Aulas Unidade 6

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Mercado de Capitais
Unidade 6: Mercado de 
Derivativos
Prof. Rubens Augusto de Miranda
Conceito, Histórico e Organização do mercado de
Derivativos
Derivativos são instrumentos financeiros que se
originam (dependem) do valor de um outro ativo, tido
como de referência. Um contrato derivativo não
apresenta valor próprio, deriva-se do valor de um bem
de referência (commodities, ações, taxas de juros,
etc.).
Em vez dos próprios ativos serem negociados no
mercado, os investidores apostam em seus preços
futuros e, através de contratos, assumem
compromissos de pagamentos e entregas físicas
futuras.
Esses ativos objetos dos contratos derivativos devem ter
seus preços livremente estabelecidos pelo mercado. As
transações com derivativos são realizadas nos
mercados futuros, a termo, opções, swaps, etc.
Esses derivativos oferecem também uma proteção
contra prejuízos ocasionados por alterações
desfavoráveis nas cotações dos ativos. Os mercados
futuros e de opções permitem que investidores não
integralizem os investimentos em seus vencimentos,
desde que as cotações de mercado lhes sejam
adversas. Mesmo que possam perder o depósito
efetuado, o prejuízo pode apresentar-se menor que se
fosse obrigado ao pagamento futuro.
Em resumo, o uso de derivativos no mercado financeiro oferece,
entre outras vantagens:
• maior atração ao capital de risco, permitindo uma garantia de
preços futuros para os ativos;
• criar defesas contra variações adversas nos preços;
• estimular a liquidez no mercado;
• melhor gerenciamento do risco e, por conseguinte, redução do
preço dos bens;
• realizar negócios de maior porte com um volume relativamente
pequeno de capital e nível conhecido de risco.
A Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) é o
mercado formalmente estabelecido para negociar os
diversos instrumentos futuros no Brasil. Como nas
demais bolsas de valores, a BM&F cumpre as suas
funções básicas de oferecer facilidades para a
realização dos negócios e controle das operações,
permitir a livre formação dos preços, das garantias
às operações realizadas e oferecer mecanismos de
custódia e liquidação dos negócios.
São negociados na BM&F os seguintes tipos de
contratos:
• Futuro : no qual as partes obrigam-se a negociar
(comprar ou vender) determinado ativo em uma data
futura a um preço preestabelecido. Eventuais
variações no preços ajustado em relação a
determinado valor de referência são cobradas ou
pagas pelos compradores e vendedores. Os
principais produtos e instrumentos financeiros
negociados a futuro são: produtos agropecuários,
taxas de juros, taxas de câmbio, ouro, índices, etc.
• Opções : o detentor de uma opção tem o direito,
adquirido pelo pagamento de um prêmio, de
comprar ou vender, em certa data futura,
determinado ativo a um preço pré-acertado. Esse
direito é exercido caso as condições econômicas
sejam atraentes para o titular da opção; em caso
contrário, o direito não é exercido, perdendo
“apenas” o prêmio pago. Os principais produtos e
instrumentos financeiros negociados como opção
são: taxas de juros, taxas de câmbio, produtos
agropecuários, índice Bovespa, ouro,etc.
• Swaps : são contratos que prevêem a troca de
obrigações de pagamentos periódicos, indexados
a determinado índice por outras com diferentes
índices de ajuste. Por exemplo, a operação de
swap permite transformar uma dívida pós-fixada
em prefixada, um ativo de renda variável em fixo,
e assim por diante.
MERCADOS FUTUROS
Uma operação de mercado futuro envolve
basicamente um compromisso de compra e venda de
determinado ativo em certa data futura, sendo
previamente fixado o preço do objeto da negociação.
Ademais, esta definição deve ser estendida devida ao
fato de que tais mercados trabalham com ativos
tangíveis e intangíveis, sendo que para os primeiros é
possível a entrega física de bens visando a liquidação
de contratos. Naturalmente, para os ativos intangíveis
cabem apenas as liquidações financeiras de
contratos, com a apuração de ganhos e perdas das
contrapartes envolvidas.
MERCADOS FUTUROS
Por exemplo, um investidor pode desejar
adquirir uma certa quantidade de um ativo
específico para entrega no futuro. Na outra
ponta dessa operação, deve encontrar-se
outro investidor, que, inversamente, deseja
efetuar a venda desses ativos para entrega
também no futuro. O preço é acertado entre as
partes e o negócio é fechado como uma
operação de mercado futuro.
