Custo Médio Ponderado de Capital

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Custo Médio Ponderado de Capital – 
WACC e Alavancagem financeira 
 
 
As empresas necessitam de capital para investimento na melhoria das instalações, 
ampliação das atividades, renovação de recursos, modernização tecnológica, entre 
outras razões que as tornem mais competitivas e aumentem seu valor. Para isso, é 
preciso recorrer ao mercado na captação de recursos financeiros, ou seja, de capital, 
que é raro e tem por isso valor. Logo, as empresas terão de pagar pelo seu uso, o que 
para as empresas representa um custo – custo de capital. 
 
Conhecer portanto este custo é uma etapa fundamental antes de qualquer decisão 
financeira que seja tomada, pois será o responsável pela viabilidade ou não de muitas 
ações da empresa. 
 
Nesta Unidade, estudaremos o Custo Médio Ponderado de Capital – CMPC (ou 
WACC) – ,que representará o custo total da empresa, levando-se em consideração o 
capital próprio e o capital de terceiros. 
 
Na sequência, conheceremos os efeitos de aumentar o endividamento da empresa – 
alavancagem financeira – e em que circustâncias este efeito será benéfico para a 
empresa. 
 
 
Objetivo 
 
Ao final desta unidade, você deverá ser capaz de: 
 
• Mensurar os custos de capital – Custo Médio Ponderado de Capital – WACC 
para análise dos efeitos da alavancagem Financeira. 
 
 
Conteúdo Programático 
 
Esta unidade está organizada de acordo com os seguintes temas: 
 
• Tema 1 - Custo Médio Ponderado de Capital – WACC 
• Tema 2 - Alavancagem Financeira 
• Tema 3 - Outros efeitos da alavancagem financeira – ponto de equilíbrio 
 
 
 
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Como já falamos, o modelo capitalista no qual vivemos criou a sociedade do consumo. 
Nela, a produção de bens em escala global representa um de seus principais pilares. 
Em decorrência, as indústrias, para atenderem a toda esta demanda, necessitam de 
investimentos – capital. Por isso, é tão central o estudo de finanças diante do atual 
ambiente econômico mundial. 
 
Construir um entendimento melhor sobre este fenômeno é fundamental para que 
possamos, como gestores, atuar de forma responsável e atenta ao futuro ambiental do 
planeta e da civilização humana. 
 
Assista ao vídeo e reflita melhor sobre “O Sistema”. 
 
 
https://www.youtube.com/watch?v=yL0R565y0Ig
 
 
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Tema 1 
Custo Médio Ponderado de Capital – WACC 
 
 
Quais variáveis financeiras afetam o Custo Médio 
Ponderado de Capital de uma empresa de capital 
aberto? 
 
Na Unidade 1, aprendemos a avaliar uma obrigação (capital de terceiros) e uma ação 
(capital próprio). Nesta análise, vimos o valor de títulos da dívida e de ações, e os 
seus respectivos retornos exigidos pelos credores e acionistas. 
 
O que um credor ou acionista exige de retorno em seus investimentos é o que a 
empresa deverá ter como custo pelo uso de cada tipo de capital. Então, o custo de 
capital de terceiros (Rd), por exemplo, vem a ser o retorno exigido por um investidor 
em títulos da dívida, assim como o custo de capital próprio (Re) vem a ser o retorno 
exigido pelos acionistas. 
 
 
 
No entanto, se as empresas podem ter dois tipos de capital (terceiros e 
próprio), sendo cada um com seu respectivo custo, qual deverá ser o custo de 
capital como um todo para a empresa? 
 
A primeira ocorrência que nos vem à mente é uma média, uma média aritmética. Mas, 
vejamos: se assim o fizermos, poderemos estar cometendo um erro, uma vez que em 
uma média aritmética tratamos os componentes da média de forma igualitária (com a 
mesma ponderação). 
 
Vejamos: 
 
Rm = (Re + Rd)/2 = Re/2 + Rd/2 = 0,5Re + 0,5Rd = 50%Re + 50%Rd 
 
 
Se assim o fizermos, estaremos admitindo que as participações dos dois capitais 
sejam iguais, o que raramente ocorre. Temos então de realizar uma média sim, mas 
 
 
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de forma ponderada, na qual observaremos a participação da quantidade de cada tipo 
de capital e seu respectivo custo. 
 
