Tópicos especiais em avaliação de empresas - Modulo 3

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Valor partic. acionária AXE e TIX status quo = $48.000 – 0 = $48.000
Valor do negócio AXE e TIX c/sinergias = MS x LAJIDA da AXE e TIX c/sinergias
Valor do negócio AXE e TIX c/sinergias = 8 x $6.500 = $52.000
Valor partic. acionária AXE e TIX c/sinergias = valor do negócio – dívida líquida
Valor partic. acionária AXE e TIX c/sinergias = $52.000 – 0 = $52.000
Valor criado com as sinergias = $52.000 - $48.000 = $4.000
Valor limite a ser pago pela partic. acionária TIX = $8.000 + $4.000 = $12.000
MÓDULO 3
 Aplicar o valuation em casos especiais, como empresas cíclicas, empresas de nova economia, empresas de capital fechado e múltiplas
empresas
PRIMEIRAS PALAVRAS
Neste módulo, vamos discutir casos especiais de avaliação, enumerando os problemas inerentes a cada situação, tecendo observações e sugerindo
alternativas metodológicas para solução dos desafios apresentados.
AVALIAÇÃO DE MÚLTIPLAS EMPRESAS
O primeiro caso especial de avaliação de empresa que discutiremos será o da análise de múltiplas empresas. É comum nos depararmos com
situações em que a empresa analisada seja um compêndio de empresas ou de participações de empresas.
Nessas situações, existem duas abordagens gerais que podem ser utilizadas: a avaliação conjunta das empresas utilizando projeções consolidadas ou
soma dos valores individuais dos negócios, também chamada de soma das partes.
A escolha, por um caminho ou outro, dependerá basicamente da disponibilidade de informações e dos interesses envolvidos na análise.
De forma geral, havendo a disponibilidade de demonstrativos individualizados das diversas empresas envolvidas, o uso da abordagem soma das
partes seria exequível e poderia determinar uma avaliação mais aprofundada dos negócios. A abordagem consolidada, a despeito de poder ser menos
aprofundada, é, geralmente, mais rápida, o que seria um ponto ao seu favor.
Para exemplificar situações nas quais podemos utilizar as duas abordagens sugeridas, tomemos os casos de duas empresas do setor elétrico
brasileiro: a CEMIG e a ENGIE.
A Companhia Energética de Minas Gerais (CEMIG) é uma empresa que atua de forma verticalizada no setor de energia, possuindo ativos de geração,
transmissão e distribuição de energia e, complementarmente, de distribuição de gás. Em virtude de sua estrutura e da disponibilidade de informações
financeiras adequadas, a CEMIG é uma boa candidata da abordagem soma das partes.
Foto: stock.adobe.com
De acordo com informações disponibilizadas pela CEMIG, em dezembro de 2020, as principais corporações que formam a empresa são:
CEMIG DISTRIBUIDORA / CEMIG GERAÇÃO E TRANSMISSÃO
Sendo dona de 100% dessas empresas.
GASMIG
Onde possui 99,87% do capital da corporação.
TAESA
Empresa transmissora de energia, na qual detém 21,7% da companhia.
LIGHT
Empresa distribuidora de energia, na qual detém 22,6% da companhia.
Dessa forma, de posse das informações dessas empresas — dados financeiros, análise do ambiente de negócios, conhecimento das atividades de
cada empresa, entre outros aspectos —, o analista poderia avaliá-las individualmente e, para determinar o valor das ações da CEMIG, somar os
valores proporcionais à participação em cada empresa, efetuando a soma das partes.
Por fim, no caso da holding, que abarca as participações dos diversos negócios, possuir disponibilidades (no ativo circulante) e dívidas (empréstimos e
financiamentos do passivo circulante) não consideradas nos balanços das subsidiárias, essas devem ser ajustadas (soma das disponibilidades e
dedução das dívidas).
