Preços de ativos e fundamentos

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Publicação exclusiva para clientes do Bradesco Global Private Bank no Brasil.
Private em Foco
Agosto de 2023 | Edição 178
No portfólio-modelo local 
aumentamos a alocação nos 
ativos de renda variável, financiada 
pela redução em multimercados. 
Já no portfólio internacional, as 
recomendações permanceram 
inalteradas.
DESEMPENHO DAS 
CLASSES DE ATIVOSDESTAQUE ESPECIAL
Por Tarciso Gouveia
ESTRATÉGIAS 
DE INVESTIMENTOS
Julho foi um mês positivo para 
os ativos globais. Os dados ainda 
surpreendentes da economia 
americana continuaram dando 
suporte para o apetite ao risco 
global. O Brasil também seguiu o 
cenário externo e os ativos locais 
apresentaram bons retornos.
75 8
Estamos vivenciando uma 
mudança no mercado para 
um cenário mais construtivo 
em escala global. No texto 
deste mês, abordaremos as 
consequências desse tema para 
os investimentos.
Ideias Private 
em Foco
ASSISTA PELO QRCODE ABAIXO:Preços de ativos e 
fundamentos
ARTIGO
POR Fernando Honorato
DIRETOR DO DEPARTAMENTO DE PESQUISAS E ESTUDOS ECONÔMICOS DO BRADESCO.
2 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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| ARTIGO
Fernando Honorato
FERNANDO.HONORATO@BRADESCO.COM.BR
DIRETOR DO DEPARTAMENTO DE PESQUISAS 
E ESTUDOS ECONÔMICOS DO BRADESCO
Os preços de ativos brasileiros tiveram 
uma melhora substancial nos últimos 
meses. Há pouco tempo, as discussões que 
permeavam o mercado eram o tamanho do 
déficit fiscal e a PEC da transição; o fim do 
teto de gastos e a aceleração de preços; o 
risco de novas altas de juros e incertezas 
quanto à meta de inflação; o risco de 
recessão no Brasil e no mundo e incertezas 
quanto aos efeitos do grau de polarização 
política no país. Além disso, houve guerra, 
riscos bancários nos EUA e de crédito no 
varejo brasileiro. 
Todos esses fatores foram revertidos em 
maior ou menor medida. Há uma regra 
para os gastos futuros e grande esforço 
de arrecadação de impostos para reduzir o 
déficit; os juros foram colocados em posição 
restritiva e a desinflação global se somou 
ao esforço local de contenção dos preços; 
a meta de inflação foi mantida em 3,0% e a 
perspectiva de um ciclo de corte de juros é 
real; o PIB local surpreendeu para cima e o 
ambiente externo tornou-se menos avesso 
ao risco; houve melhora do rating brasileiro 
e avanços na reforma tributária.
Esses elementos ajudaram a reverter 
um cenário em que havia algum risco de 
insolvência e dominância fiscal, para um 
de certa normalidade econômica. Por isso, 
a descompressão foi tão rápida em um 
ambiente em que o Brasil é mais atrativo do 
que a maioria dos pares emergentes.
No universo da renda fixa, entretanto, a 
curva curta de juros já precifica um cenário 
de taxa terminal bastante próxima daquilo 
que se imagina razoável para o atual ciclo 
de política monetária. Com juros reais 
estimados ao redor de 5,0% e uma inflação 
que deve flutuar entre 3,0% e 4,5%, uma 
curva precificando Selic ao redor de 9,5% 
parece justa para o atual momento, em 
especial diante do contexto de juros ainda 
elevados nos pares regionais e incertezas 
sobre o ponto terminal do Fed, ECB e BoE.
Preços de ativos e 
fundamentos
Fonte: Bloomberg, Bradesco (data-base: 27/07/2023).
Taxa Selic implícita na curva de juros de mercado
13,32%
12,78%
12,15%
11,52%
10,90%
10,37%
9,92%
9,58%
9,35% 9,23% 9,18% 9,19% 9,21% 9,24% 9,29% 9,36% 9,47%
8%
10%
12%
14%
3Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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A BOLSA 
BRASILEIRA 
TEVE UMA 
PERFORMANCE 
IMPORTANTE 
NOS ÚLTIMOS 
MESES, MAS AINDA 
AQUÉM DOS PARES 
EMERGENTES E DE 
SEUS MÚLTIPLOS 
HISTÓRICOS
Para horizontes mais longos, com uma meta 
de inflação em 3,0% e juros reais que seguem 
incompatíveis com a sustentabilidade da 
dívida pública, deve haver ajustes. O juro 
real ex-post, vigente desde 2007, foi da 
ordem de 3,8%, tanto por conta de crises 
inflacionárias, como por ajustes econômicos 
que permitiram queda da taxa neutra.
No caso do risco-país, o Brasil está cerca 
de 90b.p. acima da média dos emergentes, 
essencialmente alinhado à nossa nota de 
crédito. Há espaço para avanço à medida 
que os mercados antecipem novas melhoras 
do rating, da ordem de 30 pontos-base a 
cada nível. Essa melhora é especialmente 
importante a julgar pela parcela da dívida 
pública detida por estrangeiros, próxima aos 
mínimos históricos. Aqui, há espaço para 
melhora importante, com efeitos que se 
espalham para renda fixa longa.
A taxa de câmbio, por sua vez, ajustou 
parcela relevante do seu descolamento 
contra os pares. De uma cesta de cerca de 
10 países, o real tem espaço para alguma 
valorização adicional, mas bem menor do 
que o observado nos últimos meses. Ainda 
assim, se considerarmos a situação das 
contas externas, o fato de que a taxa de 
câmbio tende a exagerar os movimentos e 
que, a preços de hoje, o valor histórico do 
real é da ordem de R$ 4,00, é possível que 
haja espaço para mais, ao longo do tempo.
