ANALISE DE INVESTIMENTO

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A
EDUARDO KOGA
ANÁLISEANÁLISE
Código Logístico
I000116
Fundação Biblioteca Nacional
ISBN 978-85-387-6557-8
9 7 8 8 5 3 8 7 6 5 5 7 8
Análise e decisão de 
investimentos 
Eduardo Koga
IESDE BRASIL
2021
© 2021 – IESDE BRASIL S/A. 
É proibida a reprodução, mesmo parcial, por qualquer processo, sem autorização por escrito do autor e do 
detentor dos direitos autorais.
Projeto de capa: IESDE BRASIL S/A. 
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IESDE BRASIL S/A. 
Al. Dr. Carlos de Carvalho, 1.482. CEP: 80730-200 
Batel – Curitiba – PR 
0800 708 88 88 – www.iesde.com.br
CIP-BRASIL. CATALOGAÇÃO NA PUBLICAÇÃO 
SINDICATO NACIONAL DOS EDITORES DE LIVROS, RJ
K84a
Koga, Eduardo
Análise e decisão de investimentos / Eduardo Koga. - 1. ed. - Curitiba 
[PR] : IESDE, 2021. 
140 p. : il.
Inclui bibliografia
ISBN 978-85-387-6557-8
1. Finanças. 2. Investimentos - Análise. I. Título.
21-72353 CDD: 332.6
CDU: 330.322
Eduardo Koga Mestre em Administração de Empresas pela 
Universidade Nove de Julho. Graduado em 
Administração de Empresas pela Universidade de 
São Paulo (USP). Professor no ensino superior em 
cursos de graduação e pós-graduação, ministrando as 
disciplinas de Mercado Financeiro, Custos e Formação 
de Preços, Matemática Financeira, Gestão Financeira, 
Fundamentos Contábeis e Financeiros. Atua também 
como gerente de produtos e consultor de empresas..
SUMÁRIO
Agora é possível acessar os vídeos do livro por 
meio de QR codes (códigos de barras) presentes 
no início de cada seção de capítulo.
Acesse os vídeos automaticamente, direcionando 
a câmera fotográ�ca de seu smartphone ou tablet 
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1 Introdução à análise de investimentos 9
1.1 O valor do dinheiro no tempo 10
1.2 Elementos das análises dos investimentos 16
1.3 Métodos de avaliações de projetos de investimentos 22
1.4 Técnicas de planejamento e controle de investimentos 29
2 Características de investimentos 37
2.1 Tipos e modalidades de investimento 37
2.2 Estrutura do processo de investimentos 45
2.3 Influências na decisão de como investir 52
2.4 Planejamento de investimentos 57
3 Critérios para decisão de investimentos 64
3.1 Comparativo entre os principais métodos 64
3.2 Índices de rentabilidade, financeiros e de lucratividade 67
3.3 Riscos de investimentos 72
3.4 Retorno de investimentos 77
3.5 Outras considerações sobre investimento 81
4 Administração do caixa e gestão de investimentos 88
4.1 Demonstrativos financeiros, balanço e DRE 89
4.2 Orçamentos de capital 92
4.3 Fluxo de Caixa 96
4.4 Relações entre Fluxo de Caixa e lucro 103
4.5 Principais índices para análise e decisão de investimentos 105
5 Financiamentos de projeto de investimento 113
5.1 Estrutura de capital de projetos 114
5.2 Custos de capital 118
5.3 Fontes de financiamento 124
5.4 Comparativo entre Project Finance e Corporate Finance 129
 Resolução das atividades 136
Esta obra apresenta aspectos relacionados a investimentos e 
projetos de investimento. Trabalhamos com os conceitos básicos 
relacionados a investimentos, métodos de análise, avaliação e 
escolha de uma fonte de financiamento de recursos que seja 
consistente com as necessidades de recursos para custear um 
investimento ou projeto de investimento. 
No primeiro capítulo a nossa abordagem tem como 
foco apresentar os conceitos e as ferramentas básicas para 
planejamento, controle e análise de avaliação de projetos de 
investimentos. Esses conhecimentos permitem aos profissionais 
de áreas financeiras fundamentar suas escolhas no processo de 
tomadas de decisão que envolvam investimento. Os conceitos 
básicos não servem apenas para preparar os futuros profissionais 
quanto à fundamentação das suas decisões financeiras, mas 
também para compreender a inter-relação entre as atividades 
operacionais e financeiras de uma empresa.
Isso ocorre porque qualquer projeto relacionado a um 
planejamento de empresa necessita da definição sobre como 
serão custeadas as atividades propostas (tanto operacionais 
quanto relacionadas a investimentos e seus benefícios). Essa 
compreensão permite ao profissional de qualquer área contribuir 
para a discussão e implementação de um investimento ou projeto 
de investimento. 
No segundo capítulo tratamos das definições do que 
realmente é considerado um investimento sob a ótica da ciência 
contábil/financeira e das características que diferenciam os tipos 
de investimentos, conforme as principais peculiaridades na forma 
como se estrutura o processo de investimentos em mercados 
(incluindo a intermediação financeira), como se caracterizam os 
tipos de investidores e sua adequação com os diversos tipos de 
investimentos, quais são os principais fatores que interferem na 
decisão de investir etc. Dessa forma, o leitor conhece, de modo 
sucinto, as etapas do planejamento e os objetivos de um projeto 
de investimento.
APRESENTAÇÃOVídeo
8 Análise e decisão de investimentos
No terceiro capítulo propomos reflexões relacionadas a comparações 
entre diferentes critérios de análise e avaliação de projetos, indicadores, riscos 
e retornos, bem como a abordagens que fundamentam os processos de 
tomadas de decisão relativas à escolha da seleção sobre melhor investimento 
considerando as incertezas e os riscos entre os diferentes métodos abordados.
No quarto capítulo apresentamos os principais conceitos a respeito da 
utilização de informações contábeis que são extraídas das demonstrações 
financeiras obrigatórias e não obrigatórias e que, posteriormente, são 
essenciais para a determinação dos indicadores financeiros e para a análise 
e avaliação, processos que servem para fundamentar o processo de tomada 
de decisão sobre investimentos. Esses conceitos nos permitem compreender 
diversos aspectos relacionados a um projeto de investimento, como se 
relacionam e como podem ser melhorados – por exemplo, como recursos 
que originam seus bens e direitos relativos a um projeto de investimento 
estão relacionados com as obrigações referentes a ele e como a alteração 
de transações pode melhorar o desempenho dos investimentos feitos em 
projetos. 
No quinto e último capítulo abordamos os principais conceitos relacionados 
aos recursos de longo prazo para financiar investimentos ou projetos 
de investimentos, incluindo sua estrutura e melhor composição, meios/
modalidades de operações e fontes de recursos, seus custos individuais e 
globais e aspectos relacionados a necessidades de valores muito elevados 
para a execução de um projeto, como o Project Finance.
Com base em uma revisão de conceitos e fatores relacionados a processos 
de investimentos, trazemos nesta obra conteúdos que esclarecem e auxiliam 
a aprendizagem a respeito de investimentos, abrangendo desde a definição 
de conceitos básicos até a maneira de obter informações para utilizar, avaliar, 
analisar e selecionar um investimento, quais são os métodos utilizados nessa 
escolha, assim como aspectos relacionados à obtenção de financiamentos 
quando a empresa estiver em uma situação de déficit ou falta de recursos. 
Bons estudos!
Introdução à análise de investimentos 9
1
Introdução à análise de investimentos
É comum nos depararmos, em nosso cotidiano, com várias oportuni-
dades e opções deatingir nossos 
objetivos financeiros no futuro.
Conforme afirma Assaf Neto (2020), os diferentes tipos de investi-
mentos estão relacionados aos aspectos envolvidos nas diferentes si-
tuações internas, que determinaram a necessidade da realização de 
estudos 1 , ou seja, o que se objetiva conhecer é como um projeto de 
investimento de capital afeta ou é afetado por outras eventuais 
propostas. A seguir veremos algumas formas de investimento.
 Investimentos economicamente independentes
Dois ou mais projetos de investimentos são considerados inde-
pendentes quando a aceitação de um deles não implica a recusa 
ou a impossibilidade de aceitação de outra opção de investimentos, 
principalmente considerando o aspecto de não ocorrência de in-
fluências entre receitas e gastos de um projeto com as outras op-
ções disponíveis.
Um exemplo exposto por Assaf Neto (2020) ilustra esse conceito.
Imagine que uma empresa necessite adquirir apenas uma máquina 
para ampliar a produção e tenha duas propostas de investimentos para ob-
ter essa máquina: a compra em definitivo ou a realização de uma operação 
de arrendamento mercantil (que em inglês é chamado de leasing).
Se ambos os projetos de investimento forem satisfatórios na rela-
ção risco/retorno e não houver restrições orçamentárias, deve-se 
realizar apenas um dos dois projetos propostos, pois a necessidade 
que se apresenta é a de adquirir apenas uma máquina para suprir o 
objetivo de aumentar a produção da empresa. É importante observar 
que a escolha de uma das opções não afeta financeiramente a escolha 
da outra.
Nesse caso, a aceitação de uma das propostas, quando for neces-
sária a aquisição de apenas uma máquina e se optar por uma das al-
ternativas, automaticamente inviabiliza a realização da outra proposta, 
ou seja, adquirir uma máquina é suficiente para aumentar a produção, 
tornando desnecessária a aquisição da segunda máquina.
Referem-se às situa-
ções com as quais uma 
empresa pode se deparar 
no instante em que 
toma suas decisões de 
investimentos.
1
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40 Análise e decisão de investimentos
Dessa forma, considera-se que as alternativas de investimento não 
são economicamente independentes, pois se observa que a seleção 
das alternativas não se baseou em características nas quais a escolha 
de uma opção afeta a adoção da outra sob o ponto de vista financeiro. 
Ou seja, o que afetou a não aceitação da outra opção foi o fato de que 
a necessidade de aumentar a produção foi satisfeita com a aquisição 
de apenas uma máquina.
Observe agora o mesmo exemplo, porém considerando que a em-
presa necessite de duas máquinas para aumentar a produção.
Nessa situação, a aceitação de uma das opções não inviabiliza a es-
colha da outra, pois são necessárias duas máquinas para se atingir a 
produção desejada, e se não há restrição orçamentária, pode ocorrer a 
efetivação conjunta dos dois projetos. Dessa forma, ambos são consi-
derados investimentos economicamente independentes.
 Investimentos com restrição orçamentária
Em situações nas quais se apresentam restrições orçamentárias, 
a escolha de uma opção ou de alguma das alternativas de investimento 
pode ter sua implementação impedida pela falta de recursos suficientes 
para desenvolver algum dos projetos apresentados. Nesse caso a im-
plementação de uma das propostas é impossibilitada pela insuficiência 
de recursos, e não pela negativa de satisfação das necessidades ou dos 
objetivos que motivaram a escolha entre os projetos de investimento.
Por esse motivo, é importante destacar que uma das causas co-
muns para que investimentos não sejam aprovados, mesmo quando 
os projetos são economicamente independentes, é a falta de recursos.
 Investimentos economicamente dependentes
Assaf Neto (2020) afirma que existem três situações em que dois 
ou mais investimentos podem ser julgados como economicamente 
dependentes:
I. Projetos substitutos – ocorrem quando a aceitação de um 
projeto afeta, de maneira negativa, outro projeto. Nessa situação 
a escolha de uma opção interfere nos resultados líquidos das 
demais opções de investimentos, reduzindo as receitas ou 
aumentando os custos e as despesas.
A escolha de qualquer 
uma das opções não 
impossibilita a escolha da 
outra sob o ponto de vista 
financeiro.
Atenção
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Características de investimentos 41
II. Projetos complementares – são aqueles em que a adoção de um 
projeto exerce influências positivas em relação aos demais projetos, 
seja pelo aumento das receitas ou pela redução dos gastos.
III. Projetos tecnologicamente dependentes – são aqueles nos 
quais a implementação de um projeto depende previamente 
do desenvolvimento de outro que forneça avanços 
tecnológicos que viabilizem economicamente o projeto que 
será implementado.
 Investimentos mutuamente excludentes
Não devem ser confundidos com os investimentos economicamen-
te independentes, pois, segundo Assaf Neto (2020), os investimentos 
são mutuamente excludentes quando a escolha de uma opção de in-
vestimento exclui a oportunidade de seleção de outra pelo motivo de 
as propostas serem muito semelhantes, a ponto de externarem a mes-
ma função. Qualquer que seja a escolha da empresa, seus objetivos 
serão atingidos.
Por exemplo, imagine que uma empresa opte por substituir o layout 
de sua área comercial e decida por trocar suas instalações de modo 
que modernize e torne mais aconchegante esse ambiente para recep-
cionar seus clientes.
Considere que duas propostas de diferentes fabricantes de instala-
ções semelhantes são apresentadas.
Nesse caso, esses investimentos são mutuamente excludentes, pois, 
mesmo havendo vantagens que sejam melhores sob o ponto de vista 
econômico, a aprovação de uma opção não deve ser efetuada pelo fato 
de que se preferiu escolher a outra.
 Investimentos com dependência estatística
Os investimentos com dependência estatística são descritos por 
Assaf Neto (2020) como aqueles em que se identifica a manifestação 
de oscilações comuns em seus resultados conforme o tempo varia.
Desse modo, comportamentos nos benefícios de caixa de um tipo 
de investimento fazem com que esses mesmos comportamentos se re-
pitam nas variações nos benefícios das outras opções de investimentos 
semelhantes.
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42 Análise e decisão de investimentos
Por exemplo, investimentos para a produção de bens direcionados 
ao comércio exterior são classificados como independentes economi-
camente. No entanto, o desempenho de diferentes alternativas está 
sujeito à influência dos mesmos eventos externos, por exemplo, a va-
riação de moedas conversíveis, como o dólar americano e o euro, e o 
fato de que os negócios se referem ao comércio exterior.
Para ilustrar, podemos imaginar uma indústria que atua no setor 
automotivo. Quando a empresa decide entre várias alternativas de in-
vestimento para a produção de peças de reposição para veículos, com 
o objetivo de atender à demanda do mercado externo, qualquer que 
seja a opção de investimento escolhida, esta será afetada pela variação 
do câmbio: a empresa apresentará uma lucratividade maior em moeda 
nacional quando o real estiver desvalorizado diante da moeda estran-
geira (nessa situação são necessários mais reais para trocar por uma 
unidade de moeda estrangeira), ou seja, a receita apurada em moeda 
estrangeira apresentará um volume maior quando for convertida para 
moeda local.
Quando ocorrer uma situação inversa e a conversão do câmbio for 
desfavorável para a exportação, ocorrerá um lucro menor expresso em 
moeda local.
Conforme apontam Gitman e Joenk (2005), também podemos dis-
tinguir os indivíduos de empresas e governos, de acordo com a clas-
sificação dos tipos de investidores. Desse modo, os investidores são 
agrupados à medida que se verifica quem investe e a que os recursos a 
serem investidos se referem:• Investidores individuais – são aqueles que administram recur-
sos próprios e particulares para alcançar seus objetivos finan-
ceiros específicos, geralmente direcionados a obter retornos 
financeiros sobre recursos ociosos para conseguir fontes de ren-
da mais seguras no futuro e obter tranquilidade financeira pes-
soal e para a família.
 • Investidores institucionais – são investidores especializados 
que são profissionais contratados para gerenciar recursos finan-
ceiros de outras pessoas ou organizações, sejam elas públicas 
(governo) ou privadas (empresas).
Investidores institucionais são profissionais especializados, pois 
negociam volumes maiores de recursos e também atuam na gestão 
Características de investimentos 43
de recursos no mercado financeiro. Tais profissionais possuem um 
conhecimento específico de características de produtos, sobretudo 
no que diz respeito à gestão de rentabilidade das alternativas de in-
vestimento, e, ao se associarem às incertezas e aos riscos, assumem 
uma modalidade de investimentos do mercado financeiro.
Outro aspecto importante que diferencia o investidor institucional 
do investidor individual é a complexidade que algumas das modalida-
des de investimentos apresentam, pois a maior especialização e conhe-
cimentos mais aprofundados permitem que o investidor institucional 
atue em qualquer tipo de projeto ou alternativa de investimento, do 
mais simples ao mais complexo.
No mercado financeiro há uma ampla diversidade de modalidades 
de investimentos, que podem ser de prazos longos ou curtos, ter renda 
fixa ou variável e apresentar alto ou baixo risco; além disso, podem ser 
títulos públicos ou privados.
Com tantas modalidades de investimento disponíveis no mercado financei-
ro, qual a melhor alternativa a ser indicada para um investidor?
Esse questionamento pode ter várias respostas. Os investimentos a 
serem indicados devem ser coerentes com as características próprias de 
cada investidor, pois o retorno de um investimento é proporcional ao risco 
que um investimento apresenta.
Para aplicar os recursos em modalidades de investimentos, inicial-
mente é importante compreender o conceito de juros ou encargos 
pré-fixados ou pós-fixados.
Assaf Neto (2017) aponta que a diferenciação entre encargos pré-fi-
xados e pós-fixados é a forma de rentabilização.
 • Quando um investimento for pré-fixado, isso significa que ele 
apresenta uma rentabilidade conhecida e preestabelecida, de 
acordo com uma expectativa ou prefixação.
 • Quanto a encargo pós-fixado, o investimento terá a rentabilida-
de atrelada a um indexador que varia até a data do vencimento 
da operação financeira, ou seja, o investidor só saberá o valor 
da rentabilidade do investimento na data final da operação, de 
acordo com o comportamento do indexador a que a operação 
estiver atrelada.
A aversão ou resiliência 
em relação a possíveis 
perdas deve ser compa-
tível com o perfil de cada 
investidor.
Atenção
44 Análise e decisão de investimentos
No mercado financeiro uma forma de classificar um investimento é 
feita em duas categorias: renda fixa e renda variável.
A principal característica de um investimento em renda fixa é a pos-
sibilidade de existir um vínculo com um indexador com encargos pós-
-fixados ou pré-fixados. Caso sejam encargos  pós-fixados, é possível 
ao investidor definir uma estimativa de rentabilidade no momento ini-
cial da aplicação de recursos. Em se tratando de encargos pré-fixados, 
o valor do resgate já é conhecido no momento da aplicação. As princi-
pais alternativas de investimento em renda fixa no mercado são:
 • Certificados de Depósitos Bancários (CDB);
 • Recibos de Depósitos Bancários (RDB);
 • debêntures; 
 • Letras de Câmbio;
 • Letras de Crédito Imobiliário (LCI);
 • Letras de Crédito do Agronegócio (LCA);
 • títulos do Tesouro Direto;
 • fundos de investimentos de renda fixa.
Um ponto importante que devemos saber sobre as operações de ren-
da fixa é a atuação do Fundo Garantidor de Crédito (FGC), que garante 
ao investidor os valores aplicados até um limite definido por investidor.
Para caracterizar um investimento de renda variável, é importante 
mencionar o aspecto de imprevisibilidade de rentabilidade desse tipo 
de investimento, que é afetado pela oscilação de aspectos incontro-
láveis, como políticas macroeconômicas, oscilações da economia in-
ternacional, ações da alta gestão de uma empresa, leis, movimentos 
sociais, movimentações políticas etc.
As modalidades de investimentos mais conhecidas em renda variá-
vel no mercado brasileiro são:
 • ações;
 • mercado de derivativos da B3;
 • fundos de investimentos em ações;
 • fundos multimercados (compostos de carteiras de títulos de ren-
da fixa e renda variável).
A maioria das aplicações 
de renda fixa no mercado 
financeiro brasileiro são 
garantidas pelo FGC, 
que tem o propósito 
de aumentar a confia-
bilidade das operações 
no mercado financeiro, 
protegendo os depositan-
tes e investidores dentro 
de limites pré-definidos e 
contribuindo, dessa ma-
neira, para a estabilidade 
do Sistema Financeiro 
Nacional. Para conhecer 
os principais aspectos 
do FGC, acesse o link a 
seguir.
Disponível em: https://www.fgc.
org.br/. Acesso em: 18 maio 2021.
Saiba mais
https://www.fgc.org.br/
https://www.fgc.org.br/
Características de investimentos 45
O conhecimento das principais modalidades de investimentos no 
mercado financeiro e do modo como são rentabilizadas ou indexadas 
é importante para entender a adequação das expectativas de risco e 
ganho de cada tipo de investidor, seja ele um investidor individual ou 
institucional.
A razão da importância é que há situações em que os recursos dis-
poníveis excedem a necessidade a ser consumida num projeto de in-
vestimentos e, portanto, esse excedente de recursos deve ser aplicado 
em uma modalidade de investimentos.
Igualmente relevante é o fato de que cada alternativa de investi-
mento é importante para melhor compreensão da forma como funcio-
na a estrutura do processo de investimentos, pois há ocasiões em que 
não se dispõe de todos os recursos para realizar um projeto de inves-
timentos. Dessa forma, é essencial verificar qual a melhor estrutura do 
processo de obtenção de recursos faltantes para ser utilizada e qual a 
melhor composição entre capital próprio e capital de terceiros.
2.2 Estrutura do processo de investimentos 
Vídeo
Para compreender a dinâmica de como funciona a estrutura do pro-
cesso de investimentos, vamos nos basear na hipótese de que você, 
leitor, é o responsável por analisar a possibilidade de sua empresa in-
vestir e, portanto, deve executar um projeto de investimento e exercer 
a gestão financeira da empresa nesse projeto.
Nesse contexto, sua análise se inicia com o levantamento de infor-
mações relacionadas ao montante de recursos necessários.
Verifica-se se o capital disponível na empresa é suficiente para o 
empreendimento ou se haverá a necessidade de buscar recursos de 
terceiros para suprir eventuais necessidades.
Dessa maneira, evidencia-se a importância de conhecer como se 
movimentam os capitais no mercado financeiro, e para isso é essencial 
entender como funciona a estrutura do processo de investimentos e 
captação de recursos.
46 Análise e decisão de investimentos
Gomes (2013) aponta que a preocupação do investidor se inicia com 
a estimativa do volume necessário para executar um projeto de inves-
timento, definindo um orçamento para a identificação de todos itens e 
seus respectivos gastos para se aplicar de maneira correta os recursos.
Nesse processo, também se leva em consideração o prazo de exe-
cução para dimensionar se haverá disponibilidade dos recursos pró-
prios por toda a extensão do projeto a ser executado ou se haverá a 
necessidade de se obter recursos de terceiros, para suprir eventuais 
faltas de recursos na execução do projeto.
Consequentemente, é importante que o leitor esteja familiarizado 
com o funcionamento da dinâmica de captação e investimentos nomercado financeiro, associando quais modalidades de operações são 
mais adequadas aos projetos analisados e quais são as instituições que 
operam com essas modalidades.
Gitman e Joenk (2005) declaram que a estrutura do processo de investi-
mento no mercado financeiro agrupa os investidores ou fornecedores de 
recursos e os tomadores ou demandantes de capitais de uma sociedade.
Nesse contexto, o mercado financeiro é descrito como sendo um 
ambiente controlado e regulamentado ou um local onde investidores 
(agentes superavitários) e tomadores de recursos (agentes deficitários) 
realizam as transferências de recursos por meio dos intermediários fi-
nanceiros ou, de maneira direta, sem intermediários.
Devemos frisar a importância de se atuar num ambiente controlado 
(atuação de órgãos fiscalizadores, como o Banco Central e a Comissão 
de Valores Mobiliários), supervisionado (acompanhamento operacio-
nal dos participantes de mercado) e regulamentado (com regras que 
definem o funcionamento dos mercados), pois essas condições dão se-
gurança e credibilidade às operações realizadas.
Assaf Neto (2018) aponta a importância da intermediação financeira 
ao promover um maior dinamismo à economia, ao possibilitar a aloca-
ção de recursos dos agentes superavitários em operações de investi-
mentos e a transferência desses recursos para os agentes deficitários.
Para o autor, um exemplo de como ocorre a intermediação finan-
ceira é quando uma instituição financeira atua como fornecedora de 
recursos e também como demandante de recursos.
Características de investimentos 47
Intermediação 
financeira
Agentes 
deficitários 
(demandantes de 
recursos)
tomam recursos
Agentes 
superavitários 
(investidores) 
aplicam recursos 
excedentes
Instituição financeira 
capta recursos
Fonte: Elaborada pelo autor.
Figura 1
Processo de intermediação financeira
A Figura 1 representa uma instituição financeira que atua como 
intermediária financeira, que capta recursos dos agentes superavi-
tários da economia (investidores) e os repassa aos agentes econômi-
cos deficitários (demandantes de recursos), os quais, no vencimento 
da operação, devolvem o dinheiro para a instituição financeira, 
que paga a remuneração aos investidores, e ainda lucram com a 
intermediação.
Carrete e Tavares (2019) explicam que os investidores são atraí-
dos pela remuneração representada pelo pagamento de juros. Esses 
recursos, obtidos com investidores, são repassados diretamente aos 
tomadores de recursos, por meio de operações de empréstimos nas 
quais são cobrados juros maiores (em relação aos juros pagos aos 
investidores).
Assim, Carrete e Tavares (2019) explicam que o spread é formado 
pela diferença entre os juros cobrados nas operações de emprésti-
mo e os juros pagos aos investidores ou poupadores, tendo como 
intermediário financeiro a instituição financeira que faz a interme-
diação de recursos no mercado financeiro entre agentes deficitários 
e agentes superavitários.
Essa inter-relação de intermediação de recursos pode ser verifi-
cada no exemplo de um banco comercial na Figura 2.
48 Análise e decisão de investimentos
Agente 
superavitário
Agente 
deficitário
(4) Resgate ($) (3) Vencimento ($)
Captação Aplicação
(2) Empréstimo ($)(1) Investimento ($)
Banco comercial
Fonte: Elaborada pelo autor.
Figura 2
Exemplo de intermediação financeira no mercado brasileiro
Na Figura 2, um banco comercial capta recursos por meio de um 
procedimento no qual um cliente superavitário realiza uma operação 
de investimento (1), disponibilizando recursos para que a instituição 
financeira contrate uma operação de empréstimo (2) com um cliente 
deficitário. No vencimento (3), esse agente deficitário devolve os recur-
sos à instituição financeira acrescidos dos juros contratados. Com os 
recursos pagos pelo tomador de recursos, a instituição financeira de-
volve (4) o valor investido acrescido dos juros ao cliente superavitário. 
A diferença entre o que é cobrado do agente deficitário (juros do em-
préstimo) e o que é pago ao investidor (custo de captação) é o ganho 
dessa intermediação no mercado e se constitui no spread praticado 
pela instituição financeira.
Há diversos tipos de instituições financeiras que podem atuar como 
intermediários financeiros: as corretoras e distribuidoras de investi-
mentos; as financeiras; os bancos de investimentos ou bancos múltiplos 
com carteiras de investimentos; os bancos comerciais de investimentos 
ou bancos múltiplos com carteiras comerciais; entre outras.
Todos as operações de intermediação financeira têm em comum 
promover a transferência de recursos de agentes superavitários para os 
agentes deficitários, que podem ter uma multiplicidade de finalidades 
para o uso dos recursos, como cobertura de capital de giro, compra de 
máquinas e equipamentos, projetos de expansão etc.
Uma questão a ser respondida no processo de investimento é: 
quem são os participantes no processo de investimento?
Quando uma instituição 
financeira realiza opera-
ções de financiamentos 
ou de empréstimos, 
elas são conhecidas 
internamente como 
operações ativas, pois 
geram direitos futuros 
sobre os tomadores 
de recursos e, por essa 
razão, estão registradas 
no ativo da instituição 
financeira como direitos 
ou receitas a receber. De 
maneira análoga, quando 
uma instituição financeira 
é tomadora de recursos, 
realizando uma operação 
de captação de recursos, 
essa operação se constitui 
numa obrigação, que é 
registrada no passivo da 
instituição financeira (ob-
serva-se que a instituição 
financeira deve restituir 
o valor captado com o 
investidor acrescido de 
juros); por esse motivo, as 
operações de captações 
são conhecidas interna-
mente como operações 
passivas.
Curiosidade
Características de investimentos 49
Gitman e Joenk (2005) respondem a essa questão ao descrever os 
participantes como sendo Governo, empresas e indivíduos
Nesse contexto, é importante destacar que os integrantes no pro-
cesso de investimentos têm como característica mais importante a sua 
atuação, tanto como agentes superavitários quanto como agentes defi-
citários, conforme destacam Gitman e Joenk (2005).
 • O Governo é um demandante costumeiro de recursos (agente 
deficitário), pois os projetos de longo prazo, como obras relacio-
nadas a construções de rodovias, hospitais, habitações popu-
lares, pontes, viadutos, entre outras, em geral são realizados e 
custeados por captações de recursos vinculados a emissões de 
títulos públicos federais (observa-se que atualmente os estados e 
municípios estão proibidos de emitir títulos públicos com a finali-
dade de custear suas operações).
Outra forma de o Governo captar recursos é representada pela 
arrecadação de impostos, sobretudo para custear os gastos ope-
racionais relacionados a manter as atividades típicas da atuação 
pública, por exemplo, o pagamento de funcionários e a prestação 
de serviços à sociedade, como serviços da saúde, da segurança, 
da educação, entre outros 2 .
Eventualmente, o Estado adquire características de agente supe-
ravitário quando tem a posse de recursos transitórios e ociosos 
temporariamente. Para maximizar a eficiência do uso desses re-
cursos, o Governo pode investi-los em operações de investimento 
de curto prazo até que sejam necessários para serem utilizados.
 • Nas empresas também é comum a necessidade de recursos 
(agentes deficitários) para amparar as necessidades financeiras, 
como: capital de giro; aquisição de máquinas, equipamentos e 
instalações; abertura de filiais; reformas; aquisições de patentes; 
empresas; entre outras.
Assim como no caso do Estado, as empresas também podem 
ser fornecedoras de recursos (agentes superavitários) quando 
aplicam seus excedentes de caixa em instituições financeiras ou, 
eventualmente, em empresas não financeiras, adquirindo valo-
res mobiliários como ações, debêntures ou outra espécie de títu-
lo emitido por empresas não financeiras.
Quando os gastos extra-
polam valores definidos 
no orçamento,na esfera 
federal, é utilizada a emis-
são de títulos públicos 
para cobrir os valores que 
ultrapassam os valores 
orçados.
2
50 Análise e decisão de investimentos
 • Nos indivíduos da sociedade é comum observarmos operações 
de financiamentos de bens de diversos tipos, como eletrodomés-
ticos, móveis, automóveis, imóveis, entre outros, por grande par-
te da sociedade.
Também entre os indivíduos podemos verificar a ocorrência de 
agentes superavitários que investem os recursos excedentes em 
operações em contas de poupança, títulos de instituições finan-
ceiras, ações etc.
Existem operações no mercado financeiro realizadas de maneira 
direta entre agentes superavitários e agentes deficitários. Nesse caso, 
a negociação ocorre sem a intermediação de uma instituição financei-
ra, conforme é mostrado na Figura 3.
Agente 
superavitário
Agente 
deficitário
Figura 3
Transferência direta entre um agente superavitário e um agente deficitário na economia
Investimento ($)
Benefícios futuros ($)
Fonte: Elaborada pelo autor.
Na Figura 3, o investidor investe recursos com o objetivo de usufruir 
dos benefícios futuros que o agente deficitário proporcionará ao inves-
tidor. A estrutura de projetos de investimentos mais comum encontra-
da nas organizações é aquela em que se mesclam recursos próprios e 
recursos de terceiros.
Um orçamento é a ferramenta que auxilia os gestores de uma em-
presa que o utilizam para se orientar e ter uma visão geral no processo 
de elaboração de um projeto de investimentos.
Com base na definição da necessidade de recursos para execução 
de um projeto de investimento, são levantados os valores dos capitais 
necessários e analisadas as formas de se obter recursos, se for verifica-
da uma situação que caracterize uma insuficiência de fundos para exe-
cução dos projetos. O esquema para a utilização do orçamento como 
ferramenta que permita uma visualização geral da necessidade de re-
cursos próprios e de terceiros é ilustrado na Figura 4.
No Brasil, não é permitida 
a emissão de títulos públi-
cos nas esferas de poder 
municipal e estadual, pois 
atualmente a captação de 
recursos só é praticada 
em nível federal, desde a 
regulamentação da Lei da 
Responsabilidade Fiscal. 
A realidade de diversos 
estados e municípios no 
Brasil é a de uma situação 
de desequilíbrio orça-
mentário, com falta de 
recursos para saldar seus 
débitos. Para saber mais, 
acesse o link a seguir.
Disponível em: https://memoria.
ebc.com.br/agenciabrasil/
noticia/2013-02-21/governo-
federal-nao-pretende-autorizar-
que-estados-e-municipios-
emitam-titulos-publicos. Acesso 
em: 18 maio 2021.
Saiba mais
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
https://memoria.ebc.com.br/agenciabrasil/noticia/2013-02-21/governo-federal-nao-pretende-autorizar-que-estados-e-municipios-emitam-titulos-publicos
Características de investimentos 51
Figura 4
Representação do orçamento como uma visão geral de 
um processo de elaboração de um projeto
Fonte: Elaborada pelo autor.
Orçamento
Projeção de 
resultados
Fluxo de Caixa
Recursos 
próprios
Receitas geradas 
pelo projeto
Recursos de 
terceiros
Gastos 
associados ao 
projeto
Investimento ($) Investimento ($)
Na Figura 4, verificamos como os valores necessários são definidos 
num orçamento para a execução de um investimento, em que os valo-
res necessários para a execução do projeto provêm de uma estrutura 
mista, com uma parte dos recursos originada pela empresa (recursos 
próprios) e outra oriunda de fontes externas (recursos de terceiros). 
Esses recursos fazem parte do Fluxo de Caixa projetado e são utilizados 
para cobrir os gastos (saídas de recursos) e contribuir para a geração 
das receitas (entrada de recursos) que formarão o resultado positivo 
estimado do projeto de investimentos.
Para um investidor, o conhecimento das modalidades de investi-
mentos, assim como a análise e definição da melhor configuração da 
estrutura de projetos de investimentos, estabelece a combinação dos 
recursos formados para a seleção de uma alternativa de investimentos, 
porém há outros fatores que devem ser considerados, como riscos e 
incertezas, aspectos relacionados à conjuntura econômica, alterações 
causadas por mudanças políticas e sociais, entre tantos outros elemen-
tos incontroláveis que afetam uma empresa e seus investimentos.
52 Análise e decisão de investimentos
2.3 Influências na decisão de como investir 
Vídeo
Uma questão básica a ser respondida quando estamos selecionan-
do uma alternativa de investimentos está relacionada à identificação 
de quais são os fatores que influenciam a escolha da melhor opção de 
aplicação de recursos para o investidor.
Nesse sentido, Assaf Neto e Lima (2019) destacam a importância de 
identificar, selecionar e avaliar as melhores alternativas de investimen-
tos, pois esse tipo de decisão é uma atividade que ocorre de maneira 
efetiva e contínua nas empresas.
2.3.1 A influência dos riscos e das incertezas 
operacionais e financeiras
A avaliação se torna mais importante quando se considera que 
uma decisão de investimentos envolve incertezas, pois o resultado 
financeiro esperado num investimento se refere a uma expectativa 
futura, ou seja, envolve incerteza e risco de não acontecer conforme 
esperado. Dentro dessa lógica, Gomes (2013) explica que essa in-
certeza abrange aspectos econômicos, legislativos, setoriais (onde a 
empresa atua), da concorrência, entre outros, que afetam a decisão 
de investir.
Outro aspecto importante, que influencia a decisão de investimento, 
refere-se à abordagem inerente à distribuição de lucros (dividendos), 
pois os investidores aplicam recursos considerando a possibilidade de 
retorno financeiro. Desse modo, conforme Assaf Neto e Lima (2019), 
os acionistas de uma empresa têm suas expectativas de retorno finan-
ceiro em conformidade com a distribuição de lucro, ou seja, os inves-
tidores esperam receber um retorno financeiro (dividendos pagos) da 
empresa investida igual ou superior aos recursos investidos, conside-
rando sua Taxa Mínima de Atratividade (TMA).
Bodie, Kane e Marcus (2015) indicam que o valor intrínseco de uma 
ação é determinado pela expectativa de pagamentos de dividendos, ou 
seja, a atratividade de uma ação de uma companhia, como um investi-
mento, depende da perspectiva da distribuição de lucros.
Características de investimentos 53
Valor intrínseco de uma ação é a denominação que se utiliza no mercado 
financeiro para designar o valor justo de uma ação de uma companhia. 
Muitas vezes, quando as ações de uma empresa são negociadas abaixo do 
valor intrínseco, isso é um sinal atraente para o investidor, pois indica que se 
trata de uma oportunidade de obter lucro.
Portanto, é importante que o investidor avalie o risco e as incertezas 
que as possíveis alternativas de investimento apresentam em conjunto 
com a perspectiva de retorno representado pela política de distribuição 
de resultados que a empresa pratica.
Assaf Neto e Lima (2019) apontam também a influência na decisão 
de como investir, no contexto do planejamento estratégico das empre-
sas, ao considerar que a análise deve ser estendida às fontes de finan-
ciamento e à constituição da proporção do capital próprio e de terceiros 
(que representa a melhor estrutura de financiamento para a empresa), 
de modo a resguardara capacidade da empresa de manter sua saúde 
financeira, no que se refere a saldar suas obrigações financeiras.
 Lapponi (2007) indica que o Capital de uma empresa se refere ao 
total de recursos próprios e de terceiros que suportam as atividades e 
necessidades de uma empresa, de maneira análoga, Gomes (2013) sa-
lienta que as fontes de recursos para implantação de um projeto de in-
vestimento são constituídas do Capital próprio e do capital de terceiros.
Desse modo, entendemos que quando se decide sobre a aplicação 
de recursos em um empreendimento é necessário se avaliar como se 
constitui a estrutura de endividamento da empresa, representado pelo 
Passivo (obrigações com terceiros, ou seja, o capital de terceiros) e o 
Patrimônio Líquido (o capital próprio da empresa).