No caso da ENGIE Brasil Energia S.A. (ENGIE), estamos nos referindo a uma empresa bastante focada na geração de energia, tendo “embaixo” da
holding — em sua maioria — subsidiárias integrais (100% do capital pertencente à ENGIE).
Foto: stock.adobe.com
Em termos práticos, as diversas pessoas jurídicas que compõem a estrutura da ENGIE são relativas às suas usinas e não empresas com ações
negociadas em bolsa, como no caso de algumas empresas do portfólio da CEMIG. Dessa forma, o acesso a demonstrativos consolidados não é trivial,
como no caso da CEMIG.
A figura abaixo apresenta a composição da estrutura societária da CEMIG em 31 de dezembro de 2019.
Imagem: ENGIE Brasil Energia S.A.
 Estrutura Societária da ENGIE Brasil Energia S.A.
Conforme podemos observar, pela análise da figura apresentada, das 10 empresas controladas e coligadas à ENGIE Brasil Energia S.A., 8 são
subsidiárias integrais, 1 é uma empresa que abarca uma usina de geração de energia (ITASA), onde a ENGIE possui 48,75%, e a última — TAG — é
uma transportadora de gás, na qual a ENGIE possui diretamente 29,25%.
Para avaliar a ENGIE, a sugestão seria utilizar como referência os demonstrativos consolidados (contendo os dados de todas as empresas subsidiárias
integrais). Adicionalmente, na ausência de informações mais completas do valor das participações acionárias da TAG e da ITASA, seria sugerido o
valor patrimonial dos investimentos contidos no ativo não circulante do balanço consolidado da ENGIE.
AVALIAÇÃO DE EMPRESAS DA NOVA ECONOMIA
Um dos grandes desafios na avaliação é quando nos deparamos com a necessidade de analisar empresas com tecnologias inovadoras, também
conhecidas como empresas da nova economia.
Corporações com esse perfil carregam um nível ainda superior de incerteza em relação às companhias que atuam em setores conhecidos, em virtude
da dificuldade de se prever o crescimento das receitas futuras, despesas e investimentos.
Uma poderosa ferramenta para ajudar nessa missão é a teoria do ciclo de vida, postulando que a evolução dos produtos, setores e empresas se dá
conforme as fases da vida de uma pessoa. O comportamento típico da difusão de usuários é a curva S, conforme podemos verificar na figura a seguir,
na qual apresenta as curvas de difusão de diversas tecnologias ao longo dos últimos 100 anos nos EUA.
Imagem: Our World in Data, 2021.
 Adoção de Tecnologias em Termos Percentuais por Residências no Período de 1915 a 2019.
Conforme podemos observar pela análise das 7 tecnologias da figura apresentada —automóveis à combustão, rádio, televisão colorida, telefonia
celular, TV a cabo, microcomputadores e mídia social —, à medida que sociedade evolui a informação e as tecnologias mais rapidamente se difundem.
Enquanto o rádio demorou basicamente 40 anos entre sua introdução e maturidade, a telefonia celular o fez em aproximadamente 20 anos.
Dessa forma, o driver mais importante da avaliação de empresas da nova economia é a previsão da difusão tecnológica, que permitirá o
dimensionamento do tamanho futuro do mercado, o que sugere que os analistas busquem previsões de institutos especializados para respaldo de suas
avaliações.
O próximo passo seria a estimativa das margens operacionais, investimentos e custo de capital. Em geral, empresas no início do ciclo de vida
apresentam margens operacionais baixas ou negativas, em função de baixos níveis de eficiência decorrentes da sua juventude. À medida que o
mercado cresce e tende à maturidade, a tendência é que as margens se ampliem em função de ganhos de escala e otimização de processos
produtivos.
Os investimentos (CAPEX e capital de giro) tendem a ser proporcionalmente maiores em relação as receitas no início e, ao passo que a empresa
amadurece, vão geralmente reduzindo, com o CAPEX convergindo para depreciação e o capital de giro crescendo vegetativamente pari passu com a
evolução das receitas.