MERCADOS FUTUROS
Observe, nesse exemplo simplificado, que há um
compromisso de compra e venda no futuro da
ação por um preço estabelecido pelas partes,
denominado de preço futuro. Em verdade, o
investidor do ativo aposta na elevação de sua
cotação no mercado, adquirindo hoje para
entrega futura por um preço acordado
previamente. O vendedor, por outro lado, acredita
na possibilidade de compra da ação no futuro a
um preço inferior, o que permitiria realizar um
lucro.
MERCADOS FUTUROS características dos ativos
As operações de mercados futuros envolviam, na
sua criação, somente produtos agrícolas, como
café, soja, trigo, etc. Com o desenvolvimento da
economia e do próprio mercado de capitais, as
operações a futuro passaram a incorporar uma
ampla variedade de contratos referenciados em
ações, índices de preços, produtos pecuniários,
metais preciosos, moedas e inúmeros outros
ativos.
MERCADOS FUTUROS características dos ativos
Os mercados futuros lidam com ativos tangíveis e
intangíveis. No que concerne aos primeiros, é forçoso
que as bolsas padronizem perfeitamente os produtos
negociados, apontando características técnicas com
unidades de medida que não deixem margem a dúvidas
que possam motivar contestações em cortes judiciais.
Nesse sentido, escutamos com frequência em
noticiários econômicos referências ao “petróleo tipo light
negociado em Nova York e o tipo Brent negociado me
Londres”, sendo que o primeiro é um pouco mais caro
em razão exatamente de características técnicas mais
interessantes para as refinarias que os adquirem.
MERCADOS FUTUROS características dos ativos
As dificuldades técnicas referentes aos ativos
tangíveis não se apresentam para os
intangíveis, pois não há a necessidades de
especificações padronizadas. Estes ativos
possuem apenas preocupações de liquidações
financeiras, pelas quais as partes acertam seus
ganhos e perdas de acordo com as previsões
que motivaram atitudes de compra e venda de
produtos.
CONTRATOS FUTUROS - mecanismos de segurança
Ao contrário do que se sucede no mercado a
termo, no qual os contratos são instrumentos
particulares entre pessoas, físicas e jurídicas, os
mercados futuros não envolvem relacionamentos
pessoais, sendo operacionalizados no recinto da
bolsa de valores. Para tanto, as operações são
padronizadas e as bolsas impõem mecanismos
de proteção contra eventuais defaults, visando o
cumprimento automático de obrigações
contratuais.
CONTRATOS FUTUROS - mecanismos de segurança
Com relação aos preços, as bolsas de valores
geralmente fixam certos limites diários,
permitindo a livre negociação somente dentro
desse intervalo. Quando os preços excederem
os limites impostos, as negociações são
encerradas, retornando somente no dia
seguinte.
CONTRATOS FUTUROS - mecanismos de segurança
A oscilação dos preços suscita uma indagação: se as
cotações do mercado se voltarem contra o investidor, este
não poderia eventualmente ser tentado a descumprir
cláusulas contratuais, sendo inadimplente na operação e
causando prejuízos a investidores na ponta oposta da
negociação a futuros?
De fato, esse risco existe, porém, sua imunização se dá
por meio das margens de garantia. A ideia é que, como
garantia da operação, as bolsas de valores exigem dos
investidores que sofreram perdas em seus contratos
depósitos de garantia equivalentes ao valor das suas
perdas.
CONTRATOS FUTUROS - mecanismos de segurança
No mercado futuro, o titular do contrato tem a
obrigação de executar a ordem prevista de
compra ou venda. Se não houver interesse
em seu exercício ao final do prazo, pode
ocorrer uma liquidação antecipada do
contrato, ou suatransferência a terceiros.
Todo contrato futuro pode ser anulado pela
recompra ou revenda no mercado
secundário.
Preços no mercado futuro
Os preços nos mercados futuros diferem daqueles
praticados no mercado a vista – são geralmente
superiores – pela presença de custos de carregar uma
determinada posição física até a data de vencimento do
contrato. Esse custo de carregamento (carrying charge)
inclui o armazenamento do produto (commodity), aluguel
de locais apropriados para conservação, transportes,
seguros e o custo financeiro do capital aplicado no
estoque. Além dessas variáveis, deve ser incluída
também, na formação dos preços a futuro, o prêmio pela
incerteza quanto ao comportamento dos preços no
mercado, influenciado por diversos fatores.
Além disso, os preços no mercado a vista
devem, em condições de equilíbrio, também
se elevar ao longo do tempo de forma a
incorporarem o carrying charge, reduzindo a
diferença com os preços do mercado futuro.