Portanto, a análise da estrutura de endividamento da empresa que 
realizará o projeto de investimento deve ser considerada como crité-
rio influenciador no processo decisório e seleção das alternativas de 
investimento.
Gomes (2013) e Assaf Neto e Lima (2019) apontam que as empresas 
têm múltiplas alternativas à sua disposição para financiar suas ativida-
des e projetos, por exemplo, fornecedores (faturam mercadorias), co-
laboradores (trabalham e recebem depois), Governo (concede prazos 
para recolhimento de obrigações tributárias), instituições financeiras 
54 Análise e decisão de investimentos
(financiam o capital de giro e bens utilizados pela entidade), acionistas 
(participam do capital como sócios da empresa) etc. Essas diversas for-
mas de fontes de recursos utilizados pelas empresas são arranjadas 
e combinadas pelos gestores, que buscam atingir os níveis ideais de 
rentabilidade e liquidez das aplicações desses capitais.
Os autores também chamam atenção para o fato de que, quan-
do efetuamos a escolha da melhor opção de aplicação de recursos, 
devemos também considerar a avaliação da relação entre custos e 
benefícios que o investimento irá proporcionar, levando em conta a 
performance operacional do projeto.
Assaf Neto e Lima (2019) afirmam que os investidores têm o de-
sempenho operacional de um projeto de investimento como medida 
da viabilidade econômica, pois o lucro operacional é resultado da per-
formance do projeto e é afetado pelas decisões de investimentos e de 
financiamentos, conforme é possível visualizar na Figura 5.
Essa relação define o risco operacional e financeiro de um empreendimento.
Figura 5
Relação entre o resultado operacional e os custos de capital
Fonte: Adaptada de Assaf Neto; Lima, 2019, p. xviii.
Recursos de 
terceiros
Recursos 
próprios
Investimentos 
risco x retorno
Decisões de 
investimento
Decisões de 
financiamento
Risco 
econômico
Risco 
financeiro
Lucro 
operacional Custo 
do capital 
próprio
Custo de 
capitação
A relação ilustrada na Figura 5 define o risco operacional e financeiro de 
um empreendimento. O resultado operacional é mostrado como a conse-
quência das decisões de investimento em relação à atividade principal do 
empreendimento, que proporciona um parâmetro a respeito da atrativida-
de econômica do empreendimento. Além disso, pode-se perceber como o 
resultado operacional está relacionado às decisões de financiamento, pois 
os custos de financiamento sacrificam o lucro e podem ser prejudiciais ao 
retorno do empreendimento (quando os custos forem superiores aos re-
tornos operacionais), pois destroem a riqueza econômica.
Características de investimentos 55
Assim, Assaf Neto e Lima (2019) enfatizam a necessidade de uma 
correspondência positiva entre o retorno do investimento e o custo dos 
recursos aplicados, o que possibilita uma relação harmônica entre a capa-
cidade de geração de caixa e a necessidade de pagamentos a serem feitos.
Com relação aos riscos, a Figura 5 mostra o risco econômico ou ope-
racional, que se refere a características do negócio em que se atua, no 
setor em que se insere o empreendimento. Não há uma ligação entre a 
estrutura de financiamento e esse risco, ou seja, esse risco está limitado 
pela atividade e pelas decisões de investimento, e não de financiamento.
Como exemplos do risco econômico, Assaf Neto e Lima (2019) ci-
tam a sazonalidade de mercado em determinados setores, a evolução 
da tecnologia, os fatores relacionados à concorrência, a qualidade dos 
produtos negociados, as oscilações nos parâmetros econômicos (como 
nas taxas de juros de mercado) etc.
É possível observar na Figura 5 que o risco financeiro está associa-
do às decisões de financiamento, no que se refere à eficácia da empre-
sa em honrar seus compromissos financeiros. Dessa forma, podemos 
assumir que quanto maior for o nível de endividamento, maior será o 
nível do risco financeiro, ou seja, o risco financeiro é diretamente pro-
porcional ao grau de endividamento.
2.3.2 Influências que afetam todos 
na decisão de investir
Existem situações ligadas ao ambiente econômico e político de uma 
sociedade que são muito importantes na escolha de um investimento 
e têm a particularidade de afetar todos. Diante dessa afirmação, vamos 
refletir e responder à seguinte questão:
Se essas situações afetam todos, por que devemos nos preocupar 
em analisar seus efeitos quando decidimos investir?
A resposta é que, apesar de serem comuns a todos, os efeitos afe-
tam de modo diferente cada setor da economia, e se considerarmos 
um âmbito mais específico, as consequências são diferentes em cada 
empresa, ou seja, as variáveis que afetam são as mesmas, mas os efei-
tos e as consequências são diferentes.
 • Inflação: na economia de um país, todos são afetados, e a infla-
ção danifica o poder aquisitivo da moeda, provocando danos ao 
56 Análise e decisão de investimentos
poder de compra de bens em função da desvalorização da moe-
da, que afeta todos na sociedade, mas de modo desproporcional, 
acentuando ainda mais o problema da distribuição desigual de 
riqueza.
Para alguns, a inflação tem efeitos devastadores; a renda fica com-
prometida e como consequência há maiores negativas nos resultados. 
Tais negativas prejudicam as decisões financeiras e, por isso, ocorre 
uma maior exposição ao risco, além das incertezas da conjuntura eco-
nômica desfavorável.
A inflação pode levar a uma percepção enganosa dos resultados 
projetados, pois, em função da perda de poder aquisitivo da moeda, 
pode ocorrer uma elevação da receita decorrente do aumento de pre-
ços, que transmite uma falsa sensação de elevação no faturamento, 
mas que, ao se considerar os efeitos nocivos da inflação, podem estar 
camuflando uma realidade de queda no poder aquisitivo da moeda 
(declínio nos níveis reais de faturamento, ao descontar os efeitos da 
elevação de preços decorrentes da inflação).
Num cenário de inflação elevada, algumas empresas podem apre-
sentar riscos que comprometem sua própria sobrevivência, por exem-
plo, quando comercializarem seus produtos. No momento em que 
forem repor seus estoques, podem sofrer uma descapitalização 3 , de-
vido à corrosão do poder de compra causada pela inflação.
Assim, numa projeção de resultados, valores nominais podem levar 
a conclusões erradas, e análises incorretas podem conduzir à tomada 
de decisões incorretas, relacionadas à seleção de possíveis alternativas 
de investimentos.
 • Alterações nas taxas de câmbio: alterações nas taxas de con-
versão da moeda local para uma moeda de outro país afetam to-
dos em uma sociedade, mas, assim como no caso da inflação, as 
alterações cambiais afetam de modo desproporcional os mem-
bros de uma sociedade.
Para explicar essa afirmação, analise como alterações cambiais afe-
tam empresas cujas atividades se relacionam com o comércio exterior. 
Por exemplo: uma empresa importadora adquire mercadorias de em-
presas no exterior e paga valores estipulados em moeda estrangeira 
(vamos considerar, para ilustrar, que seja o US$). Essa importadora 
paga a mercadoria em moeda estrangeira e recebe em R$ quando re-
A descapitalização se 
refere à perda do valor do 
capital investido, ou seja, 
à diminuiçãodo capital de 
uma empresa.
3
Características de investimentos 57
vende esses produtos importados aqui no Brasil. Assim, está exposta 
ao risco de apresentar perdas decorrentes de uma desvalorização dos 
reais recebidos em relação aos dólares pagos.
Da mesma forma, se analisarmos uma empresa exportadora, no 
caso de ocorrer uma desvalorização do R$ em relação ao US$, o quadro 
é favorável, pois a empresa exportadora recebe em moeda estrangeira 
(recebe uma quantidade maior de reais ao converter os valores recebi-
dos em dólares) em contrapartida aos custos gastos no Brasil em reais.
Nesse exemplo, a conclusão é a mesma: todos da sociedade estão ex-
postos a oscilações das taxas de conversão da moeda local para moeda es-
trangeira, mas os efeitos ocorrem de maneira desigual para as empresas.
Por esse motivo, podemos concluir que alterações que afetam to-
dos numa sociedade, como nos casos da inflação e do câmbio, entre 
outras variáveis, podem trazer consequências diferentes às empresas; 
sendo assim, é importante que seus efeitos sejam analisados quando 
decidimos sobre investimentos a serem realizados.
Abordamos os principais efeitos que afetam a decisão de investir. 
No entanto, o assunto não se esgota com esses conteúdos. Por essa 
razão, alertamos que há diversos fatores que podem afetar a decisão 
de investimento, por exemplo: fatores inerentes à modalidade (renda 
fixa ou variável); eventos aleatórios, como a ocorrência de uma pande-
mia; perspectivas mais amplas, que afetam a economia mundial, e não 
apenas economias locais ou nacionais; variáveis relacionadas à dura-
ção dos investimentos, pois prazos maiores de investimento significam 
incertezas e riscos maiores (aumentando o prazo, aumentam as possi-
bilidades de ocorrer erros nas estimativas), que podem acarretar com-
plexidades maiores ao se considerar todo o período de investimentos; 
entre outros.
No texto ONU: pandemia 
afeta consideravelmente 
investimentos estrangeiros 
diretos, do jornal Estado 
de Minas, é abordada a 
queda de investimentos 
estrangeiros diretos feitos 
por empresas sediadas 
em países desenvolvidos 
(considerados mais ricos). 
Esses países realizam 
investimentos, em menor 
grau, em países subde-
senvolvidos, desde que 
haja um interesse co-
mercial com os mesmos, 
durante a crise causada 
pelo Coronavírus.
Disponível em: https://www.
em.com.br/app/noticia/
internacional/2020/10/27/
interna_internacional,1198449/
onu-pandemia-afeta-considera-
velmente-investimentos-estran-
geiros-diret.shtml. Acesso em: 18 
maio 2021.
Leitura
2.4 Planejamento de investimentos 
Vídeo Um assunto bastante importante para desenvolvermos o conteúdo 
desta seção corresponde ao seguinte questionamento:
O que seria um planejamento de investimentos?
Aparentemente, a resposta tem um certo grau de complexidade, 
mas se iniciarmos com uma reflexão sobre o que aprendemos a respei-
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
https://www.em.com.br/app/noticia/internacional/2020/10/27/interna_internacional,1198449/onu-pandemia-afeta-consideravelmente-investimentos-estrangeiros-diret.shtml
58 Análise e decisão de investimentos
to do que é um investimento, podemos estruturar uma resposta para 
essa questão de maneira lógica.
Vamos primeiramente relembrar o significado de investimento. 
Conforme foi abordado anteriormente, podemos definir o termo de 
maneira abrangente utilizando a definição de Bruni e Famá (2017) na 
qual um investimento se caracteriza por representar um sacrifício 
financeiro realizado no presente com o objetivo de se obter um be-
nefício futuro.
Por exemplo, na aquisição de títulos ou valores mobiliários no mer-
cado financeiro com objetivos de obter ganhos com a valorização des-
ses títulos ou na aquisição de bens que propiciem benefícios diversos, 
como ganhos de produtividade, custos menores, incorporação de no-
vas tecnologias, entre outros.
Retomando a definição, de modo sintético, podemos afirmar que:
 • sacrifício financeiro nos remete aos recursos necessários para 
realizar o investimento.
 • objetivo significa o que desejamos atingir ao aplicarmos os re-
cursos (sacrifício financeiro) para efetivar o investimento.
 • benefício futuro se refere à estimativa do tempo necessário 
para atingir os objetivos do investimento.
Para continuar o desenvolvimento de nosso raciocínio, vamos de-
finir o que significa planejamento. Oliveira (2018) descreve o plane-
jamento como uma técnica relacionada a um determinado assunto, 
por exemplo: desenvolvimento e produção de bens e prestação de 
serviços; comercialização e intermediação de produtos; marketing; 
finanças. 
Esses assuntos associam de modo específico objetivos, políticas 
internas, orçamentos, normas internas, entre outros elementos, uti-
lizados de acordo com um prazo correspondente à necessidade do 
planejamento estratégico ou tático de unidades de negócios, grupos 
funcionais, divisões, departamentos etc. 
Resumidamente, o planejamento é conceituado como um mé-
todo que visa alcançar um contexto futuro de uma circunstância 
(eficácia) de uma forma mais satisfatória (efetividade), com uma 
otimização no consumo de recursos e no gasto de esforços pela 
empresa (eficiência). 
O texto Princípios do 
investimento, da Comissão 
de Valores Mobiliários, 
aborda os princípios de 
um investimento e tira 
dúvidas do investidor 
em relação à escolha do 
melhor investimento, 
relacionado-o ao objetivo 
e à quantia a ser aplicada 
de acordo com o prazo 
pretendido de investi-
mento e o perfil de risco 
do investidor. Essas são 
etapas importantes para 
se efetuar o planejamento 
de um investimento.
Disponível em: https://www.
investidor.gov.br/menu/primeiros_
passos/principios_investimento.
html. Acesso em: 18 maio 2021.
Leitura
https://www.investidor.gov.br/menu/primeiros_passos/principios_investimento.html
https://www.investidor.gov.br/menu/primeiros_passos/principios_investimento.html
https://www.investidor.gov.br/menu/primeiros_passos/principios_investimento.html
https://www.investidor.gov.br/menu/primeiros_passos/principios_investimento.html
Características de investimentos 59
Observa-se nessa afirmação de Peter Drucker (1962) que o plane-
jamento se refere às consequências futuras de decisões idealizadas 
no presente e que, portanto, não dizem respeito a decisões futuras, 
mas às implicações futuras de decisões idealizadas no presente. 
Com essa definição, podemos associar planejamento a investi-
mento, pois ambos necessitam de recursos para execução (sacrifício 
financeiro), possuem objetivos (benefícios futuros) e têm prazos de 
realização.
Dessa forma, unindo esses aspectos, podemos definir o planeja-
mento de investimentos de uma empresa como uma ferramenta ad-
ministrativa que auxilia os gestores de uma empresa a organizar e 
estruturar, de maneira eficiente, recursos e esforços para atingir eficaz-
mente determinado objetivo representado pelos benefícios financeiros 
que o investimento proporcionará.
Oliveira (2018) alerta que o conceito de planejamento não deve ser 
confundido com:
 • Previsão, que seresume a um estudo de probabilidades de ocor-
rência de possíveis eventos.
 • Projeção, em que se estabelece que uma situação futura tende a 
ser uma repetição de um evento ocorrido no passado e, portanto, 
pode ser afetada com ações efetuadas pela empresa.
 • Predição, que estabelece que uma situação futura não tem liga-
ção com eventos passados; portanto, não se estabelece um con-
trole da empresa sobre sua evolução.
 • Resolução de problemas, em que o horizonte temporal e causal 
é diferente de situações imediatistas para reparação de proble-
mas relevantes decorrentes de distúrbios entre a empresa e o 
ambiente externo.
 • Plano, que corresponde a um documento formal e escrito que 
registra e descreve as informações e atividades apresentadas no 
planejamento de maneira estática.
Não podemos confundir planejamento com esses termos, pois o pla-
nejamento envolve conceitos mais amplos do que uma previsão, uma 
projeção ou uma predição, no seu desenvolvimento. O planejamento 
também não se resume a uma simples resolução de problemas, pois 
compreende questões mais profundas e complexas e se refere a situa-
ções dinâmicas, que estão além das características estáticas de um plano.
O planejamento tem o 
aspecto estático na sua 
formulação inicial, mas ad-
quire o aspecto dinâmico 
conforme sua execução 
evolui e, por meio de uma 
revisão constante, pode 
sofrer alterações à medi-
da que ocorram situações 
diferentes das que cons-
tam no planejamento.
Atenção
60 Análise e decisão de investimentos
O planejamento se refere a uma técnica de execução contínua com 
foco nas alternativas de ações executadas, com implicações nos acon-
tecimentos futuros para que os objetivos traçados sejam atingidos, 
com uma evolução de acontecimentos futuros que sofrem influências 
em circunstâncias não controláveis de um ambiente externo.
2.4.1 Vantagens de efetuar um 
planejamento de investimentos
Uma pergunta que os alunos costumam fazer é: para que se exe-
cuta um planejamento de investimentos? Essa questão pode ser res-
pondida quando analisamos quais são as principais vantagens que a 
realização do planejamento de investimentos oferece:
 • Analisar a situação atual da empresa e avaliar qual a disponibi-
lidade de recursos, quais são as fontes de recursos necessários e 
suas características, como é sua estrutura de capital etc.
 • Analisar a possibilidade de executar investimentos necessá-
rios para melhoria da empresa, como modernização da empresa, 
desenvolvimento de novos produtos ou melhorias de qualidade 
de produtos atuais, diminuição de custos com investimentos que 
aperfeiçoem a produtividade etc. Enfim, obter vantagens compe-
titivas que permitam à empresa ocupar uma posição de destaque 
em relação a seus concorrentes e conquistar uma maior partici-
pação de mercado.
 • Selecionar investimentos mais rentáveis entre diversas op-
ções e alternativas, evitando a escolha de investimentos menos 
rentáveis.
 • Definir prioridades de modo a racionalizar o uso de recursos 
e a execução de ações em busca do atingimento de objetivos 
preestabelecidos.
 • Agilidade nas ações ao fornecer um guia que orienta a tomada 
de decisões e as ações subsequentes em busca das metas.
 • Evitar que a empresa fique exposta a riscos desnecessários e 
não previstos e, assim, minimizar a ocorrência de possíveis per-
das por falta de análises e estudos prévios que identifiquem in-
vestimentos de riscos elevados.
Características de investimentos 61
Realizar um planejamento de investimentos faz parte do processo 
de gestão dos recursos e tomada de decisões que envolvem a reali-
zação de um investimento. Afinal, o planejamento orienta o gestor a 
aplicar os recursos disponíveis para atingir os objetivos propostos de 
modo racional, eficiente e adequado ao mesmo tempo que fornece pa-
râmetros para que os colaboradores efetuem as atividades necessárias 
para a implementação do projeto de investimentos de maneira orde-
nada e preestabelecida.
2.4.2 Etapas de um planejamento de investimentos
Utilizando a definição de planejamento de investimentos como uma 
ferramenta administrativa que contribui para que os gestores orga-
nizem e estruturem os recursos e esforços para cumprir um objetivo 
representado pelos benefícios que o investimento proporcionará, po-
demos propor as etapas de um planejamento de investimentos:
 • O ponto inicial e mais importante de um planejamento de in-
vestimento é definir os objetivos ou benefícios buscados com a 
execução do projeto de investimento, pois os objetivos a serem 
atingidos servirão de parâmetro para todo planejamento a ser 
executado. Aqui devemos enfatizar que os objetivos devem ser 
factíveis e compatíveis com o perfil de risco, a estrutura da em-
presa e a realidade do setor e do mercado (variáveis econômicas), 
considerando uma análise prévia da empresa, do setor, da legis-
lação, dos fornecedores, dos consumidores, dos concorrentes, 
entre outras variáveis de estudo.
 • Avaliar a situação financeira atual e levantar o total dos recursos 
disponíveis; se não forem suficientes, é preciso definir quais se-
rão as fontes de recursos que serão utilizadas para executar o 
projeto de investimentos, definindo e selecionando a forma de 
captação de recursos que a empresa necessita complementar.
 • Diante da definição de objetivos e da situação financeira da em-
presa, a etapa seguinte se refere a mapear e selecionar quais as 
melhores opções de investimentos que atendam aos objetivos esta-
belecidos, considerando questões importantes como a quantidade 
de recursos necessários, prazos de término ou atingimento dos ob-
jetivos, a relação custo-benefício, vantagens e desvantagens, riscos 
e incertezas, entre outros fatores.
62 Análise e decisão de investimentos
 • Detectar na estrutura da empresa quais são as unidades internas 
(divisões, departamentos, seções, colaboradores envolvidos etc.) 
que serão envolvidas na execução e no desenvolvimento, definin-
do quais serão suas participações e responsabilidades.
 • Controlar de maneira contínua as ações desenvolvidas após o iní-
cio da execução do planejamento, procedendo às devidas altera-
ções e correções no planejamento.
Figura 6
Representação de um esquema de planejamento de investimentos
Fonte: Elaborada pelo autor.
Definição de objetivos
Mapear e selecionar opções 
de investimento
Processos de controle 
e ajustes contínuos no 
planejamento, se necessários
Avaliar a situação 
financeira e definir 
fontes de recursos
Definir participantes e 
responsabilidades na estrutura 
interna
Na Figura 6 podemos observar uma esquematização das etapas de 
um projeto de investimentos. A definição de objetivos de investimentos 
é a fase mais importante, pois norteia todas as etapas posteriores que 
são desenvolvidas no planejamento.
Definir as etapas de um planejamento de investimentos faz parte 
da construção de um plano para definir a maneira mais adequada para 
selecionar uma alternativa de investimento e fazer com que a organiza-
ção atinja seus objetivos.
A organização analisa os aspectos internos e suas limitações. Caso 
necessite de recursos adicionais, busca alternativas para a captação de 
valores necessários para realizar o investimento.
Os colaboradores seguem as etapas de planejamento e realizam 
suas atividades de maneira coordenada com as ações definidas pelos 
gestores no planejamento, que permitem efetuar controles e executar 
eventuais ações corretivas se forem necessárias.
Portanto, a definição das etapas de um planejamento de investi-
mentos é fundamental para que a organização defina seus objetivos e 
determine a melhor forma de atingi-los.
Características de investimentos 63
CONSIDERAÇÕES FINAIS
Neste capítulo foram discutidos os conceitos básicos referentes ao sig-
nificado de investimentos, no sentido técnico, que associa um sacrifício finan-
ceiro ao objetivo de usufruir de um benefício futuro, bem como quais são 
os critérios para definir seus tipos, suas modalidades e a estrutura em que 
se desenvolveo processo de investimentos. Além disso, verificamos quais 
são os principais fatores que exercem influência na decisão de investir. Por 
fim, apresentamos uma proposta de planejamento de investimentos.
É importante destacar que o assunto apresentado não se esgota e, 
portanto, não deve se restringir a este capítulo, procuramos abordar os 
aspectos mais importantes do tema relativo a investimentos. Vale lembrar 
que existem diversos tipos de empresas e situações diferentes e imprevi-
síveis de mercado que podem ocorrer.
 ATIVIDADES
1. O que são investimentos com restrições orçamentárias? Descreva as 
principais características.
2. O Governo atua como agente deficitário ou superavitário no mercado 
financeiro? Explique.
3. Como o câmbio afeta os membros de uma sociedade em termos 
financeiros? Afeta de modo igual ou desigual? Justifique sua resposta.
REFERÊNCIAS
ASSAF NETO, A. Matemática financeira. Edição universitária. São Paulo: Atlas, 2017.
ASSAF NETO, A. Mercados financeiros. 14. ed. São Paulo: Atlas, 2018.
ASSAF NETO, A. Tipos de investimentos que empresas podem se deparar. GEN Negócios 
e Gestão, 20 fev. 2020. Disponível em: https://gennegociosegestao.com.br/tipos-de-
investimentos-que-empresas-podem-se-deparar/. Acesso em 17 maio 2021.
ASSAF NETO, A.; LIMA, F. G. Administração financeira. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2019.
BODIE, Z.; KANE, A.; MARCUS, A. J. Investimentos. 10. ed. Porto Alegre: AMGH Editora, 2015. 
[e-book].
BRUNI, A. L.; FAMÁ, R. As decisões de investimentos. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2017.
CARRETE, L. S.; TAVARES, R. Mercado financeiro brasileiro. São Paulo: Atlas, 2019.
DRUCKER, P. F. Prática de administração de empresas. Rio de Janeiro: Fundo de Cultura, 
1962.
GITMAN, J. L.; JOENK, M. D. Princípios de investimento. 8. ed. São Paulo: Pearson Education 
do Brasil, 2005.
GOMES, J. M. Elaboração e análise de viabilidade econômica de projetos: tópicos práticos de 
finanças para gestores não financeiros. São Paulo: Atlas, 2013.
LAPPONI, J. C. Projetos de investimento na empresa. Rio de Janeiro: Elsevier, 2007.
MARTINS, E. Contabilidade de custos. 11. ed. São Paulo: Atlas, 2018.
OLIVEIRA, D. P. R. Planejamento estratégico. 34. ed. São Paulo: Atlas, 2018.
Vídeo
https://gennegociosegestao.com.br/tipos-de-investimentos-que-empresas-podem-se-deparar/
https://gennegociosegestao.com.br/tipos-de-investimentos-que-empresas-podem-se-deparar/
64 Análise e decisão de investimentos
3
Critérios para decisão 
de investimentos
Um investimento representa o compromisso de alocar recursos no 
presente com a expectativa de coletar vantagens no futuro.
A decisão para a escolha de um investimento envolve a análise de al-
ternativas que podem ter uma diversidade elevada de variáveis envolvidas, 
tais como: alternativas de investimento com prazos iguais ou com durações 
diferentes, com mais de uma Taxa Interna de Retorno (TIR), ou com Valores 
Presentes Líquidos (VPL) diferentes, entre várias combinações que repre-
sentem incertezas sobre o melhor investimento a ser realizado.
O objetivo deste capítulo é conscientizar o leitor a respeito de como 
analisar e abordar situações que geram incertezas na escolha da melhor 
alternativa para investir. Serão apontados elementos que auxiliem no 
processo de escolha de alternativas que apresentem características ou 
detalhes que as tornem superiores às demais opções de investimentos.
Com o estudo deste capítulo, você será capaz de:
• estudar os conceitos relacionados a comparações entre di-
ferentes métodos de avaliação de projetos;
• identificar os indicadores financeiros, de rentabilidade e de 
lucratividade;
• aprender sobre os riscos e retornos de investimentos;
• conhecer outras abordagens que fundamentam os pro-
cessos de tomada de decisão para a escolha do melhor 
investimento.
Objetivos de aprendizagem
3.1 Comparativo entre os principais métodos 
Vídeo
Vamos atentar às seguintes questões: ao avaliarmos uma al-
ternativa de investimentos e decidirmos sobre a aprovação de um 
investimento, qual seria o melhor método para a avaliação de pro-
jetos? Se escolhermos um projeto de acordo com um critério, deve-
mos descartar os outros?
Critérios para decisão de investimentos 65
Para responder a essas questões, é importante que se faça uma 
análise dos métodos utilizados para a avaliação de investimentos. Exis-
tem diferentes métodos utilizados para a tomada de decisões relacio-
nadas à escolha de um investimento. Os mais utilizados na análise de 
projetos de investimentos são:
 • Valor Presente Líquido (VPL);
 • Taxa Interna de Retorno (TIR).
Os métodos de avaliação de investimentos mais importantes con-
sideram o valor do dinheiro no tempo, isso inclui a aplicação da taxa 
de juros ao longo do período de análise, além da comparação das 
alternativas de investimentos com a Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA). Esses são os pontos considerados como os mínimos aceitáveis 
por um investidor, visando à remuneração de um investimento a ser 
realizado. Carvalho (2002) indica a situação em que, para alternativas 
de mesma duração, deve-se considerar o método do VPL ou o do Va-
lor Atual (VA) e comparar em cada opção de investimento os valores 
estimados dos fluxos futuros, que são gerados e descontados pela 
TMA. Esses valores são subtraídos dos valores aplicados no projeto. 
Se o resultado for positivo, o projeto é aceitável, ou seja, projetos com 
VPL menor que zero devem ser descartados.
Bruni e Famá (2017) concordam com esse raciocínio ao ratificarem 
que um critério básico para a aceitação de um projeto de investimentos 
ocorre quando o parâmetro avaliado pelo VPL for maior que zero.
Dessa forma, ao compararmos as alternativas de investimento, 
quando forem positivas, a de maior VPL pode ser a opção escolhida, 
pois o VPL é uma medida direta, expressa em valores monetários da re-
muneração que o projeto de investimento proporcionará ao investidor.
Contudo, é importante lembrar que, para ser considerada uma al-
ternativa de investimento viável, é necessário que o VPL encontrado 
também seja submetido a uma análise de sensibilidade de valor.
Caso o VPL encontrado para o investimento escolhido seja positivo, 
mas com valor muito baixo, pode ocorrer, por estar de acordo com o 
critério de aceitação de um projeto de investimentos, ao mesmo tem-
po em que pode representar um desestímulo, no sentido de o ganho 
representado pelo investimento ser muito baixo, mesmo considerando 
que se trata da melhor entre as alternativas apresentadas.
66 Análise e decisão de investimentos
Para explicar esse fato, devemos nos lembrar que uma característi-
ca da avaliação pelo método do VPL é descontar os valores estimados 
de um Fluxo de Caixa. Nesse sentido, Carvalho (2002) aponta a existên-
cia da incerteza quanto ao futuro, pois o método do VPL utiliza valores 
do Fluxo de Caixa estimados.
Assim, as receitas podem estar superestimadas ou as despesas su-
bestimadas, e se o VPL for positivo, porém com baixo valor, pode ser 
considerado irrisório em relação às expectativas de retorno do inves-
tidor e sujeito ao risco de um valor calculado para o VPL ser positivo 
pela imprecisão das variáveis utilizadas, mas, quando corretamente 
calculada, apresenta valor menor do que zero. Dessa forma, quando 
um investimento apresentar um VPL positivo e de baixo valor, o inves-
timento deve ser descartado.
Outro argumento para que uma alternativa de investimento seja 
viável pelo método do VPL é o de se considerar a inflação no cálculo, 
pois, se o valor encontrado nesse método for muito reduzido, depen-
dendo do nível da taxa de inflação no período avaliado, o retorno en-
contrado pode ser negativo em termos reais.
O método do payback descontado 1 é utilizado para avaliar o tem-
po necessário para que se recupere o valor investido. Esse método de 
avaliação de projetos de investimentos, assim como o método do VPL, 
apresenta a característica de utilizar Fluxos de Caixa estimados e des-
contados até o instante inicial do investimento, segundo a utilização deuma taxa mínima de rentabilidade.
A adoção desse método é importante para se avaliar o risco de um 
empreendimento. Quanto maior for o prazo de recuperação de um in-
vestimento, maiores serão as incertezas referentes às variáveis envol-
vidas na análise de retorno do investimento. Com incertezas maiores, 
aumentam-se os riscos e as possibilidades de ocorrências de problemas.
Segundo Assaf Neto (2017), a TIR é definida com a taxa que iguala a zero 
a somatória de todos os valores de fluxos positivos e de todos os valores de 
fluxos negativos em determinada data, ou seja, é a taxa de juros utilizada 
para descontar no início do projeto de investimentos, assim, todos os valo-
res do Fluxo de Caixa que somados ao capital investido resultam em zero.
A TIR representa a taxa de rentabilidade de um investimento e pode 
ser entendida como a taxa implícita dos fluxos de um projeto de in-
vestimentos. Quando a TIR do projeto for superior à TMA, o investi-
Segundo Assaf Neto 
e Lima (2019) e 
Samanez (2007), esse mé-
todo utiliza todos os valo-
res de um fluxo trazidos 
a Valor Presente até que 
estes sejam suficientes 
para zerar ou trazer um 
retorno positivo ao inves-
timento realizado.
1
Critérios para decisão de investimentos 67
mento deve ser aceito, pois a expectativa de retorno apresenta uma 
rentabilidade que configura ganhos em relação ao parâmetro de retor-
no mínimo de um investimento estabelecido pela TMA. Há casos em 
que as indicações para a decisão na escolha e aceitação de um proje-
to são conflitantes, com respostas diferentes. Por exemplo, ocorrem 
processos de tomada de decisões a respeito da escolha de um proje-
to de investimentos, em que a análise pelo VPL aponta um projeto de 
investimento que deve ser selecionado por apresentar o maior VPL. 
Utilizando-se do critério de análise da TIR, o método aponta que outra 
alternativa deve ser escolhida.
Essa ocorrência é possível de acontecer com apontamentos diver-
gentes para os recursos serem aplicados. Bruni e Famá (2017) explicam 
como é possível a ocorrência desses conflitos de escolha das alternati-
vas de investimentos a serem selecionados para novos investimentos.
Na metodologia do VPL, quando o custo de capital (k) apresenta va-
lores elevados, o VPL apresenta valores menores, ou seja, são grande-
zas inversamente proporcionais; quanto maior o valor de k, menor será 
o valor do VPL encontrado. Em projetos de duração maior, os custos de 
capital k apresentam valores maiores e, portanto, VPL menor.
Ao analisar as alternativas de investimento e ao utilizar o méto-
do do TIR, podem ocorrer resultados conflitantes dos apontados pela 
utilização do método do VPL. A regra de escolha, nesse caso, deve 
ser pelo que está apontado no método do VPL, pois coincide com o 
objetivo da gestão financeira, que é aumentar a riqueza de seus pro-
prietários (acionistas).
A utilização da ferramenta 
VPL para a análise de 
alternativas de investi-
mento é fundamental no 
processo de decisão para 
a escolha de um projeto 
de investimentos. O artigo 
Avaliação da ferramenta VPL 
na análise de viabilidade de 
investimentos empresariais, 
de Guilherme Pimenta, 
aborda a utilização do VPL 
e discute situações nas 
quais ocorrem conflitos en-
tre os métodos abordados.
Disponível em: https://
administradores.com.br/artigos/
avaliacao-da-ferramenta-
valor-presente-liquido-vpl-
na-analise-de-viabilidade-de-
investimentos-empresariais. 
Acesso em: 1 jul. 2021.
Leitura
3.2 Índices de rentabilidade, financeiros 
e de lucratividade Vídeo
A utilização de índices na análise de investimentos é importante para o en-
tendimento e acompanhamento de oscilações de variáveis, que definem os 
resultados de um projeto específico, bem como para os resultados setoriais 
relacionados ao projeto.
Nesse contexto, utilizamos os índices ou indicadores financeiros como ferra-
mentas que auxiliam na avaliação e gestão de orçamentos e do Fluxo de Caixa 
de projetos de investimentos, por meio de métricas de fácil acesso para fornecer 
parâmetros e realizar uma análise clara e rápida.
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
https://administradores.com.br/artigos/avaliacao-da-ferramenta-valor-presente-liquido-vpl-na-analise-de-viabilidade-de-investimentos-empresariais
68 Análise e decisão de investimentos
3.2.1 Índices financeiros
Os indicadores ou índices financeiros têm como característica 
demonstrar como foi o comportamento e o desempenho passado e 
presente de um investimento, além de fornecer informações impor-
tantes para fundamentar orientações objetivas voltadas ao planeja-
mento futuro das ações a serem implementadas, com a finalidade de 
se atingir os objetivos pretendidos.
Dessa forma, os índices financeiros auxiliam os administradores 
a antecipar situações e direcionar de maneira mais eficiente as ações 
para conquistar o sucesso nos objetivos estabelecidos. Por exemplo, 
dependendo do período analisado, os indicadores fornecem avalia-
ções parciais dos antecedentes importantes ocorridos, tais como 
os efeitos sazonais que destoam do comportamento considerado 
normal no histórico de um empreendimento, os quais auxiliam na 
construção do planejamento das ações em que possam ocorrer si-
tuações futuras semelhantes.
O uso de índices financeiros permite aos gestores que tenham um 
controle detalhado da situação de uma empresa e agir, caso constatem 
a necessidade de efetuar algum ajuste. Isso constitui uma importante 
ferramenta para o acompanhamento eficiente de um projeto de inves-
timentos ou de um negócio.
Assim, os índices financeiros fornecem elementos que permitem 
controlar e verificar a situação atual de um investimento ou projeto 
de investimento ou de uma empresa, de maneira a orientar as ações 
necessárias que ocorrem em circunstâncias imprevistas ou, ainda, em 
situações estudadas e analisadas previamente.
Segundo Gomes (2013), os valores de índices financeiros são deter-
minados por meio de cálculos simples que envolvem o Demonstrati-
vo de Resultados e o Balanço Patrimonial e devem ser analisados ao 
se considerar a oscilação dos valores calculados para acompanhar a 
evolução da empresa. Quando a análise se estender a diferentes em-
presas, devemos comparar com os índices de outras, a fim de com-
preender seu desempenho com relação às concorrentes. Direcionar o 
gerenciamento das empresas não é a única aplicação observada para a 
utilização dos índices financeiros.
As práticas desenvolvidas 
no estudo concorrencial 
dentro do conceito de 
benchmarking, processo 
que busca as melhores 
práticas do setor, podem 
ser replicadas no projeto 
de investimentos de modo 
a aperfeiçoar sua execu-
ção e implementação.
Para saber mais 
sobre benchmarking na 
administração, leia o 
artigo Benchmarking como 
ferramenta de gestão na 
administração pública, de 
Felipe Chiamulera.
Disponível em: https://www.
nucleodoconhecimento.com.br/
administracao/benchmarking. 
Acesso em: 1 jul. 2021.
Leitura
https://www.nucleodoconhecimento.com.br/administracao/benchmarking
https://www.nucleodoconhecimento.com.br/administracao/benchmarking
https://www.nucleodoconhecimento.com.br/administracao/benchmarking
Critérios para decisão de investimentos 69
De acordo com Gitman e Zutter (2017), seu emprego é de interes-
se dos proprietários, acionistas e possíveis investidores, bem como 
deoutros elementos da sociedade que interferem em um projeto ou 
são afetados por ele, como fornecedores, credores, clientes, concor-
rentes, colaboradores, sindicatos, órgãos regulamentadores, gover-
no, parceiros comerciais etc.
Os interesses nas informações são diversos e com finalidades di-
ferentes para cada grupo de interessados. Vejamos alguns exemplos:
 • Proprietários, acionistas e possíveis investidores têm interesses 
relacionados ao nível de risco e rentabilidade.
 • Fornecedores e credores têm interesse na saúde financeira e são 
direcionados a avaliar de maneira direta e objetiva, com a análise 
numérica, a capacidade da empresa de honrar seus compromis-
sos financeiros de curto prazo, como pagamento de juros e gas-
tos referentes ao capital de giro.
 • Clientes necessitam ter informações da empresa para uma con-
tratação mais assertiva, em termos de a empresa cumprir as cláu-
sulas contratuais.
 • Concorrentes utilizam as informações fornecidas pela análise de 
índices financeiros para comparar a performance financeira de 
empresas do mesmo setor de atuação.
