendimentos acima do benchmark e fora da
faixa de confiança, temos a certeza de que ele possui a habilidade de gerar re-
tornos, ou Alfas, de maneira consistente.
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Módulo 5
Gestão de Risco
Gestão de Risco
5.1. Gestão de Risco
5.1. O Papel da Gestão de Risco
O risco é o efeito da incerteza dentro dos objetivos, a exposição às incertezas. Seu
efeito pode ser positivo ou negativo. A gestão do risco é a gestão da incerteza, um
processo contínuode aperfeiçoamento, detectando, avaliando,medindoe agindo
na tomada de decisões.
Esse processo é realizado por organizações, gestores, instituições financeiras, e
esse processo começa identificando o risco ao qual se está disposto a correr, a
quantidade de exposição, entrando ainda a tolerância ao risco que possuímos. O
objetivo dessa gestão visa maximizar resultados, valores e estabilidade da institu-
ição ou indivíduo.
Qual a diferença da gestão de risco para a normal? A gestão normal foca em
retornos, já a gestão de risco visa o controle dos riscos. É mais fácil gerenciar
riscos do que gerenciar retornos, pois os retornos são mais incertos. Fundamen-
talmente, a gestão de risco iguala a exposição à tolerância ao risco. A gestão do
risco deve estar colada aos objetivos estratégicos da instituição.
5.1. Atributos de uma Gestão de Risco
Deve possuir uma compatibilidade com a natureza do negócio e com os produ-
tos/serviços. Quanto maior a complexidade de um produto, maior deverá ser o
controle de risco da operação. A gestão deve ser sempre proporcional a dimensão
e relevância segundo os critérios da instituição, estando adequada a importância
sistêmica do conglomerado. Deve possuir, ainda, a capacidade de avaliar os riscos
recorrentes macro e micro do mercado de atuação do conglomerado.
Temos riscosmacroeconômicos, fatores demercado, fatores globais, fatores locais
O papel da gestão do risco é adequar a exposição levando em consideração todos
os fatores apresentados.
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5.2. Resolução 4.557/2017
Ela determina todos os critérios de gestão de risco, de como devem sermonitora-
dos os riscos de créditos, riscos operacionais e toda a estrutura física de pessoas.
Define o processo de gestão, os relatórios necessários, ela regulamenta a oper-
ação de maneira ampla. Falamos de diretrizes regulamentares.
5.2. Tipos de Risco e Ferramentas Básicas de Gestão
Tipos de Risco
Temos duas categorias básicas, o risco sistemático e o não sistemático. O sis-
temático é aquele que abarca todos do mesmo modo, do sistema, e o seu con-
trário é referente ao risco do ativo, do negócio particular. Temos alguns subtipos:
• Risco do Negócio
• Risco do País
• Risco de Crédito
• Risco da Taxa de Câmbio
• Risco da Taxa de Juros
• Risco Político
• Risco da Contraparte
• Risco de Liquidez
• Risco de Mercado
• Risco Operacional.
Existem alguns outros riscos, mas esses são os principais subtipos de riscos que
podemos pontuar. E, ainda, são os que a nossa prova do CGA exerce influência e
nos pede.
Muitas empresasde investimentoassumemalguns tiposde riscos enãoassumem
outros. Por exemplo, assumem riscos de taxas de juros e de liquidez, mas tendem
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a tolerar riscos de mercado. Há perfis de riscos e de exposição, devemos alinhar a
tolerância à exposição.
Dentro dos fundamentos da gestão de risco, as empresas possuem o orçamento
de risco, geralmente. Que determina como o risco deve ser alocado nas difer-
entes unidades de risco. Isso faz parte do cotidiano das empresas do mercado
financeiro.
5.3. Risco de Mercado
Surge dos movimentos de preços dos mercados financeiros, sendo associado a
riscos do mercado adjacentes, como risco de preço, risco da taxa de câmbio e
alguns outros. Ele é expresso pela volatilidade do preço dos papéis. E como ferra-
mentas para a gestão dele, temos a quantificação do risco que podemos assumir,
definindo orçamento de risco para cada classe de risco e gerente de investimento,
a alocação de ativos, omonitoramento do respeito ao orçamento de risco. Ou seja,
quantificamos o risco, definimos orçamento, alocamos o ativo e monitoramos a
operação executada.
5.4. Risco de Crédito
Éo riscode inadimplência, a possibilidadedeumaperda resultantedonãocumpri-
mento de uma obrigação de negócios. O risco de um credor não receber o prin-
cipal e juros devidos, resultando em problemas no fluxo de caixa.
Para sua gestão, estabelecemos limites ao valor de exposição (limite de crédito),
exigimosgarantias adicionais impondo termospara empréstimos, adicionarCovenants
(positivos ou negativos) e lidar com o risco de transferência utilizando instrumen-
tos derivativos. Limites, garantias, contraparte, impor Covenants e transferir riscos
de créditos utilizando derivativos.
5.5. Risco de Liquidez
Refere-se a capacidade de comprar ou vender sem incorrer em perdas. Existem
várias razões para corrermos o riscode liquidez, umadelas é oGAPentre demanda
e oferta, queremos vender algo, mas não temos quem compre. Às vezes, o tipo
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de ativo que temos emmão não é pr opício à venda. Um outro problema da falta
de liquidez são as incompatibilidades de fluxo de caixa de entradas e saídas.
Existem dois riscos de liquidez: o risco de liquidez de recursos do detentor do
ativo e o risco de liquidez de mercado, onde o mercado não está comprando e
apresentando demandas.
Para a gestão desse risco, devemos identificar antecipadamente,monitorar e con-
trolar a liquidez antecipadamente, planosdecontingência, umaprojeçãoeficiente
do fluxo de caixa, gerenciar e reduzir a alavancagem da empresa. A alavancagem
potencializamuito o problema de liquidez. O eventomais preocupante dos prob-
lemas de liquidez é a Grande Recessão de 2008, onde faltou liquidez em todos os
mercados.
5.6. Risco Operacional
Falamos do risco de perdas por pessoas, sistemas, políticas e procedimentos in-
ternos inadequados, bem como por acontecimentos externos. Por exemplo, um
incêndio na corretora que detém todos os registros dos seus investimentos, afe-
tando as operações. Ou seja, os riscos operacionais variam de grau e de natureza.
Como ferramentas para lidar com o risco operacional, identificar o risco, desen-
volver programas de auditoria anual, estabelecer protocolos rígidos de segurança
e contingência, e, ainda, a validação das ações de gestão e governança.
5.6. Medição de Desempenho Ajustado ao Risco
Dentro das principais medidas temos o Alfa de Jensen, a Razão de Treynor, o
Índice de Sharpe, a Information Ratio e, por fim, temos a M2. Essas são as princi-
pais medidas de desempenho e já foram apresentadas aos alunos da plataforma
de estudos da TopInvest.
Colocaremos abaixo um exemplo de cálculo de cada uma dessas medidas de de-
sempenho e ao final apresentaremos uma nova.
5.7. Alfa de Jensen
Fórmula:
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Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Rm -- retorno de mercado
Bi -- beta da carteira (exposição ao risco)
Essa exposição ao risco é o risco sistemático. O gerente émedido pela sua capaci-
dade de gerar retornos existentes, o Alfa.
Por exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Rm = 7%
Bi = 1,5.
Com esses dados, conseguimos compreender que geramos um retorno de exce-
dente esperado de 6%, ou seja, geramos Alfa.
5.8. Razão de Treynor
Fórmula:
Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Bi -- Beta da carteira (risco sistemático)
O Beta nos informará o quanto geramos de retorno excedente para unidade de
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risco que agregamos ao Beta. Sendo bem parecido com o índice de Sharpe, que
ao invés de Beta utiliza-se do desvio padrão.
Exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Bi = 15
Onde, chegamos ao resultado de 8, na razão de Treynor. Que significa recom-
pensa que teremos para cada ponto que estamos gerando de Beta.
5.9. Índice de Sharpe
Fórmula:
Ri -- retorno da carteira
Rf -- taxa livre de risco
Bi -- Beta da carteira (risco sistemático)
O Beta nos informará o quanto geramos de retorno excedente para unidade de
risco que agregamos ao Beta. Sendo bem parecido com o índice de Sharpe, que
ao invés de Beta utiliza-se do desvio padrão.
Exemplo:
Ri = 15%
Rf = 3%
Bi = 15
Onde, chegamos ao resultado de 8, na razão de Treynor. Que significa recom-
pensa que teremos para cada ponto que estamos gerando de Beta.
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5.10. Information Ratio
Fórmula:
O Tracking Error é medido pelo desvio padrão da diferença entre retorno do port-
fólio e retorno do benchmark. Ou seja, temos aqui o número do nosso "erro mé-
dio". A volatilidade dos retornos é medida pelo Tracking Error.
Exemplo:
Ri= 11%
Rm = 8%
TE = 6%
Chegamos ao resultado de 0,5 de índice. Ou seja, ela nos gerou para cada 1% de
erro de rastreamento, foi gerado meio por cento de excedente de retorno. Temos
uma carteira mais eficiente.
5.11. Índice M2
Fórmula:
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De certa forma, o M2 amplia o índice de Sharpe. A maneira mais fácil de com-
preendermos é enxergando em um exemplo a disposição dos coeficientes e cal-
culando.
Ri = 35%
Rf = 6%
Op = 42%
Om = 30%
Observemos que o índice de mercado é quase que irrelevante, pois não estamos
o ajustando exatamente. Chegamos ao resultado 25,71%, que seria o nosso de-
sempenho ajustado ao risco, então, geramos um Alfa de 8,3%.
5.12. Índice de Sortino
Falamos de uma variação do índice de Sharpe, que ao invés de termos o desvio
de portfólio, utilizamos o desvio de baixa, dos dias em que a carteira perdeu o seu
valor. Também, é umamedição de desempenho ajustada ao risco.
Fórmula:
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Ri -- retorno de carteira
Rf -- taxa livre de risco
Od -- desvio de baixa da carteira
Exemplo?
Ri = 15%
Rf = 6%
Od = 10%
Chegando ao resultado de 0,9%. Ou seja, se observamos que quanto maior o
índice de Sortino, maior será o resultado no ajuste ao risco.
5.13. Gestão Integrada de Risco
É o conjunto de práticas e processos apoiados por uma conduta de gestão de
risco, que altera a auxilia a empresa em uma versão integrada de gestão de risco.
Basicamente, falamos de uma visão sistêmica de gerenciamento de risco, com
etapas e processos documentados de maneira clara.
Se faz necessário avaliar os riscos vinculados aos negócios, os não vinculados, os
riscos de eventos, os riscos legais, os riscos de reputação, os riscos de um desastre
natural ou não, o risco político, financeiro, demercado, de crédito, de liquidez e op-
eracional. Vejamos bem, não falamos de poucos riscos, por isso se faz necessário
uma visão integrada. Analisando todos os fatores, seu impacto, seus vínculos com
o negócio. Devemosmapear todos eles, estabelecendo relações de causa e efeito
entre o risco e o negócio. Há uma matriz de decisão? Se não, se faz necessário
estabelecer, incluindo um comitê de risco, sistemas de reporte, adotando ferra-
mentas de controle. Falamos de ummundo de possibilidades.
A governança de risco é um processo de cima para baixo, que estabelece a base
para o gerenciamento de risco em uma organização. A boa governança de risco
garante que o nível de tolerância de risco seja definido e fornece, ainda, a super-
visão de risco. Será necessário uma infraestrutura com pessoas especializadas
para isso, com equipes e estruturas bem estabelecidas. Deve-se monitorar, miti-
gar e gerir o risco. Omonitoramento deve ser contínuo. Devehaver políticas e pro-
cessos muito bem definidos, com comunicações adequadas, com comunicação
contínua de acordo com a hierarquia da empresa. Asmétricas de risco devem ser
claras e de fácil interpretação. A gestão deve conter uma análise estratégica.
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Processo:
Comunicação > Identificação do Risco > Análise de Risco > Monitoramento e Re-
visão.
Temosdiversosmétodospara realizar as avaliações, como testesdeestresse, cenário,
testes de cenário, modelagens, medições de Value-at-Risk.
5.14. Funcionamento de uma Área de Gestão de Riscos: Objetivos, Controles e Vali-
dação de Modelos (backtesting)
A área de gestão de riscos é responsável por monitoramentos diários dos riscos
dos clientes. Nas empresas do setor de investimento, a área de gestão de risco,
chama-se Área Autônoma, com o seu diretor reportando-se diretamente ao con-
selho de administração da empresa. Isso para evitar conflitos de interesse, uma
vez que o gestor de risco e o gestor da carteira podem vir a se relacionar trocando
informações.
O objetivo da área de gestão de risco émitigar os riscos e não os eliminar, utilizam
de pesos e contrapesos para que isso aconteça. Apesar da existência de gestores
especializados, a gestão de risco ainda é dever de todos. É de responsabilidade de
todos. Os gerentes avaliam emonitoram, relatando os riscos, podendo em alguns
momentos ter uma autoridade de decisão. Já os gestores de portfólio devem ter
também a clareza em relação aos riscos da operação. A decisão final frente aos
riscos cabe aos tomadores de decisão, designados pela empresa e pela operação.
Portanto, é importante que a gestão de risco faça parte da cultura da empresa.
Seguindo uma hierarquia, mas que envolve a integração com as outras atividades
de negócios.
As empresas utilizamométodo de defesa contra o risco de 3 pontas. Funcionários
e Gerentes (identifica e controla) > Gestão de Risco e Compliance (análise, avali-
ação e monitoramento) > Auditoria Interna (supervisão da execução dos proces-
sos). Há a possibilidade de uma quarta ponta de defesa, que seriam as auditorias
externas.
Os auditores internos ativos podem auxiliar e prestar conselhos sobre comomel-
horar os controles e eficientes.Eles devem reportar-se a um comitê de auditoria,
dentro do conselho de administração.
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5.14. Backtesting
Basicamente, refere-se ao teste antecipado. Ou seja, montamos ummodelo com
objetivo de projetar os resultados daquele determinadomodelo, mas testando se
o modelo é válido por meio do "Backtesting".
É um método geral para ver se uma estratégia ou modelo teria funcionado em
determinado cenário. Se ela funcionar, os analistas e tomadores de decisão po-
dem ter mais confiabilidade no que estão propondo. O método utiliza-se de da-
dos retrospectivos e eventos históricos. A ideia parte do ponto de que aquilo que
funcionou no passado deverá funcionar no futuro.
Os seus resultados garantem a solidez da estratégia, bem como a sua probabili-
dade de gerar bons resultados para a empresa. Um backtesting com resultados
negativos também fornece informações a empresa, por meio dele fica claro a efi-
ciência da estratégia proposta.
5.14. Volatilidade
A volatilidade é umamedida estatística da dispersão dos retornos de umdetermi-
nado título ou índice demercado. Quando falamos sobre riscos de ativo, estamos
nos referindo a volatilidade. Ela nos diz o grau de dispersão em torno da média,
quanto maior for, maior será a volatilidade do título.
A previsibilidade de um título será maior quando a sua volatilidade for pequena.
Já quando a volatilidade for alta, menor será a capacidade de previsão acerca de
um título. O desvio padrão do título é a melhor medida de volatilidade, onde a
variância capta os retornos em torno da média.
5.14. Variância e Desvio Padrão
5.15. Variância
A variância mede o quanto os dados estão dispersos em torno da média, das ob-
servações. Falamos de uma medida. Existem duas formas de variância popula-
cional e a amostral.
Populacional: N elementos é média dos quadrados dos desvios dos elementos
em relação à população. Sendo dada por:
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Amostral: é definida como a soma dos desvios dos elementos em relação à sua
média X, dividido pelo grau de liberdade. Sua fórmula é:
5.16. Desvio Padrão
É a raiz quadrada da variância. Uma medida de dispersão, mas que fornecesse
um número mais fácil de relacionar com a amostra que estamos extraindo. Ou
seja, mede a dispersão em torno da média deste conjunto de elementos.
Populacional: é igual a raiz quadrada da variância populacional. Desta forma, o
desvio padrão populacional é dado por:
Amostral: é igual a raiz quadrada da variância amostral. Sua fórmula é:
Exemplo de Cálculo de Variância e Desvio Padrão.
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Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
Dados:
Variância Populacional = 4,62
Variância Amostral = 5,00
Desvio Padrão Populacional = 2,1483
Desvio Padrão Amostral = 2,2361
5.17. Beta
O Beta é a taxa entre a variação de um ativo alvo e a variação de todo o mercado.
É uma elasticidade, medindo a variação percentual do ativo, dada a variação per-
centual do retorno de mercado.
Se o Beta for maior do que 1, significa que o ativo varia mais do que o índice, por-
tanto, é mais volátil. Se o Beta for menor que 1, significa que o ativo varia menos
do que o índice de mercado, ou seja, é menos volátil e menos arriscado. O Beta
igual a 1 significa que o ativo é igual ao índice.
Fórmula:
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Ri -- retorno do ativo
Rm -- retorno de mercado
Exemplo: utilizamos os dados de 41 dias de flutuação do Bradesco (BBDC4) e o do
Ibovespa. Dados reais. Calcularemos o Beta do Bradesco.
Dados:
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
O nosso Beta será de 1,10% e nos informa que quando o retorno do mercado for
de 1%, o retorno de BBDC4 será de 1,10%.
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5.18. Value-at-Risk (VaR)
É uma medida estatística que mede e quantifica em uma único número o nível
de risco de um produto financeiro ou de uma carteira em um período específico.
Falamosdaperdamáxima sobreumhorizonte expresso emumnível de consciên-
cia pré-determinado, basicamente: o valor em risco.
Qual o valormáximoque perderemos a nível de 95%de certeza emumperíodo de
1 ano? O VaR conseguirá nos fornecer essa informação. Obviamente, é baseado
em probabilidade, permitindo prever diversas perdas baseadas em vários níveis
de confiança. Umamedida consistente utilizando a perda emmoeda.
As comparações entre carteiras diferentes devem sermedidas com títulos semel-
hantes, para que não haja divergências. A escolha do nível de confiança é baseada
nos requisitos da indústria, a escolhadehorizontede tempo levará emconta o tipo
de ativo e carteira.
Suas vantagens são: facilidade para compreender, aplicável para qualquer ativo e
funciona como um importante fator de decisão na alocação de ativos. Existindo
alguns diferentes métodos de cálculo do VaR.
5.19. Analítico ou Paramétrico
Conhecido como método de variância e covariância e assume uma distribuição
normal, estimando valor esperado e desvio padrão de uma carteira. Analisa perío-
dos anteriores de movimentos dos preços e utiliza a teoria da probabilidade para
calcular a perda máxima de uma carteira.
Fórmula:
R -- retorno esperado
z -- valor Z correspondente a um determinado nível de significância
o -- desvio padrão da rentabilidade
V -- valor do investimento
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Exemplo: considere um investimento R$1.000.000,00, retorno esperado de 15% ao
ano e desvio padrão de 20%. Calcule VaR paramétrico para o nível de significância
de 95%.
Importante: a tabela utilizada para apresentação dos dados em aula está incap-
turável. Para calcular com todos os coeficientes do período, se faz necessário assi-
stir a aula em vídeo.
VaR = (15% - 1,645 . 20%) . 1.000.000
VaR = -179.000
Podemos dizer que a perda máxima desse título é de 17,9%, isso para o período
de 1 ano. No máximo, perderíamos 179.000 na carteira. A chance de perdermos
179.000 em uma ano é de menos de 5%.
5.20. Histórico
Trata-sedeumnovométodode se calcular oVaR.Precisamosdeumasériehistórica
organizada emordemcrescente, escolhendo o percentil de acordo comonível de
confiança que desejamos, sendo essa a maneira mais fácil de se calcular o VaR.
É importante, também, saber que utilizaremos uma grande quantidade de da-
dos. Se utilizamos pouca quantidade de dados, temos uma conclusão pobre, ex-
atamente porque utilizamoso método do percentil. Ainda assim, ele é simples e
não exige ponderações complexas. A única ponderação necessária é a da carteira
que queremos analisar.
Para a compreensão, utilizaremos o seguinte exemplo: calcular o VaR mensal de
5%, observando o percentual referente da distribuição de retorno mensal.
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
5.20. Monte Carlo
Falamos de um outro método para calcular o Value-at-Risk, sendo o mais com-
plexo meio. Ele cria, aleatoriamente, vários cenários para taxas futuras utilizando
modelos de precificação não lineares para então calcular o VaR. É utilizado para
fatores complicados, propondo que há uma atribuição de probabilidade normal
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conhecida para os fatores de risco,
Se temosodesviopadrãoeo retornomédiodeumacarteira, conseguimos simular
diversos cenários nométodo de Monte Carlo. O objetivo é encontrar uma variável
quase que contínua, discreta.
Fórmula:
Ri -- retorno diário i
Si - retorno da ação no dia i
Si +1 -- preço da ação do dia i
u -- retorno médio da ação
Delta t -- unidade de tempo
o -- desvio padrão da ação
E -- número aleatório gerado em uma distribuição normal
Comoela precisa de umabase de dados grande, utiliza-se a variação dodia. Pode-
mos, ainda, montar cenários montando carteiras com ométodo de Monte Carlo.
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
5.21. Vantagens e Limitações
Passamos pelo método Paramétrico/Analítico, Histórico e o de Monte de Carlo,
todos são ferramentas para se calcular o Value-at- Risk. Mas quais as vantagens
do VaR? Além de nos entregar em umúnico número o nosso grau de risco, sendo
fácil de se comparar.
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5.21. Vantagens
O VaR captura uma infinidade de informações, podendo ser utilizado para a com-
paração entre classes de ativos, carteiras e em negociações. Podemos comparar
quase qualquer coisa!
Uma de suas vantagens é que ele facilita as decisões de alocação de capital e
pode ser utilizado na avaliação de desempenho das carteiras de um determi-
nado gestor. Podendo ser usado verificando por meio de Backtesting. É ampla-
mente aceito pelos reguladores que ditam as normas da gestão de risco, sendo
ummétodo muito popular no ambiente Bancário.