O custo de capital inicia o ciclo geralmente mais elevado, considerando o maior risco e alavancagens financeiras mais baixas (ou inexistentes) e, à
medida que a empresa cresce e seus negócios se tornam mais previsíveis, o risco diminui e as empresas têm mais facilidade de tomar dívidas,
fazendo com que o WACC se reduza.
Para exemplificar o uso dos procedimentos descritos, vamos tomar o exemplo da Amazon, varejista online, que, no início dos anos 2000, era
considerada uma empresa da nova tecnologia.
Foto: stock.adobe.com
Nessa época (janeiro de 2000),após um forte rally na bolsa americana, as ações da Amazon estavam cotadas à, aproximadamente, US$80,00 na
NASDAQ. No entanto, alguns analistas previram que esses preços não eram sustentáveis.
Entre esses, o professor da NYU, Aswath Damodaran, que após efetuar projeções sobre o desempenho futuro da companhia, estimou um preço justo
de US$ 34,50 para as ações da Amazon (DAMODARAN, 2002).
Em sua análise, Damodaran previu o crescimento das receitas da empresa seguindo uma curva S, entendendo que o market share da empresa
evoluiria dentro do segmento de livros, vídeos e CDs, que eram as mercadorias negociadas pela empresa nessa época.
Em relação às margens operacionais, partiu de uma margem LAJI (LAJI/Receita Líquida) negativa de 13,2% (baseado no desempenho dos anos
anteriores) e gradativamente a ampliou para 10% em 2010 (referente aos varejistas de lojas físicas), momento em que supôs que a empresa
alcançaria a maturidade e seu o fluxo da passaria a crescer a taxas vegetativas (próximas ao crescimento da economia).
No que se refere aos investimentos (CAPEX e capital de giro), associou esses as vendas da empresa, reduzindo gradativamente de 20% em 2000
para 2% em 2010. Por fim, em função da queda prevista do beta das ações e do aumento da alavancagem financeira, modulou o WACC de 12,84% ao
ano em 2000 para 9,61% em 2010.
A Tabela 9 apresenta o FCLF e os ajustes para avaliação da Amazon em janeiro de 2000, baseado nas premissas sugeridas por Damodaran.
em Milhões de
US$
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Receita
Líquida de
Vendas
2.817 4.699 8.138 15.354 18.052 24.573 30.749 32.604 36.453 38.822
 x Margen LAJI -13,2% -2,0% 5,0% 7,0% 9,0% 9,0% 9,0% 10,0% 10,0% 10,0%
(=) Lucro
Antes Juros e
Imp. (LAJI)
-372 -94 407 1.075 1.625 2.212 2.768 3.261 3.646 3.883
(-) Imp. Renda e
Contr. Soc.(IR &
CS)
0 0 0 -204 -567 -774 -969 -1.142 -1.276 -1.359
(=) Lucro
Operacional
-372 -94 407 871 1.058 1.438 1.799 2.119 2.370 2.524
 (-) Net CAPEX
e Var.do CDG
-559 -931 -1.395 -1.629 -1.466 -1.601 -1.623 -1.494 -1.196 -726
(=) Fluxo de
Caixa Líq.
Firma (FCLF)
-931 -1.025 -988 -758 -408 -163 176 625 1.174 1.798
WACC 12,84% 12,84% 12,84% 12,83% 12,81% 12,17% 11,96% 11,69% 11,15% 9,61%
 V.Perp. 
em
2009
(=) FCLF +
V.Perp.2009
-931 -1.025 -988 -758 -408 -163 176 625 1.174 53.890
 / Fator de
Desconto
1,1284 1,2733 1,4368 1,6211 1,8288 2,0513 2,2967 2,5652 2,8512 3,1252
Valor Presente
(VP) do FCLF
-825 -805 -688 -468 -223 -79 77 244 412 17.244
 
Valor Firma
(soma VP
FCLF e V.Perp)
14.888 
 +
Disponibilidades
26 
 - Dívidas e
Opções
-3.041 
Valor da
Participação
Acionária
11.873 
 / Número de
Ações
344 
Preço Justo
Ações Amazon
(jan/2000)
34,50 
 Atenção! Para visualização completa da tabela utilize a rolagem horizontal
Tabela 9: Avalição da Amazon em janeiro de 2000 pelo Método do Fluxo de Caixa Descontado.
