Avaliação Econômica de Empreendimentos

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01/12/2017 
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Avaliação Econômica de 
Empreendimentos 
Dados do professor: 
 BRUNO NEGRI CARLESSO 
 
Formação Profissional: 
 Professor (Cândido Mendes, Unesc, Estácio e UFES) 
 Auditor Independente (Trevisan Grant Thornton) 
 Controller (Vila Porto International Business) 
 
Formação Acadêmica: 
 Ciências Contábeis (Graduação/UFES) 
 Gestão Empresarial (MBA/UFES) 
 
Contato: carlessobruno@yahoo.com 
 
 
Qual o propósito dessa disciplina? 
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Qual o propósito dessa disciplina? (outro exemplo) 
 Uma empresa está avaliando a possibilidade de adquirir uma máquina para um 
novo negócio. O valor do investimento é de $ 300.000. A vida útil da máquina é 
de 5 anos. A empresa pretende utilizar recursos próprios até o limite de 40% do 
valor do investimento. O saldo remanescente do investimento será obtido por 
meio de financiamento que só será pago ao final do 5º ano. 
 
 As receitas previstas para o primeiro ano são de $ 300.000, esperando-se um 
crescimento constante de 5% a.a. Os custos de produção e as despesas 
operacionais estimadas para o primeiro ano são de $ 75.000 e $ 93.000, 
respectivamente. 
 
 Espera-se que os custos de produção cresçam a partir do primeiro ano a taxa de 
6 % a.a. e as despesas operacionais em 8% a.a. O índice beta é de 0,9 para o 
projeto. 
 
 A taxa livre de risco de 5,5% e o prêmio pelo risco de mercado de 12%. A taxa de 
juros da dívida é de 13%, pagos anualmente. 
 
 Determine a viabilidade do projeto, através do NPV, admitindo o benefício fiscal 
da depreciação. O investimento será depreciado de forma linear em cinco anos, e 
não está previsto valor residual. Admita IR=34%. 
 
A dinâmica da análise de viabilidade 
econômica. 
Definição dos 
projetos (1)/ 
Execução (6) 
Análise de 
viabilidade 
econômica (2) 
Confronto com 
o planejado (3) 
Análise de 
viabilidade 
econômica (4) 
Confronto com 
o planejado (5) 
Variáveis a serem estimadas para 
mensuração do valor do projeto: 
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O 1º passo da análise de viabilidade 
econômica. 
 
 O primeiro passo para a realização da avaliação 
econômica é estimar o fluxo de caixa, isto é, 
definir o fluxo de entradas e saídas de dinheiro 
do projeto sob análise. 
 
 
O 1º passo da análise de viabilidade 
econômica. 
 Componentes do fluxo de caixa: 
 
 Investimento no produto (sinal -/↓); 
 Receitas da venda do produto (sinal +/↑); e 
 Custos da produção (sinal -/↓). 
Exemplo de diagrama de fluxo de caixa de um 
projeto: 
Os componentes de um Fluxo de 
Caixa 
 Investimento no produto (sinal -/↓): representa a 
quantidade estimada de dinheiro gasta para o 
desenvolvimento das especificações e 
preparação para a produção do produto: 
o pessoas, máquinas, equipamentos, veículos, 
utensílios, computadores etc.; 
o patentes, tecnologias e licenças; 
o gastos com estudos, pesquisas de mercado, 
projetos e capacitação de profissionais; e 
o necessidade de possuir um capital de giro, inclusive 
para eventuais imprevistos. 
 
 
 
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Os componentes de um Fluxo de 
Caixa 
 
 Receita (sinal +/↑): deriva da venda do produto. 
Corresponde às estimativas de vendas de produtos 
gerados pela produção (projeções de mercado 
consumidor, economia, concorrência etc.). Expertise 
do fundador da empresa e área de vendas. Apoio do 
setor financeiro. 
 
 Custos da produção (sinal -/↓) do produto: 
correspondem aos valores estimados de gastos na 
produção, tais como: matéria-prima, mão de obra, 
energia elétrica, seguro, aluguel etc. Expertise da 
área de engenharia de produção. Apoio do setor 
financeiro. 
 
 
 
Métodos de análise de viabilidade 
econômica. 
 
 
 A seguir demonstraremos os métodos que são 
empregados para realizar a avaliação de 
projetos: 
 
 
Payback 
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Payback 
 
 
 Payback é uma técnica muito utilizada nas 
empresas para análise do prazo de retorno do 
investimento em um projeto. 
 
 
 
Payback 
 EXEMPLO: 
 
 Uma indústria de plásticos está analisando a aquisição de uma linha de 
produção com tecnologia mais moderna. Toda linha de produção (silos 
de estocagem do polímero, equipamento de aquecimento do polímero, 
cortadoras e rebobinadeiras) custarão R$ 35.000,00. Os fluxos de 
caixa projetados em função da utilização dessa nova tecnologia podem 
ser discriminados como segue: 
 Ano 1 10.000,00 
 Ano 2 12.000,00 
 Ano 3 12.000,00 
 Ano 4 8.000,00 
 Ano 5 6.000,00 
 
 A vida econômica do equipamento é de 5 anos, sendo seu valor de 
mercado ao final do 5º ano estimado em R$3.000,00. Quanto tempo é 
necessário para pagar o investimento que será feito nessa nova linha 
de produção? 
Payback 
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Payback 
O que vem a ser “ignorar o valor do 
dinheiro no tempo”... 
Payback 
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Payback 
 
 
 R$100,00 em 1998 ≠ R$100,00 em 2015. 
 
 Quanto R$100,00 em 01/01/1998 valeriam em 
31/12/2015? 
 
Payback 
Payback 
 O que fez com que o dinheiro tenha perdido valor 
com o passar do tempo? Ou seja, o que fez com que 
o consumidor tenha enchido cada vez menos o 
carrinho de supermercado com o passar do tempo? 
 
 Inflação! 
 
 Para os R$100,00 em 31/12/2015 terem o mesmo 
poder aquisitivo dos R$100,00 de 01/01/1998, eles 
deveriam estar valendo, em 31/12/2015: R$423,47. 
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Payback 
 
 Conclusão? 
 
 O dinheiro tem valor no tempo (não só 
por conta da inflação, mas também por 
conta do juros, conforme veremos 
adiante). 
 
Payback 
Payback 
 Como? 
 
 Dada uma taxa de juros, todos os valores 
distribuídos ao longo do tempo no diagrama 
de fluxos de caixa deverão ser trazidos ou 
levados para uma data especifica no 
presente ou no futuro; respectivamente. 
 
 Só depois dessa “padronização”, é que, de 
fato, números poderão ser comparados e 
analisados. 
 
 
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 Breve revisão de conceitos básicos de 
matemática financeira: 
 
oValores presente e futuro em regimes de 
capitalização simples e composto. 
 
oTaxa de juros equivalente. 
 
oTaxa de juros nominal e efetiva. 
 
oTaxa de juros aparente e real. 
 
Juros Simples 
Matemática Financeira 
Juros Simples 
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Como calcular, se capitalização for 
simples? 
(ou) intuição: 
Como calcular, se capitalização for 
simples? 
(ou) intuição: 
Como calcular, se capitalização for 
simples? 
(ou) intuição: 
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Como calcular, se capitalização for 
simples? 
(ou) intuição: 
 
Juros Compostos 
Matemática Financeira 
Juros Compostos 
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Como calcular, se capitalização for 
composta? 
Como calcular, se capitalização for 
composta? 
Como calcular, se capitalização for 
composta? 
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Como calcular, se capitalização for 
composta? 
 
Taxas Equivalentes 
Matemática Financeira 
Taxas Equivalentes 
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Taxas Equivalentes 
Taxas Equivalentes 
 
Taxas Equivalentes 
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Taxas Equivalentes 
 
Taxas Nominal e Efetiva 
Matemática Financeira 
Taxas nominal e efetiva 
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Taxas nominal e efetiva 
 
Taxas Aparente e Real 
Matemática Financeira 
Taxas aparente e real 
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Retorno ao tema central do curso 
Depois dessa revisão de matemática 
financeira, retornemos aos métodos 
que são empregados para se realizar a 
gestão de projetos... 
Payback DescontadoPayback Descontado 
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Payback Descontado 
IMPORTANTE: 12% é a taxa de desconto, também denominada de custo de 
oportunidade ou custo do capital ou, ainda, Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA), conforme veremos adiante. 
 
Valor Presente Líquido (VPL) 
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Valor Presente Líquido (VPL) 
 
 Reflete a riqueza em valores monetários do 
investimento, medida pela diferença entre o valor 
presente das entradas e saídas de caixa, a uma 
determinada taxa, frequentemente chamada de Taxa 
Mínima de Atratividade (TMA), taxa de desconto, 
custo de oportunidade, custo do capital da 
empresa ou, ainda, Custo Médio Ponderado de 
Capital (WACC). 
 