Quanto mais próximo for o momento de
liquidação do contrato futuro, menor será a
diferença entre os valores do mercado a vista
e futuro.
Dessa maneira, pode-se expressar o preço futuro pela
seguinte formulação:
Onde:
FVt = preço no mercado futuro no momento t;
PVt = preço no mercado a vista no momento t;
K = taxa diária de juros
n = número de dias a transcorrer até o vencimento do
contrato futuro;
CC= Custo de carregamento (carrying charge).
( ) nCCKPVFV ntt .1. ++=
Os preços no mercado futuro podem apresentar grandes
variações durante o período de vigência dos contratos,
permitindo que se realizem ganhos ou perdas expressivos.
Visando garantir o cumprimento das obrigações previstas
nos contratos futuros, é prática das Bolsas de Futuros
exigir dos investidores certas garantias formalizadas
geralmente mediante a exigência de um depósito inicial
conhecido como margem de garantia . Esse depósito de
garantia pode ser realizado pelo investidor por meio de
dinheiro, carta de fiança, títulos públicos e privados, ouro
ações, ou certos ativos que apresentam valor de mercado.
O valor da margem de garantia é definido pela BM&F com
base na volatilidade do título e nas condições de mercado.
Ajustes nas posições a futuro
Um investidor abre posição no mercado futuro
quando transmite a uma Corretora de Valores uma
ordem de compra ou de venda de contratos. O
fechamento da posição do investidor ocorre por meio
de uma operação inversa à original. Por exemplo, se
um investidor abriu uma posição vendendo 100
contratos de futuros de ações com vencimento em
determinada data, ele fecha sua posição ao adquirir
100 contratos futuros da ação com mesmo
vencimento.
Ao abrir uma posição no mercado futuro, o investidor deve
depositar uma margem de garantia visando cobrir eventuais
perdas em sua posição.
Além dessa garantia inicial, a BM&F ajusta todos os dias as
posições em aberto no mercado futuro. Oscilações nos
preços que repercutem em perdas para os investidores
devem ser cobertas em dinheiro em D +1. Em caso de
ganhos nos contratos é providenciado o respectivo depósito
(crédito) na conta do investidor, cujo valor é determinado
pela valorização ocorrida nos preços futuros. Essas
operações de crédito (ganhos) ou débito (perdas) na conta
dos investidor são controladas pela Corretora que realizou o
negócio.
Esses acertos diários têm por objetivo principal reduzir o
risco da operação e, em consequência, do mercado.
Conforme as perdas vão sendo pagas, reduz-se o risco
de o investidor não cumprir com seus compromissos
assumidos no contrato futuro.
É importante ressaltar que esses ajustes diários
constituem a principal diferença entre um contrato futuro
e um contrato a termo. O contrato a termo não exige o
acerto diário de seus contratos, ocorrendo geralmente a
sua liquidação financeira no vencimento.
Mercado Futuro de Ações
O mercado futuro de ações engloba as operações
de compra e venda de ações listadas na Bovespa, a
um preço previamente estabelecido entre as partes,
e prevendo sua liquidação em data futura, conforme
determinada pela Bolsa.
O preço futuro de uma ação é normalmente
equivalente ao preço a vista acrescido dos juros
previstos entre o momento da negociação futura
das ações e a respectiva data de sua liquidação.
O preço da ação no mercado futuro sofre alterações de
acordo com o comportamento do preço da ação subjacente
(referência) no mercado a vista. Em razão disso, é exigido
um depósito de margem de forma a manter a segurança do
mercado.
Para ilustrar as operações de contratos futuros de ações
admita a seguinte situação básica referente ao preço de
negociação de uma ação:
• cotação no mercado a vista: $ 5,00/ação;
• cotação no mercado futuro para liquidação em três meses:
$ 5,30/ação;
• margem de garantia exigida pela Bolsa: $ 0,50/ação.
Se o preço da ação subir, por exemplo, para $
5,80/ação no mercado a vista e $ 6,10/ação no
mercado futuro, são apurados os seguintes resultados
nos mercados:
Mercado a Vista Mercado Futuro
Preço de Abertura $ 5,00 $ 5,30
Preço de Fechamento $ 5,80 $ 6,10
Ganho na operação $ 0,80/ação $ 0,80/ação
Investimento $ 5,00/ação $ 0,50/ação
Taxa de Retorno 16,0% 160,0%
O investimento no mercado a vista representa
o montante pago pela ação; no mercado
futuro, equivale ao depósito de margem
exigido. Como somente parte do valor da ação
é desembolsado no mercado futuro, a taxa de
retorno da operação a futuro é muito maior.