Elaborado por: Luiz Ozorio.
Conforme podemos observar pela análise apresentada na Tabela 9, nas projeções efetuadas o FCLF da Amazon somente para 2006 em diante foi
previsto que a empresa passasse a apresentar fluxos de caixa positivos, com a maior parte do valor da empresa concentrado na perpetuidade (fluxos
de 2010 em diante).
Na realidade, considerando os resultados negativos iniciais, o valor presente da perpetuidade em 2000 (US$ 16.669 milhões), corresponderia a 112%
do valor presente total dos fluxos de caixa (VP do FCLF de US$14.888 milhões).
Esse é um padrão característico para as empresas da nova tecnologia, que, como indivíduos, são, em geral, economicamente deficitários na infância,
passando a superavitários à medida que amadurecem.
O gráfico apresentado na figura a seguir revela o desempenho das ações da Amazon no período de julho de 1998 a dezembro de 2000, onde é
possível verificar que, no decorrer do ano de 2000, as ações da empresa sofreram uma forte queda, atingindo o preço justo estimado de US$ 34,52 em
julho, retroagindo na sequência até US$ 14,50 em dezembro.
Imagem: Trending View.
 Desempenho das Ações da Amazon de julho de 1998 a dezembro de 2000.
Adicionalmente, visando destacar os pontos da metodologia sugerida para avaliação e empresa da nova tecnologia, a figura a seguir apresenta
graficamente o comportamento das receitas, margens, investimentos/receita e custo de capital (WACC) no decorrer dos anos de projeção da Amazon.
Imagem: Luiz Ozorio.
 Comportamento das Receitas, Margens, Investimentos/Receita e WACC da Amazon de 2000 a 2010.
Como pode ser observado na figura acima, as receitas da Amazon foram projetadas de acordo como uma curva S, as margens iniciaram negativas e
gradativamente foram se elevando, enquanto os investimentos (proporcionalmente as receitas) e o WACC reduziram à medida que a empresa iria se
aproximando de sua pretensa maturidade.
AVALIAÇÃO DE EMPRESAS CÍCLICAS
Outras empresas que merecem cuidado especial na avaliação são aquelas que atuam em setores cíclicos, como siderurgia, celulose e petroquímica.
Setores cíclicos são aqueles que reagem mais bruscamente às variações na economia.
Em termos práticos, quando o PIB se eleva, esses setores, em geral, têm seus produtos mais demandados do que a média, enquanto, quando o PIB
recua, a queda nas vendas também é desproporcional à média do mercado.
Os pontos de atenção nesse tipo de avaliação se concentram prioritariamente nas:
Projeções de margens operacionais
Preços dos produtos
Quantidades vendidas
Os analistas devem primeiramente avaliar em que ponto do ciclo se encontram e, nos casos em que se constante a existência de um boom econômico
ou depressão, buscar os parâmetros típicos de um estado de normalidade. De posse dessas informações, as projeções dos resultados futuros do fluxo
da empresa devem gradativamente convergir para uma situação econômica normal.
Para dar corpo a essa metodologia, vamos analisar o caso vivenciado por uma empresa do setor siderúrgico brasileiro, a Companhia Siderúrgica
Tubarão (CST), atual Arcelor Mitral Brasil, que experimentou um boom na demanda de seus produtos no início do ano de 2005.
Conforme podemos verificar no gráfico apresentado na figura a seguir, o preço de um dos principais produtos da empresa apresentava um forte desvio
em relação à média histórica.
Imagem: Companhia Siderúrgica Tubarão S.A.
 Preço Histórico das Placas de Aço no Período de 1993 a 2005.