 Veremos mais adiante como calcular TMA. 
Aguardem! 
Valor Presente Líquido (VPL) 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
O VPL é expresso por meio da seguinte fórmula: 
Onde: 
•FCj: fluxos de caixa gerados pelo investimento. 
•i: taxa interna de retorno (TIR) do projeto. Se TIR > TMA, 
devemos aceitar o projeto! 
•J: tempo. 
•FC0: fluxo de caixa do investimento. 
TIR, TMA!!! Como calcular essas taxas? Aguardem!!! 
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Valor Presente Líquido (VPL) 
Valor Presente Líquido (VPL) 
 
Valor Presente Líquido (VPL) – Outro exemplo 
A empresa Alpha está avaliando fazer um investimento no valor de $ 
75.000,00 do qual esperam-se benefícios anuais de caixa de $ 25.000,00 
no primeiro ano, $ 32.000,00 no segundo ano, $ 38.000,00 no terceiro ano 
e $ 28.000,00 no quarto, conforme demonstrado abaixo. Com base nesses 
dados calcule o VPL. 
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Valor Presente Líquido (VPL) – Outro exemplo 
Valor Presente Líquido (VPL) – Outro exemplo 
Valor Presente Líquido (VPL) – Outro exemplo 
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Valor Presente Líquido (VPL) – Outro exemplo 
Valor Presente Líquido (VPL) 
Taxa Interna de Retorno (TIR) 
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Taxa Interna de Retorno (TIR) 
Taxa Interna de Retorno (TIR) 
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Taxa Interna de Retorno (TIR) 
Taxa Interna de Retorno (TIR) 
Novamente: veremos mais adiante como estimar a TMA, também 
denominada de custo de capital da empresa ou custo de oportunidade 
ou taxa de desconto ou, ainda, Custo Médio Ponderado de Capital 
(WACC). Aguarde mais um pouco!!! 
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Taxa Interna de Retorno 
Modificada (TIRM) 
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Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA) – 1ª parte 
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Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
 Finalmente... 
 
 Como calcular a Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA), também chamada de taxa de desconto ou 
custo de capital da empresa ou custo de 
oportunidade ou, ainda, Custo Médio Ponderado 
de Capital (WACC)? 
Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
Como vimos anteriormente, para calcular o VPL 
usamos a seguinte fórmula: 
• Tanto as premissas relacionadas ao montante do investimento 
inicial (FC0), quanto aquelas relativas aos fluxos de receitas e 
custos proporcionados pelo investimento (FCj ) precisam, 
obviamente, ser realistas (premissas: páginas 8 e 9). Se tais 
premissas estiverem corretas, estará também a TIR, pois, conforme 
já vimos, a TIR deriva do VPL (TIR é a taxa que zera o VPL). 
 
• Devemos ser realistas também ao definir a TMA, pois é a partir da 
comparação da TIR com a TMA que teremos condições de concluir 
se determinado projeto é viável (ou não). 
Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
 
 A falta de diligência na definição da TMA, pode 
prejudicar qualquer gestão de projetos, 
independentemente de quão bem administradas 
estejam as demais fases. 
 
 Enfim, como calcular a TMA... 
 
 
 
 
 
 
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Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
Onde: 
-WACC (ou TMA): custo médio ponderado de capital 
-E: montante do capital próprio; 
-D: montante do capital de terceiros; 
-RE: custo do capital próprio; 
-RD x (1 – TC): custo do capital de terceiros já descontado o 
beneficio do IRPJ; 
-TC: Alíquota do IRPJ + CSLL da empresa. 
Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
 
 
 Mas como calcular o custo de capital de terceiros 
e o custo de capital próprio? 
 
 
 
 
 
 
Custo do Capital de Terceiros 
Custo de Capital 
(de terceiros e próprio) 
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Custo do Capital Próprio 
Custo de Capital 
(de terceiros e próprio) 
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Capital próprio 
 ALERTA! 
 
 Os próximos slides podem parecer por demais teóricos 
ou algo que só é estudado nos bancos de faculdades... 
 