A isso chamamos de média ponderada. Esses pesos são exatamente as participações 
(em porcentagem) de cada tipo de capital para nossa ponderação. 
 
A partir deste entendimento, poderemos escrever a seguinte equação para o Custo 
Médio Ponderado de capital – CMPC (ou do termo em inglês WACC – Weighted 
Average Cost of Capital): 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd 
 
Onde E/V e D/V são os pesos em porcentagem (%) das participações dos dois tipos 
de capital na estrutura de capital da empresa, conforme foi visto na unidade 1. 
 
Exemplo 1 
 
O índice de endividamento de uma empresa é 2,5. Sabe-se que o custo de capital 
próprio é de 16% e o capital de terceiros é de 12%. Qual o valor do Custo Médio 
Ponderado de Capital (WACC) desta empresa? 
 
Bem sabemos que: 
 
E +D = V ∴ E/V + D/V = 1 = 100% 
 
E, pelo enunciado, que: 
 
D/E = 2,5 ∴ D = 2,5E 
 
Substituindo então uma equação dentro da outra, teremos: 
 
E + 2,5E = V ∴ 3,5 E = V ∴ E/V = 1/3,5 = 0,2857 = 28,6% 
 
Retornando com este primeiro peso da primeira equação, obtemos o segundo peso da 
estrutura de capital: 
E/V + D/V = 1 = 100% 
28,6% + D/V = 100% ∴ D/V = 100% - 28,6% = 71,4% 
 
Uma vez com os pesos da estrutura de capital, poderemos aplicar a fórmula do 
WACC: 
WACC = E/V . Re +D/V . Rd 
WACC = 0.286 . 0,16 + 0,714 . 0,12 = 0,0458 + 0,0857 = 13,15% 
 
O exemplo acima não leva em consideração o efeito do benefício fiscal, mas o que é 
esse benefício? 
 
O governo, como forma de incentivo para as empresas investirem em suas atividades 
econômicas, concede uma devolução na forma de abatimento do imposto de renda 
 
 
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devido à parte dos juros pagos pelas empresas sob o capital de terceiros somente. 
Essa parte é definida pela alíquota (Tc), conforme regulamentação tributária 
específica. 
 
Assim teremos, em termos efetivos para a empresa, uma redução dos seus custos 
com capital de terceiros, como pode ser visto abaixo: 
 
Juros pagos pela empresa pelas dívidas (capital de terceiros): 
 
Juros = D . Rd 
 
Benefício fiscal reduzindo parte dos juros pagos: 
 
Benefício fiscal= D . R . Tc 
 
Juros reais pagos: 
 
Juros reais pagos = Juros-Benefício fiscal = D . Rd - D . Rd . Tc = D . 
Rd (1 - Tc) 
Juros reais pagos = D . Rd (1 - Tc) 
 
Logo, a taxa de juros real para a empresa será: 
 
taxa real paga = Rd (1 - Tc) 
 
A nova equação do WACC fica então: 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd (1 - Tc) 
 
Perceba que a equação acima representa quanto custa o dinheiro para a empresa em 
função da sua estrutura de capital, dos custos de capital de terceiros e próprio, e do 
benefício fiscal. 
 
Dizemos ainda que o WACC é a taxa de retorno exigida sobre os ativos da empresa 
na sua totalidade. Afinal, se a empresa é financiada a uma taxa (WACC), esses ativos 
que ela financia têm de retornar no mínimo a esse valor. Não atender a essa condição 
implica que o retorno seja inferior ao investimento. 
 
Exemplo 2 
 
Para o exemplo anterior, se a alíquota do Imposto de Renda for de 37%, qual será o 
WACC da empresa? 
 
WACC = 0,286 . 0,16 + 0,714 . 0,12 (1 - 0,37) = 0.0997 = 9,97% 
 
 
 
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Observamos, portanto, uma expressiva redução no custo médio ponderado de capital 
da empresa em função do benefício fiscal, reduzindo o WACC de 13,15% para 9,97%. 
 
Este efeito que chamamos de benefício fiscal acaba por estimular o aumento da 
participação do capital de terceiros, o que chamaremos de Alavancagem Financeira na 
estrutura de capital da empresa, e será objeto de estudo nas aulas seguintes. 
 
 
 
 
 
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Tema 2 
Alavancagem Financeira 
 
 
Qual o limite desejável de Alavancagem Financeira de 
uma empresa? 
 