Conforme podemos verificar no gráfico, o preço da tonelada das placas de aço se elevou para US$450, frente a uma média histórica de US$250,
puxado prioritariamente pela forte demanda chinesa, cuja economia vivenciava um forte crescimento nesse período.
Em virtude desse aumento de preços e demanda, as margens da CST também sofreram um forte aumento, conforme podemos observar pela análise
da figura abaixo.
Imagem: Companhia Siderúrgica Tubarão S.A.
 Evolução da Margem LAJI no Período de 1997 a 2004.
Conforme podemos observar pela análise do gráfico na figura acima, as margens da CST oscilaram de 11% (em 1998) a 37,8% (em 2004),
apresentando uma média de 21,4% no período. No 1º trimestre de 2005, com a elevação ainda mais acentuada dos preços do aço, a margem LAJI da
CST alcançou 46,5%.
Diante desses resultados, que evidenciam o desvio positivo de preços e margens da CST, a proposta metodológica seria uma projeção para os fluxos
futuros convergindo esses parâmetros para média histórica, conforme demonstrado na Tabela 10.
Período 1T05 2T05 3T05 4T05 2006 2007 2008 2009 2010
Margem LAJI 46,30% 43,00% 40,00% 38,00% 35,00% 30,45% 25,91% 21,36% 21,36%
Preços em US$ 
Placas 450 450 450 400 350 300 285 275 250
Laminado à Quente 610 610 610 610 420 385 350 350 350
 Atenção! Para visualização completa da tabela utilize a rolagem horizontal
Tabela 10: Projeção da Margem LAJI e Preços do Aço para Avaliação da CST em 2005.
Elaborado por: Luiz Ozorio.
Utilizando os preços e margens propostas na Tabela 10, foram elaboradas as projeçõespara avaliação da CST, utilizando, ainda, perspectivas de
investimentos e quantidades vendidas baseadas em informações divulgadas pela companhia e as demais premissas, para o fluxo baseadas em
padrões capturados no histórico de demonstrativos financeiros da empresa.
O WACC real estimado foi de 11,61% ao ano e o crescimento perpétuo real estimado foi de 3%. Com base nessas informações, as projeções do FCLF
e o preço justo das ações da CST foram estimados, conforme demonstrado na Tabela 11.
em Milhares de R$ 2T05 3T05 4T05 2006 2007 2008 2009 2010
Receita Líquida de Vendas 1.584 1.601 1.562 5.699 6.509 6.080 5.948 5.617
 x Margem LAJI 43,0% 40,0% 38,0% 35,0% 30,5% 25,9% 21,4% 21,4%
(=) Lucro Antes Juros e Imp.
(LAJI)
681 640 593 1995 1982 1575 1271 1200
(-) Imp. Renda e Contr. Soc.(IR &
CS)
-232 -218 -202 -678 -674 -536 -432 -408
(=) Lucro Operacional 450 423 392 1317 1308 1040 839 792
(+) Depreciação e Amortização 136 136 136 583 577 574 555 582
(-) Desembolso de Capital
(CAPEX)
-143 -143 -143 -700 -500 -525 -300 -600
(-) Variação do Capital de Giro 15 5 -12 -186 258 -137 -42 -105
(=) Fluxo de Caixa Líq. Firma
(FCLF)
457 420 372 1013 1643 952 1052 669
 V.Perp. em 2009 7.767 
(=) FCLF + V.Perpetuidade em
2009
457 420 372 1.013 1.643 952 8.819 
 /Fator de Desconto 1,028 1,056 1,086 1,212 1,352 1,509 1,685 
 (=) Valor Presenta (VP) do
FCLF
445 398 343 836 1215 630 5235 
 
Valor Firma (soma VP FCLF e
V.Perp
9.102 
 (+) Disponibiliades 654 
 (-) Dívidas -1.451 
 (+) Investimentos 265 
 (=) Valor Part. Acionária da CST 8.569 
 / número de ações 50,98 
 (=) Preço Justo Ações da CST
(em R$)
168,10 
 Atenção! Para visualização completa da tabela utilize a rolagem horizontal
Tabela 11: Projeção do FCLF e Avaliação da CST em junho de 2005 Utilizado a Convergência de Preços e Margens para Valores Médios Históricos.
