Aula 11

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EAD 732 
FINANÇAS CORPORATIVAS
Profa. Rosana Tavares
1.Sem - 2017
AULA 11
rosana@usp.br FONE: 3091 6077 SALA: G-168
Atendimento Extraclasse: 
Segunda-feira das 17 às 18h e quarta-feira, das 11 às 12h, na sala G-168.
Atendimento em outros horários, mediante agendamento.
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Leituras recomendadas:
BERK, Jonathan; DEMARZO, Peter. Finanças empresariais. Porto Alegre: Bookman, 2009.
Capítulo 7 – Fundamentos do Orçamento de Capital
BREALEY, Richard A.; MYERS, Stewart C.; ALLEN Franklin. Princípios de finanças corporativas. 
10a. ed. Porto Alegra: AMGH, 2013.
Capítulo 6 – Tomando decisões de investimento com base no critério do valor 
presente líquido.
SANTOS, José Odálio dos. Valuation: um guia prático: metodologias e técnicas para análise de 
investimentos e determinação do valor financeiro de empresas. São Paulo: Saraiva, 2011
Capítulo 8 – A contribuição do EVA para a avaliação de empresas
Fluxo de Caixa
• Fluxo de Caixa Livre
• Projeção de Fluxo de Caixa
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Fluxo de Caixa
• Aumento do valor da empresa é o objetivo central da 
administração.
• Se o projeto oferece uma taxa de retorno superior àquela 
exigida pelos investidores, esse projeto adiciona riqueza e 
valor para a empresa.
• O valor da empresa é obtido pelo valor presente dos fluxos de 
caixa futuros, descontados a uma taxa que remunere o prazo 
e o risco.
Simplificando:
O valor de qualquer ativo (uma empresa..., um projeto..., etc.) é
o valor presente de todos os fluxos de caixa esperados, durante
um período de tempo relevante.
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Porque avaliar a geração de caixa ao invés do lucro gerado?
O que importa é o que o acionista vai receber, isto é, caixa.
Porque são diferentes?
Lucro:
- contabilidade por competência
- consideração de despesas que não representam desembolsos 
(ex. depreciação)
- desconsideração dos investimentos realizados no período 
(representam saída de caixa e não são despesas).
Fluxo de Caixa
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Os principais determinantes do valor do investimento são:
- projeção dos fluxos de caixa;
- taxas de desconto (taxa mínima de atratividade ou WACC)
- momento de ocorrência dos fluxos
 
 
 FC1 FC2 FC3 FCn-1 FCn 
 
 0 1 2 3 n-1 n 
VP 
Fluxo de Caixa
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A avaliação econômico-financeira do projeto utiliza três elementos:
1 – projeção dos fluxos de caixa do projeto.
• Conjunto de receitas e despesas, ou seja, o fluxo de caixa futuro 
gerado pelo projeto. Eventos anteriores não devem ser considerados.
• Valor residual, correspondente ao valor de liquidação dos ativos 
remanescentes do projeto. Se o projeto puder ser explorado por 
tempo indefinido, pode-se assumir uma perpetuidade.
2 – Vida útil do projeto, durante a qual são estimados os fluxos de caixa.
3 – TMA para o projeto, baseada no custo de capital da empresa.
A determinação da taxa de desconto considera:
- o custo do dinheiro no tempo
- o custo de oportunidade do capital
- o risco do negócio.
Fluxo de Caixa
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Abordagem incremental: ao analisar a viabilidade do projeto, devem ser
considerados todos os cash flows incrementais, ou seja, todos os cash flows que
resultam da implementação do projeto.
Quando o projeto se insere em uma empresa já em atividade, deve ser apurada a
diferença entre o cash flow da empresa após e antes da realização desse projeto.
Nessa abordagem incremental deve-se:
a) ignorar os sunk costs;
b) incluir custos de oportunidade e
c) incluir outros efeitos.
Fluxo de Caixa
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O que deve ser considerado 
no fluxo de caixa
O que NÃO deve ser 
considerado no fluxo de caixa
Redução nas vendas da empresa em 
decorrência do projeto (canibalização 
de produtos)
Custo de pesquisa e desenvolvimento 
conduzidos para o projeto durante os 
últimos anos. 