5.21. Limitações
Éumamedida subjetiva e altamente sensível a várias escolhasdiscricionárias feitas
no momento do cálculo.. Podendo subestimar a frequência de alguns eventos.
Não levando em conta o risco de liquidez e passa a ser sensível ao risco de liq-
uidez de uma carteira, devido às correlações. É vulnerável a regimes de tendência
ou volatilidade, sendo interpretado como o pior cenário quando ele não é.
Ainda, pode acabar por simplificar demais a análise de risco. Por exemplo, não
podemos tomar decisões de investimento em carteira baseado em um único fa-
tor, ao optarmos pela carteira que tem omenor VaR, simplificando demais o risco
e passando a crer que ele pode ser dominado. Não obstante, se concentra em
medir a perda máxima.
5.22. Benchmark VaR
OBeVaR (benchmark VaR), sendo definido como os retornos do fundo em relação
ao seu benchmark. Geralmente, é calculado com omodelo paramétrico para um
horizonte específico de dias úteis com um intervalo de confiança de 95%.
Utiliza-se do VaR da carteira e o VaR do benchmark e realiza o cálculo. Sendo o
desvio potencial para avaliar uma possível perda de valor de determinado investi-
mento em relação ao potencial de perda do benchmark
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5.23. Risco de Taxa de Juros e Mensuração de Risco de Taxa de Juros
5.23. Risco de Taxa de Juros
O valor presente de qualquer título futuro nada mais é do que os fluxos de caixa
futuros do título trazidos ao valor presente. Logo, podemos dizer que quando
a taxa de juros sobe, o preço do título cai. Obviamente, se levarmos o título ao
vencimento, receberemos exatamente a taxa de juros combinada no momento
daaquisição, podendoestar comovalor emágio oudeságio se o vendermos antes
do período.
A taxa de juros é o principal componente de risco de um título de renda fixa. É o
potencial de uma mudança nas taxas de juros reduzir o preço de um título. Três
características são importantes: os valores dos títulos caem com a subida da taxa
de juros, o preço de títulos com prazos mais longos são mais sensíveis à taxa de
juros, o risco da taxa de juros pode ser reduzido pela diversificação com prazos de
vencimentos ou utilização de derivativos.
Podemos minimizar riscos da taxa de juros aplicando em títulos com Durations
diferentes ou ir aplicando os valores ao longo do tempo para ir acompanhando as
mudanças da taxa de juros no tempo.
5.23. Mensuração de Risco de Taxa de Juros
Quais as características dos títulos que afetam a taxa de juros? Emprimeiro lugar,
temos o prazo, quanto maior o prazo, maior a exposição à volatilidade das taxas
de juros. Sendo o prazo utilizado para calcular a exposição do título ao risco da
taxa de juros, para isso, utilizamos a Durations e a Convexidade.
Os pagamentos de cupons reduzem o risco da taxa de juros, uma vez que são
pagamentos antecipados de juros. Ao mesmo tempo, o pagamento de cupom
acresce o risco de reinvestimento, uma vez quehá apossibilidadedeque o investi-
dor não consiga reinvestir o recurso na taxa inicialmente contratada. Ele reduz a
Durations, fica fácil de compreender que títulos iguais, com a mesma remuner-
ação e prazo, o título com cupom émenos exposto ao risco da taxa de juros.
Ainda, dentro das características, temos os títulos com opções embutidas. No
Brasil, temos o Caps-floor, ou melhor, as conhecidas Call-put. O que é um título
com opção Call ou Put? Falamos de um título comdireito a exercer, na opção Call
o emissor poderá exercer o direito, e na opção Put o titular é quempoderá exercer.
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Por exemplo, as taxas de juros caíram, o emissor emitiu um título de R$1000 que
remunera 10% ao ano. A opção que ele terá é de antecipar o pagamento do prin-
cipal levando em consideração a variação da taxa de juros. E, como exemplo de
Put, podemos dizer que o titular terá o direito de exigir o reembolso antecipado
do valor principal do título, mas essa opção só poderá ser exercida em um prazo
determinado e ainda possuem taxas de cupom mais baixas para compensar os
emissores do título.
5.24. Análise de Cenário
Quando falamos de cenários, emprimeiro lugar, é preciso saber que tramos de fu-
turo e como as taxas de juros futuras e cenários econômicos se entrelaçam, pois
elas refletem expectativas domercado em atividade econômica e a políticamon-
etária, ambas são afetadas pelas taxas de juros e, por conseguinte, também afe-
tam a taxa de juros. Temos uma espécie de equilíbrio geral estabelecido entre
todos esses entes. Por exemplo, em ummomento de recessão, as taxas de curto
prazo normalmentecaem à medida que a demanda real por crédito enfraquece
e o Bacen afrouxa a política monetária.
Se os investidores anteciparem uma recessão, eles esperam que as taxas de curto
prazo caiam. Essa expectativa pode se traduzir em uma curva de rendimento in-
vertida se o declínio antecipado for grande e persistente o suficiente para com-
pensar o prêmio de risco.
O gestor de fundos que consegue prever com alguma precisão o cenáriomacroe-
conômico, seja um cenário real ou das políticas monetárias futuras, conseguirá
tambémprever um cenário demovimentação das taxas de juros. Podendo tomar
as melhores decisões para a carteira, utilizando as estratégias.
5.25. Duration: Macaulay, Modificada e Effective
5.25. Macauley
Em primeiro lugar, as Durations são um prazo médio de pagamento ou recebi-
mento, ondeodetentordo título receberáo valor dos seusfluxosdecaixa. Falamos
daumamédia ponderadadosprazos até queumtítulo de renda fixa seja recebido.
É medido em unidade de tempo, um Duration de 3, possui três períodos.
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A Duration Macaulay com cupom é menor do que o prazo do título, já a sem
cupom ela é igual ao prazo de título. Como nós calculamos a Macaulay Duration?
Fórmula:
CFj -- fluxo de caixa no prazo j
i -- yield to maturity ou taxa de desconto de mercado
P -- preço do título (valor presente de todos os fluxos de caixa)
Exemplo: suponhamos que um investidor compre um título com valor de face
de R$100, com pagamento semestral de 4%, com três anos para o vencimento. O
título tem rendimento até o vencimento de 5% e atualmente está cotado no valor
de R$97.25. Sua Macaulay pode ser calculada da seguinte forma:
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
Naplanilha, comosmecanismosdecálculonós chegamosao resultado2,85. Ainda
existe, dentro dos mecanismos, uma função própria de Macaulay Duration que
nos apresenta direto ao resultado.
5.25. Macaulay Modificada
É umamedidamais precisa da sensibilidade do preço em relação aMacaulay Du-
ration. Ela expressa a mudança mensurável no valor de um título em resposta à
variação nas taxas de juros.
Fórmula:
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YTM -- rendimento até o vencimento de um título
N -- frequência de cupons
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
Basicamente, falamos da Duration Macaulay modificada, utilizando a frequência,
que é 2 (semestral). Quando realizamos esse cálculo chegamos ao resultado de
2,78. E nos informa que um título que caimenos 1%, a nossa Duration será de 2,85,
já se o valor for de 4%, o título subirá devido a queda dos juros de mercado, 2,78.
5.26. Effective
Essa só poderá ser utilizada como medida de Duration para títulos com opções
embutidas. Ela considera as flutuações dos preços dos títulos em relação à mu-
dança do desenvolvimento dos títulos até o seu vencimento.
Fórmula:
V - Delta y -- valor do título se o rendimento cair em y%
V + Delta y - valor do título se o rendimento aumentar em y%
V0 -- valor presente de todos os fluxos de caixa do título
Delta y -- variação do investimento
Exemplo: investidor possui um título de R$100 com rendimento de 8%. O preço
do título aumenta para R$103 quando o título cai em 0,25%. Se o rendimento au-
mentar 0,25% o valor do título vai para R$98. Qual é o Effective Duration?
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Utilizando a fórmula, nós chegamos ao resultado de 10 para a Duration Effective.
5.27. Convexidade
É umamedida de relação não linear entre os preços dos títulos com asmudanças
nas taxas de juros. Ou seja, é uma medida de sua curvatura. Matematicamente
falando, é a segunda derivada dos preços dos títulos em relação às taxas de juros.
Em geral, quanto maior a Duration, mais sensível é o preço do título a mudanças
nas taxas.
A linha azul representa a Duration à relação linear. A convexidade é a relação não
linear, a linha vermelha por sua vez. Temos uma distorção próxima a relação com
a Duration. As transações ficammaiores cada vez que as linhas tomam distância
entre si.
Como calculamos a Convexidade? Calculamos a Duration, para depois calcular a
Convexidade, buscando a variação correta e aproximada do título dada a variação
do Yield.
Observamos que a convexidade é sempre positiva, tanto faz se a Duration é pos-
itiva ou Negativa. Mas existe a possibilidade de termos a convexidade negativa,
ocorrendo em títulos com opções embutidas.
Uma convexidade negativa nada mais é do que uma redução
Fórmula:
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P --- preço do título
y --- yield to maturity na forma decimal
T --- número de períodos
CFt --- fluxo de caixa no tempo t
A primeira parte da fórmula é uma ponderação e a segunda temos uma Duration
Modificada. Poderíamos dizer que a convexidade é a durationmodificada dividida
pelo preço do título x 1 + YTM elevada ao quadrado, para simplificar.
Exemplo: paraumtítulode valor de faceR$100comcupompagosde formasemes-
tral de 4% ao ano que vencerá em 3 anos. O título tem rendimento até o venci-
mento (YTM) de 5% e anualmente está cotado amercado emR$97,25. Calculemos
a sua convexidade.
Importante: para compreensão e análise do exemplo se faz necessário assistir
a aula, uma vez que foi utilizado um sistema de planilha, que é o mecanismo
necessário para realizar o cálculo.
Apesar de ser um cálculo complexo, conseguimos chegar ao resultado de 2,977%
/ R$2,79. Podemos saber que quantomaior a convexidade, maior será a adição na
Duration para calcular a variação de um papel.
5.28. Risco da Curva de Juros
É o risco de sofrer perdas causadas por umamudança adversa nas taxas de juros
de mercado. Está relacionado ao achatamento ou a inclinação da curva de juros.
Qual a diferença entre o risco da taxa de juros e da curva de juros? A taxa de juros
se refere a uma variação linear, que relaciona os títulos de curto e longo prazo, re-
fletindo os spreads de risco em relação ao tempo. Conforme aumenta a incerteza
no longo prazo, aumenta a inclinação. O mercado precifica, havendo um spread
entre o curto prazo e o longo prazo, e a curva de juros mostra exatamente isso.
Gráfico:
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Vale lembrar que quando falamos de curva de juros, falamos de ativos damesma
classe de risco. Portanto, quanto maior for a inclinação da curva de juros, maior
será o spreadparao longoprazo. Umacurva invertida, bemmais rara, é umprenún-
cio de uma recessão, por exemplo.
Com os dados de variação emmãos e as projeções, temos a possibilidade de uma
tomada de decisão, para resolver visando sempre o rendimento do portfólio.
5.29. Risco de Resgate Antecipado
O resgateantecipado só pode ocorrer por meio da intenção dos detentores do tí-
tulo oudoemissor, devendo ser umtítulo resgatável. "Callable orPutable". Seguinte
algumas diretrizes para o seu funcionamento.
Basicamente, o resgate antecipado dos emissores ocorre quando as taxas caem,
para poder refinanciar a dívida, nesse caso o risco é do detentor do título, devido
à dificuldade de reinvestir na mesma taxa.
Já quando o resgate antecipado é direito do detentor e as taxas sobem, o emissor
poderá obrigar o detentor a vender o título e ele terá que investir a taxasmais altas.
5.30. Risco de Reinvestimento
Refere-se a dificuldade de um investidor não conseguir reinvestir os fluxos de
caixa recebidos de um investimento a uma taxa comparável à taxa de retorno at-
ual. Lembrando que os títulos de cupom zero não possuem esse risco devido a
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sua natureza.
Por exemplo, recebemos cupons de um título comprado a 10%, e recebemos os
valores de cupom a uma taxa baixa dos 10% ao ano, devido a alteração nas taxas
de juros.
Ainda, os títulos resgatáveis estão muito vulneráveis a esse tipo de risco. Para a
suamitigação, podemos começar por não investir em títulos resgatáveis, focar em
títulos de cupom zero e, ainda, comprar títulos de longo prazo. Não obstante, é
possível utilizar a estratégia Ladders, ou seja, teremos títulos de curtoprazo,médio
prazo, longo prazo e todos com Durations diferentes.
Obviamente, carteiras ativas de fundos são bons instrumentos de mitigação, de-
vido ao fato da carteira girar bastante. Não é alto fixo e imóvel.
5.31. Risco de Crédito
Refere-se a probabilidade do credor não receber os pagamentos do principal ou
do juros dos serviços da dívida estendida ao tomador. Resultando na interrupção
do fluxo de caixa da empresa e do aumento nos custos relativos à cobrança.
O risco de crédito atua principalmente dentro do:
• Risco de Quebra;
• Concentração de Risco;
• Risco Soberano.
Os credores quando vão realizar empréstimos utilizam modelagens de crédito
para determinar o nível de risco associado a liberação de crédito ao tomador. Es-
sas modelagens são análises de risco, que são fatores importantes para a análise
de risco, temos os:
• Score de Crédito;
• Credit - Due Diligence;
• Análises de Créditos (próprias);
• Transferência do Risco de Crédito (seguros);
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• Garantias Financeiras;
• Transferir Riscos para Terceiros;
• Transferir Riscos para um Colateral (avalista, letras de crédito, etc);
• Garantias Reais.
O risco de crédito é composto, ou pode ser medido, pelos famosos 5Cs, que nada
mais são do que Crédito, Capacidade, Capital, Condições e Colateral. Mitigamos o
risco analisando e envolvendo todos esses fatores.
5.32. Risco de Liquidez
É a dificuldade de fechar uma negociação antes do vencimento sem representar
umcusto significativo, causado por dificuldades de negociação ouBid-Ask spread
tão grandes que acarretam em perdas relevantes.
O risco de liquidez, em primeiro lugar, temos a ideia de balcão x bolsa. Os deriva-
tivos de balcão tendem a ser menos líquidos, devido a sua composição, em re-
lação aos derivativos de bolsa. É normal encontrarmos derivativos com alto nível
de negociação de Bid-ask spreads, então, o risco de liquidez é que efetivamente
precisamos vender umderivativo e não conseguirmos sair da posição semadmitir
uma perda na carteira.
5.33. Risco de Câmbio
Falamosde flutuações damoeda local emconsideração amoedado investimento
estrangeiro. Por exemplo, um investidor extrangeirodecide colocarR$1.000.000,00
noBrasil, coma taxaem5,25%. Noprazodeumanoele receberáo valorR$5.775.000,00,
se a taxa estiver na mesma posição de quando ele entrou, sairá com o mesmís-
simo valor. Esse é o risco do câmbio, pois não se pode saber qual será a taxa de
câmbio no vencimento. Mas, para mitigar esse risco, a única coisa que ele pode
fazer é ir no mercado futuro e já comprar 1 milhão de dólares. Basicamente, fazer
hedge, utilizar instrumentos de derivativo.
Existem 4 tipos de exposição:
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• Exposição da Transação (transferência de ativos em moedas e taxas difer-
ente);
• Exposição Económica (investimento afetando pela taxa e influencia o fluxo
de caixa);
• Exposição de Conversão (afeta os números da exposição do rendimento):
• Exposição Contingente (taxa de câmbio desconhecida até a conclusão da
proposta).
5.34. Risco de Inflação
É o risco da inflação prejudicar o valor real dos fluxos de caixa gerados por um
investimento reduzido ao poder de compra. Quando a inflação sobe, a taxa de
juros real sobe (taxa de juros nominal - inflação).
Por exemplo, se temos um título prefixado, com 10% a.a, e uma inflação de 5% a.a,
a taxa de juros real será de aproximadamente de 5% ao ano. Quando a inflação
aumenta, a taxa de juros real diminui, subtraindo o poder compra, a diminuição
do ganho real afeta diretamente o poder de compra do investimento no futuro.
O risco de inflação pode ser mensurado pela curva de juros. As curvas invertidas,
via de regra, prenunciam recessão, estamos prevendo até mesmo uma espécie
de deflação. Lembrando que nas carteiras previdenciárias, o risco de inflação é
bem maior, devido a sua longa duração, sem contar a grande incerteza devido
aos fatores que afetam os preços envolvendo a políticamonetária e que tem a ver
com oferta e demanda, por exemplo.
Para mitigarmos o risco de inflação temos alguns instrumentos, tais como:
• Títulos do Tesouro Corrigidos pela Inflação;
• Títulos Pós-Fixados;
• Títulos com Opções Embutidas.
5.35. Risco de Volatilidade
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Volatilidade por si só já é um risco, mas na verdade, tambémpodemos considerar
o tamanho da volatilidade como um risco. Por exemplo, ter uma carteira afetada
pelo aumento da volatilidade de um fator de risco especificamente. Geralmente,
ele é mais adequado a carteiras que possuem títulos derivativos.
Ele está relacionado a amplitude da faixa de negociação. Como sua faixa de ne-
gociação é estreita normalmente não estão expostos, mas existem casos onde a
uma ampla faixa de negociação.
Não há muitas possibilidades para se proteger do risco de volatilidade. Normal-
mente, se faz uso dos derivativos para se proteger. Realizando hedge, comprando
opções. Outro ponto importante é: quando falamos emopções, é possívelmedir a
volatilidade, utilizando o modelo Black-scholes, medindo a volatilidade pegando
o valor inverso ao valor calculado pelomodelo. Essemodelo calcula o preço de um
ativo baseado em diversos fatores, incluindo a sua volatilidade, mas para externar
a sua volatilidade, realizamos o calculo inverso.
5.36. Risco de Evento
Refere-se a qualquer ocorrência imprevista e inesperada que possa causar pre-
juízos em partes ou em empresas. Podemos ter os eventos de crédito, onde uti-
lizamos os derivativos para nos proteger. Já os eventos externos, como roubos e
desastres naturais, podem ser mitigados por meio de apólices de seguro.
Por exemplo, temos a pandemia de Coronavírus, que afetou praticamente todos
os ativos demercado. Como poderia ser prevista? Basicamente, não foi possível
se proteger. Ou, outro exemplo, o falecimento do CEOde uma empresa de capital
aberto, afetará os ativos da empresa sem sombra de dúvidas. Émais um exemplo
que temos de eventos que não podem ser mitigados.
5.37. Risco Soberano
É a probabilidade do Tesouro ou do Banco Central não pagar as suas contas, ficar
devendo juros ou o principal. Sendo calculado por agências de classificação de
crédito, sendo medida em pontos-base e a cada 100 pontos base temos 1% de
risco de juros. Temos duas origens:
• A capacidade de pagar,dependeda sua capacidade econômicadeumpaís.
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Um país com alta carga econômica, moeda estável, superávit, contas públi-
cas sob controle e entre outras coisas, com toda certeza conseguirá pagar
suas dívidas. Agora, um país sem os requisitos mínimos acima, dificilmente
conseguirá pagar suas dívidas.
• A vontade de pagar é uma questão política, pois mesmo que haja a capaci-
dade de pagar, o governo opta por não pagar. É muito difícil de ocorrer, pois
politicamente não vale a pena quebrar e romper relações.
O risco soberano normalmente é calculado em cima dos ativos livres de risco e
são baixos. Por exemplo, se houver um risco soberano de 2%, um país como os
EUA, pagará 2% a mais sobre suas T-bonds.
5.38. Gestão e Medidas de Risco de Crédito
A gestão de risco de crédito é o modo como a empresa prevê o risco de default
de um credor e as ações tomadas para lidar com essas perdas. É um processo de
mitigação dessas perdas.
Podemos limitar a exposição ao risco de crédito, limitando a concentração de
crédito, diminuindo o risco de default. Há ainda o uso de garantias nesse processo
demitigação, podendo o crédito estar vinculado às garantias reais. Não obstante,
podemos realizar o processo de aceleração das parcelas em caso de falência do
credor. Teríamos a possibilidade dessemesmo processo, em casos de situação de
novação, onde o pagamento é cancelado e uma nova dívida é aberta para paga-
mento líquido.
5.39. Risco de Contraparte
É a probabilidade de que a outra parte em uma transação de crédito ou negoci-
ação e investimento não cumpra as suas obrigações. Está relacionado ao risco de
inadimplência.
Quando falamos de risco de contraparte no crédito, tratamos da falência do aval-
ista. Por exemplo, as seguradorasde crédito, na crisede2008, quebraramedeixaram
uma série de credores que possuíam derivativos de crédito e securitização de
crédito à "ver navios".
Outro ponto, quando dizemos que a B3 é garantia de contraparte, ela está ten-
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tando deixar os agentes que negociam na bolsa tranquilos de que efetivamente
terão a outra parte de umcontrato cumprido. A B3 garante o caixa da contraparte,
ela mesma mitiga o risco nas negociações de bolsa. E nas transações de crédito,
há a necessidade de ver a qualidade de crédito da outra parte.
5.40. Tipos e Usos de Derivativos de Crédito
Um derivativo de crédito é um contrato financeiro que permite minimizar a ex-
posição do risco de crédito, transferindo ao terceiro a responsabilidade em caso
de inadimplência. Uma espécie de seguro, negociado em balcão e depende da
qualidade de crédito.
Falamosdeumcontrato compouca liquidez eo seu valor dependerádaqualidade
de crédito da entidade adjacente do risco de crédito. Permite que o credor trans-
fira o risco de crédito sem precisar transferir a entidade adjacente para o contrato.
Contratos bilaterais de quem está buscando proteção e de quem está disposto a
bancar.
Temos diversos modelos utilizados no mercado. Veremos agora os principais:
Credit Default Swap: permite ao investidor compensar o seu risco de crédito
com outro investidor, um investidor pode comprar um CDS de outro investidor,
exigindo umpagamento contínuo, quase comouma apólice de seguro, por assim
dizer. Em uma ponta temos o vendedor de proteção, oferecendo a garantia na
inadimplência e na outra ponta temos o comprador da proteção, que pagará um
prêmio pelo risco transferido. Está limitado, como provou a crise de 2008, sendo
uma falsa sensação de segurança.