A bolsa brasileira teve um desempenho 
importante nos últimos meses, mas ainda 
aquém dos pares emergentes e de seus 
múltiplos históricos. Olhando adiante, há, 
de um lado, enorme descompressão dos 
preços no atacado, o que tende a favorecer 
a margem operacional das companhias. De 
outro, os benefícios do fechamento da curva 
de juros curta já foram majoritariamente 
incorporados e o PIB deve desacelerar nos 
próximos meses, afetando a receita das 
empresas. Um salto mais importante nos 
preços depende de um fechamento mais 
consistente da curva longa ou de renovadas 
surpresas com o crescimento. 
Assim, muito do que ocorreu de 
descompressão de riscos ou de surpresas 
positivas, já foi para os preços. Daqui em 
diante, quais serão os vetores de melhora 
adicional? Novas surpresas baixistas com a 
inflação local ou com os juros globais? Um 
avanço mais célere da reforma tributária no 
Senado? Melhora da arrecadação por conta 
de medidas legislativas ou jurídicas? Quais 
serão as reformas que o país levará adiante 
nos próximos anos, uma vez concluída a 
regulamentação da tributária em 2024?
Essas são perguntas em aberto, com 
baixa visibilidade sobre as respostas. De 
toda forma, a inércia (ou falta de notícias) 
pode ser positiva para os preços se não 
houver ruídos macro e políticos. Aliás, o 
maior espaço para surpresa positiva pode 
vir justamente da ausência de ruídos. 
Tipicamente, quando se afasta de crises 
locais, o Brasil cresce mais próximo da 
economia global do que em momentos de 
crises idiossincráticas. As projeções para 
o PIB dos próximos anos seguem bastante 
tímidas. Isso é compreensível, ex-ante, 
a julgar pelos fatores que compõem o 
crescimento potencial. Mas a história mostra 
que, ex-post, os resultados podem ser 
bastante distintos quando se evitam crises 
fiscais ou para-fiscais, políticas, de balanço 
de pagamentos ou de crédito. Fazer a lição 
de casa sempre se pagou no Brasil. |
4 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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Tarciso Gouveia 
TARCISO.SILVA@BRADESCO.COM.BR 
ESTRATEGISTA DO BRADESCO 
GLOBAL PRIVATE BANK
| DESTAQUE 
| ESPECIAL
Será que estamos diante de 
um cenário goldilocks1?
Indubitavelmente, estamos vivenciando uma 
mudança de humor do mercado para um 
cenário mais construtivo em escala global. No 
contexto internacional, um bom exemplo dessa 
transição de visão por parte dos investidores 
e economistas repousa sobre o desempenho 
da economia dos EUA, que há poucos meses 
a aposta dominante indicava um hard landing2, 
em linha com o forte aperto monetário em 
vigor por parte do Fed. 
Nesse sentido, o mercado precificava um 
afrouxamento monetário, com início de ciclo de 
corte de juros a partir de terceiro trimestre deste 
anomesmo com a manutenção de um tom 
mais duro por parte do Fed que, em momento 
algum, sinalizou para alguma mudança de 
postura. Ledo engano!
Não obstante alguns indicadores considerados 
preditores históricos para uma possível recessão 
sinalizarem para iminência deste evento (como 
o famoso diferencial de juros entre dez e dois 
anos, que segue bem negativo), os dados 
macroeconômicos direcionam para o oposto, 
pelo menos no curto prazo. De fato, além do 
vigor do mercado de trabalho, outros dados 
também corroboram com a resiliência atual da 
economia americana. Nesse sentido, o National 
Bureau of Economic Research (NBER) dos EUA 
acompanha de perto, com o uso de diversos 
indicadores antecedentes, a possibilidade de 
recessão. 
Podemos observar esse fenômeno quando 
listamos alguns dados utilizados pelo NBER 
como termômetro para mensurar a atividade 
econômica. Nesse sentido, elencamos oito 
variáveis distribuídas entre indicadores 
antecedentes e agregados macroeconômicos 
para verificar o vigor da economia dos EUA 
no pós-pandemia. Dentre os indicadores 
pesquisados, apenas um mostra tendência 
de queda (manufatura e vendas comerciais), 
enquanto quatro apresentam estabilidade. 
Por outro lado, três variáveis ainda apontam 
para crescimento e notem que estas estão 
associadas ao mercado de trabalho. 
Fonte: Bloomberg, Bradesco. *Índice: jan/2021 = 100.
EUA: indicadores usados para determinar quando a economia está em recessão
95
100
105
110
jan-21 mai-21 set-21 jan-22 mai-22 set-22 jan-23 mai-23
 Geração de novos empregos Consumo real Nível de emprego
 PIB real Produção industrial RNB real
 Rendimento pessoal real ex transferências Manufatura e vendas comerciais reais Índice*
1 Termo utilizado para definir um "estado 
perfeito" na economia, sem contrações 
ou expansões com grandes variações e 
inflação controlada.
2 Expressão utilizada para definir uma 
desaceleração econômica mais profunda.
sergio
Realce
sergio
Realce
sergio
Realce
5Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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Diante do exposto, surge uma pergunta: 
como é possível ter essa resiliência com um 
nível elevado de juros que não acontecia há 
mais de quinze anos nos EUA? Nesse caso, 
podemos avaliar também por um contexto 
microeconômico, sobremaneira associado 
a fatores idiossincráticos às empresas, por 
exemplo. Em uma situação “normal”, espera-
se que o aumento dos juros eleve as despesas 
financeiras das companhias. Todavia, não é 
o que está acontecendo por lá, mas sim o 
oposto, como podemos observar, em termos 
agregados, no gráfico a seguir.
A ATIVIDADE 
ECONÔMICA 
BRASILEIRA SEGUE 
RESILIENTE E 
COM REVISÕES 
PARA CIMA. JÁ 
A INFLAÇÃO 
PERMANECE 
REDUZINDO 
DE FORMA 
CONSISTENTE, 
INCLUSIVE OS 
NÚCLEOS COM 
TRAJETÓRIA 
CADENTE 
CONSOLIDADA
Uma explicação plausível para tamanha 
resiliência das empresas americanas, no 
tocante às despesas financeiras, foi o forte 
volume de captação pelas companhias com 
elevado grau de investimento (consideradas 
mais seguras), a taxas de juros bem baixas, 
em torno de 2% a.a., e agora seus recursos 
líquidos (caixa) estão sendo remunerados 
em torno de 5% a.a., com o diferencial 3% 
a.a. a seu favor. Ademais, mais evidente do 
que a remuneração do caixa das empresas, 
observa-se uma forte desalavancagem, com 
a relação dívida/EBITDA chegando ao menor 
nível em décadas. 
Outra dúvida que emerge é se não teremos 
recessão ou se o ciclo foi postergado. A hipótese 
subjacente à essa questão está associada 
aos vencimentos das dívidas corporativas e o 
momento de rolagem com uma taxa de juros 
bem maior daquela contratada na pandemia 
da Covid-19. Fenômeno parecido ocorreu na 
década de 90, quando houve um aumento 
considerável dos custos financeiros, anos 
depois do ciclo de alta de juros. 
Todavia, o contexto agora parece bem 
diferente e favorável às empresas com grau de 
investimentos. Por outro lado, a preocupação 
se concentra nas empresas consideradas high 
yield (não possuem grau de investimento), 
que teriam mais dificuldades para rolar suas 
dívidas com juros mais elevados. Contudo, 
os vencimentos destes títulos parecem não 
configurar uma preocupação eminente, 
uma vez que os vencimentos estão mais 
concentrados em prazos mais longos. 
Diante do exposto, retornamos à pergunta 
chave deste texto: estamos caminhando 
para um cenário de goldilocks nos EUA? À 
luz dos dados e das informações atuais, 
parece que sim. Estamos em um processo 
de aperto monetário, com recuo da inflação, 
incluindo seus núcleos, e sem grandes 
danos à atividade econômica. Obviamente, 
não podemos garantir que este cenário não 
possa sofrer revezes, mas pelo menos, por 
ora, estamos muito mais próximos de um soft 
landing (com uma possível recessão leve), do 
que um hard landing, o que levaria o Fed ao 
Fonte: Bloomberg, Fed e Bradesco.
EUA: pagamento de despesas com juros de empresas não financeiras
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
0
50.000
100.000
150.000
200.000
250.000
300.000
350.000
400.000
1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023
 Em USD milhões Variação % a.a.
sergio
Realce
sergio
Realce
6 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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| DESTAQUE 
| ESPECIAL
pivot, como o mercado esperava até pouco tempo atrás. 
Por fim, não é por menos que o Fed insiste em sinalizar que 
os juros seguirão no patamar elevado por mais tempo a fim 
de ver a inflação se aproximar do nível desejado, em torno 
de 2%. Em outras palavras, a autoridade monetária tem 
ciência do vigor da economia americana e da boa condição 
dos balanços das empresas e das famílias e, por isso, tem a 
prerrogativa de manter sua postura mais conservadora. 
Diante do exposto, com o fim do ciclo de alta de juros que 
se aproxima, acreditamos que ainda há uma excelente 
oportunidade na renda fixa internacional, com destaque 
para o crédito privado. Em que pese o fechamento recente 
dos spreads, sobretudo dos títulos high yield, ainda estão em 
níveis atrativos quando comparamos nos últimos dois anos. 
No que diz respeito ao cenário doméstico, a melhora das 
perspectivas também se faz presente. É bem verdade que 
tivemos um início de ano volátil para os ativos locais, em 
virtude de incertezas importantes na condução da política 
econômica. No âmbito da política fiscal, os holofotes 
estavam voltados para a confecção do novo Arcabouço Fiscal 
que estava envolto a muitas incertezas sobre a dinâmica 
das contas públicas, notadamente, na forma de como seria 
geração de superávits primários que conjugassem com a 
estabilização da relação dívida/PIB para os próximos anos. 
Além disso, também tivemos no mês passado a tramitação 
da Reforma Tributária e o debate sobre seus impactos na 
economia no longo prazo.
No mesmo período, agora na esfera da política monetária, 
as incertezas dominaram o cenário de juros e inflação face à 
eventualidade de mudanças no modelo de Regime de Metas 
de Inflação (RMI) vigente, com a possibilidade inclusive de 
elevar a meta de inflação e seu intervalo de tolerância, a partir 
de 2024. Com efeito, vimos uma rápida piora nas expectativas 
de inflação para os próximos anos e um estresse sobre a 
curva de juros. 
No que diz respeito a questão fiscal, tivemos a aprovação do 
texto do novo Arcabouço Fiscal pela Câmara dos Deputados3 
que, embora tenha um cenário desafiador à frente por ser 
amplamente dependente da geração de receitas, mitigou 
substancialmente as incertezas que pairavam sobre o mercado, 
melhorando rapidamente suas expectativas. Além disso, 
tivemos em julho a aprovação, em primeiro e segundo turno 
também pela Câmara dos Deputados, da PEC da Reforma 
Tributária4, em tempo recorde e que surpreendeu o mercado. 
Já no contexto da políticamonetária, apesar da preocupação 
do mercado e de grande parte dos economistas, o RMI foi 
preservado pelo Conselho Monetário Nacional (CMN), que 
alterou apenas seu calendário de convergência, que saiu do 
prazo de doze meses (ano fechado), para um horizonte móvel 
que poderá variar entre 18 e 24 meses a ser, possivelmente, 
definido pelo Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco 
Central. Essa decisão gerou uma revisão para baixo das 
expectativas de inflação nos próximos anos, retirando uma 
pressão considerável sobre as próximas reuniões do Copom.
Assim como no cenário externo, aqui representado pela 
economia dos EUA, também estamos vivenciando algo 
similar. A atividade econômica brasileira segue resiliente e 
com revisões para cima. Já a inflação permanece reduzindo 
de forma consistente, inclusive os núcleos que, embora 
estejam em níveis elevados, sua trajetória cadente parece 
estar consolidada. Em síntese, coincide-se que o cenário de 
goldilocks também se configura para economia brasileira.
