Aula 1 Cap02 Gestao financeira avancada

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AULA 2
Decisões de financiamento: uso de capital de terceiros
Autora: Renata Ferreira
Caro(a) aluno(a),
Um gestor financeiro, além das decisões sobre os projetos de investimento de uma empresa, deve se preocupar 
com os recursos necessários para propiciar tais investimentos. Brealey et al. (2002) afirmam que as decisões de 
financiamento são mais complicadas do que as decisões de investimento. E são mesmo! O mercado financeiro, 
seja ele bancário ou de capitais, apresenta diversas formas de se obter recursos, mas é difícil um financiamento 
barato e de longo prazo, especialmente no Brasil, que as linhas de financiamento de longo prazo são escassas.
As grandes empresas ainda conseguem recursos no mercado internacional e possuem estrutura para participar 
do mercado de capitais. Os pequenos empresários têm menos opções, ficando restritos basicamente ao mercado 
bancário, e se deparam com taxas mais altas. Em se tratando de taxas, no Brasil o custo de capital ainda é 
elevado se comparado aos países desenvolvidos e a outros países emergentes, o que afeta negativamente a 
competitividade das empresas no mercado global e interfere no sucesso dos negócios.
“O sucesso de uma empresa depende muito do custo que ela incorre para 
financiar seus projetos”
(LEMES JUNIOR, 2010).
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Este custo é, portanto, o padrão financeiro para a avaliação dos projetos de investimento das empresas 
e é determinado conforme sua estrutura de capital, ou seja, conforme a distribuição dos recursos 
captados. Assim, a determinação do custo de capital de uma empresa depende das suas escolhas 
quanto às fontes de financiamento.
O objetivo desta unidade é descrever as características básicas e o custo das fontes de financiamento 
com capital de terceiros para as empresas brasileiras (empréstimos, financiamentos e títulos), fontes 
estas que afetam o endividamento da empresa.
Vamos lá?
1. FONTES DE FINANCIAMENTO EMPRESARIAL
Existem várias fontes de financiamento disponíveis para uma empresa. De forma simplificada, elas 
podem ser divididas em fontes externas e internas, conforme ilustra a figura a seguir.
Fontes de Recursos para Financiamento Empresarial
Fonte: Baseado em Cavalcante (2005).
As fontes internas são aquelas nas quais os recursos são gerados no curso normal das operações da 
empresa e podem ser divididas em capital de terceiros e recursos próprios. As fontes internas de recursos 
próprios são formadas pelos lucros retidos e também são denominadas de autofinanciamento. Depois 
de deduzidos os dividendos do lucro líquido, os fundos remanescentes são geralmente reinvestidos na 
empresa. Os lucros retidos são registrados no Balanço Patrimonial, nas contas de Reservas de Lucros 
ou de Lucros Acumulados.
Não existem custos de colocação associados aos lucros retidos, entretanto, como toda fonte 
de financiamento, devemos considerar um custo pela sua utilização. Como os lucros retidos são 
considerados substitutos da emissão de ações, o custo de financiamento dos lucros retidos é o mesmo 
da emissão de novas ações. Além disso, quando os lucros são retidos, em vez de terem sido usados 
para pagar dividendos, os acionistas consideram que estes fundos retidos devem render à taxa de 
retorno exigida pelo mercado sobre as ações, por isso consideraremos que as duas fontes (ações e 
lucros retidos) possuem o mesmo custo de capital.
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As fontes internas de recursos de terceiros correspondem às diversas obrigações decorrentes das 
atividades operacionais da empresa, tais como: salários, impostos, contas a pagar etc. (ATHAR, 2014). 
Braga (1995) ressalta alguns aspectos:
 » os créditos dos empregos, diretores e acionistas representam recursos de terceiros, pois se deve 
separar a empresa das pessoas que nela trabalham ou detenham participação societária;
 » a partir do fato gerador e durante o prazo concedido para pagamento ou recolhimento, os 
impostos, as contribuições, as contas e os outros compromissos são considerados recursos de 
terceiros.
As fontes externas de recursos próprios correspondem à subscrição e integralização de aumentos 
de capital, que para as empresas de capital aberto ocorre através do lançamento de novas ações 
no mercado. Discutiremos em outra unidade as características desta fonte de financiamento e o seu 
custo.
Já “[...] as fontes externas de recursos de terceiros podem ser geradas espontaneamente, como 
o crédito concedido pelos fornecedores e os adiantamentos de clientes relativos a bens e serviços 
encomendados.”(ROCHA, 2003, p. 94). Essas fontes são classificadas como não onerosas, pois não 
trazem um custo financeiro à empresa. As fontes externas de capital de terceiros classificadas como 
onerosas são constituídas, basicamente, pelos empréstimos e financiamentos contratados no mercado 
nacional e internacional e a colocação no mercado de capitais de títulos de dívida emitidos pela 
empresa.
As decisões de financiamento de uma empresa refletem diretamente na estrutura do Balanço 
Patrimonial, especificadamente no Passivo. Podemos dividir as contas que compõem o lado direito do 
Balanço Patrimonial em duas categorias: capital próprio e capital de terceiros.
A figura apresenta um balanço patrimonial simplificado, destacando as principais divisões do passivo, 
decompondo-o em capital próprio e capital de terceiros. As fontes de financiamento de longo prazo, 
formadas pelos recursos próprios e pelas exigibilidades de longo prazo, correspondem à Estrutura de 
Capital de uma empresa, foco de estudo desta disciplina.
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2. CRÉDITO BANCÁRIO: EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS
A crescente concorrência internacional tem obrigado as empresas a alongarem prazos de vendas e, 
para tanto, buscam no mercado financeiro fontes de financiamento de menor custo e com prazos 
cada vez mais longos. Porém a captação de recursos de terceiros de longo prazo ainda é um aspecto 
crítico no Brasil, especialmente pelas altas taxas de juros praticadas pelas instituições bancárias que 
operam no País.
A dificuldade de obtenção de crédito de longo prazo e o desconhecimento sobre o mercado de capitais 
tornam os empréstimos bancários a fonte de recursos de terceiros mais procurada pelas empresas, 
especialmente as de pequeno porte.
As instituições financeiras bancárias são os intermediários financeiros mais importantes e estão 
divididos em bancos múltiplos, bancos comerciais e caixas econômicas. Um banco múltiplo surgiu 
da Resolução no 1.524, de 21 de setembro de 1988, do Banco Central do Brasil com o objetivo de 
dar mais racionalidade ao sistema financeiro nacional. O banco múltiplo agrega as carteiras de banco 
comercial e de investimento, as sociedades de crédito, financiamento e investimento e as sociedades 
de crédito imobiliário.