Obrigações de Dívida Colateralizada: instrumentos de securitização respalda-
dos por uma carteira de empréstimos, que servem como garantia se o emprés-
timo entrar em default. Entregamos uma carteira inteira de empréstimos para
quem estiver disposto. São ferramentas de transferência de risco e de liberação
de capital.
As obrigações de dívida colateralizada são complexas, e envolvem alguns entes e
profissionais:
• Corretoras de Valores;
• Gestores de CDO;
• Agências de Classificação;
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• Garantidores Financeiros;
• Investidores.
Swap de Retorno Total: é um contrato de retorno financeiro bilateral, em que
o retorno total de um ativo durante o período de posse é trocado por outro fluxo
de caixa. Sua diferença em relação ao Swap de Crédito consiste no fato de que
o swap de crédito é específico em relação a eventos de crédito, enquanto o STR
troca fluxos de caixa havendo, ou não, o evento de crédito.
O comprador de proteção repassa ao vendedor de proteção todos os fluxos de
caixa relativos ao ativo subjacente. Se o preço do ativo subir, o comprador de pro-
teção paga o preço do ativo ao vendedor. Se o preço do ativo descer, o vendedor
de proteção paga a diferença de preço ao comprador de proteção. O vendedor
faz pagamentos periódicos ao comprador de proteção, de uma forma predeter-
minada.
Notas Ligadas ao Crédito (Credit Linked Notes): são notas financeiras que pos-
suem um derivativo de crédito embutido. Emitidas por uma instituição de alta
qualidade de crédito e da pagam juros periódicos e o principal no vencimento.
São notas de crédito que têm um CDS embutido, para caso a empresa venha a
quebrar e o investidor então não sofrerá nenhum problema. Recebem a classi-
ficação de risco de crédito do seu emissor. Nessa operação, o emissor compra
proteção ao CDS embutido na nota.
5.41. Risco de Default
O risco de default é o risco que um credor assume de não conseguir pagar as suas
obrigações. O risco de default entra em praticamente todas as formas de risco de
crédito. Ele é por definição e natureza o risco de crédito.
Uma das mais comuns formas de mitigar o default é analisar demonstrações fi-
nanceiras da empresa, tentando mensurar a sua capacidade de crédito e paga-
mentos. Ainda, temos o fluxo de caixa livre, que é o caixa gerado depois dos rein-
vestimentos e é calculado subtraindo as despesas de capital do fluxo de caixa op-
eracional. Há ainda, o índice de cobertura de juros, que calculamos utilizando
os lucros da empresa antes dos juros (EBIT) por seus pagamentos periódicos da
dívida.
Podemos também olhar as informações das agências classificadoras de riscos ac-
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erca da empresa em questão. Temos o grau de investimento, onde o grau de
default é muito baixo e também o grau de especulação, onde a empresa oferece
rendimentos elevados, bem como ummaior risco de default.
5.42. Perda em Caso de Default (Loss Given Default)
Édefinido como o percentual de perdas de uma exposição de risco no momento
da inadimplência. Caso ocorra o evento, o Loss GIven Default inclui três tipos de
perda:
Perda do Principal;
Perda Decorrente dos Custos de Empréstimos Não Pagos;
Perdas Relacionadas ao Processo de Cobrança.
Os empréstimos comgarantia beneficiammuito o credor,mas tambémbeneficia
o devedor, que cede uma garantia e paga taxas de juros mais baixas dentro do
mercado.
Exemplo: uma empresa empresta 500 mil, então entra em inadimplência por al-
gumtempo, ficandocomumsaldodevedorde 350mil. Após a execuçãodadívida,
o banco acaba por recuperar 280 mil e o prejuízo líquido de 70 mil. Qual o LGD?
Fórmula:
O LGD é o saldo devedor subtraído do valor recuperado dividido pelo valor recu-
perado.
5.43. Taxas de Recuperação (Recovery Rates)
Refere-se ao valor recuperadoquandoumempréstimofica inadimplente. Matem-
aticamente, é o percentual do valor recuperado do empréstimo quando o deve-
dor não consegue liquidar o valor total domontante da dívida. Nesse caso, quanto
mais alta, melhor.
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Fatores que afetam a taxa de recuperação:
• Macroeconomia: afetam a taxa de recuperação. São baixas durante uma re-
cessão e aumentam em cenários econômicos positivos.
• Questões de negócios: falha comercial causada por problemas comerciais
imprevistos que afetam a taxa de recuperação, afetando a capacidade da
empresa de conduzir negócios.
• Tipo de instrumento: o instrumento e sua senioridade na estrutura de cap-
ital desses instrumentos. A classificação deles em relação às prioridades de
reembolso.
O cálculo da taxa de recuperação de empréstimos escolhe um grupo alvo, defini-
mos um período de tempo e identificamos omontante concedido para o público
alvo e o tempo e somamos tudo.
Exemplo: durante uma semana foi concedido R$30 mil em crédito e recebido
R$4.500 em pagamentos. Qual foi a nossa taxa de recuperação?
O nosso grau seria de 15% de taxa de recuperação.
5.44. Perda Esperada (Expected Loss)
É a soma dos valores de todas as perdas possívelmultiplicadas pela probabilidade
da ocorrência dessa perda. Ela varia com o tempo, e como todos os empréstimos
são pagos ao longo do tempo, falamos de um valor decrescente. É um cálculo de
probabilidade.
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Exemplo: uma empresa empresta 500 mil, então entra em inadimplência por al-
gumtempo, ficandocomumsaldodevedorde 350mil. Após a execuçãodadívida,
o banco acaba por recuperar 280mil e o prejuízo líquido de 70mil. Qual é a perda
esperada para uma probabilidade de 50%?
5.45. Risco de Taxa de Juros
Os derivativos são tipos específicos de instrumentos que derivam seu valor ao
longo do tempo a partir de um ativo adjacente (ativos, commodities, etc). Os
derivativos tendem a ser instrumentos de alto risco. Um acordo bilateral, onde
cada um é a contraparte do outro. Há condições e termos pré acordado e sua
maior dificuldade é que é quase impossível saber o seu valor real. A complexi-
dade de se chegar a um cálculo real é muito grande.
De certa forma, os derivativos por serem de alto risco, estão expostos ao risco de
base, risco de taxa de juros, risco de caixa, risco de mercado, risco legal de docu-
mentação, entre outros.
5.45. Risco de Taxa de Juros
Risco de variações nas taxas de juros afetam os valores dos derivativos, os preços
futuros negociados são obtidos com base nos valores presentes. Isso depende da
quantidade de períodos.
Um aumento nas taxas aumenta o valor futuro de um determinado derivado. O
risco da taxa de juros refere-se ao risco de uma variação na taxa que afete o valor
futuro dos derivativos.
5.46. Risco de Base
Ocorre quando não há convergência do preço à vista e do preço relativo na data
da compensação da negociação devido a uma estratégia de hedgemal feita. Adi-
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cionando, então, um risco na negociação, chamado de risco de base. E essemon-
tante de não convergência entre o preço à vista do subjacente coberto e o preço
do subjacente coberto relativo dá assim o valor numérico para o risco de base, que
pode ser negativo ou positivo.
Temos uma fórmula para ele, temos o preço spot - preço futuro, basicamente esse
é o nosso risco de base, aumentando ou diminuindo o risco de base. Por exemplo,
o preço do barril de petróleo spot é R$55 à vista e o preço do seu contrato futuro
é de R$54,50. A base será de 55 - 54,50, sendo igual a 0,50.
O risco de base pode ser classificado como base forte quando aumenta, e quando
ele diminui, se torna um risco de base fraca.
Exemplo: as açõesdoBBDCestão sendonegociadas aumpreçoà vistadeR$25,00,
enquanto os futuros de março estão sendo cotados a R$25,40. Agora, na data de
vencimento, a ação cai para R$24,00 e os futuros para R$25,00. Assim, a base en-
fraqueceu ao cair -0,40 para -1,00, gerando um lucro de R$0,60. ((25-24) - (25-24)x
25,40-25))
Basicamente, o risco de base existe porque o hedge é imperfeito. Há uma dis-
torção entre o preço à vista e o preço negociado nomercado futuro, gerando risco
de base. Tipos de risco de base:
• Base de Preço: diferença entre preço à vista e futuro, ou o seu movimento
não conjunto.
• Risco de Base de Localização: o preço do mesmo ativo diverge a partir da
localização.
• RiscodeBasedeCalendário: quandoo contrato futuro eumavendade ações
ocorrendo em umamomento diferente.
• Risco de Base de Qualidade: quando realizamos hedge de um produto com
base em um derivativo de outro produto.
5.47. Risco de Financiamento
Um financiamento com derivativo é a chamada venda coberta. Por exemplo,
temos uma ação de 25 reais, compramos mil ações dela. Vendemos uma opção
a um valor acima, onde se executado nós teremos a obrigação de vender. Temos,
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ainda, um contrato a termo de ações, onde pegamos um valor à vista, um valor
determinado, com a obrigação de vender a determinado preço.
É uma estratégia largamente utilizada no mercado por alguém que já está posi-
cionado em um papel e consiste na venda de uma opção de compra para cada
ativo possuído em carteira.
5.48. Risco de Crédito
O risco de crédito surge se uma das partes da negociação de derivativos entrar
em default durante a vigência do contrato. É exatamente igual ao risco de crédito
de qualquer outro instrumento financeiro.
Especificamente, nosderivativos, os derivativosdebalcão tendema termaior risco
de crédito do que os derivativos de bolsa, pois na bolsa a B3 serve como a garan-
tidora da contraparte. Nos contratos de balcão, teremos o risco de crédito embu-
tido.
Como fazemos paramitigar? Os agentes tendema termenos avaliação dos riscos
de crédito. Se utilizarmos o CDS, em 2008, e a quantidade de empresas que emi-
tiram esse CDS, teremos uma quantidade enorme de empresas que entraram em
default.
5.49. Risco de Liquidez
É a incapacidade de sair de uma operação rapidamente. O seu risco é tão im-
portante quanto a capacidade real de cumprir com as suas obrigações, mas para
medir isso e avaliar, realiza-se os Stress-testing.
Em um Banco, podemos ter diversos problemas se estivercorrendo risco de liq-
uidez. Se muitos ativos estiverem alocados, sem a possibilidade de retirada, e os
caixas forem cobrados, teremos um possível de default. Por isso, realizamos os
Stress-testing,medindo a capacidade de cumprir comas suas obrigaçõesmesmo
emmomento de Stress, ele visamedir o nível de liquidez que a instituição tem de
manter.
Há quatro finalidades para a liquidez:
Liquidez Operacional: envolve o dinheiro necessário para o financiamento diário
do negócio e a compensação ordenada das transações de pagamentos. Durante
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um Stress testing a liquidez operacional não está disponível para atender as obri-
gações.
Liquidez Restrita: envolve ativos líquidosmantidos para serem usados principal-
mente para fins especificamente definidos. Durante um Stress testing a liquidez
operacional não está disponível para atender as obrigações, por isso ela se aplica
a quaisquer fluxos de saídas assumidos que eles suportam.
Liquidez Contingente: liquidez disponível para atender obrigações gerais e em
momentos de estresse. Está líquida enquanto forma de ativos de reserva da insti-
tuição. O stress-testing inclina-se para identificar o índice de liquidez contingente.
Liquidez Estratégica: envolve o dinheiro que uma instituição mantém para as
necessidades de negócios futuros que podem surgir sem o curso das operações
normais.
Três abordagens são utilizadas:
• Técnicas e Estatísticas Históricas;
• Modelos Determinísticos;
• Simulação de Monte Carlo.
5.50. Risco de Volatilidade
O risco de volatilidade é o risco demudança de preço de uma carteira como resul-
tado de mudanças na volatilidade e no fator de risco, sendo uma variável impor-
tante da gestão de risco. Os derivativos são mais voláteis que o ativo subjacente,
essa é a regra básica.
Quantomaior a volatilidade, maior será o risco. O risco é a volatilidade, mas o risco
de volatilidade é termos grandes perdas devido à movimentação da volatilidade.
Quantomaior for a volatilidade do ativo subjacente, maior será o prêmio recebido
no derivativo. O prêmio pago por um ativo, já contempla o valor da volatilidade.
O investidor que compra derivativos, está apostando na volatilidade. Sendo uma
maneira de fazer dinheiro com a natureza incerta da volatilidade.
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5.51. Risco Operacional
O risco operacional é o risco resultante dos processos internos, pessoas ou sis-
temas inadequados. Incluindo o risco legal, excluindo o risco estratégico. O que
isso significa? Significa o potencial de prejuízos causados única e exclusivamente
pelo ambiente externo. Levando em conta alguns fatores:
Fatores internos: o risco operacional, está associado à potencial falha dos fatores
de produção, que são as decisões, os projetos, os processos e os controles utiliza-
dos por uma organização.
Fatores externos: são frequentes origens de risco operacional e têm causas não
gerenciáveis, restando para a organização sua assimilação.
Fatores acidentes: muitos fatores de risco têm causas imponderáveis, entendidos
como aqueles casos de acidente que possam ser provocados pelo ser humano,
por falhas de equipamentos ou atos da natureza.
5.52. Risco de Modelagem
É um tipo de risco que ocorre quando um modelo financeiro é utilizado para
medir informações quantitativas baseado em dados estatísticos, como risco de
mercado, valor de um ativo, transações comerciais e então o modelo falha, cau-
sando prejuízos.
O risco de modelagem, basicamente, é uma simplificação da realidade, que por
algum motivo falhou, sendo que o utilizamos baseado em algumas premissas
e visando prever o futuro para prever comportamentos. Um modelo ruim pode
levar a uma tomada de decisão equivocada, nas finanças os modelos são utiliza-
dos de maneira extensiva, mas requer um cuidado especial. Podemos mitigar o
risco de modelagem da seguinte forma:
• Back-testing;
• Revisão Independente do Modelo;
• Gerenciamento Efetivo dos Resultados.
O caso mais famoso do risco de modelagem, foi o do LTCM, em 1988. Foi um
erro no modelo, que foi precificando de maneira equivocada alguns ativos e au-
mentando algumas ordens de compra. A empresa atuava demaneira alavancada
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buscando spreads, onde a empresa acabou por quebrar, deixando um prejuízo
de cem bilhões, tudo isso devido a um erro de modelo, que veio à tona quando o
mercado reverteu-se.
O risco demodelagem acontece sempre que ummodelo insuficientemente pre-
ciso é utilizado para tomada de decisões, envolvendo erros técnicos, erros de da-
dos e até de calibração do instrumento.
5.53. Risco de Liquidação
Existem muitas faces do risco de liquidação, apresentaremos duas. A primeira,
é o risco da contraparte não entregar os títulos na liquidação, ou seja, o risco da
contraparte não entregar as obrigações, podendo sermitigado pela existência de
câmaras de liquidação e custódia. Mas mesmo a câmara não elimina 100% os
riscos, pois isso advém também do risco de nenhuma das partes cumprir com a
sua obrigação, nesse caso o risco é relativo a perdas não evitadas.
A segunda face refere-se ao processo de se encerrar um negócio e distribuir os
seus ativos, tal evento ocorre quando uma empresa se torna insolvente. A dis-
tribuição segue a legislação e as prioridades. Ainda, temos o caso da empresa
fechar, onde será dividido os ativos por meio da disposição de prioridade.
Em último lugar, existe o risco de liquidação do estoque, que é realizar a venda
de um estoque abaixo do que compramos, simplesmente porque precisamos
cumprir com obrigações de caixa.
5.54. Sistemas de Gestão de Risco
Falamos de abordagens sistêmicas que mitigam o risco operacional e atuam no
seu gerenciamento dos riscos operacionais. Amelhormaneira demitigar, não ob-
stante, envolve realizar uma boa avaliação, utilizando os diferentes departamen-
tos, pessoas e estruturas no processo de avaliação e mitigação.
Dentro de um sistema de gestão de risco para a mitigação, temos os seguintes
sistemas:
• Gerenciamentoproativopara a identificaçãodos riscos, a administraçãodeve
ser proativa no reconhecimento, na previsão e na preparação para a tomada
de decisão. Devendo haver uma racionalização dos processos.
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• Sessões de brainstorm: ummétodo comum para identificar o risco é realizar
as sessões de brainstorm. Onde o fluxo adequado de ideias pode auxiliar na
mitigação de riscos.
• Auditoria com base nos riscos: é eficaz para auxiliar na gestão de risco. Iden-
tificação de lacunas e deficiências.
Ainda, se faz importante, desenvolver ummapade risco, utilizadopara a probabili-
dade de ocorrência de eventos. Classificando os eventos em categorias e soluções
para cada um deles.
Como trabalhamos um sistema integrado de gestão? Temos de envolver o con-
hecimento, a participação e a responsabilidadedadiretoria. Outro ponto efetivo, é
a auditoria da estrutura de gerenciamento de risco e implementação das estraté-
gias de gerenciamento de risco. Não obstante, temos a identificação, avaliação,
monitoramento, mitigação dos riscos e a divulgaçãodas informações para que a
organização como um todo entenda o seu papel no procedimento.
5.54. Construção de Carteiras
O mais famoso modelo de construção de carteiras é o método de otimização
média variância, de Markowitz. Há ainda outros modelos, como o CAPM, mod-
elos multifatores, ou seja, vários modelos auxiliam na construção de carteiras in-
tegradas na gestão de risco.
A grande sacada deMarkowitz, está na descoberta de que não basta a construção
de carteiras, simplesmente olharmos o desvio padrão dos ativos, se faz necessário
verificar a covariância desses desvios padrões. Portanto, ativos que possuemcom-
portamentos de covariância ou correlação positiva, teríamos pouco ou nenhum
efeito na diversificação visando diminuir o risco. Ou seja, os ativos que compõem
a carteira devem se correlacionar negativamente, onde a diversificação traria a
diminuição do risco e dos retornos.
Sendo as seguintes etapas para construção de carteira:
• Medição do Risco de Mercado;
• Estimativa da Matriz de Covariância;
• Estimativa e Distribuição dos Retornos;
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• Estimativa para Gestão de Risco;
• Avaliação de Desempenho.
Sendo esses os cincos passos para o processo de montagem de uma carteira. É
um processo que acaba por ser retroalimentado, onde temos o processo: infor-
mações de risco > consolidação das informações de risco > metas e limites de
risco> alocações com base no risco e retorno.
5.55. VaR da Carteira e de Seus Componentes
OVaR de uma carteira não é amédia ponderada do VaR dos ativos que compõem
a carteira, isso porque temos o evento da correlação. Então, basicamente, o VaR
de uma carteira é calculado utilizando o VaR Paramétrico = + retorno esperado -
z x desvio padrão da carteira x o valor da carteira, utilizando de algumas fórmulas
para estabelecer o cálculo.
Fórmula do VaR:
• Três fatores são importante nesse processo:
• Retorno esperado da carteira;
• Volatilidade dos ativos;
Correlação dos retornos dos ativos (matriz de correlação).
Assim, o desvio padrão utilizado no cálculo do VaR paramétrico é o desvio padrão
da carteira, calculado de acordo com a seguinte equação:
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Essa equação é referente a uma carteira de dois ativos. Modelo popularizado e
utilizado amplamente por Markowitz, sendo oriundo da teoria de otimização de
carteiras.
Importante: para a compreensão do exemplo, se faz necessário acompanhar a
aula em vídeo, devido a utilização da tabela de Excel, contendo o mecanismo de
execução dos cálculos.
Agora, calcularemos o VaR de uma carteira, onde teremos as variações anuais de
um ativo. Em primeiro lugar, um dos componentes importante é o período, logo,
teremos o retorno anual dos ativos. Ainda, temos o retorno do ativo A e B, ambos
anuais.
Quais os dados que precisamos para realizar o cálculo? Os retornos anuais esper-
ados, o retorno projetado (expectativa de retorno), média ponderada do retorno,
ainda, o desvio padrão de portfólio e correlação do portfólio.
No exemplo apresentado em aula, via tabela de cálculos do Excel, chegamos ao
resultado de -R$84.891,00. Significa que apenas em 5% das oportunidades tere-
mos uma perda anual acima de R$84.891,00.
5.56. Orçamento de Risco
É uma prática de gestão de risco em que uma carteira é alterada sempre que
necessáriopara conter o riscoprevistodentrodos limitesdeterminados. Enquanto
a tolerância determina os riscos aceitáveis, o orçamento decide como iremos as-
sumir esses riscos, dentro de um ambiente estratégico.
O orçamento de risco assumequepara atingir retornos elevados, se faz necessário
assumir uma boa parcela de risco. Mede-se então a unidade de retorno esperado
de uma carteira para cada unidade de risco. Ele poderá ser usado para alocar ou
formular uma alocação estratégica e dinâmica de ativos.
Existem três aspectos quando falamos de orçamento de risco:
• Identifica a quantidade total de risco e aloca-os nas partes constituintes de
um portfólio;
• Um orçamento de risco ideal aloca o risco de forma eficiente;
• O objetivo é maximizar o retorno por unidade de risco, maximizar os índices
de retornos ajustados ao risco, como o índice de Sharpe, por exemplo.
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Ele fornece uma estrutura quantitativa para determinarmos o orçamento de risco
dentro de uma carteira. Mas, é claro, não há um método único para a execução
do orçamento, podemos ter por exemplo:
• Orçamento pelo VaR;
• Limites de alocação de capital;
• Montantes para cada unidade de negócio;
• Limites de VaR, limites de análise de cenário;
• Limites de fator de risco individual;
• Limite de concentração de posição;
• Limites de alavancagem da carteira;
• Limites de liquidez de ativos.
Ainda, podemos ter a ideia de risco absoluto ou relativo. Ondenoabsoluto falamos
de uma perda total e no relativo, perdas quantificadas, como 15%, 20% etc.
