CRA - BRF - 2021-03-29

Prévia do material em texto

Resumo estratégico 
A BRF S.A. é uma das principais empresas do setor alimentício e a maior 
exportadora mundial de frango (12% do comércio global de aves). Sua estratégia de 
negócios é calcada num portfólio de marcas fortes em diversas regiões do mundo, 
foco nas categorias mais importantes e captura de oportunidades globais. A 
companhia é o resultado da fusão entre a Sadia e a Perdigão em 2009. Seu controle 
é pulverizado e os principais acionistas individuais são os fundos de pensão Petros 
(9,9%) e Previ (9,2%). 
Os principais produtos da BRF são carnes in natura (f rango e suína), embutidos, 
comemorativos, frios, congelados e margarinas. O portfólio total possui mais de 4 mil 
produtos. As principais marcas da empresa são a Sadia, Perdigão, Perdix, Quali, 
Claybon, Banvit, Deline Chester e Miss Daisy. 
A companhia possui um ambicioso plano de crescimento para os próximos anos e 
pretende triplicar seu EBITDA até 2030. O número reportado em 2020 foi de R$ 5,2 
bilhões. Além da manutenção de um market share elevado nos produtos existentes, 
a companhia pretende aumentar sua diversificação geográfica, ampliar seu portfólio 
de novos produtos (ex. ready meals de suínos) e avançar no segmento pet. 
O modelo de negócios voltado para a produção de f rango é mais defens ivo sob a 
ótica de crédito. Diferentemente dos f rigoríficos produtores de carne bovina, os 
grandes avicultores são verticalmente integrados e ciclo do frango é bem mais curto 
(~9 meses). Ou seja, as margens tendem a ser menos voláteis por causa da maior 
f lexibilidade para ajustar a produção. 
Principais pontos da análise 
 
Fonte(s): BTG Pactual. 
 
 
 
Pontos fortes 
1. Liderança em proteína de frango e porco, margarina e congelados no Brasil. 
2. Momento favorável para exportações, especialmente para a China. 
3. Liquidez confortável até meados de 2024. 
4. Business de frango é mais defensivo do que o das demais proteínas. 
Pontos de sensibilidade 
1. Maior consumo de caixa com investimentos (orgânico e M&A) para a execução 
do plano de crescimento. 
2. Performance operacional sensível à volatilidade do câmbio. 
3. Suscetibilidade aos ciclos de commodities utilizadas na ração (milho e soja). 
4. Barreiras à exportação. 
5. Contingências resultantes de investigações passadas. 
Principais mitigantes 
1. Caixa elevado e bom acesso ao mercado de capitais. 
2. Comprometimento da empresa com melhores práticas de governança 
corporativa. 
 
 CRA – BRF 29 de março de 2021 
BTG Pactual | Credit Research 
Início de cobertura 
 
BTG Pactual – Credit Research 
 
Thomas Tenyi 
São Paulo – Banco BTG Pactual S.A. 
 
BTG Pactual Digital – Credit Research 
 
Odilon Costa 
São Paulo – Banco BTG Pactual S.A. 
analise.credito@btgpactual.com 
 
Frederico Khouri 
São Paulo – Banco BTG Pactual S.A. 
 
Resumo dos principais ativos 
Rating: AA+ (Fitch) e AA+ (S&P) 
Código Tipo Vencimento 
CRA020002GZ CRA 15-jul-27 
CRA020002H1 CRA 15-jul-30 
CRA01600021 CRA 18-dez-23 
As principais características desses ativos podem 
ser encontradas no final do relatório. 
Para maiores informações consulte a(s) 
Escritura(s) do(s) título(s). 
 
mailto:analise.credito@btgpactual.com
mailto:analise.credito@btgpactual.com
 
 
 2 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
Sobre a BRF S.A. 
De acordo com o formulário de referência mais recente, a BRF possui 39 plantas (34 delas no Brasil) e 45 centros de 
distribuição em diversos países. Sua capacidade produtiva é de aproximadamente 4,5 milhões de toneladas por ano. Sua 
principal concorrente no Brasil é a Seara (subsidiária da JBS). Apesar do menor porte, a BRF é líder nos segmentos de 
pratos prontos no Brasil (~46% de market share), embutidos (35%), cortes f rios (48%) e margarinas através da marca 
Qualy (58%). Além disso, suas marcas detém uma f atia relevante em outros mercados consumidores, especialmente no 
nicho de proteína direcionada ao mercado halal. A empresa segmenta seus negócios em três grandes unidades: Brasil, 
Halal e Outros Mercados Internacionais. Essas operações respondem por aproximadamente 50%, 20% e 25% do volume 
consolidado. 
Principais métricas operacionais por divisão 
Mercado 2018 2019 2020 
Volume Total (000' toneladas) 4.441 100% 4.373 100% 4.479 100% 
Brasil 2.274 51% 2.195 50% 2.321 52% 
Halal 1.145 26% 1.132 26% 717 16% 
Outros Mercados Internacionais 755 17% 777 18% 1.163 26% 
Outros Segmentos 268 6% 269 6% 277 6% 
Receita Líquida (R$ milhões) 30.180 100% 33.447 100% 39.470 100% 
Brasil 16.293 54% 17.489 52% 20.985 53% 
Halal 8.293 27% 8.719 26% 7.282 18% 
Outros Mercados Internacionais 4.767 16% 6.181 18% 9.958 25% 
Outros Segmentos 827 3% 1.058 3% 1.244 3% 
EBITDA Ajustado (R$ milhões) 2.462 100% 5.317 100% 5.241 100% 
Brasil 1.489 60% 3.014 57% 3.085 59% 
Halal 896 36% 1.111 21% 556 11% 
Outros Mercados Internacionais 68 3% 1.204 23% 1.545 29% 
Outros Segmentos 9 0% -12 0% 1 0% 
 
Fonte(s): Apresentação corporativa (Dez-20) e BTG Pactual. Nota(s): Inclui apenas as operações continuadas. Os números reportados acima não foram 
normalizados para o IFRS16. 
Reorganização operacional e financeira. Depois de passar por um período bastante conturbado entre 2017 e o início de 
2019, a companhia renovou seu conselho de administração e principais executivos. A reorganização operacional envolveu 
a venda de diversos ativos não estratégicos na Argentina, Europa e Tailândia e participações minoritárias em algumas 
empresas. O objetivo da reestruturação foi a priorização dos mercados com maiores oportunidades de crescimento e 
margens mais elevadas (Brasil, Ásia e Oriente Médio). Os recursos levantados com a venda de ativos (mais de R$ 4 
bilhões) foram utilizados para reduzir a rotatividade da força de trabalho e melhorar a gestão do capital de giro e da cadeia 
de abastecimento. 
Do lado financeiro, a injeção de liquidez permitiu a redução do endividamento e o refinanciamento de passivos. As políticas 
de dividendos e de investimentos em expansão também foram mais conservadoras. Parte dos problemas financeiros da 
BRF no passado foi causada pelo crescimento desenfreado, poucas sinergias entre as operações e aumento da 
remuneração aos acionistas. Um crescimento mais relevante através de aquisições é algo almejado pela companhia 
apenas a partir de 2021 – e desde que isso resulte em manutenção ou elevação das margens operacionais. 
Planejamento e visão 2030. No final de 2020 a BRF anunciou um guidance ambicioso com sua estratégia e números para 
os 10 anos subsequentes. A empresa estima que sua receita líquida e EBITDA atinjam R$ 100 bilhões e R$ 17 bilhões, 
respectivamente, em 2030. Os números reportados em 2020 foram de R$ 39 bilhões e 5,2 bilhões). Para alcançar estes 
números, a companhia pretende investir R$ 55 bilhões até 2030. A média anual é praticamente o dobro do capex reportado 
em 2020 (R$ 2,5 bilhões). O plano está dividido em três etapas, sendo que na primeira (2021-2023) a receita e o EBITDA 
previstos para 2023 são de R$ 65 bilhões e R$ 10 bilhões, respectivamente. A estratégia de expansão consiste no aumento 
da diversificação geográfica, criação de novos produtos com maior valor agregado e avanços no segmento pet. 
Na nossa visão, o potencial de crescimento é suportado pela tese de expansão em categorias de maior valor agregado no 
Brasil e, principalmente, no exterior. As categorias possuem sinergias com o portfólio de produtos atual, porém ainda faltam 
detalhes sobre a execução do plano. Dado o ritmo de crescimento, entendemos que uma parcela relevante da receita 
possa vir de novas aquisições – especialmente nos primeiros anos. Apesar do plano ter bons fundamentos, sua execução 
não é trivial, especialmente em um setor que possui um histórico controverso de crescimento agressivo e geração de 
resultados. 
 