Segundo Oliveira et al., (2006), os bancos de investimento e de desenvolvimento são “[...] instituições 
financeiras não bancárias, porque não se caracterizam por tomar recursos via depósito à vista e criar 
moeda”. Os bancos de investimento atuam fortemente em transações do mercado de capitais, e os 
bancos de desenvolvimento são instituições públicas que buscam incentivar as economias regionais 
e urbanas.
Os bancos comerciais e múltiplos constituem a base do sistema monetário e atendem basicamente 
as operações de curto e médio prazos, especialmente as necessidades de capital de giro. Também 
possuem modalidades de longo prazo e fazem uma série de exigências para a liberação dos recursos. 
Essas exigências dizem respeito às demonstrações financeiras, quitação de impostos, transparência de 
informações, fluxo de caixa, entre outros.
De modo geral, as grandes empresas não têm problemas para cumprir tais exigências, para pequenas 
empresas algumasexigências são verdadeiros obstáculos, dada a precariedade e qualidade das 
informações formais disponíveis.
Nesses casos, os bancos tendem a exigir garantias reais para a concessão dos empréstimos e ainda 
elevam as taxas de juros dado o risco da operação.
Independentemente do porte da empresa, a maior reivindicação dos empresários é quanto ao tamanho 
dos juros pagos. E este problema é reforçado quando analisamos o spread bancário. O spread bancário 
(diferença entre os juros pagos pelos bancos na captação de recursos e a taxa aplicada por eles nos 
empréstimos que concedem) no Brasil é o maior do mundo, sendo onze vezes maior que nos países 
desenvolvidos (GODOY, 2009). Quanto maior o spread bancário, maior é o lucro que os bancos têm 
nas operações de crédito.
Realmente, essa diferença afeta negativamente a competitividade das empresas brasileiras no cenário 
internacional, porque elevam o custo do capital.
Com relação aos principais instrumentos de intermediação financeira, o Brasil possui uma variedade 
de produtos e serviços bancários extremamente eficientes e adaptados ao cenário internacional. 
Oliveira et al. (2006) apontam que, apesar do grande número de produtos, apenas 25% do Produto 
Interno Bruto (PIB) é aplicado em operações ativas pelas instituições financeiras contra mais de 40% 
do PIB nos países desenvolvidos. Os principais produtos de curto prazo para captação de recursos via 
sistema bancário são os listados a seguir.
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 » Capital de Giro: empréstimo, sem direcionamento específico, por meio do qual o cliente capta 
recursos para cobrir descasamentos em seu fluxo de caixa. Pode ser taxas pré-fixadas (quando 
a taxa apresenta um valor fixo, definido no ato da contratação da operação. Exemplo: 2,5% ao 
mês) ou pós-fixadas (quando um componente da taxa está vinculado a um indexador. Exemplo: 
0,5% + CDI). O prazo deste tipo de operações é de no mínimo 15 dias. Podem ser exigidas 
garantias para a liberação dos recursos.
 » Conta Garantida: limite rotativo de crédito (separado da conta corrente) feito para suprir 
necessidades de capital de giro imprevistas. O cliente utiliza o recurso toda vez que a conta-
corrente fica devedora. Os juros podem ser pré ou pós-fixados. Os encargos são pagos ao 
final de cada mês ou na data de aniversário do contrato, e o principal pode ser amortizado 
total ou parcialmente a qualquer tempo, durante a vigência do contrato, por solicitação à 
instituição financeira, que transferirá o valor solicitado para amortização, da conta-corrente para 
a conta garantida (GUIA PEGN, 2004, p. 104). Geralmente esta operação exige a apresentação 
de garantias, como nota promissória com assentimento dos sócios ou terceiros que possam 
apresentar algum bem, caução de títulos de crédito (duplicatas ou cheques pré-datados), entre 
outras.
 » Financiamentos: operação em que a empresa pega um valor emprestado para aquisição de 
bens, maquinários, imóveis, que será pago ao longo de um período de tempo acrescido dos 
juros. Existe uma diferença entre financiamento e empréstimo. No caso do financiamento, a 
operação está vinculada à compra de um bem, como é o caso do financiamento da casa própria 
ou financiamento de um carro. Já no empréstimo isso não acontece, a empresa pode fazer 
qualquer coisa com o dinheiro. Geralmente nos financiamentos, o bem financiado é dado como 
garantia da operação.
3. BANCO NACIONAL DE DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO E SOCIAL (BNDES)
O Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico Social (BNDES), órgão do Governo Federal, é hoje o 
principal instrumento de financiamento de longo prazo para a realização de investimentos em todos 
os segmentos da economia. “Tem por objetivo primordial apoiar programas, projetos, obras e serviços 
que se relacionem com o desenvolvimento do país” (BRASIL, 2002), atuando tanto na concessão de 
financiamentos como no mercado de capitais.
O banco foi criado em 1952 como BNDE, com a finalidade de ser o órgão responsável pela formulação 
e execução da política nacional de desenvolvimento econômico, investindo inicialmente em 
infraestrutura, mas a criação de estatais aos poucos liberou o Banco para investir mais na iniciativa 
privada e na indústria (BRASIL, 2014).
Em 1982, passou a denominar-se BNDES, reforçando a integração das preocupações sociais à política 
de desenvolvimento. Durante a década de 1980, ganhou força o conceito da integração competitiva, 
que buscava expandir o mercado interno e, ao mesmo tempo, habilitar a economia brasileira 
para disputar a preferência dos compradores externos (BRASIL, 2014). O Banco passa a estimular 
o comércio exterior, através do incentivo para que as empresas brasileiras concorressem com os 
produtos importados e dos programas de financiamento às exportações (BRASIL, 2014).
Nos anos 1990, o BNDES teve papel importante na privatização das grandes estatais brasileiras. O 
Banco foi o órgão responsável pelo suporte administrativo, financeiro e técnico do Programa Nacional 
de Desestatização, iniciado em 1991 (BRASIL, 2014).
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Recentemente, o banco iniciou o processo de constituição de uma nova empresa – a BNDES Limited, 
em Londres, com o objetivo de intensificar a estratégia de apoio à internacionalização das empresas.
Conforme Lemes Junior et al. (2010), o BNDES permanece como a principal instituição financeira do 
País e suas atividades são orientadas para os seguintes objetivos:
 » impulsionamento do desenvolvimento econômico, visando estimular o processo de expansão 
da economia nacional e o crescimento continuado do Produto Interno Bruto (PIB);
 » fortalecimento do setor empresarial nacional, estimulando a formação da grande empresa nos 
setores básicos que exigem operações em grande escala e apoiando as pequenas e médias 
empresas em todo o País;
 » atenuação dos desequilíbrios regionais, estimulando a formação de novos polos de produção;
 » promoção do desenvolvimento integral das atividades agrícolas, industriais e de serviços, 
visando aumentar o dinamismo econômico;
 » crescimento e diversificação das exportações, considerando como prioritárias as iniciativas 
capazes de contribuir para a realização dessa meta.
Resumidamente, o BNDES financia projetos de implantação, expansão, modernização, capacitação 
tecnológica, relocalização, exportação, melhoria da qualidade e aumento da produtividade, 
conservação do meio ambiente, conservação de energia, gastos com infraestrutura econômica e social 
e participação de capitais privados nos investimentos em infraestrutura (LEMES JUNIOR et al., 2010).
O BNDES opera diretamente ou indiretamente, através de uma rede de agentes financeiros públicos e 
privados credenciados. Para cada setor de atividade, o Banco possui linhas de crédito, com condições 
que levam em conta o porte da empresa, a atividade e a localização regional. As principais linhas de 
financiamento são:
 » BNDES Automático: atende aos quatro setores de atividade, financiando projetos de implantação, 
ampliação, recuperação e modernização de empresas, incluindo as obras civis, instalações, 
aquisição de equipamentos novos de fabricação nacional, além do capital de giro associado ao 
projeto. Financia projetos de até R$ 10 milhões (BRASIL, 2014). O prazo para pagamento varia 
conforme o projeto, e a carência são de até 12 meses. A taxa de juros da operação é formada 
por: CustoFinanceiro (Taxa de Juros de Longo Prazo – TJLP + 1% ao ano) + Remuneração do 
BNDES (até 2,5% ao ano) + Taxa de Intermediação Financeira (0,5% ao ano) + Remuneração da 
Instituição Financeira Credenciada (até 4% ao ano).
 » Finem – Financiamento a Empreendimentos: apoia projetos de investimentos destinados 
à implantação, expansão emodernização de empresas. Podem ser financiados máquinas e 
equipamentos novos de fabricação nacional, credenciados pelo BNDES, ou importados sem 
similar nacional, bem como capital de giro associado ao investimento, entre outros itens. Esta 
linha de crédito é destinada a financiamentos de projetos com valor superior a R$ 10 milhões. 
A taxa de juros é formada pelo Custo Financeiro (TJPL + 1% ao ano) + Remuneração do BNDES 
(até 2,5% a.a.) + Taxa de Risco de Crédito (até 3,57% a.a.) (BRASIL, 2009).
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 » Finame – Fundo de Financiamento para Aquisição de Máquinas e Equipamentos: linha de crédito 
destinada à compra de máquinas e equipamentos de produção nacional, junto a fabricantes 
cadastrados pela instituição, por empresas de todos os portes. Empresas de qualquer porte 
classificadas no setor agrícola, inclusive cooperativas e pessoas físicas, podem obter recursos 
através de uma modalidade especial denominada Finame Agrícola. O financiamento se dá por 
intermédio de instituições financeiras credenciadas. O prazo máximo para pagamento é de 60 
meses, com carência de até 24 meses. A taxa de juros é formada por: Custo financeiro (TJPL 
+ 1%a.a.) + Remuneração do BNDES (até 2,5%a.a.) + Taxa de Intermediação Financeira (0,5% 
a.a.) + Remuneração da Instituição Financeira Credenciada (até 4% a.a.).
 » BNDES-EXIM: criado em 1991 com o objetivo de apoiar as exportações das empresas estabelecidas 
no Brasil. O financiamento pode acontecer tanto na fase pré-embarque como na fase pós-
embarque. Este produto representa um terço das operações do BNDES e serve de apoio à 
política de exportações do governo.
 » Cartão BNDES: voltado para Micros, Pequenas e Médias Empresas, consiste em um Crédito 
rotativo, pré-aprovado, de até R$ 500 mil, para aquisição de produtos credenciados no Portal 
de Operações do Cartão BNDES. A taxa de juros é definida mensalmente, em função da taxa a 
termo divulgada pela Andima, calculada com base nas Letras do Tesouro Nacional. O prazo para 
amortização é de 3 a 48 prestações mensais, fixas e iguais (BRASIL, 2014). 
A tabela a seguir mostra os desembolsos do BNDES por modalidade de crédito. Os programas Finame 
e Finem são as linhas mais utilizadas, representando juntas 70% do total de recursos ofertados pelo 
banco.
Desembolsos por modalidades BNDES
Em R$ milhões
MODALIDADE VALOR DA LIBERAÇÃO PERCENTUAL
Finame 67.430,23 41,2%
Finem 47.208,45 28,8%
Pré-Embarque 23.679,33 14,5
BNDES Automático 8.704,51 5,3%
Project Finance 6.213,40 3,8%
MAQ/EQUIP 5.498,03 3,4%
Limite de Crédito 1.635,28 1,0%
Demais Modalidades 3.305,91 2,0%
Total 163.675,13 100%
Fonte: BNDES, RJ, 2010. Autoria: BNDES/AF/DEREI, RJ, 2010.
O gráfico, a seguir, mostra que o volume de desembolsos do BNDES foi crescente em toda a década. 
Os aportes da instituição passaram de R$ 25,7 bilhões em 2001 para R$ 168,4 bilhões em 2010, 
acompanhando a velocidade da procura das empresas por apoio da instituição. As consultas ao BNDES, 
que servem como termômetro de investimentos na economia, passaram de R$ 37,2 bilhões para R$ 
255,9 bilhões no mesmo período. Esses dados revelam que o aumento dos desembolsos da instituição 
tem contribuído para sustentar o crescimento econômico do País.
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Desembolso BNDES - em R$ Bilhões
Fonte: BNDES, 2011
Por meio das diversas linhas de financiamento, o BNDES atende aos quatro setores da economia: 
indústria, agropecuária, infraestrutura e comércio-serviços. O volume de recursos destinados a estes 
setores está apresentado no gráfico a seguir. Nota-se que a maior parte dos recursos é destinada para 
a infraestrutura e para a indústria de transformação.
Desembolso do BNDES por setor - em Bilhões
Fonte: BNDES, RJ, 2010 - Autoria: BNDES/AF/DEREI, RJ, 2010.
Ainda segundo dados do BNDES, o setor de infraestrutura (total de R$ 7,1 bilhões) respondeu por 
41% dos desembolsos do próprio banco no primeiro bimestre do ano de 2011, com destaque para as 
liberações à energia elétrica. Já a indústria de transformação e extrativa (R$ 5,5 bilhões) representou 
32% do total liberado pelo Banco no período. O setor de comércio e serviços ficou com R$ 3,1 bilhões 
(18% do total) e agropecuária com R$ 1,5 bilhão (9%).
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Apesar de ser a principal fonte de financiamento de longo prazo do País, o BNDES ainda é uma opção 
destinada às grandes empresas, que representam 66,8% do total de clientes que utilizaram recursos 
da instituição. As micro e pequenas empresas representam apenas 15,8% do total de clientes, o que 
sugere que a principal fonte de capital de terceiros destas empresas ainda é o crédito bancário (mais 
oneroso e com prazo menor para pagamento).