Iniciamos nossa aula com uma pergunta: 
 
Qual o critério que deve ser escolhido por uma empresa para definir o 
quociente D/E (índice de endividamento)? 
 
Bem, desejamos sempre que a empresa cresça, ou 
seja, que aumente o valor de suas ações. Maximizar 
o valor das ações de uma empresa é, portanto, um 
critério de escolha razoável, pois em decorrência 
estamos sendo levados a aumentar o valor da 
empresa. Bem, se temos de aumentar o valor da 
empresa, deveremos torná-la mais lucrativa e isso 
se pode conseguir com um custeio mais barato do 
seu capital. Uma empresa que consiga obter um 
custo de financiamento dos seus projetos menor 
obterá melhores resultados financeiros e, por 
consequência, aumentará seu valor. 
 
 
Haverá uma maior distribuição de dividendos e assim as suas ações estarão mais 
valorizadas. 
 
Mas o que é o “custeio mais barato de capital”? É o custo total de capital da empresa 
que estudamos na aula anterior, o Custo Médio Ponderado de Capital – WACC. 
 
Então, uma política de estruturação do capital da empresa seria definir uma estrutura 
de capital ótima (desejada), de forma que o WACC seja minimizado, porque, como 
vimos, isso maximizará o valor da empresa – suas ações. 
 
 
 
 
 
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Como veremos a seguir, esta condição de minimização do WACC está quase sempre 
associada ao aumento do endividamento da empresa, ou seja, ao aumento do índice 
de endividamento D/E, que chamaremos de Alavancagem Financeira. 
 
Para entender como isso acontece, vamos voltar à equação do WACC: 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd (1 - Tc) 
 
Veja, uma empresa pode alterar a sua estrutura de capital da seguinte forma: ela 
emite mais títulos da sua dívida, aumentando assim o seu endividamento, e com os 
recursos obtidos ela recompra parte de suas ações que estão no mercado, reduzindo 
a participação do capital próprio na sua estrutura de capital. 
 
Admitindo que o custo de capital de terceiros seja menor, esta operação levaria a 
empresa a ter uma maior participação de capital de terceiros, que é mais baixo. 
Contudo, nessa operação, estamos endividando a empresa e, consequentemente, 
aumentando o risco de falência da mesma, ou seja, há risco de a empresa não 
conseguir vir a honrar seus compromissos. Assim, os acionistas passariam a querer 
um retorno maior pelo risco que estariam assumindo (veja o Modelo de Precificação 
de Ativos – CAPM na Unidade 1), o que anularia o ganho do custo menor do capital de 
terceiro. Verificaríamos que, independentemente da variação da estrutura de capital, o 
WACC permaneceria constante, e o retorno do capital próprio passaria a depender do 
nível de endividamento (índice de endividamento = D/E) e da estrutura de capital, ou 
seja, da forma como a empresa se financia. Teríamos então: 
 
Re = WACC + (WACC - Rd) D/E 
 
Este comportamento foi apresentado pelos economistas Franco Modigliani e Merton 
Miller em 1958 e ficou conhecido como a proposição I e II de M&M sem o efeito fiscal. 
Contudo, após o benefício fiscal, estes mesmos autores publicaram em 1963 uma 
continuação do trabalho, apresentando a equação que vimos acima no final da Aula 1: 
forma como a empresa se financia. Teríamos então: 
 
VL = VU + Benefício Fiscal = VU + D . TC 
 
Entendemos então que, ao aumentarmos a participação do capital de terceiros, 
estamos evidentemente diminuindo a participação do capital próprio e ainda, 
consequentemente, aumentando o retorno exigido pelos acionistas em função do risco 
que após o endividamento é maior, conforme já exposto acima. Contudo, notem que 
agora o custo de capital de terceiro diminui em função da alíquota do imposto de 
renda, e esse efeito é mais intenso que a elevação do custo de capital próprio, o que 
acaba por diminuir o WACC – nosso desejo! 
 
A representação abaixo é uma tentativa de demonstrar este comportamento, sendo a 
amplitude das setas uma referência à intensidade dos efeitos: 
 
 
 
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Vejam que um WACC mais baixo, conforme já foi citado acima, permite obter 
melhores resultados nos projetos da empresa. Afinal, teremos um recurso financeiro 
com custo mais baixo. Esse comportamento será estudado mais profundamente na 
próxima Unidade, quando estudaremos o Orçamento de Capital. 
 
Podemos dizer então que o modo como uma empresa se financia tem impacto sobre o 
valor de mercado da empresa. No modelo de balanço patrimonial abaixo, 
destacaríamos na coluna da direita (passivo) os dois campos que representam os dois 
tipos de capital que compõem a estrutura de capital da empresa (suas formas de 
financiamento): 
 
 
 
Poderíamos pensar então que, uma vez que o capital de terceiros representa um custo 
menor por existir o benefício fiscal, alavancar a empresa ao extremo seria a melhor 
solução. 
 
A partir da equação do WACC abaixo,seria desviar toda a fonte de recursos para as 
dívidas (aumentando o peso D/V e reduzindo o peso E/V). 
 
Assim estaríamos aproveitando mais o custo baixo (Rd (1 - Tc)) e menos o custo mais 
elevado (Re). 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd (1 - Tc) 
 
 
 
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Mas o mercado não se comporta assim, pois, à medida que a empresa aumenta o seu 
endividamento, os investidores se sentem mais ameaçados pelo aumento do risco de 
a empresa não conseguir honrar seus compromissos (pagamento dos juros das 
dívidas). Isso faz com que o mercado exija um retorno maior, o que representa um 
aumento na taxa de juros para essa empresa, e assim o custo do capital de terceiro 
aumenta. 
 
Conclui-se que deve existir então uma solução de compromisso entre esses extremos 
e que minimize o WACC. Para exemplificar o que foi aqui apresentado, veja o exemplo 
a seguir. 
 
Este quadro mostra que, das estruturas de capital apresentadas de 1 a 7, a 1 é a 
menos alavancada (pouco nível de endividamento) e a 7 a é a mais alavancada (alto 
nível de endividamento). 
 
Estrutura Capital de terceiros Capital próprio 
CMPC 
 R$ Ke R$ K∞ 
1 100.000 10,0% 900.000 23,0% 21,70% 
2 200.000 10,0% 800.000 22,0% 19,60% 
3 300.000 11,0% 700.000 21,5% 18,35% 
4 400.000 12,5% 600.000 21,5% 17,90% 
5 500.000 15,0% 500.000 23,0% 19,00% 
6 600.000 18,0% 400.000 26,0% 21,20% 
7 700.000 22,0% 300.000 30,0% 24,40% 
 
Notem que, à medida que vai se alavancando a empresa, ambas as taxas aumentam. 
Afinal, os riscos são para credores e acionistas, mas os níveis, por serem menores, 
em geral, pelo custo do capital de terceiros, não se anulam e existe uma vantagem na 
alavancagem até certo ponto. 
 
Podemos observar na coluna da direita (Custo Médio Ponderado de capital – CMPC) 
que o valor da taxa decresce e, a partir de certo ponto, volta a crescer, o que 
representa a existência de um ponto de mínimo para o CMPC, que é o nosso objetivo. 
 
O gráfico demonstra este comportamento dos custos. 
 
O gráfico apresentado na figura 2.2 da página 46 do nosso Livro da disciplina 
demonstra este comportamento dos custos. 
 
 
 
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Notem que a equação para obtermos estes resultados é a que deduzimos na Aula 1: 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd (1 - Tc) 
 
Exemplo 1 
Qual das empresas representadas no quadro abaixo (Empresa A e Empresa B) possui 
o maior nível de endividamento (é mais alavancada)? 
 
Qual o WACC de cada empresa? 
 
Balanço 
Patrimonial 
- Passivo 
Empresa A Empresa B 
 Valor Participação Custo Valor Participação Custo 
Passivo não circulante 
Debêntures 450.000,00 10,74% 400.000,00 14,52% 
Empréstimos 
de longo prazo 
500.000,00 9,87% 268.000,00 12,63% 
Total 0,00% 0,00% 
Patrimônio Líquido 
Ações 
ordinárias 
540.000,00 15,70% 154.000,00 17,80% 
 
 
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Ações 
preferenciais 
125.000,00 12,23% 460.000,00 18,45% 
Total 0,00% 0,00% 
Total 0,00% 0,00% 
 WACC = WACC = 
 D/E = D/E = 
 
Primeiramente, identificamos que os lançamentos em passivo não circulante são 
Capital de Terceiros, e que os lançamentos em Patrimônio Líquido representam o 
Capital Próprio. 
 
Somamos os valores para obtermos o valor total da empresa, calculando-se dois 
subtotais: um para capital de terceiros e outro para capital próprio também. 
 
Calculamos os pesos (participação) de cada tipo de capital em relação ao valor total. 
Para isso, basta dividirmos cada valor pelo valor total da empresa. A soma dessas 
participações deverá ser sempre 100%. 
 
Calculamos o WACC pela fórmula da média ponderada (nesse caso, vamos 
desconsiderar o efeito do benefício fiscal por não ter sido informado): 
 
WACC = participação da debenture x custo da debenture 
+ participação dos empréstimos x custo dos empréstimos 
+ participação das ações ordinárias x custo das ações ordinárias 
+ participação das ações preferenciais x custo das ações preferenciais 
 
Para se determinar o índice de endividamento, divide-se para cada empresa o total de 
dívida pelo total de capital próprio. 
 
(Total de Capital de Terceiros)/(Total de Capital de Próprio) = D/E 
 
Após os cálculos, teremos: 
 
Balanço 
Patrimonial - 
Passivo 
Empresa A Empresa B 
 Valor Participação Custo Valor Participação Custo 
 
 
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Passivo não circulante 
Debêntures 450.000,00 27,86% 10,74% 400.000,00 31,20% 14,52% 
Empréstimos 
de longo prazo 
500.000,00 30,96% 9,87% 268.000,00 20,90% 12,63% 
Total 950.000,00 58,82% 668.000,00 52,11% 
Patrimônio Líquido 
Ações 
ordinárias 
540.000,00 33,44% 15,70% 154.000,00 12,01% 17,80% 
Ações 
preferenciais 
125.000,00 7,74% 12,23% 460.000,00 35,88% 18,45% 
Total 665.000,00 41,18% 614.000,00 47,89% 
Total 1.615.000,00 100,00% 1.282.000,00 100,00% 
 WACC = 12,24% WACC = 15,93% 
 D/E = 1,43 D/E = 1,09 
 
A empresa A, portanto, é mais endividada, ou seja, mais alavancada que a empresa B. 
 
 
Empresa A Empresa B 
 
 
 
 
 
 
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Tema 3 
Outros efeitos da alavancagem financeira – 
ponto de equilíbrio 
 
 
Em relação ao Lucro Antes de Juros e Impostos (LAJI), 
quando é interessante para a empresa a Alavancagem 
Financeira? 
 
Na aula anterior, vimos que a alteração da estrutura de capital da empresa afetará o 
Custo Médio Ponderado de Capital, o que certamente trará consequências no 
desempenho da empresa em relação ao seu resultado financeiro, uma vez que ela 
poderá pagar menos pelos recursos de investimento e assim aumentar seu Lucro 
Líquido. 
 
Mas existe outro tipo de impacto que ocorre quando alavancamos uma empresa. É o 
que trataremos nesta aula. 
 
Para podermos demonstrar este efeito, vamos supor duas situações de estruturas de 
capital para a empresa ABC Sistemas: uma corrente, que é a atual (vigente), e outra 
situação apresentada pela diretoria financeira da empresa, que chamaremos de 
situação proposta. 
 
Na situação atual, a ABC Sistemas possui $12.000.000 de capital próprio e 
nenhuma dívida (capital de terceiros), portanto a empresa não é 
alavancada.Sabe-se que as ações da ABC Sistemas estão atualmente sendo 
comercializadas a $ 24,00 cada ação, que o custo financeiro dos juros é de 
10% e ainda que a proposta de mudança na estrutura de capital prevê uma 
dívida de $3.000.000 que serão integralmente utilizados na recompra de 
suas próprias ações. 
 
A partir destas informações, já podemos calcular o número de ações nas mãos dos 
acionistas, que será obtido pelo quociente entre o valor total das ações (capital 
próprio) e o valor de cada uma atualmente no mercado. Temos: 
 
número de ações = 12.000.000/24 = 500.000 
 
 
 
 
 
 
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E como o capital de terceiros não existe nesta primeira situação (não há dívidas), 
então o total do ativo da empresa é a soma do capital próprio com o capital de 
terceiros que é dado por: 
 
Valor total do capital da empresa = D + E = 0,00 + 12.000.000 = 12.000.000 
 
O índice de endividamento nessa situação é então: 
 
Índice de endividamento (quociente entre dívida e capital próprio ) = D/E 
 
D/E = 0/12.000.000 = 0 
 
Os juros pagos serão $0,00 porque não há dívida e, consequentemente, não há 
pagamento de juros. 
 
O quadro fica assim definido: 
 
Informações Atual Proposta 
Ativo total da empresa 12.000.000,00 
Capital de terceiros 0,00 
Capital próprio 12.000.000,00 
Índice de endividamento 0,00 
Preço da ação 24,00 
Número de ações 500.000 
Taxa de juros 10% 
Juros 0,00 
 
Vejamos agora a situação proposta. 
 
 
Há um endividamento de $ 3.000.000, portanto a empresa ABC Sistemas 
está sendo alavancada e os recursos apurados pela venda desses títulos 
da dívida serão integralmente utilizados para recomprar suas próprias 
ações no mercado. Bem, com $3.000.000 em caixa, e sendo vendida cada 
ação por $24,00, será possível recomprar: 
 
 
Número de ações recompradas = 3.000.000/24 = 125.000 ações 
 
 
 
 
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Mas como o mercado possuía 500.000 ações e, sendo recompradas 125.000, ainda 
sobrarão no mercado 375.000, valendo $24,00 resultará em um novo capital próprio 
de: 
 
Novo Capital Próprio = 375.000 x 24 = 9.000.000 
 
Nota 
Aqui vamos considerar que na recompra de ações os preços não se alterem. 
 
Teremos então uma dívida de $3.000.000 e um capital próprio de 9.000.000. Perceba 
que a estrutura de capital foi alterada, mas o valor do capital total da empresa (soma 
dos dois capitais) não: continua sendo de $12.000.000 (princípio I de M&M). 
 
Agora passamos a ter como índice de endividamento: 
 
D/E = 3.000.000/9.000.000 = 0,33 
 
Haverá nessa nova proposta o pagamento de juros – uma vez que há dívida –, que 
podem ser calculados multiplicando-se a taxa de juros pelo valor da dívida: 
 
Juros = 0,10 x 3.000.000 = 300.000 
 
Então nosso quadro com a segunda proposta ficará: 
 
Informações Atual Proposta 
Ativo total da empresa 12.000.000,00 12.000.000,00 
Capital de terceiros 0,00 3.000.000,00 
Capital próprio 12.000.000,00 9.000.000,00 
Índice de endividamento 0,00 0,33 
Preço da ação 24,00 24,00 
Número de ações 500.000 375.000 
Taxa de juros 10% 10% 
Juros 0,00 300.000,00 
 
Para podermos analisar os resultados da alavancagem financeira proposta, temos de 
ter um indicador de desempenho que nos permita comparar as duas situações da 
estrutura de capital. Antes de prosseguirmos, vamos definir alguns conceitos básicos e 
fundamentais: 
 
 
 
 
 
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LAJI – Lucro Antes de Juros e Impostos 
 
Após o faturamento das vendas ou serviços, se descontarmos as despesas 
operacionais (custos fixos e custos variáveis), teremos o Lucro Antes de Juros e 
Impostos: 
 
LAJI = Lucro Bruto - Despesas Operacionais 
 
LL – Lucro Líquido 
 
Se descontarmos do Lucro Antes de Juros e Impostos os impostos e os juros, 
teremos, claro, o Lucro Líquido – resultado final do exercício. Se positivo, é lucro – 
superávit; se negativo, é prejuízo – déficit: 
 
LL = LAJI - Juros 
 
ROE – Retorno sobre o Capital Investido 
 
É a rentabilidade dos acionistas, ou seja, capital próprio. O quanto os acionistas da 
empresa ganham por terem investido seu capital na empresa. Assim, pode ser 
calculado pelo quociente (relação) entre o Lucro Líquido e o Capital Próprio: 
 
ROE = LL/Capital Próprio = (LAJI - Juros)/Capital Próprio 
 
LPA – Lucro por Ação 
 
É o ganho em dinheiro de cada ação. Com o Lucro Líquido (dividendos) apurado, esse 
resultado é dos donos da empresa, que são seus acionistas. Assim, o Lucro Líquido é 
distribuído pelo número de ações, que nos dará uma medida de quanto cada ação 
está ganhando no exercício: 
 
LPA = LL/números de ações = (LAJI-Juros)/números de ações 
 
A partir dessas definições, montaremos um quadro para podermos comparar as duas 
situações (atual e proposta) tendo como critérios de desempenho a ROE e o LPA. Se 
a alavancagem financeira proposta aumentar a ROE e a LPA teremos uma 
valorização da empresa o que será positivo. 
 