Traduzindo o cenário de início do ciclo de corte de juros (iniciado 
na última reunião do Copom) para os preços dos ativos, fica 
claro a melhora de humor e da percepção de curto prazo por 
parte do mercado. No tocante aos juros, considerando a curva 
nominal com duration fixa, o mercado até então nunca havia 
precificado um ciclo com um ritmo tão intenso de queda de 
juros nos vencimentos mais curtos. 
Esse cenário prospectivo também traz implicações importantes 
para outras classes de ativos com maior apetite ao risco. 
Isso fica evidente quando observamos o retorno médio dos 
últimos quatro ciclos5 de corte de juros que, embora todas as 
classes de ativos tenham um desempenho melhor do que o 
CDI, o destaque fica para a renda variável, de longe o melhor 
desempenho. 
Por fim, o momento parece propício para aumentar a 
diversificação, com maior exposição ao risco, com serenidade 
e parcimônia. Nesse contexto, o cenário aqui descrito reforça 
nossa visão aos portfólios recomendados. Ademais, estamos 
atentos aos movimentos de mercado, em linha com contexto 
macroeconômico atual, a fim de capturar as oportunidades 
com a melhor relação risco x retorno e com vistas a preservação 
do patrimônio dos nossos clientes. |
3 Após aprovação na Câmara dos Deputados, o projeto foi encaminhado ao Senado que, por sua vez, fez 
algumas propostas de alteração no texto e retornou novamente à Câmara para ser apreciada e votada. 
4 A matéria seguiu para apreciação do Senado. 
5 Não consideramos o período de 2019/2020 devido à pandemia da Covid-19.
7Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. 
Julho foi um mês positivo 
para os ativos globais. Os 
dados ainda surpreenden-
tes da economia americana 
continuaram dando suporte 
para o apetite ao risco glo-
bal. O Brasil também se-
guiu o cenário externo e os 
ativos locais apresentaram 
bons retornos.
O MSCI World (índice que engloba as principais 
bolsas de valores ao redor do mundo) teve alta 
de 3,6% em julho, influenciado pelos dados de 
atividade mais positivos nos EUA e pelos sólidos 
balanços das empresas. No Brasil, em meio às 
evoluções sobre o arcabouço fiscal e a melhora 
do cenário inflacionário no curto prazo, vimos o 
Ibovespa fechar o mês cotado acima dos 121 mil 
pontos, uma alta de 3,2%. 
No âmbito da renda fixa, para o cenário externo, 
com a economia americana ainda resiliente e 
surpreendendo as expectativas, vimos o mercado 
ajustando as projeções de juros para cima, como 
exemplo, as taxas de juros nominais nos EUA 
subiram cerca de 12 pontos-base nos títulos com 
vencimento em 10 anos. No cenário doméstico, a 
manutenção da meta de inflação em 3% para os 
próximos anos e a melhora do cenário no curto 
prazo provocou um otimismo no mercado e, como 
consequência, os títulos de renda fixa tiveram 
boas performances. O índice IRF-M (prefixado) 
apresentou alta de 0,9%, enquanto o IMA-B (títulos 
atrelados ao IPCA+) se valorizou 0,8%.
Em relação ao câmbio, o dólar perdeu força frente 
às principais moedas globais durante julho, em meio 
ao aumento do apetite ao risco e o consequente 
fluxo para países emergentes. A moeda americana 
se desvalorizou 0,8% frente ao euro e 1,0% frente 
à libra. Contra o real, o dólar também perdeu força, 
cotado a R$ 4,73 no fechamento do mês.
Entre os ativos alternativos, diante do mês com 
maior otimismo nas projeções de crescimento, 
vimos valorizações em várias commodities, como 
o petróleo WTI por exemplo, que teve alta de 15%. |
| CLASSES 
| DE ATIVOS
ULT ∆% MÊS ∆% ANO ∆% 12M
Brasil: CDI Cetip 13,65% 1,07% 7,64% 13,58%
Brasil: IMA-B 9.584 0,81% 12,27% 15,46%
Brasil IRF-M 17.032 0,89% 10,59% 16,44%
Pré-DI 360 dias 11,2% -38bps -209bps -247bps
EUA: Treasury 10yr 3,96% 12bps 08bps 131bps
EUA: TIPS 10yr 1,6% -03bps 01bps 149bps
Alemanha Bunds 10 yr 2,49% 10bps -08bps 168bps
Reino Unido: Libor 12m 4,3% -08bps 64bps 245bps
Renda Fixa
ULT ∆% MÊS ∆% ANO ∆% 12M
Real (USD/BRL) 4,73 -1,24% -10,50% -8,65%
Euro (EUR/USD) 1,10 0,81% 2,73% 7,60%
British Pound (GBP/USD) 1,28 1,04% 6,22% 5,46%
Swiss Franc (EUR/CHF) 0,96 -1,86% -3,11% -1,47%
Yen (USD/JPY) 142,29 -1,40% 8,52% 6,77%
Austrália (AUD/USD) 0,67 0,80% -1,41% -3,84%
Canadá (USD/CAD) 1,32 -0,39% -2,69% 3,09%
China Renminbi (USD/CNY) 7,14 -1,53% 3,54% 5,91%
Moedas 
ULT ∆% MÊS ∆% ANO ∆% 12M
MSCI World 707 3,55% 16,80% 10,88%
MSCI Emerging Market 1.047 5,80% 9,47% 5,35%
MSCI LatAm 2.562 5,01% 20,39% 20,45%
MSCI Asia Pacific Ex Japan 666 5,68% 7,62% 3,76%
Brasil: Ibovespa 121.943 3,27% 11,13% 18,20%
Brasil: Ibovespa (USD) 25.720 4,96% 22,29% 29,34%
Brasil: IBX-100 51.264 3,32% 10,13% 16,39%
EUA: S&P 500 4.589 3,11% 19,52% 11,11%
Europa: Euro Stoxx 600 471 2,04% 10,93% 7,54%
Alemanha: DAX 16.447 1,85% 18,12% 21,97%
França: CAC 7.498 1,32% 15,82% 16,27%
Reino Unido: FTSE 100 7.699 2,23% 3,32% 3,72%
Japão: Nikkei 33.172 -0,05% 27,12% 19,32%
China: Shangai Comp 3.291 2,78% 6,53% 1,16%
México: Mexbol 54.819 2,42% 13,11% 13,86%
India: Sensex 66.528 2,80% 9,35% 15,56%
Renda Variável
ULT ∆% MÊS ∆% ANO ∆% 12M
Índice de Fundo Imobiliario (IFIX) 3.197 1,33% 11,51% 13,61%
Índice de Fundo Multimercado (IHFA) 4.828 1,08% 5,13% 9,53%
CRB (Índice de Commodities) 282 7,70% 1,60% -3,38%
Petróleo WTI (USD/barril) 81,8 15,80% 1,92% -17,06%
Ouro (US$/onça) 1.965 2,38% 7,73% 11,28%
Cobre (USD/TON) 401 6,61% 5,06% 11,47%
VIX Index 13,6 0,29% -37,10% -36,10%
Ativos Alternativos
8 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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Em julho, a grande discussão sobre a economia local foi concentrada na inflação e na 
política monetária. O IPCA de junho registrou deflação de 0,08%, acumulando alta de 3,16% 
em doze meses. O resultado veio ligeiramente acima do esperado, com uma certa surpresa 
na composição do número. Cabe destacar a dinâmica dos itens subjacentes – que são mais 
sensíveis ao ciclo econômico – apresentando aceleração mais disseminada nesta leitura. 
Mesmo com essa leve surpresa no curto prazo, tivemos a reunião do Copom decidindo 
pelo início do ciclo de corte na taxa Selic, em 50 pontos-base, já antevendo um novo ajuste 
de mesma magnitude na próxima reunião. Agora, com a manutenção do centro da meta 
em 3%, esperamos uma redução das expectativas de inflação de médio prazo. A evolução 
positiva da conjuntura deve permitir um ciclo extenso de cortes na taxa Selic ao longo de 
todo o ano de 2024. |
Mercado local
| ESTRATÉGIAS DE 
| INVESTIMENTOS
POSITIVO NEUTRO NEGATIVO
Elevado grau de otimismo ou pessimismo da 
recomendação de investimento.
ou
Moderado grau de otimismo ou pessimismo da 
recomendação de investimento.
ou
Legenda
Indica neutralidade em relação à recomendação 
do investimento.
ALTERNATIVOS
 Multimercados
 Ativos internacionais
Multimercados: ainda enxergamosvalor na classe de multimercados diante da perspectiva de maior 
dinamismo e diversificação geográfica da indústria, com potencial de alocação em ativos por todo 
o mundo. É fundamental a adequação da exposição nas subclasses, com o devido equilíbrio entre 
as estratégias de valor relativo, diversificação internacional e macro. O fundamento desta classe 
ainda consiste na introdução de agilidade na alocação de risco e geração de retornos atrativos, 
independentemente dos ciclos de mercado. Neste momento em que o ciclo de redução de juros se 
inicia, a fim de aumentar nossa exposição no mercado de renda variável, entendemos que a alocação 
“neutra” é ideal para financiar esta alocação.
Ativos Internacionais: o benefício da diversificação é, ainda, o principal argumento para a exposição à 
classe em todos os portfólios-modelo. A busca por proteção, com olhar agnóstico para a moeda, tem se 
mostrado muito importante para o desempenho dos nossos portfólios-modelo. A alocação estrutural 
em ativos internacionais é fundamental para que os objetivos de risco e retorno sejam alcançados, a 
despeito do nível do câmbio.
RENDA VARIÁVEL
 Índices de mercado
 Dividendos 
 Valor 
 Temas específicos
 
Na nossa visão, o mercado de renda variável deve apresentar retornos positivos para os investidores que 
possuem um horizonte de investimento mais longo. A melhora na conjuntura local, com a inflação mais 
controlada e reformas estruturais sendo endereçadas, justifica o aumento da alocação em renda variável 
para “neutra”. Ressaltamos que os ativos de bolsa têm suma importância nas nossas alocações. Em 
termos de fundamento, olhando para o longo prazo, acreditamos que os valuations bem descontados 
ainda proporcionam oportunidades. Na comparação geográfica, diante do cenário externo mais incerto, 
ainda mantemos a nossa preferência marginal de alocação na bolsa brasileira em relação às alocações 
internacionais (EUA e Ásia).
RENDA FIXA
 Pós-fixado
 Prefixado
 Juros real - inflação
A manutenção das metas de inflação em 3% reduziu as incertezas no cenário local e, como consequência, 
diminuiu os prêmios em toda a curva nominal de juros. Em nossa visão, os níveis atuais ainda sugerem 
assimetria positiva para a classe, porém, em menor magnitude, justificando a recomendação “under”. 
Sugerimos a alocação em títulos com prazos intermediários, com vencimentos próximos a 4 anos. Deve-
se destacar que, para a classe de juro real (IPCA+) temos uma perspectiva mais positiva e, diante das 
taxas atrativas, sobretudo para o crédito privado, mantivemos a alocação em “over” nos títulos indexados 
à inflação, com prazo médio de aproximadamente 7 anos. Ressaltamos que a classe continua com uma 
função híbrida no portfólio, se beneficiando do carrego elevado, de uma eventual redução da taxa de juros 
futura e agregando proteção contra possíveis novos choques inflacionários locais.
9Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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ALGUNS RISCOS 
IMPORTANTES NO 
CENÁRIO LOCAL 
SAÍRAM DO RADAR 
E, DIANTE DISSO, 
AUMENTAMOS 
O RISCO DOS 
PORTFÓLIOS COM 
INCREMENTO DA 
ALOCAÇÃO EM 
RENDA VARIÁVEL, 
FINANCIADA PELA 
REDUÇÃO EM 
MULTIMERCADOS
Alocação estratégica
OBJETIVO DE RETORNO DA CARTEIRA CDI+0,5% a.a. CDI+1% a.a. CDI+1,75% a.a. CDI+2,5% a.a.