MERCADO A TERMO
O mercado a termo, da mesma forma que o
mercado futuro, envolve um acordo de compra e
venda de um certo ativo para ser entregue numa
data futura e liquidação em prazo determinado, a
um preço previamente estabelecido. A
característica também presente no mercado a
termo é que ele obriga uma parte a comprar – e
a outra a vender – o ativo-objeto da negociação.
MERCADO A TERMO
Existem, no entanto, algumas diferenças básicas entre
o contrato a termo e o futuro. O contrato a termo não
deve obrigatoriamente seguir padrões impostos pelas
bolsas de valores, já que se constitui em contrato
particular firmado entre duas partes. O contrato a termo
reflete um acordo particular estabelecido entre dois
investidores, não sendo geralmente negociado em
bolsa de valores.
O prazo de vigência não é padronizado como os
futuros, sendo estabelecido de comum acordo entre as
partes.
MERCADO A TERMO
Ao contrário também do contrato futuro, em que os valores
são ajustados diariamente, as operações a termo não sofrem
ajustes periódicos a valores de mercado, considerando que a
entrega do ativo-objeto (liquidação do contrato) se dará numa
única data futura acordada. É bastante raro uma liquidação
antecipada de contrato a termo. Os contratos futuros
encerram-se geralmente antes do vencimento, necessitando,
em consequência, de ajustes diários a valores de mercado.
O preço a termo de uma ação é obtido pela sua cotação no
mercado a vista acrescida de uma parcela de juros. Os juros
são fixados livremente pelo mercado e determinados pelo
prazo de vigência do contrato a termo.
MERCADO DE OPÇÕES
O mercado de opções trabalha, basicamente, com dois tipos
de contratos:
a.Opções de compra – calls: concede ao titular do contrato o
direito (e não a obrigação) de adquirir no futuro um
determinado ativo por um preço previamente estabelecido.
Para o vendedor da opção, ao contrário, há uma obrigação
futura, sempre que exigida pelo comprador, de entregar os
ativos negociados àquele preço.
b.Opções de venda – puts: dá ao detentor do contrato
(comprador da opção de venda) o direito, porém não a
obrigação, de vender no futuro um ativo por um certo preço
preestabelecido. O vendedor dessa opção, por seu lado, tem
a obrigação de comprar no futuro, se exigido pelo vendedor,
os ativos-objetos do contrato de opção ao preço fixado.
MERCADO DE OPÇÕES
O que diferencia um contrato futuro de um
contrato de opção é a obrigação que o
primeiro apresenta de se adquirir ou vender
algo no futuro. O contrato de opção, ao
contrário, registra unicamente o direito do
titular de exercer sua opção de compra ou
vendaa um determinado preço no futuro, não
sendo obrigatório seu exercício.
MERCADO DE OPÇÕES
Tipos de opções
O exercício de uma opção pode ser realizado num
único momento estabelecido, ou em qualquer data
de certo intervalo de tempo futuro. Essa
característica leva a dois tipos de opções:
• Opções americanas : esse tipo de opção possui
um direito, que pode ser exercido a qualquer
momento até a data de exercício.
• Opções europeias : esse tipo de opção possui um
direito que só poderá ser exercido na data de
exercício.
MERCADO DE OPÇÕES
Varáveis de interesse nas opções
a) Ativo-subjacente (S)
Na definição de opções, dissemos que estas
representam o direito de comprar ou vender algo.
Pois bem, este algo é exatamente o ativo-subjacente
em contratos de opções, sobre o qual se estabelece o
direito de comprar ou vender. Da mesma forma que
nos mercados futuros, os ativos referenciados podem
ser tangíveis ou intangíveis.
MERCADO DE OPÇÕES
b) Preço de Exercício(K)
Quando falamos de preço pré-determinado, ao qual se pode
exercer direitos de comprar ou vender, nos referimos ao que
se chama comumente de preço de exercício da opção. No
caso de bolsa de valores, tais preços são apontados pelo
Conselho de Administração da bolsa e buscam se conformar
aos desejos dos investidores quanto a preferirem negociar
com valores mais altos ou mais baixos em relação aos preços
correntes do ativo subjacente (S) no mercado à vista. É
importante fixar a ideia de que o preço de exercício é uma
variável exógena, ou seja, é imposta por pessoas qualificadas
para tanto, como os constituintes de conselho de
administração de bolsa de valores.
MERCADO DE OPÇÕES
c) Prêmio da opção (c ou p)
Este é o preço fixado no contrato de opções que se paga pelo
direito de comprar ou de vender o ativo-subjacente ou, mais
simplesmente, é o preço da opção . Ele é estabelecido de
forma absolutamente livre no mercado, assim como o ativo-
subjacente. Naturalmente, os preços das opções têm
restrições a serem atendidas com vista a expressarem
situações de racionalidade econômica. Tais restrições, se não
atendidas, provocam a entrada imediata de arbitradores, que
são investidores que se aproveitam da irracionalidade no
mercado para operarem com ganho certo (risco nulo). Após
tais intervenções, à volta do mercado a racionalidade é
imediata.
MERCADO DE OPÇÕES
d) Prazo de Exercício (T - t)
Nas opções, o direito de comprar ou vender algo não
se estende indefinidamente no tempo. O conselho
de administração de bolsas, quando definem uma
nova série de opções a ser negociada, o fazem não
apenas definindo o preço de exercício do ativo-
subjacente, mas também a data final à qual a série
pode ser negociada.
MERCADO DE OPÇÕES
Resultados possíveis no vencimento de
opções
Os resultados a seguir são relativos a
compradores e lançadores de opções de
compra e venda.
a) Comprador de Opção de Compra
Dado: c= $ 5 K = $ 100
Situação: A opção de compra vendida ao prêmio de $ 5 será exercida
somente se o preço do ativo-subjacente no mercado à vista superar
o preço de exercício de $ 100. Portanto, o comprador da opção
ganha a partir de preços de mercado acima de $ 105, ao passo que
no intervalo entre $ 100 e $ 105, ele apenas compensa o dinheiro
gasto com o prêmio. Ele tem perda completa do o valor pago como
prêmio se os preços se situarem abaixo do preço de exercício de $
100.
5
S
Retorno 
100
105
b) Lançador de Opção de Compra
Dado: c= $ 5 K = $ 100
Situação: Desde que o preço no mercado à vista não ultrapasse a
marca de $ 100, o prêmio é inteiramente ganho pelo lançador de
compra. No intervalo de preços entre $ 100 e $ 105, a opção se
exercida e ele perderá parcelas crescentes do prêmio. Por fim, caso
o preço supere os $ 105, o lançador terá perda líquida na operação,
que será crescente conforme o preço à vista aumente.
5
S
Retorno 
100
105
b) Comprador de Opção de Venda
Dado: p = $ 5 K = $ 100
Situação: Caso o preço à vista revele tendência de alta e se situe
acima de $ 100, o valor do prêmio será totalmente perdido pelo
comprador da opção. Se o preço se situar entre $ 100 e $ 95, o
investidor terá uma redução na sua perda com o pagamento do
prêmio, enquanto passa a auferir ganhos líquidos com preços
inferiores a $ 95.
b) Comprador de Opção de Venda
Dado: p = $ 5 K = $ 100
Situação: Caso o preço à vista revele tendência de alta e se situe
acima de $ 100, o valor do prêmio será totalmente perdido pelo
comprador da opção. Se o preço se situar entre $ 100 e $ 95, o
investidor terá uma redução na sua perda com o pagamento do
prêmio, enquanto passa a auferir ganhos líquidos com preços
inferiores a $ 95.
5
S
Retorno 
100
95
b) Lançador de Opção de Venda
Dado: p = $ 5 K = $ 100
Situação: Se o preço no mercado à vista se situar em patamar superior
a $ 100, o prêmio é inteiramente ganho pelo lançador da opção de
venda. No intervalo de preço entre $ 100 e $ 95, a opção será
exercida e ele terá de comprar ao preço de $ 100, perdendo
parcelas crescentes do prêmio, perdendo parcelas crescentes de
prêmio. Finalmente, com preços no mercado à vista inferiores a $
95, o lançador terá perdas líquidas crescentes na medida em que
tais preços se reduzam.
b) Lançador de Opção de Venda
Dado: p = $ 5 K = $ 100
Situação: Se o preço no mercado à vista se situar em patamar superior
a $ 100, o prêmio é inteiramente ganho pelo lançador da opção de
venda. No intervalo de preço entre $ 100 e $ 95, a opção será
exercida e ele terá de comprar ao preço de $ 100, perdendo
parcelas crescentes do prêmio, perdendo parcelas crescentes de
prêmio. Finalmente, com preços no mercado à vista inferiores a $
95, o lançador terá perdas líquidas crescentes na medida em que
tais preços se reduzam.
5
S
Retorno 
100
95