Desembolso por parte das empresas - em milhões
Fonte: BNDES, RJ, 2010 Autoria: BNDES/AF/DEREI, RJ, 2010.
Cabe ressaltar que os bancos públicos – Banco do Brasil e Caixa Econômica Federal – também possuem 
linhas de crédito especiais de longo prazo, direcionadas para setores ou produtos específicos.
Você sabia?
Você sabe o que é a TJLP (Taxa de Juros de Longo Prazo)? A Taxa de 
Juros de Longo Prazo foi instituída pela Medida Provisória nº 648, de 
31.12.1994, sendo definida como o custo básico dos financiamentos 
concedidos pelo BNDES. Seu valor é fixado trimestralmente pelo Banco 
Central de acordo com as normas do Conselho Monetário Nacional 
(CMN). “É calculada a partir dos seguintes parâmetros: i) meta de 
inflação calculada pro rata para os doze meses seguintes ao primeiro 
mês de vigência da taxa, inclusive, baseada nas metas anuais fixadas 
pelo Conselho Monetário Nacional; ii) prêmio de risco.”(BRASIL, 2001). 
Por exemplo, para o primeiro trimestre de 2011, a TJLP foi fixada em 
6% ao ano (valor que se mantém desde 2009).
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4. CUSTO DO CAPITAL DOS EMPRÉSTIMOS E FINANCIAMENTOS
O custo específico de cada financiamento é o seu custo de obtenção, ou seja, a taxa efetiva da 
operação após o imposto de renda.
Como os encargos financeiros ligados aos financiamentos são contabilizados no Demonstrativo de 
Resultado do Exercício (DRE) em despesas financeiras, afetam a apuração do lucro e, consequentemente, 
interferem no Imposto de Renda a ser pago pela empresa. Quanto mais despesas a empresa possui, 
menor será o seu lucro líquido e menor o imposto de renda a pagar. Com isso, podemos afirmar que 
os encargos financeiros permitem uma dedutibilidade fiscal, reduzindo o seu custo final.
O custo de capital após o imposto de renda pode ser obtido pela fórmula:
Kt = Kf (1-T)
Sendo:
Kt = custo do capital de terceiros
Kf = custo efetivo do financiamento
T = alíquota do Imposto de Renda
Para ilustrar o cálculo do custo de capital dos financiamentos, considere um financiamento de 
R$100.000 tomado à taxa de juros de 60% ao ano. A alíquota do Imposto de Renda mais a contribuição 
social sobre o lucro líquido (CSLL) totalizam 24%. O custo de capital desta fonte de financiamento é:
Kt = 0,60 (1 - 0,24)
Kt = 0,60 (0,76)
Kt = 0,456 = 45,6% a.a.
Despesas financeiras brutas = R$ 60.000,00 (R$ 100.000,00 x 60%)
(-) “Economia de Imposto de Renda” = R$ 14.400,00 (R$ 60.000,00 x 24%)
Despesas financeiras líquidas = R$ 45.600,00
Taxa líquida dos encargos kt = R$ 45.600,00R$ 100.000,00
Kt= 0,456 = 45,6%a.a
5. TÍTULO DA DÍVIDA CORPORATIVA
Os títulos típicos de dívida, também chamados de obrigações privadas, são um instrumento que indica 
que uma empresa tomou emprestada certa quantia e promete restituí-la no futuro sob condições 
claramente definidas. Estes títulos são classificados como títulos de renda fixa negociados no mercado 
de capitais. Os títulos mais comuns no mercado brasileiro sãoas notas promissórias (ou commercial 
papers) e as debêntures. Existem ainda os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) e o Fundo de 
Investimento em Direitos Creditórios (FIDC).
As debêntures são os títulos da dívida corporativa mais emitidos no mercado de capitais brasileiro, 
seguidas das notas promissórias, que apresentam um crescimento significativo desde 2008. Já os 
títulos CRI e FIDC ainda têm pouca representatividade dentro do mercado de capitais nacional e por 
isso não serão tratados nesta unidade.
Os títulos de renda fixa podem ser pré ou pós-fixados. Um título de renda fixa é pré-fixado quando 
o rendimento e o valor de resgate do título no vencimento são conhecidos no momento inicial da 
operação. O título de renda é considerado pós-fixado quando o rendimento é conhecido no momento 
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da aplicação, mas o valor de resgate só poderá ser calculado na data do vencimento do título. Nestes 
títulos, o rendimento normalmente é representado por dois componentes: um indexador e uma taxa 
pré-fixada.
A taxa pré-fixada de um título é denominada de cupom, e os indexadores mais comuns para os títulos 
pós-fixados são o DI (Depósito interfinanceiro), IGP (Índice Geral de Preços), TJLP (Taxa de Juros de 
Longo Prazo) e a TR (Taxa Referencial).
6. NOTAS PROMISSÓRIAS (OU COMMERCIAL PAPERS)
O commercial paper constitui-se, na prática, em uma nota promissória de curto prazo emitida por uma 
Sociedade por Ações (S.A.) para financiar seu capital de giro. A garantia do título é o próprio desempenho 
da empresa, e os títulos podem ser adquiridos pelas instituições financeiras para sua carteira própria 
ou repasse a seus clientes investidores. De acordo com Assaf Neto (2008), a principal vantagem do 
emitente do título é a possibilidade de tomar recursos a um custo muitas vezes inferior às taxas de 
juros praticadas nos empréstimos bancários. Também para Assaf Neto (2005), o barateamento das 
taxas pagas ao commercial paper ocorre, em grande parte, pela eliminação da intermediação bancária 
no processo de captação e aplicação de recursos. Os principais investidores de commercial paper são 
as carteiras de bancos, fundos de pensão e seguradoras. São atraídos peladiversificação que o título 
pode proporcionar em suas carteiras de investimento e a curta maturidade.
O prazo mínimo da nota promissória é de 30 dias, e seu prazo máximo é de 180 dias. A rentabilidade 
da nota promissória não possui cupom de juros. Seu rendimento pode ser pré-fixado (na forma de 
deságio em relação de face da nota promissória na época de sua negociação), ou pós-fixado (na 
forma de correção do valor de face) por indexadores como o DI, SELIC, TR e TJLP. (ANDIMA, 2008). No 
Brasil, a maioria das notas promissórias possui taxas de juros pré-fixadas, mas existem NP pós-fixadas, 
também existe a possibilidade de emissão de NP em dólares. É um título sem garantias diretas. Para 
o investidor (comprador da commercial paper), é uma aplicação de curto prazo, adquirida por meio 
dos fundos de investimento e, por isso, incide IR sobre o rendimento.
As notas promissórias são muito difundidas nos EUA e largamente utilizadas pelas empresas americanas. 