5.56. Monitoramento de Risco e Medição de Desempenho
5.56. Monitoramento de Risco
É um processo contínuo que faz parte do processo de gerenciamento de risco.
Normalmente, começamos o procedimento pela identificação do risco, concor-
dando como tratamento e entãoprojetando controles. Omonitoramentode risco
é o processo de rastreamento e execução do gerenciamento dos riscos e novos
riscos.
Fases do processo na gestão de risco:
Avaliação do risco > tratamento do risco >monitoramento do risco > comunicação
dos riscos. Trata-se de um processo cíclico, onde omonitoramento é apenas uma
fase de todo esse ciclo, mas que possui uma alta importância.
Ele busca verificar três coisas:
• Como o risco está mudando;
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• Quais são os efeitos das mudanças;
• Riscos assumidos frente ao retorno desejado.
O monitoramento de novos riscos visa identificar novos riscos não mensurados
na fase inicial. Obviamente, possui a sua fase de análise do risco, baseando-se em
modelos e probabilidades, bem como no impacto, tratamento, controle e a sua
medição e comunicação.
5.57. Medição de Desempenho
Quando falamos da interconexão entre o risco e o retorno esperado e omedimos,
estamos automaticamente falando demedição de desempenho e não apenas da
análise de risco.
O retorno é medido em comparação com um investimento livre de risco. Para
isso, temos alguns modelos calculo, que já foram apresentados acima (incluindo
as suas fórmulas), sendo eles:
• Alfa de Jensen;
• Razão de Treynor;
• Índice de Sharpe;
• Information Rato;
• MS.
5.58. Stress Testing e Análise de Cenários
5.58. Stress Testing
É uma técnica simulada por software para analisar como bancos e carteiras de
investimento se saem em cenários econômicos adversos e drásticos. Testamos o
limite, basicamente, analisamos os cenários piores possíveis. Existemmodelos de
Stress Testing para todo o tipo de empresa que lida com riscos. É uma técnica de
simulação que nos leva a umcenário adverso paramedir os resultados da carteira.
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Trata-se de um software complexo, devido a alta quantidade de correlações que o
seu sistemaprecisa executar. Por exemplo, comumsistemadesses, conseguimos
saber os impactos em uma queda de 15% da bolsa de valores brasileira.
Modelos mais populares:
• Stress testing histórico: executado por meio de uma simulação baseada em
uma crise anterior, como a de 2008, por exemplo.
• Stress testinghipotético: mais específico, comcenários estilizados, ondeape-
nas uma ou algumas variáveis são ajustadas.
• Stress testing simulado: simulações de Monte Carlo, na maioria das vezes.
Via de regra, as entidades reguladoras exigem a confecção dos Stress Testing, a
suadocumentação e resultados. Não sendo feitos apenas para carteiras,mas prin-
cipalmente para bancos.
Com eles, conseguimos medir a resiliência do portfólio, quando ele recebe im-
pactos significativos.
Ele ajudanamitigaçãode riscos, destaca pontos fortes e fracos epermite omelhor
planejamento financeiro. Em contrapartida, pode produzir consequências desfa-
voráveis, é complexo, é caro e pode vir a resultar num planejamento inadequado
devido à sua modelagem. É importante saber que além de serem complexos de
se realizar, exigem uma estrutura e processos muito bem desenhados de como
serão realizados.
5.59. Análise de Cenário
Nada mais é do que o processo de avaliação de cenários específicos, com o uso
de visões discretas internamento de como o mundo será no futuro, para avaliar
os efeitos e desempenhos. Ela foca no impacto direto de eventos corriqueiros e
normais.
A análise de cenário pode ser ummeio para umfim, podemos realizar uma análise
prévia, visando para projetar o meu stress testing.
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5.60. Risco de Liquidez
Falamos da qualidade de um ativo em sua velocidade de converter o mesmo
em dinheiro, quanto mais rápido, mais líquido o ativo será. É o risco advindo da
conversão dos ativos em dinheiro sem que haja perdas, isso para um momento
econômico desfavorável.
Comomedimos a liquidez?
• Bid-ask-spread (diferença entre a maior oferta e menor preço de venda;
• Profundidade do mercado (volume disponível para negociação);
• Resiliência (capacidade de um título de retornar aos seus preços).
Elas medem o risco de liquidez, mas não omitigam. Paramitigarmos, realizamos
previsões de fluxo de caixa efetivo, assim não precisaremos sair vendendo títulos
em momentos desfavoráveis. Manter o controle da liquidez dos títulos é outra
formademitigação, ou seja, paramantermos títulos pouco líquidos, precisaremos
de mais prêmio de risco para justificar a sua posição na carteira. A redução da
alavancagem também ajuda no processo de mitigação.
Outro ponto relevante é que o risco de liquidez que falamos aqui é o traduzido na
conversão de ativos em dinheiro, não podemos confundir com a liquidez de uma
empresa, uma firma. Os índices de liquidez de uma empresa, ajudam na análise
e mitigação de riscos de crédito.
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Módulo 6
Legislação e Regulação
Legislação e Regulação
Observação: nesse módulo trataremos apenas da legislação, regulação e tribu-
tação. A disposição das aulas é um pouco diferente, uma vez que em algumas
aulas são autoexplicativos não havendo a necessidade de explicar os pormenores
do mesmo.
Em algumas aulas, teremos apenas a leitura do artigo e partiremos para o próx-
imo, para que o conteúdo não fique maçante.
6.1. Características (Capítulo III) Art 3º e 4º
A Instrução CVM 555/14 dispõe sobre constituição, administração, funcionamento
e a divulgação de informações dos fundos de investimento. Desde então, sofreu
várias alterações ao longo dos anos.
Art. 3º O fundo de investimento é uma comunhão de recursos, constituído sob a
forma de condomínio, destinado à aplicação em ativos financeiros.
Art. 4º O fundo pode ser constituído sob a forma de condomínio aberto, em que
os cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas conforme estabelecido em seu
regulamento, ou fechado, emque as cotas somente são resgatadas ao término do
prazo de duração do fundo.
Parágrafo único. Desde que expressamente autorizado pelo regulamento ou pela
assembleia geral de cotistas, o fundo pode destinar diretamente aos cotistas as
quantiasque lhe forematribuídas a títulodedividendos, juros sobre capital próprio,
reembolso de proventos decorrentes do empréstimo de valores mobiliários, ou
outros rendimentos advindos de ativos financeiros que integrem sua carteira.
6.2. Características (Capítulo III) Art 5º e 6º
Art. 5º Da denominação do fundo deve constar a expressão "Fundo de Investi-
mento", acrescida da referência à classificação do fundo, que deve observar o es-
tabelecido na Seção VI do Capítulo IX.
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Parágrafo único. À denominação do fundo não podem ser acrescidos termos
ou expressões que induzam interpretação indevida quanto a seus objetivos, sua
política de investimento, seu público alvo ou o eventual tratamento tributário es-
pecífico a que estejam sujeitos o fundo ou seus cotistas, observado o disposto no
§ 1º do art. 108.
Art. 6º O fundo será constituído por deliberação de um administrador a quem
incumbe aprovar, no mesmo ato, o regulamento do fundo.
6.3. Características (Capítulo III) Art 7º
Art. 7º O funcionamento do fundo depende do prévio registro na CVM, o qual
será procedido por meio do envio, pelo administrador, dos documentos previstos
no art. 8º, por meio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página
da CVM na rede mundial de computadores, e considerar-se-á automaticamente
concedido na data constante do respectivo protocolo de envio. Art. 7º-A Não será
concedido o registro de que trata o art. 7º ao administrador cujos fundos por ele
administrados estejam ematraso pormais de 60 (sessenta) dias no cumprimento
dos prazos de entrega das informações periódicas previstas na regulamentação.
• Art. 7º-A incluído pela Instrução CVM nº 609, de 25 de junho de 2019.
Por exemplo, se o gestor do fundo estiver comproblemade atraso emoutro fundo
que ele gere, esta conceção não é mais automática.
Art. 7º-B Em situações excepcionais, e mediante pedido fundamentado, a Super-
intendência de Relações com Investidores Institucionais -- SIN poderá dispensar o
cumprimento do disposto no art. 7º-A. § 1º Na análise dos pedidos a que se refere
o caput, a SIN poderá considerar, dentre outros fatores: I -- se houve alteração do
administrador do fundo após o início do prazo a que se refere o art. 7º-A; II -- se
o atraso decorre de indisponibilidade de informações por parte de outros fundos
ou emissores de valores mobiliários nos quais o fundo invista, sem que o admin-
istrador tenha dado causa a essa indisponibilidade ou tenha meios para saná-la;
e III -- a quantidade de fundos administrados pelo requerente com informações
periódicas em atraso.
§ 2º A SIN tem 10 (dez) dias úteis para se manifestar sobre o pedido.
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6.4. Características (Capítulo III) Art 8º
Art. 8º O pedido de registrodeve ser instruído com os seguintes documentos e
informações: I -- regulamento do fundo, elaborado de acordo com as disposições
desta Instrução;
II -- declaração do administrador do fundo de que o regulamento do fundo está
plenamente aderente à legislação vigente;
III -- REVOGADO
• Inciso III revogado pela Instrução CVM no 615, de 02 de outubro de 2019.
IV -- declaração do administrador do fundo de que firmou os contratosmenciona-
dos no art. 78, se for o caso, e de que estes se encontram à disposição da CVM;
V -- nome do auditor independente; VI -- inscrição do fundo no CNPJ; e
VII -- lâminade informações essenciais, elaboradadeacordo comoAnexo42desta
Instrução, no caso de fundo aberto que não seja destinado exclusivamente a in-
vestidores qualificados.
Parágrafo único. O campo "Taxa Total de Despesas" do item 4 e os itens 5, 7, 8
e 9 da lâmina de informações essenciais ficam dispensados de apresentação na
instrução do pedido de registro do fundo e até que o fundo complete 1 (um) ano
de operação.
6.5. Características (Capítulo III) Art 9º
Art. 9 A CVM cancelará o registro de funcionamento:
I -- do fundo aberto que não tivesse atendido o disposto no art. 138;
II -- do fundo fechado, quando não for subscrito o número mínimo de cotas rep-
resentativas do seu patrimônio inicial após o decurso do prazo de distribuição.
6.6. Características (Capítulo III) Art 10º
Art. 10. As informações ou documentos para os quais esta Instrução exija a "comu-
nicação", "acesso", "envio", "divulgação" ou "disponibilização" devem ser encamin-
hadas por meio físico aos cotistas.
§ 1º As comunicações exigidas pelas disposições desta Instrução são consideradas
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efetuadas na data de sua disponibilização.
§ 2º Desde que expressamente previsto no regulamento do fundo, as informações
ou documentos de que trata o caput podem ser comunicados, enviados, divul-
gados ou disponibilizados aos cotistas, ou por eles acessados, por meio de canais
eletrônicooupor outrosmeios expressamenteprevistosnesta Instrução, incluindo
a rede mundial de computadores. §
3º Admite-se, nas hipóteses emque esta Instrução exija a "ciência", "atesto", "man-
ifestação de voto" ou "concordância" dos cotistas, que estes se deem por meio
eletrônico.
§ 4º O fundo que se utilizar da faculdade do § 2º pode prever, em seu regulamento,
queoadministradordeveenviar correspondências pormeio físico aos cotistas que
fizeram tal solicitação de forma expressa, ocasião em que seu regulamento deve
especificar se os custos com o seu envio serão suportados pelo fundo ou pelos
cotistas que optarem por tal recebimento.
6.7. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 11º e 12º
Esse capítulo vai do artigo 11 ao 33 e possui 4 sessões e 5 subseções, ele trata do
valor das cotas, transferência, divulgação e como se dá o resgate das cotas:
Art. 11. As cotas do fundo correspondem a frações ideais de seu patrimônio, são
escriturais, nominativas, e conferem iguais direitos e obrigações aos cotistas.
§ 1º O valor da cota do dia é resultante da divisão do valor do patrimônio líquido
pelo número de cotas do fundo, apurados, ambos, no encerramento do dia, assim
entendido, para os efeitos desta Instrução, como o horário de fechamento dos
mercados em que o fundo atue.
§ 2ºQuando se tratar de fundoque atue emmercados no exterior, o encerramento
do dia pode ser considerado como o horário de fechamento de um mercado es-
pecífico indicado no regulamento.
Art. 12. O administrador do fundo, o terceiro contratado para essa finalidade, na
forma do art. 78 e o distribuidor que atue por conta e ordem nos termos do Capí-
tulo IV, Subseção V, são responsáveis, conforme o caso, pela inscrição do nome do
titular no registro de cotistas do fundo.
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6.8. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 13º
Art. 13. A cota de fundo aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência,
exceto nos casos de: I -- decisão judicial ou arbitral;
II -- operações de cessão fiduciária;
III -- execução de garantia;
IV -- sucessão universal;
V -- dissolução de sociedade conjugal ou união estável por via judicial ou escritura
pública que disponha sobre a partilha de bens; e
VI -- transferência de administração ou portabilidade de planos de previdência.
Este artigodiz quais os casosquepermitemquea cotade fundoaberto seja objeto
de cessão ou transferência.
6.9. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 14º e 15º
Art. 14. As cotas de fundo fechado e seus direitos de subscrição podem ser trans-
feridos, mediante termo de cessão e transferência, assinado pelo cedente e pelo
cessionário, ou pormeio de negociação emmercado organizado emque as cotas
do fundo sejam admitidas à negociação.
§ 1º A transferência de titularidade das cotas de fundo fechado fica condicionada à
verificação, pelo administrador, do atendimento das formalidades estabelecidas
no regulamento e na presente Instrução.
§ 2º Na hipótese de transferência por meio de negociação em mercado organi-
zado, cabe ao intermediário verificar o atendimento das formalidades estabele-
cidas no regulamento e na presente Instrução. COMISSÃO DE VALORES MOBIL-
IÁRIOS Rua Sete de Setembro, 111/2-5º e 23-34º Andares -- Centro -- Rio de Janeiro
- RJ -- CEP: 20050-9.
Art. 15. Os cotistas respondempor eventual patrimônio líquido negativo do fundo,
sem prejuízo da responsabilidade do administrador e do gestor em caso de inob-
servância da política de investimento ou dos limites de concentração previstos no
regulamento e nesta Instrução..
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6.10. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 16º
Na Seção II iremos tratar sobre emissão de cotas:
Art. 16. Na emissão das cotas do fundo deve ser utilizado o valor da cota do dia ou
do dia seguinte ao da data da aplicação, segundo o disposto no regulamento.
§ 1º O regulamento do fundo pode estabelecer que o valor da cota do dia será
calculado a partir do patrimônio líquido do dia anterior, devidamente atualizado
por 1 (um) dia, quando se tratar dos fundos de investimento: I -- classificados, na
forma do art. 109, como "Renda Fixa"; ou II -- registrados como "Exclusivos" ou
"Previdenciários", na forma dos arts. 130 e 131, respectivamente.
§ 2º Para efeito do disposto no § 1º, os eventuais ajustes decorrentes das movi-
mentações ocorridas durante o dia devem ser lançados contra as aplicações ou
resgates dos cotistas que efetuaram essas movimentações ou, ainda, contra o
patrimônio do fundo, conforme dispuser o regulamento.
§ 3º O fundo que realizar a cobrança de taxa de performance nos termos do art. 87,
inciso III (método do ajuste) deve apurar o valor da cota do dia ou do dia seguinte
ao da efetiva disponibilidade sempre antes de descontada a provisão para o paga-
mento da taxa de performance.
6.11. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 17º
Agora iremos falar sobre a seção III- Distribuição subseção: disposições gerais
Art. 17. A distribuição de cotas de fundos abertos ou fechados deve ser realizada
por instituições habilitadas a atuar como integrantes do sistema de distribuição.
§ 1º A distribuição referida no caput pode ser realizada exclusivamente por meios
eletrônicos.
§ 2º O administrador é obrigado a:
I -- fornecer aos distribuidores todo omaterialde divulgaçãodo fundo exigidopela
regulamentação em vigor, respondendo pela exatidão das informações contidas
no referido material; e
II -- informar aos distribuidores qualquer alteração que ocorra no fundo, especial-
mente se decorrente da mudança do regulamento, hipótese em que o admin-
istrador substituirá imediatamente o material de divulgação em poder dos dis-
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tribuidores contratados.
6.12. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 18º e 19º
Iremos falar agora sobre a seção III. Subseção II - Fundos Abertos
Art. 18. A distribuição de cotas de fundo aberto independe de prévio registro na
CVM.
Art. 19. É facultado ao administrador suspender, a qualquermomento, novas apli-
cações no fundo aberto, desde que tal suspensão se aplique indistintamente a
novos investidores e cotistas atuais.
§ 1º A suspensão do recebimento de novas aplicações em um dia não impede a
reabertura posterior do fundo para aplicações.
§ 2º O administrador deve comunicar imediatamente aos distribuidores sobre a
eventual existência de fundos que não estejam admitindo captação.
§ 3º No caso de fundos destinados exclusivamente a investidores profissionais, o
administrador está autorizado a suspender novas aplicações apenas para novos
investidores.
6.13. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 20º e 21º
Agora iremos falar sobre a subseção III - Fundos Fechados.
Art. 20. A distribuição de cotas de fundo fechado depende de prévio registro na
CVM, ressalvadas as hipóteses de dispensa expressamente previstas em norma.
Art. 21. A distribuição de cotas de fundo fechado destinado ao público em geral
deve ser precedida de registro de oferta pública de distribuição nos termos da
Instrução específica que regula ofertas públicas.
Então existe uma instrução CVM que regula como funciona as ofertas públicas,os
regulamentos estão definidos, então ela tem que obedecer o regulamento, e o
registor da oferta.
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6.14. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 22º e 23º
Art. 22. O registro de distribuição de cotas de fundo fechado destinado exclusi-
vamente a investidores qualificados é automaticamente concedido com o envio
dos seguintes documentos e informações através do Sistema de Envio de Docu-
mentos disponível na página da CVM na rede mundial de computadores:
I -- material de divulgação a ser utilizado durante a distribuição das cotas;
II -- informação quanto ao número máximo e mínimo de cotas a serem distribuí-
das, o valor da emissão e outras informações relevantes sobre a distribuição;
III -- informação quanto à data de início e encerramento da distribuição; e
IV -- declaração do administrador de que foi firmado o contrato de distribuição
com intermediário e de que este se encontra à disposição da CVM, quando for o
caso.
§ 1º Omaterial de divulgação referido no inciso I do caput deve conter, pelomenos,
as seguintes informações:
I -- nome do fundo;
II -- nome e endereço do administrador e gestor, se houver;
III -- nome e endereço dos distribuidores;
IV -- política de investimento, público alvo e principais características do fundo;
V -- mercado organizado onde as cotas do fundo são negociadas, se for o caso;
VI -- condições de subscrição e integralização;
VII -- data do início e encerramento da distribuição;
VIII -- esclarecimento de que maiores informações e as cópias do regulamento
podem ser obtidas junto aos distribuidores ou na página da CVMna redemundial
de computadores; e
IX -- os dizeres, de forma destacada: "A concessão do registro da presente dis-
tribuição não implica, por parte da CVM, garantia de veracidade das informações
prestadas ou julgamento sobre a qualidade do fundo, de seu administrador ou
das cotas a serem distribuídas."
§ 2º Nas distribuições subsequentes àquelas de que trata o caput devem ser en-
viadas aos cotistas:
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I -- comunicação de início da distribuição, com antecedência mínima de 10 (dez)
dias; e
II -- comunicaçãode encerramentodadistribuição, até 10 (dez) dias após tal encer-
ramento, esclarecendo o resultado da distribuição.
§ 3º Na hipótese de o administrador decidir alterar, durante o processo de dis-
tribuição de cotas, alguma das condições previamente divulgadas, a distribuição
deve ser suspensa e os investidores que já tiverem aderido à oferta comunicados
a respeito da modificação efetuada, para que confirmem, no prazo de 5 (cinco)
dias úteis do recebimento da comunicação, o interesse em manter a declaração
de aceitação, presumida a manutenção em caso de silêncio.
§ 4º Aos cotistas que dissentir das alterações procedidas nos termos do § 3º será
assegurado direito de obter, na forma e condições do regulamento do fundo, a
devolução integral dos valores, bens ou direitos dados em contrapartida às co-
tas ofertadas, acrescido proporcionalmente dos rendimentos auferidos pelas apli-
cações do fundo, líquidos de encargos e tributos.
§ 5o Uma vez observado o disposto nos parágrafos anteriores, inclusive com a efe-
tiva restituição dos valores aos cotistas dissidentes, deverá ser realizada, previa-
mente ao reinício da distribuição, a correção dos documentos e informações do
fundo, a partir da qual será contado novo prazo de distribuição.
§ 6º A assembleia de cotistas que deliberar a distribuição de novas cotas do fundo
fechado pode dispor sobre o número mínimo de cotas que devam obrigatoria-
mente ser subscritas para que a distribuição seja mantida, e o tratamento a ser
dado no caso de não haver a subscrição total das cotas previstas.
§ 7º Na hipótese do § 6º, caso o número mínimo de cotas previsto não seja sub-
scritonoprazodedistribuição, os valores integralizadosdevemser imediatamente
restituídos aos subscritores, acrescidosproporcionalmentedos rendimentos auferi-
dos pelas aplicações do fundo, líquidos de encargos e tributos.
§ 8º Caso não tenha havido distribuição total das cotas previstas e a deliberação
da assembleia de cotistas não tenha fixado um númeromínimo de cotas a serem
subscritas, o administrador deve comunicar os subscritores das cotas para que
confirmem, no prazo de 5 (cinco) dias úteis do recebimento da comunicação, o
interesse empermanecer no fundo ou receber a devolução do valor integralizado,
acrescidoproporcionalmentedos rendimentos auferidospelas aplicaçõesdo fundo,
líquidos de encargos e tributos, presumido o interesse em permanecer no fundo
em caso de silêncio.
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§ 9º A distribuição de cotas de que trata o caput deve ser encerrada no prazomáx-
imo de 180 (cento e oitenta) dias a contar do seu início.
§ 10 A CVM, em virtude de solicitação fundamentada, pode prorrogar o prazo pre-
visto no § 9º, por período no máximo igual ao prazo inicial.
§ 10 A CVM, em virtude de solicitação fundamentada, pode prorrogar o prazo pre-
visto no § 9º, por período no máximo igual ao prazo inicial.
6.15. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 24º
Art. 24. As importâncias recebidas na integralização de cotas durante o processo
de distribuiçãode cotas de fundo fechadodevemser depositadas embanco com-
ercial, banco múltiplo com carteira comercial ou Caixa Econômica em nome do
fundo, sendo obrigatória sua imediata aplicação em títulos públicos federais, op-
erações compromissadas com lastro em títulos públicos federais ou em cotas de
fundos de investimento classificados em conformidade com o disposto nos arts.
111 ou 113.
§ 1ºDuranteoperíododedistribuição, o administradordeve remetermensalmente
demonstrativo das aplicações da carteira, através do Sistema de Envio de Docu-
mentos disponível na página daCVMna redemundial de computadores, no prazo
máximo de 10 (dez) dias contado do encerramento do mês.
§ 2ºNo caso de fundo já em funcionamento, os valores relativos à nova distribuição
de cotas devem ser escriturados separadamente das demais aplicações do fundo,
até o encerramento da distribuição.
§ 3º Durante o período de distribuição, uma vez atingido o número mínimo de
cotas referido no § 6º do art. 22, as importâncias recebidas podem ser investidas
na forma prevista no regulamento do fundo.
Então esse artigo trata do que você faz no átimo de tempo entre você começar a
distribuir os recursos para aplicação de fundos e encerramento de distribuição.
6.16. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 25º
Agora vamos para a subseção IV- Subscrição e Integralização
Art. 25. Todo cotista ao ingressar no fundo deve atestar, mediante formalização
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de termo de adesão e ciência de risco, que:
I -- teve acesso ao inteiro teor: a) do regulamento; e
• Alínea a com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018
b) da lâmina, se houver.
• Alínea b com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
c) REVOGADO
• A linha foi revogada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de 2018.
II -- tem ciência:
a) dos fatores de risco relativos ao fundo;
b) de quenãoháqualquer garantia contra eventuais perdas patrimoniais quepos-
sam ser incorridas pelo fundo;
c) de que a concessão de registro para a venda de cotas do fundo não implica,
por parte da CVM, garantia de veracidade das informações prestadas ou de ad-
equação do regulamento do fundo à legislação vigente ou julgamento sobre a
qualidade do fundo ou de seu administrador, gestor e demais prestadores de
serviços; e
d) se for o caso, de que as estratégias de investimento do fundo podem resultar
em perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do cotista
de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo.
§ 1º O termo de adesão deve ter no máximo 5.000 (cinco mil) caracteres, obser-
var o art. 40, § 1º e conter a identificação dos 5 (cinco) principais fatores de risco
inerentes à composição da carteira do fundo.
•§ 1º com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de 2018.
§ 2º O administrador e o distribuidor devem disponibilizar ao cotista versões vi-
gentes do regulamento e atualizada da lâmina de informações essenciais, se hou-
ver.
§ 3º Caso o cotista efetue um resgate total do fundo e volte a investir no mesmo
fundo em intervalo de tempo durante o qual não ocorra alteração do respectivo
regulamento, édispensadaa formalizaçãodenovo termocontendoasdeclarações
referidas no caput deste artigo pelo cotista, sendo considerado válido o termo an-
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teriormente formalizado pelo cotista em seu último ingresso.
6.17. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 30º a 32º
Agora iremos ver a subseção V- Subscrição por Conta e Ordem:
Art. 30. O fundo de investimento pode autorizar o distribuidor a realizar a sub-
scrição de cotas do fundo por conta e ordem de seus respectivos clientes.
Art. 31. Para a adoção do procedimento de que trata esta seção, o administrador
e o distribuidor devem estabelecer, por escrito, a obrigação deste último de criar
registro complementar de cotistas, específico para cada fundo em que ocorra tal
modalidade de subscrição de cotas, de forma que:
I -- o distribuidor inscreva no registro complementar de cotistas a titularidade das
cotas em nome dos investidores, atribuindo a cada cotista um código de cliente
e informando tal código ao administrador do fundo; e
II -- o administrador, ou instituição contratada, escriture as cotas de formaespecial
no registro de cotistas do fundo, adotando, na identificação do titular, o nome
do distribuidor, acrescido do código de cliente fornecido pelo distribuidor, e que
identifica o cotista no registro complementar.
Art. 32. As aplicações ou resgates realizados nos fundos de investimento pormeio
de distribuidores que estejam atuando por conta e ordem de clientes devem ser
efetuadas de forma segregada, de modo que os bens e direitos integrantes do
patrimônio de cada um dos clientes, bem como seus frutos e rendimentos, não
se comuniquem com o patrimônio do distribuidor.
Parágrafo único. Os bens e direitos de clientes dos distribuidores não respondem
direta ou indiretamente por qualquer obrigação contraída por tais distribuidores,
sendo-lhes vedada a constituição, emproveito próprio, de ônus reais oudedireitos
reais de garantia em favor de terceiros sobre as cotas dos fundos.
Então o distribuidor pode investir nos fundos por Conta e Ordem, desde que re-
speitem que as cotas são nominativas, então o distribuidor tem que identificar
em registro próprio ao fundo quem são e por quem o fundo o distribuidor está
investindo.
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6.18. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 33º
Art. 33. Os distribuidores que estejam atuando por conta e ordem de clientes
assumem todos os ônus e responsabilidades relacionadas aos clientes, inclusive
quantoa seucadastramento, identificaçãoedemaisprocedimentosque, na forma
desta Instrução, caberiam originalmente ao administrador, em especial no que se
refere:
I -- ao fornecimento aos clientes de lâminas, se houver, regulamentos, termos de
adesão e ciência de riscos, notas de investimento e extratos a serem obrigatori-
amente encaminhados pelos administradores aos distribuidores, para tal finali-
dade;
II -- à responsabilidade de dar ciência ao cotista de que a distribuição é feita por
conta e ordem;
III -- à obrigação de dar ciência aos clientes de quaisquer exigências formuladas
pela CVM;
IV -- ao controle e à manutenção de registros internos referentes à compatibili-
dade entre as movimentações dos recursos dos clientes, e sua capacidade finan-
ceira e atividades econômicas, nos termos das normas de proteção e combate à
lavagem de dinheiro ou ocultação de bens, direitos e valores;
V -- à regularidade e guarda da documentação cadastral dos clientes, nos estritos
termos da regulamentação em vigor, bem como pelo cumprimento de todas as
exigências legais quanto à referida documentação cadastral;
VI -- à prestação de informação diretamente à CVM sobre os dados cadastrais dos
clientes que aplicarem nos fundos, quando esta informação for solicitada;
VII -- à comunicação aos clientes sobre a convocação de assembleias gerais de co-
tistas e sobre suas deliberações, de acordo com as instruções e informações que,
comantecedência suficiente e tempestivamente, receberemdosadministradores
dos fundos de investimento, observado o disposto no art. 35;
VIII -- à manutenção de serviço de atendimentoaos seus clientes, para esclareci-
mento de dúvidas e pelo recebimento de reclamações;
IX -- ao zeloparaqueo investidor final tenhaplenoacesso a todososdocumentos e
informaçõesprevistos nesta Instrução, em igualdadede condições comosdemais
cotistas do fundo de investimento objeto da aplicação;
X -- à manutenção de informações atualizadas que permitam a identificação, a
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qualquer tempo, de cada um dos investidores finais, bem como do registro at-
ualizado de todas as aplicações e resgates realizados em nome de cada um dos
investidores finais; e
XI -- à obrigação de efetuar a retenção e o recolhimento dos tributos incidentes
nas aplicações ou resgates em fundos de investimento, conforme determinar a
legislação tributária.
Parágrafo único. Para os efeitos do inciso VII deste artigo, serão considerados, para
fins de antecedência suficiente e tempestiva a ser observada pelo administrador,
os seguintes prazos mínimos:
I -- 17 (dezessete) dias de antecedência da realização da assembleia quando a con-
vocação se der por via física; e
II -- 15 (quinze) dias de antecedência da realização da assembleia quando a con-
vocação se der por meio eletrônico ou por edital nos termos do art. 67, § 1º.
6.19. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 34º
Art. 34. O administrador deve disponibilizar ao distribuidor que estiver atuando
por conta e ordem de clientes, por meio eletrônico, os seguintes documentos:
I -- nota de investimento que ateste a efetiva realização do investimento a cada
nova aplicação realizada por clientes do distribuidor, em até 5 (cinco) dias da data
de sua realização; e
II -- mensalmente, extratos individualizados dos clientes do distribuidor, em até 10
(dez) dias após o final do mês anterior.
§ 1º A nota de investimento e o extrato mensal devem ser disponibilizados com a
identificação do administrador e conter:
I -- o código de identificação do cliente do distribuidor no administrador;
II -- a denominação e número de inscrição do fundo investido no CNPJ; e
III -- a quantidade de cotas subscritas e valor investido no fundo.
§ 2º A nota de investimento deve informar ainda a data da subscrição.
§ 3º O extratomensal deve informar ainda o valor atualizado da posição do cliente
em cada fundo.
§ 4º O administrador e o distribuidor que estiver atuando por conta e ordem po-
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demadotarmedidas adicionais às acimadefinidas comoobjetivodedar ao cliente
quehouver investido em fundospor conta eordemasegurançanecessária deque
o investimento foi realizado pelo distribuidor nos termos demandados.
6.20. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 35º e 36º
Art. 35. Previamente à realização das assembleias gerais de cotistas, o distribuidor
que esteja atuando por conta e ordem de clientes deve fornecer aos clientes que
assim desejarem declaração da quantidade de cotas por eles detidas, indicando
o fundo, nome ou denominação social do cliente, o código do cliente e o número
da sua inscrição no Cadastro de Pessoas Físicas -- CPF ou no Cadastro Nacional
da Pessoa Jurídica -- CNPJ, ambos do Ministério da Fazenda, conforme o caso,
constituindo tal documento prova hábil da titularidade das cotas, para o fim de
exercício do direito de voto.
Parágrafo único. O distribuidor que esteja atuando por conta e ordem de clientes
pode comparecer e votar nas assembleias gerais de cotistas dos fundos, repre-
sentando os interesses de seus clientes, desde que munido de procuração com
poderes específicos, discriminando inclusive o dia, hora e local da referida assem-
bleia.
Art. 36. O contrato firmado entre o fundo e o distribuidor pode prever, dentre out-
ras matérias, que na hipótese de sua rescisão, os clientes que sejam cotistas do
fundo até a data da rescisão manterão o seu investimento por conta e ordem até
que os próprios clientes decidam pelo resgate de suas cotas, desde que o admin-
istrador do fundo e o distribuidor mantenham, em relação a tais clientes, todos
os direitos e obrigações definidos nesta norma, pelo período em que tais clientes
mantiverem o investimento.
O artigo 36 trata no caso do fim da relação comercial do Fundo e Distribuidor, os
clientes têm autonomia para ficarem no Fundo ou resgatarem suas cotas.
6.21. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 37º
Iremos agora para a Seção VI -- Resgate e Amortização
Art. 37. O resgate de cotas de fundo obedece às seguintes regras:
I -- o regulamento deve estabelecer os prazos entre a data do pedido de resgate,
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a data de conversão de cotas e a data do pagamento do resgate;
II -- a conversãodecotasdeve sedarpelo valor da cotadodianadatade conversão,
observada, se for o caso, a forma de cálculo da cota do dia admitida pelo § 1º do
art. 16;
III -- o pagamento do resgate deve ser efetuado em cheque, crédito em conta
corrente ou ordem de pagamento, no prazo estabelecido no regulamento, que
nãopode ser superior a 5 (cinco) dias úteis, contadodadata da conversãode cotas,
ressalvadas as hipóteses do inciso IV do art. 125 e art. 129;
IV -- o regulamento pode estabelecer prazo de carência para resgate, com ou sem
rendimento; e
V -- salvo na hipótese de que trata o art. 39, é devida ao cotista umamulta de 0,5%
(meio por cento) do valor de resgate, a ser paga pelo administrador do fundo, por
dia de atraso no pagamento do resgate de cotas.
Parágrafo único. Os fundos abertos podem realizar o resgate compulsório de co-
tas, desde que:
I -- o regulamento ou a assembleia geral de cotistas o autorize e determine clara-
mente a forma e condições por meio do qual referido procedimento se realizará;
II -- seja realizado de forma equânime, simultânea e proporcional entre todos os
cotistas; e III -- não seja cobrada taxa de saída
6.22. Cotas dos Fundos de Investimento (Capítulo IV) Art 38º e 39º
Art. 38. Desde que expressamente autorizado pelo regulamento ou pela assem-
bleia geral de cotistas, o fundo pode realizar a amortização de cotas.
Art. 39. No caso de fechamento dos mercados e/ou em casos excepcionais de
iliquidez dos ativos financeiros componentes da carteira do fundo, inclusive em
decorrência de pedidos de resgates incompatíveis com a liquidez existente, ou
que possam implicar alteração do tratamento tributário do fundo ou do conjunto
dos cotistas, emprejuízodestesúltimos, o administradorpodedeclarar o fechamento
do fundo para a realização de resgates.
§ 1º Caso o administrador declare o fechamento do fundo para a realização de res-
gates nos termosdo caput, deveproceder à imediata divulgaçãode fato relevante,
tanto por ocasião do fechamento, quando da reabertura do fundo.
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§ 2º Caso o fundo permaneça fechado por período superior a 5 (cinco) dias con-
secutivos, o administrador deve obrigatoriamente, alémda divulgação de fato rel-
evante por ocasião do fechamento a que se refere o § 1º acima, convocar no prazo
máximo de 1 (um) dia, para realização em até 15 (quinze), assembleia geral ex-
traordinária para deliberar sobre as seguintespossibilidades:
I -- substituição do administrador, do gestor ou de ambos;
II -- reabertura ou manutenção do fechamento do fundo para resgate;
III -- possibilidade do pagamento de resgate em ativos financeiros;
IV -- cisão do fundo; e
V -- liquidação do fundo.
§ 3º O administrador é responsável pela não utilização dos poderes conferidos no
caput deste artigo, caso sua omissão cause prejuízo aos cotistas remanescentes.
§ 4ºO fundodevepermanecer fechadopara aplicações enquantoperdurar operíodo
de suspensão de resgates.
§ 5º O fechamento do fundo para resgate deve, em qualquer caso, ser imediata-
mente comunicado à CVM.
§ 6º O administrador pode solicitar à CVM autorização específica para proceder
à cisão do fundo antes da reabertura para resgates, ficando neste caso vedadas
novas aplicações no fundo resultante da cisão, e devendo, de qualquer modo,
realizar-se a assembleia de que trata o § 2º.
§ 7º Cabe ao administrador tomar as providências necessárias para que as hipóte-
ses descritas no caput não venham a ocorrer em decorrência da liquidação física
de ativos financeiros do fundo, conforme previsto no inciso I do § 3º do art. 95.
6.23. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 40º
Art. 40. A divulgação de informações sobre o fundo deve ser abrangente, equi-
tativa e simultânea para todos os cotistas, inclusive, mas não limitadamente, por
meio da disponibilização dos seguintes materiais relacionados a cada fundo nos
canais eletrônicos e nas páginas na rede mundial de computadores do admin-
istrador, do distribuidor, enquanto a distribuição estiver em curso, e da entidade
administradora domercado organizado onde as cotas sejam admitidas à negoci-
ação:
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I -- regulamento atualizado;
II -- lâmina de informações essenciais atualizada, se houver;
III -- demonstração de desempenho, nos termos do Anexo 56;
• Inciso III com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
IV -- política de voto; e
• Inciso IV com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
V -- descrição da tributação aplicável.
• Inciso V incluído pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de 2018
§ 1º As informações referidas no caput devem ser:
I -- verdadeiras, completas, consistentes e não induzir o investidor a erro;
II -- escritas em linguagem simples, clara, objetiva e concisa; e
III -- úteis à avaliação do investimento.
§ 2º As informações referidas no caput não podem assegurar ou sugerir a existên-
cia de garantia de resultados futuros ou isenção de risco para o investidor.
§ 3º Informações factuais devem vir acompanhadas da indicação de suas fontes e
ser diferenciadas de interpretações, opiniões, projeções e estimativas.
§ 4º Caso as informações divulgadas, ou quaisquer materiais de divulgação do
fundo apresentem incorreções ou impropriedades que possam induzir o investi-
dor a erros de avaliação, a CVM pode exigir:
I -- a cessação da divulgação da informação; e
II -- a veiculação, com igual destaque e pelo mesmo veículo utilizado para divul-
gar a informação original, de retificações e esclarecimentos, devendo constar, de
forma expressa, que a informação está sendo republicada por determinação da
CVM.
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6.24. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 42º e 43º
Primeiramente o Artigo 41 foi revogado, então não existe o artigo na instrução
CVM 555/14. e a Seção II revogada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezem-
bro de 2018. Por isso falaremos agora sobre Seção III -- Lâmina de Informações
Essenciais.
Art. 42. O administrador de fundo aberto que não seja destinado exclusivamente
a investidores qualificados deve elaborar uma lâmina de informações essenciais
na forma do Anexo 42 a esta Instrução.
§ 1º É facultado ao administrador de fundo formatar a lâmina livremente desde
que:
I -- a ordem das informações seja mantida;
II -- o conteúdo do Anexo 42 não seja modificado;
III -- os logotipos e formatação não dificultem o entendimento das informações; e
IV -- quaisquer informações adicionais:
a) sejam acrescentadas ao final do documento;
b) não dificultem o entendimento das informações contidas na lâmina; e
c) sejam consistentes com o conteúdo da própria lâmina e do regulamento.
§ 2º É vedado ao administrador e aos demais prestadores de serviços do fundo de
que trata o caput atribuir a denominação "lâmina" à qualquer outro material de
divulgação que não atenda ao disposto neste artigo.
Art. 43. O administrador e o distribuidor devem assegurar que potenciais investi-
dores tenham acesso à lâmina antes de seu ingresso no fundo.
6.25. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 44º
Agora iremos falar sobre a Seção IV -- Regulamento:
Art. 44. O fundo é regido pelo regulamento, que deve, obrigatoriamente, dispor
sobre:
I -- a qualificação do administrador do fundo, com informação sobre o seu registro
perante a CVM;
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II -- quando for o caso, referência à qualificação do gestor da carteira do fundo,
com informação sobre o seu registro perante a CVM;
III -- qualificação do custodiante, com informação sobre o seu registro perante a
CVM;
IV -- espécie do fundo, se aberto ou fechado;
V -- prazo de duração, se determinado ou indeterminado;
VI -- política de investimento, de forma a caracterizar a classe do fundo, em con-
formidade com o disposto no art. 108;
VII -- taxa de administração, fixa e expressa em percentual anual do patrimônio
líquido (base 252 dias);
VIII -- taxa de performance, de ingresso e de saída, observado o disposto nos arts.
86 e seguintes;
IX -- taxamáximadecustódia, expressa empercentual anual dopatrimônio líquido
do fundo;
X -- demais despesas do fundo, em conformidade com o disposto no art. 132;
XI -- condições para a aplicação e o resgate de cotas, inclusive quanto ao disposto
no art. 16, § 1º;
XII -- condiçõespara recebimentodeaplicações epedidosde resgatesnos feriados
estaduais e municipais;
XIII -- distribuição de resultados compreendendo os prazos e condições de paga-
mento;
XIV -- público alvo;
XV -- intervalo para a atualização do valor da cota, quando for o caso;
XVI -- exercício social do fundo;
XVII -- identificação dos fatores de risco do fundo; e • Inciso
XVII com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
XVIII -- a forma de comunicação que será utilizada pelo administrador, em con-
formidade com o disposto no art. 10.
Parágrafo único. Na definição da política de investimento exigida no inciso VI do
caput, devem ser prestadas informações sobre:
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I -- o percentual máximo de aplicação em ativos financeiros de emissão do ad-
ministrador, gestor ou de empresa a eles ligada, observado o disposto no art. 102
desta Instrução;
II -- o percentual máximo de aplicação em cotas de fundos de investimento ad-
ministrados pelo administrador, gestor ou por empresa a eles ligada;
III -- o percentualmáximo de aplicação emativos financeiros de ummesmo emis-
sor, observados os limites do art.102 desta Instrução; e
IV -- a possibilidade, se for o caso, de o fundo realizar operações em valor superior
ao seu patrimônio, com a indicação de seus níveis de alavancagem, observados
os conceitos do item 3 da lâmina.
6.26. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 45º
Art. 45. As alterações do regulamento dependem da prévia aprovação da assem-
bleia geral de cotistas, sendo eficazes a partir da data deliberada pela assembleia.
Parágrafo único. Salvo se aprovadas pela unanimidade dos cotistas do fundo, as
alterações de regulamento são eficazes nomínimoapartir de 30 (trinta) dias oudo
prazo para pagamento de resgate estabelecido no regulamento do fundo, o que
for maior, após a comunicação aos cotistas de que trata o art. 77, nos seguintes
casos:
I -- aumento ou alteração do cálculo das taxas de administração, de performance,
de ingresso ou de saída e da taxa máxima de custódia;
II -- alteração da política de investimento;
III -- mudança nas condições de resgate; ou
IV -- incorporação, cisão, fusão ou transformação que envolva fundo sob a forma
de condomínio fechado ou que acarrete alteração, para os cotistas envolvidos, das
condições elencadas nos incisos anteriores.
6.27. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 46º
Art. 46. O administrador deve encaminhar, pormeio do Sistema de Envio de Doc-
umentosdisponível napáginadaCVMna redemundial de computadores, nadata
do início da vigência das alterações deliberadas em assembleia, os seguintes doc-
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umentos:
I -- exemplar do regulamento, consolidando as alterações efetuadas;
II -- declaração do administrador do fundo de que o regulamento do fundo está
plenamente aderente à legislação vigente; e
III -- lâmina atualizada, se houver.
O artigo 46 é uma extensão do artigo 45.
6.28. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 47º e 48º
Art. 47. O regulamento pode ser alterado, independentemente da assembleia
geral, sempre que tal alteração:
I -- decorrer exclusivamente da necessidade de atendimento a normas legais ou
regulamentares, exigências expressas da CVM, de entidade administradora de
mercados organizados onde as cotas do fundo sejam admitidas à negociação,
ou de entidade autorreguladora, nos termos da legislação aplicável e de convênio
com a CVM;
• Inciso I com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
II -- for necessária emvirtudedaatualizaçãodosdados cadastrais doadministrador
ou dos prestadores de serviços do fundo, tais como alteração na razão social, en-
dereço, página na rede mundial de computadores e telefone; e
III -- envolver redução das taxas de administração, de custódia ou de performance.
• Inciso III com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
§ 1º As alterações referidas nos incisos I e II devemser comunicadas aos cotistas, no
prazo de até 30 (trinta) dias contado da data emque tiverem sido implementadas.
§ 2º A alteração referida no inciso III deve ser imediatamente comunicada aos co-
tistas.
Art. 48. O administrador tem o prazo de até 30 (trinta) dias, salvo determinação
em contrário, para proceder às alterações determinadas pela CVM, contado do
recebimento da correspondência que formular as referidas exigências.
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6.29. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 47º e 48º
Seção V -- Material de Divulgação
Art. 49. Qualquer material de divulgação do fundo deve:
I -- ser consistente com o regulamento e com a lâmina, se houver;
II -- ser elaborado em linguagemserena emoderada, advertindo seus leitores para
os riscos do investimento;
III -- ser identificado comomaterial de divulgação;
IV --mencionar a existência da lâmina, se houver, e do regulamento, bemcomoos
endereços na redemundial de computadores nos quais tais documentos podem
ser obtidos; V -- ser apresentado em conjunto com a lâmina, se houver;
VI -- conter as informações do item 12 da lâmina, se esta não for obrigatória; e
VII -- observar os §§ 1º, 2º, e 3º do art. 40.
§ 1º O disposto no inciso V não se aplica:
I -- aosmateriais de divulgação veiculados em áudio, vídeo ou emmídia impressa,
tais como jornais e revistas;
II -- aos materiais que citem mais de um fundo de investimento, sem destacar
qualquer um dos fundos de investimento mencionados;
III -- aos materiais que, exclusivamente, citam a rentabilidade de mais de um
fundo de investimento; e
IV -- aos textos de natureza digital ou impressa que não permitam, por restrições
técnicas, a disponibilização de documentos.
§ 2º Osmateriaismencionados no § 1º devemveicular, emdestaque e preferencial-
mente em formato de hyperlink, o endereço na rede mundial de computadores
em que a lâmina possa ser obtida, nos casos em que esta seja obrigatória.
Art. 50. Qualquer divulgação de informação sobre os resultados do fundo só pode
ser feita, por qualquer meio, após um período de carência de 6 (seis) meses, a
partir da data da primeira emissão de cotas.
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6.30. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 51º
Art. 51. Toda informação divulgada por qualquer meio, na qual seja incluída refer-
ência à rentabilidade do fundo, deve obrigatoriamente:
I -- mencionar a data do início de seu funcionamento;
II -- contemplar, adicionalmente à informação divulgada, a rentabilidade mensal
e a rentabilidade acumulada nos últimos 12 (doze) meses, não sendo obrigatória,
neste caso, a discriminaçãomês amês, ou no período decorrido desde a sua con-
stituição, se inferior, observado o disposto no art. 52;
III -- ser acompanhada do valor do patrimônio líquido médio mensal dos últimos
12 (doze) meses ou desde a sua constituição, se mais recente;
IV -- divulgar a taxa de administração e a taxa de performance, se houver, expressa
no regulamento vigente nos últimos 12 (doze) meses ou desde sua constituição,
se mais recente; e
V -- destacar o público alvo do fundo e as restrições quanto à captação, de forma
a ressaltar eventual impossibilidade, permanente ou temporária, de acesso ao
fundo por parte de investidores em geral.
§ 1º Caso o administrador contrate os serviços de empresa de classificação de risco,
deve apresentar, em todo omaterial de divulgação, o graumais recente conferido
ao fundo, bem como a indicação de como obter maiores informações sobre a
avaliação efetuada.
§ 2º Caso haja mudança na classificação de um fundo, conforme o art. 108, ou
mudança significativa em sua política de investimento, o administrador pode di-
vulgar, adicional e separadamente à divulgação referida no inciso II deste artigo,
a rentabilidade relativa ao período posterior à mudança, informando as razões
dessa dupla divulgação.
6.31. Documentos e Informações do Fundo (Capítulo V) Art 52º a 55º
Art. 52. A divulgação de rentabilidade deve ser acompanhada de comparação,
no mesmo período, com índice de mercado compatível com a política de investi-
mento do fundo, se houver.
Art. 53. No caso de divulgação de informações que tenhampor base análise com-
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parativacom outros fundos de investimento, devem ser informados simultane-
amente as datas, os períodos, a fonte das informações utilizadas, os critérios de
comparação adotados e tudo o mais que seja relevante para possibilitar uma ad-
equada avaliação, pelo mercado, dos dados comparativos divulgados.
Art. 54. Semprequeomaterial dedivulgação apresentar informações referentes à
rentabilidade ocorrida emperíodos anteriores, deve ser incluída advertência, com
destaque, de que:
I -- a rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados fu-
turos; e
II -- os investimentos em fundos não são garantidos pelo administrador ou por
qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, pelo fundo garantidor de crédito.
Art. 55. A presente seção não se aplica à lâmina.
6.32. Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 56º
Seção I -- Informações Periódicas
Art. 56. O administrador do fundo é responsável por:
I -- calcular e divulgar o valor da cota e do patrimônio líquido do fundo aberto:
a) diariamente; ou
b) para fundos que não oferecem liquidez diária a seus cotistas, em periodicidade
compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente previsto em seu
regulamento;
II -- disponibilizar aos cotistas, mensalmente ou no período previsto no regula-
mento para cálculo e divulgação da cota, conforme disposto no inciso I, alínea "b",
extrato de conta contendo:
• Inciso II com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
a) nome do fundo e o número de seu registro no CNPJ;
b) nome, endereço e número de registro do administrador no CNPJ;
c) nome do cotista;
d) saldo e valor das cotas no início e no final do período e amovimentação ocorrida
ao longo do mês;
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e) rentabilidade do fundo auferida entre o último dia útil do mês anterior e o úl-
timo dia útil do mês de referência do extrato;
f) data de emissão do extrato da conta; e
g) o telefone, o correio eletrônico e o endereço para correspondência do serviço
mencionado no inciso VII do art. 90.
III -- disponibilizar as informações do fundo, inclusive as relativas à composição da
carteira, nomínimo nos termos do art. 59 no tocante à periodicidade, prazo e teor
das informações, de forma equânime entre todos os cotistas;
IV -- disponibilizar aos cotistas dos fundos não destinados exclusivamente a in-
vestidores qualificados a demonstração de desempenho do fundo até o último
dia útil de fevereiro de cada ano; e
V -- divulgar, em lugar de destaque na sua página na rede mundial de computa-
dores e sem proteção de senha, a demonstração de desempenho do fundo rela-
tivo:
a) aos 12 (doze) meses findos em 31 de dezembro, até o último dia útil de fevereiro
de cada ano; e
b) aos 12 (doze) meses findos em 30 de junho, até o último dia útil de agosto de
cada ano. § 1º Caso o fundo realize a cobrança da taxa de performance nos termos
do art. 87, inciso III (método do ajuste), o administrador deve divulgar o valor da
cota antes de descontada a provisão para o pagamento da taxa de performance,
com omesmo destaque do valor da cota referida no inciso I do caput.
§ 2º Caso o fundo possua posições ou operações em curso que possam vir a ser
prejudicadaspela suadivulgação, odemonstrativoda composiçãodacarteirapode
omitir sua identificação e quantidade, registrando somente o valor e a percent-
agem sobre o total da carteira.
§ 3º As operações omitidas com base no parágrafo anterior devem ser divulgadas
na forma do inciso III do caput no prazo máximo de:
I -- 30 (trinta) dias, improrrogáveis, nos fundosdaclasse "RendaFixa" deque tratam
os arts. 111, 112 e 113; e
II -- nos demais casos, 90 (noventa) dias após o encerramento do mês, podendo
esse prazo ser prorrogado uma única vez, em caráter excepcional, e com base em
solicitação fundamentada submetida à aprovação da CVM, até o prazo máximo
de 180 (cento e oitenta dias).
§ 4ºCasooadministradordivulguea terceiros informações referentes à composição
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da carteira, a mesma informação deve ser colocada à disposição dos cotistas na
mesmaperiodicidade, ressalvadas ashipótesesdedivulgaçãode informaçõespelo
administrador aos prestadores de serviços do fundo, necessárias para a execução
de suas atividades, bem como aos órgãos reguladores, autorreguladores e enti-
dades de classe, quanto aos seus associados, no atendimento a solicitações legais,
regulamentares e estatutárias por eles formuladas.
§ 5º A demonstração de desempenho prevista nos incisos IV e V do caput deve:
I -- ser preparada para todos os fundos abertos emoperação há, nomínimo, 1 (um)
ano na data base a que se refere a demonstração de desempenho; e
II -- ser produzida conforme o modelo constante do Anexo 56.
§ 6º É facultado ao administrador do fundo formatar a demonstração de desem-
penho livremente desde que:
I -- a ordem das informações seja mantida;
II -- o conteúdo do Anexo 56 não seja modificado;
III -- os logotipos e formatação não dificultem o entendimento das informações; e
IV -- quaisquer informações adicionais:
a) sejam acrescentadas ao final do documento;
b) não dificultem o entendimento das informações contidas na demonstração de
desempenho; e
c) sejam consistentes com o conteúdo da demonstração de desempenho.
§ 7º Os fundos que realizam aplicações em outros fundos de investimento devem
acrescentar as despesas dos fundos investidos às suas próprias despesas.
§ 8º Para os efeitos do § 7º, os fundos:
I -- devemconsiderar o valor das últimasdespesas divulgadaspelo fundo investido
conforme incisoVdo caput proporcionalmente aosmontantes investidos eprazos
de aplicação; e
II -- estão dispensados de consolidar as despesas dos fundos investidos quando
estes não estiverem obrigados a divulgá-las em relação ao semestre anterior à
data base da demonstração de desempenho.
§ 9ºCasoocorramdivergências relevantes entreos valores apresentadosnademon-
straçãodedesempenhoeaquelesque teriamsido calculadosparaomesmoperíodo
com base nas demonstrações contábeis auditadas, o administrador deve enviar
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umademonstração retificadora aos cotistas ematé 15 (quinze) diasúteis da remessa
do parecer dos auditores independentes para a CVM, sem prejuízo da divulgação
de fato relevante nos termos do art. 60.
6.33. Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 57º e 58º
Art. 57. O administrador está dispensado de cumprir a obrigação de que trata
o disposto no inciso II do art. 56 especificamente com relação aos cotistas que
expressamente concordarem com o não recebimento do extrato.
Art. 58. Caso o cotista não tenha comunicado ao administrador do fundo a atual-
ização de seu endereço, seja para envio de correspondência por carta ou pormeio
eletrônico, o administrador fica exonerado do dever de envio das informações pre-
vistas nesta Instrução ounoRegulamento, a partir da última correspondência que
houver sido devolvida por incorreção no endereço declarado.
Parágrafo único. O administrador deve manter a correspondência devolvida ou
o registro eletrônico à disposição da fiscalização da CVM, enquanto o cotista não
proceder ao resgate total de suas cotas.
6.34. Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 59º
Art. 59. O administrador deve remeter, por meio do Sistema de Envio de Doc-
umentos disponível na página da CVM na rede mundial de computadores, os
seguintesdocumentos: I -- informe diário, no prazo de 1 (um) dia útil;
II --mensalmente, até 10 (dez) dias apósoencerramentodomêsaque se referirem:
a) balancete;
b) demonstrativo da composição e diversificação de carteira;
c) perfil mensal; e
d) lâmina de informações essenciais, se houver;
IV -- anualmente, no prazo de 90 (noventa) dias contado a partir do encerramento
do exercício a que se referirem, as demonstrações contábeis acompanhadas do
parecer do auditor independente; e
• Inciso IV com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
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V -- formulário padronizado com as informações básicas do fundo, sempre que
houver alteração do Regulamento, na data do início da vigência das alterações
deliberadas em assembleia.
• Inciso V incluído pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
§ 1º O prazo de retificação das informações é de 3 (três) dias úteis, contado do fim
do prazo estabelecido para a apresentação dos documentos.
§ 2º Quando o fundo adotar política que preveja o exercício de direito de voto
decorrente dos ativos financeiros detidos pelo fundo, o perfil mensal deve incluir:
I -- resumo do teor dos votos proferidos no período a que se refere o perfil; e II
-- justificativa sumária do voto proferido ou as razões sumárias para eventual ab-
stenção ou não exercício do direito de voto.
6.35. Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 60º
Seção II -- Atos ou Fatos Relevantes:
Art. 60. O administrador é obrigado a divulgar imediatamente a todos os cotis-
tas na forma prevista no regulamento do fundo e por meio do Sistema de Envio
de Documentos disponível na página da CVM, e para a entidade administradora
demercado organizado onde as cotas estejam admitidas à negociação, qualquer
ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do fundo ou aos
ativos financeiros integrantes de sua carteira.
§ 1º Considera-se relevante qualquer ato ou fato que possa influir de modo pon-
derável no valor das cotas ou na decisão dos investidores de adquirir, alienar ou
manter tais cotas.
§ 2º Qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do
fundo ou aos ativos financeiros integrantes de sua carteira deve ser:
I -- divulgado pormeio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página
da CVM; e II -- mantido nas páginas na redemundial de computadores do admin-
istrador e do distribuidor do respectivo fundo.
6.36. Assembleia Geral (Capítulo VII) Art 61º a 65º
Seção III -- Demonstrações Contábeis e dos Relatórios de Auditoria
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Art. 61. O fundo deve ter escrituração contábil própria, devendo as suas contas e
demonstrações contábeis ser segregadas das do administrador.
Art. 62. O exercício do fundo deve ser encerrado a cada 12 (doze) meses, quando
devem ser levantadas as demonstrações contábeis do fundo relativas ao período
findo.
Parágrafo único. A data do encerramento do exercício do fundo deve coincidir
com o fim de um dos meses do calendário civil.
Art. 63. As demonstrações contábeis devem ser colocadas à disposição de qual-
quer interessado que as solicitar ao administrador, no prazo de 90 (noventa) dias
após o encerramento do período.
Art. 64. A elaboração das demonstrações contábeis deve observar as normas es-
pecíficas baixadas pela CVM.
Art. 65. As demonstrações contábeis do fundo devem ser auditadas anualmente
por auditor independente registrado na CVM, observadas as normas que disci-
plinam o exercício dessa atividade.
Parágrafo único. A auditoria das demonstrações contábeis não é obrigatória para
fundos em atividade há menos de 90 (noventa) dias.
6.37. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 78º
O Capítulo VIII trata da administração de fundos de investimentos, e vai do artigo
78 ao 94. Seção I -- Disposições Gerais
Art. 78. A administração do fundo compreende o conjunto de serviços relaciona-
dos direta ou indiretamente ao funcionamento e à manutenção do fundo, que
podemser prestados pelo próprio administrador ou por terceiros por ele contrata-
dos, por escrito, em nome do fundo.
§ 1º Podem ser administradores de fundo de investimento as pessoas jurídicas
autorizadas pela CVM para o exercício profissional de administração de carteiras
de valores mobiliários, nos termos do art. 23 da Lei n.º 6.385, de 7 de dezembro de
1976 e instrução específica.
§ 2º O administrador pode contratar, em nome do fundo, com terceiros devida-
mente habilitados e autorizados, os seguintes serviços para o fundo, com a ex-
clusão de quaisquer outros não listados:
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I -- gestão da carteira do fundo;
II -- consultoria de investimentos, inclusive aquela de que trata o art. 84;
III -- atividades de tesouraria, de controle e processamento dos ativos financeiros;
IV -- distribuição de cotas;
V -- escrituração da emissão e resgate de cotas;
VI -- custódia de ativos financeiros;
VII -- classificação de risco por agência de classificação de risco de crédito; e
VIII -- formador de mercado.
§ 3º A gestão da carteira do fundo é a gestão profissional, conforme estabelecido
no seu regulamento, dos ativos financeiros dela integrantes, desempenhada por
pessoa natural ou jurídica credenciada como administradora de carteiras de val-
ores mobiliários pela CVM, tendo poderes para:
I -- negociar e contratar, em nome do fundo de investimento, os ativos financeiros
e os intermediários para realizar operações em nome do fundo, bem como firmar,
quando for o caso, todo e qualquer contrato ou documento relativo à negociação
e contratação dos ativos financeiros e dos referidos intermediários, qualquer que
seja a sua natureza, representando o fundo de investimento, para todos os fins de
direito, para essa finalidade; e
II -- exercer o direito de voto decorrente dos ativos financeiros detidos pelo fundo,
realizando todas as demais ações necessárias para tal exercício, observado o dis-
posto na política de voto do fundo.
§ 4º O gestor deve encaminhar ao administrador do fundo, nos 5 (cinco) dias úteis
subsequentes à sua assinatura, uma cópia de cada documento que firmar em
nomedo fundo, semprejuízo do envio, na forma e horários previamente estabele-
cidos pelo administrador, de informações adicionais que permitam a este último
o correto cumprimento de suas obrigações legais e regulamentares para com o
fundo.
§ 5º Nos casos de contratação de mais de um gestor, as seguintes condições de-
vem ser respeitadas:
I -- o contrato celebrado nos termos do § 2º, inciso I, deve:
a) assegurar responsabilidade solidária dos gestores pelos atos de gestão compar-
tilhada;
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b) conceder autorização para ordens, perante o custodiante do fundo, limitada ao
mercado específico de atuação de cada gestor, quando for o caso, em atenção ao
art. 81, inciso I; e
c) autorizar o administrador a intervir como árbitro emcaso de eventuais conflitos;
II -- o regulamento deve prever especificamente que a gestão é exercida pormais
de um prestador de serviços, definindo claramente as atribuições de cadaum; e
III -- o termo de adesão e ciência de risco deve destacar o motivo para a adoção
de tal estrutura de gestão e os riscos dela decorrentes.
6.38. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 79º
Art. 79. A contratação de terceiros devidamente habilitados ou autorizados para a
prestação dos serviços de administração, conformemencionado no art. 78, é fac-
uldade do fundo, sendo obrigatória a contratação dos serviços de auditoria inde-
pendente referida no art. 65 e, quando não estiver o administrador devidamente
autorizado ou credenciado para a sua prestação, os serviços previstos nos incisos
III, IV, V e VI do § 2º do art. 78.
§ 1º Compete ao administrador, na qualidade de representante do fundo, efetuar
as contratações dos prestadores de serviços, mediante prévia e criteriosa análise
e seleção do contratado, devendo, ainda, figurar no contrato como interveniente
anuente.
§ 2º Os contratos firmados na forma do § 1º, referentes aos serviços prestados nos
incisos I, III e V do § 2º do art. 78, devem conter cláusula que estipule a respons-
abilidade solidária entre o administrador do fundo e os terceiros contratados pelo
fundo por eventuais prejuízos causados aos cotistas em virtude de condutas con-
trárias à lei, ao regulamento ou aos atos normativos expedidos pela CVM.
§ 3º Independente da responsabilidade solidária a que se refere o § 2º, o admin-
istrador responde por prejuízos decorrentes de atos e omissões próprios a que
der causa, sempre que agir de forma contrária à lei, ao regulamento ou aos atos
normativos expedidos pela CVM.
§ 4º Sem prejuízo do disposto no § 2º, o administrador e cada prestador de serviço
contratado respondem perante a CVM, na esfera de suas respectivas competên-
cias, por seus próprios atos e omissões contrários à lei, ao regulamento do fundo
ou às disposições regulamentares aplicáveis.
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§ 5º Os fundos administrados por instituições financeiras não precisam contratar
o serviço previsto no inciso III do § 2º do art. 78 quando este for executado pelo seu
administrador, que neste caso fica considerado autorizado para a sua prestação.
• § 5º com redação dada pela Instrução CVM nº 582, de 22 de novembro de 2016.
§ 6º A contratação e o término da prestação do serviço de que trata o inciso VIII do
§ 2° do art. 78 devem ser divulgados como fato relevante nos termos do art. 60.
§ 7º O administrador só está autorizado a contratar, para a prestação do serviço de
que trata o inciso VIII do § 2° do art. 78, pessoa jurídica que:
• §§ 6º e 7º com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
I -- seja devidamente cadastrada junto às entidades administradoras dos merca-
dos organizados em que as cotas do fundo sejam admitidas à negociação, obser-
vada a regulamentação em vigor; e
• Inciso I com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
II -- não seja o administrador, gestor do fundo ou parte a eles relacionada.
6.39. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 80º e 81º
Art. 80. O administrador, observadas as limitações legais e as previstas nesta In-
strução, tem poderes para praticar todos os atos necessários ao funcionamento
do fundo de investimento, sendo responsável pela constituição do fundo e pela
prestação de informações à CVM na forma desta Instrução e quando solicitado.
Art. 81. Os contratos de custódia devem, além de observar o que dispõe a regula-
mentação específica que trata de custódia de valores mobiliários, conter cláusula
que:
I -- estipule que somente as ordens emitidas pelo administrador, pelo gestor ou
por seus representantes legais oumandatários, devidamente autorizados, podem
ser acatadas pela instituição custodiante; e
II -- vede ao custodiante a execução de ordens que não estejam diretamente vin-
culadas às operações do fundo.
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6.40. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 82º e 83º
Art. 82. As ordens de compra e venda de ativos financeiros devem sempre ser
expedidas com a identificação precisa do fundo de investimento em nome do
qual elas devem ser executadas.
§ 1º Quando uma mesma pessoa jurídica for responsável pela gestão de diversos
fundos, será admitidoogrupamentodeordens, desdeque referidapessoa jurídica
tenha implantado processos que possibilitem o rateio, entre os fundos, das oper-
ações realizadas, pormeio de critérios equitativos, preestabelecidos, formalizados
e passíveis de verificação.
Art. 82. As ordens de compra e venda de ativos financeiros devem sempre ser
expedidas com a identificação precisa do fundo de investimento em nome do
qual elas devem ser executadas.
§ 1º Quando uma mesma pessoa jurídica for responsável pela gestão de diversos
fundos, será admitidoogrupamentodeordens, desdeque referidapessoa jurídica
tenha implantado processos que possibilitem o rateio, entre os fundos, das oper-
ações realizadas, pormeio de critérios equitativos, preestabelecidos, formalizados
e passíveis de verificação.
§ 2º Nos casos de contratação degestão da carteira do fundoprevista no inciso I do
§ 2º do art. 78, o administrador do fundo deve verificar, previamente à contratação,
se os gestores contratados possuem os processos referidos no § 1º, sem prejuízo
da supervisão das atividades executadas pelos gestores contratados.
Art. 83. Se o fundo contratar agência de classificação de risco de crédito:
I -- o contratodeve conter cláusula obrigandoaagênciade classificaçãode riscode
crédito a divulgar, imediatamente, em sua página na rede mundial de computa-
dores e comunicar à CVM e ao administrador qualquer alteração da classificação
do fundo, ou a rescisão do contrato;
II -- na hipótese de que trata o inciso I o administrador deve, imediatamente, di-
vulgar fato relevante ao mercado; e
III -- as informações fornecidas à agência de classificação de risco de crédito de-
vem abranger, no mínimo, aquelas fornecidas aos cotistas.
§ 1º A rescisão do contrato firmado comagência de classificação de risco de crédito
somente é admitidamediante a observância de período de carência de 180 (cento
e oitenta) dias, sendo obrigatória a apresentação, ao final desse período, de re-
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latório de classificação de risco elaborado pela mesma agência.
§ 2º Verificando-se a hipótese de que trata o § 1º, a lâmina, se houver, deve, a partir
da data da rescisão, incluir um resumo do último relatório elaborado pela agên-
cia de classificação, o histórico das notas obtidas pelo fundo, a indicação do en-
dereço eletrônico no qual a versão integral do relatório pode ser consultada e a
informação de que ele também está disponível na sede do administrador.
6.41. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 84º
Art. 84. Sem prejuízo das responsabilidades de cada um dos prestadores de
serviços de administração do fundo, podem ser constituídos, por iniciativa dos
cotistas, do administrador ou do gestor, conselhos consultivos, comitês técnicos
ou de investimentos, os quais não podem ser remunerados às expensas do fundo.
§ 1o As atribuições, a composição, e os requisitos para convocação e deliberação
dos conselhos e comitês devem estar estabelecidos no regulamento do fundo.
§ 2o A existência de conselhos e comitês não exime o administrador ouo gestor
da responsabilidade sobre as operações da carteira do fundo.
§ 3o Os membros dos conselhos ou comitês devem informar ao administrador, e
este aos cotistas, qualquer situação que os coloque, potencial ou efetivamente,
em situação de conflito de interesses com o fundo.
§4º Quando constituídos por iniciativa do administrador ou gestor, os membros
do conselho ou comitê podem ser remunerados com parcela da taxa de admin-
istração.
6.42. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 85º
Seção II -- Remuneração
Art. 85. O regulamento deve dispor sobre a taxa de administração, taxa de perfor-
mance, bem como taxa de ingresso e saída, nos termos desta Instrução.
§ 1º Cumpre ao administrador zelar para que as despesas com a contratação de
terceiros prestadores de serviços não excedam o montante total da taxa de ad-
ministração fixada no regulamento, correndo às suas expensas o pagamento de
quaisquer despesas que ultrapassem esse limite.
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§ 2º As taxas previstas no caput não podemser aumentadas semprévia aprovação
daassembleiageral,maspodemser reduzidasunilateralmentepelo administrador,
que deve comunicar esse fato, de imediato, à CVM, à entidade administradora do
mercado organizado onde as cotas sejam admitidas à negociação e aos cotistas,
promovendo a devida alteração no regulamento e na lâmina, se houver.
§ 3º Nos fundos abertos, as taxas de administração e de performance devem ser
provisionadas por dia útil, sempre como despesa do fundo e apropriadas con-
forme estabelecido no regulamento.
§ 4º Os fundos de investimento e os fundos de investimento em cotas não des-
tinados a investidores qualificados que adquirirem, nos limites desta Instrução,
cotas de outros fundos de investimento, devem estabelecer em seu regulamento
que a taxa de administração cobrada pelo administrador compreende a taxa de
administração dos fundos de investimento em que investirem.
§ 5º Para efeitos do disposto no parágrafo anterior, é permitido que o regulamento
do fundo estabeleça uma taxa de administraçãomáxima, compreendendo a taxa
de administração dos fundos em que invista, e uma taxa de administração mín-
ima, que não inclua a taxa de administração dos fundos em que invista, caso em
que: I -- a lâmina, se houver, deve destacar a taxamáxima; e II -- qualquer canal ou
material de divulgação que efetue comparação de qualquer natureza entre fun-
dos, deve referir-se, na comparação, apenas à taxamáxima, permitida a referência,
em nota, à taxa mínima e à taxa efetiva em outros períodos, se houver.
§ 6º As aplicações nos seguintes fundos de investimento não devem ser consider-
adas para os efeitos dos §§ 4º e 5º acima:
I -- fundos de índice e fundos de investimento imobiliário cujas cotas sejam admi-
tidas à negociação emmercados organizados; ou
II -- fundos geridos por partes não relacionadas ao gestor do fundo investidor. §
7o A taxa de administração pode abranger as despesas com o serviço indicado no
inciso VII do § 2º do art. 78, desde que tal possibilidade conste do regulamento e
seja observado o art. 83.
§ 8º Na hipótese de acordo de remuneração com base na taxa de administração
e taxa de performance que será paga diretamente pelo fundo investido a fundos
investidores, nos termos do inciso XIII do art. 132, o valor das correspondentes
parcelas das taxas de administração e performance deve ser subtraído dos valores
destinados pelo fundo investido ao provisionamento ou pagamento das despesas
de que trata o inciso XII do art. 132.
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• §8º com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015.
6.43. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 86º
Art. 86. O regulamento pode estabelecer a cobrança da taxa de performance,
ressalvada a vedação de que trata o art. 109, parágrafo único, inciso III.
§ 1o A cobrança da taxa de performance deve atender aos seguintes critérios:
I -- vinculação a um índice de referência verificável, originado por fonte indepen-
dente, compatível com a política de investimento do fundo e com os títulos que
efetivamente a componham;
II -- vedação da vinculação da taxa de performance a percentuais inferiores a 100%
do índice de referência;
III -- cobrança por período, no mínimo, semestral; e
IV -- cobrança após a dedução de todas as despesas, inclusive da taxa de admin-
istração podendo incluir na base do cálculo os valores recebidos pelos cotistas a
título de amortização ou de rendimentos nos termos do art. 4º, parágrafo único.
§ 2º É vedada a cobrança de taxa de performance quando o valor da cota do fundo
for inferior ao seu valor por ocasião da última cobrança efetuada.
§ 3º Para fins do cálculo da taxa de performance, o valor da cota do fundo no mo-
mento de apuração do resultado deve ser comparado:
I -- ao valor da cota base atualizado pelo índice de referência do período transcor-
rido desde a última cobrança de taxa de performance; ou
II -- ao valor da cota de aplicação do cotista atualizado pelo índice de referência,
caso esta seja posterior à última cobrança de taxa de performance e o fundo faça
a cobrança nos termos dos incisos II ou III do caput do art. 87.
§ 4º Fica dispensada a observância do § 3º na hipótese de substituição do gestor
do fundo, caso o regulamento do fundo contenha expressa previsão neste sentido
e o gestor atual e anterior não pertençam ao mesmo grupo econômico.
§ 5º Caso o valor da cota base atualizada pelo índice de referência seja inferior ao
valor da cota base, a taxa de performance a ser provisionada e paga deve ser:
I -- calculada sobre a diferença entre o valor da cota antes de descontada a pro-
visão para o pagamento da taxa de performance e o valor da cota base valorizada
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pelo índice de referência; e
II -- limitada à diferença entre o valor da cota antes de descontada a provisão para
o pagamento da taxa de performance e a cota base.
§ 6º Na hipótese do § 5º, é permitido ao administrador não apropriar a taxa de
performance provisionada no período, prorrogando a cobrança para o período
seguinte, desde que se trate de fundo destinado exclusivamente a investidores
qualificados, e:
I -- o valor da cota do fundo seja superior ao valor da cota base;
II -- tal possibilidade esteja expressamente prevista em regulamento, inclusive
com relação à possibilidade, se houver, da prorrogação da cobrança da taxa de
performance se estender por mais de um período de apuração; e
III -- a próxima cobrança da taxa de performance só ocorra quando o valor da cota
do fundo superar o seu valor por ocasião da última cobrança efetuada.
§ 7º O administrador de fundo não destinado exclusivamente a investidores qual-
ificados poderá se utilizar da prerrogativa do § 6º desde que:
I -- sejam observados os incisos do referido parágrafo; e
II -- o fundo promove a correta individualização dessa despesa entre os cotistas,
inclusive, mas não limitadamente, utilizando-se do método descrito no art. 87,
inciso III (método do ajuste).
§ 8° Os Fundos de Ações -- Mercado de Acesso constituídos sob a forma de con-
domínio fechado podem utilizar, como parâmetro de referência para o cálculo da
taxa de performance, índices atrelados a juros ou à inflação.
§ 9º Os Fundos de Ações --Mercado deAcesso que utilizemaprerrogativaprevista
no § 8º devem observar, além dos critérios de que trata o § 1º, incisos II a IV, ao
menos um dos seguintes mecanismos:
I -- a taxa de performance deve ser calculada sobre os valores efetivamente rece-
bidos pelos cotistas, seja a título de amortização ou de rendimentos nos termos
do art. 4º, parágrafo único, e que superem o valor do capital total investido ajus-
tado de acordo com o parâmetro de referência mencionado no § 8° desde a data
da primeira integralização;
II -- caso se verifique, ao final do período de apuração da taxa de performance,
que o valor da cota do fundo está abaixo do valor da cota por ocasião da última
cobrança da taxa de performance, o administrador deve restituir o fundo da difer-
ença entre o valor de taxa de performance pago e aquele que seria devido de
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acordo com o valor atual da cota nos mesmos prazos e condições estabelecidos
para o pagamento da taxa de performance.
§ 10 Para efeito do cálculo da taxa de performance, o regulamento dos Fundos
de Ações -- Mercado de Acesso que, constituídos sob a forma de condomínio
fechado, se utilizarem da prerrogativa prevista no § 9°, inciso I, poderá prever que
os valores recebidos pelos cotistas a título de amortização ou de rendimentos nos
termos do art. 4º, parágrafo único sejam corrigidos da data do seu recebimento à
data de cobrança da taxa, no máximo, pelo parâmetro de referência.
6.44. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 87º e 88º
Art. 87. O regulamento do fundo deve especificar se a taxa de performance é
cobrada:
I -- com base no resultado do fundo (método do ativo);
II -- com base no resultado de cada aplicação efetuada por cada cotista (método
do passivo); ou
III -- com base no resultado do fundo, acrescida de ajustes individuais (método
do ajuste), exclusivamente nas aplicações efetuadas posteriormente à data da úl-
tima cobrança de taxa de performance, até o primeiro pagamento de taxa de per-
formance como despesa do fundo, promovendo a correta individualização dessa
despesa entre os cotistas.
§ 1º Para o fundo que optar pelo cálculo da taxa de performance nos termos do
inciso III:
I -- na emissão de cotas, deve ser utilizado o valor da cota do dia ou do dia seguinte
aoda efetiva disponibilidade, sempre antes dedescontada aprovisãopara opaga-
mento da taxa de performance, cabendo ao ajuste individual corrigir qualquer
benefício ou prejuízo que possa surgir em relação às demais cotas do fundo;
II -- o ajuste individual é calculado de acordo com a situação particular de cada
aplicação do cotista e não é despesa do fundo; e
III -- a implementação do ajuste individual pode resultar, conforme o caso, no can-
celamento ou emissão de cotas para o respectivo cotista no momento do paga-
mento da taxa de performance, ou no resgate, o que ocorrer primeiro, devendo
tal valor ser indicado nos correspondentes extratos de conta.
§ 2º É permitida a cobrança de ajuste sobre a performance individual do cotista
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queaplicar recursosno fundoposteriormenteàdatadaúltimacobrançapormétodo
distinto do descrito no art. 87, inciso III, desde que atingidos os mesmos efeitos.
Art. 88. Desde que expressamente previsto em seus regulamentos, os fundos
destinados exclusivamente:
I -- a investidores qualificados ficam dispensados de observar o disposto no §§ 1º,
2º e 5º do art. 86; e
II -- a investidores profissionais ficamdispensados de observar o disposto nos arts.
86 e 87.
6.45. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 89º
Seção III -- Vedações ao Administrador e ao Gestor
Art. 89. É vedado ao administrador e ao gestor, no que aplicável, praticar os
seguintes atos em nome do fundo:
I -- receber depósito em conta corrente;
II -- contrair ou efetuar empréstimos, salvo emmodalidade autorizada pela CVM;
III -- prestar fiança, aval, aceite ou coobrigar-se sob qualquer outra forma, ressal-
vada a hipótese prevista no art. 125, inciso V;
IV -- vender cotas à prestação, sem prejuízo da integralização a prazo de cotas
subscritas; V -- prometer rendimento predeterminado aos cotistas;
VI -- realizar operações com ações fora de mercado organizado, ressalvadas as
hipóteses de distribuições públicas, de exercício de direito de preferência e de
conversão de debêntures em ações, exercício de bônus de subscrição, negoci-
ação de ações vinculadas a acordo de acionistas e nos casos em que a CVM tenha
concedido prévia e expressa autorização;
VII -- utilizar recursos do fundo para pagamento de seguro contra perdas finan-
ceiras de cotistas; e
VIII -- praticar qualquer ato de liberalidade.
Parágrafoúnico. Os fundosde investimentopodemutilizar seus ativosparaprestação
de garantias de operações próprias, bem como emprestar e tomar ativos finan-
ceiros em empréstimo, desde que tais operações de empréstimo sejam cursadas
exclusivamente por meio de serviço autorizado pelo Banco Central do Brasil ou
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pela CVM.
6.46. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 90º
Seção IV -- Obrigações do Administrador e do Gestor
Art. 90. Incluem-se entre as obrigações do administrador, além das demais pre-
vistas nesta Instrução:
I -- diligenciar para que sejammantidos, às suas expensas, atualizados e em per-
feita ordem:
a) o registro de cotistas;
b) o livro de atas das assembleias gerais;
c) o livro ou lista de presença de cotistas;
d) os pareceres do auditor independente;
e) os registros contábeis referentes às operações e ao patrimônio do fundo; e
f) a documentação relativa às operações do fundo.
II -- solicitar, se for o caso, a admissão à negociação das cotas de fundo fechado
emmercado organizado;
III -- pagar amulta cominatória, nos termos da legislação vigente, por cada dia de
atraso no cumprimento dos prazos previstos nesta Instrução;
IV -- elaborar e divulgar as informações previstas no Capítulo VI desta Instrução;
V -- manter atualizada junto à CVM a lista de prestadores de serviços contratados
pelo fundo, bem como as demais informações cadastrais;
VI -- custear as despesas com elaboração e distribuição domaterial de divulgação
do fundo, inclusive da lâmina, se houver;
VII -- manter serviço de atendimento ao cotista, responsável pelo esclarecimento
de dúvidas e pelo recebimento de reclamações, conforme definido no regula-
mento do fundo;
VIII -- observar as disposições constantes do regulamento;
IX -- cumprir as deliberações da assembleia geral; e
X -- fiscalizar os serviços prestados por terceiros contratados pelo fundo.
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Parágrafo único. O serviço de atendimento ao cotista deve ser subordinado dire-
tamente ao diretor responsável perante a CVM pela administração do fundo ou
a outro diretor especialmente indicado à CVM para essa função, ou ainda, con-
forme o caso, a um diretor indicado pela instituição responsável pela distribuição
ou gestão do fundo, contratada pelo fundo.
6.47. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 91º
Art. 91. O administrador e o gestordevem, conjuntamente, adotar as políticas,
procedimentos e controles internos necessários para que a liquidez da carteira do
fundo seja compatível com: I -- os prazos previstos no regulamento para paga-
mento dos pedidos de resgate; e II -- o cumprimento das obrigações do fundo.
§ 1º As políticas, procedimentos e controles internos de que trata o caput devem
levar em conta, no mínimo: I -- a liquidez dos diferentes ativos financeiros do
fundo; II -- as obrigações do fundo, incluindo depósitos de margem esperados
e outras garantias; III -- os valores de resgate esperados em condições ordinárias,
calculados com critérios estatísticos consistentes e verificáveis; e IV -- o grau de
dispersão da propriedade das cotas.
§ 2º O administrador deve submeter a carteira do fundo a testes de estresse per-
iódicos com cenários que levem em consideração, nomínimo, asmovimentações
do passivo, a liquidez dos ativos, as obrigações e a cotização do fundo.
§ 3º A periodicidade de que trata o § 2º deste artigo deve ser adequada às carac-
terísticas do fundo, às variações históricas dos cenários eleitos para o teste, e às
condições de mercado vigentes. §
4º Os critérios utilizados na elaboração das políticas, procedimentos e controles
internos de liquidez, inclusive em cenários de estresse, devem ser consistentes e
passíveis de verificação.
§ 5º Caso o fundo invista em cotas de outros fundos de investimento, o admin-
istrador e o gestor, devem, em conjunto e diligentemente avaliar a liquidez do
fundo investido, considerando, no mínimo: I -- o volume investido; II -- as regras
de pagamento de resgate do fundo investido; e III -- os sistemas e ferramentas de
gestão de liquidez utilizados pelo administrador e gestor do fundo investido. § 6º
As disposições deste artigo não se aplicam aos fundos fechados.
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6.48. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 92º
Art. 92. O administrador e o gestor, nas suas respectivas esferas de atuação, estão
obrigados a adotar as seguintes normas de conduta:
I -- exercer suas atividades buscando sempre asmelhores condições para o fundo,
empregando o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma
dispensar à administração de seus próprios negócios, atuando com lealdade em
relação aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando práticas que possam ferir
a relação fiduciária com eles mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou
irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administração ou gestão;
II -- exercer, ou diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes
dopatrimônio edas atividadesdo fundo, ressalvadooquedispuser o regulamento
sobre a política relativa ao exercício de direito de voto do fundo; e II -- exercer, ou
diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes do patrimônio
e das atividades do fundo, ressalvado o que dispuser o formulário de informações
complementares sobre a política relativa ao exercício de direito de voto do fundo;
e
• Inciso II com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 demaio de 2015. II --
exercer, ou diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes do
patrimônio e das atividades do fundo, ressalvado o que dispuser a política relativa
ao exercício de direito de voto do fundo; e
• Inciso II com redação dada pela Instrução CVM no 604, de 13 de dezembro de
2018.
III -- empregar, na defesa dos direitos do cotista, a diligência exigida pelas circun-
stâncias, praticando todos os atos necessários para assegurá-los, e adotando as
medidas judiciais cabíveis.
§1º Sem prejuízo da remuneração que é devida ao administrador e ao gestor na
qualidade de prestadores de serviços do fundo, o administrador e o gestor de-
vem transferir ao fundo qualquer benefício ou vantagem que possam alcançar
em decorrência de sua condição.
§ 2º É vedado ao administrador, ao gestor e ao consultor o recebimento de qual-
quer remuneração, benefício ou vantagem, direta ou indiretamente por meio de
partes relacionadas, que potencialmente prejudique a independência na tomada
de decisão de investimento pelo fundo.
§ 3º A vedação de que trata o § 2º não incide sobre investimentos realizados por: I --
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fundo de investimento em cotas de fundo de investimento que invistammais de
95% (noventa e cinco por cento) de seu patrimônio emumúnico fundo de investi-
mento; ou II -- fundos de investimento exclusivamente destinados a investidores
profissionais, desde que a totalidade dos cotistas assine termo de ciência, nos ter-
mos do Anexo 92.
6.49. Administração dos Fundos de Investimento (Capítulo VIII) Art 93º e 94º
Art. 93. O administrador e o gestor da carteira do fundo devem ser substituídos
nas hipóteses de:
I -- descredenciamentopara o exercício da atividadede administraçãode carteiras
de valores mobiliários, por decisão da CVM;
II -- renúncia; ou
III -- destituição, por deliberação da assembleia geral.
Art. 94. Nas hipóteses de renúncia ou descredenciamento, fica o administrador
obrigado a convocar imediatamente assembleia geral para eleger seu substituto,
a se realizar no prazo de até 15 (quinze) dias, sendo também facultado aos cotistas
que detenham ao menos 5% (cinco por cento) das cotas emitidas, em qualquer
caso, ou à CVM, nos casos de descredenciamento, a convocação da assembleia
geral.
§1 No caso de renúncia, o administrador deve permanecer no exercício de suas
funções até sua efetiva substituição, que deve ocorrer no prazo máximo de 30
(trinta) dias, sob pena de liquidação do fundo pelo administrador.
§2oNocasodedescredenciamento, aCVMdevenomear administrador temporário
até a eleição de nova administração.
6.50. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 95º a 97º
6.50. Introdução
Entramos, agora, no capítulo 9, omais extenso dos conteúdos cobrados em nossa
prova da CGA. Trata especificamente: ativos financeiros no exterior, limites por
investidor, limites por modalidade de ativo, limites de concentração, classificação
de ativos e o investimento em contas de fundos de investimento.
