AULA 5 E 6 WACC e Criação de Valor

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Gestão Financeira – 1S/2017
Graduação em Ciências Contábeis
Aula 5: 14-Mar-2017
Aula 6: 21-Mar-2017
Prof. Dr. Rodrigo Takashi Okimura
rodrigo.okimura@fipecafi.org
Custo de Dívidas e WACC6
Bibliografia:
✓ ASSAF NETO, Alexandre. Finanças Corporativas e Valor, 6.a edição, Ed. 
Atlas, 2012. Capítulo 21.
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Objetivos (questões-chave) :
✓ Como estabelecer o retorno mínimo exigido pelos investidores para a 
decisão de investimentos?
✓ Quais os parâmetros para determinar o custo de dívidas (terceiros), suas 
aplicações e análise na decisão financeira
✓ Saber diferenciar o custo de terceiros vs. custo de capital próprio
✓ Determinar e aplicar o conceito de WACC
Custo de Capital
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O custo de capital de uma empresa é o custo do conjunto de instrumentos 
que são utilizados para financiá-la
Dívidas
(Capital de Terceiros)
Patrimônio 
Líquido
(Capital Próprio)
KE: Custo do 
Capital Próprio
(CAPM)
KD: Custo de 
Terceiros Custo de Capital da
Empresa
(WACC)
• O “custo” em cada caso na verdade é a taxa de retorno “cobrada” ou 
“exigida” pelo seu “dono”
• Os sinônimos são “taxa mínima de atratividade” ou “custo de 
oportunidade”
Custo de Capital
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O custo de capital de terceiros (KD) é a taxa que reflete o custo atual de 
captação da empresa. Pode ser determinado de forma geral por:
Observações importantes:
• Depende da expectativa atual de taxas de juros futuras
• O spread de crédito pode ser determinado através do rating da empresa ou rating
estimado com base em índices financeiros
• O spread de crédito pode se alterar de acordo com o nível de endividamento da 
empresa
No Brasil, essa fórmula pode ser expressa também como:
kD = RF + RC
Retorno do ativo 
livre de risco
(taxa de juros)
Spread de crédito (default)
Custo de Capital de Terceiros
kD = fator de Spread x RF
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Exemplo 1:
A XPTO S.A. necessita de R$ 50 milhões de capital de longo prazo para novos 
projetos e seu CFO fez uma consulta junto a bancos e obteve a seguinte resposta:
- Banco A: Empréstimo com prazo de 5 anos: 128% da Taxa DI
- Banco B: emissão de Debêntures com prazo de 5 anos com taxa de DI + 3% a.a.
Sabendo que a taxa DI projetada para 5 anos é de 15,7% a.a., estime o custo de 
captação para a XPTO e determine qual a melhor opção.
Custo de Capital de Terceiros
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Custo médio ponderado de capital da empresa
(WACC: weighted average cost of capital)
Sendo:
KE : custo de capital próprio (ou do acionista)
KD: custo de capital de terceiros (ou de dívidas)
T : alíquota de impostos sobre a renda
D: dívidas (ou Debt)
E: capital próprio (ou Equity)
Observação: os indicadores de estrutura de capital são:
D/(D+E) = proporção de capital de terceiros
E/(D+E) = proporção de capital próprio
D/E = alavancagem financeira
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Custo de Capital da Empresa (WACC)
 1
( )
E D
E D
WACC K K T
D E D E
   
           
Exemplo 2:
A XPTO S.A. irá avaliar novos projetos de investimento e precisa determinar seu 
custo de capital. Para isso levantou as seguintes informações:
▪ Custo de Dívidas (antes de impostos): 19,2% a.a.
▪ Custo de Capital Próprio: 25,0% a.a.
▪ Alíquota de imposto de renda: 34%
▪ Estrutura de capital: 40% de dívidas
Determine o WACC da XPTO.
Custo de Capital da Empresa (WACC)
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A diferença do custo das fontes de financiamento é justificada pelas 
características de cada fonte
Características das Dívidas Características Capital Próprio
Direito Prioritário sobre o FC da empresa
Pode ter garantias
FC especificado e com prazo determinado
Não pagamento pode acarretar a falência
Geralmente não permite gerência sobre a 
empresa
Direito residual
Não tem garantias
FC não especificado e com prazo indeterminado
Não pagamento não acarreta falência
Controle sobre a empresa
Em razão de suas características, o capital próprio é sempre mais arriscado que o capital de
terceiros e portanto seu custo será maior no longo prazo.
*FC: fluxo de caixa
Custo de Capital da Empresa (WACC)
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Também é possível, em tese, encontrar uma estrutura de financiamento 
(estrutura de capital) que minimiza o custo médio ponderado de capital da 
empresa (WACC) e maximiza a geração de valor
Custo de Capital 
WACC (%)
Endividamento (%)
Estrutura ótima 
de capital
Custo de Capital da Empresa (WACC)
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Exercício:
A Cia. ABC atua no segmento de Papel e Celulose e possui passivos onerosos de $ 80 
milhões e patrimônio líquido de $ 120 milhões. Os juros bancários para a Cia. ABC estão 
atualmente fixados em 18,75% a.a., antes do benefício fiscal, e a taxa de atratividade dos 
acionistas é de 15% a.a. A alíquota de IR é de 34%.
Determine o WACC da Cia. ABC.
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Custo de Capital da Empresa (WACC)
Medidas de Criação de Valor (Gestão de Valor)7
Bibliografia:
✓ ASSAF NETO, Alexandre. Finanças Corporativas e Valor, 6.a edição, Ed. 
Atlas, 2012. Capítulos 8 e 9.
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Gestão baseada no Valor (ou Value Based Management):
➢ Visão sobre a gestão direcionada para a criação de riqueza aos acionistas
➢ A visão não abrange somente a geração de lucros (por exemplo, lucro líquido 
contábil), mas o aumento da riqueza para o acionista
➢ Considera o custo de capital da empresa (custo de oportunidade): quanto uma 
empresa “sacrificou” de sua remuneração por ter aplicado seus recursos em um 
investimento alternativo de risco equivalente 
➢ Risco: quesito fundamental na comparação de dois investimentos 
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Gestão Baseada no Valor
Valor Econômico Agregado (VEA)
➢ Medida de criação de valor identificada no desempenho operacional da própria 
empresa
➢ É o resultado apurado pela empresa que excede a remuneração mínima exigida 
pelos fornecedores de capital 
➢ Associa o custo de oportunidade do capital ao investimento realizado, 
ressaltando a eficácia empresarial 
Lucro Operacional (líquido de IR) : EBIT x (1-T)
(-) Custo total de capital : WACC x Capital Investido
(=) Valor Econômico Agregado (VEA) : em $
➢ Formulação analítica de cálculo do VEA:
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Gestão Baseada no Valor
 
   
VEA = ROIC - WACC × Capital Investido
:
VEA = EBIT (1 - T) WACC × Capital Investido
ou
 
Valor Econômico Adicionado (EVA: Economic Value Added):
➢ EVA: Economic Value Added
(nome comercial e marca registrada da consultoria Stern & Stewart)
➢ Fonte: www.sternstewart.com
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Gestão Baseada no Valor
Exemplo 1:
Considere duas empresas com as respectivas informações:
A Cia. Gama opera no setor alimentício e a Cia. Delta atual no setor de biotecnologia, 
e por isso seus custos de capital são diferentes e foram informados no quadro acima 
de acordo com a administração de cada negócio.
A alíquota de impostos T é de 30%, para ambas as empresas.
Determine qual das empresas gera mais valor a seus acionistas.
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Gestão Baseada no Valor
Empresa
Lucro 
Operacional 
(EBIT)
Investimento KE KD % Dívidas
Gama $ 2.500 $ 10.000 20,0% 8,0% 40,0%
Delta $ 3.000 $ 10.000 30,0% 12,0% 40,0%
Valor Agregado de Mercado (MVA: Market Value Added):
➢ Indica agregação de riqueza ocorrida quando o valor de mercado da empresa 
excede ao montante que se despenderia para construí-la
➢ Quanto a empresa vale adicionalmente ao que se gastaria para repor todos os 
seus ativos a preço de mercado (ou valores históricos corrigidos)
➢ Calculado com base nas expectativas do mercado em relação ao potencial do 
empreendimento em criar valor 
➢ Goodwill: conceito “equivalente” de MVA 
➢ Metodologia simplificada/gerencial de avaliação do MVA (perpetuidade): 
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Gestão Baseada no Valor
VEA
MVA = 
WACC
Valor Agregado de Mercado (Market Value Added):
➢ MVA: market value added (nome comercialda consultoria Stern&Stewart)
➢ Fonte: www.sternstewart.com
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Gestão Baseada no Valor
Exercício 9.4 – caderno de exercícios Assaf
A BETA Co., através de sua área financeira, apresentou os resultados do exercício de X4 da 
empresa aos seus acionistas:
▪ A estrutura de capital da BETA é constituída de $ 90,0 milhões de passivos onerosos e 
$ 130,0 milhões de patrimônio líquido. 