Instituídas pela primeira vez nos EUA em Nova York e Boston em 1790, porém só foram reconhecidas 
em 1830, quando suas transações passam a ser publicadas no Financial Register of the United States. 
Barbosa (apud MARTINS, 2008) faz uma comparação interessante: em 1968 as Commercial Papers 
eram responsáveis por 8,6% do mercado de capitais americano, e em 1978 atingiram 17% deste 
mercado (o que representava na época metade do PIB brasileiro).
As notas promissórias negociadas no mercado de capitais foram instituídas no Brasil em 1990 e 
não podem ser emitidas por instituições financeiras, sociedades corretoras, distribuidoras de valores 
mobiliários e sociedades de arrendamento mercantil (empresas de leasing) (BERTOLO, 2014).
A emissão de uma commercial paper pode ocorrer de duas formas.
 » Emissão Direta: emitida diretamente pela empresa. Isso ocorre apenas com grandes empresas 
que possuem boas condições patrimoniais e boa perspectiva de rentabilidade. Neste caso, o 
desconto do título é menor.
 » Dealers: a grande parte das empresas utiliza um intermediário na operação, chamado dealer. 
Esta operação apresenta três tipos:
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a) antecipado: empresa emissora recebe no ato o valor do título deduzindo o desconto e a 
comissão. O risco de revender a Commercial paper é do intermediário; 
b) postecipada: o intermediário busca no mercado o melhor preço para a transação e somente 
depois de “fechada” a negociação repassa para a emissora; 
c) mistura dos dois: emissora recebe parte adiantado e após as vendas no mercado recebe a 
diferença. 
Exemplo
Uma empresa emitiu R$ 3,5 milhões em commercial papers por 180 dias. A remuneração oferecida 
aos aplicadores é uma taxa de desconto de 1,2% ao mês. A empresa incorre, ainda, em despesas de 
emissão de 0,4% do valor emitido (BERTOLO, 2014). Qual o valor líquido recebido pela empresa e qual 
o custo efetivo da operação?
Commercial paper utiliza o cálculo de Desconto (juros simples). Assim:
D = N.d.n
Sendo: N = Valor de face do título 
d = Taxa de desconto
n = prazo
D = valor do desconto
Lembre-se que o período da taxa deve ser igual ao período do prazo. Se não forem iguais, podemos 
encontrar a proporcionalidade entre eles. No nosso exemplo, a taxa está na forma mensal e o prazo 
em dias, para ajustar basta dividir a taxa por 30.
Resolvendo o exemplo:
A) Calculando o desconto: 
N = R$ 3.500.000 d = 1,2% ao mês n = 180 dias 
D = 3.500.000 x 0,012 x 180/30 
D = R$ 252.000 
B) Calculando as despesas de emissão 
Despesas de emissão = 0,4% do valor do título 
Despesas de emissão = 3.500.000 x 0,004 
Despesas de emissão = R$ 14.000 
C) Apurando o valor líquido 
VL = Valor do título – desconto – despesa de emissão VL = 3.500.000 – 252.000 – 14.000
VL = R$ 3.234.000
D) Calculando o curso efetivo da operação
Para calcular o custo efetivo utilizamos a seguinte fórmula:
( N )1
i = f VL –
Sendo:
N = valor do título
VL = valor liberado (valor líquido) p = prazo do título (meses)
AULA 2 – DECISÕES DE FINANCIAMENTO: USO DE CAPITAL DE TERCEIROS
39
Assim:
P = 180 dias p = 6 meses
i= (3.500.000/3.234.000)1/1/6-1 i = (1,08251)1/6 -1
i = 1,013261 – 1
i = 0,013261 i = 1,3261% ao mês
Podemos calcular este custo também pelo Excel ou pela HP-12C.
Como o custo de capital de uma empresa é calculado anualmente, precisamos transformar a taxa 
encontrada, usando a fórmula da taxa equivalente:
iq = (1+it)q/t -1
Tenho a taxa para 1 mês e quero a taxa para 1 ano. Fazendo a equivalência de períodos: 1 ano = 12 
meses.
Na fórmula: Tenho = t = 1 — Quero = q = 12 i = (1 + 0,013261)12 – 1
i = (1,03261)12 -1 i = 1,4697– 1
i = 0,4697 i = 46,97% ao ano
Este é o custo efetivo da operação no mercado financeiro.
Como commercial paper é um capital de terceiros, os juros pagos vão para o Demonstrativo de 
Resultado do Exercício (DRE) como despesas financeiras, e assim como os financiamentos, a existência 
desta despesa acaba significando uma redução do Imposto de Renda. Assim, o custo de capital da 
debênture deve ser tratado da mesma forma que o custo de um empréstimo ou financiamento:
Kt = Kf (1-T)
Considerando que a empresa tem uma alíquota de Impostos de Renda de 24%, temos: Custo de 
capital da commercial paper:
Kt = 0,4697 (1-0,24) Kt = 0,4697 (0,76)
Kt = 0,3570 Kt = 35,70% ao ano.
Este é o custo de capital do título que será considerado para o cálculo do custo total da política de 
financiamentos da empresa.
GESTÃO FINANCEIRA AVANÇADA
40
7. DEBÊNTURE
Segundo Lemes Junior etal. (2010), debêntures são títulos nominativos e negociáveis que representam 
uma parcela do empréstimo total efetuado pela empresa, em geral para financiamento de projetos de 
investimento ou alongamento do perfil do passivo.
Na definição da Bovespa (2005):
Debêntures são títulos de dívida de médio e longo prazo emitidos por sociedades 
por ações, que conferem ao debenturista (detentor do título) um direito de 
crédito contra a emissora. No Brasil, as debêntures constituem uma das formas 
mais antigas de captação de recursos por meio de títulos. A origem de sua 
regulamentação remonta à época do Império. (BRASIL, 1882).
Apenas as Sociedades por Ações (S.A.), tanto de capital aberto como fechado, registradas na Comissão 
de Valores Mobiliários (CVM) podem efetuar emissões públicas de debêntures. Com a estabilidade 
monetária advinda do Plano Real, as empresas começaram a vivenciar um processo de alongamento 
dos prazos das dívidas, de reestruturação patrimonial e financeiro, além da intensificação do processo 
de privatizações. Esse novo cenário fortaleceu o papel das debêntures como instrumento de captação 
de recursos de longo prazo, especialmente para empresas de arrendamento mercantil (leasing), 
administração e participação, serviços de utilidade pública, comércio e insumos intermediários.