 
 
 
 3 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
Projeções operacionais – Visão 2030 
 
 
 
 
Fonte(s):Apresentação corporativa (Dez-20). 
A companhia também anunciou uma série de investimentos em tecnologia ao longo dos próximos 4 anos (R$ 700 milhões). 
O plano prevê maiores ganhos de ef iciência, aceleração da inovação e adaptabilidade do portfólio, melhoras na logística 
e distribuição, e maior aproximação entre a BRF e seus clientes finais. Nos últimos anos a companhia tem se empenhado 
em inovar o seu portfólio de produtos. Apenas em 2020, a empresa lançou 139 s tock keeping units (SKU) no Brasil e 149 
novos SKU no segmento internacional. Desde 2018, o percentual da receita total proveniente de novos produtos vem 
crescendo constantemente, seguindo em linha com o planejamento da companhia de acompanhar as tendências 
alimentares e promover cada vez mais produtos de maior valor agregado. Em 2020, esse tipo de produto correspondia a 
50% da receita. 
Foco e melhoria da governança. Apesar dos avanços significativos na questão de governança e do melhor alinhamento 
entre os sócios e executivos, a BRF ainda possui algumas contingências resultantes de operações passadas (ex. Carne 
Fraca e Trapaça). Desde 2019, a companhia vem negociando acordos com os investidores e passou a cooperar 
voluntariamente com as autoridades. Essa ação reforça o compromisso da empresa em melhorar sua imagem corporativa 
e o reduzir o risco reputacional trazido pelas investigações anteriores. 
Principais drivers setoriais 
Visão geral sobre o ciclo do frango. Assim como no caso das demais commodities agrícolas e da carne bovina, o ciclo 
de produção de frango é determinado principalmente pela oferta. A principal diferença no caso do frango é que os grandes 
avicultores estão verticalmente integrados. Ou seja, o principal componente dos custos não é a co mpra de animais, mas, 
sim, os grãos utilizados na alimentação animal (especialmente milho e farelo de soja no caso do Brasil). Isso também 
significa que, embora os players de aves estejam expostos a preços de grãos (fator que eles não controlam), eles possuem 
maior controle sobre o ciclo (especialmente quando em comparação com os f rigoríficos de carne bovina). O aumento e 
redução da oferta de carne de f rango tende a se ajustar de forma mais rápida, o que torna o setor mais defensivo. De 
forma genérica, quando a lucratividade está alta, os produtores de aves aceleram a produção para se beneficiar até que a 
nova oferta comece a pressionar preços e, consequentemente, as margens financeiras. 
Evolução do preço de commodities selecionadas 
 
Frango (kg) Milho (saca) Soja (saca) 
 
 
 
Fonte(s): CEPEA-ESALQ. Nota(s): Saca = unidade de medida de peso equivalente a 60kg. 
39.4 39.6
65.1
93.2
100.0
13.2% 13.4%
15.1%
13.2%
17.2%
2020 2021E 2023E 2026E 2030E
Receita líquida (R$ bilhões) Margem EBITDA
0.25
0.50
0.75
1.00
1.25
1.50
1.75
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
4.50
5.00
5.50
6.00
6.50
7.00
jan-16 jan-18 jan-20
R$ (esq) U$ (dir)
6.00
8.00
10.00
12.00
14.00
16.00
18.00
20.00
30.00
40.00
50.00
60.00
70.00
80.00
90.00
100.00
jan-16 jan-18 jan-20
R$ (esq) U$ (dir)
15.00
17.50
20.00
22.50
25.00
27.50
30.00
32.50
35.00
40.00
60.00
80.00
100.00
120.00
140.00
160.00
180.00
200.00
jan-16 jan-18 jan-20
R$ (esq) U$ (dir)
 
 
 4 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
Um frango demora 3 meses entre nascimento e o abate, sendo que o ciclo total do frango dura 9 meses (considerando o 
aumento das matrizes para ampliação do número de f rangos para abate). O ciclo de bovinos dura 39 meses (tempo de 
criação, engorda e abate). 
Gripe suína africana e seu impacto positivo no curto prazo. O surto de gripe suína na China foi, sem dúvida, um evento 
transformador para o mundo das proteínas. O consumo de suínos diminuiu cerca de 20% entre 2017 e 2020 por causa da 
queda na oferta. Embora a produção tenha apresentado alguns sinais de recuperação nos últimos trimestres, a 
recuperação ainda tende a ser lenta, pois há sinais de novos casos do vírus aparecendo no continente asiático e locais 
com recontaminação. 
Mercado de proteínas na China (milhões de toneladas) 
 
 
Fonte(s): USDA. Nota(s): CWE = Carcass Weight Equivalent e RTC = Ready to Cook Equivalent. 
Os preços das proteínas para a China e os volumes importados pelo país aumentaram desde então e acreditamos que 
ainda levará alguns anos até que a equação de oferta e demanda mundial seja totalmente normalizada. O rebanho de 
suínos da China está se recuperando gradualmente desde o 3T19. No entanto, dados o ciclo de produção e venda da 
carne suína (~20 meses) e os gargalos de infraestrutura global de produção (material genético, espaço f ísico do celeiro, 
etc.), a barreira ao aumento da oferta não está apenas relacionada ao capital, mas também ao tempo. A carne bovina sofre 
maiores restrições, especialmente devido ao tempo de colocação no mercado da produção. O frango, por outro lado, pode 
ser produzido de forma muito rápida. Na nossa visão, a demanda chinesa por proteína animal deve permanecer forte pelos 
próximos anos, apresentando uma tendência de adesão à carne de frango similar à demanda p or carne bovina, por conta 
dos preços mais baixos e cadeia de produção mais dinâmica. 
O aumento do preço da carne de porco e problemas de saúde alimentar levou parte da população a procurar bens 
substitutos, sendo que o principal foi a carne bovina. Além da questão temporária, a demanda por carne de bovina cresceu 
cerca de 300% na última década por conta do aumento da renda per capita e mudanças culturais. Desde 2018 a China 
teve um aumento de 27% na produção de carne de frango, que é a segunda a segunda proteína mais consumida no país. 
O Ministério de Agricultura da China projeta que em 2029 o país terá um consumo de aproximadamente 26 milhões de 
toneladas de carne frango. Apesar disto, o consumo de carne de porco ainda é 5x superior a demanda por carne bovina e 
3x superior a demanda por carne de frango. 
Riscos de sobreoferta no médio prazo. O nível de produção é um dos principais pontos para determinar os prêmios 
(spreads) e margens do segmento de aves. Apesar do choque de demanda relevante causado pela gripe suína na China, 
a avicultura brasileira teve bom desempenho no último ciclo. No entanto, o aumento da produção global desde meados de 
2019 trouxe alguns receios em relação ao setor no médio prazo. Alguns sinais de excesso de oferta já apareceram nos 
EUA. O que nos preocupa é que, enquanto a produção sofreu durante a pandemia, isso parece ter sido temporário. Ou 
seja, os riscos de sobreoferta ainda permanecem no médio prazo. 
Produção de frango no Brasil x exportações 
 
 
 
 
Fonte(s): USDA. 
7.2 7.8 8.8 9.511.5 11.6
13.9 15.4
55.8 55.3
44.9 47.9
2017 2018 2019 2020
Consumo - Bovino (ton/cwe) Consumo - Frango (ton/rtc) Consumo - Porco (ton/cwe)
13.6 13.3 13.7 14.1 14.3
-15.5%
-2.6%
5.5% 2.6% 2.6%
2017 2018 2019 2020 2021E
Produção de Frango (milhões ton) Variação % das Exportações de Frango
 
 
 5 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
No Brasil, diversas empresas anunciaram a expansão de capacidade desde que as margens de exportação aumentaram 
em 2019. Segundo dados da Associação Brasileira de Proteína animal (ABPA), a produção de carne de aves cresceu 
aproximadamente 7% desde 2019, atingindo um recorde de 14 milhões de toneladas – e sem sofrer retrocessos durante 
a pandemia. O volume de exportação reportado em 2020 foi de 3,9 milhões de toneladas (vs. 3,8 milhões em 2019). 
Nos EUA, o aumento da oferta foi ainda mais pronunciado. O país vem quebrando recordes de produção de aves desde 
2012 para acomodar o aumento da capacidade instalada. 
Preços de grãos e seus impactos nas margens. Os preços do milho e da soja, principais insumos para a alimentação 
de aves e porcos, continuam apresentado um comportamento bastante volátil nos últimos meses. Além do aumento da 
demanda para consumo animal e da desvalorização do real f rente ao dólar, os estoques tanto nacionais quanto globaisdestas commodities estão em níveis historicamente baixos (os menores das últimas cinco safras). Por isso, os preços têm 
sido bastante pressionados nos últimos trimestres. Os grãos representam cerca de 70% dos custos da BRF. 
Performance operacional 
A receita líquida da BRF atingiu R$ 39,4 bilhões em 2020, 18% superior aos R$ 33,4 bilhões reportados em 2019. O 
crescimento da receita ocorreu principalmente pelo aumento do vo lume (+2,5%) e preços, além da melhora do mix de 
vendas. No Segmento Brasil, o volume (+5,7%) foi impulsionado pelas iniciativas de marketing, lançamento de novos 
produtos e uma demanda interna mais aquecida. O incremento da receita da divisão Outros Mercados Internacionais 
(+61%) ocorreu por causa do aumento do volume (+50%) e do maior preço médio em reais (+16%). Os principais destaques 
no segmento internacional foram a forte demanda chinesa (gripe suína), a habilitação de novas plantas para exportação 
em meados de 2019 e a forte desvalorização do real frente ao dólar no período. 
Indicadores operacionais (R$ milhões) 
Resultados 2017 2018 2019 2020 
Receita Líquida 33.467 30.188 33.448 39.470 
CMV (26.563) (25.321) (25.371) (29.999) 
Lucro Bruto 6.904 4.867 8.077 9.471 
 Margem Bruta (%) 20,6% 16,1% 24,1% 24,0% 
EBITDA Ajustado 2.654 2.616 5.317 5.187 
 Margem EBITDA Ajustado 7,9% 8,7% 15,9% 13,1% 
Resultado Financeiro (2.082) (1.976) (1.865) (1.699) 
Despesas com Juros (1.481) (1.282) (1.517) (1.522) 
Lucro Líquido (1.069) (4.647) 1.197 1.390 
 
Fluxo de Caixa 2017 2018 2019 2020 
EBITDA Ajustado 2.654 2.616 5.317 5.187 
IR - - (95) (77) 
Fluxo de Caixa Operacional (FCO) 2.654 2.616 5.222 5.110 
Investimentos (1.617) (1.632) (1.877) (2.462) 
FCO - Investimentos 1.037 984 3.345 2.648 
 
Fonte(s): Releases de resultados, demonstrações financeiras e BTG Pactual. Nota(s): Os investimentos não consideram M&A ou vendas de ativos. Os 
números reportados acima não foram normalizados para o IFRS16. 
O EBITDA ajustado da BRF alcançou R$ 5,2 bilhões em 2020, marginalmente inferior ao reportado em 2019 (R$ 5,3 
bilhões), por conta do aumento do preço dos insumos (milho e soja), paradas temporárias nas plantas e custos não 
recorrentes para combater a COVID-19. Apesar disso, a margem EBITDA reportada no ano passado (13,1%) foi superior 
à reportada em 2017 e 2018 por causa das melhorias no gerenciamento de custos e estoques, e da priorização da 
lucratividade no negócio. 
O cenário para as vendas nos próximos trimestres segue favorável, ainda suportado pela forte demanda no mercado 
chinês, pelo real mais desvalorizado e pelo aumento do preço das demais proteínas. Estes efeitos tendem a limitar a 
pressão negativa sobre o preço do frango no mercado internacional. A demanda doméstica deve seguir pressionada por 
causa do aumento do desemprego e queda da renda. No entanto, esse efeito está sendo limitado pelo trade down 
(migração para proteínas mais baratas). 
Segundo estimativas da Associação Brasileira de Proteína Animal (ABPA), o consumo per capita de frango este ano atingiu 
quase 47 kg em 2020 (vs. 42,8 kg em 2019). Na nossa visão, o crescimento das vendas tende a ser mais limitado em 2021 
por causa dos riscos de sobreoferta no setor. O prolongamento das medidas restritivas e o preço dos insumos também 
tendem a continuar pressionando as margens do setor nos próximos meses. Nosso cenário base considera que a margem 
EBITDA da BRF será próxima de 12-13% num horizonte de 24 meses. 
 
 
 
 6 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
Endividamento e liquidez 
A dívida bruta da BRF atingiu R$ 22,4 bilhões em 2020, 2,6% superior ao reportado no final de 2019 (R$ 21,8 bilhões). O 
aumento ocorreu principalmente por conta da desvalorização do real f rente ao dólar no período. Aproximadamente 55% 
das obrigações da empresa são denominadas em moedas estrangeiras (principalmente em U$). A maior parte das 
captações realizadas no ano passado foi utilizada para refinanciar passivos. O prazo médio da dívida da BRF aumentou 
para 9,9 anos (vs. 4,6 anos no 4T19). 
As principais dívidas levantadas no ano passado foram os títulos offshore vincendos em 2050 (U$ 800m 5,75% 2050) e os 
CRA da 46ª emissão (R$ 2,2 bilhões). A maior parte dos recursos foi utilizada para recomprar diversos títulos offshore 
vincendos entre 2022 e 2026. A companhia também captou algumas linhas de curto prazo para reforçar seu caixa durante 
o início da pandemia. 
Métricas de endividamento e liquidez (R$ milhões) 
 
Balanço 2017 2018 2019 2020 
Dívida de Curto Prazo 5.330 5.426 3.662 1.060 
Dívida de Longo Prazo 15.413 17.618 18.173 21.344 
Dívida Total 20.743 23.044 21.835 22.404 
Caixa & Eq.de Caixa 7.435 6.711 5.505 8.638 
Dívida Líquida 13.308 16.333 16.330 13.766 
 
Índices Financeiros 2017 2018 2019 2020 
EBITDA Ajust / Desp. com Juros 1,8x 2,0x 3,0x 3,4x 
Dívida Total /EBITDA Ajustado 7,8x 8,8x 3,6x 4,3x 
Dívida Líquida / EBITDA Ajustado 5,0x 6,2x 2,7x 2,7x 
Caixa / Dívida CP 1,4x 1,2x 1,5x 8,1x 
 
Fonte(s): Releases de resultados e demonstrações financeiras. Nota(s): A dívida e as métricas acima não incluem os arrendamentos mercantis (operating 
leases). No final de 2020, o passivos de arrendamento reportados pela companhia totalizaram R$ 2,5 bilhões (R$ 383 milhões do circulante). 
A dívida líquida / EBITDA atingiu 2,7x em 2020, praticamente estável ao ano, apesar do EBITDA mais pressionado. A 
maior geração de caixa operacional, a venda de diversos ativos não estratégicos e a amortização antecipada dos bonds 
contribuíram para a redução da métrica de endividamento nos últimos anos. Durante a crise enfrentada em 2017 e 2018, 
a alavancagem líquida atingiu um pico de 6,2x. Para os próximos anos, não enxergamos muito espaço para redução da 
métrica por conta do maior consumo de caixa com investimentos. O cenário mais provável é que a companhia preserve 
um ritmo de crescimento que não gere grandes distorções frente ao guidance divulgado (dívida líquida / EBITDA de 3,0x). 
Ressaltamos que as métricas de alavancagem divulgadas pela BRF não contemplam passivos de arrendamento. Quando 
consideradas essas obrigações, a dívida líquida EBITDA de 2020 foi de 3,2x (estável ao ano). 
Assim como os demais players do setor de f rigoríficos, a BRF tem aproveitado algumas janelas de oportunidade no 
mercado de capitais doméstico como fonte de financiamento por causa do custo mais competitivo. Vale ressaltar que 
praticamente toda a dívida da companhia é quirografária (sem garantias reais). 
Perfil da dívida – 4T20 (R$ milhões) 
 
Fonte(s): Releases de resultados e demonstrações financeiras. Nota(s): A dívida e as métricas acima não incluem os arrendamentos mercantis (operating 
leases). No final de 2020, o passivos de arrendamento reportados pela companhia totalizaram R$ 2,5 bilhões (R$ 383 milhões do circulante). 
A BRF encerrou o 4T20 com um caixa de R$ 8,6 bilhões (vs. R$ 5,5 bilhões em 4T19), montante suficiente para pagamento 
das obrigações financeiras vincendas até meados de 2024 (considerando dívidas financeiras e passivos de arrendamento). 
A empresa ainda conta com uma linha de crédito rotativo que pode ser utilizada em casos emergenciais (R$ 3 bilhões). Na 
nossa visão, a estratégia de alongamento dos passivos e o caixa mais reforçado permitem que a companhia mantenha um 
nível de liquidez adequado durante a primeira etapa de seu plano de expansão. 
 
8,638
1,060
2,115 2,569 1,783
599
3,173
977
10,129
Caixa e Eq. Caixa 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028+
 
 
 7 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21Política de proteção cambial (hedge) 
A BRF possui uma diretriz relativa à sua gestão de riscos financeiros que visa mitigar sua exposição aos riscos de crédito, 
liquidez e mercado. A exposição do resultado operacional advém da projeção de receitas e custos indexados direta e 
indiretamente a moedas estrangeiras. A exposição direta é resultante das receitas e custos originados em tais moedas. A 
exposição indireta é resultante de montantes denominados em reais que sofrem influência direta do câmbio. Para mitigar 
esses riscos, a companhia avalia periodicamente sua exposição líquida, monitora os f luxos de amortizações de passivos 
denominados em moeda estrangeira e realiza o hedge de suas exposições (resultados e passivos f inanceiros). A 
quantif icação dos limites é realizada a partir de uma metodologia proprietária. 
Obrigações da BRF (covenants) 
As dívidas f inanceiras da BRF estão sujeitas ao cumprimento de covenants afirmativos e restritivos não padronizados. A 
violação das condições abaixo (mais relevantes) pode acarretar vencimento antecipado das debêntures-lastro dos CRA e 
de outros passivos financeiros (eventos de inadimplemento). 
1. Inadimplemento de qualquer obrigação financeira da BRF ou qualquer Controlada Relevante no mercado local ou 
internacional e/ou declaração de vencimento antecipado de quaisquer dívidas ou obrigações . 
2. Condenação da BRF em sede de segunda instância judicial que verse sobre atos de corrupção e atos lesivos 
contra a administração pública, exceto em relação aos que já estão descritos no Formulário de Referência e 
Demonstrações Financeiras. 
3. Distribuição de dividendos, pagamento de juros sobre o capital próprio ou quaisquer outros tipos de pagamentos 
aos seus acionistas, caso a BRF esteja em mora com quaisquer obrigações financeiras, exceto os dividendos e 
juros sobre o capital próprio obrigatórios por lei. 
4. Cisão, fusão e incorporação da BRF ou qualquer forma de reorganização societária envolvendo a BRF e qualquer 
Controlada Relevante, exceto se previamente aprovada pelos credores ou caso ocorra dentro do Grupo Econômico 
da BRF. Para f ins contratuais, uma Controlada Relevante incluem quaisquer subsidiárias diretas ou indiretas que 
representem individualmente pelo menos 15% da receita operacional líquida da Devedora. 
5. Apesar de pertencer a um setor mais cíclico, as dívidas da BRF não possuem covenants f inanceiros de 
manutenção ou incurrence, como dívida líquida / EBITDA e ou EBITDA / despesas financeiras, ou estão sujeitas 
a cláusulas que restrinjam a contratação de dívidas com garantias reais. 
Obs.: Controlada Relevante significa qualquer subsidiária que represente individualmente, no mínimo, 15% da receita 
operacional líquida consolidada da BRF. 
Principais características dos ativos 
Código Tipo Investidor Indexador Emissão Vencimento Juros Principal 
CRA020002GZ CRA Qualificado IPCA 14-jul-20 15-jul-27 Semestral Vencimento 
CRA020002H1 CRA Qualificado IPCA 14-jul-20 15-jul-30 Semestral Anual (a partir de 17-jul-28) 
CRA01600021 CRA Geral IPCA 16-dez-16 18-dez-23 Freq. Customizada Vencimento 
Fonte(s): Termos de securitização e escrituras dos títulos. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 8 
 