 • Sindicatos e colaboradores são usuários da análise de índices 
para conhecer a real situação das empresas e ter parâmetros 
para utilizar em assuntos de seus interesses, como em negocia-
ções de reajustes salariais de uma categoria.
 • Órgãos reguladores e governo são usuários dessas informa-
ções para ter parâmetros a serem utilizados em ações de fisca-
lização de empresas.
A utilização de índices, no sentido de avaliar desempenhos em 
períodos diferentes, tem o objetivo de proporcionar a evolução 
de uma empresa ou projeto de investimento, conforme decorre o 
tempo. O acompanhamento desse progresso no tempo auxilia os 
stakeholders a acompanharem o crescimento da empresa ou projeto 
de investimento, de modo a constatar se uma evolução no desem-
penho foi uma ocorrência ou se trata de uma tendência de compor-
tamento verificado em todo o setor.
O grupo de interessados, 
além dos gestores, nas 
informações da empresa 
ou do projeto é conhecido 
como partes interessadas 
ou stakeholders. Eles afe-
tam o projeto ou as ações 
de uma empresa ou são 
influenciados por estes.
Curiosidade
A análise que aborda a evo-
lução de variáveis ao longo 
de intervalos de tempo é 
conhecida como análise 
horizontal e pode conside-
rar a inflação que, no caso, 
define a evolução real do 
período considerado.
Saiba mais
70 Análise e decisão de investimentos
Essa comparação permite interpretar se o desempenho individual 
foi superior ou inferior ao setorial (representado pelos concorrentes) 
e fornece elementos de análise que ampliam as conclusões, pois, caso 
existam variáveis que favoreceram todas as empresas de um setor, um 
bom desempenho nos índices individuais de uma empresa não significa 
necessariamente um bom desempenho da empresa (interpretação do 
“vento a favor” que favorece todas as empresas de um mesmo setor).
O resultado a respeito da conclusão do desempenho só pode ser 
obtido com a comparação entre desempenho individual x desem-
penho setorial. Quando os desempenhos individuais inferiores se 
encontram na média de um setor, pode significar que existe um 
problema afetando o desempenho e, assim, os gestores podem 
identificar as causas e providenciar as medidas corretivas. Existem 
diversos índices financeiros e várias formas de classificar esses indi-
cadores utilizados pelos gestores no mercado.
A seguir, veremos os índices de desempenho financeiro, que in-
cluem os índices de rentabilidade e lucratividade, os quais, em geral, 
são utilizados para tomar decisões a respeito de investimentos.
3.2.2 Índices de lucratividade
Uma discussão inicial para esse tema é compreender qual é o signifi-
cado do índice de lucratividade (IL). Segundo Souza (2020), a lucrativida-
de é a aptidão de um empreendimento em gerar resultados, já Gitman e 
Zutter (2017) definem o IL como uma variação da regra do VPL.
Sendo: VPL = �
�
�
�
�
t
n
t
t
FC
t
FC
1
01( )
Ao utilizar partes da fórmula do VPL, temos: IL �
�
��
�
�
FC0
t
n
t
t
FC
t1 1( )
Onde:
FC0 = valor do Fluxo de Caixa no momento zero (recebimento – 
empréstimo ou pagamento – investimento).
FCt = fluxos previstos de entradas ou saídas de caixa em cada 
período de tempo.
n = último período considerado a partir do início do investimento.
i = taxa mínima de atratividade.
t = termo do Fluxo de Caixa representado.
Critérios para decisão de investimentos 71
Para a aceitação de uma proposta de investimento, o valor de IL 
deve ser maior que 1,0. Esse resultado significa que a somatória dos 
Fluxos de Caixa futuros (convertidos a Valor Presente pela taxa mínima 
de atratividade i) é superior à saída inicial de caixa C0.
No caso de aceitação, para se quantificar em termos percentuais 
o quanto o lucro é superior ao capital aplicado inicialmente, basta 
subtrair 1 de IL.
Por exemplo, suponha que em um investimento o valor investido ini-
cialmente seja de R$ 200.000,00 e que gere um Fluxo de Caixa, cuja soma-
tória dos valores estimados dos Fluxos de Caixa futuros trazidos a Valor 
Presente por uma taxa mínima de atratividade i seja de R$ 300.000,00.
Assim, temos:
CF0 = R$ 200.000,00
t
n
t
t
FC
i
�R$ � � 
�
�
�� �
�
1 1
300 000 00. ,
Como IL �
�
��
�
�
FC0
t
n
t
t
FC
i1 1( )
O lucro�%�em�relação�ao�CF � � � �0 � � � �
300 000
200 000
1 0 50 50.
.
, %
A previsão do lucro em relação ao capital investido trazido a Valor Pre-
sente pela taxa mínima de atratividade representa 50% do valor aplicado.
3.2.3 Índices de rentabilidade
Existem diversas ferramentas para se medir a rentabilidade de um 
projeto de investimentos ou atividades envolvendo investimentos, 
como a Margem de Lucro Bruto, a Margem de Lucro Líquida, a Margem 
de Lucro Operacional, o Lucro por Ação, o Retorno do Ativo Total, o 
Retorno do Capital Próprio etc.
Gitman e Zutter (2017) apontam os três índices que frequentemente 
são mais utilizados:
 • Margem de Lucro Bruto (MLB): é dada pela relação entre a Re-
ceita de Vendas (RV) de uma mercadoria, descontada dos Custos 
de Mercadorias Vendidas (CMV), em termos percentuais, em re-
lação à RV:
72 Análise e decisão de investimentos
 
(RV – CMV)MLB =
RV 
Lucro BrutoMLB =
Receita de Vendas
 • Margem de Lucro Operacional (MLO): é dada pela relação entre 
a RV de uma mercadoria, descontada de todos os custos e despe-
sas (exceto despesas de juros, imposto de renda (IR) e dividendos 
distribuídos aos acionistas) em relação à RV:
RV – (custos e despesas)*MLO =
RV
(*) Exceto juros, IR e dividendos distribuídos aos acionistas.
Lucro OperacionalMLO =
Receita de Vendas
 • Margem de Lucro Líquido (MLL): é dada pela relação entre a 
RV de uma mercadoria, descontada de todos os custos e despe-
sas (incluindo despesas de juros, IR e dividendos distribuídos aos 
acionistas preferenciais) em relação à Receita de Vendas:
Lucro disponível aos acionistas ordináriosMLL =
Receita de Vendas
A utilização de índices financeiros auxilia no processo de tomada de 
decisões, contudo, é importante destacar que mesmo assim afasta o 
risco de se cometer erros no processo decisório.
3.3 Riscos de investimentos 
Vídeo Quando analisamos oportunidades de investimentos é comum nos 
depararmos com situações em que temos dúvidas, sobre qual represen-
ta a melhor escolha e quais seriam as variáveis que afetam essa decisão.
Uma das variáveis mais importantes ao se analisar oportunidades 
de investimentos se relaciona à incerteza associada à aplicabilidade 
dos recursos e à expectativa de ganhos que esse investimento propor-
cionará em termos de remuneração de capital.
Gitman e Zutter (2017) definem que o risco representa um indicador 
do grau de incerteza que o retorno de uma aplicação de recursos irá 
gerar. Para os autores, investimentos com maior risco são aqueles que 
apresentam maiores incertezas, ou seja, há um alto grau de semelhan-
ça entre os significados de risco e incerteza, podendo até ser referidos 
como sinônimos em um investimento.
Oinvestimentos, projetos e empreendimentos. A dúvida 
então é: quais seriam os critérios para selecionar a melhor escolha em ter-
mos de rentabilidade, riscos e incertezas e objetivos a serem alcançados?
Neste capítulo discutiremos os princípios e os conceitos básicos para 
compreender como seriam analisadas e avaliadas as características de 
um investimento e, assim, decidir se ele deve ser aprovado ou reprovado.
Iniciamos o capítulo com a perspectiva de compreender o valor do 
dinheiro no tempo, adotando o princípio básico, utilizado em matemática 
financeira, no qual só se comparam valores em uma mesma data.
Dentro desse princípio, são admitidos os métodos matemáticos no 
qual se adotam Fluxos de Caixa estimados, sempre traduzidos em valores 
que remetem ao início do investimento em métodos de avaliação, como o 
Valor Presente Líquido e os fluxos futuros descontados. 
Veremos, ainda, como esses métodos definem as estimativas de valores 
futuros e quais são as técnicas de planejamento e controle de investimentos, 
que visam tornar mais assertivos os valores estimados para o Fluxo de Caixa 
Futuro – valores esses que serão utilizados na análise de investimentos.
Com o estudo deste capítulo, você será capaz de:
• compreender os principais elementos relacionados à análise 
de investimentos;
• conhecer as ferramentas básicas para planejamento, controle, 
análise e avaliação de projetos de investimentos.
Objetivos de aprendizagem
10 Análise e decisão de investimentos
1.1 O valor do dinheiro no tempo 
Vídeo
Quando se comparam valores monetários em épocas diferentes, 
uma das questões básicas é compreender se estamos utilizando uma 
conduta correta ou se estamos cometendo algum erro ao adotarmos 
esse procedimento.
Essa comparação, no sentido que pretendemos abordar, é exem-
plificada pela seguinte situação hipotética: imagine que você empresta 
uma determinada quantia para alguém hoje e essa pessoa se propõe 
a pagar essa mesma quantia daqui a cinco anos. Aparentemente, ela 
estará devolvendo seu dinheiro no final do período.
Agora convido você a responder se é correto comparar valores em 
momentos diferentes do tempo, como nesse caso. Provavelmente sua 
resposta será não. Qual é a explicação?
Muitos responderão que a explicação se deve ao aumento do preço 
dos bens, mas, se pararmos e refletirmos, essa resposta mostra o efei-
to e não a causa.
Vamos esclarecer melhor essa afirmação. Os preços sobem sob o 
ponto de vista econômico, conforme Assaf Neto (2018) e Gremaud et 
al. (2012) explicam, pois esse é um dos efeitos da inflação, causado por 
um desequilíbrio entre a oferta e a demanda de bens na economia, o 
que afeta o poder de compra do dinheiro. Quando ocorre uma eleva-
ção contínua e generalizada nos índices gerais de preços, o efeito senti-
do pelos consumidores é a necessidade de desembolsar mais dinheiro 
para comprar uma mesma quantidade de bens ou serviços, ou seja, 
ocorre uma perda do poder aquisitivo da moeda devido à inflação 1 . 
Outra explicação embasada na economia seria a de que o capital é 
considerado um fator de produção e, por esse motivo, deve ser remu-
nerado pelos juros, conforme afirmam Gremaud et al. (2012).
Os juros são determinados em função do tempo. Enquanto o tempo 
decorre, o capital (dinheiro investido) deve estar sendo acrescido pelos 
juros nesta razão direta: quanto maior o tempo decorrido, maior será o 
valor dos juros associados ao capital aplicado no período considerado.
Assaf Neto (2017) aponta outro fator importante que deve ser con-
siderado nessa questão: trata-se do risco que envolve um empréstimo 
ou uma aplicação de um capital, pois geralmente não existe total cer-
O artigo O valor do dinhei-
ro no tempo, disponível no 
site Valor Investe, aborda 
a visão analítica central, 
na qual a matemática 
financeira, as finanças 
e os investimentos em 
geral são conceituados, 
de acordo com o estudo 
sobre a influência da 
variável tempo sobre o 
dinheiro nos resultados 
obtidos em investimentos. 
Discutem-se as razões 
pelas quais não é possível 
comparar diferentes valo-
res ao longo do tempos, 
de modo direto, sem 
que se façam ajustes nos 
quais a variável tempo 
seja considerada.
Disponível em: https://valorinveste.
globo.com/blogs/carlos-heitor-
campani/coluna/o-valor-do-
dinheiro-no-tempo.ghtml. Acesso 
em: 8 abr. 2021. 
Leitura
De maneira inversa, 
porém menos recor-
rente, existe o efeito da 
diminuição de preços na 
economia, denominado 
deflação.
1
https://valorinveste.globo.com/blogs/carlos-heitor-campani/coluna/o-valor-do-dinheiro-no-tempo.ghtml
https://valorinveste.globo.com/blogs/carlos-heitor-campani/coluna/o-valor-do-dinheiro-no-tempo.ghtml
https://valorinveste.globo.com/blogs/carlos-heitor-campani/coluna/o-valor-do-dinheiro-no-tempo.ghtml
https://valorinveste.globo.com/blogs/carlos-heitor-campani/coluna/o-valor-do-dinheiro-no-tempo.ghtml
Introdução à análise de investimentos 11
teza quanto ao resultado econômico e financeiro de um empreendi-
mento, projeto ou investimento. Há sempre uma incerteza quanto ao 
futuro, e, em razão dessa incerteza, o capital deve ser remunerado. 
No que diz respeito a um capital emprestado ou aplicado, uma in-
terpretação de Assaf Neto (2017) se refere à necessidade de remune-
rar o proprietário do capital (o investidor), que se priva do recurso por 
um período de tempo e que, portanto, deve ser remunerado por essa 
privação, como uma espécie de “aluguel” a ser pago pela ausência ou 
desprovimento desse capital que foi aplicado e que poderia ser utiliza-
do em outras formas de investimento. Essa remuneração associada à 
privação do recurso é denominada custo de oportunidade.
Agora podemos responder corretamente ao questionamento na si-
tuação hipotética na qual você, leitor, emprestava um recurso e a pes-
soa lhe devolveria o mesmo valor daqui a cinco anos: não podemos 
comparar o dinheiro diretamente em épocas diferentes, pois o capital 
tem valores diferentes conforme decorre o tempo. Esta é uma das re-
gras básicas utilizadas na matemática financeira: só se comparam valo-
res em uma mesma data.
O valor a ser devolvido deve atentar à valorização do dinheiro no 
tempo e considerar o pagamento dos juros, que devem ser suficientes 
para remuneração do capital, bem como dar importância ao risco en-
volvido nesse empréstimo – representado, por exemplo, pela incerteza 
de não haver recursos para quitar a operação após decorrer o prazo 
combinado); pela perda do poder aquisitivo de bens e serviços causado 
pela inflação, que corrói o poder de compra do dinheiro; e pela necessi-
dade de ressarcimento a você, proprietário, pela privação dos recursos 
durante o período da operação.
Portanto, deve-se considerar sempre a variável tempo associada ao 
valor do dinheiro, o que implica a regra de se comparar valores se estes 
estiverem referenciados na mesma data.
1.1.1 Regras básicas de matemática financeira
A principal regra ou característica da matemática financeira refe-
re-se ao valor do dinheiro no tempo. Para comparar valores, parte-se 
da premissa de que é necessário que eles estejam na mesma data. Os 
valores do dinheiro no tempo se desenvolvem mediante o pagamento 
de juros.
12 Análise e decisão de investimentos
Gitman e Joenk (2005) esclarecem que os juros pagos ao investidor 
representam uma remuneração comparável a um “aluguel” pago para 
compensar a utilização do capital pelo tomador de recursos.
Assaf Neto (2017) afirma que a atualização de valores é uma função 
matemática que utiliza um coeficiente numérico constante, representado 
pela taxa de juros, o qual cresce conforme aumenta a variável tempo de-
corrido e descreve como os juros são formados e integrados ao capital.
Um aspecto descrito por Assaf Neto (2017) e Gitman e Joenk (2005) diz 
respeito aos critérios utilizados para calcular e incorporar os juros ao capital. 
Esses critérios são conhecidos como regimes de capitalização e são dois:
1. Regime de capitalização simples ou juros simples, no qual 
o cálculo utilizadoartigo A importância de 
indicadores financeiros no 
seu negócio apresenta os 
principais aspectos sobre 
o uso de índices ou indi-
cadores de investimento. 
O uso de indicadores 
financeiros é fundamen-
tal para a utilização de 
controles sobre as ativi-
dades de um empreendi-
mento e, principalmente, 
para auxiliar os gestores 
a tomar decisões mais 
assertivas com base em 
critérios concretos e 
métricas desenvolvidas 
com essa finalidade.
Disponível em: https://www.
contabeis.com.br/artigos/6274/
a-importancia-de-indicadores-
financeiros-no-seu-negocio/. 
Acesso em: 15 jun. 2021.
Leitura
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
Critérios para decisão de investimentos 73
Nesse contexto, Samanez (2007) aponta a noção primária de risco 
ligada à possibilidade de perdas ou danos em alguma situação gené-
rica de incerteza. Contudo, quando se refere a investimentos, o autor 
descreve que o termo incerteza representa algo mais neutro, podendo 
significar ganhar menos que o esperado e não necessariamente estar 
associado a perdas. Se houver incerteza, há a possibilidade de não se 
cumprir as expectativas iniciais. Assaf Neto e Lima (2019) classificam 
os riscos em três categorias:
I. Riscos estratégicos: são aqueles que estão envolvidos nas 
decisões tomadas pelos administradores ou gestores de uma 
organização, que os autores denominam de risco de negócio.
Esses riscos assumidos pelos gestores objetivam gerar riquezas 
para os proprietários ou acionistas, conforme seu posicionamen-
to diante do mercado com relação aos preços praticados, às es-
tratégias de vendas desenvolvidas, às campanhas de marketing 
adotadas, à pesquisa e ao desenvolvimento de produtos etc.
É importante destacar que as ações e decisões tomadas pelos 
gestores de uma organização são afetadas por variáveis externas 
e incontroláveis que representam o segundo tipo de risco descri-
to por Assaf Neto e Lima (2019).
II. Riscos não estratégicos: riscos que causam influência sobre 
a performance de um investimento feito e não sofrem com as 
decisões tomadas pelos gestores de um empreendimento, ou 
seja, envolvem variáveis externas incontroláveis, como as que são 
representadas pelos riscos macroeconômicos ou conjunturais, 
tais quais as oscilações da renda, a inflação, que afeta o poder 
de compra dos consumidores, e as instabilidades políticas e 
econômicas implementadas pelos governos.
Esses riscos não estratégicos podem ser entendidos como aque-
les que ocorrem por fatores externos que afetam igualmente to-
das as empresas de uma sociedade e se referem a aspectos da 
conjuntura, social e econômica do país.
III. Riscos financeiros: Assaf Neto e Lima (2019) descrevem como 
os riscos ligados aos prováveis prejuízos ou insucessos ocorridos 
nos mercados financeiros, que podem ser causados por um 
grande número de oscilações possíveis ocorridas em variáveis 
financeiras, são capazes de afetar o comportamento e o resultado 
dos investimentos.
74 Análise e decisão de investimentos
Os riscos financeiros são frequentes na atividade empresarial e 
são os que mais preocupam os investidores, pois afetam diretamente 
os resultados dos investimentos. Os autores abordam que os riscos 
financeiros podem ser subclassificados conforme sua relação ao tipo 
de exposição ao risco:
 • Risco de mercado: é caracterizado pela possibilidade de apre-
sentar resultado negativo decorrente de alterações nos preços 
praticados no mercado financeiro ou de parâmetros de mercado, 
como: taxas de juros, taxas de conversão de moedas estrangei-
ras, cotações de preços de ações, commodities e derivativos etc.
Um exemplo deste tipo de risco ocorre em empresas que atuam 
no comércio exterior, no qual oscilações nas taxas de conversão 
do real para uma moeda estrangeira podem ser determinantes 
para o resultado (lucro ou prejuízo).
Para ilustrar esse exemplo, imagine um exportador que recebe em 
dólar por suas vendas ao exterior. Ao converter o montante recebido 
(moeda estrangeira) em reais, caso a cotação do dólar esteja muito 
baixa em comparação ao real, o exportador receberá uma quantida-
de de reais menor (muitas vezes abaixo de suas expectativas).
Assim, ao receber menos reais que o esperado, o valor recebido 
em moeda nacional pode ser insuficiente para cobrir seus gastos 
de produção e, dessa forma, representa um prejuízo.
De maneira inversa, caso a taxa de conversão do dólar para o real 
esteja muito alta, provavelmente a empresa apresentá um lucro 
acima do esperado.
 • Risco de crédito: refere-se à possibilidade de não pagamento ao 
investidor por descumprimento do tomador do recurso investido.
Como todo investimento tem como característica a incerteza, é 
fácil compreender que existe a possibilidade de o investidor não 
receber, ao término do prazo, o valor prometido, por questões de 
inadimplência do tomador do recurso, como em casos de insol-
vência caracterizados por falências e concordatas.
Assaf Neto e Lima (2019) incluem o Risco Soberano, que repre-
senta a possibilidade de ocorrência de insolvência de um país 
com relação aos credores estrangeiros (no caso do nosso país, 
esse risco é conhecido como risco-Brasil).
Critérios para decisão de investimentos 75
 • Risco de liquidez: é a possibilidade de o dinheiro não estar dis-
ponível ao investidor, quando este tem a necessidade de utilizar 
o recurso dentro das regras definidas para o investimento. Este 
tipo de risco pode ocorrer em diversas situações, como quando 
um investidor adquire ações de uma empresa pouco negociada 
no mercado acionário. Caso necessite resgatar o valor aplicado, 
provavelmente terá dificuldade de reaver o capital, em função do 
impasse para encontrar um investidor disposto a aplicar em uma 
empresa com ações com baixo índice de negociações. O mesmo 
ocorre no mercado imobiliário, quando um imóvel é colocado à 
venda e decorre muito tempo para que ela seja concretizada. A 
saída para quem precisa de dinheiro, nesse caso, é diminuir o 
valor da oferta da venda que, muitas vezes, pode representar 
vender o bem abaixo do preço de mercado (deixar de ganhar o 
esperado ou até perder dinheiro). Existe a possibilidade de o to-
mador de recursos não ser capaz de saldar um débito em função 
da insuficiência de recursos.
 • Risco operacional: é a possibilidade de ocorrer perda de dinhei-
ro por mau funcionamento, erro, inadequação de processos, pro-
cedimentos, sistemas ou falhas humanas, eventos inesperados 
externos etc.
Este tipo de risco se refere a ocorrências de problemas de como 
as operações em uma empresa acontecem, sendo de natureza 
de problemas de funcionamento das operações, envolvendo ou 
não as pessoas que atuam nas operações ou até mesmo fraudes.
As possibilidades nas quais se apresentam os problemas podem 
estar relacionadas a diversos fatores, como falta de planejamen-
to, decisões incorretas dos gestores, falta de treinamentos ou 
competências, falta de materiais ou insumos para produção etc.
 • Risco legal: é descrito como sendo aquele que a empresa pratica em 
desacordo com as normas obrigatórias descritas para a sua atua-
ção, ou em desacordo com as condições estabelecidas em contrato.
Evidentemente, existe uma quantidade imensa de normas que 
se referem ao funcionamento das empresas no Brasil e a como 
este tipo de risco está associado ao não cumprimento de normas 
legais, relacionadas às atividades ou ao cumprimento de obriga-
ções tributárias. Nesse sentido, devemos compreender que se 
As aplicações no mercado 
financeiro brasileiro apre-
sentam diversos riscos. A 
Associação Brasileira das 
Entidades dos Mercados 
Financeiros e de Capitais 
(Anbima) apresenta o 
artigo Riscos de investimen-to: entenda quais e como 
se proteger, que tem o 
propósito de aumentar a 
compreensão a respeito 
dos riscos envolvidos em 
operações de investimen-
tos no mercado financeiro.
Para conhecer os princi-
pais aspectos sobre riscos 
de investimento, confira o 
link a seguir.
 Disponível em: https://
comoinvestir.anbima.com.br/
noticia/riscos-de-investimento/. 
Acesso em: 1 jul. 2021.
Saiba mais
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
https://www.contabeis.com.br/artigos/6274/a-importancia-de-indicadores-financeiros-no-seu-negocio/
76 Análise e decisão de investimentos
refere à aplicação de sanções legais (penalidades), por parte dos 
órgãos reguladores, como aplicação de multas e, em alguns ca-
sos, perdas de benefícios quando for verificada a sua ocorrência.
Outro caso de risco legal refere-se à não observância de cláusu-
las contratuais, que está associada a possíveis perdas financei-
ras referentes às compensações em caso de descumprimento 
das condições estabelecidas no contrato, decorrentes de con-
tratos mal elaborados que permitem a contestação quando a 
relação estabelecida pelo contrato firmado não encontra am-
paro legal na legislação vigente.
A Figura 1 apresenta uma síntese dos diversos tipos de riscos classi-
ficados e divididos em três grupos e seus respectivos subgrupos.
Análise de riscos
Riscos estratégicos
Riscos de mercado
Riscos não estratégicos
Risco de crédito
Riscos financeiros
Risco de liquidez Risco operacional Risco
legal
• Risco de taxas de juros
• Risco de taxas de 
câmbio
• Risco de commodities
• Risco de ações
• Risco de derivativos
• Risco de concetrações 
de investimentos
• Riscos de 
inadimplências
• Riscos de degradação 
de crédito
• Risco soberano
• Risco de liquidez de 
ativos
• Riscos de Fluxo de 
Caixa
• Risco de fraude 
• Risco de equipamentos
• Risco de qualificação
• Risco de erro não 
intencional
• Risco de modelagem
• Risco de imagem
• Risco de obsolescência
• Risco de catástrofes
• Risco de legislação
• Risco tributário
• Risco de contrato
• Riscos do setor 
econômico
• Riscos de inovação 
tecnológica
• Riscos de produção e 
preços
• Risco de marketing
• Risco de cenário 
econômico
• Risco político
Figura 1
Análise de riscos e configuração de seus tipos
Fonte: Assaf Neto; Lima, 2019, p. 6.
Assaf Neto e Lima (2019) alertam que, muito embora seja possível 
segregar os tipos de riscos individuais mostrados na Figura 1, na práti-
ca, os riscos aparecem de maneira combinada, ou seja, mais de um tipo 
de risco pode estar presente em um único empreendimento.
Riscos e incertezas são características presentes em todos os investi-
mentos. Todos os métodos de avaliação de investimentos utilizam variáveis 
com valores estimados, portanto, ao se definir um retorno de investimen-
Critérios para decisão de investimentos 77
tos, os cálculos podem apresentar valores incorretos quando comparados 
com valores reais. Sendo assim, é importante entender a sistemática e com-
preender como são definidos os valores de retorno de investimentos.
3.4 Retorno de investimentos 
Vídeo Em um investimento, risco e incerteza estão sempre presentes, pois 
não se pode precisar com exatidão quais serão as taxas de retorno e 
quais serão as variáveis envolvidas, bem como o modo como elas po-
dem afetar as taxas de retorno, uma vez que quando decidimos inves-
tir utilizamos estimativas de valores para construir padrões e critérios 
que nos amparam no processo de tomada de decisões para a escolha 
da melhor alternativa de investimento.
Dessa forma, Samanez (2007) alerta que quanto maior for o tama-
nho das possíveis faixas de retorno de um investimento, maior será a 
incerteza e, consequentemente, maior poderá ser a exposição ao risco 
associado à aplicação de recursos analisada.
3.4.1 Medidas de retorno de um investimento
Ao se analisar a rentabilidade de um investimento, procedemos 
a uma verificação de variação de valores de um ativo financeiro em 
determinado período.
Para demonstrar essa afirmação, Samanez (2007) refere-se à remu-
neração oferecida por uma ação representada pelos dividendos pagos 
acrescidos do ganho de capital (valorização do preço da ação no mer-
cado). Essa remuneração pode ser expressa em termos percentuais, 
dividindo-se a remuneração de uma ação pelo preço inicial dela.
Acompanhe o seguinte exemplo para compreender como se rea-
liza esse cálculo:
Imagine que um lote de ações de uma companhia é adquirido por 
R$ 100,00/ação. O valor do dividendo pago é de R$ 8,00/ação, quando 
a ação vale R$ 115,00.
Nesse caso, a remuneração seria representada pelo ganho de ca-
pital, R$ 15,00, acrescido do valor do dividendo pago, R$ 8,00, ou seja, 
R$15,00 + R$ 8,00 = R$ 23,00. Em termos percentuais, essa remunera-
ção seria R$ 23,00 / R$ 100,00 = 0,23 = 23%.
78 Análise e decisão de investimentos
Com esse exemplo, podemos afirmar, de modo simples, que a ren-
tabilidade de um investimento está associada à valorização dele em 
relação ao capital investido expresso de modo percentual.
3.4.2 Retornos históricos: acumulado, 
médio aritmético e geométrico
Os retornos históricos de um investimento representam os resul-
tados que regressaram aos aplicadores de recursos em determinado 
período de tempo. Samanez (2007) classifica esses retornos como:
 • Retorno Acumulado (RA): representa o ganho acumulado que 
um investidor obteria se conservasse seus recursos aplicados em 
determinado período, que pode ser expresso em diferentes uni-
dades de tempo, como dias, semanas, meses anos etc.
O RA é dado pela fórmula:
RA = [π (xi+1)] – 1
Onde:
π: significa a produtória de termos xi, com i variando de 1 até n.
xi: representa o retorno anual referente a um período i.
Assim:
RA = [(x1 + 1) · (x2 + 1) · (x3 + 1) · (x4 + 1) · ... · (xn–1 + 1) · (xn + 1)] –1
Observe o seguinte exemplo, supondo os retornos expressos em 
termos anuais dados pela Tabela 1:
Tabela 1
Retorno anual de um investimento no período de 5 anos
Ano Retorno
1 5%
2 2%
3 3%
4 8%
5 7%
Fonte: Elaborada pelo autor.
Ao se utilizarmos os dados da Tabela 1 para calcular o RA, teremos:
RA = [(x1 + 1) · (x2+ 1) · (x3 + 1) · (x4+ 1) · ... · (xn–1 + 1) · (xn + 1)] –1
RA = [(0,05 + 1) · (0,02 + 1) · (0,03 + 1) · (0,08 + 1) · (0,07 + 1)] – 1
RA = [(1,05) · (1,02) · (1,03) · (1,08) · (1,07)] – 1
RA = [(1,274777028)] – 1 = 0,274777028
Critérios para decisão de investimentos 79
Nesse exemplo, o Retorno Acumulado no período de 5 anos é de 
27,48%. Esse valor representa o percentual de rentabilidade acumula-
da do investimento ao longo de 5 anos, ou seja, qual foi o retorno do 
investimento com relação ao capital investido no período de 5 anos.
 • Retorno Médio Geométrico (RG): o cálculo de retornos com 
base na média geométrica se baseia na premissa de que quando 
efetuamos cálculos em que se medem valores percentuais acu-
mulados em determinado período, como no caso da fórmula de 
RA, que, fundamentalmente, é uma relação de fatores acumula-
dos por meio de fatores multiplicados (produtória π), utiliza-se a 
média geométrica que expressa qual seria o valor médio dessas 
variações percentuais no período analisado.
Para um conjunto de valores acumulados em n períodos, a média 
geométrica pode ser descrita como sendo calculada por meio de uma 
raiz enésima desse agrupamento de valores. Assim, o RG de um inves-
timento é dado pela fórmula:
RG = �� x � �� �n
i �� � �1 1
Em que xi representa o retorno anual referente ao ano i, com i va-
riando de 1 até n.
Vamos utilizar os dados da Tabela 1 para exemplificar como se calcula 
o RG para o período de 5 anos representado pelos dados dessa tabela:
RG = �� x �� �i�
n �� � �1 1
RG = x x x x x �� � 1 2 3 4 5
5 1 1 1 1 1 1�� � �� � �� � �� � �� �� � �· · · ·
RG = 0 05 1 0 02 1 0 03 1 0 08 1 0 07 15 , · , · , · , · ,�� � �� � �� � �� � �� �� � � �� ��1
RG = 1 051 02 1 03 1 08 1 07 15 , · , · , · , · ,� � � � � � � � � �� � � �� �
RG = 1 274777028 15 , ) �� �−
RG = 1,0497523263 – 1 = 0,0497523263
RG = 4,98%
Nesse exemplo, o Retorno Médio Geométrico calculado no período 
de cinco anos será de 4,98% ao ano.
 • Retorno Médio Aritmético (RAr): se utilizarmos o cálculo de re-
tornos com base na média geométrica para expressar a média de 
valores percentuais acumulados em determinado período, por 
que devemos utilizar a média aritmética em uma série de valores?
80 Análise e decisão de investimentos
A resposta, nesse caso, é que a média aritmética é utilizada para se 
calcular o desvio padrão da série analisada.
O Desvio Padrão (DP) é uma medida de dispersão dos dados em 
torno da média aritmética encontrada (que indica a uniformidade do 
conjunto de dados analisados), ou seja, quanto menor for o DP, menor 
a incerteza do retorno do investimento, pois indica como estão agrupa-
dos os dados em relação à média aritmética e, por conseguinte, quanto 
menor for o DP, menor será o risco associado ao investimento analisado.
A fórmula para se calcular o DP é dada por:
 
DP
x RA
n
i
i
n
r
�
�
�
� ( )
1
2
Onde:
DP: representa o valor do desvio padrão para um conjunto de 
dados.
xi: é o termo genérico do conjunto de dados.
n: representa o número de elementos do conjunto de dados 
analisados.
RAr: é a média aritmética dos dados analisados (no caso seria a 
média aritmética dos retornos).
O cálculo do Retorno Médio Aritmético é dado pela fórmula:
RAr = ∑x
n
i
xi representa o retorno anual referente ao ano i, com i variando de 
1 até n.
Novamente, para exemplificar o cálculo, vamos utilizar os dados da 
Tabela 1 e calcular o RAr.
RAr = ∑x
n
i
RAr = x x x x x1 2 3 4 5
5
+ + + +
RAr = 0 05 0 02 0 03 0 08 0 07
5
, , , , ,+ + + +
RAr = 0 25
5
0 05 5 00, , ,= =� � � �%�ao�ano
O RAr no período de cinco anos será de 5,00% ao ano. 
Um assunto que gera 
dúvidas entre investi-
dores é qual o melhor 
método para se calcular 
o retorno de aplicações, 
pois existem diversas 
formas para se deter-
minar esse valor. Para 
auxiliar na compreensão 
do assunto, indicamos 
a leitura do artigo Como 
calcular a rentabilidade 
dos seus investimentos? Um 
modelo fácil de entender!, 
de Flavio Moura. Nele a 
análise realizada aborda 
as diferentes maneiras 
para se determinar como 
realizar esse cálculo, as 
vantagens e desvantagens 
de cada método e qual 
seria o mais apropriado e 
em qual situação.
Disponível em: https://financials.
com.br/como-calcular-retorno-
de-investimento/. Acesso em: 1 
jul. 2021.
Leitura
https://financials.com.br/como-calcular-retorno-de-investimento/
https://financials.com.br/como-calcular-retorno-de-investimento/
https://financials.com.br/como-calcular-retorno-de-investimento/
Critérios para decisão de investimentos 81
A decisão de se aceitar um projeto de investimentos é facilitada pe-
los métodos do TIR e do VPL, contudo, há aspectos importantes que 
devem ser considerados na obtenção de parâmetros definidos nos cál-
culos quando utilizados esses métodos.
3.5 Outras considerações sobre investimento 
Vídeo Os métodos de avaliações de investimentos pelo TIR e VPL repre-
sentam ferramentas objetivas, com base em números calculados por 
meio de modelos algébricos e premissas de estimativas variáveis di-
versas relacionadas a comportamentos econômicos, políticos e outros.
Neles verificamos os aprofundamentos e o entendimento a respeito 
de características dessas técnicas, que facilitam a utilização dos métodos 
em processos decisórios de seleção de alternativas de investimentos.
3.5.1 Considerações com relação ao 
Valor Presente Líquido (VPL)
Bruni e Famá (2017) destacam que uma característica importante 
ao se utilizar o VPL para a avaliação e escolha de um projeto de inves-
timentos é que, conforme o custo de capital investido (k) oscila, o VPL 
varia de maneira inversa, ou seja, quanto maior o valor de k, menor 
será o valor do VPL encontrado.
Os autores exemplificam esse efeito utilizando o Fluxo de Caixa 
estimado de um projeto de investimento hipotético representado na 
Tabela 2, a seguir:
Tabela 2
Fluxo de Caixa estimado de um projeto de investimento hipotético
Ano 0 1 2 3
Fluxo de Caixa estimado (R$) –24,00 12,00 12,00 12,00
Fonte: Bruni; Famá, 2017.
Para um custo de capital investido k = 5% ao ano, o valor do VPL será 
dado pelo seguinte cálculo:
VPL �
k
��� ��
k
�
k
� � �
�� �
�
�� �
�
�� �
24 00 12 00
1
12 00
1
12 00
11 2 3
, , , ,
VPL = R$ 8,68
82 Análise e decisão de investimentos
Se utilizarmos a mesma sistemática de cálculo para outros valores 
de custo de capital (k), construímos a Tabela 3:
Tabela 3
Valores do VPL calculados por meio dos valores do Fluxo de Caixa representados na Tabela 2.
k 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%
VPL 8,68 5,84 3,4 1,28 –0,58 –2,21 –3,65 –4,93
Fonte: Bruni; Famá, 2017. 
Para ilustrar como o VPL apresenta o comportamento de maneira 
inversa à variação do custo de capital (k), observe a Figura 2, que ilus-
tra esse efeito (quanto maior o valor de k, menor será o valor do VPL 
encontrado).
0% 10% 30%20% 40% 50%
Área de rejeição de 
investimentos
Área de aceitação de 
investimentos
VPL
k
15,00
10,00
(5,00)
5,00
(10,00)
–
(15,00)
Figura 2
Gráfico da relação inversa que há entre o VPL e o k
Fonte: Bruni; Famá, 2017, p. 86.
TIR
Percebemos no gráfico da Figura 2 que quando o custo de capital 
aumenta, o VPL decresce. Pelo uso do VPL, um investimento deve ser 
aceito quando o VPL for positivo. No gráfico, a área de aceitação do in-
vestimento fica localizada à esquerda da Taxa Interna de Retorno, que 
é a taxa para qual os valores do Fluxo de Caixa se anulam.