As debêntures apresentam algumas características. Quanto à sua forma, podem ser nominativas ou 
escriturais. A debênture nominativa é aquela em que o registro e controle das transferências são 
realizados pela companhia emissora no Livro de Registro de Debêntures Nominativas, ou seja, possuem 
certificado (documento físico) no qual é definido o nome do titular da debênture. “A escritural, por sua 
vez, é aquela cujas custódia e escrituração são feitas por instituição financeira autorizada pela CVM para 
prestar tais serviços” (ANDIMA; ABRASCA, 2008, p. 4), ou seja, não possuem certificado, mas também 
estão em nome de seus titulares e são mantidas em conta de depósito em uma instituição financeira.
Quanto ao seu tipo, as debêntures podem ser:
 » conversíveis em ações: são aquelas em que permitem, além do resgate em moeda nacional, a 
conversão do valor em ações da empresa emitente, nas condições estabelecidas na escritura de 
emissão (ANDIMA; ABRASCA, 2008);
 » não conversíveis, ou simples: podem ser resgatadas apenas em moeda nacional;
 » permutáveis: podem ser transformadas em ações de uma outra empresa que não a emissora 
do título.
Geralmente o vencimento de uma debênture é determinado, mas podem ser emitidas debêntures 
de prazo indefinido (chamada de debênture perpétua). “Nesse caso, o vencimento é condicionado a 
eventos especiais expressos na escritura da emissão ou nos casos de inadimplência do pagamento de 
juros e dissolução da companhia.” (BOVESPA, 2005, p. 10).
As debêntures podem ainda ser de diferentes espécies conforme o tipo de garantia dada à emissão 
(ANDIMA; ABRASCA, 2008).
 » Debêntures com garantia real: o título é garantido “[...] por bens integrantes do ativo da companhia 
emissora, ou de terceiros, sob a forma de hipoteca, penhor ou anticrese” (BOVESPA, 2005, p. 8), 
isto é, respectivamente, por bens imóveis, bens móveis ou direitos sobre frutos e rendimentos de 
bens imóveis. Os bens podem ser fornecidos pela companhia emissora, por empresas pertencentes 
ao mesmo grupo ou ainda por terceiros. Podem ser emitidas quando o valor de emissão for superior 
ao do capital social em até 80% do valor dos bens gravados na empresa.
AULA 2 – DECISÕES DE FINANCIAMENTO: USO DE CAPITAL DE TERCEIROS
41
 » Debêntures com garantia flutuante: título com garantia baseada no “[...] privilégio geral sobre 
o ativo da emissora, em caso de falência. Os bens objeto da garantia flutuante não ficam 
vinculados à emissão, o que possibilita à emissora dispor desses bens sem a prévia autorização 
dos debenturistas” (ANDIMA; ABRASCA, 2008, p. 5). Têm o valor de sua emissão limitado a 
70% do valor contábil do ativo da empresa, descontado o valor de outras dívidas garantidas 
por direitos reais. 
 » Debênture quirografária, ou sem preferência: não oferecem privilégio algum sobre o ativo 
da emissora, concorrendo em igualdade de condições com os demais credores sem preferência 
(quirografários), em caso de falência da companhia (BOVESPA, 2005, p. 8). Podem ser emitidas 
até o valor do capital social da empresa.
 » Debênture subordinada: título sem garantia e que, na hipótese de liquidação da companhia, 
estará à frente apenas dos acionistas no direito sobre o ativo remanescente da companhia 
emissora. Não apresentam limites máximos para sua emissão.
O quadro a seguir traz um resumo das principais características das debentures.
QUANTO À (AO) AS DEBÊNTURES PODEM SER
Forma
Normativas: quando forem representadas por certificados emitidos em nome do titular 
e registrados em livro próprio mantido pela emissora. A transferência de titularidade e 
efetuada por endosso em preto, substituindo-se posteriormente o certificado. Atualmente, 
todas as debêntures são nominativas, ou seja, estão
em nome de seus titulares, visto que as debêntures ao portador
foram oficialmente ditas pela Lei no 9 .45 719 7.
Escriturais: quando não possuírem certificados representativos,
sendo mantidas em nome do titular em conta de depósito em
instituição financeira depositária designada pela emissora. Essa é
a forma mais utilizada.
Classe/Tipo
Conversíveis em Ações: quando, além de serem resgatáveis em moeda, puderem ser 
convertidas em ações de emissão da empresa, nas condições estabelecidas pela escritura 
de emissão.
Não Conversíveis ou Simples: quando não puderem ser conver tidas em ações, ou seja, 
resgatáveis exclusivamente em moeda nacional.
Permutáveis: quando puderem ser transformadas em ações de emissão de outra compa-
nhia que não a emissora dos papéis ou, ainda, apesar de raro, em outros tipos de bens, 
tais com títulos de crédito.
GESTÃO FINANCEIRA AVANÇADA
42
QUANTO À (AO) AS DEBÊNTURES PODEM SER
Espécie/Garantia
Garantia Real: quando são garantidas por bens (imóveis ou móveis) dados em hipoteca, 
penhor ou anticrese pela companhia emissora, por em presas de seu conglomerado ou por 
terceiros.
Garantia flutuante: quando possuem um privilégio geral sobre o ativo da empresa, o que 
não impede, entretanto, a negociação dos bens que compõem esse ativo. As debêntures 
com garantia flutuante possuem preferência de pagamento sobre debêntures de emissões 
anteriores e sobre outros créditos especiais ou com garantias reais (firmados anteriormente 
à emissão).
Quirografárias (sem preferência): debêntures que não possuem as vantagens dos dois 
tipos anteriores. Assim, os debenturistas, em caso de falência, equiparam-se aos demais 
credores quirografários (não privilegiados) da empresa.
Subordinadas: quando não possuem garantia, o que significa que, em caso de liquidação 
da companhia emissora, os debentu ristas têm preferência apenas sobre os acionistas.
Vencimento
Definido: quando tiverem o vencimento definido na escritura de emissão.
Indeterminado (debênture perpétua): quando não tiverem vencimento determinado. 
Nesse caso, o vencimento é condicionado apenas a eventos especiais expressos na 
escritura da emissão ou nos casos de inadimplência do pagamento de juros; e dissolução 
da companhia. A empresa também pode prever casos de resgate parcial ou total das 
debêntures, situações em que podem ser pagos prêmios.
Fonte: Bovespa (2005).
A remuneração de uma debênture pode vir por meio de três formas.
 » Juros: esta alternativa de remuneração de uma debênture pressupõe um pagamento periódico 
de juros. A taxa de juros é calculada sobre o valor nominal do título. A taxa de juros é calculada 
sobre o valor nominal do títuloatualizado pelo indexador da operação (para os títulos pós-
fixados). 
 » Correção monetária: atualiza o valor nominal de debêntures e deve ter como base os indexadores 
dos títulos da dívida pública federal, variação cambial ou índices de preço. As emissões com 
correção monetária, atreladas a índices de preço, devem observar o prazo mínimo de um ano 
para vencimentos e repactuação. A correção monetária é paga no vencimento da operação. 
 » Prêmio: a debênture pode pagar prêmio, uma remuneração adicional que eleva a taxa de 
retorno da debênture, podendo compensar uma remuneração baixa de juros ou correção 
monetária. O prêmio da debênture pode ter como base a variação da receita ou a variação do 
lucro da companhia emissora, porém o prêmio não pode ter como referencial índices de preço, 
taxa de juros ou variação cambial (BOVESPA, 2008).
AULA 2 – DECISÕES DE FINANCIAMENTO: USO DE CAPITAL DE TERCEIROS
43
1) Assembleia Geral de Acionistas: Por ser um título de longo prazo, a decisão de sua emissão 
é estratégica e, portanto, a emissão de debêntures deve ser decidida em Assembleia Geral 
de Acionistas (AGE) ou em reunião do conselho de administração da emissora, ambos com 
poderes para estabelecer todas as condições da emissão (ANDIMA; ABRASCA, 2008, p. 7). 
2) Definição do intermediário financeiro: a companhia deve escolher uma instituição 
financeira (banco de investimento ou múltiplo, corretora ou distribuidora de títulos e 
valores mobiliários) para estruturar e coordenar todo o processo de emissão (ANDIMA; 
ABRASCA, 2008, p. 6).
3) Formação do consórcio de Distribuição: enquanto o processo está em andamento na CVM, 
os intermediários financeiros podem se organizar sob a forma de consórcio com o fim 
específico de distribuir as debên tures no mercado e/ou garantir a subscrição da emissão. 
Os consórcios de distribuição podem chegar a ter vários participantes de diversos portes, 
entre bancos, Corretoras e distribuidoras de valores (BOVESPA, 2005, p. 10).
4) Escolha do agente fiduciário: a companhia emissora, em conjunto com o intermediário 
financeiro, deverá contratar um agente fiduciário, para representar a comunhão dos 
debenturistas perante a companhia emissora. De modo geral, cabe ao agente fiduciário o 
acompanhamento das atividades da companhia, de forma a verificar o cumprimento das 
disposições da escritura de emissão e de outras obrigações assumidas BOVESPA, 2005, p. 23).
5) Escolha de agência de ratting (opcional): tal classificação tem setornado cada vez mais 
comum, seguindo tendência internacional e atendendo às demandas dos investidores 
institucionais domésticos. Para atribuir sua classificação, a agência desenvolve análises, 
tanto da capacidade de pagamento das obrigações financeiras como das eventuais garantias 
oferecidas pelo emissor (BOVESPA, 2005, p. 24)
6) Escritura de Emissão: é o documento em que estão descritas as condições sob as quais a 
debênture será emitida, tais como direitos conferidos pelos títulos, deveres da emissora, 
montante da emissão e quantidade de títulos, datas de emissão e vencimento, condições 
de amortização e remuneração, juros, prêmio etc. (ANDIMA; ABRASCA, 2008, p. 4).
7) Registro na Bovespa e na CVM.
8) Marketing para atingir os investidores potenciais: com um prospecto preliminar, os distribuidores 
da operação começam a procurar poten ciais investidores de forma a agilizar a oferta pública 
quando esta for deferida pela CVM. (BOVESPA, 2005, p. 32). Conforme a legislação, qualquer 
texto publicitário só pode ser veiculado com a autorização prévia da CVM.
9) Anúncio de início da distribuição pública: concedido o registro pela CVM, inicia- se o processo 
de distribuição pública. Este deve ser amplamente divulgado, por meio do Anúncio de Início 
de Distribuição Pública, veiculado em jornal de grande circulação ( BOVESPA, 2005, p. 33).
10) Subscrição e liquidação financeira: a colocação primária pode se dar por meio de leilão 
(eletrônico ou à viva voz) ou pelo registro no sistema BOVESPA FIX. A liquidação é realizada 
pela CBLC (Central Brasileira de Liquidação e Custódia), que coordena a entrega do título 
contra o pagamento, presta informações aos emissores e fornece serviços de custódia aos 
debenturistas.
8. PROCESSO DE EMISSÃO DE UMA DEBÊNTURE
O processo da emissão de uma debênture pode ser simplificado em dez passos, conforme ilustra o 
quadro a seguir.
GESTÃO FINANCEIRA AVANÇADA
44
Por que emitir debêntures?
As empresas emitem debêntures para a captação de recursos. Conforme informações da Bovespa 
(2005), os principais motivos para a emissão de debêntures são:
 » captação de recursos para investimentos: “A captação de recursos por meio do lançamento 
de debêntures é uma alternativa aos financiamentos bancários, abrindo para a companhia um 
amplo número de investidores potenciais, tanto no Brasil quanto no exterior.” (BOVESPA, 2005, 
p. 14);
 » reestruturação de passivos: as debêntures são utilizadas para consolidar as dívidas de diversas 
naturezas da empresa e têm como vantagens a diminuição de seu custo médio (inclusive o 
custo e a complexidade da administração da dívida) e o alongamento dos prazos (usar estes 
recursos de longo prazo para quitar as dívidas com vencimento mais recente) (BOVESPA, 2005, 
p. 14);
 » agilidade na captação de recursos: “Com o procedimento simplificado de registro e a 
possibilidade de registro de um Programa de Distribuição junto à CVM, é possível aos emissores 
grande rapidez na emissão de debêntures e captação de recursos de maneira mais ágil, por 
exemplo, em um momento em que as taxas de juros são atraentes.” ( BOVESPA, 2005, p. 15);
 » entrada no mercado acionário: o lançamento de debêntures pode ser considerado como um 
estágio preliminar a uma plena abertura de capital realizada por meio da emissão de ações, 
especialmente no caso de debêntures conversíveis.” (BOVESPA, 2005, p. 15).
A tabela a seguir mostra o destino dos recursos captados pela emissão de debêntures em quatro 
períodos: 2006, 2008, 2009 e 2011 conforme dados do Sistema Nacional de Debêntures (SND.: Volume 
Registrado no SND por destinação de recursos (em %).
DESTINAÇÃO DE RECURSOS 2006 2008 2009 2011 (ATÉ MARÇO)
Investimentos ou Aquisição de Participação 
Societária
38,3% 14,47% 9,84 8,45
Aquisição de Bens para arrendamento 29,6% 18,50% 18,65 14,13
Capital de Giro 14,0% 34,72% 34,71 28,10
Alongamento de Dívidas 10,4% 21,84% 16,30 14,76
Recompra ou Resgaste de Debêntures 4,0% 1,99% 1,87 2,47
Outros 3,7% 12,48% 18,63 15,38
Não informou - 16,71
Fonte: SND (ANDIMA).
Repare que a crise financeira afetou a destinação dos recursos captados pela emissão de debêntures. 