Elaborado por: Luiz Ozorio.
Conforme podemos verificar na Tabela 11, utilizando a metodologia sugerida para avaliação de empresas cíclicas, na qual foram convergidos os preços
do aço e a margem LAJI da CST para suas médias históricas, foi obtido um preço justo para ações da empresa de R$168,10 em 23 de junho de 2005.
Nessa mesma época, as ações da CST estavam cotadas à R$120,14, determinando um potencial de valorização de aproximadamente 40%.
Adicionalmente, no 1º semestre de 2005, o preço justo médio das avaliações efetuadas pelos analistas de mercado era de R$180,00, variando de
R$140,00 (análise mais conservadora) a R$215 (análise mais otimista).
Por outro lado, caso não se tivesse efetuado a convergência de preços e margens para os padrões típicos históricos, o preço justo estimado para as
ações da CST teria sido de R$ 605,08, o que determinaria um potencial de valorização de aproximadamente 404%. Por fim, no decorrer do 1º
semestre de 2005, as ações da CST oscilaram entre R$120,00 e R$180,00.
Considerando os valores estimados pelos analistas de mercado e a faixa de preços praticados no decorrer do 1º semestre de 2005, é possível inferir
que a metodologia sugerida para avaliação e empresas cíclicas é convergente com as práticas de mercado.
EMPRESAS DE CAPITAL FECHADO
O último caso especial de avaliação que abordaremos é o das empresas de capital fechado, particularmente as empresas limitadas. De forma geral, as
mesmas técnicas utilizadas para avaliação de empresas abertas podem ser adotadas nessas empresas, no entanto, alguns cuidados devem ser
tomados, visando otimizar o processo.
De forma distinta as empresas S.A. abertas, que por força da legislação devem estruturar suas informações e têm o dever de manter a transparência
de suas atividades.
As empresas de capital fechado limitadas geralmente pecam nesse quesito.
Ainda sobre as empresas abertas, essas possuem áreas de relações com investidores que têm o papel de fornecer informações sobre os negócios da
empresa e divulgar trimestralmente demonstrativos contábeis, que, por sua vez, são auditados.
Em empresas limitadas, provavelmente, nada disso será encontrado.
Visando obter informações sobre o negócio, é importante que seja seguido alguns passos.
PRIMEIRO PASSO
O primeiro passo então será elaborar um questionário contendo perguntas sobre as atividades da empresa, como: produtos vendidos, mercados de
atuação, perfil dos clientes, posicionamento estratégico, estrutura societária, caracterização e propriedade dos ativos, passivos fiscais e de outros tipos
e outras informações que se julguem adequadas ao perfil da empresa.
De posse dessas informações, o analista poderá ainda efetuar entrevistas com os gestores da empresa, com a intenção de dirimir dúvidas e
aprofundar questões relevantes.
SEGUNDO PASSO
O passo seguinte será a busca de informações financeiras. Em muitos casos, os demonstrativos contábeis das empresas não estão atualizados e não
permitem um entendimento adequado da dinâmica econômico-financeiro das empresas analisadas. Esse problema em geral é agravado no caso de
empresas optantes pelos regimes tributários do lucro presumido ou simples, onde o rigor na apuração de resultados não é tão forte, como no caso de
empresas que operam no lucro real.
Dessa forma, mesmo antes de aceitar o compromisso de avaliar a empresa, deve-se conhecer a qualidade desses demonstrativos, em virtude do
trabalho e tempo que possa ser necessário utilizar na busca de informações.
Em algumas empresas, ocasionalmente, o problema poderá ser resolvido pelo acesso a controles financeiros gerenciais. Em outros casos, pode ser
necessário contratar profissionais especializados — contadores — para reconstrução dos demonstrativos.