Da mesma forma, pelo gráfico, podemos indicar que devemos 
rejeitar as propostas de investimento quando o k for superior ao 
TIR e os VPLs calculados forem positivos. Para k maior que TIR, os 
VPLs tornam-se negativos. Nesse caso, o projeto de investimento 
deve ser rejeitado. Com esse exemplo, fica evidente a importância 
de definição de custos de capital que sejam compatíveis com a rea-
lidade de mercado.
Critérios para decisão de investimentos 83
Valores equivocados aumentam o risco de decisões incorretas: po-
dem ser rejeitadas boas alternativas de investimento, assim como po-
dem ser aceitas opções de investimento inapropriadas sob o ponto de 
vista de retornos gerados.
3.5.2 Considerações com relação à 
Taxa Interna de Retorno
Esse método é conhecido por determinar o retorno de um investi-
mento em termos de taxas percentuais ao período (dias, meses, anos 
ou outra unidade de tempo).
O método da TIR pode ser descrito pelo objetivo de apontar uma 
taxa de juros, na qual a somatória dos valores futuros do Fluxo de Caixa 
descontados até o instante inicial do investimento se iguala ao valor 
investido inicialmente (em termos absolutos).
Observe a equação a seguir, que representa essa descrição:
FC0
1 1
�
��
� FC
i
t
t
t
n
( )
, ou seja, 0
11
0�
�
�
�
� FC
i
t
t
t
n
( )
FC . 
Onde:
FC0: valor do Fluxo de Caixa no momento zero (recebimento – 
empréstimo ou pagamento – investimento).
FCt: fluxos previstos de entradas ou saídas de caixa em cada pe-
ríodo de tempo.
n: último período considerado a partir do início do investimento.
i: Taxa Interna de Retorno, que representa a incógnita da equação.
t: termo do Fluxo de Caixa representado.
Desmembrando os termos dessa somatória, teremos:
0
1 1 1 1
1 2
2
3
3 0�
�� � � �� �
�
�� �
���
�� �
�
�
�
��
�
�
�
��
��
FC
i
FC
i
FC
i
FC
i
�FCn
n
Sendo que VPL = �
FC
i
FC
i
FC
i
FC
i
�FCn
n
1 2
2
3
3 01 1 1 1�� � � �� �
�
�� �
���
�� �
�
�
�
��
�
�
�
��
�
84 Análise e decisão de investimentos
Então, para o cálculo da TIR, temos:
VPL = 0
1 1 1 1
1 2
2
3
3 0�
�� � � �� �
�
�� �
���
�� �
�
�
�
��
�
�
�
��
�
FC
i
FC
i
FC
i
FC
i
�FCn
n
Um problema que pode ser associado à utilização do método da 
Taxa Interna de Retorno se refere a uma análise dessa fórmula sobo ponto de vista algébrico.
Sendo i a incógnita que representa a TIR nessa fórmula, teremos 
que determinar o valor dela. Nesse caso, sob o ponto de vista algé-
brico, trata-se de se definir esse valor em uma equação polinomial 
de grau n. Quando resolvemos uma equação polinomial, podemos 
encontrar mais de uma raiz, que cumpre os requisitos da equação 
utilizada para cálculo do valor de i.
Bruni e Famá (2017) indicam a regra de Descartes utilizada para 
se prognosticar o número de raízes múltiplas, que é igual ou menor 
ao número de mudanças de sinais dos valores analisados (no caso 
de análise de um investimento, estamos utilizando os valores do Flu-
xo de Caixa).
Para ilustrar esse efeito, vamos utilizar o exemplo dado por Bruni 
e Fáma (2017) para analisar um projeto de investimento, no qual se 
desembolsa um capital inicial de R$ 3.000,00, com valores estimados 
de Fluxo de Caixa de R$ 7.650,00 para o final do 1º ano e –R$ 4.830,00 
para o final do 2º ano (note que o sinal negativo representa a necessi-
dade de capital adicional para esse projeto).
Dessa forma, podemos representar o DFC na Figura 3:
– 3.000
–4.830
2
Tempo decorrido (ano)
10
7.650
Figura 3
Diagrama do fluxo de caixa para a análise do projeto de investimento
Fonte: Adaptada de Bruni; Famá, 2017, p. 90.
Critérios para decisão de investimentos 85
O DFC representado na Figura 3 pode ser expresso pela fórmula a 
seguir para se determinar o valor do IRR do fluxo:
VPL � �
�i
�
� �i
� �
�
� � �
�� �
�
�� ��
�FC
FC
it
n
t
t0
1
11
3 000 7 650
1
4 830
1( )
. . .
22
0�
2
Onde:
i = IRR, que representa a incógnita da equação.
FC0 = valor do Fluxo de Caixa no momento zero (recebimento – 
empréstimo, ou pagamento – investimento).
FCt = fluxos previstos de entradas ou saídas de caixa em cada 
período de tempo.
n = último período considerado a partir do início do investimento.
t = termo do Fluxo de Caixa representado.
� �
�� �
�
�� �
�3 000 7 650
1
4 830
1
0
1 2
. . .� �
�i
�
� �i
–3.000 + 7.650 · (1 + i)–1 – 4.830 · (1 + i)–2 = 0
Para facilitar a resolução, vamos considerar que x = (1 + i)–1.
Assim, a equação adaptada fica:
–3.000 + 7.650 · x – 4.830 · x2 = 0
Como trata-se de uma equação do segundo grau, podemos resolvê-
-la pela fórmula de Bhaskara:
x � b� � b ac
a
� � ( (
�
� � �
�
� � � � �2 24
2
7 650 7 650 4 4 830 3 000. ( . ) · . ) · . ) 
 (
��
2 4 830· . )�
x � � ���
� � �
�
7 650 58 522 500 57 960 000
9 660
. . . . .
.
x � � ���
� �
�
7 650 562 500
9 660
. .
.
x � � ���
� �
�
7 650 750
9 660
.
.
Temos dois valores para x:
x1 = 0,8695652174
Como x = 1 1
0 8695685174
1 1151
1�� � � � � �� � ��i x i
,
,
Lembrando que a Taxa 
Interna de Retorno re-
presenta a taxa de juros, 
sendo o VPL igual a 0.
2
86 Análise e decisão de investimentos
Ou seja, i = 0,15 = 15%.
x2 = 0,7142857143
Como x = 1 1
0 7142857143
1 1 401
2�� � � � � �� � ��i x i
,
,
Ou seja, i = 0,40 = 40%.
Assim, temos dois valores da TIR.
Figura 4
Gráfico entre as estimativas k do custo de capital e os respectivos VPL
VPL
50
50
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60%
K
100
150
0
200
Fonte: Bruni; Famá, 2017, p. 91.
Ao analisar o gráfico da Figura 4, conclui-se que teremos os valores 
de VPL entre os intervalos de taxa [15%, 40%]. Fora desse intervalo, 
deve-se rejeitar o investimento, pois VPLque envolvem os recursos de um 
projeto de investimento, suas obrigações e os efeitos de 
transações.
Objetivos de aprendizagem
Iudícibus e Marion (2018) descrevem que um relatório contábil é uma 
forma resumida e ordenada no qual se apresentam informações contá-
beis, com o objetivo de representar a posição financeira, o desempenho 
e os principais fatos registrados de um projeto de investimentos, seja de 
uma filial, de um setor ou de qualquer unidade que se queira analisar, com 
base nos registros de valores em um determinado período já decorrido.
Os relatórios contábeis são divididos em dois tipos:
1. relatórios não obrigatórios;
2. relatórios obrigatórios.
Os relatórios não obrigatórios são aqueles que não são exigidos 
por alguma lei, mas podem ser elaborados pelas empresas para uso 
dos gestores. Como exemplos, podemos citar o Demonstrativo de 
Fluxo de Caixa (DFC) e o Demonstrativo de Valor Adicionado (DVA), os 
quais podem ser elaborados e utilizados por empresas de pequeno 
porte, no entanto, não são obrigatórios para esses tipos de empresas.
Já os relatórios obrigatórios, de acordo com Iudícibus e Marion 
(2018), possuem como principal característica o aspecto de serem exi-
gidos por lei. Assim, esses relatórios são conhecidos como demonstra-
ções financeiras ou demonstrativos financeiros, cuja obrigação é exigida 
para as Sociedades Anônimas (Lei n. 6.404/1976, reformada pela Lei 
n. 11.638/2007) ou por legislações específicas que constam do Novo 
Código Civil ou outra, como o Código Comercial (Lei n. 556/1850), a Lei 
Complementar n. 123/2006 (Simples Nacional e Supersimples), entre 
outras normas que regulamentam as empresas.
90 Análise e decisão de investimentos
A exigência legal, quanto aos relatórios contábeis, varia conforme 
a classificação da estrutura da organização: há uma exigência legal 
maior para as estruturas maiores ou mais complexas das empresas. 
Por exemplo, as sociedades limitadas, com um faturamento superior 
a R$ 300.000.000,00 ou que apresentam um ativo total superior a R$ 
240.000.000,00, seja individualmente ou em sociedades sob o mesmo 
controle. Nesse caso, as sociedades limitadas de grande porte passam 
a ter que cumprir as mesmas exigências legais das sociedades anô-
nimas e não mais das sociedades limitadas. Dessa forma, a obrigato-
riedade de tipos e variedades de relatórios financeiros obrigatórios a 
serem publicados aumenta.
Descrevemos as demonstrações contábeis exigidas para as Socie-
dades Anônimas e Sociedades Limitadas de grande porte que têm a 
obrigação legal de apresentar, no final de cada exercício social, as se-
guintes Demonstrações Financeiras (Contábeis):
Caracteriza-se por mostrar a posição patrimonial e financeira da entidade  em uma data 
específica. As informações do Ativo se referem aos bens e direitos ou aos recursos disponíveis 
para a organização em uma determinada data. Por isso, é considerada uma posição estática 
da organização. As informações do Passivo mostram as obrigações que a organização tem com 
terceiros. Já o Patrimônio Líquido representa a diferença entre o Total de Ativos subtraídos do 
total de Passivos. Um aspecto interessante do Balanço Patrimonial é que Ativos e Passivos se 
referem às informações presentes da organização, definidas por eventos passados que afetarão 
as posições futuras dessa organização.
Exibe o valor das receitas, despesas e do resultado operacional em um período de tempo, geralmente, 
de 12 meses. A demonstração de resultado é considerada do tipo dinâmica, pois se refere a um período 
de tempo e não a uma data específica.
Caracteriza-se por não ser obrigatório por lei, mas ter exigibilidade de publicação pela Comissão de 
Valores Mobiliários (CVM) para apontar alterações no Patrimônio Líquido das organizações em um 
determinado período. O objetivo do uso desse relatório é evidenciar as movimentações de recursos na 
empresa.
Evidencia qual é a destinação do resultado de um exercício, por meio de variações no saldo da conta de 
lucros ou prejuízos acumulados no Patrimônio Líquido, obtido por informações do Balanço Patrimonial.
Balanço Patrimonial (BP)
Demonstração do Resultado do Exercício (DRE)
Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido (DMPL)
Demonstração dos Lucros e Prejuízos Acumulados (DLPA)
(Continua)
A leitura do texto 
Demonstrações contábeis: 
saiba quais são as 
obrigatórias, publicado no 
Jornal Contábil, exemplifica 
como os relatórios finan-
ceiros obrigatórios variam 
conforme a estrutura e o 
porte das empresas, cada 
tipo de estrutura tem uma 
exigibilidade.
Disponível em: https://www.
jornalcontabil.com.br/demonstracoes-
contabeis-saiba-quais-sao-as-
obrigatorias/. Acesso em: 19 jul. 2021.
Leitura
https://www.jornalcontabil.com.br/demonstracoes-contabeis-saiba-quais-sao-as-obrigatorias/
https://www.jornalcontabil.com.br/demonstracoes-contabeis-saiba-quais-sao-as-obrigatorias/
https://www.jornalcontabil.com.br/demonstracoes-contabeis-saiba-quais-sao-as-obrigatorias/
https://www.jornalcontabil.com.br/demonstracoes-contabeis-saiba-quais-sao-as-obrigatorias/
Administração do caixa e gestão de investimentos 91
É exigida apenas para Sociedade Anônima de Capital Aberto e mostra, de maneira resumida, os valores 
que têm relação com a formação de riqueza gerada e distribuída em um determinado período.
Apresenta as movimentações ocorridas no caixa das organizações (entradas e saídas 
de dinheiro). Segundo Salotti et al. (2019), a base das informações para se emitir 
esse relatório origina-se do registro das atividades operacionais, das atividades de 
financiamento e investimentos, sendo essas obtidas tanto no Balanço Patrimonial (BP) 
quanto na Demonstração de Resultados do Exercício (DRE). A utilização desse relatório 
é importante para se obter informações a respeito das origens e aplicações de caixa no 
período analisado.
Demonstração do Valor Adicionado (DVA)
Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC)
Esses relatórios financeiros são utilizados para subsidiar o planeja-
mento, com isso, pressupõe-se que comportamentos passados pos-
sam servir de base para projetar situações e futuros comportamentos.
É nesse sentido, que Iudícibus e Marion (2018) apontam as vantagens 
de se empregar a contabilidade como uma ciência ampla, fundamen-
tada em princípios gerais, padronizados e universais, de modo que as 
informações contábeis, disponíveis por meio dos relatórios contábeis e 
financeiros, possam ser utilizadas e interpretadas para qualquer tipo de 
organização pelos interessados no conjunto de informações.
Salotti et al. (2019) apontam que os demonstrativos contábeis e fi-
nanceiros são utilizados por dois grandes grupos de interessados pelas 
informações contidas: os usuários internos e externos à organização.
Os usuários internos são aqueles que possuem informações gerais 
detalhadas sobre as operações: volume de vendas por clientes, con-
centração de vendas por produto, resultados por produtos, por filiais, 
concentração de negócios com fornecedores, entre outras operações.
Já os usuários externos são aqueles que necessitam de elementos 
baseados na realidade para tomada de decisões, fundamentadas por 
análises em informações como:
 • investidores para aplicar recursos em uma empresa;
 • analistas para examinar e ponderar sobre a situação financeira 
da empresa;
 • governos para fiscalizar uma empresa;
 • sindicatos para subsidiar negociações trabalhistas;
Além dos relatórios contá-
beis e financeiros, existem 
as notas explicativas, as 
quais são informações 
adicionais que fazem 
parte e complemen-
tam as demonstrações 
financeiras para auxiliar 
no entendimento da 
situação patrimonial e dos 
resultados do exercício. 
Para saber mais, acesse o 
link a seguir.
Disponível em: https://www.
contabeis.com.br/contabil/
notas_explicativas/. Acesso em: 19 
jul. 2021.
Saiba mais
https://www.contabeis.com.br/contabil/notas_explicativas/
https://www.contabeis.com.br/contabil/notas_explicativas/
https://www.contabeis.com.br/contabil/notas_explicativas/92 Análise e decisão de investimentos
 • bancos para a concessão de crédito e financiamento de bens;
 • fornecedores para concessão de crédito de bens e serviços.
Iudícibus e Marion (2018) e Salotti et al. (2019) apontam que as in-
formações devem ser registradas, padronizadas e estar de acordo com 
a normatização vigente.
Salotti et al. (2019) descrevem que, no Brasil, a padronização obedece 
às normas internas e, no âmbito internacional, o padrão de divulgação 
era conhecido como BR Gaps (a partir de 2010, isso alterou). Logo, depois 
disso, até o presente, o padrão de divulgação das informações contábeis 
internacionais passou a ser obrigatório e esse deve ser elaborado confor-
me os padrões internacionais de contabilidade da International Financial 
Reporting Standards (IFRS), e é aceito e adotado pela maioria dos países.
O artigo Principais Consequências da Adoção das IFRS: análise da literatura 
existente e sugestões para investigação futura, dos autores: Isabel Maria Es-
tima Costa Lourenço e Manuel Emílio Mota de Almeida Delgado Castelo 
Branco, apresenta como ocorre a adoção dos padrões internacionais de 
contabilidade da IFRS.
A adoção desses padrões torna a utilização da contabilidade uma linguagem 
universal na qual as demonstrações financeiras são publicadas de maneira 
padronizada, conforme uma base de princípios em comum, permitindo que se 
comparem as empresas semelhantes em diversos países do mundo.
Acesso em: 19 jul. 2021.
https://www.scielo.br/j/rcf/a/ZLtwDr5mChxMYKMXLH8nR6f/?lang=pt&format=pdf 
Artigo
Com o avanço dos recursos de tecnologia da informação, os siste-
mas de informações internos se conectam e se integram com infor-
mações, tanto do ambiente externo quanto do interno, para processar 
os dados contábeis, que são transformados em informações a serem 
utilizadas no processo de tomada de decisões.
4.2 Orçamentos de capital 
Vídeo
Quando nos referimos a um orçamento, em nosso cotidiano, asso-
ciamos o quanto deverá ser gasto para se atingir um objetivo, algo de 
que necessitamos, seja ele um produto, um serviço ou um projeto de 
investimentos.
Administração do caixa e gestão de investimentos 93
Assim como utilizamos um orçamento em nossa vida privada, 
ele também é utilizado no âmbito organizacional/empresarial. 
Acerca disso, Hoji (2018) descreve o orçamento empresarial, que 
tem como objetivo antever os recursos a serem gastos, tendo em 
vista definir os passos que a empresa executará, a fim de obter o 
benefício pretendido. Assim, podemos compreender a relação es-
tabelecida entre o planejamento das ações e o orçamento estabe-
lecido para sua execução.
De acordo com Hoji (2018), para que os insumos sejam gastos 
de maneira eficiente e eficaz, há a necessidade da utilização de um 
sistema de informações baseado em processos que sejam flexíveis 
para eventuais mudanças, pressupondo um ambiente dinâmico, 
que possibilite revisões e correções no planejamento e controle de 
operações.
A Figura 1 mostra como deve ser o processo de planejamento, 
execução e controle baseado nesses pressupostos.
PR
O
CE
SS
O
 D
E 
D
EC
IS
Õ
ES
Planejamento Execução Controle
SI
ST
EM
A 
DE
 IN
FO
RM
AÇ
Õ
ES
Sistema de 
orçamentos 
Sistema de 
desempenho 
Relatório de 
desempenho
Orçamento 
aprovado
Registro de 
contábeis
Feedback
1
2
3
7
6
4
5
Fonte: Hoji, 2018.
Figura 1
Processo de planejamento, execução e controle
Vejamos de maneira detalhada a numeração das sequências das 
ações no planejamento, execução e controle apresentadas na Figura 1.
94 Análise e decisão de investimentos
Mostra as três fases no processo 
de decisões: (i) planejamento; 
(ii) execução; e (iii) controle.
O sistema de contabilidade 
confronta os dados contábeis 
gerados, com base nas 
atividades executadas, e os 
dados registrados no sistema de 
orçamentos. 
Após o orçamento ser aprovado, 
ele é registrado no sistema de 
orçamentos, o qual servirá de 
base para as atividades serem 
parametrizadas e realizadas.
Exibe a composição do sistema 
de informações, sendo: sistema 
de orçamentos e sistema de 
contabilidade.
Os gestores recebem o resultado 
de análises do desempenho, 
feito pelas áreas competentes e 
responsáveis para realizar essas 
análises.
Caso ajustes sejam necessários, 
os gestores implementam ações 
corretivas.
Os registros contábeis das 
atividades executadas são 
realizados.
Hoji (2018) destaca que existem diversos tipos de orçamentos 
empresariais:
É o tipo de orçamento mais conhecido e, por essa razão, é o mais difundido 
nas empresas. Uma característica desse tipo de orçamento é que não pode 
ser modificado após ser implantado e, assim, divergências entre os valores 
orçados e os valores verificados na prática devem ser justificadas pelos 
gestores. Trata-se de um orçamento muito utilizado por multinacionais, pois o 
planejamento e orçamento das filiais são fixados pelas matrizes e devem ser 
cumpridos pelas filiais em outros países.
Pressupõe a realização de orçamentos que variam conforme níveis diferentes 
de atividades e, por esse motivo, também são conhecidos como orçamento 
variável. A principal característica desse tipo de orçamento é que existem 
diferentes metas associadas a diferentes níveis de atividades possíveis. 
Assim, o orçamento empresarial pode variar e se adaptar à realidade da 
atividade da empresa.
Orçamento estático
Orçamento flexível 
(Continua)
Administração do caixa e gestão de investimentos 95
É indicado em casos nos quais o cenário econômico não tem oscilações 
bruscas, há um certo grau de previsibilidade no comportamento da economia, 
com base nos dados históricos de eventos passados.
É o tipo de orçamento em que dados históricos não são utilizados, com o 
pressuposto de que equívocos e ineficiências ocorridos no passado não se 
repitam no futuro. Desse modo, todos os pressupostos utilizados nesse 
tipo de orçamento admitem uma similaridade com aqueles realizados 
em empresas que iniciam suas atividades, ou seja, não existem dados 
históricos a se considerar. É feita uma nova análise a cada novo orçamento 
realizado, em todos os setores da empresa, possibilitando detectar e 
corrigir eventuais deficiências na empresa.
É o tipo de orçamento empresarial utilizado para produtos com um ciclo 
de vida curto, como nas empresas de tecnologia ou de vestuário e moda 
em geral. Neste caso, o orçamento abrange períodos muito curtos, em 
geral, de um a seis meses, pois as oscilações de demanda, nesses tipos de 
setores, podem ser muito voláteis.
Orçamento de tendências
Orçamento base zero ou Zero Based Budgeting
Orçamento contínuo ou Rolling Budget
É baseado no método de custeio baseado em atividades, Activity Based 
Costing (ABC), o qual analisa a relação de causa e efeito na utilização de 
recursos pelas empresas. Nesse tipo de orçamento, faz-se um mapeamento 
do uso de recursos, localizando em qual atividade se consumiu esse recurso 
e analisando qual o resultado obtido na utilização dele. Dessa forma, são 
estabelecidos elementos que permitem analisar a relação de causa e efeito 
dos gastos, localizados em uma determinada área da empresa e estudar 
meios de otimização no uso desses recursos.
Orçamento baseado em atividades ou Activity Based Budgeting (ABB)
É uma abordagem que tem alguns aspectos semelhantes ao orçamento 
flexível, pois não existem metas fixas na sua execução. A diferença é que, 
no método de orçamento variável, ocorrem metas definidas conforme níveis 
de atividade preestabelecidos, porém, no Beyond Budgeting, as metas são 
baseadas no momento vivenciado pela empresa e no benchmark externo 
à organização. Dessa forma, esse tipo de orçamento se caracteriza pela 
descentralização estratégica do planejamento.
 Beyond Budgeting 1
É importante destacar que um orçamento envolve a utilização e a 
compreensão de todas as fontes de recursos e as aplicações de capital, 
O texto O Método 
de Custeio ABC como 
instrumento de gestão, 
dos autores Cézar 
Volnei Mauss e Ricardo 
Migual Costi, publicadono III Seget, em 2006, 
apresenta informações 
sobre como o método de 
custeio ABC serve como 
base para se implementar 
o orçamento baseado em 
atividades numa empresa. 
Para saber mais sobre 
esse método, que associa 
custos utilizados em ativi-
dades, permitindo identi-
ficar ineficiências no uso 
de recursos nos diversos 
setores ou departamen-
tos das empresas, acesse 
o link a seguir.
Disponível em: https://www.aedb.
br/seget/arquivos/artigos06/784_
Artigo%20Abc_Seget1.pdf. Acesso 
em: 19 jul. 2021.
Leitura
Hoji (2018) menciona que 
este método foi criado 
no início da década de 
1970, os resultados foram 
positivos, porém não 
superiores aos apresenta-
dos pelos concorrentes.
1
https://www.aedb.br/seget/arquivos/artigos06/784_Artigo%20Abc_Seget1.pdf
https://www.aedb.br/seget/arquivos/artigos06/784_Artigo%20Abc_Seget1.pdf
https://www.aedb.br/seget/arquivos/artigos06/784_Artigo%20Abc_Seget1.pdf
96 Análise e decisão de investimentos
principalmente considerando os prazos de cada fonte de recursos, de 
modo que esses sejam suficientes para custear todos os gastos envol-
vidos no projeto de investimentos.
Nessa perspectiva, Salotti et al. (2019) apontam que o prazo de du-
ração de um orçamento é de cinco exercícios, contudo, em casos em 
que o prazo de execução do projeto de investimentos ultrapasse esse 
período devido à execução de grandes obras de infraestrutura, às pes-
quisas para desenvolvimento de aplicações científicas e tecnológicas 
em produtos comerciais, entre outras situações.
Com essa compreensão de orçamento e sua relação acerca do seu 
prazo de duração, podemos definir o que é chamado de orçamento de 
capital.
Segundo Gitman e Zutter (2017), o orçamento de capital pode ser 
descrito como sendo o processo de avaliação e seleção de investimen-
tos de longo prazo, desde que estejam de acordo com o propósito de 
maximização da riqueza dos sócios ou proprietários de uma empresa. 
Ainda de acordo com os autores, o orçamento de capital é importante 
para se planejar os desembolsos que são feitos para se obter benefí-
cios futuros, os quais são classificados em duas categorias:
Capex significa Capital Expenditure e refere-se a quanto está investido ou gasto (dis-
pêndio de fundos) em bens de capital, os quais se referem àqueles que proporciona-
rão benefícios por um período superior a um ano.
Opex significa Operational Expenditure e refere-se às despesas operacionais que trarão 
benefícios à empresa em até um ano, tais como: utilizações de serviços terceirizados, 
combustíveis para transporte e movimentação de mercadorias, gastos para realização 
de vendas, pagamentos de tributos.
Em geral, a despesa do tipo Capex é realizada uma única vez, já os 
gastos classificados como Opex ocorrem de maneira contínua, confor-
me transcorre a operacionalização das atividades de funcionamento 
da empresa.
4.3 Fluxo de Caixa 
Vídeo Inicialmente, precisamos entender que o Fluxo de Caixa mostra a 
distribuição de todas as entradas e saídas de recursos expressos em 
valores monetários e de equivalentes de caixa. Esses recursos finan-
ceiros aplicados a curto prazo, os quais são representados por ativo de 
O texto A melhor opção é o 
CAPEX ou o OPEX, aborda 
como decidir orçamentos 
e a utilização de gastos 
em investimentos. Tam-
bém explica a utilização 
dos conceitos de Capex e 
Opex para que os admi-
nistradores de organiza-
ções atinjam os objetivos 
desejados.
Disponível em: https://www.
contabeis.com.br/artigos/5404/a-
melhor-opcao-e-o-capex-ou-o-
opex/. Acesso em: 19 jul. 2021.
Leitura
https://www.contabeis.com.br/artigos/5404/a-melhor-opcao-e-o-capex-ou-o-opex/
https://www.contabeis.com.br/artigos/5404/a-melhor-opcao-e-o-capex-ou-o-opex/
https://www.contabeis.com.br/artigos/5404/a-melhor-opcao-e-o-capex-ou-o-opex/
https://www.contabeis.com.br/artigos/5404/a-melhor-opcao-e-o-capex-ou-o-opex/
Administração do caixa e gestão de investimentos 97
alta liquidez, podem ser rapidamente convertidos em valores disponí-
veis para a empresa.
Os responsáveis pela tomada de decisões utilizam as informações 
contábeis contidas nos relatórios financeiros, complementadas pelos 
dados obtidos com base no Fluxo de Caixa. Esse conjunto de dados e 
as informações fornecem elementos para que os gestores da empresa, 
e demais usuários dos relatórios financeiros, possam avaliar a aptidão 
da organização em gerar caixa e equivalentes desse quando houver 
necessidade de utilizar esses fundos.
Dessa forma, prepara a organização para situações em que exis-
ta previsão de saídas de caixa e não haja disponibilidade de recursos 
para cobrir essas saídas, bem como fornece previsões em situações 
nas quais haja excedentes de caixa. Desse modo, oferece informações 
para que a organização possa efetuar aplicações financeiras desses 
recursos, até datas futuras, quando houver necessidade de saídas de 
caixa das empresas.
Além disso, a utilização das informações fornecidas pelo Fluxo 
de Caixa pode ser entendida como uma ferramenta de gestão, per-
mitindo aos responsáveis pela administração dos recursos de uma 
empresa obterem informações do saldo de caixa de um período 
analisado.
Normalmente, os gestores de organizações analisam as atividades de 
investimento à parte das atividades operacionais, de modo que possa se 
fazer uma análise, apenas dos efeitos proporcionados pelos investimen-
tos, pois esses representam os resultados no futuro.
Se os valores dos investimentos forem considerados na análise de 
Fluxo de Caixa Operacional corrente, podem fornecer informações que 
resultarão em análises sobreavaliadas de gastos, que diminuem o re-
sultado corrente da entidade.
Dessa forma, caso não separássemos as informações dos investi-
mentos e dos lançamentos operacionais, haveria uma mistura de in-
formações que poderiam ser utilizadas de maneira inadequada pelos 
gestores em um processo de tomada de decisões.
Podemos exemplificar valores que podem ser considerados em Flu-
xos de Caixa de atividades de investimentos:
98 Análise e decisão de investimentos
 • desembolsos e recebimentos de caixa para operações envolven-
do ativos imobilizados e de longo prazo;
 • movimentos de caixa envolvendo transações com ativos intangíveis;
 • pagamentos ou recebimentos envolvendo aquisição ou venda de 
participações societárias;
 • movimentações financeiras relacionadas à liquidação de instru-
mento de dívidas de outras entidades.
Todas essas movimentações exemplificadas têm a característica de 
não estarem relacionadas às atividades operacionais da empresa ana-
lisada. Podemos, então, entender que o Fluxo de Caixa deve ser anali-
sado separando-se os valores operacionais de seus valores financeiros 
para que se faça a análise de seus valores.
Essa separação de valores é utilizada no Demonstrativo de Fluxo de 
Caixa (DFC), sendo esse um relatório contábil utilizado para a análise 
financeira de uma organização. Além disso, esse relatório é dividido em 
três tipos de atividades que buscam fornecer informações utilizadas de 
maneira correta:
4. Atividades operacionais – referem-se às atividades próprias 
de produção de bens ou prestação de serviços relacionados às 
atividades principais das organizações.
5. Atividades de investimentos – relacionadas às oscilações em 
ativos de longo prazo ou imobilizados do Ativo não Circulante, 
como móveis, equipamentos, máquinas.
6. Atividades de financiamento – incluem-se operações, como 
empréstimos e financiamentos, que são realizadas na organização 
por sócios, investidores e credores da organização.
Individualmente, esse tipo de relatório não fornece informações su-
ficientes para analisar o resultado da empresa, uma vez que fornece 
informações apenas sobre os recursos disponíveis e suas movimenta-
ções. Por esse motivo, essas informações devem ser utilizadas em con-
junto com outros demonstrativos financeiros pelos gestores de uma 
organização, a fim de fornecer elementos de análise. Além disso, deve-
-se avaliar, por exemplo, o resultado da empresa, a estrutura financei-ra, as alterações nos bens do ativo, a liquidez, a solvência, a capacidade 
de gerar caixa e os elementos equivalentes de caixa, entre as diversas 
análises que são feitas por meio da utilização dos relatórios financeiros 
de uma organização.
Administração do caixa e gestão de investimentos 99
Um ponto importante: ao referirmo-nos ao Fluxo de Caixa, podemos 
apontar tanto as movimentações reais ocorridas no passado quanto as 
estimativas de valores que serão movimentados no futuro.
As movimentações históricas dos Fluxos de Caixa referem-se aos 
valores que ocorreram de fato, ou seja, registros reais com aqueles re-
gistrados no momento em que o fato gerador do lançamento contábil 
ocorre, segundo o princípio da tempestividade contábil. Esses valores 
reais são frequentemente utilizados para estimar os valores futuros de 
caixa, ou seja, o Fluxo de Caixa Projetado.
O artigo Tempestividade da informação contábil em empresas brasileiras, dos 
autores Alini da Silva, Taciana Rodrigues de Souza e Roberto Carlos Klann, 
publicado na Revista de Administração de Empresas da FGV, em 2016, abor-
da como o princípio da tempestividade se refere às informações contábeis 
registradas quando ocorrem os fatos que provocam variações patrimoniais 
em uma entidade, de modo que possibilite que essas informações estejam 
disponíveis aos usuários em tempo hábil para a sua utilização.
Acesso em: 19 jul. 2021. 
https://www.fgv.br/rae/artigos/revista-rae-vol-56-num-5-ano-2016-nid-52727/
Artigo
No caso de valores estimados no futuro, estas movimentações re-
ferem-se a projeções do Fluxo de Caixa. Este tipo de Fluxo de Caixa 
afeta todas as áreas de uma empresa e antes de ser implementado 
deve ser discutido entre os usuários internos que são afetados pelas 
informações nele contidos. Um déficit ou sobra de caixa é afetado por 
prazos que são concedidos às empresas, pelos diversos públicos que 
se relacionam com ela e por diferentes motivos. 
Assim, pode-se citar: os fornecedores (de insumos e de produtos), 
os prestadores de serviços, a área comercial ou inclusive o Governo. 
Dessa forma, qualquer ato em que ocorra o envolvimento com ações, 
que afetam o prazo de movimentações de valores do Fluxo de Caixa 
estimado, deve ser discutido antes de ser implementado e aceito. 
Com isso, a área financeira deve utilizar o Fluxo de Caixa para me-
lhorar o funcionamento, em termos globais da organização, pois os 
responsáveis das diversas áreas que compõe essas empresas são os 
agentes, dos quais as decisões tomadas têm impactos que afetam a 
configuração das entradas e saídas de caixa de uma organização.
Desta forma, a área financeira não se configura como responsável 
pelos valores que constam no Fluxo de Caixa. O entendimento que se 
https://www.fgv.br/rae/artigos/revista-rae-vol-56-num-5-ano-2016-nid-52727/
100 Análise e decisão de investimentos
deve ter do papel da área financeira é que ela tem a responsabilidade 
de fazer a gestão dos recursos que entram, para que estes possam 
estar disponíveis quando sejam necessários, para honrar os compro-
missos financeiros assumidos pela organização.
Com relação a isso, a projeção do Fluxo de Caixa é uma ferramenta 
que mostra eventuais problemas que ocorrerão no futuro e, assim, an-
tes que ocorram, devem ser tomadas medidas a fim de maximizar os 
objetivos de lucro das empresas.
Para compreender essa questão, observe uma situação hipotética, 
na qual a área comercial de uma empresa adota uma estratégia de 
parcelar as vendas, porém não consulta a área financeira da empresa.
Figura 2
Consequências imediatas de uma ação comercial na área financeira
• Adota um maior parcelamento para facilitar o pagamento dos clientes na 
venda de seus produtos. 
• A empresa aumenta o volume das vendas (a prazo).
• Aumento dos Custos de Produção, sendo ocasionados pela necessidade 
de produzir mais para suportar as vendas. 
• Aumento da Receita de Vendas, devido às facilidades no parcelamento. 
Área 
comercial
Área 
financeira
Fonte: Elaborada pelo autor.
A Figura 2 mostra que:
De fato, isso representa um incentivo ao aumento de vendas, no entanto, 
ao avaliarmos as consequências, percebemos a necessidade de uma 
discussão da área comercial com outras áreas antes de ela adotar a prática 
do parcelamento de vendas, afinal, sabemos que o aumento de vendas 
afeta a necessidade dos insumos obtidos com os fornecedores, pois quanto 
maior a venda maior será a necessidade de matérias-primas, gerando um 
aumento no consumo de energia, a fim de movimentar a linha de produção. 
Ocorre também um aumento no esforço dos trabalhadores na área de 
produção, o que aumenta o volume de impostos a serem pagos, entre 
outros fatores.
Se por um lado o aumento de vendas implica elevação de receitas pelas 
vendas, por outro, acarreta o incremento dos valores a pagar.
2
Muitas empresas adotam uma política de incentivos aos clientes para 
aumentar o volume de vendas, via oferta de produtos vendidos om 
parcelamento. Desta forma, a divisão do pagamento possibilita que muitos 
clientes que antes não eram capazes de comprar os produtos a vista, 
possam com a adoção de um parcelamento, adquiri-los com prestações 
que não comprometem sua saúde financeira.
1
Administração do caixa e gestão de investimentos 101
Pergunto a você, estudante, qual é o problema? Nos preços de venda estão 
incluídos os lucros que se referem aos ganhos da empresa, correto?
Ao refletir sobre essa questão, o problema está no maior prazo con-
cedido aos clientes da empresa. Se o aumento nos prazos de efetivação 
das receitas (parcelamentos oriundos das vendas) não for acompanha-
do de negociações no prazo de pagamento das matérias-primas, dos 
serviços utilizados na produção, dos insumos, de qualquer outro fator 
de produção ou tributos, a empresa necessitará de recursos financeiros 
para o pagamento dessas obrigações. A empresa recorre às instituições 
financeiras e outros agentes superavitários da economia para suprir o 
déficit de caixa (que se formará com a adoção dessa política agressiva 
adotada pela área comercial) e então gera despesas financeiras.
Acerca disso, o descompasso entre o prazo de recebimentos e paga-
mentos é conhecido como descasamento de prazos. Este, reconhecida-
mente, consome os resultados operacionais de uma empresa, os quais 
são corroídos pelo aumento de despesas e encargos financeiros que 
surgem para cobertura das necessidades de uma empresa.
A gestão e o planejamento de uma empresa não podem ser descen-
tralizados, pois se cada área tomar suas próprias decisões, haverá a inci-
dência de inúmeros problemas que surgirão e afetarão não só o aspecto 
financeiro, mas também a própria performance de outras áreas.
Vamos imaginar o exemplo do descompasso entre os prazos de 
recebimento e pagamento, para compreender o aspecto negativo de 
uma descentralização de decisões importantes.
A área de compras pode ter uma meta de aquisições de matérias-primas mais 
baratas. Esta consegue uma redução nos valores, condicionada a uma aquisição 
com maiores quantidades junto a fornecedores. A área de compras bate sua meta 
relacionada a aquisições de matérias-primas mais baratas.
1
A área de produção aumenta suas atividades e consegue atingir suas metas de 
quantidades a serem produzidas.