(gastos em períodos anteriores NÃO 
entram no cálculo do VPL)
Gastos com equipamentos e 
construção
Pagamento de dividendos. 
(dividendos são resíduos)
Despesa anual de depreciação 
(para estimar os impostos)
O valor de revenda dos equipamentos 
no final da vida do projeto.
Fluxo de Caixa
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Etapa 1: Quantificar o projeto:
Investimento inicial: R$1.200
Fluxo de caixa anual estimado : R$400
Horizonte de análise: 5 anos
Valor residual: R$500
0 1 2 3 4 5
Investimento - 1.200
Fluxos de Caixa 400 400 400 400 400
Valor Residual 500
Fluxo de caixa total - 1.200 400 400 400 400 900
Etapa 2: Representação dos fluxos de caixa:
Etapa 3: Definir a taxa de desconto
(considerando o custo de oportunidade, supor 12%)
Etapa 4: Analisar o fluxo de caixa
- quanto vou ganhar? VPL = R$525,62
- em quanto tempo? Payback descontado (próximo a 4 anos)
- qual a rentabilidade? TIR = 26,4%
O projeto é viável.
Fluxo de Caixa
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Etapas do Fluxo de Caixa
1 – A partir das receitas, custos e 
despesas do projeto... calcular LAJIR (EBIT)
2 - Subtrair IR
calcular NOPAT ou 
EBIT(1-IR)
3 – Somar a depreciação
calcular o fluxo de 
caixa operacional (OCF
- operational cash flow)
4 - Ajustar (somar ou subtrair) 
investimentos (em capital de giro e 
capital fixo)
calcular o fluxo de 
caixa (cash flow)
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Direcionadores de valores:
- Projeto de vida útil de 3 anos, portanto, com depreciação anual de R$10.000
Investimento 
R$30.000
CT=50%
6%a.a.
CP=50%
10% a.a.
Ano 1 Ano 2 Ano 3
Receita 70.000 70.000 70.000
(-) CV (40%) (28.000) (28.000) (28.000)
(-) CF (10.000) (10.000) (10.000)
(-) deprecação (10.000) (10.000) (10.000)
LAJIR (EBIT) 22.000 22.000 22.000
PIR (40%) (8.800) (8.800) (8.800)
NOPLAT 13.200 13.200 13.200
(+) depreciação 10.000 10.000 10.000
OCF 23.200 23.200 23.200
Investimentos 0 0 0
CASH FLOW 23.200 23.200 23.200
WACC = 3+5 = 8%
789.29
08,1
200.23
08,1
200.23
08,1
200.23
000.30
32
VPL
Exemplo:
NOPLAT = net operational profit less adjusted taxes ou
NOPAT = net operational profit after taxes.
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Exemplo:
• Qual a taxa interna de retorno desse investimento?
• Supondo que um investidor queira ganhar pelo menos 12% 
a.a., haverá interesse por esse projeto?
Investimento Inicial = $15.000
Receitas anuais = $20.000 no primeiro ano e com crescimento 
de 5% ao ano.
Custos operacionais variáveis = 50% da receita
Custos fixos sem depreciação = $5.000 por ano
Expectativa de vida do investimento = 5 anos
Valor Residual após impostos = zero
Depreciação anual = R$3.000
Alíquota IR / CSLL = 40%
Fluxo de Caixa
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0 1 2 3 4 5
Investimento Inicial -15.000,0
Receita 20.000,0 21.000,0 22.050,0 23.152,5 24.310,1
(-) C.Variáveis -10.000,0 -10.500,0 -11.025,0 -11.576,3 -12.155,1
(-) C.Fixos -5.000,0 -5.000,0 -5.000,0 -5.000,0 -5.000,0
EBITDA 5.000,0 5.500,0 6.025,0 6.576,3 7.155,1
(-) D.Depreciação -3.000,0 -3.000,0 -3.000,0 -3.000,0 -3.000,0
EBIT 2.000,0 2.500,0 3.025,0 3.576,3 4.155,1
(-) Prov.IR -800,0 -1.000,0 -1.210,0 -1.430,5 -1.662,0
NOPLAT 1.200,0 1.500,0 1.815,0 2.145,8 2.493,0
(+) Depreciação 3.000,0 3.000,0 3.000,0 3.000,0 3.000,0
OCF -15.000,0 4.200,0 4.500,0 4.815,0 5.145,8 5.493,0
TIR 17,4%
VPL R$2.151,72
Como TIR > TMA, o projeto é interessante para o investidor.