Mas, para fazermos esta análise de forma correta, vamos comparar as duas estruturas 
de capital sob três cenários: 
 
• Normal ou Esperado 
Consideraremos um valor de LAJI de $1.200.000. Em uma situação real, este 
número seria determinado por estudos estatísticos de projeções de receitas, 
estimativas de tendências do mercado no futuro etc. 
 
 
 
 
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• Recessivo 
Que em função de ser desfavorável aos negócios, consideraremos para esta 
análise que o LAJI seja 20% inferior ao cenário esperado (mais provável ou 
normal): $1.200.000 -20% = $960.000 
 
• Crescimento 
Que em função de ser favorável aos negócios, consideraremos para esta 
análise que o LAJI seja 20% maior ao cenário esperado (mais provável ou 
normal): $1.200.000 + 20% = $1.440.000. 
 
Com essas informações, poderemos montar o seguinte quadro: 
 
Estrutura de capital atual 
Cenários Recessivo Normal Crescimento 
LAJI 960.000,00 1.200.000,00 1.440.000,00 
Juros 0,00 0,00 0,00 
LL 960.000,00 1.200.000,00 1.440.000,00 
ROE 8,0% 10,0% 12,0% 
LPA 1,92 2,40 2,88 
 
Estrutura de capital proposta 
Cenários Recessivo Normal Crescimento 
LAJI 960.000,00 1.200.000,00 1.440.000,00 
Juros 300.000,00 300.000,00 300.000,00 
LL 660.000,00 900.000,00 1.140.000,00 
ROE 7,3% 10,0% 12,7% 
LPA 1,76 2,40 3,04 
 
Para que possamos fazer uma análise conclusiva, vamos fazer um gráfico que 
relacione o comportamento do LPA (escolheremos este como critério de desempenho) 
em função da variação da LAJI, que sealtera em função do comportamento de 
mudanças no cenário econômico (veja em grifo azul – situação atual – e em grifo 
vermelho – situação proposta; na tabela acima, os pontos que foram utilizados para 
traçar o gráfico abaixo). 
 
 
 
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Podemos observar que, para valores de LAJI 
inferiores a $1.200.000, a alavancagem 
financeira não trouxe bons resultados. 
 
Veja por exemplo que, para um valor de LAJi de 
$1.050.000, o LPA sem alavancagem é de $2,10 
e com alavancagem é menor, de $2,00, o que 
mostra que o efeito de endividamento não foi 
positivo. 
 
Por outro lado, quando tivermos, por exemplo, 
uma LAJI de $ 1.350.000, o LPA antes da 
alavancagem é de $2,70, e após a alavancagem 
passou a ser de $2,80. 
 
 
Notem como as duas retas possuem inclinações diferentes: elas se cruzam, e, nesse 
ponto de cruzamento, teremos as mesmas condições de LPA e LAJI para as duas 
situações. Nesse momento, significa dizer que não fez diferença a alavancagem 
financeira e estamos em um ponto sobre as retas que denominaremos de ponto de 
equilíbrio (LAJIequilíbrio). 
 
Este ponto servirá em nossas análises como uma fronteira entre as regiões de 
interesse e desinteresse da alavancagem financeira em relação ao critério do aumento 
do LPA. 
 
Assim, podemos concluir que a alavancagem financeira pode ser benéfica à empresa, 
aumentando o retorno sobre o capital investido e o lucro por ação, desde que o lucro 
antes dos juros e impostos da empresa seja maior que a LAJI de equilíbrio das 
estruturas de capital envolvidas. 
 
Importante! 
Pode parecer ilógica uma proposta de endividamento ser benéfica à empresa. Mas 
veja que, apesar do seu Lucro Líquido, de fato diminui, uma vez que, com a 
 
 
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alavancagem, o aumento dos juros fazem o Lucro Líquido diminuir. Por ser o 
quociente do Lucro Líquido pelo número de ações, e como o número de ações diminui, 
uma vez que foram recompradas parte das ações, isso volta a compensar o LPA – 
Lucro por Ação -, aumentando seu valor em proporção maior. 
 
Veja no esquema da equação este efeito com resultado em amarelo sendo positivo 
para o LPA: 
 
 
 
 
Vídeo 
 
Para saber mais, assista ao vídeo publicado na unidade da disciplina no 
Ambiente Virtual de Aprendizagem. 
 
 
 
 
 
 
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Encerramento 
 
 
Quais variáveis financeiras afetam o Custo Médio 
Ponderado de Capital de uma empresa de capital 
aberto? 
 
A partir da equação do WACC (CMPC) abaixo: 
 
WACC = E/V . Re + D/V . Rd (1 - Tc) 
 
Vemos que as variáveis que influenciam o custo total do capital da empresa são: os 
pesos da estrutura de capital (E/V e D/V) e os custos de capital de terceiros e próprio 
(Re e Rd). 
 
Vale destacar alguns pontos: a alíquota do imposto de renda (benefício fiscal), por ser 
relativa à legislação tributária, não iremos considerar como variável. O prêmio por risco 
de mercado é decorrente da aversão que os investidores têm em correr risco. Assim, 
quanto maior o risco, maior será o retorno exigido pelos investidores. Finalmente, o 
mercado de ações e títulos que pode eventualmente sofrer alterações e gerar 
impactos nos custos financeiros. 
 
Qual o limite desejável de Alavancagem Financeira de 
uma empresa? 
 
Na Aula 2, vimos que alavancar uma empresa implica em endividá-la. Isso aumenta o 
risco de a empresa não ter capacidade de honrar seus compromissos futuros, o que 
passa a exigir uma melhor rentabilidade de seus papéis. Mas como o benefício fiscal 
reduz de forma considerável o custo do capital de terceiros, isso implica que utilizar 
mais as dívidas pode em geral representar um custo financeiro final (WACC) menor. 
Contudo, se aumentar muito o endividamento, esse efeito será perdido e o custo total 
de capital pode ser elevado. 
 
Importante então encontrar uma solução de compromisso entre esses dois limites – a 
que chamamos de estrutura ótima de capital – e que representa o tamanho certo de 
alavancagem financeira que traz somente benefícios à empresa. 
 
Em relação ao Lucro Antes de Juros e Impostos – LAJI, 
quando é interessante para a empresa a Alavancagem 
Financeira? 
 
Como foi visto na Aula 3, a alavancagem financeira pode trazer aumento no lucro por 
ação e no retorno sobre o capital investido, desde que o lucro antes dos juros e 
 
 
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impostos seja superior a LAJI de equilíbrio. Na LAJI de equilíbrio, temos exatamente 
uma situação de indiferença entre alavancar ou não a empresa. 
 
Estudos estatísticos do mercado apontam as probabilidades de ocorrência de cada 
cenário econômico, o que ajuda aos tomadores de decisão a fazer a melhor escolha. 
 
 
Resumo da Unidade 
 
Nesta Unidade, abordamos dois temas importantes: o Custo Médio Ponderado de 
Capital – CMPC – e a Alavancagem Financeira, com seus efeitos nos resultados da 
empresa. 
 
Na Aula 1, estudamos a composição dos custos financeiros de uma empresa, 
construindo o conceito do Custo Médio Ponderado de Capital – CMPC – e 
entendemos a sua importância para as empresas. É este o custo do dinheiro para os 
investimentos da empresa e consequentemente será essa a taxa de desconto que 
utilizaremos para análise de viabilidade financeira de projetos desta empresa – o que 
será abordado na próxima Unidade. 
 
Na Aula 2, entendemos o processo de Alavancagem Financeira, que significa o 
aumento do endividamento da empresa e, desde que realizado de forma adequada 
(alavancagem financeira ótima), pode representar uma redução no Custo Médio 
Ponderado de Capital – CMPC –, o que representa aumentar o valor da empresa. 
 
Na Aula 3, analisamos outro efeito da alavancagem financeira em relação ao aumento 
do Lucro Por Ação – LPA – e da ROE – Retorno sobre o Capital Investido –, desde 
que tenhamos um Lucro Antes dos Juros e Impostos – LAJI – superior ao LAJI de 
equilíbrio, quando será irrelevante proceder a alavancagem financeira. 
 
Bons estudos, e até a próxima unidade! 
 
 
Para aprofundar e aprimorar os seus conhecimentos sobre os assuntos 
abordados nessa unidade, não deixe de consultar as referências 
bibliográficas básicas e complementares disponíveis no plano de ensino 
publicado na página inicial da disciplina.