HORIZONTE DE INVESTIMENTO (3) Acima de 1 anos Acima de 2 anos Acima de 3 anos Acima de 4 anos
Fonte: Bradesco Private Bank
A composição dos retornos teóricos das carteiras-modelo é feita por uma média ponderada dos ativos que a compõem, que podem ser tanto produtos disponíveis aos clientes do Brades-
co Global Private Bank quanto índices de referência, quando aplicáveis. Os ativos utilizados para a composição das informações acima podem não estar disponíveis, impossibilitando a 
composição de carteiras similares. As carteiras-modelo são rebalanceadas mensalmente, e a data de mudança nas alocações táticas (atual) é o último dia útil do mês. Esses retornos são 
teóricos e não representam o retorno efetivo de um portfólio específico ou veículo de investimento. Rentabilidades passadas não são, nem devem ser presumidas como rentabilidades 
futuras. A alocação estratégica para o perfil ultraconservador prioriza investimentos em produtos com liquidez, majoritariamente renda fixa pós fixada, com alocação predominante em 
títulos financeiros, títulos públicos e fundos de renda fixa. A partir de novembro de 2019, para o cálculo da rentabilidade da classe de multimercados, consideramos a média do retorno 
de todos os fundos de investimentos desta classe contidos na “grade core” do Bradesco Global Private Bank.
*Retorno em % do CDI. **Desde out/08.
Alocação atual(1): é baseada no horizonte de médio prazo, ela apresenta desvios em relação a Alocação Estratégica.
Alocação Estratégica(2): serve de guia e representa a ponderação neutra (estrutural) ao longo dos ciclos de mercado.
Horizonte de investimento(3): período mínimo sugerido para a maturação dos investimentos.
Performance acumulada
Conservador
Moderado
Dinâmico
Arrojado
Desde o início* **
107%
113%
117%
122%
Últimos 12 meses*
97%
91%
91%
91%
Últimos 24 meses*
63%
69%
82%
99%
estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1)
CONSERVADOR MODERADO DINÂMICO ARROJADO 
RENDA FIXA 88% 87,5% 67,5% 67% 52% 52% 46% 45%
Pós-fixado 75% 75,5% 43,5% 45% 19% 22% 11% 10%
Prefixado 3% 4% 6% 8% 8% 10% 10% 15%
Juro real - inflação 10% 8% 18% 14% 25% 20% 25% 20%
RENDA VARIÁVEL 1,5% 3% 12% 12% 20% 20% 25,0% 25%
Índices amplos - 1% 1% 4% 1,5% 6% 2% 8%
Dividendos - - - - - - - -
Valor 1,5% 1% 9% 4% 14,5% 7% 17% 9%
Temas específicos - 1% 2% 4% 4% 7% 6% 8%
ALTERNATIVOS 10,5% 9% 24,5% 21% 33% 28% 35% 30%
Multimercados 7,5% 6% 18,5% 15% 25% 20% 25% 20%
Ativos internacionais 3% 3% 6% 6% 8% 8% 10% 10%
Fonte: Bradesco Global Private Bank
10 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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Mercado internacional
| ESTRATÉGIAS DE 
| INVESTIMENTOS
POSITIVO NEUTRO NEGATIVO
Elevado grau de otimismo ou pessimismo da 
recomendação de investimento.
ou
Moderado grau de otimismo ou pessimismo da 
recomendação de investimento.
ou
Legenda
Indica neutralidade em relação à recomendação 
do investimento.
RENDA VARIÁVEL
 Mercados desenvolvidos | 
 EUA
 Mercados desenvolvidos | 
 Ex-EUA
 Mercados emergentes
As ações tiveram outro mês forte em julho, à medida que os riscos de recessão diminuíram e um 
possível pico nas taxas do banco central nos próximos meses levou a um aumento adicional no viés de 
risco para os investidores. Mas isso ocorre apesar dos valuations parecerem caros, especialmente para 
as ações dos EUA, com a relação preço/lucro do S&P 500 agora acima de 21x. As ações dos mercados 
emergentes subiram 6% em julho, lideradas pela China, que subiu mais de 9%. Os dados econômicos 
continuam a decepcionar na China, mas isso pode convencer o governo a adotar novas medidas de 
estímulo, o que é considerado positivo pelos investidores. Tanto as ações dos EUA (S&P 500) quanto as 
de mercados desenvolvidos (ex-EUA) ganharam 3% durante o mês. 
O crescimento econômico mais forte do que o esperado e a inflação moderada ajudaram 
os mercados financeiros globais a apresentarem ganhos novamente em julho. Na verdade, 
todas as principais classes de ativos globais subiram durante o mês, pela segunda vez este 
ano. As commodities foram a classe de ativos mais forte em julho, com alta de 8%, o que 
agora a colocou em território positivo neste ano. As ações dos EUA continuam sendo a classe 
de ativos mais forte, com alta de mais de 20% no ano, após um ganho de 3% em julho. No 
final do mês, o Fed dos EUA e o Banco Central Europeu aumentaram suas taxas básicas em 
0,25%. Agora com o limite superior em 5,5%, está no nível mais alto desde 2001. A taxa de 
depósito do BCE, de 3,75%, também está nonível mais alto desde 2001, antes mesmo de as 
notas de euro estarem em circulação. A inflação nos EUA foi de 3% em junho, um ano depois 
de atingir um pico de 9,1%. O núcleo da inflação cedeu para 4,8%, o que ainda está bem 
acima da meta de 2% do Fed. Enquanto a inflação geral pode se estabilizar nos próximos 
meses, mas o núcleo da inflação tem espaço paracair ainda mais e isso pode ser suficiente 
para permitir que o Fed pare com novos aumentos de juros em sua reunião de setembro. 
Tanto o Fed quanto o BCE ainda podem precisar aumentar as taxas um pouco mais até o final 
do ano para garantir que a inflação atinja a meta de 2%, mas o pico das taxas está à vista. 
Não estamos fazendo nenhum ajuste tático em nossas carteiras modelo em agosto. |
MOEDAS
 US Dollar
 Euro 
 Yen 
 GBP 
 Emergentes
O dólar americano (índice DXY) caiu mais 1% em julho, atingindo os níveis mais baixos em um ano no 
mês de julho. A inflação moderada e as expectativas de um pico nas taxas dos EUA levaram à fraqueza 
do dólar. Enquanto o Fed dos EUA e o BCE aumentaram as taxas em 0,25% em julho, o banco do Japão 
manteve sua taxa de -0,1%, no entanto, ampliou a faixa para o yield dos títulos de 10 anos para 1%. Yields 
japoneses mais altos podem atrair fluxos para o Japão e levar ao fortalecimento do iene. A maioria das 
principais moedas ganhou em relação ao dólar durante o mês, com o iene japonês ganhando 1,4%, o 
euro 0,8% e a libra esterlina 1%. 
RENDA FIXA
 Liquidez / curto prazo
 Renda fixa soberana 
 Grau de investimento 
 High yield 
 Mercado emergentes
Os mercados de renda fixa ganharam em julho, apesar das grandes oscilações nos yields da renda fixa. 
No início do mês, o yield de referência do título do Tesouro dos EUA de 10 anos subiu para perto de 
4,1% devido a fortes dados econômicos. Em meados de julho, o yield caiu para 3,7%, uma vez que os 
dados de inflação ficaram abaixo do esperado. Mas até o final do mês, o yield aumentou para 3,95%, 
já que os dados do PIB mostraram que a economia dos EUA continua forte e é provável que não haja 
uma recessão. Os títulos corporativos tiveram um forte desempenho durante o mês, à medida que os 
spreads se estreitaram. No mês, os títulos do governo ganharam 0,2%, títulos grau de investimento 
ganharam 1,0%, títulos high yield ganharam 1,7% e os títulos de mercados emergentes ganharam 1,9%. 
ALTERNATIVOS
 Alternativos líquidos
 Imobiliários
 Commodities
As commodities (índice CRB) apresentaram ganhos de 8% em julho, com o petróleo (WTI) subindo de 
US$ 70/barril para US$ 81,80/barril durante o mês. A produção de petróleo diminuiu mais de 800.000 
barris/dia em julho, após o anúncio da Arábia Saudita de uma redução de 1 milhão de barris/dia em junho 
ter entrado em vigor. O índice de commodities agora se tornou positivo para este ano e está no nível 
mais alto desde agosto passado. Os imóveis/REITs ganharam 3,3% em julho e agora estão em alta de 6% 
neste ano. Há preocupações contínuas na parte de imóveis comerciais, mas com muitos desses REITs 
caindo substancialmente já este ano, grande parte da fraca dinâmica econômica pode ser precificada. 
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Conservador
Moderado
Dinâmico
Arrojado
Desde o início* **
23,8%
29,8%
39,1%
43,6%
Últimos 12 meses*
1,8%
2,4%
4,3%
6,1%
Últimos 24 meses*
-7,4%
-8,5%
-7,4%
-6,4%
CONSERVADOR MODERADO DINÂMICO ARROJADO 
RENDA FIXA 85% 83% 68% 66% 53% 49% 43% 39%
Liquidez | curto prazo 21% 21% 8% 9% 6% 6% 3% 3%
Renda fixa soberana 25% 25% 19% 19% 8% 8% 4% 4%
Grau de investimento 24% 24% 22% 22% 16% 16% 13% 13%
High yield 8% 6% 10% 7% 12% 8% 12% 8%
Mercados emergentes 7% 7% 9% 9% 11% 11% 11% 11%
RENDA VARIÁVEL 15% 17% 24% 26% 35% 39% 46% 50%
Mercados desenvolvidos | EUA 5% 6% 8% 9% 11% 13% 15% 17%
Mercados desenvolvidos | Ex-EUA 7% 7% 10% 10% 14% 14% 18% 18%
Mercados emergentes 3% 4% 6% 7% 10% 12% 13% 15%
ALTERNATIVOS 0% 0% 8% 8% 12% 12% 11% 11%
Alternativos líquidos - - 4% 4% 5% 5% 4% 4%
Imobiliários - - 3% 3% 5% 5% 5% 5%
Commodities - - 1% 1% 2% 2% 2% 2%
OBJETIVO DE RETORNO DA CARTEIRA 2% a 4% a.a. 3% a 5% a.a. 4% a 6% a.a. 5% a 8% a.a.
HORIZONTE DE INVESTIMENTO (3) Acima de 2 anos Acima de 3 anos Acima de 4 anos Acima de 5 anos
Fonte: Bradesco Europa - Londres Alocação atual(1): é baseada no horizonte de médio prazo, ela apresenta desvios em relação a Alocação Estratégica.
Alocação Estratégica(2): serve de guia e representa a ponderação neutra (estrutural) ao longo dos ciclos de mercado.
Horizonte de investimento(3): período mínimo sugerido para a maturação dos investimentos.
Performance acumulada
Fonte: Bradesco Europa - Londres. *Retorno em dólares americanos. **Desde dez/15.
Alocação estratégica
A composição dos retornos teóricos das carteiras-modelo é feita por uma média ponderada dos ativos que a compõem. Os ativos utilizados para a composição das informações acima 
podem não estar disponíveis, impossibilitando a composição de carteiras similares. As carteiras-modelo são rebalanceadas mensalmente, e a data de mudança nas alocações táticas 
(atual) é o último dia útil do mês. Esses retornos são teóricos e não representam o retorno efetivo de um portfólio específico ou veículo de investimento. Rentabilidades passadas não 
são, nem devem ser presumidas como rentabilidades futuras. As informações aqui contidas não objetivam atender objetivos financeiros específicos, necessidades ou peculiaridades de 
algum investidor. Todas as informações são disponibilizadas com propósito meramente informativo e educacional e não devem ser consideradas como recomendação ou sugestão de 
investimento específica. Este informativo não é uma indicação de que algum investimento específico ou estratégia de investimento é adequada ou apropriada as suas circunstâncias 
individuais. Qualquer a decisão de investimento compete exclusivamente ao cliente que não deve utilizar este material como única fonte para tomada de decisão. A alocação estratégica 
para o perfil ultraconservador prioriza investimentos em produtos com liquidez, majoritariamente renda fixa pós fixada, com alocação predominante em títulos financeiros, títulos 
públicos e fundos de renda fixa.
OS MERCADOS 
GLOBAIS 
VALORIZARAM 
NOVAMENTE EM 
JULHO, MAS O 
VALUATION DAS 
AÇÕES AINDA 
PARECE CARO, 
ESPECIALMENTE 
NOS EUA
estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1) estratégica(2)atual(1)
12 Private em Foco - Agosto de 2023 | Edição 178
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Todas as opiniões, estimativas e projeções que constam do presente material traduzem nosso julgamento no momento da sua elaboração e podem ser modificadas a qualquer 
momento e sem aviso prévio, a exclusivo critério do Bradesco e sem nenhum ônus e/ou responsabilidade para este. O Bradesco não será responsável, ainda, por quaisquer 
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aqui apresentada deve ser baseada exclusivamente em análise do cliente, sendo exclusivamente do cliente a responsabilidade por tal decisão. Nenhuma suposição, projeção ou 
exemplificação constante deste material deve ser considerada como garantia de eventos futuros e/ou de “performance”. Este documento não constitui oferta, convite, contratação 
da estrutura ou qualquer obrigação por parte do Bradesco, de qualquer forma e em qualquer nível. Este material foi elaborado pela superintendência de investimentos do Bradesco 
Global Private Bank, do Banco Bradesco S.A. e tem caráter meramente informativo. O seu conteúdo foi elaborado com base em informações públicas, utilizando fontes diversas como 
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financeiro ou investimento. As estimativas e opiniões aqui descritas podem ser alteradas a qualquer tempo, sem aviso prévio.Os clientes interessados em investir nas estratégias 
aqui apresentadas devem procurar aconselhamento financeiro conforme seus interesses, antes de tomar qualquer decisão de investimento,sendo de sua exclusiva responsabilidade 
a decisão de investimento. Este conteúdo se destina ao uso exclusivo do destinatário, e não pode ser reproduzido, copiado, alterado, total ou parcialmente, ou distribuído a 
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0800 718 9980; SAC - Alô Bradesco: 0800 704 8383; SAC - Deficiência Auditiva ou de Fala: 0800 722 0099; Ouvidoria: 0800 727 9933.
ATIVIDADE 2021 2022 2023E 2024E
PIB Brasil - crescimento real (% aa.) 5,0% 2,9% 2,1% 1,5%
PIB Brasil - (per capita em US$) 7.730 8.942 9.986 10.869
PIB mundial (%) 6,3% 3,4% 2,8% 2,6%
EUA 5,9% 2,1% 1,9% 0,5%
Área do euro 5,4% 3,5% 0,8% 1,0%
Reino Unido 7,6% 4,0% 0,0% 0,6%
Japão 2,1% 1,1% 1,1% 1,0%
China 8,5% 3,0% 5,5% 5,0%
Brasil: produção industrial - IBGE (%) 3,9% -0,7% 0,4% 1,3%
Brasil: vendas no comércio varejista - restrita (%) 2,9% 1,0% 0,9% 0,2%
JUROS
Taxa Selic meta (% aa.) - acumulado 12 meses 4,44% 12,38% 13,04% 10,29%
Taxa Selic meta (% aa.) - final do período 9,25% 13,75% 11,75% 9,75%
Taxa Selic real (% aa.) - IPCA acumulado 12 meses -5,11% 6,23% 7,83% 6,42%
Juros EUA (Fed funds %) - fim de período 0,00% 4,25% 5,25% 3,25%
Juros EUROPA (BCE %) - fim de período 0,00% 2,50% 4,25% 3,25%
INFLAÇÃO
IPCA (IBGE) - % aa. 10,06% 5,79% 4,83% 3,63%
IGP-M (FGV) - % aa. 17,78% 5,45% -4,10% 4,56%
TAXA DE CÂMBIO
Real (BRL/USD ) - fim de período 5,58 5,22 4,80 4,80
Real (BRL/USD) - média do período 5,40 5,16 4,94 4,80
Euro (EUR/USD) - fim de período 1,14 1,07 1,12 1,15
SETOR EXTERNO
Balança comercial (em US$ bilhões) 36,2 44,2 60,0 43,0
Exportações (em US$ bilhões) 283,8 340,3 327,2 311,2
Importações (em US$ bilhões) 247,6 296,2 267,3 268,2
Saldo em transações correntes (em US$ bilhões) -28,1 -56,0 -42,8 -50,4
Saldo em transações correntes (% do PIB) -1,7% -3,0% -2,0% -2,1%
Reservas internacionais (em US$ bilhões) caixa 362,0 368,5 375,2 381,9
CONTAS PÚBLICAS
Resultado primário (% do PIB) - fim do período 0,7% 1,3% -0,9% -0,7%
Resultado nominal (% do PIB) - fim do período -4,3% -4,6% -8,3% -7,9%
Dívida bruta do setor público (% do PIB) - fim do período 80,3% 72,9% 76,1% 80,0%
COMMODITIES E ALTERNATIVOS
Brasil: CDS 5 anos - (credit default swap spread) - (em bp.) 201,5 250,0 180,0 180,0
Petróleo Brent (USD/barril) 77,8 85,9 82,5 82,5
Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos do Bradesco
Projeções e indicadores macroeconômicos
private.bradesco Bradesco Global Private Bank