Fluxo de Caixa
Resposta:
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Você tem as seguintes informações sobre um projeto de investimento:
• Vida estimada de 5 anos;
• Valor do investimento inicial é de R$25 milhões e a depreciação será 
feita de forma linear e constante até o valor residual de R$10 milhões 
(este é o valor contábil do ativo ao final do ano 5);
• Receitas esperadas para o próximo ano serão de R$20 milhões e 
devem crescer 10% ao ano durante os demais4 anos;
• Custo dos Produtos Vendidos (CPV) e das despesas operacionais, 
excluída a depreciação é de 50% das vendas (todos os custos e 
despesas são variáveis);
• Alíquota de IR de 40%;
• Investimento financiado com capital próprio, a um custo de 10% a.a.
Esse projeto deve ser aceito? 
Quanto você estaria disposto a pagar por esse projeto?
Exercício 1:
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Os administradores de uma importante laminadora de aços especiais
estão avaliando a possiblidade de investir em um novo equipamento
que elevaria a capacidade de produção em 5.000 toneladas por ano.
O investimento total será de US$8,000,000 e terá vida útil de 5 anos,
período em que o equipamento será totalmente depreciado, sem valor
residual.
Atualmente a tonelada desse tipo de aço é vendida ao preço médio
unitário de US$4,000, com um custo variável de US$2,000 por
tonelada. Os custos fixos operacionais, não considerando a
depreciação, são orçados em R$6,500,000 por ano.
Essa empresa está sujeita a alíquota de imposto de renda de 40%.
Esse investimento poderá ser realizado tanto por capital próprio
quanto por financiamento bancário com custo nominal de 16% ao ano.
Para essa decisão, a administração está estimando custo de capital
próprio em 20%.
Exercício 2:
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Ajude os administradores na avaliação desse projeto de 
investimento e responda:
1 – qual o fluxo de capital anual da empresa (FCE), considerando 
que os preços de venda e custos variáveis crescerão 3% ao ano 
no período em análise e os custos fixos não sofrerão alteração;
2 – Qual o custo efetivo da dívida, considerando o benefício fiscal?
3 – Considere que a capacidade de contratação do financiamento 
está vinculada à oscilação do faturamento e que, no pior cenário, 
a administração considera que pode haver redução de 15% na 
tonelagem vendida no ano. Como você financiaria esse projeto? 
Qual a proporção ideal de capital próprio e de terceiros, isto é, a 
proporção que não alteraria o risco da empresa?
4 – Com base na proporção ideal de financiamento, calcule o 
WACC.
5 – Calcule a rentabilidade desse projeto.
6 – Calcule o valor atual do projeto e justifique sua decisão.
Exercício 2:
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Exercício 3:
A empresa Certinha comprou um equipamento há 5 anos por $600.000,
que vem sendo depreciando pelo método linear por 10 anos.
Atualmente, a empresa está estudando sua substituição por um
equipamento de última geração, cujo preço de compra é de
R$1.500.000. A Certinha deverá gastar mas $300.000 para sua
instalação. O novo equipamento também será depreciado pelo método
linear em 5 anos e não é previsto valor residual após esse período.
A máquina antiga poderá ser vendida por $300.000, mas a Certinha
pagará 30% de imposto de renda sobre o lucro apurado na venda.
Qual o investimento líquido que a Certinha deverá fazer?
Considere também as hipóteses de a máquina usada ser vendida por
$360.000.
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A empresa Sábia analisa dois projetos de investimento mutuamente
excludentes. Ajude-a a escolher o melhor projeto, considerando que ambos
serão depreciados pelo método linear, vida útil de 4 anos, sem valor residual e
TMA de 14%a.a.. A Sábia está sujeita à alíquota de IR de 34%.