BRF 
BTG Pactual Credit Research – 29 mar. 21 
 
 
Disclaimer 
O conteúdo dos relatórios não pode ser reproduzido, publicado, copiado, divulgado, distribuído, resumido, extraído ou de outra forma referenciado, no 
todo ou em parte, sem o consentimento prévio e expresso do BTG Pactual digital. Nossas análises são baseadas em informações obtidas junto a fontes 
públicas que consideramos confiáveis na data de publicação, dentre outras fontes. Na medida em que as opiniões nascem de julgamentos e estimativas, 
estão naturalmente sujeitas a mudanças. O conteúdo dos relatórios é gerado consoante as condições econômicas, de mercado, entre outras, disponíveis 
na data de sua publicação, de modo que as conclusões apresentadas estão sujeitas a variações em virtude de uma gama de fatore s sobre os quais o 
BTG Pactual digital não tem qualquer controle. Cada relatório somente é válido na sua respectiva data, sendo que eventos futuros podem prejudicar 
suas conclusões. Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. O BTG Pactu al digital não assume nenhuma 
responsabilidade em atualizar, revisar, retificar ou anular tais relatórios em virtude de qualquer acontecimento futuro. 
Nossos relatórios possuem caráter informativo e não representam oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros em 
qualquer jurisdição. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre os analistas do BTG 
Pactual digital e os seus clientes. O BTG Pactual digital ressalta que os relatórios não incluem aconselhamentos de qualquer natureza, como legal ou 
contábil. O conteúdo dos relatórios não é e nem deve ser considerado como promessa ou garantia com relação ao passado ou ao futuro, nem como 
recomendação para qualquer fim. Cada cliente deve, portanto, desenvolver suas próprias análises e estratégias. 
 As informações disponibilizadas no conteúdo dos relatórios não possuem relação com objetivos específicos de investimentos, situação financeira ou 
necessidade particular de qualquer destinatário específico, não devendo servir como única fonte de informações no processo decisório do investidor que, 
antes de decidir, deverá realizar, preferencialmente com a ajuda de um profissional devidamente qualificado, uma avaliação minuciosa do produto e 
respectivos riscos face a seus objetivos pessoas e à sua tolerância a risco. Portanto, nada no s relatórios constitui indicação de que a estratégia de 
investimento ou potenciais recomendações citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou aprop riadas às circunstâncias individuais do destinatário 
e tampouco constituem uma recomendação pessoal. 
Os produtos e serviços mencionados nos relatórios podem não estar disponíveis em todas as jurisdições ou para determinadas categ orias de investidores. 
Adicionalmente, a legislação e regulamentação de proteção a investidores de determinadas jurisdições podem não se aplicar a produtos e serviços 
registrados em outras jurisdições, sujeitos à legislação e regulamentação aplicável, além de previsões contratuais e specíficas. 
 O recebimento do conteúdo dos relatórios não faz com que você esteja automaticamente enqu adrado em determinadas categorias de investimento 
necessárias para a aplicação em alguns produtos e serviços. A verificação do perfil de investimento de cada investidor deverá, portanto, sempre 
prevalecer na checagem dos produtos e serviços aptos a integrarem sua carteira de investimentos, sendo certo que nos reservamos ao direito de 
eventualmente recusarmos determinadas operações que não sejam compatíveis com o seu perfil de investimento. 
O Banco BTG Pactual S.A. mantém, ou tem a intenção de manter, relações comerciais com determinadas companhias cobertas nos relatórios. Por esta 
razão, os clientes devem estar cientes de eventuais conflitos de interesses que potencialmente possam afetar os objetivos dos relatórios. Os clientes 
devem considerar os relatórios apenas como mais um fator no eventual processo de tomada de decisão de seus investimentos. 
O Banco BTG Pactual S.A. confia no uso de barreira de informação para controlar o fluxo de informação contida em uma ou mais áreas dentro do Banco 
BTG Pactual S.A., em outras áreas, unidades, grupos e filiadas do Banco BTG Pactual S.A.. A remuneração do analista responsável pelo relatório é 
determinada pela direção do departamento de pesquisa e pelos diretores seniores do BTG Pactual S.A. (excluindo os diretores do banco de investimento). 
A remuneração do analista não é baseada nas receitas do banco de investimento, entretanto a remuneração pode ser relacionada às receitas do Banco 
BTG Pactual S.A. como um todo, no qual o banco de investimento, vendase trading (operações) fazem parte. 
O BTG Pactual digital não se responsabiliza assim como não garante que os investidores irão obter lucros. O BTG Pactual digit al tampouco irá dividir 
qualquer ganho de investimentos com os investidores assim como não irá aceitar qualque r passivo causado por perdas. Investimentos envolvem riscos 
e os investidores devem ter prudência ao tomar suas decisões de investimento. O BTG Pactual d igital não tem obrigações fiduciárias com os destinatários 
dos relatórios e, ao divulgá-los, não apresenta capacidade fiduciária. 
O BTG Pactual digital, suas empresas afiliadas, subsidiárias, seus funcionários, diretores e agentes não se responsabilizam e não aceitam nenhum 
passivo oriundo de perda ou prejuízo eventualmente provocado pelo uso de parte ou da integralidade do conteúdo dos relatórios. 
Certificação dos analistas: Cada analista da área de Análise & Research primariamente responsável pelo conteúdo desse relatório de investimentos, 
total ou em parte, certifica que: i) Todos os pontos de vista expressos refletem suas opiniões e pontos de vista pessoais sobre as ações e seus emissores 
e tais recomendações foram elaboradas de maneira independente, inclusive em relação ao BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas, conforme o caso. 
ii)nenhuma parte de sua remuneração foi, é ou será, direta ou indiretamente, relacionada a quaisquer recomendações ou opiniões específicas aqui 
contidas ou relacionadas ao preço de qualquer valor mobiliário discutido neste relatório. 
Parte da remuneração do analista é proveniente dos lucros do Banco BTG Pactual S.A. como um todo e/ou de suas afiliadas e, consequentemente, das 
receitas oriundas de transações realizadas pelo Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas. 
Quando aplicável, o analista responsável por este relatório e certificado de acordo com as normas brasileiras será identificado em negrito na primeira 
página deste relatório e será o primeiro nome na lista de assinaturas. 
O Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão de uma ou mais companhias 
citadas neste relatório nos últimos 12 meses. Também atua como formador de Mercado de ativo de emissão de uma ou mais companhias citadas neste 
relatório. 
Para obter um conjunto completo de disclosures associadas às empresas discutidas neste relatório, incluindo informações sobre valuation e riscos, 
acesse www.btgpactual.com/research/Disclaimers/Overview.aspx 
http://www.btgpactual.com/research/Disclaimers/Overview.aspx