3
Isso gera um problema para a área de gestão de estoques, a qual pressiona a área 
de produção para diminuir os estoques de matérias primas.
2
(Continua)
102 Análise e decisão de investimentos
A área comercial tem metas de vendas e promove políticas de parcelamento que 
favorecem o consumidor e aumentam as quantidades vendidas e, assim, bate suas 
metas.
4
Finalmente, o resultado dessa sequência de ações da empresa chega à área 
financeira a qual precisa fazer a gestão da tesouraria e honrar os compromissos 
financeiros assumidos. Para isso, contrata empréstimos e financiamentos a fim 
de cobrir as necessidades de caixa.
5
Por fim, o resultado da empresa é muito baixo, pois o resultado operacional é 
consumidopelas despesas financeiras.
6
Para resolver essa problemática, o Fluxo de Caixa projetado pelas 
empresas deve ser elaborado com a participação de todas as áreas da 
empresa, de modo a detectarem possíveis distorções que uma área 
possa provocar em outra.
Frezatti (2014) sugere que, ao se estruturar um Fluxo de Caixa e 
suas projeções, considere-se os grandes grupos de entradas e saídas 
de caixa:
 • Fluxo de Caixa Operacional – as entradas de caixa se referem 
aos resultados de movimentações de caixa originadas pela ven-
da de produtos e serviços e a saídas de caixa, que devem estar 
ligadas ao pagamento de atividades relacionadas ao consumo de 
recursos utilizados para se obter essas vendas, como propagan-
das custo de mercadorias vendidas, salário de vendedores, co-
missões de vendas, entre outras a serem integradas.
 • Fluxo de Caixa Permanente – relaciona-se às movimentações 
de recursos originadas em aquisições, vendas e reformas de itens 
do Ativo permanente e de longo prazo.
 • Fluxo de Caixa dos Acionistas – é formado pelas movimenta-
ções de valores relacionados a contas do Patrimônio Líquido e, 
portanto, afetam os proprietários e sócios da empresa (acionis-
tas), em decorrência de decisões de capitalização, distribuição de 
dividendos e decisões de destinação dos lucros.
 • Fluxo de Caixa Financeiro – trata-se da soma de todos os Flu-
xos de Caixa anteriores, envolvendo entradas de caixa, as quais 
Administração do caixa e gestão de investimentos 103
são representadas pelas necessidades de obtenção ou captação 
de recursos e pelas saídas de caixa como aplicações de recursos, 
além de recebimento ou pagamento de juros.
Além disso, é importante mencionar o que verificamos no início des-
te capítulo, sobre a análise de projeções de Fluxos de Caixa segregadas, 
lembrando que elas se originam quando realizamos os orçamentos de 
projetos de investimentos para se analisar isoladamente os resultados 
obtidos envolvendo projetos de investimentos. Com base nisso, um 
dos pontos a ser considerado é a compreensão entre regimes de com-
petência e regime de caixa, pois eles afetam os lançamentos contábeis 
e o Fluxo de Caixa das empresas.
4.4 Relações entre Fluxo de Caixa e lucro 
Vídeo No processo de estruturação de uma projeção de Fluxo de Caixa é 
importante a participação das diversas áreas de uma empresa, como 
visto, pois os resultados de uma empresa são afetados de maneira ne-
gativa, por fatos com origem em problemas de disponibilidades de re-
cursos que são detectados nos Fluxos de Caixa projetados.
Para entender conceitualmente qual é a relação entre o Fluxo de 
Caixa e o lucro que geram as diferenças de valores projetados, deve-
mos revisar o que é regime de competência e o que se entende por 
regime de caixa.
Quando projetamos os orçamentos operacionais de uma empresa, 
consideramos os resultados operacionais de uma organização com a 
previsão do volume de vendas e do volume de gastos futuros. Acerca 
disso, utilizamos o conceito de regime de competência, em que os lan-
çamentos gerados pela contabilidade não levam em consideração os 
impactos financeiros que uma venda pode gerar.
Ou seja, quando se registra uma operação de vendas, se for à vista, 
não ocorre nenhuma distorção nas informações geradas, pois o recebi-
mento à vista proporciona valores que constam no Fluxo de Caixa, de 
maneira instantânea e real, contudo, se esse recebimento for a prazo, 
o resultado da venda pode não representar o resultado projetado pela 
empresa em suas operações.
As vendas em si, que constam no demonstrativo de resultados, 
ocorreram e são registradas pela contabilidade; porém, o recebimento 
104 Análise e decisão de investimentos
dessas vendas, se forem negociadas a prazo, pode não ocorrer, por 
mais que sejam consideradas valores reais em ambos os relatórios.
As razões podem ser relacionadas à inadimplência dos clientes ou 
outras, como fraudes ou erros na negociação.
Por que isso ocorre em termos teóricos e como utilizar corretamente os relatórios 
contábeis?
A resposta para esse questionamento leva em consideração as dife-
renças conceituais na elaboração do Fluxo de Caixa e do Demonstrati-
vo de Resultados.
Com relação a isso, o Fluxo de Caixa tem como base o regime de 
caixa, o qual efetivamente se refere aos valores de entrada e saída de 
caixa e leva em consideração quando essas movimentações ocorrem, 
pois podem gerar déficit de caixa que deve ser coberto. Como visto 
anteriormente, os recursos que são alocados para sanar a necessidade 
de caixa e cobrir os eventuais déficit de caixa podem gerar encargos 
financeiros, os quais sacrificam os resultados operacionais previstos no 
Demonstrativo de Resultados.
Com base nisso, podemos estabelecer as causas das diferenças 
que ocorrem entre o que está registrado em um Demonstrativo de 
Resultados e o que ocorre na realidade: a explicação das diferenças 
e distorções entre estimado e real ocorrem porque Demonstrativo de 
Resultados é elaborado por lançamentos contábeis, obedecendo o re-
gime de competência, que se referem a lançamentos relacionados a 
fatos registrados no momento de fechamento das vendas e dos gastos 
relacionados à obtenção destas receitas. Os registros contábeis não re-
fletem o que efetivamente ocorrerá até o momento de movimentações 
dos registros contábeis do Fluxo de Caixa.
O regime de caixa reflete o que efetivamente ocorre na realidade, 
no momento da liquidação dos lançamentos contábeis registrados e 
previstos no Demonstrativo de Resultados, ou seja, o Fluxo de Caixa 
estimado das empresas considera valores futuros registrados no De-
monstrativo de Resultados, que podem não ocorrer por eventos não 
previstos, por exemplo, em casos de não pagamento motivado pela 
inadimplência do consumidor.
Marion (2018) descreve o regime de caixa como uma forma simplifi-
cada de contabilidade utilizada na apuração de resultados, aplicado em 
O texto O que é e quais as 
diferenças entre regime de 
caixa e regime de compe-
tência, do Jornal Contábil, 
apresenta a definição e as 
diferenças dos conceitos 
de regime de competência 
e regime de caixa. Estes 
são conceitos básicos de 
finanças para os gestores 
de uma empresa. 
Disponível em: https://www.
jornalcontabil.com.br/o-que-e-e-
quais-as-diferencas-entre-regime-
de-caixa-e-de-competencia/
Leitura
https://www.jornalcontabil.com.br/o-que-e-e-quais-as-diferencas-entre-regime-de-caixa-e-de-competencia/
https://www.jornalcontabil.com.br/o-que-e-e-quais-as-diferencas-entre-regime-de-caixa-e-de-competencia/
https://www.jornalcontabil.com.br/o-que-e-e-quais-as-diferencas-entre-regime-de-caixa-e-de-competencia/
https://www.jornalcontabil.com.br/o-que-e-e-quais-as-diferencas-entre-regime-de-caixa-e-de-competencia/
Administração do caixa e gestão de investimentos 105
empresa de pequeno porte (microempresas) e entidades sem fins lucra-
tivos, como igrejas, clubes, associações e sociedades filantrópicas, entre 
outras de igual proporção.
As empresas enquadradas no Simples Nacional podem optar por 
tributar suas receitas pelo regime de caixa ou pelo regime de compe-
tência. Esse é um dos motivos por que os pequenos empresários con-
fundem o regime de caixa e o regime de competência no Brasil.
 Muitos microempresários optantes pela tributação pelo regime de 
caixa obtém sucesso em seus empreendimentos e aumentam suas 
empresas, as quais acabam faturando mais e são reenquadradas pelo 
aumento do faturamento em empresas que são obrigadas a alterar 
seus relatórios contábeis e obrigações assessórias para apresentar à 
fiscalização, alterando seus registros de regime de caixa para regime 
de competência como base de tributação.
Logo, o uso de relatórios contábeis, elaborados por lançamentos 
contábeis que utilizam o regime de competência permite a elaboração 
de índices financeiros que servem de ferramentas de análise da situa-
ção financeira das empresas.
O texto, Simples Nacional: 
Entenda como funciona a 
apuração pelo Regime de cai-
xa, publicado no Jornal Con-tábil, apresenta a definição 
e as diferenças dos regime 
de caixa ou pelo regime de 
competência e como ocorre 
a tributação optantes pelo 
Simples Nacional.
Disponível em: https://www.
jornalcontabil.com.br/simples-
nacional-entenda-como-funciona-
a-apuracao-pelo-regime-de-caixa/. 
Acesso em: 19 jul. 2021.
Leitura
4.5 Principais índices para análise e decisão de 
investimentos Vídeo
Os índices ou coeficientes financeiros são ferramentas de análise 
que auxiliam os investidores no processo de decisão para seleção das 
melhores alternativas de investimento, pois permitem obter diagnósti-
cos, evidências ou características que evidenciem a situação econômica 
ou financeira de todos os tipos de organização.
Segundo Ribeiro (2018), é possível obter grandes quantidades de 
índices, pois podemos inter-relacionar os diferentes grupos de contas 
de um mesmo demonstrativo contábil ou, ainda, integrar um grupo 
de contas de um relatório contábil com grupos de contas de outros 
demonstrativos contábeis. Dessa forma, podemos, por exemplo, re-
lacionar contas do Ativo com contas do Passivo (que fazem parte do 
Balanço Patrimonial) ou ainda utilizar o Ativo Total (uma conta do Pa-
trimônio Líquido) com o Lucro Operacional (uma conta do Demons-
trativo de Resultados).
https://www.jornalcontabil.com.br/simples-nacional-entenda-como-funciona-a-apuracao-pelo-regime-de-caixa/
https://www.jornalcontabil.com.br/simples-nacional-entenda-como-funciona-a-apuracao-pelo-regime-de-caixa/
https://www.jornalcontabil.com.br/simples-nacional-entenda-como-funciona-a-apuracao-pelo-regime-de-caixa/
https://www.jornalcontabil.com.br/simples-nacional-entenda-como-funciona-a-apuracao-pelo-regime-de-caixa/
106 Análise e decisão de investimentos
Nesse sentido, Iudícibus (2017) aponta que a análise da situação fi-
nanceira de uma empresa, que se utiliza de índices ou quocientes é 
fundamentada na comparação e relação entre as diversas contas dos 
Demonstrativos Financeiros e não de uma conta ou demonstrativo con-
tábil isoladamente. Com relação a isso, os índices obtidos são reunidos 
em grupos de interesse de análise, conforme aponta Iudícibus (2017):
I. Índices de liquidez
 • Índice de Liquidez Imediata: representa o que a empresa tem 
disponível para liquidar as obrigações de curto prazo (Passivo 
Circulante):
Índice de Liquidez Imediata = 
Passivo Circulante
Disponibilidades
 • Índice de Liquidez Corrente: representa o quanto a empresa 
possui disponível somado aos ativos que podem ser convertidos 
em dinheiro comparados ao total de obrigações que vencem a 
curto prazo (Passivo Circulante):
Índice de Liquidez Corrente = 
Passivo Circulante
Ativo Circulante
 • Índice de Liquidez Seca: representa uma medida de liquidez 
considerada conservadora, em casos nos quais os estoques gi-
ram com elevada rotatividade, pois desconsideram os estoques 
que podem ser convertidos rapidamente em dinheiro.
Índice de Liquidez Seca = 
Passivo Circulante
Ativo Circulante – Estoques
 • Índice de Liquidez Geral: determina em que situação está a saú-
de financeira da empresa, considerando-se o aspecto de liquidez 
da empresa analisada sob a perspectiva a longo prazo:
Índice de Liquidez Geral = 
Passivo Circulante + Passivo Exigível a Longo Prazo
Ativo Circulante + Ativo Realizável a Longo Prazo
II. Índices de endividamento (estrutura de capital)
 • Índices de Participação de Capitais de Terceiros sobre Recur-
sos Totais: representa o percentual da participação de capitais 
de terceiros em relação ao capital total da organização. Esse ín-
dice é importante para verificação da dependência de capitais de 
terceiros, que poderá indicar uma situação de gastos financeiros 
Administração do caixa e gestão de investimentos 107
adicionais caso apresente longos períodos de déficit de caixa co-
bertos por operações de empréstimo.
Índice de Participação de Capitais de 
Terceiros sobre Recursos Totais Exigível Total + Patrimônio Líquido
Exigível Total
=
 • Índices de Participação de Capitais de Terceiros sobre Capi-
tais Próprios: representa a proporção da participação de capitais 
de terceiros em relação ao capital próprio da organização. Aque-
les que apresentam resultados superiores a 1 poderão indicar 
uma situação de risco aparente caso esses apresentem longos 
períodos de déficit de caixa cobertos por operações de emprésti-
mo ou captação de recursos de terceiros. Nesse caso, a empresa 
deverá considerar alternativas de captação de recursos próprios 
para diminuir essa dependência dos recursos de terceiros e de-
finir uma correta combinação de capital próprio e de terceiros.
Índice de Participação de Capitais de 
Terceiros sobre Capitais Próprios Patrimônio Líquido
Exigível Total
=
 • Índices de Participação de Dívidas de Curto Prazo sobre En-
dividamento Total: representa a proporção da participação de 
capitais de curto prazo em relação ao endividamento total da or-
ganização. Esse índice poderá indicar uma situação de risco, caso 
represente uma situação na qual ocorra uma expansão finan-
ciada por empréstimos a curto prazo originadas de recursos de 
terceiros, pois, normalmente, projetos de expansão têm prazos 
longos de amortização.
A exceção para esse comentário ocorre quando o período do 
payback dos ativos adquiridos para a expansão desses seja a cur-
to prazo.
Índices de Participação de Dívidas de 
Curto Prazo sobre Endividamento Total Exigível Total
Passivo Circulante
=
III. Índices de rotatividade (giro)
 • Índice de Rotatividade do Estoque de Produtos Acabados: ex-
pressa a velocidade com que os estoques de produtos acabados 
são renovados em função das saídas de produtos provocadas 
pelas vendas, ou seja, estabelece elementos dinâmicos (rotativi-
dade expressa movimentações de produtos) que demonstram o 
número de vezes em que um estoque foi renovado em um perío-
do de tempo.
108 Análise e decisão de investimentos
Índice de Rotatividade do Estoque 
de Produtos Acabados Estoque Médio dos Produtos Acabados
Custo dos Produtos Vendidos
=
 • Prazo Médio de Recebimento de Contas a Receber (origina-
das de Contas a Receber): mostra qual é o prazo médio espera-
do de recebimento da empresa de suas vendas a prazo. Assim, 
o valor de “Contas a Receber Médio” deve representar a média 
do maior número possível de saldos da conta “Contas a Receber” 
observado ao longo do período de análise.
Prazo Médio de Recebimento de 
Contas a Receber Vendas a Receber Médio
Contas a Receber Médio
=
 • Prazo Médio de Contas a Pagar (originadas da compra de in-
sumos básicos a prazo): mostra qual é o prazo médio espera-
do de pagamento da empresa de suas compras a prazo. O valor 
de “Contas a Pagar Médio” deve ser obtido por meio do maior nú-
mero possível de saldos do “Contas a Pagar” e deve representar 
a média do maior número possível de saldos da conta “Contas a 
Pagar” do período considerado.
Prazo Médio de Contas a Pagar
Vendas a Pagar Médio
Contas a Pagar Médio
=
 • Índice de Posicionamento Relativo: este índice indica a relação 
entre o prazo médio de recebimento e de pagamentos da empresa 
e de suas compras a prazo. Quanto maior for o valor deste índice 
maior o risco de a empresa estar deficitária em suas contas. Valo-
res inferiores a 1,0 indicam que a empresa tende a ter períodos 
maiores de posições superavitárias, mas não afasta a ocorrência 
de estar deficitária, por tratar-se de valores médios. Quando esse 
valor for próximo ou superior a 1,0 a empresa necessita analisar se 
a margem de lucro praticada é suficiente para suportar os custos 
de cobertura dos caixas deficitários.
Índice de Posicionamento Relativo 
Prazo Médio de Pagamentos
Prazo Médio de Recebimentos
=
 • Índice de Rotatividade do Ativo (Giro do Ativo): indica quantas 
vezes o Ativo foi renovado em relação às suas vendas. Podem ser 
feitas análises específicas de grupos do Ativo, como Ativo Circu-
lante, Ativo Permanente etc. Para efetuar essa análise específica, 
basta considerar o numerador da fórmula utilizada para calcular 
este índice,para determinar o valor dos juros incide 
exclusivamente sobre o capital inicial, ou seja, nesse critério o 
valor dos juros é calculado como uma progressão aritmética 2 .
Para exemplificar como é feito esse cálculo, vamos acompanhar os 
conceitos básicos de álgebra matemática. Imagine um investidor que 
aplica um valor de R$ 10.000,00 no regime de capitalização de juros 
simples, a uma taxa de juros de 5,00% ao mês por um período de 4 
meses. Qual é o valor a ser resgatado no final do período da operação?
Para analisar, resolver e compreender essa questão, acompanhe a 
tabela a seguir.
Tabela 1
Demonstrativo do cálculo do exemplo utilizando juros simples
Tempo 
(meses)
Saldo ini-
cial (R$)
Cálculo dos juros 
(R$)
Acréscimo 
mensal (R$)
Saldo devedor 
final (R$)
1 10.000,00 10.000,00 · 0,05 = 500,00 500,00 10.500,00
2 10.500,00 10.000,00 · 0,05 = 500,00 500,00 11.000,00
3 11.000,00 10.000,00 · 0,05 = 500,00 500,00 11.500,00
4 11.500,00 10.000,00 · 0,05 = 500,00 500,00 12.000,00
Fonte: Elaborada pelo autor.
O valor a ser resgatado no final do período é de R$ 12.000,00. 
É importante destacar alguns procedimentos nesse cálculo: 
I. A matemática financeira adota em suas fórmulas o pressuposto 
da uniformidade de número de dias, ou seja, a variável tempo é 
medida em termos comerciais, não em termos civis:
A progressão aritmética 
é uma sequência de 
números na qual o pri-
meiro termo representa 
a base de cálculo e os 
termos subsequentes são 
determinados a partir de 
uma soma de um número 
constante.
2
Introdução à análise de investimentos 13
Medida do tempo Medida comercial 
(dias) Medida civil (dias)
Ano 360 365 ou 366 dias
Mês 30 28, 29, 30 ou 31
II. Deve-se realizar os cálculos utilizando a notação numérica e não 
a percentual. Assim, no exemplo, 5,00% é convertido para 0,05.
Observe que na Tabela 1 os valores formam uma sequência com 
acréscimo constante: R$ 10.000,00; R$ 10.500,00; R$ 11.000,00; 
R$ 11.500,00 e R$12.000,00 – com valor inicial de R$ 10.000,00 soman-
do-se o valor constante de R$ 500,00 em cada mês, caracterizando o 
comportamento de uma progressão aritmética, na qual o valor de juros 
incide somente sobre o valor inicial.
2. Regime de capitalização composta ou juros compostos, em 
que o cálculo para determinar o valor dos juros incide sobre o 
capital acrescido dos juros. Nesse critério, o valor dos juros 
é calculado sobre o capital acumulado, ou seja, como uma 
progressão geométrica 3 .
Vamos retornar ao exemplo proposto no caso dos juros simples, 
agora mudando para o regime de capitalização composta para compa-
rar os valores.
Considere que o investidor aplica um valor de R$ 10.000,00 no regi-
me de capitalização composta, a uma taxa de juros de 5,00% ao mês, 
por um período de 4 meses. Qual é o valor a ser resgatado no final do 
período da operação?
Para analisar e resolver essa questão, acompanhe a tabela a seguir.
Tabela 2
Demonstrativo do cálculo para resolução do exemplo utilizando juros compostos
Tempo 
(meses)
Saldo ini-
cial (R$)
Cálculo dos juros 
(R$)
Acréscimo 
mensal (R$)
Saldo devedor 
final (R$)
1 10.000,00 10.000,00 · 0,05 = 500,00 500,00 10.500,00
2 10.500,00 10.500,00 · 0,05 = 525,00 525,00 11.025,00
3 11.025,00 11.025,00 · 0,05 = 551,25 551,25 11.576,25
4 11.576,25 11.576,25 · 0,05 = 578,81 578,81 12.155,06
Fonte: Elaborada pelo autor.
Progressão geométrica 
é uma sequência de 
números na qual a base 
de cálculo dos termos 
subsequentes é determi-
nada a partir do capital 
inicial acrescido dos juros 
acumulados.
3
14 Análise e decisão de investimentos
O valor a ser resgatado no final do período, obtido pelo método de 
cálculo do regime de capitalização composta, é de R$ 12.155,06. 
Quando comparamos esse valor com o resultado de R$ 12.000,00 
obtido pelo método de cálculo dos juros simples, percebemos o efeito 
de se ter a base de cálculo crescente nos juros compostos, pois a di-
ferença de R$ 155,06 entre os resultados dos dois métodos refere-se 
justamente ao fato de incorporar ao capital inicial o valor dos juros acu-
mulados na base de cálculo, conhecido como juros sobre juros.
No Brasil, a maioria das operações envolvendo a remuneração do 
dinheiro corresponde ao regime de capitalização composta, pois o país 
passou por vários períodos de inflação elevada no passado e, por esse 
motivo, existe uma prática de realizar operações que adotam a incorpo-
ração dos juros ao saldo devedor como base de cálculo para o período 
subsequente. É raro o uso de operações de juros simples no país.
Em operações financeiras internacionais e adotadas na maioria dos 
países desenvolvidos, o regime de capitalização predominante é de ju-
ros simples. A seguir veremos as fórmulas para cálculo de juros.
I. Juros simples:
 • Relacionando o Valor Inicial para o Valor Final da operação ou 
Valor de Resgate: 
VF = VP · (1 + i · n)
 • Cálculo dos juros de uma operação.
J = VP · i · n
Onde:
VF = Valor de Resgate ou Valor Futuro.
VP = Valor Inicial ou Valor Presente.
i = taxa de juros a ser adotada na operação.
n = prazo da operação.
J = valor dos juros acumulados.
Para exemplificar a utilização dessas fórmulas de juros simples e 
comparar o resultado com o mesmo problema visto na Tabela 1:
Valor Aplicado VP = R$ 10.000,00
Taxa de juros i = 5,00% ao mês (lembre-se de converter a taxa 
expressa em porcentagem para a notação numérica, considere: 5% = 
0,05 para então substituir o valor da taxa “i” nas fórmulas).
Introdução à análise de investimentos 15
Período n = 4 meses. 
Qual é o valor a ser resgatado no final da operação (VF) e qual o é 
valor dos juros (J) desta operação?
Resolução:
Cálculo do Valor de Resgate, ou Valor Futuro da operação:
VF = VP · (1 + i · n) VF = 10.000,00 · (1 + 0,05 · 4) 
VF = 10.000,00 · 1,20 VF = 12.000,00
Cálculo dos juros da operação:
J = VP · i · n J = 10.000,00 · 4 · 0,05 J = 10.000,00 · 0,20 
J = 2.000,00
Perceba que, se somarmos o valor aplicado aos juros simples no 
período da operação, teremos como resultado o Valor de Resgate: 
VF = VP + J VF = 10.000,00 + 2.000,00 VF = 12.000,00. 
II. Juros compostos
 • Relaciona o Valor Inicial ao Valor Final da operação: 
VF = VP · (1+ i)n
 • Cálculo dos juros.
J = VP · [(1+ i)n – 1]
Onde: 
VF = Valor de Resgate ou Valor Futuro.
VP = Valor Inicial ou Valor Presente.
i = taxa de juros a ser adotada na operação.
n = prazo da operação.
J = valor dos juros acumulados.
Novamente, para exemplificar a utilização dessas fórmulas de juros com-
postos, vamos utilizar o problema visto na Tabela 2 e comparar os resultados.
Valor aplicado VP = R$ 10.000,00
Taxa de juros i = 5,00% ao mês (juros compostos).
 Período n = 4 meses. 
Qual é o valor a ser resgatado no final da operação (VF) e qual é o 
valor dos juros (J) dessa operação?
16 Análise e decisão de investimentos
Resolução:
Cálculo do Valor de Resgate ou Valor Futuro da operação:
VF = VP · (1+ i)4 VF = 10.000,00 · (1+ 0,05)4 
VF = 10.000,00 · 1,2155062 VF = 12.155,06
Cálculo dos Juros da operação:
J = VP · [(1 + i)n –1] J = 10.000,00 · [(1 + 0,05)4 –1] 
J = 10.000,00 · 0,2155062 J = 2.155,06
Ao somarmos o valor aplicado aos juros compostos no período da 
operação, teremos como resultado o Valor de Resgate: 
VF = VP + J VF = 10.000,00 + 2.155,06 VF = 12.155,06 
As regras matemáticas básicas que foram apresentadas nessa se-
ção são imprescindíveis para se calcular o valor do dinheiro em diferen-
tes instantes. Como verificamos, conforme o tempo varia, precisamos 
calcular o seu respectivo valor, pois não podemos comparar valores 
em datas diferentes. Abordaremos a seguir outras técnicas que serão 
utilizadas na análise de investimentos.
1.2 Elementos das análises dos investimentos 
Vídeo
Para exercer suas atividades de modo eficiente, é comum que o 
gestor financeiro de uma empresa utilize diversas ferramentas admi-
nistrativas. Uma que se destaca na avaliação de investimentos é o Fluxo 
de Caixa.
Para Silva (2018), o Fluxo de Caixade acordo com o saldo do grupo de Ativo que se deseja 
estudar. Valores baixos desse índice podem indicar ineficiências 
Administração do caixa e gestão de investimentos 109
financeiras, como estoques elevados, quando é feita uma análise 
do grupo específico para o Ativo Circulante. Nesse caso, valores 
muito elevados em estoque podem significar excesso de dinheiro 
investido sem render nos estoques, porém essa conclusão deve 
ser complementada com o estudo de características próprias do 
setor, como prazos de reposição de estoques e comparação des-
te índice com outras empresas do setor.
Rotatividade do Ativo (Giro do Ativo)
Ativo Médio
Vendas
=
IV. Margem de lucro sobre as vendas
 • Margem Operacional: aponta qual é a rentabilidade da empresa 
com relação ao volume de vendas, ou seja, expressa a rentabi-
lidade operacional (obtida por meio das vendas e descontando 
os gastos para a produção e a comercialização dos produtos). As 
vendas consideradas para cálculo são as vendas líquidas, porém 
é importante analisar o efeito das devoluções e vendas cancela-
das com base em uma análise adicional para detectar e corrigir 
algum problema que motive essas devoluções e cancelamentos, 
quando forem valores expressivos.
Margem Operacional
Vendas Líquidas
Lucro Operacional
=
 • Margem Líquida: aponta qual é a rentabilidade líquida da em-
presa com relação ao volume de vendas, ou seja, expressa a ren-
tabilidade obtida com as vendas, deduzindo todas as despesas de 
produção e comercialização e, com isso, inclui na dedução todas 
as outras despesas (por exemplo, as despesas financeiras) e o 
Imposto de Renda.
Margem Líquida
Vendas Líquidas
Lucro Líquido
=
V. Giro do ativo sobre as vendas
 • Giro do Ativo Operacional: indica a rotatividade e é uma varian-
te de análise que tem como foco o volume de vendas em relação 
aos Ativos Operacionais, ou seja, mede a eficiência das vendas 
com relação ao valor investido nos Ativos Operacionais médios 
em um determinado período.
Giro do Ativo Operacional
Ativo Operacional Médio
Receitas Operacionais Líquidas
=
110 Análise e decisão de investimentos
 • Giro do Ativo Total: da mesma forma que o índice anterior, tam-
bém indica a rotatividade, porém é uma variante de análise que 
tem como foco o volume de vendas em relação aos Ativos Totais, 
ou seja, mede a eficiência das vendas com relação ao valor in-
vestido em todos os bens e direitos médios da empresa em um 
determinado período.
Giro do Ativo Total
Ativo Total Médio
Receitas Operacionais Líquidas
=
VI. Retorno sobre investimentos
 • Retorno Líquido sobre o Investimento em Ativos Totais: mede 
uma relação entre o resultado financeiro líquido de um investi-
mento (lucro ou prejuízo) e o montante de recurso investido na 
empresa para obtê-lo.
Margem Líquida · Giro do Ativo Total Médio
Vendas Ativo Médio Ativo Médio
Resultado Líquido
· =
Vendas Resultado Líquido
=
Retorno 
Líquido do 
Ativo
=
 • Retorno Líquido sobre o Investimento em Ativos Operacio-
nais: relaciona o resultado financeiro líquido de um investimento 
(lucro ou prejuízo) e o total de recursos operacionais investidos 
na empresa para obtê-lo.
Ativo Operacional Médio
Resultado Líquido
=
Vendas Ativo Operacional Médio
Resultado Líquido
· =
Vendas
Retorno Líquido sobre 
investimento em ativos 
operacionais
= Margem Líquida · Giro do Ativo Operacional Médio
VII. Retorno sobre o Patrimônio Líquido
 • Retorno Líquido sobre o Patrimônio Líquido: mede uma rela-
ção entre o resultado financeiro líquido de um investimento (lu-
cro ou prejuízo) e o total de recursos próprios para obtê-lo.
Retorno Líquido sobre o Patrimônio Líquido
Patrimônio Líquido
Resultado Líquido
=
Perceba que a análise desses índices pode ser descrita como uma re-
lação numérica extraída de dados expressos em relatórios financeiros. 
É importante destacar que cada índice ou quociente obtido expressa o 
objetivo da análise que se procura evidenciar isoladamente. Contudo, 
Ribeiro (2018) alerta que o estudo deve ser sempre complementado 
Administração do caixa e gestão de investimentos 111
com a análise com outros índices e, posteriormente, utilizam-se os con-
ceitos de análise horizontal e vertical.
Para Iudícibus (2017), a análise horizontal tem o objetivo de me-
dir a variação (crescimento ou diminuição) de itens constantes dos 
Balanços ou dos Demonstrativos de Resultado, de modo a identifi-
car tendências desses valores utilizados a fim de se fazer estimati-
vas de comportamentos futuros das empresas. Já a análise vertical, 
fornece subsídios para estudar a estrutura dos itens de um relató-
rio financeiro e analisar a sua evolução ao longo do tempo.
Para efeito de conclusões sobre a análise de índices horizontal 
e vertical a serem utilizadas no processo de decisões sobre investi-
mentos, estas devem ser feitas de maneira conjunta, ou seja, as con-
clusões devem ser definidas com base em um estudo e uma análise 
fazendo uso de índices financeiros e análises horizontais e verticais 
de uma empresa. Estudos e análises parciais podem levar a conclu-
sões equivocadas e, consequentemente, a decisões incorretas.
CONSIDERAÇÕES FINAIS
Os demonstrativos financeiros ou contábeis são elaborados com 
base em padrões estabelecidos pela contabilidade. A padronização é 
importante para que os usuários das informações geradas por meio 
dos relatórios contábeis possam ser utilizadas por todos os interes-
sados (stakeholders), pois seguem padrões utilizados em qualquer 
tipo de organização, o que possibilita serem conhecidos, interpreta-
dos e aprimorados por meio do uso de ferramentas gerenciais, como 
os índices obtidos com base em informações extraídas dos relatórios 
financeiros ou contábeis.
A possibilidade de utilização dessas informações auxilia todas as 
partes interessadas no processo de tomada de decisões. No entanto, 
é importante que analisem possíveis incertezas que possam afetar 
as informações obtidas nos relatórios contábeis e financeiros, pois 
muitas informações se referem a dados já ocorridos ou estimados.
Por fim, como o processo de tomada de decisões se refere a ações 
que terão efeitos no futuro, é importante que se acompanhem e con-
trolem as ações e os resultados esperados com resultados reais e, 
quando houver diferenças, fazer as correções necessárias para se 
atingir os resultados esperados.
O texto A análise de De-
monstrativos Financeiros: 
uma ferramenta para 
tomada de decisões nas 
micro e pequenas empresas 
aborda a importância das 
análises que utilizam uma 
análise de demons-
trativos financeiros no 
gerenciamento financeiro 
e tomada de decisões 
as empresas de menor 
porte.
Disponível em: https://
administradores.com.br/artigos/a-
analise-de-demonstrativos-
financeiros-uma-ferramenta-para-
tomada-de-decisao-nas-micro-e-
pequenas-empresas. Acesso em: 
19 jul. 2021.
Leitura
112 Análise e decisão de investimentos
ATIVIDADES
1. Qual a diferença entre os usuários internos e externos dos 
demonstrativos financeiros?
2. O que são orçamentos de capital?
3. O que é um Fluxo de Caixa Operacional?
REFERÊNCIAS
FREZATTI, F. Gestão do Fluxo de Caixa. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2014.
GITMAN, L.; ZUTTER, C. J. Princípios de Administração Financeira. 14. ed. São Paulo: Pearson 
Education do Brasil, 2017.
HOJI, M. Orçamento empresarial. 1. ed. São Paulo: Saraiva Educação, 2018.
IUDÍCIBUS, S. Análise de Balanços. 11. ed. São Paulo: Atlas, 2017.
IUDÍCIBUS, S.; MARION, J. C. Curso de Contabilidade para não contadores. 8. ed. São Paulo: 
Atlas, 2018.
MARION, J. C. Contabilidade Básica. 12. ed. São Paulo: Atlas, 2018.
RIBEIRO, O. M. Estrutura e análise de balanços. 12. ed. São Paulo: Saraiva Educação, 2017.
SALOTTI, B. M. et al. Contabilidade financeira. Curitiba: Atlas, 2019.
Vídeo
Financiamentos de projeto de investimento 113
5
Financiamentos de projeto 
de investimento
Para a execução dos projetos de investimento, devemos conhecer as 
diversas modalidades de captação de recursos que vão financiar as ativi-
dades desseprojeto. Ao mesmo tempo, para obter êxito no planejamento 
e execução, um projeto de investimentos deve envolver decisões por par-
te dos responsáveis por essas atitudes, abrangendo assuntos ligados aos 
recursos utilizados nas atividades do projeto.
Em um projeto de investimentos, os recursos empregados são basi-
camente divididos em recursos próprios e de terceiros. Essa divisão é im-
portante, pois auxilia na tomada de decisões mais assertivas, além de ser 
necessária para conhecer as diversas fontes de recursos que permitem 
que se realizem os projetos de investimento.
Neste capítulo abordaremos quais são as fontes de financiamento da 
estrutura de capitais, os custos envolvidos, como agrupá-los e suas prin-
cipais características.
Com o estudo deste capítulo, você será capaz de:
• reconhecer as características da estrutura capital de 
projetos;
• estudar os custos de capital que permitem acompanhar o 
projeto de investimento;
• conhecer as fontes de financiamento que tornam o projeto 
financeiro economicamente viável;
• identificar as diferenças entre Projetc Finance e Corporate 
Finance, no que tange a captação de recursos para o finacia-
mento de projetos complexos.
Objetivos de aprendizagem
114 Análise e decisão de investimentos
5.1 Estrutura de capital de projetos 
Vídeo Uma das características das demonstrações financeiras e contábeis, 
segundo Iudícibus (2017), é que representam a posição financeira e pa-
trimonial de uma entidade em determinado período ou no fim do seu 
exercício financeiro. No Balanço Patrimonial temos a representação 
contábil constituída por bens e direitos (Ativo) e obrigações (Passivo e 
Patrimônio Líquido) de uma empresa. 
No Ativo estão representados os investimentos e as aplicações de 
recursos, enquanto no Passivo estão representadas as obrigações, que 
são os recursos de terceiros (investidores e financiadores alheios à em-
presa). No Patrimônio Líquído, por sua vez, está representado o capital 
próprio (dos sócios ou proprietários das empresas). 
Os investidores são atraídos pela perspectiva de obter ganhos (lu-
cros) e decidem investir dentro dessa perspectiva, considerando o re-
torno, conforme apontado por Bruni e Famá (2017).
Esses dois agrupamentos contábeis relacionam-se à composição 
das fontes de financiamento ou estrutura de capital de uma empresa 
de terceiros, conforme definem Assaf Neto e Lima (2019), e podem ser 
visualizados a seguir.
Figura 1
Balanço Patrimonial e estrutura de capital
Fonte: Elaborada pelo autor.
Capital 
permanente e de 
longo prazo
Capital de curto 
prazo
Capital de 
terceiros
Capital 
próprio
Ativo (bens e 
direitos)
PASSIVO CIRCULANTE 
(curto prazo)
PASSIVO NÃO 
CIRCULANTE (longo 
prazo)
PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Dessa forma, podemos entender que a estrutura de capital é a for-
ma como uma empresa compõe suas diferentes fontes de recursos 
Financiamentos de projeto de investimento 115
para poder executar as operações, na qual o capital próprio e o de ter-
ceiros representam as origens dos recursos que vão custear as aplica-
ções de recursos que representam as contas do Ativo.
Em uma empresa, a estrutura de capital é uma informação fácil e 
simples de ser obtida. Ela é encontrada por meio de informações con-
tábeis extraídas do Balanço Patrimonial, especificamente do Passivo 
não circulante (parte do capital de terceiros) e do Patrimônio Líquido 
(capital próprio), que podemos observar na Figura 1.
É importante destacar que Silva (2018) aponta que a estrutura de 
capital refere-se aos recursos de longo prazo. Do mesmo modo, como 
justificam Assaf Neto e Lima (2019), no Brasil o termo é empregado de 
maneira incorreta para o total de fundos da organização devido à gran-
de participação de recursos de curto prazo nas empresas. 