A tabela a seguir apresenta o investimento e o lucro operacional gerado
pelas alternativas de projetos nos anos 1 a 4, antes da depreciação e do IR.
Equipamento 
nacional
Equipamento 
importado
Investimento – data 0 2.350 2.400
1 1.410 1.200
2 1.175 1.200
3 940 960
4 705 960
Calcule: período de payback, VPL e TIR
Exercício 4:
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Uma cooperativa de taxis estuda três alterativas para a renovação 
de sua frota: taxis comuns, de luxo e limusines.
Comum Luxo Limusine
Investimento 45.000 75.000 120.000
Capital de giro 600 700 500
Valor residual 6.000 12.000 40.000
Vida útil 5 anos 5 anos 5 anos
Receita ($ / km) 2,00 3,00 9,00
Custos operacionais variáveis ($ / km) 1,50 2,20 2,80
Custo fixo ($ / mês) 1.000 1.600 3.000
Quilometragem (Km / mês) 5.000 4.000 1.000
Considere alíquota de impostos de 34%, TMA de 15% a.a. e calcule 
VPL e TIR para indicar a melhor alternativa de investimento.
Exercício 5:
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Desenvolver o fluxo de caixa relativo a uma proposta de investimento 
em uma nova linha de produtos.
• Investimento líquido: $50.000, com valor residual de $8.000
• Investimento em capital de giro para o projeto: $5.000
• Vida útil: 5 anos
• Alíquota de IR = 30%
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Quantidade 
vendida
Unid. 1.000 1.200 1.500 1.500 1.500
Preço ($/unid.) 50 60 75 75 75
Custos 
variáveis
($/unid.) 30 35 40 40 40
Custos fixos, 
sem 
depreciação
$ 25.000 26.000 28.000 28.000 28.000
Exercício 6:
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A lavanderia Seca a Seco está pensando em substituir uma de suas máquinas de
lavar por uma nova, mais sofisticada e produtiva. Desenvolva o fluxo de caixa do
projeto e o fluxo de caixa o capital próprio do investimento com as seguintes
informações:
Investimento:
- Investimento fixo $100.000, desembolsado na data 0
- Capital de giro $10.000, desembolsado na data 0
- Valor residual $15.000
- Vida útil 5 anos
Dados sobre receitas e custos:
- Capacidade de lavagem = 34.000 quilos de roupa / ano
- Preço = $13,00 por quilo
- Custo variável = $10,00 por quilo
- Custo fixo da operação anual= $16.000
- IR = 30%
Dados sore o financiamento:
- Compreende 70% do investimento total (fixo e capital de giro)
- Liberação na data 0
- Custo do financiamento: 12% a.a.
- Carência: 1 ano e amortização em 2 parcelas pelo SAC
Considere o custo do capital próprio de 18% ao ano.
Exercício 7:
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A empresa Celta apurou vendas de R$3.000 no último exercício social. O lucro antes dos
juros, impostos, depreciação e amortização (EBITDA) foi de 35% das vendas. A
depreciação contabilizada no período foi R$25. Como houve um crescimento de vendas, o
investimento em capital de giro aumentou R$9 no período. Para obter esse crescimento
de vendas, a empresa investiu R$15.
1 - Calcule o fluxo de caixa para a Celta nesse período, considerando alíquota de
imposto de 50%.
2 - Prepare projeções de fluxo de caixa para a empresa Celta, para os próximos três
períodos, considerando que as vendas crescerão 7% ao ano. O aumento nas vendas
requer aumento de investimentos, na mesma proporção, em capital de giro e em capital
fixo. Os demais dados permanecem.
3 - Assumindo uma taxa de desconto de 12%, qual será o valor presente desse fluxo de
caixa para o período projetado?
4 - Assuma que após o ano 3, as vendas da empresa continuem a crescer à razão de 5%
ao ano (ao invés dos 7% considerados no período projetado). Qual será o valor presente
do valor terminal ou residual.
5 - Considere que a Celta tenha 250 ações emitidas. Qual o valor da ação?
Exercício 8: