1 3 Análise de Endividamento e de Fluxo de Caixa

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DESCRIÇÃO
Visão geral dos indicadores na análise do risco de inadimplência, endividamento e do fluxo de
caixa de empresas.
PROPÓSITO
Compreender o processo de análise de demonstrativos financeiros de empresas, com foco
especial nos indicadores utilizados na análise do risco de inadimplência, endividamento e do
fluxo de caixa, visando subsidiar decisões corporativas e análises de agentes no mercado
financeiro.
PREPARAÇÃO
Antes de iniciar o conteúdo deste tema, tenha acesso a planilhas eletrônicas e calculadora,
visando efetuar o cálculo dos indicadores que serão utilizados para o desenvolvimento da
análise dos demonstrativos financeiros.
OBJETIVOS
MÓDULO 1
Descrever os indicadores utilizados para análise do endividamento calculados a partir do
passivo exigível e do passivo oneroso
MÓDULO 2
Descrever os indicadores de cobertura de juros e dívida utilizados na análise do risco de
inadimplência de empresas
MÓDULO 3
Descrever o processo de análise dos indicadores do fluxo de caixa de empresas e seus
componentes
INTRODUÇÃO
Tema de interesse de diversos agentes no meio corporativo e no mercado financeiro, a análise
de demonstrativos contábeis é uma importante ferramenta para o entendimento da situação
econômico-financeira de empresas, auxiliando gestores e analistas no processo de tomada de
decisão.
Nessa tarefa, diversos tipos indicadores podem ser utilizados, sendo tradicionalmente
classificados de acordo com o enfoque pretendido pela análise: rentabilidade e situação
econômica, situação financeira de curto prazo e risco de inadimplência e endividamento.
Além dos indicadores tradicionais, que visam corrigir eventuais distorções geradas pelo regime
de competência, contemporaneamente acadêmicos e analistas vêm propondo a utilização de
indicadores baseados no demonstrativo do fluxo de caixa.
Este tema discute a utilização dos indicadores para suporte à análise do risco de inadimplência
e endividamento de empresas, fundamentais para gestores corporativos efetuarem o
diagnóstico da estrutura de capital das organizações.
Esse ferramental é particularmente útil a credores e empresas classificadoras de risco, no
processo de análise de concessão de empréstimos e financiamentos e ainda na determinação
de taxas juros das operações. Adicionalmente, serão apresentados indicadores do fluxo de
caixa, que trazem informações adicionais sobre a situação econômico-financeira oferecida
pelas análises tradicionais.
No Módulo 1, abordaremos os diversos índices utilizados na tarefa de analisar a composição
do endividamento de empresas. No Módulo 2, apresentaremos os indicadores de cobertura de
dívida e juros, amplamente usados na análise de risco de crédito de corporações. Por fim, no
Módulo 3, discutiremos os indicadores construídos com base nas informações dos
demonstrativos de fluxo de caixa de empresas, e ainda abordaremos a elaboração de
pareceres sobre a análise econômico-financeira de empresas.
MÓDULO 1
 Descrever os indicadores utilizados para análise do endividamento calculados a
partir do passivo exigível e do passivo oneroso
Neste módulo, vamos apresentar e discutir os índices tradicionalmente utilizados para análise
do endividamento de empresas: os indicadores de composição do passivo oneroso e os
indicadores de composição do passivo exigível das empresas
ESTRUTURA DE CAPITAL E
ALAVANCAGEM FINANCEIRA
Uma das áreas de estudo mais relevantes nas finanças corporativas é a da estrutura de capital,
que consiste na análise de como as empresas decidem sobre o uso das fontes de
financiamento. Mais especificamente, em estrutura de capital, buscamos entender quais os
prós e contras do uso de capital de terceiros (dívidas onerosas, mais especificamente
empréstimos e financiamentos) e capital próprio (patrimônio líquido) na composição das
obrigações contidas no passivo das empresas.
Como sabemos, um dos prós para as empresas do uso de capital próprio é a sua não
exigibilidade. Sócios (acionistas de empresas S.A. ou cotistas de empresas limitadas) colocam
recursos nas corporações sem garantias de quanto receberão de dividendos futuros, ou
mesmo se terão algum reembolso do capital investido, o que, do ponto de vista da empresa, é
um fator atenuante de risco.
Por outro lado, justamente pela incerteza relativa aos seus rendimentos futuros, o capital
próprio (geralmente) exige maiores retornos do que os credores.
Emprestadores (bancos, debenturistas e outros tipos de dívidas onerosas), quando concedem
crédito às empresas, determinam em contrato prazos de pagamento, taxas de remuneração e
(em alguns casos) garantias. Adicionalmente, dívidas não pagas concedem aos seus
detentores (emprestadores) o direito de protestar e pedir falência dos devedores inadimplentes.
Fonte: nBhutinat/Shutterstock
Fonte: Andrii Yalanskyi/Shutterstock
Dessa forma, por enfrentarem menos risco do que os sócios, credores cobram (geralmente)
taxas de juros (custo do capital de terceiros) inferiores às exigidas pelo capital próprio. Por
outro lado, a exigibilidade da dívida (pagamentos de juros e principal) amplifica o risco da
empresa, sendo correto afirmar que, quanto maior for a alavancagem financeira (nível de
endividamento), maior o risco de a empresa tornar-se inadimplente, podendo falir, em casos
extremos.
O Quadro 1 sumariza os prós e contras das fontes de financiamentos (dívidas onerosas e
capital próprio) para as empresas.
 Quadro 1 – Prós e Contras da Captação com Sócios e Credores para as Empresas
Fonte de
Recursos
Prós Contras
Capital
Próprio
Não exigibilidade dos dividendos
(no caso de a empresa não gerar
lucro) e retorno dos aportes
(caso a empresa venha a falir e
seu ativo não cubra as
obrigações com terceiros).
O custo do capital próprio é —
geralmente — superior ao custo
das dívidas, em função do maior
risco que os sócios enfrentam,
comparado aos credores.
Capital de
Terceiros
Exigibilidade do pagamento dos
juros e principal da dívida aos
credores, que ainda podem
protestar judicialmente e, em
casos extremos, solicitar a
falência da empresa.
O custo do capital de terceiros
(dívidas onerosas) é geralmente
inferior ao custo do capital
próprio, considerando que os
credores enfrentam menos
riscos do que os sócios.
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Considerando os pontos positivos e negativos de cada fonte de recursos discutido no Quadro
1, é possível afirmar que, se por um lado a tomada de dívida pode ser benéfica para a empresa
em função do custo inferior ao dos recursos provenientes dos sócios, por outro, a alavancagem
financeira excessiva pode ser prejudicial em função do aumento de probabilidade de calote e
falência.
Dito isso, fica evidente a relevância da análise do grau de endividamento e sua composição,
visando mensurar riscos e benefícios envolvidos na alavancagem.
Fonte: Andrii Yalanskyi/shutterstock
INDICADORES DE COMPOSIÇÃO DO
PASSIVO ONEROSO
Os primeiros indicadores sugeridos para o estudo da alavancagem financeira são justamente
os índices de endividamento. São diversos os índices usados no mercado. Iniciaremos pelos
indicadores de composição do passivo oneroso, que comparam diretamente os componentes
do capital investido — mais especificamente as dívidas onerosas de curto e longo prazo
(capital de terceiros) e o patrimônio líquido (capital próprio) — conforme demonstrado nas
Fórmulas 1, 2 e 3:
Fórmula 01
Participação Capital de Terceiros =
Empréstimos e Financiamentos
Capital Investido
CAPITAL INVESTIDO
Capital Investido = Empréstimos e Financiamentos + Patrimônio Líquido
Fórmula 02
javascript:void(0)
Relação entre Capital de Terceiros e Próprios =
Empréstimos e Financiamentos
Patrimônio Líquido
Fórmula 03
Composição do Capital de Terceiros =
Empr. e Fin. do Passivo Circulante
Empréstimos e Financiamento
Como podemos observar pelo exame da Fórmula 1, o indicador da participação do capital de
terceiros avalia o quanto as dívidas onerosasda empresa (empréstimos e financiamentos de
curto e longo prazo) correspondem ao montante de capital investido por sócios e terceiros
(dívidas onerosas e capital próprio). Quanto maior esse indicador, maior a alavancagem
financeira e, tudo mais constante, maior seria o risco de inadimplência.
O racional dessa leitura seria que empresas mais endividadas, em teoria, possuem
potencialmente mais obrigações financeiras fixas do que empresas menos endividadas. No
entanto, cabe observar que a análise desse indicador se dá em termos relativos e se,
eventualmente, o montante de capital investido for reduzido, mesmo com o aumento da
participação do capital de terceiros, o volume de obrigações financeiras poderia ser reduzido.
- Adicionalmente, o indicador não considera a geração de caixa operacional da empresa e o
volume das disponibilidades, itens fundamentais para uma análise mais completa do risco de
inadimplência. Cabe observar que o complemento desse indicador (valor percentual que,
adicionado ao resultado do índice, determina 100%) nos informa a participação do capital
próprio da empresa.
A relação entre o capital de terceiros e próprios, apresentada na Fórmula 2, nos indica em
termos práticos quanto a empresa possui de empréstimos e financiamentos (capital de
terceiros) comparado ao valor do patrimônio líquido (capital próprio). Da mesma forma que o
indicador de participação de capital de terceiros, quanto maior esse índice, maior a
alavancagem financeira, sendo válidas as mesmas considerações efetuadas anteriormente.
Cabe observar que existe relação direta entre os indicadores das Fórmulas 1 e 2. Quanto maior
o indicador de participação de capital de terceiros, maior será o indicador da relação entre o
capital de terceiros e próprio, e vice-versa. Logo, podemos afirmar que esses são indicadores
equivalentes, que nos apresentam a mesma conclusão a partir de métricas distintas.
FÓRMULA 3
relativa ao indicador da composição de capital de terceiros — nos informa o quanto os
empréstimos e financiamentos contidos no passivo circulante correspondem percentualmente
ao montante de dívidas onerosas da empresa (empréstimos e financiamentos contidos nos
passivos circulante e não circulante).
A análise desse índice nos permite afirmar que, tudo mais constante (i.e., mantido o volume
total de dívidas da empresa, das demais contas patrimoniais e de resultado da empresa), maior
a “pressão” financeira de curto prazo e, teoricamente, maior o risco da empresa.
Entre outros fatores, caso o montante de dívidas onerosas totais, disponibilidades e a geração
de caixa operacional variem, análises comparativas da composição de capital de terceiros
relativas à mesma empresa em períodos distintos ou empresas distintas no mesmo período
podem não ser conclusivas.
 EXEMPLO
Para exemplificar a utilização dos indicadores de composição do passivo oneroso e dos demais
índices que serão analisados nesse texto, vamos tomar o exemplo de uma empresa hipotética:
a Fábrica de Embalagens LTDA. Os Quadros 2, 3 e 4 apresentam, respectivamente os dois
componentes — ativo e passivo — do balanço patrimonial (BP) e a demonstração de resultado
do exercício (DRE) da Fábrica de Embalagens, relativos aos saldos das contas patrimoniais
dos anos 20X1 e 20X2.
 Quadro 2: Ativo da Fábrica de Embalagens
Ativo circulante 20X2 20X1
Disponível 583.465 341.975
Ativo circulante 20X2 20X1
Clientes 325.355 137.898
Estoques 418.843 245.325
Outros 72.238 61.200
1.399.900 786.398
Realizável a longo prazo 74.835 41.793
Imobilizado 1.337.945 1.137.925
2.812.680 1.966.115
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
 Quadro 3: Passivo da Fábrica de Embalagens
Passivo circulante 20X2 20X1
Empréstimos e Financiamentos 932.193 590.178
Fornecedores 284.048 144.415
Impostos, Salários e Outros 59.633 60.443
1.275.873 795.035
Passivo circulante 20X2 20X1
Não Circulante 646.375 518.685
Patrimônio Líquido 890.433 652.395
2.812.680 1.966.115
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
 Quadro 4: DRE da Fábrica de Embalagens
20X2 20X1
Receita Bruta das Vendas 1.845.338 1.684.410
(-) Impostos Sobre Vendas e Devoluções -414.615 -377.358
(=) Receita Líquida de Vendas 1.430.723 1.307.053
(-) Custo dos Produtos Vendidos -1.283.728 -1.109.545
(=) Lucro Bruto 146.995 197.508
(-) Despesas com Vendas e Administrativas -74.163 -58.465
(+) Outras Receitas Operacionais 27.975 1.473
(=) Lucro Antes dos Juros e Impostos (LAJI) 100.808 140.515
(-) Despesas Financeiras Líquidas -65.145 -51.398
20X2 20X1
(=) Lucro Antes dos Impostos (LAI) 35.663 89.118
(-) IR & CS -10.698 -30.600
(=) Lucro Líquido do Exercício 24.965 58.518
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Aplicando as Fórmulas 1, 2 e 3 nos saldos das contas do passivo da Fábrica de Embalagens
dos anos 20X1 e 20X2, contidos no Quadro 3, é possível obter os indicadores de participação
do capital de terceiros, relação do capital de terceiros e próprios e composição do capital de
terceiros da empresa, conforme demonstrado no Quadro 5.
 Quadro 5: Cálculo do Indicadores de Composição do Passivo Oneroso da Fábrica de
Embalagens em 20X1 e 20X2
Participação Capital de Terceiros =
Empréstimos e Financiamentos
Capital Investido
Part. Cap. 3os Fáb. Embal. 20X1 = (590.178 + 518.685)/(590.178 + 518.685 + 652.395)
Part. Cap. 3os Fáb. Embal. 20X1 = 63%
Part. Cap. 3os Fáb. Embal. 20X2 = (1.275.873+ 646.375)/(932.193 + 646.375 + 890.433)
Part. Cap. 3os Fáb. Embal. 20X2 = 64%
Relação entre Capital de Terceiros e Próprios =
Empréstimos e Financiamentos
Patrimônio Líquido
Rel. Cap. 3os e Próprios Fáb. Embal. 20X1 = (590.178 + 518.685)/652.395
Rel. Cap. 3os e Próprios Fáb. Embal. 20X1 = 170%
Rel. Cap. 3os e Próprios Fáb. Embal. 20X2 = (932.193 + 646.375)/890.433
Rel. Cap. 3os e Próprios Fáb. Embal. 20X2 = 177%
Composição do Capital de Terceiros =
Empréstimos e Financiamentos do PC
Empréstimos e Financiamento
Composição Cap. 3os Fáb. Embal. 20X1 = 590.178/(590.178 + 518.685)
Composição Cap. 3os Fáb. Embal. 20X1 = 53%
Composição Cap. 3os Fáb. Embal. 20X2 = 932.193/(932.193 + 646.375)
Composição Cap. 3os Fáb. Embal. 20X2 = 59%
A análise da composição do passivo oneroso pode ser efetuada de duas formas distintas. A
primeira seria a comparação histórica — comparação entre exercícios distintos — dos
indicadores da mesma empresa. A outra maneira seria a comparação dos indicadores da
empresa com a média dos indicadores de empresas atuantes no mesmo segmento econômico
em um mesmo período.
Visando demonstrar o uso dessas metodologias vamos sumarizar no Quadro 6 os indicadores
da Fábrica de Embalagens dos anos de 20X1 e 20X2 (apresentados no Quadro 5) e as médias
hipotéticas dos indicadores das empresas produtoras de embalagens.
 Quadro 6: Indicadores de Composição do Passivo Oneroso da Fábrica de Embalagens e
Médias Setoriais em 20X1 e 20X2
Fábrica de
Embalagens
Média Setorial
Indicador 20X1 20X2 20X1 20X2
Participação do Capital de Terceiros 63% 64% 42% 41%
Relação do Capital de Terceiros e
Próprios
170% 177% 72% 69%
Composição de Capital de Terceiros 53% 59% 35% 37%
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Conforme podemos verificar pela análise do Quadro 6, os três indicadores de composição do
passivo oneroso apontam um leve aumento da alavancagem financeira da Fábrica de
Embalagens entre os períodos de 20X1 e 20X2. No entanto, a comparação com as médias
setoriais revela que a empresa é consideravelmente mais endividada do que o padrão típico do
segmento.
A relação do capital de terceiros e próprios nos indica que, para cada unidade monetária ($) de
capital próprio investido na Fábrica de Embalagens em 20X2, a empresa possui $1,77 de
recursos onerosos de terceiros, enquanto a média do setor seria de $0,69 no mesmo período
analisado. Além disso, a composição de capital de terceirosaponta que a maior parte do
endividamento da Fábrica de Embalagens está no passivo circulante (53% em 20X1 e 59% em
20X2), o que indica maior pressão financeira de curto prazo em 20X2 (comparada ao ano
anterior) e em relação às médias setoriais.
Com base nessas informações, é possível afirmar que temos indícios de que a Fábrica de
Embalagens possa estar alavancada e com risco de crédito potencialmente inadequado. Uma
análise mais conclusiva poderá ser efetuada com a complementação dos indicadores de
cobertura de juros e dívida, que serão discutidas no Módulo 2.
Fonte: Vasin Lee/Shutterstock
INDICADORES DE COMPOSIÇÃO DO
PASSIVO EXIGÍVEL
Alternativamente aos indicadores de composição do passivo oneroso, alguns autores propõem
a utilização de índices para análise do endividamento que incluem todos os itens do passivo
exigível das empresas.
De forma geral, podemos dizer que a principal diferença desses indicadores está na inclusão
dos passivos operacionais de curto prazo — fornecedores, contas a pagar, salários, impostos
etc. — no passivo circulante, considerando que os elementos do passivo não circulante
adicionais aos empréstimos e financiamentos não são (na maioria dos casos) representativos.
As Fórmulas 4, 5 e 6 referem-se aos indicadores de composição do passivo exigível:
Fórmula 04
Participação do Passivo Exigível =
Passivo Exigível
Passivo Total
PASSIVO EXIGÍVEL
Passivo Exigível = Passivo Circulante + Passivo Não Circulante
PASSIVO TOTAL
Passivo Total = Passivo Exigível + Patrimônio Líquido
Fórmula 05
Relação Passivo Exigível e Patrimônio Líquido =
Passivo Exigível
Patrimônio Líquido
Fórmula 06
Composição do Passivo Exigível =
Passivo Circulante
Passivo Exigível
A análise das Fórmulas 4, 5 e 6 permite observar que os três indicadores da composição do
passivo exigível são análogos aos indicadores de composição do passivo oneroso, tendo como
javascript:void(0)
javascript:void(0)
distinção o fato de considerarem todas as contas dos passivos circulante e não circulante, e
não somente as dívidas onerosas (empréstimos e financiamentos).
 ATENÇÃO
Tendo em conta que as contas do passivo operacional de curto prazo são, geralmente, a maior
fonte dessa distinção, os indicadores relacionados ao passivo exigível, em teoria, tendem a ser
superiores aos indicadores relacionados ao passivo oneroso. Se o valor do passivo operacional
de curto prazo não for proporcionalmente relevante ao restante do passivo, as conclusões dos
dois tipos de indicadores deveriam ser similares.
Aplicando as Fórmulas 4, 5 e 6 nos saldos das contas do passivo da Fábrica de Embalagens
dos anos 20X1 e 20X2, contidos no Quadro 3, é possível obter os indicadores de participação
do passivo exigível, relação do passivo exigível e patrimônio líquido, e composição do passivo
exigível da empresa, conforme demonstrado no Quadro 7.
 Quadro 7: Cálculo do Indicadores de Composição do Passivo Exigível da Fábrica de
Embalagens em 20X1 e 20X2
Participação do Passivo Exigível =
Passivo Exigível
Passivo Total
Part. Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X1 = (795.035 + 518.685)/1.966.115
Part. Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X1 = 67%
Part. Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X2 = (1.275.873 + 646.375)/2.812.680
Part. Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X2 = 68%
Relação Passivo Exigível e Patrimônio Líquido =
Passivo Exigível
Patrimônio Líquido
Rel. Pass. Exigível. e Pat. Líq. Fáb. Embal. 20X1 = (795.035 + 518.685)/652.395
Rel. Pass. Exigível. e Pat. Líq. Fáb. Embal. 20X1 = 201%
Rel. Pass. Exigível. e Pat. Líq. Fáb. Embal. 20X2 = (1.275.873 + 646.375)/890.433
Rel. Pass. Exigível. e Pat. Líq. Fáb. Embal. 20X2 = 216%
Composição do Passivo Exigível =
Passivo Circulante
Passivo Exigível
Composição do Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X1 = 795.035/(795.035 + 518.685)
Composição do Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X1 = 61%
Composição do Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X2 = 1.275.873/(1.275.873 + 646.375)
Composição do Passivo Exigível Fáb. Embal. 20X2 = 66%
Da mesma forma que os indicadores da composição do passivo oneroso, os indicadores do
passivo exigível podem ser analisados por comparação histórica ou com outras empresas do
mesmo segmento. Com o intuito de contrastar os resultados dos indicadores de endividamento
relacionados ao passivo exigível e ao passivo oneroso, reunimos no Quadro 8 os dados dos
Quadros 5 e 7.