TERCEIRO PASSO
O terceiro problema que geralmente nos deparamos é referente a ausência de documentos que relatem e detalhem os objetivos estratégicos da
companhia avaliada.
Em companhias abertas, o plano estratégico consiste em um documento fundamental para alinhamento entre os interesses de gestores e investidores
na empresa. No que se refere às empresas de capital fechado, em grande parte dos casos, os investidores na empresa assumem funções diretivas e
gerenciais e não verificam a necessidade de estruturar planos estratégicos tácitos.
Dessa forma, sugere-se questionar os gestores sobre os planos futuros da empresa e projetos que se pretendem implementar, cabendo ao analista
avaliar os recursos e a exequibilidade das propostas apresentadas.
QUARTO PASSO
Por fim, em função dos problemas apresentados e do fato de possuírem menor porte, as empresas de capital fechado são geralmente consideradas
mais arriscadas que as abertas, o que implica em custos de capital superiores aos verificados em empresas cotadas em bolsa.
Nesse sentido, verifica-se habitualmente a incorporação de prêmios de risco adicionais à estimativa do custo de capital próprio (Kcp) calculada pelo
CAPM.
Em geral, atribui-se uma relação inversa do valor do prêmio e o tamanho da empresa. Quanto mais próxima do porte e dos padrões de uma empresa
aberta, menor os prêmios cobrados.
CASOS ESPECIAIS DE AVALIAÇÃO
Neste vídeo, o especialista Luiz Ozorio falará sobre as avaliações de múltiplas empresas, empresas de capital fechado, empresas da nova economia,
empresas cíclicas e bancos.
VERIFICANDO O APRENDIZADO
1. UM DOS CASOS MAIS COMPLEXOS DE AVALIAÇÃO REFERE-SE ÀS EMPRESAS ATUANTES EM SETORES EMERGENTES, DEFINIDO EM
FUNÇÃO DE NOVAS TECNOLOGIAS, DENOMINADAS DE EMPRESAS DA NOVA ECONOMIA. NESSE TIPO DE AVALIAÇÃO, PODEMOS
AFIRMAR QUE O PONTO MAIS RELEVANTE NA ANÁLISE CONSISTE:
A) No cálculo das margens de lucro operacional.
B) Na determinação dos investimentos futuros.
C) Na estimativa do custo de capital das empresas.
D) Na determinação do valor da perpetuidade.
E) Nas projeções da difusão da nova tecnologia no mercado.
2. A AVALIAÇÃO DE EMPRESAS CÍCLICAS EXIGE CUIDADOS ADICIONAIS EM RELAÇÃO ÀS PROJEÇÕES EFETUADAS PARA EMPRESAS
CONVENCIONAIS. NESSE SENTIDO, PODEMOS DEFINIR EMPRESAS CÍCLICAS COMO AQUELAS QUE:
A) Encontram-sena fase de crescimento do ciclo de vida da indústria, exigindo um forte reinvestimento dos lucros da empresa.
B) Apresentam ciclos financeiros longos, exigindo grandes investimentos em capital de giro.
C) Se encontram na fase introdutória do ciclo de vida da indústria, exigindo grandes investimentos em relação às receitas.
D) Apresentam resultados distintos no decorrer dos meses em função de sazonalidades.
E) Apresentam lucros e fluxos mais voláteis do que a média dos outros tipos de negócio em virtude de flutuações econômicas.
GABARITO
1. Um dos casos mais complexos de avaliação refere-se às empresas atuantes em setores emergentes, definido em função de novas
tecnologias, denominadas de empresas da nova economia. Nesse tipo de avaliação, podemos afirmar que o ponto mais relevante na análise
consiste:
A alternativa "E " está correta.
As projeções da difusão tecnológica consistem no principal driver da avaliação de empresas da nova economia, sendo fundamentais para a projeção
de receitas das empresas e influenciando todos os demais componentes do método do fluxo de caixa descontado.