Assim, quando analisamos um projeto de investimentos, a estru-
tura de capital a ser considerada é composta de recursos próprios e 
de terceiros de longo prazo, ou seja, recursos que são do Ativo não 
Circulante e do Patrimônio Líquido ou Capital Permanente. Então, cabe 
ao responsável pela condução das decisões de financiamento verificar 
se a estrutura vigente é a mais adequada para a empresa e para seus 
investimentos e operações. 
Neste ponto, é importante destacar que cada empresa apresenta 
um projeto de investimento com características peculiares, com uma 
adequação correspondentemente particular na proporção e na com-
posição entre recursos próprios e de terceiros que são obtidos no mer-
cado financeiro, conforme esclarecem Gitman e Joenk (2005).
Uma explicação para essa não uniformidade da composição da es-
trutura da empresa pode ter origem em aspectos operacionais, caracte-
rizados pelas atividades principais das empresas, pois existem aquelas 
que necessitam de uma quantidade maior de recursos de longo prazo 
em suas atividades – como na construção de um navio transatlântico –, 
que diferem bastante de outros tipos de empresas, as quais, por exem-
plo, necessitam de um montante menor para executar seus projetos 
em atividades de comercialização de bens. 
Para Assaf Neto e Lima (2019), tanto diferentes setores de atividade 
quanto empresas de um mesmo segmento de negócios podem apre-
sentar composições com estruturas de capital diferentes. 
116 Análise e decisão de investimentos
O responsável pela tomada de decisões financeiras pode adotar 
qualquer configuração de composição de financiamento, com maior 
endividamento com terceiros ou optando por uma maior participação 
do capital próprio, sempre tendo como objetivo de decisão a estrutura 
que apresentar o menor custo total. 
A importância da decisão da configuração da estrutura de capital 
deve-se à sua influência na definição do custo de capital da empresa e 
ao fato de afetar o nível de risco financeiro da empresa.
Assaf Neto e Lima (2019) destacam que o custo do capital de tercei-
ros é inferior ao custo do capital próprio em decorrência de:
 • o credor (capital de terceiro) estar exposto a um risco inferior ao 
do proprietário ou acionista (capital próprio), possibilitando uma 
remuneração inferior aos recursos próprios da empresa;
 • as despesas financeiras, representadas pelos juros e pagas pelo 
uso de recursos de terceiros (passivos), serem utilizadas para re-
duzir os resultados operacionais da empresa, que diminuem os 
ganhos com a dedução dessas despesas, para efeitos da base de 
apuração do Imposto de Renda, tendo como efeito imediato o 
custo financeiro associado ao capital de terceiros.
Assaf Neto e Lima (2019) apontam que esse é um processo que 
afeta as empresas de maneira contínua em função das oscilações nas 
demandas operacionais de curto e de longo prazo e da constante in-
fluência de variáveis econômicas que interferem nas atividades de uma 
empresa, como ocorrem nos projetos de investimento. 
Silva (2018) explica que o estudo da estrutura de capital foi desen-
volvido inicialmente por Franco Modigliani e Merton Miller, com a cria-
ção da tese M&M, ou Teorema de Modigliani e Miller, em 1958, na qual 
o valor de uma empresa não dependia da combinação entre capital 
próprio e de terceiros (independência ou irrelevância da estrutura de 
capital da empresa sobre seu valor).
Esses autores apresentaram algumas premissas simplificadoras da 
realidade nessa proposição inicial sobre estrutura de capital ideal de 
uma empresa, como inexistência de impostos, condição de taxas de 
juros iguais para todos os tomadores de empréstimos e inexistência 
de risco crescente em função do nível de endividamento de uma em-
presa. A importância da tese M&M é sua contribuição como marco ini-
Franco Modigliani e 
 Merton Miller desenvol-
veram, em 1958, a tese 
M&M, que serviu de base 
para diversas teorias 
sobre a composição da 
melhor estrutura de 
capitais para as empresas. 
Essa tese sofreu altera-
ções para corrigir algumas 
imperfeições no decorrer 
do tempo. Assim, diversos 
estudos foram desenvol-
vidos nesse sentido, entre 
eles o do próprio Franco 
Modigliani, que o levou a 
ganhar o prêmioNobel de 
Economia em 1985. Para 
conhecer os principais 
aspectos sobre o desen-
volvimento de teorias 
relacionadas à tese M&M 
no decorrer dos últimos 
anos, acesse e explore o 
texto a seguir.
Disponível em: https://www.scielo.
br/j/rae/a/NSK46bbndQSnKRvw-
dXWMrVf/?lang=pt. Acesso em: 2 
ago. 2021.
Saiba mais
https://www.scielo.br/j/rae/a/NSK46bbndQSnKRvwdXWMrVf/?lang=pt
https://www.scielo.br/j/rae/a/NSK46bbndQSnKRvwdXWMrVf/?lang=pt
https://www.scielo.br/j/rae/a/NSK46bbndQSnKRvwdXWMrVf/?lang=pt
Financiamentos de projeto de investimento 117
cial de estudos modernos a respeito da estrutura ótima de capital para 
as empresas.
A tese M&M apresenta um conjunto de hipóteses que simplificaram 
o estudo e que são a origem de diversas limitações e críticas, as quais 
posteriormente foram revistas por outros estudiosos e adaptadas con-
forme a necessidade em cada realidade estudada. 
Assim, devemos atentar quanto às características sob as quais a teo-
ria de Modigliano e Miller foi desenvolvida, pois a legislação tributária 
brasileira é diferente da americana, na qual se desenvolveu o estudo: 
o retorno exigido por investidores cresce conforme aumenta o risco; 
a taxa de juros praticados em empréstimos é diferente para cada em-
presa devido ao nível de risco apresentado etc. Até mesmo a realidade 
econômica em cada empresa, em diferentes países, pode afetar a apli-
cabilidade da tese M&M. Imagine, por exemplo, um contexto macroe-
conômico de elevação de preços, como ocorre no Brasil, com influência 
direta da inflação sobre as atividades de uma empresa.
Os efeitos da inflação aumentam as incertezas e, consequentemen-
te, o risco com relação às atividades futuras da empresa, principalmen-
te quando se alongam os prazos. Partindo do pressuposto de que a 
estrutura de capital se refere a obrigações de longo prazo, representa-
das pelos Passivos não Circulantes e pelo Capital Permanente (oriundo 
do Patrimônio Líquido), é natural que uma empresa evite aplicar recur-
sos em atividades de maior prazo, pois, conforme aumentam os pra-
zos, crescem as incertezas quanto ao futuro, e assim as empresas ficam 
ainda mais expostas a riscos decorrentes desse aumento de incertezas.
Nesse caso, em um cenário de indefinições macroeconômicas, 
como aumenta o risco na utilização de capitais de terceiros, é natural 
esperar uma redução desses recursos em sua estrutura de capitais. 
Avaliar o valor a ser desembolsado na execução de um proje-
to de investimentos e o benefício obtido é um dos pontos iniciais e 
principais para se avaliar a possibilidade de realização de um projeto 
de investimento. 
No processo para a tomada de decisão são definidos os custos das di-
versas fontes de financiamento de longo prazo disponíveis no mercado, 
como recursos próprios originados dos proprietários atuais ou obtidos 
pela captação de recursos de novos investidores, por meio de uma subs-
crição em uma emissão de novas ações ou até mesmo usando recursos 
A tese M&M sofreu 
correções e permitiu um 
estudo sobre o padrão 
da estrutura de capitais 
em países de economias 
emergentes, como o 
Brasil. Para conhecer os 
principais aspectos sobre 
o desenvolvimento de 
estudos relacionados 
à tese M&M em países 
emergentes, leia o texto 
a seguir. 
Disponível em: https://www.scielo.
br/j/rae/a/3qN9PdCVnV4FcSjhR
rjnHgy/?lang=pt. Acesso em: 2 
ago. 2021.
Saiba mais
O Corporate Venture é uma 
das opções de captação 
de recursos de empresas 
consideradas startups, 
levando em conta recur-
sos próprios captados 
por meio da aquisição de 
participações de empre-
sas no mercado acionário. 
Para conhecer uma das 
modalidades de captação 
das startups, acesse o link 
a seguir. 
Disponível em: https://www.
corporateventurebrasil.com.
br/o-que-eacute.html. Acesso em: 
2 ago. 2021.
Saiba mais
https://www.scielo.br/j/rae/a/3qN9PdCVnV4FcSjhRrjnHgy/?lang=pt
https://www.scielo.br/j/rae/a/3qN9PdCVnV4FcSjhRrjnHgy/?lang=pt
https://www.scielo.br/j/rae/a/3qN9PdCVnV4FcSjhRrjnHgy/?lang=pt
https://www.corporateventurebrasil.com.br/o-que-eacute.html
https://www.corporateventurebrasil.com.br/o-que-eacute.html
https://www.corporateventurebrasil.com.br/o-que-eacute.html
118 Análise e decisão de investimentos
originados de uma Corporate Venture (uma das formas como empresas 
com ideias inovadoras e poucos recursos viabilizam suas atividades).
Também devemos considerar captações de recursos de terceiros ori-
ginadas por captação de novos investidores não sócios, como em uma 
emissão de debêntures, comercial paper, financiamentos bancários etc.
Agora que sabemos que a estrutura de capital de uma empresa é 
financiada por recursos próprios e de terceiros e que existem diversas 
formas de obter os recursos, a questão que necessitamos entender é 
como determinamos o custo de capital de uma empresa.
5.2 Custos de capital 
Vídeo De acordo com Silva (2018), o sucesso de uma empresa está relacio-
nado à maximização do lucro dos proprietários (acionistas, no caso das 
Sociedades Anônimas), que são afetados pelo êxito nos investimentos. 
Os investimentos de projetos são financiados pelo capital próprio 
e de terceiros de longo prazo, que compõem a estrutura de capital. 
Quando nos referimos ao capital próprio, estamos falando do custo de 
recursos oriundos dos sócios da empresa que estão contabilizados no 
Patrimônio Líquido.
Bruni e Famá (2017) apresentam um método simples para o cálculo 
do custo de capital próprio de uma empresa, que se baseia na consi-
deração da geração de lucros ou dividendos, dotados de crescimentos 
constantes utilizados no modelo de Gordon e Shapiro para precificação 
de ações.
Segundo Bruni e Famá (2017), o modelo de Gordon e Shapiro pode 
ser descrito como um método desenvolvido em 1956 por Myron J. 
Gordon e Eli Shapiro para precificar o preço de uma ação. Nesse mode-
lo, a ideia central parte do pressuposto de que o valor de uma empresa 
é afetado pela expectativa dos dividendos que serão pagos. Os auto-
res descrevem o pressupostos para desenvolver o modelo de Gordon 
e Shapiro:
 • os dividendos pagos pelas ações apresentam um crescimento 
uniforme e constante, descrito no modelo como sendo uma taxa 
g, a cada período considerado;
 • o custo de capital próprio (K) é constante, considerando ainda 
que existe a relação K > g.
Financiamentos de projeto de investimento 119
Para encontrar o preço de uma ação por meio do método de Gordon 
e Shapiro atualmente se utiliza a seguinte expressão algébrica:
P D
K g
�
�
Onde:
P = preço unitário da ação.
D = expectativa do dividendo a ser pago.
K = taxa mínima de atratividade ou retorno que o investidor es-
pera por ação.
g = taxa de crescimento dos dividendos pagos em cada ano 
(constante).
Exemplo: Considere que foram utilizados os seguintes valores para 
uma empresa:
 • expectativa de pagamento de dividendos no próximo ano no va-
lor de R$ 1,20/ação;
 • Taxa de Retorno ou rentabilidade mínima de 10%;
 • crescimento no valor do dividendo a ser pago de 2%.
Calculado o preço justo a ser pago:
P D
K g
�
�
�
�
� � �
1 20
10 2
1 20
8
1 20
0 08
15 00,
% %
,
%
,
,
,
Portanto, o valor unitário dessa ação definido pelo método de 
 Gordon e Shapiro é R$ 15,00. Se o preço de mercado for inferior a 
R$ 15,00, conclui-se que se trata de uma oportunidade a ser considera-
da, pois o preço de mercado é inferior ao valor justo da ação.
A principal crítica a esse modelo é não ser possível prever o valor do 
dividendo de uma ação e muito menos admitir que o comportamento 
de crescimento dos dividendos a serem distribuídos será constante.
Mesmo com as críticas, esse modelo ainda é utilizado para estimar 
oportunidades no mercado de ações, principalmente das ações de em-
presas sólidas e maduras nas análises fundamentalistas para busca de 
oportunidades no Mercado de Capitais.
Para definir a taxa mínima de atratividade ou retorno, vamos partir 
da fórmula de Gordon e Shapiro:
P D
K g
K g D
P
K D
P
g�
�
� � � � � �
120 Análise e decisão de investimentos
Quando nosreferimos ao custo de capital de terceiros, utilizamos 
os respectivos custos de financiamentos e empréstimos praticados no 
mercado. Como existem diversas fontes de captação de recursos para 
custear as operações de um projeto de investimentos, percebe-se a ne-
cessidade de definir um custo único ou médio. 
O método utilizado para isso é o Custo Médio ou Ponderado, que 
determina o custo médio ou custo de capital. Para entender o que é 
o custo da estrutura de capital de uma empresa, Silva (2018) aponta 
o método do Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC), traduzido do 
inglês, Weighted Average Cost of Capital (WACC). Gitman e Joenk (2005) 
explicam que o WACC reflete o valor médio esperado de custo de recur-
sos de longo prazo, obtido pela ponderação dos diversos tipos de capi-
tal por sua participação relativa na composição da estrutura de capital.
O WACC, de acordo com Assaf Neto e Lima (2019), é calculado pela 
ponderação do custo de cada fonte de recurso de longo prazo e a res-
pectiva participação no total do investimento considerado. Os autores 
destacam que esse método pode utilizar valores obtidos com base 
em valores contábeis, valores de mercado ou valores admitidos como 
meta pela empresa:
 • os valores contábeis são obtidos diretamente dos registros e 
demonstrativos contábeis da empresa;
 • os valores de mercado refletem uma maior precisão no cálculo 
do WACC, pois os valores contábeis do Passivo podem estar vin-
culados a taxas definidas em um momento anterior. Esse é o mo-
tivo para que se utilizem os valores de mercado em vez de valores 
contábeis, pois assim são usados valores vigentes ou esperados 
no futuro analisado pelo mercado;
 • os valores admitidos como meta são utilizados pelas empresas 
para atingir uma posição desejada, que a empresa adota como 
composição ótima da estrutura de capital, formada por capitais 
próprios e de terceiros e, por essa razão, a proporção definida 
como meta deve ser alcançada.
A expressão matemática que define o WACC é obtida por:
WACC Wi
i
n
�
�
� . Ki
0
Financiamentos de projeto de investimento 121
Onde:
WACC = Custo Médio Ponderado de Capital.
Ki = custo específico de cada fonte de financiamento (capital pró-
prio e capital de terceiros).
Wi = participação relativa (proporção) de cada fonte de capital no 
financiamento total.
Para ilustrar como funciona um cálculo do WACC, vamos utilizar o 
exemplo a seguir, empregando as ações ordinárias de uma empresa 
que valem R$ 2,50 cada unidade, as ações preferenciais que valem 
R$ 2,20 cada no Mercado de Capitais e sua respectiva proporção, mos-
trada a seguir.
Quadro 1
Exemplo de valores, proporção e custos para cálculo do WACC com valores de mercado
Fonte de capital Montante (R$) Proporção de cada 
fonte Custo após IR
Capital Ordinário
300.000 ações · R$ 
2,50 = R$ 750.000,00
30% 24% a.a.
Capital Preferencial
500.000 ações · R$ 
2,20 = R$ 1.100.000,00
44% 21% a.a.
Financiamentos R$ 650.000,00 26% 18% a.a
Total R$ 2.500.000,00 100% 21,12% a.a
Fonte: Elaborado pelo autor.
Cálculo do WACC:
WACC = (24% · 0,30) + (21% · 0,44) + (18% · 0,26)
WACC = 7,20% + 9,24% + 4,68%
WACC = 21,12% a.a.
Uma observação importante sobre o cálculo do WACC é que, ao cal-
cular o capital de terceiros, deve ser considerada a retirada do Imposto 
de Renda (IR) devido ao efeito dos benefícios fiscais que a utilização de 
recursos de terceiros propicia. 
Assim, podemos definir a seguinte fórmula para obtenção do Ki 
para recursos de terceiros:
Ki = Ci · (1 – IR)
122 Análise e decisão de investimentos
Onde:
Ki  = custo específico de capital de terceiros, considerando o IR 
(longo prazo).
Ci = custo nominal do capital de terceiros (longo prazo).
IR = alíquota do Impostos de Renda aplicado à empresa analisada.
Nesse caso, o valor do Ki, ou custo específico do capital de terceiros 
considerando o IR, é menor que o custo nominal de capital de tercei-
ros. Essa redução de custos reflete o benefício fiscal obtido pelo uso de 
capital de terceiros, obtido pela redução da base do resultado que será 
tributado (quando houver resultado positivo).
Um exemplo da aplicação dessa fórmula pode ser observado 
com a utilização do Quadro 2, que possui uma estrutura de capi-
tal de terceiros que totaliza R$ 1.000.000,00 e cobrança de juros 
anuais de 20%.
Quadro 2
Exemplo numérico da aplicação da fórmula para obtenção de Ki
Lucro operacional R$ 2.500.000,00
(–) Despesa com Juros (20%) – R$ 200.000,00
(=) Lucro antes do Imposto de Renda R$ 2.300.000,00
(–) Imposto de Renda (15%) – R$ 345.000,00
(=) Lucro Líquido R$ 1.955.000,00
Fonte: Elaborado pelo autor.
O exemplo considera o benefício fiscal do IR para recursos de terceiros na estrutura de capital de 
uma empresa.
Ki = Ci · (1 – IR) = 0,20 · (1 – 0,85) = 17%
Ci = custo do capital de terceiros da estrutura de capital sem considerar o benefício do Imposto de 
Renda = 20%.
IR = 15%.
Considerando o benefício fiscal, o custo de capital de terceiros se 
reduz de 20% para 17% no período analisado.
Assaf Neto e Lima (2019) descrevem que a utilização do WACC deve 
objetivar encontrar uma referência de remuneração mínima dos inves-
timentos de uma empresa, pois representa qual é o retorno mínimo 
que uma aplicação de recursos deve produzir. Dessa forma, o nível do 
risco do investimento é diretamente proporcional à sua remuneração, 
Financiamentos de projeto de investimento 123
ou seja, quanto maior for o risco de não se atingir o retorno esperado, 
maior deve ser a remuneração esperada.
Nesse sentido, o objetivo de maximização da riqueza dos acionistas 
é definido pela qualidade da relação de equilíbrio entre risco e retorno, 
em que os Fluxos de Caixa esperados em um projeto devem ser su-
periores ou no mínimo se igualar aos valores obtidos pelo método do 
WACC. Pode-se concluir então que, caso os valores encontrados pela 
aplicação do WACC sejam maiores que os retornos esperados, o proje-
to deve ser rejeitado.
Assim, o método do WACC assume a relação do risco associado a 
cada modalidade de captação de recursos (sejam próprias ou de tercei-
ros) e o retorno gerado por esses investimentos. Em uma hipótese im-
plícita desse método descrita por Assaf Neto e Lima (2019), a estrutura 
de capital permanece inalterada, o que na prática é impossível.
A explicação para que o WACC não permanece inalterado é simples. 
Retome o exemplo que utilizamos no Quadro 1 e perceba que, quando 
nos referimos às ações preferenciais e ordinárias e utilizamos os valo-
res 1 para calcular o WACC, que são as cotações de mercado dessas 
ações em determinado momento para serem analisados. Sabemos que 
no Mercado de Capitais os valores das cotações de ações se alteram a 
cada momento, pois o mercado acionário é dinâmico, com negociações 
que alteram o valor das ações a cada momento durante o pregão da 
Bolsa de Valores.
Este fato – com o dinamismo do mercado – reforça a utilização do 
método dos valores como meta para a definição do WACC, pois o mer-
cado não é estanque. Pelo contrário: em determinadas situações, pode 
ser extremamente volátil.
Caso um projeto de investimentos apresente um risco associado 
divergente do utilizado no cálculo do WACC, a tomada de decisões a 
respeito da aceitação do projeto deve ser revisada e tomada após ser 
recalculado o valor do WACC.
No processo de gestão de uma empresa, um dos aspectos funda-
mentais para tomada de decisões é saber levantar os custos dos capi-
tais de longo prazo utilizados, como o método do WACC, mas também 
é essencial que se conheçam as principais fontes de recursos de longo 
prazo que são utilizadas em projetos de investimentos.
Valores utilizados repre-
sentam as cotações das 
ações nu determinado 
instante do mercado 
acionário, ou seja, seria 
análogo a uma fotogra-
fia que capta cotações 
fixas num determinado 
momento de um mercado 
acionário dinâmico.
1
O WACC é utilizado 
pelas empresas como 
ferramenta de análise e 
pode gerar dúvidas sobre 
quais valores devem ser 
considerados para seu 
cálculo:o valor de mer-
cado (dinâmico) ou um 
valor contábil (fixo). Para 
conhecer melhor essa 
questão, acesse e leia o 
texto a seguir. 
Disponível em: http://atena.org.
br/revista/ojs-2.2.3-08/index.php/
Ambiente/article/view/1782/1658. 
Acesso em: 2 ago. 2021.
Saiba mais
http://atena.org.br/revista/ojs-2.2.3-08/index.php/Ambiente/article/view/1782/1658
http://atena.org.br/revista/ojs-2.2.3-08/index.php/Ambiente/article/view/1782/1658
http://atena.org.br/revista/ojs-2.2.3-08/index.php/Ambiente/article/view/1782/1658
124 Análise e decisão de investimentos
5.3 Fontes de financiamento 
Vídeo
O custo médio da estrutura, como já vimos, é definido pelo mé-
todo do WACC, enquanto o financiamento de recursos da estru-
tura de capital de uma empresa é composto de recursos próprios 
e de terceiros. As principais fontes de recursos envolvem títulos 
negociados no Mercado de Capitais e por modalidades de financia-
mento e empréstimos praticados por instituições financeiras que 
envolvem o Mercado de Crédito.
Assaf Neto e Lima (2019) indicam as origens das captações de 
longo prazo que envolvem o Mercado de Capitais e que podem 
ser obtidas em uma subscrição de ações, envolvendo os atuais ou 
novos acionistas 1 . Os autores ainda descrevem que, no caso de 
subscrição de ações, estas sempre envolvem uma instituição in-
termediadora especializada entre investidores de mercado (agen-
tes superavitários) e empresas que necessitam captar recursos no 
Mercado de Capitais. O intermediário, nesse caso, é uma empresa 
financeira não bancária (sociedades corretoras ou distribuidoras 
de valores ou um banco de investimentos).
Corretoras e distribuidoras de títulos e valores mobiliários 
também são instituições financeiras não bancárias, atuando na 
intermediação entre agentes superavitários e deficitários. Ante-
riormente havia a diferença entre as duas, sendo que somente as 
corretoras podiam atuar com ações. Atualmente não existem di-
ferenças entre essas instituições não bancárias, pois, a partir de 
março de 2009, pela decisão conjunta n. 17, a Comissão de Valores 
Mobiliários e o Banco Central autorizaram as distribuidoras a ope-
rar no mercado acionário.
O papel do intermediário financeiro é auxiliar as empresas to-
madoras de recursos a encontrar os investidores que tenham in-
teresse em aplicar seus recursos nas empresas que lançam esses 
títulos no Mercado de Capitais. Por exemplo, observe o processo 
de captação envolvendo recursos próprios utilizando a emissão de 
novas ações, que é descrito de maneira simplificada a seguir. 
Em qualquer dessas 
situações de subscrição, 
estamos nos referindo a 
recursos próprios, pois os 
acionistas são considera-
dos sócios das empresas.
1
Um banco de investimen-
to não é considerado 
uma instituição financeira 
bancária, apesar de rece-
ber a denominação banco. 
Ele atua com repasse de 
recursos governamentais 
de crédito, repasses de 
recursos captados no 
exterior etc. Para ser 
considerada instituição 
financeira bancária, é ne-
cessário ter uma carteira 
comercial.
Saiba mais
Uma questão que levanta 
muita dúvida a respeito 
dos intermediários finan-
ceiros refere-se à diferen-
ça entre uma corretora e 
uma distribuidora. Saiba 
mais assistindo ao vídeo 
Qual é a diferença entre 
corretora e distribuidira, do 
canal Yubb.
Disponível em: https://
www.youtube.com/
watch?v=M4XOAyJXE3M. Acesso 
em: 2 ago. 2021.
Vídeo
https://www.youtube.com/watch?v=M4XOAyJXE3M
https://www.youtube.com/watch?v=M4XOAyJXE3M
https://www.youtube.com/watch?v=M4XOAyJXE3M
Financiamentos de projeto de investimento 125
Empresa 
emitente 
Emissora de 
novas ações
Instituição 
financeira
Intermediária 
da operação
Mercado 
Primário
Colocação 
inicial
Mercado 
Secundário
Negociações 
posteriores
Figura 2
Processo de captação originado na emissão de novos títulos
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto e Lima, 2019, p. 571.
Inicialmente, os intermediários financeiros atuam na negociação 
direta entre as empresas emissoras de ações e os investidores que 
subscrevem as ações emitidas (venda ou colocação inicial) no chamado 
Mercado Primário. Posteriormente, no Mercado Secundário, os investi-
dores renegociam suas ações adquiridas na operação de colocação ini-
cial por meio do repasse das ações subscritas para outros investidores, 
que também podem renegociá-las em outras operações posteriores. 
O ambiente de renegociação dessas ações ocorre com a participa-
ção das chamadas instituições auxiliares, que, nesse caso específico, são 
as Bolsas de Valores. Assaf Neto e Lima (2019) explicam que essas bol-
sas são organizações responsáveis por oferecer um local apropriado e 
seguro, onde ocorrem as negociações com títulos e valores mobiliários 
e outros ativos financeiros.
Trata-se de uma entidade que existe para viabilizar a negociação 
entre tomadores de recursos e investidores, propiciando condições 
para dar a liquidez necessária de que os investidores necessitam para 
realizar suas negociações com títulos e valores mobiliários. A forma de 
se obterem recursos próprios para financiar as atividades de uma em-
presa não se restringe a subscrições de ações.
Outra forma de financiamento de uma empresa com recursos pró-
prios descrita por Assaf Neto e Lima (2019) é o autofinanciamento, no 
qual a retenção de lucros é utilizada para custear as atividades de proje-
tos de investimentos. Nesse caso, a decisão de reinvestir os recursos pro-
venientes deve ser embasada em relatórios e orçamentos e submetida a 
votação pelos acionistas que detêm direito de voto, considerando a justi-
ficativa dessa decisão de utilizar recursos provenientes dos resultados da 
empresa em detrimento de decisões de pagamento de dividendos.
No Brasil, a principal 
Bolsa de Valores é a B3, 
originada pela união de 
três instituições atuantes 
no mercado financeiro: 
a Bolsa Mercantil e de 
Futuros (BM&F), a Bolsa 
de Valores de São Paulo 
(Bovespa) e a Central de 
Custódia e de Liquidação 
Financeira de Títulos 
Privados (CETIP). Para 
saber mais sobre Bolsa de 
Valores no Brasil, acesse o 
link a seguir.
Disponível e: https://invest.exame.
com/guia/o-que-e-bolsa-de-
valores-e-o-que-e-a-b3. Acesso 
em: 3 ago. 2021.
Saiba mais
A política de distribuição 
de uma empresa deve 
ser pautada pela norma 
legal para as sociedades 
anônimas. Há muitos 
detalhes que devem ser 
observados pelas empre-
sas quando se trata de 
distribuição de dividen-
dos. Para conhecer essa 
questão, acesse e leia o 
texto do link a seguir. 
Disponível em: http://www.
normaslegais.com.br/guia/clientes/
sociedade-anonima-dividendos.
htm. Acesso em: 3 ago. 2021.
Saiba mais
https://invest.exame.com/guia/o-que-e-bolsa-de-valores-e-o-que-e-a-b3
https://invest.exame.com/guia/o-que-e-bolsa-de-valores-e-o-que-e-a-b3
https://invest.exame.com/guia/o-que-e-bolsa-de-valores-e-o-que-e-a-b3
http://www.normaslegais.com.br/guia/clientes/sociedade-anonima-dividendos.htm
http://www.normaslegais.com.br/guia/clientes/sociedade-anonima-dividendos.htm
http://www.normaslegais.com.br/guia/clientes/sociedade-anonima-dividendos.htm
http://www.normaslegais.com.br/guia/clientes/sociedade-anonima-dividendos.htm
126 Análise e decisão de investimentos
Esse é um ponto delicado para as empresas, pois pode gerar descon-
tentamento dos acionistas minoritários e daqueles que não têm direito 
a voto, desestimulando esses acionistas ou, eventualmente, a captação 
de novos acionistas investidores. Outro cuidado a ser considerado é a 
obrigatoriedade que as empresas têm de distribuir dividendos.
Outra forma de captação de recursos envolvendo ações e que se 
refere a fontes de financiamento direcionadas a empresas pequenas 
ou de médio porte em fase de crescimento ou expansão (em geral, 
startups) – as quais se baseiam em produtos inovadores e que tenham 
potencial de crescimento rápido –, é o Capital Venture (CV) 2 , em um 
ambiente de incertezas e riscos.
Há, ainda, o Private Equity (PE), uma modalidade semelhante ao CV. 
A diferença apontada por Meirelles,Pimenta Júnior e Rebelatto (2008) 
entre as duas é o estágio em que a empresa captadora de recursos se 
encontra. No PE as operações de investimentos são efetuadas em em-
presas em um estágio de crescimento mais amadurecido, ao passo em 
que no CV as operações de investimento ocorrem em empresas que 
estão nos estágios iniciais de operação.
Segundo Meirelles, Pimenta Júnior e Rebelatto (2008), o aporte de 
capital por meio de uma CV é feito por fundos de investimento espe-
cializados em CV e PE, nos quais os recursos são temporários e direcio-
nados para empresas em estágios iniciais de desenvolvimento ou em 
um estágio mais avançado. Isso acarreta um elevado envolvimento dos 
gestores do fundo de investimentos em CV/PE nas empresas que cap-
taram esses recursos. Por esse motivo, em muitas situações os fundos 
de CV/PE tornam-se acionistas majoritários.
Uma explicação para essa elevada participação dos gestores do fun-
do refere-se ao fato de que as atividades das empresas investidas apre-
sentam elevados riscos e incertezas, o que demanda um maior cuidado 
e acompanhamento das suas atividades para reduzir esses riscos. Tan-
to o CV quanto o PE são modalidades de investimento que captam re-
cursos por meio de fundos de investimento regulamentados pela CVM.
A Figura 3 mostra os principais participantes do processo de finan-
ciamento de operações de Capital Venture e Private Equity, considerando 
sua participação no processo de financiamento da estrutura de capital 
de empresas.
O CV se caracteriza por 
apresentar conceitos 
inovadores envolvendo 
riscos, e é conhecido tam-
bém por outros nomes 
como Capital de Risco, 
Capital Empreendedor, 
entre outros.
2
Uma startup é caracteriza-
da por ser uma empresa 
criada com base em con-
ceitos inovadores e que 
possui elevado potencial 
de ganhos, porém envolve 
grandes incertezas e 
riscos. Há muitos con-
ceitos envolvendo o que 
realmente é uma startup. 
Para conhecer melhor 
esse assunto, acesse e 
o material desenvolvido 
pelo Sebrae, O que é uma 
startup. 
Disponível em: https://www.sebrae.
com.br/sites/PortalSebrae/artigos/
o-que-e-uma-startup,6979b2a178
c83410VgnVCM1000003b74010aR
CRD. Acesso em: 3 ago. 2021.
Saiba mais
https://www.sebrae.com.br/sites/PortalSebrae/artigos/o-que-e-uma-startup,6979b2a178c83410VgnVCM10000
https://www.sebrae.com.br/sites/PortalSebrae/artigos/o-que-e-uma-startup,6979b2a178c83410VgnVCM10000
https://www.sebrae.com.br/sites/PortalSebrae/artigos/o-que-e-uma-startup,6979b2a178c83410VgnVCM10000
https://www.sebrae.com.br/sites/PortalSebrae/artigos/o-que-e-uma-startup,6979b2a178c83410VgnVCM10000
https://www.sebrae.com.br/sites/PortalSebrae/artigos/o-que-e-uma-startup,6979b2a178c83410VgnVCM10000
Financiamentos de projeto de investimento 127
Figura 3
Os principais participantes de financiamento de operações de CV e PE e suas atividades na 
estrutura de capital.
Fonte: Meirelles, Pimenta Júnior e Rebelatto, 2008, p. 13.
Investidores: 
Bancos de investimento 
Bancos de 
desenvolvimento
Fundos de pensão
Investidores individuais
retorno 
retorno 
Companhia de VC/PE
Administra
Fundo de VC/PE
Saída: 
IPO
Fusão 
Aquisição 
Liquidação
InvestimentoAvaliação
Solicitação de 
capital Desinvestimento
Empreendimentos (Empresas investidas)
$
$
$ $ $ $ $ $ $
$
$
$
$
Para uma captação do tipo CV, os recursos são temporários pelo 
fato de o fundo de investimentos de CV/PE definir seu tempo de perma-
nência como sócio da empresa tomadora de recursos até que esta atin-
ja os objetivos de crescimento e valorização estabelecidos no momento 
da decisão de investir nas empresas inovadoras. Quando os objetivos 
são atingidos, os fundos de investimento PV/PE vendem suas ações e 
procuram novas empresas para operar com potencialidades de ganhos 
semelhantes.
Outra fonte de financiamento de projetos de empresas é o inves-
tidor-anjo. Ele é muito semelhante à captação do CV, com a diferença 
de que seu foco de atuação se concentra em startups de menor porte, 
com pouco capital, ideias inovadoras, elevado potencial de crescimento 
e lucro. Fundamentalmente, o sócio investidor é uma pessoa física com 
participação minoritária na empresa investida, portanto ele não assu-
me uma posição na empresa.
Há ainda fontes de financiamento envolvendo recursos de terceiros. 
A seguir, apresentamos as principais nessa categoria.
 • Empréstimos bancários de longo prazo realizados por bancos 
comerciais ou bancos múltiplos com carteiras comerciais. Nesse 
caso, estamos nos referindo a operações de empréstimos com 
prazos superiores a um ano para pagamento de principal e juros.
O mercado brasileiro 
de Capital Venture ainda 
se encontra em fase de 
desenvolvimento e é regu-
lamentado pela CVM. Para 
conhecer mais sobre esse 
assunto, acesse o material 
Capital Venture, da Capital 
Aberto. 
Disponível em: https://
capitalaberto.com.br/secoes/
explicando/venture-capital/. Acesso 
em: 3 ago. 2021.
Saiba mais
Investidor-anjo é um 
investidor direcionado 
a startups de pequeno 
porte com elevado poten-
cial de crescimento. Para 
saber mais sobre esse 
assunto, leia o texto Afinal, 
o que é investimento anjo?. 
Disponível em: https://endeavor.
org.br/dinheiro/afinal-o-que-e-
investimento-anjo/. Acesso em: 3 
ago. 2021.
Saiba mais
https://capitalaberto.com.br/secoes/explicando/venture-capital/
https://capitalaberto.com.br/secoes/explicando/venture-capital/
https://capitalaberto.com.br/secoes/explicando/venture-capital/
https://endeavor.org.br/dinheiro/afinal-o-que-e-investimento-anjo/
https://endeavor.org.br/dinheiro/afinal-o-que-e-investimento-anjo/
https://endeavor.org.br/dinheiro/afinal-o-que-e-investimento-anjo/
128 Análise e decisão de investimentos
 • Financiamento de bens praticados por sociedades de crédito, 
financiamento e investimento, que financiam bens para a so-
ciedade. Nesse caso, são os financiamentos de máquinas, equi-
pamentos, instalações realizadas pelas financeiras, com prazos 
superiores a um ano.
 • Empresas de leasing que realizam operações de arrendamen-
to mercantil de bens. Por esse motivo, não são reconhecidas 
como instituições financeiras. Essas operações são semelhan-
tes a financiamento de bens, mas são consideradas como 
sendo um aluguel. Esse é o motivo de não haver cobrança do 
imposto sobre operações financeiras (IOF), pois não são reco-
nhecidas como tal.
 • Empresas de crédito imobiliário que realizam operações de fi-
nanciamento de imóveis. Nesse caso, o produto a ser financiado 
está exclusivamente ligado a recebíveis originados de imóveis.
 • Linhas de crédito e financiamentos governamentais, como o 
BNDES, que atuam no financiamento de máquinas, equipamen-
to etc. As operações do BNDES são executadas por instituições 
financeiras com carteiras comerciais por meio de repasse de li-
nhas. O motivo de o BNDES repassar esses recursos é viabilizar 
sua distribuição para a sociedade, afinal o BNDES não possui 
rede de agências nem colaboradores para atender demandantes 
desses recursos repassados. 
 • Emissão de títulos privados que representam uma relação de 
investimento entre a empresa captadora de recursos (devedora) 
e a investidora. O principal título emitido pelas empresas são as 
debêntures. Existem outras modalidades, como comercial papers. 
A relação entre devedor e investidor é semelhante a operações 
de empréstimos, pois envolve valores, prazos de operação, paga-
mento de compensações financeiras (juros e correção monetária 
e garantias).
As fontes de financiamento descritas permitem que você analise e 
identifique diversas fontes de recursos para suprir as necessidades de 
recursos disponíveis no mercado, contudo há características que pre-
cisam ser conhecidas e que são importantes quando são necessários 
recursos para custear projetos de grande porte envolvendo valores 
muito elevados. Esse assunto inclui conhecer as diferenças e similari-
dades entre o Project Finance e o Corporate Finance. 