▪ O lucro operacional do exercício, antes do IR, foi de $ 48,2 milhões. 
▪ O retorno exigido pelos acionistas é de 15% a.a., e o custo do capital de terceiros, antes 
do IR, é de 19% a.a.
▪ A alíquota de imposto de renda da empresa é de 34%.
Pede-se:
a) Determine o VEA com base no resultados apresentados
b) Calcule o MVA e o valor de mercado com base na situação atual (exercício de X4) 
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Gestão Baseada no Valor
Exercício 9.5 – caderno de exercícios Assaf
Os acionistas da Cia. ABC querem conhecer a riqueza gerada pela empresa com base em 
seu desempenho no exercício de 20X2. Sabe-se que o investimento total é igual a $ 12,0 
milhões, e a taxa mínima de atratividade dos acionistas é de 17% a.a. O custo do capital de 
terceiros, líquido do IR, é de 14% a.a. A participação no investimento total dos acionistas é 
de 40%. O lucro operacional após o IR é de $42,48 milhões. Pede-se determinar o VEA e 
MVA da empresa.
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Gestão Baseada no Valor
Exercício 9.6 – caderno de exercícios Assaf
O CFO da Cia. LANCER deseja determinar o valor do MVA da empresa. A companhia obteve 
lucro operacional no ano de 20X3, descontado o imposto de renda, de $ 1.800.000. O 
investimento total da empresa atinge $ 15.000.000. A taxa de retorno requerida pelos 
acionistas é de 18% a.a. e o juro bancário bruto (antes da dedução fiscal) é de 23,5% a.a. O
índice de endividamento, medido pela relação entre passivo oneroso e patrimônio líquido 
(D/E), é igual a 55%. Pede-se determinar, com base nas informações levantadas, o MVA da 
empresa. Admita uma alíquota de IR de 34%.
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Gestão Baseada no Valor
Exercício 9.7 – caderno de exercícios Assaf
O CFO da Corporação & Co. verificou, através dos demonstrativos contábeis apurados, que 
o lucro líquido da empresa vem se mantendo praticamente o mesmo nos últimos anos. O 
CFO argumenta que, apesar de não existir mudança significativa nos resultados líquidos 
anuais, a empresa geriu melhor seus ativos (estoques, inadimplência e ociosidade). Isso é
constatado pela redução de 4,8% do investimento total. Determine os valores de mercado 
da Corporação & Co. sem e com a redução dos ativos. Comente os resultados.
As principais informações fornecidas pelos demonstrativos contábeis da empresa são 
apresentadas a seguir:
− Lucro operacional bruto (antes do IR): $ 37,87 milhões
− Investimento total (antes da redução): $ 180,0 milhões
− Capital de terceiros/investimento total (D/(D+E)): 45%
− Custo do capital de terceiros (antes do IR): 16,2% a.a.
− Custo do capital próprio: 14,0% a.a.
− Alíquota de IR: 34%
A relação D/E manteve-se inalterada após a redução dos investimentos.
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Gestão Baseada no Valor
Exercício 10.7 – caderno de exercícios Assaf
A BHA Co., uma grande empresa do setor de bebidas, pretende rever sua estrutura de 
capital. Baseando-se nas decisões financeiras de investimento e financiamento, a diretoria 
financeira está analisando duas alternativas para alterar a relação D/E: distribuição de 
dividendos aos acionistas ou pagamento de dívidas de financiamento bancário.
A empresa apresenta $ 8 milhões de passivos onerosos e $ 12 milhões de capital próprio. 
O lucro operacional e a despesa financeira antes do imposto de renda são, 
respectivamente, de $ 6 milhões e $ 520 mil. As duas alternativas financeiras propostas por 
analistas financeiros foram:
- Alternativa A: aumentar o capital próprio em 1/3 e liquidar metade das dívidas;
- Alternativa B: captar $ 4 milhões junto a instituições financeiras e devolver aos sócios sob 
a forma de dividendos.
A alíquota de IR da empresa é de 34%. O custo do capital próprio para a alternativa A é de 
11,0% e para a alternativa B de 13,5%. Admite-se que a empresa poderá levantar os novos
recursos financeiros no mercado de crédito pagando a mesma taxa de captação 
atualmente praticada.
Pede-se:
Qual das duas alternativas é a mais interessante visando à agregação de valor econômico 
para a BHA Co.? Justifique sua resposta.
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Gestão Baseada no Valor