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Art. 95. O fundo deve manter seu patrimônio aplicado em ativos financeiros nos
termos estabelecidos em seu regulamento, observados os limites de que trata
esta Instrução.
§ 1º Somente podem compor a carteira do fundo ativos financeiros que sejam reg-
istrados em sistema de registro, objeto de custódia ou objeto de depósito central,
em todos os casos junto a instituições devidamente autorizadas pelo Banco Cen-
tral do Brasil ou pela CVM para desempenhar referidas atividades, nas suas re-
spectivas áreas de competência.
§ 2º Os ativos financeiros cujo emissor for pessoa referida no art. 102, incisos II
ou IV devem obrigatoriamente ser objeto de depósito centralizado ou custódia,
ressalvados os contratos derivativos.
§ 3º Os ativos financeiros cuja liquidação possa se dar por meio da entrega de
produtos, mercadorias ou serviços devem: I -- ser negociados emmercado orga-
nizado que garanta sua liquidação, observado o disposto no § 7º do art. 39; ou II --
ser objeto de contrato que assegure ao fundo o direito de sua alienação antes do
vencimento, com garantia de instituição financeira ou de sociedade seguradora,
observada, neste último caso, a regulamentação da Superintendênciade Seguros
Privados -- SUSEP.
§ 4º Não dependerão dos requisitos de que trata o § 1º deste artigo as cotas de
fundos de investimento aberto, desde que registrados na CVM.
§ 5º O registro, depósito e custódia a que se refere o § 1º deste artigo devem ser
realizados em contas específicas, abertas diretamente em nome do fundo.
Art. 96. É vedado ao fundo a aplicação em cotas de fundos que nele invistam.
Art. 97. O regulamentopode reduzir,mas nãopode aumentar, os limitesmáximos
estabelecidos nos arts. 102 e 103 desta Instrução.
6.51. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 98º
Art. 98. Os ativos financeiros referidos no art. 95 incluem os ativos financeiros
no exterior, nos casos e nos limites admitidos nesta Instrução, desde que a pos-
sibilidade de realizar investimentos no exterior esteja expressamente prevista em
regulamento.
§ 1º Ogestor do fundo é responsável por executar, na seleção dos ativos financeiros
no exterior, procedimentos compatíveis com as melhores práticas do mercado,
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assegurando que as estratégias a serem implementadas no exterior estejam de
acordo com o objetivo, política de investimento e níveis de risco do fundo.
§ 2ºOsativos financeirosnoexterior devemobservar, aomenos, umadas seguintes
condições: I -- ser registrados em sistema de registro, objeto de escrituração de
ativos, objeto de custódia ou objeto de depósito central, em todos os casos, por
instituições devidamente autorizados em seus países de origem e supervisiona-
dos por autoridade local reconhecida; ou II -- ter sua existência diligentemente
verificada pelo administrador ou pelo custodiante do fundo, conforme definido
em regulamento, e desde que tais ativos sejam escriturados ou custodiados, em
ambos os casos, por entidade devidamente autorizada para o exercício da ativi-
dade por autoridade de países signatários do Tratado de Assunção ou em outras
jurisdições, desdeque, neste último caso, seja supervisionadapor autoridade local
reconhecida.
§ 3º Os fundos só estão autorizados a realizar operações com derivativos no ex-
terior caso tais operações observem, ao menos, uma das seguintes condições: I
-- sejam registradas em sistemas de registro, objeto de escrituração, objeto de
custódia ou registradas em sistema de liquidação financeira, em todos os casos,
por sistemas devidamente autorizados em seus países de origem e supervisiona-
dos por autoridade local reconhecida; II -- sejam informadas às autoridades locais;
III -- sejam negociadas em bolsas, plataformas eletrônicas ou liquidadas pormeio
de contraparte central; ou IV -- tenham, como contraparte, instituição financeira
ou entidades a ela filiada e aderente às regras do Acordo da Basiléia, classificada
como de baixo risco de crédito, na avaliação do gestor, e que seja supervisionada
por autoridade local reconhecida.
6.52. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 99º-1
Art. 99. O fundo que aplicar em fundos de investimento ou veículos de investi-
mento no exterior deve observar as seguintes condições: I -- o administrador, di-
retamente oupormeio de custodiante do fundo, deve certificar-se dequeo custo-
diante e escriturador do fundoou veículode investimentonoexterior possui estru-
tura, processos e controles internos adequados para desempenhar as seguintes
atividades:
a) prestar serviço de custódia ou escrituração de ativos, conforme aplicável;
b) executar sua atividade com boa fé, diligência e lealdade, mantendo práticas e
procedimentos para assegurar que o interesse dos investidores prevaleça sobre
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seus próprios interesses ou de pessoas a ele vinculadas;
c) realizar a boa guarda e regularmovimentação dos ativosmantidos em custódia
ou, no caso de escrituradores, atestar a legitimidade e veracidade dos registros e
titularidade dos ativos; e
d) verificar a existência, a boa guarda e a regular movimentação dos ativos inte-
grantes da carteira do fundo ou veículo de investimento no exterior; e
II -- o gestor deve assegurar que o fundo ou veículo de investimento no exterior
atenda, no mínimo, às seguintes condições:
a) seja constituído, regulado e supervisionado por autoridade local reconhecida;
b) possua o valor da cota calculado a cada resgate ou investimento e, no mínimo,
a cada 30 (trinta) dias;
c) possua administrador, gestor, custodiante ou prestadores de serviços que de-
sempenhem funções equivalentes capacitados, experientes, de boa reputação e
devidamente autorizados a exercer suas funções pela CVMoupor autoridade local
reconhecida;
d) possua custodiante supervisionado por autoridade local reconhecida;
e) tenha suas demonstrações financeiras auditadas por empresa de auditoria in-
dependente; e
f) possua política de controle de riscos e limites de alavancagem compatíveis com
a política do fundo investidor.
§ 1º Nas hipóteses em que o gestor do fundo investidor detenha, direta ou indire-
tamente, influência nas decisões de investimento dos fundos ou outros veículos
de investimento no exterior, as seguintes condições adicionais devem ser obser-
vadas: I -- o gestor deve detalhar os ativos integrantes das carteiras dos fundos
investidos no demonstrativo mensal de composição e diversificação da carteira,
namesma periodicidade e em conjunto com a divulgação das posiçõesmantidas
pelas respectivas carteiras em ativos financeiros negociados no Brasil, nos termos
desta Instrução; II -- os fundos ou outros veículos de investimento investidos no
exterior só podem realizar operações comderivativos que observemodisposto no
art. 98, § 3º; e III -- para fins de controle de limites de alavancagem, a exposição da
carteira do fundo local deve ser consolidada com a do fundo ou veículo de investi-
mento no exterior, considerando o valor dasmargens exigidas emoperações com
garantia somada à margem potencial de operações de derivativos sem garan-
tia, observado que o cálculo da margem potencial de operações de derivativos
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sem garantia deve ser realizado pelo administrador, diretamente ou por meio do
gestor, e não pode ser compensado comasmargens das operações comgarantia.
§ 2º Nas hipóteses em que o gestor do fundo local não detenha, direta ou indire-
tamente, influência nas decisões de investimento dos fundos ou veículos de in-
vestimento no exterior o cálculo damargem de garantia que trata o inciso III, do §
1º deve considerar a exposição máxima possível de acordo com as características
do fundo investido.
§ 3º O gestor do fundo destinado exclusivamente a investidores profissionais fica
dispensado do cumprimento do inciso II do caput e dos §§ 1º e 2º deste artigo.
6.53. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 100º
Art. 100. Para efeitos desta Instrução:
I -- os ativos financeiros negociados empaíses signatários do Tratado de Assunção
equiparam-se aos ativos financeiros negociados no mercado nacional;
II -- os BDR classificados como nível I equiparam-se aos ativos financeiros no ex-
terior, exceto quando o fundo atender aos requisitos do § 3º do art. 115; e
III -- as cotas dos fundos da classe "Ações -- BDR Nível I" equiparam-se aos ativos
financeiros no exterior, exceto quando o fundo investidor atender aos requisitos
do § 3º do art. 115.
6.54. Carteira dos Fundos de Investimento (CapítuloIX) Art 101º
Art. 101. Os fundos registrados nos termos da presente Instrução devem observar
os seguintes limites de concentração ao aplicar em ativos financeiros no exterior:
I -- ilimitado, para: a) fundos classificados como "Renda Fixa -- Dívida Externa";
b) fundos exclusivamente destinados a investidores profissionais que incluam em
sua denominação o sufixo "Investimento no Exterior"; e c) fundos exclusivamente
destinados a investidores qualificados que observem o disposto no § 1º;
II -- até 40% (quarenta por cento) de seu patrimônio líquido para os fundos ex-
clusivamente destinados a investidores qualificados que não se enquadrem no
disposto no § 1º; e
III -- até 20% (vinte por cento) de seu patrimônio líquido para os fundos destinados
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ao público em geral.
§ 1º Os fundos de investimento exclusivamente destinados a investidores qualifi-
cados podem aplicar a totalidade dos seus recursos no exterior, desde que:
I -- sua política de investimento determine que, no mínimo, 67% (sessenta e sete
por cento) de seu patrimônio líquido seja composto por ativos financeiros no ex-
terior;
II -- seja observada a classificação de que trata o art. 108;
III -- ao aplicar seus recursos em fundos ou veículos de investimento no exterior, o
gestor e o administrador, nas suas respectivas esferas de atuação, assegurem-se
de que as condições constantes do Anexo 101 foram atendidas;
IV -- disponha pormenorizadamente, em seu regulamento, sobre os diferentes
ativos que pretende adquirir no exterior, indicando: a) a região geográfica emque
foram emitidos; b) se a sua gestão é ativa ou passiva; c) se é permitida compra
de cotas de fundos e veículos de investimento no exterior; d) o risco a que estão
sujeitos; e e) qualquer outra informação que julgue relevante. e) qualquer outra
informação que julgue relevante; e
• Alínea e com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015. V
-- incluam o sufixo "Investimento no Exterior" em sua denominação.
• Inciso V com redação dada pela Instrução CVM nº 563, de 18 de maio de 2015. §
2º As aplicações em ativos financeiros no exterior não são cumulativamente con-
sideradas no cálculo dos correspondentes limites de concentração por emissor e
por modalidade de ativo financeiro aplicáveis aos ativos domésticos.
6.55. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 102º
Art. 102. O fundo observará os seguintes limites de concentraçãopor emissor, sem
prejuízo das normas aplicáveis à sua classe (art. 108):
I -- até 20% (vinte por cento) do patrimônio líquido do fundo quando o emissor for
instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco Central do Brasil;
II -- até 10% (dez por cento) do patrimônio líquido do fundo quando o emissor for
companhia aberta;
III -- até 10% (dez por cento) do patrimônio líquido do fundo quando o emissor for
fundo de investimento;
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IV -- até 5% (cinco por cento) do patrimônio líquido do fundo quando o emissor
for pessoa natural ou pessoa jurídica de direito privado que não seja compan-
hia aberta ou instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco Central do
Brasil; e
V -- não haverá limites quando o emissor for a União Federal.
§ 1º Para efeito de cálculo dos limites estabelecidos no caput:
I -- considera-se emissor a pessoa natural ou jurídica, o fundo de investimento e o
patrimônio separado na forma da lei, obrigados ou co obrigados pela liquidação
do ativo financeiro;
II -- consideram-se como de ummesmo emissor os ativos financeiros de respon-
sabilidade de emissores integrantes de um mesmo grupo econômico, assim en-
tendido o composto pelo emissor e por seus controladores, controlados, coligados
ou com ele submetidos a controle comum;
III -- considera-se controlador o titular de direitos que assegurem a preponderân-
cia nas deliberações e o poder de eleger a maioria dos administradores, direta ou
indiretamente;
IV -- consideram-se coligadas as sociedades nas quais a investidora, direta ou in-
diretamente, tenha influência significativa na investida;
V -- considera-se que há influência significativa quando a investidora, direta ou
indiretamente, detém ou exerce o poder de participar nas decisões das políticas
financeira ou operacional da investida, sem controlá-la;
VI -- presume-se, amenosquepossa ser claramentedemonstradoo contrário, que
há influência significativa quando a investidora, direta ou indiretamente, for titular
de 20% (vinte por cento) ou mais do capital votante da investida, sem controlá-la.
§ 2º O fundo não pode deter mais de 20% (vinte por cento) de seu patrimônio
líquido em títulos ou valores mobiliários de emissão do administrador, do gestor
ou de empresas a eles ligadas, observando se, ainda, cumulativamente, que:
I -- é vedada a aquisição de ações de emissão do administrador, exceto no caso
do fundo cuja política de investimento consista em buscar reproduzir índice de
mercadodoqual as açõesdo administrador oude companhias a ele ligadas façam
parte, caso em que tais ações podem ser adquiridas namesma proporção de sua
participação no respectivo índice;
II -- o regulamento deve dispor sobre o percentual máximo de aplicação em co-
tas de fundos de investimento administrados por seu administrador, gestor ou
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empresa a eles ligada, nos termos do inciso IV do § 1º deste artigo; e
§ 3º O limite de que trata o § 2º, inciso I, não é aplicável nos casos em que a política
de investimento do fundo for investir, nomínimo, 95% (noventa e cinco por cento)
de seupatrimônio líquidoemaçõesoucertificadosdedepósitodeaçõesdopróprio
administrador ou gestor do fundo, ou de empresas ligadas, ocasião em que o ad-
ministrador deve adotar medidas que garantam o correto entendimento pelos
investidores acerca do risco de concentração.
§ 4º O valor das posições do fundo em contratos derivativos é considerado no cál-
culo dos limites estabelecidos neste artigo, cumulativamente, em relação: I -- ao
emissor do ativo subjacente; e II -- à contraparte, quando se tratar de derivativos
sem garantia de liquidação por câmaras ou prestadores de serviços de compen-
sação e de liquidação autorizados a funcionar pelo Banco Central do Brasil ou pela
CVM.
§ 5º Para efeito do disposto no § 4º, os contratos derivativos são considerados
em função do valor de exposição, corrente e potencial, que acarretem sobre as
posições detidas pelo fundo, apurado com base em metodologia consistente e
passível de verificação.
§ 6º Nas operações sem garantia de liquidação por câmaras ou prestadores de
serviços de compensação e de liquidação autorizados a funcionar pelo Banco
Central do Brasil ou pela CVM, as posições detidas pelo fundo em operações com
uma mesma contraparte devem ser consolidadas, observando-se, nesse caso, as
posições líquidas de exposição, caso a compensação bilateral não tenha sido con-
tratualmente afastada.
§ 7º Nas operações compromissadas, os limites estabelecidos para os emissores
devem ser observados:
I -- em relação aos emissores dos ativos objeto: a) quando alienados pelo fundo
com compromisso de recompra; e b) cuja aquisição tenha sido contratada com
base em operações a termo a que se refere o art. 1º, inciso V, do Regulamento
anexo à Resolução nº 3.339, de 2006, do Conselho Monetário Nacional,sem pre-
juízo do disposto nos §§ 5º e 6º deste artigo;
II -- em relação à contraparte do fundo, nas operações sem garantia de liquidação
por câmaras ou prestadores de serviços de compensação e de liquidação autor-
izados a funcionar pelo Banco Central do Brasil ou pela CVM.
§ 8º Não se submetem aos limites de que trata este artigo as operações compro-
missadas: I -- lastreadas em títulos públicos federais; II -- de compra, pelo fundo,
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comcompromisso de revenda, desdeque contemcomgarantia de liquidação por
câmaras ou prestadoras de serviços de compensação e de liquidação autorizados
a funcionar pelo Banco Central do Brasil ou pela CVM; e III -- de vendas a termo,
referidas no art. 1º, inciso V, do Regulamento anexo à Resolução nº 3.339, de 2006,
do Conselho Monetário Nacional.
§ 9º Devem ser observadas as disposições previstas nos §§ 5º a 6º deste artigo nas
seguintesmodalidades de operações compromissadas: I -- as liquidáveis a critério
de uma das partes (art. 1º, inciso I, alínea "c", e inciso II, alínea "c" do regulamento
anexo à Resolução nº 3.339, de 26 de janeiro de 2006, do Conselho Monetário Na-
cional); e II -- as de compra ou de venda a termo (art. 1º, incisos V e VI do regula-
mento anexo à Resolução nº 3.339, de 2006, do Conselho Monetário Nacional).
6.56. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 103º
Art. 103. Cumulativamente aos limites por emissor, o fundo deve observar os
seguintes limites de concentração por modalidades de ativo financeiro, sem pre-
juízo das normas aplicáveis à sua classe (art. 108).
I -- até 20% (vinte por cento) do patrimônio líquido do fundo, para o conjunto dos
seguintes ativos:
a) cotas de fundos de investimento registrados com base nesta Instrução;
b) cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de investimento registra-
dos com base nesta Instrução;
c) cotasde fundosde investimentodestinados exclusivamentea investidoresqual-
ificados registrados com base nesta Instrução;
d) cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de investimento desti-
nados exclusivamente a investidores qualificados registrados com base nesta In-
strução;
e) cotas de Fundos de Investimento Imobiliário -- FII;
f) cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios -- FIDC;
g) cotasdeFundosde InvestimentoemFundosde InvestimentoemDireitosCred-
itórios -- FICFIDC;
h) cotas de fundos de índice admitidos à negociação emmercado organizado;
i) Certificados de Recebíveis Imobiliários -- CRI; e
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j) outros ativos financeiros não previstos nos incisos II e III deste artigo.
II -- dentro do limite de que trata o inciso I, até 5% (cinco por cento) do patrimônio
líquido do fundo, para o conjunto dos seguintes ativos: a) cotas de Fundos de
Investimento em Direitos Creditórios Não-Padronizados -- FIDC-NP; b) cotas de
Fundos de Investimento em Fundos de Investimento emDireitos Creditórios Não
Padronizados -- FIC-FIDC-NP; c) cotas de fundos de investimento destinados ex-
clusivamente a investidores profissionais registrados com base nesta Instrução;
e d) cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de investimento des-
tinados exclusivamente a investidores profissionais registrados com base nesta
Instrução.
III -- não há limite de concentração por modalidade de ativo financeiro para o
investimento em: a) títulos públicos federais e operações compromissadas las-
treadas nestes títulos; b) ouro, desde que adquirido ou alienado em negociações
realizadas emmercado organizado; c) títulos de emissão ou coobrigação de insti-
tuição financeira autorizada a funcionar pelo Banco Central do Brasil; d) valores
mobiliários diversos daqueles previstos no inciso I, desde que objeto de oferta
pública registrada na CVM, observado, ainda, o disposto no § 4º; e) notas promis-
sórias, debêntures e ações, desdeque tenhamsidoemitidaspor companhias aber-
tas e objeto de oferta pública; e f) contratos derivativos, exceto se referenciados
nos ativos listados nos incisos I e II. § 1º Os fundos de investimento previstos na
Seção VI do Capítulo IX desta Instrução podem ultrapassar o limite de que tratam
as alíneas "a", "b" e "h" do inciso I, desde que atendam ao disposto nos arts. 120 e
121. § 2º As operações com contratos derivativos referenciados nos ativos listados
nos incisos I e II do caput deste artigo incluem-se no cômputo dos limites estab-
elecidos para seus ativos subjacentes, observado o disposto no § 5º do art. 102.
§ 3º Aplicam-se aos ativos objeto das operações compromissadas emque o fundo
assuma compromisso de recompra os limites de aplicação de que trata o caput.
§ 4º Ressalvado o fundo enquadrado no art. 119, é vedado ao fundo a aplicação em
cotas de fundos que não estejam previstos nos incisos I e II.
§ 5º Os limites dispostos neste artigo não se aplicam à carteira de investimentos
dos Fundos Incentivados de Investimento em Infraestrutura -- FI-Infra da Seção
IV do Capítulo X desta Instrução.
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6.57. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 104º
Art. 104. O administrador responde pela inobservância dos limites de composição
e concentração de carteira e de concentração em fatores de risco estabelecidos
nesta Instrução e no regulamento.
§ 1º O administrador deve acompanhar o enquadramento aos limites referidos no
caput, que devem ser cumpridos diariamente, com base no patrimônio líquido
do fundo com nomáximo 1 (um) dia útil de defasagem.
§ 2º Caso o administrador contrate gestor para desempenhar atividade de gestão
profissional em nome do fundo, o gestor também responde pela obrigação de
que trata o caput e § 1º, ocasião em que cabe: I -- ao gestor avaliar sua observân-
cia antes da realização de operações em nome do fundo; e II -- ao administrador
acompanhar o enquadramento do fundo tão logo as operações sejam realizadas
e diligenciar pelo seu reenquadramento no melhor interesse dos cotistas.
§ 3º Caso a política de investimento do fundo permita a aplicação emcotas de out-
ros fundos, o administrador deve assegurar-se de que, na consolidação das apli-
cações do fundo investidor com as dos fundos investidos, os limites de aplicação
previstos ali referidos não são excedidos, observado o disposto no art. 122.
§ 4º Semprejuízo da responsabilidade do gestor, o administrador deve informá-lo,
e à CVM, da ocorrência de desenquadramento, até o final do dia seguinte à data
do desenquadramento.
§5º Entende-se por principal fator de risco de um fundo o índice de preços, a taxa
de juros, o índice de ações, ou o preço do ativo cuja variação produza, potencial-
mente, maiores efeitos sobre o valor de mercado da carteira do fundo.
6.58. Carteira dos Fundos de Investimento (Capítulo IX) Art 105º a 107º
Art. 105. O administrador e o gestor não estão sujeitos às penalidades aplicáveis
pelo descumprimento dos limites de concentração e diversificação de carteira, e
concentração de risco, definidos no regulamento e na legislação vigente, quando
o descumprimento for causado por desenquadramento passivo, decorrente de
fatos exógenos e alheios à sua vontade, que causem alterações imprevisíveis e
significativas no patrimônio líquido do fundo ou nas condições gerais domercado
de capitais, desde que tal desenquadramento não ultrapasse o prazo máximo