Financiamentos de projeto de investimento 129
5.4 Comparativo entre Project 
Financee Corporate Finance Vídeo
Um problema presente em projetos de grande porte é a dificulda-
de em encontrar recursos necessários para executar esses empreen-
dimentos. A causa desse problema está relacionada à exigência de 
garantias reais, impostas pelos investidores como proteção dos seus 
recursos devido ao grande volume de capitais envolvidos.
Para Pereira (2003), no processo de globalização da economia mun-
dial, a economia brasileira foi se adaptando com a abertura de merca-
do nos anos 1990, quando muitas empresas brasileiras necessitavam 
de grandes volumes de recursos para se adaptar à concorrência de em-
presas internacionais que ingressariam no mercado brasileiro.
Além disso, na mesma época, iniciaram-se as implementações nas 
ofertas de projetos de infraestrutura e no processo de privatizações, 
que o Governo Federal estabeleceu para desonerar o setor público e 
desenvolver a melhora dos serviços prestados pelas empresas públicas.
Nesse contexto, Gonçalves (2019) também aponta que as grandes 
empresas privadas brasileiras necessitavam de um volume elevado de 
recursos, com novas formas de crédito, para participar das transfor-
mações que estavam em curso no Brasil a partir da década de 1990. 
As características das operações que eram praticadas no Brasil antes 
desse processo eram as descritas para o Corporate Finance. Nesse mo-
delo, os recursos obtidos com instituições financeiras têm as seguintes 
características principais:
 • os empresários têm a liberdade na gestão e condução dos negó-
cios, ou seja, têm autonomia na tomada de decisões e não pres-
tam contas aos financiadores;
 • não há separação entre a gestão financeira das atividades ope-
racionais da empresa e daquelas relacionadas à motivação da 
tomada de recursos de longo prazo, apesar de essa última ser 
motivada segundo uma finalidade específica (por exemplo, uma 
modernização da linha de produção; uma expansão da empresa; 
um processo de privatização etc.), ou seja, o Fluxo de Caixa Ope-
racional da empresa se mistura ao fluxo do empreendimento que 
gerou a necessidade de financiamento;
130 Análise e decisão de investimentos
 • a autonomia da gestão financeira da empresa tomadora de re-
cursos é embasada no crédito concedido com base nas garantias 
em ativos reais que fornecem proteção aos investidores, em caso 
de insucesso dos empreendimentos dessas empresas;
 • tanto o controle quanto o monitoramento das atividades da em-
presa são exercidos por responsáveis indicados pelas empresas 
tomadoras de recursos.
Para atender a essas novas necessidades financeiras na década de 
1990, as fontes de financiamentos praticados no Brasil não eram sufi-
cientes e adequadas, pois havia uma elevada demanda de recursos, de 
que muitas das empresas privadas necessitavam, mas que não conse-
guiam obter por não serem capazes de cumprir as exigências quanto 
às garantias estabelecidas. 
Borges (1998) menciona que, nesse período, os agentes tradicionais 
de apoio às empresas, como o BNDES, o Banco do Brasil e a Caixa Eco-
nômica Federal, estavam com dificuldades de fornecer recursos para 
atender às novas demandas de crédito de longo prazo. Por essa razão, 
também procuravam alternativas para diminuir seus percentuais de 
participação de financiamento dos projetos.
Dessa forma, Borges (1998) aponta que o BNDES produziu, no ano 
de 1995, um trabalho jurídico que tinha como objeto de estudo outras 
modalidades operacionais, em especial o Project Finance, com suges-
tões e recomendações de operações de financiamento que utilizavam 
garantias ligadas ao Fluxo de Caixa (no caso, os recebíveis futuros que o 
projeto a ser desenvolvido propiciaria), solucionando a questão da im-
possibilidade de as empresas apresentarem garantias e enfrentarem 
as restrições de crédito das financiadoras.
Borges (1999) descreve que os estudos a respeito dos aspectos ju-
rídicos ligados ao Project Finance são componentes importantes na im-
plementação e adaptação dessa forma de obtenção de recursos pelas 
empresas no Brasil.
Pereira (2003) menciona que o modelo de viabilização do Project 
Finance tem origens em empréstimos realizados no século XIII, quando 
a Coroa Britânica negociou um empréstimo com o Banco de Investi-
mentos Frescobaldi para desenvolver minas de prata. Com esse con-
trato, o banco poderia explorar durante um ano a extração de minério 
em troca de arcar com todos os custos de operação das minas, ou seja, 
Financiamentos de projeto de investimento 131
utilizava possíveis gerações de recursos futuros para pagar os recursos 
que custearam os projetos.
O modelo de apoio e financiamento de grandes empreendimentos 
associados à geração de recursos no Fluxo de Caixa Futuro evoluiu e, 
conforme Pereira (2003), foi utilizado para financiar projetos de empre-
sas do ramo petrolífero nos Estados Unidos na década de 1930.
Durante a década de 1970, com a primeira crise do petróleo, novos 
projetos na área de energia se utilizaram dessa forma de estruturação 
de projetos. A partir de então, esse modo de apoio para financiamen-
tos começou a se disseminar com projetos de empresas petrolíferas e 
de mineração em diversos países do mundo. A regulamentação desses 
tipos de negócios foi se aperfeiçoando, e, em 1978, eles se tornaram 
um estímulo para os envolvidos com a aprovação da Public Utility Regu-
latory Policies Act (lei de políticas regulatórias de serviços públicos) pelo 
Congresso Americano.
Dessa forma, o Project Finance se apresenta como uma forma mais 
adequada para empresas que necessitam de altos volumes de recursos 
de longo prazo para financiar seus projetos.
Historicamente, esses fatos ilustram como ocorre a evolução do 
fundamento que alicerçava a realização das operações, que antes, 
no Corporate Finance, eram baseadas nas condições econômicas do 
tomador de recursos e estavam associadas às garantias patrimoniais 
apresentadas para assegurar o pagamento da operação e que pos-
teriormente evoluíam para a constituição de garantias vinculadas ao 
potencial de gerar recursos no Fluxo de Caixa Futuro com a própria 
implementação do empreendimento.
É óbvio que essa mudança de estruturação financeira de um projeto 
representa um avanço e uma ampliação das possibilidades de as em-
presas obterem grandes volumes de recursos, os quais seriam amor-
tizados por recursos que ainda não existiam e seriam gerados em um 
Fluxo de Caixa Futuro. 
A questão que trazemos para que você reflita é: o que ainda falta 
para compreender o modelo do Project Finance? A resposta se relaciona 
aos riscos envolvidos nesse tipo de operação. Por exemplo, será que a 
empresa tomadora de recursos utilizará os recursos financiados para 
implementação do projeto? 
132 Análise e decisão de investimentos
Pereira (2003) aponta que, para responder a essa questão, inicial-
mente é preciso que se isolem os ativos do projeto dos ativos da em-
presa, de modo a possibilitar a análise do projeto em si, sem misturá-lo 
com as atividades normais da empresa estudada. 
Trata-se, portanto, da estruturação de um projeto com a construção 
financeira segundo novas regras e, sobretudo, com novos controles ad-
ministrativos que segreguem os riscos do projeto, rateiem os riscos do 
financiamento em vários investidores (no Corporate Finance o risco era 
somente do financiador, geralmente uma instituição financeira), elimi-
nem a necessidade de garantias reais e as substituam por valores futu-
ros que serão gerados com o desenvolvimento do projeto.
Ainda de acordo com Pereira (2003), no modelo de Project Finance os 
investidores passam a controlar e administrar o projeto e todos os fa-
tos ligados à operação da empresa, visando à mitigação de riscos, pois 
essas ações objetivam que a programação das proposições fixadas na 
negociação inicial para que se concretize o investimento seja seguida, 
inclusive quanto à negociação com fornecedores, clientes, empresas 
seguradoras, entre outras partes envolvidas, e à utilização de muitos 
instrumentos jurídicos que garantam uma estruturade divisão de ris-
cos, garantias e responsabilidades.
Dessa forma, preliminarmente a uma operação de financiamento, 
os investidores avaliam a capacidade financeira do projeto proposto 
em termos de gerar Fluxos de Caixa positivos para pagamento das 
obrigações decorrentes do fornecimento dos recursos.
O foco para os investidores decidirem se aplicam seus recursos em 
uma empresa não é o conjunto representado por empresas/proprie-
tários e seus bens oferecidos como garantia do empréstimo, e sim os 
recursos gerados no futuro para amortização dos valores aplicados. 
Ocorre algo a que Gonçalves (2019) se refere como despersonaliza-
ção da relação contratual entre os financiadores, pois substitui-se a rela-
ção entre financiadores e financiados e suas garantias por uma relação 
entre financiadora e projeto, associada à sua capacidade de gerar valo-
res positivos no Fluxo de Caixa Futuro. Essa despersonalização faz com 
que se crie uma Sociedade de Propósito Específico, conhecida como 
SPE, que é uma Sociedade Anônima na qual os próprios proprietários da 
empresa tomadora de recursos são os acionistas.
Financiamentos de projeto de investimento 133
A razão para a criação de uma SPE é a segregação das atividades 
relacionadas ao projeto que receberá os recursos dos investidores das 
atividades gerais da empresa (a empresa que solicita os recursos é co-
nhecida como patrocinadora do projeto). Assim, a SPE atua com uma 
operação de securitização de recebíveis.
Borges (1999) explica que a securitização é a palavra que especifica 
uma operação na qual os valores recebíveis ou direitos de recebimen-
tos futuros servem de lastro (fundamento ou base) para emissão de 
títulos ou valores mobiliários.
Assim, podemos concluir que o Project Finance possibilitou a deso-
neração principalmente dos bancos ligados ao governo, pois vincula a 
concessão de crédito à emissão de títulos no Mercado de Capitais, que 
são adquiridos por investidores. A emissão desses títulos apresenta 
valores, prazos e remunerações que têm como base os recebimentos 
previstos no Fluxo de Caixa.
É importante destacar que no Project Finance a administração exer-
cida pelos investidores não elimina os riscos, nem em caso de contin-
gências. Assim, na totalidade dos recursos investidos no projeto, deve 
prever a cobertura de eventuais faltas de recursos decorrentes de des-
vios ou variações de resultados previstos no planejamento.
No Brasil, os financiamentos de projetos por meio de mecanismos 
estruturados pelo Project Finance têm sido cada vez mais utilizados em 
diversos ramos, como:
 • shopping centers, que têm como base de remuneração os fluxos 
gerados por aluguéis futuros e venda de unidades;
 • faculdades, que têm como base o recebimento de mensalidades 
futura dos alunos;
 • empreendimentos imobiliários diversos, que têm como lastro de 
emissão de títulos o recebimento de aluguéis;
 • concessões de estradas, que têm como lastro de emissão a co-
brança de pedágios.
O financiamento de projetos de investimento de grande porte no 
Brasil por meio de mecanismos relacionados ao Project Finance é rela-
tivamente recente, iniciando-se na década de 1990, quando o Governo 
Federal, por meio do BNDES, elaborou como objeto de estudo o as-
pecto jurídico envolvendo o Project Finance para disseminar sugestões 
securitização: termo 
com origem na palavra de 
língua inglesa security, que 
é traduzida como valor 
mobiliário ou título.
Glossário
A securitização faz parte 
da estruturação de um 
Project Finance. Para co-
nhecer mais detalhes so-
bre o que isso representa, 
leia o texto Securitização: o 
que é, exemplos e títulos no 
mercado. 
Disponível em: https://www.
capitalresearch.com.br/blog/
investimentos/securitizacao/. 
Acesso em: 3 ago. 2021.
Saiba mais
https://www.capitalresearch.com.br/blog/investimentos/securitizacao/
https://www.capitalresearch.com.br/blog/investimentos/securitizacao/
https://www.capitalresearch.com.br/blog/investimentos/securitizacao/
134 Análise e decisão de investimentos
e recomendações de operações de financiamento, as quais utilizavam 
garantias ligadas aos recebíveis futuros que seriam gerados pelos re-
sultados que a implementação do projeto propiciaria.
É necessário conhecer melhor esse assunto, que, talvez em razão 
da sua complexidade na estruturação e implementação, é pouco di-
vulgado. Por esse motivo, torna-se cada vez mais importante que os 
estudantes de finanças o conheçam, pois a utilização desses mecanis-
mos está progressivamente mais presente na realidade econômica 
brasileira.
CONSIDERAÇÕES FINAIS 
Neste capítulo apresentamos os principais conceitos relacionados aos 
financiamentos de projetos de longo prazo. Fizemos uma descrição da 
estrutura de capital de uma empresa, com a participação de recursos pró-
prios e de terceiros, e como determinar seus custos de modo individual e 
de maneira global, por meio do método do WACC.
Vimos que, tradicionalmente, os recursos eram originados de opera-
ções conhecidas como Corporate Finance, nas quais os financiadores eram 
instituições financeiras ligadas ao governo. Vários processos que ocorre-
ram no Brasil – como a abertura de mercados a partir dos anos 1990, 
privatizações, necessidades de obras de infraestrutura, entre outros, que 
necessitavam de valores elevados de financiamento – fizeram com que o 
país iniciasse a adoção de operações de Project Finance. Nelas, o objeto 
de negociação passa a ser analisado pela capacidade de gerar recursos 
para amortização dos valores financiados pelo Fluxo de Caixa Futuro, e 
não mais pelo patrimônio e pelas garantias oferecidas para realização das 
operações de financiamento.
O assunto não se esgota neste conteúdo, pois o mercado é dinâmico e 
sofre constantes alterações, seja do ponto de vista operacional e técnico 
ou jurídico e econômico.
ATIVIDADES
1. Qual é a importância da configuração da estrutura de capital de uma 
empresa?
2. Explique o que é o Weighted Average Cost of Capital (WACC).
3. O que é um Project Finance?
Vídeo
Financiamentos de projeto de investimento 135
REFERÊNCIAS
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BORGES, L. F. X. Securitização como parte da segregação de riscos. Revista do BNDES, Rio 
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BRUNI, A. L.; FAMÁ, R. As decisões de investimentos. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2017.
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GONÇALVES, R. P. M. A viabilidade de utilização dos Project Finance no Brasil. Revista 
Científica Multidiscilinar Núcleo do Conhecimento, ano 4, ed. 6, v. 8, p. 159-186, jun. 2019. 
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IUDÍCIBUS, S. de. Análise de balanços. 11. ed. São Paulo: Atlas, 2017. 
MEIRELLES, J. L. F.; PIMENTA JÚNIOR, T.; REBELATTO, D. A. do N. Venture capital e private 
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Gestão e Produção, São Carlos, v. 15, n. 1, p. 11-21, jan./abr. 2008. Disponível em: https://
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PEREIRA, R. S. Project Finance como fonte de alternativa de recursos. 2003. Dissertação 
(Mestrado em Engenharia de Produção) – Programa de Pós-Graduação em Engenharia 
de Produção, Universidade Federal de Santa Catarina, Florianópolis,2003. Disponível em: 
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SILVA, F. P. da. Análise de investimento e fontes de financiamento. Porto Alegre: SAGAH, 2018.
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https://web.bndes.gov.br/bib/jspui/bitstream/1408/11922/1/RB%2009%20Project%20Finance%20e%20infra-estrutura%20-%20descri%c3%a7%c3%a3o%20e%20cr%c3%adticas_P_BD.pdf
https://web.bndes.gov.br/bib/jspui/bitstream/1408/11922/1/RB%2009%20Project%20Finance%20e%20infra-estrutura%20-%20descri%c3%a7%c3%a3o%20e%20cr%c3%adticas_P_BD.pdf
https://web.bndes.gov.br/bib/jspui/bitstream/1408/16504/1/PRArt122810_Securitizacao%20como%20parte%20da%20segregacao%20de%20risco_compl_P_BD.pdf
https://web.bndes.gov.br/bib/jspui/bitstream/1408/16504/1/PRArt122810_Securitizacao%20como%20parte%20da%20segregacao%20de%20risco_compl_P_BD.pdf
https://web.bndes.gov.br/bib/jspui/bitstream/1408/16504/1/PRArt122810_Securitizacao%20como%20parte%20da%20segregacao%20de%20risco_compl_P_BD.pdf
https://www.nucleodoconhecimento.com.br/lei/viabilidade-de-utilizacao
https://www.scielo.br/j/gp/a/hsngkDHTxbMkX96TwZFfZNF/?format=pdf&lang=pt
https://www.scielo.br/j/gp/a/hsngkDHTxbMkX96TwZFfZNF/?format=pdf&lang=pt
https://repositorio.ufsc.br/xmlui/handle/123456789/85734
Resolução das atividades
1 Introdução à analise de investimentos
1. Quais são os critérios para calcular juros no mercado? Descreva 
as principais características desses critérios.
Os critérios utilizados para calcular e incorporar os juros ao capital 
são dois e são conhecidos como regimes de capitalização: regime 
de capitalização simples ou juros simples, no qual o cálculo para 
determinar o valor dos juros incide exclusivamente sobre o capital 
inicial e regime de capitalização composta ou juros compostos, caso 
em que o cálculo para determinar o valor dos juros incide sobre o 
capital acrescido dos juros. Neste, o valor dos juros é calculado sobre 
o capital acumulado.
2. O que representa o resultado obtido na aplicação do método 
de avaliação de investimentos do Valor Presente Líquido (VPL)?
O resultado obtido nesse método consiste na somatória de todos os 
valores das entradas positivas de um investimento, descontados por 
uma taxa, conhecida como taxa mínima de atratividade, e então, desse 
resultado, subtrai-se o valor investido inicialmente. O resultado obtido 
representa qual é o valor do retorno do investimento, avaliado em termos 
de valor presente (todos os valores dos fluxos futuros estão no início do 
projeto de investimento). Quando o VPL for positivo, entende-se que o 
projeto é viável; caso o valor seja negativo, o projeto deve ser rejeitado.
3. O que é árvore de decisão?
Pode ser definida como um diagrama gráfico ou ferramenta 
administrativa que representa as possíveis opções de decisões em 
ordem cronológica e sequencial (contínua), as quais proporcionam 
uma melhor visualização das alternativas (inter-relações) de escolhas 
possíveis, com destaque para os resultados associados aos riscos 
identificados em cada uma dessas escolhas.
2 Características de investimentos
1. O que são investimentos com restrições orçamentárias? 
Descreva as principais características.
136 Análise e decisão de investimentos
São aqueles em que a seleção de alguma opção entre as alternativas 
de investimento pode ter sua realização bloqueada pela insuficiência 
de capital para implementar o projeto em questão. A execução 
da referida proposta é impedida pela falta de recursos, e não pela 
impossibilidade de atingir os objetivos propostos ou por não satisfazer 
as necessidades relacionadas aos projetos de investimento.
2. O Governo atua como agente deficitário ou superavitário no 
mercado financeiro? Explique.
O Governo, tradicionalmente, é demandante de recursos (agente 
deficitário), pois suas atividades próprias incluem projetos de longo 
prazo como os relacionados a obras de infraestrutura, construções de 
edificações destinadas à saúde e outras necessidades da sociedade. 
Essas atividades são custeadas, na sua maior parte, por captações de 
recursos vinculados a emissões de títulos públicos federais. No entanto, 
o Estado é um agente superavitário quando tem a posse de recursos 
transitórios e temporários, que podem ser investidos em operações 
de curto prazo até que sejam necessários para serem utilizados em 
alguma de suas atividades.
3. Como o câmbio afeta os membros de uma sociedade em termos 
financeiros? Afeta de modo igual ou desigual? Justifique sua 
resposta.
Todos em uma sociedade são afetados por alterações nas taxas de 
conversão da moeda local para uma moeda de outro país. Quando 
comparamos empresas que atuam em setores relacionados ao 
comércio exterior, elas podem ser beneficiadas ou prejudicadas 
pela ocorrência de uma alteração nas taxas de conversão do 
câmbio, como nos casos de uma empresa importadora e de uma 
empresa exportadora. O fato de o câmbio sofrer alteração impacta 
de maneira diferente as duas empresas, pois a importadora tem 
suas receitas em reais e seus custos em moeda estrangeira; já na 
empresa exportadora as receitas são em moeda estrangeira e os 
custos são em reais, ou seja, os efeitos são invertidos. Quando 
uma é favorecida pela oscilação da taxa de conversão da moeda 
estrangeira para o real, a outra é prejudicada, e vice-versa. Portanto, 
apesar de as alterações da taxa de conversão do câmbio afetarem 
todos em uma sociedade, a forma como os membros de uma 
sociedade são afetados não é uniforme.
Resolução das atividades 137
3 Critérios para decisão de investimentos
1. O que são indicadores ou índices financeiros e para que servem?
Demonstram como foi o comportamento e o desempenho passado 
e presente de um investimento e fornecem informações importantes 
para fundamentar orientações para o planejamento futuro das ações 
a serem implementadas para se atingir os objetivos pretendidos. 
Auxiliam os administradores a antecipar situações e direcionar de 
maneira mais eficiente as ações para conquistar o sucesso nos 
objetivos estabelecidos e permitir o controle da empresa e a efetivação 
de ajustes quando necessários.
2. O que são riscos financeiros?
São os riscos ligados aos prováveis prejuízos ou insucessos ocorridos 
nos mercados financeiros, cuja causa é um grande número de oscilações 
em variáveis financeiras que podem influenciar o comportamento e o 
resultado dos investimentos.
3. Como é o comportamento do VPL em relação à variação no 
custo de capital (k)? Existe algum tipo de correlação entre essas 
variáveis?
No cálculo do VPL, há uma correlação inversa entre o custo de capital 
(k) e o VPL. Portanto, quando o custo de capital (k) apresenta valores 
elevados, o VPL apresenta valores menores. Dessa forma, em projetos 
de maior duração, os custos de capital (k) apresentam valores mais 
elevados, pois há um risco superior relacionado ao prazo longo, dado 
que há uma maior incerteza quanto ao futuro afetado pelo elevado 
prazo dessas operações.
4 Administração do caixa e gestão de investimentos
1. Qual a diferença entre os usuários internos e externos dos 
demonstrativos financeiros?
Os usuários internos são aqueles que por pertencerem à organização 
possuem informações com maior detalhamento sobre as operações, 
como volume de vendas por clientes, concentração de vendas 
por produto, resultados por produtos, por filiais, concentração de 
negócios com fornecedores, entre outras informações. Já os usuários 
externos, são aqueles que necessitam de elementos baseados na 
138 Análise e decisão de investimentos
realidade para tomada de decisões, fundamentados por análises em 
informações da organização. Por exemplo: investidores interessados em 
aplicar; analistas externos para examinar e ponderar sobre a situação 
financeira da empresa; Governo para fiscalizar; sindicatos para subsidiar 
negociações trabalhistas; instituições financeiras para a concessãode 
crédito e financiamento de bens; fornecedores para concessão de 
crédito de bens e serviços, entre outros.
2. O que são orçamentos de capital?
São ferramentas importantes para planejar os desembolsos que 
são feitos para obter benefícios futuros e são classificados em 
duas categorias: (i) Capex, que se refere a quanto está investido ou 
gasto (dispêndio de fundos) em bens de capital que proporcionarão 
benefícios por um período superior a um ano; (ii) Opex, que se refere 
às despesas operacionais que trarão benefícios à empresa em até um 
ano.
3. O que é um Fluxo de Caixa Operacional?
É um grupo de entradas e saídas de caixa que se referem aos resultados 
de movimentações de caixa originadas pela venda de produtos e 
serviços e a saídas de caixa e são ligadas ao pagamento de atividades 
relacionadas ao consumo de recursos utilizados para obter vendas, como 
propagandas, custo de mercadorias vendidas, salário de vendedores, 
comissões de vendas e demais recursos.
5 Financiamentos de projetos de investimento
1. Qual é a importância da configuração da estrutura de capital de 
uma empresa? 
A configuração da estrutura de capital é importante por influenciar 
diretamente o custo de capital da empresa, pois o custo de capital 
próprio é considerado superior ao de capital de terceiros em função 
da possibilidade de se diminuir a base do lucro operacional da 
empresa , que será tributada e por afetar o nível de risco financeiro da 
organização, uma vez que fatores como a disponibilidade de recursos 
dependem de outros ligados à economia, por exemplo, em momentos 
de instabilidade econômica, uma empresa pode ter dificuldade em 
obter recursos de terceiros em função da escassez desses recursos 
nesse tipo de situação.
Resolução das atividades 139
2. Explique o que é o Weighted Average Cost of Capital (WACC). 
É um método utilizado para determinar o custo médio da estrutura 
de capital estimado para uma empresa. A metodologia empregada é 
a média ponderada dos custos, tendo como pesos para a ponderação 
os valores de capital associados a cada custo.
3. O que é um Project Finance? 
Pode ser descrito como uma forma de captação de recursos de longo 
prazo, na qual são considerados os valores a receber de um Fluxo de 
Caixa que gerará recursos para amortizar o capital investido no projeto.
140 Análise e decisão de investimentos
AN
ÁLISE E D
ECISÃO
 D
E IN
VESTIM
EN
TO
S
ED
U
ARD
O
 KO
G
A
EDUARDO KOGA
ANÁLISEANÁLISE
Código Logístico
I000116
Fundação Biblioteca Nacional
ISBN 978-85-387-6557-8
9 7 8 8 5 3 8 7 6 5 5 7 8é uma ferramenta de adminis-
tração e controle de uma empresa que retrata as entradas e saídas de 
recursos (movimentação financeira) em um determinado intervalo de 
tempo. Esse intervalo inclui períodos futuros, configurando, então, a 
projeção de valores em períodos vindouros e permitindo determinar o 
comportamento do saldo de caixa estimado em datas futuras.
Nesse sentido, o Fluxo de Caixa é utilizado para antecipar qual será 
a situação do caixa, prevenindo necessidades de cobertura de valores 
em caso de desembolsos a serem efetuados. A utilização dele é impor-
tante, ainda, para antecipar a ocorrência de possíveis recursos exce-
dentes, auxiliando no planejamento da destinação desses valores. Por 
este motivo, constitui o principal instrumento da gestão financeira ao 
Introdução à análise de investimentos 17
ser utilizado nas atividades de controle e análise de receitas, despesas 
e investimentos.
Para compreender a importância desses aspectos para a gestão fi-
nanceira, convido você a refletir: quais são as consequências da falta de 
recursos em um determinado período?
A resposta é que, além de gerar atrasos dos compromissos financei-
ros, esses atrasos geram outras consequências indesejadas, como per-
da de crédito com fornecedores, que compromete o capital de giro das 
empresas; atrasos de pagamentos de funcionários, que geram perda 
de produtividade por insatisfações geradas devido ao não pagamento 
de salários na data prevista; atrasos em recolhimentos de obrigações 
tributárias, que motivam a visita da fiscalização fazendária para veri-
ficar as causas do não recolhimento, entre outras. Para evitar esses 
problemas, é comum que a empresa recorra a empréstimos com insti-
tuições financeiras. 
A utilização dessa solução tem efeitos indesejados, que acarretam dimi-
nuição nos lucros ou prejuízos, pois os empréstimos geram despesas finan-
ceiras, e estas corroem os resultados financeiros das empresas. 
Então, para evitar esses efeitos indesejados, os quais são originados 
por saldos negativos no Fluxo de Caixa, e prevenir suas consequências 
em períodos mais extensos, uma solução simples é negociar os paga-
mentos em períodos em que há previsões de sobra de recursos no 
Fluxo de Caixa, evitando-se tomar empréstimos para suportar a falta 
de dinheiro, já que eles originam o pagamento de despesas financeiras. 
Samanez (2007) descreve o Fluxo de Caixa como um resumo das 
entradas e saídas efetivas de valores monetários, não apenas com o 
propósito de planejar ou definir a capacidade de pagamento de dívi-
das, mas também como uma ferramenta que possibilita identificar a 
rentabilidade de um projeto de investimento e, dessa forma, analisar, 
avariar e decidir sobre sua viabilidade.
Andrich e Cruz (2013) conceituam o Fluxo de Caixa como uma de-
monstração de entradas e saídas de valores previstos pela empresa em 
um determinado intervalo de tempo 4 .
Com base nessas definições, entende-se que o Fluxo de Caixa é uma 
ferramenta que resume informações associando valores monetários 
positivos (entradas de recursos) e valores monetários negativos (saídas 
de caixa) estimados à cronologia da sua ocorrência.
O artigo O fluxo de caixa 
como ferramenta de gestão 
financeira e estratégica nas 
empresas, das autoras 
Danielle Zanetti Guima-
rães da Silva e Roberta 
Mendes Neiva, publicado 
em 2010 na Revista da 
Faculdade de Administra-
ção e Economia (ReFAE), 
aborda aspectos gerais do 
Fluxo de Caixa e permite 
ao leitor desenvolver uma 
melhor compreensão 
sobre a importância dessa 
ferramenta – considerada 
essencial – para o gestor 
financeiro executar suas 
atividades de maneira 
assertiva e sob o ponto 
de vista estratégico, uma 
vez que o Fluxo de Caixa 
utiliza dados que permi-
tem a tomada de decisões 
que afetarão o futuro das 
empresas, diferencian-
do-se das informações 
contábeis, que também 
são importantes para o 
gestor, mas apresentam 
a limitação de registrar 
informações de fatos que 
ocorreram no passado, 
sem incluir o dinamismo 
que a conjuntura econô-
mica impõe às empresas 
atualmente.
Disponível em: https://core.ac.uk/
download/pdf/229080247.pdf. 
Acesso em: 9 abr. 2021.
Artigo
Andrich e Cruz (2013) 
advertem para não 
confundir Fluxo de Caixa 
ou Orçamento de Caixa 
(previsões de valores) 
com Demonstrativos de 
Fluxo de Caixa (entradas e 
saídas passadas).
4
https://core.ac.uk/download/pdf/229080247.pdf
https://core.ac.uk/download/pdf/229080247.pdf
18 Análise e decisão de investimentos
Há diversas formas de representar um Fluxo de Caixa, seja utilizando 
tabelas ou planilhas, seja por recursos visuais, como uma representação 
gráfica de valores por meio de diagramas de fluxos de caixa (Figura 1).
Os diagramas de fluxo de caixa (DFC) são formas de representação de 
valores conforme ocorre a movimentação de recursos ao longo do tempo.
Figura 1
Representação de um DFC
0 2 4 6
Tempo 
(meses)
1 3 5 7
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto, 2017.
Na Figura 1, o eixo horizontal representa a marcação da variação 
do tempo na unidade de representação do Fluxo de Caixa no tempo. Já 
a direção vertical representa os valores desse Fluxo de Caixa, no qual 
se adota a convenção de valores positivos (entradas de caixa) sendo 
caracterizados por seta no sentido para cima, enquanto as setas têm 
sentido para baixo para indicar valores negativos (desembolso) . 
Eventualmente podem acontecer casos em que ocorram entradas 
e saídas em um mesmo momento do DFC, como ilustrado na Figura 2.
Figura 2
Representação de um DFC, no qual ocorre uma entrada e uma saída em um mesmo instante do fluxo (período 3).
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto, 2017.
200
200
RESULTANTE 150 – 50 = 100
0 2 4 6
Tempo 
(meses)
1
100
3
50
150 150
75
50
5 7
0 2 4 6
Tempo 
(meses)
1
100 100
3
150
75
50
5 7
Introdução à análise de investimentos 19
Na Figura 2 adota-se a possibilidade de se considerar a resultan-
te quando, em um mesmo instante do fluxo, ocorrer uma entrada e 
uma saída 5 (observe o 3º período), pois em muitas análises associadas 
ao DFC é importante trabalhar com a resultante para fins de análise 
– por exemplo, da Taxa Interna de Retorno (TIR), que reflete a taxa im-
plícita do Fluxo de Caixa analisado correspondente a um projeto de 
investimentos.
Um ponto interessante para o DFC é a possibilidade de representar 
um parcelamento de uma operação com parcelas de valores iguais. Po-
demos visualizar essa representação na figura a seguir.
Figura 3
Exemplo de representação de dois DFCs com parcelamento, no qual o primeiro DFC representa um devedor, ou 
tomador de recursos, e o segundo DFC, um credor, ou investidor.
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto, 2017.
0
0
2
2
4
4
6
6
1
1
6.000
6.000
3
3
5
5
1.200
1.200
Tempo 
(meses)
Tempo 
(meses)
Tomador de 
recursos
Investidor 
(credor)
A Figura 3 mostra a representação de 2 DFCs, em que há, no iní-
cio do 1º fluxo, um valor positivo indicando uma entrada de recursos 
(6.000) e, posteriormente, saídas com 6 parcelas idênticas (1.200), uma 
em cada mês, de modo consecutivo, ou seja, trata-se de uma operação 
na qual um tomador de recursos tem um valor liberado no valor de 
6.000 e depois efetua 6 pagamentos contínuos e com valores idênticos 
de 1.200. No 2º fluxo ocorre, inicialmente, um desembolso de 6.000, 
que representa um investimento, e, depois, a entrada de 6 valores po-
sitivos idênticos e consecutivos, indicando o recebimento das parcelas 
com valor de 1.200.
O uso de uma resultante 
quando existem valores 
em um DFC com sinais in-
vertidos é similar ao con-
ceito de somas vetoriais 
utilizados na matemática 
vetorial ou na Física 
quando ocorrem forças 
de sentidos contrários.
5
20 Análise e decisão de investimentos
Com esses conceitos, é possível compreender como identificar ope-
rações de empréstimos (tomadores de recursos) e aplicações ou inves-
timentos (credores ou aplicadores de recursos).
Para entender o funcionamento de umFluxo de Caixa em uma em-
presa, observe a Figura 4.
Figura 4
Exemplo de representação de um Fluxo de Caixa de uma empresa
Mão de 
obra
Matérias- 
-primas
Produtos em 
elaboração
Produtos 
acabados
Imposto de 
Renda
Vendas
Contas a 
receber
Ativo 
fixo
Participação
Exigível curto e 
longo prazo
Fluxos 
operacionais
Fluxos de Caixa da empresa
Pagamento 
provisionado
Fluxos de 
investimentos
Fluxos de 
financiamentos
Pagamento de 
fornecedores
Depreciação
Compras
Compras
Vendas
Vendas
Empréstimos
Pagamentos
Vendas de ações
Recompra de ações
Pagamentos de 
dividendo
Pagamentos
Restituição
Venda à vista
Recebimento de 
vendas a prazo
Patrimônio
Despesas 
operacionais com 
depreciação e 
juros
Despesas 
gerais
Contas a 
pagar
Salários
Caixa e títulos 
negociáveis
Fonte: Adaptado de Gitman; Madura, 2003, p. 251.
Introdução à análise de investimentos 21
Observe na Figura 4 que Gitman e Madura (2003) demonstram que 
o Fluxo de Caixa de uma empresa pode ser dividido conforme a ne-
cessidade do gestor financeiro, com o objetivo de melhor controlar 
e avaliar cada parte da movimentação de caixa em separado. Nesse 
exemplo, o autor dividiu em três tipos de fluxos:
 • Fluxo de Caixa Operacional: associado às entradas e saídas de 
valor relacionadas com as vendas e os gastos para a obtenção de 
produtos e serviços.
 • Fluxo de Investimentos: relacionado aos Fluxos de Caixa que 
têm como referência transações de compra de ativos ou de par-
tes de empresas e valores positivos relacionados aos retornos 
que essas aquisições proporcionariam ou, eventualmente, às 
transações de vendas desses bens e direitos. 
 • Fluxo de Financiamentos: no qual se analisam os resultados da 
utilização de capitais próprios e de terceiros no financiamento 
das atividades da empresa, por exemplo o pagamento de divi-
dendos aos acionistas e uma recompra de ações próprias como 
uma saída de caixa, além de uma venda de ações próprias como 
uma entrada de caixa.
O estudo de movimentações de recursos pelo Fluxo de Caixa, para 
efeito de análise de um investimento, necessita do componente que 
correlaciona os valores nos diferentes períodos dos Fluxos de Caixa, 
que, no caso, é a taxa de juros, conhecida como taxa mínima de atra-
tividade. Assaf Neto e Lima (2019) definem que essa taxa diz respeito 
à remuneração mínima aceita pelos investidores em função do risco 
assumido em um projeto de investimento. 
Assim, quando se analisa a aceitação de uma proposta de investi-
mento, a rentabilidade apresentada pelo projeto deve ser comparada 
à taxa mínima de atratividade. Portanto, considera-se o investimento 
como satisfatório ou aceitável quando a rentabilidade implícita do pro-
jeto de investimento proposto for superior ou, no mínimo, igual à taxa 
mínima de atratividade.
A taxa mínima de atratividade é utilizada diretamente (taxa utilizada 
para descontar os valores dos Fluxos de Caixa futuros) nos métodos de 
avaliações de investimentos do Payback Descontado e do Valor Presen-
te Líquido, e indiretamente (utilizada como taxa comparativa de renta-
bilidade mínima) no método de Taxa Interna de Retorno.
22 Análise e decisão de investimentos
1.3 Métodos de avaliações de 
projetos de investimentos Vídeo
Abordamos, aqui, os métodos quantitativos de avaliações de inves-
timentos alinhados à premissa básica da matemática financeira, que 
considera o valor do dinheiro no tempo. 
Esses métodos de avaliações levam em consideração três enfoques: 
o primeiro tem como base o tempo de retorno de um investimen-
to (Payback Descontado); o segundo utiliza uma avaliação baseada no 
 valor do retorno do valor investido, considerando esse valor no pre-
sente (Valor Presente Líquido – VPL, ou Net Present Value – NPV); e, fi-
nalmente, o terceiro método de avaliação, tendo como base a taxa de 
retorno do investimento, ou projeto de investimento (Taxa Interna de 
Retorno – TIR, ou Internal Rate of Return – IRR).
1. Payback Descontado: segundo Assaf Neto e Lima (2019) e 
Samanez (2007), esse método utiliza todos os valores de um fluxo 
trazidos a Valor Presente até que estes sejam suficientes para 
zerar ou trazer um retorno positivo ao investimento realizado.