 Quadro 8: Indicadores de Composição do Passivo Oneroso e Passivo Exigível da Fábrica
de Embalagens em 20X1 e 20X2
Composição do
Passivo Oneroso
Composição do
Passivo Exigível
Indicador 20X1 20X2 Indicador 20X1 20X2
Participação do
Capital de
Terceiros
63% 64%
Participação do
Passivo Exigível
67% 68%
Relação do
Capital de
Terceiros e
Próprios
170% 177%
Relação Passivo
Exigível e
Patrimônio
Líquido
201% 216%
Composição de
Capital de
Terceiros
53% 59%
Composição do
Passivo Exigível
61% 66%
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Conforme podemos observar pela análise do Quadro 8, os indicadores de composição do
passivo exigível apresentaram valores superiores aos seus análogos relativos ao passivo
oneroso, mas, apesar dessa distinção, a comparação dos dois anos avaliados pelas duas
metodologias gera conclusões similares.
Adicionalmente, a mesma análise comparativa com médias setoriais poderia ser utilizada no
caso dos índices de composição do passivo exigível.
INDICADORES DE ENDIVIDAMENTO
VERIFICANDO O APRENDIZADO
1. PODEMOS AFIRMAR QUE O OBJETIVO DA ANÁLISE DO RISCO DE
INADIMPLÊNCIA E ENDIVIDAMENTO DAS EMPRESAS É:
A) Analisar o risco de empresas não gerarem lucro em função do nível de endividamento.
B) Analisar a lucratividade das empresas em relação às vendas efetuadas e aos capitais
investidos pelos sócios.
C) Avaliar o grau de alavancagem financeira das empresas, visando mensurar a probabilidade
de calote.
D) Analisar a rentabilidade do investimento de curto prazo da empresa registrado no ativo
circulante.
E) Averiguar o risco de as corporações tomarem calote de seus clientes que estiverem
inadimplentes.
2. A LITERATURA SOBRE A ANÁLISE DE DEMONSTRATIVOS
FINANCEIROS SUGERE DUAS CATEGORIAS DE INDICADORES PARA
ANÁLISE DO ENDIVIDAMENTO DE EMPRESAS — OS ÍNDICES DE
COMPOSIÇÃO DO PASSIVO EXIGÍVEL E OS ÍNDICES COMPOSIÇÃO DO
PASSIVO ONEROSO — QUE SE DIFERENCIAM EM FUNÇÃO:
A) Dos índices de composição do passivo exigível não considerarem em sua composição os
passivos operacionais como fornecedores, impostos, salário etc.
B) Dos índices de composição do passivo oneroso considerarem em sua composição os
passivos operacionais como fornecedores, impostos, salário etc.
C) Dos índices de composição do passivo exigível não considerarem em sua composição os
recursos aportados pelos sócios contidos no patrimônio líquido.
D) Dos índices de composição do passivo oneroso não considerarem em sua composição os
passivos operacionais como fornecedores, impostos, salário etc.
E) Dos índices de composição do passivo oneroso não considerarem em sua composição os
recursos aportados pelos sócios contidos no patrimônio líquido.
GABARITO
1. Podemos afirmar que o objetivo da análise do risco de inadimplência e endividamento
das empresas é:
A alternativa "C " está correta.
O objetivo dos indicadores de risco de inadimplência e endividamento de empresas é o
diagnóstico de sua estrutura de capital, avaliando a alavancagem financeira e a probabilidade
de a empresa não pagar suas dívidas (risco de calote ou de inadimplência).
2. A literatura sobre a análise de demonstrativos financeiros sugere duas categorias de
indicadores para análise do endividamento de empresas — os índices de composição do
passivo exigível e os índices composição do passivo oneroso — que se diferenciam em
função:
A alternativa "D " está correta.
A diferença no cálculo dos indicadores de composição do passivo é aquela que, relacionada ao
passivo oneroso, não considera passivos operacionais como fornecedores, impostos, salários
etc., enquantoos relacionados ao passivo exigível incluem todos os elementos dos passivos
circulante e não circulante.
MÓDULO 2
 Descrever os indicadores de cobertura de juros e dívida utilizados na análise do risco
de inadimplência de empresas
Neste módulo, abordaremos os indicadores que são amplamente utilizados no mercado para
análise do risco de inadimplência — cobertura de juros e cobertura de dívida —, que
complementam as informações provenientes dos índices de endividamento apresentados no
Módulo 1.
Adicionalmente, apresentaremos a classificação de risco de inadimplência utilizada pelas
principais agências de rating no mercado e sua relação com os índices de cobertura.
ÍNDICES DE COBERTURA DE JUROS E
DÍVIDA
 RELEMBRANDO
Conforme discutimos no Módulo 1, o uso de empréstimos e financiamentos na estrutura de
capital pode trazer benefícios (menor custo das dívidas em relação ao capital próprio) e
malefícios (aumento do risco de inadimplência e falência) para as finanças das empresas,
sendo fundamental a análise dos efeitos da alavancagem financeira.
Nesse sentido, verificamos que os indicadores de composição dos passivos exigíveis e
onerosos nos auxiliam nesse processo, permitindo avaliar por óticas distintas as proporções de
obrigações com sócios e terceiros no financiamento de corporações e compará-las com dados
históricos e com os indicadores de outras empresas atuantes no mesmo segmento econômico.

Por outro lado, em diversas situações, a informação proveniente desses indicadores pode não
ser suficiente para uma análise conclusiva do risco de inadimplência das empresas, levando
em conta que esses não consideram outros elementos fundamentais, em especial a geração
de caixa operacional e o nível das disponibilidades.
Visando complementar os indicadores de composição dos passivos, analistas corporativos e de
mercado utilizam os índices de cobertura de juros e dívida, que podem ser calculados
conforme proposto pelas Fórmulas 7, 8, 9 e 10:
Fórmula 07
Índice de Cobertura de Juros LAJI =
LAJI
Desp. Fin. Líquidas
LAJI
LAJI = Lucro Antes dos Juros e Impostos
Fórmula 08
Índice de Cobertura de Juros LAJIDA =
LAJIDA
Desp. Fin. Líquidas
LAJIDA
LAJIDA = Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciação e Amortização
Fórmula 09
Índice de Cobertura da Dívida =
Dívida Líquida
LAJIDA
DÍVIDA LÍQUIDA
Dívida Líquida = Empréstimos e Financiamentos — Disponível
Fórmula 10
javascript:void(0)
javascript:void(0)
javascript:void(0)
Índ. Cob. dos Serviços da Dívida =
LAJIDA
Desp. Fin. Líq. + Pgto. Princ. da Dívida
A Fórmula 7 apresenta a equação para cálculo do índice de cobertura de juros LAJI (ICJ LAJI),
que consiste na razão entre o lucro antes dos juros e impostos e as despesas financeiras
líquidas (diferença entre as despesas financeiras e receitas financeiras). O racional do
indicador é que, quanto maior a razão entre LAJI em relação às despesas financeiras, menor a
probabilidade de que no futuro (anos subsequentes) a empresa torne-se inadimplente.
Ao concordar com essa premissa, implicitamente, estamos assumindo que existe um
determinado nível de persistência nos resultados da empresa, ou seja, que o LAJI de um
determinado período possa servir como base para projeção do LAJI dos anos seguintes, o
mesmo valendo para o montante de despesas financeiras líquidas.
 EXEMPLO
Para exemplificar a lógica do ICJ LAJI, vamos supor que uma empresa possua um LAJI de
$100 e despesas financeiras líquidas no valor de $10. Usando esses dados, chegamos a um
ICJ LAJI igual a 10. Adicionalmente, vamos supor que o LAJI e as despesas financeiras
líquidas atuais (20X0) sejam a melhor previsão para o LAJI e as despesas financeiras líquidas
do ano seguinte (20X1), então, que o LAJI siga uma distribuição aproximadamente normal,
com um desvio-padrão de $40 e que as despesas financeiras líquidas (DFL) sejam
determinísticas (não variem).
Com base nessas informações, a probabilidade de o LAJI de um ano da empresa ser inferior a
$10 (implicando no não pagamento das despesas financeiras líquidas) seria de apenas 1,22%.
Por outro lado, se as despesas financeiras líquidas fossem de $100 — determinando um ICJ
LAJI de 1 — a probabilidade de calote dos juros seria de 50%.
O Quadro 9 sumariza os cálculos do ICJ LAJI e das probabilidades de inadimplência.
 Quadro 9: Cálculo do ICJ LAJI e das Probabilidades de Calote nos Juros
Informações do
Resultado da
Empresa
ICJ LAJI
Score Z da
Distribuição
Normal
Probabilidade de calote nos juros
LAJI = $100
Desp. fin. líq. =
$10
Desv. pad. LAJI
= $40
LAJI =
100
DFL 10
ICJ
LAJI =
10
Z = (LAJI–
DPL)
Desv. Pad.
Z = (100-
10)/40
Z = 2,25
1,22% do LAJI ser inferior a $10
e a empresa não ter condições
de pagar as DFL.
LAJI = $100
Desp. fin. líq. =
$10
Desv. pad. LAJI
= $40
LAJI =
100
DFL
100
ICJ
LAJI =
1
Z = (LAJI–
DPL)
Desv. Pad.
Z = (100-
100)/40
Z = 0,00
50% do LAJI ser inferior a $100
e a empresa não ter condições
de pagar as DFL.
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Com base no que pode ser verificado pelo exemplo do Quadro 9, é possível inferir uma relação
inversa entre o ICJ LAJI e a probabilidade de a empresa tornar-se inadimplente. Em outras
palavras, quanto maior o ICJ LAJI, menor a probabilidade de a empresa tornar-se inadimplente,
e quanto menor o ICJ LAJI, maior a probabilidade de a empresa tornar-se inadimplente.
Cabe observar que uma série de simplificações são efetuadas na interpretação do ICJ LAJI. A
primeira delas é que parte das despesas contempladas no cálculo do LAJI não determinam
saída efetiva, mas, especificamente, a depreciação e amortização.
O segundo ponto é que o pagamento das despesas financeiras, na realidade, é efetuado com o
fluxo de caixa operacional da empresa, que consiste no LAJI subtraído da variação do capital
de giro.
Por fim, o LAJI não considera os gastos com investimentos que a empresa efetua para a
manutenção de suas atividades, e as despesas financeiras não contemplam o pagamento do
principal da dívida. A despeito dessas questões, diversos estudos econométricos sugerem que
o ICJ LAJI é um dos indicadores mais adequados para previsão do risco de inadimplência nas
empresas.
Outro indicador bastante utilizado na análise do risco de inadimplência é o índice de cobertura
de juros LAJIDA (ICJ LAJIDA), que pode ser calculado pelo uso da Fórmula 8. O ICJ LAJIDA
tem a mesma interpretação do ICJ LAJI: quanto maior o indicador, menor o risco de
inadimplência da empresa (e vice-versa). A diferença dos dois indicadores está na inclusão da
depreciação e amortização no numerador, o que determina valores superiores (ou, no mínimo,
iguais) aos obtidos pelo ICJ LAJI.
A despeito do atendimento de uma das críticas efetuadas ao ICJ LAJI, pelo fato de depreciação
e amortização não determinarem saída de caixa, todas as demais observações feitas
anteriormente também são válidas para ICJ LAJIDA.