2. A avaliação de empresas cíclicas exige cuidados adicionais em relação às projeções efetuadas para empresas convencionais. Nesse
sentido, podemos definir empresas cíclicas como aquelas que:
A alternativa "E " está correta.
Empresas cíclicas são aquelas cujas receita, lucros e fluxos, apresentam resultados que oscilam mais intensamente do que a média das empresas na
economia, quando ocorrem períodos de boom ou recessão econômica.
CONCLUSÃO
CONSIDERAÇÕES FINAIS
No decorrer do texto, buscamos discutir os tópicos relevantes e avançados da avaliação de empresas, visando preparar os leitores para situações
práticas, sugerindo ferramentas úteis para resolver os problemas enunciados.
Visando dar base para as discussões dos módulos posteriores, no módulo 1 foram definidas a características dos principais modelos utilizados na
avaliação de empresas — os métodos do fluxo de caixa descontado e a avaliação relativa — apresentando exemplos de sua aplicação.
Adicionalmente, foi apresentado um roteiro prático para avaliação, detalhando os passos necessários para obtenção de informação e elaboração das
premissas que serão utilizadas nos modelos de análise e um detalhamento da metodologia para o cálculo do custo de capital, item fundamental para
aplicação do método do fluxo de caixa descontado.
No módulo 2, foram apresentadas as principais características e peculiaridades dos processos de fusões e aquisições, e discutidas técnicas úteis para
avaliação de empresa no contexto dessas operações.
Por fim, no módulo 3, foram abordados quatro casos especiais de avaliação de empresas: a avaliação de múltiplas empresas, de empresas cíclicas, de
empresas da nova economia e das empresas de capital fechado. Em todos esses, foram apontados possíveis problemas e sugestões de como
transpor os desafios elencados.
Dessa forma, entendemos ter contribuído com o entendimento dessas técnicas e aproximado os leitores de sua aplicação prática, ressaltando que
esse tema é de grande complexidade, o que exige um maior aprofundamento nas diversas áreas de conhecimento que circundam a avaliação de
empresas, em particular: noções de contabilidade e análise de demonstrativos financeiros, fundamentos de finanças, estatística aplicada às finanças,
micro e macroeconomia e estratégia empresarial.
AVALIAÇÃO DO TEMA:
REFERÊNCIAS
COPELAND, T.; KOLLER, T., MURRIN, J. Avaliação de empresas: valuation – calculando e gerenciando o valor das empresas. 3. ed. São Paulo:
Pearson, 2002.
DAMODORAN, A. A face oculta da avaliação: avaliação de empresas da velha tecnologia, da nova tecnologia e da nova economia. São Paulo:
Mackron Books, 2002.
DAMODARAN, A. Avaliação de investimentos: ferramentas e técnicas para a determinação do valor de qualquer ativo. 2. ed. Rio de Janeiro:
Qualitymark, 2010. 
DAMODARAN, A. Corporate finance: theory and practice. 2. ed. Nova Jersey: Wiley Frontiers in Finance, 2001.
Gonçalves Jr., W.; Rochman, R. R.; Eid Jr., W.; Chalela, R. L. Estimando o prêmio de mercado brasileiro. Revista de Administração Contemporânea,
vol. 15, n. 5, Curitiba, 2011.
ROSS, S. A.; WESTERFILED, R. W.; JAFFE, J. F. Administração Financeira. Rio de Janeiro: Atlas, 1995
EXPLORE+
Aprenda um pouco mais sobre Valuation assistindo os quatro vídeos a seguir, no Youtube, do professor Aswath Damodaran, da NYU. Para acessar as
legendas em português, clique em configurações e selecione a tradução automática para português:
Introduction to Valuation
Intrisic Value – Foundation
Valuation in Four Lessons
On The Dark Side of Valuation
CONTEUDISTA
Luiz Ozorio
 CURRÍCULO LATTES
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