Uma fórmula matemática pode ser expressa para encontrar qual 
é o tempo “T”, no qual o capital investido retorna em termos de 
valores descontados até o instante inicial do projeto de investi-
mento, segundo a fórmula descrita por Samanez (2007, p. 22):
I
FC
kt
T
t
t
�
�� ��
�
1 1 
Onde:
I = valor investido no início do projeto.
t = tempo decorrido a cada entrada do fluxo do investimento.
∑ = representa a somatória de uma série de dados.
FCt = fluxos previstos de entradas ou saídas de caixa em cada 
período de tempo.
k = taxa de remuneração do capital.
T = prazo decorrido para que a somatória dos valores desconta-
dos se iguale ao valor I.
Introdução à análise de investimentos 23
Exemplo:
Considere a seguinte tabela, que representa um investimento com 
desembolso inicial de R$ 15.000, duração prevista de 5 anos e taxa mí-
nima de atratividade (TMA) de 10% a.a.
Ano 0 1 2 3 4 5
Fluxo de Caixa 
(R$) -15.000 7.000 6.000 3.000 2.000 1.000
Calcule em quanto tempo o capital investido será recuperado.
Resolução:
Para resolver essa questão, vamos descontar cada valor do fluxo 
futuro para o início do investimento 6 utilizando a fórmula de desconto 
a Valor Presente, até que o saldo a Valor Presente se torne positivo. 
Assim, no 1º ano: CF1 1
7 000
1 0 10
�
�� �
�
.
,
6.363 (esse valor está na 3ª linha 
da Tabela 3).
O saldo a recuperar do investimento, utilizando esse valor descon-
tado que representa a somatória, é obtido por –15.000 + 6.363 = –8.637 
(esse valor está expresso na 4ª linha da Tabela 3).
No 2º ano: CF2 2
6 000
1 0 10
�
�
�
.
( , )
4.959 (esse valor está expresso na 3ª 
linha da Tabela 3).
O saldo a recuperar do investimento, utilizando este valor descon-
tado, é obtido por –8.637 + 4.959 = –3.678 (esse valor está expresso na 
4ª linha da Tabela 3).
No 3º ano: CF3 3
3 000
1 0 10
�
�
�
.
( , )
2.254 (esse valor está expresso na 3ª 
linha da Tabela 3).
O saldo a recuperar do investimento, utilizando esse valor descon-
tado, é obtido por –3.678 + 2.254 = –1.424 (esse valor está expresso na 
4ª linha da Tabela 3).
No 4º ano: CF4 4
2 000
1 0 10
�
�
�
.
( , )
1.366 (esse valor está expresso na 3ª 
linha da Tabela 3).
O saldo a recuperar do investimento, utilizando este valor descon-
tado, é obtido por –1.424 + 1.366 = –58 (esse valor está expresso na 4ª 
linha da Tabela 3).
No 5º ano: CF5 5
1 000
1 0 10
�
�
�
.
( , )
621 (esse valor está expresso na 3ª li-
nha da Tabela a 3).
Um dos princípios da 
matemática financeira 
refere-se a comparar 
valores somente se estes 
estiverem na mesma data. 
Nesse caso, todos os 
valores futuros do fluxo 
estão sendo descontados 
para o instante do início 
da operação. 
6
24 Análise e decisão de investimentos
O saldo a recuperar do investimento, utilizando este valor descon-
tado é obtido por –58 + 621 = 563 (este valor está expresso na 4ª linha 
da Tabela 3 e finalmente o saldo do investimento a Valor Presente se 
torna positivo).
O valor de R$ 563 é o retorno que o investimento trará ao final de 
5 anos em termos de valor trazido ao início do investimento, ou seja, 
quando o investidor decide aplicar R$ 15.000, ele sabe que terá um va-
lor adicionado que representa R$ 563 em termos de valor comparativo 
no instante do investimento.
O resultado ainda não expressa a resposta da questão. Observan-
do-se a Tabela 3, no final do 4º ano ainda faltam R$ 58 para serem re-
cuperados. O investimento retorna, então, entre o final do 4º e 5º ano 
(passa de –R$ 58 para R$ 563).
Para determinar quando isso ocorre (aproximadamente), utiliza-se 
o seguinte raciocínio:
 • No final do 4º ano faltam R$ 58, e no 5º ano gera um resultado 
de R$ 621.
 • Então isto ocorre aproximadamente em 58
621
0 0933977= , anos 7 .
 • Sabendo-se que um ano tem 12 meses, multiplica-se0,0933977 
por 12; então: 0,0933977 · 12 = 1,1208 mês, ou seja, recupera-se 
o valor de R$ 15.000 em 4 anos e 1,1208 mês.
 • Para ser mais preciso, pode-se determinar que 0,1208 mês repre-
senta 0,1208 · 30 = 3,623 dias , isto é, o valor é recuperado em 4 
anos, 1 mês e 4 dias (aproximadamente).
Tabela 3
Valores de Fluxo de Caixa descontado a Valor Presente e o respectivo saldo a recuperar
Ano 0 1 2 3 4 5
Fluxo de Caixa 
(R$) –15.000 7.000 6.000 3.000 2.000 1.000
Fluxo Desconta-
do (R$) –15.000 6.363 4.959 2.254 1.366 621
Saldo do Fluxo 
Descontado (∑) 
(R$)
–15.000 –8.637 –3.678 –1.424 –58 563
Fonte: Elaborada pelo autor.
Lembre-se de que o 
dinheiro tem valores dife-
rentes conforme o tempo 
decorre, então todos os 
valores do fluxo foram 
trazidos ao instante do 
vencimento (descontados) 
e somados ao valor inicial 
(desembolso tem sinal ne-
gativo, e entradas têm si-
nal positivo). Dessa forma, 
comparam-se valores em 
uma mesma data, que, 
no caso, referem-se, por 
convenção, ao instante 
inicial do investimento.
Atenção
Se no 5º ano se recu-
peram R$ 621, então é 
necessário definir quanto 
tempo representa essa 
fração do 5º ano para 
recuperar R$ 58.
7
Introdução à análise de investimentos 25
2. Valor Presente Líquido (VPL) ou Net Present Value (NPV): 
segundo Assaf Neto (2017), esse método requer a definição de 
uma taxa a ser utilizada para descontar (trazer o valor futuro ao 
início do investimento).
Nesse método, o resultado obtido consiste na somatória de to-
dos os valores de um investimento descontados a Valor Presente 
pela taxa mínima de atratividade 8 e, então, subtrai-se do valor 
investido inicialmente.
Para Samanez (2007), esse método de análise de investimentos 
baseia-se no cálculo em valores presentes (no início do projeto de 
investimento) de todos os valores gerados pelo projeto ao longo 
de sua vida útil.
Quando não existem restrições de valores de capital, segundo 
Samanez (2007), o objetivo do método é encontrar valores de in-
vestimento que determinem o maior VPL positivo, considerando 
o custo de capital, o risco ou a incerteza dos valores envolvidos.
Se o VPL encontrado for negativo, o projeto de investimento deve 
ser rejeitado.
De acordo com Assaf Neto (2017, p. 201), esse método pode ser 
expresso pela seguinte fórmula matemática:
NPV
FC
i
FC
i
FC
i
FCn
n
�
�� � � �� �
� �
�� �
�
�
�
�
�
�
�
�
�1 2
2 01 1 1
...
Ou na forma de somatória:
NPV
FC
i
FCj
j
j
n
�
�� �
�
�
�
11
0
Onde:
FC0 = quantia no momento inicial (recebimento no caso de 
ser um empréstimo, ou pagamento quando se tratar de um 
investimento).
FCj = valores previstos na admissão de recursos futuros no caixa 
ou desembolsos de caixa em um determinado período de tempo.
i = taxa de desconto utilizada para trazer, no instante do início da 
operação, as entradas e as saídas previstas de caixa.
Taxa mínima de atrativida-
de é a aquela que reflete 
a remuneração mínima 
aceita pelos investidores, 
segundo Assaf Neto e 
Lima (2019).
8
26 Análise e decisão de investimentos
j = termo genérico das parcelas para especificar as parcelas quan-
do se desenvolve a fórmula do NPV na forma de somatória das 
parcelas.
n = representa o termo genérico que simboliza o último termo 
das parcelas na somatória (entendemos que o valor de j varia de 
1 até n).
Exemplo:
Uma proposta de investimentos foi oferecida com um investimen-
to inicial de R$ 103.000,00, e pelo plano de negócios apresentado 
foi demonstrado que esse investimento gerará retornos líquidos 
estimados ao final de cada ano conforme a tabela a seguir.
Ano 0 1 2 3 4 5
Fluxo de Caixa (R$) –103.000 30.000 35.000 32.000 28.000 27.000
Considerando que é utilizada uma taxa mínima de atratividade de 
15% a.a., qual é o VPL desse investimento? O projeto deve ser aceito ou 
reprovado?
Assim, no 1º ano: CF1 1
30 000
1 0 15
�
�
�
.
( , )
26.086,96
No 2º ano: CF2 2
35 000
1 0 15
�
�
�
.
( , )
26.465,02
No 3º ano: CF3 3
32 000
1 0 15
�
�
�
.
( , )
21.040,52
No 4º ano: CF4 4
28 000
1 0 15
�
�
�
.
( , )
16.009,09
No 5º ano: CF5 5
27 000
1 0 15
�
�
�
.
( , )
13.423,77
Aplicando a fórmula do VPL= NPV:
NPV
FC
i
FCj
j
j
n
�
�� �
�
�
�
11
0
NPV = VPL = 26.086,96 + 26.465,02 + 21.040,52 + 16.009,09 + 
13.423,77 – 103.000,00
VPL = 103.025,37 – 103.000,00 = 25,37
Introdução à análise de investimentos 27
Resposta: considerando que o retorno é positivo, teoricamente 
este investimento deveria ser aceito, por se tratar de um retorno posi-
tivo, contudo este valor é muito baixo e provavelmente, os investidores 
devem rejeitá-lo, pois um retorno esperado de R$ 25,37 é muito infe-
rior ao valor investido de R$ 103.000,00 (arrisca-se muito para ter um 
retorno tão baixo). Desta forma, em princípio, o projeto deve ser rejei-
tado, pois uma alteração nas taxas de mercado (se a taxa de mercado 
se alterar para uma taxa acima dos 15% a.a.), podem alterar o retorno 
positivo para negativo, ou seja, neste exemplo, o retorno esperado, 
mesmo sendo positivo, não vale o risco.
3. Taxa interna de Retorno (TIR) ou Internal Rate of Return (IRR): 
para Assaf Neto (2017), esse método consiste em determinar uma 
taxa de juros na qual a somatória dos valores dos fluxos futuros 
descontados até o instante inicial do projeto de investimento se 
iguala ao valor inicial em termos absolutos, ou seja, se trouxermos 
os valores dos fluxos futuros à taxa da TIR em valores absolutos 
no instante inicial da operação e subtrairmos o valor inicial, o 
resultado é 0.
Para Samanez (2007), o método da TIR é encontrar uma taxa in-
trínseca de rendimento do Fluxo de Caixa do investimento.
Bruni e Famá (2018) descrevem de maneira simples que a TIR 
 corresponde ao valor do custo de capital que iguala o VPL a zero.
Ainda segundo Assaf Neto (2017, p. 195), as fórmulas matemáti-
cas deste método podem ser expressas por:
FC
FC
i
FC
i
FC
i
FC
i
n
n0
1 2
2
3
31 1 1 1
�
�� � � �� �
�
�� �
���
�� �
Na forma de somatória:
FC
FC
ij
n
j
j0
1 1
�
�� ��
�
Esta fórmula pode ser desenvolvida algebricamente, passando o 
termo FC0 para o lado direito do sinal de igual (lembrando-se de 
inverter o sinal positivo para negativo).
 
0
FC
i
FC
j
n
j
j
�
�� �
�
�
�
1
0
1
28 Análise e decisão de investimentos
Onde:
FC0 = valor do Fluxo de Caixa no momento zero (empréstimo se 
for valor positivo, ou investimento se for um valor negativo).
FCj = fluxos previstos de entradas ou saídas de caixa em cada 
 período de tempo.
n = o último período considerado, a partir do início do 
investimento.
i = Taxa Interna de Retorno, que representa a incógnita da equação.
A incógnita, no caso, é a variável i da equação de grau n. 
j = é o termo genérico das parcelas, que varia de 1 até n, quando 
se desenvolve a soma dos fluxos descontados na somatória.
Portanto, para resolver um problema envolvendo o cálculo da TIR, 
é necessário utilizar recursos que apresentem formas específicas 
de resolução desses cálculos mais complexos envolvendo equa-
ções polinomiais de grau n, como a calculadora financeira HP 12c 
ou planilhas eletrônicas – o Excel da Microsoft, por exemplo.
Exemplo:
Considere um investimento no qual se aplica um valor inicial de 
R$ 5.000,00 e que proporcione retornos anuais de R$ 1.000,00 ao fi-
nal dos dois primeiros anos; R$ 2.000,00 no terceiro ano e, finalmente, 
R$ 3.000,00 no quarto ano, quando termina o projeto. Sabe-se que o 
retorno mínimo aceito pelos investidores é 10% a.a.
Nessas condições, o investimento deve der realizado?
Resolução:
Podemos visualizar o problema conforme o seguinte DFC:
0 2 4
anos
1
1.000 1.000
2.000
3.000
5.000
3 5
Um emulador é um 
software que permite 
reproduzir e executar o 
funcionamento de outro 
software ou mesmo de um 
equipamento (hardware). 
Aqui vai uma dica: você, 
estudante, não precisa 
comprar uma calculadora 
financeira para utilizar em 
seus estudos, pois existem 
diversos emuladores que 
imitam as funcionalidades 
desse tipo de calculadora 
e quepodem ser baixados 
no seu equipamento ou 
utilizados on-line (alguns 
são de utilização gratuita). 
Portanto, fica a sugestão 
para que você obtenha um 
desses emuladores grátis.
Curiosidade
Introdução à análise de investimentos 29
Nesse exemplo, ao desenvolvermos a equação da TIR, constatamos 
ter uma equação polinomial de 4º grau, na qual a incógnita é a variável 
i, que representa a Taxa Interna de Retorno (TIR) do fluxo:
5 000 1 000
1
1 000
1
2 000
1
3 000
11 2 3 4
. � . � . � . � .
�
�� �
�
�� �
�
�� �
�
�� �i i i i
Por se tratar de uma equação de 4º grau – de difícil resolução al-
gébrica –, vamos utilizar uma ferramenta para resolvê-la (neste caso, 
utilizaremos, para resolver o problema, a calculadora HP 12c, cujo uso 
é bastante difundido). Os passos são:
f CLX; 5000 CHS gCF0; 1000 gCFj; 1000 gCFj; 2000 gCFj; 3000 gCFj; f IRR.
A resposta que surgirá no visor será 12,157492025 ou, arredondan-
do, 12,16.
A interpretação, aqui, é que a Taxa Interna de Retorno deste in-
vestimento é 12,16% ao ano. Ao compararmos com a taxa mínima de 
retorno do investimento, que é de 10% ao ano, concluímos que esse 
investimento deve ser aceito, sob o ponto de vista de avaliação de taxa 
implícita do investimento.
Um ponto importante sobre o qual alertar o aluno é que aqui a aná-
lise se baseia na utilização de previsões de valores de Fluxo de Caixa 
Futuro, que possuem o risco de não se concretizarem.
Os riscos relacionados a essas incertezas podem ser atenuados com 
a utilização de técnicas de planejamento e controle de investimentos.
1.4 Técnicas de planejamento e 
controle de investimentos Vídeo
As técnicas de planejamento e controle de investimentos visam di-
minuir incertezas quanto aos investimentos. Neste tópico abordare-
mos as técnicas mais utilizadas.
Samanez (2007) afirma que, para se conseguir uma análise econômi-
ca de investimento mais assertiva, devem ser utilizadas algumas técnicas 
de investimento, como: análise de sensibilidade; análise de cenários; si-
mulação de Monte Carlo; árvores de decisão, dentre outros.
Pereira (2010) descreve o uso de técnicas complementares que per-
mitem compreender como alterações nas principais variáveis podem 
O artigo Análise de 
Investimentos, escrito por 
Reinaldo Luiz Lunelli e 
disponível no Portal de 
Contabilidade, apresenta 
os métodos de avaliações 
de investimentos, abor-
dando visões de retornos 
de investimentos, de 
acordo com conceitos de 
matemática financeira. O 
texto avalia questões rela-
tivas ao tempo de retorno 
do capital (payback des-
contado, importante sob a 
premissa de quanto maior 
o prazo para recuperar 
o capital, maior o risco, 
levando-se em conside-
ração as incertezas que 
envolvem um investimen-
to); à previsão em valor 
atual de um investimento 
(Valor Presente Líquido); e 
à rentabilidade estimada, 
em termos de taxa que 
um investimento repre-
senta (Taxa Interna de 
Retorno).
Disponível em: http://www.
portaldecontabilidade.com.br/
tematicas/analiseinvestimentos.
htm. Acesso em: 9 abr. 2021.
Leitura
http://www.portaldecontabilidade.com.br/tematicas/analiseinvestimentos.htm
http://www.portaldecontabilidade.com.br/tematicas/analiseinvestimentos.htm
http://www.portaldecontabilidade.com.br/tematicas/analiseinvestimentos.htm
http://www.portaldecontabilidade.com.br/tematicas/analiseinvestimentos.htm
30 Análise e decisão de investimentos
representar riscos por ampliarem as incertezas e por serem determi-
nantes em cenários previstos ou imprevistos.
1.4.1 Análise de sensibilidade
Pereira (2010) descreve que a análise de sensibilidade é um método 
que permite uma melhor compreensão das causas de possíveis fracas-
sos ou sucessos de maneira mais assertiva, diminuindo as incertezas 
quanto a estimativas do VPL de um Fluxo de Caixa estimado. Nesse 
caso, a técnica mede o quão sensível é o VPL quando ocorrem oscila-
ções em variáveis que afetam os cenários, que determinam os valores 
de Fluxos de Caixa futuros estimados.
Para Samanez (2007), quando utilizamos as projeções de Fluxos de 
Caixa, é importante identificar quais seriam as variáveis mais signifi-
cativas nas estimativas de valores que compõem esses fluxos e, dessa 
forma, separar esses fatores e estudar o comportamento destes man-
tendo todo o resto de variáveis constante. Essa análise é conhecida 
como análise unidimensional, na qual utilizamos o estudo de uma variá-
vel de cada vez com base no uso de técnicas estatísticas, como probabi-
lidades, médias ponderadas de valores, médias aritméticas, medianas, 
modas, tipos de distribuições etc.
Samanez (2007) afirma que a aplicação dessa técnica é hoje amplia-
da com a utilização de modelos multidimensionais, viabilizados pelos 
avanços tecnológicos (recursos de hardware e software) que permitem 
o estudo na variação de diversas variáveis ao mesmo tempo, com a 
proposição de um cenário hipotético e o estudo simultâneo da oscila-
ção de diversas variáveis.
O uso da análise de cenários é justificado para simplificar a corre-
lação estatística entre um grande número de variáveis na análise de 
sensibilidade. Por esse motivo, Samanez (2007) considera como uma 
variante da análise de sensibilidade. 
Na análise de cenários admite-se isolar um grupamento de parâme-
tros, cuja variação guarda uma correlação e uma consistência com um 
determinado cenário. Assim, criam-se condições para a identificação 
das principais variáveis que afetam um cenário, o que significa reco-
nhecer características que podem definir o êxito ou o fracasso do pro-
jeto analisado.
A técnica identificada com 
o uso da expressão em 
latim coeteres paribus, que 
pode ser traduzida como 
“mantido todo o resto 
constante”, significa isolar 
uma variável, mantendo 
todas as outras variáveis 
fixas, em uma análise que 
permite uma simplificação 
para explicar e estudar 
somente o efeito da osci-
lação dessa variável, em 
um entendimento de um 
fenômeno. Um exemplo 
é o estudo da oferta e da 
demanda em microecono-
mia. Isolando uma variável 
– a renda, por exemplo – 
e admitindo que todas as 
outras permaneçam fixas, 
pode-se estudar e anali-
sar qual é o efeito que a 
variação da renda exerce 
no comportamento da 
oferta e da demanda de 
um produto.
Curiosidade
Introdução à análise de investimentos 31
A aplicação dessa técnica poderia ser exemplificada na pandemia 
da Covid-19, na qual se apresentam cenários de maior liberdade co-
mercial e outros que pressupõem cenários mais restritivos. Em cada 
fase é possível estudar e se antecipar a comportamentos diferentes 
nas atividades e possíveis efeitos no Fluxo de Caixa para tomar medi-
das específicas em cada situação possível.
Na hipótese de ocorrer uma oscilação nas variáveis estudadas, a 
empresa poderia ter condições de decidir e dar uma resposta instantâ-
nea mais ágil e assertiva, pois teria desenvolvido estudos antecipados 
para a ocorrências das possíveis situações (cenários possíveis).
1.4.2 Simulação de Monte Carlo
Samanez (2007) aborda o método conhecido como Simulação de 
Monte Carlo (SMC), cujo objetivo não é encontrar uma única solução, 
mas uma distribuição de valores que descreva o comportamento de 
um evento estudado. Portanto, esse método é utilizado quando não 
se dispõe de uma fórmula matemática que demonstre a elucidação de 
um problema de modo satisfatório, por isso procura uma aproximação 
da solução que seja suficiente para explicar de maneira convincente o 
fenômeno estudado.
Samanez (2007) descreve que o método se baseia em aplicações 
de ensaios estatísticos, e nele se analisam fatores não conhecidos ou 
variáveis aleatórias e sua distribuição de probabilidades de acordo com 
sua correspondente detecção do evento observado.
Saraiva Júnior, Tabosa e Costa (2011) especificam o método com o 
uso de variáveis aleatórias e probabilidades para descrever e resolver 
problemas; os autores ainda apontam a origem desse método no Proje-
to Manhattan – no qual foram desenvolvidas armas nucleares durante 
a Segunda Guerra Mundial –, por John Von Neumanne Stanislaw Ulam, 
com uma metodologia que utiliza a geração de números aleatórios.
Samanez (2007) e Saraiva Júnior, Tabosa e Costa (2011) apontam que 
essa técnica é utilizada em diversos ramos da ciência, envolvendo toma-
da de decisões nas quais se apresentem situações de incerteza e risco.
A Figura 5 mostra um exemplo de operacionalização do método de 
Simulação de Monte Carlo (SMC), no qual se descreve o sequenciamen-
to das etapas até a simulação dos experimentos.
O artigo A simulação 
de Monte Carlo como 
instrumento para a análise 
econômico-financeira em 
investimentos de risco – O 
caso de uma decisão de 
investimento na abertura 
de uma filial para revenda 
de equipamentos pesados 
no Estado do Ceará, escrito 
por Erivelton Meneses 
Rodrigues, Rosângela 
Venâncio Nunes e Nayana 
de Almeida Adriano, pu-
blicado no XV Congresso 
Brasileiro de Custos , em 
2010, exemplifica como é 
possível utilizar uma SMC 
em diversas áreas do co-
nhecimento. O uso desta 
ferramenta é indicado no 
processo de tomada de 
decisões, por diminuir a 
incerteza na avaliação e 
no controle de um proje-
to, por meio da criação de 
cenários que permitem 
aos responsáveis pela to-
mada de decisões façam 
inferências (previsões 
baseadas em análises 
estatísticas) a respeito 
de possíveis resultados 
de eventos futuros. 
Desta forma, o artigo em 
questão descreve como 
a SMC se constitui numa 
referência para apoiar a 
aceitação de se aplicar re-
cursos num investimento, 
por meio da utilização de 
um sistema simulador de 
possíveis resultados, que 
permitem determinar a 
probabilidade de sucesso 
ou fracasso de um projeto 
de investimento.
Disponível em: https://anaiscbc.
emnuvens.com.br/anais/article/
viewFile/899/899. Acesso em: 12 
abr. 2021.
Artigo
https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/article/viewFile/899/899
https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/article/viewFile/899/899
https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/article/viewFile/899/899
32 Análise e decisão de investimentos
Passo 1: Seleção das variáveis incluídas no sistema analisado, fundamentado 
na subjetividade dos gestores ou no comportamento passado das variáveis 
que compõem o sistema.
Passo 3: Definição dos intervalos de classe para cada uma das variáveis 
 selecionadas no sistema analisado, fundamentadas nas distribuições de fre-
quências acumuladas projetadas. 
Passo 2: Estruturação das distribuições de frequência absoluta, relativa e 
 acumulada estimadas para cada variável selecionada.
Passo 4: Geração de números aleatórios e de acordo com a ocorrência do 
evento observado; utilizar na definição da distribuição de probabilidades 
correspondente.
Figura 5
Passos a serem seguidos no método da SMC
Passo 5: Inclusão das ocorrências dos números aleatórios nos intervalos de 
classe de cada variável para efetuar o cálculo de probabilidade de ocorrência 
do resultado de uma simulação. 
Passo 6: Simulação dos experimentos e definição da probabilidade, de acordo 
com a distribuição de resultados obtidos.
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Samanez, 2007; Saraiva Júnior; Tabosa; Costa, 2011.
Uma dificuldade na aplicação do modelo, descrita por Pereira (2010), 
refere-se ao custo e à complexidade para construir um modelo, que 
em geral é elaborado por um especialista ou por consultores, o que 
cria uma situação na qual quem constrói o modelo o compreende, 
mas quem decide não entende sua essência e, por esse motivo, mui-
tas vezes não confia na utilização da SMC como base para a tomada 
de decisão em um projeto de investimentos.
Introdução à análise de investimentos 33
1.4.3 Árvores de decisão
Assaf Neto e Lima (2019) explicam que uma árvore de decisão é um 
diagrama gráfico que representa as possíveis opções de decisões em 
ordem cronológica e sequencial, algo que proporciona uma melhor vi-
sualização das alternativas de escolha possíveis, com destaque para os 
resultados associados aos riscos identificados em cada escolha possível. 
Samanez (2007) define as árvores de decisão como uma ferra-
menta que considera as possíveis decisões contínuas em um in-
tervalo de tempo e suas inter-relações, em termos de decisões no 
presente, possíveis eventos e suas consequências.
Assaf Neto e Lima (2019) esclarecem que uma árvore de decisão 
é constituída por nós, que descrevem os possíveis cenários que po-
dem ocorrer e cuja representação gráfica é um círculo. Além dessa 
simbologia gráfica, os autores explicam que essa técnica utiliza um 
quadrado para simbolizar as possíveis decisões que podem ser es-
colhidas. Adicionalmente, um caminho ou sequenciamento de uma 
alternativa selecionada é representado por retas, denominadas ra-
mos a serem seguidos.
Um exemplo da aplicação da técnica de árvore de decisão, com base 
em Assaf Neto e Lima (2019), é apresentado de modo resumido a seguir. 
Considere um investimento inicial de R$ 100.000,00 que possibilita os 
seguintes Fluxos de Caixa nos próximos dois anos, conforme a Tabela 3.
Tabela 3
Informações dos possíveis valores de Fluxos de Caixa gerados e suas respectivas probabilidades 
de ocorrência nos próximos 2 anos, a partir de um investimento inicial no valor de R$ 100.000,00. 
Ano 1 Ano 2
Fluxos de Caixa (R$) Probabilidade (E1) Fluxos de Caixa (R$) Probabilidade (E2/E1)
9
60.000,00 70%
70.000,00
80.000,00
60%
40%
70.000,00 30%
75.000,00
85.000,00
50%
50%
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto; Lima, 2019, p. 466.
Com base nessas informações, é possível identificar os quatro resul-
tados possíveis de Fluxo de Caixa que serão gerados nesse investimen-
to e a respectiva probabilidade combinada nos dois anos seguintes ao 
início do investimento, como se observa na Tabela 4.
A Probabilidade (E2/E1) é 
a chamada probabilidade 
condicional do evento 
E2, que representa a 
probabilidade de ocorrer 
o evento E2, dado que o 
evento E1 ocorreu. 
Utiliza-se a probabilidade 
condicionada no diagrama 
de árvores de decisão, 
pois o modelo pressu-
põe analisar eventos 
sequenciais.
9
34 Análise e decisão de investimentos
Tabela 4
Cálculo da probabilidade combinada dos dois anos obtido pela multiplicação das probabilidades das ocorrências sequenciais do 
Fluxo de Caixa em cada ano do investimento.
Combinações
Fluxos de Caixa
Probabilidade 
 CombinadaAno 1 Ano 2
R$ Probabilidade R$ Probabilidade
1 60.000,00 70% 70.000,00 60% 0,70 · 0,60 = 0,42
2 60.000,00 70% 80.000,00 40% 0,70 · 0,40 = 0,28
3 70.000,00 30% 75.000,00 50% 0,30 · 0,50 = 0,15
4 70.000,00 30% 85.000,00 50% 0,30 · 0,50 = 0,15
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto; Lima, 2019.
Se considerarmos uma taxa de desconto de 10% a.a. para analisar 
a proposta do investimento em questão, podemos calcular o Valor Pre-
sente Líquido dos quatro resultados possíveis do investimento, confor-
me a Tabela 5, que mostra o valor do VPL em cada fluxo estimado de 
retorno do investimento.
Tabela 5
Valor do VPL em Fluxo de Retorno
Combina-
ções Fluxo Descontado (R$) Valor Presente Líquido 
VPL (R$)
1 60.000,00 ÷ 1,10 + 70.000,00 ÷ 1,102 = 112.396,69 12.396,69
2 60.000,00 ÷ 1,10 + 80.000,00 ÷ 1,102 = 120.661,16 20.661,16
3 70.000,00 ÷ 1,10 + 75.000,00 ÷ 1,102 = 125.619,83 25.619,83
4 70.000,00 ÷ 1,10 + 85.000,00 ÷ 1,102 = 133.884,30 33.884,30
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto; Lima, 2019.
Na Tabela 6 é calculado o valor esperado dos quatro resultados pos-
síveis do investimento para calcular seu valor esperado, conforme as 
possibilidades combinadas. Nela vemos o valor do VPL esperado do 
retorno do investimento.
Tabela 6
Valor do VPN no retorno do investimento
Combinações
Fluxos de Caixa
Probab. 
combinada
VPL 
(R$) Valor esperado Valores 
Ano I (R$)
Valores 
Ano II (R$)
1 60.000,00 70.000,00 42% 12.396,69 0,42 · 12.396,69 = 5.206,61
2 60.000,00 80.000,00 28% 20.661,16 0,28 · 20.661,16 = 5.785,12
3 70.000,00 75.000,00 15% 25.619,83 0,15 · 25.619,83 = 3.842,98
4 70.000,00 85.000,00 15% 33.884,30 0,15 · 33.884,30 = 5.082,26
Soma 19.917,36
Fonte: Elaborada pelo autor com baseem Assaf Neto; Lima, 2019.
Introdução à análise de investimentos 35
Com base nessas informações, constrói-se a árvore de decisão des-
se exemplo, como mostra na figura a seguir.
CFO0 = R$100.000,00
CFO1= R$ 70.000,00
CFO2= R$ 85.000,00
CFO2
 = R$ 75.000,00
CFO2= R$ 80.000,00
CFO2= R$ 70.000,00
R$ 19.917,36
R$ 20.661,16
R$ 12.396,69
R$ 33.884,30
R$ 25.619,83
CFO1= R$ 60.000,00
Probabilidade = 70%
Probabilidade = 30%
Probabilidade = 50%
Probabilidade = 50%
Probabilidade = 40%
Probabilidade = 60%
Probabilidade = 28%
Probabilidade = 42%
Probabilidade = 15%
Probabilidade = 15%
0
1
1
2
2
2
2
Figura 6
Árvore de decisão do exemplo
 
Fonte: Elaborada pelo autor com base em Assaf Neto; Lima, 2019.
Uma árvore de decisão é uma ferramenta de suporte ao processo 
decisório que utiliza um diagrama gráfico com o mapeamento das pos-
síveis opções de decisões, de maneira a proporcionar para o responsá-
vel pela tomada de decisões uma visualização dos possíveis resultados 
do projeto de investimentos e suas consequências. Desta forma, por 
meio do uso desta ferramenta de análise, é possível se mapear todos 
os resultados possíveis do investimento e assim, se determinar uma 
estimativa do resultado mais provável, com a aplicação de um método, 
baseado numa média ponderada de cada resultado possível e suas res-
pectivas probabilidades de ocorrências.
CONSIDERAÇÕES FINAIS 
Neste capítulo foram apresentados os principais conceitos e ferra-
mentas básicas e introdutórias utilizadas na análise e avaliação de inves-
timentos para embasar tecnicamente o processo de tomada de decisões 
da aprovação e seleção de projetos.
O assunto não se esgota neste conteúdo; neste capítulo abordamos os 
mais essenciais. Além disso, é importante mencionar a existência de outras 
36 Análise e decisão de investimentos
ferramentas e técnicas mais específicas, não abordadas aqui, mas que são 
adotadas no mercado conforme peculiaridades de determinadas empresas 
e em situações de mercado particulares.
ATIVIDADES
1. Quais são os critérios para calcular juros no mercado? Descreva as 
principais características desses critérios. 
2. O que representa o resultado obtido na aplicação do método de 
avaliação de investimentos do Valor Presente Líquido (VPL)? 
3. O que é árvore de decisão?
REFERÊNCIAS
ANDRICH, E. G.; CRUZ, J. A. W.. Gestão financeira moderna: uma abordagem prática. Curitiba: 
Intersaberes, 2013.
ASSAF NETO, A. Matemática financeira. Edição universitária. São Paulo: Atlas, 2017.
ASSAF NETO, A. Mercados financeiros. 14. ed. São Paulo: Atlas, 2018.
ASSAF NETO, A.; LIMA, F. G. Administração financeira. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2019. 
BRUNI, A. L.; FAMÁ, R. Matemática financeira com HP 12c e Excel. 3. ed. São Paulo: Atlas, 
2018.
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GREMAUD, A. et al. Introdução à economia. São Paulo: Saraiva, 2012.
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na análise financeira de projetos. 2010. Trabalho de Conclusão de Curso (Bacharelado 
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aplicada à análise econômica de pedido. Produção, São Paulo, v. 21, n. 1, p. 149-164, jan./
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Vídeo
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http://www.scielo.br/pdf/prod/v21n1/aop_t6_0003_0208.pdf
Características de investimentos 37
2
Características de investimentos
Investimentos é um termo comum no nosso dia a dia. Por ser muito 
utilizado, passa a ideia de ser um termo simples e de que todos sabemos 
o seu significado e qual a sua utilidade. Apesar de sua citação frequente 
em nosso cotidiano, nem todos sabem o correto significado dessa palavra 
para a economia.
Neste capítulo, discutiremos as definições e os conceitos básicos para 
compreender o significado correto de investimentos, qual o critério para 
definir seus tipos e suas modalidades, como é a estrutura em que se de-
senvolve o processo de investimentos e quais são os principais fatores que 
definem as influências na decisão de investir. Finalmente, mostraremos 
um sequenciamento de uma proposta de planejamento de investimentos.
Com o estudo deste capítulo, você será capaz de:
• conhecer os tipos e modalidades de investimentos;
• compreender como se estrutura o processo de investimen-
tos em mercados;
• aprender sobre as etapas de um planejamento de 
investimentos.
Objetivos de aprendizagem
2.1 Tipos e modalidades de investimento 
Vídeo Caro estudante, é comum nos depararmos com abordagens refe-
rentes a investimentos, planejamento para o futuro e garantias de tran-
quilidade. Assim, muitas vezes nos interessamos e acabamos sendo 
enganados pela falta de conhecimentos básicos. Nesse sentido, vamos 
iniciar o estudo deste capítulo convidando você à seguinte reflexão bá-
sica: o que é um investimento?
38 Análise e decisão de investimentos
Podemos responder a esse questionamento de diversas manei-
ras, mas é importante fundamentar nossa resposta. Veremos a seguir 
como alguns autores definem o investimento.
Martins (2018) define investimento, para a ciência da contabilidade, 
como sendo um sacrifício originado na obtenção de um bem registrado 
no ativo de uma organização para amortização ao longo de sua vida 
útil ou, num sentido genérico, como um gasto no presente associado à 
possibilidade de usufruir de um benefício futuro.
Para Gitman e Joenk (2005), um investimento é todo mecanismo no 
qual recursos disponíveis podem ser aplicados com a probabilidade de 
gerar retornos positivos e em que seu valor original será protegido, 
acrescido de pagamento de juros periódicos (como numa operação de 
investimento em poupança) ou apresentar uma expectativa de aumen-
to do valor (como ocorre numa valorização em uma compra de ações, 
em que se espera que o valor do preço da ação suba de cotação no 
mercado em determinado período).
Já Assaf Neto e Lima (2019) exemplificam um investimento no 
mercado financeiro, na situação em que uma entidade (pessoa física 
ou jurídica) possui sobras de recursos e decide aplicar esses valores 
numa operação financeira representada por um título emitido por um 
banco, como um Certificado de Depósito Bancário (CDB). Nesse caso, 
os autores explicam que o investidor está emprestando seu dinheiro 
à instituição financeira por um determinado período, tendo como be-
nefícios o pagamento de juros e a devolução do capital investido ao 
término da operação.
Por fim, Bruni e Famá (2017) definem que um investimento se ca-
racteriza por representar um sacrifício no presente para se obter be-
nefícios futuros, cuja análise se baseia na projeção de Fluxos de Caixa 
futuros estimados de títulos adquiridos no mercado financeiro (investi-
mento financeiro) ou na aquisição de bens (projetos de investimentos 
ou investimentos de capital).
Podemos perceber que todos os autores se referem a investimento 
como um mecanismo financeiro baseado numa aplicação de recursos 
(sacrifício financeiro) que tem o objetivo de obter um benefício futuro, 
como aumentar o capital aplicado inicialmente após decorrido um de-
terminado período.
Características de investimentos 39
Esse conhecimento é importante, pois muitas das questões presen-
tes no cotidiano de nossas vidas e das empresas se referem a conhe-
cermos os tipos e as modalidades de investimentos para