O terceiro indicador (apresentado na Fórmula 9) sugerido para análise do risco de
inadimplência é o índice de cobertura de dívida (IC Dívida), que corresponde à razão entre a
dívida líquida da empresa (empréstimos e financiamentos deduzidos das disponibilidades) e o
seu LAJIDA. O ICJ LAJIDA pode ser interpretado como o número de anos necessários de
geração de LAJIDA para o pagamento do principal da dívida após o abatimento das
disponibilidades.
 EXEMPLO
Para exemplificar o racional do indicador, vamos gerar um exemplo hipotético no qual uma
empresa possua um LAJIDA anual de $120, uma dívida bruta (empréstimos e financiamentos)
de $100 e disponibilidades de $40. Com base nesses valores, teríamos uma dívida líquida de
$60 e um IC Dívida de 0,5.
Interpretando esse resultado, poderíamos afirmar que, na hipótese de o LAJIDA atual ser uma
razoável estimativa do LAJIDA futuro, a dívida bruta poderia ser quitada com as
disponibilidades atuais e mais 0,5 ano de LAJIDA.
No caso de a empresa ter um LAJIDA de $30, o IC Dívidaseria de dois, o que poderia ser
interpretado como possibilidade de quitar o principal da dívida em dois anos e, dessa forma,
poderíamos dizer que seu risco de inadimplência seria superior ao da situação anterior (IC
Dívida de 0,5).
Diante do exposto, é possível afirmar que existe relação direta entre o IC Dívida e o risco de
inadimplência. Logo, quanto menor o indicador, menor o risco de inadimplência e, quanto maior
o IC Dívida, maior o risco.
Por fim, na Fórmula 10 apresentamos como pode ser efetuado o cálculo do indicador de
cobertura do serviço da dívida (IC Serv. Dívida). Esse indicador pode ser entendido como
complementar à informação do ICJ LAJIDA, considerando que ambos compartilham do mesmo
denominador e que no numerador é contemplado o pagamento do principal das dívidas em
determinado do período, atendendo a uma das críticas efetuadas ao ICJ LAJI e ICJ LAJIDA.
Da mesma forma que esses indicadores, o IC Serv. Dívida sugere uma relação inversa com a
probabilidade de inadimplência: quanto maior IC Serv. Dívida, menor o risco de calote e vice-
versa.
Fonte: Phongphan/Shutterstock
Aplicando as Fórmulas 7, 8, 9 e 10 nos dados financeiros da Fábrica de Embalagens dos anos
20X1 e 20X2, contidos nos Quadros 2, 3 e 4, é possível obter os indicadores de cobertura de
juros e de dívida, conforme demonstrado no Quadro 10. Como informações complementares,
vamos considerar que a depreciação e a amortização da Fábrica de Embalagens
correspondem a 10% do valor do ativo imobilizado e o pagamento do principal da dívida seria
de $103.737 em 20X1 e $129.275 em 20X2.
 Quadro 10: Cálculo do Indicadores de Cobertura de Juros e Dívida da Fábrica de
Embalagens em 20X1 e 20X2
Índice de Cobertura de Juros LAJI =
LAJI
Desp. Fin. Líquidas
ICJ LAJI Fáb. Embal. 20X1 = 140.515/51.398
ICJ LAJI Fáb. Embal. 20X1 = 2,73
ICJ LAJI Fáb. Embal. 20X2 = 100.808/65.145
ICJ LAJI Fáb. Embal. 20X2 = 1,55
Índice de Cobertura de Juros LAJIDA =
LAJIDA
Desp. Fin. Líquidas
ICJ LAJIDA Fáb. Embal. 20X1 = (140.515 + 10% x 1.137.925)/51.398
ICJ LAJIDA Fáb. Embal. 20X1 = 4,95
ICJ LAJIDA Fáb. Embal. 20X2 = (100.808 + 10% x 1.337.945)/65.145
ICJ LAJIDA Fáb. Embal. 20X2 = 3,60
Índice de Cobertura da Dívida =
Dívida Líquida
LAJIDA
IC Dívida Fáb.Embal.20X1 = (590.178 + 518.685 – 341.975 )/(140.515 + 10% x 1.137.925)
IC Dívida Fáb. Embal. 20X1 = 3,02
IC Dívida Fáb. Embal. 20X2 = (932.193 + 646.375 – 583.465)/(100.808 + 10% x 1.337.945)
IC Dívida Fáb. Embal. 20X2 = 4,24
Índ. Cob. dos Serviços da Dívida =
LAJIDA
Desp. Fin. Líq. + Pgto. Princ. da Dívida
IC Serv. Dívida Fáb. Embal. 20X1 = (140.515 + 10% x 1.137.925)/(51.398 + 103.737)
IC Serv. Dívida Fáb. Embal. 20X1 = 1,64
IC Serv. Dívida Fáb. Embal. 20X2 = (100.808 + 10% x 1.337.945)/(65.145 + 129.275)
IC Serv. Dívida Fáb. Embal. 20X2 = 1,21
A análise dos indicadores de cobertura de juros calculados no Quadro 10 sugere um aumento
do risco de inadimplência da Fábrica de Embalagens de 20X1 para 20X2, em função de piora
generalizada dos indicadores, confirmando os indícios apontados pelos indicadores de
composição do passivo analisados no Módulo 1.
Como pode ser observado, a deterioração dos índices de cobertura deveu-se a dois efeitos:
aumento do endividamento (e, consequentemente, dos componentes do serviço da dívida) e
piora do resultado operacional.
Como poderemos verificar na próxima seção, os valores verificados nos índices de cobertura
permitem inferir que na passagem de 20X1 para 20X2 o risco de inadimplência foi de
moderado para alto.
Fonte: Andrii Yalanskyi/Shutterstock
CLASSIFICAÇÃO DO RISCO DE
INADIMPLÊNCIA
Além dos indicadores de endividamento (composição de passivos) e de cobertura de juros e
dívida, outro instrumento que pode ser usado para avaliar o risco de inadimplência de
empresas é tomar ciência da classificação das agências de rating.
Conhecidas no exterior como credit rating agencies, as agências de rating são empresas que
atuam na classificação de risco de crédito. Essas empresas são contratadas por emissores de
dívidas — empresas e governos — para classificar o grau de risco de não pagarem suas
dívidas no prazo determinado, atendendo exigências dos credores que desejam conhecê-los
antes da concessão de empréstimos.
Entre diversas empresas que realizam essa tarefa, as mais conhecidas mundialmente são a
Standard & Poor’s (S&P), a Moody’s e a Fitch.
O Quadro 11, a seguir, apresenta as classificações definidas pelas agências de rating:
 Quadro 11: Classificações de Risco de Crédito
S&P Moody`s Fitch Qualidade da Emissão
AAA Aaa AAA Baixíssimo risco
AA Aa AA Baixo risco
A A A Baixo/médio risco
BBB Baa BBB Médio risco
BB Baa BB Médio risco com elementos especulativos
B Baa B Médio/alto risco
CCC Caa CCC Risco de calote
CC Ca CC Alto risco de calote
C - C Altíssimo risco de calote
D C RD ou D Calote
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
PASSO 1
Como podemos observar pela análise do Quadro 11, as três agências citadas sugerem
classificações equivalentes. Tomando a nomenclatura utilizada pela S&P, é possível verificar
que as três primeiras classificações, AAA, AA e A, referem-se a um risco baixo de
inadimplência.
javascript:void(0)
PASSO 2
Na sequência, as classificações intermediarias, BBB, BB e B, apontam gradações de risco
médio. O terceiro grupo de classificações, CCC, CC e C, sugere um elevado risco de calote e,
por fim, a última classificação (D) aplica-se quando a empresa já está inadimplente, não
cumprindo o pagamento de juros e principal da dívida.
PASSO 3
Conforme explicado anteriormente, credores utilizam a informação proveniente da classificação
de rating no processo decisório de concessão de crédito. Em geral, emissores com
classificações inferiores a BBB têm dificuldade de captar recursos novos. Adicionalmente,
quanto pior for o rating das empresas, maiores as taxas pagas aos credores em função do
maior risco observado.
No contexto da análise de demonstrativos financeiros é interessante entendermos como as
agências de rating atribuem classificações às empresas. De forma geral, essas agências
compilam o histórico de informações financeiras de diversas empresas atuando no mercado e
elaboram um painel com seus indicadores.
De posse dessa informação histórica (coleção de dados de diversos períodos), utilizando
modelos econométricos, os analistas avaliam a probabilidade de uma empresa tornar-se
inadimplente em um período futuro com base na atual situação financeiro-econômica. Diversos
indicadores são utilizados nessa tarefa, mas, entre eles, um grupo que merece destaque são
os indicadores de cobertura de juros e dívida.
De acordo com Damodaran Online (2020):
[...] É POSSÍVEL ESTIMAR O RATING CONCEDIDO ÀS
EMPRESAS PELO ESTUDO DO ICJ LAJI.
Segundo o autor, empresas com ICJ LAJI superior a 4,5 geralmente são classificadas como de
baixo risco, enquanto um indicador próximo a 3 indicaria um risco moderado, e abaixo de 1,5
indicaria um alto risco de calote.
javascript:void(0)
javascript:void(0)
O Quadro 12, apresenta os níveis do interest coverage ratio (índice de cobertura de juros, o
que corresponde ao ICJ LAJI) e as classificações de rating correspondentes a esses, sugeridas
em Damodaran (2020).
 Quadro 12: Relação entre a Classificação de Rating e o ICJ LAJI
If interest coverage ratio is Moody`s/S&P
greater than ≤ to Rating is
12,50 100000,00 Aaa/AAA
9,50 12,50 Aa2/AA
7,50 9,50 A1/A+
6,00 7,50 A2/A
4,50 6,00 A3/A-
4,00 4,50 Baa2/BBB
3,50 4,00 Ba1/BB+
3,00 3,50 Ba2/BB
2,50 3,00 B1/B+
2,00 2,50 B2/B
1,50 2,00 B3/B-
If interest coverage ratio is Moody`s/S&P
1,25 1,50 Caa/CCC
0,80 1,25 Ca2/CC
0,50 0,80 C2/C
-100000,00 0,50 D2/D
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Fonte: Damodaran Online (2020).
Além do ICJ LAJI, outro indicador ao qual são associadas classificações de risco de crédito é o
IC Dívida. De forma geral, empresas que apresentam um IC Dívida igualou inferior a 1 são
consideradas de baixo risco de inadimplência. Empresas com IC Dívida próximo a 2,5 são
tipicamente classificadas como de risco médio, e empresas com indicadores próximos ou
superiores a 4 seriam classificadas como de alto risco de calote.
Visando demonstrar a aplicação dos indicadores de cobertura e as classificações de risco,
sumarizamos no Quadro 13 os indicadores calculados nos Quadros 10 e 12.