Em 2006, a maior parte dos recursos era destinada à aquisição de outras empresas e de bens para 
arrendamento. Com a crise financeira, o crédito ficou escasso e as empresas emitiram debêntures para 
financiar capital de giro, ou seja, usaram recursos de longo prazo para financiar operações de curto 
prazo, além de quitar dívidas com vencimento recente, alongando o seu perfil de endividamento.
O volume destinado para aquisição de bens para arrendamento continua elevado, pois no mercado 
brasileiro grande parte das empresas emissoras não são empresas de leasing. Em 2009, e início de 
2011, a destinação dos recursos seguiram a mesma tendência de 2008, mas podemos destacar a 
AULA 2 – DECISÕES DE FINANCIAMENTO: USO DE CAPITAL DE TERCEIROS
45
elevação do item outros, que comporta, entre outros itens, os investimentos em imobilizado e a 
implantação de projetos. Em 2011 tivemos um fato curioso: 16,71% das empresas não declararam a 
destinação dos recursos.
Veja alguns exemplos de empresas que utilizaram a emissão de debêntures para captação de recursos.
Exemplo
TAM busca captar R$600 mi em debêntures para reforçar caixa
A TAM, maior companhia aérea brasileira, anunciou que pretende captar 600 milhões de reais por 
meio da emissão de debêntures não conversíveis em ações com vencimento em 2013. “Os recursos 
obtidos com a emissão serão destinados para o reforço do capital de giro”, disse a companhia, em 
comunicado enviado à Comissão de Valores Mobiliários (CVM). A emissão, coordenada pelo
BB Banco de Investimento, prevê a distribuição dos papéis apenas a investidores qualificados. As 
debêntures, não conversíveis em ações, têm valor unitário de 1 milhão de reais e vencerão em 24 de 
julho de 2013. A companhia oferece ao investidor um prêmio equivalente a 126,5 por cento do CDI. 
O valor do principal será amortizado em 13 parcelas trimestrais nos meses de janeiro, abril, junho e 
outubro de cada ano, segundo o comunicado. Já os juros serão pagos mensalmente (ALVES, 2009).
Exemplo
Rossi propõe emissão de R$ 202,5 mi em debêntures
A Rossi Residencial convoca seus acionistas para assembleia geral extraordinária (AGE) no dia 15 de abril 
para aprovação da emissão de R$ 202,5 milhões em debêntures simples, não conversíveis em ações.
Os títulos terão valor nominal unitário de R$ 300 mil, em série única, com garantia real. No edital de 
convocação da reunião, a Rossi informa que os créditos imobiliários decorrentes das debêntures serão 
vinculados à primeira emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), da 216ª série (AGÊNCIA 
ESTADO, 2011).
Mercado primário e secundário
Chamamos de mercado primário aquele em que os títulos são ofertados pela primeira vez pela 
companhia emissora, obtendo assim recursos para suprir suas necessidades financeiras (ANDIMA; 
ABRASCA, 2008, p. 10). A operação de distribuição primária de debêntures é chamada de subscrição 
ou underwriting.
Para conhecer mais sobre as debêntures, acesse <www.debentures.
com.br>.
Para conhecer o mercado de títulos da dívida privada, acesse a Boves-
pa Fix: <www.bovespa.com.br/rendafixa>.
Já o mercado secundário é aquele em que são efetuadas as operações de compra e venda de 
debêntures pelos investidores (ANDIMA; ABRASCA, 2008, p. 4), ou seja, é neste mercado que ocorrem 
as transferências de títulos entre investidores e instituições. O mercado secundário proporciona 
liquidez aos papéis emitidos no mercado primário.
GESTÃO FINANCEIRA AVANÇADA
46
Os objetivos desses mercados podem ser assim sintetizados:
O primeiro passo para o cálculo do custo de capital de um título é encontrar a taxa efetiva da operação 
e, para tanto, precisamos montar seu fluxo de caixa. Considere o exemplo aseguir.
Admita que uma empresa tenha colocado 10.000 debêntures no mercado no valor de R$ 1.000 cada 
uma com uma remuneração prometida aos investidores de 15% ao semestre. O prazo do título é de 
três anos e o pagamento do cupom é semestral. O principal é pago apenas no resgate do título.
Sabe-se que a colocação das debêntures ocorreu mediante um deságio de 8% sobre o valor da 
emissão. Qual a rentabilidade efetiva deste título?
Duração do fluxo de caixa = 3 anos = 6 semestres
Encargos semestrais (cupom) = R$ 10.000.000,00 x 15% = R$ 1.500.000,00
Valor de resgate (a ser pago no vencimento) = R$ 10.000.000,00
Valor bruto da operação = R$ 1.000,00 x 10.000 debêntures = R$ 10.000.000,00
(-) Deságio (8%) = R$ 800.000,00
(=) Valor líquido (negociado na data 0) = R$ 9.200.000,00
O fluxo de caixa da operação para a empresa emitente é:
SEMESTRE FLUXO
Para calcular a taxa efetiva, basta calcular a TIR 
do fluxo de caixa. 
(Você pode calcular pela HP-12 C ou pelo Excel)
Cupom do período + valor de resgaste
0 9.200.000,00
1 (1.500.000,00)
2 (1.500.000,00)
3 (1.500.000,00)
4 (1.500.000,00)
5 (1.500.000,00)
6 (11.500.000,00)
AULA 2 – DECISÕES DE FINANCIAMENTO: USO DE CAPITAL DE TERCEIROS
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Na calculadora HP-12C:
Como o custo de capital de uma empresa é calculado anualmente, precisamos transformar a taxa 
encontrada, usando a fórmula da taxa equivalente: iq = (1+it)q/t -1.
Tenho a taxa para 1 semestre e quero a taxa para 1 ano. Fazendo a equivalência de períodos: 1 ano 
= 2 semestres
Na fórmula: Tenho = t = 1 — Quero = q = 2 i = (1 + 0,1724)2/1 – 1
i = (1,1724)2 -1 i = 1,3745 – 1
i = 0,3745 i = 37,45% ao ano
Este é o custo efetivo da operação no mercado financeiro.
Como a debênture é um capital de terceiros, os juros pagos vão para o Demonstrativo de Resultado 
do Exercício (DRE) como despesas financeiras, e assim como os financiamentos, a existência desta 
despesa acaba significando uma redução do Imposto de Renda. Assim, o custo de capital da debênture 
deve ser tratado da mesma forma que o custo de um empréstimo ou financiamento.
Kt = Kf (1-T)
Considerando que a empresa tem uma alíquota de Impostos de Renda de 24%, temos:
Custo de capital da debênture:
Kt = 0,3745 (1-0,24) Kt = 0,3745 (0,76)
Kt = 0,2846 Kt = 28,46% ao ano.
Este é o custo de capital do título que será considerado para o cálculo do custo total da política de 
financiamentos da empresa.