Avaliação de empresas, fusões e aquisições

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UNIVERSIDADE ESTÁCIO DE SÁ 
MBA EM GESTÃO FINANCEIRA E CONTROLADORIA 
 
 
 
 
Fichamento de Estudo de Caso 
 
Rodrigo Cézar Marques 
 
Trabalho da disciplina: Avaliação de empresas, fusões e aquisições 
 Tutor: Prof. Katia Pinto da Silva 
 
 
 
TOM JOBIM - EAD 
2019 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
http://portal.estacio.br/
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Estudo de Caso de Harvard: Avaliação de empresas e custo de capital 
 
 
Referência: Luehrman, Timothy A. Avaliação de empresas e custo de capital. Harvard 
Business School, 212–S12, 2011 
 
 
Texto do Fichamento: 
 
O presente estudo de caso trata de avalição de empresas e como calcular o custo de capital 
para essa análise. Destacando a economia financeira do problema, considerações práticas 
relacionadas aos cálculos e o fornecimento de conselhos prudentes. No contexto de uma 
avaliação de fluxo de caixa descontado (FCD), o termo “custo de capital” se refere à taxa de 
desconto que é aplicada. Mais especificamente, de nota o custo de oportunidade dos fundos 
relacionado ao projeto ou a empresa em questão. Esta é a taxa de desconto correta que se 
deduz da suposição de maximização de valor: um investidor que busque a maximização de 
valor demandará o mesmo rendimento esperado sobre um projeto que o que poderia obter 
sobre um investimento alternativo com risco idêntico. Outra implicação de definir o custo de 
capital como custo de oportunidade é que, por esta razão, os mercados de capital são 
importantes, sempre. Isso não se deve ao fato de o tesoureiro usar para obter novo 
financiamento, dado que algumas empresas se autofinanciam e raramente buscam novo 
capital externo. Preferencialmente, isso se deve ao fato de os mercados de capital serem o 
lugar onde encontramos o “investimento alternativo com risco idêntico”. Os mercados de capital 
representam, em grande parte, o conjunto de oportunidades dos investidores para 
investimentos competitivos. É assim que uma corporação não se cotize em bolsa, mesmo que 
se auto financie e mesmo que os gerentes e/ou investidores acreditem privadamente que o 
mercado está “equivocado” com respeito ao valor que atribui a investimentos particulares. A 
moderna teoria de carteira, resumida e talvez mais amplamente aplicada na forma do modelo 
de fixação de preços de ativos de capital (Capital Asset Pricing Modelo CAPM), nos dá um 
modo de definir e medir o risco. O CAPM nos diz que os investidores que maximizam o valor 
diversificarão e, por tanto, o único risco pelo que podem ganhar um prêmio de risco é o risco 
não diversificável ou risco sistemático. O risco sistemático se mede estatística mente mediante 
o parâmetro beta, que é o coeficiente de uma regressão linear dos rendimentos de um 
determinado ativo arriscado sobre os rendimentos de mercado. Portanto, se medirmos o risco 
utilizando o beta, a relação entre risco e rendimento esperado é de fato linear. Ao sabermos 
quão arriscada é a empresa, a linha de mercado de segurança CAPM nos dirá o custo de 
oportunidade dos fundos para a empresa. O risco sistemático, medido pelo beta, é o único 
ativo específico que determina o custo de oportunidade de fundos e, portanto, a taxa de 
desconto. O custo médio ponderado do capital (WACC) é usado amplamente como taxa de 
desconto nas avaliações de fluxo de caixa descontado do mundo real. Para uma empresa em 
andamento e com uma vida muito larga um analista que quer avaliar os custos de dívida e 
capital de trocar as ponderações na fórmula de WACC; não se pode trocar só as ponderações. 
O requisito final é que as razões de estrutura de capital da fórmula de WACC refletem as taxas 
objetivo a longo prazo para a empresa em questão. Utilizamos taxas objetivo porque as 
projeções de fluxo de caixa são previsoras e, portanto, o WACC também deve ser. Os objetivos 
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devem ser a longo prazo porque estamos avaliando uma empresa em andamento de longa 
vida. Ao aumentar a alavancagem, o custo de dívida e o custo de capital aumentam. Se uma 
na lista calcula uma grande mudança no WACC devido unicamente ao câmbio na alavancagem 
cometeu um erro em alguma parte. Uma causa comum desses erros está nos modelos pré-
programados de WACC comumente usados em corporações, consultores, avaliadores, 
auditores e outros conselheiros. De acordo com esses machotes, o WACC decresce de forma 
monótona com a alavancagem. Isto se deve ao fato de as fórmulas incorporadas nos modelos 
baseados em folhas eletrônicas de trabalho ajustarem o WACC pelo efeito dos escudos fiscais 
por juros, mais nenhuma outra coisa. Especificamente, não fazem ajustes pelos custos de 
dificuldades financeiras. Por conseguinte, quanto maior for a alavancagem mais negativa 
mente será a inclinação da estimativa padrão do WACC: exagera a vantagem tributária da 
alavancagem e subestima o correspondente de problemas financeiros. Mesmo que isso posso 
ser compreensível, dado que não há um modelo geralmente aceito para calcular o custo de 
dificuldades financeiras, pode conduzir as significativas distorções do WACC. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Local: Estudo de caso disponível na Biblioteca Virtual da Universidade.