 Quadro 13: Indicadores de Cobertura e Classificações de Risco Fábrica de Embalagens em
20X1 e 20X2
Indicador 20X1 Risco 20X2 Risco
ICJ LAJI 2,73 Médio 1,55 Alto
IC Dívida 3,02 Médio 4,24 Alto
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Conforme podemos observar pela análise do Quadro 13, com o suporte da escala apresentada
no Quadro 12, o ICJ LAJI de 20X1 (2,73) localiza-se no limite superior da escala associada à
classificação B+, o que corresponderia a um risco médio/alto migrando para o risco médio
(BB), enquanto o ICJ LAJI de 20X2 (1,55) estaria no limite inferior da escala associada à
classificação B-, o que também corresponderia a um risco médio/alto migrando para o risco alto
(CCC).
A análise do IC Dívida corrobora as classificações sugeridas pelo ICJ LAJI, considerando que
em 20X1 o IC Dívida foi de 3,02 (próximo a 2,5), indicando um risco médio, e 4,24 em 20X2
(superior a 4), sugerindo um risco alto.
INDICADORES DE COBERTURA DE JUROS
E DÍVIDA
VERIFICANDO O APRENDIZADO
1. A SGL É UMA INDÚSTRIA DE PRODUTOS ALIMENTÍCIOS QUE TEM
EXPERIMENTADO FORTE CRESCIMENTO DE VENDAS NOS ÚLTIMOS
ANOS E, PARA ISSO, VEM TOMANDO RECURSOS COM TERCEIROS
PARA INVESTIR NO AUMENTO DE SUA CAPACIDADE PRODUTIVA. NO
ENTANTO, SEUS GESTORES ESTÃO APREENSIVOS EM RELAÇÃO À
POSSIBILIDADE DO AUMENTO DO RISCO DE CRÉDITO. NESSE
SENTIDO, CONSIDERE AS SEGUINTES INFORMAÇÕES FINANCEIRAS DA
SGL:
DISPONÍVEL EM 20X1 = $200
DISPONÍVEL EM 20X2 = $300
EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS EM 20X1 = $500
EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS EM 20X2 = $800
LAJIDA EM 20X1 = $200
LAJIDA EM 20X2 = $500
COM BASE NESSAS INFORMAÇÕES, PODEMOS AFIRMAR QUE O RISCO
DE INADIMPLÊNCIA DA SGL:
A) Aumentou porque o IC Serv. Dívida aumentou.
B) Reduziu porque o IC Dívida reduziu.
C) Aumentou porque a dívida líquida aumentou.
D) Aumentou porque o ICJ LAJIDA reduziu.
E) Reduziu porque o ICJ LAJI reduziu.
2. O ICJ LAJI É UM DOS INDICADORES MAIS UTILIZADOS NA ANÁLISE
DO RISCO DE CRÉDITO E, DE ACORDO COM DAMODARAN ONLINE
(2020), É POSSÍVEL ESTABELECER UMA ESCALA RELACIONANDO O ICJ
LAJI E AS CLASSIFICAÇÕES DE RISCO UTILIZADAS PELAS AGÊNCIAS
DE RISCO. SUPONHA QUE UMA EMPRESA APRESENTE UM LAJI DE $100
E UMA DESPESA FINANCEIRA LÍQUIDA DE $30. COM BASE NESSAS
INFORMAÇÕES, É POSSÍVEL AFIRMAR QUE O ICJ LAJI E O RISCO DE
CRÉDITO DA EMPRESA SÃO, RESPECTIVAMENTE:
A) 2,3 e risco alto.
B) 3,3 e risco médio.
C) 0,3 e risco baixo.
D) 0,4 e risco alto.
E) 3,0 e risco baixo.
GABARITO
1. A SGL é uma indústria de produtos alimentícios que tem experimentado forte
crescimento de vendas nos últimos anos e, para isso, vem tomando recursos com
terceiros para investir no aumento de sua capacidade produtiva. No entanto, seus
gestores estão apreensivos em relação à possibilidade do aumento do risco de crédito.
Nesse sentido, considere as seguintes informações financeiras da SGL:
Disponível em 20X1 = $200
Disponível em 20X2 = $300
Empréstimos e Financiamentos em 20X1 = $500
Empréstimos e Financiamentos em 20X2 = $800
LAJIDA em 20X1 = $200
LAJIDA em 20X2 = $500
Com base nessas informações, podemos afirmar que o risco de inadimplência da SGL:
A alternativa "B " está correta.
Considerando que IC Dívida = Dívida Líquida/LAJIDA e que Dívida Líquida = Empr. e Fin. –
Disponível, temos que IC Dívida 20X1 = (500 – 200)/200 = 1,5 e que IC Dívida 20X2 = (800 –
300)/500 = 1,0. Logo, levando-se em conta a queda do IC Dívida de 20X1 para 20X2, é
possível inferir que o risco de inadimplência da SGL reduziu.
2. O ICJ LAJI é um dos indicadores mais utilizados na análise do risco de crédito e, de
acordo com Damodaran Online (2020), é possível estabelecer uma escala relacionando o
ICJ LAJI e as classificações de risco utilizadas pelas agências de risco. Suponha que
uma empresa apresente um LAJI de $100 e uma despesa financeira líquida de $30. Com
base nessas informações, é possível afirmar que o ICJ LAJI e o risco de crédito da
empresa são, respectivamente:
A alternativa "B " está correta.
Considerando que o ICJ LAJI = LAJI/Despesas Financeiras Líquidas, temos que o ICJ LAJI da
empresa = 100/30 = 3,3. De acordo com a escala apresentada no Quadro 12, um ICJ de 3,3
implicaria em um rating BB pela S&P, o que significaria um risco médio.
MÓDULO 3
 Descrever o processo de análise dos indicadores do fluxo de caixa de empresas e
seus componentes
O Módulo 3 discute o cálculo e o emprego dos indicadores aplicados sobre os componentes do
demonstrativo do fluxo de caixa (DFC). Iniciaremos o módulo apresentando as duas
abordagens utilizadas para apuração do DFC e, na sequência, apresentaremos os índices
utilizados na análise dos fluxos de caixa. Por fim, abordaremos a elaboração de pareceres
sobre a análise econômico-financeira de empresas.
ABORDAGENS DA DEMONSTRAÇÃO DO
FLUXO DE CAIXA DE EMPRESAS
Definitivamente, os dois demonstrativos contábeis mais cobiçados pelos analistas financeiros
são o balanço patrimonial (BP) e a demonstração de resultado do exercício (DRE). Enquanto o
BP apresenta a composição das aplicações e fontes dos recursos aportados nas empresas, a
DRE detalha as receitas, custos e despesas que determinaram o lucro do exercício.
Apesar da indiscutível riqueza informacional de ambos os documentos, um ponto que o exame
inicial desses demonstrativos não revela é a eventual disparidade entre o lucro (na DRE) e a
variação do caixa (i.e., variação do saldo das disponibilidades no BP) em determinado período.
As fontes dessas divergências podem ser analisadas pelo estudo e compreensão de outro
demonstrativo que complementa as informações da DRE e do BP: o demonstrativo do fluxo de
caixa (DFC).
O DFC é um documento que auxilia no entendimento das entradas e saídas de recursos no
disponível das empresas em determinado exercício e, desde 2008, sua apresentação tornou-se
obrigatória para todas as SAs com patrimônio líquido superior a dois milhões de reais.
 ATENÇÃO
A inclusão como demonstrativo obrigatório deve-se à padronização das normas internacionais
de contabilidade, atendendo a uma demanda antiga do mercado. Para sua confecção, duas
abordagens podem ser utilizadas, o método direto e o método indireto, que se diferenciam
fundamentalmente pela forma como lidam com o ajuste do regime de competência para o
regime de caixa.
Enquanto no método direto receitas e despesas (regime de competência) são substituídas por
recebimentos e pagamentos (regime de caixa), no método indireto o ajuste de competência
para caixa é efetuado pela variação da necessidade de capital de giro.
Na estrutura típica do método direto são computadas as entradas e saídas de caixa
distribuídas em três tipos de atividades, operacionais, de investimento e de financiamento, e a
soma desses três componentes coincide com a variação das disponibilidades registradas no
BP entre dois períodos.
O Quadro 14 apresenta o DFC dos anos de 20X2 da Fábrica de Embalagens.
 Quadro 14: DFC da Fábrica de Embalagens pelo Método Direto em 20X2
Fluxo de Caixa: 20X2
Das Atividades Operacionais:
(+) Recebimentos de Clientes 1.674.818
(-) Pagamentos de Fornecedores (1.183.818)
(-) Pagamentos de Despesas e Impostos (500.285)
(-) Pagamento de Despesas Financeiras (65.145)
(=) Caixa das Atividades Operacionais (I) (74.431)
Das Atividades de Investimento:
(-) Aquisição de Imobilizados Inv. e Intangíveis (366.857)
(=) Caixa das Atividades de Investimento (II) (366.857)
Fluxo de Caixa: 20X2
Das Atividades de Financiamento:
(-) Pagamento de Empréstimos e Financiamentos (590.178)
(+) Entrada de Novos Empréstimose Financiamentos 1.059.883
(+) Integralização de Capital 213.073
(=) Caixa das Atividades de Financiamento (III) 682.778
Fluxo de Caixa (I + II + III) 241.490
Disponibilidades em 20X1 341.975
Disponibilidades em 20X2 583.465
Variação das Disponibilidades 241.490
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Como podemos observar pela análise do Quadro 14, enquanto o fluxo das atividades
operacionais e de investimento (somados) implicaram déficit de $441.288 em 20X2, as
atividades de financiamento trouxeram $682.778 para empresa, gerando um fluxo de caixa de
$241.490, valor semelhante à variação das disponibilidades de 20X1 para 20X2.
Conforme explicado anteriormente, no método direto, o ajuste do regime de competência para
o regime caixa é efetuado pela colocação dos recebimentos das vendas e pagamentos de
fornecedores e despesas, no lugar de receitas e despesas como na DRE, como pode ser
verificado no fluxo de caixa das atividades operacionais.
No método indireto, o fluxo de caixa das atividades operacionais pode ser obtido pela dedução
da variação do capital de giro e o acréscimo da depreciação e amortização ao lucro líquido. O
Quadro 15 apresenta o DFC de 20X2 da Fábrica de Embalagens calculado pelo método
indireto.