 Cuidado, ao final de toda explicação que estar por vir, 
disponibilizamos três exemplos de laudos de avaliação 
em empresas (Tam, Net e Cremer), onde os conceitos 
que serão aqui apresentados, foram aplicados (slides: 
131, 132 e 133). 
Capital próprio 
 Todo investimento (projeto) carrega um tipo de risco 
denominado de risco sistemático (inflação, política, 
petróleo, guerras, ambiente regulatório, riscos naturais etc). 
 
 O risco sistemático é o risco que todo e qualquer projeto, 
de qualquer empresa está exposto. Existirão projetos que 
serão executados por empresas de um dado setor da 
economia altamente suscetível a algum tipo de risco 
sistemático, ao passo que poderão existir projetos 
executados por outras empresas, de outros setores, que 
não sofrerão tanto com tal risco. 
 
 Reflita: “Será que o risco sistemático dos projetos a que a 
Petrobras está exposta é o mesmo risco que corre os 
projetos do seu ‘Zé da Padaria’?” 
 
 
Capital próprio 
 
 O risco sistemático é também denominado de “beta”. 
 
 Toda empresa tem um “beta”, seja ela uma empresa 
pública ou privada; seja uma empresa grande, média 
ou de pequeno porte. 
 
 Como medir o risco sistemático de um projeto? 
 
 
 
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Capital próprio 
O beta é calculado da forma descrita abaixo, 
porém há várias bases de dados disponíveis na 
internet com betas das empresas e setores. 
Capital próprio 
 
 
O que pode fazer com que certas empresas 
sejam mais ou menos suscetíveis ao risco 
sistemático? Ou seja, tenham maior ou 
menor “beta”? 
 
 
 
 
Capital próprio 
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Capital próprio 
 
 Mas: maior ou menor “beta” em relação a quê??? 
 
 Qual o parâmetro para avaliar se determinada 
empresa tem um “beta” alto ou não? 
 
 Resposta: o “beta” do mercado, ou seja, o “beta” 
conjunto de todas as empresas. No caso do 
Brasil: ibovespa. 
Capital próprio 
 
 Por definição, o beta do ibovespa é igual a 1. (Teoria Moderna do 
Portfólio, não entraremos em detalhes de Finanças nesse curso - 
MARKOWITZ, H. Portfolio selection. The Journal of Finance, v. 7, 
n. 1, p. 77-91, 1952.). 
 
 Empresas com “betas” superiores a 1, são consideradas mais 
arriscadas, mas são também as que oferecem maiores retornos 
(↑risco gera ↑retorno); e vice-versa. 
 
 Empresas com maiores “betas” sujeitam-se a TMA ou custo de 
capital, custo de oportunidade, taxa de desconto ou, ainda, a 
maior WACC; e vice-versa. 
 
 Que relação econométrica há entre o “beta” e a TMA? 
 
 CAPM! 
 
Capital próprio 
 
 
 
 
 
 O CAPM é um modelo que postula uma 
relação linear simples entre a TMA e o risco 
sistemático a que o ativo esta exposto: 
 
 TMA = RF + β.(Rm - RF) 
 
 Onde: RF é uma taxa livre de risco (títulos do 
tesouro), β é o “beta” da empresa que executará 
o projeto e Rm é o retorno do ibovespa. 
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Capital próprio 
Veremos o que é isso adiante!Capital próprio 
CAPM: 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
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Capital próprio – Contexto brasileiro 
63974-Exemplo_WACC_av_Emp.xlsx 
 
 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
EXEMPLO: 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
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Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
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Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
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Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
Capital próprio – Contexto brasileiro 
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Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA) – 2ª parte 
Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
Calculando WACC = TMA... 
Taxa Mínima de Atratividade (TMA) 
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Aplicação do CAPM 
(Casos no Contexto de Empresas Brasileiras) 
CAPM – CASO: CREMER 
CAPM – CASO: NET 
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CAPM – CASO: TAM 
 
Análise de Sensibilidade 
Avaliação Crítica das Estimativas 
dos Fluxos de Caixa 
Análise de Sensibilidade 
 
01/12/2017 
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Análise de Sensibilidade 
 
01/12/2017 
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Análise de Sensibilidade 
 
Análise de Sensibilidade 
 
 
Análise de Cenários 
Avaliação Crítica das Estimativas 
dos Fluxos de Caixa 
01/12/2017 
48 
Análise de Cenários 
 
Análise de Cenários – Variáveis Macroeconômicas 
 
Análise de Cenários 
 
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Análise de Cenários: prováveis fluxos de caixa 
Análise de Cenários 
01/12/2017 
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Análise de Cenários