 Quadro 15: DFC da Fábrica de Embalagens pelo Método Indireto em 20X2
Fluxo de Caixa: 20X2
Das Atividades Operacionais:
(+) Lucro Líquido 24.965
(+) Depreciação e Amortização 133.795
(-) Variação da Necessidade de Capital de Giro (233.190)
(=) Caixa das Atividades Operacionais (I) (74.431)
Das Atividades de Investimento:
(-) Aquisição de Imobilizados Inv. e Intangíveis (366.857)
(=) Caixa das Atividades de Investimento (II) (366.857)
Das Atividades de Financiamento:
(-) Pagamento de Empréstimos e Financiamentos (590.178)
(+) Entrada de Novos Empréstimos e Financiamentos 1.059.883
(+) Integralização de Capital 213.073
Fluxo de Caixa: 20X2
(=) Caixa das Atividades de Financiamento (III) 682.778
Fluxo de Caixa (I + II + III) 241.490
Disponibilidades em 20X1 341.975
Disponibilidades em 20X2 583.465
Variação das Disponibilidades 241.490
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Como pode ser observado pela análise do Quadro 15, apesar da distinção das abordagens, o
resultado obtido do fluxo de caixa das atividades operacionais obtido pelo método indireto
coincide com o determinado pelo método direto (Quadro 14). Os fluxos das atividades de
investimento e financiamento de ambos os métodos são calculados de maneira idêntica.
Fonte: WHYFRAME/Shutterstock
INDICADORES DO FLUXO DE CAIXA
Na literatura de demonstrativos financeiros, são diversas as opções de indicadores econômico-
financeiros baseados em informações provenientes da DRE e do BP. No entanto,
contemporaneamente, diversos autores e analistas de mercado vêm propondo novos
indicadores construídos a partir da DFC.
Esses indicadores têm como diferencial o fato de serem baseados no regime de caixa e não de
competência, como os que baseiam-se na DRE. São quatro as categorias de indicadores de
fluxo de caixa:
PASSO 1
Cobertura com caixa;
PASSO 2
Qualidade do resultado;
PASSO 3
Dispêndios de capital;
PASSO 4
Retornos do fluxo de caixa.
Os indicadores de cobertura com caixa guardam semelhança com os indicadores de cobertura
de juros e dívida baseados na DRE e podem ser utilizados para suporte na análise do risco de
inadimplência e da estrutura de capital das empresas. As Fórmulas 11, 12 e 13 referem-se aos
indicadores de cobertura com caixa:
Fórmula 11
Índice Cobertura de Juros com Caixa =
FCO Antes dos Juros e Impostos
Despesa Financeira Líquida
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javascript:void(0)
javascript:void(0)
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FCO
FCO = Fluxo de Caixa das Atividades Operacionais (Fluxo de Caixa Oper.) FCO Antes
dos Juros e Impostos = FCO + Desp. Fin. Líquidas + IR&CS
Fórmula 12
Índice Cobertura de Dívida com Caixa =
FCO – Dividendos
Passivo Exigível
Fórmula 13
Índice Cobertura de Dividendos com Caixa =
Fluxo de Caixa Operacional
Dividendos
Conforme observamos na Fórmula 11, o índice de cobertura de juros com caixa (ICJ Caixa) é
análogo ao ICJ LAJIDA e nos indica quantas vezes o FCO com impostos e juros estornados
cobre as despesas financeiras líquidas. Quanto maior o ICJ Caixa, menor o risco de
inadimplência, e vice-versa.
A análise da Fórmula 12 nos apresenta o índice de cobertura de dívida com caixa (ICD Caixa),
que compara o FCO deduzido do pagamento de dividendos aos sócios com o passivo exigível,
ou seja, auxilia a capacidade de o FCO reduzir o montante de passivos exigíveis da empresa
em determinado exercício. De forma similar ao ICJ Caixa, quanto maior o ICD Caixa, menor o
risco de inadimplência (e vice-versa).
Por fim, a Fórmula 13 nos apresenta o índice de cobertura de dividendos com caixa (IC
Dividendos com Caixa), que permite analisar quantas vezes o FCO da empresa cobre o
pagamento de dividendos aos sócios. A leitura do IC Dividendos com Caixa seria que quanto
maior o indicador, maior a capacidade de a empresa remunerar os sócios.
Aplicando as Fórmulas 11, 12 e 13 nos dados extraídos do BP, DRE e DFC da Fábrica de
Embalagens do ano de 20X2, contidos nos Quadros 2, 3, 4 e 14, é possível obter os
indicadores de cobertura com caixa, conforme demonstrado no Quadro 16.
 Quadro 16: Cálculo do Indicadores de Cobertura com Caixa da Fábrica de Embalagens em
20X2
Índice Cobertura de Juros com Caixa =
FCO Antes dos Juros e Impostos
Despesa Financeira Líquida
ICJ Caixa Fáb. Embal. 20X2 = (-74.431 + 65.145 + 10.698)/65.145
ICJ Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 1.412/65.145
ICJ Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 0,02
Índice Cobertura de Dívida com Caixa =
FCO – Dividendos
Passivo Exigível
ICD Caixa Fáb. Embal. 20X2 = (-74.431 – 0)/(1.275.873 + 646.375)
ICD Caixa Fáb. Embal. 20X2 = -74.431/(1.922.248)
ICD Caixa Fáb. Embal. 20X2 = -0,03
Índice Cobertura de Dividendos com Caixa =
Fluxo de Caixa Operacional
Dividendos
IC Dividendos com Caixa Fáb. Embal. 20X2 = -74.431/0
IC Dividendos com Caixa Fáb. Embal. 20X2 = Não Observável
Conforme observamos pela análise do Quadro 16, a habilidade do FCO da Fábrica de
Embalagens em 20X2 de cobrir juros (analisando o ICJ Caixa) ou abater algum montante do
passível exigível (analisando o ICD Caixa) é basicamente nula.
O ICJ Caixa de 0,02 aponta que, para cada $1 de despesa financeira líquida que a empresa
tinha em 20X2, foi gerado no exercício somente $0,02 de FCO antes dos juros e impostos. O
resultado do ICJ Caixa é ainda mais crítico do que o apontado pelo ICJ LAJIDA. Isso se deve
prioritariamente à dedução da variação do capital de giro no FCO (quando comparado ao
LAJI), que reduziu o caixa gerado em 20X2. Considerando que a empresa não pagou
dividendos aos sócios em 20X2, o IC Dividendos com Caixa não pode ser observado.
Cabe observar que as informações utilizadas sobre o pagamento das despesas financeiras
líquidas e dos impostos foram obtidas da DRE da Fábrica de Embalagens, assumindo que
essas despesas foram pagas em 20X2.
A segunda categoria de indicadores do fluxo de caixa é a de qualidade do resultado. Esses
indicadores efetuam comparações de componentes da DFC com seus análogos da DRE. As
Fórmulas 14 e 15 referem-se aos indicadores de resultado:
Fórmula 14
Indicador da Qualidade das Vendas =
Recebimentos de Clientes
Receitas Brutas de Vendas
Fórmula 15
Ind. Qual. Res. Operacional =
FCO Antes dos Juros e Impostos
LAJIDA
Como podemos verificar pelo exame da Fórmula 14, o indicador da qualidade de venda analisa
quanto de caixa a empresa recebeu de seus clientes comparado à receita bruta de vendas do
exercício. Quando o indicador é menor do que 1, significa que uma parcela das vendas do
período será recebida em períodos futuros, aumentando a necessidade de capital de giro da
empresa.
Similar à qualidade das vendas, o indicador de qualidade do resultado operacional compara o
FCO antes dos juros e impostoscomo LAJIDA, sendo a diferença dos dois a variação da
necessidade de capital de giro do período analisado. O racional de ambos os indicadores é o
mesmo.
Aplicando as Fórmulas 14 e 15 nos dados extraídos do DRE e DFC, da Fábrica de
Embalagens do ano de 20X2, contidos nos Quadros 4 e 14, é possível obter os indicadores de
qualidade dos resultados, conforme demonstrado no Quadro 17.
 Quadro 17: Cálculo do Indicadores da Qualidade do Resultado da Fábrica de Embalagens
em 20X2
Indicador da Qualidade das Vendas =
Recebimentos de Clientes
Receitas Brutas de Vendas
Ind. Qual. Vendas Fáb. Embal. 20X2 = 1.674.818/1.845.338
Ind. Qual. Vendas Fáb. Embal. 20X2 = 0,91
Ind. Qual. Res. Operacional =
FCO Antes dos Juros e Impostos
LAJIDA
Ind. Qual. Res. Oper. Fáb. Emb. 20X2 = (-74.431 + 65.145 + 10.698)/(100.808 + 10% x
1.337.945)
Ind. Qual. Res. Oper. Fáb. Embal. 20X2 = 1.402/234.603
Ind. Qual. Res. Oper. Fáb. Embal. 20X2 = 0,01
Analisando o Quadro 17, é possível observar pela análise do indicador de qualidade de
vendas, que, para cada $1,00 vendido pela Fábrica de Embalagens em 20X2, foram recebidos
$0,91 dos clientes da empresa. No caso do indicador de qualidade do resultado operacional,
podemos verificar que para cada $1 de LAJIDA, somente $ 0,01 de FCO antes de juros e
impostos foi gerado.
Cabe observar que, apesar da grande diferença relativa das duas métricas analisadas, a
diferença em termos absolutos entre os numeradores e denominadores de ambas é pequena:
$187.458, no caso do indicador qualidade de vendas (referente as vendas não recebidas em
20X2) e $233.190 no indicador de qualidade do resultado operacional, sendo este último
número exatamente a variação da necessidade de capital de giro, como pode ser verificado no
DFC calculado pelo método indireto apresentado no Quadro 15.
Sendo assim, é possível verificar que 80% (187.458/233.190) do aumento da necessidade de
capital de giro em 20X2 foi proveniente das vendas não recebidas no exercício.
A terceira categoria dos indicadores do fluxo de caixa é a dos índices de dispêndios de capital,
que consiste em métricas que permitem analisar o montante de investimentos em ativos
permanentes (imobilizado, investimentos e intangíveis) comparados à geração de caixa e às
fontes de financiamento da empresa. As Fórmulas 16, 17 e 18 referem-se aos indicadores de
dispêndio de capital:
Fórmula 16
Indicador de Aquisições de Capital =
FCO – Dividendos
Invest. de Capital
Fórmula 17
Relação entre Investimento e Financiamento I =
Fluxo de Caixa de Investimento
Fluxo de Caixa de Financiamento
FLUXO DE CAIXA DE INVESTIMENTO
Fluxo de Caixa de Investimento = Fluxo de Caixa de Ativ. Investimento
javascript:void(0)
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FLUXO DE CAIXA DE FINANCIAMENTO
Fluxo de Caixa de Financiamento = Fluxo de Caixa Ativ. Financiamento
Fórmula 18
Relação entre Investimento e Financiamento II =
Fluxo de Caixa de Investimento
FCO + Fluxo de Caixa de Financiamentos
Como podemos observar pela análise da Fórmula 16, o indicador de aquisição de capital
compara o FCO abatido dos dividendos com os investimentos de capital (imobilizado,
investimentos e intangível) efetuados no exercício.
Quanto maior o indicador, maior a habilidade da empresa financiar seus investimentos de longo
prazo com recursos provenientes de sua operação.
Complementares ao indicador de aquisição, os índices apresentados nas Fórmulas 17 e 18
comparam o fluxo das atividades de investimento com os fluxos de caixa operacional e de
financiamento.
Quanto menores esses indicadores, maior a habilidade da empresa para obter recursos em
determinado exercício para financiar seus investimentos.
Aplicando as Fórmulas 16, 17 e 18 nos dados extraídos DFC da Fábrica de Embalagens do
ano de 20X2, contidos no Quadro 14, é possível obter os indicadores de dispêndios de capital,
conforme demonstrado no Quadro 18.
 Quadro 18: Cálculo do Indicadores de Dispêndios de Capital da Fábrica de Embalagens em
20X2
Indicador de Aquisições de Capital =
FCO – Dividendos
Invest. de Capital
Ind. de Aquisições de Capital Fáb. Embal. 20X2 = (-74.431 – 0)/366.857
Ind. de Aquisições de Capital Fáb. Embal. 20X2 = -0,20
Relação entre Investimento e Financiamento I =
Fluxo de Caixa de Investimento
Fluxo de Caixa de Financiamento
Rel. Invest. e Fin. I Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 366.857/682.778
Rel. Invest. e Fin. I Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 0,54
Relação entre Investimento e Financiamento II =
Fluxo de Caixa de Investimento
FCO + Fluxo de Caixa de Financ.
Rel. Invest. e Fin. II Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 366.857/(682.778 – 74.431)
Rel. Invest. e Fin. II Caixa Fáb. Embal. 20X2 = 0,60
Como podemos observar pela análise do Quadro 17, o resultado negativo do indicador de
aquisições de capital revela que em 20X2 a Fábrica de Embalagens não gerou caixa em sua
operação que pudesse ser utilizado para financiar os investimentos de capital.
Por outro lado, os indicadores de relação entre investimento e financiamento I e II apontam que
a empresa obteve êxito na captação de recursos com sócios e terceiros para financiamento do
fluxo de investimento.
O indicador I propõe que $0,54 de cada $1 captado com sócios e terceiros foi destinado ao
fluxo de investimentos, enquanto o indicador II aponta que $0,60 de cada $1 gerados pelas
atividades operacionais e de financiamento foi destinado ao fluxo de investimentos.
Por fim, a quarta e última categoria de indicadores de fluxo de caixa é a de retornos de fluxo de
caixa. Esses indicadores seguem uma lógica similar aos índices de retorno baseados na DRE,
utilizando, porém, informações provenientes do DCF. As Fórmulas 19 e 20 referem-se aos
indicadores de retornos de fluxo de caixa:
Fórmula 19
Retorno do Caixa sobre Ativos =
FCO Antes dos Juros e Impostos
Ativo Total
Fórmula 20
Retorno do Caixa sobre o Patrimônio Líquido =
Fluxo de Caixa Operacional
Patrimônio Líquido
Como podemos observar pela análise das Fórmulas 19 e 20, os indicadores do retorno do
caixa sobre ativos e sobre o patrimônio líquido são, respectivamente, análogos ao ROA (return
on assets, i.e., retorno sobre ativos = LAJI/ativo total) e o ROE (return on equity, i.e., retorno
sobre patrimônio líquido = lucro líquido/patrimônio líquido).
Aplicando as Fórmulas 19 e 20 nos dados extraídos do BP e DFC da Fábrica de Embalagens
do ano de 20X2, contidos nos Quadros 2, 3 e 14, é possível obter os indicadores de retorno do
fluxo de caixa, conforme demonstrado no Quadro 19.
 Quadro 19: Cálculo do Indicadores do Retorno do Fluxo de Caixa da Fábrica de
Embalagens em 20X2
Retorno do Caixa sobre Ativos =
FCO Antes dos Juros e Impostos
Ativo Total
Ret. Caixa sobre Ativos Fáb. Embal. 20X2 = (-74.431 + 65.145 + 10.698)/2.812.680
Ret. Caixa sobre Ativos Fáb. Embal. 20X2 = 1.412/2.812.680
Ret. Caixa sobre Ativos Fáb. Embal. 20X2 = 0,05%
Retorno do Caixa sobre o Patrimônio Líquido =
Fluxo de Caixa Operacional
Patrimônio Líquido
Ret. Caixa sobre o Patr. Líquido Fáb. Embal. 20X2 = -74.431/890.433
Ret. Caixa sobre o Patr. Líquido Fáb. Embal. 20X2 = -8,36%
Conforme podemos observar pela análise dos indicadores de retorno do fluxo de caixa da
Fábrica de Embalagens, tanto pela ótica do retorno sobre os ativos (0,05%) como do
patrimônio líquido (-8,36%), o desempenho da empresa em 20X2 não foi satisfatório.
Visando proporcionar um entendimento geral dos resultados dos indicadores do fluxo de caixa,
apresentamos no Quadro 20 um sumário dos índices calculados nos Quadros 16, 17, 18 e 19.
 Quadro 20: Indicadores do Fluxo de Caixa da Fábrica de Embalagens em 20X2
Indicador DFC Fáb. de Embal. 20X2
Índice Cobertura de Juros com Caixa 0,02
Índice Cobertura de Dívida com Caixa -0,03
Índice Cobertura de Dividendos com Caixa Não Observável
Indicador da Qualidade das Vendas 0,91
Indicador DFC Fáb. de Embal. 20X2
Indicador da Qualidade das Resultado Operacional 0,01
Indicador de Aquisições de Capital -0,20
Relação entre Investimento e Financiamento I Caixa 0,54
Relação entreInvestimento e Financiamento II Caixa 0,60
Retorno Caixa sobre Ativos 0,05%
Retorno Caixa sobre Patrimônio Líquido -8,36%
 Atenção! Para visualizaçãocompleta da tabela utilize a rolagem horizontal
Pela análise do Quadro 20, os resultados dos indicadores do fluxo de caixa da Fábrica de
Embalagens em 20X2 nos apontam que a empresa vem passando por dificuldades financeiras
em sua operação, atenuadas pelo aporte dos sócios e por recursos tomados com terceiros.
O ICJ e o ICD Caixa indicam que a Fábrica de Embalagem não produziu recursos suficientes
para pagar juros ou abater qualquer parcela do principal da dívida, demonstrando uma situação
ainda pior do que a verificada pelos indicadores de cobertura de juros e dívida baseados na
DRE (discutidos e calculados no Módulo 2).
Os indicadores de qualidade de vendas e resultado apontam que o aumento da necessidade
de capital de giro (em grande parte influenciado pela necessidade de concessão de mais
financiamento aos clientes) “sequestrou” todo caixa gerado pela operação, ou seja, todo lucro
operacional foi consumido pelo capital de giro da empresa, o que agravou sua situação
financeira.
Fonte: Have a nice day Photo/Shutterstock
O retorno de caixa sobre ativos e sobre patrimônio líquido indica que o caixa gerado pela
operação foi insatisfatório em relação ao montante de recursos investidos na empresa. Por fim,
o indicador de aquisição de capital demonstra que o fluxo de caixa operacional não foi capaz
de financiar os investimentos em ativos físicos efetuados pela empresa 20X2. No entanto, a
relação entre investimento financiamento (I e II) indica que a captação de recursos com sócios
e terceiros em 20X2 viabilizou os novos investimentos de longo prazo.
ELABORAÇÃO DE PARECERES SOBRE A
SITUAÇÃO ECONÔMICO-FINANCEIRA
Conforme declaramos na introdução, diversos agentes atuantes no meio corporativo e no
mercado financeiro têm interesse na análise de demonstrativos financeiros de empresas,
visando obter informações para suportar decisões que necessitam tomar.
Dessa forma, é fundamental que essas análises sejam construídas de forma a subsidiar
corretamente os agentes sobre a situação econômico-financeira das empresas, atendendo aos
anseios dos leitores. Nesta seção, vamos apresentar sugestões de estrutura e formas para
elaboração de pareceres sobre a situação econômico-financeira de empresas.
 RECOMENDAÇÃO
Em termos de estrutura, sugerimos que o parecer da análise econômico-financeira seja iniciado
por um resumo, que informe de maneira clara, objetiva e concisa o que será apresentado a
seguir, sumarizando os principais resultados e conclusões do estudo efetuado. Esse resumo
deve ser elaborado em um parágrafo único, com tamanho de meia a uma página.
Na sequência, indicamos que seja redigida uma introdução que deve conter:
PASSO 1
Uma contextualização, apresentando resumidamente a empresa que será analisada (1
parágrafo);
PASSO 2
A afirmação do objetivo do estudo, informando os métodos utilizados na análise e um resumo
dos principais resultados obtidos e conclusões (1 parágrafo);
PASSO 3
A estrutura do texto que virá a seguir (1 parágrafo).
PRIMEIRA SESSÃO
A primeira sessão após a introdução deve ser dedicada a uma explanação mais detalhada
sobre a empresa analisada, contendo dados sobre sua constituição, ramo de atuação, produtos
e serviços que desenvolve e comercializa, composição societária, visão resumida da cadeia de
valor que está inserida e todas as informações que forem julgadas importantes para o
entendimento do seu negócio.
Ainda nessa parte, devem ser descritas informações sobre fatos e eventos relevantes do
período analisado, com maior peso dado aos fatos recentes (último exercício, no caso de mais
de um ano analisado).
SEGUNDA SESSÃO
A segunda sessão deve conter uma breve apresentação da metodologia que será utilizada na
análise, descrevendo os indicadores, suas formulações, uma breve explanação do que eles
informam e, ainda, referências bibliográficas dando respaldo às ferramentas de análise.
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javascript:void(0)
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TERCEIRA SESSÃO
Após a apresentação da metodologia, recomendamos que seja dedicada uma seção
apresentando os demonstrativos financeiros do período que será analisado, informações se
foram (ou não) auditados, contendo um resumo do parecer dos auditores (quando existentes)
e, ainda, comentários da administração da empresa sobre o seu desempenho (quando
existentes).
QUARTA SESSÃO
Na sequência, sugerimos que sejam apresentados os resultados dos indicadores econômico-
financeiros calculados em formato de tabela (ou quadro), acompanhados de interpretações e
comentários.
A análise dos indicadores pode ser efetuada por comparação dos resultados com:
• O passado da própria empresa;
• Os indicadores de outras empresas que efetuam a mesma atividade (ou médias setoriais) no
mesmo período analisado;
• Benchmarks adequados (como o custo de capital, no caso dos retornos, ou patamares do ICJ
LAJI relativos às classificações de rating, por exemplo).
Caso opte-se por efetuar comparações com indicadores de outras empresas, deve-se declarar
a fonte das informações utilizadas. As análises e comentários devem ser o máximo possível
objetivas (e não subjetivas), atendo-se aos resultados encontrados e fatos ocorridos. Deve-se
evitar efetuar extrapolações ou declarar suposições baseadas em resultados parciais.
ÚLTIMA SESSÃO
Por fim, a última seção do parecer deve conter as conclusões, considerações e
recomendações da análise. Nesse momento, é facultado ao analista apresentar suas
percepções, desde que embasadas, acerca dos resultados encontrados, efetuando o
cruzamento dos números (3ª seção) com os fatos descritos na 1ª seção.
Após as conclusões, deve-se descrever as referências bibliográficas — livros, artigos, sites,
demonstrativos financeiros etc. — utilizados como fontes de informação para o estudo.
Em termos de forma do parecer, é cabível apresentar algumas sugestões:
SUGESTÃO 01
SUGESTÃO 02
SUGESTÃO 03
SUGESTÃO 04
SUGESTÃO 05
SUGESTÃO 06
SUGESTÃO 01
Um parecer deve objetivar ao esclarecimento de questões e dúvidas dos interessados e, dessa
forma, deve ser elaborado visando o público-alvo.
SUGESTÃO 02
Na ausência de informações dos demandantes, ou na hipótese de um público variado
(formações e funções diversas), o parecer deve ser redigido de maneira a atender tanto a
leigos em finanças e contabilidade, como àqueles que possuam formação mais adequada ao
tema.
SUGESTÃO 03
O texto do parecer deve possuir clareza e ser escrito obedecendo as regras ortográficas e
gramaticais da língua utilizada em sua produção.
SUGESTÃO 04
É fundamental levar em consideração que o parecer deve analisar e informar de maneira
técnica a situação econômico-financeira da empresa analisada, atendo-se aos fatos
observados, utilizando linguagem neutra, evitando efetuar extrapolações sem embasamento,
com atenção às consequências que a análise possa produzir.
SUGESTÃO 05
É recomendado o uso de linguagem impessoal — i.e., utilizando termos como “entende-se
que”, no lugar de “eu entendo que” ou “entendemos” — mais adequados a textos de opinião.
SUGESTÃO 06
Um parecer, quando adequadamente elaborado, deve gerar informações relevantes para o
embasamento da tomada de decisões que possam advir de suas conclusões.
ANÁLISE DE INDICADORES DO FLUXO DE
CAIXA
VERIFICANDO O APRENDIZADO
1. A DEMONSTRAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA (DFC) CONSISTE EM UM
DOCUMENTO COMPLEMENTAR ÀS INFORMAÇÕES TRAZIDAS PELO
BALANÇO PATRIMONIAL E DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADO DO
EXERCÍCIO, QUE PERMITE A COMPREENSÃO DAS MOVIMENTAÇÕES
QUE DETERMINARAM A VARIAÇÃO DO SALDO DAS DISPONIBILIDADES
DE UMA EMPRESA EM DETERMINADO EXERCÍCIO. EXISTEM DUAS
ABORDAGENS PARA A ELABORAÇÃO DO DFC, O MÉTODO DIRETO E O
MÉTODO INDIRETO, QUE DIFERENCIAM-SE BASICAMENTE PELO FATO:
A) De que o fluxo de caixa operacional do método indireto contempla as saídas de caixa
provenientes de pagamentos das despesas operacionaise recebimentos das vendas,
enquanto na outra metodologia esse ajuste é efetuado diretamente pela variação da
necessidade do capital de giro.
B) De que o fluxo de caixa das atividades de financiamento do método indireto deve ser
combinado ao fluxo de financiamento, enquanto na outra metodologia esses fluxos são
segregados
C) De que o fluxo de caixa das atividades de investimento do método direto deve ser
combinado ao fluxo de financiamento, enquanto na outra metodologia esses fluxos são
segregados
D) De que o fluxo de caixa operacional do método indireto contempla o pagamento de juros e a
depreciação, enquanto na outra metodologia essas despesas são incluídas no fluxo de
financiamento.
E) De que o fluxo de caixa operacional do método direto contempla as saídas de caixa
provenientes de pagamentos das despesas operacionais e recebimentos das vendas,
enquanto na outra metodologia esse ajuste é efetuado pela variação da necessidade do capital
de giro.
2. A GFH É UMA EMPRESA VAREJISTA QUE RECENTEMENTE TOMOU
RECURSOS DE TERCEIROS (EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS) E
SEUS GESTORES GOSTARIAM DE ANALISAR SEU RISCO DE
INADIMPLÊNCIA UTILIZANDO INDICADORES DE FLUXO DE CAIXA.
CONSIDERANDO QUE O FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL DA GFH DO
ÚLTIMO EXERCÍCIO FOI DE $1.000, QUE SUAS DESPESAS FINANCEIRAS
LÍQUIDAS FORAM DE $200 E QUE O IMPOSTO DE RENDA E
CONTRIBUIÇÃO SOCIAL FORAM $230, PODEMOS AFIRMAR QUE, EM
SEU ÚLTIMO EXERCÍCIO, O ICJ CAIXA DA GFH FOI DE:
A) 2,85
B) 6,15
C) 5,00
D) 7,15
E) 6,00
GABARITO
1. A demonstração do fluxo de caixa (DFC) consiste em um documento complementar às
informações trazidas pelo balanço patrimonial e demonstração de resultado do
exercício, que permite a compreensão das movimentações que determinaram a variação
do saldo das disponibilidades de uma empresa em determinado exercício. Existem duas
abordagens para a elaboração do DFC, o método direto e o método indireto, que
diferenciam-se basicamente pelo fato:
A alternativa "E " está correta.
A distinção dos métodos direto e indireto de elaboração do DFC está na forma de tratamento
da passagem do regime de competência para fluxo de caixa operacional, enquanto no método
direto isso é feito pela troca de receitas por recebimentos e despesas por pagamento. No
método indireto, esse ajuste é efetuado pela dedução da variação da necessidade de capital de
giro.
2. A GFH é uma empresa varejista que recentemente tomou recursos de terceiros
(empréstimos e financiamentos) e seus gestores gostariam de analisar seu risco de
inadimplência utilizando indicadores de fluxo de caixa. Considerando que o fluxo de
caixa operacional da GFH do último exercício foi de $1.000, que suas despesas
financeiras líquidas foram de $200 e que o imposto de renda e contribuição social foram
$230, podemos afirmar que, em seu último exercício, o ICJ Caixa da GFH foi de:
A alternativa "D " está correta.
Considerando que ICJ Caixa = (FCO + desp. fin. líq. + IR&CS)/desp. fin. líq., temos que: ICJ
Caixa da GFH = (1000 + 200 +230)/200 = 7,15.
CONCLUSÃO
CONSIDERAÇÕES FINAIS
No decorrer do tema, apresentamos e discutimos as formulações e o uso dos principais
indicadores da análise do endividamento e de cobertura de juros e dívida, e os índices
baseados em informações provenientes do demonstrativo do fluxo de caixa das empresas.
No Módulo 1, foi abordado o cálculo dos índices de endividamento, baseado no passivo
exigível e no passivo oneroso. Após a exposição de suas formulações e uma discussão voltada
para o entendimento do racional desses índices, concluímos que muitas vezes eles podem não
ser conclusivos, em virtude de não considerarem a geração de caixa operacional das empresas
e o saldo das disponibilidades.
No Módulo 2, abordamos a utilização dos índices de cobertura de juros e dívida, amplamente
utilizados na análise do risco de inadimplência de empresas. Foram demonstradas as
formulações dos índices de cobertura de juros LAJI e LAJIDA, do índice de cobertura de dívida
e do índice de cobertura do serviço da dívida. Adicionalmente, foi efetuada uma exposição das
classificações de risco de crédito utilizadas pelas agências de rating e sua relação com o ICJ
LAJI.
Por fim, foram apresentados os indicadores construídos a partir da demonstração do fluxo de
caixa, distribuídos em quatro categorias: cobertura com caixa, qualidade do resultado,
dispêndios de capital e retornos do fluxo de caixa.
No Módulo 3, foi demonstrada a aplicação desses indicadores e sua habilidade de adicionar
informações provenientes dos indicadores baseados na demonstração do resultado.
Finalizando o módulo, foram apresentadas dicas e observações sobre a elaboração de
pareceres relativos à análise de demonstrativos financeiros.
Para todos os tipos de indicadores e metodologias apresentados, foram fornecidos exemplos
da aplicação de fórmulas e interpretação dos resultados, demonstrando a grande serventia
dessas técnicas e seu potencial no suporte à análise dos demonstrativos financeiros de
empresas.
AVALIAÇÃO DO TEMA:
REFERÊNCIAS
ASSAF NETO, A. Estrutura e análise de balanços — um enfoque Econômico-financeiro. 11
ed. São Paulo: Atlas, 2015. Minha Biblioteca.
BAZZI, S. Análise das demonstrações 2 ed. São Paulo: Pearson, 2019. Biblioteca Virtual.
CHEROBIM, A. P. M. S; LEMES JR., A. B.; RIGO, C. M. Fundamentos de finanças
empresariais: técnicas e práticas essenciais. Rio de Janeiro: LTC, 2018. Minha Biblioteca.
DAMODARAN ONLINE. Estimate synthetic rating and cost of debt. In: Damodaran Online.
Consultado em meio eletrônico em: 9 out. 2020.
IUDÍCIBUS, S. Análise de balanços. 11. ed. Rio de Janeiro: Grupo Gen, 2017. Minha
Biblioteca.
PEREZ JR., J. H. Elaboração e análise das demonstrações financeiras. 5 ed. São Paulo:
Atlas, 2015.
RIBEIRO, O. M. Demonstrações financeiras — mudanças na lei das sociedades por ações:
como era e como ficou. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2014. Minha Biblioteca.
RIBEIRO, O. M. Estrutura e análise de balanços fácil. 11. ed. São Paulo: Saraiva, 2015.
SILVA, A. A. Estrutura, análise e interpretação das demonstrações contábeis. 5. ed. São
Paulo: Atlas, 2017.
EXPLORE+
Aprenda um pouco mais sobre a metodologia de rating da Moody`s para determinação do risco
de crédito de projetos e empresas de infraestrutura no documento a seguir, retirado do website
da Moody’s:
Metodologia de Rating: metodologia de financiamento de projeto genérico.
Para fixar os conceitos discutidos no módulo e treinar a aplicação da análise de demonstrativos
financeiros, explore o Caso das Lojas Tendetudo, varejista de moda multimarcas, que
experimentou no biênio 20X1 e 20X2 forte expansão de receitas e lucros. No entanto, seus
sócios estão preocupados com os efeitos das políticas comerciais e operacionais adotadas no
endividamento e no risco de inadimplência da empresa:
QUESTÃOSOLUÇÃO
https://stecine.azureedge.net/repositorio/analise_de_endividamento_e_de_fluxo_de_caixa/docs/Rating_Methodologies.pdf
https://stecine.azureedge.net/repositorio/analise_de_endividamento_e_de_fluxo_de_caixa/docs/E_questao.pdf
https://stecine.azureedge.net/repositorio/analise_de_endividamento_e_de_fluxo_de_caixa/docs/E_solucao.pdf
CONTEUDISTA
Luiz Ozorio
 CURRÍCULO LATTES
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